Str. N. Iorga nr. 1, Trgu Mure - 540088, ROMNIA

MINISTERUL EDUCAIEI CERCETRII TINERETULUI I SPORTULUI

Universitatea Petru Maior din Trgu Mure 2010

Reproducerea coninutului acestei publicaii, integral sau parial, n forma original sau

modificat, precum i stocarea ntr-un sistem de regsire sau transmitere sub orice form i prin

orice mijloace sunt interzise fr autorizarea scris a autorului i a Universitii Petru Maior din

Trgu Mure.

Utilizarea coninutului acestei publicaii, cu titlu explicativ sau justificativ, n articole, studii, cri

este autorizat numai cu indicarea clar i precis a sursei.

1

1. Alternative conceptuale i tipologice ale investiiilor

1.1. Alternative conceptuale

Privite din punctul de vedere al scopului final, investiiile prezint unitate i omogenitate. Investiiile sunt operaiuni de cretere a patrimoniului, sacrificiu de resurse curente contra unor ctiguri viitoare1, alocarea unei trezorerii disponibile pentru procurarea unui activ fix2, imobilizarea de resurse bneti, plasamente bneti, activiti cu scop prestabilit, activiti de avangard, producia de procese suplimentare3

Dintr-o prim perspectiv investiia apare ca operaiunea economic ce conduce la creterea patrimoniului iniial, pe baza unor alocri de resurse de finanare diverse, rezultate, fie din activitatea de economisire (surse proprii), fie pe baza apelului la diferite categorii de furnizorii de capital (surse atrase). Deci n sens larg, investiiile reprezint alocri permanente sau temporare de capitaluri pentru achiziia de active corporale, necorporale sau financiare menite desfurrii unei activiti economice rentabile, activiti sociale sau personale sau n scop speculativ. n sens restrns aceast abordare poate viza doar alocrile permanente de capital iar utilizrile se pot concretiza n active imobilizate corporale, necorporale sau financiare.

etc.

ntr-o perspectiv financiar investiiile nseamn schimbarea unei sume de bani prezente, cert, n sperana obinerii unor venituri viitoare, superioare, probabile, incerte. n aceast abordare alturi de perspectiva balanei create ntre alocarea de resurse i obinerea de ctiguri se recunoate n mod deosebit i caracteristica incert a activitii de investiii, caracteristic indus de decalajul temporal care exist ntre momentul angajrii sumei de bani i momentul recuperrii acesteia i obinerii unui ctig.

n sens contabil investiia reprezint alocarea unei trezorerii disponibile pentru procurarea unui activ fix care va genera fluxuri financiare de venituri i cheltuieli de exploatare4

Dei trebuie s acceptm c abordarea n sens larg al investiiilor este cea mai cuprinztoare, totui teoria economic trateaz n marea majoritate a cazurilor investiiile din perspectiva mai restrns a utilizrilor permanente i anume a creterii activelor imobilizate. Un argument al acestei abordri restrictive l poate reprezenta faptul c investiiile n activele circulante (aazisele utilizri temporare) reprezint un efect al exploatrii activelor fixe, devenind, n acest context, investiii accesorii. n aceste condiii o clasificare care s exprime aceste relaii poate fi urmtoarea: investiii strategice care vizeaz imobilizrile necorporale, corporale i financiare;

. n aceast abordare accentul se pune cu deosebire pe rezultatul fizic al investiiei regsit n activul fix al crui valoare este dat de costul istoric al activului n care se materializeaz investiia.

1 Cistelecan L., Economia, Eficiena i Finanarea Investiiilor, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.17 2 Stancu I., Finane, Ediia a III-a, Editura Economic, Bucureti, 2002, p. 285. 3 Georgescu Roegen N., Legea entropiei i procesul economic, Editura Expert, Bucureti, 1996, p.208 4 Cistelecan L., Op.cit., p.17

2

investiii funcionale care se regsesc n nevoia de fond de rulment; investiii de echilibru n care sunt cuprinse plasamentele pe termen scurt i lichiditile societii5

n sens contabil investiiile sunt definite potrivit IASC, pornind tot de la abordarea restrns. Investiiile sunt identificate ca i creteri ale activelor necorporale (IAS 38), creteri ale terenurilor i mijloacelor (IAS 16) i creteri ale activelor financiare (IAS 25).

. O astfel de clasificare relev funcionalitatea (destinaia) investiiilor.

Apreciem c problematica conceptului de investiie prezint un set de elemente definitorii care pot clarifica modul de abordare:

1. Orice investiie prezint un obiect, reflectat n active corporale, necorporale, financiare.

2. Acest obiect are ataat o valoare prezent care este reflectat n efortul fcut de investitor pentru a obine acest obiect. Aceast valoare este prezentat n cadrul accepiunilor de mai sus fie ca o cheltuial sau pre de achiziie a activului respectiv, fie ca renunarea la o trezorerie prezent, fie ca plasament.

3. Obiectul investiiei se obine de ctre investitor prin renunarea la un nivel al resurselor deinute, egal cu valoarea prezent a investiiei.

4. Se ateapt ca obinerea obiectului investiiei s genereze pentru investitor, un set de efecte utile msurabile monetar sau sub alt form.

5. Investiia este condiionat de factorul timp deoarece apare un decalaj temporal ntre momentul efecturii efortului i momentul la care sunt generate efectele. Altfel spus efortul precede n permanen efectul.

6. Condiionarea n raport cu factorul timp face ca efectele s fie supuse riscului i incertitudinii, s fie sperate, dorite.

7. Atingerea valorii viitoare ateptate se realizeaz n cadrul unui proces economic n care au loc transformri succesive cantitative sau calitative ale obiectului investiiei, transformri care permit obinerea acestei valori.

1.2. Alternative tipologice

Evident omogenitatea scopului final al investiiei nu conduce i la o unitate tipologic a investiiilor. Dimpotriv, privite prin prisma naturii acestor cheltuieli, a modului n care se regsesc n lucrri, ntr-o sfer sau alta de activitate, a resurselor de finanare etc., investiiile pot fi i trebuie clasificate, acest fapt rspunznd unor necesiti de ordin practice. Astfel putem utiliza o serie de criterii enunate n lucrrile de specialitate, care ofer un cadru metodologic de analiz a temei abordate, cum ar fi: natura investiiilor, destinaia, modul de realizare, resursele i modul de finanare, riscul investiiilor6

5 Stancu I., Op. cit., p. 553.

etc.

6 Cistelecan L., Op.cit., p. 22.

3

Tipologia investiiilor nu se rezum la investiiile structurate dup natura lor, o sinteza a tipologiei investiiilor fiind prezentat n Tabelul 1.1. Criteriile de clasificare a investiiilor prezint o semnificaie aparte n contextul fundamentrii i lurii deciziei de investiii ntr-un mediu concurenial.

Cteva argumente pot fi aduse n acest sens: 1. Clasificarea investiiilor nu constituie doar un demers teoretic, criteriile de clasificare fiind identificabile n context practic.

2. Aceste criterii permit efectuarea unor judeci de valoare care n ultim instan mbogesc cadrul informaional al deciziei de investiii;

3. ncadrarea investiiei n criteriile de mai sus permite ncadrarea corect din punct de vedere metodologic a demersului de fundamentare a deciziei. Astfel, ncadrarea tipologic a unei investiii n raport cu natura sa n corporal, necorporal sau financiar, ofer un prim cadru al abordrilor privind evaluarea eficienei economice a investiiilor. ncadrarea investiiilor dup destinaie vine s ofere inta n evaluarea eficienei proiectului de investiii, una bazat pe eficien financiar, monetar (n cazul investiiilor productive), respectiv una bazat pe eficien social (n cazul investiiilor neproductive). ncadrarea dup forma de proprietate indic modul de ncadrare din punct de vedere legal al investiiilor, mai strict, mai normalizat (n cazul investiiilor publice) sau mai permisiv sau mai puin normalizat (n cazul investiiilor private).

Destinaia investiiilor (productive, neproductive, mixte) prezint importan att n plan individual, la nivelul investitorului, ct i n plan general, la nivel macroeconomic, deoarece ofer baza specific de elemente necesare fundamentrii deciziei: tipul informaiilor de fundamentat, grupa de indicatori ce trebuie utilizai n aprecierea proiectului, impactul urmrit al deciziei.

Tabelul 1. 1. Tipologia investiiilor Criteriul Componente tipologice

Dup natura - corporale - necorporale - financiare

Dup destinaie - productive - neproductive - mixte

Dup forma de proprietate

- private - publice - mixte

Dup funcionalitate - directe - colaterale - conexe

Dup proveniena capitalului

- strine - autohtone

4

n raport cu riscul ataat

- cu risc zero - cu risc normal - cu risc mediu - cu risc ridicat - cu risc impus

Dup modul de realizare

- investiii realizate n regie proprie

- investiii realizate n antrepriz

Forma de proprietate (privat, public, sau mixt) n care se ncadreaz

investiia evideniaz constrngerile legislative, sociale sau de alt natur la care este supus proiectul de investiii, oferind indicaii privind un prim set de condiii pe care proiectul trebuie s le ndeplineasc, mai mult intervin aici, n cazul investiiilor publice, metodologii exacte de fundamentare a opiunii de investiii i de apreciere a proiectelor de investiii.

Riscul proiectului este unul dintre elementele importante ataate unui proiect de investiii, identificarea iniial a acestuia fiind obligatorie.

4. ncadrarea investiiei n una sau mai multe din categoriile prezentate n Tabelul 1.1., constituie un prim demers al procesului de fundamentare a deciziei de investiii. Demersul ncadrrii tipologice a investiiei are darul de a defini cadrul de manifestare al investiiei att din perspectiva efortului ct i din perspectiva efectului investiiilor.

n cadrul demersului de ncadrare a unei investiii n tipologia prezentat, ncadrarea acestora pe baza primului criteriu reprezint un interes aparte pentru majoritatea autorilor, fiindu-i recunoscut ntietatea n faa celorlalte criterii, constituind de regul primul pas n clasificarea unei investiii. Celelalte criterii tipologice rspund fiecare n parte unor cerine reale, dar specifice fr a exclude ncadrarea n una dintre cele trei componente ale criteriului naturii investiiilor.

5

2. Conceptul de proiect de investiii

Termenul de proiect i are originea n limba latin, fiind derivat din termenul projectum care avea semnificaia: ceva ce precede o aciune. Pstrnd acest sens noiunea de proiect este definit, potrivit Dicionarului Explicativ al Limbii Romne ca fiind: un plan sau intenie de a ntreprinde ceva, de a organiza, de a face un lucru sau prima form a unui plan (economic, social, financiar etc.), care urmeaz s fie discutat i aprobat pentru a primi un caracter oficial i a fi pus n aplicare. Din aceast perspectiv un proiect ne apare ca un element structurat, utilizat n fundamentarea unei decizii, aciuni viitoare. Fiind vorba de o aciune putem aprecia c fiecare proiect are la baz un element declanator, care il motiveaz.

