Licentza Cap 1

7/30/2019 Licentza Cap 1

1/63

1

Introducere

n cadrul lucrrii de licen Teorii i modele privind formarea cursului de schimb am

abordat i am supus analizei cele mai importante teorii i modele cu ajutorul crora se

formeaz cursul de schimb.

Datorit deschiderii din ce n ce mai puternice spre exterior, economiile naionale

ncep s devin tot mai interdependente, astfel aprnd probleme cu privire la conversia

monedelor naionale, respectiv, cursul de schimb. Acesta ajut la stabilirea raportului dintre

indicatorii unei economii naionale fa de cei ai altor ri i nu n ultimul rnd fa de

economia mondial, reprezentnd o component important a politicii economice, datoritcreia se acioneaz asupra economiei, dar n principal asupra balanei sale de pli.

Cursul de schimb mai poart denumirea i de curs valutar, constituind preul unei

uniti monetare exprimat ntr-o alt moned. Acesta reprezint aciunea variaiilor factorilor

economici, politici, sociali i instituionali, interni i externi, care pot determina evaluri

diferite ale unei valute n alte valute.

Ansamblul regulilor, normelor, instrumentelor, precum i a aciunilor care ajut la

formarea i micarea cursurilor valutare formeaz mecanismul cursurilor de schimb. Prin

acest mecanism se realizeaz transferul capacitii de cumprare ntre monedele naionale.

Cursurile valutare sunt foarte importante deoarece cu ajutorul lor este determinat preul

efectiv pentru comercializarea mrfurilor n sectorul pieei internaionale.

Schimburile valutare i-au fcut prezena pe pia datorit necesitilor i sunt o

consecin a: comerului i investiiilor, speculaiilor i hedging ului.

Lucrarea de fa este structurat n trei capitole. Astfel, nprimul capitol numit Cursul

de schimb: forme, sisteme i factori determinani se va prezenta elementele conceptuale ale

cursului de schimb i anume definiia i formele sub care se prezint acesta. Dup acest

subpunct al primului capitol va urma sistemele cursului de schimb, ce sunt n numr de trei:

sistemul cursului de schimb fix, sistemul cursului de schimb flexibil i sistemul cursului de

schimb fluctuant. Mai apoi se va prezenta cei mai importani factorii determinani ai cursului

de schimb: schimburile de bunuri i servicii, paritatea puterilor de cumprare, paritatea ratelor

dobnzii, comportamentele speculative i anticiprile i intervenia bncilor centrale.


2/63

2

Capitolul numrul doi al acestei lucrri este cel mai important, el se intituleaz:

Teorii i modele cu privire la formarea cursului de schimb, purtnd aceeai denumire ca i

titlul lucrii de licen. Aici se vor studia abordrile statice i abordrile dinamice ale formrii

cursului de schimb.

Teoriile clasice de formare a cursului de schimb, considerate adesea abordri statice

au rolul de a explica n primul rnd care sunt factorii ce au influen asupra valorii de

echilibru a cursurilor de schimb, lsnd pe ultimul loc evoluia acestora.

n cadrul abordrilor statice se va analiza: teoria paritii puterilor de cumprare, teoria

paritii ratelordobnzii, modelul monetarist, modelul Mundell Fleming iteoria opiunilor

de portofoliu.

Mai departe, n analiza abordrilor dinamice se va analiza modelul lui RudigerDornbusch, urmat de abordarea n termeni de balon speculativ i anticipri raionale i nu n

ultimul rnd de caracterizarea conceptelor de balon determinist i balon stocastic.

n cadrul capitolului trei am supus studiului de caz evoluia cursului de schimb dolar -

euro n intervalul anilor 20002007.

Prin aceast lucrare de licen am dorit s realizez prezentarea i analiza celor mai

importante teorii i modele aferente determinrii cursului de schimb.


3/63

3

Capitolul I

Cursul de schimb:forme, sisteme i factori determinani

1.Definiia i formele cursului de schimb

Datorit deschiderii din ce n ce mai puternice spre exterior, economiile naionale

ncep s devin tot mai interdependente, astfel aprnd probleme cu privire la conversia

monedelor naionale, respectiv ,cursul de schimb. Acesta ajut la stabilirea raportului dintre

indicatorii unei economii naionale fa de cei ai altor ri i nu n ultimul rnd fa de

economia mondial, reprezentnd o component important a politicii economice, datorit

creia se acioneaz asupra economiei,dar n principal asupra balanei sale de pli.

Cursul de schimb mai poart denumirea i de curs valutar, constituind preul unei

uniti monetare exprimat ntr-o alt moned.

Acesta reprezint aciunea variaiilor factorilor economici, politici, sociali i instituionali,

interni i externi,care pot determina evaluri diferite ale unei valute n alte valute.

Ansamblul regulilor, normelor, instrumentelor, precum i a aciunilor care ajut la

formarea i micarea cursurilor valutare formeaz mecanismul cursurilor de schimb. Prin

acest mecanism se realizeaz transferul capacitii de cumprare ntre monedele naionale.

Cotarea este principala operaiune a acestui sistem,deoarece prin aceasta se stabilete cursul

valutar, respectiv raportul valoric ntre valute. Aceasta se prezint sub dou forme i anume

direct i indirect.Prima form, respectiv, cotarea direct sau cotarea incert este dat pentru

o unitate sau 100 uniti n moned strin,transformate n sum corespunztoare n moned

naionala.Potrivit cotrii directe,cursul unei monede se exprim ca sum variabil n moned

naional(la numrtor) i o sum fix n moned strin(la numitor). Majoritatea rilor

folosete aceast cotare.Cotarea indirect mai este cunoscut i sub numele de cotare cert

sau de tip american, fiind practicat n Anglia, Canada i Australia .Conform acesteia, se

poate determina cte mijloace de plat strine se obin pentru o sum fix n moned

naional.

Cursurile de schimb pot fi stabilite de ctre stat, dar i de ctre pia. Cursul oficial

este stabilit de ctre autoritatea monetar printr-un mod unilateral sau convenional.Astfel,acest curs putnd fi paritar sau convenional.Cursul de schimb paritar se constituie n funcie


4/63

4

de paritatea legal direct a valutelor implicate. Acest lucru a fost acceptat pentru perioadele

etalonului aur precum i aur-devize care se suprapuneau cu paritatea metalic. Datorit

faptului c n practic nu se mai folosesc paritile, n zilele noastre cursul valutar paritar nu

mai este utilizat. Cursul valutar convenional este constituit unilateral de ctre autoritile

monetare naionale, fiind influenat de diferii factori. Cursurile valutare stabilite de ctre

pia poart denumirea de cursuri de pia. Cursul de schimb fluctueaz de la o zi la alta

datorit influenei diverilor factori,cel mai reprezentativ fiind oferta i cererea respectivelor

monede. Aici trebuie menionat faptul c avem de a face cu o depreciere n cazul n care

crete oferta de valut,iar n caz contrar de o repreciere valutar.

n cadrul pieei valutare acest curs se formeaz pe trei nivele. Primul nivel este ocupat

de fiecare banc participant:banca stabilete cursul n funcie de vnzarea i cumprarea devalut de ctre clienii ei; aceasta v-a mri cursul de schimb anterior n cazul n care ordinele

de cumprare cresc iar dac vor scdea, cursul v-a nregistra o valoare mai mic. Cel de al

doilea nivel aparine pieei valutare,cursul de schimb fiind format din ansamblul operaiunilor

realizate de ctre instituiile bancare ale pieei i ntiinate de ctre brokerii bncilor sau

delegaii acestora. Ultimul nivel reprezint media operaiunilor valutare realizate de ctre

diversele piee valutare,fiind considerat curs valutar internaional. Cele trei nivele despre care

am vorbit mai sus au o strns legtur datorat noii tehnologii de telecomunicaii.

Cursul de schimb se poate stabili la vedere i la termen. Primul curs de schimb, cel

realizat la vedere (spot) l vedem publicat n ziare, pe ecranele televizoarelor,pe panouri la

casele de schimb valutar i bnci, etc. fiind cursul zilei. Acesta reprezint cursul n care o

anumit moneda se poate schimba cu o alta la un moment dat, decontarea realizndu-se n

maxim 48 de ore lucrtoare de la ncheiere. Cursul de schimb la termen este cursul la care o

moned se schimb cu o alta la un timp viitor anticipat.

Piaa de schimb valutar la termen dar nu numai ci i pieele de tip futures sau options

au dus la apariia a trei tipuri de activiti1 datorit faptului c agenii economici vor s se

protejeze de headjing i anume de riscul pe care l dein acestea2 .

1Riscul valutarreprezint risul variaiei cursului de schimb, ceea ce poate antrena o posibil pierdere pentru

un comerciant. El se poate asigura mpotriva sa ncheind un contract(de exemplu,cu o banc)pentru

cumprarea unei sume n moned strin,care va fi achitat la o dat ulterioar, la cursul de schimb

prestabilit(conform cursului la termen).2Hardwick, Fhilip; Langmead, John; Khan, Bahadur, Introducere n economia politic modern, Editura Polirom,

Iai, p. 639-640.


5/63

5

1)Activiti speculative - exist ageni economici care doresc s realizeze un ctig fcnd

diferena dintre cursul la termen(pe o anumit perioad) i cursul la vedere(la sfritul

perioadei alese ).

2)Arbitraj valutar - are drept scop principal realizarea unui ctig cu un risc ct mai

mic,reprezentnd procesul prin care diferena dintre cursurile de schimb este valorificat.

3)Arbitrajul dobnzii - admite realizarea de operaiuni n diverse instituiice in de domeniul

financiar, avnd ca scop formarea unui profit ct mai bun datorat diferenelor ntre ratele

dobnzii.

Cursul de schimb se poate determina deasemenea i n raport cu un co valutar

deoarece cele mai multe ri folosesc n tranzacii mai multe tipuri de monede. Astfel acesta

exprim cum se apreciaz sau depreciaz moneda respectiv n raport cu coul valutar,

utiliznd drept pondere procentajul tranzaciilor comerciale ncheiate n fiecare valut n

totalul acestora. Obinem informaii importante ce in de variaia gradului de competitivitate a

tuturor firmelor existente ntr-o anumit ar,aceasta fiind influena variaiei cursului valutar.

Stabilirea cursului de schimb

Aa cum am menionat la nceputul capitolului, cursul de schimb reprezint preul

unei monede n raport cu o alt moned,nivelul su de echilibru determinndu-se n funcie

de cererea i oferta de moned.Pe piaa mondial, cerere i oferta de moned sunt influenate

de mai muli factori , cum ar fi:dimensiunea activitilor investitorilor, speculatorilor,

comercianilor, experilor n arbitraj valutar .a.m.d.

