Finantele_intreprinderii_2009_2010

Asist. drd. NICOLETA MIŞU

FINANŢELE ÎNTREPRINDERII

Cuprins

2

CUPRINS ..................................................................................................................2 CAPITOLUL 1. NOŢIUNI INTRODUCTIVE...............................................................5 1.1. Obiectul finanţelor întreprinderii ..........................................................................5 1.2. Funcţiile finanţelor întreprinderii..........................................................................5 1.3. Funcţia financiară a întreprinderii .......................................................................6 1.4. Fluxurile întreprinderii .........................................................................................7 1.5. Ciclurile financiare ale întreprinderii....................................................................8 1.6. Partenerii întreprinderii .......................................................................................9 CAPITOLUL 2. DECIZIA FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII ............................... 11 2.1. Conceptul de decizie financiară ........................................................................ 11 2.2. Decizia de investiţii ........................................................................................... 11

2.2.1. Surse de finanţare a investiţiilor ..........................................................12 2.2.2. Instrumente ale politicii fiscale ............................................................ 13

2.3. Decizia de finanţare.......................................................................................... 14 2.3.1. Definirea deciziei de finanţare............................................................. 14 2.3.2. Obiectivele urmărite de furnizorii de capital ........................................ 15 2.3.3. Criterii ce trebuie avute în vedere la selecţia surselor de finanţare..... 15

2.4. Decizia de repartizare a profitului .....................................................................16 2.4.1. Definirea politicii de dividend............................................................... 17 2.4.2. Efecte ale distribuirii / nedistribuirii profitului ....................................... 17 2.4.3. Factori care stimulează reinvestirea profiturilor................................... 18

CAPITOLUL 3. ANALIZA PERFORMANŢEI FINANCIARE A ÎNTREPRINDERII 20 3.1. Analiza patrimonială a bilanţului .......................................................................20

3.1.1. Construcţia bilanţului financiar ............................................................ 20 3.1.2. Indicatorii echilibrului financiar ............................................................ 22

3.2. Analiza funcţională a bilanţului ......................................................................... 25 3.2.1. Construcţia bilanţului funcţional .......................................................... 25 3.2.2. Indicatorii echilibrului funcţional........................................................... 26

3.3. Analiza performanţei financiare pe baza Contului de profit şi pierdere............. 33 3.3.1. Analiza rezultatelor întreprinderii......................................................... 33 3.3.2. Soldurile intermediare de gestiune......................................................34

3.4. Analiza performanţei financiare a întreprinderii prin metoda ratelor ................. 41 3.4.1. Ratele de rentabilitate ......................................................................... 41 3.4.2. Ratele de lichiditate, solvabilitate şi îndatorare ................................... 44 3.4.3. Ratele privind viteza de rotaţie ............................................................ 46

CAPITOLUL 4.FINANŢAREA PE TERMEN SCURT A ÎNTREPRINDERII ........... 49 4.1. Creditele bancare propriu-zise.......................................................................... 49

4.1.1. Motive care determină întreprinderile să apeleze la finanţarea 49 pe termen scurt ............................................................................................. 49 4.1.2. Tipologia creditelor bancare pe termen scurt ...................................... 50 4.1.3. Costul efectiv al creditului bancar pe termen scurt.............................. 52

4.2. Credite pentru creanţe comerciale.................................................................... 54 4.2.1. Creditul comercial ............................................................................... 54

4.2.1.1. Definirea creditului comercial................................................. 54

Cuprins

3

4.2.1.2. Factorii de care depinde durata perioadei de credit comercial ............................................................................................ 54 4.2.1.3. Avantajele şi dezavantajele creditului comercial.................... 55 4.2.1.4. Costul creditului comercial..................................................... 56

4.2.2. Scontarea ........................................................................................... 57 4.2.2.1. Definirea creditului de scont .................................................. 57 4.2.2.2. Costul creditului de scont....................................................... 57

4.2.3. Factoringul .......................................................................................... 59 4.2.3.1. Definirea factoringului ............................................................ 59 4.2.3.2. Avantajele factoringului ......................................................... 59 4.2.3.3. Rentabilitatea operaţiunii de factoring ................................... 60 4.2.3.4. Dezavantajele factoringului.................................................... 62 4.2.3.5. Costul operaţiunii de factoring ............................................... 62

4.2.4. Forfetarea ........................................................................................... 63 4.2.4.1. Definirea forfetării .................................................................. 63 4.2.4.2. Analiză comparativă între factoring şi forfetare...................... 63

CAPITOLUL 5. FINANŢAREA PE TERMEN MEDIU ŞI LUNG A ÎNTREPRINDERII.................................................................................................... 66 5.1. Sursele proprii de finanţare .............................................................................. 66

5.1.1. Finanţarea internă ............................................................................... 66 5.1.1.1. Definirea şi importanţa finanţării interne ................................ 66 5.1.1.2. Componentele autofinanţării.................................................. 66 5.1.1.3. Factorii care influenţează decizia de autofinanţare................ 67 5.1.1.4. Avantajele şi dezavantajele autofinanţării.............................. 69 5.1.1.5. Corelaţii dintre autofinanţare, împrumut, amortizare şi repartizarea profiturilor ....................................................................... 69 5.1.1.6. Costul autofinanţării ............................................................... 70

5.1.2. Dezinvestiţia ....................................................................................... 71 5.1.2.1. Definirea dezinvestiţiei........................................................... 71 5.1.2.2. De ce apelează întreprinderile la cesionarea activelor? ........ 71

5.1.3. Majorarea capitalului social ................................................................. 73 5.1.3.1. Definire şi caracteristici.......................................................... 73 5.1.3.2. Conţinutul şi tipologia acţiunilor ............................................. 73 5.1.3.3. Creşterile de capital prin noi aporturi în numerar................... 81

5.1.3.3.1. Tehnica emiterii acţiunilor ........................................ 81 5.1.3.3.2. Caracteristicile creşterilor de capital prin noi aporturi în numerar .................................................................. 82 5.1.3.3.3. Factorii de care depinde finanţarea prin emisiune de noi acţiuni............................................................................ 83 5.1.3.3.4. Costul acţiunilor ....................................................... 84 5.1.3.3.5. Dreptul preferenţial de subscriere ............................ 86 5.1.3.3.6. Avantajele şi dezavantajele finanţării prin emisiune de acţiuni ................................................................................. 87

5.1.3.4. Creşterile de capital prin încorporarea rezervelor.................. 89 5.1.3.4.1. Definire şi caracteristici ............................................ 89 5.1.3.4.2. Dreptul de atribuire în acţiuni ................................... 89

5.1.3.5. Creşterile de capital prin conversiunea datoriilor ................... 91 5.1.3.5.1. Definire şi condiţii de emisiune................................. 91

Cuprins

4

5.1.3.5.2. Avantajele obligaţiunilor convertibile ........................ 92 5.1.4. Fuziunea şi absorbţia .......................................................................... 92

5.2. Surse împrumutate de finanţare ....................................................................... 94 5.2.1. Împrumutul obligatar ........................................................................... 94

5.2.1.1. De ce apelează întreprinderile la împrumutul obligatar? ....... 94 5.2.1.2. Definirea împrumutului din emisiunea de obligaţiuni ............. 94 5.2.1.3. Condiţii pe care trebuie să le îndeplinească întreprinderea pentru a emite obligaţiuni ............................................ 94 5.2.1.4. Factorii de care trebuie să se ţină cont la emisiunea de obligaţiuni ..................................................................................... 95 5.2.1.5. Tipurile de împrumuturi obligatare ......................................... 96 5.2.1.6. Caracteristicile împrumutului obligatar................................... 97 5.2.1.7. Modalităţi de rambursare a împrumutului obligatar................ 98 5.2.1.8. Avantajele şi dezavantajele împrumutului obligatar, din punctul de vedere al societăţii emitente............................................ 100 5.2.1.9. Costul împrumutului obligatar .............................................. 101

5.2.2. Creditele bancare pe termen mijlociu si lung .................................... 104 5.2.2.1. Definire ................................................................................ 104 5.2.2.2. Condiţiile creditului ..............................................................104 5.2.2.3. Tipologia creditelor bancare pe termen mediu..................... 105 5.2.2.4. Condiţiile de acordare a creditelor pe termen lung .............. 106 5.2.2.5. Costul creditelor bancare pe termen mediu şi lung.............. 107 5.2.2.6. Avantajele creditului bancar pe termen mediu şi lung ........ 109

5.2.3. Finanţarea prin leasing...................................................................... 110 5.2.3.1. Definire şi caracteristici........................................................ 110 5.2.3.2. Formele leasingului ............................................................. 111 5.2.3.3. Costul leasingului ................................................................ 112 5.2.3.4. Avantajele şi dezavantajele leasingului ............................... 113

CAPITOLUL 6. FINANŢAREA DIN SURSE BUGETARE ................................... 116

6.1. Finanţarea din surse bugetare interne ................................................. 118 6.2. Finanţarea din surse bugetare externe ................................................ 118

2.6.1. Surse externe de finanţare în perioada de preaderare ........... 119 2.6.2. Surse externe de finanţare după integrare ............................. 122

BIBLIOGRAFIE ..................................................................................................... 125

Noţiuni introductive

5

Unitatea de învăţare Nr. 1. NOŢIUNI INTRODUCTIVE ________________________________________________________ Obiectivele principale ale unităţii de învăţare nr. 1:

După studiul unităţii de învăţare nr. 1, vei fi capabil să demonstrezi că ai dobândit cunoştinţe suficiente pentru a înţelege:

• obiectul de studiu al finanţelor întreprinderii; • funcţiile finanţelor întreprinderii; • funcţia financiară a întreprinderii; • fluxurile întreprinderii; • ciclurile financiare ale întreprinderii; • partenerii întreprinderii.

1.1. Obiectul finanţelor întreprinderii

Finanţele întreprinderii reprezintă veriga primară, de bază a întregului sistem financiar şi de credit întrucât majoritatea fondurilor băneşti care se formează la diferite niveluri, îşi au izvorul în veniturile create în celulele de bază ale economiei naţionale – întreprinderile. Viaţa economico-financiară a unei întreprinderi nu poate fi concepută în afara mediului în care funcţionează şi evoluează. Din acest mediu, întreprinderea îşi colectează resursele şi tot în cadrul acestuia efectuează plăţi, restituiri de fonduri etc. Fenomenul financiar se naşte din relaţiile pe care întreprinderea le întreţine cu toţi agenţii economici şi financiari, cu statul şi cu alte organisme. De asemenea, finanţele întreprinderii se prezintă ca o ramură a ştiinţei financiare, care analizează mecanismele şi metodele de procurare şi gestionare a resurselor financiare, izvoarele şi destinaţia acestor resurse, în vederea satisfacerii diferitelor nevoi şi obţinerii de profituri cât mai mari.

1.2. Funcţiile finanţelor întreprinderii Ca orice subsistem financiar finanţele întreprinderii îndeplinesc 2 funcţii: funcţia de repartiţie şi funcţia de control. Funcţia de repartiţie reflectă formarea capitalurilor şi utilizarea acestora. Fondurile băneşti proprii sau împrumutate se încorporează în active patrimoniale imobilizate sau circulante şi trec ulterior prin fazele ciclului de exploatare creând rezerve sau fluxuri monetare. Astfel, ciclul de exploatare al întreprinderii stă la baza funcţiei de repartiţie şi este în strânsă legătură cu gestiunea financiară a întreprinderii.

Într-o întreprindere se pot crea numeroase fonduri, cum ar fi: fondul pentru investiţii în active fixe, fondul de rulment, fondul de rezervă, fondul de cercetare ştiinţifică, fonduri pentru acţiuni sociale, culturale şi


6

sportive, fonduri pentru recalificarea, premierea şi participarea salariaţilor la profit etc. Izvoarele acestor fonduri diferă de la caz la caz, cu menţiunea că pentru anumite activităţi, întreprinderea poate apela şi la resurse împrumutate.

Principalele metode utilizate în colectarea fondurilor sunt: autofinanţarea, aportul asociaţilor sau acţionarilor, creditarea de la instituţii şi organisme financiare şi/sau bancare, finanţarea prin leasing şi finanţarea bugetară din surse interne sau externe. Aceste metode şi izvoare de constituire a resurselor diferă într-o anumită măsură, în funcţie de formele pe care îmbracă întreprinderile şi proprietatea asupra lor, respectiv regii autonome, societăţi comerciale, cooperative şi asociaţii cooperatiste, societăţi mixte etc. Funcţia de control se manifestă atât prin constatarea disfuncţiilor economice şi financiare ale întreprinderii dar şi în corectarea acestora. Mai mult controlul în domeniul finanţelor întreprinderii are caracter preventiv. În cadrul întreprinderii există două tipuri de control: control financiar intern şi control financiar extern.

Controlul financiar intern este efectuat de către managerul financiar sau de conducătorul departamentului financiar-contabil, revizorii de gestiune sau comisiile de cenzori numite de Adunarea Generală a acţionarilor.

Controlul financiar extern poate fi efectuat de către instituţiile finanţatoare (de exemplu, băncile care acordă împrumuturi numai după ce studiază bonitatea clientului) sau de către administraţiile financiare. Controlul fiscal urmăreşte stabilirea corectă şi plata în termen a impozitelor, taxelor şi contribuţiilor datorate, precum şi respectarea normelor de întocmire a situaţiilor financiare şi a situaţiilor periodice de raportare financiar-contabile.

1.3. Funcţia financiară a întreprinderii Funcţia financiară a întreprinderii are drept scop apărarea şi consolidarea patrimoniului şi a autonomiei financiare a întreprinderii. Cea mai eficientă cale de atingere a acestui scop presupune o diviziune a muncii între diferitele compartimente ale activităţii financiare. Funcţia financiară a întreprinderii are drept obiectiv punerea în aplicare a unui sistem de metode şi tehnici de gestiune financiară care să determine creşterea valorii întreprinderii, respectiv creşterea valorii de piaţă a acţiunilor întreprinderilor cotate la bursă, sau asigurarea independenţei financiare şi a rentabilităţii în cazul întreprinderilor mici şi mijlocii. Funcţia financiară are rolul de a asigura în mod curent şi la cele mai mici costuri fondurile întreprinderii şi de a controla buna utilizare a acestora, precum şi rentabilitatea operaţiunilor cărora le sunt afectate


7

resurse financiare. Formarea acestor resurse are loc prin atragerea de capital financiar de la asociaţi, de la creditori sau din finanţare internă. Funcţia financiară a întreprinderii are următoarele roluri:

• operaţional, care implică luarea unor decizii, în special de colectare a capitalurilor, fără de care întreprinderea nu se poate constitui şi funcţiona. Acest rol vizează asigurarea fluxurilor financiare în strânsă legătură cu mediul înconjurător. Domeniul operaţional cuprinde încasarea creanţelor asupra clienţilor şi plata furnizorilor, gestiunea trezoreriei, negocierea creditelor bancare, relaţiile cu organismele financiare şi realizarea operaţiilor de împrumut;

• funcţional, care constă în participarea la prelucrarea şi difuzarea informaţiilor necesare gestiunii întreprinderii şi acordarea de asistenţă de specialitate celorlalte funcţii ale întreprinderii;

• politic, care constă în integrarea într-un tot a constrângerilor externe, sociale, economice, financiare şi politice care influenţează întreprinderea şi de care depinde creşterea şi autonomia acesteia. Importanţa funcţiei financiare este dată de faptul că ea reprezintă motorul indispensabil al activităţilor industriale şi comerciale, modulul lor central, orice defecţiune a acesteia punând în pericol întreprinderea în ansamblul său.

1.4. Fluxurile întreprinderii

O întreprindere se caracterizează, în special, prin deţinerea de capital, punerea în mişcare a unei funcţii de producţie şi participarea la procese de schimburi. Schimburile dintre agenţii economici se fac pe bază de monedă, dând naştere vieţii financiare a întreprinderii. De aceste schimburi depind funcţionarea procesului de producţie şi compoziţia capitalului. Orice schimb implică două mişcări de sens contrar: una generată de transferul de bunuri şi servicii, iar alta de transferul de monedă. Cantitatea de bunuri sau monedă existentă la un moment dat reprezintă un stoc. Cantitatea de bunuri sau monedă transferată într-o anumită perioadă de timp între agenţii economici poartă denumirea de flux. Fluxurile pot fi:

- fluxuri reale sau fizice: de bunuri şi/sau servicii care reprezintă în fapt, trecerea acestora în forma lor concretă, din proprietatea unei persoane în proprietatea altei persoane;

- fluxuri financiare: de monedă sau înlocuitor care reprezintă plăţile efectuate cu numerar sau monedă de cont, respectiv prin transferuri bancare din contul plătitorului în contul beneficiarului. Acestea din urmă îmbracă mai multe forme: fluxuri financiare de contrapartidă, decalate sau întârziate, multiple şi autonome.


8

Fluxurile financiare de contrapartidă se caracterizează prin înlocuirea imediată a unui activ real (fizic) cu monedă sau invers. Aceste fluxuri apar în cazul achiziţionării unui bun cu plata imediată în numerar. Fluxurile financiare decalate presupun întârzierea plăţii, respectiv plata se face ulterior primirii efective a activului fizic. Astfel, fluxurilor fizice nu le corespund imediat nişte fluxuri financiare, producându-se înlocuirea unui activ fizic, concret, cu un activ financiar (creanţă) ce urmează a fi ulterior lichidat prin încasarea monedei de egală valoare. Astfel, echilibrul stocurilor este rupt atât de furnizor cât şi la beneficiar. La furnizor, în locul unui activ real apare un activ financiar, materializat într-o creanţă, iar la beneficiar, activului real îi corespunde un post de pasiv (datorie) ca obligaţie de plată. Aceste fluxuri apar în cazurile operaţiunilor comerciale însoţite de credite. Creanţa şi respectiv datoria se vor stinge la o dată ulterioară când se efectuează plata. Fluxurile financiare multiple sunt utilizate pentru a compensa efectele decalajelor dintre fluxurile fizice şi cele financiare de mai sus, întrucât întreprinderea îşi poate schimba creanţa pe monedă, apelând la un terţ care, de obicei, este un intermediar financiar. Astfel, activele financiare pot constitui obiectul unor tranzacţii. În acest caz, fluxurile de desfăşoară astfel:

- bunurile vândute de furnizor sunt transferate la cumpărători, ceea ce reprezintă un flux real;

- furnizorul vinde creanţa unei terţe persoane şi încasează contravaloarea produselor, ceea ce reprezintă primul flux financiar;

- cumpărătorul de mărfuri achită suma, adică stinge datoria faţă de terţ, ceea ce reprezintă al doilea flux financiar. Fluxurile financiare autonome se degajă din operaţiuni financiare privind acordarea sau primirea de împrumuturi, când are loc transferul de monedă de la o persoană la alta (juridică sau fizică). Aceste fluxuri dau naştere la active financiare – creanţe (drepturile unei persoane fizice sau juridice asupra altei persoane fizice sau juridice) şi datorii (obligaţiile de plată pe care o persoană fizică sau juridică le are faţă de altă persoană fizică sau juridică).

1.5. Ciclurile financiare ale întreprinderii

Prin ciclu financiar se înţelege ansamblul de operaţiuni şi proceduri care intervin între momentul transformării banilor în bunuri şi servicii până la cel în care se recuperează nu numai moneda iniţial investită ci şi un surplus monetar. Activitatea întreprinderii trebuie să se desfăşoare astfel încât pe lângă recuperarea volumului iniţial de monedă să se obţină şi un surplus monetar, care se va utiliza pe diferite destinaţii. Într-o întreprindere apar trei cicluri financiare principale: ciclul de investiţii, ciclul de exploatare şi ciclul operaţiunilor financiare. Ciclul de investiţii. Prin investiţii se creează un capital de producţie de la care întreprinderea aşteaptă nişte venituri pe mai multe perioade


9

succesive. Investiţia este, în general, o cheltuială imediată şi de amploare, care se materializează în transformarea monedei în active fizice ce au o durată îndelungată de funcţionare. Odată creat, capitalul de producţie începe să se deprecieze fizic şi moral, iar procedura, mecanismele şi sistemele de amortizare au ca scop să evalueze şi să recupereze această depreciere. Suma de bani iniţială se reconstituie în mod progresiv, în timp ce valoarea din bilanţ se micşorează cu uzura. Prin urmare, la sfârşitul perioadei de serviciu va trebui să existe o echivalenţă a fluxurilor, ceea ce se obţine în cazul în care vânzările asigură şi acoperirea deprecierii.

Ciclul de exploatare reprezintă ansamblul operaţiunilor desfăşurate de întreprindere pentru a-şi atinge obiectivul. El cuprinde achiziţia de bunuri şi servicii, transformarea acestora în produse finite şi vânzarea lor. Acest proces trebuie să funcţioneze continuu spre a se asigura o utilizare optimă a muncii şi a capitalului de producţie. Continuitatea are la bază existenţa unor stocuri. În fazele ciclului de exploatare, capitalul îmbracă forme diferite, transformându-se în mod permanent. Fluxurilor reale le corespund o serie de fluxuri financiare şi un ansamblu de active financiare (creanţe şi datorii).

Ciclul operaţiunilor financiare priveşte operaţiunile şi procedurile de acordare sau luare de împrumut, precum şi achiziţiile de titluri de participare. Toate operaţiunile de acordare sau luare de împrumut dau naştere la fluxuri financiare, adică la intrări şi ieşiri de monedă. Între fluxurile iniţiale şi suma fluxurilor finale nu există echivalenţă, datorită dobânzii achitate de datornic celui care i-a acordat împrumutul.

1.6. Partenerii întreprinderii

Partenerii întreprinderii interesaţi de informaţiile obţinute din prelucrarea situaţiilor financiare se pot grupa în: parteneri economici interni şi parteneri economici externi. Partenerii economici interni:

- administraţia întreprinderii, care are ca obiectiv asigurarea rentabilităţii capitalurilor investite şi perenitatea unităţii economice prin menţinerea personalului şi creşterea mijloacelor de producţie;

- salariaţii, care sunt interesaţi de productivitatea realizată şi viitorul întreprinderii unde sunt angajaţi. Partenerii economici externi:

- investitorii, care doresc minimizarea riscurilor şi rentabilizarea capitalurilor investite. Volumul informaţiilor de care dispune un investitor este determinat de poziţia acestuia faţă de întreprindere. Dacă lucrează în întreprindere sau dacă deţine o participaţie importantă, situaţia financiară a întreprinderii va fi mult mai uşor de aflat deoarece are acces şi la alte informaţii decât cele publicate conform uzanţelor. Aceasta explică adesea dezvoltarea externă a întreprinderilor prin participaţii financiare care nu se înscriu în mod obligatoriu în contextul creşterii externe pe termen lung, dar permit accesul la o mai bună informare;


10

- instituţiile şi organismele financiare (băncile, organismele de credit etc.) se asigură că valorile unor indicatori de performanţă economică şi financiară nu au cote alarmante. De exemplu, un organism de credit trebuie să rentabilizeze fondurile care i-au fost încredinţate şi oricare ar fi activitatea întreprinderii nu va lua în calcul decât riscurile financiare; faţă de o întreprindere din sfera productivă care investind aceleaşi fonduri în activitatea aceleiaşi întreprinderi va lua în considerare diversitatea activităţilor, reţeaua de distribuţie, expansiunea pe pieţele internaţionale etc. ale întreprinderii pe care o va credita;

- statul are un dublu interes pentru prezentarea fidelă a patrimoniului, rezultatului şi situaţiei financiare a întreprinderii prin documentele financiar-contabile anuale obligatorii, căci prin instituţiile sectorului public are misiunea de a efectua prelevări, şi de asemenea de a subvenţiona sau a ajuta diverse persoane fizice sau juridice. Aceste măsuri conjuncturale de reducere a impozitelor sau a obligaţiilor sociale sunt considerate pentru întreprindere surse de finanţare.

Prin intermediul acestui capitol am încercat să vă familiarizez cu obiectul de studiu şi funcţiile finanţelor întreprinderii, cu funcţia financiară a întreprinderii, cu ciclurile, fluxurile financiare şi partenerii întreprinderii.

În esenţă, finanţele întreprinderii studiază mecanismele şi metodele de procurare şi gestionare a resurselor financiare, izvoarele şi destinaţia acestor resurse, în vederea satisfacerii nevoilor de investire şi de exploatare şi obţinerii de profituri cât mai mari.

Test de autoevaluare 1. Ce studiază disciplina Finanţele întreprinderii? 2. Enumeraţi şi explicaţi funcţiile finanţelor întreprinderii. 3. Definiţi scopul, obiectivul şi rolurile funcţiei financiare a întreprinderii. 4. Definiţi şi clasificaţi fluxurile financiare. Comentaţi ciclurile financiare ale întreprinderii. 5. Ce obiective urmăresc partenerii economici interni? Dar cei externi? Există vreo concordanţă între obiectivele celor două categorii de parteneri economici? Explicaţi.

Decizia financiară a întreprinderii

11

Unitatea de învăţare Nr. 2. DECIZIA FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII ________________________________________________

Obiectivele principale ale unităţii de învăţare nr. 2:

După studiul unităţii de învăţare nr. 2, vei fi capabil:

• să identifici deciziile financiare de la nivelul întreprinderii; • să descrii sursele de finanţare a investiţiilor şi să enumeri

criteriile de selecţie a acestora; • să identifici instrumentele politicii fiscale care orientează

activitatea agenţilor economici spre investiţii; • să defineşti decizia de finanţare şi politica de dividend; • să enumeri factorii care stimulează reinvestirea profitului.

2.1. Conceptul de decizie financiară

Decizia financiară este un proces raţional de alegere a variantei optime în privinţa finanţării şi a investiţiilor. Importanţa deciziei financiare derivă din faptul că obiectivul oricărei decizii luate la nivelul unei întreprinderi, are un caracter financiar care constă în special, în sporirea rentabilităţii, a profitabilităţii pe produs, pe activitate şi pe total întreprindere, asigurarea unei permanente stări de lichiditate şi cunoaşterea riscurilor şi asigurarea măsurilor pentru evitarea / acoperirea lor, aspecte care aşează întreprinderea pe poziţie de lider pe piaţă. Deciziile financiare care pot fi luate de conducerea întreprinderii se pot grupa în: decizia de investire sau de dezinvestire, care este legată de constituirea şi gestionarea portofoliului de active; decizia de finanţare, care se referă la structura financiară a întreprinderii, respectiv la modul de constituire a resurselor; decizia de repartizare a profitului, care se referă în principal, la repartizarea profitului pentru investiţii sau distribuirea acestuia sub formă de dividende către acţionari.

2.2. Decizia de investiţii

În privinţa deciziei de investiţii trebuie să se aibă în vedere riscul ce se poate manifesta pe plan macro şi microeconomic, dar şi consecinţele sale economice, în sensul că:

la nivel macroeconomic, prin investiţii capitale de mare anvergură şi de lungă durată, se antrenează forţă de muncă salariată ce participă la realizarea viitoarelor capacităţi productive, acesteia distribuindu-i-se venituri sub forma salariilor, fără însă să se aibă în vedere distribuirea, în aceeaşi măsură, şi de bunuri consumabile, aspect ce poate produce dezechilibre pe piaţa bunurilor de consum, între cerere mai mare şi ofertă mai mică;


12

la nivel microeconomic, consecinţele nefavorabile pot îmbrăca două aspecte, mai ales ca o consecinţă a neprospectării aprofundate a pieţei:

- supraevaluarea pieţei de desfacere şi deci producerea de bunuri (prin investiţia pusă în exploatare) peste posibilităţile reale de absorbţie, situaţie ce va impune majorarea preţurilor de valorificare a produselor, pentru ca prin intermediul lor, investitorul să obţină o rentabilitate minimă a capitalurilor investite;

- subevaluarea pieţei şi, ca urmare, producerea de bunuri ce nu pot acoperi cererea. Acest aspect va genera creşterea preţurilor de vânzare, ca urmare a ofertei mai mici şi a cererii mai mari.

2.2.1. Surse de finanţare a investiţiilor Nefundamentarea obiectivelor investiţionale avute în vedere din perspectivă obiectivă şi realmente ştiinţifică, atât pe plan macroeconomic cât şi pe plan microeconomic, are repercusiuni asupra echilibrului monetar, în situaţiile prezentate mai sus eroarea de proiectare a investiţiei contribuind la posibilitatea apariţiei sau la accentuarea inflaţiei. Factorii de decizie trebuie să aleagă varianta ce oferă soluţia de optim, ţinând seama de existenţa şi de variabilitatea factorilor de natură economică, financiară şi socială. Realizarea de investiţii, în toată întinderea şi diversitatea lor, presupune finanţare, adică resurse necesare, care să atragă după sine creşterea capitalului fix, a stocurilor de capital circulant şi, în general, creşterea avuţiei naţionale. Insuficienţa resurselor financiare proprii determină întreprinderile să apeleze la creditele bancare. Sistemul bancar, totuşi, acţionează astfel încât defavorizează sectoarele economice reale prin practicarea unor dobânzi reale pozitive prea ridicate în care se includ sume foarte mari pentru acoperirea riscului împrumutului alocat solicitantului. Totuşi, se pare că băncile nu au realizat că între ele şi clienţi se impune o relaţie de captivitate reciprocă. Astfel, băncile ajung la profituri foarte mari, personalul acestora la salarii foarte mari, iar întreprinderile se ruinează datorită dificultăţilor în a asigura plata împrumuturilor contractate. Astfel, în condiţiile economiei de piaţă, finanţarea investiţiilor are drept surse următoarele: fondul de amortizare în cazul investiţiilor de înlocuire şi o parte din venitul obţinut de întreprinderi, în cazul investiţiilor de dezvoltare (investiţii nete), creditele bancare, de la instituţii şi/sau organisme internaţionale specializate din cadrul pieţei de capital, pentru investiţii de dezvoltare sau investiţii noi. În procesul general de finanţare a activităţii economice, participă şi piaţa de capital. Cu toate că importanţa acestei pieţe a crescut, ea nu a jucat în general un rol central în sistemul financiar. În multe ţări, politicile de dezvoltare au pus accent pe intervenţia guvernului, alocarea planificată a resurselor, împrumuturi externe şi credinţa că dezvoltarea justifică împrumuturile.


13

Piaţa de capital, în cadrul unei evoluţii economice normale, oferă condiţii avantajoase solicitanţilor de fonduri pentru investiţii. Mecanismul cererii şi ofertei de capital se realizează în două modalităţi:

• prin concentrarea disponibilităţilor băneşti la bănci şi utilizarea de către acestea a resurselor astfel atrase pentru creditarea utilizatorilor de fonduri – finanţare indirectă;

• prin emisiune de titluri financiare de către utilizatorii de fonduri, pe piaţa financiară – finanţare directă.

O altă sursă importantă pentru finanţarea investiţiilor o constituie alocaţiile bugetare, folosite atât în ţările foste socialiste cât şi în cele dezvoltate. Alocările de la bugetul de stat reprezintă acele sume de bani pe care agenţii economici cu capital de stat le primesc pentru finanţarea unor cheltuieli privind lucrările de investiţii, retehnologizarea capacităţilor de producţie, cercetare, pregătirea de cadre şi, în mod excepţional, subvenţii. În cazul în care bugetul acordă alocaţii pentru completarea resurselor fondului de dezvoltare necesar investiţiilor, acestea reprezintă, de fapt, o cale de majorare a capitalului propriu. Subvenţiile se acordă în cazuri justificate şi se administrează de guvern sau de organele locale, în limitele fondurilor prevăzute în bugetele acestora; subvenţiile pot fi utilizate numai potrivit scopurilor pentru care au fost acordate (în cazul unităţilor din industria extractivă sau pentru acoperirea unor diferenţe de preţuri şi tarife). România şi-a propus să contribuie la finanţarea investiţiilor din bugetul de stat pentru menţinerea echilibrului economiei în ramurile strategice ale economiei naţionale, în sectorul regiilor autonome, acolo unde fondurile din surse proprii se dovedesc a fi insuficiente. Finanţarea investiţiilor de la bugetul de stat, în limitele aprobate de organele de decizie politică ale ţării, va continua în domeniile învăţământ, sănătate, cultură şi artă, protecţie socială, securitate naţională, protecţie ecologică. Totuşi, ponderea acestor investiţii se situează sub 1% în totalul investiţiilor. O importantă sursă de finanţare sau de cofinanţare a constituit-o alocările din fondurile internaţionale din ultimul deceniu: PHARE, ISPA, SAPARD. Aceste alocări de capital au fost destinate în principal, pentru achiziţionarea de echipamente şi tehnică de calcul, soft-uri, utilaje, în scopul creării unui potenţial tehnic comparabil cu cel al ţărilor din Uniunea Europeană şi pentru lucrări de infrastructură, acestea din urmă fiind imperios necesare în ţara noastră.

2.2.2. Instrumente ale politicii fiscale În contextul integrării în Uniunea Europeană, politica fiscală a trebuit să ofere instrumentele adecvate realizării a trei cerinţe, toate orientând activitatea agenţilor economici spre investiţii şi, implicit, spre procesul de capitalizare prin finanţare:


14

1. Centrarea instrumentelor fiscale pe investiţie şi, ca atare, spre economisire pentru investiţie. O fiscalitate diferenţiată aplicată investiţiei oferă avantajul unui impact rapid şi amplu asupra formării capitalului;

2. Aplicarea deducerii fiscale pentru investiţii în condiţiile penuriei de capital. Tehnica deducerii conjuncturale, cu reguli de amortizare favorabile acesteia, oferă posibilităţi de extindere a ciclului investiţional, prin fluxuri financiare controlabile la nivelul agentului economic, extinzând totodată şi disponibilitatea financiară pentru crearea şi susţinerea unor pieţe de capital. Eficacitatea agentului fiscal alocat investiţiei adiţionale depinde de selectivitatea acestuia pe sectoare, ceea ce impune înserarea instrumentului deducerii fiscale într-o strategie bine concepută. Problema care va trebui rezolvată în acest context este aceea a raportului între selectivitate şi echitate fiscală;

3. Reglarea fiscală a investiţiei se impune ca modalitate eficace pentru incitarea procesului de investiţie bazat pe capitalizarea prin finanţare. Ar trebui constituite două strategii fiscale: impozite diferenţiate şi detaxări ale investiţiei; construirea unui sistem adecvat de rezerve pentru investiţii la nivelul agenţilor economici, neimpozabile, cu obligaţia ca o fracţiune din aceste fonduri să fie depusă la bancă într-un cont cu destinaţia cunoscută şi supus unor reguli speciale de utilizare. Cele trei modalităţi de aplicare a unei politici fiscale selective orientate spre capitalizare impun însă, în prealabil, asigurarea a două condiţii esenţiale: posibilitatea stabilirii cursului de schimb la un nivel care să asigure puterea reală a monedei naţionale; menţinerea ratei dobânzii în limitele ratei dobânzii de pe pieţele internaţionale de capital, lucru destul de greu de realizat.

2.3. Decizia de finanţare Decizia de finanţare este cea care face posibilă decizia de investiţii. La nivel internaţional, deciziile privind procurarea capitalului investiţional se reflectă pe termen lung în eficienţa şi competitivitatea activităţii întreprinderilor. Datorită importanţei acestor decizii, ele sunt înglobate în strategia internaţională a capitalului, mai exact în strategia globală de finanţare a întreprinderilor. De asemenea, este cunoscut faptul că, deciziile de politică financiară au drept obiect finanţarea adoptată de întreprindere în funcţie de obiectivele de rentabilitate, de creştere şi de risc. După determinarea nevoilor de finanţare stabile ale întreprinderii se decide partea care va fi finanţată prin capitaluri permanente precum şi politica de îndatorare, adică repartiţia între fonduri proprii şi datorii.

2.3.1. Definirea deciziei de finanţare Decizia de finanţare reprezintă astfel opţiunea întreprinderii de a-şi acoperi nevoile de finanţare fie prin fonduri proprii interne sau externe, fie prin împrumuturi, fie în participaţie. Actul de decizie asupra finanţării


15

aparţine întreprinderii, întrucât ea este cea mai interesată în folosirea cu eficienţă a fondurilor şi obţinerea unor rezultate bune. În acelaşi timp, decizia de finanţare nu depinde exclusiv de întreprindere, ci şi de bancă, de facilităţile pe care le poate obţine în negocierea creditelor sau de acţionari şi disponibilităţile acestora pentru a subscrie la creşteri de capitaluri de împrumut, de existenţa sau inexistenţa unor capitaluri libere, posibil de atras etc.

2.3.2. Obiectivele urmărite de furnizorii de capital Întrucât decizia de finanţare este în cea mai mare parte asumată de conducerea întreprinderii şi mai puţin de către furnizorii de capitaluri (acţionarii şi împrumutătorii întreprinderii), obiectivul major urmărit de manageri şi de investitorii de capital este acelaşi: maximizarea valorii de piaţă a întreprinderii. Această valoare va fi apoi proporţional partajată între acţionari şi împrumutători. În funcţie de aceeaşi valoare se fixează şi remunerarea managerilor. În această comuniune de interese există însă unghiuri diferite de abordare a maximizării valorii întreprinderii. Investitorii de capital urmăresc o remunerare a investiţiei lor la o rentabilitate superioară oportunităţilor de investiţii oferite de piaţa financiară. În felul acesta ei obţin o creştere a valorii lor finale mai mare decât aceea posibilă în medie pe piaţa financiară. Managerii întreprinderilor, acţionând în interesul investitorilor de capital, respectiv al creşterii valorii totale a întreprinderii sunt nevoiţi să urmărească reducerea costului capitalurilor mobilizate. Utilizarea acestui cost redus ca factor de capitalizare a cash-flow-urilor degajate de întreprindere va duce la creşterea valorii acesteia.