Din aceast perspectiv, considerm c definirea conceptului de proiect de investiii trebuie s porneasc de la elementul generator al investiiei i anume nevoia social. n acest context un proiect de investiii apare ca rezultat direct al identificrii unei nevoi sociale de ctre o entitate dispus s realizeze demersurile necesare pentru a satisface aceast nevoie. n cadrul acestui demers realizarea unui proiect de investiii reprezint primul pas n satisfacerea acestei nevoi. Prin intermediul proiectului de investiii se definesc i se msoar att nevoile ce trebuie satisfcute ct i posibilitile i modul de satisfacere a acestora precum i parametrii tehnico-economici care stau la baza implementrii acestuia. Deci proiectul de investiii are scopul de a reflecta n mod concret posibilitile de satisfacere a unei cereri, de a le evalua din punct de vedere economic, tehnic, social etc. pentru a oferi un suport complex n demersul logic al deciziei de investiii. Parametrii utilizai n activitatea de fundamentare a proiectelor de investiii trebuie s reflecte totalitatea elementelor care pot influena luarea unei decizii de investiii, ct mai clar i ct mai complet pentru a reflecta fidel realitatea i pentru a reduce ct mai mult riscul apariiei unor decizii eronate. Dei corect din punct de vedere semantic o astfel de definire a conceptului de proiect de investiii trebuie s se racordeze la evoluiile termenului de proiect n contextul activitilor economice. Astfel n accepiunea economic conceptul de proiect nu se rezum doar la partea de planificare ci vizeaz inclusiv partea de implementare a progamului sau planului definit. O astfel de abordare este adoptat de literatura economic odat cu apariia termenului de managementul proiectelor project management, n Statele Unite ncepnd cu anii 1950. n acest sens n definiiile date noiunilor de proiect sau proiect de investiii accentul cade nu numai pe partea de planificare ci i pe partea de implementare, ilustrative sunt urmtoarele definiii. Proiectul de investiii constituie un program complet i autonom de aciune, care implic crearea (prin construcie sau achiziie) i exploatarea de imobilizri corporale, necorporale sau financiare7

7 Cocri V., Ian V., Economia Afacerilor, Editura Graphi, Iai, 1995, p.120.

.

6

ntr-o alt accepiune proiectul de investiii este definit ca ansamblul coerent de aciuni, graie crora o combinaie definit de resurse genereaz o dezvoltarea economic i social de o valoare determinat8

n concluzie, apreciem c noiunea de proiect de investiii poate fi definit ca un ansamblu de aciuni menite s conduc la crearea mijloacelor necesare pentru satisfacerea cerinelor impuse de elementul declanator, adic nevoia social.

.

O astfel de abordare ne conduce la ideea c un proiect de investiii presupune parcurgerea urmtoarelor etape:

1. Iniiere 2. Planificare fundamentare 3. Executare 4. Control 5. Recepie punere n funciune

ntr-o schem logic a derulrii proiectului de investiii (Figura 1. 1.) aceste etape sunt supuse raionamentului economico-social i sunt validate n cadrul procesului decizional.

Figura 1. 1. Schema logic a derulrii proiectului de investiii

8 Gittinger J. P., Analiza economic a proiectelor agricole, Institutul de dezvoltare economic BIRD, p.21.

Iniiere

Fundamentare

Abandon DECIZIE

Executare

Control

Recepie

7

ntr-o astfel de schema logic procesul decizional devine un element central care valideaz sau invalideaz proiectului de investiii, reprezint blocul condiional care face legtura ntre prima secven a unui proiect (cea prospectiv) i cea de-a doua secven a proiectului (cea executiv). Parcurgerea procesului decizional impune modul de finalizare al proiectului de investiii. Chiar dac dintr-o perspectiv practic aceast schem logic presupune decizii succesive i pe parcursul celei de-a doua secvene, n raport cu modificrile fundamentelor care au stat la baza deciziei iniiale (sau deciziei anterioare) pregtirea, luarea deciziei i implementarea soluiei alese n urma procesului decizional, genereaz de fiecare dat parcurgerea aceleiai scheme logice care nu fac altceva dect s reprogrameze n raport cu noile infomaii aciuni ale proiectului de investiii iniial sau chiar proiectul n totalitatea sa. Abordarea metodologic a proiectelor de investiii difer n raport cu tipul proiectelor de investiii. O clasificare a proiectelor de investiii este util din prisma modului de definire i procesare a parametrilor care le compun. Astfel n raport cu tipul efectelor generate de proiectele de investiii putem identifica: proiecte sociale al cror principal scop l reprezint atingere unor obiective de cretere a bunstrii sociale i proiecte economice al cror obiectiv l reprezint obinerea de avantaje economice. n raport cu impactul asupra ativitilor investitorului putem identifica: proiecte de investiii noi, proiecte de investiii de extindere, proiecte de investiii de modernizare, proiecte de investiii de meninere. n raport cu sursa de finanare putem identifica: proiecte finanaate din surse proprii, proiecte finanaate din surse mprumutate, proiecte finanaate din surse publice. n raport cu regimul juridic al investitorului putem identifica: proiecte de investiii private, proiecte de investiii publice, proiecte de investiii mixte.

8

3. Fundamente ale parametrilor proiectelor de investiii

3.1. Nevoia social sub impact restrictiv parametru al proiectelor de investiii

Proiectele economice n general i proiectele de investiii n special nu pot fi argumentate n lipsa unor coordonate sociale care au un rol declanator n cadrul demarrii unui proiect de investiii. Nevoia social ca element generator al investiiei poate fi definit ca totalitatea trebuinelor individuale ale unei colectiviti umane. Mrimea i intensitatea cu care sunt manifestate anumite nevoi difer n funcie de nivelul de dezvoltare al fiecrei regiuni, n funcie de tradiiile specifice relaiile inter-ri i piramida lui Maslow etc. Nevoia se manifest ntr-o economie de pia prin cererea de bunuri sau servicii care trebuie satisfcut, ceea ce pentru o entitate economic care vizeaz obinerea de profit, se concretizeaz ntr-o oportunitate, o ocazie favorabil9 care poate fi exploatat prin dobndirea unui avantaj concurenial fa de competitori, prin noutatea produsului sau serviciului realizat, calitatea mai ridicat, pre sau eliminarea unor insuficiene ale produselor sau serviciilor mai vechi. Reacia favorabil la o astfel de oportunitate10

Evaluarea i preluarea unei astfel de oportuniti trebuie s fie prudent deoarece adoptarea unei decizii de satisfacere a unei cereri de bunuri sau servicii implic de cele mai multe ori eforturi investiionale (de capital, materiale etc.) mari, iar rezultatele viitoare se afl de cele mai multe ori sub semnul incertitudinii. Acest rol revine cu preponderen proiectelor de investiii care au ca obiectiv iniial culegerea i prelucrarea informaiilor definitorii ale unei oportuniti de pia ntre care:

se concretizeaz ntr-un demers strategic care genereaz un proiect de investiii cu costuri de implementare i profituri viitoare estimate i se finalizeaz cu realizarea i punerea n funciune, exploatarea, investiiei propriu-zise.

- dac nevoia este insuficient sau total nesatisfcut de pe pia; - estimarea dimensiunii pieei; - nivelul de dezvoltarea al pieei; - estimarea ciclului de via al produsului sau serviciului vizat; - determinarea nivelului preului pentru produsul sau serviciul rezultate n

urma implementrii investiiei; - identificarea canalelor de distribuie utilizabile; - structura concurenei i posibilitile acesteia de adaptare la modificrile

survenite pe pia;

9 Cocri V., Ian V., Economia Afacerilor, Vol. I., Editura Graphi, Iai, 1995, p. 122. 10 Considerm c termenul de oportunitatea poate fi suficient de cuprinztor n contextul prezentat, chiar i n contextul proiectelor de investiii financiare, deoarece i n cazul acestora avem de-a face cu o cerere i o ofert de titluri financiare, precum i n cazul n care modificarea cererii de produse sau servicii opereaz n sens negativ prin diminuarea acesteia, necesitatea de restrngere a activitii, de dezinvestiii putnd fi considerat ca o oportunitate n sensul eliminrii unor pierderi poteniale viitoare.

9

- informaii privind potena financiar a clienilor int. Culegerea, prelucrarea i analizarea acestor informaii ofer baza dimensionrii efective a proiectului investiional att n ceea ce privete capacitile de producie necesare i implicit a efortului investiional ct i privitor la efectele scontate ca volum i ca modalitate de etalare pe un orizont de prognoz determinat. Fiind punctul de plecare n demararea i fundamentarea unui proiect de investiii aceast analiz a pieei trebuie s se finalizeze n previziunea vnzrilor viitoare ale companiei att din perspectiv cantitativ ct i valoric. Pentru ca aceste informaii s reprezinte un suport real n fundamentarea unui proiect de investiii acestea trebuie s provin dintr-un cuplu de segmente ale mediului n care i desfoar activitatea compania: extern i intern11

Analiza mediului extern vizeaz mediul economic-competitiv n care funcioneaz compania, cu structura prezent i tendinele evolutive.

, din perspectiva prezent i viitoare.

Analiza mediului intern poate completa i ajusta informaiile, prin luarea n considerare a cerinelor clienilor att n ceea ce privete calitatea produselor sau serviciilor ct i a comenzile viitoare ale acestora.

Totui piaa nseamn nu doar clienii, contextul pieei include reeaua furnizorilor i partenerii comerciani, precum i clienii intermediari i cei finali (consumatorii propriu-zii), modul n care o companie nelege reglementrile guvernamentale, tendinele n orientarea consumatorilor sau posibilitatea apariiei unor evenimente neplcute, toate acestea putnd afecta ntr-un mod negativ att producia, ct i relaiile companiei cu clienii si. n acest sens trebuie creat n mod sistematic imaginea lanului de valori al companiei,12

n final previzionarea vnzrilor va reprezenta valoarea ateptat a unei distribuii de probabilitate a cifrei de afaceri i a fluxurilor de numerar (cash-flows) posibil de atins n diferite situaii de evoluie ale pieei n ansamblul ei i cu anumite probabiliti de apariie pentru fiecare scenariu de evoluie n parte. Nu putem avea pretenia realizrii unei previziuni a vnzrilor exacte, context n care devine la fel de important i gradul de nesiguran cuprins n previziunea realizat i posibilitile de msurarea a acestuia.

ncepnd cu furnizorii i terminnd cu clienii finali - consumatorii propriu-zii.