Pentru a face mai uor de neles mecanismul stabilirii cursurilor de schimb, atunci

cnd acestea sunt flexibile, l-am reprezentat prin graficul de mai jos(grafic 1). Cererea i

oferta de valut sunt reprezentate pe abscis, i pe ordonat avem costul sau preul valutei

exprimat n uniti monetare(cursul de schimb).Dup cum se observ n grafic, curba cererii

de valut este descresctoare, iar preul acesteia, respectiv cursul de schimb este direct

proporional cu importul; cu alte cuvinte , aceasta nseamn c importurile se scumpesc tot

mai mult n raport cu bunurile care sunt fabricate n ar dac, cursul de schimb n moned

naional crete. Astfel,bunurile care prezint o importan mai mare vor putea finlocuite de

ctre agenii economici interni cu produse interne.n cazul exporturilor se observ o cretere


6/63

6

a acestora i implicit a ofertei de valut a respectivei economii naionale deoarece pentru

agenii economici strini produsele din sectorul naional tind s se ieftineasc. Din aceasta

denot creterea curbei ofertei de valut. Cursul de schimb de echilibru, dup cum sugereaz

i denumirea sa,are funcia de a crea egalitate ntre cererea i oferta de valut.

Fig. 1 Cursul de schimb de echilibru

C O

CSe

Q

O Qe

Sursa: Ion Ignat,Spiridon Pralea - Economie mondial,Ed.Sedcom Libris,Iai,2006 p.129

Graficul ilustrat mai sus ne ofer posibilitatea s putem cerceta consecina unei creteri mai

mari a preurilor interne fa de cele externe,adic inflaia este mai ridicat n ara respectiv

n comparaie cu alte ri, asupra cursului valutar. Deoarece produsele naionale tind s aib

un pre mai mare, agenii economici naionali vor fi influenai s foloseasc tot mai mult

pieele externe,aceasta determinnd creterea importurilor, pe cnd agenii economici strini

vor apela ntr-o msur mai mic la produsele naionale, astfel realizndu-sescderea

exporturilor. Curba cererii de valut se v-a muta nspre dreapta, iar curba ofertei de valut se

va deplasa nspre stnga. Pentru realizarea echilibrului ntre oferta i cererea de valut, cursul

de schimb se va mri. Acest lucru ajut la reajustarea preurilor interne pentru ca preurile

bunurilor, serviciilor s devin apropiate(grafic 2).n cazul n care dispunem de o inflaie mai

sczut ntr-o economie fa de alta ,curba cererii de valut se v-a mica spre stnga, n timp

ce curba ofertei se v-a deplasa ctre dreapta,aceasta determinnd diminuarea cursului de

schimb.

Preul valutei

n uniti

monetare

naonale

Cantitatea de

valut


7/63

7

Grafic2 - Efectul inflaiei asupra cursului de schimb

C'

O'

C O

CS1

CSe

O Q0 Q1 Q

Sursa: http//www.cursbnr.ro

Pentru a realiza calculul corect, consecinele cursului de schimb ctrecompetitivitatea economiei respective, se folosete termenul de curs de schimb real care are

nvedere evoluia posibil a costurilor produselor interne fa de cele externe.

Csr =Cs(Px/P)

Csrcursul de schimb real;

Cscursul de schimb nominal;

Px-preurile produselor n strintate;

P-preurile produselor n ar .

n cazul n care cursul de schimb real este ridicat, mrfurile srine vor

avea un cost mai sczut,iar mrfurile interne vor tinde ctre o scumpire a preurilor sale. n

caz contrar, i anume atunci cnd cursul de schimb este sczut, mrfurile strine vor fi

scumpite,iar cele produse n ar vor fi relativ ieftinite.

Cursul de

schimb

Cantitatea de

valut


8/63

8

Deprecierea unei monede se realizeaz prin micorarea cursului de pia,

iar mrirea valorii acesteia duce la repreciere. n cazul cursurilor oficiale,dac acestea

cresc,procesul poart denumirea de revalorizare, iar n caz contrar se numete devalorizare.

2.Sisteme ale cursului de schimb

Politica economic are drept principal instrument cursul de schimb,de o importan sporit

fiind categoria sistemului de curs de schimb pe care aceasta l utilizeaz.Potenialul acestuia

poate fi cntrit dup modul n care sunt respectate urmtoarele trei obiective:

1) Ajustareaanume, fenomenul datorit cruia se poate realiza echilibrarea balanei depli,fr a influena economia naional;

2) ncrederea plile internaionale vor fi eficiente i sigure, fr a exista riscul unorpierderi semnificative de valoare deoarece sistemul trebuie s asigure agenii economici

de acest lucru;

3) Lichiditate adic, stabilizarea cursului de schimb se poate realiza datorit rezerveioficiale existente.

2.1 Sistemul cursului de schimb fix

Sistemul cursului de schimb fix constituie sistemul prin care valoarea

unei monede dintr-o anumit ar i pstreaz caracterul constant n comparaie cu alte

monede datorit interveniilor bncii centrale.Acest tip de sistem poate fi dat de ctre

etalonul aur i de zona monedei unice.

n primul caz, respectiv, sistemul etalonului aur, valoarea fiecrei monede

n parte era fixat n funcie de cantitatea de aur din care era realizat, astfel aceasta

rmne fix n raport cu cea a altor monede. Valoarea paritar era stabilit drept raportulntre definirea n aur acelor dou monede, denumit i paritate metalic, dar cel mai

frecvent paritate aur.

n situaiile cnd exista dublu etalon(aur i argint)sau doar etalon argint,

paritatea aur putea fi i o paritate argint.

Cursul de schimb putea fluctua n limite reduse n jurul paritii metalice,

graie costurilor de asigurare i transport cerute de transferul aurului dintr-o ar n alta.

Cursul de schimb putea fi socotit ca unul fix deoarece fluctuaia acceptat era foartemic.


9/63

9

Sistemul menionat susinea c aurul(cteodat i argintul)reprezenta

singura modalitate de plat pe plan international,fiind prezent o relaie puternic ntre

rezervele de aur pe care le deine o ar i oferta sa de moned,preurile i salariile fiind

flexibile.

Echilibrarea balanei de pli trebuia s se efectueze conform teoriei lui

David Hume. rile n deficit pierd aur,oferta lor monetar scade,salariile i preurile

lor scad, fcnd exporturile mai competitive,balana comercial se mbuntete.rile

cu excedent acumuleaz aur,oferta lor monetar crete,salariile i preurile cresc,fcnd

exporturile mai puin competitive,balana comercial revine la echilibru3.

Cea mai important problem4 din cadrul sistemului cursului de schimb

fix o reprezint flexibilitatea salariilor precum i a preurilor pentru a se potrivi n funcie

de cantitatea de aur.ntruct cursul de schimb era meninut fix, agenii economici

prezentau ncredere n sistemul cursului de schimb fix. Dei se cunotea cursul de

schimb prezent i viitor putea s apar o problem de lichiditate n cazul n care

comerul continua s fie n cretere deoarece rezervele de aur erau limitate i nu mai

puteau fi sporite.

Zona monedei unice constituie o form extrem a unui sistem care

deine un curs de schimb fix n care un numr mai mare de ri utilizeaz aceeai

moned. Autoritatea monetar central fiind cea care verific oferta de moned. Aici

putem meniona cele 12 state membre ale Uniunii Europene care au adoptat euro ca

moned unic i deasemenea o politic monetar unitar.Criteriile lichiditii i ncrederii

vor fi ndeplinite deoarece se observ5c n funcie de cele trei obiective menionate mai

sus nu mai este nevoie de o rezerv oficialpentru a acoperi deficitul balanei existent n

zona respectiv. Problema principal n acest caz este c mecanismul ajustrii

dezechilibrului balanei de pli nu se mai poate face prin modificarea cursului de

schimb deoarece acesta este fix, i nici prin politica monetar pentru c oferta de moneda unei ri nu poate fi separat de oferta zonei monetare unice. Ajustarea nu se mai poate

realiza dac i preurile devin fixe;mobilitatea factorilor de producie n cadrul fiecrei

ri membre i n zona monetar respectiv.

3

Citat dup Hardwick Philip i colab.,op. cit,p.650 4Idem,p.651

5Idem


10/63

10

2.2 Sistemul cursului de schimb flexibil

n cadrul sistemului de cursuri de schimb flexibile, valoarea monedei

dintr-o anumit ar poate varia n funcie de cererea i oferta de pe piaa valutar. n

aceste condiii nu exist un curs de schimb oficial , iar autoritile monetare nu pot

influena evoluia pieei valutare. Pe piaa valutar se va realiza un exces al ofertei

pentru moneda respectiv datorat deficitului balanei de pli, ceea ce v-a determina

reducerea cursului de schimb i viceversa,un excedent va nsemna o cerere n exces i

deasemenea creterea cursului de schimb. Mecanismul de ajustare automat constituie

principalul avantaj al acestui sistem ntruct cursul de schimb poate fluctua datorit

dezechilibrelor ce se ivesc n cadrul pieei valutare. n asemenea mprejurri, statul nu

mai este constrns s i menin rezervele valutare mari, ndreptndu-i politicile mai

intens ctre problemele interne ce in de omaj i nu n ultimul rnd de inflaie. Sunt

ndeplinite aadar obiectivele de ajustare i lichiditate.

Acest sistem deine i o sum de dezavantaje, cele mai importante fiind

urmtoarele6:

1)Condiia Marshall Lerner poate s nu fie realizat(totalitatea elasticitilor cost ale

importurilor i exporturilor se cere s aib valoarea mai mare dect 1), ceea ce ar crea

probleme n funcionarea sa .n cazul n care balana de pli prezint un deficit, se va

realiza o depreciere a monedei dac aceasta prezint o ofert n exces;acest lucru

determin un deficit i mai puternic. n cazul contrar, cnd avem de a face cu un

excedent, cererea de moned aflat n exces impulsioneaz aprecierea acesteia i prin

urmare un excedent tot mai mare. Mecanismul de ajustare a acestui sistem va fi afectat

pentru c pe termen scurt aceste dou elasticiti pot fi mici , astfel sistemul fiind supus

unor fluctuaii externe.

2)Nencrederea deoarece mecanismul de ajustare este subordonat de schimbarea

automat a cursului de schimb, agenii economici vor fi descurajaidin cauza risculuivalutar.

3)Speculaia fluctuaiile cursului de schimb pot fi intensificate prin influena

destabilizatoare sau stabilizatoare a speculatorilor. n momentul n care acetia observ o

depreciere de moned,cred n prelungirea procesului i o vor vinde, achiziionnd pe

cele mai mari, aceasta determinnd o depreciere i mai intens a sa. Contrar, cnd

6Hardwick,Philip i colab.,p,652-653


11/63

11

observ aprecierea monedei o vor cumpra, determinnd o apreciere mai

puternic(fig.3).

Fig.3 Aciunea speculativ cu efect destabilizator

n condiii de speculaie

Fr speculaie

Sursa: http://www.bnr.ro

Speculaia are i efect stabilizator pentru cursul de schimb(fig.4). M. Friedman justific acest

lucru prin faptul c agenii economici doresc s fie ct mai bine documentai pentru a realiza

ctiguri ct mai ridicate.

Fig.4 Aciunea speculativ cu efect stabilizator

Fr speculaie

1 2 n condiii de speculaie

Sursa: http://www.bnr.ro

Notaii: 1 = vnzri nete; 2 = cumprri nete.

4)Efectul inflaionist se poate realiza n cadrul rilor cu deficit ale balanelor de pli. n cazul

cnd monedele se afl n depreciere, v-a crete preul importurilor i a nlocuitorilor precum

i cererea pentru export; toate acestea determin apariia unei inflaiiprin costuri i cerere.