2.3.3. Criterii ce trebuie avute în vedere la selecţia surselor de finanţare Singura cale posibilă de reducere a costului capitalurilor este aceea de a creşte ponderea investitorilor care cer o remunerare mai mică a capitalurilor lor. Aceasta se traduce în mod practic, printr-o creştere a gradului de îndatorare, creditele fiind în general obţinute la un cost mai mic decât capitalurile proprii. În principiu, decizia de finanţare este cea care se referă la alegerea structurii financiare a întreprinderii dar şi la politica de dividend şi mărimea autofinanţării. Detaliind, decizia de finanţare vizează:

- alegerea între finanţarea prin fonduri proprii şi finanţarea prin îndatorare, decizie ce are o influenţă hotărâtoare asupra riscului;

- în cazul finanţării din fonduri proprii, alegerea între finanţarea internă (din profit - autofinanţare) şi finanţarea externă (majorare de capital - aporturi noi la capital);

- alegerea între sursele de finanţare pe termen scurt şi sursele de finanţare pe termen mediu şi lung;

- în cazul tuturor deciziilor prezentate, o importanţă majoră o are stabilirea unei proporţii între diversele surse de finanţare utilizate.


16

Criteriul principal de selecţie al surselor de finanţare îl reprezintă costul procurării capitalurilor, urmărindu-se reducerea acestuia, însă nu este unicul criteriu care trebuie luat în considerare, managerii trebuind să ia în calcul şi alte criterii cum ar fi rentabilitatea financiară, capacitatea de îndatorare, criteriul plăţilor reale, excedentele previzionale ale fluxului de lichidităţi, destinaţia resurselor în alegerea structurii financiare etc. În general, investiţiile de capital sunt finanţate cu preponderenţă din următoarele surse: emisiune de acţiuni, împrumuturi pe termen mediu şi lung şi finanţare internă prin reinvestirea profitului obţinut. Mai există şi alte surse pe termen mediu şi lung – importantă fiind finanţarea nerambursabilă – însă cele trei menţionate anterior predomină încă. Toate aceste surse de finanţare diferă în funcţie de modul de emitere, de obligaţiile pe care le implică din partea întreprinderii, de modul în care sunt afectate de sistemul fiscal dar şi de riscurile pe care le implică.

2.4. Decizia de repartizare a profitului În metodologia şi practica prezentă, actul decizional asupra repartizării profitului este limitat, neaparţinând în întregime întreprinderii indiferent că aceasta funcţionează cu capital public sau privat. De exemplu, la societăţile cu capital privat, repartizarea profitului devine un atribut al Adunării Generale, însă nu în întregime întrucât şi pentru această formă de proprietate voinţa statului se manifestă prin lege cu privire la amortizare, fonduri puse în rezervă şi elemente de cheltuieli deductibile. După ce au fost acoperite toate obligaţiile fiscale şi altele asemenea definite prin legislaţie, partea de profit rămasă reprezintă profit net asupra căruia actul de decizie aparţine în întregime numai întreprinderilor cu capital privat. Schematic, actul decizional se poate manifesta astfel:

formarea fondului de rezervă a cărui dimensiune minimă este stabilită prin lege;

dezvoltare, ca formă de protecţie împotriva riscurilor concurenţiale;

majorarea capitalului social;

remunerarea salariaţilor şi a altor persoane implicate în conducerea întreprinderii;

remunerarea acţionarilor şi asociaţilor prin intermediul dividendelor şi supra-dividendelor.

Deciziile privind repartizarea profitului net al întreprinderii determină politica de dividend, având implicaţii directe asupra autofinanţării şi remunerării capitalurilor proprii.


17

2.4.1. Definirea politicii de dividend Politica de dividend reprezintă ansamblul deciziilor şi tehnicilor folosite pentru determinarea nivelului dividendelor ce pot fi distribuite acţionarilor. În cadrul acesteia se pune problema de a opta între distribuirea dividendelor sau reinvestirea unei părţi cât mai mari din profit, de către întreprinderea respectivă. Din punct de vedere al acţionarilor, politica de dividend pune în evidenţă două aspecte:

o oarecare stabilitate. Importanţa evoluţiei trecute a dividendelor impune din partea întreprinderii o oarecare stabilitate a sumei dividendelor distribuite. Politica de dividend practicată anterior de o întreprindere influenţează nivelul dividendelor sperate de către acţionari, care nivel, la rândul lui, are o influenţă asupra cursului acţiunilor.

Distribuirea constantă de dividende conduce la creşterea încrederii publicului faţă de întreprindere, la creşterea valorii de piaţă a acesteia. O oarecare regularitate este deci de dorit, fie prin creştere, fie prin stabilitatea dividendelor distribuite.

De aici decurge pentru întreprindere o alegere obiectivă a unei politici de dividend: când creşterea profitului devine perenă, politica de dividend pierde din importanţa sa şi întreprinderea poate, fără a risca, să reducă rata de distribuire; dacă profitul are datorită profilului activităţii un caracter ciclic, este important să se păstreze regularitatea distribuirii dividendelor, pentru a se păstra succesiunea fazelor de stabilitate şi a fazelor de creştere în cadrul distribuirii; un dividend oscilant îi poate sugera investitorului financiar că întreprinderea se caracterizează prin incoerenţă în politica vizând dezvoltarea activităţii de bază. O astfel de politică de dividend nu poate avea influenţă benefică asupra cursului bursier;

o politică credibilă: politica de dividend trebuie să fie credibilă, adică coerentă în raport cu profiturile obţinute de întreprindere. Orice politică de dividend, chiar dacă se bazează pe regularitate, nu poate avea efecte favorabile pe termen lung, decât dacă este compatibilă cu politica de repartizare a profitului.

2.4.2. Efecte ale distribuirii / nedistribuirii profitului Pentru o întreprindere, distribuirea unei părţi din profit sau nedistribuirea profitului se va traduce printr-o creştere a activului net şi în final printr-un spor de valoare. Reinvestirea unei părţi semnificative din profitul net conduce la creşterea autonomiei financiare şi la diminuarea riscului financiar. În consecinţă, costul capitalurilor proprii se va reduce corespunzător diminuării riscului, reprezentând un factor de creştere a rentabilităţii şi prin aceasta a valorii întreprinderii. O întreprindere care distribuie o parte redusă din profit şi a cărei rentabilitate marginală a capitalurilor proprii este satisfăcătoare, va înregistra o creştere a cursului acţiunilor sale. O astfel de întreprindere îşi va selecţiona acţionarii. În schimb o politică a dividendelor ridicate


18

este un mijloc de asigurare a constanţei acţionarilor care s-au obişnuit să încaseze un anumit venit. Armonizarea între cele două alternative, distribuire şi/sau reinvestire se realizează printr-o procedură de distribuire a dividendelor constând în emisiunea şi distribuirea gratuită de acţiuni noi. Astfel, capitalul bănesc aferent dividendelor rămâne în întreprindere pentru finanţarea dezvoltării acesteia, iar cointeresarea acţionarilor se va realiza prin atribuirea de acţiuni gratuite care în fapt determină creşterea proprietăţii acestora. Decizia de repartizare a profitului net este luată de acţionari sau asociaţi, prin adunarea generală. Totuşi, managerul financiar are nu numai o putere de convingere deosebită asupra unui număr semnificativ de proprietari, ci mai ales pentru întreprinderile europene, el posedă un procent semnificativ din capitalurile întreprinderii. Aceeaşi situaţie apare şi pentru un număr de întreprinderi pentru care proprietatea este divizată între un număr semnificativ de acţionari, caz în care managerul devine mandatarul intereselor acestora.

2.4.3. Factori care stimulează reinvestirea profiturilor În practică există o serie de factori ce favorizează reinvestirea profiturilor:

- impozitele (personale şi ale întreprinderii): când rata impozitului pe venitul personal este mai mare decât rata impozitului pe profitul întreprinderii, aceasta va fi stimulată să reducă plăţile de dividende şi invers;

- veniturile aşteptate, dividendele şi impozitele personale: prezentăm aici efectul impozitelor personale considerând situaţia extremă potrivit căreia dividendele sunt impozitate ca venituri ordinare iar câştigurile de capital nu sunt impozitate deloc. Arătăm astfel că o întreprindere care distribuie un beneficiu mai mare sub forma dividendelor va avea o valoare scăzută (sau o rentabilitate cerută mai mare înainte de impozitare) decât una al cărui beneficiu este exprimat sub forma câştigurilor de capital neimpozitate;

- costurile fluctuante: în situaţia în care politica de dividend este neutră, putem spune că o întreprindere poate vinde acţiuni noi dacă este necesar să plătească dividende. Vânzarea noilor acţiuni poate fi foarte scumpă. Dacă includem şi costurile fluctuante în argumentul nostru, atunci putem concluziona că valoarea acţiunilor scade când vindem noi acţiuni;

- restricţiile privind dividendele: în multe cazuri, o întreprindere trebuie să facă faţă unor restricţii în abilitatea sa de a plăti dividende. O caracteristică comună a obligaţiunilor este aceea de a interzice plăţile de dividende peste un anumit nivel. De asemenea, o întreprindere poate fi oprită de legea statului de a plăti dividende dacă valoarea dividendelor depăşeşte profiturile reţinute.


19

Prin intermediul acestui capitol am încercat să vă familiarizez cu deciziile financiare de la nivelul întreprinderii, cu sursele de finanţare a investiţiilor şi criteriile de selecţie a acestora, cu politica de dividend şi cu factorii care stimulează reinvestirea profitului. În esenţă, decizia financiară este un proces raţional de alegere a variantei optime în privinţa finanţării şi a investiţiilor, şi se grupează în: decizia de investire, decizia de finanţare şi decizia de repartizare a profitului.

Test de autoevaluare 1. Definiţi decizia financiară. Ce decizii financiare se pot lua la nivelul unei întreprinderi? 2. Care sunt sursele de finanţare a investiţiilor? Ce criterii se folosesc în selecţia lor? 3. Identificaţi şi explicaţi efectele deciziei de repartizare a profitului asupra întreprinderii. 4. Enumeraţi factorii care stimulează reinvestirea profiturilor. 5. Identificaţi instrumentele politicii fiscale care orientează activitatea agenţilor economici spre investiţii.

Analiza performanţei financiare a întreprinderii

20

Unitatea de învăţare Nr. 3. ANALIZA PERFORMANŢEI FINANCIARE A ÎNTREPRINDERII ________________________________________________________ Obiectivele principale ale unităţii de învăţare nr. 3:

După studiul unităţii de învăţare nr. 3, vei fi capabil:

• să construieşti bilanţul financiar şi funcţional; • să calculezi şi să interpretezi indicatorii echilibrului financiar şi

funcţional; • să calculezi şi să interpretezi soldurile intermediare de gestiune; • să calculezi şi să interpretezi ratele de rentabilitate, lichiditate,

solvabilitate, îndatorare şi vitezele de rotaţie.

3.1. Analiza patrimonială a bilanţului

Analiza patrimonială sau analiza lichiditate-exigibilitate pune în evidenţă riscul de insolvabilitate al întreprinderii. Acesta constă în incapacitatea întreprinderii de a-şi onora angajamentele asumate faţă de terţi. Pentru evaluarea riscului de insolvabilitate, analiza patrimonială studiază, în vederea confruntării, gradul de exigibilitate a elementelor de pasiv şi gradul de lichiditate al elementelor de activ.

3.1.1. Construcţia bilanţului financiar

Construirea bilanţului financiar este o activitate deosebit de dificilă, deoarece aprecierea exigibilităţii sau a lichidităţii în funcţie de realitatea economică este o problemă delicată: realizarea acestei aprecieri presupune cunoaşterea perfectă a întreprinderii pentru care se realizează bilanţul financiar şi definirea unor criterii obiective în funcţie de care să se realizeze evaluarea lichidităţii şi a exigibilităţii elementelor patrimoniale ale întreprinderii. Elementele de activ sunt structurate în funcţie de creşterea gradului de lichiditate, începând cu partea de sus a activului bilanţier. Lichiditatea reprezintă aptitudinea unui activ de a se transforma în monedă, fără termen şi fără pierdere de valoare. Astfel, în activ se vor înscrie mai întâi elementele cele mai puţin lichide, respectiv imobilizările (necorporale, corporale şi financiare), numite şi nevoi permanente, apoi activele circulante, care au un grad de lichiditate mult mai mare decât imobilizările, numite şi nevoi temporare. Elementele de pasiv sunt structurate după gradul crescător de exigibilitate. Exigibilitatea reprezintă însuşirea pasivelor de a deveni scadente la un anumit termen. Astfel, se vor înscrie mai întâi capitalurile proprii (atât cele provenite de la acţionari, cât şi cele provenite din reinvestiri ale acumulărilor anterioare), apoi capitalurile din surse publice (subvenţii, provizioane reglementate şi alte fonduri). Aceste resurse nu au o anumită scadenţă, deci nu sunt exigibile decât în situaţii extreme de faliment şi se mai numesc resurse permanente.


21

Datoriile pe termen mediu şi lung (cu scadenţa mai mare de un an) sunt incluse tot la resurse permanente. Datoriile pe termen scurt regrupează ansamblul datoriilor cu scadenţa mai mică de un an şi se mai numesc resurse temporare. Schematic bilanţul financiar arată astfel:

Mijloace Resurse

Mijloace cu durata de exploatare mai mare de un an ( anM 1> )

Resurse cu scadenta mai mare de un an ( anR 1> )

Mijloace cu durata de exploatare mai mica de 1 an ( anM 1< ) Mijloace de trezorerie ( MT )

Resurse cu scadenţa mai mică de un an ( anR 1< )

În practică, determinarea elementelor din activul bilanţului financiar, pornind de la bilanţul contabil, se realizează astfel:

- mijloacele cu durata de exploatare mai mare de un an: pornim de la activul imobilizat al bilanţului contabil, care este modificat prin scăderea activelor fictive din cadrul activelor imobilizate (cheltuielile de constituire, cheltuielile de cercetare-dezvoltare) care nu au valoare economică, a imobilizărilor financiare ce ajung la scadenţă până la sfârşitul anului, fiind transferate la mijloace cu durata de exploatare mai mică de un an, precum şi prin adăugarea activelor circulante, a căror scadenţă este peste un an;

Activele fictive sunt acele active care nu au valoarea economică, de piaţă, care nu pot fi transformate în bani. Astfel, există: active fictive din cadrul activelor imobilizate (cheltuielile de constituire, cheltuielile de cercetare-dezvoltare) şi alte active fictive (cheltuieli în avans).

- mijloacele cu durata de exploatare mai mică de un an:pornim de la activul circulant al bilanţului contabil, care este modificat prin scăderea activelor circulante a căror scadenţă este peste un an şi a disponibilităţilor din casă şi bancă şi prin adăugarea imobilizărilor financiare ce ajung la scadenţă până la sfârşitul anului;

- mijloacele de trezorerie reprezintă disponibilităţile din casă, bancă şi alte valori. Determinarea elementelor din pasivul bilanţului financiar, pornind de la bilanţul contabil, se realizează astfel:

- resursele cu scadenţa mai mare de un an: pornim de la capitalurile proprii, la care se adună provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli, datoriile ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an, conturile de regularizare cu scadenţa mai mare de un an (veniturile înregistrate în avans), şi se scad toate activele fictive (cheltuieli de constituire, cheltuieli de cercetare-dezvoltare şi cheltuielile în avans);

- resursele cu scadenţa mai mică de un an reprezintă tocmai datoriile ce trebuie plătite într-o perioadă de până la un an din bilanţul contabil.


22

Pe orizontală, schema bilanţului financiar are două părţi: partea de sus (nevoi şi capitaluri permanente) care reflectă structura financiară prin stabilitatea elementelor care îl compun, şi partea de jos (nevoi şi resurse temporare), care evidenţiază dimpotrivă conjunctura, ciclul de activitate. Pornind de la un anumit echilibru care trebuie să existe între durata unei operaţii de finanţat şi durata mijloacelor de finanţare corespunzătoare, bilanţul financiar pune în evidenţă două reguli principale ale finanţării: nevoile permanente vor fi acoperite din capitaluri permanente (regula echilibrului financiar pe termen lung) şi nevoile temporare vor fi finanţate din resurse temporare (regula echilibrului financiar pe termen scurt). Când sursele permanente sunt mai mari decât nevoile permanente de alocare a fondurilor băneşti, întreprinderea dispune de un fond de rulment, de un excedent de resurse permanente degajat de ciclul de finanţare a imobilizărilor ce poate fi utilizat pentru reînnoirea activelor circulante. Deci, fondul de rulment apare ca o marjă de securitate financiară, care permite întreprinderii să facă faţă, fără dificultate, riscurilor diverse pe termen scurt.

3.1.2. Indicatorii echilibrului financiar

Indicatorii echilibrului financiar după bilanţul financiar sunt: fondul de rulment financiar, necesarul de fond de rulment şi trezoreria netă. 1. Fondul de rulment financiar ( FRF ), numit şi fond de rulment permanent sau fond de rulment lichiditate, determinat pe baza bilanţului financiar se poate determina prin două modalităţi:

a. )1()1( anManRFRF >−>= . În această ipoteză, fondul de rulment financiar este o parte a capitalurilor permanente degajată de etajul superior al bilanţului, pentru a acoperi nevoi de finanţare din partea de jos a bilanţului;

b. )1(])1[( anRMTanMFRF <−+<= . În această ipoteză, fondul de rulment financiar evidenţiază surplusul activelor circulante nete în raport cu datoriile temporare, sau partea activelor circulante nefinanţată din datoriile pe termen scurt. În funcţie de mărimea elementelor din partea de sus a bilanţului, pot fi puse în evidenţă următoarele situaţii:

a) 0)1()1( >⇒>>> FRFanManR . Întrucât fondul de rulment financiar este pozitiv, capitalurile permanente finanţează o parte din activele circulante, după finanţarea integrală a activelor imobilizate nete. Această situaţie pune în evidenţă realizarea echilibrului financiar pe termen lung şi contribuţia fondului de rulment financiar la realizarea echilibrului financiar pe termen scurt.

b) 0)1()1( <⇒><> FRFanManR . Valoarea negativă a FRF reflectă absorbirea unei părţi din resursele temporare pentru finanţarea unor nevoi permanente, contrar regulii de finanţare: nevoile permanente


23

sunt finanţate din resurse permanente. Această situaţie generează un dezechilibru financiar, care trebuie analizat în funcţie de specificul activităţii desfăşurate de întreprinderea respectivă. Dezechilibrul poate fi considerat o situaţie periculoasă, alarmantă în cazul întreprinderilor cu activitate industrială, fiind o situaţie permisă întreprinderilor cu activitate comercială, pentru care datoriile faţă de furnizorii de mărfuri pot fi asimilate resurselor permanente. c) 0)1()1( =⇒>=> FRFanManR . Această situaţie, mai puţin probabilă în practică, implică o armonizare totală a structurii resurselor cu necesităţile de alocare a acestora. În funcţie de mărimea elementelor din partea de jos a bilanţului, pot fi puse în evidenţă următoarele situaţii:

a) 0)1()1()1(])1[( >⇒>>>⇒<>+< FRFanManRanRMTanM . În această situaţie, activele circulante transformabile în lichidităţi într-un termen scurt, vor permite nu numai rambursarea integrală a datoriilor pe termen scurt, ci şi degajarea de lichidităţi excedentare. Această situaţie reflectă o perspectivă favorabilă întreprinderii, sub aspectul solvabilităţii sale.

b) 0)1()1()1(])1[( <⇒><>⇒<<+< FRFanManRanRMTanM . În această situaţie, activele circulante transformabile în lichidităţi sunt insuficiente pentru rambursarea datoriilor pe termen scurt şi reflectă la prima vedere o stare de dezechilibru, o situaţie defavorabilă sub aspectul solvabilităţii. Dacă însă, scadenţa medie a activelor circulante este mai apropiată decât cea a datoriilor pe termen scurt, echilibrul financiar poate fi asigurat şi în condiţiile unui fond de rulment negativ. Acesta este cazul întreprinderilor cu activitate comercială, la care cea mai mare parte a clienţilor efectuând plăţile la zi, apare posibilitatea de stingere a obligaţiilor faţă de furnizorii la termen.

c) 0)1()1()1(])1[( =⇒>=>⇒<=+< FRFanManRanRMTanM . În această situaţie, foarte puţin probabilă în practică, activele circulante acoperă strict datoriile pe termen scurt, fără posibilitatea degajării unui excedent de lichiditate. Fondul de rulment financiar poate fi analizat şi în funcţie de structura capitalurilor permanente (capitaluri proprii şi datorii cu scadenţă mai mare de un an), analiză care pune în evidenţă gradul în care echilibrul financiar se asigură prin capitalurile proprii. Indicatorul care reflectă acest grad de autonomie financiară este fondul de rulment propriu ( FRP ), adică excedentul capitalurilor proprii (CP ) în raport cu activele imobilizate nete ( neteAI ): neteAICPFRP −= . Rezultatul negativ al acestei relaţii de calcul, denumit fond de rulment împrumutat ( FRI ), reflectă măsura îndatorării pe termen lung, pentru finanţarea nevoilor pe termen scurt: FRPFRFFRI −= . 2. Nevoia de fond de rulment ( NFR ) se determină astfel:

( ) ( )[ ]CBTSanRanMNFR −<−<= 11 .


24

Şi aici pot apărea următoarele situaţii:

a. 0>NFR . Această situaţie semnifică un surplus de nevoi temporare posibile de imobilizat. Această situaţie în care NFR este pozitivă, poate fi considerată normală, numai dacă este rezultatul unei politici de investiţii privind creşterea nevoii de finanţare a ciclului de exploatare. În caz contrar, nevoia de fond de rulment poate evidenţia un decalaj nefavorabil între lichiditatea stocurilor şi creanţelor, pe de-o parte, şi exigibilitatea datoriilor de exploatare, pe de altă parte, adică s-au încetinit încasările şi s-au urgentat plăţile.

b. 0<NFR . Această situaţie semnifică un excedent de resurse temporare în raport cu nevoile corespunzătoare de capitaluri circulante, sau necesităţi temporare mai mici decât sursele temporare posibile de imobilizat. Asemenea situaţie, specifică întreprinderilor cu activitate comercială, poate fi apreciată favorabil, dacă este rezultatul accelerării rotaţiei activelor circulante şi al angajării de datorii cu scadenţe mai mari, adică s-au urgentat încasările şi s-au relaxat plăţile. Nevoia de fond de rulment negativă constituie de fapt o sursă temporară, care nu trebuie finanţată, ci dimpotrivă ea finanţează fondul de rulment şi trezoreria. Pe de altă parte, nevoia de fond de rulment negativă poate însemna o situaţie nefavorabilă prin întreruperea temporară în aprovizionarea şi reînnoirea stocurilor, sau în activitatea de producţie la întreprinderile industriale. 3. Trezoreria netă (TN ) se determină astfel: NFRFRFTN −= sau

CBTSMTTN −= . Situaţiile care pot apărea sunt:

a. 0>TN . În această situaţie, trezoreria netă pozitivă este rezultatul întregului echilibru financiar al întreprinderii, iar excedentul de finanţare, expresia cea mai concludentă a desfăşurării unei activităţi eficiente, se va regăsi sub forma disponibilităţilor băneşti în conturi bancare şi în casă. Această situaţie favorabilă se concretizează într-o îmbogăţire a trezoreriei, întrucât întreprinderea dispune din abundenţă de lichidităţi, care îi permit atât rambursarea datoriilor financiare pe termen scurt, cât şi efectuarea diverselor plasamente eficiente şi în deplină siguranţă pe piaţa monetară şi/sau financiară. Se poate vorbi în acest caz de autonomie financiară pe termen scurt.

b. 0<TN . Trezoreria netă negativă semnifică un dezechilibru financiar, la încheierea exerciţiului contabil, un deficit monetar acoperit prin angajarea de noi credite pe termen scurt. Această situaţie evidenţiază dependenţa întreprinderii de resursele financiare externe, urmărindu-se obţinerea celui mai mic cost de procurare al noilor credite, prin negocierea mai multor surse de astfel de capital (credite de trezorerie, credite de scont etc.). Situaţia de dependenţă sau de tensiune asupra trezoreriei, limitează autonomia financiară pe termen scurt. Echilibrul financiar are la bază relaţia fundamentală a trezoreriei:

TNNFRFRF += .


25

3.2. Analiza funcţională a bilanţului

Concepţia funcţională defineşte întreprinderea ca o entitate economică şi financiară asigurând, în raport cu dezvoltarea sa, anumite funcţii, cum ar fi: funcţia de producţie (fabricarea bunurilor şi serviciilor livrate pieţelor), funcţia de investire şi dezinvestire (achiziţionarea, crearea şi cesiunea elementelor de activ imobilizat), precum şi funcţia de finanţare (stabilirea resurselor financiare necesare dezvoltării întreprinderii). În centrul analizei funcţionale se află ciclul de producţie sau de exploatare cu cele patru faze: achiziţionarea şi stocajul materiilor prime; fabricarea; stocajul produselor finite şi comercializarea; încasările din vânzări.

3.2.1. Construcţia bilanţului funcţional Rolul bilanţului funcţional în analiza financiară este nu numai de a permite aprecierea vulnerabilităţii structurii financiare a întreprinderii reflectată de evoluţia trezoreriei nete, dar şi de a exprima interdependenţa dintre structura financiară a întreprinderii şi natura activităţii sale. La construcţia bilanţului funcţional se renunţă la aspectele de lichiditate pentru activ şi de exigibilitate pentru pasiv. Întreprinderea se prezintă ca o masă, o multitudine de mijloace şi de resurse care trebuie grupate numai după natura, destinaţia sau funcţia lor. Schematic, structura bilanţului funcţional este următoarea:

Mijloace Resurse Mijloace stabile ( MS ) Resurse durabile ( RD ) Active circulante de exploatare ( ACE )

Pasive de exploatare ( PE )

Active circulante în afara exploatării ( ACIE )

Pasive în afara exploatării ( PIE )

Active de trezorerie ( AT ) Pasive de trezorerie ( PT )

Activul bilanţului funcţional se determină astfel:

- mijloacele stabile grupează imobilizările necorporale, corporale şi financiare din bilanţul contabil la valoarea brută şi din cheltuielile înregistrate în avans, deoarece acestea sunt cheltuieli înregistrate în prezent, dar care se referă la exerciţii financiare viitoare, nivelul lor, incidenţa asupra viitorului conferindu-le un caracter de investiţie.

- activele circulante ale exploatării grupează stocurile, oricare ar fi natura lor la valoarea brută şi creanţe din exploatare: creanţe comerciale, sociale (creanţe faţă de salariaţi, creanţe faţă de stat şi instituţii publice etc.), fiscale (creanţe din impozite şi taxe, TVA de recuperat etc.), cheltuielile de exploatare constatate în avans, care se referă la activitatea de exploatare;


26

- activele circulante în afara exploatării grupează acele creanţe care nu au în contrapartidă contabilă un venit din exploatare: decontările cu grupul şi asociaţii, decontările din operaţii în curs de clarificare, debitorii diverşi, valorile mobiliare de plasament ale societăţilor necotate la bursă etc.

- mijloacele de trezorerie grupează disponibilităţile băneşti din casă, bancă, alte valori şi valorile mobiliare de plasament ale societăţilor cotate la bursă. Pasivul bilanţului funcţional se determină astfel:

- resursele durabile grupează capitalurile proprii, provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli, veniturile în avans, totalul amortizărilor şi provizioanelor pentru depreciere şi datoriile financiare pe termen mediu şi lung, indiferent de scadenţa lor (împrumutul din emisiunea de obligaţiuni, creditele la bănci pe termen mediu şi lung, alte împrumuturi şi datorii financiare, inclusiv dobânzile aferente);

- pasivele de exploatare grupează datoriile de exploatare, care sunt legate de activitatea de exploatare a întreprinderii: creditele comerciale acordate de furnizori, creditele pe termen scurt acordate de bănci pentru derularea operaţiunilor de import-export, datoriile faţă de personalul salariat pentru munca depusă, datoriile sociale (contribuţiile la asigurările sociale, fondul de şomaj, asigurările sociale de sănătate, fonduri speciale etc.) şi fiscale (TVA de plată, impozit pe profit, alte impozite şi taxe legate de activitatea de exploatare, etc.);

- pasivele în afara exploatării grupează datoriile întreprinderii legate de activitatea financiară şi din activitatea extraordinară a întreprinderii: dobânzile aferente creditelor primite, decontările cu grupul şi asociaţii, decontările din operaţii în curs de clarificare, creditorii diverşi etc.

- pasivele de trezorerie grupează conturile bancare pe termen scurt şi conturile curente descoperite.

3.2.2. Indicatorii echilibrului funcţional

Realizarea echilibrului funcţional este pusă în evidenţă de cele patru niveluri ale bilanţului funcţional: fondul de rulment net global, nevoia de fond de rulment pentru exploatare, nevoia de fond de rulment în afara exploatării şi trezoreria netă. În optica funcţională, realizarea echilibrului financiar al întreprinderii nu presupune doar existenţa unui fond de rulment pozitiv ca marjă de siguranţă, ci a unui fond de rulment acoperitor nevoilor de finanţare ale ciclului de exploatare. 1. Fondul de rulment funcţional sau fondul de rulment net global ( FRNG ) se poate determina prin două modalităţi:

a. MSRDFRNG −= şi reprezintă surplusul de resurselor durabile în raport cu activele imobilizate la valoarea brută;

b. )()( PTRCATMCFRNG +−+= , unde: MC = mijloace ciclice, care se determină astfel: ACIEACEMC += ;


27

RC = resurse ciclice, care se determină astfel: PIEPERC += , şi arată mărimea mijloacelor ciclice şi de trezorerie rămasă nefinanţată din resursele ciclice şi de trezorerie. 2. Nevoia de fond de rulment ( NFR ) reprezintă diferenţa dintre nevoile de exploatare şi în afara exploatării, pe de o parte, şi datoriile de exploatare şi în afara exploatării, pe de altă parte, astfel:

RCMCNFR −= . În cazul în care stocurile, creanţele de exploatare şi diverse sunt aproximativ egale cu datoriile de exploatare şi diverse, nevoia de fond de rulment tinde către zero, sau chiar adesea este negativă. Nevoia de fond de rulment are două componente:

a. nevoia de fond de rulment de exploatare ( NFRE ), care se determină astfel: PEACENFRE −= ;

b. nevoia de fond de rulment în afara exploatării ( NFRIE ), care se determină astfel: PIEACIENFRIE −= , de unde rezultă

NFRIENFRENFR += . Dacă activele circulante de exploatare depăşesc datoriile de exploatare, nevoia de fond de rulment pentru exploatare evidenţiază capitalul investit de întreprindere peste nivelul celui atras din pasivele circulante. În acest context, NFRE capătă caracterul unei veritabile investiţii ca şi imobilizările de exploatare. Având în vedere reînnoirea permanentă a stocurilor şi creanţelor la un nivel determinat de ciclul de exploatare, putem asimila surplusul nevoilor ciclice neacoperit financiar de resursele ciclice de capital cu o nevoie de finanţare permanentă. Este normal ca această nevoie să fie finanţată din fondul de rulment funcţional, care la rândul său apare ca un surplus de resurse permanente, stabile. 3. Trezoreria netă (TN ) rezultă din confruntarea nevoilor de trezorerie cu resursele de trezorerie: PTATTN −= . Cu cât pasivele de trezorerie cresc, cu atât mai mult situaţia financiară a întreprinderii devine vulnerabilă. Echilibrul funcţional are la bază relaţia fundamentală a trezoreriei:

TNNFRFRNG += sau ( ) TNNFRIENFREFRNG ++= . Exemplu: Se dă Bilanţul întreprinderii "M" S.A.:

RON Activ N Pasiv N

Active imobilizate Capitaluri proprii Imobilizări necorporale 5.080 Capital subscris vărsat 20.200Imobilizări corporale 112.430 Rezerve 4.000Imobilizări financiare 42.500 Rezultatul reportat 11.500Active imobilizate – total 160.010 Rezultatul exerciţiului 15.600Active circulante Capitaluri proprii - total 66.900


28

Activ N Pasiv N Stocuri 11.450 Provizioane pentru

riscuri şi cheltuieli 2.800

Creanţe 25.360 Investiţii financiare pe termen scurt

24.400 Venituri în avans 3.600

Casa şi conturi la bănci 8.300 Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mică de 1 an

116.820

Active circulante – total 69.510Cheltuieli în avans 1.200

Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de 1 an

40.600

Total activ 230.720 Total pasiv 230.720

Se cere: a) întocmirea Bilanţului financiar cunoscând următoarele informaţii: - cheltuielile de cercetare - dezvoltare sunt în valoare de 1.500 RON; - împrumutul pe termen lung acordat pe o perioadă de 3 ani este în valoare de 12.000 RON iar dobânda aferentă este de 2.400 RON; - clienţii în valoare de 2.300 RON au durata de recuperare mai mare de 1 an; - debitorii diverşi în valoare de 4.300 RON au durata de recuperare mai mare de 1 an; - titlurile de plasament deţinute la societăţi cotate la bursă sunt în valoare de 13.000 RON; - 30% din rezultatul exerciţiului urmează să fie distribuit sub formă de dividende; - datoriile financiare pe termen mediu şi lung sunt în valoare de 28.800 RON, dobânzile aferente sunt de 8.200 RON şi sunt scadente peste 3 ani; - furnizorii care au scadenţa peste 1 an sunt în valoare de 2.000 RON iar creditorii diverşi cu scadenţa peste 1 an sunt în valoare de 1.600 RON; - creditele bancare pe termen scurt sunt în valoare de 4.600 RON; b) să se calculeze şi să se interpreteze indicatorii echilibrului financiar, după Bilanţul financiar; să se explice modul de realizare al echilibrului financiar; c) întocmirea bilanţului funcţional cunoscând şi următoarele informaţii: - valoarea totală a amortizărilor este de 23.600 RON; - cheltuielile înregistrate în avans se referă la activele circulante în afara exploatării; - valoarea totală a debitorilor diverşi este de 8.500 RON; - valoarea totală a creditorilor diverşi este de 4.200 RON; - decontările cu grupul şi asociaţii sunt de 38.800 RON; d) să se calculeze şi să se interpreteze indicatorii echilibrului financiar, după Bilanţul funcţional; să se explice modul de realizare al echilibrului financiar.


29

Rezolvare: a) întocmirea Bilanţului financiar: (1) titlurile de plasament cotate la bursă sunt asimilate mijloacelor de trezorerie întrucât ele pot fi transformate într-un termen scurt în lichidităţi:

RON Mijloace N Resurse N

Mijloace cu durata de exploatare mai mare de 1 an:

165.110 Resurse cu scadenţa mai mare de 1 an

110.120

Active imobilizate – total 160.010 Capitaluri proprii 66.900- Cheltuielile de cercetare-dezvoltare

1.500 + Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de 1 an

40.600

+ Clienţi cu durata de exploatare mai mare de 1 an

2.300 + Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli

2.800

+ Debitori diverşi cu durata mai mare de 1 an

4.300 + Venituri în avans (2) 3.600

- Cheltuieli în avans 1.200Mijloace cu durata de exploatare mai mică de 1 an:

41.610- Cheltuielile de cercetare-dezvoltare

1.500

Active circulante – total 69.510 - Dividende (3) 4.680- Clienţi cu durata de exploatare mai mare de 1 an

2.300 + Furnizori cu scadenţa peste 1 an

2.000

- Debitori diverşi cu durata mai mare de 1 an

4.300 + Creditori diverşi cu scadenţa peste 1 an

1.600

- Titlurile de plasament cotate la bursă (1)

13.000 Resurse cu scadenţa mai mică de 1 an

117.900

- Casa şi conturi la bănci 8.300 Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă de până la 1 an

116.820

Mijloace de trezorerie 21.300 + Dividende 4.680Casa şi conturi la bănci 8.300 - Furnizori cu scadenţa

peste 1 an 2.000

+ Titlurile de plasament cotate la bursă

13.000 - Creditori diverşi cu scadenţa peste 1 an

1.600

Mijloace – total 228.020 Resurse – total 228.020

(2) veniturile înregistrate în avans sunt venituri încasate în exerciţiul financiar curent, dar care se referă la exerciţiile financiare viitoare şi reprezintă resurse cu scadenţa mai mare de 1 an; (3) dividendele reprezintă 30% din rezultatul exerciţiului, de 15.600 RON, adică 4.680 lei RON; b) Indicatorii echilibrului financiar:

990.54110.165120.110 −=−=FRF RON; Fondul de rulment financiar este negativ, întrucât resursele cu scadenţa mai mare de 1 an sunt mai mici decât mijloacele cu durata de


30

exploatare mai mare de 1 an, diferenţa de 54.990 RON fiind finanţată din necesarul de fond de rulment negativ, ce constituie resursă de finanţare.

690.71)600.4900.117(610.41 −=−−=NFR RON; Necesarul de fond de rulment este negativ şi semnifică un surplus de resurse cu scadenţa mai mică de 1 an în raport cu mijloacele cu scadenţa mai mică de 1an şi este folosit pentru finanţarea fondului de rulment negativ, degajând şi o trezorerie pozitivă de 16.700 RON.

