Curs Ifr-id Finantele Firmei

8/18/2019 Curs Ifr-id Finantele Firmei

1/121

1

FINANELE FIRMEII.F.R.-I.D.

Autor: Conf. univ. dr. Petru Popescu

Editura BrenBucureşti

2012


2/121

2

UNIVERSITATEA ECOLOGICĂ DIN BUCUREŞTICURS I.F.R. – I.D.

CUPRINS

Ghid de studiere a cursului 5

Scopul cursului ................................................ ..................................5

Structura cursului ..............................................................................6

Studiul cursului .............................................................. ................... . 6

Oportuniti .................................................................................... .. 7

Alte unelte pentru studiu ................................................................. 7

Specificaii tehnice ............................................................................ 8Lecia 1. Coninutul finanelor firmei ................................................... ... 9

1.1.Obiectul finanelor firmei ................................................. ........10

1.2.Sarcinile finanelor firmei ........................................................ .11

1.2.1.Maximizarea valorii firmei ........................................... ...11

1.2.2.Meninerea nivelului performanelor financiare ........... . .12

1.2.3.Riscurile financiare şi dimensionarea globală a

riscului financiar ....... .................................................... .12Lecia 2. Analiza pe baza bilanului funcional ................................... ......... .16

2.1. Bilanul şi noiunea de patrimoniu ................................................ .16

2.2. Bilanul funcional al firmei......................................................... .... .17

2.2.1. Firma în concepia funcională ........................................... .17

2.2.2. Coninutul analizei funcionale ......................................... .. .19

Lecia 3. Cash-flow-ul pentru evaluarea firmei . Consrucia fluxurilor de

Trezorerie ...................................................................................................... .... .25

3.1. Cash-ul, cash-flow-ul şi profitul net ale firmei................................ . 25

3.2. Cash-flow-ul. Rol şi tehnici de determinare ..................................... 25

3.3. Construcia fluxurilor de trezorerie................................................ .. 26

Lecia 4. Analiza performanelor firmei ................................................... . 37

4.1. Performana financiară. Contul de profit şi pierdere ............... ... .38

4.2. Marjele de acumulare............................. 41

Lecia 5. Autofinanarea şi capacitatea de rambursare a datoriilor....... 45


3/121

3

5.1. Importana autofinanării pentru finanarea firmei.................... 45

5.2. Autofinanarea şi capacitatea de rambursare a datoriilor.......... .46

5.3. Autofinanarea şi autonomia financiară..................................... .47

Lecia 6. Diversitatea şi clasificarea mijloacelor de finanare................... 48

6.1. Clasificarea după natura creanelor............................................. 49

6.2. Clasificarea după termenul operaiunilor.................................. .. 49

6.3. Clasificarea după originea fondurilor....................................... ... 50

6.4. Clasificarea după destinaia fondurilor..................................... .. 50

Lecia 7. Selectarea mijloacelor de finanare a firmelor.......................... . 52

7.1. Importana deciziilor de finanare pentru firme......................... .52

7.2. Metode şi instrumente de selectare a mijloacelor de finanare... . 53Lecia 8.Metode şi tehnici de creştere a capitalului firmei....................... . 55

8.1. Tipuri de creştere a capitalului.................................................. . 55

8.1.1. Creşterea capitalului prin aport în numerar

şi în natur................................................................................................. 55

8.1.2. Creşterea capitalului social prin

încorporarea de rezerve.............................................................................. . 56

8.1.3. Creşterea capitalului prin conversia datoriilor............. 568.2. Evaluarea capitalurilor proprii................................... .... 56

8.2.1. Valoarea estimat a capitalului.................. ................... .56

8.2.2. Valoarea intrinsec....................................... ................. 56

8.2.3. Valoarea de pia............................................. ............. .57

8.3. Recurgerea la îndatorare................................................... ........ 57

8.4. Emisiunea de titluri pe termen scurt sau contractarea

de credite............................................................................................... ..... 58

8.4.1. Emisiunea de obligaiuni.............. . .59

8.4.2. Împrumuturi acordate de bănci şi ali

intermediari financiari................................................................ ............... 59

Lecia 9. Planificarea utilizat în managementul financiar........ .......... .61

9.1. Analiza diagnostic a managementului financiar...................... .. .61

9.2. Managementul general şi managementul financiar al afacerii .. 63

9.3. Planificarea utilizat în managementul financiar.................... . ..64


4/121

4

9.4. Indicatori de performan...................................................... .. .68

Lecia 10. Capacitatea de autofinanare a firmei................................. . . 70

10.1. Msurarea autofinanrii...................................................... .70

10.2. Determinantele autofinanrii................................................ .70

Lecia 11. Elemente de clasificare (rating) a firmelor............................ .76

11.1. Componentele investigaiei clientului..................................... 79

11.2. Elemente pentru fundamentarea costului creditelor............... 80

11.3. Costul creditelor de trezorerie................................................ .81

11.4. Decontul de dobnzi şi comisioane......................................... 81

11.5.Costul creditelor de scont şi arbitrajul acestora cu

creditele de trezorerie................................................................................ .83Lecia 12. Sursele durabile de finanare a ciclului de exploatare......... ..86

12.1 Decizia de finanare a ciclului de exploatare............................ 87

12.2. Sursele durabile de finanare a ciclului de exploatare............ 87

12.3 Creditele pe termen scurt pentru finanarea ciclului de

exploatare .............................................................................................. .. 91

Lecia 13. Fundamentarea deciziei de finanare pe termen lung....... ... .93

13.1. Autofinanarea..................................................................... . .9313.2. Majorarea capitalului social..................... ................. .... 94

13.3. Imprumuturi obligatare................... .............................. 97

Lecia 14. Finanarea ciclului de exploatare . Finanarea pe

termen lung......................................................................................... ..101

14.1. Planul de finanare a investiiilor...................................... . ..101

14.2. Leasing.......................................................................... .... ..103

Bibliografie........................................................................................... 120

Rspunsuri la întrebri..................................................................... ...121


5/121

5

Ghid de studiere a cursului

Scopul cursului

V felicitm c ai ales acest curs de învăământ la distană privind Finanele firmei.

Obiectivele cursului sunt:• Cunoaştere şi înelegere

Ofer sudenilor tehnicile şi metodele de aciune practic financiar pentru cutareasurselor de capital şi alocarea lor eficient în scopul realizrii obiectivului major alfirmei, respectiv creşterea valorii acesteia, a patrimoniului net al acionarilor.Demersurile întreprinse pentru atingerea obiectivului fundamental de maximizare a

valorii firmei pun la dispoziia studenilor implicaiile majore care definesc rolulfinanelor firmei în asigurarea calitii şi nivelul performanelor pe termen lung, de amenine solvabilitatea şi de a stpni riscurile pe care şi le asum firma.

• Explicare şi interpretare

Sunt elaborate concepte care prezint analiza activelor şi pasivelor circulante ale firmei(stocuri, creane, datorii de exploatare , urmrindu-se armonizarea relaiei rentabilitate –risc în cadrul echilibrului financiar dintre necesarul de active circulante şi surselemobilizate pentru finanerea acestuia.

• Instrumental – aplicative

Cursul prezint detaliat studii de caz şi metode de analiz a analizei financiarepatrimoniale a bilanului contabil precum şi abordarea firmei în concepia funcional.

• Atitudinale

Metodele şi tehnicile de analiz financiar ale firmei au aplicabilitate, integral sauparial , în practica financiar în funcie de dimensiunea şi complexitatea activitilorfirmei. Studiile de caz au ca scop implicarea în dezvoltarea analizei institu ionale apragului de rentabilitate şi aprecierea riscului de exploatare structural.

Nu fii îngrijorai dacă unii termeni vi se par necunoscui deoarece vor fi explicai înleciile din curs.

Nivelul cursului este astfel gândit pentru a fi utilizat de persoane ca dumneavoastr, cevor lucra în domeniul financiar-bancar sau care vor fi poten iali apropiai de acesta. Înacelaşi timp poate fi util oricărei persoane ce doreşte o înelegere a afacerilor firmeiprecum şi a modului în care acestea se pot concretiza în practic.


6/121

6

Structura cursului

Estimăm că durata medie de studiere a cursului va fi de 40 de ore. În mod normal,considerăm că un asemenea curs se poate studia circa 10 ore pe sptmn, deci să vă aşteptai ca studiul să vă ia circa 4 săptămâni, în timp ce pentru examen, v-ar mai trebuio săptămână. Am structurat cursul în 14 lecii, iar dumneavoastr vei beneficia deexplicaii suplimentare ce vor fi obinute de la titularul cursului utiliznd adresa de e-mail [email protected] , zilnic între orele 16-18.

Figura vă arată structura logică în care ar trebui să studiai cursul. Totodată această structură este implementată şi pe web-site-ul aferent acestei discipline www.ueb.ro.

Cursul se poate parcurge atât în întregime, respectând ordinea leciilor, dar şi parial,prin studierea numai a acelei pări pe care o considerai utilă. Totuşi pentru evaluareafinală a studenilor este necesară parcurgerea tuturor leciilor şi efectuarea exerciiilorpractice.

Studiul cursului

Este de dorit să studiai leciile pe calculator sau din manual. Totodată suntei invitai să răspundei la întrebările de autoevaluare, să efectuai lucrările şi exerciiile practice.Dacă într-o anumită lecie se regăsesc referine către alte resurse şi materiale tipărite sau în format electronic, pe Internet, vă indicăm să le parcurgei.

Fiecare lecie începe prin prezentarea cunoştinelor, competenelor şi abilităilor pe carele căpătai după studierea respectivului material. Citii-le la început pentru a vă face oimagine despre ceea ce vei învăa şi mai citii-le la sfârşitul leciei pentru a vă asigura că ai atins aceste obiective.

Pentru a testa cunoştinele asimilate avei la dispoziie o serie de întrebări, teste şiexerciii practice. Acestea sunt menite să vă ajute să fii convinşi că ai asimilatcunoştinele prezentate. Testai-vă cunoştinele doar după ce parcurgei lecia şi nu vă uitai la răspunsuri decât dacă ai epuizat toate posibilităile de a răspunde de unul singur

la acea întrebare sau problemă. Subliniem că aceste teste sunt pentru uzul personal, atâtavreme cât răspunsurile pe care le dai sunt văzute doar de dumneavoastră.

Noi am încercat să facem materialele de curs cât mai clare cu putin ă, dar este inevitabilsă găsii unele pări mai greu de îneles decât altele. În cazul în care dorii un ajutorsuplimentar nu ezitai să cerei acest lucru de la cadrele didactice pe care-i avei la curs şila activităile de seminar. În măsura posibilităilor, autorul cursului vă răspunde lasolicitările dumneavoastră, în timp util.


