Politica de investitii

Prof.univ.dr. Stela Toader

Aproape orice om stie sa castige bani, dar nici macar unul dintr-un milion nu stie cum sa-i cheltuiasca Henry David Thoreau

Investitia - concept

In sens contabil In sens financiar

Alocarea unei trezorerii disponibile pentruproducerea sau achizitionarea unorbunuri de folosinta indelungata(imobilizari necorporale, corporale saufinanciare)

Cheltuieli realizate in prezent, in sperantaobtinerii in viitor a unor fluxuri de venituricare sa acopere cheltuielile initiale si saasigure realizarea unui profit suplimentar

Investitia caracteristici generale

Cheltuielile - prezente, certe si, in general, de valori mari

Veniturile - viitoare, incerte si, in general, apar sub formaunor fluxuri de sume mai mici pe o perioada indelungata detimp

Deciziile investitionale tind sa fie importante pentru companie din cel putin doua motive:Adesea, sunt implicate cantitati mari de resurse

De multe ori, este greu si/sau costisititor sa te retragi dintr-o investitie dupa ce ai initiat-o

Daca decizia este gresita, efectele asupra companiei pot fi semnificative, daca nu chiar catastrofale

Adesea, investitiile facute de companii sunt specifice nevoilor lor. In cazul retragerii dintr-o investitie probabil ca se va putea recupera mult mai putin, comparativ cu costul initial

Clasificarea investitiilor dupa gradul de risc. Sursele de finantare recomandate in functie de riscul

asociat investitiei

Investitii de inlocuire a echipamentelor uzate cu unele noi cu caracteristici similare celor vechi

Surse proprii interne si surse atrase

Investitii de modernizare a echipamentelor existente in scopul reducerii costurilor de productie, cresterii productivitatii, imbunatatirii calitatii produselor

Surse proprii interne si surse atrase

Investitii de dezvoltare sau de extindere a intreprinderii realizate in scopul cresterii capacitatii de productie

Surse proprii interne si externe

Investitii strategice fuzionarea cu alta societate, deschiderea de filiale in strainatate

Surse proprii interne si externe

Elementele financiare ale unei investitii

Eficienta investitiilor criteriul hotarator in decizia deinvestire la nivelul intreprinderii si in selectarea din maimulte variante posibile

Efortul si efectul unei investii pot fi surprinse prin urmatoareleelemente de masurare a lor: suma totala a cheltuielilor initialepentru investii, durata de viata, fluxurile nete de trezorerie,valoarea reziduala si rata de actualizare.

)(

),(

cheltuieliEfort

beneficiirezultateEfectEficienta

Orice eroare in aprecierea elementelor financiare ale unei investitii poate conducela rezultate indoielnice ale calculului indicatorilor de eficienta si, deci, la deciziiarbitrare in politica de investitii.

1. Cheltuielile initiale pentru investitii

Costul de achizitie

Cheltuielile de instalare/montaj

Cheltuielile de specializare a personalului

Cresterea nevoii de fond de rulment

Pretul de revanzare al activelor fixe inlocuite prin noua investitie

Costul de achizitie

Costul de achizitie + cheltuielile de transport/instalare/montaj = Valoarea de intrare Amortizare

Impactul politicii de amortizare asupra fluxurilor viitoare de trezorerie

In absenta fiscalitatii In prezenta fiscalitatii

- Metodele de amortizare au incidentediferite asupra fluxurilor viitoare detrezorerie. In functie dedeductibilitatea fiscala a cheltuielilorcu amortizarea se pot inregistraeconomii de impozit diferite cavaloare.