700.16600.4300.21 =−=TN RON; Trezoreria netă este pozitivă şi arată că dezechilibrul financiar al resurselor permanente este acoperit cu resurse temporare. Schematic, situaţia se prezintă astfel:

FRF 54.990

TN 16.700

NFR 71.690

Explicarea modului în care se realizează echilibrul financiar: necesarul de fond de rulment negativ finanţează atât mijloacele cu durata de exploatare mai mare de 1 an rămase nefinanţate de resursele cu scadenţa mai mare de 1 an, în valoare de 54.990 RON cât şi trezoreria netă în valoare de 16.700 RON. c) întocmirea Bilanţului funcţional:

RON Mijloace N Resurse N

Mijloace stabile 181.210 Resurse durabile 121.020Active imobilizate la valoarea netă

160.010 Capitaluri proprii 66.900

+ Amortizări şi provizioane – total

23.600

+ Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli

2.800

+ Amortizări şi provizioane - total

23.600

+ Venituri în avans 3.600- Dividende (2) 4.680- Dobânda aferentă

împrumutului pe termen lung acordat (1)

2.400+ Datorii financiare pe termen mediu şi lung

28.800

Active circulante de exploatare

39.710 Pasive de exploatare 72.820

Stocuri 11.450 Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de 1 an (3)

3.600

+ Creanţe 25.360 Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mică de 1 an

116.820


31

Mijloace N Resurse N - Debitori diverşi 8.500 - Decontările cu grupul

şi asociaţii 38.800

+ Investiţii financiare pe termen scurt

24.400 - Creditori diverşi 4.200

- Titluri de plasament cotate

13.000 - Credite la bănci pe termen scurt

4.600

Active circulante în afara exploatării

12.100 Pasive în afara exploatării

55.880

Debitori diverşi 8.500 Dobânzi 8.200+ Cheltuieli în avans 1.200 + Dividende 4.680

+ Decontările cu grupul şi asociaţii

38.800+ Dobânda aferentă împrumutului pe termen lung acordat

2.400

+ Creditori diverşi 4.200Active de trezorerie 21.300 Pasive de trezorerie 4.600Casa şi conturi la bănci 8.300+ Titluri de plasament cotate

13.000Credite bancare pe termen scurt

4.600

Mijloace - total 254.320 Resurse – total 254.320 (1) dobânzile, atât pentru împrumuturile acordate cât şi pentru cele primite sunt asimilate activităţii din afara exploatării; (2) dividendele reprezintă pasive în afara exploatării; (2) se referă la datoriile din exploatare, respectiv furnizori şi creditorii diverşi; d) Indicatorii echilibrului financiar:

190.60210.181020.121 −=−=FRNG RON; Fondul de rulment net global este negativ deoarece mijloacele stabile nu sunt finanţate în totalitate din resurse durabile, diferenţa de 60.190 RON fiind finanţată din necesarul de fond de rulment. Această situaţie arată existenţa unui dezechilibru financiar în partea stabilă a bilanţului.

890.76)880.55820.72()100.12710.39( −=+−+=NFR RON; Necesarul de fond de rulment negativ semnifică un surplus de resurse ciclice în raport cu mijloacele ciclice. Această situaţie este determinată de existenţa unor datorii mari de exploatare, întreprinderea dispunând de o resursă atrasă gratuit de la partenerii de afaceri. Acest necesar de fond de rulment este utilizat parţial pentru finanţarea mijloacelor stabile (60.190 RON) iar restul de 16.700 RON contribuie la obţinerea unei trezorerii pozitive.

110.33820.72710.39 −=−=NFRE RON; Necesarul de fond de rulment al exploatării este negativ ca urmare a depăşirii activelor circulante de exploatare de către sursele de exploatare.

780.43880.55100.12 −=−=NFRIE RON. Necesarul de fond de rulment în afara exploatării, este negativ deoarece pasivele în afara exploatării depăşesc activele circulante de exploatare şi semnifică degajarea unei resurse care este utilizată


32

pentru finanţarea parţială a mijloacelor stabile şi/sau pentru finanţarea trezoreriei.

700.16600.4300.21 =−=TN RON; Trezoreria netă este pozitivă şi arată existenţa unui echilibru financiar pe termen scurt care atenuează dezechilibrul financiar existent pe termen mediu şi lung. Explicarea modului în care se realizează echilibrul financiar: fondul de rulment net global negativ este finanţat atât din necesarul de fond de rulment de exploatare (33.110 RON) cât şi din necesarul de fond de rulment în afara exploatării (27.080 RON), diferenţa de 16.700 RON din necesarul de fond de rulment în afara exploatării fiind utilizată pentru degajarea trezoreriei pozitive.

NFRE 33.110

FRNG 60.190

TN 16.700

NFRIE 43.780

În această secţiune am încercat să vă familiarizez cu modul de construcţie a bilanţului financiar şi funcţional, şi cu modul de calcul şi interpretare a indicatorilor echilibrului financiar şi funcţional.

În esenţă, analiza performanţei financiare pe baza bilanţului furnizează informaţii despre realizarea echilibrului financiar şi funcţional al întreprinderii.

Test de autoevaluare 1. Ce criterii are la bază analiza patrimonială a bilanţului? Dar analiza funcţională a bilanţului? 2. Care este structura bilanţului financiar şi funcţional? Detaliaţi. 3. Definiţi şi interpretaţi fondul de rulment, necesarul de fond de rulment şi trezoreria netă. 4. Poate fi pus semnul egalităţii între FRF şi FRNG ? Explicaţi. 5. Interpretaţi relaţiile care pot exista între FRF şi NFR .


33

3.3. Analiza performanţei financiare pe baza Contului de profit şi pierdere

Întreprinderea concentrează o complexitate de operaţii economice şi financiare, care se reflectă în situaţiile financiare sub forma fluxurilor şi stocurilor. Fluxurile au o influenţă imediată asupra rezultatului exerciţiului, în timp ce stocurile prezintă un impact, temporar sau de durată, asupra echilibrului financiar, nevoii de finanţare a operaţiilor de gestiune şi în final asupra solvabilităţii întreprinderii.

3.3.1. Analiza rezultatelor întreprinderii

Fluxurile economice, respectiv veniturile şi cheltuielile perioadei de gestiune, sunt generate, în principal, de trei domenii de activitate:

- activitate de exploatare, care este activitatea dominantă ce vizează realizarea profitului întreprinderii din sectoarele industrial, investiţional, comercial şi/sau prestări de servicii;

- activitate financiară, privind participaţiile la capitalul altor societăţi şi alte acţiuni de plasament. Activitatea de exploatare împreună cu cea financiară formează activitatea curentă a întreprinderii;

- activitate extraordinară, privind acele evenimente extraordinare care afectează activitatea normală a întreprinderii. Fiecare tip de activitate determină un anumit rezultat – profit sau pierdere – determinat ca diferenţă între veniturile şi cheltuielile reflectate în Contul de profit şi pierdere, pe cele trei domenii de activitate. Rezultatul exploatării ( RE ) măsoară activitatea normală, curentă a întreprinderii, având în vedere activitatea industrială sau comercială a întreprinderii. Acest sold se calculează direct, ca diferenţă între toate veniturile de exploatare şi toate cheltuielile de exploatare. Rezultatul financiar ( RF ) arată performanţa financiară a întreprinderii şi se calculează ca diferenţă între veniturile financiare şi cheltuielile financiare. Rezultatul curent ( RC ) înainte de impozitare arată performanţa economică şi financiară a întreprinderii. Acest indicator este rezultatul de exploatare şi financiar al întreprinderii, în opoziţie cu rezultatul extraordinar. Este dificil de procedat la o analiză a evoluţiei rezultatului curent, chiar

dacă o creştere a coeficientului CARC este favorabilă, deoarece

Rezultatul curent reprezintă suma unui rezultat de exploatare şi a unui rezultat financiar. Creşterea rezultatului curent poate să ducă la îmbunătăţirea rezultatului de exploatare ca şi a rezultatului financiar. Este deci preferabilă analiza separată a celor două componente. Rezultatul extraordinar ( REx ) este un sold al operaţiunilor extraordinare. În timp ce rezultatul de exploatare indică tendinţele


34

legate de ciclul de exploatare normal şi uzual, rezultatul financiar permite analiza consecinţelor operaţiunilor mai mult sau mai puţin repetitive legate de deciziile financiare ale întreprinderii, rezultatul extraordinar apare numai în situaţii de excepţie când se produc diverse calamităţi naturale. Rezultatul net al exerciţiului ( RNE ) exprimă diferenţa între toate veniturile şi toate cheltuielile, inclusiv cheltuiala cu impozitul pe profit / venit. Acest sold, de asemenea, poate fi regăsit în pasivul bilanţului prezentat înainte de repartizarea rezultatului. Este numit în mod curent rezultatul exerciţiului sau mai simplu beneficiu sau pierdere. Impozitul pe profit şi participarea salariaţilor nu sunt cuprinse în acest sold, dar aceste două posturi ar putea fi scoase în evidenţă de rezultatul de exploatare, rezultatul financiar şi rezultatul extraordinar. Rezultatul net al exerciţiului este unul din indicatorii cei mai utilizaţi la calculul ratelor.

3.3.2. Soldurile intermediare de gestiune

Soldurile intermediare de gestiune ( ... GIS ) reprezintă o măsură a diferitelor nivele ale rezultatului activităţii întreprinderii, de unde şi denumirea lor de solduri intermediare. Ele decupează contul de rezultat în mai multe solduri semnificative care ajută la efectuarea unor analize financiar-contabile, care contribuie la obţinerea imaginii fidele a activităţii întreprinderii. Privite din perspectiva contabilităţii naţionale, ... GIS sunt considerate un instrument esenţial al uniformizării conţinutului informaţiei la nivel microcontabil şi puntea de legătură între acest nivel şi conturile naţionale. În acest context ... GIS sunt considerate indicatori utili pentru analiza performanţelor economice şi financiare ale întreprinderii: 1. Cifra de afaceri (CA ) este determinată de volumul afacerilor realizate de întreprindere cu terţii cu urmare activităţii profesionale normale şi curente a întreprinderii.

Cifra de afaceri se calculează cu ajutorul următoarei formule: mfVvPvCA += , unde:

Pv = producţia vândută; mfVv = veniturile din vânzarea mărfurilor.

Cifra de afaceri este reprezentată financiar de o cantitate de marfă sau produse vândută sau de lucrări sau de servicii prestate. Variaţiile sale nu sunt în mod automat proporţionale cu volumul vânzărilor atât timp cât factorul preţ intervine în mod egal asupra mărimii sale. Astfel, nu se poate stabili un paralelism între variaţia cifrei de afaceri şi stocuri, mai ales că fiecare sector de activitate are caracteristici proprii.


35

2. Marja comercială ( MC ) sau adaosul comercial exprimă diferenţa dintre suma vânzărilor de mărfuri şi costul lor de cumpărare şi se calculează pentru întreprinderile cu activitate pur comercială sau pentru partea pur comercială a întreprinderilor cu activitate mixtă (industrială, comercială şi prestări de servicii). Marja comercială ( iMC ) se determină astfel: mfmf ChVvMC −= , unde:

mfCh = cheltuieli cu mărfurile vândute; Marja comercială este principalul indicator de apreciere a performanţei unei activităţi comerciale. De exemplu, două întreprinderi cu activitate comercială pot realiza, cu aceeaşi cifră de afaceri, marje comerciale diferite. Marja comercială reprezintă singura resursă veritabilă a întreprinderii comerciale. Mărimea marjei comerciale este un element care trebuie apreciat în funcţie de tipul politicii de vânzare promovată de întreprindere. De exemplu, marjele comerciale ridicate corespund în general, întreprinderilor specializate în comerţ de lux, sau comerţ tradiţional care asigură şi service după vânzare. Întreprinderile care dispun de suprafeţe comerciale mari şi care practică metode de vânzare prin autoservire, vor înregistra marje comerciale mai reduse.

3. Producţia exerciţiului ( PE ) reflectă bunurile şi serviciile realizate de o întreprindere industrială sau comercială în timpul unui exerciţiu indiferent de destinaţia acestora: vânzare, stocare sau imobilizare.

Producţia exerciţiului se determină astfel: PiPsPvPE ++= , unde:

Ps = producţia stocată (variaţia stocurilor); Pi = producţia imobilizată.

SdScPs −= , în care: Sc = sold creditor al veniturilor din producţia stocată; Sd = sold debitor al veniturilor din producţia stocată.

Elementele componente ale producţiei exerciţiului au un caracter eterogen din punctul de vedere al valorii la care sunt evaluate. Astfel:

a. producţia vândută este evaluată la preţul de vânzare şi este reflectată de totalul facturilor (fără taxe) emise de întreprindere ca urmare a produselor vândute, lucrărilor executate şi/sau serviciilor prestate.

b. producţia stocată este evaluată la costul de producţie. O creştere a stocurilor poate fi un semnal neliniştitor (o valorificare necorespunzătoare a produselor) sau un semnal pozitiv dacă stocajul a fost efectuat în vederea dezvoltării viitoare a vânzărilor întreprinderii, sau a utilizării informaţiilor legate de previziunile favorabile ale evoluţiei preţurilor la produsele respective.


36

c. producţia imobilizată este evaluată la costul de producţie şi reflectă bunuri realizate de întreprindere, nu în scopul vânzării lor, ci pentru a fi păstrate şi utilizate de către întreprindere în interiorul său. 4. Valoarea adăugată (VA ) este egală cu diferenţa dintre vânzările şi producţia întreprinderii pe de-o parte şi ceea ce s-a cumpărat de la terţi pe de altă parte. În Planul Contabil General Francez valoarea adăugată exprimă o creare de valoare sau o creştere de valoare pe care întreprinderea o aduce bunurilor şi serviciilor provenite de la terţi în exerciţiul activităţilor profesionale curente. Ea este măsurată prin diferenţa dintre producţia perioadei şi consumurile de bunuri şi servicii furnizate de terţi pentru această producţie. Valoarea adăugată este un indicator utilizat, de asemenea, şi în contabilitatea naţională şi arată aportul întreprinderii la avuţia naţională. Creşterea sa este un obiectiv major de eficienţă şi studiul elementelor sale constitutive permite constatarea modului de repartizare pentru: personal, stat, investitori, bănci, acţionari. În consecinţă, valoarea adăugată măsoară valoarea creată de întreprindere prin activitatea sa, şi se calculează astfel:

CEPEMCVA −+= , unde: CE = consumul extern, provenind de la terţi, sau consumul intermediar care se calculează astfel:

pextafmmpm ChAchAchChCE +++= , unde:

mpmCh = cheltuieli cu materii prime şi materiale consumabile;

mAch = alte cheltuieli materiale;

afAch = alte cheltuieli din afară (energie şi apă);

pextCh = cheltuieli cu prestaţiile externe. Indicatorul VA are o importanţă specială în analiza financiară a întreprinderii, fiind utilizat atât ca instrument de analiză financiară, cât şi ca un instrument gestiune. a. ca instrument de analiză, permite măsurarea:

- dimensiunii întreprinderii, respectiv contribuţia întreprinderii în procesul de producţie;

- gradului de integrare economică a întreprinderii, astfel spus măsoară capacitatea întreprinderii de a-şi asigura ea însăşi cât mai multe faze de producţie. Integrarea este cu atât mai importantă cu cât întreprinderea recurge la mai puţine aporturi pornind de la materiile prime pentru producerea produselor sale finite;

- structurii întreprinderii, respectiv ponderea factorilor de producţie (munca şi capitalul tehnic) în valoarea adăugată.

- exploatării întreprinderii;


37

- contribuţiei valorii adăugate la rambursarea capitalurilor împrumutate. b. ca mijloc de gestiune, valoarea adăugată este utilizată în previziunea gestionară şi în controlul gestiunii, în două moduri diferite:

- prin diferenţă, între producţia întreprinderii, inclusiv marja comercială şi consumul extern;

- prin adunare, se studiază elementele ce compun această valoare şi se constată că înglobează costul factorilor de producţie care trebuie răsplătiţi pentru contribuţia lor: munca (cheltuielile de personal); statul (cheltuielile cu impozitele şi taxele); investiţiile (amortizările şi provizioanele destinate conservării valorii activelor, capitalului tehnic angajat); împrumuturile (cheltuielile financiare cu dobânda); capitaluri proprii (dividendele de distribuit); întreprinderea însăşi (autofinanţarea - constituirea fondului de dezvoltare din profit). În concluzie, valoarea adăugată este un indicator important pentru aprecierea activităţii întreprinderii, dar nu estimează prin nimic rezultatul final, nu este decât un număr prin care se apreciază rezultatul realizat de întreprindere într-o anumită perioadă. Valoarea adăugată este utilizată în calculul a numeroşi coeficienţi, de exemplu:

- CAVA înseamnă aptitudinea întreprinderii de a crea valoare prin

activitatea sa. Creşterea acestui coeficient constituie un obiectiv important de gestiune, dacă duce la o diminuare a consumurilor achiziţionate de la terţi în raport cu cifra de afaceri, deoarece în acest caz el arată câştiguri de productivitate;

- CPVA reflectă aptitudinea întreprinderii de a crea valoare pe baza

capitalurilor proprii care au fost investite. 5. Excedentul brut de exploatare ( EBE ) măsoară resursa obţinută de întreprindere din activitatea de exploatare independent de aspectele financiare, imobiliare sau comerciale. EBE indică, de asemenea, surplusul de trezorerie generat de operaţiunile de exploatare propriu-zise. Ordinul Experţilor Contabili Francez îl defineşte ca fiind marja potenţială a trezoreriei de exploatare înaintea cheltuielilor financiare, extraordinare şi impozitelor. EBE este un sold care nu cuprinde decât venituri încasabile şi cheltuieli sub forma de plăţi şi se calculează astfel:

perstxl ChISVAEBE −−+= exp , unde:

lS exp = subvenţii de exploatare;

txI = impozite, taxe şi vărsăminte asimilate;

persCh = cheltuieli cu personalul.


38

Astfel, EBE este un indicator corespunzător rezultatului economic brut legat de activitatea operaţională a întreprinderii, determinat ca diferenţă dintre veniturile exploatării susceptibile a genera un flux de lichidităţi (intrare) ca urmare a unor încasări imediate sau viitoare, şi cheltuielile de exploatare susceptibile a genera un flux de lichidităţi (ieşire) ca urmare a unor plăti efectuate sau de efectuat. Excedentul brut al exploatării poate fi interpretat astfel:

a. este un indicator aferent eficienţei întreprinderii prin activitatea sa curentă, în măsura în care valoarea sa corespunde unor fonduri ce permit reînnoire elementelor supuse deprecierii şi eventual remunerarea aportorilor de fonduri;

b. constituie un indicator monetar în măsura în care este determinat pornind de la elementele legate de circuitul monetar efectiv, altfel nu va reprezenta mai mult decât un surplus monetar potenţial. De fapt, volumul întârzierilor de plată acordate de furnizori si cele acordate de întreprindere clienţilor nu pot fi constatate în cursul perioadei. În plus, EBE este degajat pe toată durata exerciţiului, şi repartizat în acelaşi timp diverselor mijloace în afara exploatării (finanţarea investiţiilor, rambursarea datoriilor financiare, etc.);

c. este calculat pornind de la elemente omogene şi contribuie la stabilirea articulaţiei între analiza statică a rezultatelor şi analiza dinamică a fluxurilor financiare. 6. Capacitatea de autofinanţare (CAF ) exprimă capacitatea întreprinderii de a remunera furnizorii de capital şi de a finanţa investiţiile pentru înnoirea şi dezvoltarea întreprinderii, completând fondurile constituite prin amortizare. Din punct de vedere financiar, capacitatea de autofinanţare reprezintă ansamblul de resurse proprii degajate de către întreprindere, ca un excedent al veniturilor sale care corespund unei încasări efective actuale sau viitoare, faţă de cheltuielile sale corespunzând unei plăţi efective sau viitoare. Determinarea CAF se realizează prin două metode:

a. metoda deductivă porneşte de la EBE , la care se adaugă veniturile încasabile şi se scad cheltuielile plătibile, astfel:

prsalextrextrfinfinll IPChVChVAchAvEBECAF /expexp −−−+−+−+= , unde:

lAvexp = alte venituri din exploatare1;

lAchexp = alte cheltuieli din exploatare (cheltuieli cu despăgubiri, donaţii)2;

finV = venituri financiare3 i ;

1 se exclud veniturile din cedarea activelor 2 se exclud cheltuielile privind cedarea activelor; 3 se exclud veniturile financiare din provizioane;


39

finCh = cheltuieli financiare4;

extrV = venituri extraordinare;

extrCh = cheltuieli extraordinare;

salP = participarea salariaţilor la profit;

prI / = impozitul pe profit.

b. metoda adiţională porneşte de la rezultatul net al exerciţiului ( RNE ), la care se adaugă cheltuielile calculate şi se scad veniturile calculate astfel:

provprovAmcedced VChVChRNECAF −+−+= + , unde:

cedCh = cheltuieli privind cedarea activelor;

cedV = venituri din cedarea activelor;

provAmCh + = cheltuieli cu amortizări şi provizioane5;

provV = venituri din provizioane6; Capacitatea de autofinanţare poate fi interpretată astfel:

a. indicator monetar relativ la rezultatele exerciţiului, ca urmare a confruntării dintre totalitatea veniturilor susceptibile de a da loc unei încasări şi totalitatea cheltuielilor susceptibile de a da loc unei plăţi (inclusiv fluxul generat de reglarea impozitului pe profit). Dacă excedentul brut al exploatării se referă numai la activitatea de exploatare a întreprinderii, capacitatea de autofinanţare prezintă un caracter global ţinând seama de efectele tuturor activităţilor întreprinderii asupra rezultatului obţinut de către aceasta;

b. surplus monetar potenţial, reprezentând totalitatea resurselor suplimentare rezultate din activitatea globală a întreprinderii în cursul perioadei de gestiune şi care vor putea finanţa întreprinderea după prelevarea dividendelor. Capacitatea de autofinanţare reprezintă de altfel, valoarea maximă ce poate contribui la dezvoltarea întreprinderii în absenţa distribuirii dividendelor;

c. element al tabloului de finanţare, asigurând legătura dintre analiza rezultatelor şi analiza fluxurilor financiare;

d. informaţie importantă pentru aprecierea contribuţiei întreprinderii la finanţarea sa în cursul exerciţiului. Deci, capacitatea de autofinanţare este indicator de performanţă a întreprinderii, constituind o noţiune-cheie în aprecierea rentabilităţii şi pentru analiza dinamică a echilibrului financiar.

4 se exclud cheltuielile financiare cu amortizări şi provizioane; 5 se includ cheltuielile de exploatare şi financiare cu amortizări şi provizioane; 6 se includ veniturile de exploatare şi financiare din provizioane;


40

Test de autoevaluare 1. Definiţi şi interpretaţi rezultatele întreprinderii. 2. Definiţi şi interpretaţi soldurile intermediare de gestiune. 3. Se dă Contul de profit şi pierdere al întreprinderii ”Y” S.R.L. Se cere: să se calculeze soldurile intermediare de gestiune; să se interpreteze rezultatele obţinute şi evoluţia lor.

Contul de profit şi pierdere al întreprinderii ”Y” S.R.L.

RON DENUMIREA INDICATORILOR N 1+N Cifra de afaceri netă 8.245 9.863Producţia vândută 7.678 8.876Venituri din vânzarea mărfurilor 567 987Variaţia stocurilor – sold creditor 356 128 – sold debitor - -Producţia imobilizată 450 340Alte venituri din exploatare 1.890 2.190Venituri din exploatare – TOTAL 10.941 12.521Cheltuieli cu materii prime şi materiale consumabile 3.567 3.997Alte cheltuieli materiale 867 1.021Alte cheltuieli din afară (energie şi apă) 1.230 1.310Cheltuieli privind mărfurile 522 787Cheltuieli cu personalul, din care: 1.740 1.960 - salarii 1.180 1.350 - cheltuieli cu asigurările şi protecţia socială 560 610Amortizări şi provizioane pentru deprecierea imobilizărilor 345 385 - cheltuieli 345 385 - venituri - -Alte cheltuieli de exploatare 2.263 1.899 - cheltuieli privind prestaţiile externe 896 943 - cheltuieli cu alte impozite, taxe 567 456 - cheltuieli cu despăgubiri, donaţii 800 500Cheltuieli din exploatare – TOTAL 10.534 11.359Rezultatul din exploatare – profit 407 1.162Venituri din dobânzi 560 540Alte venituri financiare 240 360Venituri financiare – TOTAL 800 900Cheltuieli privind dobânzile 625 445Alte cheltuieli financiare 45 65Cheltuieli financiare – TOTAL 670 510Rezultat financiar – profit 130 390Rezultat curent – profit 537 1.552VENITURI TOTALE 11.741 13.421CHELTUIELI TOTALE 11.204 11.869Rezultatul brut al exerciţiului – profit 537 1.552Impozitul pe profit 86 248Rezultatul net al exerciţiului – profit 451 1.304


41

3.4. Analiza performanţei financiare a întreprinderii prin metoda ratelor

Gestiunea financiară impune cunoaşterea în cel mai înalt grad a stării întreprinderii şi detectarea la momentul oportun a diferitelor cauze, efecte, probleme care generează schimbări aşteptate sau nedorite în activitatea economică şi financiară. Folosirea ratelor în economia de piaţă reprezintă un mijloc de analiză şi stabilire a diagnosticului financiar, fiind cunoscută sub denumirea de metodă a ratelor. Metoda ratelor îşi propune să scoată în evidenţă un număr de mărimi relative şi să le interpreteze. Interpretarea ratelor trebuie să fie prudentă, deoarece numai una din ele, luată izolat, nu este satisfăcătoare pentru a caracteriza activitatea întreprinderii, ci numai o anumită combinaţie de rate, judicios aleasă, dă această posibilitate. Scopul activităţii de analiză este de a stabili parametrii de bonitate ai întreprinderii, ştiind că activitatea acesteia trebuie să se finalizeze cu profit, respectiv să obţină o rentabilitate maximă. Aceşti parametri calitativi, de punere în valoare a întreprinderii, pot fi atinşi în condiţiile în care se practică o politică optimă de investiţii, şi în acelaşi timp, o politică de comercializare adecvată pe seama căreia să fie asigurate fluxurile băneşti ce dau starea de permanenţă a echilibrului financiar.

3.4.1. Ratele de rentabilitate

Pentru întreprindere, performanţa se manifestă pur şi simplu prin intermediul rezultatelor bune, obţinute ca urmare a activităţii desfăşurate. Incontestabil este o bună performanţă să se obţină profit, să se menţină poziţia pe piaţa concurenţială, averea întreprinderii să aibă un trend ascendent atât în forma reală cât şi în cotaţia bursieră. Din sfera indicatorilor de performanţă, cel mai semnificativ este rentabilitatea. Rentabilitatea este una din formele cele mai sintetice de exprimare a eficienţei întregii activităţi economico-financiare întreprinderii, respectiv a tuturor mijloacelor de producţie utilizate şi a forţei de muncă, din toate stadiile circuitului economic: aprovizionare, producţie şi vânzare. Măsurarea rentabilităţii este dată de un sistem de rate explicative, de eficienţă, determinate ca raport între efectele economice şi financiare obţinute (acumulare brută, profituri, dividende etc.) şi eforturile depuse pentru obţinerea lor (activul economic, capitalurile proprii etc.). Ratele de rentabilitate evidenţiază caracteristicile economice şi financiare ale întreprinderilor, permiţând compararea performanţelor industriale şi comerciale ale acestora. Ratele de rentabilitate măsoară rezultatele obţinute în raport cu activitatea întreprinderii (rentabilitatea comercială) şi a mijloacelor economice (rentabilitatea economică) sau financiare (rentabilitatea financiară). Din multitudinea de rate de rentabilitate posibil de calculat reţinem următoarele: a. Ratele de rentabilitate comercială sau ratele marjelor beneficiare apreciază randamentul diferitelor stadii ale activităţii întreprinderii la


42

formarea rezultatului, fiind determinate ca raport între marjele de acumulare şi cifra de afaceri sau valoarea adăugată.

a.1. Rata marjei comerciale ( MCR ) se calculează îndeosebi de întreprinderile din sfera comercială, sau pentru partea comercială din societăţile cu activitate mixtă. Această rată pune în evidenţă strategia comercială a întreprinderii analizate.

mfMC Vv

MCR = .

a.2. Rata marjei brute de exploatare ( EBER ) sau rata EBE măsoară nivelul rezultatului brut de exploatare independent de politica financiară, politica de investiţii, de incidenţa fiscalităţii şi a elementelor extraordinare. Această rată indică aptitudinea proprie a activităţii de exploatare de a degaja profit.

CAEBEREBE = .

a.3. Rata marjei nete de exploatare ( RNER ) pune în evidenţă eficienţa activităţii de exploatare.

CARERRNE = .

a.4. Rata marjei nete ( RNER ) exprimă eficienţa globală a întreprinderii, respectiv, capacitatea sa de a realiza profit şi de a rezista concurenţei pe piaţă.

CARNERRNE = .

b. Ratele de rentabilitate economică măsoară eficienţa mijloacelor materiale şi financiare alocate întregii activităţi a întreprinderii. Capitalurile asupra cărora se analizează profitabilitatea sunt cele angajate de întreprindere, în cadrul exerciţiului, pentru creşterea averii proprietarilor şi remunerarea „furnizorilor” de capitaluri. Rentabilitatea economică a acestor capitaluri investite ne apare ca o rentabilitate intrinsecă, ce nu ţine seama de modalitatea de procurare a capitalurilor (proprii sau împrumutate). Este deci independentă de politica de finanţare promovată de întreprindere. Rata rentabilităţii economice constituie un indicator important în aprecierea performanţelor întreprinderii, în evaluarea modului de valorificare a capitalului investit, constituind sursa de remunerare a resurselor astfel plasate, trebuind să se situeze cel puţin la nivelul costului capitalului investit (orice depăşire concretizându-se în creşteri ale capacităţii de autofinanţare) şi trebuie să fie obligatoriu mai mare ca rata dobânzii. Acest indicator constituie o referinţă a aprecierii alegerii destinaţiilor de investiţie, comparându-se cu rezultatele generate de diverse alte posibilităţi de investire. În funcţie de scopurile analizei se calculează mai multe rate de rentabilitate economică.


43

b.1. Rentabilitatea economică a activului total ( TAR ) se determină

astfel: TAR

R ecTA = , unde:

ecR = rezultatul economic, ce poate fi considerat fie excedentul brut al exploatării, fie rezultatul exploatării;

TA = total activ.

b.2. Rentabilitatea economică a activului economic ( AER ) se

determină astfel: ec

ecAE A

RR = , unde:

ecA = activul economic ce se calculează astfel: DispNFRAIA bruteec ++= , în care:

bruteAI = imobilizările la valoarea brută; Disp = disponibilităţi.

c. Ratele de rentabilitate financiară măsoară randamentul capitalurilor proprii, deci al plasamentului financiar pe care acţionarii l-au făcut prin cumpărarea acţiunilor întreprinderii. Rentabilitatea financiară (a capitalurilor proprii) remunerează proprietarii întreprinderii, fie prin acordare de dividende către aceştia, fie sub forma afectării (majorării) rezervelor care, în fapt, reprezintă o creştere a averii proprietarilor, prin încorporarea lor în capital, şi deci o creştere a valorii intrinsece a acţiunii. Rentabilitatea financiară reprezintă capacitatea întreprinderii de a degaja profit net prin capitalurile proprii angajate în activitatea sa. Rentabilitatea financiară este influenţată de modalitatea de procurare a capitalurilor şi deci de structura financiară a societăţii. De aici se impune următoarea regulă: rata rentabilităţii financiare trebuie să fie mai mare decât rata medie a dobânzii pe piaţă, pentru ca acţiunile să fie atractive pentru investitori.

c.1. Rentabilitatea financiară netă ( nfR ) se determină astfel:

CPRNER nfi = şi măsoară remunerarea capitalurilor acţionarilor aduse ca

aport sau a profitului net lăsat la dispoziţia întreprinderii pentru autofinanţare. Rata în cauză reflectă corelaţia dintre profitul net, ca venit al acţionarilor, şi capitalurile proprii ale societăţii.

c.2. Rentabilitatea financiară înainte de impozitare ( fiimpR ) se

determină astfel: CP

RR iimpc

fiimp = , unde:

iimpcR = rezultatul curent înaintea deducerii cheltuielilor cu dobânda şi a impozitului pe profit, care se calculează astfel: dobciimpc ChRR +=


44

c.3. Randamentul capitalurilor proprii ( CPR ) se determină astfel:

CPDvRCP = şi exprimă scopul final al acţionarilor unei întreprinderi,

respectiv obţinerea de dividende.

3.4.2. Ratele de lichiditate, solvabilitate şi îndatorare Ratele de lichiditate sau de trezorerie măsoară capacitatea de plată a întreprinderii, respectiv solvabilitatea pe termen scurt. Analiza ratelor rezultate prin compararea ansamblului lichidităţilor potenţiale (active transformabile în monedă pe termen scurt) cu exigibilităţile potenţiale (datorii rambursabile pe termen scurt), constituie o metodă rapidă şi uşor de utilizat pentru aprecierea gradului în care întreprinderea face faţă obligaţiilor pe termen scurt. Totodată, caracterizând capacitatea de plată a societăţii, ratele de lichiditate ilustrează şi posibilitatea de acces a întreprinderii la creditele de trezorerie. Calculul lichidităţii se realizează cu ajutorul următorilor indicatori:

a. Rata lichidităţii generale ( LGR ) sau rata capacităţii de plată a ciclului de exploatare reflectă măsura în care activele circulante se transformă într-un termen scurt în lichidităţi, pentru a satisface obligaţiile de plată exigibile. Lichiditatea globală se apreciază favorabilă atunci când rata lichidităţii generale are o mărime supraunitară, cuprinsă între 2 şi 2,5.

tsLG D

ACR = , unde:

AC = active circulante; tsD = datorii exigibile pe termen scurt.

b. Rata lichidităţii reduse ( LRR ) exprimă capacitatea întreprinderii de a-şi onora datoriile pe termen scurt din creanţe, investiţii financiare pe termen scurt şi disponibilităţi. Valorile favorabile sunt cuprinse între 0,8 şi 1.

ts

f

tsLR D

DispInvCrD

SACR++

=−

= , unde:

S = stocuri; Cr = creanţe;

fInv = investiţii financiare pe termen scurt;

Disp = disponibilităţi.

c. Rata lichidităţii imediate ( LIR ) sau rata capacităţii de plată imediată este cunoscută şi sub denumirea de „rata rapidă” sau „test acid de solvabilitate” potrivit teoriei economice nord-americane. Rata exprimă capacitatea de rambursare instantanee a datoriilor, ţinând cont de disponibilităţile existente. Teoria economică apreciază corespunzătoare o rată a lichidităţii imediate mai mare decât 0,3.

tsLI D

DispR = .


45

Întreprinderile care nu dispun de suficient numerar şi nici nu-şi pot converti imediat o parte din active în monedă, pentru a-şi onora plăţile ajunse la scadenţă, intră în starea de încetare a plăţilor, adică începutul etapei de pre-faliment. Încetarea plăţilor poate fi determinată de o creştere economică supradimensionată, dar şi de un management defectuos şi o slabă rentabilitate. Lipsa de lichiditate se concretizează în plăţi restante, imposibilitatea rambursării la timp a creditelor şi a dobânzilor datorate, dând naştere la blocaj în lanţ. Rata solvabilităţii pe termen mediu şi lung ( STLR ) exprimă măsura în care întreprinderea poate achita datoriile totale, adică o măsură a garantării datoriilor prin patrimoniu. Totodată, această rată reflectă posibilitatea componentelor patrimoniale curente de a se transforma, într-un termen scurt, în lichidităţi pentru a satisface obligaţiile de plată exigibile. Situaţia este considerată normală când valoarea ratei este > 1,5 iar valorile acceptabile aparţin intervalului [1; 1,5].

DDCP

DTARSTL

+== , unde:

D = datorii totale. Gradul de îndatorare exprimă raportul între datorii şi capitaluri proprii, apreciindu-se ca fiind bun când rata este de până la 60% pentru îndatorarea generală şi de până la 30% pentru îndatorarea financiară. Pentru a fi considerate satisfăcătoare, ratele amintite trebuie să aibă valori între 60-100% (cea generală) şi respectiv 30-70% (cea financiară). Totodată, prin analiza acestor rate se caracterizează situaţia îndatorării societăţii în raport cu resursele acesteia, precum şi sursele de finanţare rezultate din activitatea însăşi a întreprinderii. Aceste surse reprezintă în fapt rezultate financiare ale societăţii, din care aceasta poate restitui datoriile sale.

a. Coeficientul total de îndatorare sau rata levierului ( L ): CPDL = şi

exprimă gradul în care capitalurile proprii asigură finanţarea activităţii întreprinderii, întreprinderea analizată depinzând într-o mare măsură de creanţierii săi. Valorile favorabile sunt cele mai mici decât 1.

b. Rata datoriilor financiare ( DfR ) exprimă gradul de îndatorare pe termen lung. Întreprinderea mai poate beneficia de credite bancare pe termen mediu şi lung dacă rata datoriilor financiare este mai mică de 0,5.

perm

ftmlDf C

DR = , unde:

permC = capitalurile permanente, care se calculează astfel:

ftmlperm DCPC += .


46

Desigur că acestea nu sunt singurele rate ale gradului de îndatorare care pot fi calculate. Astfel, se mai pot calcula: rata independenţei financiare, rata capacităţii de împrumut, rata capacităţii de rambursare şi ponderea creditelor curente în îndatorarea globală.

3.4.3. Ratele privind viteza de rotaţie

Ratele privind viteza de rotaţie evidenţiază numărul de rotaţii efectuate de activele circulante în decursul unei perioade pentru a se putea realiza cifra de afaceri (coeficient de rotaţie) sau durata unui circuit (exprimată în zile). Pentru a caracteriza mai bine activitatea întreprinderii este necesar să se calculeze: a. Viteza de rotaţie a stocurilor de materii prime ( MpVr ):

360×=Mpc

MpMp Ca

SmVr , unde:

MpSm = valoarea medie a stocului de materii prime;

MpcCa = costul de achiziţie al materiilor prime consumate în cursul anului (ieşirile).

Aceasta arată la câte zile este necesară o nouă aprovizionare cu materii prime sau cât timp staţionează în depozit materia primă, până este dată în consum. b. Viteza de rotaţie a stocurilor de producţie neterminată ( PnVr ):

360×=Pnf

PnPn Cp

SmVr , unde:

PnSm = valoarea medie a stocului de producţie neterminată;

PnfCp = costul producţiei neterminate finalizată în cursul anului (ieşirile).

Aceasta arată cât timp staţionează în depozit producţia neterminată, până este transformată în produs finit. c. Viteza de rotaţie a stocurilor de produse finite ( PfVr ):

360×=Pfv

PfPf Cp

SmVr , unde:

PfSm = valoarea medie a stocului de produse finite;

PfvCp = costul de producţie al produse finite vândute în cursul anului (ieşirile).