7/121

7

Pe durata cursului putei transmite întrebările prin email la administratorul cursului laadresa specificat mai sus. Răspunsurile le vei primi în ziua solicitrii, cea urmtoaresau cel mai trziu în aproximativ două-trei zile pe email.

Examenul final

Fiind o materie cu un deosebit potenial aplicativ putei căpăta abilităile necesarepromovării cu succes a examenului final printr-un studiu individual susinut şi constant.Parcurgând leciile pe durata recomandată putei obine rezultate foarte bune şi de durată.

Verificarea finală constă:• într-un test grilă cu răspunsuri multiple şi• din elaborarea şi prezentarea în ziua testării finale a unui proiect din cele

cuprinse în programa analitic sau o alt tem aleas de dumneavoastr din leciile parcurse ale cursului.

Înainte de examen păstrai-vă circa o săptămână în care să revedei materialele studiate şiexerciiile practice pe care le-ai realizat dumneavoastră prin studiu individual. Totodată parcurgei însemnările luate în sala de curs sau la seminarii.Nu în ultimul rând împărtăşii experiena dumneavoastră cu ali colegi din grupă sau altecunoştine care studiază sau au studiat această disciplină.Succes!

Oportunităi

Prin parcurgerea acestui curs putei să vă iniiai în meserii legate din domeniulfinanciar-bancar cum ar fi:• Consultant financiar;• Analist financiar;• Consilier clieni;• Analist contabil;• Evaluator;• Specialist vnzri;• Manager vnzri;• Specialist fonduri de investiii;

• Iniierea unei mici afaceri individuale prin întocmirea unui plan de afaceri.

Câştigul pe care l-ai putea obine din practicarea acestor meserii se poate situa înintervalul:300 – 700 Euro pe lună.

Alte unelte pentru studiu

• La prezentul curs se adaugă suportul electronic pe CD şi web site-ulhttp://www.ueb.ro.


8/121

8

• Atât pe CD, cât şi pe site-ul dedicat disciplinei Finanele firmei putei găsi alteaplicaii foarte utile în aprofundarea cunoştinelor acumulate din cursul tipărit. Pe siteşi suportul CD vei găsi:

• Glosar de termeni – unde putei întâlni definiia celor mai importani termeni dindomeniul analizei activitii firmei;

• Bibliografie având termenii cei mai întâlnii• eMail discussion. Prin această funcie vei avea acces la toate întrebările şi

răspunsurile schimbate cu autorul cursului si restul studenilor, dar şi a unorspecialişti din afară.

Specifica ii tehnice

Cursul de pe web-site-ul www.ueb.ro.

Web-site-ul cursului este realizat să poată fi vizualizat cu un minim de cerine tehnice.Vă rugăm să reinei că suportul tehnic poate fi oferit de administratorul cursului doardacă sunt îndeplinite aceste cerine minime.Cerine minimale pentru PC:

Hardware:Pentium Procesor sau echivalent, 500 MHzMemorie de 512 MB RamSpaiu pe hard-disk de 10 Mb.Conexiune la Internet (56.6 K Baud modem, Digital Subscriber Line sauconexiune ISDN)Dotări multimedia (un sound card şi boxe/căşti)

Software:Windows 98, XP, NT or 2000, Vista, Win7Acrobat ReaderMicrosoft Internet Explorer 6 (or later)E-mailPlug-Ins:

Acrobat Reader (free download de la www.adobe.com)RealPlayer 7 (free download de la www.realaudio.com)


9/121

9

Lecia 1 Coninutul finanelor firmei.

Obiectivele leciei• Precizarea obiectului finanelor firmei• Sarcinile finanelor firmei• Prezentarea responsabilitilor operaionale• Cadrul economic în care î şi desf şoar activitatea o firm

Firma modernă î şi desf ăşoară activitatea întrun spaiu financiar care îi oferă instrumenteşi posibilităi de aciune specifice, dar care o supune unor constrângeri deosebite. Se poate definiobiectul gestiunii financiare sau al finanelor firmei prin raportarea la oportunităile şiconstrângerile determinate de mediul financiar.

Această abordare a finanelor firmei permite sublinierea unei orientări care va reieşi dinaceastă lucrare, aceea de a pune în evidenă influena pe care o exercită asupra propriei activităifinanciare, contextul intern şi extern propriu fiecărei firme.

Coninutul şi condiiile problemelor financiare la care trebuie să facă faă firma, precumşi soluiile care pot fi găsite, sunt legate în mod evident de caracteristicile mediului său financiar,precum şi de propriile sale caracteristici. Finanele firmei vor trebui adaptate sau cel puinnuanate în funcie de situaiile în care se.aplică.

Astfel, problemele puse finanelor firmei apar extrem de difereniate, după cum estevorba, de exemplu:

- de tratarea problemelor unei microîntreprinderi dintr-o ară în curs de dezvoltare,aproape lipsită de orice suprastructură financiară;

- de problemele de finanare a unei firme multinaionale, care are acces la pieeleinternaionale de capital;

- de problemele de investiii ale unei firme industriale mijlocii aflată pe o piaă bogată înlichidităi şi în instituii care o pot finana.

Elementele care ar putea constitui baza universală a teoriei şi practicii financiare suntlegate de caracteristicile comune tuturor economiilor care practică schimbul monetar şi sistemelede credit. Astfel o firmă de orice fel, trebuie să abordeze problemele finanelor firmei defiecare dată când efectuează sau are în vedere o operaiune care implică achiziionarea,deinerea sau cesionarea de bani sau de titluri financiare. În consecină, orice firmă care faceparte dintr-o economie în care există o circulaie a banilor sau a altor creane, este confruntată cuoportunităi şi constrângeri financiare şi trebuie să-şi pună la punct proceduri adecvate de analiz financiară.

În schimb, anumite aspecte ale finanelor prezintă un caracter specific. Pe de o parte,stadiul şi formele de dezvoltare ale sistemului financiar naional sau internaional influenează natura şi diversitatea instrumentelor, instituiilor şi mecanismelor de care depind finanele firmei.Pe de altă parte, puterea şi orientările fiecărei firme determină şi ele posibilităile sale de aciune în plan financiar


10/121

10

(1) Obiectul finanelor firmeiStăpânirea raporturilor cu componentele

mediului financiar al firmei

1.1 Obiectul finanelor firmei

La o primă analiză, spaiul financiar în care işi desf ăşoară activitatea firmele constituie unansamblu de procese legate de crearea, conservarea şi circulaia banilor şi a altor activefinanciare. Cu toate acestea, banii şi celelalte active financiare nu constituie decât una dinformele de manifestare ale sistemelor financiare complexe care pun în mişcare, într-un plan maiamplu, cinci ansambluri de componente, clar definite.

În primul rând, sistemul financiar înglobează un ansamblu de instrumente care reprezintă activele financiare, având multiple forme. Aceste active constituie titlurile financiare, adică documente reprezentând drepturi de proprietate sau drepturi de creană deinute de o persoană faă de altă persoană.

Oricare ar fi forma lor, materială sau imaterială, aciunile, obligaiunile, bonurile, biletelede trezorerie, activele în bani şi diverse alte titluri de creană sau de proprietate aparin uneiprime componente a sistemului financiar, şi anume titlurile financiare. Se pot caracterizaoperaiunile financiare ca fiind operaiuni de creare, achiziionare, deinere sau cesionare atitlurilor financiare.

În al doilea rând, sistemul financiar implică o serie de ageni având ca specializareexclusivă sau principală realizarea operaiunilor financiare şi care pot fi deci caracterizai ca fiindinstituii financiare. Este cazul, de exemplu, al băncilor, al caselor de economii, al societăilor deasigurări, al intermediarilor specializai în efectuarea tranzaciilor bursiere.

În al treilea rând, circulaia titlurilor financiare presupune existena unor piee aleactivelor financiare unde se încheie tranzaciile care le pun în circulaie. Unele din aceste piee auun rol de finanare a ansamblului economiei (cum este cazul pieelor bursiere). Altele au înprincipal un rol de refinanare a instituiilor financiare şi le sunt rezervate acestora înexclusivitate sau în principal (este cazul pieelor monetare şi ipotecare). În sfârşit, altele intervin în acoperirea riscurilor financiare (este cazul pieelor pentru opiuni şi al pieelor pentru contractefinanciare la termen).

FINANELEFIRMEI

(2)Sarcinile finanelor firmeiStăpânirea dificultăilor financiare

fundamentale şi urmărireaobictivelor financiare majore

(3)Responsabilităile operaionale ale finanelorfirmeiDiviziunea internă a muncii de gestiune financiară şidiferentierea între specialităile finanelor firmei


11/121

11

În al patrulea rând, ansamblul tranzaciilor financiare şi activitatea instituiilor şi pieelorsunt reglate de reglementări juridice şi tehnice care definesc regulile formale ale practiciifinanciare. Aceste reglementări, care au ca scop organizarea şi reglarea comportamentelorfinanciare, au o diversitate şi o complexitate impresionante.

În sfârşit, comportamentele financiare sunt determinate de asemenea, şi poate în special,de intervenia anumitor variabile de reglare fixate pe pieele specializate.

1.2. Sarcinile finanelor firmei.Autoritatea şi responsabilitatea la ultimul nivel (vârful piramidei) în firmă revin

acionarilor. Cum cei mai muli investitori cumpără aciuni la purtător în special pentru a-şi mări

averea şi cum managerii firmei lucrează pentru acionari, obiectivul managementului ar trebui să fie maximizarea bogăiei proprietarilor. Directorii executivi ai companiilor, în general, facdeclaraii care confirmă acest obiectiv ca fiind obiectivul principal.

Avuia acionarilor este direct afectată atât de cursul de piaă al aciunilor pe care le deincât şi de dividendele primite. Cursul de piaă al aciunilor reflectă, printre alte lucruri, aşteptărileprivind dividendele ce se vor primi în viitor. Deoarece preul aciunilor firmei reflectă cele două aspecte ale bogăiei acionarilor, obiectivul managementului este să maximizeze valoareaaciunilor firmei. Obiectivul maximizării bogăiei acionarilor prin creşterea valorii aciuniloreste tema centrală a fiecărui capitol al acestei lucrări.

1.2.1. Maximizarea valorii firmei.

Gestiunea financiară se ocupă în primul rând de maximizarea valorii firmei. Această valoare nu poate fi apreciată numai în raport cu patrimoniul său, cu bogăiile acumulate de firmă până la un anumit moment. Ea trebuie analizată şi în raport cu proiectele şi activităile viitoare încare va fi angajat patrimoniul.

Bogăia acumulată de firmă la un moment dat nu constituie decât unul dintre elementelecare permit aprecierea valorii sale. Aceasta trebuie să ină seama şi de rezultatele aşteptate înviitor, ca urmare a folosirii patrimoniului acumulat.

Putem spune că maximizarea valorii firmei apare ca fiind dependentă de nivelulperformanelor asigurate de activităile firmei şi de stăpânirea riscului de faliment şi a riscurilorfinanciare în general.

