Mihai Alexa – analist financiar

SSIF BROKER SA

[August 2009]

Raport de analiza – Boromir Prod SA (SPCU)

2

1. Date generale privind sectorul de panificatie

2008 a fost un an agricol foarte bun la nivel

national, productia de grau a urcat la 3.39 t/ha, in

crestere cu 120% fata de perioada similara din

2007 in conditiile in care suprafata agricola

cultivata a crescut cu 6.5%.

Conform Ministerului Agriculturii si Dezvoltarii

Rurale, piata de panificatie si morarit era cifrata la

cca 2 miliarde Euro in 2008, in crestere cu 15%

fata de anul precedent. La inceputul anului 2009

jucatorii din piata mizau pe o mentinere pe

crestere a pietei desi la o rata mai redusa (cca 3%)

Consumul de paine si produse de panificatie din

Romania se situeaza in prezent la 108-110 kg/cap

de locuitor, mult peste media europeana cotata la

78-80 kg/cap de locuitor. In ultimul an s-a

inregistrat o scadere cu cca 2 kg a consumului de

paine/cap de locuitor, scaderea pieţei painei a

fost compensata de o crestere a pietei produselor

de patiserie.

Pe segmentul de paste fainoase, consumul mediu

pe cap de locuitor este de 2.8 kg/an la nivel

national, in timp ce la nivelul Uniunii Europene

consumul mediu este de 8 kg/om anual.

In 2008 consumul total al produselor din cereale a scazut cu 0.2%, desi productia vegetala la nivel national s-

a dublat comparativ cu 2007. Anul 2009 se anunta foarte dificil datorita conditiilor meteo nefavorabile din

primele 5 luni din 2009 fiind de asteptat o scadere a productiei vegetale.

Piata de panificatie este controlata in proportie de

aproximativ 40% de jucatori mari, precum: Vel

Pitar Ramnicu Valcea, Dobrogea Grup, Pajura,

Lujerul, Spicul, Bneasa si Pambac Bacau, restul de

60% regasindu-se la producatori de mici

dimensiuni.

Pe piata moraritului gradul de concentrare este

usor mai pronuntat Boromir, Dobrogea Grup,

Pambac si Titan SA detin cca 60%, restul de 40%

revenind producatorilor mici.

Boromir Prod SA face parte din grupul Boromir,

elementul cheie al grupului fiind SC Boromir Ind

SRL Ramnicu Valcea, care controleaza in mod

direct si indirect 9 societati comerciale dintre care

7 societati pe actiuni si 2 societati cu raspundere

limitata.

SC Boromir Ind SRL Ramicu Valcea este controlat

in proportie de 39% de familia Boromiz Constantin

si Mariana.

3

Societatile pe actiuni din cadrul grupului Boromir desfasoara activitati care cuprind intreaga industrie de

morarit si panificatie si anume:

� activitatea de morarit desfasurata de SC Boromir Ind SRL Ramicu Valcea, SC Moara Cibin SA Sibiu si

SC Boromir Prod SA Buzau;

� activitatile de depozitare si comertul cu cereale, seminte si furaje desfasurate de SC Comcereal SA

Valcea, SC Comcereal SA Sibiu;

� fabricarea amidonului si a produselor din amidon, activitate desfasurata de SC Amylon SA Sibiu

� fabricarea produselor de panificatie si de patiserie realizate de catre SC Boromir Med SA Medias, SC

Boromir Pan SA Buzau si SC Boromir Prod SA Buzau.

Cele doua societati cu raspundere limitata din cadrul grupului Boromir, SC Eurostar Invest SRL Buzau si SC

Hard Wood SRL Ramnicu Valcea, desfasoara activitati de consultanta pentru afaceri si management,

respectiv, fabricarea de furnire si panouri de lemn.