Amortizarea capitalului imobilizat in active corporaleAmortizarea liniara Amortizarea degresiva Amortizarea accelerata

Al = VI * Cal

Cal = 100/DU

Ad = VRA * Cad (1)

Cad = Cal * K1,5 daca DU = (2,5]

K 2 daca DU = (5,10]2,5 daca DU = (10,n]

Ad = VRA/DUR (2)

Aa1 = VI/2

Aa(n-1) = VRA/DUR

Amortizarea fiscala in Romania (Legea nr.571/2003 privind Codul fiscal) art.24, alin.(6)-In cazul contructiilor, se aplica metoda de amortizare liniara-In cazul echipamentelor tehnologice, respectiv al masinilor, utilajelor si instalatiilor, precumsi pentru computere si echipamentele periferice ale acestora, contribuabilul poate optapentru metoda de amortizare liniara, degresiva sau accelerata-In cazul oricarui alt mijloc fix amortizabil, contribuabilul poate opta pentru metoda deamortizare liniara sau degresiva

Cresterea nevoii de fond de rulment

Majoritatea investitiilor reclama si un nivel de investitii in active circulante (ex. stocuri operabile suplimentar)

Flux negativ cu semnul + in calculul cheltuielilor initiale

Flux pozitiv cu semnul - in calculul fluxului de trezorerie pentru ultimul an de viata al proiectului de investitii

FurnizoriClientiStocuriNFR

NFR

Pretul de revanzare al activelor fixe inlocuite

Daca Pretul de vanzare > Valoarea netcontabilaPlus- valoare de inventar = Pretul de vanzare

Valoarea net contabila

* Majoreaza suma totala a cheltuielilor initialepentru investitii impozitul asupra castigului

Daca Pretul de vanzare < Valoarea netcontabilaMinus-valoare de inventar = Valoarea net contabila

Pretul de vanzare

* Diminueaza suma totala a cheltuielilor initialepentru investitii economia de impozit

2. Durata de viata a investitiei

Durata contabila/fiscala durata normala deserviciu a mijloacelor fixe din Catalogul privindclasificarea si duratele normale de functionarea mijloacelor fixe, anexat la Legea amortizariinr. 15/1994

Durata tehnica de functionare determinatade caracteristicile tehnice specifice

Durata economica durata in care investitiagenereaza fluxuri financiare de trezorerie

3.Fluxurile nete de trezorerie

Rezultatul net al exploatarii = Venituri dinexploatare Cheltuieli de exploatare Impozitpe profit

CF anual = Rezultatul net al exploatarii +Cheltuielile cu amortizarea +/- anuala NFR

CF in ultimul an = Rezultatul net al exploatarii+ Cheltuielile cu amortizarea + RecuperareaNFR + Valoarea reziduala

4. Valoarea reziduala

Valoarea posibil de realizat dupa incheiereaduratei de viata a investitiei (prin vanzare, prinvalorificarea pieselor, subansamblelor etc.)

De obicei, dupa incheierea duratei tehnice,valoarea reziduala ajunge aproape de zero sau lavalori nesemnificative pentru gestiuneafinanciara

Impactul valorii reziduale asupra indicatorilor de eficienta este cu atat mai mare cu cat momentul dezinvestirii este mai

aproape de momentul investirii.

5. Rata de actualizare

Rata de rentabilitate ceruta de investitori costul surselor de finantare

Depinde de finantarea utilizata

Finantarea prin imprumut

Rata neta de dobanda = Rata dobanzii (1- Cota de impozitare)

Finantarea din fonduri proprii

Costul capitalului propriu

Finantarea mixta

Costul mediu ponderat al surselor de finantare

Criterii de selectare (evaluare) a proiectelor de investitii

Criterii bazate pe lichiditate Criterii bazate pe rentabilitate

Termenul de recuperare (TR) Indicele de profitabilitate (IP)

Termenul de recuperare actualizat (TRA) Valoarea actualizata neta (VAN)

Rata interna de rentablitate (RIR)

Rata interna de rentabilitate modificata (RIRM)

Pentru maximizarea valorii companiei si a averii actionarilor estenecesar a se selecta cele mai profitabile, mai lichide si mai putinriscante proiecte de investitii.

Pentru a prezenta cele 6 criterii de evaluare a proiectelor de investitii consideram doua proiecte S si L.

Proiectul S 0 1 2 3 4

- 1.000 500 400 300 100

Proiectul L 0 1 2 3 4

- 1.000 100 300 400 600

TERMENUL DE RECUPERARENumarul de ani (perioada) in care se asteapta recuperarea investitiei initiale.