Instrumente de plată, definanare si de acoperire (1)

Instituii financiarespecializate (4)

Piee ale activelorfinanciare (5)

Variabile dereglare (2)

Procedee juridicede reglare (3)

FIRMA


12/121

12

În general, la firmele mici managerii şi proprietarii sunt aceiaşi. La fimele de dimensiunimedii sau mari, managerii se vor comporta, în general, ca „ageni" ai proprietarilor firmei (aiacionarilor). Cu cât aciunile firmei sunt deinute de mai muli acionari, cu atât contactul dintremanageri şi proprietari este mai slab. Cu cât proprietarii sunt mai îndepărtai de conducerea

firmei, cu atât potenialul conflict de interese cu managerii este mai mare.Acest conflict poate fi concretizat în luarea unor decizii manageriale care să avantajeze

managerii în detrimentul acionarilor.Asemenea decizii pot intra în conflict direct cu obiectivul de maximizare a bogăiei

proprietarilor.Deşi valoarea aciunilor firmei (ceea ce ele valorează în realitate) şi valoarea de piaă pot

fi diferite în condiiile unei piee imperfecte, managerii nu pot controla diferena. De aceea,managementul poate cel mult încerca să maximizeze valoarea aciunilor şi să spere la un pre corect din partea investitorilor.

In condiiile unei piee cu concurenă perfectă valoarea şi preul aciunilor sunt identice.Întrun mediu competiional firmele ce ridică preurile se pot confrunta cu o scădere a

vânzărilor şi o micşorare a numărului angajailor firmei, o consecină socială inacceptabilă,consecină ce poate avea ca efect falimentul dacă vânzările sunt afectate în mod serios.

Ca o alternativă, firma ar putea să menină preurile neschimbate şi să opereze cuprofituri mai scăzute, caz în care costurile programelor sociale ar fi suportate de acionari. Deobicei, orice investitor care este dispus să obină un profit mai mic va investi într-o asemeneafirmă.

1.2.2. Meninerea nivelului performanelor financiare.

Obinerea de către firmă a unor rezultate defavorabile sau insuficiente va eflecta o risipirea resurselor, dăunătoare, atât pentru firmă, cât şi pentru furnizorii săi de fonduri şi pentru

economia naională.Dar urmărirea atingerii unui anumit nivel al performanelor trebuie să ină seama şi de

durata cât vor fi obinute. Contrar unei idei mult răspândite, finanele firmei nu preconizează căutarea cu orice pre a obinerii unui profit maxim pe termen scurt. Ele apreciază, dimpotrivă, întrun mod favorabil, stabilitatea performanelor şi, introducând noiunile de valoare actualizată şi de risc, caută să obină un compromis satisf ăcător între stabilitate şi rentabilitate.

Maximizarea profiturilor firmei este adesea greşit îneleasă ca obiectiv principal almanagementului firmei.

În timp ce creşterea profiturilor este importantă pentru firmă, ea nu este obiectivulprincipal, deoarece bogăia acionarilor poate chiar să scadă în ciuda creşterii profitului.Investitorii sunt dispuşi să facă o investiie riscantă numai dacă se aşteaptă să fie

compensai prin obinerea unui venit superior. Cu cât este mai mare riscul, cu atât trebuiesă fie mai mare venitul obinut.

1.2.3. Riscurile financiare şi dimensionarea globală a riscului financiar

Stăpânirea riscurilor financiare constituie al treilea imperativ major al analizei financiare.În general, riscul legat de un activ, de un ansamblu de active şi deci de o firmă care foloseşte unanumit volum de fonduri poate fi definit în raport cu variabilitatea anticipată a rezultatelorsusceptibile a fi obinute. Această noiune generală de risc se bazează pe luarea în consideraie ainstabilităii sau a variabilităii prevăzute a performanelor financiare viitoare.


13/121

13

Totuşi, analiza financiară completează această abordare generală a problematiciiriscului, propunând şi abordări specifice. Astfel, ea studiază şi caută să controlezeinstabilitatea legată de anumite situaii sau operaiuni (riscul în exploatare legat destructura costurilor, riscul îndatorării legat de efectul structurii financiare a firmei, riscul

de faliment legat de o eventuală insolvabilitate). De asemenea, analiza financiară caută să controleze influenele exercitate asupra firmei de instabilitatea inerentă a unor variabileale mediului (riscul de schimb valutar, riscul ratei dobânzii), sau de unele transformărideosebite care au loc în mediul instituional (riscul administrativ şi riscul politic).

Dimensionarea globală a riscului financiar Un activ oarecare sau ansamblu de active permit, atunci când sunt valorificate, sperana

unor rezultate viitoare care să aibă o rată de rentabilitate anticipată R j. Se pot asocia acestui activo serie de rate de rentabilitate anticipate R1, R2,., Rn corespunzând diferitelor ipoteze susceptibilede a fi enunate în legătură cu viitorul firmei, cu activitatea şi cu mediul său. Fiecare din acesterate va avea o probabilitate subiectivă P j, ceea ce duce la asocierea unui ansamblu deprobabilităi (P1, P1,..., Pn) la ansamblul de rate preconizate (R1, R1,..., Rn).

Distribuia ratelor de rentabilitate preconizate permite stabilirea speranei matematicecorespunzătoare ratelor de rentabilitate preconizate, ponderate cu probabilităile asociate lor

n M= Σ P jR j

j=1

Se poate stabili de asemenea instabilitatea acestor rezultate aşteptate, avându-se învedere amploarea distanei faă de medie (R j – ) pentru diferitele rate preconizate. Dispersiaσ2(R) şi abaterea medie pătratică σ2 (R) sunt mărimile care măsoară această instabilitate sauvolatilitate a rentabilităii prevăzute şi deci mărimea riscului.n

σ2 (R) = Σ P j (R j - )2

j=1

σ2 (R) = Σ P j (R j- )2

j=1

Riscul obinerii randamentelor preconizate este mai mare sau mai mic, după cum suntrezultatele acestor calcule.

Concluzii şi recomandriMajoritatea lucrărilor moderne referitoare la analiza financiară desemnează acestei

discipline un rol fundamental: maximizarea valorii firmei sau maximizarea avuiei proprietarilorsăi. Formulările propuse suferă uneori adaptări pentru a ine seama de forma juridică a

firmei.Astfel, se va vorbi de maximizarea avuiei acionarilor în cazul societăilor pe aciuni şi decea a cursurilor, când titlurile reprezentative ale capitalului sunt negociate la bursă. Dar, dincolode aceste nuane, referirea la maximizarea valorii şi a avuiei apare ca element integrator alfinanelor moderne.Totuşi, din cauza caracterului său general, această referire la bogăie şi lavaloare trebuie precizată în ceea ce priveşte trei din implicaiile sale majore, pentru a ajunge la oformulare clară şi distinctă a sarcinilor analizei financiare.

Maximizarea valorii necesită, mai întâi, ca patrimoniul să fie angajat în proiecte deinvestiii, care să-1 valorifice, graie rentabilităii lor viitoare. În acest sens:, "analiza financiară trebuie să asigure calitatea şi nivelul performanelor realizate de firmă în diversele sale proiecteşi activităi. în plus, maximizarea valorii implică protejarea şi conservarea sa. De aceea, analizafinanciară are ca scop să evite risipirea patrimoniului cauzată de un faliment şi trebuie deci, să

n


14/121

14

vegheze la meninerea solvabilităii sau a echilibrului financiar al firmei. Dar riscul falimentuluinu constituie decât o formă particulară a riscului financiar. Firma este supusă unor riscurimultiple legate de instabilitatea mediului său financiar. Este deci sarcina gestiunii financiare să pună la punct instrumentele de acoperire adecvate, pentru a asigura protecia necesară contra

acestor riscuri.Ne putem întreba dacă nu ar trebui ca principalul scop al firmei să fie atingerea unor

obiective cum ar fi: îmbunătăirea vieii angajailor, a clienilor, a comunităii, a societăii îngeneral.

APLICAIE PRACTICĂ

Riscul financiar determinat de variabilitatea rezultatelor

O firmă vizează realizarea unei noi investiii, având de ales între proiectele A şi B. Pentrufiecare proiect se fac previziuni privind producia, vânzările şi rezultatele şi se atribuie fiecărui

"proiect rate de rentabilitate aşteptate, în funcie de diverse ipoteze referitoare la firmă şi lamediul în care î şi desf ăşoară activitatea. Presupunem că există pentru fiecare proiect cinciipoteze în care s-ar putea afla firma, fiecare ipoteză având aceeaşi probabilitate de a se realiza(probabilitatea pentru fiecare ipoteză va fi P = 1:5 = 0,20). Pentru fiecare ipoteză H j probabilitatea P j, se preconizează o rentabilitate R j (tabelele 1 şi 2).

Elemente referitoare la proiectul A Tabelul 1

H j P j R j P j R j R j- P j (R j- )

H1 0,20 -10 -2

-1651,2

H2 0,20 -5 -1 -11 24,2

H3 0,20 +5 +1 -1 0,2

H4 0,20 + 15 +3 9 16,2

H5 0,20 +25 +5 19 72,2

∑ 1 +6σ (R) = 164σ (R) = 12,8

Tabelul 2 Elemente referitoare la proiectul B

H j P j R j P j R j R j- P j (R j- )

H1 0,20 -15 -3 -22 96,8

H2 0,20 -10 -2 -17 57,8

H3 0,20 +10 +2 +3 1,8

H4 0,20 +20 +4 +13 33,8

H5 0,20 +30 +6 +23 105,8

∑ 1 +7σ (R) = 296σ (R) = 17,2


15/121

15

Se constată că proiectul A va avea o rentabilitate medie de 6%. Instabilitateaperformanelor pentru acest proiect poate fi apreciată prin diferena dintre rata de rentabilitatecea mai ridicată (25%) şi rata de rentabilitate cea mai scăzută (-10%), prin dispersie şi prin

abaterea medie pătratică.Proiectul B oferă sperana unei rate medii de rentabilitate mai ridicată (R = 7%). în

schimb acest proiect prezintă un risc mai ridicat în obinerea rezultatelor preconizate, întrucât toiindicatorii care măsoară instabilitatea performanelor financiare sunt mai mari.

Firma investitoare se confruntă în acest caz cu o situaie frecvent întâlnită în analizafinanciară. Trebuie să se aleagă între un proiect mai rentabil, dar care prezintă un mai mare risc în obinerea rezultatelor financiare preconizate (proiectul B) şi un proiect mai puin rentabil, darşi mai puin riscant (proiectul A). Acest arbitraj, între rentabilitatea preconizată a unei investiii şiriscul realizării ei, constituie un aspect fundamental al gestiunii riscului financiar.