Pe lng aspectul oportunitilor impactul coordonatelor sociale se manifest i n sens restrictiv, n special prin prghiile legislative care limiteaz aria de operare (operabilitate) a companiilor n funcie de standardele sociale adoptate ntr-un anumit moment istoric de ctre societate. Pe de alt parte, la nivel macroeconomic parametrii sociali ai proiectelor de investiii impun determinri complexe care s evalueze efectele sociale ale proiectului. Efectele social-economice pot fi msurate pe baza unor indicatori cum ar fi: venitul pe cap de locuitor, rata angajrii, valoarea consumului pe cap de locuitor, etc. 11 Halpern P., Weston J., Brigham E., Finane manageriale, Editura Economic, Bucureti, 2000, p.145. 12 Hiebeler R., Kelly T. B., Ketteman C., Cele mai bune practici, Grupul Editorial Image, Bucureti, 1998,p.45.

10

n termeni foarte generali orice proiect de investiii are un impact asupra bunstrii sociale a rezidenilor n regiunea vizat i poate, de asemenea i n alte zone. Bunstarea social este un concept multidimensional, incluznd componente care sunt ntr-o legtur mai strns cu venitul (consum, investiii, angajri) i alte componente care sunt puternic influenate de venit (echitate, sntate, educaie i alte aspecte ale bunstrii umane). Un proiect atrage resurse care au o valoare social i produce rezultate care au de asemenea o valoare social. Aceste valori pot fi reflectate n totalitate de preul pe care investitorii l pltesc pentru a cumpra (intrri pentru proiect) i pe care consumatorii l pltesc pentru a cumpra (rezultat al proiectului). n orice caz, n multe situaii preul nu reuete sa joace acest rol. n astfel de cazuri beneficiile sociale i costurile sociale, dac este posibil s fie evaluate n mrime monetar, pot diferi de valoarea privat. ntrebarea cheie este dac cele cteva ctiguri, n privina bunstrii aprute n urma proiectului, merit costul?

Pe de alt parte, schimbrile n bunstare pot avea un numr de componente foarte diferite. Un proiect de investiie poate crete venitul rezidenilor i n principal, aceasta poate fi msurat prin statistici privind produsul intern brut la nivel local i regional, daca sunt disponibile. Mai mult, venitul viitor poate fi influenat de creterea competitivitii structurii economice. Condiiile de angajare se pot mbunti pentru c fora de munc neangajat este angajat n timpul perioadei de construcie sau permanent: acest efect poate fi msurat prin luarea n considerare a tendinelor pe piaa muncii. Mediul se poate mbunti pentru c proiectul reduce emisia de ageni poluani: analiza impactului asupra mediului poate ajuta la cuantificarea acestui aspect. Unele din aceste venituri, crearea de locuri de munca i imbuntirea mediului pot genera beneficii indirecte ca de exemplu: mbuntirea calitii mediului poate susine turismul i prin urmare venituri suplimentare i oportuniti de angajare suplimentare; venitul suplimentar n schimb poate contribui la un mediu mai bun datorita faptului ca-i permite standarde de siguran mai mari. Toate aceste beneficii pot fi ns legate de alte pierderi indirecte: venitul generat de proiecte poate fi parial compensat de venitul pierdut n alte pri n economie; anumite proiecte pot afecta mediul ntr-o anumita msur, etc. Toate aceste aspecte ar trebui luate n considerare n cadrul evalurii proiectului. De aceea poate fi dificil s se previzioneze toate influentele proiectului. De exemplu, datele nu ne permit s facem o estimare demn de ncredere asupra impactului total al proiectelor individuale n schimburile cu alte regiuni; efectele indirecte ale angajrilor sunt deseori dificil de estimat; competitivitatea poate depinde de condiiile comerului extern, rata de schimb, schimbri n preturile reciproce, toate acestea fiind variabile a cror analiz specific poate genera costuri care nu pot fi justificate. Datorit acestor dificulti s-ar putea recomanda concentrarea asupra unui numr de indicatori simpli de mediu i msurare a impactului crerii de noi locuri de munc, sau criterii adiionale, doar daca sunt relevante pentru zona de amplasare a proiectului.

n concluzie putem aprecia c fundamentele sociale ale proiectelor de investiii dei sunt elementele generatoare i baza efectiv pe care se realizeaz proiectul, ele reprezint n acelai timp elementele de incertitudine n finalizarea unui proiect de investiii n special datorit caracterului extrem de complex al coordonatelor sociale.

11

3.2. Fundamente tehnice ale parametrilor proiectelor de investiii

n plan tehnic sau tehnologic fundamentarea parametrilor proiectelor de investiii se realizeaz pornind de la elementele de fundamentare social care ofer ntr-o prim instan informaii indirecte legate de dimensiunea proiectului viznd n special componenta efectelor din prisma unei cereri poteniale ce trebuie satisfcut iar apoi odat identificat a ceast cerere i cuantificat oportunitatea existent apare problema modului efectiv n care se poate fructifica aceast oportunitate. n acest moment al procesului de fundamentare a proiectului de investiii intervin elementele tehnice i tehnologice, concretizate ntr-o prima faz din perspectiva dimensiunii obiectivului de investiii. n plan teoretic acest concept tinde s fie asimilat capacitii de producie de bunuri sau servicii ca volum maxim al produciei ce poate fi realizat ntr-o perioad de timp, fiind cea mai preferat modalitate de definire a noiunii de dimensiune a unui obiectiv de investiii att n plan teoretic ct i practic13

Capacitatea de producie a unui proiect de investiii reprezint mrimea maxim a produciei ce poate fi realizat ntr-o perioad de timp, n condiiile folosirii intensive i extensive a capacitilor care vor fi create, n regimul de lucru cel mai bun i n condiii raionale. Din perspectiva fundamentrii proiectului de investiii se pune problema determinrii capacitii optime de producie care s fie capabil s asigure acoperirea cererii poteniale n condiii de eficien economic, adic raportul dintre efortul total al investiiei i efectul rezultat sau producia obinut s fie optim. Minimizarea efortului total pe unitate de capacitate de producie presupune n acest context acionarea n dou direcii i anume: prima urmrete accesul la tehnologii cu costuri minime, iar a doua trebuie s asigure accesul la tehnologii ct mai eficiente, adic s se urmreasc consumuri de materiale minime, productivitate ridicat i o calitate corespunztoare. Deoarece aceste dou direcii nu converg spre aceeai soluie, tehnologiile cele mai ieftine fiind de obicei deficitare din punct de vedere al eficienei, iar tehnologiile eficiente implic de obicei costuri ridicate, rezult c alegerea trebuie fcut din perspectiva costului global (investiii + exploatare) i a influenei acestuia asupra parametrilor economico-financiari ai proiectului de investiii precum i din perspectiva soluiei tehnologice celei mai indicate n condiiile existente sau care poate fi asigurat n perspectiva apropiat, scopul final fiind acela de cretere a rentabilitii i de accelerare a proceselor de dezvoltare

.

14

13 Cistelecan L., Op. cit., p. 182.

. De asemenea un criteriu important n alegerea tehnologiilor ce urmeaz s fie utilizate o reprezint flexibilitatea, capacitatea de adaptare a acestora la tendinele viitoare previzibile ale pieei (dezvoltarea produselor sau serviciilor, creterea sau diminuarea cererii etc.).

14 n general introducerea unei tehnologii noi implic un necesar de for de munc superior calificat i materii prime cu caliti superioare, ceea ce face ca de obicei tehnologiile cu grad ridicat de noutate, mai sofisticate, s necesite un timp de absorbie mai lung, eficiena fiind obinut ntr-o perioad mai lung de timp, aprnd astfel costuri ascunse suplimentare datorate lipsei de eficien din perioadele incipiente ale exploatrii.

12

n contextul celor prezentate mai sus, un rol important n fundamentarea parametrilor proiectelor de investiii, n perspectiva coordonatelor tehnice i tehnologice n care se nscriu acestea, revine activitii de proiectare. n concepia unor autori stabilirea dimensiunii optime a unui proiect de investiii presupune luarea n considerare a mai multor criterii, i anume: realizarea unui nivel nalt al productivitii muncii, minimizarea cheltuielilor de aprovizionare, minimizarea costului de producie unitar, minimizarea efortului investiional15. ntr-o alt viziune mai restrns dar poate mai pragmatic aceste criterii s-ar rezuma la cerina de a reduce cheltuielile de investiii i cele de exploatare, precum i de a ridica nivelul beneficiului, al rentabilitii n condiiile folosirii n cel mai ridicat grad a capacitilor de producie obinute.16

Totui considerm c aceste criterii minimale dei valabile din punct de vedere practic nu pot s ofere dect o soluie limitat, deoarece nu este luat n calcul influena tuturor factorilor. Pe de alt parte o abordare extrem de complex cu luarea n considerare a tuturor factorilor implicai, inclusiv a celor cu aciune la nivel macroeconomic, ntr-o analiz obiectiv, face lipsit de eficien un astfel de raionament n special datorit efortului ridicat.

n cele ce urmeaz vom analiza cteva dintre criteriile prezentate pentru a aprecia n ce msur acestea pot conduce la stabilirea unei dimensiuni optime a investiiei. Dac vom urmri nivelul costurilor de producie unitare vom observa o evoluie descresctoare, pe msur ce nivelul capacitii de producie este mai mare. Aceast scdere a costurilor unitare atinge un minim pentru un anumit nivel al capacitii de producie urmnd ca acest punct de minim s manifeste o tendin de cretere, Figura 1. 2.

Figura 1. 2. Alura curbei costurilor unitare de producie n funcie de capacitatea de producie

15 Vasilescu I., Romnu I., Cicea C., Investiii, Editura Economic, Bucureti, 2000, p.381. 16 Staicu F., coordonator, Eficiena economic a investiiilor, Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1995, p.103-104.

Capacitatea de producie

Costuri de producie unitare

c1

c2

ci

Q1 Q2 Qi

13

Descreterea cheltuielilor unitare se datoreaz diminurii costurilor fixe pe unitatea de produs, iar creterea dup atingerea punctului de minim se datoreaz n principal cheltuielilor de depozitare suplimentare, dificultile rezultate din adaptarea greoaie la fluctuaiile pieei etc. Din perspectiva acestui criteriu rezult c investitorul va trebui s opteze pentru aceea soluie tehnologic care i asigur un cost unitar de exploatare ct mai redus pentru o anumit cantitate de produse sau servicii determinat ca int de pia, in rezultat n urma analizei coordonatelor sociale n care se ncadreaz proiectul de investiii. Urmtorul criteriu, valoarea investiiilor pe unitatea de produs sau altfel spus investiia specific, se determin pe baza relaiei:

(1. 1.) Ca i n cazul primului criteriu, optimul l reprezint minimul i anume, valoarea minim a investiiei specifice determinat n funcie de cantitatea de produse sau servicii necesar potrivit determinrilor efectuate n analiza cererii i ofertei de pe pia. Al treilea criteriu analizat pe baza acestei concepii, vizeaz profitul care se realizeaz pe unitatea de produs. Acest indicator depinde n mod direct de volumul produciei dar i de adaptabilitatea companiei la cerinele pieei. Evoluia acestui indicator este condiionat n mod direct de costurile unitare de producie i de preul de vnzare de pe pia. n acest context evoluia profitului unitar este invers celei de evoluie a costului unitar, aspect relevat n Figura 1. 3.