Proiectul S 0 1 2 3 4

CF-uri nete -1.000 500 400 300 100

CF-uri cumulate -1.000 -500 -100 200 300

Proiectul L 0 1 2 3 4

CF-uri nete -1.000 100 300 400 600

CF-uri cumulate -1.000 -900 -600 -200 400

TR = Anul de dinainte de recuperare + Costul neacoperit la inceputul anului de recuperare/CF-ul generat in timpul anului de recuperare

TERMENUL DE RECUPERARE TR S = 2 + 100/300 = 2,33 ani

TR L = 3 + 200/600 = 3,33 ani

!!! Termenul de recuperare mai scurt este preferabil!!!

!!! Daca compania doreste un termen de recuperare demaxim 3 ani atunci proiectul S va fi acceptat si proiectul Lrespins!!!

Daca proiectele evaluate sunt independente se pot accepta toate proiectele al caror termen de recuperare este mai mic sau egal cu termenul de recuperare

dorit de companie.

Daca proiectele evaluate se exclud reciproc se va alege proiectul cu cel mai scurt termen de recuperare.

TERMENUL DE RECUPERAREAvantaje

- Este o metoda simpla si usor de aplicat

- Ia in considerare CF-urile si nu profiturile contabile deci rezultateleobtinute nu sunt influentate de politicile contabile adoptate demanagerii companiei

- Ia in considerare riscul, in masura in care CF-urile mai indepartatesunt mai nesigure, iar o crestere a incertitudinii genereaza crestereariscului de aceea se prefera termene de recuperare cat mai scurte

- Este o metoda de evaluare folositoare pentru companiile care seconfrunta cu probleme de finantare cu cat sumele investite suntrecuperate mai devreme cu atat ele pot fi reinvestite mai repede inalte proiecte

TERMENUL DE RECUPERAREDezavantaje

- Ignora valoarea in timp a banilor da aceeasi valoare tuturor CF-urilor indiferent de momentul aparitiei remediata prin utilizareaTRA

- Ignora marimea si momentul aparitiei CF-urilor cuprinse ininteriorul termenului de recuperare (De exemplu: pentru proiectul STR este de 2,33 ani indiferent daca in primii doi ani nu ar exista CF siacesta ar aparea in anul 3) de fapt orice combinatie a CF-urilor inprimii 2 ani genereaza acelasi rezultat

- Ignora toate CF-urile care apar in afara TR si nu ia in considerareproiectul ca un intreg ignora rentabilitatea proiectelor

TR nu este una din cele mai indicate metode de evaluare a proiectelor de investitii, in general, fiind apreciata mai mult ca o metoda de evaluare a efectului pe care acceptarea unui proiect il va avea asupra lichiditatii unei companii si a riscului

proiectului.

TERMENUL DE RECUPERARE ACTUALIZAT

Numarul de ani (perioada) necesari pentrurecuperarea investitiei prin CF-uri actualizate

Proiectul S 0 10% 1 2 3 4

CF-uri nete -1.000 500 400 300 100

CF-uri actualizate -1.000 455 331 225 68

CF-uri act. cumulate -1.000 -545 -214 11 79

Proiectul L 0 10% 1 2 3 4

CF-uri nete -1.000 100 300 400 600

CF-uri actualizate -1.000 91 248 301 410

CF-uri act. cumulate -1.000 -909 -661 -360 50

TERMENUL DE RECUPERARE ACTUALIZAT

TRA S = 2+ 214/225 = 2,95 ani

TRA L = 3 + 360/410 = 3,88 ani

Pentru cele doua proiecte obtinem aceeasiierarhizare indiferent de metoda folosita (TR sauTRA), de aceea proiectul S este de preferat sitrebuie ales de companiile care solicita un termende recuperare de maxim 3 ani.

TR si TRA pot genera uneori rezultate conflictuale. In acest caz este indicat a se avea in vedere TRA

INDICELE DE PROFITABILITATE

n

tt

t

n

tt

t

kCOF

KCIF

turilorVP

ilorVPbeneficiIP

0

0

1

1cos

CIFt CF-uri pozitive asteptate (inflow-urilor) COFt CF-uri negative (outflow-urilor)

IP S = 1,079 - pentru fiecare unitate monetara investita se obtin 1,079

u.m.