Intrebri pentru verificarea cunoştinelor acumulate (autoevaluare):

1.1 Operaiunile cnd o firm trebuie să abordeze problemele finanelor firmei sunt :a) Pli pentru activitatea de exploatare şi cea de investiii curente;b) Efectueaz sau are în vedere tranzacii comerciale cu partenerii de afaceri;c) Efectuează sau are în vedere o operaiune care implică achiziionarea, deinerea saucesionarea de bani sau de titluri financiare;d) Operaiuni pe piaa de capital;e) Operaiuni pe piaa valutar.

1.2 Finanele firmei cuprind:a) Raporturile cu partenerii aparinnd mediului financiar al firmei;b) Obiectul finanelor firmei; Sarcinile finanelor firmei şi Responsabilitile operaionale

ale finanelor firmei;

c) Analiza financiar şi realizarea obiectivelor strategice ale firmei;d) Analiza cash-ului;e) Finanarea pe termen lung.

1.3 Ansamblurile de componente în care î şi desf şoar activitatea o firm sunt:a) Instrumentele de plat; cadrul juridic de reglementare; instituiile de credit şi

comerciale; instituiile specializate ale statului;b Managementul riscurilor din activitatea comercial; cadrul economic şi legislativ; piee

de capital; metode de maximizare a profitului de exploatre.c) Instrumentele de plat de finanare şi de acoperire; variabile de reglare; procedee

juridice de reglare; instituii financiare specializate; piee ale activelor financiare.d) Managementul activelor şi pasivelor;

e) Activele şi pasivele permanente ale firmei.1.4 Obiectivul principal al managementului firmei este:

a) Efectuarea de ctre acionari a unor investiii cu grad acceptabil de risc numai dacă seaşteaptă să fie compensai prin obinerea unui venit superior. Cu cât este mai mare riscul, cuatât trebuie să fie mai mare venitul obinut.

b) Maximizarea profitului şi alocarea unui divident cat mai mare acionarilor;c) Controlul riscurilor şi realizarea finanrii firmei din resurse prorii;d) Analiza activelor permanente şi temporare ale firmei;e) Analiza pasivelor permanente şi temporare ale firmei.

1.5 Abordrile specifice problematicii riscurilor firmei sunt:


16/121

16

a) Controlul riscurilor financiare determinate de instabilitatea mediului economic şipolitic;

b) Studiul şi controlul instabilitii unor activiti sau operaiuni privind: riscul înexploatare privind structura costurilor; riscul îndatorării; riscul de faliment; riscul de schimb

valutar; riscul ratei dobânzii, sau de unele transformări deosebite care au loc în mediulinstituional :care determin:riscul administrativ şi riscul politic.

c) Monitorizarea riscurilor specifice domeniului de activitate al firmei şi efctuareaanalizei SWOT pentru a determina punctele forte, cele slabe, oprtunitile şi ameninrile îndezvoltarea afacerilor.

d) Analiza riscului de insolven şi faliment;e) Determinarea riscului de fidelitate al angajailor firmei.

1.6 Un proiect de finanare al firmei se alege în funcie de:a) cel mai mare risc al afacerii;b) cel mai mare sau cel mai mic risc al afacerii;c) lichiditatea firmei;

d) brandul firmei;e) solvabilitatea creditorului.

1.7 Valoarea firmei este calculat în funcie de:a) mrimea patrimoniului;b) investiiile firmei;c) riscurile asociate afacerii;d) riscul de fidelitate al angajailore) rspunsurile de la literele a), b), c), şi d).

Lecia 2. Analiza pe baza bilanului funcional.

Obiectivele leciei• Punerea în eviden a punctelor tari şi slabe ale activitii firmei• Explicitarea cauzelor dificultilor cu care se confrunt firma• Evaluarea capacitii firmei de a-şi asigura finanarea dezvoltrii

Analiza financiară este activitatea de diagnosticare a „stării de sănătate financiară" afirmei, la încheierea exerciiului contabil.

În sens larg, analiza financiară este un instrument managerial care ajută conducereafirmei să îneleagă trecutul şi prezentul în vederea fundamentării viitoarelor obiective strategicede meninere şi de dezvoltare a firmei, întrun mediu concurenial. De asemenea, analizafinanciară face obiectul preocupărilor externe ale unor parteneri economici şi financiar-bancari

interesai în realizarea unor aciuni de cooperare cu firma respectivă.

2.1. Bilanul şi noiunea de patrimoniu.

Studiul financiar al bilanului evideniază modalităile de realizare a echilibrului financiarfuncional sau patrimonial al firmei la un moment dat (de regulă la sfârşitul perioadei degestiune), permiând deci o analiză financiară statică.

Sub aspect juridic, bilanul sintetizează starea patrimonială, respectiv ansambluldrepturilor şi angajamentelor patrimoniale existente la un moment dat.


17/121

17

Drepturile patrimoniale cuprind drepturile de proprietate şi cele de crean ă şi conferă titularilor o putere asupra bunurilor (drepturi de proprietate), sau posibilitatea obinerii unorprestaii din partea altor persoane (drepturi de creană).

Angajamentele patrimoniale corespunzătoare obligaiilor pe care firma trebuie să le

onoreze la o anumită scadenă, sunt înregistrate în pasivul bilanului.În funcie de originea lor, angajamentele pot fi consecina unor decizii voluntare sau a

unor obligaii impuse firmei. Astfel, împrumuturile contractate, sau obligaiile de plată faă defurnizori, sunt rezultatul unor angajamente liber subscrise de întreprindere, concretizate în datoriireflectate în pasiv, în timp ce obligaiile fiscale constituie prelevări obligatorii impuse acesteia, înregistrate tot în pasivul bilanului.

De asemenea, angajamentele patrimoniale pot fi difereniate în funcie de efectele lor, înangajamente corespunzătoare datoriilor şi corespunzătoare capitalurilor proprii. Celecorespunzătoare datoriilor implică, în general, pentru firmă obligaia de plată a dobânzilor şi derambursare a datoriilor, în funcie de modalitatea şi scadena convenită în contract.Angajamentele corespunzătoare capitalurilor proprii, apar în legătură cu remunerarea

proprietarilor fondurilor puse la dispoziia firmei sub formă de aport iniial la constituireacapitalului social, fie pentru aportul nou cu ocazia unei creşteri de capital, fie pentru acceptareameninerii profiturilor nedistribuite, care, în fapt reprezintă rezerve ce vor majora capitalulpropriu, prin încorporarea lor în cuantumul acestuia.

Dacă studiul juridic permite prezentarea drepturilor şi angajamentelor patrimoniale,prezentarea financiară pune în evidenă relaia dintre sursele fondurilor (resursele) şi nevoile(utilizările) cărora le sunt alocate fondurile. Astfel, pasivul apare ca o sinteză a angajamentelorcontractate (optica juridică), sau ca o inventariere a surselor de finanare (optica financiară), întimp ce elementele înscrise în activ, corespund unor drepturi patrimoniale (sub aspect juridic),sau unor alocări de fonduri pentru achiziionarea acestor drepturi (sub aspect financiar).

2.2.Bilanul funcional al firmei.

Răspunzând altor criterii de judecată asupra situaiei firmei, prezentarea funcională abilanului evideniază aspectele financiare, structurale şi legăturile cu gestiunea previzională,adaptându-se mai bine cerinelor managerilor din firmă.

Analiza funcională implică, pe de o parte, o nouă concepie a firmei, iar, pe de altă parte,un nou coninut pentru analiza financiară.

2.2.1. Firma în concepia funcională.

Concepia funcională defineşte firma ca o entitate economică şi financiară asigurând, în

raport cu dezvoltarea sa, anumite funcii, cum ar fi: funcia de producie (fabricarea bunurilor şiserviciilor livrate pieelor situate în aval); funcia de investire şi dezinvestire (achiziionarea,crearea şi cesiunea elementelor de activ imobilizat) precum şi funcia de finanare (stabilirearesurselor financiare necesare dezvoltării firmei).

În centrul analizei funcionale se situează ciclul de producie sau de exploatare cu celepatru faze: achiziionarea şi stocajul materiei prime; fabricarea; stocajul produselor finite şicomercializarea; încasările din vânzări.

În faza de aprovizionare se constituie un stoc fizic de materii prime. Fluxurile reale dematerii prime pot angaja, în contrapartidă, fluxuri monetare imediate (cazul plăilor în numerar)sau decalaje (cazul cumpărărilor pe credit). Decalajul dă naştere unui stoc financiar (datorii către


18/121

18

furnizorii de exploatare), calificat drept o „rezervă de credit", iar durata sa de disponibilitateconstituie o sursă de finanare, atâta timp cât plata datoriilor nu este efectuată.

În faza de fabricaie, stocurile reale de materii prime alimentează stocurile de producie în curs de fabricaie, care se transformă în produse finite. Dar, producia antrenează şi alte fluxuri

reale de muncă, furnituri, energie etc. evaluate în unităi monetare ce se adaugă costuluimateriilor prime. Aceste „costuri adăugate" generează fluxuri monetare de contrapartidă imediatesau decalaje. Dacă durata creditului furnizor depăşeşte durata stocajului materiilor prime, faza defabricaie poate fi parial finanată prin credit furnizor.

Trebuie menionat că fluxul de amortizare care, de asemenea, face parte din „costurileadăugate", fiind doar un consum economic, nu provoacă nici o ieşire de fonduri, deci nici un fluxmonetar.

La sfârşitul procesului de producie se constată un flux de produse finite, al căruicuantum este reprezentat de ansamblul costurilor angajate în fabricaie.În următoarea fază şi anume comercializarea, firma trebuie să finaneze stocajul produselorfinite, angajând şi cheltuieli de comercializare până la vânzarea acestora. Fluxurile de vânzări î şi

au originea în stocurile de produse finite destinate comercializării. Dacă vânzarea se face înnumerar, fluxurile reale de ieşire sunt compensate imediat printr-un flux monetar de intrare.Dacă vânzarea se face pe credit, decalajul fluxurilor monetare dă naştere unui stoc financiar subforma creanelor asupra clienilor. Acest stoc financiar poate fi considerat o „rezervă de credit" şidurata sa de indisponibilitate creează o nevoie de finanare până în momentul încasăriicreanei. Stingerea creanelor reprezintă momentul trecerii către ultima fază a ciclului deexploatare.

În faza de încasare a creditelor-clieni, banca poate facilita finanarea creditului clieni,mobilizând sau răscumpărând creanele asupra clienilor (scontare,factoring, mobilizareacreanelor comerciale etc.).

Fiecare stadiu al ciclului de exploatare este, de fapt, veriga unui lan funcional propriu

întregii organizări a firmei. Cu toate acestea, în funcie de natura activităii sale economice, unasau două verigi ale acestui lan funcional pot lipsi (cazul firmelor de comer şi servicii).