Figura 1. 3. Alura curbei profitului unitar n funcie de capacitatea de producie

Capacitatea de producie

Profit unitar

Qoptim

14

Nu n ultimul rnd, cererea, exprimat prin volumul sau valoarea produselor acceptate de pia, poate constitui criteriu esenial care fundamenteaz dimensiunea proiectului de investiii. Neluarea n calcul a acestui element poate conduce la invalidarea oricrei dintre metodele prezentate mai sus, fie n sensul supradimensionrii capacitii de producie (capacitate ridicat cerere redus costuri fixe ridicate nivel sczut al vnzrilor rentabilitate unitar redus), fie n sensul subdimensionarii capacitii de producie. Deci nu se poate vorbi de capacitate de producie optim fr a ine cont de cererea vizat a fi acoperit. Pornind de la acest raionament considerm c de fapt capacitatea de producie este n primul rnd determinat de cererea int i apoi corelat cu criteriile de eficien prezentate n literatura de specialitate (criterii care vizeaz mai mult structura capacitii de producie dect dimensiunea acesteia). n opinia noastr, problema dimensionrii optime a capacitii de producie presupune de fapt identificarea unui interval al capacitii optime de producie care s ofere o limit inferioar n care investiia i pstreaz rentabilitatea, o limit superioar sau nivelul maxim ce poate fi atins n condiii de utilizare extensiv i un nivel normal al capacitii de producie care s asigure acoperirea cererii previzionate. n plus, aceast dimensiune optim (sau interval al capacitii optime) este condiionat i de un alt set de factori, care au la rndul lor caracter restrictiv sau dimpotriv favorizant, cum ar fi: restricia apelului consumul unor resurse (strategice sau contingentate), protecia mediului, prevederi legislative speciale, prevederi fiscale care tempereaz sau stimuleaz intenia de a investii etc.

2.3. Fundamente economice i financiare ale proiectelor de investiii corporale

Parametrii economici ai proiectelor de investiii constituie de cele mai multe ori elementul decisiv n fundamentarea deciziei de investiii datorit calitii intrinseci a acestora, rezultat din modul de exprimare (valoric) al acestor indicatori precum i din modul de formare a acestora (o comensurare a parametrilor sociali i tehnici). Privii din aceast perspectiv parametrii economici ai proiectelor de investiii reprezint o reflectare (o evaluare) a parametrilor sociali i a celor tehnici. Aadar parametrii economici ai proiectelor de investiii prezint un coninut complex menit s ofere o imagine global, pragmatic, asupra proiectului de investiii necesar n luarea deciziei de investiii. Determinarea acestor parametrii, precedat de pregtirea informaiilor necesare determinrii lor, reprezint una dintre problemele de baza ale fundamentrii proiectelor de investiii. Corectitudinea deciziei de investiii depinde n mare msur de calitatea informaiilor furnizate de parametrii proiectelor de investiii, de modul n care acetia reuesc s reflecte ct mai bine realitatea economico-social.

15

2.3.1. Efort n proiectele de investiii Fundamentarea parametrilor economico-financiari pentru un proiect de

investiii vizeaz determinarea unei game largi de indicatori care reflect att elementele de efort investiional, necesare realizrii obiectivelor de investiii, ct i elementele de efect previzionate, generate de punerea n aplicare a proiectului de investiii.

Valoarea investiiei este un indicator de efort complex care comport forme variate de determinare n funcie de informaiile care sunt urmrite i n funcie de necesitile analizei. Din acest punct de vedere pot fi identificate mai multe modaliti de determinare a acestui indicator dar care difer prin gradul de cuprindere a elementelor de efort incluse n acest indicator.

a. Cea mai des ntlnit modalitate de determinare este aceea n care se coreleaz (se identific) valoarea investiiei cu cererea total de capital (de surse de finanare) necesar realizrii investiiei17 sau n care se identific valoarea investiiei cu bugetul iniial necesar realizrii investiiei18

. n aceast abordare determinarea investiiei se poate face n modul urmtor:

I = IIMOB + NFR (1. 2.)

unde, IIMOB reprezint investiiile n active imobilizate, corporale sau necorporale,

inclusiv cheltuielile de transport, montaj i punere n funciune; NFR reprezint nevoia de capital de exploatare iniial cerut de proiectul de

investiii. Evident n situaia proiectelor de dezvoltare, modernizare sau nlocuire aceast

relaie se modific prin apariia cheltuielilor legate de dezinvestiia componentelor ce urmeaz sa fie nlocuite. Iar n cazul capitalului de exploatare se va lua n considerare numai creterea de nevoie de fond de rulment impus de noile condiii de exploatare. Desigur se vor avea n vedere i eventuale venituri obtenabile din vnzarea activelor imobilizate cedate sau eventuala diminuare a nevoi de fond de rulment de exploatare ca urmare a modificrii condiiilor de exploatare.

ntr-o astfel de situaie valoarea investiiei s-ar determina n modul urmtor:

I = IIMOB +Icol+Ch dezinv.- Sv NFR (1. 3.)

unde, IIMOB reprezint investiiile n active imobilizate inclusiv cheltuielile de

transport, montaj i punere n funciune; Icol investiiile colaterale;

17 Stancu I., Op. cit., p. 580. Vasilescu I., Romnu I., Cicea C., Investiii, Editura Economic, Bucureti, 2000, p.113.; Stancu F., coordonator, Eficiena economic a investiiilor, Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1995, p. 92. 18 Halpern P., Weston J. F., Brigham E. F., Op. cit., p. 409.

16

Ch. dezinv. reprezint cheltuielile cu dezinvestiia imobilizrilor inclusiv cheltuieli de demontare;

Sv reprezint sume obinute din valorificarea imobilizrilor care au fost eliminate din sistemul de producie.

NFR reprezint variaia nevoii de fond de rulment de exploatare n funcie de evoluia acesteia dup realizarea investiiei.

b. Dei ultima variant prezentat este una dintre cele mai uzitate modaliti de abordare a indicatorului valoarea investiiei, trebuie precizat faptul c exist opinii conform crora se impune o abordare mai larg a acestui indicator n contextul analizrii eficienei proiectelor de investiii. n acest scop vor trebui identificate i comensurate toate elementele de efort investiional att cele legate direct de finanarea investiiilor (care afecteaz fluxurile proiectului) ct i cele legate de pierderi de venit datorate implementrii proiectului de investiii precum i orice alte costuri suportate n perioada iniial sau care vor aprea ca rezultat direct al acceptrii i implementrii proiectului de investiii.

n aceast ultim categorie putem identifica cel puin dou componente19

n aceast abordare valoarea investiiei se poate determina n modul urmtor:

: efortul suplimentar sau pierderea de venit datorat imobilizrii fondurilor de investiii care apare ca urmare a manifestrii factorului timp (ceea ce se pierde este o posibil fructificare a fondurilor pe perioada de execuie a proiectului, un cost de oportunitate) sau pierderea de profit cauzat de ntreruperea activitii ca urmare a implementrii proiectului de investiii, n cazul investiiilor de dezvoltare, modernizare sau reutilare.

I = IIMOB +ICOL+Ch dezinv.- Sv NFR + Et + PPn+ Ac

(1. 4.) unde, Et efortul suplimentar determinat de imobilizarea fondurilor de investiii; PPn pierderi din profit net; Ac - alte cheltuieli de investiii. Determinarea efortului suplimentar ca efect al imobilizrii fondurilor de

investiii se poate face prin estimarea pierderilor de venit potenial obtenabile prin plasarea alternativ a capitalului investit n alte plasamente. Aceast estimare se poate realiza prin determinarea perioadei de imobilizare a resurselor de investiii ca diferen ntre momentul utilizrii lor i momentul punerii n funciune (sau momentul finalizrii investiiei) i apoi prin determinarea efectului potenial nerealizat din plasarea acestor resurse n alte activiti generatoare de venit. Un model matematic de determinare al acestui element poate fi20

[ ]=

=n

knknt kTIEE

1)5,0(

:

(1. 5.) unde:

19 Cistelecan L., Op. cit., p. 157, 158. 20 Idem, p.157.

17

En gradul de fructificare obtenabil n alte plasamente; Tn durata de realizare a obiectivului de investiii; Ik valoarea investiiilor realizate n perioada k. Pierderea de profit net este legat n mod direct de eventualele ntreruperi ale

activitilor productive ale unei ntreprinderi ca urmare a implementrii unui proiect de investiii. Acest element de efort este identificat cu preponderen n cazul proiectelor de reutilare, modernizare sau nlocuire de capaciti de producie. Determinarea pierderii de profit se poate face prin ponderarea profitului net obtenabil nainte de realizarea proiectului de investiii cu ponderea activitii ntrerupte n totalul activitii proiectului de investiii i cu perioada de ntrerupere a activitii determinat de realizarea investiiei.

lunitkPP nPn 12

=

(1. 6.) unde: Pn profitul net obinut nainte de realizarea investiiei; k ponderea rezultatelor activitii (seciei) ntrerupte n totalul rezultatelor

ntreprinderii; t perioada de ntrerupere a activitii. Includerea unor astfel de elemente n indicatorul valoarea investiiei ofer

posibilitatea aprecierii mai corecte a unor indicatori de eficien a proiectelor de investiii cum ar fi perioada de recuperare a investiiei, rentabilitatea investiiei etc.21

.

3.4. Durata de via a proiectului

Odat realizat fundamentarea corect a elementelor de efort investiional apare ca necesar identificarea elementelor de efect ale proiectului de investiii precum i corelarea acestor elemente cu dimensiunea temporal a proiectului, determinarea perioadei de generare a efectelor. O asemenea abordare ridic problema determinrii duratei de via a proiectului.

Identificarea duratei de via a proiectului dei nu reprezint un indicator economic n sens pur fiind mai mult o caracteristic social-tehnologic, condiioneaz n mod esenial calitatea informaiilor economico-financiare utilizate n analiza proiectului. Deci viitorul proiectului trebuie previzionat pe o perioad suficient de mare pentru a-l nelege din perspectiva impactului economic i social pe termen mediu i lung dar fr a depi o perioad obiectiv real limitat la viaa util a proiectului. Aceast determinare ridic ns anumite probleme datorit criteriilor multiple care pot fi utilizate pentru stabilirea indicatorului.