IP L = 1,049 pentru fiecare unitate monetara investira se obtin 1,049 u.m.

Un proiect se poate accepta daca IP>1. Un IP mai ridicat ierarhizeaza mai bine un proiect de

investii.

VALOAREA ACTUALIZATA NETA

Surplusul de capital rezultat la sfarsitul duratei de viata ainvestitiei

Se bazeaza pe tehnica actualizarii CF-urilor

Daca VAN = 0 , CF-urile pozitive sunt suficiente pentu arambursa capitalul investit si a furniza rata derentabilitate ceruta de furnizorii de capitaluri

Daca VAN > 0 , CF-urile pozitive acopera serviciul datorieisi genereaza un surplus care determina cresterea valoriicompaniei si a averii actionarilor

n

t

nn

n

n

kCF

kCF

kCF

CFVAN1

1

1

0

111...

VALOAREA ACTUALIZATA NETA Proiectul S 0 k=10% 1 2 3 4

-1.000

454,44

330,58

225,39

68,30

VAN = 78,82

Calculati VAN pentru Proiectul L

Daca VAN este pozitiva, proiectul poate fi acceptat. Daca VAN este negativa proiectul trebuie respins.

Daca avem doua proiecte care se exclud reciproc, cel cu VAN ul mai mare trebuie ales.

VALOAREA ACTUALIZATA NETA Avantaje

- Fiind bazata pe CF-urile actualizate, metoda ia inconsiderare valoarea in timp a banilor, conceptfundamental in finantele corporative

- Utilizeaza CF-urile si nu profiturile contabile

- Ia in considerare atat suma cat si momentul generarii CF-urilor

VAN este cea mai apreciata metoda de evaluare a proiectelor de investitii.

VALOAREA ACTUALIZATA NETA Dezavantaje

- Dificultatea metodei

- Dificultatea estimarii CF-urilor viitoare

- Dificultatea estimarii costului capitalului sisupozitia ca acesta ramane constant pe toatadurata de viata a proiectului

!!! Aceste dezavantaje nu sunt proprii metodei VANci apar si in cazul altor metode de evaluare !!!

RATA INTERNA DE RENTABILITATE

Rata de actualizare care asigura echivalenta intre valoarea prezenta a CF-urilor pozitive (inflow-urilor) si valoarea prezenta a CF-urilor negative (outflow-urilor)

VP (Inflow-uri) = VP (ourflow-uri)

SAU

Rata de actualizare pentru care VAN = 0

0...

111

1

0

kCF

kCF

CF nnVAN

Relatia VAN - RIR

+

VAN

0

RIR Rata de actualizare

-

RATA INTERNA DE RENTABILITATE

Proiectul S

RIR = R min + (Rmax-Rmin)*

Verificati Rmin14% si Rmax 15% pentru proiectul S

Verificati Rmin11% si Rmax12% pentru proiectul L

0

100300400500000.1

11114321

RIRRIRRIRRIR

max_min_

min_

RVANRVAN

RVAN

RATA INTERNA DE RENTABILITATE(RIR-Rmin)/AB = (Rmax-Rmin)/AC unde AB este VAN la Rmin si AC

este VAN la R min VAN la R max

+

VAN A

0 B RIR Rata de actualizare

Rmin Rmax

C D

-

RATA INTERNA DE RENTABILITATE Daca proiectele sunt independente si nu exista restrictii de

finantare, toate proiectele cu RIR mai mare decat costulcapitalului pot fi acceptate.

Daca proiectele se exclud reciproc, proiectul cu cel maimare RIR care depaseste costul capitalului va fi acceptat.

!!!!Daca RIR>Costul capitalului ramane un surplus caredetermina cresterea averii actionarilor!!!

Daca RIR este inferior costului capitalului proiectul trebuierespins.