Obiectivul prioritar al analizei funcionale îl reprezintă impactul diferitelor operaii alefirmei asupra trezoreriei. Plăile în numerar sunt operaii cu incidenă imediată asupra trezoreriei, în timp ce creditele acordate sau obinute dau naştere unor decalaje între momentul efectuăriioperaiilor şi cel al încasărilor sau plăilor propriu-zise; Apar astfel, decalaje de plăi nefavorabilesub forma stocurilor şi creanelor, din momentul plăii aprovizionărilor şi cheltuielilor deproducie până în momentul încasării produselor vândute, iar în compensarea lor, pasivelecirculante generează decalaje de plăi favorabile, (plăile pentru furnizori, salarii, obligaii sociale etc). Gruparea posturilor bilaniere în vederea analizei se va baza pe legătura acestora cu ciclulde exploatare: Analiza operaiilor de exploatare conduce, în final, la determinarea rezultatului

brut al exploatării.Operaiile de încasări sau de distribuire a veniturilor, independente de ciclul de exploatare

(venituri şi cheltuieli financiare,distribuirea dividendelor, impozitul pe profit) sunt circumscrisefunciei de repartiie şi influenează prin soldul lor capacitatea de autofinanare a firmei.


19/121

19

2.2.2. Coninutul analizei funcionale.

Prezentarea bilanului funcional

Concepia funcională a bilanului are meritul de a oferi o imagine asupra modului defuncionare economică a firmei, punând în evidenă stocurile şi resursele corespunzătoarefiecărui ciclu de funcionare.

Analiza funcională presupune o grupare prealabilă a diferitelor operaii realizate de firmă în raport cu natura, destinaia sau funcia lor, de unde şi originea expresiei „analiza funcională".

Funciile în cauză sunt reprezentate schematic în figura „Bilanul funcional".

ACTIV = NEVOI PASIV = RESURSE

FRNG = Fondul de Rulment Net GlobalFuncia de investiie grupează imobilizările necorporale, corporale şi financiare pe cele

două categorii (de exploatare şi în afara exploatării), indiferent de durata lor de viaă astfel,imobilizările în afara exploatării includ terenuri, clădiri anexe ca şi participaii, alte activefinanciare şi plasamente financiare, în timp ce imobilizările de exploatare cuprind totalitateaimobilizărilor utilizate în exploatare cum sunt construciile, maşinile, utilajele etc.

Funcia de finanare regrupează posturile privind capitalurile proprii, datoriilefinanciare indiferent de scadena lor (împrumuturi obligatare, împrumuturile bancare, mai puin

creditele de trezorerie, exclusiv dobânzile aferente lor), ca şi provizioanele pentru riscuri şicheltuieli. Activele imobilizate fiind reinute în activ la valoarea lor brută, amortismentele şiprovizioanele sunt asimilate resurselor proprii.

Această funcie stă la baza strategiei optime de finanare a firmei, motivată de creştereavalorii acesteia prin reducerea costului mediu ponderat al capitalurilor.

Funciei de exploatare îi corespund fluxurile de aprovizionare, produciei şi vânzări,generatoare de stocuri reale şi financiare, care se reânoiesc cu o anumită regularitate. Posturile deactiv legate direct de operaiile ciclului de exploatare (stocuri, creane, clieni, cheltuieli deexploatare constatate în avans) constituie active circulante de exploatare (ACE), care, în modnormal, trebuie finanate din datoriile de exploatare (DE) (datorii furnizori şi asimilate, venituridin exploatare constatate în avans etc).

• Activ imobilizat brut Funcia deinvesti ie

Funcia deex loatare

Funcia deex loatare

Funcia definan are

• Capitaluri proprii• Amortism şi proviz• Datorii financiare

• Activ circulant deexploatare (brut)

• Activ circulant înafara exploat. (brut)

• Activ de trezorerie

• Datorii de exploatare• Datorii în afara

exploatării• Pasiv de trezorerie

FRNG


20/121

20

Toate celelalte posturi, reflectând operaiuni diverse (cum sunt: creane diverse,operaiuni legate de funcia de repartiie a veniturilor, capital social subscris şi nevărsat, datoriifiscale şi sociale, datorii diverse) sunt regrupate în câtegoria activ circulant în afaraexploatării, (ACAE) având corespondent în pasiv datoriile în afara exploatării (DAE).iar cele

privind disponibilităi băneşti (casa, banca, valori mobiliare de plasament –VMP- şi creditelebancare curente) formează activul şi respectiv pasivul de trezorerie.

Astfel structurat, bilanul evideniază două categorii de utilizări în activ, unaindependentă de ciclul de producie şi cealaltă legată direct de exploatare, iar în pasiv două categorii de resurse, respectiv resurse f ără legătură cu exploatarea şi resurse generate direct deaceasta. Elementele de trezorerie apar în mod distinct, atât în activul, cât şi în pasivul bilanului.

Rolul bilanului funcional în analiza financiară este nu numai de a permite apreciareavulnerabilităii structurii financiare, a firmei reflectată de evoluia trezoreriei nete, dar şi de aexprima interdependena dintre structura financiară a firmei şi natura activităii sale.

Studiu de caz

La 31.12 N, bilanul unei firme se prezintă astfel

ACTIV BrutAmortizProviz

Net PASIV SUMA

Capital social 500

Imobilizări necorporale 80 60 20 Rezerve 100

Imobilizări corporale 1.000 300 700 Rezultatul exerciiului 60

Imobilizări financiare 400 50 350 Provizioane pentru riscuri 20

Stocuri 320 20 300 Provizioane pentru cheltuieli 12

Clieni 180 30 150 Împrumuturi pe termen lung 800

Efecte de primit 151 -- 151 Furnizori 50

Efecte de plată 120

Impozite şi taxe de încasat 20 -- 20 TVA de plată 12

Debitori diverşi 7 7 Creditori diverşi 6

Disponibilităi 2 2 Credite bancare curente 20

TOTAL 2.160 460 1700 TOTAL 1.700

1) Calculai fondul de rulment net global prin cele doua metode (FRNG);2) Determinai nevoia de fond de rulment şi trezoreria netă (NFR, TN);3) Descompunei nevoia de fond de rulment total în nevoie de fond de rulment pentru

exploatare (NFRE) şi nevoie de fond de rulment în afara exploatării (NFRAE);4) Explicai cum este finanată nevoia de fond de rulment.


21/121

21

Rezolvare:1) Calculul FRNG:.

Resurse durabile: Activ imobilizat brut net- Capital social 500 500 Imobilizări necorporale 80 20- Rezerve 100 100 Imobilizări corporale 1000 700- Rezultatul exercitiului 60 60 Imobilizări financiare 400 350- Provizioane (20+12) 32 32 TOTAL 1480 1070- Amortismente si proviz.

de activ 460 50- Datorii financiare 800 800

TOTAL 1.952 1.542FRNG = 1952 - 1480 = 472 mil leiFRNG = 1542 -1070 = 472 mil lei

b) FRNG = (ACE+ACAE+D)-(DE+DAE+CT)

ACE+ACAE+D DE + DAE + CTStocuri 320 Furnizori 50Clieni 180 Efecte de plată 120Efecte de primit 151 TVA de plată 12Impozite şi taxe 20 Creditori diverşi 6Debitori diverşi 7 Credite de trezorerie 20Disponibilităi 2TOTAL 680 TOTAL 208

FRGN = 680 – 208 = 472 mil lei

2) Calculul nevoii de fond de rulment (NFRT):

NFRT = Nevoi ciclice – Resurse ciclice

NFR = (680 - 2) - (208 - 20) = 490 mil lei

TN = Nevoi de trezorerie - Resurse de trezorerie

TN = 2 - 20 = -18 mil leiTN = FRNG - NFRTTN = 472-490 = -18 mil lei

3) Descompunerea NFR totală:

NFRT=NFRE + NFRAE

a)FRNG = Resurse durabile - Activ imobilizat brut FRNG = (Resurse durabile - Amortizări cumulate) - Activ imobilizat net


22/121

22

a) NFRE = ACE - DEActive circulante pentru exploatare Datorii de exploatareStocuri 320 Furnizori 50Clieni 180 Efecte de plată 120

Efecte de primit 151 TVA de plată 12

TOTAL 651 TOTAL 182

NFRE = 651 - 182 = 469 mil lei

b) NFRAE = ACAE – DAE

Active circulante în afara exploatării Datorii în afara exploatăriiImpozite si taxe 20Debitori diversi 7 Creditori diverşi 6

TOTAL 27 TOTAL 6

NFRAE = 27-6 = 21 mil leiVerificare: 469 + 21 = 490 = NFRT

4) NFR totală este finanată în principal (96.3%) prin FRNG, cât şi printr-o îndatorarebancară pe termen scurt (pentru 3.75%). Se constată că NFRE este finanată integral de surselestabile (FRNG pozitiv), care în plus acoperă şi o parte a NFRAE (3 mil lei) diferena (până la 21mil) provenind din credite de trezorerie.

Activ = Firmă Pasiv = Resurse

NFRE469

FRNG472

NFRAE 21 TN 18

490 490

Echilibrul funcional


23/121

23

Concluzii şi recomandri.

Analiştii financiari apreciază că nevoia de fond de rulment este indicatorul cel mairelevant al echilibrului funcional, întrucât pune în evidenă acele nevoi ciclice neacoperite

financiar din resursele temporare şi reânnoibile permanent în cadrul aceloraşi cicluri deexploatare. Această apreciere porneşte de la analiza calitativă a activităii de exploatare, calitateapreciată prin capacitatea ciclului de exploatare de a-şi echilibra nevoile ciclice din resurseciclice de capital. Partea rămasâ nefinanată ar trebui să fie mai mică sau cel mult egală cu fondulde rulment funcional, altfel calitatea necorespunzătoare a ciclului de exploatare conduce la undezechilibru funcional care va afecta trezoreria firmei.

Realizarea acestui echilibru este pusă în evidenă de cele patru niveluri ale bilanuluifuncional şi anume: fondul de rulment pentru exploatare (FRF) sau nivelul finanării stabile,nivelul nevoii de fond de rulment pentru exploatare (NFRE), pe de o parte, şi al nevoii de fondde rulment în afara exploatării (NFRAE), pe de altă parte, şi nivelul valorilor de trezorerie.

Surplusul resurselor durabile în raport eu valorile imobilizate reprezintă Fondul de

rulment funcional sau fondul de rulment net global (FRNG) disponibil pentru finanareaoperaiilor ciclului de exploatare.

În bilanul funcional , nivelul trezoreriei nete (TN) este dat de valoarea (diferena)activelor şi pasivelor de trezorerie excedentare şi credite bancare curente, care nu se reânoiescautomat cu fiecare ciclu de producie.

TN = NEVOI DE TREZORERIE – RESURSE DE TREZORERIE

Cu cât pasivele de trezorerie cresc, cu atât mai mult situaia financiară a firmei devinevulnerabilă.