2. Boromir Prod SA (SPCU) – profil de companie

Date informative

nr actiuni 123,589,496 pret de referinta (lei) 0.43 min 52 sapt 0.18

valoare nominala 0.1 capitalizare bursiera (lei) 53,143,483 max 52 sapt 0.51

capital social 12,358,949.60 valoare tranzactii ultimele 52 sapt 5,864,397 crestere in 2009 126.3%

Situatie actionariat:

Actiuni Procent

SC Boromir Ind SRL 76,070,704 61.55%

Alti actionari 47,518,792 38.45%

Total 123,589,496 100.00%

Obiect de activitate:

Principalele activitati desfasurate de catre Boromir Prod SA sunt: macinarea cerealelor, fabricarea si

comercializarea produselor de morarit si panificatie, patiserie, cofetarie si comert.

Produse realizate:

Din grupa de panificatie, patiserie si cofetarie,

societatea realizeaza o gama diversificata de produse,

ponderea principala fiind detinuta de painea alba de

gramaj redus, care concentreaza cca 70% din totalul

produselor de panificaţie.

Grupa produselor de morarit cuprinde toata gama de

fainuri, jumatate din cantitatea realizata este

destinata utilizarii in cadrul grupului.

4

Clienti:

Cea mai mare pondere in cifra de afaceri realizata o detin clientii pentru produsele de panificatie si morarit.

Pe segmentul de panficatie printre principalii clienti se regasesc: SC Rewe Romania, SC Luxor, SC Agricola

Internaţional, SC Gimar Com.

Pe segmentul de morarit desfacerea se realizeaza in zona geografica a Moldovei si cea a Munteniei. Dintre

principalii clienti amintim: SC Can Serv, SC San Pauli Com, SC Cuptorul de Aur, SC Melisa Prod, SC Comfruct,

SC Madexport, SC Superpan Lux.

Produsele de patiserie sunt valorificate atat pe piata locala, cat si pe cea nationala pe urmatoarele canale de

distributie: magazine proprii de desfacere, distribuitori, en-gross, lanturi magazine.

Valorificarea produselor de panificatie este realizata

in proporţie de 90% pe piata locala si judeteana, si

doar 10% pe piaţa nationala prin intermediul

retelelor de distributie.

Pentru produsele de panificatie societatea detine

60% din cota de piata la nivel de judet, iar pentru

produsele de morarit detine 10% din cota de piata -

la nivel judetean.

Furnizori

Principalele materii prime folosite de Boromir

Prod SA Buzau sunt:

- Graul pentru sectorul morarit,

- Grasimi (margarine, uleiuri), zahar, oua, branza,

drojdie, rahat, nuci, crème pentru umpluturi,

pentru sectorul panificatir, patiserie.

Pentru produsele cerealiere, principalii furnizori sunt: Cargill Agricultura SRL, RO Agroital SRL, Alfred C.

Toepfer International SRL, SC Agricover SA, SC Somalex SRL, SC A&S International SRL, SC Acvila SRL.

Pentru panificatie, respectiv patiserie, principalii furnizori sunt: SC Cope SA Costisa Neamt, SC Enzime si

Derivate Costisa, SC Orkla Foods SA Craiova, SC Slik Impex SRL Buzau, SC Esarom Romania SRL Sibiu, SC

Lesaffre Romania SRL Otopeni.

5

Ambalajele necesare sunt furnizate de: SC Malvina Com Impex SRL Pantelimon, SC Electron SRL Braila, SC

Living Plastic Industry SA Buzau, SC Barleta SRL Bacau, SC Bavost SRL Buzau.

Concurentii

Concurentii directi ai firmei sunt: SC Pambac SA Bacau, SC Dobrogea Grup SA, SC Lulis SA, SC Baneasa SA, SC

Velpitar SA, SC Mopan SA.

Printre distribuitorii importanti ai societatii pentru produsele zaharoase, paste si ambulate de morarit se

numara: SC Mihandro SRL, SC El Casido SRL, SC Transmim SRL, SC Se-Co SRL, SC First SRL, SC Grosing SRL, SC

Comly SRL, SC Slik SRL, SC Ginavidor SRL, SC Devero SRL. In toate cazurile de distributie ale produselor

societatea are incheiate contracte ferme cadru bazate pe comenzi.