RIR prezinta caracteristicile unui prag de rentabilitate, fiindtotodata rata maxima de dobanda la care se poate acceptaun imprumut pentru finantarea proiectului

VAN vs.RIR

Profilul VAN: VAN pentru proiectele S si L la diferite costuriale capitalurilor

400 Profitul VAN pentru L

300

200 Profitul VAN pentru S

100 RIR S = 14,5%

0 5% 7,5% 10% 15% Costul capitalului

RIR L = 11,8%

VAN vs. RIR Profilul VAN

Profiul VAN = grafic in care apare VAN la diverse rate de actualizare

La o rata de actualizare de 0%, VAN este suma CF-urilor neactualizate

Punctul in care profilul VAN intersecteaza axa orizontala indica rata interna de rentabilitate

Rata de actualizare VAN S VAN L

0% 300 u.m. 400 u.m.

5% 180,42 u.m. 206,5 u.m.

10% 78,82 u.m. 49,18 u.m.

15% -8,33 u.m. -80,14 u.m.

VAN vs. RIR Profilul VAN

!!! Proiectul L are panta profilului VAN mai abrupta, deci este maisensibil la modificarea ratei de actualizare o anumita modificarea ratei de actualizare determina un efect mai mare asupra VAN !!!

Pentru un proiect care are cea mai mare parte a CF-urilorgenerate devreme, VAN va avea o modificare minora la crestereacostului capitalului (proiectul S cu TR mai rapid)

Pentru un proiect care are cea mai mare parte a CF-urilorgenerate mai tarziu, VAN va avea o modificare semnificativa lacresterea costului capitalului (Proiectul L cu TR mai indelungat)

..24,95100

05,11 mu ..91,90100

1,11 mu %5,4

24,95)91,9024,95(

..69,37100

05,120 mu ..86,14100

1,120 mu %6,60

69,3786,1469,37

Impactul unei cresterii a ratei de actualizare este mai mare asupra CF-urilor mai tarzii decat asupra celor obtinute mai devreme.

VAN vs. RIR proiecte independente

Pentru proiecte independente, VAN si RIRdetermina acelasi tip de decizie:

Daca VAN indica acceptarea proiectului, RIR va indicatot acceptarea

Daca VAN indica respingerea proiectului, RIR va indicatot respingerea

La orice cost al capitalului mai mic de 11,8%, proiectul L va fiacceptat atat pe baza criteriului VAN cat si RIR, in timp ce ambelemetode resping proiectul daca costul capitalului este mai maredecat 11,8%

La orice cost al capitalului mai mic de 14,5%, proiectul S va fiacceptat atat pe baza criteriului VAN cat si RIR, in timp ce ambelemetode resping proiectul daca costul capitalului este mai maredecat 14,5%

VAN vs. RIR proiecte reciproc exclusive

Calculul ratei de intersectie: CF S CF L0 1 2 3 4

0 400 100 -100 -500

Calculam RIR-ul

RIR = 7,2%

Pentru proiectele reciproc exclusive criteriile VAN si RIR devin contradictorii pentru un cost al capitalului situat sub un anumit

nivel (rata de intersectie a profilelor VAN)

0

500100100

1

400

111432

RIRRIRRIRRIR

VAN vs. RIR

Exista doua situatii de baza care fac ca profilele VAN sa seintersecteze si sa genereze conflict intre VAN si RIR

Cand exista diferente ale marimii proiectelor costul unuiproiect este mai mare decat costul celuilalt

Cand exista diferente ale termenului de recuperare investitiaunui proiect se recupereaza mai repede decat a celuilalt

In evaluarea proiectelor reciproc exclusive trebuie utilizat criteriul VAN

RIR-uri multiple

In cazul proiectelor cu CF-uri normale (unulsau mai multe CF-uri negative urmate de oserie de CF-uri pozitive) RIR are o singuravaloare ce poate fi luata in considerare

In cazul proiectelor cu CF-uri anormale (unulsau mai multe CF-uri negative urmate de oserie de CF-uri pozitive intrerupta de CF-urinegative) ecuatia RIR are mai multe solutiiplauzibile

RIR-uri multiple

Exemplu: Proiectul M CF 0 = -1,6 mil.u.m., CF 1 = 10 mil. u.m., CF 2 = -10 mil.u.m