Echilibrul funcional are la bază relaia fundamentală a trezoreriei, care se determină pornind de la egalitatetea dintre activul şi pasivul bilanului funcional.

Intrebri pentru verificarea cunoştinelor acumulate (autoevaluare)2.1 Relaiile puse în eviden prin prezentarea financiar a firmei comparativ cu optica

juridic constau în:a) Pasivul este o inventariere a surselor de finanare (optica financiară) şi o sinteză

a angajamentelor contractate (optica juridică), în timp ce elementele înscrise în activ, corespundunor alocări de fonduri pentru achiziionarea acestor drepturi (sub aspect financiar) sau drepturipatrimoniale (sub aspect juridic).

b) Prezentarea financiar reflect cu exactitate structura pasivului şi activuluibilanier al firmei în comparaie cu optica juridic care prezint obligaiile şi drepturile legale

asupra elementelor patrimoniale.c) Stabilirea relaiilor patrimoniale din punct de vedere legal;e) Analiza legalitii achiziiei activelor imobilizate nete prin licitaie.

2.2 Obiectivul prioritar al analizei funcionale este:a) Punerea în eviden a decalajelor dintre duratele de incasri şi pli ale firmei în

relaiile cu partenerii comerciali.b) Determinarea încasrilor şi plilor reflectate în bilanul funcional.c) Analiza rolului finanrii prin credite bancare în relaia cu instituiile statului.d) Calitatea activelor şi pasivelor firmei;


24/121

24

e) Determinarea diferenei între activele temporare şi pasivele temporare alefirmei.

2.3 Funcia de investiie a bilanului funcional const în:a) Determinarea influenelor de achiziii de natur investiional asupra bilanului

funcional al firmei.b) Alocarea de fonduri pentru investiii în limita resurselor firmei.c) Grupează imobilizările necorporale, corporale şi financiare pe cele două

categorii (de exploatare şi în afara exploatării), indiferent de durata lor de viaă.d) Nivelul activelor imobilizate în afara exploatrii;e) Nivelul pasivelor temporare de exploatare.

2.4 Funcia de finanare a bilanului funcional const în:a) Grupeaz posturile posturile din activul şi pasivul bilanier în funcie de

scadena lor.b) Regrupează posturile privind capitalurile proprii, datoriile financiare indiferent

de scadena lor , precum şi provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli.

c) Regrupeaz activele imobilizate, amortismentele şi provizioanele.d) Grupeaz activele şi pasivele în funcie de maturitate;e) Determina necesarul de fond de rulment.

2.5 Funcia de exploatare a bilanului funcional determin :a) Fluxurile de aprovizionare, producie şi vânzări, generatoare de stocuri reale şi

financiare, care se reânoiesc cu o anumită regularitate;b) Influena activelor ciculante de exploatare în bilanul funcional;c) Modul de finanare al creşterii stocurilor de producie ale firmei;d) Fondul de rulment financiar al firmei;e) Trezoreria neta a firmei.

2.6 Trezoreria Net se determina astfel:

a) Diferena dintre Fondul de rulment şi Resursele de finanare.b) Diferena activelor şi pasivelor de trezorerie excedentare şi credite bancare

curente, care nu se reânnoiesc automat cu fiecare ciclu de producie.c) Diferena dintre activele circulante de exploatare şi activele circulante în afara

exploatrii.d) Diferena dintre activul bilanier şi datoriile financiare ale firmei;e) Diferena dintre datoriile pe termen lung şi cele pe termen scurt.

2.7 Echilibrul bilanului funcional este determinat de:a) echilibrul bilanului financiar;b) echilibrul dintre activele şi pasivele de exploatare;c) echilibrul dintre activele şi pasivele în afara exploatrii;

d) rspunsurile de la literele b) şi c);e) toate variantele sunt corecte.

2.8. Activele de exploatare sunt determinate de :a) mrimea pasivelor de exploatare;b) necesarul de fond de rulment;c) fondul de rulment propriu;d) mrimea activelor în afara exploat[rii;e) variantele a) şi d).


25/121

25

Lecia 3.Cash-flow-ul pentru evaluarea firmei . Consrucia fluxurilor detrezorerie

Obiectivele leciei:

• Precizarea rolulului cash-flow-ului în analiza echilibrului financiar al firmei• Prezentarea tehnicilor de determinare a cash-flow-ului• Construcia fluxurilor de trezorerie

3.1. Cash-ul, cash-flow-ul şi profitul net ale firmei

Principala distincie ce trebuie f ăcută în analiza cash şi a cash-flow-urilor firmei esteaceea între operaiunile de gestiune şi operaiunile de capital. Aşa cum fiecare individ se hrăneşteşi învaă zilnic, dar î şi cumpără o casă o dată sau de câteva ori în viaă, tot astfel, firmadesf ăşoară în mod curent operaiuni de gestiune (de exploatare, de investiii şi de finanare) şi înmod accidental, operaiuni de capital (investiii sau dezinvestiii acompaniate de finanări saurambursări de capitaluri atrase). Operaiunile de gestiune se reflectă în fluxurile de venituri şicheltuieli din contul de profit şi pierdere, şi se sintetizează în profitul net şi în amortizare (dacă nu a fost reinvestită) ca poteniale surse pentru cash-flow-ul firmei. Măsura exactă a cash-ului şia cash-flow-ului se obine prin corectarea potenialităii de încasări de mai sus, cu influenaoperaiunilor de capital (de investiii, dar şi de finanare), operaiuni care nu apar în contul deprofit şi pierdere.

• cash-ul efectiv se referă la disponibilităile băneşti în casă şi în conturile bancarecurente: valorile de încasat, cum sunt cecurile şi efectele comerciale depuse la bănci,disponibilităile în lei şi valută, cecurile firmei, creditele bancare pe termen scurt, precum şidobânzile aferente disponibilităilor şi creditelor acordate de bănci în conturile curente;

• cash-ul echivalent se referă la disponibilităi cvasilichide: aciuni deinute la firmeleafiliate, obligaiuni emise şi răscumpărate, obligaiuni achiziionate şi alte valori mobiliareachiziionate în vederea realizării unui profit întrun termen scurt.

3.2. Cash-flow-ul. Rol şi tehnici de determinare.

Cash-flow-ul (CF) este variaia (fluxul) trezoreriei nete (TN) de la începutul până lasfârşitul exerciiului financiar. Cash-flow-ul sintetizează variaiunile rezultate din toateoperaiunile de gestiune şi cele de capital ale firmei. În condiii de creştere economică zero, cureconstituirea, în aceeaşi mărime a capitalurilor (fixe şi circulante, proprii împrumutate), cash-flow-ul are ca explicaie originară profitul net (CF = PN) sau profitul net şi amortizarea (CF =PN +Amo), atunci când amortizarea nu se reinvesteşte, ci se acumulează sub formă bănească.

În condiii diferite faă de creşterea zero, cash-flow-ul are o determinare complexă, alăturide operaiunile de gestiune î şi aduc contribuia la formarea lui şi operaiunile de capital, respectivde investiii şi de finanare. împrumutate;NFR=Necesar de fond de rulment.

Variaia nivelului cash-flow-ulului este datorat operaiunilor de gestiune(operaionale), inclusiv variaia nevoii de fond de rulment (NFR), determinat de operaiunilede investiii (numai în active fixe imobilizări) şi operaiunile de finanare (prin capitaluriproprii şi prin capitaluri împrumutate):

CF = TN = CFgest + CFinv + CFfin.( Cash-flow de gestiune; Cash-flow de investiii siCash-flow de finanare )

CF= cash-flow


26/121

26

Cash-flow-ul din activităile de gestiune (curentă şi extraordinară) este cel maiimportant dintre cash-flow-urile firmei. Acesta este acoperitor atât pentru plăile curente degestiune, dar şi pentru achiziia de noi active prin autofinanare şi/sau pentru rambursareacreditelor, precum şi pentru remunerarea acionarilor cu dividende şi a creditorilor cu dobânzi.

Cash-flow-ul de gestiune (CFgest) poate fi explicat pe baza veniturilor încasabile şi acheltuielilor plătibile din contul de profit şi pierdere corectate cu variaia nevoii de fond derulment (NFR). La rândul ei, variaia NFR se explică prin modificările în soldurile bilaniereale stocurilor, creanelor şi ale datoriilor de exploatare.

Cash-flow-urile din activităi de investiii sunt în general cash-out-flow-uri (plăi)pentru achiziia de active fixe noi;

- corporale, respectiv proprietăi asupra terenurilor şi construciilor, maşini şiechipamente, inclusiv prin autodotare;

- necorporale, respectiv licene, brevete, mărci;- financiare, respectiv participaii directe, cumpărarea de aciuni şi obligaiuni emise de

alte firme, acordarea de avansuri financiare către filiale.

Cash-flow-urile din activităile de finanare cu capitaluri externe (proprii şi împrumutate) sunt generate de majorările de capital social (prin emisiune de aciuni noi) şi/saude majorările de datorii financiare (prin contractarea de noi împrumuturi sau prin emisiunea deobligaiuni ale firmei).

3.3. Construcia fluxurilor de trezorerie

Standardul Internaional de Contabilitate recomandă construcia Situaiei fluxurilor detrezorerie în completarea documentelor contabile de sinteză: bilan, cont de profit şi pierdere, şianexa la bilan. A supravieui pe o piaă din ce în ce mai concurenială înseamnă capacitate de agenera cash pentru plata la termen a obligaiilor faă de partenerii de afaceri. Ori, principalul

atu al Situaiei fluxurilor de trezorerie este relevarea acestei abilităi a firmei de a generacash.

Situaia fluxurilor de trezorerie prezintă cash-flow-urile (variaia trezoreriei nete) încursul exerciiului financiar generate de activităile de gestiune (operaionale), de investiii (înactive fixe corporale, necorporale şi financiare) şi de finanare (cu capitaluri proprii şi împrumutate). Nu se includ în Situaia fluxurilor de finanare încasările/plăile ce rezultă dinconversia cash-ului efectiv (disponibilităi în bancă şi casă) în cash-echivalent (investiiifinanciare pe termen scurt) şi invers. Cele două componente ale trezoreriei nete se analizează caun tot unitar în ceea ce priveşte modificarea (variaia) trezoreriei.

APLICAIE PRACTIC

Situaia netă a firmei N la 31.12.N este egală cu capitalul propriu, conform tabelului demai jos

BilantLa sfârşitul anului ( N+1)

N N+1 N N+1Active imobilizate 68.000 80.000 Capitaluri proprii 52.000 61.176Active circulante 102.000 120.000 Datorii > 1 an 50.000 58.824

Stocuri 42.500 50.000 Datorii


27/121

27

Inv.fin. T.S. 11.050 13.000 Imprum.