Aceasta arată de fapt durata unui ciclu de fabricaţie, de la achiziţionarea de materii prime, producţie, desfacere şi încasare a creanţelor din vânzări.


47

d. Viteza de rotaţie a stocurilor de mărfuri ( MfVr ):

360×=Mfv

MfMf Ca

SmVr , unde:

MfSm = valoarea medie a stocului de mărfuri;

MfvCa = costul de achiziţie al mărfurilor vândute în cursul anului (ieşirile).

Aceasta arată la câte zile este necesară o nouă aprovizionare cu mărfuri sau cât timp staţionează în depozit marfa, până este vândută. e. Durata medie a creditului acordat clienţilor ( ClDm ):

360×+

++=

c

sprCl TVACA

EEClDm , unde:

Cl = valoarea clienţilor la sfârşitul anului; prE = valoarea efectelor de primit;

sE = valoarea efectelor scontate şi neajunse la scadenţă; CA = cifra de afaceri;

cTVA = taxa pe valoarea adăugată colectată.

Aceasta arată numărul de zile de credit comercial pe care întreprinderea îl acordă clienţilor săi pentru plata datoriilor. 5. Durata medie a creditului primit de la furnizori ( FzDm ):

360×+

+=

d

plFz TVAAp

EFzDm , unde:

Fz = valoarea furnizorilor la sfârşitul anului; plE = valoarea efectelor de plată;

Ap = valoarea aprovizionărilor realizate în cursul anului; dTVA = taxa pe valoarea adăugată deductibilă.

Aceasta arată numărul de zile de credit comercial pe care furnizorul îl acordă întreprinderii pentru plata datoriilor.

În concluzie, obiectivele analizei pe baza ratelor sunt foarte variate, dar scopul activităţii este de a se obţine profit, o rentabilitate maximă posibilă, astfel că întreprinderea va trebui să-şi aleagă o politică de investiţii şi comercială care să-i optimizeze rezultatele.


48

În această secţiune am încercat să vă familiarizez cu modul de calcul şi interpretare a ratelor de rentabilitate, lichiditate, solvabilitate, îndatorare şi a vitezelor de rotaţie. În esenţă, analiza performanţei financiare pe baza ratelor, furnizează informaţii esenţiale pentru aprecierea situaţiei financiare a întreprinderii, de către cei interesaţi (investitori, acţionari, stat, creditori etc.).

Test de autoevaluare 1. De ce este necesară o analiză financiară pe baza ratelor? 2. Definiţi şi interpretaţi ratele de rentabilitate. 3. Definiţi şi interpretaţi ratele de lichiditate. 4. Definiţi şi interpretaţi rata solvabilităţii pe termen mediu şi lung şi ratele de îndatorare. 5. Definiţi şi interpretaţi vitezele de rotaţie.

Finanţarea pe termen scurt a întreprinderii

49

Unitatea de învăţare Nr. 4. FINANŢAREA PE TERMEN SCURT A ÎNTREPRINDERII _______________________________________________________________

Obiectivele principale ale unităţii de învăţare nr. 4:

După studiul unităţii de învăţare nr. 4, vei fi capabil: • să identifici creditele bancare pe termen scurt; • să defineşti scontarea şi să calculezi costul operaţiunii de scont; • să defineşti creditul comercial şi să calculezi costul acestuia; • să defineşti forfetarea şi să calculezi costul acesteia; • să defineşti factoringul şi să calculezi costul acestuia.

4.1. Creditele bancare propriu-zise 4.1.1. Motive care determină întreprinderile să apeleze la finanţarea pe termen scurt

Există o multitudine de motive care fac din deciziile de finanţare pe termen scurt un element deosebit de important în activitatea unei întreprinderi. Astfel:

- o eroare a deciziei de finanţare pe termen scurt poate antrena pierderi însemnate sau chiar încetarea plăţilor;

- o proastă proporţionare între îndatorarea pe termen scurt şi cea pe termen mediu şi lung poate conduce la costuri suplimentare şi, deci, la reducerea rentabilităţii;

- o subevaluare sau o supraevaluare a necesităţilor de finanţare pe termen scurt se poate reflecta negativ în situaţia lichidităţii şi a capacităţii de plată a firmelor, creând premisa apariţiei pe parcursul anului fie a unui deficit de lichidităţi care nu poate fi acoperit la timp şi în mod economicos, fie a unui excedent de lichidităţi ce s-ar putea să nu-şi găsească cel mai convenabil plasament.

În general, există trei factori care trebuie luaţi în considerare în selectarea surselor de finanţare pe termen scurt: costul efectiv al creditului; disponibilitatea creditului în suma necesară, pentru perioada cât finanţarea este necesară şi influenţa utilizării unei surse de finanţare specifice asupra costului şi disponibilităţii unei alte surse de finanţare. Pentru o întreprindere rentabilă este mai avantajos să apeleze la creditul bancar pe termen scurt pentru creşterea activităţii, decât să aştepte până când se vor constitui resurse proprii suficiente prin capitalizarea profiturilor.

Există o multitudine de credite bancare pe termen scurt, toate fiind acordate în general pentru finanţarea nevoilor de exploatare, curente ale întreprinderilor (aprovizionări cu stocuri de materii prime şi materiale, mărfuri, subansambluri, piese de schimb, energie, combustibili, cheltuieli aferente perioadei curente, necesare realizării şi finalizării producţiei care are consum şi desfacere asigurate prin


50

contracte şi comenzi ferme) sau pentru acoperirea unei insuficienţe provizorii a fondului de rulment net şi mai puţin pentru investiţii. În continuare ne vom referi doar la câteva dintre ele:

4.1.2. Tipologia creditelor bancare pe termen scurt

Creditele globale de exploatare funcţionează după sistemul revolving iar volumul acestora se stabileşte de către organele bancare, pe baza analizei fluxului de lichidităţi, pe baza diferenţei maxime dintre încasări şi plăţi pe perioada pentru care s-a determinat fluxul previzionat de lichidităţi, de obicei trimestru. Practicarea pe scară largă a creditului global de exploatare a avut uneori efecte negative asupra economiei ţării noastre datorită analizei deficitare din partea organelor bancare a fluxului previzionat de lichidităţi a întreprinderii beneficiare; în categoria plăţilor au fost prevăzute drepturi salariale care nu aveau întotdeauna corespondent în obţinerea unei producţii corespunzătoare, producându-se astfel o ruptură între fluxurile reale şi cele monetare aferente, iar unităţile bancare s-au cam ferit să acorde credite pe obiect, deoarece existenţa unui număr mare de „plasamente mărunte” încarcă costurile bancare. Linia de credite funcţionează tot după sistemul revolving, banca împrumutând întreprinderilor fonduri utilizabile în mod fracţionat, în funcţie de nevoile acesteia, în limita unui nivel global de credit, cu condiţia ca soldul zilnic al angajamentelor să nu depăşească volumul liniei de credite aprobat. Tragerile din linia de credit se determină în funcţie de cifra de afaceri şi de durata medie de încasare a clienţilor. Creditele pentru finanţarea stocurilor temporare se acordă întreprinderilor pentru finanţarea operaţiunilor cu caracter ciclic, pe maxim 180 de zile, pe baza documentaţiei din care să rezulte obiectul creditării şi cauzele economice care au determinat formarea stocurilor respective: primirea de la furnizori a unor materii prime şi materiale în avans faţă de termenele din contracte, aprovizionări în loturi optime, întreruperea producţiei din motive justificate, lipsa mijloacelor de transport etc. Creditele pentru export au ca destinaţie finanţarea necesităţilor curente sau excepţionale ocazionate de activitatea de export a întreprinderilor. Băncile acordă aceste credite cu condiţia existenţei contractelor de export sau comenzilor ferme încheiate direct cu partenerii externi sau prin intermediul unor comisionari. Creditele reînnoibile prezintă avantajul asigurării flexibilităţii. Fondurile pot fi reutilizate într-o linie de credit continuă, pe baza înţelegerii cu banca ce acordă aceste credite, împrumutatul continuând să ceară împrumuturi iar banca dându-i aviz favorabil atât timp cât valoarea totală stabilită nu este depăşită.

Creditele pe bază de bilete de trezorerie se obţin de către întreprinderi prin emiterea şi plasarea în public a biletelor de trezorerie


51

cu scadenţă de până la un an şi cu o dobândă atrăgătoare pentru deţinătorii de disponibilităţi băneşti. În mod normal, astfel de credite trebuie să fie utilizate pentru nevoi temporare, ciclice sau sezoniere. Biletele de trezorerie reprezintă un instrument nou de finanţare şi de plasament ce vine să lărgească oportunităţile de finanţare pe termen scurt a întreprinderilor. Apărute pentru prima dată în S.U.A., biletele de trezorerie sunt, deci, titluri de creanţă, purtătoare de dobândă, cu durată determinată, ce pot fi negociabile pe o piaţă reglementată. Acest mijloc de finanţare a exploatării, care este accesibil în principal întreprinderilor mari ce au cel puţin doi ani de existenţă, şi care face obiectul unor condiţii de emisiune şi plasament deosebit de stricte, este încă necunoscut în România.

Avansurile primite de la clienţi sunt o formă de finanţare pe termen scurt, destul de des întâlnită şi în ţara noastră, care constă în acordarea de avansuri, de către clienţi, în contul vânzărilor viitoare, în scopul achiziţionării materiilor prime şi materialelor necesare începerii fabricaţiei produsului, într-un procent convenit din preţul negociat în contract. Totodată, atât pentru client cât şi pentru furnizor, acest avans constituie o certitudine în vederea achiziţionării şi respectiv desfacerii viitoare a produsului.

Împrumuturile de la grupul din care face parte întreprinderea. Acordarea acestor împrumuturi determină creşterea datoriilor întreprinderilor şi nicidecum a fondurilor proprii, pentru primirea lor nefiind necesară îndeplinirea unor etape juridice, avantajul fiind că aceste împrumuturi nu sunt purtătoare de dobândă.

Îndatorarea pe termen scurt prezintă atât avantaje cât şi limite. Creditele pe termen scurt se acordă rapid, oferind supleţe în finanţarea nevoilor pe termen scurt ale întreprinderii, sunt mai puţin costisitoare (ratele dobânzii pe termen scurt sunt mai mici decât ratele dobânzii pe termen lung) dar pot expune întreprinderea la riscul de insolvabilitate, în situaţia în care este nevoită să ramburseze sume mari la termene apropiate. În fapt, politica de finanţare pe termen scurt este un arbitraj între rentabilitate şi risc. Creditele pe descoperit de cont (overdraft) în lei se pot acorda IMM-urilor pe perioade de timp foarte scurte, care nu vor putea depăşi 7 zile calendaristice, pentru achitarea unor obligaţii stringente privind aprovizionări cu materii prime, materiale, combustibili, energie, manoperă, impozite, taxe şi alte obligaţii curente sau în scopul prevenirii înregistrării de interdicţii bancare de către clienţii băncii, ca urmare a lipsei temporare de disponibilităţi în cont (totale sau parţiale) la data decontării unor instrumente de plată de debit emise de aceştia (cec, cambii, bilete la ordin). Creditele pentru facilităţi de cont reprezintă credite pe perioade scurte şi foarte scurte de timp, până la 15 zile calendaristice, acordate întreprinderilor cu o situaţie economico-financiară foarte bună, dar care din anumite cauze justificate economic nu pot face temporar faţă


52

plăţilor. Creditul este destinat acoperirii decalajului intervenit în fluxul de lichidităţi ca urmare a întârzierilor în încasarea mărfurilor livrate, lucrărilor executate sau serviciilor prestate.

O gestiune eficientă a resurselor presupune alegerea instrumentelor de plată adecvate, împrumutarea la cea mai bună dobândă, realizarea plasamentelor cel mai bine remunerate şi realizarea unui arbitraj între diferitele mijloace de finanţare sau între liniile de credit şi plasamente.

4.1.3. Costul efectiv al creditului bancar pe termen scurt

Estimăm costul efectiv al creditului bancar pe termen scurt cu ajutorul următorului exemplu: Soldul debitor al contului curent al întreprinderii ”X” S.R.L., în valoare de 25.000 RON durează 8 zile, de la 01.07.N până la 08.07.N, rata anuală a dobânzii fiind de 17% iar rata comisionului bancar de 0,1%. Determinaţi costul real al creditului. Rezolvare: Calculăm mai întâi dobânda ( nDob ) şi comisionul bancar ( bCom ), astfel:

( )

360% tRS

Dob nddccn

××= , unde:

dccS = soldul debitor al contului curent; t = numărul de zile în care soldul contului curent a fost debitor.

44,94360

8%17000.25=

××=nDob RON.

( )%bdccb RcomSCom ×= , unde:

( )%bRcom = rata comisionului bancar.

25%1,0000.25 =×=bCom RON. Costul real al creditului ( rDob ) va fi:

44,1192544,94 =+=+= bnr ComDobDob RON. Pentru a determina rata reală a dobânzii, utilizăm formula dobânzii simple în care necunoscuta este rata reală a dobânzii:

( ) ( )

( ) %5,218000.25

36044,119360

8000.2544,119

360

%

%%

=×

×=

⇒××

=⇒××

=

rd

rdrddccr

R

RtRSDob

.


53

În această secţiune am încercat să vă familiarizez cu tipologia creditelor bancare pe termen scurt şi cu modul de determinare a costului creditului bancar pe termen scurt.

Test de autoevaluare 1. De ce apelează întreprinderile la finanţarea pe termen scurt? 2. Identificaţi tipurile de credite bancare pe termen scurt. 3. Cum se determină costul creditului bancar pe termen scurt? 4. O întreprindere contractează un credit bancar de 80.000 RON, pe termen de 90 zile pentru care banca percepe o rată anuală a dobânzii de 18%. Determinaţi valoarea absolută a dobânzii şi costul efectiv al creditului.


54

4.2. Credite pentru creanţe comerciale Principalele credite pentru creanţe comerciale cunoscute sunt: creditul comercial, scontarea, factoringul şi forfetarea.

4.2.1. Creditul comercial 4.2.1.1. Definirea creditului comercial

Creditul comercial furnizează una dintre cele mai flexibile surse de finanţare pe termen scurt. Acesta creşte în mod spontan în funcţie de cumpărările întreprinderii. Caracteristicile suplimentare ale pachetelor de credit comercial includ valoarea creditului pe care întreprinderea o poate obţine, dacă suma este plătită în cont cu întârziere şi dacă reducerile sunt aplicabile pentru plăţile în avans. Este un mijloc de finanţare pe termen scurt care variază de la câteva zile până la 90 de zile, în conformitate cu clauzele contractuale. Acest tip de finanţare nebancară nu este purtător de dobândă.

4.2.1.2. Factorii de care depinde durata perioadei de credit comercial

Durata perioadei de credit comercial oferită depinde de următorii factori:

- obiceiurile şi practica industrială. Termenele creditului comercial reflectă în mod special regulile tradiţionale menţinute de-a lungul anilor de comerţ. Aceste termene variază între industrii şi sunt aproape uniforme în cadrul acestora. Orice ofertant care doreşte să înlăture aceste reguli din industrii, trebuie să compenseze acest lucru cu oferirea altor produse, numite acceleratori de livrare, pentru evitarea pierderii vânzărilor;

- puterea relativă de negociere. Dacă vânzătorul are o multitudine de clienţi, nici unul dintre aceştia crucial pentru el, şi dacă produsul este esenţial pentru cumpărători, vânzătorul are o mare putere să-şi impună propriii termeni. Această putere este urmată de succesul competitorilor puternici;

- tipul produsului. Produsele care se rotesc rapid sunt adesea vândute pe termene scurte de credit deoarece ele aduc (asigură) rate mici ale profitului. Întârzierile în încasare pot eroda simţitor această rată. Creditul comercial este creditul acordat între industriaşi şi comercianţi, prin vânzarea mărfurilor, în schimbul unor instrumente de credit (sau efecte de comerţ), denumite cu un termen general cambii, dar care se prezintă ca trată sau bilet la ordin. De asemenea, desemnează o amânare la plată acordată de un furnizor de mărfuri sau de servicii clientului.

Acordarea unui credit comercial de către furnizor implică, totodată, greutăţi financiare pentru acesta, întrucât pe perioada acordării creditului, în situaţia în care nu dispune de suficiente resurse proprii


55

este nevoit să găsească altă modalitate de refinanţare, pentru care, de cele mai multe ori, plăteşte dobândă. În mediul ei de afaceri, o întreprindere acordă şi primeşte simultan credit comercial de la partenerii săi. Ca urmare ea poate avea, în acest mediu, poziţia de creditor, poziţia de debitor sau o poziţie zero (neutră). Politica de credit comercial promovată de firmă are o importanţă deosebită în acoperirea nevoilor ei curente de exploatare. În ţara noastră, în condiţiile unei lipse acute de lichidităţi, creditul comercial este foarte des folosit. În ţările cu economie de piaţă dezvoltată, creditul comercial acoperă o parte semnificativă din resursele financiare ale întreprinderilor. Astfel ponderea acestuia în total surse de finanţare în unele ţări ale lumii este: Canada 40%; Japonia 30%; Franţa 20%; Italia 20%; SUA 10%.

4.2.1.3. Avantajele şi dezavantajele creditului comercial

Avantajele creditului comercial:

- rapiditatea, disponibilitatea şi flexibilitatea: ordinele de plată plătibile ale celor mai multe întreprinderi necesită puţine formalităţi, nu fac obiectul vreunui contract, reprezintă o formă continuă de credit, care se obţine rapid, permiţând finanţarea în totalitate sau în parte a stocurilor, în funcţie de viteza lor de rotaţie;

- de obicei, furnizorii nu solicită nici o garanţie, aceştia fiind, în practică, mai înţelegători decât băncile în ceea ce priveşte eventualele depăşiri ale scadenţelor; de asemenea, este mai agreat de către întreprinderile mici şi mijlocii dat fiind faptul că, de cele mai multe ori, acestea nu se bucură de acelaşi tratament ca şi marile întreprinderi din partea băncilor;

- este obţinut în mod convenabil ca o parte normală a operaţiunilor întreprinderii, extinderea în valoare a creditului comercial dezvoltând şi contracte pentru necesităţile întreprinderii;

- reprezintă o sursă de finanţare relativ ieftină pentru susţinerea activităţii curente;

- disponibilizează resurse financiare pentru realizarea altor obiective economice;

- cunoaşterea scadenţelor de plată permite elaborarea unui cash-flow realist, necesar obţinerii unui credit bancar;

- ofertanţii au posibilităţi mai bune de monitorizare şi forţare a celui împrumutat să plătească decât au instituţiile financiare. Aceasta deoarece ofertantul este de obicei în aceeaşi afacere iar cumpărătorul nu are altă alternativă decât să cumpere de la câţiva ofertanţi;

- scopul ofertantului prin creditul comercial nu este de a face bani din înţelegerea financiară ci de a obţine profit din vânzarea bunurilor;

- ofertantul poate oferi termeni favorabili de plată în scopul păstrării unei relaţii pe termen lung cu cumpărătorul.


56

Dezavantajele creditului comercial:

- creşterea gradului de îndatorare pe termen scurt va avea efecte negative asupra bonităţii întreprinderii;

- prezintă riscuri atât pentru furnizor cât şi pentru client; astfel, dacă întreprinderea furnizoare nu cunoaşte suficient de bine clientul şi nu-i evaluează cum trebuie solvabilitatea, aceasta este în pericolul de a acorda credite importante, dificil de acoperit, clienţilor mai puţin solvabili; de asemenea, clientul poate fi pus în dificultate când furnizorul încearcă să scurteze brusc durata creditului furnizor acordat.

- într-un mediu economic inflaţionist, cu schimbări esenţiale ale cursului monedei naţionale în perioade de timp foarte scurte, pot apărea costuri care anulează veniturile realizate din vânzarea mărfurilor achiziţionate prin credit comercial;

- neonorarea biletelor la ordin la scadenţă poate avea repercusiuni grave de natură juridică şi economică asupra întreprinderii;

- nevalorificarea stocurilor de marfă achiziţionate prin credit comercial duce la dificultăţi financiare complexe.

4.2.1.4. Costul creditului comercial

Pentru a releva costul creditului comercial în cazul acordării reducerilor în numerar, prezentăm următorul exemplu: Foarte des, termenii de credit oferiţi în cadrul creditului comercial implică reduceri pentru plăţile în avans. De exemplu, un furnizor oferă următoarele termene: 3% reducere pentru plata în 20 zile sau întreaga valoare este plătită în 60 de zile. Astfel, 3% penalizare apare ca rabat (bonus) pentru plata în 20 zile sau ca penalizare pentru întârzierea plăţii în perioada 20-60 zile (adică cu 40 de zile). Costul anual efectiv de neutilizare a reducerii ( Cck ) poate fi foarte mare. Pentru o factură de 2.000 de lei, costul efectiv al ignorării perioadei de reducere, utilizând termenii de credit anteriori, poate fi estimată prin relaţia:

%84,2740

360940.160

NzNz

CDobk

c

a

dCc =×=×= .

Cei 3% reducere reprezintă costul dobânzii pentru extinderea perioadei de plată cu 40 de zile în plus. 1.940 lei reprezintă valoarea facturii pentru perioada celor 20 de zile de credit, după această dată reducerea fiind pierdută. Costul efectiv al neluării în calcul a celor 3% reducere pentru 40 de zile este foarte scump. Mai mult, odată ce perioada de reducere a trecut, nu mai există nici un motiv de a plăti înaintea datei scadente finale (a celor 60 de zile). Costul creditului comercial variază astfel în mod direct proporţional cu mărimea reducerii şi invers proporţional cu lungimea perioadei de timp între sfârşitul perioadei de reducere şi data scadenţei finale.


57

4.2.2. Scontarea 4.2.2.1. Definirea creditului de scont

Creditul de scont se acordă prin scontarea de către băncile comerciale a efectelor comerciale ale întreprinderii înainte de scadenţă. Prin această plată cu anticipaţie a contravalorii efectului comercial, unitatea bancară acordă clientului său un credit garantat cu efectele comerciale scontate, transformându-le, în felul acesta, în mijloace băneşti lichide necesare atât activităţilor de producţie cât şi de circulaţie. Banca pune la dispoziţia posesorului creanţei valoarea efectului de comerţ, mai puţin agio (dobânda şi comisioanele aferente), înainte de scadenţa efectului respectiv.

Băncile comerciale primesc la scontare titluri care trebuie să îndeplinească, cumulativ, următoarele condiţii: posesorul titlului să fie client al băncii; titlul să fie acceptat legal la plată; intervalul de timp dintre momentul prezentării spre scontare şi scadenţa titlului să nu depăşească un an. La scadenţă, în baza drepturilor cambiale, banca încasează de la debitor sau tras suma înscrisă în cambie. Creditele de scont sunt foarte puţin practicate în România datorită neîncrederii dintre participanţii la circuitul cambial. Deşi sunt reglementate prin Legea nr. 83/1994 (completare la vechea reglementare - Legea nr. 58/1934), cambia şi biletul la ordin au rămas nişte titluri de credit foarte puţin folosite. Titlurile de credit cele mai folosite în operaţiunile de decontări sunt ordinul de plată şi cec-ul.

4.2.2.2. Costul creditului de scont

Pentru explicarea modului de determinare a costului operaţiunii de scontare, prezentăm următorul exemplu: Presupunem o cambie a cărei valoare nominală este de 55.000 RON, taxa nominală a scontului fiind de 13%. Numărul de zile de la data prezentării cambiei până la scadenţă este 90. Să se calculeze scontul comercial, valoarea actuală a cambiei în momentul prezentării la scontare, scontul raţional şi taxa efectivă a scontului. Rezolvare: Scontul comercial ( cS ) se determină astfel:

( )

360% tRV

S nsnc

××= , unde:

nV = valoarea nominală a cambiei; t = durata de timp din momentul prezentării şi până la scadenţă.

50,787.1360

90%13000.55=

××=cS RON.

Valoarea actuală a cambiei în momentul scontării ( aV ) va fi:


58

50,212.535,787.1000.55 =−=−= cna SVV RON. sau

( ) ( )⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ ×−×=

××−=−=

3601

360%% tR

VtRV

VSVV nsn

nsnncna .

50,212.53360

9013,01000.55 =⎟⎠⎞

⎜⎝⎛ ×−×=aV RON.

Scontul raţional ( rS ) reprezintă diferenţa între valoarea cambiei în ziua scontării ( aV ) şi valoarea acesteia la scadenţă, astfel:

( )

97,674.153,537.5150,212.53360

9013,01

50,212.5350,212.53

3601 %

=−=

=×

+−=

×+

−= tRVVSnsa

ar RON.

Taxa efectivă a scontului ( ( )%rsR ) se calculează în acelaşi mod ca şi rata efectivă a dobânzii antecalculate. Aceasta va fi:

( )

( )

3601 %

%(%) tR

RR

nS

nSrS ×

−= .

%44,13

3609013,01

13,0(%) =

×−

=rSR .

Test de autoevaluare 1. Definiţi creditul comercial şi creditul de scont? 2. Ce asemănări şi deosebiri există între creditul comercial şi cel de scont? 3. Care sunt avantajele şi dezavantajele creditului comercial? 4. Cum se determină costul creditului comercial şi al celui de scont?


59

4.2.3. Factoringul 4.2.3.1. Definirea factoringului

Creditele de factoring asigură finanţarea, urmărirea creanţelor şi protecţia riscurilor de credit de către factor, pe baza cedării de către beneficiari, cu titlu de vânzare sau de gaj, a creanţelor născute din vânzarea de bunuri sau prestarea de servicii pentru terţi. Serviciul de finanţare presupune finanţare imediată în proporţie de maxim 80% din contravaloarea fiecărei facturi pentru livrări de mărfuri/servicii prestate, din care se scad comisioanele factorului; restul (20%) se eliberează în momentul încasării (în cazul factoringului mixt). De asemenea, există factoring cu plata imediată şi factoring cu plata la o anumită dată viitoare. Termenul de încasare al facturilor prezentate factorului nu trebuie să depăşească 180 de zile de la emitere. În unele ţări dezvoltate economic, ca, de exemplu, Statele Unite ale Americii şi unele din Vestul Europei, s-au creat condiţii formidabile pentru încurajarea afacerilor de factoring, plecând de la concepţia economică generală că utilizarea acestui instrument de investiţie şi finanţare consolidează stabilitatea economică şi financiară a societăţilor şi realizează o politică deosebit de eficientă de administrare şi repunere în circulaţie a creanţelor. De asemenea, factoringul poate fi considerat o activitate atât comercială, cât şi financiară. Rolul esenţial al societăţilor de factoring este de a substitui întreprinderea în operaţii ce nu ţin, în mod exclusiv, de domeniul comercial.

4.2.3.2. Avantajele factoringului

Avantajele factoringului de finanţare pentru întreprinderile beneficiare:

- acoperirea riscului ce decurge dintr-o eventuală insolvabilitate a clienţilor, riscul fiind preluat de factor, ţinând totuşi cont că factorul nu acoperă riscurile provenite din contestaţii comerciale sau tehnice;

- este asigurată alimentarea trezoreriei întreprinderii, factorul plătind imediat creanţele cedate, după deducerea unei dobânzi, comision şi, eventual, un depozit colateral creat de factor, elemente cunoscute în mod cert la data încheierii contractului;

- firmele de factoring nu asigură o nouă finanţare, dar poate accelera ciclul de transformare în lichidităţi pentru întreprinderile client, permiţându-le să obţină valoarea de la debitor, mult mai repede decât dacă ar fi aşteptat să treacă perioada normală de credit comercial, adică transformă o vânzare la termen într-o vânzare în numerar, diminuând îndatorarea întreprinderii pe termen scurt,

- întrucât avansurile obţinute de la factor reprezintă un procent din valoarea creanţelor cedate, pe măsura creşterii vânzărilor, se asigură finanţarea automată a necesarului de finanţat ce decurge din acordarea de credite clienţilor;

- intervenţia factorului este similară unei încasări a creanţelor comerciale la livrarea mărfurilor, fără ca această finanţare să apară în pasivul bilanţului. Deci, factoringul reduce durata ciclului de exploatare


60

şi nevoia de fond de rulment, contribuind la ameliorarea lichidităţii întreprinderii;

- prin încasarea creanţelor cu anticipaţie este menajat capitalul propriu şi capitalul străin, de a fi imobilizat în creanţe cu diferite termene de scadenţă şi inclusiv în cele cu restanţe, permiţând utilizarea capitalului pentru finanţarea unor investiţii în scopul dezvoltării activităţii întreprinderii, beneficierii de sconturi de la furnizori plăţi anticipate, rambursării creditelor bancare pe termen scurt şi realizarea de economii la cheltuielile financiare, pentru plasamente etc.;

- posibilitatea clientului de factoring ca, indiferent de finanţările rezultate din contractele de factoring, să poată apela la credite bancare necesare pentru diferite alte activităţi economice şi financiare;

- finanţarea prin factoring face posibilă, în urma predării creanţelor factorului, o îmbunătăţire a planificării financiare pentru societatea clientului de factoring;

- transferul creanţelor asupra factorului conduce la simplificarea operaţiunilor de gestiune generând nemijlocit economii materiale şi de personal, care se reflectă în bugetul întreprinderii şi în concentrarea tuturor forţelor pentru realizarea activităţilor de bază;

- întreprinderile pot fi informate de factor asupra eventualilor cumpărători, asupra pieţelor posibile, asupra dificultăţilor ce pot să apară într-o ţară străină (riscul politic, riscul de schimb valutar etc.).

În activitatea practică, există diferite variante ale acestui tip de finanţare a afacerilor care, însă, se bazează pe aceeaşi idee. Trebuie reţinut însă că în situaţia în care factorul cumpără ferm factura, comisionul de factoring este mult mai mare, dar întreprinderea nu va fi răspunzătoare de eventuala neplată a facturii.

În ţara noastră, deocamdată, factoringul este puţin cunoscut, acesta fiind prevăzut, în planul de deconturi al societăţilor bancare, dar există, încă, deficienţe în ceea ce priveşte reflectarea acestuia la nivelul întreprinderilor. Factoringul este foarte utilizat în industrii care sunt caracterizate prin existenţa multor producători mici şi comercianţi cu amănuntul, care nu au relaţii stabile pe termen lung unii cu alţii. Întrucât un factor poate fi angajat de un număr mare de producători, se poate simplu vedea ponderea mare a tranzacţiilor pe care o singură întreprindere o are şi mai mult dacă este bine plasată pentru a judeca credibilitatea fiecărui client.

4.2.3.3. Rentabilitatea operaţiunii de factoring Având în vedere faptul că factoringul prezintă numeroase avantaje şi inconveniente, este necesară o analiză a acestora, după care se procedează la determinarea rentabilităţii acestei tehnici. Să considerăm următorul exemplu: întreprinderea „D” S.A. prezintă la finele exerciţiului, următorul bilanţ simplificat (tabelul 4.1.):


61

Tabelul 4.1. Bilanţul întreprinderii „D” S.A. înainte de a se recurge

la factoring lei

ACTIV PASIV Active imobilizate 82.923 Capitaluri proprii 104.916Stocuri 3.840 Clienţi 60.726 50.767Alte creanţe 4.540

Furnizori şi alte datorii de exploatare

Disponibilităţi 22.802 Credite bancare pe termen scurt

19.148

Total activ 174.831 Total pasiv 174.831

Presupunem că întreprinderea recurge la factoringul mixt, care în contract prevede avansuri de 80% din creanţele comerciale, adică 48.581 lei. Aceste sume vor fi folosite pentru a achita o parte a datoriei faţă de furnizori (29.433 lei) şi pentru a rambursa creditul bancar pe termen scurt (19.148 lei). Situaţia patrimoniului întreprinderii după apelarea la factoring este prezentată în tabelul 4.2.

Tabelul 4.2. Bilanţul întreprinderii „D” S.A. după ce s-a recurs la factoring

leiACTIV PASIV

Active imobilizate 82.923 Capitaluri proprii 104.916Stocuri 3.840 Creanţe (factor) 12.145Alte creanţe 4.540

Furnizori şi alte datorii de exploatare 21.334

Disponibilităţi 22.802 Total activ 126.250 Total pasiv 126.250

Se observă că postul creanţe faţă de clienţi este înlocuit cu creanţe asupra factorului în sumă de 12.145 lei, egală cu diferenţa dintre creanţele clienţi de 60.726 lei şi avansul încasat de la factor de 48.581 lei. Tabelul 4.3. Valoarea ratelor întreprinderii „D” S.A. înainte şi după

factoring

Ratele Valoarea ratelor

Denumire Relaţie de calcul Înainte de factoring

După factoring

Solvabilitatea patrimonială propriu Capital Datorii

propriu Capital+

60,0831.174916.104

= 83,0250.126916.104

=

Lichiditatea curentă urenteDatorii

circulante Activec

31,1915.69908.91

= 03,2334.21327.43

=

Viteza de rotaţie a activelor totale activTotal

afaceri de Cifra 92,0831.174000.160

= 27,1250.126000.160

=

Din tabelul 4.3. rezultă ameliorarea solvabilităţii şi lichidităţii generale datorită achitării mai rapide a datoriilor pe termen scurt, precum şi accelerarea vitezei de rotaţie a capitalurilor investite, care determină


62

creşterea rentabilităţii întreprinderii, pentru a asigura compensarea costului factoringului. În tabelul 4.3. sunt calculate câteva rate, înainte şi după recurgerea la factoring, având în vedere cifra de afaceri de 160.000 lei.

4.2.3.4. Dezavantajele factoringului

Dezavantajele factoringului: - costul relativ ridicat, datorită multiplelor servicii pe care le oferă;

- impresia unei situaţii financiare delicate a întreprinderii client, pe care o lasă apelarea la un factor, însă această observaţie nu este fondată, deoarece societăţile de factoring nu acceptă, în principiu, decât întreprinderi cu o situaţie financiară foarte bună;

- prin remiterea unei părţi a relaţiilor comerciale unei societăţi de factoring, întreprinderea ar putea risca să piardă anumite contracte, fie cu clienţii, deoarece factorul este mai exigent cu debitorii în ce priveşte respectarea scadenţelor, fie cu băncile, deoarece factoringul exclude apelarea la bănci pentru mobilizarea creanţelor comerciale. Evaluarea financiară a factoringului constă în a compara costul tehnicii cu ansamblul economiilor realizate datorită acesteia. Concret, trebuie identificate şi cuantificate toate incidenţele financiare ale factoringului. Costurile suplimentare ocazionate de factoring privesc: comisionul de factoring sau comisionul de încasare; dobânzile plătite factorului; costul asigurării încheiate pentru a acoperi riscul de insolvabilitate al debitorilor neagreaţi. Mai există şi cheltuieli ocazionate de studiul privind rentabilitatea utilizării factoringului, de transferarea creanţelor factorului, de reorganizarea compartimentelor întreprinderii, de notificarea clienţilor cu privire la utilizarea factoringului. Economiile provin, de regulă, din: renunţarea parţială sau totală la contabilitatea clienţilor; diminuarea numărului de litigii cu clienţii; diminuarea asigurărilor pentru acoperirea riscului de insolvabilitate a clienţilor; recuperarea creanţelor asupra clienţilor agreaţi, chiar în situaţia incapacităţii de plată; obţinerea de sconturi pentru plata furnizorilor sau reducerea cheltuielilor financiare. Pentru evaluarea economiilor, trebuie să se ţină cont de avantaje: simplificarea gestiunii creanţelor comerciale, elaborarea cu uşurinţă a bugetelor şi previziunilor financiare, ameliorarea structurii părţii inferioare a bilanţului, reducerea costurilor cu organizarea evidenţei contabile şi cu urmărirea încasării clienţilor.

4.2.3.5. Costul operaţiunii de factoring

Pentru a reda costul efectiv al operaţiunii de factoring, prezentăm următorul exemplu: La începutul lunii martie, întreprinderea „C” S.A. vinde bunuri în valoare totală de 150.000 clienţilor fideli, dar decide să ceară încasarea mai devreme de cele 60 de zile convenite pentru aceste facturi. Societatea


63

de scontare este de acord să finanţeze 80% din valoarea nominală, de exemplu 120.000 lei. Rata dobânzii este stabilită la 12% pe an. Facturile au termen de plată pe 30 aprilie, exact 60 de zile de la tranzacţia iniţială. Cheltuielile cu serviciile bancare sunt de 1,2%. După cum se procedează în mod curent este creat un cont special la banca la care sunt realizate toate plăţile. Secvenţele cash-flow-ului sunt următoarele: • 1 Martie: întreprinderea „C” S.A. primeşte disponibilităţile în avans 120.000 lei; • 30 Aprilie: clienţii plătesc 150.000 lei, factorul primeşte 150.000 lei iar întreprinderea „C” S.A. primeşte mai puţin cu 4.167 lei, reprezentând următoarele taxe: - cheltuieli cu serviciile bancare: 800.1000.150%2,1 =× lei;

- dobânda 367.236560000.120%12Dob =××= lei.

Încasarea netă la scadenţă este : ( ) 833.25167.4000.150%20 =−⋅ lei iar suma totală încasată de întreprinderea „C” S.A. este

833.145833.25000.120 =+ lei. În consecinţă întreprinderea „C” S.A. a stabilit un discount de

%8,2000.150

167.4= pentru 60 de zile pentru încasarea în avans a 80% din

suma de plată. Exprimată în rată anuală a dobânzii, costul efectiv al operaţiunii de factoring ( Csk ) este aproximat la:

%38,1710060365

145.8334.167kCs =××= .

4.2.4. Forfetarea 4.2.4.1. Definirea forfetării

Forfetarea este un instrument de finanţare a exportului. În afacerile internaţionale vânzarea mărfurilor este condiţionată în mare măsură de găsirea celor mai bune posibilităţi de finanţare a acestora, în cadrul variantelor de plată şi creditare a operaţiunilor de export. Forfetarea constă în cumpărarea creanţelor de export de scurtă, medie şi lungă durată fără posibilitatea de drept de recurs asupra exportatorului în caz de neplată.