Avem doua solutii ,

RIR 1 = 25%

RIR 2 = 400%

0

10106,1

111210

RIRRIRRIRVAN

acb 42

a

bx

22,1

RIR-uri multipleDaca costul capitalului este 10%, VAN este negativa si proiectultrebuie respins. Daca costul capitalului este intre 25% si 400%,VAN este pozitiva

VAN

1,5 VAN

0,5 RIR=400%

0 100% 200% 300% 400% CC(%)

RIR=25%

In evaluarea proiectelor cu CF-uri anormale trebuie utilizat criteriul VAN

RATA INTERN DE RENTABILITATE MODIFICATA

Rata de actualizare pentru care

VP a costurilor = VP a valorii CF-urilor pozitive la final

RIRM

kCIF

kn

n

t

tn

tn

tt

COF

1

1

10

0

*

RIRM nVF

turiPV

1cos

RATA INTERNA DE RENTABILITATE MODIFICATA

Pentru proiectul S

0 1 2 3 4

CF -1.000 500 400 300 100

10% 330

10% 484

10% 665,5

VF= 1.579.5

RIRM=12,1%

VP a VF 1000

VAN 0

Pentru proiectul L, RIRM=11,3%

RIRM vs. RIR

RIRM considera ca fluxurile financiaregenerate de investitie sunt reinvestite la o altarata de rentabilitate, in general costulcapitalului

RIR considera ca fluxurile financiare generatede investitie sunt reinvestite la RIR-ul fiecaruiproiect

RIRM este un indicator mult mai bun de evaluare a adevaratei rate de rentabilitate a unui proiect.

RIRM vs. RIR

RIRM inlatura deficientele RIR in cazul proiectelorcu fluxuri anormale

Proiectul M are un RIRM = 5,6%

La un cost al capitalului de 10%, proiectul trebuie respins

Aceasta decizie corespunde rezultatului aplicarii criteriului VAN,pentru ca la un k=10%, VAN=-0.77 mil.u.m.

RIRM este un indicator mult mai bun de evaluare a adevaratei rate de rentabilitate a unui proiect.

RIRM vs. VAN Daca doua proiecte au marimi egale si aceeasi

durata de viata , atunci VAN si RIRM determina aceeasi decizie

VAN S > VAN L si RIRM S > RIRM L

Daca proiectele au aceeasi marime dar durate de viata diferite, RIRM va determina aceeasi decizie ca si VAN daca RIRM pentru cele doua proiecte va fi calculata utilizand anul terminal al celui mai lung proiect

Daca cele doua proiecte difera ca marime, apare un conflict intre VAN si RIRM

RIRM este superioara RIR ca indicator de apreciere a adevaratei rate de rentabilitate a unui proiect (a

ratei de rentabilitate asteptate pe termen lung) dar VAN este cea mai buna metoda de a alege intre doua proiecte care se exclud reciproc pentru ca furnizeaza o imagine mai buna a marimii cu care

fiecare proiect contribuie la cresterea valorii firmei.

Superioritatea VAN

Inlatura conflictele de decizie in cazulproiectelor reciproc exclusive

Inlatura rezultatele multiple in cazulproiectelor cu CF-uri neconventionale(anormale)

Presupune reinvestirea CF-urilor la costulcapitalului (ipoteza mult mai plauzibila) ca siRIRM

Poate incorpora usor modificarile in nivelulratei de actualizare

Cu toate acestea se recomanda utilizarea tuturor metodelorde evaluare (TR este un indicator de apreciere a riscului silichiditatii, RIR, RIRM si IP ofera informatii referitoare lamarjele de eroare in evaluarea eficientei proiectelor.(Calculati RIR si VAN la k=10% pentru doua proiecte CF 0=10.000 , CF 1= 16.500 si CF 0 = 100.000 , CF 1 = 115.500)

In conditiile existentei unei incertitudini legatede aparitia CF-urilor viitoare precum si deimposibilitatea stabilirii cu exactitate a costuluicapitalului, metodele cantitative de evaluare aeficientei proiectelor de investitii, desifurnizeaza informatii valoroase, nu pot substituijudecata managerului.