Cursul de

schimb

Timp

Cursul de

schimb

Timp


12/63

12

2.3 Sistemul cursului de schimb fluctuant

n cazul sistemului menionat, cursul de schimb este fixat, n principal,

de cerere i ofert. Dac fluctuaiile cursului de schimb sunt prea intense, autoritile

monetare l pot influena cumprnd moneda n cauz, iar cnd aceasta se depreciaz peste un

anumit prag, vor vinde o proporie din rezerva valutar sau n momentul cnd se apreciaz o

vor vinde pentru a cumpra valute convertibile.Bncilecentrale sunt obligate s intervin

pentru a-i menine cursurile de schimb n intervalul unor limite definite(conform acorduror

de la Bretton Woods rile membre trebuiau s menin valorile monedelor lorntr-un interval

de 1% fa de paritate)De exemplu, dac cursul de schimb oficial ntre dolar i francul

francez era de 1$=5 franci,limita de fluctuaie tolerat de 1% n plus sau minus permitea

cursului de schimb al monedei franceze s fluctueze liber ntre o valoare superioar maxim

de 5,05 i o valoare minim de 4,95 7. Banca Central a Franei nu mai are obligaia s

intervin deoarece cursul de schimb este cuprins n intervalul celor dou limite.n situaia n

care era o cerere mai mare de dolari mica echilibrul peste punctul B, apreciera dolarului i

deprecierea francului depea limita fixat, Banca Central a Franeiera obligat s intervin

pentru a pstra cursul de schimbn fluctuaia autorizat prin deplasarea punctului de echilibru

dup punctul B, acest lucru realizndu-se prin vnzarea de dolari i cumprarea de franci.

Contrar, n situaia deprecierii dolarului sub 4,95 ,Banca Central a Franei cumpra dolari cu

ajutorul francilor pentru a realiza cderea dolarului sub punctul A.

Limita superioar

5,05 B

5,00 A

4,95 Limita inferioar

Fig.5Sistemul cursului de schimb fluctuant

Sursa: http://www.bnr.ro7

Ion Ignat,Spiridon Pralea-Economie mondial,Ed.Sedcom Libris,Iai,2006,p.135.

Cursul de

schimb

Timp


13/63

13

3.Factorii determinani ai cursului de schimb

Cei mai importani factori de care depind fluxurile unei ri cu restul

lumii printre care i cursul de schimb sunt8:

1)Schimburile de bunuri i servicii constituie factorul cel mai nsemnat. Deficitul

schimburilor care se realizeaz pe plan extern provoac o cerere net de valut, astfel

realizndu-se deprecierea monedei interne datorit creterii preului valutei. n situaia

invers,excedentul schimburilor externe determin o ofert mai puternic de valut, ceea ce

nseamn c cererea monedei interne v-a crete i implicit v-a fi apreciat.

2)Paritatea puterilor de cumprare

ntruct pe pia este stabilit raportul valoric real ntr-o msur mai mare sau mai mic,

G. Cassel a enunat teoria paritii puterii de cumprare : acceptnd s pltim pentru o

moned strin un anumit pre,privim aceast moned din punctul de vedere al puterii de

cumprare, pe care o posed n ce privete mrfurile i serviciile rii stine.Pe de alt parte,

atunci cnd oferim o anumit sum n moneda noastr proprie, oferim o putere actual de

cumprare asupra propriilor noastre mrfuri i servicii. n consecin, evaluarea unei

monede strine, exprimat n moneda noastr, depinde ndeosebi de puterea de puterea de

cumprare relativ a celor dou monede n rile de origine respective9.Conform teoriei

enunate, cursul de schimb i menine valoarea dac preurile i tarifele rilor nu se schimb

sau nu se modific n acelai sens i proporie. Acestei teorii i s-au atribuit dou variante10:

absolut i relativ, acestea explicnd nivelul cursului de schimb, respectiv variaiile acestuia.

Prima variant, cea absolut, care explic nivelul cursului de schimb, are ca punct de

plecare legea preului unic (preul unui bun existent n dou ri trebuie s fie acelai n urma

procesului de convertire prin cursul valutar).

Deoarece cursul valutar este reprezentat de relaia: Cs Notaii:P = preul intern al aceluiai bun; Px= preul extern al aceluiai bun.

8Gnreux, J., Economie politic. Macroeconomie n economia deschis, Editura BECK, Bucureti, 2001, pp. 26-

399Apud Kiriescu, C., Moned-mic enciclopedie, Ed.tiinific i Enciclopedic, Bucureti, 1982, p.250.

10Gnreux ,J. ,op.cit. ,pp. 27-30.


14/63

14

n situaia n care P Px, cererea pentru acel bun va fi n scdere n cadrul rii respectivei vafi n cretere cererea sa din exterior. Astfel, preul intern este forat de ctre concuren

s fie la nivelul preului din strintate.Cererea cumprtorilor interni de moned strin va fi

n cretere pn n momentul n care preul exprimat n moneda strin va avea aceeai

valoare cu cel al monedei interne. Trebuiesc ndeplinite un ansamblu de criterii cum ar fi:

piaa liber, lipsa costurilor de tranzacie i de transport etc.

Legea preului unic extins la nivelul economiei internaionale este reprezentat prin:

P = Px x Cs (1 + t )

Notaii:t = taxe vamale i alte cheltuieli de transport.

Varianta relativ a teoriei paritii puterii de cumprare realizeaz relaia dintre variaia

cursului valutar i inflaie.Aceast variant susine faptul c variaia exprimat n procente a

cursului este influenat de decalajul dintre rata inflaiei interne i cea extern.Dac inflaia

intern este mai mare dect cea din exterior, cererea se va deplasa spre exterior, astfel

crescnd cererea pentru moneda strin, iar moneda intern va fi supus procesului de

depreciere.

n situaia n care ntr-o anumit perioad de timp, preurile interne exprimate n moneda

rii respective vor crete de 1 + i, iar cele din exterior exprimate n moned strin tot pentru

acel bun vor crete de 1 + i', exprimate n moneda intern, preurile din strintate au c recut

cu:

(1 + i')(1 + i)

Notaii:i = rata inflaiei interne; i' = rata inflaiei din straintate

Conform acestei variante relative a teoriei paritii puterii de cumprare, preurile interne icele din strintate cresc cu acelai coeficient, astfel:

(1 + i) = (1 + i')(1 + Cs)

1 + Cs =

Puterea de cumprare a unei monede ntr-o ar este influenat de preurile bunurilor i

serviciilor din acea ar.Pentru a se evidenia variaia cantitii de bunuri i servicii ce se pot


15/63

15

cumpra cu o unitate monetar, n practic se va determina indicele puterii de cumprare a

unitii monetare conform formulei:

!!!!!!!!!!!!

Notaii:q = cantitatea de bunuri i servicii cumprate; P0= preurile din perioada de baz;

P1 = preurile din perioada curent.

Prin raportarea puterii de cumprare intern a unei uniti monetare dintr-o anumit ar, la

puterea de cumprare intern a unei uniti monetare dintr-o alt ar va rezulta puterea de

cumprare strin a monedei respective.

3)Paritatea ratelor dobnzii

Bazele conceptului de paritate a ratelor dobnzii au fost puse de ctre

legea preului unic, ce a fost aplicat pieelor financiare internaionale. n momentul n care

aceste piee devin concureniale,capitalurile vor ncepe s-i caute plasamente avantajoase. n

situaia n care apar diferene dintre ratele dobnzii ntre ri implicit i vor face simit

prezena i micrile de capital dintre acestea, ce se vor manifesta tot timpul ct nu se

restabilete paritatea ratelor de randament.Astfel, n situaia n care , rata dobnzii n exterior

(d') este superioar celei interne (d), capitalurile din posesia acelei ri se vor deplasa ctreexterior. O cerere mai puternic de moned strin va duce la aprecierea acesteia, ceea ce

determin deprecierea monedei interne i invers.

Teoria suprareaciei (overshoating) a lui Rudiger Dornbusch are ca punct de plecare

diferena dintre viteza de ajustare a pieelor financiare i cele ale bunurilor i serviciilor.

Pentru a se explica aceast teorie (fig. 6), Dornbush pleac de la un curs de echilibru Cs1.

Astfel, ntr-o perioad de timp scurt (t1) va apare o expansiune a masei monetare,celelalte

elemente rmn constante, rata inflaiei se va mri. Exporturile vor fi frnate, importurile vor

fi stimulate, iar deficitul balanei comerciale va determina deprecierea cursului de schimb

pan n momentul cnd se va restabili paritatea puterilor de cumprare cu monedele strine.

Noul curs de echilibru pe termen lung va fi Cs2 (creterea lui reprezentnd deprecierea

monedei respective).


16/63

16

Cs2

Cs1

t1

Fig. 6

Sursa: Ion Ignat,Spiridon Pralea - Economie mondial,Ed.Sedcom Libris,Iai,2006 p.140

Dac pieele financiare reacioneaz la expansiunea monear mai rapid fa de restul

pieelor, preurile din cadrul pieei bunurilor i serviciilor nu vor crete imediat. Prin urmare,

pe termen scurt, creterea masei monetare va determina sporirea ofertei reale de moned

(M/P). Aceasta va antrena deprecierea cursului de schimb. Astfel, pe termen scurt, cursul de

schimb suprareacioneaz, fiind dou cauze ale deprecierii sale: inflaia, ce explic

deprecierea lui Cs2 i deplasarea capitalurilor din ar, ce determin deprecierea cursului de

schimb pn la nivelul Cs3. Dar, pe termen lung, el se va ndrepta uor ctre Cs2, deoarecedeprecierea sa va stimula exporturile i va opri importurile; n concluzie, mbuntirea

balanei contului curent i aprecierea cursului de schimb (fig.7).

Fig.7

CS3 suprareacie

CS2

CS1

sursa:Sursa: http://www.bnr.ro t1

Curs de

schimb

Timp

Curs de

schimb

Timp


17/63

17

Dac operatorii din cadrul pieei valutare ar ti c pe termen lung CS2reprezint cursul de

schimb de echilibru, cursul pe termen scurt nu ar mai crete pna la nivelul lui C S3. Deoarece

acetia nu sunt siguri de cursul pe termen lung, vor fi determinai s reacioneze pe termen

scurt.

4)Comportamentele speculative i anticiprile

Deprecierea unei monede este influenat de evoluia tranzaciilor curente, a ratelor

dobnzii i inflaniei,dar i de anticiprile agenilor economici i comportamentele lor

speculative.n cazul n care acetia prevd deprecierea monedei,vor lua decizia s o vnd pe

piaa valutar, cumprnd alte monede,astfel realizndu-se depreciera efectiv a

acesteia.Speculatorii trebuie sa aib n vedere pe lng factorii principali ce influeneaz

cursul de schimb,i anticiprile fcute de ctre ali ageni economici.Anticiprile realizate de

agenii economici ce intervin pe pia11pot determina un ecart ntre valoarea efectiv i

valoarea de echilibru a unei variabile ,acest fenomen fiind numit de ctre specialitibul

speculativ.

