FINANE INTERNAIONALETEMA 3Echilibrul pe pieele financiare internaionale. Condiiile internaionale de paritate

Condiiile internaionale de paritate

Cadrul de paritate principii generaleLegea unui singur pre i Paritatea Puterii de Cumprare (engl. Purchasing Power Parity)Paritatea ratei dobnzii (engl. Interest Rate Parity)Efectele Fisher (engl. Fisher Effects)Cursul la termen ca predictor neprtinitor (engl. Forward Rate Unbiased Property)

Cadrul de paritate principii generaleIpoteze:Comportament economic raional Capacitate de tranzacionare fr restricii i costuri pe pieele financiare i realeModele simple care descriu relaii ntrecursul de schimb spotcursul de schimb forwardratele de dobndratele inflaiei

Cadrul de paritate

Principalele relaii:Paritatea puterii de cumprare relaioneaz cursurile de schimb spot i inflaia

Paritatea ratei dobnzii relaioneaz cursurile spot, cursurile forward i ratele dobnzilor

Efectele Fisher relaioneaz ratele dobnzilor i inflaia, iar apoi i modificrile n cursul spot

Cursul la termen ca predictor neprtinitor / nedeplasat relaioneaz cursurile de schimb forward de cele spot ateptate

Relevan i utilitateEvidenele empirice cu privire la validarea acestor relaii nu au dat rezultate concludente pn acum

Ct de mult sunt ele validate n lumea real? depinde de gradul n care barierele comerciale restricioneaz activitatea participanilor pe piaa valutar n direcia restabilirii legii unui singur pre

Colectiv, ele reprezint o modalitate util de ordonare a nelegerii forelor economice care guverneaz modificrile cursurilor de schimb pot fi gndite ca standarde financiare internaionale

Legea unui singur pre Law of one price (LOP)Bunurile identice vor fi vndute la acelai pre pe dou piee diferite, dup ajustarea la cursul de schimbPt[US, gru] = Spott [$/] x Pt[UK, gru]

Exemplu: $4.50 = $1.50 x 3.00 buel buelntrit de arbitrajul ntre piee LOP poate fi validat pe termen lung datorit forelor cererii i ofertei

Paritatea puterii de cumprareAnalizeaz comportamentul cursului de schimb i al indicilor agregai de pre din dou ri PPC stabilete o legtur formal ntre nivelul general al preurilor sau rata inflaiei dintr-o ar fa de o alta i cursul de schimb dintre monedele celor dou ri

Forma absolut construit pe nivelurile de pre:Pt[SUA] = St [USD/GBP] x Pt[MB]

Cursul de schimb se va ajusta pentru a elimina discrepanele dintre nivelurile de pre SAUPreurile se vor ajusta pentru a elimina discrepanele din cursul de schimb

Paritatea puterii de cumprareForma relativ construit pe indicii de pre:

Cursul spot se ajusteaz perfect la diferenialul de inflaie: dac preurile cresc n HC fa de FC, atunci moneda HC trebuie s se deprecieze fa de moneda FC pentru a se menine un pre real similar pentru bunuri n ambele riModificarea cursului de schimb este aproximativ egal cu diferenialul de inflaieunde - rata inflaiei

Paritatea puterii de cumprare - exempluRata inflaiei n Elveia 4% p.a.Rata inflaiei n SUA 2% p.a.S0 1,50 CHF/USD

PPC previzioneaz o apreciere a USD fa de CHF i o depreciere a CHF fa de USD de 2%

Dreapta PPCDat un Sactual:SHC-FC = HC - HC

ne aflm pe dreapta PPC i paritatea este validatSHC-FC HC - HC

nu ne aflm pe dreapta PPC i paritatea nu este validat

Diagram1

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

Foaie1

Percentage difference in inflationPercentage change in the spot value of FC

-7-7

-6-6

-5-5

-4-4

-3-3

-2-2

-1-1

00

11

22

33

44

55

66

77

0

Foaie1

Foaie2

Foaie3

Cursul de schimb realOri de cte ori nu ne aflm pe dreapta PPC, exist o deviaie de la paritatePresupunem c FC > HC i HC este constant FC este ateptat s se deprecieze fa de HC, conform PPCaceasta nu nseamn neaprat c valoarea real a achiziiilor de bunuri i servicii n HC a devenit mai mic n FCdac creterea n PFC a compensat precis reducerea valorii FC, atunci PPC a rmas neschimbata existat o depreciere nominal a FC, dar nu i o depreciere real