21 De exemplu, neluarea n calcul a efectelor ntreruperii activitii la nivelul ntreprinderii poate conduce la decizii greite atta timp ct investiia de reutilare va genera o cretere a profitului care va asigura recuperarea capitalului investit dar nu va acoperi pierderile datorate ntreruperii activitii.

18

Pe de-o parte durata de via a proiectului se poate identifica cu durata de via fizic, normal, rezultat din caracteristicile tehnice intrinseci ale proiectului i din intensitatea utilizrii investiiei. Dar aceast preluare strict nu ofer certitudinea c se va suprapune peste o durat dezirabil din punct de vedere economic.

Pentru realizarea acestui deziderat unii autori asimileaz durata de via a proiectului cu intervalul n care veniturile generate acoper cheltuielile aferente. Alii consider c durata de via a proiectului este dat de intervalul de timp n care randamentul proiectului este maxim.

Deoarece determinarea unei durate de via a proiectelor de investiii este relativ, datorit factorilor exogeni care influeneaz alegerea i a incertitudinii care planeaz asupra viitorului economic, devine poate mai important alegerea unui orizont de previziune rezonabil pentru previzionarea rezultatelor proiectului, a veniturilor, cheltuielilor, fluxurilor de numerar etc. ns, n orice situaie se impune ca orizontul de timp ales s nu depeasc durata de via economic a proiectului.

Alegerea orizontului de prognoz va trebui s urmreasc diminuarea caracterului incert al previziunilor, deoarece cu ct orizontul de prognoz este mai ndeprtat cu att datele privind evoluia viitoare a proiectului sunt mai incerte. Aceast situaie poate s fie diferit de la un sector de activitate la altul, de la o ar la alta. n acest sens n teorie i practic se utilizeaz noiunea de orizont de prognoz explicit sau previzibil, pentru definirea perioadei n care datele previziunii au un grad sczut de incertitudine i noiunea de orizont de prognoz neexplicit sau neprevizibil22

Deci alegerea orizontului de prognoz va trebui s in seama att de durata economic ct i de durata fizic de via a proiectului.

pentru definirea perioadei de via a proiectului n care aprecierea datelor de fundamentare devine ambigu. Utiliznd aceast delimitare se presupune c tot ceea ce s-ar obine din exploatarea obiectivului dup expirarea orizontului de prognoz explicit va fi inclus n valoarea rezidual a proiectului.

La nivelul organismelor internaionale exist preocupri specifice pentru identificarea unor orizonturi de prognoz orientative pentru diferite sectoare economice care s ghideze investitorii n fundamentarea proiectelor de investiii. O astfel de fundamentare este oferit de Comisia European pentru proiectele mari de investiii23

(Tabelul 1.7.):

Tabelul 1. 2. Orizontul de timp (ani) n evaluarea unui eantion de proiecte mari Sector economic Media orizontului de

timp -ani-

Numr proiecte monitorizate

Energie 24.7 9 Apa i mediu 29.1 47 Transport 26.6 127 Industrie 8.8 96

22 Noiune utilizat n special n cazul proiectelor care prin natura lor au o durat de exploatare mare, de regul peste 20-25 de ani. 23Comisia European

19

Alte servicii 14.2 10 TOTAL 20.1 289

3.5. Efecte ale proiectelor de investiii

Efectul net al investiiei. Una dintre etapele cele mai importante ale proiectului de investiii o reprezint estimarea efectelor nete generate de exploatarea proiectelor de investiii deoarece prin compararea acestora cu elementele de efort iniiale se ia decizia de acceptare sau respingere a proiectului de investiii.

Practica i teoria economic ridic probleme n ceea ce privete modalitatea de exprimare a acestor efecte n special asupra mrimilor economice care exprim cel mai bine rezultatele generate de proiect. Astfel se pot aminti aici printre formele de exprimare a acestor rezultate, pe de-o parte veniturile nete sau profitul net generat de un proiect de investiii, fundamentate pe date strict contabile, iar pe de alt parte se poate aduce n discuie ca o alternativ la acestea utilizarea fluxurilor nete de numerar pe care le genereaz un proiect de investiii, sau altfel spus o fundamentare financiar.

Avnd n vedere modalitile de determinare a celor dou forme de exprimare a efectelor generate de proiectele de investiii, n prima variant ca diferen ntre venituri i cheltuieli iar n a doua ca diferen ntre ncasri i pli se ridic ntrebarea care din cele dou categorii valorice exprim cel mai corect ateptrile investitorilor.

Pentru a argumenta alegerea se impune analizarea motivaiei ntreprinztorului regsit n definiia financiar a conceptului de investiii: investiia este definit ca schimbarea unei sume de bani prezente n sperana obinerii unor ctiguri viitoare, superioare, probabile24. Sau altfel spus motivaia investitorului const n recuperarea sub o form sau alta i dup un anumit scadenar, a sumei care a fost afectat iniial proiectului innd cont i de ctigurile suplimentare posibile25

Aceste abordri conduc deci la concluzia c fluxurile de lichiditi pe care le genereaz un proiect de investiii joac un rol important n adoptarea unor criterii de selecie corecte a proiectelor de investiii, poziie la care se raliaz majoritatea autorilor .

.

Acesta nu nseamn c folosirea unor concepte clasice (contabile, convenionale) cu privire la rezultatele proiectelor de investiii poate fi lipsit de interes, deoarece construirea fluxurilor de numerar viitoare nu poate s fac abstracie de indicatorii clasici (denumii i indicatori statici, dup unii autori26

24 Cistelecan L., Op. cit., p.14.

). Mai mult aceste date contabile stau de cele ai multe ori la baza determinrii fluxurilor nete de trezorerie. Deci utilizarea fluxurilor de numerar n analizarea proiectelor de investiii nu exclude utilizarea datelor contabile ci utilizarea acestora este considerat ca subneles de majoritatea autorilor.

25 Cocri V., Ian V., Op. cit., p.123. 26 Cistelecan L., Economia, eficiena i finanarea investiiilor, Editura Economic, Bucureti, 2002; Staicu F., coordonator, Eficiena economic a investiiilor, Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1995

20

Un alt argument al utilizrii fluxurilor de numerar l reprezint caracteristica de baz a acestui indicator i anume c acesta nglobeaz n mod nedifereniat att posibilitile de recuperare a investiiei ct i randamentul investiiei27

Pe lng estimarea efectiv a dimensiunii efectelor generate din exploatare o problem important o constituie i distribuia n timp a acestor elemente de efect.

.

n perspectiva analizei dinamice elementele de efect ale unui proiect de investiii se regsesc n fluxurile nete de numerar (de trezorerie) generate de proiect. Previzionarea fluxurilor de numerar depinde de o multitudine de variabile pornind de la parametrii sociali i tehnici ai proiectelor de investiii. Estimarea fluxurilor de numerar trebuie s in cont n estimarea vnzrilor de: nivelul cererii de pe pia, elasticitatea preului, evoluia economic global, reaciile posibile ale concurenilor, iar n estimarea costului produciei vor trebui cuantificate consumurile specifice, cheltuielile de funcionare, cheltuielile de aprovizionare i desfacere etc., vor trebui identificate costurile variabile ale proiectului i costurile fixe, iar pentru o cuantificare exact se impune determinarea modului n care costurile variabile evolueaz n funcie de nivelul produciei28

Dificultatea mare n estimarea fluxurilor de trezorerie o reprezint posibilitatea de apariie a erorilor de estimare, cu ct proiectul de investiii este mai complex sau produsele i serviciile create de proiect sunt mai inovative sau cu ct perioada de previzionare vizeaz un orizont mai lung de timp, cu att erorile de estimare pot fi mai mari i pot avea un impact nedorit n luarea deciziei de investiii. n aceste condiii, dac tehnicile de previzionare nu conduc la rezultate cu un grad rezonabil de acuratee, orice tehnic de apreciere a proiectului de investiii indiferent de gradul su de complexitate, poate conduce la decizii greite care s implice un efect contrar celui ateptat n economia ntreprinderii.

.

Astfel pornind de la informaiile despre intrrile i ieirile fizice anuale care sunt estimate ca realizabile dup aplicarea proiectului, intrrile incluznd plile (cheltuielile) cu personalul, factorii de producie, energia i alte poziii fizice relevante, iar ieirile incluznd uniti de servicii i/sau produse furnizate an de an, multiplicate cu preurile de achiziie sau de vnzare se pot obine valorile totale ale intrrilor i ieirilor de numerar (financiare) generate de exploatarea proiectului i implicit se poate determina prima component a fluxului de trezorerie, excedentul brut de exploatare (EBE), care reprezint efectul (surplusul) generat de exploatarea investiiei.

Alturi de excedentul din exploatare29, cealalt component a fluxului de numerar este considerat economia fiscal asupra amortismentelor adiionale aferente investiiilor n active imobilizate30

27 Gittinger J. P., Op. cit., p.88.

.

28 Nu toate costurile de producie evolueaz direct proporional cu evoluia produciei, existnd costuri de producie care evolueaz direct proporional cu nivelul produciei: costurile aferente consumurilor de materiale; costuri care au o rat mai mic de cretere sau descretere fa de nivelul produciei: costuri de mentenan i reparaii; costuri care evolueaz cu o rat mai mare de cretere sau descretere fa de nivelul produciei. 29 Numit de unii autori i cash-flow din exploatare. 30 Levasseur M., Quintart A., Finance, Economica, Paris, 1993, p.470.

21

ntr-o astfel de accepiune determinarea fluxului de lichiditi ar comporta parcurgerea urmtorului algoritm:

Determinarea fluxului net de lichiditi pentru un proiect de investiii de inovare sau de extindere

EBE = Cifra de afaceri Cheltuieli totale (fr amortizare)

ENE = EBE (1 - t)

EF = Am t

FN = ENE + EF (1. 7.)

unde: ENE excedent net de exploatare; EF economia fiscal din amortizare; Am amortizarea periodic a imobilizrilor obinute prin realizarea proiectului

de investiii; FN flux net de numerar; t rata impozitului. n situaia n care proiectul vizeaz realizarea unor modernizri care s permit

reducerea cheltuielilor fie prin creterea productivitii fie prin raionalizri, fie nlocuiri de capaciti de producie, EBE se va determina prin nsumarea economiilor de cheltuieli realizate la o anumit capacitate de producie. Analiznd acest model se pot face anumite precizri privind validitatea informaiilor furnizate:

a. Modelul prezentat este valabil doar n situaia n care veniturile i cheltuieli perioadei sunt reglate din punct de vedere al ncasrii respectiv plii n cadrul perioadei n care au fost realizate.

b. Raionamentul se pstreaz i n cazul impozitului pe profit care este considerat ca fiind pltit integral la finele perioadei.