5)Intervenia bncilor centrale

ncepnd cu anul 1973, monedele care circulau pe plan internaional au fost retrase din

sistemul cursurilor fluctuante i introduse n sistemul cursurilor flexibi le deoarece cursul de

schimb se formaz liber pe piaa valutar n raport cu cererea i oferta. Dar, autoritile

monetare au dreptul de a interveni pe piaa valutar pentru a influena cursul de schimb n

funcie de interesele lor. Banca Central beneficiaz de dreptul interveniei asupra pieei

valutare prin punerea n vnzare a valutei care prezint o cerere ridicat din cadrul rezervei

oficiale, sau n mod contrar prin cumprarea valutei care deine o ofert puternic, pentru a

realiza limitarea deprecierii, respectiv aprecierii monedei naionale.

11Gnreux, J., op. cit., p.36.


18/63

18

Capitolul 2

Teorii i modele cu privire la formarea cursului de schimb

1)Abordri statice

Sistemul Monetar Internaional actual este considerat n ansamblu un

sistem al cursurilor flotante. Fondul Monetar Internaional are n componena sa 190 de ri ce

utilizeaz minim 5 forme de regim de schimb. n afar de opiunea de a alipi moneda intern

la una strin (dolar american, franc francez, lir sterlin, ,marc, acest lucru ducnd la

apariia zonelor monetare) sau de a o ataa unui co de monede, se observ un sistem de

pariti glisante(cursul valutar este influenat de civa indicatori, n principal rata inflaiei),

apoi flotarea administrat sau impur (datorit dreptului de intervenie a bncilor centrale) i,

n ultimul rnd, acordurile de cooperare monetar, cu ajutorul crora un numr mai mare de

ri decid pentru reguli stricte ce in de paritile monetare, instituirea unor uniti de cont i

indicatori de divergen sau fonduri monetare.

Teoriile clasice de formare a cursului de schimb, considerate adesea

abordri statice au rolul de a explica n primul rnd care sunt factorii ce au influen asupra

valorii de echilibru a cursurilor de schimb, lsnd pe ultimul loc evoluia acestora.

La sfritul deceniului 70 apar modele dinamice ca un rezultat al

faptului c teoriile clasice nu au putut explica variaia cursurilor ce se realizeaz pe termen

scurt. Economistul Rudiger Dornbush (1976) se numr printre pionerii unor asemenea

experimente, care ncearc s stabileasc o relaie ntre ntre volatilitatea pe termen scurt i

convergena ctre o valoare de echilibru pe termen lung. Confruntat cu realitatea faptic,

Dornbush nsui ajunge la concluzia c parametrii financiari invocai erau suficieni.

Cercetarea s-a orientat apoi ntr-o alt direcie, insistndu-se asupra rolului determinant al

anticiprilor i asupra aspectului psihologic, ce ine de participanii pe piaa de schimb.12

12Simona Gaftoniuc , Finane internaionale, Ed. a 3 a Bucureti, Editura Economic, 2000 , p.266


19/63

19

Teoria paritii puterilor de cumprare

Bazele acestei teorii au fost puse de ctre suedezul Gustav Cassel n lucrarea Moneda i

schimbul dup 1914.

Teoria paritii puterilor are drept fundament ideea c indiferent de entitatea monetar,

aceasta s poat fi schimbat cu o cantitate de bunuri economice identice, ara n care se

realizeaz schimbul nefiind un impediment. n acest caz, cursul de schimb reprezint preul

relativ al bunurilor ntre care s-a realizat schimbul.

Economiti precum P. Samuelson, B. Balassa, I. Kravis, R. Roll, H. Cenberg, J. Frenkel M.

Mussa, B. Solnik i nu n ultimul rnd R. Mc Kinnon au ncercat s fac demonstraii teoretice

sau verificri empirice pe baza acestei teorii. Analizele realizate n anii 80 cu privire la forade atracie i de rapel a acestei teorii explic faptul c exist un curs de schimb pe termen lung

spre care converg cursurile curente.

Versiunea absolut a teoriei paritii puterilor de cumprare

n versiunea absolut, aceast teorie se aseamn cu cea cantitativ a banilor, ce susine

faptul c pragul generalal preurilor n diferite ri, respectiv puterea de cumprare relativ a

diferitelor devize este determinat de cantitatea de moned. Explicaia de baz a acestei

abordri se gsete n legea preului unic, n situaiile de concuren pur i perfect. n cazul

n care piaa este liber, preul unui bun economic trebuie s fie meninut la acelai

nivel,necontnd ara. Restabilirea cursului de schimb se v-a realiza datorit variaiei cererii de

mrfuri din alte ri n cazul deprecierilor, respectiv al aprecierilor monedei. Echilibrarea

puterii de cumprare a monedelor se v-a realiza cu ajutorul arbitrajului cu mrfuri prin metoda

de ajustare a cursurilor de schimb.

Teoria paritii puterilor de cumprare n forma sa absolut esteurmtoarea:

= sau P = f(p1 ,...pi ,... pn) i

P' = g(p'1 , ...p'i , ...p

'n) .

Pindicele preului naional

P'indicele preului strin


20/63

20

Scursul de schimb

Cursul de schimb se poate scrie i ca raportul indicilor de pre: S = .

Teoria paritii puterilor de cumprare absolut se verific n momentul n care n maimulte ri preurile date mrfurilor sunt egale i deasemenea dac indicii preurilor sunt

formai din aceleai couri de mrfuri, respectiv avnd aceleai ponderri. Astfel, preurile de

export se pot calcula conform relaiei: P = SP ,iar cele de import se pot nota astfel: P = P/S.

n consecin, valoarea absolut a teoriei paritii puterilor de cumprare, n termeni

nominali determin scriereacursului de schimb sub forma fraciei ntre cei doi indici de pre

ai rilor cercetate. n termeni reali, cursul de schimb se formeaz n funcie de urmtorul

raport: s =

.

Din cele relatate se observ c n versiunea absolut a P.P.C., cursul de schimb real este

echivalent cu 1,s = [(P / P') P'/ P] = 1 .

Versiunea relativ a teoriei paritilor de cumprare

Aceast modalitate de abordare a P.P.C. d posibilitatea cursului de schimb s nu mai fie

neaprat format din raportul indicilor de pre, avnd opiunea doar s nregistreze aceleai

variaii. Prin urmare, se consider momentele t, respectivt+1,

=

S observ ca P.P.C. se verific doar n versiunea sa relativ. De-a lungul timpului, n

condiiile termenilor reali,cursul de schimb rmne constant:

St + 1 = St

n funcie de rata inflaiei, abordarea relativ a P.P.C. se poate scrie astfel:

= i = , unde:

= rata inflaiei interne;= rata inflaiei din strintate.Dac rata inflaiei din strintate este mai mc fa de 1,aceasta se v-a calcula sub forma:

- '


21/63

21

Din aceast formul denot faptul c variaia relativ a cursului de schimb este aproape egal

cu diferena dintre rata inflaiei interne i rata inflaiei dn strintate.

n final s-a ajuns la concluzia c principiul potrivit cruia ntr-o ar, care

are rata inflaiei mai mare dect a rilor din vecintatea sa,urmeaz deprecierea monedeinaionale,este respectat. deprecierea monedei naionale se v-a realiza n funcie de dou

condiii:

-numai ratele inflaiei pot influena cursul de schimb;

-ipoteza substituiei perfecte a bunurilor considerat valabil.

Critici aduse teoriei P.P.C.

Legea preului unic nu este respectat dect n mare parte datorit

imperfeciunilor pieei cum ar fi: cheltuielile de transport , diferena de timp ntre cumprare

i livrare, taxele vamale, etc.

Fiecare ar are o compoziie a indicilor preurilor proprie; astfel, trebuie

presupus c preurile relative sunt invariabile pentru ca P.P.C. n forma relativ s poat fi

verificat. Acest lucru este legat de faptul c perturbaiile monetare nu influeneaz preurile

relative(principiul neutralitii monedei). Abordarea relativ a P.P.C. nu este ndeplinit dect

n cazul unor asemea modele. Ipoteza neutralitii monedei este acceptat doar pe termen lung

deoarece perturbaiile monetare influeneaz cursul de schimb real i preurile relative ,dac

presupunem preurile invariabile i avem n vedere eterogenitatea informaiilor i rigiditile

de ordin instutuional.

Albert Aftalion deine o critic asupra teoriei P.P.C. : cursul de schimbeste cel care determin aprecierea sau deprecierea uneimonede. ns, teoria P.P.C. susine o

alt versiune:cursul de schimb este fixat de nivelul preurilor interne i strine, acestea fiind

independente de cursul de schimb.

Teoria paritii puterilor de cumprare are ca fundament trei caractestici:

1)pieele financiare sunt perfecte, aceasta nsemnnd lipsa controlelor administrative,

fiscalitii i costurilor de tranzacie;


22/63

22

2)pieele de mrfuri sunt perfecte (lipsa taxelor vamale i a costurilor de orice fel);

3)structura consumului agenilor economici este aceeai indiferent de ar.

Verificrile empirice ale P.P.C.

Teoriei P.P.C. i-au fost atribuite o serie de verificri de ctre numeroi

economiti. Astfel, dup Frankel,mai muli economiti au realizat verificri ale P.P.C.

folosindu-se de relaiile:

Log St = a + b Log (Pt / Pt') + 1 (n cazul abordrii absolute a P.P.C. )

LogSt = c Log (Pt/ Pt') + 1 (n cazul abordrii relative a P.P.C. )

St = cursul de schimb nominal;

Pt = nivelul preurilor nominale;

Pt' = nivelulpreurilor strine;

= operatorul de diferen.

Cele dou variante ale P.P.C. nu se verific n cazul n care coeficientul a este diferit de 0 sau

dac b difer de valoarea 1.

n urmtorul caz, P.P.C. este verificat drept o relaie pe termen lung,

cursul de schimb fiind verificat dac are o evoluie aleatoare sau nu. Pentru aceast situaie se

testeaz relaia:

Log St= 1 + sau

este = 0, = , = 0Cursul de schimb v-a evolua n mod aleatoriu,dac reziduurile de estimare vor fi

nesemnificative, acesta nemaiputnd avea o valoare de referin pe termen lung. Astfel,

ipoteza P.P.C. este infirmat.

O serie de alte studii,cum sunt cele aparinnd lui Frenkel (1981) , Adler

i Lehman (1983) sau Patel (1990) , au demonstrat c cursurilor de schimb reale nu puteau fiautotranspuse n date lunare. Nici aceti autori nu resping nu resping ipoteza unei evoluii


23/63

23

ntmpltoare. Rezultatele ulterioare ale studiilor lui Abuaf i Jorion (1990) i Whitt (1991)

infirm aceste concluzii. Studiul lui Glen (1992) confirm aceasta, pentru perioadele de timp

relativ lungi (doi ani i peste).13

Concluzia de ansamblu a acestor studii este c P.P.C. este valabil doarpe termen scurt. Aceste studii empirice ajut la validarea ipotezei unui curs de schimb de

echilibru pe termen lung. Deoarece mrfurile produse n mai multe ri nu puteau avea o

substituire perfect, s-a apelat la elsticitatea cererilor de export i, respectiv, de import.