Ceea ce conteaz pentru PPC dintre dou ri este modificarea n valoarea nominal a monedei dup ajustarea la modificrile din ratele relative ale inflaiei dintre cele dou ri

Cursul de schimb realDeviaiile de la PPC sunt msurate folosind cursul de schimb real msoar nivelul competitivitii i modificrile n competitivitatea produselor domestice versus strineDeviaiile de la PPC sunt importante pentru comerul internaional:Dac PPP este validat poziiile competitive ale rilor pe pieele de export nu vor fi afectate de modificrile cursurilor de schimbDac PPP nu este validat poziiile competitive ale rilor vor fi afectate, deoarece modificrile cursurilor nominale determin modificri n cursul de schimb real

Cursul de schimb realCursul de schimb real (sau indicele cursului de schimb real) este exprimat astfel:

Interpretarea valorilor lui q:q=1 competitivitatea HC este neschimbatq>1 competitivitatea HC se mbunteteFC se apreciaz n termeni reali fa de HCHC se depreciaz n termeni reali fa de FCq

Cursul de schimb real

Cazul 1Sactual =1,50 CHF/USD SPPP =1,50 CHF/USDCHF i USD sunt corect evaluateCazul 2 Sactual =1,55 CHF/USD SPPP =1,50 CHF/USDUSD supraevaluatCHF subevaluatCazul 3 Sactual =1,45 CHF/USD SPPP =1,50 CHF/USDUSD subevaluatCHF supraevaluat

Modificarea cursului de schimb real

Exemplu:S0=1USD/EUR; $=5% p.a.; =10% p.a. PPP prezice o depreciere a EUR fa de USD de 4,55%

Modificarea cursului de schimb real3 situaii posibile ale S1actual:Deprecierea nominal a EUR

S1actual (USD/EUR)Sactual(%)SPPP(%)q(%)Interpretare0,9545-4,55-4,550q nu se modific0,9600-4,00-4,55+0,55EUR s-a apreciat n termeni reali fa de USD cu 0,55%0,9500-5,00-4,55-0,45EUR s-a depreciat n termeni reali fa de USD cu 0,45%

Big Mac IndexCel mai cunoscut test al PPC este Big Mac Index, publicat anual ncepnd cu 1986 de ctre The Economist

A fost elaborat ca un ghid de determinare a deviaiilor monedelor de la nivelul lor corect bazat pe PPC

Big Mac Index - 2010

Big Mac Index - iulie 2012

Probleme ale testului Big MacIndicele Big Mac arat msura n care este posibil apariia discriminrii internaionale la nivelul preurilor pentru un anumit produsBig Mac este un produs ne-tranzacionabil i perisabilEste un produs difereniat cu o garanie implicit asociat cu reputaia McDonalds Corp.n general, Big Mac este produs local, folosind for de munc i terenuri locale n multe ri nu exist substitueni locali pentru Big Mac

McDonalds stabilete n fiecare ar preul care maximizeaz profitul la nivel global, ignornd perspectiva arbitrajului pentru produsul Big Mac

Evidene empirice pentru PPCPPC nu este validat din diferite motive:Existena costurilor de transport, ca i a barierelor comerciale tarifare i netarifareExistena produselor netranzacionabile tunsul cost de 10 ori mai mult n rile dezvoltate fa de rile n dezvoltareLipsa omogenitii produselor cu ct omogenitatea este mai mare, cu att preurile sunt mai apropiate

n general, atunci cnd exist dificulti n derularea arbitrajului comercial, PPC nu va fi validat, nici mcar pe termen lung

Evidene empirice pentru PPC USD/EURSource: Bekaert and Hodrick, 2011Overvaluation of USD 40.7% (Feb 1985)PPP satisfied at 1.16 USD/EUR in Jan 199925.9% overvaluation of USD (Oct 2000)Peak of EUR overvaluation (July 2008)

Paritatea ratei dobnzii (PRD) afirm c prima sau discontul forward pentru moneda cotat refelct diferena n ratele de dobnd ntre depozitele fcute n cele dou monede

Moneda cu o rat mai mare a dobnzii se va vinde la discont forward, iar cea cu rat mai mic a dobnzii la primDac PRD nu este validat, exist posibilitatea unui arbitrajor s obin profit fr risc ARBITRAJ DE DOBND ACOPERITParitatea ratei dobnzii

Evidene empirice pentru PRD

n general, studiile arat c PRD este validat pe pieele libere, n interiorul unei marje date de costurile de tranzacionareDeviaiile se pot produce ca urmare aControalelor de capitalImpozitelor (asupra capitalului repatriat)Incompletitudinii pieelor financiareDeviaiile de la paritate sunt mai mari pe pieele emergente, datorit restriciilor de la investire creditare pe pieele localeBncile folosesc PRD pentru a cota cursurile forward