Evaluarea proiectelor de investitii in conditii de risc si incertitudine

Analiza de senzitivitate Evalueaza riscul unei investitii prin masurarea

senzitivitatii variabilelor unui proiect lamodificarea factorilor care le afecteaza

Masoara raspunsul VAN la modificareavariabilelor pe baza carora este calculat

Variabilele sunt modificate cu o suma (procent)data

Variabilele sunt modificate astfel incat VAN devine0

!!! Variabilele se modifica pe rand, una cateuna!!!

Analiza de senzitivitateAvantaje/dezavantaje

Ofera informatii asupra variabilelor importante ale uneiinvestitii asupra carora este importanta concentrareaatentiei managerilor pentru asigurarea succesului investitiei

O modificare implica o singura variabila p.p. ca variabileleunui proiect sunt independente ipoteza nerealista

Nu ofera informatii asupra probabilitatii de modificare avariabilelor cheie, informatie necesara pentru evaluareariscului daca toate variabilele unui proiect au valori certe,proiectul va avea risc zero, chiar daca analiza de senzitivitate aindicat variabilele cheie

Analiza de senzitivitate este mai mult o metoda de stabilire a variabilelor cheie ale unei investitii in a caror estimare orice mica eroare determina o modificare importanta a

VAN, decat o metoda de evaluare a riscului

Analiza de senzitivitateVariatia fata de nivelul de baza

VAN

Vanzari (buc.) Ch. variabile unitare Costul capitalului

-10% 7.944 u.m. 20.287 u.m. 13.772 u.m.

Nivelul de baza 12.075 u.m. 12.075 u.m. 12.075 u.m.

+10% 16.207 u.m. 3.864 u.m. 10.521 u.m.

Variatia fata de nivelul de baza

Variatia VAN

Vanzari (buc.) Ch. variabile unitare Costul capitalului

-10% -34,2% +68% +14%

Nivelul de baza 0% 0% 0%

+10% + 34,2% -68% -14%

Analiza de senzitivitateVanzari (buc.) Ch. Variabile uniare

VAN VAN

12.075 12.075

-10% 0% +10% -10% 0% +10%

Variatia vanzarilor Varitia ch. Variabile

Costul capitalului

VAN

-10% 0% +10%

Variatia costului capitalului

Analiza scenariilor Riscul unui proiect depinde:

Senzitivitatea VAN la modificarea variabilelor cheie

Probabilitatea de modificare a variabilor cheie

!!! Analiza scenariilor (spre deosebire de analiza desenzitivitate) ia in considerare ambele aspecte!!!

In analiza scenariilor se compara cel mai rau set decircumstante plauzibil (cele mai scazute vanzari, cele maiscazute preturi, cele mai ridicate cheltuieli varibila unitare,cele mai ridicate cheltuieli initiale etc) si cel mai bun cuasteptarile de baza.

VAN cel mai rau VAN de baza VAN cel mai bun

Analiza scenariilor

Scenariul Probablitatea de aparitie (Pj)

Valoarea actualizata neta

Scenariul cel mai rau 0,25 - 10.079 u.m.

Scenariul de baza 0,50 12.075 u.m.

Scanariul cel mai bun 0,25 41.752 u.m.

Pentru aprecierea riscului proiectului, coeficientul de variatie al proiectului se compara cu coeficientul de variatie mediu al celorlalte proiecte ale companiei. Dupa caz rata de actualizare

poate fi majorata sau diminuata astfel incat sa ia in considerare riscul proiectului in cauza.

n

jjj

muasteptatmediuVAN VANP1

..956.13752.41*25,0075.12*50,0)079.10(*25,0*__

421.18*25,0*50,0*25,0* )956.13752.41()956.13075.12()956.13079.10(__ 2221

2

n

jjVAN

asteptatmediuVANVANP j

3,1VAN

VAN

VANCV

Simularea Monte Carlo

Varianta mult mai elaborata a analizei scenariilor

Tehnica de analiza a riscului in care sunt simulateevenimentele probabile viitoare, utilizand tehnica de calcul, inscopul estimarii profitabilitatii si gradului de risc al unuiproiect

Presupune estimarea distributiei de probabilitate pentrufiecare variabila a proiectului si a corelatiilor existente intredistributiile de probabilitate ale variabilelor interdependente.