4.2.4.2. Analiză comparativă între factoring şi forfetare

Literatura mondială de specialitate consideră că forfetarea este strâns înrudită cu factoringul, întrucât apar multe elemente comune între aceste două instrumente de finanţare. Făcându-se o analiză comparativă între structura, caracterul, conţinutul şi forma celor două instrumente de finanţare, cu toate că la ambele se


64

realizează transformarea creanţelor în lichidităţi prin vânzarea creanţelor rezultate din livrarea mărfurilor sau din prestări de servicii unei terţe persoane (factor sau forfetar), totuşi acestea diferă unul de celălalt în mod esenţial prin următoarele:

- la forfetare nu sunt cumpărate toate creanţele unei întreprinderi, ci numai unele creanţe de export cu termen lung de scadenţă;

- în toate cazurile vânzarea prin instrumentul de forfetare exclude posibilitatea dreptului de acţionare în regres contra exportatorului, în cazul imposibilităţii de încasare a creanţelor;

- asumarea obligaţiei de plată a creanţei se face de către importator şi bancă;

- prestările de servicii complementare, care sunt obişnuite la factoring, în cazul forfetarii nu sunt preluate de către forfetar;

- durata contractelor la cele două instrumente de finanţare este diferită: în cazul afacerilor de forfetare, durata contractelor se situează între şase luni şi cinci ani, în timp ce durata contractelor de factoring este de maximum 180 de zile;

- contractele de forfetare sunt încheiate cu creanţe în cele mai puternice valute existente pe piaţa mondială, cum ar fi, de exemplu, dolarul american, euro, lira engleză, francul elveţian etc., şi sunt determinate de adresa importatorului. Modul de calcul şi elementele principale de calculaţie a costurilor în cazul acestui instrument de finanţare a exportului ne furnizează o serie de date relevante pentru înţelegerea şi mai profundă a afacerilor de forfetare. De la început trebuie menţionat faptul că în afacerile de forfetare costurile sunt relativ mari, dar din acest punct de vedere trebuie să luăm în considerare avantajele deosebite pe care le asigură acest instrument de finanţare; şi cel mai important dintre aceste avantaje este că exportatorul ajunge în posesia sumei rezultate din vânzarea mărfurilor sau din prestări de servicii imediat după livrarea, respectiv executarea lor, fără drept de recurs din partea finanţatorului. Prin preluarea unei cambii fără drept de regres se constituie pretenţii pentru plata din acreditiv sau o garanţie bancară asupra unei sume din creanţa stabilită (suma totală a creanţei minus costurile afacerii de forfetare). Cota de scont este variabilă şi diferă în funcţie de o serie de factori care o determină. Factorii care influenţează cota procentuală de scont sunt: bonitatea şi credibilitatea debitorului; ţara în care se derulează afacerea de forfetare; valuta în care se exprimă valoarea creanţei; durata sau timpul de scadenţă a creanţei; siguranţa şi certitudinea privind garanţia; oferta şi cererea pieţei în acest domeniu; costuri cu siguranţa cursului valutar; costuri cu refinanţarea afacerilor de forfetare. Stabilirea cotei de scont (de forfetare) la vânzarea creanţelor prin acest instrument de finanţare se face după o analiză minuţioasă a factorilor de influenţă menţionaţi şi cu luarea în considerare a tuturor aspectelor


65

importante în derularea acestor afaceri de forfetare. Structura cotei de scont în cazul acestui instrument de finanţare a exportului se compune, în cazul calculaţiei acesteia, din următoarele poziţii utilizate în afacerile internaţionale: costurile cu procurarea fondurilor necesare în vederea cumpărării creanţelor; marja de risc, diferită în diferite state şi dependentă de bonitatea garantului; costurile care se pot constitui în cazul încasării cu întârziere a creanţelor preluate; costurile cu creditele bancare utilizate de forfetar pentru finanţarea creanţei; marja de risc a dobânzilor în cazul în care cumpărarea creanţei are loc într-un interval de timp întârziat; marja de profit din afacerile de forfetare ale forfetarului. Din literatura de specialitate prin forfetare se poate aprecia că această cotă de scont în contractele de finanţare prin forfetare a exportului se situează între 8 şi 16% la nivel mondial, calculată la valoarea totală a creanţei.

În această secţiune am încercat să vă familiarizez cu noţiunile de credit comercial, scontare, factoring şi forfetare, cu avantajele şi dezavantajele acestora şi cu modul de determinarea a costului operaţiunilor. În esenţă, factoringul şi forfetarea sunt modalităţi de finanţare pe termen scurt mai puţin utilizate în ţara noastră.

Test de autoevaluare 1. Definiţi factoringul şi forfetarea? 2. Ce asemănări şi deosebiri există între factoring şi forfetare? 3. Care sunt avantajele şi dezavantajele factoringului? 4. Cum se determină costul factoringului? 5. Cum se apreciază rentabilitatea factoringului?

Finanţarea pe termen mediu şi lung a întreprinderii

66

Unitatea de învăţare Nr. 5. FINANŢAREA PE TERMEN MEDIU ŞI LUNG A ÎNTREPRINDERII ________________________________________________

Obiectivele principale ale unităţii de învăţare nr. 5: După studiul unităţii de învăţare nr. 5 vei fi capabil: ♦ să clasifici sursele de finanţare pe termen mediu şi lung; ♦ să defineşti corect sursele proprii (autofinanţarea, dezinvestirea, creşterile de capital) şi sursele împrumutate (împrumutul obligatar, creditul bancar pe termen mediu şi lung şi leasing-ul); ♦ să identifici şi să descrii factorii de care trebuie să se ţină seama la emisiunea de acţiuni şi obligaţiuni; ♦ să enumeri şi să descrii modalităţile de rambursare a surselor împrumutate; ♦ să identifici şi să explici avantajele şi dezavantajele surselor de finanţare pe termen mediu şi lung; ♦ să determini costul surselor de finanţare pe termen mediu şi lung.

5.1. Sursele proprii de finanţare

Fondurile proprii ale întreprinderii au în general un dublu rol: pe de o parte finanţează o parte din valoarea investiţiilor iar pe de altă parte servesc drept garanţie creditorilor întreprinderii care finanţează cealaltă parte a investiţiei. Principalele surse proprii de finanţare sunt: autofinanţarea, cesiunea activelor, creşterile de capital şi alte surse care pot fi asimilate fondurilor proprii.

5.1.1. Finanţarea internă 5.1.1.1. Definirea şi importanţa finanţării interne

Finanţarea internă sau autofinanţarea reprezintă acumularea de capital degajată în cursul exerciţiului contabil încheiat şi este cea mai eficientă soluţie de finanţare a nevoilor permanente. Ca sursă internă de finanţare, autofinanţarea are o importanţă deosebită în asigurarea autonomiei financiare. Formarea de fonduri prin autofinanţare apare în condiţiile în care întreprinderea obţine venituri din activitatea sa care să acopere toate cheltuielile şi, totodată, să degajeze şi un profit din care o parte să fie utilizată pentru sporirea activelor imobilizate şi a activelor de exploatare.

5.1.1.2. Componentele autofinanţării

Privită din punctul de vedere al componentelor sale, autofinanţarea, denumită uzual şi autofinanţarea totală sau brută este formată din autofinanţarea de menţinere şi autofinanţarea netă.


67

Resursele pe baza cărora se înfăptuieşte autofinanţarea de menţinere sunt formate îndeosebi pe seama amortizării activelor corporale ce corespund pierderii reale din valoarea acestora şi pe seama provizioanelor constituite pentru creşterile de preţuri. Aceste resurse reprezintă sume la dispoziţia întreprinderii din care pot fi realizate cheltuieli aferente menţinerii patrimoniului dobândit. Autofinanţarea netă este partea din autofinanţarea brută din care se formează resursele proprii ale întreprinderii, peste necesarul cerut de refacerea capitalurilor investite, având ca efect o creştere a patrimoniului. Autofinanţarea netă se constituie din beneficiile puse în rezervă (beneficiile care rămân după prelevarea impozitului şi remunerarea asociaţilor sau acţionarilor, precum şi participarea salariaţilor la profit), precum şi din partea din fondul de amortizare care depăşeşte deprecierea reală a elementelor de imobilizări. Utilizarea acestor resurse conduce nemijlocit la creşterea patrimoniului, respectiv a bogăţiei proprietarilor.

5.1.1.3. Factorii care influenţează decizia de autofinanţare

Decizia de autofinanţare şi nivelul acesteia sunt adesea influenţate de factori externi şi interni, cum ar fi: fiscalitatea, diverse constrângeri privind accesul pe piaţa financiară sau constrângeri juridice diverse, politica dusă de bănci faţă de creditarea întreprinderilor, costul creditelor, gradul de rentabilitate ce se obţine şi intenţiile de creştere economică ale întreprinderilor. Sub aspectul fiscalităţii se poate vorbi despre o relaţie de tipul fiscalitate mare – autofinanţare ridicată şi invers, în sensul că o politică de impozite apăsătoare incită întreprinderea să procedeze la capitalizarea unei părţi din profit, cât mai mare cu putinţă, găsind în această destinaţie condiţii mai lejere de impunere. Pentru a reflecta impactul fiscalităţii, presupunem următorul exemplu: Întreprinderea „A” S.A. este finanţată integral prin capitaluri proprii (acţiuni) iar cash-flow-urile viitoare au valoarea prezentă de 300.000 lei începând cu 2006. În timpul anului 2006, câştigă 50.000 lei - pentru simplificare considerăm că toate tranzacţiile sunt în numerar, astfel că ea deţine cash de 50.000 lei. Profitul este impozitat cu 16% astfel că întreprinderea „A” S.A. trebuie să distribuie 8.000 lei pentru plata impozitului, rămânând ( ) 42.000000.50%84 =× lei disponibili pentru distribuire. Întreprinderea va fi evaluată la 000.342000.42000.300 =+ lei. Ce trebuie să facă întreprinderea „A” S.A.: să distribuie profitul sau să-l reţină? Răspunsul depinde de 3 factori: rata marginală a impozitului acţionarilor; rata relativă de impozit pe dividende faţă de impozitul pe câştigurile de capital şi de natura regimului fiscal. După sistemul fiscal clasic, profiturile sunt impozitate de 2 ori dacă sunt distribuite, odată ca simplu impozit pe profit şi a doua oară ca


68

impozit pe dividend plătit de investitori. Presupunem că întreprinderea realizează o distribuire completă şi considerând 2 rate ale impozitului pe dividend (5% şi 20%), vom obţine: - dacă investitorul plăteşte un impozit de 5%, impozitul pe dividend este 2.10042.000%5 =× lei, iar cheltuiala totală cu impozitul este

100.10100.2000.8 =+ lei (sau 21% asupra profitului brut); - dacă investitorul plăteşte un impozit de 20%, în valoare de

400.8000.42%20 =× lei, cheltuiala totală cu impozitul va fi 400.16400.8000.8 =+ lei (sau 36% asupra veniturilor dinaintea

impozitării). Astfel, pare mai bine să se reţină profiturile în întreprindere, în cel de-al doilea caz, dar decizia depinde de asemenea de rata impozitului la câştigurile de capital. Presupunem rata impozitului la câştigurile de capital de 16%. Pentru a arăta efectul deciziei de investire, presupunem că întreprinderea investeşte în proiecte cu valoarea netă prezentă zero iar valoarea întreprinderii va creşte de la 300.000 lei la începutul anului la 342.000 lei la sfârşitul anului. Impozitul pe câştigurile de capital de plată este astfel 720.6000.42%16 =× lei. Împreună cu impozitul pe profit, impozitul total de plată este de 720.14720.6000.8 =+ lei. Desigur că acţionarii plătind impozit pe venit de 20% vor prefera reţinerea profitului şi invers în cazul în care aceştia plătesc impozit pe dividend de 5%. În cadrul unui sistem fiscal de imputare, atractivitatea relativă asupra distribuirii sau reţinerii depinde nu numai de ratele relative de impozit, ci şi dacă este o imputare totală sau parţială. În cazul unei imputaţii totale, investitorii obţin un credit complet pentru impozitul pe profitul întreprinderii deja plătit. În primul caz de mai sus, referitor la impozitul pe dividend de 5%, investitorul nu trebuie să facă faţă unui impozit pe profit, ci poate chiar obţine o reducere la impozit, în funcţie de regimul fiscal deoarece rata de impozit a întreprinderii este mai mare decât rata de impozit pe persoană fizică. În al doilea caz, referitor la impozitul pe dividend de 20 %,investitorul obţine creditul pentru impozitul întreprinderii deja plătit şi astfel trebuie să facă faţă unor cheltuieli suplimentare cu impozitul pe venit de ( ) 1.680000.42%16%20 =×− lei. Cu aceste situaţii particulare investitorului îi va fi indiferent dacă profitul se va distribui sau va fi reţinut. În cazul imputaţiei parţiale, este mai puţin clară reducerea oportunităţilor relative de distribuie iar reţinerea profiturilor depinde de gradul de imputaţie la fel ca şi de rata respectivă de impozitare.


69

Constrângerile privind accesul pe piaţa financiară se referă la faptul că societăţile necotate la bursă nu pot apela la piaţa financiară pentru procurarea fondurilor necesare creşterii economice şi în consecinţă rămâne alternativa creditului bancar, a autofinanţării sau a creşterii de capital prin fonduri proprii externe. Constrângerile juridice diverse se referă la decizia Adunării Generale de a distribui dividende sau de a reinvesti profitul obţinut.

5.1.1.4. Avantajele şi dezavantajele autofinanţării

În economia de piaţă, autofinanţarea prezintă o serie de avantaje, dintre care enumerăm:

constituie un mijloc sigur de finanţare, având în vedere că întreprinderile întâmpină greutăţi în anumite situaţii conjuncturale în colectarea capitalurilor de pe piaţa financiară şi monetară;

libertatea de acţiune a întreprinderii este apărată în sensul că asigură independenţa sau autonomia în gestionare faţă de acţionari, faţă de organismele financiare şi de credit, organisme care exercită un control riguros pentru a-şi asigura garanţia capitalurilor date cu împrumut. Autofinanţarea creează avantaje nu numai pentru întreprinderi ci şi pentru acţionari: ♦ prin capitalizarea unei părţi din profit, creşte valoarea bursieră a întreprinderii, creşte cursul acţiunilor deţinute de ei, deci, creşte avuţia lor; ♦ profitul reinvestit este exonerat de la plata impozitului pe profit sau se aplică reduceri substanţiale de impozit, ceea ce creează posibilităţi mai mari de reinvestire.

De asemenea, nu se poate vorbi despre un optim general al politicii de autofinanţare. Pe plan mondial, au existat atât perioade în care o bună structură financiară se caracteriza printr-un nivel scăzut al îndatorării, punându-se accentul pe autofinanţare şi alte resurse proprii, cât şi perioade în care o bună structură financiară se caracteriza printr-un caracter „normal” al îndatorării.

5.1.1.5. Corelaţii dintre autofinanţare, împrumut, amortizare şi repartizarea profiturilor Sub aspect financiar, legătura între autofinanţare şi îndatorare este complexă deoarece autofinanţarea este aproape întotdeauna o condiţie necesară în vederea obţinerii unui împrumut. Ea constituie în acelaşi timp o garanţie şi un mijloc de rambursare. În ceea ce priveşte corelaţia dintre autofinanţare şi amortizare, în realitate, putem afirma că amortizarea are o influenţă neutră asupra


70

autofinanţării: mărind costurile cu amortizarea, se micşorează profitul şi invers, aşa încât nu se poate conta pe un alt cuantum al resurselor de autofinanţare decât acela pe care-l poate genera exploatarea. Politica privind repartizarea profiturilor este o politică de lichiditate: dacă se constituie fond de rezervă cresc lichidităţile întreprinderii şi deci posibilităţile de autofinanţare; repartizări de dividende mai mari conduc la micşorarea lichidităţilor şi deci a posibilităţilor de autofinanţare.

5.1.1.6. Costul autofinanţării

Deşi autofinanţarea este o politică financiară sănătoasă şi de dorit, nu este oportun să se exagereze în această direcţie, autofinanţarea putând avea asupra întreprinderii următoarele consecinţe: pierderea legăturii cu piaţa financiară, diminuarea mobilităţii capitalului şi necesitatea creşterii rentabilităţii economice, care de cele mai multe ori este dificil de realizat astfel încât să satisfacă cerinţele investitorilor. În realitate, în România, ca şi în alte ţări, autofinanţarea reprezintă o sursă de finanţare foarte importantă pentru multe întreprinderi. La prima vedere, profiturile reţinute par să fie o sursă gratuită de finanţare. Totuşi, din punctul de vedere al acţionarilor sau asociaţilor (care sunt proprietarii firmei) profiturile reţinute reprezintă un cost de oportunitate deoarece, dacă profiturile realizate ar fi fost integral plătite ca dividende în numerar, acţionarii ar fi putut investi aceşti bani la o rată de venit pe care piaţa o asigură la momentul respectiv. Ca urmare, profiturile reţinute au un cost similar cu cel al acţiunilor comune pe care firma le are emise pe piaţă. Întrucât autofinanţarea are ca resurse şi amortizările şi provizioanele calculate, acestea se pot considera fluxuri de trezorerie din întreaga activitate a întreprinderii, finanţată atât din capitaluri proprii, cât şi împrumutate. În consecinţă, costul autofinanţării din amortizări şi provizioane este egal cu costul mediu ponderat al capitalului. Dacă o să considerăm componenţa capitalului din trei surse, respectiv acţiuni comune, acţiuni preferenţiale şi datorii, atunci formula costului mediu ponderat al capitalului (CMPC ) va fi:

( )τ−×++

×+++

×+++

×= 1DCC

DkDCC

Ck

DCCCkCMPC

pcD

pc

pp

pc

cc ,

în care: ck = costul capitalului corespunzător acţiunilor comune;

cC = valoarea de piaţă a capitalului în acţiuni comune;

pC = valoarea de piaţă a capitalului în acţiuni preferenţiale; D = valoarea de piaţă a capitalului împrumutat;

pk = costul capitalului corespunzător acţiunilor preferenţiale;

Dk = costul datoriilor, înainte de impozitare, echivalent cu dobânda cerută de împrumutători. τ = cota de impozitare a profitului.


71

Din formula de mai sus, rezultă că determinarea costului mediu ponderat al capitalului este relativ simplă. Totuşi, calculul acestuia ridică serioase probleme în aplicarea lui în practică, cum ar fi: determinarea costurilor specifice fiecărei surse de capital şi alegerea sistemului de ponderi ale surselor de capital. Aceste dificultăţi pot fi însă diminuate prin fixarea de către conducerea întreprinderii a unei structuri financiare optime care va maximiza valoarea întreprinderii şi va conduce la menţinerea acesteia în timp. Din punct de vedere al raţionalităţii economice, autofinanţarea este o resursă scumpă. Costul autofinanţării este rentabilitatea economică, ce trebuie să fie mai mare decât rata medie a dobânzii pentru a avea levier financiar. Dacă afacerea care a generat sursele este suficient de rentabilă, înseamnă că reinvestirea lor este cel mai bun plasament pe care îl oferă piaţa. Limita autofinanţării este dată de principiul diversificării plasamentului. Diversificarea plasamentului este efectiv un factor de reducere a riscului. Măsura riscului unui portofoliu permite observarea factorilor care determină importanţa acestui risc şi arată influenţa coeficientului de legătură între diferitele rate de rentabilitate ale titlurilor.

5.1.2. Dezinvestiţia 5.1.2.1. Definirea dezinvestiţiei

Dezinvestiţia reprezintă o sursă internă de capital impozabilă la nivelul profitului de exploatare din cesiunea de active fixe, respectiv la nivelul plusvalorii preţului de revânzare a activelor cesionate în raport cu valoarea lor contabilă rămasă neamortizată.

5.1.2.2. De ce apelează întreprinderile la cesionarea activelor? Întreprinderile pot recurge la cedarea activelor imobilizate din următoarele raţiuni: reînnoirea obişnuită a imobilizărilor necesare şi valorificarea prin

vânzare a imobilizărilor care au fost înlocuite; din necesitatea de a obţine capitaluri suplimentare pentru

dezvoltare, întreprinderile pot ceda unele imobilizări care nu sunt absolut necesare activităţii;

punerea în practică a unei strategii de reorganizare; astfel se vor

ceda unele uzine, participaţii, filiale a căror activitate este marginală în raport cu activitatea întreprinderilor mamă. Întrucât aceste surse obţinute din autofinanţare sau din cedarea activelor imobilizate nu sunt suficiente, de cele mai multe ori întreprinderile apelează la surse externe de capital.


72

Prin intermediul acestei secţiuni am încercat să vă familiarizez cu noţiunile de bază ale finanţării interne. În esenţă, autofinanţarea este o modalitate de finanţare foarte des întâlnită la întreprinderile româneşti, unele dintre motive fiind consolidarea întreprinderii sub raport competiţional, creşterea gradului de capitalizare, redimensionarea capitalului social sau chiar fiscalitatea.

Test de autoevaluare 1. Ce reprezintă finanţarea internă şi ce importanţă are? 2. Care sunt componentele autofinanţării? 3. Enumeraţi factorii care influenţează decizia de autofinanţare. 4. Care este impactul fiscalităţii asupra autofinanţării? 5. Enumeraţi avantajele şi dezavantajele autofinanţării. Detaliaţi. 6. Explicaţi corelaţia dintre autofinanţare, îndatorare, amortizare şi repartizarea profitului. 7. Care este costul autofinanţării? 8. Ce este dezinvestiţia şi când recurg întreprinderile la cesionarea activelor?


73

5.1.3. Majorarea capitalului social 5.1.3.1. Definire şi caracteristici

Majorarea capitalului social reprezintă o decizie financiară strategică luată de Adunarea Generală a acţionarilor sau Consiliul de administraţie atunci când este necesară o constituire de fonduri proprii generată de acoperirea unor pierderi, când capitalurile proprii sunt insuficiente sau când se urmăreşte dezvoltarea activităţilor ori adoptarea unor proiecte noi care vizează o creştere economică în scopul multiplicării rentabilităţii. Finanţarea întreprinderilor prin creşterea capitalului social demonstrează viabilitatea acestora şi are un efect pozitiv asupra terţilor (bănci, parteneri de contracte), sporind încrederea acestora în întreprinderi. De asemenea, întreprinderile care cotează la Bursă, realizează mai uşor subscrierea la creşterea de capital, deoarece acţiunile lor sunt negociabile, ceea ce le face mai atractive decât acţiunile întreprinderilor care nu cotează la Bursă. Creşterea capitalului social se manifestă concret prin noi aporturi în numerar sau în natură ale acţionarilor sau prin încorporarea rezervelor, încorporarea diferenţelor de curs valutar, calculate la cursul comunicat de Banca Naţională din ultima zi a anului, a diferenţelor în plus din reevaluarea activelor fixe corporale şi prin conversiunea creanţelor în acţiuni sau prin fuziunea cu altă întreprindere ori prin absorbţia altei întreprinderi. Dintre toate aceste forme se consideră că numai majorarea capitalului în numerar este o operaţiune de finanţare directă, deoarece procură întreprinderilor noi lichidităţi. Aportul în natură şi majorarea rezultată din fuziune sau absorbţie sunt operaţiuni indirecte de finanţare. Nici conversiunea creanţelor nu este o operaţiune directă de finanţare deoarece nu are ca efect procurarea de lichidităţi, ci are ca efect modificarea structurii financiare a întreprinderii şi transformarea unei datorii în capital neexigibil.

5.1.3.2. Conţinutul şi tipologia acţiunilor

Acţiunea este un titlu de participaţie care conferă deţinătorului calitatea de coproprietar, dându-i dreptul la distribuirea beneficiilor sub formă de dividende. Acţiunea este un titlu de coproprietate fără valoare garantată, în sensul că în caz de lichidare acţionarii vor fi despăgubiţi din ceea ce rămâne, după achitarea tuturor datoriilor către creditori, ceea ce înseamnă că pot primi şi în plus faţă de valoarea nominală a acţiunilor deţinute. Acţiunile nu aduc venituri certe, mărimea dividendelor anuale depinzând întotdeauna de rezultatele financiare ale întreprinderii şi de decizia de distribuire de dividende. Trăsăturile caracteristice ale acţiunilor au scopul să clarifice relaţiile dintre întreprindere şi acţionari. Acestea se pot grupa în funcţie de fazele emisiunii, valoarea acţiunilor şi drepturile pe care le conferă acţionarilor.


74

După fazele emisiunii, capitalul constituit prin vânzarea acţiunilor poate fi: - capital autorizat: valoarea acţiunilor menţionată în aprobarea din partea puterii publice de a pune în vânzare acţiuni, aprobare ce conţine tipul şi caracteristicile acţiunilor puse în vânzare, numărul lor şi valoarea totală a capitalului; - capital subscris: reprezintă valoarea totală a capitalului pe care diverşi terţi s-au angajat să-l depună; - capitalul vărsat: se constituie treptat, pe măsura depunerilor efective de numerar la casierie sau a virărilor în contul bancar; - capitalul subscris şi vărsat: reprezintă sumele vărsate efectiv şi integral pe măsura subscrierilor, pentru care întreprinderea a remis acţionarilor certificatele de acţiuni. După valoarea lor, acţiunile pot fi: - acţiuni cu valoare nominală. Valoarea nominală este suma minimă pe care trebuie să o plătească un acţionar pentru o acţiune. Ca mijloc de protecţie a averii acţionarilor întreprinderea nu poate vinde acţiunile sub acest preţ. Capitalul social este suma valorilor nominale ale acţiunilor. La valoarea nominală se calculează şi remuneraţia capitalului (dividendele); - acţiuni fără valoare nominală. Aceste acţiuni nu au înscrisă pe titlu nici un fel de valoare. Cu prilejul negocierii se stabileşte valoarea lor, urmând ca întreaga sumă obţinută să se mobilizeze la capitalul social. Valoarea venală (de piaţă) a acţiunilor este aceea la care se vând şi se cumpără acţiunile. Aceasta poate fi: valoare bursieră, pentru întreprinderile cotate la bursă sau valoare intrinsecă, contabilă, pentru acţiunile necotate. Cursul acţiunilor la bursă, sub sau peste valoarea nominală fluctuează în funcţie de rezultatele financiare ale întreprinderii sau de unii factori subiectivi. După drepturile pe care le conferă, acţiunile pot fi: - acţiuni cu privilegiu de vot. Privilegiul de vot este ataşat acţiunii şi nu cumpărătorului iniţial, astfel încât el se transferă fiecărui deţinător succesiv, în cazul în care acţiunile circulă prin vânzare-cumpărare. Dreptul de vot presupune şi dreptul de control al acţionarilor, care poate merge până la preluarea conducerii întreprinderii; - acţiuni cu privilegiu de dividend. Privilegiul de dividend există pentru toate acţiunile, el decurgând din dreptul de coproprietate, dar acest drept nu este egal pentru diferite categorii de acţionari şi nu devine valabil decât atunci când hotărăşte întreprinderea să distribuie dividende. Principalele avantaje conferite deţinătorilor de acţiuni cu privilegiul de dividend sunt siguranţa şi stabilitatea veniturilor anuale, dar nu permite creşterea randamentului peste procentajul stipulat expres în acţiune. În cazul în care întreprinderea nu distribuie


75

dividende într-un an, dividendele nedistribuite sunt pierdute de către posesorii unor astfel de acţiuni; Exemplu: Întreprinderea ”X” S.A. deţine un capital social de 132.000 RON, format din: 1.000 acţiuni categoria A, cu valoarea nominală de 60 RON, cu privilegiu de dividend de 12% şi 300 de acţiuni categoria D, fără valoare nominală dar cu privilegiu de vot. În ultimii 3 ani, adunarea generală a acţionarilor a decis să distribuie dividende astfel: 19.000 RON în anul N , 15.840 RON în anul 1+N şi 9.600 RON în anul 2+N . Prezentaţi modul de distribuire a dividendelor pe cele două categorii de acţiuni, în cei 3 ani. Rezolvare: În anul N , profitul distribuit sub formă de dividende a fost de 19.000 RON. Dividendele distribuite pe cele două categorii de acţiuni au fost:

pentru acţiunile din categoria A, s-a distribuit un dividend egal cu 12% din capitalul social aferent acţiunilor cu privilegiu de dividend ( ACS ), calculat astfel: AAA NVNCS ×= , unde:

AVN = valoarea nominală a acţiunilor cu privilegiu de dividend;

AN = numărul de acţiuni cu privilegiu de dividend.

000.60000.160 =×=ACS RON. Valoarea dividendelor aferente acţiunilor cu privilegiul de dividend ( ADv ) va fi: AAA rCSDv ×= , unde:

Ar = randamentul privilegiului de dividend. 200.7%12000.60 =×=ADv RON.

pentru acţiunile din categoria D, s-a distribuit sub formă de

dividende ceea ce a mai rămas din profit după ce au fost remunerate acţiunile cu privilegiu de dividend, astfel: AD PrPrPr −= , unde:

DPr = profitul rămas de distribuit după ce au fost remunerate acţiunile cu privilegiu de dividend;

Pr = profitul total destinat distribuirii sub formă de dividende; APr = profitul distribuit pentru acţiunile cu privilegiu de dividend.

800.11200.7000.19Pr =−=D RON.

Randamentul acţiunilor din categoria D ( Dr ) va fi:

D

DD CS

r Pr= , unde:

DCS = capitalul social aferent acţiunilor de tip D, calculat astfel:

AD CSCSCS −= , unde: CS = capitalul social al întreprinderii ”X” S.A.

000.72000.60000.132 =−=DCS RON, iar %39,16000.72800.11Pr

===D

DD CS

r .


76

Rezultă astfel că în anul N , randamentul acţiunilor de tip D, fără privilegiu de dividend au fost remunerate la un randament mai mare (de 16,39%) faţă de acţiunile de tip A, care au fost remunerate la randamentul prevăzut în privilegiul de dividend (de 12%). Deşi acţiunile de tip A sunt caracterizate prin siguranţa şi stabilitatea remuneraţiei capitalului, ele nu permit creşterea randamentului peste cel prevăzut în privilegiul de dividend, în situaţia în care se distribuie un profit mai mare sub formă de dividende. Acţiunile ordinare, cu drept de vot sunt achiziţionate de obicei, de investitorii adepţi ai riscului, care în anii cu profituri mici pot obţine randamente scăzute sau chiar nule. În anul 1+N , profitul distribuit sub formă de dividende a fost de 15.840 RON. Dividendele distribuite pe cele două categorii de acţiuni au fost:

pentru acţiunile din categoria A, s-a distribuit acelaşi dividend egal cu 12% din capitalul social aferent acţiunilor cu privilegiu de dividend:

200.7%12000.60 =×=ADv RON.

pentru acţiunile din categoria D, s-a distribuit sub formă de dividende ceea ce a mai rămas din profit după ce au fost remunerate acţiunile cu privilegiu de dividend, astfel:

640.8200.7840.15Pr =−=D RON. Randamentul acţiunilor din categoria D ( Dr ) va fi:

%12000.72

640.8Pr===

D

DD CS

r .

Rezultă astfel că în anul 1+N , randamentul acţiunilor de tip D, fără privilegiu de dividend au fost remunerate la acelaşi randament (de 12%) ca şi acţiunile de tip A. În anul 2+N , profitul distribuit sub formă de dividende a fost de 9.600 RON. Dividendele distribuite pe cele două categorii de acţiuni au fost:

pentru acţiunile din categoria A, s-a distribuit acelaşi dividend egal cu 12% din capitalul social aferent acţiunilor cu privilegiu de dividend:

200.7%12000.60 =×=ADv RON.

pentru acţiunile din categoria D, s-a distribuit sub formă de dividende ceea ce a mai rămas din profit după ce au fost remunerate acţiunile cu privilegiu de dividend, astfel: 400.2200.7600.9Pr =−=D RON. Randamentul acţiunilor din categoria D ( Dr ) va fi:

%33,3000.72400.2Pr

===D

DD CS

r .

Rezultă astfel că în anul 2+N , randamentul acţiunilor de tip D, fără privilegiu de dividend au fost remunerate la un randament mult mai mic (de 3,33%) faţă de acţiunile de tip A, care au fost remunerate la randamentul prevăzut în privilegiul de dividend (de 12%).


77

- acţiuni cu privilegiu de dividend cumulativ. Pentru acest tip de acţiuni, dividendele nedistribuite se acumulează pe toată perioada, formând dividendul reţinut. Acesta nu constituie datorie pentru întreprindere decât atunci când se decide să se distribuie dividende. În aceste cazuri, dividendul reţinut se plăteşte cu prioritate, apoi în limita profitului destinat distribuirii, urmează să fie remunerate celelalte acţiuni fără privilegiul de dividend cumulativ; Exemplu: Întreprinderea ”Y” S.A. deţine un capital social de 200.000 RON, format din: 800 acţiuni categoria B, fără valoare nominală, cu privilegiu de dividend de 8 RON pe acţiune , corespunzătoare unui capital social de 60.000 RON, 1.000 acţiuni categoria C, fără valoare nominală, cu privilegiu de dividend cumulativ de 12 RON pe acţiune , corespunzătoare unui capital social de 90.000 RON şi 500 de acţiuni categoria D, fără valoare nominală dar cu privilegiu de vot, corespunzătoare unui capital social de 50.000 RON. În ultimii 3 ani, nu s-au distribuit dividende. În anul 3+N , adunarea generală a acţionarilor a decis să distribuie dividende, însă trebuie să hotărască valoarea profitului ce va fi distribuit. Consiliul de administraţie a prezentat adunării generale 3 variante de profit şi modul lor de distribuire, astfel: 34.000 RON, 48.000 RON şi 63.000 RON. Prezentaţi modul de distribuire a dividendelor pe cele trei categorii de acţiuni, în cazul celor 3 variante de profit. Determinaţi randamentul celor 3 tipuri de acţiuni în anul 3+N . Rezolvare: În cazul variantei de profit de 34.000 RON, distribuirea se realizează astfel:

întrucât în ultimii 3 ani nu s-au distribuit dividende, pentru acţiunile din categoria C s-au acumulat ”dividende reţinute” ( CDv ) , determinate astfel: ndvNDv CCC ××= , unde:

Cdv = dividendul cumulativ pe acţiune a din categoria C; n = numărul de ani în care nu s-au distribuit dividende.

000.36312000.1 =××=CDv RON.

Valoarea profitului distribuit sub formă de dividende de 34.000 RON va fi utilizată integral pentru plata dividendelor cuvenite din anii anteriori acţiunilor din categoria C, fără a putea fi plătită integral datoria restantă de 36.000 RON.

acţiunile din categoriile B şi D nu pot fi remunerate în acest caz. În cazul variantei de profit de 48.000 RON, distribuirea se realizează astfel:

mai întâi vor fi plătite retroactiv dividendele cuvenite acţiunilor din categoria C pentru ultimii 3 ani în care nu s-au distribuit dividende, în valoare de 36.000 RON.


78

Valoarea rămasă din profit pentru distribuirea de dividende pentru acţiunile din categoriile B, C şi D, pentru anul curent 3+N , după ce au fost remunerate acţiunile din categoria C cu privilegiu de dividend cumulativ restante ( rPr ) va fi: Cr PrPrPr −= , unde: Pr = profitul total destinat distribuirii sub formă de dividende;

CPr = profitul distribuit pentru acţiunile cu privilegiul de dividend cumulativ.

000.12000.36000.48Pr =−=r RON.

apoi, suma rămasă de 12.000 RON, se distribuie proporţional pentru plata dividendelor cuvenite acţiunilor din categoriile B şi C, care au privilegiu de dividend, pentru anul 3+N , fără a putea însă să se plătească integral obligaţiile respective:

Categoria de acţiune

( i )

Nr. de acţiuni ( iN )

Dividend pe acţiune ( idv )

Dividende cuvenite ( ciDv )

Dividende plătite ( iDv )

% de plată din dividendele

cuvenite ( Dvr ) C 1.000 12 12.000 7.826 65,217%B 800 8 6.400 4.174 65,217%

Total - - 18.400 12.000 65,217%

Dividendele cuvenite ( ciDv ) se determină astfel: iici dvNDv ×= . 000.12000.12000.1 =×=CcDv RON.

400.68800 =×=BcDv RON. Procentul de plată din dividendele cuvenite ( Dvr ) se determină astfel:

∑=

= 2

1

Pr

ii

rDv

Dvr ; %217,65

400.18000.12

==Dvr .

Dividendele plătite ( iDv ) se determină astfel:

iDvi DvrDv ×= . 826.7000.12%217,65 =×=CDv RON; 174.4400.6%217,65 =×=BDv RON.

Valoarea profitului rămas după distribuirea dividendelor restante din categoria C de 12.000 RON va fi utilizată integral pentru plata dividendelor cuvenite în anul 3+N pentru acţiunile din categoria C şi B, cu privilegiu de dividend, dar fără a putea fi plătite integral (7.826 RON şi respectiv 4.174 RON). Randamentul acţiunilor din categoria C şi B în anul 3+N va fi:

%696,8000.90826.7

==Cr ; %957,6000.60174.4

==Br .

În cazul acestei variante de profit, randamentul acţiunilor cu privilegiu de dividend cumulativ este mai mare decât cel al acţiunilor cu privilegiu de dividend necumulativ.

acţiunile din categoria D nu pot fi remunerate în acest caz.