J. Robinson (1947) este cel care ntemeiaz abordarea pe baza

elasticitii. Este utilizat ipoteza substituiei imperfecte a bunurilor internaionale pentru a fi

explicate fluctuaiile de curs. Se are n vedere, n principal elasticitile funciilor cererii de

export i de asemea de import.Economia este format din dou sectoare,n cadrul unui model

schematizat. Cel dinti sector realizeaz bunuri i servicii ce au preul format n baza legii

preului unic. n cadrul celui de al doilea sector sunt produse mrfuri i servicii ce nu vor fi

exportate. Preurilor lor sunt exprimate n moned naional i pot fi numite fixe, cel puin pe

termen scurt, acestea fiind independente de cursul de schimb. Astfel denot faptul c relaia

dintre cursul de schimb i balana comercial este influenat de felul funciilor de ofert i de

cerere de import i export din cadrul pieei bunurilor interschimbabile.

Piaa bunurilor i serviciilor importate are drept caracteristic principal o

funcie a cererii Mc (Pm) care este influenat de preul n moned naional (Pm) a

importurilor, dar i o funcie a ofertei Mo (Pm/S), care depinde de preul importurilor

exprimate n moned strin (Pm/S = Pm'). Astfel, importatorii i exprim cererea i oferta n

funcie de preuri exprimate n monedele lor naionale. Se observ c ofertele i cererile de

import nu depind de preurile relative, prin urmare nu se poate realiza o substituire ntre

bunurile importate i cele exportate. Fiecare funcie din cele prezentate dein un coeficient de

elasticitate, dup cum urmeaz:

= ( x (/), cu 0i

= [/c(/ S)] x [(/ S) /], CU .

13 Simona Gaftoniuc , Finane internaionale, Ed. a 3 a Bucureti, Editura Economic, 2000, p.272


24/63

24

Piaa exporturilor are la baz dou funcii,una a cererii Xc(Px/S) i una a

ofertei care are ca elasticitate:

= [/ c(/ S)] x [( / S) /] cu i

= ( - ) x (/) cu 0 .Prin urmare funciile ofertei i cererii de importuri depind de preurile exprimate n moneda

naional i n cazul exporturilor, nu numai a importurilor.

Se presupune c balana comercial se afl n echilibru. Soldul acesteia

(BC) se calculeaz conform relaiei:

BC = Px XPm M = 0

Px Xvenituri provenite din export;

PmMcheltuieli aferente importurilor,exprimate m moned naional.

n cazul echilibrului, valoarea i volumul schimburilor pot fi calculate

prin urmtorul sistem de ecuaii:

Meq = Mc(Pm) = M

o(Pm/S)

Xeq = Xc(Px/S) = X

o(Px)

Pentru regimul cursurilor fixe, soldul balanei comercile este considerat o

variabil exogen, iar cursul de schimb, endogen. Pentru realizarea echilibrului balanei de

pli care, n cazul de mai sus, este simplificat la o balan comercial, acesta va fi ajustat. n

concluzie, modificrile de tip exogen asupra ofertei i cererii de mrfuri duc la variaiacursului de schimb.

Dac cererea bunurilor exportate se afl ntr-o cretere de tip exogen,

impactul asupra cursului de schimb este determinat de urmtorul sistem de ecuaii:

=

.


25/63

25

Dac avem n vedere elasticitile,moneda este apreciat,datorit faptului

c cererea bunurilor de export prezint o cretere exogen, n situaia n care relaia lui

Bickerdike-Robinson-Metzler este respectat, astfel, dac:

(1+ + ) (1+ ) .Deprecierea monedei naionale pe termen scurt va fi determinat de

cererea de bunuri exportate care prezint o cretere exogen,acest lucru fiind posibil numai

dac elsticitatea funciilor cererii este relativ redus (n principal pe termen scurt) i dac

preurile importurilor sunt exprimate n moned naional. Deprecierea pe termen scurt a

monedei naionale duce la nendeplinirea condiiei Marshall-Lerner: Deprecierea monedei determin scderea valorii soldului comercial, care evideniaz variaia

cursului de schimb. Elesticitile pre sczute produc variaii considerabile de curs. Acest

fenomen, detrminat n mod empiric de ctre P. Krugman (1989), explic puternica volatilitate

a cursurilor dup 1971, prin sensibilitatea redus a preurilor de export, comparativ cu

preurile interne.14n consecin, se va realiza echilibrul balanei comerciale datorit ajustrii

cursului de schimb, acest lucru fiind posibil datorit modificrilor semnificative din cadrul

soldului extern.

Variaia este din ce n ce mai mare ,dac oferta i cerea de bunuri au preuri mai puin elastice. De obicei, prin echilibrul balanei de pli sunt explicate variaiile cursului de schimb de ctre

elasticiti. Prin urmare, reducerea venitului naional sau mrirea ratei dobnzii determin

aprecierea cursului de schimb, n cadrul impactului pozitiv ce l are asupra balanei de pli.

Cea mai important critic adus modelului prezentat este c oferta de

moned nu influeneaz determinarea cursului de schimb. Determinrile monetariste ale

cursului de schimb au luat locul modelelor ce se bazau pe elasticitate din anii 70 deoarece

acestea nu mai erau att de folositoare. n situaia determinrilor monetariste ale cursului deschimb, oferta de moned este cea care determin cursul de schimb,balana comercial

neputnd influena n mod direct.

14Simona Gaftoniuc , Finane internaionale, Ed. a 3 a Bucureti, Editura Economic, 2000, p.275


26/63

26

Teoria paritii ratelor dobnzii

Aceast teorie a fost fundamentat de ctre Keynes (1923) i susine

faptul c n funcie de paritile ratelor dobnzii sunt ajustate cursurile la termen ale

dobnzilor. Teoria paritii ratelor dobnzii are drept fundament comportamentul de arbitrajcu plasamente financiare, prin urmare susine relaia dintre piaa valutar la vedere i cea la

termen.

Operaiunile la termen protejeaz operatorul de eventualele riscuri, acesta

fiind nevoit s realizeze comparaia dintre preul devizelor la termen i evoluia dobnzilor.

La fel v-a proceda i n cazul n care operatorul doar speculeaz, fiind necesar s realizeze

comparaii ntre cursul de schimb la termen (variabil aleatoare) i diferena dintre dobnzile

la termen i cele la vedere (variabil cert). Aceast teorie este i ea supus la dou modaliti

de abordare: paritatea ratelor dobnzii neacoperit, respectiv paritatea dobnzilor acoperit.

Paritatea ratelor dobnzii neacoperite

Aceast teorie a determinat relaia dintre ratele dobnzilor nominale ale

plasamentelor n moned naional,respectiv strin i diferena ntre cursul la vedere din

prezent i cel care se predevede pentru viitor.

Pentru clarificarea acestei relaii se poate folosi urmtorul exemplu: un

economist care deine capital exprimat n monedanaional X, pentru un timp h, poate ctiga

la vedere active n devize, ntr-o cantitate X/St, dup aceea le poate vinde din nou la vedere, la

data t+h. Astfel, capitalul acestuia va fi moned naional: X( x , unde: = cursul de achimb anticipat n t, pentru data t + h;St = cursul de schimb la vedere;

= remunerarea activelor n devize la data t.Datorit acestei relaii,agentul economic va putea deine aceast poziie dac anticipeaz o

depreciere a cursului de schimb.

Se presupune ipoteza c o astfel de operaiune ar fi mai avantajoas dect

plasarea de active pe piaa naional. Pe o pia eficient, n cazul n care agenii sunt

indifereni fa de riscul de schimb,ei consider a fi mai acceptabil s mprumute o sum X


27/63

27

exprimat n moneda naional,avand dobnda it, pentrua putea cumpra la vedere, la o dat

t,active n devize i pentru a le putea vinde din nou la vedere, n acest caz la data t+h. Astfel,

ctigul la care a sperat operatorul va fi:

X(1 + )h/S

t - X(1 + it)h

Acest mod de ctig v-a dsprea prin realizarea echilibrului, dac paritatea ratelor dobnzilor

neacoperite este valabil, anume:

=( )

h sau Log Log St = .

Datorit acestei teorii, variaiile anticipate ale cursului de schimb, n situaia n care h = 1,

sunt cele care realizeaz compensarea diferenelor de dobnzi.

Relaia P.P.C. relative se poate obine cu uurin, dac se privete asupra

ratelor nominale. Prin urmare, dup cum meniona Fisher, exist egalitate ntre rata nominal

a dobnzii i suma dintre rata real a dobnzii i rata inflaiei. Forma P.P.C. relativ se obine

dac se presupune ipoteza c economia naional constituie o economie de dimensiuni reduse:

Log Log St = Log it - Log = Log(rt + )Log ( + ) = Log Log .Notaii: rtrata real a dobnzii pe plan naional; - rata real a dobnzii n strintate.

Dezavantajul acestei teorii este c agentul economic va fi supus unui risc

dublu, i anume cel de nerambursare, respectiv cel al variaiei cursului de schimb. Astfel,

piaa la termen poate fi supus unei intervenii.

Paritatea ratelor dobnzii acoperite

Pieele la termen constituie un bun acoperi al agenilor economici de sta departe de riscurile

incertitudinilor din viitor. De exemplu, se presupune c un agent economic posed n moned

naional o sum X, pentru un timp h, putnd s realizeze dou plasamente frr risc de

Capital anticipat n t

pentru data t+h

Costul mprumutului n

valoarea X n moned


28/63

28

schimb. Deci, acesta poate cumpra la vedere active exprimate n moneda naional pentru

valoarea X. La momentul t+h, capitalul pe care acesta l are va fi: X(1 + it)h. Se poate folosi i

piaa de schimb la termen. n situaia aceasta, agentul economic va cumpra la vedere active

n devize, avnd cantitatea X/Sti apoi o s le vnd la termen pe toate odat. Capitalul su

exprimat n moneda naional, atunci cnd are loc executarea contractului la termen va avea

forma:

X(1 + ) x ( )Notaii : - cursul de schimb la termen.

Dac se presupune egalitate ntre dobnda i , aceast form va fiutil doar dac, cursul la termen este mai mare dect cursul la vedere(report).

Convenientul acestei operaiuni, fa de cea ilustrat anterior, presupune

faptul c riscul de schimb este nlturat, deoarece amble cursuri, la vedere i la termen sunt

cunoscute cu siguran n momentul t. ns, dac nu se realizeaz la termen executarea

contractului, apare singurul risc de schimb pe care l prezint aceast operaiune.

Dac se presupune c un plasament la termen n devize ar fi mai

convenabil fa de cumprarea de active exprimate n moned naional, pentru ageniieconomici cazul cel mai bun este s mprumute o sum X n moned naional, pentru a

achiziiona active n devize i apoi s le revnd la termen. Ctigul din momentul t + h, va fi:

X(1 + )h ( Zt, t+h / St)X(1 + it )h

Profitul care se realizeaz prin acest mod va fi fcut nul de ctre

arbitrajiti, dac piaa se dovedete a fi eficient deoarece acetia vor determina variaii pentru

cursul de schimb la termen. Astfel, se verific paritatea ratelor dobnzii acoperite:

= )h Log - Log = h Log (1 + it )Log (1 + )Arbitrajitii se vor baza n acest caz pe dobnzile la termen, fixate n

prezent pentru scadenele din viitor. Acestea sunt utile n acoperirea mpotriva variaiilor

Valoarea capitalului n momentul

executrii contractului n termen

Costul mprumutului n

valoarea X , n moned


29/63

29

neateptate ale cursului de schimb pe pieele la vedere. i n aceast situaie exist riscul legat

de ineficiena arbitrajului acoperit sau de neexecutare a contractului la termen.