Investitii

Investitiile realizate de societate in ultimii 4 ani sunt prezentate mai jos sub forma tabelara:

Anul 2006 2007 2008 2009e

Valoarea investitiilor (lei) 4.586.990 5.651.969 842.905 4.780.000

Investitiile au fost realizate din surse proprii, urmarind in principal marirea valorii de inventar a cladirilor,

precum si modernizarea echipamentelor tehnologice. Obiectivele care au suportat investitii in cursul anilor

mentionati sunt urmatoarele: Fca Sud, Fca Nord, Patiserie Central, Hala Centrala, Siloz grau, Subunitate

Ramnici Sarat, Patiserie Select, Subunitate Slobozia, Moara Buzau, Sucursala Iasi.

3. Bilantul contabil restrans

2006 2007 2008 (%) 08/07 S1 2009 (%) S1 09/08

Active imobilizate 47,127 95,324 94,103 -1.3% 91,561 -2.7%

Imobilizari corporale

89,075 87,880 -1.3% 85,263 -3.0%

Imobilizari financiare

6,181 6,217 0.6% 6,286 1.1%

Active circulante 31,478 47,694 53,179 11.5% 47,464 -10.7%

Stocuri 8,718 9,291 9,721 4.6% 7,569 -22.1%

Creante 20,871 32,600 40,617 24.6% 38,138 -6.1%

Disponibilitati 1,889 3,552 2,841 -20.0% 1,758 -38.1%

Capitaluri proprii 34,284 91,120 97,782 7.3% 99,804 2.1%

Datorii termen lung 18,753 23,201 23,360 0.7% 20,109 -13.9%

Datorii pe termen scurt 25,657 28,720 26,206 -8.8% 19,227 -26.6%

Total datorii 44,410 51,921 49,566 -4.5% 39,336 -20.6%

Sursa : Situatiile si rapoartele financiare ale societatii ; Prelucrari SSIF Broker

� in primele 6 luni majoritatea elementelor bilantiere au inregistrat o dinamica descrescatoare, o

tendinta mai accelerata fiind inregistrata in dreptul activelor circulante (-10.7%) precum si la nivelul

datoriilor totale, in scadere cu 20.6% fata de nivelurile inregistrate la sfarsitul anului 2008

� Indicatorii economico-financiari sunt la parametrii adecvati, rata lichiditatii curente fiind de 2.47 in

timp ce gradul de indatorare pe termen lung (datorii pe termen lung/capital angajat) este de 16.8%.

6

� Valoarea capitalurilor proprii a urcat cu 2.1% in primul semestru in conditiile realizarii unui profit de

2.27 milioane lei, nivelul rentabilitatii financiare anualizate (ROE ttm) fiind de 5.9%, apropiata de

valoarea medie pe industrie.

4. Principalele elemente ale contul de profit si pierdere

2006 2007 (%) 07/06 2008 (%) 08/07

Cifra de afaceri 79,085 120,261 52.1% 162,446 35.1%

Venituri operationale 102,080 170,752 67.3% 251,806 47.5%

(-)Cheltuieli operationale 101,497 164,950 62.5% 241,914 46.7%

Rezultat operational (EBIT) 583 5,802 895.2% 9,892 70.5%

(+)Amortizari si deprecieri 2,865 4,140 44.5% 6,744 62.9%

EBITDA 3,448 9,942 188.3% 16,636 67.3%

Venituri financiare 1,529 1,830 19.7% 1,537 -16.0%

(-)Cheltuieli financiare 1,350 4,343 221.7% 3,785 -12.9%

Rezultat financiar 179 -2,513 -1503.9% -2,248 -10.5%

Venituri totale 103,609 172,582 66.6% 253,343 46.8%

(-)Cheltuieli totale 102,847 169,293 64.6% 245,699 45.1%

Rezultat brut 762 3,289 331.6% 7,644 132.4%

Rezultat net 515 2,748 433.6% 6,707 144.1%

Sursa : Situatiile si rapoartele financiare ale societatii ; Prelucrari SSIF Broker