79

În cazul variantei de profit de 63.000 RON, distribuirea se realizează astfel:

mai întâi vor fi plătite retroactiv dividendele cuvenite acţiunilor din categoria C pentru ultimii 3 ani în care nu s-au distribuit dividende, în valoare de 36.000 RON. Valoarea rămasă din profit pentru distribuirea de dividende pentru acţiunile din categoriile B, C şi D, pentru anul curent 3+N , după ce au fost remunerate acţiunile din categoria C cu privilegiu de dividend cumulativ restante ( 1Prr ) va fi: 000.27000.36000.63Pr 1 =−=r RON.

apoi, din suma rămasă de 27.000 RON, se distribuie pentru plata dividendelor cuvenite acţiunilor din categoriile B şi C, care au privilegiu de dividend, pentru anul 3+N , suma de 18.400 RON, valoarea rămasă din profit după această etapă fiind de:

600.8400.18000.27Pr 2 =−=r RON. Valoarea profitului rămas, după distribuirea tuturor dividendelor din categoria B şi C de 8.600 RON va fi utilizată integral pentru plata dividendelor cuvenite în anul 3+N pentru acţiunile din categoria D, cu privilegiu de vot.

Cele 500 de acţiuni din categoria D vor fi remunerate cu suma de 8.600 RON. Randamentul tuturor categoriilor de acţiuni în anul 3+N va fi:

%33,13000.90000.12

==Cr ; %67,10000.60400.6

==Br ; %20,17000.50

600.8==Dr .

În cazul acestei variante de profit, randamentul acţiunilor cu privilegiu de vot asigură cea mai mare remunerare a acţiunilor. Pe ultimul loc se află şi în acest caz acţiunile cu privilegiu de dividend necumulativ. - acţiuni cu privilegiul de participaţie. Privilegiul de participaţie se ataşează numai pe acţiunile cu privilegiul de dividend şi permite acţionarului să primească un dividend adiţional, cu condiţia ca suma totală a distribuirilor din profit să fie satisfăcătoare pentru a permite deţinătorilor de acţiuni fără privilegiul de dividend de a primi echivalentul în procente faţă de capitalul subscris şi vărsat; - acţiuni cu privilegiul de conversiune. Privilegiul de conversiune dă posibilitatea de a schimba o acţiune deţinută, contra unei alte acţiuni, cu alte caracteristici sau cu alt titlu emis de aceeaşi întreprindere; - acţiuni cu privilegiul de răscumpărare. Privilegiul de răscumpărare constituie o derogare de la regula generală conform căreia capitalul social este permanent, că nu poate fi retras de către acţionari.


80

Prin intermediul acestei secţiuni am încercat să vă familiarizez cu noţiunile de bază legate de acţiuni, tipologia acestora şi drepturile pe care le conferă.

Test de autoevaluare 1. Definirea şi caracteristicile majorării capitalului social. 2. Definirea acţiunilor. 3. Enumeraţi criteriile de clasificare a acţiunilor. 4. Care sunt tipurile de acţiuni după fazele emisiunii? Explicaţi. 5. Care sunt tipurile de acţiuni după valoarea lor? Explicaţi. 6. Care sunt tipurile de acţiuni după drepturile pe care le conferă? Explicaţi. 7. Întreprinderea ”V” S.A. deţine un capital social de 300.000 RON, format din: 1.000 acţiuni categoria B, fără valoare nominală, cu privilegiu de dividend de 11 RON pe acţiune , corespunzătoare unui capital social de 100.000 RON, 500 acţiuni categoria C, fără valoare nominală, cu privilegiu de dividend cumulativ de 15 RON pe acţiune, corespunzătoare unui capital social de 80.000 RON şi 600 de acţiuni categoria D, fără valoare nominală dar cu privilegiu de vot, corespunzătoare unui capital social de 120.000 RON. În ultimii 2 ani, nu s-au distribuit dividende. În anul 2+N , adunarea generală a acţionarilor a decis să distribuie dividende, însă trebuie să hotărască valoarea profitului ce va fi distribuit. Consiliul de administraţie a prezentat adunării generale 3 variante de profit şi modul lor de distribuire. Se cere să se prezinte modul de distribuire a dividendelor pe cele trei categorii de acţiuni, şi să se determine randamentul celor 3 tipuri de acţiuni în anul 2+N , în cazul unui profit de: a. 14.000 RON; b. 27.000 RON; c. 44.000 RON.


81

5.1.3.3. Creşterile de capital prin noi aporturi în numerar 5.1.3.3.1. Tehnica emiterii acţiunilor

Suplimentarea capitalului social prin emisiunea de acţiuni noi şi punerea lor în vânzare antrenează un aport de noi capitaluri. Acţiunile noi sunt identice cu cele vechi sub aspectul drepturilor pe care le conferă. Vechii acţionari au dreptul preferenţial de subscriere la majorarea capitalului, drept care poate fi utilizat sau poate fi vândut, întrucât comportă avantaje financiare. Capitalul suplimentat în acest fel este egal cu numărul de acţiuni emise înmulţit cu preţul de emisiune. Preţul de emisiune trebuie să fie mai mic decât cursul vechilor acţiuni pentru a se asigura succesul operaţiunii de subscriere. Dacă preţul de emisiune ar fi mai mare decât cursul acţiunilor vechi, nimeni n-ar cumpăra noile acţiuni, întrucât ar putea cumpăra de pe piaţă acţiuni la un preţ mai mic. Când se apreciază că este prea scăzut cursul, întreprinderea se abţine de la creşterea capitalului prin emisiuni de noi acţiuni, pentru a nu trebui să coboare prea mult preţul de emisiune. Astfel, preţul de emisiune trebuie stabilit între valoarea nominală şi cursul vechi. Diferenţa dintre preţul de emisiune şi valoarea nominală se numeşte primă de emisiune, care aduce avantaje financiare întreprinderii. Pentru creşterea capitalului în numerar există două posibilităţi:

- creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni: presupune apelul la acţionarii existenţi şi acordul lor de a suplimenta cu fonduri capitalul social. Acest procedeu este greu de realizat atât datorită dispersiei acţionarilor în teritoriu, cât şi necesităţii convingerii lor să aducă noi capitaluri;

- emisiunea de noi acţiuni: acţiunile puse pe piaţă pot fi cumpărate de oricine, dar vechii acţionari au dreptul preferenţial de cumpărare. Dificultatea care apare aici se constă în stabilirea preţului de emisiune. Exemplu: Întreprinderea „X” S.A. prezintă următoarea situaţie a capitalului social: numărul de acţiuni emise este de 10.000, valoarea nominală este de 50 RON iar cursul bursier este de 70 RON. Întreprinderea urmăreşte creşterea capitalului social cu 100.000 RON. Prezentaţi realizarea creşterii capitalului social prin: a. metoda creşterii valorii nominale a acţiunilor; b. metoda creşterii numărului de acţiuni. Rezolvare: Capitalul social la momentul iniţial ( 0CS ) se determină astfel:

000 NVNCS ×= , unde:

0VN = valoarea nominală la momentul iniţial;

0N = numărul de acţiuni la momentul iniţial.


82

000.500000.10500 =×=CS RON. Valoarea bursieră la momentul iniţial ( 0VB ) se determină astfel:

000 NCbVB ×= , unde:

0Cb = cursul bursier momentul iniţial. 000.700000.10700 =×=VB RON.

a. Metoda creşterii valorii nominale a acţiunilor: Creşterea valorii nominale a acţiunilor ( VNΔ ) se determină astfel:

0NCSVN Δ

=Δ , unde:

CSΔ = creşterea capitalului social.

10000.10000.100

==ΔVN RON.

Valoarea nominală după creşterea capitalului social ( 1VN ) va fi:

VNVNVN Δ+= 01 ; 6010501 =+=VN RON. Capitalul social după creştere ( 1CS ) va fi:

CSCSCS Δ+= 01 ; 000.600000.100000.5001 =+=CS RON sau

011 NVNCS ×= ; 000.600000.10601 =×=CS RON. b. Metoda creşterii numărului de acţiuni: Creşterea numărului de acţiuni ( NΔ ) se determină astfel:

0VNCSN Δ

=Δ ; 000.250

000.100==ΔN acţiuni.

Numărul de acţiuni după creşterea capitalului social ( 1N ) va fi:

NNN Δ+= 01 ; 000.12000.2000.101 =+=N acţiuni. Capitalul social după creştere ( 1CS ) va fi:

101 NVNCS ×= ; 000.600000.12501 =×=CS RON

5.1.3.3.2. Caracteristicile creşterilor de capital prin noi aporturi în numerar Creşterile de capital prin noi aporturi în numerar prezintă o serie de caracteristici:

sunt un mijloc de finanţare din fonduri aproape proprii, provenind fie de la acţionarii vechi, fie de la alţii noi;

emisiunea de acţiuni noi influenţează asupra diluării bogăţiei (capitalului) pe acţionar, diluării beneficiului pe acţiune şi diluării puterii exercitate de acţionari;

se deosebesc de autofinanţare deoarece autofinanţarea este o finanţare internă, prin efortul propriu al întreprinderilor (capitalizarea unei părţi din profit) în timp ce creşterea de capital este o finanţare externă, prin fonduri proprii aduse din afara societăţii, de către asociaţi;


83

de aceea creşterile de capital au fost încadrate în categoria surselor quasi proprii;

conduc la sporirea mijloacelor băneşti ale întreprinderilor, la creşterea lichidităţii financiare, spre deosebire celelalte modalităţi care nu fac decât să modifice structura juridică a pasivului;

reprezintă un aport de lichidităţi pentru acţionarii care aşteaptă o rentabilitate sub forma dividendelor sau o sporire a capitalului, ca urmare a creşterii cursului acţiunilor pe piaţă;

conduc la întărirea fondului de rulment al societăţii, adică la întărirea echilibrului financiar.

Dacă întreprinderile decid să emită acţiuni noi, comune sau preferenţiale, ele trebuie să stabilească suma ce urmează să se acopere prin acest tip de finanţare şi numărul de acţiuni corespunzător volumului de finanţat astfel. La stabilirea valorii nominale a unei acţiuni sau a numărului de acţiuni, un factor major îl reprezintă vandabilitatea. Astfel, se recomandă emisiunea de acţiuni cu o valoare nominală mai mică întrucât oferă investitorilor o mai mare libertate de acţiune. Decizia privind stabilirea valorii nominale a unei acţiuni nu este irevocabilă; firmele pot ulterior să divizeze sau să consolideze valoarea nominală stabilită iniţial.

5.1.3.3.3. Factorii de care depinde finanţarea prin emisiune de noi acţiuni La finanţarea prin emisiunea de acţiuni comune sau preferenţiale, întreprinderile trebuie să ia în considerare o serie de factori:

costurile emisiunii: atât pentru acţiunile comune cât şi pentru cele preferenţiale costurile de emisiune variază în funcţie de metoda utilizată pentru efectuarea unei noi emisiuni;

costurile serviciului: sunt date de faptul că deţinătorii de acţiuni se aşteaptă la venituri relativ ridicate în funcţie de creşterea valorii unei acţiuni (aprecierea capitalului) şi în funcţie de dividende. Dividendele sunt un cost explicit pentru întreprinderi, în timp ce aprecierea capitalului se realizează datorită faptului că profiturile neplătite ca dividende vor aparţine tot acţionarilor, astfel că întregul profit realizat de întreprindere va fi plătit, în cele din urmă, acţionarilor. Costurile serviciului tind să fie mai scăzute în cazul acţiunilor preferenţiale, deoarece acestea expun pe deţinătorii acestora la un risc mai mic;

obligaţia de a plăti dividende: depinde de politica de dividend a întreprinderilor şi de rezultatele obţinute de acestea. Datorită rezultatelor financiare sau politicii de dividend adoptate, pot exista ani în care să nu se plătească dividende. Însă, pentru acţiunile preferenţiale, întreprinderile au obligaţia de a plăti dividendele pentru acţiunile preferenţiale înaintea oricăror dividende pentru acţiunile comune;

obligaţia de a răscumpăra investiţia: în cazul acţiunilor comune, nu există această obligaţie decât în cazul lichidării firmei. Ca urmare, finanţarea asigurată prin emiterea de acţiuni comune nu impune un efort prea mare în privinţa plăţilor către investitori. În schimb, obligaţia


84

de a răscumpăra obligaţiunile preferenţiale există atunci când au fost emise cu această clauză. Acest fapt impune întreprinderilor emitente necesitatea de a dispune de fondurile necesare răscumpărării;

deductibilitatea fiscală a dividendelor: la calculul impozitului pe profit, atât pentru acţiunile comune, cât şi pentru acţiunile preferenţiale, dividendele sunt nedeductibile fiscal, ceea ce face ca acestea să fie mai costisitoare pentru întreprinderi decât o sumă absolut similară cu cea a dobânzii pentru împrumutul bancar sau obligatar;

efectul asupra controlului şi libertăţii de acţiune: este prezent în cazul finanţării prin emisiunea de acţiuni comune. Dacă la această finanţare au participat şi alţi investitori decât cei existenţi, se va schimba într-o anumită măsură puterea de vot şi controlul firmei. Pentru acţiunile preferenţiale acest efect nu există deoarece, în general, acestea nu dau drept de vot şi nu impun restricţii asupra deţinătorilor de acţiuni comune.

Creşterea capitalului propriu prin emisiunea de acţiuni comune se poate face prin acordarea dreptului de preempţiune acţionarilor existenţi de a subscrie la noua creştere de capital sau prin emisiune publică de acţiuni. Prima modalitate este cea mai răspândită, însăşi legea sau contractele de societate ale societăţilor pe acţiuni prevăzând că, în împrejurări normale, orice nouă emisiune de acţiuni trebuie să fie oferită mai întâi acţionarilor existenţi ca o restricţie asupra capacităţii conducătorilor de întreprinderi de a obţine avantajul primelor de emisiune dacă s-ar recurge la emisiunea publică de acţiuni.

5.1.3.3.4. Costul acţiunilor Costul acţiunilor comune este în funcţie de veniturile aşteptate de investitori. La estimarea costului acţiunilor comune, sK , este necesar să se estimeze veniturile cerute de investitori. Costul acţiunilor comune nu trebuie ajustat cu impozitul pe profit deoarece dividendele pentru acestea se plătesc din profitul net al întreprinderii. Dificultatea în estimarea costului acţiunilor comune creşte, spre deosebire de datorii şi acţiuni preferenţiale, deoarece nu este stabilită o rată a dobânzii sau a dividendului, acestea diferind în funcţie de profitabilitatea întreprinderii şi politica de dividend a acesteia. În plus, datorită capacităţii întreprinderii de a distribui dividende atât în condiţiile unei activităţi bune, cât şi ale uneia mai puţin bune, preţul de vânzare pe piaţă al acţiunilor comune poate cunoaşte fluctuaţii importante. În literatura de specialitate există mai mulţi indicatori financiari care stau la baza calculării costului capitalului propriu al întreprinderii (al acţiunilor comune): √ pe baza randamentului dividendului plus o rată viitoare de creştere, costul acţiunilor comune se determină astfel:


85

gPDks +=

0

1 , în care:

0

1

PD = randamentul aşteptat al dividendului;

g = creşterea aşteptată a dividendului. Investitorii aşteaptă să primească o rentabilitate a dividendului plus un câştig de capital. Deşi este uşor de determinat randamentul dividendului, este totuşi dificil să se stabilească rata de creştere corespunzătoare, g.

√ pe baza randamentului dividendului, costul acţiunilor comune se determină conform relaţiei:

0

1

PDks = . Întreprinderea trebuie să realizeze cel puţin acest randament

pentru a menţine satisfacţia acţionarilor. √ pe baza randamentului profitului curent, costul acţiunilor comune

se determină cu ajutorul relaţiei: c

s PPPAk = , în care:

PPA = profitul pe acţiune raportat; cP = preţul curent de piaţă al unei acţiuni.

√ pe baza randamentului profitului viitor (anticipat), costul acţiunilor

comune se determină astfel: c

as P

Ek = , în care:

aE = profitul anticipat pe acţiune. Acest model are la bază modelul propus de Modigliani şi Miller care defineşte valoarea întreprinderii ca raport între aE - profitul mediu aşteptat în viitor şi k - costul capitalului. Principalul dezavantaj al acestei metode îl constituie faptul că rata de creştere a profitului nu este încorporată în mod explicit în determinarea costului capitalului. Această rată poate fi într-o mare măsură variabilă în cazul întreprinderilor care cunosc creşteri ale afacerilor. În ceea ce priveşte costul acţiunilor preferenţiale ( pk ), acesta se calculează similar cu calcularea costului datoriilor, singura diferenţă fiind faptul că, dividendele pentru acţiunile preferenţiale se plătesc din profitul net şi nu mai este cazul ajustării cu rata impozitului pe profit a costului acţiunilor preferenţiale. Datorită nelimitării în timp a plăţilor de dividende pentru acţiunile preferenţiale, costul acestora se determină cu ajutorul relaţiei:

0PDk p = , în care:

D = dividendul pentru o acţiune preferenţială; 0P = preţul (valoarea de vânzare minus cheltuielile de subscriere).


86

5.1.3.3.5. Dreptul preferenţial de subscriere

Dreptul preferenţial de subscriere este egal cu diferenţa dintre cursul vechi al acţiunilor şi noua valoare bursieră căpătată după efectuarea emisiunii, adică cu suma pe care teoretic, o pierde vechiul acţionar pentru fiecare acţiune veche deţinută. Exemplu: Întreprinderea „Y” S.A. prezintă următoarea situaţie a capitalului social: numărul de acţiuni emise este de 20.000, valoarea nominală este de 25 RON iar cursul bursier este de 35 RON. Întreprinderea decide emisiunea unui număr de 4.000 de acţiuni noi la preţul de emisiune de 30 RON. Să se calculeze dreptul preferenţial de subscriere prin două metode. Rezolvare: Metoda I: Valoarea bursieră a acţiunilor înainte de emisiune va fi:

000.700000.20350 =×=VB RON. Preţul total de emisiune ( PE ) se determină astfel: 1NPePE ×= , unde:

Pe = preţul unitar de emisiune. 000.120000.430 =×=PE RON.

Valoarea bursieră a acţiunilor după emisiune va fi:

PEVBVB += 01 ; 000.820000.120000.7001 =+=VB RON.

Cursul bursier al acţiunilor după emisiune va fi: N

VBCb 11 = , unde:

N = numărul total de acţiuni, determinat astfel: 10 NNN += .

000.24000.4000.20 =+=N acţiuni; 17,34000.24000.820

1 ==Cb RON.

Dreptul preferenţial de subscriere ( ds ) se determină astfel: 01 CbCbds −= .

83,017,3435 =−=ds RON. După emisiune rezultă o pierdere teoretică, suportată de vechii acţionari, pentru fiecare acţiune deţinută de 0,83 RON. Metoda a II-a: Dreptul preferenţial de subscriere se poate determina şi cu ajutorul următoarei formule:

( )N

PeCbNds −= 01 ; ( ) 83,0

000.243035000.4

=−×

=ds RON

sau

NPeNCbNCbds ×+×

−= 1000 ; 83,0

000.2430000.435000.2035 =

×+×−=ds RON.

Interpretări:


87

Respectându-se proporţia de 51

000.20000.4

= acţiuni noi faţă de acţiuni

vechi, un deţinător de 5 acţiuni vechi poate cumpăra o acţiune nouă, în condiţiile beneficierii de dreptul preferenţial de subscriere, adică la preţul de emisiune de 30 RON:

- cele 5 drepturi preferenţiale de subscriere de care beneficiază acţionarul vechi au valoarea: 17,415,483,05 ≈=× RON;

- acţionarul vechi va plăti pentru o acţiune nouă valoarea rezultată din diferenţa ( )sdCb ×− 51 , adică tocmai preţul de emisiune:

3017,417,34 =− RON.

Capitalul unui acţionar care deţinea 5 acţiuni vechi şi a cumpărat o acţiune nouă, în condiţiile beneficierii de dreptul preferenţial de subscriere, este de ( ) ( ) 205301355 =×+× RON, adică identic cu valoarea bursieră nouă a 6 acţiuni: 20502,20517,346 ≈=× RON. Dacă acţionarul vechi nu doreşte să cumpere acţiuni noi, în condiţiile dreptului preferenţial de subscriere sau nu dispune de lichidităţi pentru a putea cumpăra, el poate decide să vândă dreptul său preferenţial de subscriere cumpărătorilor interesaţi. În acest caz, capitalul vechiului acţionar este de 83,17085,17017,345 ≈=× RON, mai mic decât valoarea bursieră pe care o deţinea înainte de emisiune 175355 =× RON, cu suma de 17,483,170175 =− RON. În schimb el poate vinde dreptul său preferenţial de subscriere şi primeşte 17,415,483,05 ≈=× RON, astfel că pe total el dispune de acelaşi capital avut înainte de emisiune: 17517,483,170 =+ RON. Cumpărătorul de acţiuni noi, care nu a fost acţionar până în momentul emisiunii, va plăti întreprinderii contravaloarea unei acţiuni la preţul de emisiune de 30 RON, şi în plus va trebui să cumpere şi 5 drepturi de subscriere 17,415,483,05 ≈=× RON, astfel încât pe el îl costă o acţiune

17,3417,430 =+ RON, adică valoarea bursieră a unei acţiuni noi.

5.1.3.3.6. Avantajele şi dezavantajele finanţării prin emisiune de acţiuni Finanţarea prin acţiuni comune sau preferenţiale prezintă o serie de avantaje şi dezavantaje pentru întreprinderi în raport cu finanţarea prin îndatorare. Între avantaje enunţăm:

atât acţiunile comune cât şi cele preferenţiale nu obligă întreprinderile să plătească sume fixe către acţionari, spre deosebire de finanţarea prin îndatorare care presupune obligaţia legală de plată a dobânzii la datoriile respective, indiferent de situaţia activităţilor întreprinderilor şi de fluxurile de numerar;

prin vânzarea de acţiuni preferenţiale, directorul financiar se sustrage de la clauza de participare egală a noilor acţionari la profiturile viitoare mai mari ale întreprinderii, care ar fi o cerinţă la vânzarea de noi acţiuni comune suplimentare. De asemenea, finanţarea prin acţiuni


88

preferenţiale permite întreprinderii să evite împărţirea controlului prin participare la vot;

acţiunile comune nu au o scadenţă, ele nu trebuie răscumpărate niciodată, ceea ce nu este cazul în situaţia îndatorării;

deoarece acţiunile comune conferă siguranţă împotriva pierderilor creditorilor, vânzarea de acţiuni comune creşte credibilitatea acordată întreprinderilor;

dacă întreprinderile au perspective, acţiunile comune pot fi adesea vândute în termeni mai avantajoşi decât obligaţiunile. Acţiunile comune atrag anumite grupuri de investitori deoarece, de regulă, au o rentabilitate totală mai mare (dividende plus câştig de capital) decât acţiunile preferenţiale sau obligaţiunile. De obicei, acţiunile comune şi dividendele acestora cresc în valoare în perioadele inflaţioniste;

acţiunile preferenţiale permit întreprinderii să păstreze activele ipotecabile pentru utilizare în caz de urgenţă, spre deosebire de obligaţiuni. Ele permit colectarea de fonduri când aceste active sunt deja ipotecate;

întrucât investitorii evită să ofere capital unei întreprinderi cu probleme sau, dacă o fac, au nevoie de o garanţie, din punct de vedere practic aceasta înseamnă că o astfel de întreprindere poate obţine capital suplimentar numai prin îndatorare, care este mai sigură din punctul de vedere al investitorilor. Deoarece trezorierii întreprinderilor cunosc bine acest lucru, ei optează adesea pentru finanţare prin emisiune de acţiuni comune în perioadele bune, pentru a menţine o anumită rezervă a capacităţii de îndatorare. Menţinerea unei astfel de rezerve adecvate a capacităţii de îndatorare este un considerent important în cele mai multe decizii de finanţare. În ceea ce priveşte dezavantajele emisiunii de acţiuni comune sau preferenţiale pentru întreprinderi în comparaţie cu finanţarea prin îndatorare menţionăm:

vânzarea de acţiuni comune extinde dreptul de vot şi controlul deţinătorilor noilor acţiuni. Din acest motiv, finanţarea prin emisiune de acţiuni suplimentare este evitată adesea de întreprinderile mici şi nou înfiinţate, al căror proprietar – manager ar putea să nu dorească să împartă controlul acestora cu persoane din afară;

acţiunile comune dau noilor deţinători dreptul de a împărţi veniturile întreprinderilor; dacă profitul creşte, noii acţionari vor avea partea lor. Dacă întreprinderea s-ar finanţa prin îndatorare, noii investitori ar beneficia numai de o sumă fixă, indiferent de profitabilitatea acesteia;

costurile de subscriere şi de distribuţie a acţiunilor comune sunt, de obicei, mai mari decât cele pentru subscrierea şi distribuţia acţiunilor preferenţiale sau obligaţiunilor. Costurile de emisiune asociate cu vânzarea de acţiuni comune sunt în mod caracteristic mai mari deoarece costurile de investigare a unei investiţii în acţiuni sunt mai mari decât pentru o emisiune comparabilă de obligaţiuni şi acţiunile


89

sunt mai riscante decât datoriile, ceea ce înseamnă că investitorii trebuie să îşi diversifice acţiunile pe care le deţin;

dacă întreprinderea are mai multe acţiuni sau mai puţine datorii decât aşa-numita structură optimă a capitalului, costul mediu al capitalului va fi mai mare decât ar trebui. De aceea o întreprindere nu va dori să vândă acţiuni în momentul în care ponderea acţiunilor depăşeşte nivelul optim;

dividendele acţiunilor comune nu sunt deductibile ca o cheltuială la calculul venitului impozabil, în timp ce dobânda obligaţiunilor este deductibilă. Impactul acestui factor se reflectă în costul relativ al capitalurilor proprii comparativ cu capitalul obţinut prin îndatorare;

pentru acţiunile preferenţiale, principalul dezavantaj este costul. Deoarece dividendele plătite de acţiunile preferenţiale nu sunt deductibile din impozite, costul acestei componente este mult mai mare decât al obligaţiunilor. Costul datoriilor după impunere este, pentru întreprinderile profitabile, aproximativ jumătate din rata specifică a cuponului. Costul acţiunilor preferenţiale este egal cu întregul procent al dividendelor preferenţiale.

5.1.3.4. Creşterile de capital prin încorporarea rezervelor 5.1.3.4.1. Definire şi caracteristici

Creşterile de capital prin încorporarea rezervelor nu aduc resurse financiare noi pentru întreprinderi. Acestea sunt operaţiuni fără flux financiar întrucât şi până la încorporarea în capitalul social, acestea dispun de sumele respective contabilizate la rezerve. Ca urmare a majorării capitalului prin încorporarea rezervelor, fie se măreşte valoarea nominală a acţiunilor vechi, fie se emite un număr nou de acţiuni de valoare egală. În cel de-al doilea caz, după încorporarea rezervelor, fiecare acţionar dispune de mai multe acţiuni, însă profitul se va împărţi în funcţie de numărul acţiunilor, astfel că volumul dividendului pe acţiune depinde de mărimea totală a profitului. Dacă profitul nu creşte, se menţine suma totală repartizată ca dividende, dar scade randamentul pe acţiune; dacă, însă, creşte profitul, sporeşte atât volumul total al dividendelor, cât şi randamentul acţiunilor. Această operaţiune de creştere a capitalului prin încorporarea rezervelor contribuie la consolidarea încrederii partenerilor de contract şi a băncilor în întreprinderi. De asemenea, prin creşterea capitalului social întreprinderile îşi pot garanta mai bine creditele primite.

5.1.3.4.2. Dreptul de atribuire în acţiuni

Distribuirea gratuită de acţiuni către acţionarii existenţi, nu este decât aparentă, întrucât rezervele aparţineau de drept tot acţionarilor. Primind acţiuni „gratuit”, acţionarii au tot mai multă încredere în viabilitatea întreprinderii; astfel, ei ezită să vândă acţiunile la bursă,


90

manifestând tendinţa păstrării capitalului, ceea ce diminuează riscul scăderii cursului acţiunilor. Dreptul de atribuire, teoretic, este egal cu diferenţa dintre valoarea bursieră a unei acţiuni înainte şi după emisiune. Exemplu: e cunosc următoarele informaţii de la întreprinderea „Z” S.A.: numărul de acţiuni emise este de 15.000 acţiuni, valoarea nominală este de 200 RON, fondul de rezervă este de 600.000 RON, cursul bursier al unei acţiuni este de 400 RON. Se decide creşterea capitalului social prin încorporarea unei părţi din fondul de rezervă, emiţând 1.500 de acţiuni, cu valoarea nominală de 200 RON. Determinaţi dreptul de atribuire prin două metode.

Rezolvare: Metoda I:

000.000.3200000.150 =×=CS RON. Capitalul propriu înaintea creşterii ( )0CP se determină astfel:

000 FrCSCP += ; 000.600.3000.600000.000.30 =+=CP RON. Valoarea bursieră înainte de creşterea capitalului social va fi:

000.000.6000.154000 =×=VB RON. Fondul de rezervă care se încorporează în capitalul social ( CSFr ) se determină astfel: VNNFrCS ×= 1 ; 000.300200500.1 =×=CSFr RON. Valoarea capitalului social după încorporarea rezervelor ( 1CS ) va fi:

CSFrCSCS += 01 ; 000.300.3000.300000.000.31 =+=CS RON. Fondul de rezervă al întreprinderii după încorporarea unei părţi ( 1Fr ) va fi: CSFrFrFr −= 01 ; 000.300000.300000.6001 =−=Fr RON. Capitalul propriu după încorporarea rezervelor în capitalul social ( 1CP ) va fi: 111 FrCSCP += ; 000.600.3000.300000.300.31 =+=CP RON. Cursul bursier după încorporarea rezervelor în capitalul social ( 1Cb ) va

fi: N

VBCb 11 = , unde 01 VbVb = , iar 500.16500.1000.15 =+=N acţiuni.

64,363500.16

000.000.61 ==Cb RON.

Dreptul de atribuire ( da ) se determină astfel:

01 CbCbda −= . 36,3664,363400 =−=da RON.

După emisiunea celor 1.500 de acţiuni rezultă o pierdere teoretică, suportată de acţionari, pentru fiecare acţiune deţinută de 36,36 RON.


91

În realitate acţionarul nu pierde nimic în urma operaţiunii de emisiune, întrucât beneficiază de dreptul de a i se atribui în mod gratuit acţiuni noi, care compensează pierderea bursieră. Metoda a II-a: Dreptul de atribuire se poate determina şi cu ajutorul următoarei

formule: NCbNda 01×= ; 36,36

500.16400500.1

=×

=da RON

sau având în vedere că emisiunea de acţiuni distribuite gratuit se aseamănă cu o emisiune obişnuită de acţiuni în care preţul de emisiune este egal cu zero, putem calcula dreptul de atribuire astfel:

( )N

PeCbNda −×= 01 , unde 0=Pe ; ( ) 36,36

500.160400500.1=

−×=da RON.

5.1.3.5. Creşterile de capital prin conversiunea datoriilor 5.1.3.5.1. Definire şi condiţii de emisiune

Creşterile de capital prin conversiunea datoriilor este proprie marilor societăţi comerciale pe acţiuni care anterior au efectuat împrumuturi obligatare, emiţând obligaţiuni convertibile în acţiuni. Condiţiile emisiunii de obligaţiuni convertibile în acţiuni sunt:

emisiunea de obligaţiuni convertibile în acţiuni poate fi realizată numai de întreprinderile care au cel puţin doi ani vechime şi două bilanţuri aprobate;

cu prilejul emisiunii se stabileşte termenul în care se poate face conversiunea, şi care, de regulă, nu depăşeşte cinci ani din momentul emisiunii, precum şi rata de conversie ce va fi utilizată;

preţul de emisiune a obligaţiunilor convertibile în acţiuni nu poate fi mai mic decât valoarea nominală.

Obligaţiunile convertibile au o remuneraţie mai slabă decât alte tipuri de obligaţiuni. Emitentul le poate lansa pe piaţă la o rată a dobânzii mai scăzută decât obligaţiunile clasice, tocmai ca urmare a clauzei de conversiune. Convertite în acţiuni, deţinătorii pot obţine câştiguri mai substanţiale în eventualitatea că întreprinderile obţin rentabilităţi ridicate. Convertirea obligaţiunilor în acţiuni provoacă o creştere de capital fără flux financiar pozitiv. Pe total, sursele societăţii rămân aceleaşi, numai că împrumutul obligatar devine acum capital social. Obligaţiunile convertibile în acţiuni sunt preferate obligaţiunilor simple, întrucât permit deţinătorilor, după convertire, să beneficieze de o eventuală creştere economică a întreprinderilor. În acelaşi timp, obligaţiunile convertibile sunt preferabile şi acţiunilor, chiar dacă nu sunt convertite, rămân totuşi obligaţiuni aducătoare de câştiguri anuale


92

sigure. După conversiune, când se realizează şi creşterea de capital, creanţierul pierde calitatea de obligatar, devenind acţionar.

5.1.3.5.2. Avantajele obligaţiunilor convertibile Obligaţiunile convertibile prezintă avantaje atât pentru întreprinderi cât şi pentru subscriitor. Pentru întreprinderi, avantajul constă în aceea că are o rată a dobânzii mai scăzută decât împrumuturile obligatare clasice; dacă obligaţiunile se convertesc rezultă o creştere de capital fără flux financiar pozitiv, făcută la un preţ superior cursului bursier. Pentru subscriitor, obligaţiunile convertibile prezintă următoarele avantaje: achiziţionarea lor se face la un preţ fixat în prealabil; există un venit minim garantat (cuponul); investirea este apropiată de cea în acţiuni, însă prezintă un regim fiscal mai avantajos, randamentul obligaţiunilor convertibile în acţiuni fiind superior randamentului obligaţiunilor clasice.

5.1.4. Fuziunea şi absorbţia

Fuziunea – ca procedeu de concentrare prin care două sau mai multe întreprinderi dispar din punctul de vedere juridic pentru a se uni într-o singură şi nouă întreprindere – nu conduce în mod real la o majorare de capital, ci la o concentrare a capitalurilor provenite de la întreprinderile ce au fuzionat. Absorbţia se caracterizează prin trecerea uneia sau a mai multor întreprinderi sub controlul altei întreprinderi. Nici această metodă nu conduce la o majorare efectivă de capital, ci la o concentrare a acestuia în cadrul celei care a „absorbit” întreprinderea sau întreprinderile ce-şi pierd poziţia de persoane juridice.

Teme de control 1. Întreprinderea „P” S.A. prezintă următoarea situaţie a capitalului social: numărul de acţiuni emise este de 15.000, valoarea nominală este de 40 RON iar cursul bursier este de 55 RON. Întreprinderea decide emisiunea unui număr de 5.000 de acţiuni noi la preţul de emisiune de 47 RON. Să se calculeze dreptul preferenţial de subscriere prin două metode şi să se interpreteze rezultatul. 2. Se cunosc următoarele informaţii de la întreprinderea „O” S.A.: numărul de acţiuni emise este de 12.000 acţiuni, valoarea nominală este de 150 RON, fondul de rezervă este de 450.000 RON, cursul bursier al unei acţiuni este de 330 RON. Se decide creşterea capitalului social prin încorporarea unei părţi din fondul de rezervă, emiţând 3.000 de acţiuni, cu valoarea nominală de 150 RON. Determinaţi dreptul de atribuire prin două metode. Interpretaţi rezultatul obţinut.


93

Prin intermediul acestei secţiuni am încercat să vă familiarizez cu tehnicile de emisiune a acţiunilor şi cu modalităţile de creştere a capitalului social: prin noi aporturi în numerar, prin încorporarea rezervelor sau prin conversia datoriilor.

Test de autoevaluare 1. Care sunt tehnicile de emisiune a acţiunilor? 2. Detaliaţi caracteristicile creşterilor de capital prin noi aporturi în numerar. 3. Enumeraţi şi explicaţi factorii de care depinde finanţarea prin emisiune de acţiuni. 4. Care sunt indicatorii de determinare a costului acţiunilor comune şi preferenţiale? 5. Cum se determină dreptul preferenţial de subscriere? 6. Care sunt avantajele şi dezavantajele finanţării prin emisiune de acţiuni? 7. Definiţi şi prezentaţi caracteristicile creşterilor de capital prin încorporarea rezervelor. 8. Cum se determină dreptul de atribuire în acţiuni? 9. Definiţi creşterile de capital prin conversiunea datoriilor. 10. Care sunt avantajele obligaţiunilor convertibile? 11. Definiţi fuziunea şi absorbţia.


94

5.2. Surse împrumutate de finanţare 5.2.1. Împrumutul obligatar

5.2.1.1. De ce apelează întreprinderile la împrumutul obligatar?

Motivele pentru care întreprinderile apelează la împrumutul obligatar atunci când necesită fonduri suplimentare pentru finanţarea activităţii sau a investiţiilor sunt:

- creşterea capitalului social prezintă dezavantaje sub aspectul condiţiilor juridice, dar şi datorită reticenţei subscriitorilor determinată de existenţa riscului de pierdere a capitalului investit şi chiar a reticenţei conducătorilor întreprinderii sau a acţionarilor majoritari datorită riscului de pierdere a controlului întreprinderii;

- finanţarea întreprinderii prin apelul la credite bancare este dificil de realizat datorită costului ridicat şi a condiţiilor restrictive cerute de bănci prin contractul de credit. Aceşti factori determină întreprinderile să recurgă la împrumuturi obligatare care prezintă avantajul esenţial că remuneraţia sub forma cuponului se deduce din profitul impozabil, făcându-l mai accesibil.

5.2.1.2. Definirea împrumutului din emisiunea de obligaţiuni

Împrumutul din emisiunea de obligaţiuni este un contract de credit încheiat între o masă de creditori şi o întreprindere care urmăreşte să-şi procure resursele financiare pe termen lung şi într-un cuantum ridicat, necesare asigurării creşterii economice prin respectarea unor obligaţii de plată. El este accesibil în principal marilor societăţi pe acţiuni sau statului. Există cauze multiple care influenţează pozitiv dezvoltarea împrumuturilor obligatare în ţările cu economie de piaţă. Concurenţa dintre emitenţii de obligaţiuni conduce la condiţii atrăgătoare pentru subscriitori. Apariţia unor organisme de plasament colectiv a valorilor mobiliare (obligaţiuni) care reprezintă şi operează în contul unei multitudini de mici subscriitori, face posibilă apelarea la împrumuturi obligatare şi a întreprinderilor mai mici. Reducerea în anumite perioade a dobânzii la plasamentele pe termen scurt favorizează, de asemenea, orientarea subscriitorilor către plasamentele pe termen lung. Deşi în ţara noastră această formă de finanţare este foarte puţin folosită, multe întreprinderi din ţările occidentale se împrumută prin emiterea de obligaţiuni cu rata dobânzii fixă şi cu o dată a scadenţei prestabilită, în special între 10 şi 25 de ani.