Validri empirice ale paritii ratelor dobnzii

Verificarea acestei teorii se face datorit existenei anticiprilor care nu

pot fi observate. Teoria este supus la dou tipuri de verificri.

Pentru prima abordare, agenii economici vor presupune o anticipare raional, astfel nct

teoria paritii ratelor dobnzii s fie verificat prin relaia:

Log Log St = a + b(it - ) + X

t

Notaii: St , St + 1logaritmul cursului de schimb la data t, respectiv t + 1; it , - rata intern adobnzii, respectiv cea extern.

Teoria este verificat dac a va fi 0, b s aib valoarea 1, iar X t s aib o valoare

nesemnificativ.

n cadrul celei de a doua abordri se studiaz relaia dintre cursul la

vedere i cel la termen, cu alte cuvinte se va verifica eficiena pieelor la termen. Cele douteorii, respectiv cea a paritii puterii de cumprare i teoria paritii ratelor dobnzii ajung la

un rezultat comun dac se presupune un viitor cunoscut cu siguran, i anume: cursul de

schimb la termen este cea mai bun modalitate de estimare a cursului la vedere, la o dat

viitoare.

Dac pieele sunt eficiente se verific i paritatea ratelor dobnzii; trebuie s fie egalitate ntre

diferena ce se realizeaz asupra ratelor inflaiei i deasemenea ntre cursurile la termen

(report sau deport), astfel:

= - it .

Teoria paritii puterii de cumprare are ca principiu de baz faptul c n cele dou ri,

diferena de inflaie trebuie s explice variaia cursurilor de schimb:

' -


30/63

30

i n sfarit relaia lui Fisher postuleaz c n cazul echilibrului, se realizeaz egalitat e ntre

rata nominal a dobnzii i suma ratei inflaiei,respectiv rata real a dobzii r:

1 + i = (1 + )(1 + r)

i

Avnd n vedere cele trei relaii,se formeaz egalitate ntre i .Prin urmare,cursul de schimb la termen devine egal cu cel la vedere viitor. Mai departe se

testeaz relaia: - = - ) + i anume dac cursul la termen e un estimatordirect, cert, al cursului la vedere viitor.

Prin cele dou verificri se va realiza testarea unor ipoteze conexe i anume, se testeaz

simultan, raionalitatea agenilor economici (cursul la termen nseamn, de fapt, cursul din

viitor) i neutralitatea n raport cu riscul (n acest caz cursul de schimb la termen reprezint

anticiprile care se fac asupra acestuia).

Studiile ntreprinse de Hansen i Hodrick (1980) pentru perioada anilor

70, urmate de cele aparinnd lui Froot i Frankel (1989) pentru perioada anilor 80, resping

teoria paritii ratelor dobnziloracoperite. La fel, testele de cointegrare efectuate de Hakkio

i Rush (1989), pentru perioada iulie 1975 octombrie 1986, resping existena unei relaii de

cointegrare ntre cursul de schimb al mrcii fa de dolar, la vedere i la termen. Concluziile

sunt valabile i pentru cursul de schimb lir sterlin-dolar.15

Concluzia acestor studii este urmtoarea: cursurile monedelor ce sunt

legate datorit acordurilor de schimb nu vor putea fi cointegrate. n situaia invers, unul din

cele dou cursuri va folosi la previzionarea celuilalt. Cu alte cuvinte, dac exist dou cursuricointegrate ipoteza eficienei pieelor este infirmat.

Dac va avea o valoare negativ, cursul la termen previzioneazevoluii inverse variaiilor cursului de schimb la vedere. Aceste rezultate nu vor mai fi

valabile n urma studiilor lui E.F. Fama , Frankel i Froot. Astfel, Fama susine ipoteza

neutralitii agenilor de risc n detrimentul existenei unei prime de risc variabil, iar Frankel i

15 Simona Gaftoniuc , Finane internaionale, Ed. a 3 a Bucureti, Editura Economic, 2000, p.280


31/63

31

Froot consider c erorile de anticipare sunt cele care determin infirmarea teoriei paritii

ratelor dobnzilor neacoperite.

Concluzia acestor verificri este una cert i anume: evoluia cursului de

schimb la vedere nu este previzionat corect de ctre cursul de schimb la termen. Prin urmare,n prezent ipoteza paritii ratelor dobnzilor acoperite nu mai este valabil.

Modelul monetarist

La nceputul anilor 70 a aprut o nou modalitate de modelare a cursului

de schimb. Modelele monetariste au acordat monedei rolul principal n justificarea

dezechilibrelor pasagere ale cursurilor de schimb externe, ele avnd o influen pe termen

lung asupra prii reale. Contribuia principal, n comparaie cu modelul neokeynesist, rezidn faptul c se pleac de la ipoteza c, ntotdeauna, este prezent o cerere de

ncasri,comparat cu oferta exogen de moned.

Ipotezele modelului monetarist

Se pleac de la trei presupuneri eseniale, i anume:

1) Preuri perfect flexibile,ca urmare a meninerii valabilitii paritii puterilor decumprare. Astfel, sepoate nota egalitatea logaritmic:

= + = nivelul preurilor interne;= nivelul preurilor externe; cursul de schimb nominal.n acest tip de model se observ c teoria paritii puterii de cumprare este

determinat de legea preului unic, i nu din arbitrajul realizat ntre dou monede;

2) Stabilitatea cererii de moned. Ipoteza central a modelelor monetariste este coferta de moned este dat de conduita autoritilor. Echilibrul creat pe piaa

monetar este caracterizat de relaia:

- = - ), > 0


32/63

32

= masa monetar = venitul real

= rata nominal a dobnzii

Relaia de mai sus este valabil i n cazul unei ri partenere.

3) teoria paritii ratelor dobnzilor se verific. Schimbul monetar nu mai este supuscontrolului iar agenii economici nu se mai tem de apariia riscului, toate acestea,

deoarece capitalurile vor fi presupuse perfect mobile i substituibile.

Balana de pli nu va fi tot timpul in echilibru, fiid supus i unor dezechilibre,

fapt care determin finanarea automat ce se realizeaz datorit micrilor de

capitaluri ntre cele dou ri. Astfel, se poate considera relaia: = + ,unde = + reprezint rata de depreciere prealabil a cursului de schimb.Dac rata omajului n cele dou ri are un nivel natural, politica

monetar a cursului de schimb la termen se manifest i asupra sectorului real.

Rezolvarea i rezultatele modelului

Prin rezolvarea sitemului construit din ecuaiile de la ipotezele 1) i 3) se

obine urmtoarea form de exprimare a cursului de schimb:

= ( - ) ( - ) + ( ) - )) .Aceast ultim relaie se mai poate scrie astfel:

= ( - ) ( - ) + ( ).Modelul de tip monetarist prevede deprecierea cursului monedei

naionale n cazuri cum ar fi: mrirea masei monetare, reducerea venitului naional

real sau creterea ratei dobnzii n raport cu aceleai variabile, n alte ri.

n cadrul modelului monetarist doar ipoteza teoriei paritii puterii decumprare pe termen lung este validat datorit ajustrii lente a preurilor iar

datorit ipotezei de perfect mobilitate a capitalurilor se arat cu ajutorul paritii

dobnzilor neacoperite c soldul extern nu influeneaz cursul de schimb. ns, din

cele studiate mai sus, teoria paritii dobnzilor neacoperite nu se verific. n

concluzie, soldul extern are posibilitatea s influeneze formarea cursului de

schimb.

Verificrile empiriceModelul monetarist este verificat cu ajutorul ecuaiei:


33/63

33

= ( - ) - = ( - ) - = () - ) )Iacob Frankel efectueaz n 1976 verificarea acestui model. Frankel evalueaz

relaia n cazul cursului de schimb marc/dolar, studiind datele lunare din

intervalul de timp februarie 1920 pn n noiembrie 1923. Conform rezultatelor s-aobinut concluzia c, n momentul perioadelor de timp cnd exist hiperinflaie,

cursul de schimb are drept principali determinani variabilele monetare.

Meese i Rose (1991) au demonstrat c eecurile modelelor monetariste nu sunt

influenate de faptul c cererea de moned prezint deformaii temporale.

n concluzie, modelul monetarist de determinare a cursului de schimb

este valabil doar n perioadele de hiperinflaie.

Modelul MundellFlemingMultitudinea curentelor economice, cum ar fi cel keynesist (abordarea

prin prisma elasticitii) i cel neoclasic (Mundell Fleming), au analizat

consecinele variaiei cursurilor de schimb determinate de balana de pli, asupra

economiei. Teoriile de tip monetarist asupra balanei de pli i teoria opiunilor de

portofoliu studiaz n principal repercursiunile politicilor monetare care apar

asupra balanei de pli i cursului de schimb.

Prin urmare, cursul de schimb influeneaz determinarea echilibruluimacroeconomic. Modelul propus de ctre R.A. Mundell i J.M. Fleming integreaz

conceptul de balan de pli n interiorul modelului de tip neokeynesist de

structur IS LM, continund n aceste condiii o variant a teoriei keynesiste,

utilizat n cadrul economiei deschise. Dei i s-au adus multe criti acestui model, el

reprezint i n prezent un instrument nsemnat n analiza macroeconomic.

Modelul celor doi economiti, i anume Mundell Fleming reprezint o parte

important i indispensabil n formarea profesional a economitilor.

Ipotezele modelului

Pentru aplicarea modelului Mundell Fleming este necesar o pia de

schimb, o pia monetar intern i nu n ultimul rnd o pia a bunurilor i

serviciilor. Ipotezele folosite n abordarea modelului sunt urmtoarele:

a) ajustarea se realizeaz doar prin cantiti, preurile neavnd influen

aspura acesteia;


34/63

34

b) n cadrul exportului, preurile sunt socotite drept invariabile, iar n cazul

importului acestea sunt determinate n funcie de cursul de schimb;

c) cererea efectiv este cea care influeneaz producia;

d) economia este destul de sczut, astfel, variabilele strine nu constituie

date importante, acestea nefiind influenate de politica economic din

sectorul intern.

Echilibrul din cadrul celor trei piee menionate mai sus poate fi

caracterizat dup cum urmez:

1) Piaa bunurilor i seviciilorn cadrul acestei piee, relaia de echilibrul (IS) se noteaz sub forma:

Y + Z (Y, S) = C (Y) + I (i) + X (S) + G

n graficul urmtor va fi ilustrat relaia (IS); se observc deplasarea

dreptei (IS) spre dreapta, i anume de la (IS0) la (IS1), este determinat

de creterea lui G sau reducerea lui S.

i (LM0)

(LM1)

G sau S (BB)

(IS1)

M (IS0)

Y

Sursa: Simona Gaftoniuc - Finane internaionale, Ed. a 3 a Bucureti, Editura

Economic, 2000


35/63

35

Notaii: Y venit naional; Z volumul importurilor; Cconsumul; Iinvestiii; G

cheltuielile publice; X volumul exporturilor; S cursul de schimb; M oferta de

moned; L cererea de moned.