28/121

28

Construcia situaiei fluxurilor de trezorerie

Standardul Internaional de Contabilitate recomandă construcia Situaiei fluxurilor detrezorerie în completarea documentelor contabile de sinteză: bilan, cont de profit şi pierdere, şi

anexa la bilan. A supravieui pe o piaă din ce în ce mai concurenială înseamnă capacitate de agenera cash pentru plata la termen a obligaiilor faă de partenerii de afaceri. Ori, principalulatu al Situaiei fluxurilor de trezorerie este relevarea acestei abilităi a firmei de a generacash.

Utilizatorii Situaiei fluxurilor de trezorerie vor afla informaii privind: a) modificările înactivele fixe nete de amortizare, în stocuri şi creane nete de datoriile de exploatare; b)modificările în masele bilaniere privind.lichiditatea (ACR/Dexpl) şi solvabilitatea(DAT/CPR) firmei; c) capacitatea firmei atunci când au loc modificări în sumeleprogramate a fi încasate sau plătite, sau modificări ale scadenelor acestora; d) relaiadintre profit şi cash-flow şi previziunea cash-flow-ului pentru fundamentarea deciziilorfinanciare viitoare.

Situaia fluxurilor de trezorerie prezintă cash-flow-urile (variaia trezoreriei nete) încursul exerciiului financiar generate de activităile de gestiune (operaionale), de investiii (înactive fixe corporale, necorporale şi financiare) şi de finanare (cu capitaluri proprii şi împrumutate). Nu se includ în Situaia fluxurilor de finanare încasările/plăile ce rezultă din conversia cash-ului efectiv (disponibilităi în bancă şi casă) în cash-echivalent (investiiifinanciare pe termen scurt) şi invers. Cele două componente ale trezoreriei nete seanalizează ca un tot unitar în ceea ce priveşte modificarea (variaia) trezoreriei.

Cash-flow-ul din activităile de gestiune (curentă şi extraordinară) este cel maiimportant dintre cash-flow-urile firmei. Acesta este acoperitor atât pentru plăile curente degestiune, dar şi pentru achiziia de noi active prin autofinanare şi/sau pentru rambursareacreditelor, precum şi pentru remunerarea acionarilor cu dividende şi a creditorilor cu dobânzi.

Cash-flow-ul de gestiune (CFgest) poate fi explicat pe baza veniturilor încasabile şi acheltuielilor plătibile din contul de profit şi pierdere corectate cu variaia nevoii de fond derulment (NFR). La rândul ei, variaia NFR se explică prin modificările în soldurile bilaniereale stocurilor, creanelor şi ale datoriilor de exploatare.

Se propun două metode pentru determinarea CFgest:- directă, cu evidenierea tuturor încasărilor şi a plăilor, precum şi a creşterilor şi scăderii

de solduri finale ale stocurilor, creanelor şi datoriilor de exploatare în raport cu soldurile loriniiale;

- indirectă, ce porneşte de la profitul net şi de la amortizare, şi care se corectează cuvariaia nevoii de fond de rulment.

În metoda directă, încasările din activităile de gestiune sunt cele de vânzări de bunurişi servicii din anul curent (CA1) plus soldul iniial (SV0) minus soldul final (SV1) al creanelor-clienti:

Încasări CA = CA1 + SV0 – SV1

La acestea se adaugă încasări din drepturi de autor, taxe de participare, comisioane şi alteasemenea încasări. Încasările din dividende şi din dobânzi la participaiile directe şi la împrumuturile acordate altor firmei sunt evideniate separat de activităile de exploatare pentru areleva impactul acestora asupra cash-flow-ului din exploatare (EBE). Foarte adesea acestea se înscriu în cash-flow-ul de investiii, deoarece sunt generate de investiiile financiare f ăcute la altefirme. Tot astfel, încasările, din cesiunea (vânzarea) activelor fixe se vor include în cash-flow-ul


29/121

29

de investiii. în CFgest se va opera doar cu profitul sau pierderea ce rezultă din cesiunea de activefixe.

Plăile din activităile de gestiune sunt:- pentru aprovizionările de materii prime şi materiale din anul curent (Mat1) minus soldul

iniial (Sm0) plus soldul final (Sm1) de materiale plus soldul iniial (Sf 0) minus soldul final (Sf 1)al furnizorilor de materiale:

PlăiMat = Mat1 - Sm0 + Sm1 + Sf 0 – Sf 1.- pentru salarii şi cheltuieli sociale din anul curent (Sal1) plus soldul iniial (Ss0) minus

soldul final (Ss1) al salariilor neridicate:PlăiMat = Sal1+ Ss0 - Ss1

- pentru dobânzi, care în general nu prezintă sold al datoriilor de plătit;- pentru impozite şi taxe, de asemenea, în.general f ără sold rămas de plătit.Impozitul pe profit poate fi aferent şi altor venituri decât cele de exploatare, ceea ce ar

impune împărirea lui între CFgest şi CFinv. În general, impozitul pe profit se înregistrează înCFgest.

Coreciile la plăile pentru aprovizionări, pentru salarii şi pentru alte cheltuieli deexploatare în raport cu modificările soldurilor activelor şi pasivelor aferente se fac în următoarealogică:

-creşterea soldului final al activelor circulante semnifică o plată suplimentară vizavi de cheltuielile din anul curent (diminuate cu soldul iniial al acestor cheltuieli). Tot astfel,o diminuare a soldului final al activelor semnifică o degajare de cash (încasare) ce va fi folosită pentru plata cheltuielilor din anul curent.

-creşterea soldului final al datoriilor este echivalentă cu o reducere a plăilor înanul curent pentru respectivele datorii (semnifică o degajare de cash = încasare). Invers, oscădere a soldului final este egală cu o plată suplimentară pentru achitarea datoriilor respectivedin anul curent.

Exemplu: Pentru firma N bilan urile succesive şi contul de profit şi pierdere prezentateîn tabelele 16.1. şi 16.2 cash-flow-ul de gestiune după metoda direct ă se determina astfel:

10 încasări din vânzări: 180.000+ 38.250-45.000 = 173.250(38.250=Clieni N;45.000=Clieni N+1)

20 plăi pentru aprovizionări: 70.000 - 42.500 + 50.000 +46.750 – 55.000 = (-) 69.250(70.000=Consumuri de la teri;42.500=Stocuri N;50.000=Stocuri N+1;46.750= furnizori

N;55.000=furnizori N+1)3° plăi pentru salarii şi cheltuieli sociale: =(-) 70.0004° alte cheltuieli de exploatare: 8.800 + 7.300(dividende de platit din anul N) = (-)

16.1005° plăi pentru dobânzi 6.000 + 850-1.000+ 13.100-15.400 = (-) 3.550850=imprumuturi


30/121

30

Metoda indirecta operează cu informaiile deja prelucrate: profitul net, amortizări şiprovizioane nete de reluările asupra lor, variaia nevoii de fond de rulment etc. Cash-flow-ul degestiune se obine corectând potenialitatea contabilă de încasări viitoare corespunzătoare

profitului net (PN), amortizărilor şi provizioanelor nete cu variaia nevoii de fond de rulment(NFR), în fapt cu variaia decalajelor nefavorabile de încasări (prin creşterea stocurilor şicreanelor de încasat) în raport cu decalajele favorabile de plăi (prin creşterea datoriilor deexploatare):

CFgest = PN nedistrib. + Amo. şi proviz. nete - Venituri fin - (NFR).

Veniturile financiare s-au scăzut, deoarece sunt asociate cash-flow-ului de investiii.

La firma N prin metoda indirect ă , CF gest este acela şi:

CFgest, = 4.300 + 8.000 - 0 - 2.250 = 10.050 (încasări),( NFR in N = 42.500+38250) – 68.000= 12.750; NFR in N+1=(50.000+45.000)-

80.000= 15.000 ) Dif. De NFR= 15.000- 12.750=2.250în care varia ia nevoii de rulment ( NFR) este egală cu:[(50.000 + 45.000) - 80.000] - [(42.500 + 38.250) - 68.000] = 2.250.50.000=stocuri în anul N+1;45.000=clieni anul N+1;80.000=Resurse temporare-

Pasive de trezorerie anul N+1;42.500=stocuri anul N;38.250=clieni anul N;68.000= Resursetemporare – pasive de trezorerie anul N

Cash-flow-urile din activităi de investiii sunt în general cash-out-flow-uri (plăi)pentru achiziia de active fixe noi;

- corporale, respectiv proprietăi asupra terenurilor şi construciilor, maşini şiechipamente, inclusiv prin autodotare;

- necorporale, respectiv licene, brevete, mărci;- financiare, respectiv participaii directe, cumpărarea de aciuni şi obligaiuni emise de

alte firme, acordarea de avansuri financiare către filiale.Activitatea de investiii înregistrează, de asemenea, cash-inflow-uri (încasări) din

vânzarea (cesiunea) de active fixe (cumpărate mai sus),ori de câte ori se ia vreo decizie deCodificare a structurii.acestora sau, pur şi simplu, din raiuni de echilibru financiar: vânzări deproprietăi, maşini, echipamente, de aciuni şi obligaiuni deinute sau răscumpărări, la scadenă,ale obligaiunilor deinute sau ale avansurilor băneşti acordate filialelor.

Cash-out-flow-ul din investiii (CFinv) se poate obine şi prin metoda indirectă în care se

compară imobilizările de la sfârşitul anului(80.000) cu cele de la începutul anului (68.000). Dinimobilizările iniiale (Imo0) se scad amortizările şi provizioanele nete de reluările asupra lor. Încontinuare, se scad veniturile financiare:

CFinv = Imo0 - (Imo1 + Amo. şi proviz.) - Ven. fin.

La firma N, CF inv se determină astfel:

CFinv = 68.000 – 80.000 - 8.000 - 0 = - 20.000 şi semnifică o plat ă de cash pentrucre ştera efectivă a imobilizărilor de la începutul până la sfâr şitul anului.

80.000=active imobilizate anul N+1; 8.000=amortizări


31/121

31

Veniturile financiare sub formă de dividende şi dobânzi încasate pentruparticipaiile directe, aciunile şi obligaiunile altor firme deinute de firma analizată se înscriu,foarte adesea, în cash-flow-ul de investiii. Dimpotrivă, dobânzile plătite la creditele primite defirmă se înscriu în CFgest, deoarece creditele au fost primite pentru activitatea operaională (deexploatare, în special).

Cash-inflow-urile din activităile de finanare cu capitaluri externe (proprii şi împrumutate) sunt generate de majorările de capital social (prin emisiune de aciuni noi) şi/saude majorările de datorii financiare (prin contractarea de noi împrumuturi sau prin emisiunea deobligaiuni ale firmei). Cash-outflow-urile de finanare apar cel mai adesea sub formarambursărilor de împrumuturi pe termen lung şi mediu, şi, mai rar, sub forma răscumpărării (dinprofit) a propriilor aciuni de pe piaa bursieră sau extrabursieră.