Evidene empirice pentru PRD

Oportuniti de arbitraj n perioade de criz

Paritile Fisher descriu modul n care informaia cu privire la inflaia ateptat i cursurile de schimb ateptate sunt captate de ratele de dobndEfectul Fisher nchis (Fisher closed) ecuaie care relaioneaz ratele nominale de dobnd i ateptrile de inflaie pentru o economie

Efectele Fisher

Ratele de dobnd de la o ar la alta nu pot fi distanate de modificrile n cursul de schimbDerivarea EFI este aplicarea unui alt arbitraj ARBITRAJUL DE DOBND NEACOPERIT

Modificarea cursului de schimb ateptat dintre dou monede este egal cu diferenialul de dobnd dintre dou monede

Efectul Fisher internaional (Fisher open)

Din EFI rezultRata dobnzii HC > rata dobnzii FC HC este ateptat s se deprecieze E(S1) > S0 logica: investitorii trebuie s primeasc o rat mai mare de dobnd pentru a fi compensai pentru deinerea unei uniti monetare ateptate s i reduc valoareaRata dobnzii HC < Rata dobnzii FC HC este ateptat s se aprecieze E(S1) < S0 logica: investitorii accept o rat mai mic a dobnzii pentru o unitate monetar ateptat s i creasc valoareaCursul spot viitor implicit:

EFI i previzionarea cursului spot

EFI i paritatea ratei reale a dobnziiPresupunem c Fisher nchis este valid n ambele riImplicit, EFI presupune c ratele reale ale dobnzii sunt egale ntre ri

Evidene empirice pentru EFI

Studiile empirice indic o invalidare a EFI pe perioade scurte de timpTotui, pe perioade mai mari de timp se poate observa o tendin a monedelor care au asociate rate mai mari ale dobnzii de a se deprecia i invers, aa cum prezice EFI

Evidene empirice pentru EFI

Evidene empirice pentru EFI

Deriv direct din PRD i EFI:

% Prima forward = % Modificarea ateptat a cursului spotCursul forward este un predictor neprtinitor al cursului spot viitor cursurile forward i diferenele de rate de dobnde nu supraestimeaz sau subestimeaz n mod sistematic cursul spot viitorCursul forward ca predictor neprtinitor al cursului spot viitor

n general, studiile empirice invalideaz proprietatea cursului forward ca predictor neprtinitor al cursului spotTotui, exist evidene c direcia de modificare a cursului spot este destul de bine prezis de cursul forwardn general, cursul forward are o performan mai bun n previzionarea cursului spot comparativ cu multe modele sofisticate de estimare a cursului spot viitor

Evidene empirice pentru cursul forward ca predictor neprtinitor

Echilibrul pe pieele financiare internaionaleS0 = 1,3250 CHF/USDF0,360 = 1,3509 CHF/USDCHF = 4% pa; USD = 2% pa CHF - USD = 2% iCHF = 5% pa; iCHF = 3% pa iCHF iUSD = 2%Prima forward la USD

Modificarea previzionat a cursului spot

Relaiile internaionale de paritate n echilibru

Lecturi suplimentareAkram, Farooq, Dagfinn Rime, and Lucio Sarno (2008) - Arbitrage in the Foreign Exchange Market: Turning on the Microscope, Journal of International Economics 76, pp. 237253Baba, Naohiko, and Frank Packer (2009) - Interpreting Deviations from Covered Interest Parity During the Financial Market Turmoil of 2007-08, Journal of Banking and Finance 33, pp. 19531962Bekaert, Geert (1996) - The Time Variation of Risk and Return in Foreign Exchange Markets: A General Equilibrium, Review of Financial Studies 9, pp. 427470Cumby, Robert E. (1996) - Forecasting Exchange Rates and Relative Prices with the Hamburger Standard: Is What You Want What You Get with McParity? National Bureau of Economic Research Working Paper No. 5675.Lothian, James R., and Mark P. Taylor (2008) - Real Exchange Rates over the Past Two Centuries: How Important Is the Harrod-Balassa-Samuelson Effect? The Economic Journal 118, pp. 17421763Canzoneri, Matthew B., Robert E. Cumby, and Behzad Diba (1999) - Relative Labor Productivity and the Real Exchange Rate in the Long Run: Evidence for a Panel of OECD Countries, Journal of International Economics 47, pp. 245266

***********