Calculul VAN mediu asteptat si a deviatiei standard seefectueaza luand in considerare toate variantele posibile

Evaluarea investitiilor cu ajutorul optiunilor reale Acest tip de evaluare valorifica flexibilitatea managerului

companiei ca raspuns la schimbarile intervenite la nivelul mediuluiintern si extern al firmei ia in considerare posibilitateamanagerului de a-si modifica deciziile referitoare la o investitie(mentinere, dezvoltare, abandon, amanare) in functie de evolutiaintreprinderii sau pietei.

Modificarile conjuncturii Deciziile managerului

economice

Trei aspecte importante sunt asociate cu optiunile reale: Structurarea proiectului astfel incat sa genereze optiuni reale

Identificarea raspunsului optim la modificarea conditiilor

Determinarea valorii unei optiuni reale

Identificarea raspunsului optim la modificarea conditiilor:

ABORELE DECIZIONAL Managerii sunt in general mai interesati de

reducerea riscului decat de evaluarea lui.

In acest scop structurarea unui proiect deinvestitii astfel incat cheltuielile initiale sa fieesalonate pe mai multe perioade poate reduceriscul asociat unei investitii dandu-i posibilitateamanagerului de a-si reevalua deciziile utilizandnoile informatii si de a investi fondurisuplimentare sau de a abandona proiectul.

Proiectele care pot fi astfel structurate se evalueazautilizand arborele decizional.

Arborele decizional t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5 t=6 Pij VAN Pij*VAN

(P=0,6) 10.000 10.000 10.000 10.000(P=0,3) 0,144 15.250 2.196

(P=08) 10.000 4.000 4.000 4.000 4.000 (P=0,4) 0,192 436 84

1.000 -2.000 -2.000 -2.000 -2.000 (P=0,3) 0,144 -14.379 -2.071

500 STOP (P=0,4) 0,320 -1.397 -447

STOP (P=0,2) 0,200 -500 -100

1.000 VAN mediu = -338

= 7.991

Rata de actualizare = 11,5%

Consideram ca intreprinderea este obligata contractual sa continue productia pentru 4 ani, chiardaca obtine pierdere.

Noduri decizionale (1 si 2) = in care managerii pot raspunde noilor informatii

Noduri efect (3) = arata rezultatele posibile ale unei decizii luate

Determinarea valorii optiunilor reale

FARA OPTIUNEValoarea proiectului fara optiuni reale = -338 u.m.Coeficientul de variatie = 7.991 proiectul este foarte riscantProbabilitatea ca proiectul sa genereze pierdere = 0,2+0,32+0,144 = 0,664

!!!Proiectul trebuie respins!!!

CU OPTIUNEPresupunem ca proiectul poate fi abandonat la inceputul anului 4 (in situatia CF-urilornegative). In aceasta situatie ramura a 3-a a arborului decizional va fi:-500 -1000 (0,8) -10.000 (0,6) -2.000 (0,3) Pij VAN Pij*VAN

0,144 -10. 883 -1.567

Valoarea proiectului in conditiile existentei optiunii de abandonare a proiectului = 2.196+84-1.567-447-100= 166Coeficientul de variatie = 7.157Valoarea optiunii de abandon dupa 4 ani = VAN nou- VAN vechi = 166 (-388) = 504!!! Rata de actualizare in conditiile existentei optiunii este probabil mai redusa de 11,5% deoarece riscul asociat este mai mic.

Concluzii Analiza proiectelor de investitii pe baza arborelui decizional si a

optiunilor reale

Managerii pot reduce riscul unui proiect prinstructurarea acestuia astfel incat sa cuprinda cat maimulte noduri decizionale (prin identificareaoptiunilor reale)

Costul abandonarii unui proiect se va reduce dacaexista alternative de utilizare a activelor implicate

Politica de investitii este un proces dinamic.Managerii trebuie sa utilizeze noile informatii pentrureevaluarea permanenta a probabilitatii de aparitie sia marimii CF-urilor asteptate.

VAN ul real al unui proiect de investitii

=

VAN-ul proiectului fara optiuni

+

VAN-ul optiunilor reale