Deoarece aceste condiii sunt ideale, din punct de vedere practic o abordare strict (simplificat) a modelului prezentat mai sus prezint inconveniente privind exactitatea informaiilor furnizate, impunndu-se realizarea de corecii i ajustri pentru obinerea unor informaii mai exacte.

Aceste corecii pot fi efectuate pe mai multe direcii: a. Proiectul de investiii trebuie s fie evaluat pe baza tuturor elementelor de efort

i efect care-i pot fi atribuite, fie ele directe sau indirecte. n cadrul efectelor directe sunt luate n considerare fluxurile de exploatare. Dar alturi de efectele directe realizarea unui proiect de investiii poate antrena fie o reducere a vnzrilor pentru alte categorii de produse ale firmei, fie o cretere a vnzrilor pentru un produs complementar, deschiderea unui nou punct de desfacere va afect vnzrile la celelalte deja existente prin transferul clienilor, efectul financiar neaparinnd deci proiectului n cauz etc.

b.Alturi de influene asupra vnzrilor pot apare i influene diverse n structura costurilor. Astfel putem identifica: costuri care aparin proiectului dar care au fost

22

deja realizate i care nu sunt influenate de decizia de investiii, costuri de oportunitate legate de activele pe care compania le posed deja.

c. Evaluarea incidenei fiscalitii asupra proiectului de investiii trebuie s ia n considerare toate aspectele legate de termenele de plat a datoriilor fiscale, pentru a afecta corect fluxul de lichiditi al perioadei n care acestea sunt efectiv achitate. Incidena fiscalitii asupra fluxurilor de lichiditi nete se refer n general la cteva categorii mari de impozite: taxa pe valoarea adugat, impozitul pe profit i accizele.

d.n ceea ce privete taxa pe valoarea adugat aceasta nu este luat de cele mai multe ori n analiz, considerndu-se c are o influen neutr asupra proiectului. Dac ne referim strict la mecanismul taxei pe valoarea adugat aceasta are ntr-adevr o influen neutr asupra rezultatelor, taxa pe valoarea adugat deductibil fiind compensat cu cea colectat diferena fiind virat la bugetul de stat. ns n perspectiva unei evaluri dinamice a proiectului decalajele existente ntre momentele de plat i ncasare a taxei pe valoarea adugat genereaz influene asupra fluxului de lichiditi cum ar fi: realizarea investiiei propriu-zise presupune de cele mai multe ori achitarea o dat cu valoarea imobilizrile i a taxei pe valoarea adugat aferente, necesarul de fond de rulment suplimentar aferent punerii n funciune a obiectivului poare include creane fa de clieni sau credite furnizori care includ TVA31

e. n ceea ce privete impozitul pe profit acesta influeneaz fluxurile de lichiditi att prin modalitatea de determinare, profitul brut contabil nefiind ntotdeauna profit impozabil (n special situaia deductibilitii pierderilor din anii precedeni asupra profiturilor viitoare), diminundu-se astfel baza de impozitare viitoare generndu-se astfel o economie fiscal ct i prin modalitatea i termenele de achitare, momentul n care acesta devine exigibil la plat fiind foarte important.

, investitorii au posibilitatea de a cere TVA pltit dar acest lucru se face cu un anumit decalaj de timp fa de momentul achitrii iniiale; momentul achitrii TVA de plat aferent perioadei de exploatare difer fa de momentul constituirii acesteia, termenul de plat fiind unul ulterior etc.

f. De asemenea accizele influeneaz fluxurile de numerar din perspectiva termenelor la care acestea trebuie achitate (anticipat sau posticipat).

g.Luarea n calcul a efectelor anticipate ale inflaiei, previzionarea ncasrilor i plilor urmnd s fie fcut n preuri curente32

31 Cocri V., Ian V., Economia Afacerilor, vol. III, Editura Graphix, Iai, 1995, p.126.

, anticipate pentru fiecare perioad luat n calcul. Totui estimarea acestor evoluii trebuie fcut cu mult pruden innd cont de modul diferit n care inflaia afecteaz diferitele componente ale fluxului de lichiditi. De exemplu, economia fiscal legat de ritmul amortizrii este aparent insensibil la efectele inflaiei (n sensul nemodificrii n timp a valorii), deoarece sistemele de amortizare nu includ elemente de actualizare a valorii imobilizrilor legate de inflaie (excepia o poate constitui situaia n care imobilizrile sunt reevaluate periodic), iar n cazul componentelor fluxurilor de lichiditi influenate de preurile de vnzare sau de achiziie intervine legtura cu

32 Lumby S., Investment appraisal and financial decisions, Chapman & Hall, Londra, 1996, p.133.

23

evoluia indicilor specifici ai preurilor naionale sau internaionale n funcie de specificul activitii ce urmeaz a fi realizate33

Componenta final a fluxului de lichiditi o constituie valoarea rezidual definit ca fluxul de numerar care se obine (se recupereaz) la sfritul perioadei de exploatare a obiectivului de investiii. Se consider c valoarea rezidual se obine pe baza a dou grupe de recuperri

.

34

- recuperri din cedarea (valorificarea) activelor imobilizate, diminuate cu impozitul pe profitul generat.

:

- recuperri din eliberarea nevoii de fond de rulment suplimentare alocat iniial sau pe parcurs.

Deci valoarea rezidual se poate determina utiliznd urmtoarea relaie: VR = Rnete din Ai + VNFR

(1. 8.) unde: Rnete din Ai reprezint ncasrile din cedarea activelor imobilizate diminuate cu impozitul pe profit; VNFR este valoarea de lichidare a nevoii de fond de rulment suplimentar cerut de activitatea de exploatare.

n opinia noastr, pornind de la definiia i componentele prezentate mai sus ca

formnd valoarea rezidual, considerm c aceste componente ale valorii reziduale pot apare i pe parcursul perioadei de exploatare a proiectului de investiii. O astfel de situaie poate s apar atunci cnd o eventual reducere a activitii n ultimii ani de exploatare poate genera recuperri (eliberri) periodice, datorate diminurii nevoii de fond de rulment de exploatare. Aceste recuperri periodice pot influena n sensul creterii fluxurile nete de trezorerie ale diferitelor perioade. Determinarea acestor recuperri apare ca o diferen ntre nevoia de fond de rulment de exploatare a unei perioade i nevoia de fond de rulment a perioadei urmtoare:

VNFR i-1 = NFRi-1 NFRi (1. 9.)

unde: VNFR i-1 - reprezint valoarea de lichidare a nevoii de fond de rulment recuperat ca urmare a diminurii activitii de exploatare n perioada i fa de perioada i-1; NFRi reprezint nevoia de fond de rulment a perioadei i; i reprezint perioada de exploatare pentru care se determin fluxul net de lichiditi.

3.6. Rata de actualizare Rata de actualizare prezint un rol deosebit n alegerea variantei optime a proiectului de investiii deoarece este un element component n determinarea

33 Cocri V., Ian V., Op. cit., p.129. 34 Levasseur M., Quintart A., Op. cit., p.471.

24

indicatorilor dinamici de apreciere a proiectelor de investiii. Estimarea corect a ratei de actualizare devine astfel o condiie a realizrii unei analize corecte a proiectului de investiii. Analitii utilizeaz n stabilirea ratei de actualizare anumite rate disponibile pe pia care fie sunt preluate ca atare, fie sunt considerate repere n alegerea ratei de actualizare. Aceste rate de actualizare pot fi: rata dobnzii, rata medie a profitului, costul capitalului etc. Prin implicarea sa n determinarea indicatorilor de rentabilitate ai proiectului de investiii rata de actualizare poate avea funcia de instrument de msurare a rentabilitii proiectului de investiii. Astfel rata criteriu aleas pentru actualizarea fluxurilor de numerar ale proiectelor de investiii este element determinant n selecia proiectelor de investiii. Definirea ratei de actualizare pornete ns de la identificarea acesteia cu un cost de oportunitate rezultat n urma renunrii la un set de resurse prezente n sperana obinerii unor efecte superioare care s asigure recuperarea i suplimentarea acestora n viitor. Efectul unei astfel de renunri apare astfel pentru orice investitor ca un cost de oportunitate35 dat de renunarea la un plasament alternativ care putea genera un anumit nivel de randament, randament la care s-a renunat n favoarea unei alte investiii. Din aceast perspectiv evaluarea unui proiect de investiii trebuie s ia n considerare i recuperarea rentabilitii pierdute prin renunarea la investiia alternativ, recuperare care trebuie realizat pe baza efectelor noului proiect. Din aceast perspectiv costul de oportunitate apare ca un cost al unei anse pierdute36

n ceea ce privete inflaia anticipat exist i opinii conform crora aceasta este neutr n raport cu poziia investitorului

, care n cazul n care este acoperit din efectele investiiei alese se transform ntr-un ctig al unei oportuniti utilizate. n cazul n care investitorul nu beneficiaz de resurse acest cost de oportunitate este dat de rata dobnzii cerut de finanator, aceast rat a dobnzii reprezentnd un cost pentru investitor, un cost care nu ar exista dac nu ar realiza investiia, deci i acesta se transform ntr-un cost de oportunitate pentru investitor care de asemenea se impune a fi recuperat pe baza efectelor generate de investiie. Deci, indiferent de sursa de finanare aleas exist un cost de oportunitate legat de ansa de a face un alt plasament pe baza resurselor proprii, care astfel impune proiectului de investiii o rentabilitate minim sperat, sau ansa de a nu face mprumutul care elimin n acest mod o cheltuial cu dobnda. Din aceast perspectiv costul capitalului implicat n finanarea investiiei apare ca cea mai bun estimare a acestui cost de oportunitate. Totui exist opinii conform crora identificarea ratei de actualizare strict cu costul capitalului poate s piard din vedere anumite aspecte legate de inflaia anticipat i riscul plasamentului.

37

35 Zai D., Evaluarea i gestiunea investiiilor directe, Sedcom Libris, Iai, 2003, p.136.

, opinii argumentate pe o demonstraie care se bazeaz pe faptul c inflaia corecteaz att plile ct i ncasrile, ceea ce determin meninerea beneficiului la un nivel echivalent cu cel luat n considerare ca baz de calcul.