5.2.1.3. Condiţii pe care trebuie să le îndeplinească întreprinderea pentru a emite obligaţiuni

Pentru a emite un împrumut obligatar, societăţile pe acţiuni trebuie să îndeplinească următoarele condiţii:


95

- să aibă cel puţin doi ani de existenţă şi două bilanţuri legal aprobate de organele fiscale; - să ofere garanţii obligatarilor, fie direct prin patrimoniul propriu, fie indirect prin mijlocirea unor terţi precum bănci, consorţii bancare etc. Decizia de emisiune de obligaţiuni revine Consiliului de Administraţie al societăţii pe acţiuni sau Adunării Generale a Acţionarilor cu o majoritate de cel puţin două treimi. Emisiunea de obligaţiuni asigură fonduri împrumutate, generând, totodată, cheltuieli pentru plata dobânzilor şi restituirea împrumuturilor. Cheltuielile care apar impun acoperirea lor, astfel că, utilizarea împrumuturilor trebuie să aibă ca efect creşterea puterii economice, concurenţiale şi a rezultatelor financiare.

5.2.1.4. Factorii de care trebuie să se ţină cont la emisiunea de obligaţiuni

La finanţarea prin împrumut obligatar, întreprinderile trebuie să ia în considerare următorii factori:

costurile emisiunii: sunt relativ reduse. În Marea Britanie, acestea sunt estimate la aproximativ 2,5% din valoarea numerarului încasat dintr-o emisiune de 2 milioane lire sterline (preţul de emisiune * numărul de acţiuni nou emise);

costurile serviciului: sunt mai reduse decât în cazul emisiunii de acţiuni, deoarece împrumutul obligatar reprezintă o investiţie cu risc relativ scăzut pentru investitori iar veniturile aşteptate de aceştia tind să fie mai mici decât cele pentru deţinătorii de acţiuni;

obligaţia de a plăti dobânda: aceasta revine întreprinderii, întrucât deţinătorii de obligaţiuni au dreptul prevăzut în contractul obligatar de a acţiona pentru impunerea plăţii dobânzii şi rambursării numerarului la scadenţă. Datorită obligaţiei clare de plată periodică a dobânzilor, în cazul unei potenţiale insolvabilităţi, serviciul finanţării prin împrumut obligatar poate fi o povară considerabilă pentru întreprinderea împrumutată;

obligaţia de a răscumpăra împrumutul obligatar: există indiferent dacă întreprinderea a emis obligaţiuni răscumpărabile sau nu, ea având întotdeauna posibilitatea să răscumpere propriile obligaţiuni, de pe piaţa deschisă. Dacă împrumutul obligatar are la bază obligaţiuni răscumpărabile cu data stabilită de răscumpărare, cazul obişnuit, întreprinderile sunt obligate prin contract să facă răscumpărarea, ceea ce poate pune firma într-o poziţie dificilă privind fluxul de numerar în preajma datei răscumpărării;

deductibilitatea dobânzii la împrumutul obligatar la calculul profitului impozabil face ca plăţile de dobânzi la creditul obligatar să fie mai ieftine decât plăţile de dividende pentru acţiuni, adică finanţarea să fie mai ieftină;


96

efectul asupra controlului şi libertăţii de acţiune: consecinţele neîndeplinirii obligaţiilor de plată a dobânzii şi de răscumpărare a obligaţiunilor pot limita în mod considerabil libertatea de acţiune a întreprinderii. În cazul finanţării prin împrumut obligatar nu apare controlul în sensul drepturilor de vot, însă controlul în sensul existenţei capacităţii de a gestiona afacerile fără piedici poate fi serios erodat prin emisiunea de împrumut obligatar.

5.2.1.5. Tipurile de împrumuturi obligatare

Împrumuturile obligatare se pot emite:

individual, de către societăţile comerciale puternice;

grupat, prin asocierea mai multor întreprinderi care să garanteze solidar împrumutul sau prin intermediul unor instituţii sau organisme de plasament colectiv, constituite ca societăţi anonime, care repartizează fondurile recepţionate sub forma de credite, întreprinderilor aderente cu nevoi de finanţare. Împrumutul obligatar grupat prezintă avantajul pentru emitent, că suportă costuri administrative mai reduse, întrucât o parte a cheltuielilor este repartizată întreprinderilor împrumutate. Rolul creditului obligatar pentru întreprinderi este relativ minor în comparaţie cu creditul bancar. În schimb, băncile care creditează întreprinzătorii privaţi pot apela în mare măsură la astfel de împrumuturi obligatare, ceea ce înseamnă în ultimă instanţă că şi întreprinderile beneficiază de sumele constituite. De regulă, numai societăţile cotate la bursa pot lansa împrumuturi obligatare.

5.2.1.6. Caracteristicile împrumutului obligatar

Un împrumut obligatar prezintă multiple caracteristici pentru a-i defini complet conţinutul şi scopul, pentru a putea fi gestionat în condiţii cât mai bune, precum şi pentru a putea fi cunoscut, apreciat şi adoptat de furnizorii de capital:

valoarea nominală (VN) a obligaţiunilor este cea înscrisă pe titlu şi la care se calculează dobânda anual sau semestrial sub formă de cupoane;

preţul de emisiune (PEM) serveşte întreprinderilor care solicită împrumutul, să obţină resursele necesare finanţării activităţii sale. El reprezintă suma plătită de cel ce cumpără o obligaţiune şi este înmulţit cu numărul de obligaţiuni puse în vânzare pentru a afla suma împrumutului obligatar. Restituirea capitalului către creditor coincide cu expirarea contractului de credit obligatar; restituirea poate avea loc, fie prin amortizarea obligaţiunilor de către emitent, fie prin răscumpărarea obligaţiunilor pe piaţă de către emitent la cursul bursei;

suma împrumutului nu este limitată juridic şi este stabilită de către întreprinderi în funcţie de nevoile de fonduri şi de capacitatea de


97

rambursare. În practică, suma împrumutului obligatar este condiţionată de situaţia pe piaţa financiară, adică de posibilităţile de absorbţie ale acesteia;

costul capitalului împrumutat (rata nominală a dobânzii) se stabileşte în funcţie de randamentul cerut de investitori, de rata dobânzii pe piaţa financiară, de riscul estimat în activitatea societăţii comerciale şi în funcţie de durata împrumutului. Nivelul ratei dobânzii trebuie bine fundamentat pentru ca obligaţiunile să se vândă într-un termen rezonabil;

Cuponul arată suma vărsată anual pentru fiecare obligaţiune deţinută (dobânda). Cuponul se determină astfel:

în procente anuale: ( )365

% zni

nrC ∗= ;

în valoare absolută: ( )%ini CVC ∗= , în care:

nr = rata nominală a dobânzii;

zn = numărul de zile care s-au scurs de la ultima detaşare.

rata dobânzii la termen reprezintă rata fixată în momentul actual pentru un contract de împrumut a cărui execuţie va fi realizată în viitor. Rata dobânzii la termen este distinctă pentru fiecare perioadă viitoare;

cursul obligaţiunii arată raportul dintre preţul plătit şi valoarea nominală, şi poate fi mai mare, mai mic sau egal cu 100%;

preţul de piaţă al obligaţiunii poate fi exprimat: în procente: prin adunarea la cuponul în procente a cursului

bursier în procente; în valoare absolută: prin înmulţirea valorii nominale cu preţul de

piaţă în procente;

durata împrumutului se stabileşte în funcţie de nevoile de acoperit şi persistenţa în timp a acestora, dar şi de condiţiile pieţei: dacă rata dobânzii pe piaţa financiară este scăzută, este firesc să se prefere împrumuturi pe termen mai lung şi dimpotrivă când rata dobânzii este ridicată, împrumuturile se contractează pe termene mai scurte pentru a nu ocaziona costuri prea ridicate;

preţul de rambursare (PR) sau valoarea de rambursare este suma pe care o plăteşte întreprinderea deţinătoare de obligaţiuni la scadenţa împrumutului. Preţul de rambursare poate fi egal sau mai mare decât valoarea nominala a obligaţiunilor (PR≥VN);

rambursarea obligaţiunilor la un preţ mai mare decât valoarea nominală aduce un beneficiu deţinătorului care se numeşte prima de rambursare. Aceasta are rolul de a adapta împrumutul la evoluţia condiţiilor pieţei care se produc între definiţia caracteristicilor împrumutului şi momentul efectiv al emisiunii. Este posibil ca societatea emitentă de obligaţiuni să acorde o dublă primă, de emisiune şi de rambursare, deşi aceasta situaţie se întâlneşte mai rar.


98

În ultimul timp, emitenţii de obligaţiuni tind către tripla egalitate: PE=VN=PR.

5.2.1.7. Modalităţi de rambursare a împrumutului obligatar

Rambursarea (amortizarea) unui împrumut obligatar se poate face în mai multe modalităţi, în funcţie de prevederile contractului de emisiune:

a. prin amortizări constante şi anuităţi variabile În acest caz, societatea împrumutată va rambursa, în fiecare an, tranşe egale de împrumut. Rambursarea se face prin tragerea la sorţi a obligaţiunilor. În scopul respectării egalităţii între deţinătorii de titluri, sunt concepute sisteme de repartiţie proporţională a obligaţiunilor trase la sorţi. b. prin anuităţi constante şi amortizări variabile Pentru a păstra anuităţi constante este necesar ca rambursările anuale ale împrumutului să varieze crescător şi compensator cu variaţia descrescătoare a dobânzii anuale. Complexitatea anuităţii constante este depăşită prin apelarea modelului matematic consacrat de calcul a

anuităţii constante ( A ): ( ) T

d

d

RRKA

−+−×=

11, unde:

K = capitalul sau suma împrumutului obligatar; dR = rata dobânzii;

T = durata în ani a împrumutului obligatar.

În practică se constată un cost mai ridicat al împrumutului rambursat prin anuităţi constante, întrucât amortizările mai mari sunt către sfârşitul duratei de rambursare.

c. integral la scadenţă

Rambursarea integrală a împrumutului în ultima zi a duratei acestuia devine tot mai utilizată din motive de simplificare a gestiunii financiare. Pentru societatea împrumutată, prezintă avantajul dispunerii de capitalul împrumutat pe toată durata de acordare a acestuia, trezoreria nefiind afectată decât de plata dobânzilor. În momentul rambursării, există însă un inconvenient, acela de a afecta trezoreria cu întreaga sumă împrumutată ce trebuie rambursată dintr-o dată. Costul procurării acestui împrumut este cel mai ridicat întrucât dobânda se calculează de fiecare dată la suma totală a capitalului împrumutat. Trebuie însă reţinut că întreprinderea capitalizează acumularea brută realizată din exploatarea investiţiei, ceea ce este de natură să reducă din dezavantajul costului ridicat.

d. prin răscumpărări la Bursă

Răscumpărarea prin Bursă este interesantă pentru societatea împrumutată, atunci când cursul bursier al obligaţiunilor este inferior valorii de rambursare (valoarea nominală şi prima de rambursare). Există însă, limite legale privind numărul de obligaţiuni răscumpărate;


99

în principiu nu pot fi răscumpărate prin Bursă mai mult de jumătate din numărul obligaţiunilor amortizabile într-un an. O altă modalitate de răscumpărare prin Bursă, constă în lansarea, de către societatea împrumutată a unei oferte publice de cumpărare.

De asemenea, dacă se înregistrează un proces de răscumpărări masive, aceasta duce la creşterea cursului obligaţiunilor ceea ce determină ca răscumpărarea să devină neconvenabilă. Dacă, dimpotrivă, la bursă se conturează un proces susţinut de vânzări de obligaţiuni, cursul lor scade, făcând ca răscumpărarea să fie rentabilă. Exemplu: Să se întocmească tabloul de amortizare a împrumutului obligatar, la valoarea nominală a obligaţiunilor, prin anuităţi constante, cunoscând următoarele: valoarea împrumutului este de 500.000 RON, numărul de obligaţiuni este de 1.000, valoarea nominală este de 500 RON, preţul de rambursare este egal cu valoarea nominală, termenul de rambursare este de 5 ani iar rata dobânzii este de 10%. Rezolvare: Se întocmeşte următorul tablou de amortizare a împrumutului:

Anul amortizării (T )

Numărul

obligaţiunilor

rambursate anual ( Tn )

Capitalul rambursat anual (rata

anuală) ( Tr )

Suma

anuală a dobânzii ( TDob )

Anuitatea

( A )

Capitalul rămas de rambursat

( TKr )

1 164 81.898,74 50.000,00 131.898,74 418.101,262 180 90.088,61 41.810,13 131.898,74 328.012,653 198 99.097,47 32.801,27 131.898,74 228.915,184 218 109.007,22 22.891,52 131.898,74 119.907,965 240 119.907,96 11.990,78 131.898,74 0

Total 1.000 500.000,00 159.493,70 659.493,70 -

Anuitatea constantă ( A ) se calculează astfel:

( ) Td

d

R

RKA

−+−×=

11 şi rezultă

( )74,898.131

1,0111,0000.500

5=

+−×=

−A

RON. De asemenea, anuitatea este formată din: TT DobrA += ,

dTT RKrDob ×= −1 . Numărul obligaţiunilor rambursate anual ( Tn ) se determină astfel:

VN

rn T

T = .

Capitalul rămas de rambursat se determină astfel: Pentru 1=T , 11 rKKr −= ; Pentru 52÷=T , <.


100

Astfel, pentru 1=T , vom avea: 000.50%10000.5001 =×=Dob ; 74,898.81000.5074,898.1311 =−=r ;

16480,163500

74,898.811 ≈==n ; 26,101.41874,898.81000.5001 =−=Kr

Pentru anul 2=T :

13,810.41%1026,101.4182 =×=Dob ; 61,088.9013,810.4174,898.1312 =−=r ;

18018,180500

61,088.902 ≈==n ; 65,012.32861,088.9026,101.4182 =−=Kr .

Pentru anul 3=T :

27,801.32%1065,012.3283 =×=Dob ; 47,097.9927,801.3274,898.1313 =−=r ;

19819,198500

47,097.993 ≈==n ; 18,915.22847,097.9965,012.3283 =−=Kr .

Pentru anul 4=T :

52,891.22%1018,915.2284 =×=Dob ; 22,007.10952,891.2274,898.1314 =−=r ;

21801,218500

22,007.1094 ≈==n ;

96,907.11922,007.10918,915.2284 =−=Kr . Pentru anul 5=T :

78,990.1180,990.11%1096,907.1195 ≈=×=Dob ; 96,907.11978,990.1174,898.1315 =−=r ;

24082,239500

96,907.1195 ≈==n ; 096,907.11996,907.1195 =−=Kr .

5.2.1.8. Avantajele şi dezavantajele împrumutului obligatar, din punctul de vedere al societăţii emitente.

Din punctul de vedere al întreprinderilor care recurg la împrumuturile obligatare, obligaţiunile prezintă atât avantaje cât şi dezavantaje. Principalele avantaje sunt:

costul datoriilor este limitat şi deţinătorii de obligaţiuni nu participă la creşterea profiturilor dacă întreprinderea are succes;

Temă de control Să se întocmească tabloul de amortizare a împrumutului obligatar, la valoarea nominală a obligaţiunilor, prin anuităţi constante, cunoscând următoarele: valoarea împrumutului este de 100.000 RON, numărul de obligaţiuni este de 500, valoarea nominală este de 200 RON, preţul de rambursare este egal cu valoarea nominală, termenul de rambursare este de 7 ani iar rata dobânzii este de 9%.


101

proprietarii întreprinderilor nu trebuie să împartă controlul atunci

când utilizează finanţarea prin datorii;

rata necesară a rentabilităţii este mai mică decât la acţiunile comune;

plata dobânzii este o cheltuială deductibilă din impozit, ceea ce îi reduce şi mai mult costul relativ;

prin înserarea unei clauze de revocare în contractul de emisiune a obligaţiunii, întreprinderea poate reduce cheltuielile fixe dacă ratele dobânzilor scad. Dezavantajele obligaţiunilor sunt următoarele:

datoriile reprezintă o cheltuială fixă. Dacă profiturile întreprinderii fluctuează, ar putea să nu facă faţă acestei cheltuieli şi, în cel mai rău caz, utilizarea datoriilor va face ca profitul net disponibil acţionarilor comuni să fie mai volatil decât vânzările şi veniturile din exploatare;

riscul mai ridicat conduce la un cost mai ridicat al capitalurilor proprii. În plus, creşterea nivelului datoriilor poate creşte probabilitatea încetării plăţilor împreună cu costurile asociate falimentului. Astfel, chiar dacă îndatorarea creşte profitul pe acţiune, probabilitatea mai mare a încetării plăţilor, împreună cu rata mai mare a capitalizării poate scădea valoarea acţiunilor comune;

de regulă, datoriile au o maturitate fixă iar directorul financiar trebuie să ia măsuri pentru rambursarea datoriei la momentul respectiv;

deoarece datoriile pe termen lung implică un angajament pe o lungă perioadă de timp, implică în acelaşi timp un risc. Speranţele şi planurile care au determinat emisiunea datoriilor ar putea să nu se materializeze şi datoria se poate dovedi o povară;

relaţia contractuală pe termen lung inerentă unei obligaţiuni impune clauze mult mai restrictive în contractul de emisiune decât în cazul unei convenţii de credit pe termen scurt. De aceea, o firmă care utilizează datorii pe termen lung poate să devină obiectul unei restricţii mult mai perturbatoare decât dacă ar împrumuta pe termen scurt sau ar emite acţiuni comune;

există o limită până la care pot fi obţinute fonduri prin îndatorare pe termen lung. În general, standardele acceptate de politica financiară dictează că rata de îndatorare nu trebuie să depăşească anumite limite. Când datoriile depăşesc aceste limite, costul creşte rapid şi clauzele din contractul de emisiune devin şi mai restrictive.

5.2.1.9. Costul împrumutului obligatar

În condiţiile în care nu există risc de rată de dobândă şi nici risc de insolvabilitate a debitorului, pentru manager, costul efectiv al unui împrumut obligatar ( dk ) este acela care egalează încasările din


102

fondurile împrumutate cu valoarea actuală a plăţilor privind rambursările şi dobânda viitoare. Pentru determinarea costului efectiv al împrumutului obligatar, propunem în continuare următorul exemplu: Se cunosc următoarele caracteristici ale unui împrumut obligatar: valoarea nominală a obligaţiunilor este de 500 lei, numărul obligaţiunilor emise este de 500, preţul de emisiune este de 490 lei, preţul de rambursare este de 510 lei, rata dobânzii este de 11%, durata împrumutului este de 7 ani, cheltuielile de emisiune ale împrumutului sunt de 4 lei pe obligaţiune iar cota de impozit pe profit este de 16%. Costul efectiv al împrumutului obligatar se obţine rezolvând ecuaţia

următoare: ( )∑

= +×

=T

1tt

d

t0 k1

FNK , unde:

0K = suma încasată în momentul emisiunii obligaţiunilor;

tF = suma plătită pentru o obligaţiune, în momentul răscumpărării diminuată de economiile de impozit în anul t , 7T,T1t =÷= ;

e0 PNK ×= , unde: N = numărul obligaţiunilor emise; PE = preţul de emisiune.

( ) ( ) temtt PR1Ch1DobF +τ−×+τ−×= , unde:

tDob = dobânda (cuponul) în anul t ;

emCh = cheltuieli de emisiune pe obligaţiune; τ = cota de impozit pe profit;

tPR = preţul de rambursare, 0PR t = , pentru 61t ÷= .

( ) ( ) 56,4916,01416,0111,0500Ft =−×+−×= , pentru 61t ÷= . ( ) ( ) 56,55951016,01416,0111,0500 =+−×+−××=tF , pentru 7t= .

( ) ( )7d

6

1tt

d k156,559500

k156,49500490500

+×

++×

=× ∑=

500:

( )( )7dd

7d

k156,559

kk1156,49490

++

+−×=

−

; %48,10kd =

sau

2PEPRT

PEPRFkd +

−+

= ; %48,10

2490510

749051056,49

kd =+

−+

= .

În condiţiile existenţei unei rate anuale a dobânzii de 11%, a unor cheltuieli de emisiune de 4 lei pe obligaţiune şi a unui grad de impozitare de 16%, costul actuarial net pentru emitentul obligaţiunilor este de 10,48%. Cu cât cota de impozit pe profit este mai mare, cu atât costul actuarial net se reduce.


103

Prin intermediul acestei secţiuni am încercat să vă familiarizez cu noţiunile de bază ale finanţării întreprinderii prin împrumutul obligatar, atât din punct de vedere teoretic, cât şi practic. În esenţă, împrumutul obligatar este o modalitate de finanţare a întreprinderilor mari care necesită resurse financiare pe termen lung şi într-un cuantum ridicat, în scopul realizării unor obiective ale creşterii economice, prin respectarea unor obligaţi de plată.

Test de autoevaluare Care sunt cauzele care determină utilizarea împrumutului obligatar? Care este definiţia împrumutul obligatar? Care sunt condiţiile pe care trebuie să le îndeplinească întreprinderea pentru a emite obligaţiuni? Care sunt factorii de care trebuie să se ţină seama la emisiunea de obligaţiuni? Care sunt principalele tipuri de împrumut obligatar? Enumeraţi caracteristicile împrumutului obligatar? Care sunt modalităţile de rambursare a împrumutului obligatar şi în ce constau ele? Care sunt avantajele şi dezavantajele împrumutului obligatar? Prezentaţi modul de determinare a costului împrumutului obligatar.


104

5.2.2. Creditele bancare pe termen mijlociu si lung 5.2.2.1. Definire

Împrumutul bancar pe termen mediu şi lung este un împrumut obţinut de la bănci sau alte instituţii financiare care trebuie rambursat într-o perioadă mai mare de un an. De obicei, acest împrumut este negociat direct între întreprinderea care solicită împrumutul şi bancă sau altă instituţie financiară – societate de asigurări, alţi creditori. Împrumutul pe termen mediu şi lung este o sursă importantă de finanţare a întreprinderilor. El este preferabil împrumutului pe termen scurt, deoarece asigură întreprinderii împrumutate un grad mai mare de siguranţă: decât să aibă grija reînnoirii unui credit pe termen scurt, cel împrumutat poate obţine un credit pe termen mediu sau lung structurat în aşa fel încât scadenţa acestuia să coincidă cu viaţa economică a activului ce va fi finanţat. Astfel, fluxurile de numerar ce vor fi generate de activul finanţat pot servi la rambursarea ratelor la împrumut.

5.2.2.2. Condiţiile creditului Condiţiile creditului de care trebuie să se ţină seama la angajarea unui împrumut pe termen mediu sau lung sunt: costul creditului (dobânda), garanţiile cerute de creditori, modul şi termenele de rambursare precum şi penalizări pentru nerespectarea clauzelor contractuale. În ceea ce priveşte primul factor, rata dobânzii pentru creditele bancare pe termen mediu sau lung poate fi ori fixă pe întreaga perioadă de acordare a creditului, ori variabilă. Dacă se utilizează o rată fixă, în general, aceasta va fi stabilită aproape de rata dobânzii obligaţiunilor cu aceeaşi scadenţă şi acelaşi risc ca împrumutul bancar. Dacă rata este variabilă, aceasta va fi stabilită cu un anumit număr de puncte procentuale peste dobânda bancară de referinţă sau rata interbancară oferită pe piaţa de la Londra (LIBOR). Aceste rate pot fi ajustate anual, trimestrial, lunar sau pe baza altor date specificate în contract. Majoritatea creditelor pe termen mediu şi lung sunt garantate, iar contractele de credit prevăd şi acorduri restrictive care să dea o mai mare certitudine creditorului în legătură cu recuperarea creditului acordat. Deci, creditele bancare pe termen mediu şi lung se acordă numai pe bază de garanţii ferme prezentate de întreprinderi. Contractul de credit pe termen mediu sau lung, prevede în mod obişnuit, ca valoarea creditului să fie amortizată pe întreaga perioadă de angajare a acestuia. Aceasta înseamnă că întreprinderea va trebui să plătească periodic rate egale pentru rambursarea creditului şi achitarea dobânzii. Prin acest mod de rambursare se reduce riscul creditorului de a nu recupera creditul.


105

În unele cazuri, în contractul de credit pe termen mediu şi lung se prevede şi o perioadă de graţie. În acest caz, dobânda în valoare absolută se calculează cu ajutorul formulei:

rTCD m ∗∗= , în care: D = dobânda calculată pentru creditul acordat; C = suma iniţială a creditului;

mT = perioada medie de acordare a creditului; r = rata anuală a dobânzii. Perioada medie de angajare a creditului se poate obţine cu formula:

22rr

gmIT

TT ++= , în care:

gT = termenul (perioada) de graţie;

rT = perioada în care are loc rambursarea;

rI = intervalul dintre două rambursări consecutive. Perioada de graţie este destinată să permită întreprinderii împrumutate să aibă timp să se organizeze sau reorganizeze pentru a începe să genereze suficiente fluxuri de numerar înainte de a începe rambursarea efectivă a creditului. Băncile oferă în mod obişnuit credite pentru investiţii pe termen mediu şi mai rar pe termen lung, acestea din urmă fiind caracteristice instituţiilor şi organismelor financiare. Nivelul dobânzii la creditele bancare este sensibil mai ridicat decât cel utilizat de organismele financiare specializate. Creditele bancare pe termen mediu joacă un rol important în finanţarea întreprinderilor. Acestea sunt împrumuturi a căror rambursare se face între 1 şi 5 ani şi sunt destinate acoperirii cheltuielilor de investiţii în echipament de producţie cu durate de funcţionare relativ scurte, amenajări, construcţii uşoare, cheltuieli pentru inovări, cercetări sau pentru operaţiuni de export. Rambursarea acestor credite se realizează în conformitate cu clauzele contractuale anual, semestrial, trimestrial sau lunar, prin anuităţi constante sau variabile, cu sau fără perioadă de graţie. Dacă se convine ca rambursarea creditului să aibă loc la intervale de timp mai scurte de 1 an (lunar, trimestrial etc.), pentru calcularea anuităţilor se impune, în prealabil, transformarea ratei anuale a dobânzii, prevăzută în contractul de credit în rate lunare, trimestriale etc. echivalente.

5.2.2.3. Tipologia creditelor bancare pe termen mediu Creditele pe termen mediu pot fi: mobilizabile şi nemobilizabile. Creditele pe termen mediu mobilizabile se materializează în efecte financiare care se pot sconta la bancă sau reesconta de către băncile comerciale la banca centrală. Astfel de credite pot să prevadă şi o perioadă de graţie de 1-2 ani acordată debitorului; dacă însă, creditul este acordat pe un termen între 5-7 ani se numeşte credit pe termen


106

mediu prelungit şi se acordă pentru promovarea exporturilor, mai ales de utilaje şi echipamente sau pentru executarea de lucrări. Creditele pe termen mediu nemobilizabile au aceeaşi destinaţie ca şi cele mobilizabile, banca nu mai primeşte nici un efect financiar din partea beneficiarului, în schimb dispune de garanţii materiale constituite în gaj de către debitor sau de o garanţie a unei instituţii financiare specializate. Durata creditului se poate extinde pană la 7 ani, orice bancă comercială putând acorda credit pe baza unui contract încheiat cu debitorul.

5.2.2.4. Condiţiile de acordare a creditelor pe termen lung Creditele pe termen lung sunt împrumuturi a căror rambursare depăşeşte 5 ani. Se acordă pentru investiţiile pe termen lung. La acordarea creditelor, întreprinderea trebuie sa prezinte băncii următoarele documente: - cererea de acordare a creditului; - dovada înregistrării la Registrul Comerţului; - studiu de fezabilitate, pe ansamblul întreprinderii, incluzând si studiul de fezabilitate al investiţiei care face obiectul creditului; - certificatul de bonitate privind situaţia economico-financiară a întreprinderii, cuprinzând şi aprecieri asupra nivelului profesional al conducerii întreprinderii; - bilanţurile contabile pe ultimii 5 ani, vizate de organele bancare; - situaţia contului de "Profit şi pierdere" pe ultimii 5 ani, vizat de cenzorii întreprinderii; - situaţia patrimonială lunară cuprinzând obligatoriu situaţia încasărilor şi plăţilor în lei şi valută; - orice contract ce poate face obiectul creditului. După acceptarea studiului de fezabilitate, cererea de credit este luată în calcul ca decizie de creditare pe termen lung, proiectându-se la încheiere Contractul de creditare. Concomitent cu adoptarea deciziei de creditare se realizează şi Situaţia privind eşalonarea ratelor şi a dobânzilor pentru creditul contractat care reprezintă o proiectare a fluxurilor financiare viitoare de la întreprindere către bancă. Pe baza Contractului de creditare şi a Situaţiei de eşalonare a rambursării creditului, serviciul financiar al întreprinderii proiectează fluxurile curente şi viitoare, determinate de decizia de credit pe termen mediu şi lung, introducându-le în structura deciziilor financiare şi ale bugetului întreprinderii. În faza de utilizare a creditului pe termen lung apar fluxurile generate de ratele de rambursare şi de plata dobânzilor care vor fi alimentate din veniturile proprii (amortizare şi profit). O dată localizate în cuprinsul deciziilor financiare din întreprindere, fluxurile de fonduri declanşate de decizia de creditare pe termen mediu şi lung sunt cuprinse în bugetul financiar al întreprinderii, contribuind la


107

realizarea echilibrului financiar al acţiunilor de consum pentru înfiinţarea, refacerea şi dezvoltarea structurii economice de producţie. Pe parcursul perioadei de angajare a creditului, banca procedează la analize periodice asupra întreprinderii şi a obiectivului creditat, banca ia măsuri de reducere a riscului de nerambursare sau în cazul producerii acestui risc, acţionează pentru recuperarea ratelor rămase de rambursat prin valorificarea garanţiilor depuse sau consemnate în contractul de creditare. De aceea, în faţa băncii comerciale, întreprinderea trebuie să vină cu o activitate care să nu prezinte riscuri majore în perioada de utilizare a creditului. În acest sens, întregul univers intern şi extern al întreprinderii este supus unei analize şi interpretări riguroase pentru a fi depistate efectele posibile ale unor evenimente politice, sociale, economice, militare sau ale unor schimbări tehnologice, în evoluţia cererii precum şi sub influenţa inflaţiei, recesiunii, îmbătrânirii produselor. Riscurile generate de aceste fenomene sunt completate cu analize detaliate privind produsele fabricate de întreprinderea solicitatoare de credite, precum şi pieţele pe care desface şi se aprovizionează întreprinderea în cauză. Analiza scoate în evidenţă aspecte de calitate ale produselor, poziţia întreprinderilor pe piaţa produselor sale, calitatea şi starea financiară a principalilor săi clienţi. Tendinţa principală este ca la acest tip de finanţare să se apeleze foarte rar datorită condiţiilor foarte grele impuse de instituţiile care acordă acest tip de credite.

5.2.2.5. Costul creditelor bancare pe termen mediu şi lung Procurarea capitalului prin apelul la creditele bancare implică plata unor dobânzi către instituţiile care împrumută. Ca urmare, sunt însoţite de un cost concretizat în rata dobânzii la împrumutul bancar. Costul datoriei, după impozitare este: ( )Tkd −1 . Din rata dobânzii s-au scăzut economiile de impozit care rezultă, deoarece dobânda este deductibilă din punct de vedere fiscal. Motivul utilizării costului datoriilor după impozitare este următorul: valoarea capitalului întreprinderii, care trebuie maximizat, depinde de fluxurile de numerar după impozitare. Deoarece dobânda este o cheltuială deductibilă din punct de vedere fiscal, aceasta produce economii de impozit pe profit care reduc costul net al datoriei, astfel încât costul datoriei după impozitare este mai mic decât costul acesteia înainte de impozitare. Exemplu: Să se întocmească graficul de rambursare a unui credit bancar pe termen mediu, care prezintă următoarele caracteristici: valoarea creditului este de 300.000 RON, rata dobânzii este de 10%, termenul de acordare a creditului este de 6 ani şi 6 luni, rambursarea se realizează liniar, perioada de graţie este de 3 ani iar scadenţele şi plata dobânzilor sunt stabilite la sfârşitul anului, respectiv scadenţa finală.


108

Rezolvare: Se întocmeşte graficul de rambursare a împrumutului:

Anul Valoarea creditului

la începutul

anului (C )

Rata

anuală a creditului

( Tr )

Dobânda ( TDob )

Anuitatea

( TA )

Valoarea creditului la sfârşitul

anului ( TCr )

1 300.000 0 30.000 0 330.0002 330.000 0 33.000 0 363.0003 363.000 0 36.300 0 399.3004 399.300 114.085,71 39.930 154.015,71 285.214,295 285.214,29 114.085,71 28.521,43 142.607,14 171.128,586 171.128,58 114.085,71 17.112,86 131.198,57 57.042,877 57.042,87 57.042,87 5.704,29 62.747,16 0

Total - 399.300 91.268,58 490.568,58 -

Dobânda anuală ( TDob ) se calculează astfel:

dTT RCDob ×= . Rata anuală a creditului ( Tr ) se determină astfel: Pentru perioada de graţie, 31÷=T , 0=Tr .

Pentru 74÷=T , ( ) 6123124

+××

==C

rrT .

Anuitatea anuală ( TA ) se calculează astfel:

0=TA , pentru 31÷=T .

TTT DobrA += , pentru 74÷=T . Valoarea creditului la sfârşitul anului ( TCr ) va fi:

TTT DobCCr += , pentru 31÷=T

TTT rCCr −= , pentru 74÷=T ,unde:

TC = valoarea creditului la începutul anului, 1−= TT CrC . Astfel, pentru anul 1=T :

000.30%10000.3001 =×=Dob ; 01 =r ; 01 =A ; 000.330000.30000.3001 =+=Cr .

Pentru anul 2=T : 000.33%10000.3302 =×=Dob ; 02 =r ; 02 =A ;

000.363000.33000.3302 =+=Cr . Pentru anul 3=T :

300.36%10000.3633 =×=Dob ; 03 =r ; 03 =A ; 300.399300.36000.3633 =+=Cr .

Pentru anul 4=T :


109

930.39%10300.3994 =×=Dob ; ( ) 71,085.114612312300.399

4 =+××

=r ;

71,015.154930.3971,085.1144 =+=A ; 29,214.28571,085.114300.3994 =−=Cr .

Pentru anul 5=T : 43,521.28%1029,214.2855 =×=Dob ; 71,085.1145 =r ;

14,607.14243,521.2871,085.1145 =+=A ; 58,128.17171,085.11429,214.2855 =−=Cr .


57,198.13186,112.1771,085.114 =+=A ; 87,042.5771,085.11458,128.1716 =−=Cr .


16,747.6229,704.587,042.577 =+=A ; 087,042.5787,042.577 =−=Cr .

5.2.2.6. Avantajele creditului bancar pe termen mediu şi lung

Împrumutul pe termen mediu şi lung prezintă următoarele avantaje pentru întreprinderi:

rapiditate: obţinerea sumelor necesare printr-un credit bancar pe termen mediu sau lung poate fi realizată mult mai rapid decât cele prin emiterea de obligaţiuni;

flexibilitatea: împrumuturile pe termen mediu şi lung prezintă o flexibilitate viitoare spre deosebire de împrumutul obligatar. În situaţia acestuia din urmă, datorită numărului mare de deţinători de obligaţiuni, este virtual imposibil să obţină permisiunea de a modifica condiţiile contractului, chiar dacă apariţia unor noi condiţii economice poate conduce la dorinţa celui împrumutat sau a deţinătorilor de obligaţiuni de a le schimba. În schimb, în cazul unui împrumut bancar pe termen mediu sau lung, cei împrumutaţi pot, în general, conveni cu creditorul să modifice mutual condiţiile contractuale.

costuri de obţinere relativ reduse: deoarece se negociază direct cu cei care acordă credite, documentele formale legate de obţinerea împrumuturilor sunt minime, la fel ca şi cheltuielile.

Întreprinderile apelează la împrumuturi pe termen mijlociu şi lung, fiind conştiente că pe lângă riscul pe care-l implică, au şi efecte favorabile asupra rentabilităţii. Este vorba aici de "efectul de levier" (de pârghie) care poate duce la creşterea rentabilităţii capitalurilor proprii, cu condiţia ca rentabilitatea întregului capital angajat (propriu şi împrumutat) să fie superioară ratei dobânzii la sumele împrumutate. Efectul de levier se poate resimţi şi invers, în sensul scăderii ratei rentabilităţii capitalurilor proprii.


110

5.2.3. Finanţarea prin leasing 5.2.3.1. Definire şi caracteristici

Finanţarea prin leasing poate fi furnizată de către întreprinderile industriale producătoare în efortul acestora de a creşte vânzările, dar şi de întreprinderile specializate în asigurarea finanţării prin leasing. Există mai multe tipuri de firme care au ca obiect de activitate leasing-ul: bănci comerciale, instituţii financiare de economii şi de credit, firme financiare şi firme industriale. Leasing-ul este o procedură de finanţare a investiţiilor prin care o bancă sau o instituţie financiară specializată achiziţionează un bun imobiliar sau mobiliar pe care-l închiriază unei întreprinderi sau unui particular, aceştia din urmă având posibilitatea să-l cumpere la sfârşitul contractului la un preţ convenit (în general la valoarea reziduală). Principalele caracteristici ale contractului de închiriere sunt:

contractul de închiriere se încheie pe o perioadă determinată, influenţată hotărâtor de durata de utilizare a activului fix, în cursul căruia nici una din părţile implicate nu poate rezilia contractul;

nu există flux bănesc la momentul iniţial; redevenţa se varsă periodic şi este deductibilă fiscal; la scadenţă, întreprinderea poate plăti valoarea reziduală şi astfel

devine proprietara bunului. În schimbul obţinerii avantajelor legate de posesiunea bunului, întreprinderea care l-a închiriat plăteşte societăţii de leasing o chirie (redevenţă) care cuprinde: - amortizarea bunului închiriat; - dobânzile aferente fondurilor avansate de societatea de leasing pentru cumpărarea bunului respectiv; - cheltuielile de administraţie; - marja de profit a societăţii de leasing. Chiriaşul intră în proprietatea bunului închiriat la încheierea contractului de leasing, după plata valorii reziduale a bunului, convenită dinainte. Pe durata contractului, chiria se înregistrează ca o cheltuială de exploatare, iar la încheierea acestuia valoarea reziduală se înregistrează la active fixe.