Dividendele plătite pentru exerciiul financiar precedent pot fi considerate plăiale activităii de finanare, reprezentând remunerări ale capitalurilor proprii subscrise deacionari. Alternativ, acestea pot fi considerate plăi în cash-flow-ul de gestiune, evideniindastfel capacitatea firmei de a plăti dividende din cash-flow-ul de gestiune.

Indirect, cash-flow-ul de finanare (CFfin) poate fi determinat prin compararea soldurilorfinale cu cele iniiale ale capitalurilor proprii (exclusiv profitul net al anului curent) şi aledatoriilor pe termen lung:

CFfin = (CPR1 (exclusiv PN1nedistribuit) - CPRo) + (DAT1 - DAT0).CPR=capitaluri proprii ; DAT=capitaluri împrumutate; La firma N s-au modificat soldurile capitalurilor permanente (proprii şi împrumutate)

pentru a face fa ă efortului investi ional semnificativ în cre şterea imobilizărilor, cu mult maimare decăt cash-flow-ul de gestiune. În consecin ă:

CFfin = (61.176 - 4.300 - 52.000) + (58.824 - 50.000) = 13.700 (încasări).61.176=capitaluri proprii in anul N+1;4.300=profit nedistribuit;52.000=capitaluri proprii în anul N;58.824=datorii >l.anul N+1;50.000=datorii >1an din anul N;

Cash-flow-ul total al firmei este deci suma celor trei cash-flow-uri ale activităilor degestiune, de investiii şi de finanare, şi va verifica (şi va explica), astfel, variaia trezoreriei netede la începutul până la sfârşitul anului:

CF =CFgest + CFinv + CFfin = TN1 – TN0

În consecină, cash-flow-ul este o informaie de analiză financiară a surselor de formare afluxului de trezorerie de la începutul până la sfârşitul exerciiului financiar, a variaiei trezoreriei

firmei care se regăseşte în conturi la bănci, în casă şi în investiii financiare pe termen scurt.

!

!


32/121

32

CF gest.=(4.300+8.000)-2.250=10.050 incasări din exploatare

4.300=profit nedistribuit; 8.000=amortizări; 2.250=dif.NFR

CFinv=68.000 - 80.000+8.000= -20.000 plăi pentru investiii(se scad din cash-flow)

80.000=active imobilizate an N+1;68.000=active imobilizate an N;8.000=amortizări

CFfin= (61.176-4300-52.000)+(58.824-50.000)=13.700 incasări din afara

61.176=capitaluri anul N+1;4.300=profit nedistribuit;52.000=capitaluriproprii anul N; 58.824=datorii >l an N+1; 50.000=datorii >l an N

CF = 10.050 + (- 20.000) + 13.700 = 3.750

TN = FRF - NFR FRF 1= Capitaluri permanente – Nevoi permanente = (61.176 + 58.824) – 80.000 =

40.000; NFR1= 15.000 (vezi calculul de la pag. 80)TN1= 40.000 – 15.000=25.000 FRF0= (52.000 + 50.000) – 68.000= 34.000; NFR0=12.750 TN0= 34.000 – 12.750=21.250TN1 – TN0= 25.000 – 21.250 =3.750 = CF

Cash-flow-ul pentru evaluarea firmei = CFD În perspectiva determinării valorii firmei, considerată un portofoliu de investiii mai noi

şi mai vechi, noiunea de cash-flow comportă anumite ajustări. Acestea sunt necesare: pentru areflecta capacitatea firmei de a degaja, către acionari şi împrumutători, cash-flow disponibil(CFD, free cash-flow, în engleză) pentru:

• recuperarea capitalului iniial investit şi : • remunerarea acestui capital, cel puin la rata normală de rentabilitate în raport cu riscul

asumat.De la început facem precizarea că demersul nostru de evaluare porneşte de la

determinarea valorii firmei în ansamblu, ca rezultat al investirii capitalurilor proprii şi

împrumutate. În această perspectivă, dobânzile ne apar ca remunerare a împrurnutătorilor şi decica o componentă a cash-flow-ului disponibil al firmei şi nu ca o cheltuială plătită din cash-flow-ul de gestiune. Odată calculată valoarea firmei, se vor determina apoi cele două componente aleei:

1. valoarea capitalurilor proprii şi2. valoarea capitalurilor împrumutate (a datoriilor).O altă ajustare a cash-flow-ului este includerea variaiei tuturor activelor circulante

(inclusiv a trezoreriei), nete de datoriile de exploatare, în cash-flow-ul disponibil alături devariaia imobilizărilor nete de amortizare (aşa cum se procedează în evaluarea proiectelor deinvestiii).


33/121

33

În sfârşit, o ultimă ajustare este aceea că în cash-flow-ul pentru evaluarea firmei se includdoar cash-flow-urile de gestiune şi de investiii (ajustate ca mai sus), nu şi cash-flow-ul definanare. Acesta din urmă (CFfin) nu este decât replica pe pasiv al cash-flow-ului de investi ii, decreştere a imobilizărilor şi a activelor circulante nete (în activ).

Este legitim să considerăm că rezultatele operaiunilor de gestiune sunt destinateremunerării investitorilor de capital. Drept urmare, cash-flow-ul disponibil este format din acesterezultate: profitul net, amortizarea anuală şi dobânzile. Deoarece profitul net al firmei îndatorateinclude şi economia de impozit (obinută prin deducerea dobânzii din profitul impozabil), atuncieste nevoie să se facă o corecie asupra rezultatelor gestiunii pentru a nu se face o dublă înregistrare a acestei economii:

Rezultatele de gestiune = PN + Amo + Dob • (1 - )= 12.900 + 8.000 + 6.000(1-0,25)= 12.900 + 8.000 + 4.500= 25.400.

=rata impozitului pe profit=0,25; PN +Dob. • (1 - )= EBIT• (1 - )= PERFORMANAACTIVULUI ECONOMIC CARE ADUCE VALOARE ADAUGATA FIRMEI .

Dacă nu ar avea loc niciun fel de investiii în active fixe şi în active circulante nete, atuncirezultatele operaiunilor de gestiune s-ar putea distribui în totalitate către investitori (acionari şi împrumutători). Cum însă au loc frecvente investiii, cel puin de meninere a capacităii iniialede producie (finanate din amortizare) şi au loc frecvente modificări ale volumului stocurilor,creanelor şi trezoreriei (finanate din profit şi din alte surse externe), atunci cash-flow-uldisponibil trebuie să ină cont de aceste finanări ale creşterii economice a firmei :

Creşterea economică = lmo + ACRnete= (80.000-68.000+ 8.000) + ((120.000-80.000) – (102.000-68.000))= 20.000 + 6.000=26.000 .

8.000=amortizarea;80.000=imobilizari an N+1; 68.000=imobiliz. an N;120.000=active circulante an N+1; 102.000= active ciculante an N

Drept urmare, cash-flow-ul disponibil este determinat de rezultatele operaiunilor degestiune (curentă şi extraordinară) corectate cu investiiile în creşterea economică

CFD=cash-flow disponibilCFD = Rezultatele gestiunii - Creşterea economică =25.400 – 26.000=-600 ( cash –flow disponibil negativ)PN + Amo + Dob • (1 - ) - Imo - ACRnete,unde:IMO = Imo1 - Imoo + Amo + VNCACRnete = ACRnetel - ACRnete0 unde:VNC - valoarea netă contabilă a Imo vândute,

iar 1 şi 0 exprimă sfârşitul şi începutul exerciiului financiar.

♦ CFgestiune• PN + Amo + Dob

(1 – τ) • Operaiuni de

gestiune

♦ Creştere economică • ∆Imo + ∆ACRnete • ∆Imo = Imo1 –

Imo0 + Amo1 • ∆ACRnete =

∆ACRnete1 – ∆ACRnete0


34/121

34

Formarea cash-flow-ului disponibil(CFD)

În cele din urmă, creşterea economică este variaia patrimoniului firmei de la sfârşitulanului (VR1 = Imo1 + ACRnete1) în raport cu patrimoniul iniial (I0 = Imo0 + ACRnete0):

Cr.ec. = VR1 - (I0 – Amo1)Aşadar,cash-flow-ul disponibil este cel rămas după acoperirea creşterii economice

din rezultatele de gestiune:CFD = EBIT · (1 -τ) - (VR – I0)Cash-flow-ul disponibil şi creşterea patrimonială a firmei reprezintă plusul de valoare din

exerciiul financiar încheiat, respectiv rentabilitatea absolută:X = PN + Dob · (1- τ) +VR-I0 În aceste condiii, rata internă de rentabilitate raportează rentabilitatea absolută X

la capitalurile iniiate I0:

RIR ‗ X ‗ CFD + VR-I0 _ EBIT-(l- τ)-(VR- I0) + VR-I0 ‗ Io Io I0 .

‗ EBIT • (1 - τ) ‗ PN+ Dob·(1 - τ)I0 I0

Valoarea firmei se obine prin actualizarea valorii finale a firmei:

(I0 + X = I0 +PN + Dob ·(1 - τ ) = CFD + VR) la rata k de actualizare din clasa respectivă de risc.

V0 ‗ _I0 + EBIT-(1- τ)_ ‗ I0 + PN+ Dob·(1 - τ)1+k 1+k

V0 ‗ CFD + VR ‗ PN+ Dob·(1 - τ)-VR+I0+VR) ‗ PN+ Dob·(1 - τ)+I01+k 1+k 1+k

În raport cu destinaiile sale, cash-flow-ul disponibil, la nivelul firmei, se compune dincash-flow-ul disponibil pentru acionari (CFDact.) şi cash-flow-ul disponibil pentru creditori(CFDcr):

CFD = CFDac. + CFDcr. La rândul lor, cash-flow-urile disponibile investitorilor de capital se formează din

remunerarea potenială pe seama rezultatelor de gestiune (sub formă de dividend = Div şidobânzi = Dob) şi din fluxurile de trezorerie determinate de modificarea capitalurilor proprii(CPR) şi a capitalurilor împrumutate (ADAT), după utilizarea amortizării pentru autofinanare:

CFDact. = Div-ACPR CFDcr. = Dob • (1 - τ ) - DAT, unde:CPR = CPR1 (exclusiv PNnedistrib.) – CPR0


35/121

35

DAT = DAT1-DAT0.Pentru evaluarea firmei şi a capitalurilor acesteia, cash-flow-urile disponibile (CFD) şi

valorile patrimoniale de la sfârşitul anului (Imo1 + ACRnete1; CPR1 şi DAT1 se actualizează lacosturile specifice ale capitalurilor (mediu ponderat = k, propriu kc şi împrumutat = kd)

corespunzătoare claselor de risc specifice:

V0(întrepr.) = C

Curs Ifr-id Finantele Firmei

Documents

Transcript of Curs Ifr-id Finantele Firmei