36 Stancu I., Costul capitalurilor ntreprinderii i rata de actualizare a investiiilor, Revista Economie teoretic i aplicat, nr. 2/2007 p.19 37 Zai D., Op.cit., pp. 175-177

25

n analiza proiectelor de investiii rata de actualizare criteriu poate avea niveluri variabile fiind aleas de analist pentru a determina evoluia parametrilor proiectului analizat. Aprecierea conform creia unui proiect de investiii i se poate atribui o singur rat de actualizare nu este corect atta timp ct analistul poate utiliza rate de actualizare aflate pe un interval destul de larg. n susinerea acestei afirmaii aducem argumentul c raionamentele care au condus la identificarea unei rate de actualizare pot suferi modificri pe parcursul desfurrii proiectului ca urmare a aciunii diverilor factori de risc. Pentru a corecta acest neajuns literatura de specialitate recomand corectare a ratei de actualizare alese cu un supliment de risc. Totui considerm aceast abordare prea simplist deoarece apelarea la aceast soluie poate avea i un revers negativ prin supralicitarea riscului i alegerea unei rate de actualizare prea ridicat care poate conduce la eliminarea anumitor proiecte. Considerm c majorarea ratei de actualizare cu un supliment de risc trebuie fcut abia dup o analiz prealabil a riscului prin metoda senzitivitii i alte metode care urmeaz s fie prezentate n cele ce urmeaz, deoarece rata de actualizare reprezint un element decisiv n aprecierea eficienei proiectelor de investiii, iar fluctuaiile acesteia atrag dup sine fluctuaii ale fluxurilor de trezorerie actualizate i implicit ale indicatorilor utilizai n analiza proiectelor de investiii.

4. Indicatori de apreciere a eficienei proiectelor de investiii

4.1. Cadrul teoretic

Teoria economic ofer n aprecierea eficienei proiectelor de investiii o gam larg de indicatori, determinai pe baza parametrilor proiectelor de investiii prin utilizarea unor algoritmi matematici specifici. Fiecare dintre aceti indicatori ofer o anumit capacitate informaional msurnd dintr-o anumit perspectiv eficiena economic a proiectului. Totui utilizarea ntregii game a indicatorilor de eficien economic enunai de teoria economic poate s bulverseze procesul decizional prin informaii n exces i uneori contradictorii n care importana acordat unuia sau altuia din indicatori s fie relativ.

n acest sens, un demers care s identifice un set de indicatori care s acopere o arie ct mai larg a necesarului de informaii necesare fundamentrii deciziei de investiii, poate prezenta un interes special.

Ne punem ntrebarea dac un astfel de sistem exist i n ce msur el poate fi utilizat n cadrul general al deciziei de investiii, avnd n vedere varietatea tipologic a proiectelor de investiii precum i specificitatea fiecrui domeniu de activitate care impune o analiz specific pentru fiecare caz n parte.

Dei din punct de vedere teoretic gama indicatorilor de eficien este extrem de larg, o analiz a mediului economic scoate n eviden o serie de indicatori asupra crora decidenii i utilizatorii de informaii insist cu preponderen.

26

Astfel o analiz a principalilor utilizatori de informaii de pe arealul investiional din Romnia aduc n prim plan entitile finanatoare, care, de regul, n contextul reducerii riscurilor aferente finanrii impun investitorilor un anumit tipar n aprecierea proiectelor de investiii, apelnd n marea lor majoritate la un set de indicatori minimali de apreciere a eficienei economice a investiiilor: valoarea actualizat net, rata intern de rentabilitate i durata de recuperare actualizat a investiiei.

Un alt reper privind modul de alegere al indicatorilor de eficien economic a investiiilor, l constituie cerinele impuse n fundamentarea proiectelor de investiii finanate din fonduri nerambursabile oferite de instituii ale Uniunii Europene. n cadrul acestora apar ca indicatori cu caracter general valoarea actual net i rata intern de rentabilitate dar sunt recomandai ca fiind utili i indicatori specifici diverselor domenii de activitate, cu deosebire n situaiile n care exist dificulti n cuantificarea monetar a unor avantaje sociale, de mediu sau de alt natur.

Nu sunt de neglijat nici restriciile impuse de legislaia actual privind fundamentarea proiectelor de investiii i indicatorii tehnico-economici impui pentru analizarea eficienei investiiilor publice cum ar fi rata intern de rentabilitate i profitul brut38 sau rata interna de rentabilitate i raportul cost-profit39

Se observ din aceast analiz utilizarea n practic a unui set relativ redus de indicatori pentru aprecierea eficienei proiectelor de investiii, set cu o important capacitate informaional n al cror algoritm matematic complex sunt cuprini o serie de indicatori primari de eficien, a cror utilizare devine n aceast situaie redundant.

sau cost beneficiu, valoarea actualizat net.

Aceast restrngere a arealului utilizat n practic n ceea ce privete indicatorii de eficien ai proiectelor de investiii caut s operaionalizeze procesul de analiz i aa destul de complicat, urmrind s ofere instrumente operative i ct mai exacte care s tind spre optimul cerut de necesitile procesului decizional.

n evaluarea eficienei proiectelor de investiii o mare parte a literaturii de specialitate identific o serie de metode40 pentru realizarea acestui deziderat cum ar fi: metoda termenului de recuperare a investiiei, metoda valorii actualizate nete, metoda ratei normale de rentabilitate, metoda ratei interne de rentabilitate modificate41. Pe lng metodele enunate mai sus unii autori omit unele i/sau adaug altele, cum ar fi metoda valorii actualizate nete ajustate42

38 ORDIN nr.175 din 6 decembrie 2005 al preedintelui Ageniei Naionale pentru Resurse Minerale pentru aprobarea Instruciunilor tehnice privind coninutul-cadru al Studiului de fezabilitate pentru valorificarea resurselor minerale i protecia zcmntului

.

39 Continut-Cadru al studiului de fezabilitate Publicat n Monitorul Oficial, Partea I nr. 762 din 18/10/2002,Emitent Ministerul dezvoltrii i prognozei 40 Dei considerm improprie aceast abordare conform creia metoda se identific cu un singur indicator, abordarea este prezent n lucrrile de specialitate, fiind necesar tratarea i analizarea problematicii ridicate de o astfel de abordare, pentru a identifica soluia optim care rspunde cel mai bine necesitilor analizei eficienei proiectelor de investiii. 41 Halpern P., Weston J. F., Brigham E. F., Op. cit., p. 415.; Lumby S., Investment appraisal and financial decisions, Chapman & Hall, Londra, 1996, p.103. 42. Levasseur M., Quintart A., Op. cit., p.477.

27

Aceast abordare prezint ns din anumite puncte de vedere anumite avantaje i dezavantaje, rezultate nu neaprat din coninutul informaiilor generate de fiecare metod, ci mai mult ca urmare a modului de formulare i utilizare. Caracteristic acestor metode este faptul c fiecare din cele prezentate mai sus se bazeaz pe un indicator complex care furnizeaz informaii cu privire la perioada sau modul de recuperare a investiiei sau cu privire la nivelul pragului de rentabilitate, la care i se ataeaz un criteriu de apreciere formnd n acest mod o metod de apreciere a eficienei, ceea ce nu se afl n contradicie cu definiia dat de dicionarul explicativ la limbii romne care definete metoda ca fiind procedeu sau ansamblu de procedee folosite n realizarea unui scop43. Principalul avantaj al acestei abordri l reprezint simplitatea aplicrii i uurina lurii deciziei, ns alegerea unei metode n forma prezentat mai sus, deci a unui singur indicator, pentru a fundamenta o decizie care de cele mai multe ori afecteaz radical viaa unei entiti economice poate conduce la decizi eronate care s fie fatale activitii economice analizate, ceea ce ne recomand ca improprie aceast abordare. Aceast problem apare tocmai ca urmare a informaiilor incomplete sau chiar contradictorii pe care indicatorii care fac parte din aceste metode le pot furniza. Pentru a elimina aceste neajunsuri n practic se recomand utilizarea ntregii game de indicatori definii n cadrul metodelor enunate de diveri autori44

Aceast abordare este ntlnit i n anumite lucrri de specialitate

; indicatorii valoarea adugat net, durata de recuperare actualizat, rata intern de rentabilitate etc., fiind considerai n aceast situaie elemente ale unei metode complexe.

45 care consider c evaluarea eficienei proiectelor de investiii trebuie s aib la baz o metod complex care s ofere o gam mai larg de informaii. Utilizarea tuturor indicatorilor: durata de recuperare actualizat, valoare actualizat net normal sau ajustat, rata intern de rentabilitate etc. conduce la formarea unei metode complexe de apreciere a eficienei economice a investiiilor numit fie metoda dinamic de apreciere a eficienei economice a investiiilor46, fie metoda financiar de apreciere a eficienei economice a investiiilor47

Alturi de aceast metod, care are la baz actualizarea valorilor fluxurilor de lichiditi, se poate utiliza n analiza eficienei proiectelor de investiii i aa zisa metod static

.

48 sau metoda contabil49

43 Dicionarul explicativ al limbii romne ediia 1998.

. Aceast metod se bazeaz pe o gam larg de indicatori statici i n mod deosebit pe doi indicatori de baz: rata de rentabilitate medie (return on investment sau return on capital) i termenul de recuperare (n varianta neactualizat, payback period). Fiind o metod utilizat cu precdere n

44 Comisia European

28

perioada anilor `60 aceast metod o regsim n literatura strin i sub denumirea de metod tradiional de evaluare a eficienei investiiilor50

Metoda static are avantajul relevri la un moment dat a unor informaii primare sau prelucrate cu un grad ridicat de rigurozitate, iar dezavantajul major l constituie faptul c nu ia n considerare implicaiile factorului timp. n condiiile actuale apelarea la metoda static nu poate constitui o soluie n luarea deciziei de investiii, ns ea este necesar prin faptul c poate asigura identificarea arealului informaional pe care se poate fundamenta n perspectiv orice proiect de investiii, aceast metod devenind de fapt subsidiar metodei dinamice, fiind o baz de plecare n aplicarea acesteia.

.

Fr a ncerca s epuizm gama de indicatori utilizai n aprecierea eficienei proiectelor de investiii vom prezenta n continuare un set de indicatori considerai mai importani n aceast activitate.

4.2. Indicatori statici - coninut i structur

Indicatorii statici de evaluare a eficienei economice i de apreciere a proiectelor de investiii sunt variai ca natur, mod de exprimare, capacitate informaional, semnificaie etc. Numeric variaz n funcie de cerinele analizei, de complexitatea proiectului i de preteniile analistului i investitorului.