2) Piaa monetarCererea de moned se afl n cretere fa de venit i n scdere fa de dobn zi. Echilibrul

se formeaz din ecuaia curbei (LM):

M = L(Y, i)

n situaia unei politi expansioniste, curba (LM), se va muta spre dreapta.

3) Piaa de schimbn cazul cursurilor flexibile, din punct de vedere teoretic, banca central nu va interveni pe

piaa de schimb. Echilibrul balanei de pli se realizeaz n momentul n care fluxul decapitaluri poate finana deficitul comercial, n baza egalitii ntre suma format din soldul

curent n volum i intrrile nete, cu variaia rezervelor.

Creterea P.I.B. determin creterea sectorului importator. Aceasta

variaz n sens contrar cursului de schimb, fiind necesar teorema elasticitii critice. Prin

urmare, fluxul de intrare a capitalurilor nu depinde dect de rata dobnzii din planul intern:

B(Y, S) + K (i) = 0Dreapta (BB) ilustrat n graficul prezentat anterior, constituie locul punctelor de echilibru al

balanei de pli. Intersecia curbelor (LM0), (LM1) i (BB) determin echilibrul asupra celor

trei piee.

Importana modelului

Modelul explic cum se poate realiza echilibrul, ca urmare a unui oc exogen.

Astfel, se poate alege politica economic bugetar sau monetar ce trebuie

utilizat.

n situaia regimurilor cursurilor de schimb flexibile, obiectivul intern principal pe care l au

politicile economice este modalitatea de aducere a venitului naional la pragul de ocupare

deplin, fr a se crea tensiuni de tip inflaionist.


36/63


37/63

37

Validri empirice i critici aduse modelului

Modelul Mundell Fleming a fost foarte puin folosit n determinarea cursului de

schimb n ciuda faptului c acesta constituie un element important n cadrul politicii

economice. Totui s-a ncercat aplicarea lui n determinarea cursului de schimb n Statele

Unite n perioada anilor 1980 1985 avndu-se n vedere legtura dintre dinamica cursurilor

i balana curent. S-a ajuns la concluzia c, creterea dolarului este rezultanta conjunciei

deficit bugetarcreterea ratei dobnzilor deficit bugetar.

Acest tip de abordare explic micrile cursului de schimb pe termen mediu din 1970.

Datorit unor rsturnri teoretice asupra acestui model, Dornbush propune n 1976 analizadinamic a cursului : pe termen scurt, cursul de schimb este determinat de micrile de

capital i paritatea ratei dobnzii; pe termen lung se realizeaz echilibrul datorit paritii

puterii de cumprare.

Criticile cele mai semnificative aduse acestui model sunt n numar de trei, i anume:

1) refuzarea ipotezei subtituiei perfecte a bunurilor economicei acceptarea capitalurulor; ratadobnzii interne se identific cu randamentele nete ale activelor economice; abordarea

dinamic asupra formrii cursurilor de schimb nu este validata; aceast critic aparine lui

Dornbush, care susine c anticiprile de curs explic variaiile actuale ca fiind determinate

de variaiile de curs viitoare.

2) Cea de a doua critic este adus de P. Artus, P. Morin i H. Sterdyniak (1979) susine cipoteza cu care ncepe modelul i anume, c preurile sunt fixe, nu poate avea n vedere

creterea preurilor interne din cauza deprecierii monedei i de variaia preurilor asupra

cererei monetare.

3) H. Bourguinat consider c n modelul lui Mundell i Fleming se creaz confuzie nt reechilibrul balanei de pli, definit ''ex - post'' cu cel al pieei de schimb,definit ''ex - ante''.

Conform acestui model, politica economic cea mai potrivit de urmat este cea

bugetar pentru sistemul cursurilor de schimb inflexibile.

n cazul regimurilor cursurilor de schimb flotante, politica bugetar are o eficien mai

redus dac capitalurile tind spre perfeciune. ns, politica monetarist se dovedete a fi

eficient numai n cazul cursurilor flotante.


38/63

38

Numeroi economiti, chiar i de factur keynesist au apreciat faptul c operainea de

flotare a monedelor a reprezentat cea mai eficient politic n cazul ocurilor petroliere.

Deasemenea se mai poate preciza i c programeleFondului Monetar Internaional care susin

rile ce au datorii externe considerabile , au prevzut deprecierea anticipat a monedei.

Teoria opiunilor de portofoliu

Aceast teorie aparine neokeynesitilor, respectiv economistului Tobin. n judecata

acestei teorii s-a pus baza pe substituirea stocurilor dintre moneda naional i titlurile

financiare naionale ntr-un caz, dar i pe substituirea stocurilor dintre moneda naional i

titlurile financiare strine.

Ipoteza de la care pornete toate modelele teoriei este faptul c n situaia unui oc

monetar,agenii economici vor realiza operaiunea de reajustare a fondurilor pe care le dein

prin intermediul interveniilor pe pieele financiare.

Studiile din domeniul economic prezint dou tipuri de modele cu opiune de portofoliu, i

anume:

1) Primul tip susine c nu exist monede strine n structura portofoliului agenilor economici.Astfel, se explic de ce se realizeaz realocri de portofoliu determinate de deficitele,

respectiv de excedentele balanei tranzaciilor curente. Ipoteza acesui tip de model a fost

adus de ctre Tobin (1969)16i continuat de ctre W.H. Branson, H. Halltunen i P. Masson

(1977)17.

2) Al doilea tip de model are tocmai inversa ipotezei primului model, aceasta cinsidernd cactivele pe care le dein agenii sunt perfect substituibile, acetia avnd n portofoliu moned

naional i devize. Aceast ipotez aparine economitilor L. Girton i D. Roper (1981) 18.

Operaiunea de substituire monetar pune n vedere independena politicilor monetariste n

cadrul cursurilor de schimb flexibile. Aprecierea sau deprecierea monedei naionale este

asociat cu o cretere a ratei dobnzii, motiv pentru care, ceea ce supune spre concluzie

modelele monetare i keynesiste fiind contrazis.

16J. Tobin (1969) A general equilibrium approach to monetary theory, Journal of money, credit and banking,

februerie.17

W. H. Branson, European economic review, vol. 10, p. 303, 32418L. Girton, D. Roper (1981) Theory and implications of currency substitution, Journal of money , credit and

banking, februarie


39/63

39

Ipotezele modelului

Prima ipotez face referin la structura portofoliului pe care l posed agenii economici.

Astfel, se presupune c rezidenii au n posesie moned naional, titluri naionale, precum i

strine(doar n cazul prezenei unui excedent al balanei curente). Cererea de moned, dar icea de titluri financiare depinde de modul cum variaz ratele dobzii, nominale, naionale i

nu n ultimul rnd strine. pe piaa monetar i pe cea a activelor financiare, echilibrul se

realizeaz conform relaiilor urmtoare:

a) = md (i, i')

b)

=b

d(i, i')

c) = dd(i, i')

W = M+B+F

Notaii: M ncasri monetare totale; B active financiare n moned naional; F active

financiare n devize; Scursul de schimb; Wavuia naional; mdcererea de moned; bd

cererea de titluri naionale; fd= cererea de titluri strine; i rata dobnzii nominale interne; i'

rata dobnzii nominale din strintate.

Prin urmare, avuia pe care o posed agenii rezideni este sub form de moned i sub form

de active naionale i strine.

Cea de a doua ipotez explic variabilele de ajustare, cu ajutorul crora se realizeaz

echilibrul celor trei piee, n momentul n care unul din elementele avuiei financiare sufer

modificri determinate de ctre factorii exogeni. n cele trei ecuaii de mai sus, variabilele

endogene sunt reprezentate de cursul de schimb i rata dobnzii interne.Variaiile variantelorcare au rmas, reprezint o oglindire a politicilor discreionare, sensul acestora fiind astfel:

1) ( variaia masei monetare, legat de o politic open market);2) (variaia lui B simultan cu o politic de finanare a deficitului

bugetar cu prin mprumut obligatar);

3)

( variaia lui SF, legat de o intervenie a bncii centrale pe piaatitlurilor strine) .


40/63

40

Politica monetar expansionist const n scderea ratei dobnzii, determinnd creterea

cereri de ncasare i cerere de titluri financiare. O asemenea cretere se potrivete cu

echilibrul pieei activelor financiare, dar numai n cazul creterii cursului i dac moneda

naional este depreciat. n concluzie,creterea cursului de schimb va fi determinat de

reducerea ratei dobnzii.

Rezultatul politicii bugetare finanate prin intermediul mprumutului obligatar nseamn

mrirea ratei dobnzii, fapt care i influeneaz pe rezideni creasc cererea de titluri

naionale. Creterea ratei dobnzii prezint dou efecte mpotriva cursului de schimb. Astfel,

ridicarea cererii de titluri naionale ar presupune mrirea cursului de schimb. Concomitent,

reducerea cererii de titluri strine i mrirea ratei dobnzii, ar presupune scderea cursului de

schimb. Prin urmare, moneda naional va beneficia de apreciere doar n cazul n careelasticitatea cererii de titluri naionale fa de rata dobnzii va fi mai mare n comparaie cu

elasticitatea cererii de titluri strine. n situaia invers, moneda va fi supus deprecierii. Dac

autoritile, vor suplimenta cantitatea de titluri strine, datorit unui excedent al balanei de

pli, rata dobnzii va rmne aceeai. n concluzie, cursul de schimb beneficiaz de

apreciere.

Modelele prezentate au acelai rezultat ca i cele de tip monetarist, i anume: variaia

ofertei de moned determin variaia cursului de schimb n aceeai direcie. Aceste modele

nu s-au pus n practic deoarece studiul economitilor Branson, Halttunen i Masson (1979)

nu au fost validate empiric. Astfel, modelul substituirii monedelor reprezint un rspuns al

limitelor modelelor ce in de ajustarea portofoliului.

Modelul cu substituire ntre monede

Acest model se rezum la dou nsuiri eseniale: rezidenii posed moned naional i

strin; titlurile naionale dar i cele strine se caracterizeaz printr-o substituabilitateperfect. Astfel, activele care nu sunt de tip monetarist au doar o singur rat de randament,

iar ipoteza de anticipri statice nuva mai exista. Anticiprile vor fi considerate raionale sau

adaptabile.

n verificarea modelului se pleac de la ipoteza existenei funciilor cererii de moned ,

dup relaia:

MiPi = md

[ ]


41/63

41

i = 1, ..., n j = 1, ..., n

Notaii: Mi cantitatea de moned cerut n ara i; Pi = indicele preurilor bunurilor

economice n ara i; Y-producia mondial; rirata randamentului real anticipat al monedei

din ara i; r rata randamentului activelor nemonetare.