5. Extras rezultate financiare pe semestrul I 2009

Valori in mii lei 2007 2008 2009

31-Dec 31-Mar 30-Jun 30-Sep 31-Dec 31-Mar 30-Jun

Cifra de afaceri 120,261 41,773 80,208 120,308 162,446 29,507 57,335

Venituri operationale 170,752 66,835 128,538 193,266 251,806 44,976 87,502

(-)Cheltuieli operationale 164,950 65,385 124,817 185,873 241,914 43,681 86,122

Rezultat operational (EBIT ) 5,802 1,450 3,721 7,393 9,892 1,295 1,380

Marja EBIT 4.8% 3.5% 4.6% 6.1% 6.1% 4.4% 2.4%

Amortizari si deprecieri 4,140 n.a. 3,354 n.a. 6,744 1,478 3,105

EBITDA 9,942 n.a. 7,075 n.a. 16,636 2,773 4,485

Marja EBITDA 8.3% n.a. 8.8% n.a. 10.2% 9.4% 7.8%

Venituri financiare 1,830 n.a. 823 n.a. 1,537 906 2,365

(-)Cheltuieli financiare 4,343 n.a. 912 n.a. 3,785 521 989

Rezultat financiar -2,513 85 -89 -232 -2,248 385 1,376

Venituri totale 172,582 n.a. 129,361 n.a. 253,343 45,882 89,867

(-)Cheltuieli totale 169,293 n.a. 125,729 n.a. 245,699 44,202 87,111

Rezultat brut 3,289 1,906 3,632 7,161 7,644 1,680 2,756

Rezultat net 2,748 1,544 3,121 6,183 6,707 1,403 2,272

Sursa : Situatiile si rapoartele financiare ale societatii ; Prelucrari SSIF Broker ; n.a. – date indisponibile

7

• Cifra de afaceri s-a diminuat cu 28.5% in primul semestru din 2009 pana la 57.3 milioane lei, in timp

ce veniturile operationale au scazut cu 32% pana la 87.5 milioane lei

• Chiar daca cheltuielile de exploatare au scazut intr-un ritm similar (-31%) rezultatul din exploatare

(EBIT) ca coborat mult mai puternic (-62.9%) pana la 1.38 milioane lei pe seama reducerii marjei

operationale de la 4.6% in 2008 la 2.4% in primele 6 luni din 2009

• Performantele mai slabe pe partea operationala au fost contrabalansate de rezultate bune pe filiera

financiara astfel ca profitul brut a scazut in prima jumatate a anului cu doar 24%.

Extras rezultate financiare – defalcate pe trimestre

Valori in mii lei 2008 2009

T1 T2 T3 T4 T1 T2

Cifra de afaceri - trimestrial 41,773 38,435 40,100 42,138 29,507 27,828

Variatie (%)

-8.0% 4.3% 5.1% -30.0% -5.7%

Cifra de afaceri - anualizat 162,034 200,469 240,569 162,446 150,180 139,573

Variatie (%) 23.7% 20.0% -32.5% -7.6% -7.1%

EBIT - trimestrial 1,450 2,272 3,672 2,499 1,295 85

Variatie (%) 56.7% 61.6% -31.9% -48.2% -93.4%

EBIT - anualizat 7,252 9,523 13,195 9,892 9,738 7,551

Variatie (%)

31.3% 38.6% -25.0% -1.6% -22.5%

Rezultat financiar - trimestrial 85 -174 -143 -2,017 385 991

Variatie (%)

-305.1% -17.7% 1310.8% -119.1% 157.3%

Rezultat financiar - anualizat -2,428 -2,602 -2,745 -2,248 -1,948 -783

Variatie (%)

7.2% 5.5% -18.1% -13.4% -59.8%

Profit net - trimestrial 1,544 1,577 3,062 524 1,403 869

Variatie (%)

2.1% 94.2% -82.9% 167.7% -38.1%

Profit net - anualizat 4,292 5,869 8,931 6,707 6,566 5,858

Variatie (%) 36.7% 52.2% -24.9% -2.1% -10.8%

Sursa : Situatiile si rapoartele financiare ale societatii ; Prelucrari SSIF Broker ;

� Comparativ cu dinamica din T1 ’09, in T2 se observa o temperare a contractiei cifrei de afaceri (-5.7%

fata de T1 si -27% fata de T2 2008)