Sintetic gama indicatorilor statici de apreciere a eficienei economice a investiiilor regsii n literatura economic se prezint n Tabelul 2. 1.:

Tabelul 2. 1. Indicatorii statici de apreciere a eficienei proiectelor de investiii Indicatori statici Elemente de caracterizare

exprimare felul indicatorului algoritmul modelului tendina de optim

valori natural econ fin ef.

econ. x combinare min max

>100 <

corelativ

A. Indicatori generali - Capacitatea de producie X X X X - Volumul produciei X X X X - Numr de salariai X X X X - Costul produciei X X X X - Preul de vnzare X X ... ... ... ... X - Valoarea produciei X X X X - Cheltuieli la 1000 lei producie X X X X - Profit X X X X - Rentabilitatea X X X X - Valoarea adugat X X X X - Productivitatea muncii X X X X X B. Indicatori de baz

- Valoarea investiiei X X X X - Investiia specific X X X X - Durata de recuperare X X X X - Coeficientul de eficien economic X X X X - Durata de realizare a investiiei X X X X

50 Lumby S., Investment appraisal and financial decisions, Chapman & Hall, Londra, 1996, p.39.

29

Indicatori statici Elemente de caracterizare

exprimare felul indicatorului algoritmul modelului tendina de optim

valori natural econ fin ef.

econ. x combinare min max

>100 <

corelativ

- Durata de funcionare a obiectivului X X ... ... ... ... X C. Indicatori specifici unor obiective sau

activiti

Comer exterior Indicatori generali

- Producia destinat exportului X X X X - ncasri valutare X X X X - Valoarea importului pentru producie X X X X - Importul specific pentru producie X X X X - Aportul valutar X X X X - Curs de revenire brut X X X X - Curs de revenire net X X X X Indicatori de baz - Valoarea importului pentru investiii X X X X - Importul specific pentru investiii X X X X - Valoarea exportului la 1000 lei investiii X X X X - Valoarea importului global specific X X X X - Aport valutar al investiiei X X X X - Durata de recuperare a efortului valutar X X X X Comer interior - Valoarea mrfurilor X X X X - Costul mrfurilor X X X X - Adaos comercial X X X X - Profit X X X X - Rentabilitatea X X X X - Productivitatea muncii n activitatea comercial X X X X

- Gradul de utilizare a reelei comerciale X X X X Industria petrolului - Investiia specific a zcmntului X X X X - Investiia specific a extraciei X X X X - Costul unitar X X X X - Durata de recuperare X X X X - Factorul de asigurare X X X X Industria energiei electrice i termice - Investiia specific X X X X - Costul unui kwh X X X X - Cheltuieli specifice actualizate X X X X - Coeficientul de avarie X X X X - Cheltuieli anuale X X X X - Pierderea de venit X X X X Investiii social culturale - Investiia specific pe m2; unitate de folosin X X X X - Coeficientul de utilizare a terenului X X X X 100 - Coeficientul de utilizare a suprafeei cldite X X X X >100 - Coeficientul de utilizare a suprafeei desfurate X X X X 100

- Coeficient de utilizare n scop productiv a suprafeei desfurate X X X X 100

- Coeficient de densitate X X X X >100 - Suprafa locuibil X X X X - Numr de apartamente convenionale X X X X - Valoarea medie a unui apartament convenional X X X X

30

Principalele caracteristici ale acestor indicatori sunt: - caracterul simplist prin care trateaz problematica eficienei investiiilor, marea lor

majoritate fiind determinai pe baza unor relaii de calcul simplificate; - n marea lor majoritate sunt indicatori primari, indicatori de nivel ai proiectului de

investiii i mai puin indicatori de eficien cu utilizare general; - n general nu iau n calcul nici durata de funcionarea a investiiei, nici influena

factorului timp; - acoper i aspectele nefinanciare ale eficienei proiectului de investiii, atribut care

lipsete indicatorilor dinamici; - ofer o gam larg de informaii la nivelul proiectului de investiii; - diversitatea informaiilor poate genera conflicte informaionale, ceea ce

ngreuneaz decizia de investiii; - limiteaz percepia investitorilor cu privire la evoluia proiectului, decizia putnd

fi una eronat cu efecte negative asupra averii investitorului. Numrul mare de indicatori statici enunai de literatura de specialitate face ca

aceast gam de indicatori s piard din consistena necesar unui sistem eficient, n special datorit faptului c aceast gam de indicatori este format de indicatori neomogeni din punct de vedere informaional, necorelarea informaiilor furnizate ridicnd semne de ntrebare privind eficiena lor n adoptarea deciziei n activitatea de investiii. Datorit faptului c nu reprezint un sistem omogen, informaiile obinute au o utilitate redus pentru fundamentarea deciziei, fiind de regul utilizabili n situaii particulare sau de complexitate redus.

4.3. Indicatori dinamici

4.3.1. Determinri: cadrul teoretic, cadrul metodologic, limite i cteva soluii

Indicatorii dinamici se bazeaz n determinarea lor pe luarea n considerare a factorului timp, utilizarea lor implic luarea n considerare a duratei de via a proiectului i a modului de etalare n timp a valorilor monetare. Sunt indicatori care de regul se exprima valoric. Determinrile acestei game de indicatori presupun utilizarea unor mrimi de calcul care au o baz static (valori iniiale) extinse n timp pe baze previzionale. n marea lor majoritate aceste mrimi de calcul sunt exprimate valoric, monetar. Aceti parametrii financiari ai proiectului de investiii utilizai n determinarea eficienei acestuia sunt puin diversificai (valoarea investiiei, veniturile, cheltuielile, amortizarea, profitul, fluxul de numerar, costul capitalului, etc.) Aceste valori previzionate sunt ulterior transformate, utiliznd tehnica actualizrii, n valori monetare ale unui moment de referin, momentul actualizrii, pentru a genera o stare de comparabilitate ntre valorile monetare etalate n diferite momente de timp.

31

Gama indicatorilor dinamici de apreciere a proiectelor de investiii este puin diversificat i n general cunoscut. De aceea vom realiza o prezentare succint a indicatorilor i a modelelor de exprimare a acestor indicatori urmnd s ne oprim asupra anumitor particulariti i elemente specifice pentru anumii indicatori (Tabelul 2. 2.) pentru a sublinia anumite aspecte n determinarea, interpretarea i limitri n ceea ce privete capacitatea informaional a acestora.

Tabelul 2. 2. Prezentarea indicatorilor dinamici de apreciere a proiectelor de investiii

Nr. crt.

Denumire indicator

Model de determinare Cerin de optim

Observaii

1. Valoarea actual net n

n

hh

hn

hh

h

rVr

rCF

rIrVAN

)1()1()1()(

1

1

0 ++

++

+=

=

=

VAN0 n cazul proiectelor

finanate exclusiv din surse mprumutate altele dect ale acionarilor cerina de optim este ca VAN > 0

2. Valoarea actuala net ajustat

VANA = VANinvestiie + VANfinanare

VANA>0

3. Indicele de profitabilitate (coeficientul rentabilitii actualizate)

=

=

+

++

+= 1

0

1

)1(

)1()1(n

hh

h

n

n

hh

h

p

rI

rVr

rCF

I

Ip >1

4. Raportul venituri cheltuieli actualizate

= =

=

+

+

+

+=

1

0 1

1/

)1()1(

)1(n

h

n

hhmhh

hh

n

hh

h

cvn

n

rAC

rI

rV

R

Rc/v >1

5. Randamentul investiiei

=

=

=

+

+

++

+= 1

0

1

1

0

)1(

)1()1()1(n

hh

h

n

h

n

hh

hnh

h

a

rI

rI

rVr

rCF

R

n

Ra >0

6. Durata de recuperare actualizat

7. Rata intern de rentabilitate

)()()(

)(21

1121 rVANrVAN

rVANrrrRIR

+=

sau RIR este soluia ecuaiei VAN (RIR) = 0

RIR> costul capitalului

1. Formula prezentat este una de estimare a RIR pe baza metodei de interpolare grafic. 2.Estimarea este cu att mai corect cu ct VAN (r1) i VAN (r2) sunt mai apropiate de 0. De asemenea se impune condiia ca r2>r1

8. Valoarea economic adugat actualizat

= +

=n

hh

hact r

VEAVEA1 )1(

VEA>0 VEAk valoarea

economic adugat

,11 hh ExExExdD hhr

+=

+

32

Nr. crt.

Denumire indicator

Model de determinare Cerin de optim

Observaii

9. Valoarea actual net global51

n

n

h

hnh r

kCFIVANG)1(

1)1(1

0 +

++=

=

VANG >0 k rata de randament

ceruta de decident r costul capitalului

10. Rata intern de rentabilitate global

1)1(

1

0

1

+

==

nn

h

hnh

I

kCFRIRG

RIRG> costul capitalului

Relaia permite o determinare exact a ratei interne de rentabilitate globale

1. Valoarea actualizat net (VAN)

Valoarea actualizat net (VAN) este un indicator care reflect nivelul

efectelor financiare nete totale actualizate aferente proiectului de investiii, n raport cu un anumit moment de referin. n determinarea indicatorului sunt surprinse elementele de efort i efect ale proiectului de investiii n raport cu ntreaga durat de via a proiectului (proiectare executare exploatare), prin aplicarea tehnicilor de actualizare a valorilor, utiliznd rata de actualizare, care n aceast situaie reprezint un nivel minim de rentabilitate impus investiiei. VAN = - Iactualizate + CFactualizate

(2. 1.) Dac considerm c momentul la care se face actualizarea l reprezint momentul nceperii lucrrilor de investiii, iar perioada de investiii nu se suprapune cu perioada de realizare a investiiilor determinarea VAN s-ar putea face dup urmtoarea relaie:

+== +

++

=df

dhh

hd

hh

h

rCF

rIVAN

11 )1()1(

(2. 2.) unde: Ih reprezint valoarea investiiilor realizate n perioada h; CFh reprezint fluxurile nete de numerar rezultate din activitatea de exploatare n perioada h; r rata de actualizare; d reprezint perioada de realizare a investiiilor; df durata de funcionare a investiie.

51 Piget P., Gestion financiere de lEntreprise, Economica, Paris, 1998, p. 271.

33

Este evident faptul c modelul de calcul al VAN se poate adapta unor situaii diferite de cea prezentat anterior, n funcie de momentul de referin al actualizrii i de evoluia fluxurilor de lichiditi.

Cerina impus proiectelor de investiii este aceea de a obine o valoare actualizat net pozitiv, o astfel de valoare indicnd faptul c n valori actuale investiia asigur recuperarea capitalului investit, remunerarea capitalurilor utilizate i generarea unui surplus de valoare care conduce la majorarea valorii ntreprinderii i implicit a valorii deinute de acionari.

Considerat ca fiind cel mai fiabil indicator utilizabil n selecia proiectelor de investiii52

VAN se regsete tratat att n teoria financiar ct i n practica evalurii investiiilor.

2. Rata intern de rentabilitate Rata intern de rentabilitate (RIR) reflect nivelul pragului de eficien a

proiectului de investiii sau altfel spus gradul minim de fructificare de obinut sau costul capitalului maxim suportabil la nivelul proiectului. Din punct de vedere tehnic RIR, este acea rat de actualizare care egalizeaz nivelul elementelor de efort actualizate cu efectele actualizate aferente proiectului.

+== +

=+

df

dhh

hd

hh

h

rCF

rI

11 )1()1(

(2. 3.) sau

0)1()1( 11

=+

++

= +==

df

dhh

hd

hh

h

rCF

rIVAN

(2. 4.) Deci valoarea RIR va fi aceea rat de actualizare r la