Cererea de moned este influenat deproducia mondial i de diferenele ce se realizeaz

ntre randamentele specificate mai sus. Vectorul parametrilor are n structur i uncoeficient de substituire monetar.

Aceast formul conine un sistem ce are acelai numr de ecuaii cu numrul rilor

ce prezint cerere de moned. Pentru o mai bun explicare a cursului de schimb, s-au

introdus dou ipoteze,respectiv:

1) Se pleac de la ipoteza P.P.C. n forma: Log Si, j = Log PiLog Pj;2) Se presupe c ipoteza 1) se verific, pentru ca anticiparea variaiei cursului de schimb s

pun n eviden ecartul ntre anticiprile ratei inflaiei. n acest caz, ecartul ntre ri i rj

este egal cu diferena ce se realizeaz ntre ratele dobnzilor nominale i variaia care se

anticipeaz a cursului de schimb.

Datorit ipotezelor 1) i 2) de mai sus, cursul de schimb la vedere este legat din nou de

anticiparea variaiei sale. Prin urmare, dac se scad dou cte dou ecuaiile de la care

pornete ipoteza modelului, se ajunge la relaia:

Si,j = f( - , , ),Notaii: - ratele nominale de randament ale monedelor celor dou ri i i j; Savariaia anticipat a cursului de schimb.

Comportamentul de substituire ntre monede este verificat n raport cu efectul

variaiilor de randament real anticipat al monedelor celor dou ri asupra la vedere.

Coeficientul de substituie ntre monede va fi cel care msoar acest efect.

n cazul n care ultima ecuaie notat este de tip linear, evoluia cursului este

tot mai instabil dac subtituirea ntre monede este mai ridicat. Acest fapt

influeneaz sensul politicilor monetare. Cu ct substituia ntre devize este mai

intens, cu att bncile centrale au mai puin putere de a lucra n mod individual.

Deoarece funciile individuale ale cererii monetare sunt instabile, un coeficient de

substituie ridicat determin o coordonate a politicilor monetare.

Prin urmare, modelele de opiune de portofoliu arat rolul comportamentelorde substituire ntre monede, determinnd apariia testrilor empirice satisfctoare,


42/63

42

comparativ cu modelele de ajustare de portofoliu (B. Brittain 1981)19. Dar, ca i

acestea din urm, au o lips: factorii care determin alegerea agenilor ce ine de

structura portofoliului nu rezulc n mod desluit. Modelele de variaie speran

explic aceast defoicien prin fundamentul microeconomic al comportamentelor de

opiune de portofoliu (G. Nancy 1977)20.

Abordrile dinamice

Modelul lui Rudiger Dornbusch

Din cele analizate pn acum s-a constat c modelele de tip monetarist au

considerat c ipoteza teoriei paritii puterii de cumprare este verificat. Din punct de

vedere empiric, ipoteza de la care pleac P.P.C.nu se verific; acesta se explic prin

dou posibiliti. n primul rnd, s-a ntmpinat dificultate n creerea unor indici

comparabili preurilor, deoarece modelul monetarist a fost pstrat ca atare,

neatribuinduise modificri n acest scop. Cea de a doua posibilitate are n vedere

deviaiile n raport cu P.P.C. . Rudiger Dornbuschpropune n 1967 ipoteza urmtoare:

preurile bunurilor i serviciilor se ajusteaz lent, iar pieele activelor financiare se vor

menine mereu n echilibru can modelele de tipmonetarist de baz.

Implicaia esenial a ipotezei lui Dornbusch se afl n realizarea echilibrului

ntre cerere i ofert pe piaa de tip monetarist, cursului trebuind s i se aplice o

ajustare n ritm progresiv completnd cu ajutorul micrilor sale,fixitatea preurilor.

Acest model prezint nsuirile echilibrului static pe termen lung, dar i cele ale

operaiunii de ajustare dinamic care reies. Echilibrul de stoc ce se manifest pe piaa

de tip monetar nu este format n mod instantaneu; cererea de moned garanteaz

ajustarea de tip progresiv a ncasrilor care sunt la ncasrile dorite. Deplasarea de la

echilibrul pe termen scurt la cel static pe termen lung se realizeaz datorit acestui joc

ntre stocuri, respectiv fluxuri.Modelul propus de Dornbusch a preluat din modelul de tip monetarist dou

repere: echilibrul pieei monetare i paritatea ratelor dobnzii neacoperite. Diferenele

dintre cele dou modele, monetarist i cel al lui Dornbusch, constau n formarea

preurilor i anticiprilor n curs.

19

B. Brittain (1981) International currency substitution and the apparent instability of velocity in somewestern european economies and the United States, Journal of money, credit and banking; mai.20

G. Nancy Gestion du risque de change et mouvements de capitaux, Economica, Paris, 1977 .


43/63

43

n situaia unei economii de dimensiuni reduse, modelul este format din cinci

ecuaii. Cea dinti ecuaie ilustreaz echilibrul pe piaa monetar. Masa monetar este

prima ecuaie are forma:

1) mp =

-

,

0

Notaii: m logaritmul ofertei de moned; p logaritmul nivelului preurilor; y

logaritmul venitului real exogen; irata dobnzii nominale.

A doua ecuaie se refer la paritatea ratei dobnzilor neacoperite, cu alte

cuvinte substituia perfect a capitalurilor. Diferena ce se realizeaz ntre dobnzi va

fi egal cu evoluia anticipat a cursului. Cea de a doua ecuaie va fi:

i - i' = sa , sa = sas

Notaii: i'rata dobnzilor n strintate; savariaia anticipat a cursului de schimb.

Ecuaia numrul trei reprezint echilibrul pe piaa intern a bunurilor

economice. Pentru a se asigura echilibrul dintre cerere i ofert, preurile vor avea o

evoluie progresiv. Ecuaia a treia va fi scris astfel:

d = + ( s + p'p) (i - + d0)Notaii: ( s + p'p)cursul de schimb real; dcererea intern de bunuri; d0cererea

autonom.

A patra ecuaie exprim evoluia preurilor, care este exprimat n funcie de

diferena dintre cererea intern de mrfuri i oferta, considerat fix i avnd ca notaie

litera y.

= (dy)

n cele din urm, cea de a cincea ecuaie constituie anticiprile de curs. Agenii economici

presupun o ajustare de tip progresiv a cursului de schimb ctre nivelul de echilibru pe termen

lung (anticipri realizate n mod regresiv sau cvasiraionale). Astfel, aceast ecuaie se va

nota:

sa = (s), 0 1,Notaii:cursul de schimb pe termen lung.Valoarea parametrului determin anticiprile diferite ale agenilor economici. n situaiaunor anticiori raionale, agenii prevd n mod exact evoluia de ntoarcere la echilibru, ca

rezultat a unui oc de tipexogen i neanticipat; astfel, valoarea parametrului

este egal cu 1,

de exemplu:


44/63

44

sa = (- )se poate meniona i situaia anticiprilor adaptative: sa = ( - ), . RudigerDornbusch folosete ipoteza anticiprilor regresive sau cvasiraionale, respectiv o soluie

intermediar celor dou anterioare. Acest tip de anticipare const n faptul c ageniieconomici tiu cursul pe termen lung i c anticiparea evoluiei cursului de schimb este

convergent ctre cursul pe termen lung (ecuaia 5). Anticiprile de tip cvasiraional au i un

avantaj esenial, acela de a nltura evoluiile neconvergente ale anticiprilor raionale dar i

faptul c acestea necesit informaii reduse.

n situaia n care se presupune c pe termen lung, rata de cretere a preurilor i evoluia

cursului de schimb au valoare nul, se va nota:

= 0 d = y, dac S

Sa = 0 sa s i I'Prin urmare, ecuaia numrul 1) se poate reprezenta:

p = m - La fel i cea de a treia ecuaie va cpta forma:

Y = .Astfel, se va obine:

y = .y(1 - =

Deoarece S nu este infinit, cursul de echilibru pe termen lung nu se poate realiza instantaneu,

astfel va aprea relaia:

= mp + (1- y - [ ( .Dornbusch s-a folosit de model pentru a realiza studiul efectului prin care se realizeaz

creterea masei monetare ctre infinit, avnd o ofert fix, iar cursul de schimb pe termen

lung fiind egal cu oferta de moned (= m). Avnd n vedere variabilele care rmn fixe nurma ocului, se va obine urmtoarea ecuaie:


45/63

45

i = s = ( = - n funcie de aceasta, dinamica preurilor va fi:

= S(dy)

= Sd .

Avndu-se n vedere condiia de echilibru de pe piaa intern reprezentat de bunuri,

se va nota:

d = ) + d0d = d(sp)s(iSd)

d = .

n cadrul pieei monetare,echilibrul va deveni:

mp = mp = - , de unde: (pm) = - , rspectiv = -

Incluznd ultima ecuaie n operaiunea de ajustare a preurilor, se va obine ecuaia:

=

) (sm).

Aceast ecuaie rezum dinamica modelului lui Dornbush, unde procesul de ajustare

stabil este asigurata datorit faptului c parametrul are valoarea mai mare ca 0. Avndu-sen vedere ipoteza lui Dornbush asupra anticiprii coerente, cum ar fi: s = - i i = s,parametrul va lua o valoare astfel nct ecuaia cvadratic urmtoare sa poat fiverificat:

+ S( .

i

i m p

y s

d

Timp

Timp


46/63

46

Sursa: A BENASSY 1993,- Comment se fixent les taux de changes? Un bilan

Economie et prvision no. 107Ecuaia are n componen dou rdcini reale cu semn contrar, Dornbusch alegnd-o

pe cea cu semnul pozitiv pentru asigurarea stabilitii sistemului.

n cadrul acestui model se poate reprezenta dinamica cursului, dar mai ales

procesul de reajustare a cursului de schimb conform graficului notat cu litera C. Scderea

pe termen lung a masei monetare determin i scderea preurilor. Astfel, cursul nominal va fi

apreciat n funcie de oc. Conform ipotezei neutralitii monedei, an samblul mrimilor reale

vor rmne neschimbate. ns, preurile se vor pstra constante n cazul unui termen foarte

scurt. Deoarece venitul real exogen, notat cu y, este fix, echilibrul monetar va fi supus unei

creteri a ratei dobnzii, care determin scderea cererii de moned. Prin urmare, datorit

creterii ratei dobnzii, se vor atrage capitalurile strine, iar cursul de schimb va fi apreciat. Pe

termen lung, rata dobnzii va regsi nivelul din strintate. Agenii economici vor anticipa o

depreciere a monedei, nsemnnd o apreciere pe termen scurt mai mare dect pe termen lung.

Anticiparea deprecierii de tip progresiv pe termen lung nu se poate realiza, dect n situaia n

care aprecierea fcut iniial esteproeminent. n aceste condiii cursul va fi supus operaiunii

de supraajustare n raport cu propiul su nivel de echilibru pe termen lung.

Supraajustarea explic de ce fluctuaiile cursului de schimb au o importan

mai mare dect fluctuaiile determinanilor si de baz. Se observ independena evoluiei

cursului de schimb fa de evoluia balanei comerciale. Echilibrul balanei curente se

ndeplinete datorit micrilor

Licentza Cap 1

Documents

Transcript of Licentza Cap 1