� In schimb performantele operationale (EBIT) au fost modeste in T2 ’09 in conditiile in care

cheltuielile cu salariatii si cu prestatiile externe au crescut comparativ cu perioada similara din 2008

6. Multipli de evaluare

Companie P/E ttm ROS P/E 09e P/B ROE EV/S EV (mln lei) EV/EBITDA

Boromir Prod (SPCU) 9.07 4.20% 9.5 0.53 5.9% 0.68 94.2 6.7

Titan Bucuresti (MPN) 13.24 4.70% 13.04 1.01 7.6% 1.08 275.9 7.2

Median CEE Food&Beverages 16.5 2.20% 16.5 0.6 4.9% 0.6 8.1

EuroStoxx Food&Beverages 13.8 6.00% 14.2 0.6 10.3% 1.0 7.8

Sursa: CEE Valuation Monitor – Erste Group Research; Deteminari SSIF Broker, Pret SPCU: 0.43 lei/actiune;

8

Index: P/E ttm – Pret/Profit net pe actiune pe ultimele 12 luni; ROS – marja profitului net;

P/E 09e – Pret/Profit net estimat pentru 2009; P/B – pret/valoare contabila;

ROE – rentabilitatea financiara; EV – Enterprise Value (Capitalizare + Datorii – Lichiditati);

- Actiunile SPCU prezinta indicatori de evaluare mult mai atractivi comparativ cu cei ai Titan Bucuresti

(MPN), unul dintre principalii concurenti ai societatii Boromir, doar la capitolul

rentabilitate/profitabilitate performantele societatii analizate sunt usor mai slabe decat ale societatii

Titan.

- De asemenea, o comparatie cu valorile medii sectoriale pentru companiile din domeniu bunurilor de

larg consum (alimente&bauturi) cotate pe pietele din regiune (Europa Centrala si de Est - CEE)

precum si cu valorile medii pe industrie ale companiilor care intra in cosul indicelui EuroStoxx releva

existenta unui discount semnificativ al pretului la care se tranzactioneaza actiunile SPCU in prezent.

- Considerand un EBITDA estimat pentru sfarsitul anului 2009 de cca 14 milioane lei (-15% fata de

2008) si un multiplu de 8*EBITDA (nivelul mediu de evaluare pe pietele externe) Boromir Prod SA ar

fi evaluata la aprox. 128 milioane lei, iar dupa deducerea datoriilor societatea ar valora cca 84

milioane lei, respectiv o valoare intrinseca a actiunii de 0.68 lei.

7. Analiza SWOT

Puncte tari :

• Apartenenta la un grup puternic din

industria alimentara;

• Pozitionarea foarte buna pe piata - in

special la nivel local;

• Derularea unor programe investitionale

de modernizare;

• Cresterea si diversificarea gamei de

produse de panificatie in ultimii ani.

Puncte slabe :

- Marje de profitabilitate relativ-reduse;

- Cheltuielile cu dobanzile influenteaza in

mod semnificativ rezultatul net al

companiei;

Oportunitati :

• Dinamica pozitiva de expansiune a

sectorului;

• Numar redus de competitori semnificativi

la nivelul sectorului;

• Risc sectorial redus;

Amenintari :

- Tendinta descendenta a consumului de

paine la nivel national;

- Deprecierea monedei nationale ar putea

aduce scumpiri ale materiei prime

folosite.

- Cresterea presiunilor salariale in ultimii

ani.

20 august 2009

9

NOTA: Acest material are un scop informativ, neconstituind o recomandare de cumparare sau vanzare a unor

valori mobiliare. SSIF Broker SA nu isi asuma responsabilitatea pentru tranzactiile efectuate pe baza acestor

informatii. Datele obtinute pentru redactarea materialului au fost obtinute din surse considerate de incredere,

corectitudinea si completitudinea lor neputand fi totusi garantata. SSIF Broker SA ar putea detine in diferite

momente valori mobiliare la care se face referire in acest material sau ar putea actiona ca formator de piata

pentru acestea.