Temă de control Să se întocmească graficul de rambursare a unui credit bancar pe termen mediu, care prezintă următoarele caracteristici: valoarea creditului este de 700.000 RON, rata dobânzii este de 16%, termenul de acordare a creditului este de 7 ani, rambursarea se realizează liniar, perioada de graţie este de 3 ani iar scadenţele şi plata dobânzilor sunt stabilite la sfârşitul anului, respectiv scadenţa finală.


111

Durata contractului de leasing este, în general, de 75 – 80% din durata de viaţă economică a bunului închiriat, dar se poate conveni şi asupra unei durate mai scurte. Societatea de leasing rămâne proprietară a bunului până la scadenţa contractului. Contractul de leasing este, în general, irevocabil. Decizia de a opta pentru leasing, în raport cu un împrumut bancar sau obligatar, se fundamentează pe valoarea actualizată netă (VAN), calculată după relaţia:

( ) ( )mn

tt

t

rVR

rCF

VAN+

−+

= ∑= 111

.

Întrucât nu se plăteşte costul de achiziţie al bunului închiriat, în formula VAN nu se cuprinde scăderea valorii investiţiei I. De asemenea cash-flow – urile ( tCF ) vor fi determinate în funcţie de profiturile viitoare şi de chiria plătită. Valoarea reziduală (VR ) este plătită în anul m, înaintea încheierii duratei de viaţă n a bunului închiriat. Această valoare actualizată se compară cu cea a împrumutului, pentru a se analiza care dintre aceste surse de finanţare este mai avantajoasă.

5.2.3.2. Formele leasingului

Există trei forme de leasing:

leasing-ul operaţional numit şi leasing de mentenanţă oferă atât finanţarea cât şi serviciile de mentenanţă. Acesta se caracterizează prin faptul că, în mod frecvent, activul nu este complet amortizat – plăţile solicitate prin contract nu sunt suficiente pentru recuperarea costului total al echipamentului, durata contractului de leasing este însă mai mică decât durata de viaţă economică estimată a echipamentului. O altă caracteristică este existenţa clauzei de anulare, care dă posibilitatea locatarului să renunţe la locaţie şi să restituie echipamentul înainte de expirarea contractului de bază;

leasing-ul financiar sau de capital diferă de cel operaţional din trei puncte de vedere: nu oferă servicii de mentenanţă, nu poate fi reziliat şi este complet amortizat. Întreprinderea care va utiliza echipamentul selectează produsele de care are nevoie şi negociază preţul şi termenul de livrare cu fabricantul sau distribuitorul. Firma utilizatoare negociază apoi termenii cu o societate de leasing sau cu o instituţie financiară, şi o dată stabiliţi termenii locaţiei, aranjează cumpărarea de către locator a echipamentului de la fabricant sau distribuitor. Durata contractului va depinde de durata de viaţă economică a mijlocului fix;

vânzare şi leaseback: această formă de leasing apare în cazul în care o întreprindere deţine terenuri, clădiri sau echipamente vinde proprietăţile la o valoare aproximativă de piaţă unei instituţii financiare, societăţi independente de leasing sau chiar unui investitor individual, şi în acelaşi timp, încheie un contract prin care preia proprietăţile înapoi, în locaţie pentru o perioadă specificată şi în condiţii specificate.


112

În cazul contractelor de leasing, de regulă, chiriile plătite de locatar sunt integral deductibile la calculul impozitului pe profit, dar locatarul nu poate amortiza activele imobilizate care fac obiectul contractului. Chiria plătită de locatar acoperă amortizarea capitalului avansat de societatea de leasing şi asigură remunerarea acestui capital.

5.2.3.3. Costul leasingului

Costul actuarial net al leasing-ului este egal cu rata de actualizare care determină egalitatea dintre valoarea investiţiei finanţate şi suma actualizată a chiriilor după impozit şi a pierderii de economie fiscală asupra amortizării pe durata contractului, la care se adaugă valoarea de cumpărare a bunului la finele contractului:

( )( ) ( )n

nn

tt

tt

kV

ktATRV

11 10 11

1+

++

∗+−∗= ∑

=

, în care:

0V = valoarea bunului ce face obiectul contractului;

nV = valoarea reziduală a bunului la finele contractului;

tR = chiria plătită în anul t, t = 1, 2, …, n;

tA = amortizarea anuală; T = cota de impozit pe profit;

1k = costul leasing-ului. Exemplu: Întreprinderea ”X” S.A. achiziţionează un mijloc de transport printr-o operaţiune de leasing. Redevenţele sunt plătibile prin 7 anuităţi până la scadenţă, în valoare de 2.000 RON fiecare. Depozitul de garanţie este de 20% din valoarea redevenţei şi este amortizabil într-un an. Valoarea bunului la cumpărare ar fi fost de 10.000 RON, amortizabil în 10 ani. Valoarea reziduală este de 1.200 RON. Impozitul pe profit este de 16%. Determinaţi costul contractului de leasing. Rezolvare: Pentru rezolvarea aplicaţiei, realizăm tabloul contractului de leasing, astfel:

Anul 0

Anul 1

Anul 2

Anul 3

Anul 4

Anul 5

Anul 6

Anul 7

Anul 8-10

Valoarea bunului 10.000 Depozitul de garanţie (1)

-400

Redevenţe -2.000

-2.000

-2.000

-2.000

-2.000

-2.000

-2.000

Valoarea de cumpărare, reziduală

-1.200

Economia fiscală din redevenţă (2)

+320 +320 +320 +320 +320 +320 +320

Pierderea economiei din impozitul pe profit datorită amortizării (3)

-160 -160 -160 -160 -160 -160 -160


113

Anul 0

Anul 1

Anul 2

Anul 3

Anul 4

Anul 5

Anul 6

Anul 7

Anul 8-10

Economia impozitului pe profit din amortizarea bunului, după achiziţia la valoarea reziduală (4)

+64

Total fluxuri 9.600 -1.840

-1.840

-1.840

-1.840

-1.840

-1.840

-3.040 +64

(1) reprezintă 20% din valoarea redevenţei de 2.000 RON; (2) economia fiscală din redevenţă reprezintă economia de impozit pe profit care apare datorită cheltuielii cu redevenţa (care diminuează profitul impozabil), respectiv 320000.2%16 =× RON; (3) pierderea economiei din impozitul pe profit datorită amortizării se referă la cheltuiala cu amortizarea, ce ar fi diminuat profitul impozabil,

în cazul în care bunul ar fi fost cumpărat, cu 160%1610000.10

=× RON;

(4) economia impozitului pe profit din amortizarea valorii reziduale a bunului (a cărui durată rămasă de amortizare este de 3 ani), este de

64%163200.1

=× RON, în anii 8, 9 şi 10.

Costul real al contractului de leasing reiese din formula de mai jos: ( ) ( ) ( ) ( ) ( )

( ) ( ) ( ) ( ) ( ) 76543

211098

1040.31840.11840.11840.11840.1

1840.11840.1164164164600.9−−−−−

−−−−−

+×++×++×++×++×

++×++×=+×++×++×+

kkkkk

kkkkk

Rezultă, din încercări succesive că %3,20=k

5.2.3.4. Avantajele şi dezavantajele leasingului Avantajele leasing-ului pentru întreprinderile care închiriază bunurile sunt:

oferă o finanţare flexibilă: majoritatea contractelor de leasing tind să aibă mai puţine acorduri restrictive decât contractele de împrumut. În plus, leasing-ul este mai convenabil pentru finanţarea treptată a nevoilor întreprinderilor. O firmă care achiziţionează active în timp poate să considere mai convenabil să ia în leasing aceste active decât să negocieze un împrumut obligatar sau bancar ori să vândă acţiuni în fiecare moment când se fac achiziţii pentru creşterea capitalului propriu;

utilizarea acestei finanţări creşte capacitatea întreprinderii de a se îndatora, deoarece este o operaţiune care nu modifică structura financiară a întreprinderii. Totuşi, bancherii şi ceilalţi creditori ţin seama că leasing-ul constituie o obligaţie a firmei care apelează la leasing;

permite finanţarea 100% a bunurilor pe care întreprinderea doreşte să le exploateze ceea ce permite conservarea capitalului de


114

lucru şi utilizarea acestuia drept garanţie pentru contractarea altor împrumuturi pentru dezvoltare;

avantajele fiscale: deductibilitatea fiscală a amortizării este unul dintre cele mai cunoscute motive de apelare la leasing în detrimentul cumpărării deoarece determină o economie prin diminuarea impozitului la întreprinderea care închiriază;

constituie o formă de asigurare contra riscului tehnologic pentru întreprinderile care închiriază. În cazul leasing-ului direct poate exista clauza anulării, care permite utilizatorului să oprească plata ratei de leasing înainte de expirarea termenului din contractul de leasing. Astfel, dacă pe piaţă apar mijloace de producţie mai performante, poate să facă imediat schimbarea comparativ cu cazul în care ar fi proprietar (dificultăţi în vânzarea unui mijloc fix depăşit moral);

poate creşte lichiditatea întreprinderii. Astfel, o vânzare şi leaseback transformă anumite active corporale ale întreprinderii în numerar în schimbul unei obligaţii de a face o serie de plăţi fixe în viitor;

permite întreprinderilor mici şi mijlocii, care au capacităţi de îndatorare mici, dar care sunt rentabile sau întreprinderilor cu o rentabilitate scăzută să-şi finanţeze dezvoltarea. În acest caz, leasing-ul este adesea singura sursă disponibilă de finanţare, deoarece dreptul de proprietate al bunului luat în leasing rămâne locatorului, reducând riscul acestuia în caz de faliment al utilizatorului. Principalele dezavantaje al leasing-ului se referă la:

costul: pentru o întreprindere cu profituri mari, cu acces la pieţele creditului şi capacitate de a profita de avantajele fiscale ale proprietarului, leasing-ul este adesea o finanţare mai costisitoare; ratele practicate, respectiv redevenţele care cumulează chiria, comisionul de serviciu şi cota de risc sunt relativ ridicate, ceea ce impune necesitatea obţinerii unei rentabilităţi cel puţin acoperitoare;

afectează inevitabil autofinanţarea viitoare ca urmare a obligaţiilor periodice de plată;

pierderea valorii reziduale a activului. În cazul bunurilor imobiliare, această pierdere poate fi substanţială;

facilitarea obţinerii poate antrena întreprinderea în operaţiuni mai puţin rentabile;

falimentul societăţii de leasing constituie, mai nou un dezavantaj, deoarece întreprinderea care închiriază bunul nu este şi proprietarul acestuia. Dacă societatea de leasing dă faliment, în urma valorificării bunurilor din proprietatea acesteia, întreprinderea care închiriază aceste bunuri le poate pierde, dezavantajul constând în întreruperea activităţii acesteia până la înlocuirea bunului. Întrucât fiecare întreprindere are o anumită structură a capitalului care este un mixaj de capitaluri proprii, acţiuni comune şi preferenţiale, datorii, aceasta determină întreprinderii o valoare a capitalului care trebuie maximizată. Deci, pentru maximizarea valorii întreprinderii


115

trebuie stabilită o structură optimă a capitalului, astfel încât noile creşteri de capital să aibă loc de aşa manieră încât să păstreze structura optimă a capitalului în timp. Prin intermediul acestei secţiuni am încercat să vă familiarizez cu noţiunile de bază ale creditului bancar pe termen mediu şi lung şi leasingului, cu tipologia acestora, avantajele şi dezavantajele. În esenţă, există o multitudine de surse de finanţare la dispoziţia întreprinderilor, însă este necesară o selecţie corespunzătoare a utilizării acestora.

Test de autoevaluare 1. Definiţi împrumutul bancar pe termen mediu şi lung. 2. Care sunt condiţiile de acordare a creditelor bancare pe termen mediu şi lung? 3. Prezentaţi tipologia creditelor bancare pe termen mediu. 4. Cum se determină costul creditului bancar pe termen mediu şi lung? 5. Care sunt avantajele creditului bancar pe termen mediu şi lung? 6. Definiţi şi caracterizaţi finanţarea prin leasing. 7. Detaliaţi tipologia leasingului. 8. Cum se determină costul leasingului? 9. Care sunt avantajele şi dezavantajele finanţării prin leasing?

Finanţarea din surse bugetare

116

Unitatea de învăţare Nr. 6. FINANŢAREA DIN SURSE BUGETARE _______________________________________________________________

Obiectivele principale ale unităţii de învăţare nr. 6: După studiul unităţii de învăţare nr. 6 vei fi capabil: ♦ să identifici sursele bugetare interne de finanţare; ♦ să descrii fondurile nerambursabile de care a beneficiat România în perioada de pre-aderare; ♦ să analizezi aspectele financiare ale fondurilor structurale.

6.1. Finanţarea din surse bugetare interne

Statul intervine prin acordarea de prime, ajutoare şi subvenţii în sprijinirea întreprinderilor în scopul procurării sau creării de active imobilizate, în special echipamente, sau de a finanţa activităţi pe termen lung, de exemplu prime de dezvoltare pentru întreprinderile care creează noi locuri de muncă. Posibilităţile publice de a sprijini întreprinderile care investesc în proiecte creatoare de locuri de muncă conform directivelor prioritare pe care le definesc, contribuie la aportul de fonduri proprii externe în special sub formă de prime şi subvenţii. Obiectivele prioritare sunt în prezent următoarele: crearea întreprinderilor, descentralizarea şi crearea de locuri de muncă în diferite zone, dezvoltarea, inovaţia, economii de energie şi materii prime, protecţia mediului etc. Accesul la această sursă este diferit de la ţară la ţară, fiind, de fapt, o formă de intervenţie a statului în economie, în mod deosebit în orientarea investiţiilor întreprinderilor sau susţinerea directă şi indirectă a activităţii şi a unor ramuri primare de producţie. Intervenţia se concretizează în sprijinul temporar sub forma investiţiei de capital, subvenţii de preţ, prime de export, facilităţi fiscale sau pe linie de creditare. Principalele forme de intervenţie practicate în ţările cu economie de piaţă sunt:

- forme directe: subvenţii sau împrumuturi pe termen lung pentru echipamente în scopul ameliorării productivităţii muncii, restructurării regionale, conversie industrială, prime şi subvenţii de echipament acordate implantărilor industriale în zonele defavorizate, împrumuturile cu dobândă subvenţionată; ajutoarele financiare pentru difuzarea de informaţii, studii de marketing, organizări de expoziţii;

- forme indirecte: acordarea de facilităţi pentru obţinerea unor împrumuturi prin bonificarea unei părţi din dobândă sau garantarea împrumutului contractat de întreprindere ca şi scutiri fiscale sau îndemnizaţii descentralizate. De regulă, acest sprijin este temporar şi limitat, pentru că, în măsura în care întreprinderile în cauză nu se


117

consolidează, nu se redresează sau nu se justifică din punct de vedere economico-social, urmează a fi reorganizate sau lichidate. În ţara noastră, subvenţiile, ca principală formă de intervenţie în zona capitalurilor societăţilor, sunt relativ reduse atât datorită resurselor limitate ale statului, cât şi datorită noii opţiuni, potrivit căreia fiecare întreprindere trebuie să desfăşoare o activitate rentabilă. Subvenţiile reprezintă forma cea mai utilizată şi cea mai importantă a ajutorului financiar al statului. În esenţă, subvenţia este un ajutor nerambursabil pe care statul îl acordă întreprinderilor în dificultate, asigurându-se funcţionarea în condiţii în care activitatea lor este ineficientă. Acest ajutor financiar este acordat unilateral şi fără contraprestaţie, dar condiţionat, şi are o afectaţie specială. Subvenţia are caracter discreţionar şi reprezintă o manifestare a "puterii de a cheltui" a autorităţii publice, bazată pe existenţa unei comunităţi de interese. Prin acordarea de subvenţii pentru investiţii, statul favorizează politicile de investiţii şi permite consolidarea fondurilor proprii. Subvenţiile pot ajuta o întreprindere să cofinanţeze o investiţie, dar au dezavantajul că sunt instabile, putând fi retrase oricând, în funcţie de politica economică a ţării, în plus, ele sunt greu de obţinut datorită resurselor limitate ale bugetului, birocraţiei şi, de ce nu, corupţiei. În acelaşi timp, trebuie să remarcăm că aceste subvenţii conduc la un avantaj mai mic prin reintegrarea în rezultatul fiscal. Astfel, cu o rată de impozit pe profitul întreprinderii de 16% şi obţinerea unei subvenţii pentru investiţii de 50.000 lei, consolidarea definitivă a fondurilor proprii este de 42.000 lei, adică 000.50%16000.50 ×− . Reintegrarea în rezultatul contabil şi fiscal este în funcţie de planul de amortizare a bunului achiziţionat şi de clauza de inalienabilitate, operându-se pe o durată de 10 ani. Subvenţiile economice se acordă atât pentru activităţi interne, cât şi pentru export. Subvenţiile interne sunt numite subvenţii de funcţionare sau subvenţii de exploatare, deoarece ele acoperă pierderile întreprinderilor respective, cauzate în principal de preţurile de vânzare impuse de stat, care nu acoperă integral costurile de producţie. Statul impune întreprinderilor publice care produc bunuri şi/sau servicii de utilitate publică practicarea anumitor preţuri sau tarife scăzute în raport cu cheltuielile, în scopul realizării protecţiei sociale a indivizilor sau pentru a veni în sprijinul unor întreprinderi. Această situaţie se întâlneşte în special în sectoarele de transport, agricultură, energie şi gaz pentru consumul casnic, cărbune etc. De subvenţii de exploatare beneficiază şi alte ramuri ale industriei (siderurgie, şantiere navale, industria de automobile), precum şi cercetarea ştiinţifică. Subvenţiile pentru export sunt importante pentru politica de promovare a exporturilor. Subvenţiile de export măresc forţa concurenţială a produselor unei ţări pe pieţe externe; dar, din punctul de vedere al


118

concurenţei, subvenţiile sunt interzise, pentru că ele conduc la apariţia unor perturbaţii în raporturile comerciale dintre ţări. Primele pentru export se folosesc de acele ţări, în special în curs de dezvoltare, care vor să pătrundă pe anumite pieţe sau să se menţină pe pieţe străine deja cucerite, în cazul în care intră în competiţie cu produse cu preţuri mai mici. Primele de export se acordă de către stat exportatorilor, pentru acoperirea diferenţei între preţul cel mai mare pe piaţa internă pentru produsul ce se exportă şi preţul cel mai scăzut de pe piaţa externă. De prime de export beneficiază în principal agricultorii, pentru produsele de natură agricolă exportate. Utilizarea primelor de export trebuie să fie făcută cu respectarea principiilor şi regulilor comerţului internaţional. De asemenea, ţările în curs de dezvoltare se bucură de un regim preferenţial, putând folosi subvenţiile de export cu scopul dezvoltării economiei şi comerţului, dar urmărind restrângerea şi eliminarea lor. Uneori, subvenţiile pentru export pot apărea şi sub alte forme: restituirea unei părţi din impozitele plătite de exportatori; acordarea unor facilităţi la transportul pe calea ferată a mărfurilor destinate exportului; avantaje valutare. Deşi în anumite perioade subvenţiile ajută susţinerea şi funcţionarea întreprinderilor publice sau particulare aflate în criză sau care înregistrează pierderi, tendinţa este de a le reduce, a le elimina, deoarece ele reflectă intervenţia autorităţii publice în mecanismul pieţei şi nu permit funcţionarea liberă a acestuia. Acordarea de subvenţii susţine activităţi neeconomice, generează inegalităţi între întreprinderi, încalcă libera concurenţă; de asemenea, prin acordarea de subvenţii din fondurile financiare publice, se produce o redistribuire neeficientă de resurse, fără a realiza o sporire a eficienţei şi a competitivităţii economice. Împrumuturile cu dobândă subvenţionată din bugetul de stat sau din alte fonduri speciale se acordă întreprinderilor publice în condiţii avantajoase. În cazul când apar dificultăţi financiare temporare, de trezorerie sau legate de restructurare, se acordă de către stat sau în numele statului împrumuturi variate. Ele sunt avantajoase pentru că au o dobândă redusă şi termene de rambursare convenabile. Dobânda bonificată permite statului să stabilească pentru întreprinderile private o dobândă reală inferioară celei practicate de băncile comerciale, diferenţa suportând-o bugetul.

6.2. Finanţarea din surse bugetare externe

Uniunea Europeană asistă ţările candidate în implementarea legilor acesteia şi asigură ajutoare financiare diverse pentru îmbunătăţirea infrastructurii şi a economiei. De asemenea, ajutorul financiar nerambursabil continuă şi după integrarea în Uniunea Europeană.


119

2.6.1. Surse externe de finanţare în perioada de preaderare În documentul „Agenda 2000” (iulie 1997), Comisia Europeană a propus deschiderea progresivă către ţările candidate, înainte de aderare, a unui număr mare de programe comunitare, precum şi participarea activă la o serie de agenţii sau organisme comunitare, în vederea mai bunei pregătiri a acestor ţări pentru adoptarea acquis-ului. Consiliul European de la Luxemburg a indicat faptul că ţările candidate trebuie să îşi mărească în mod constant contribuţia financiară, dar a convenit ca programul PHARE, în cazul ţărilor Europei Centrale şi de Est, dacă este necesar, va continua să acopere parţial contribuţia financiară a acestor ţări, „într-un procent de 10% din alocarea PHARE, excluzând participarea la programul – cadru pentru cercetare şi dezvoltare”. Comisia Europeană, consideră deplină, atât în documentele sale strategice privind extinderea, cât şi în rapoartele anuale de ţară începând cu anul 2000, participarea la programele comunitare a ţărilor candidate ca fiind o caracteristică esenţială a strategiei de preaderare. Pentru a sprijini pregătirea ţărilor candidate în vederea dobândirii statutului de membru al Uniunii Europene, în perioada 2000 – 2006 Comunitatea Europeană a decis să acorde o asistenţă financiară fără precedent, în valoare de peste 3 miliarde de euro anual (cifre din 1997). Fondurile au fost furnizate prin cele trei instrumente de preaderare: PHARE, ISPA şi SAPARD, din care jumătate a fost alocată programului PHARE. Finanţarea internaţională nerambursabilă este o soluţie viabilă pentru compensarea subcapitalizării. Fondurile puse la dispoziţie au fost îndestulătoare, singura condiţie pentru beneficiari fiind respectarea regulilor U.E. de utilizare a acestora. Fondurile PHARE au fost cele mai avantajoase, finanţările nerambursabile făcându-se doar pe bază de plan de afaceri, nefiind necesare garanţii sau plăţi de dobânzi. Din păcate, procedurile de lucru au fost greoaie, iar modul de implementare a fondurilor a suferit datorită lipsei unei strategii naţionale în domeniu. Puţinele societăţi de consultanţă sau bănci capabile să implementeze asemenea programe nu au dispus de suportul logistic şi operaţional necesar din partea instituţiilor statului. În aceste condiţii, fondurile destinate unor programe speciale, de cele mai multe ori, nu au putut fi absorbite şi s-au pierdut sau s-au transferat în alte sectoare: social, instituţional etc. Programul PHARE (Poland Hungary Aid for Reconstruction of Economy) rămâne singurul instrument prin care s-a acordat sprijin de preaderare pentru construcţie instituţională în toate domeniile aquis-ului. A fost creat în 1989 pentru a sprijini procesul de reformă şi tranziţie economică şi politică din Polonia şi Ungaria. Programul s-a concentrat asupra a două aspecte: dezvoltarea instituţională, sprijinirea guvernelor ţărilor candidate în implementarea aquis-ului comunitar şi investiţiile, sprijinirea ţărilor candidate în efortul de a-şi alinia activităţile


120

industriale şi infrastructura de bază, standardelor Uniunii Europene, prin mobilizarea investiţiilor solicitate. Între 1990 – 2001, România a beneficiat de peste 1,7 miliarde euro prin programul PHARE iar în perioada 2001 – 2006 de aproximativ 250 milioane de euro anual, România fiind cel de-al doilea mare beneficiar, după Polonia. În România, PHARE s-a concentrat asupra a trei mari sectoare: dezvoltare regională, dezvoltare instituţională şi sprijinirea investiţiilor în vederea implementării aquis-ului. Asistenţa acordată prin PHARE a luat în general forma finanţărilor nerambursabile şi nu a împrumuturilor. Ajutorul financiar a fost acordat atât în mod independent de către Comunitate, cât şi prin cofinanţare din partea Statelor Membre, a Băncii Europene de Investiţii, a unor ţări terţe sau a unor organisme din ţările beneficiare. Alocările indicative multianuale au fost stabilite de către Comisia Europeană, pe baza, în principal, a populaţiei şi a PIB-ului pe cap de locuitor, dar şi prin luarea în considerare a performanţelor, nevoilor, capacităţii de absorbţie şi a progresului înregistrat în implementarea Parteneriatului de Aderare. Prin programul PHARE au fost sprijinite şi investiţiile în coeziunea economică şi socială, în baza Planului Naţional de Dezvoltare elaborat de ţările candidate la solicitarea Comisiei Europene. Aceste activităţi au avut ca scop pregătirea ţărilor candidate în vederea viitoarei lor participări la Fondurile Structurale. Principalele categorii de proiecte eligibile au fost: dezvoltarea resurselor umane; dezvoltarea Întreprinderilor Mici şi Mijlocii şi infrastructura necesară iniţierii şi derulării afacerilor. Programul Uniunii Europene PHARE 2000, Componenta de Coeziune Economică şi Socială, a avut în vedere înfiinţarea de afaceri şi dezvoltarea întreprinderilor viabile cu mai puţin de 249 angajaţi. Acordarea de finanţare nerambursabilă întreprinzătorilor care voiau să înceapă o afacere şi întreprinderilor recent înfiinţate cu mai puţin de 249 angajaţi se justifica prin faptul că împrumuturile pentru investiţii – în special cele pe termen mediu şi lung – acordate de sectorul bancar acestei categorii de întreprinderi erau sub-reprezentate în cadrul portofoliului de împrumuturi al principalelor bănci comerciale româneşti, datorită riscului înalt perceput şi lipsei de istoric economic al acestor clase de întreprinderi. În mod special prin componenta sa „Schema de finanţare nerambursabilă pentru afaceri noi, micro întreprinderi şi întreprinderi mici şi mijlocii recent înfiinţate”, s-a intenţionat ca Programul să stimuleze investiţiile pentru crearea de noi afaceri şi pentru dezvoltarea celor existente. Priorităţile programului, aşa cum sunt identificate în Planul Naţional de Dezvoltare au fost următoarele: - sprijinirea investiţiilor IMM – urilor pentru introducerea tehnologiei moderne; - sprijinirea înfiinţării şi dezvoltării de IMM – uri;


121

- sprijinirea accesului IMM – urilor la activele neutilizate rezultate din restructurarea şi/sau privatizarea întreprinderilor cu capital majoritar de stat. Sprijinirea dezvoltării sectoarelor industriale în domeniile în care regiunea deţine avantaje competitive (ex: prelucrarea lemnului, textile şi îmbrăcăminte, pielărie, industrie alimentară, mecanică fină, software). Sumele minime şi maxime ale finanţării nerambursabile aferente proiectelor individuale ce pot fi finanţate în cadrul programului au fost cuprinse între 10.000 Euro şi 50.000 Euro. Mai mult, finanţarea nerambursabilă nu putea depăşi 60% din costurile eligibile totale ale proiectului. Diferenţa trebuia să fie finanţată din sursele proprii ale solicitantului sau ale partenerilor acestuia, sau din alte surse decât cele provenind din fondurile Comisiei Europene sau de la Bugetul României. Programul ISPA (Instrument pentru Politicile Structurale de Preaderare) a finanţat, între 2000-2006, proiecte în infrastructură, în domeniul transporturilor şi proiecte de mediu. Programul a funcţionat în 10 ţări solicitatoare din Europa Centrală şi de Est şi a început la 1 ianuarie 2000. România a obţinut între 20% şi 26% din suma globală de 1.040 milioane Euro pe an disponibilă la ISPA pe toată perioada 2000 – 2006, de la 208 milioane Euro la 270 milioane Euro pe an, cu o împărţire aproximativ egală între transport şi proiectele de mediu. Obţinând în medie 239 milioane Euro, România este astfel a doua mare beneficiară după Polonia. Programul SAPARD (Special pre-Accession Programme for Agriculture and Rural Development) a fost un instrument financiar nerambursabil conceput pentru a sprijini ţările candidate în abordarea reformei structurale în sectorul agricol şi în alte domenii legate de dezvoltarea rurală, precum şi în implementarea acquis-ului comunitar referitor la Politica Agricolă Comună şi la legislaţia aferentă. În comparaţie cu instrumentele PHARE şi ISPA, Programul SAPARD a prezentat caracteristici specifice prin faptul că managementul tehnic şi financiar al Programului, precum şi responsabilitatea gestionării fondurilor au revenit în totalitate ţărilor candidate. Din acest motiv, derularea Programului SAPARD a presupus existenţa unui sistem instituţional specific, funcţional, care să asigure o descentralizare extinsă a managementului asistenţei comunitare. Obiectivul prioritar era acela de a crea cadrul necesar implementării unei agriculturi performante şi dezvoltării durabile a zonelor rurale în ţările candidate. Programul urmărea adaptarea progresivă a mecanismelor de piaţă la principiile ce guvernează Politica Agricolă Comună. În baza unor criterii stabilite pentru toate ţările candidate: suprafaţa agricolă, populaţia ocupată în agricultură, produsul intern brut, situaţia teritorială specială – zone defavorizate, contribuţia comunitară maximă alocată anual României, în perioada 2000 – 2006, prin intermediul Programului SAPARD a fost de aproximativ 155 milioane Euro.


122

Astfel, priorităţile programului s-au prezentat astfel: investiţii în exploataţii agricole, îmbunătăţirea prelucrării şi marketingului produselor agricole; dezvoltarea şi diversificarea activităţilor economice, pentru generarea de activităţi multiple şi venituri alternative şi dezvoltarea şi îmbunătăţirea infrastructurilor rurale ca parte a dezvoltării rurale integrate. Referitor la propunerea Comisiei Europene, menţionăm faptul că, în acest context, prin pachet financiar se înţelege totalitatea implicaţiilor directe, financiare şi bugetare, ale negocierilor de aderare pentru agricultură, politica regională şi coordonarea instrumentelor structurale şi prevederile financiare şi bugetare. Efortul bugetar al României (angajamente) s-a determinat pe baza principiilor de cofinanţare stabilite prin metodologiile de acces la fondurile structurale şi de coeziune ale Uniunii Europene, precum şi de calcul al contribuţiei României la bugetul Uniunii Europene. Contribuţia României la Bugetul Uniunii Europene a fost calculată aplicând un procent de 1,14% la Produsul Intern Brut al României prognozat la nivelul anilor 2007 – 2009. A rezultat un efort bugetar al României (angajamente) de aproximativ 7,4 miliarde Euro, pentru această perioadă.

2.6.2. Surse externe de finanţare după integrare

Principiile politicii de coeziune, testate şi confirmate în practică, au fost susţinute de o serie întreagă de măsuri: adoptarea unei abordări mai strategice a politicilor de coeziune, alocarea şi concentrarea de fonduri pentru sectoarele prioritare şi crearea unui cadru legislativ îmbunătăţit pentru adoptarea de scheme de finanţare inovatoare, tratarea programelor de dezvoltare urbană ca programe importante şi îmbunătăţirea cooperării teritoriale. Aspectele financiare ale fondurilor structurale. Politica de coeziune aduce la scară europeană o valoare adăugată sporită, în sensul că resursele financiare angajate de către Uniunea Europeană permit obţinerea unor rezultate mai bune şi o mobilizare a părţilor implicate mai pronunţată decât prin resursele financiare angajate la nivel naţional şi regional. Concentrarea Fondurilor Structurale, împreună cu un ansamblu adecvat de instrumente, măreşte şansele de a atinge masa critica necesară, creând astfel condiţii prielnice pentru investiţiile ulterioare. În consecinţă, capacitatea de atragere a investiţiilor poate creşte datorită concentrării geografice şi tematice, având în vedere că aceasta permite reducerea costului generat de respectivele investiţii. De asemenea, există o gamă largă de instrumente de finanţare şi măsuri prevăzute în cadrul politicii de coeziune pe care, în numeroase cazuri, nici statele membre şi nici regiunile nu sunt în măsură să le utilizeze în mod adecvat.


123

Principalele instrumente de sprijin ale Fondurilor Structurale se referă la instrumentele de inginerie financiară destinate întreprinderilor, mai exact întreprinderilor mici şi mijlocii, cum ar fi fondurile de capital de risc, fondurile de garantare, fondurile de împrumut şi fondurile de dezvoltare urbană. În multe regiuni eligibile pentru Fondurile Structurale s-a acumulat deja o mare experienţă privind aceste instrumente de sprijin, mai ales în domeniul finanţării cu capital de risc, pe parcursul punerii în aplicare a Fondurilor Structurale. S-a acumulat experienţă şi în ce priveşte dezvoltarea fondurilor reînnoite automat care pot să contribuie la dezvoltarea regională şi după încheierea perioadei de finanţare. În această privinţă au o contribuţie esenţială iniţiativele JEREMIE, JASPERS şi JESSICA, lansate de către Banca Europeană de Investiţii (BEI) şi de Fondul European de Investiţii (FEI), aceste două instituţii reprezentând actorii capabili să joace un rol major în punerea în aplicare a acestor tipuri de măsuri. Mai mult decât atât, acest tip de instrumente pot spori capacitatea autorităţilor publice de a coopera cu instituţiile financiare internaţionale şi cu sectorul bancar privat, acestea din urmă putând să finanţeze alte proiecte de dezvoltare. Folosirea acestor instrumente prezintă şi alte avantaje, în special o flexibilitate sporită în gestionarea Fondurilor Structurale, dar şi o mai bună solvabilitate în raport cu terţii datorită asocierii BEI şi FEI. Politica de coeziune, puternică prin stabilitatea finanţării şi prin caracterul multianual al programării, permite printre altele asocierea strânsă a sectorului privat, care poate să realizeze investiţii mai importante pe o perioadă mai lungă. Această caracteristică a politicii de coeziune în raport cu politicile duse la scara naţională în acest domeniu se află cu siguranţă la originea unei valori adăugate noi şi suplimentare care nu trebuie ignorată. Efectele pe termen lung ale politicii de coeziune se fac resimţite în economie în principal prin trei mecanisme: creşterea stocului şi calităţii infrastructurii fizice, care constituie un input pentru activitatea productivă a sectorului privat; creşterea stocului şi calităţii capitalului uman, prin investiţii în training, ce constituie de asemenea un factor de creştere a productivităţii sectorului privat; asistenţă financiară pentru firmele din sectorul privat pentru stimularea iniţiativelor investiţionale, creşterea cercetării-inovării, dezvoltarea sistemelor de management şi marketing, etc., ceea ce duce în final la creşterea productivităţii factorilor şi reduceri sectoriale ale costurilor producţiei şi costurilor capitalului.


124

În această secţiune am încercat să vă familiarizez cu fondurile nerambursabile pre-structurale şi structurale de care a beneficiat şi beneficiază România.

Test de autoevaluare 1. Identificaţi principalele surse de finanţare bugetară internă. 2. Prezentaţi fondurile nerambursabile de pre-aderare de care a beneficiat România. 3. Prezentaţi aspecte financiare ale fondurilor structurale.

Bibliografie

125

BIBLIOGRAFIE _______________________________________________________________

1. Adochiţei, M. – Finanţele întreprinderii, Editura Sylvi, Bucureşti, 2000; 2. Ana, Gh. I. – Finanţele şi politicile financiare ale întreprinderilor, Editura Economică,

Bucureşti, 2001; 3. Andreica, M., Andreica, C., Muştea-Ștefan (Şerban), I., Muștea-Ștefan (Şerban), R. –

Decizia de finanţare în leasing, Editura Cibernetica MC, Bucureşti, 2003; 4. Andreica, M. – Leasing – cale de finanţare a investiţiilor pentru IMM, Editura CRIMM,

Bucureşti, 1997; 5. Andronic, B. C. – Performanța firmei. Abordare transdisciplinară în analiza

microeconomică, Editura Polirom, Iași, 2000; 6. Ariton, D. – Finanţele întreprinderii, Editura Fundaţiei Universitare “Dunărea de Jos”,

Galaţi, 2002; 7. Ariton, D., Mişu, N., Bleoju, G. – Decizia financiară – factor cheie a creşterii

economice, lucrare publicată în Progrese în teoria deciziilor economice în condiţii de risc şi incertitudine, Volumul II, Editura Performantica, Iaşi, 2007;

8. Avare, P., Legros, G., Lemonnier, P. – Gestiune şi analiză financiară, Editura Economică, Bucureşti, 2000;

9. Benjamin, G. M. S., Margulis, J. – Angel Capital. How to Raise Early-Stage Private Equity Financing, John Wiley & Sons Inc., New Jersey, 2005;

10. Bistriceanu, Gh. D., Adochiţei, M. N., Negrea, E. – Finanţele agenţilor economici, Editura Economică, Bucureşti, 2001;

11. Bowlin, O. D., Martin, J. D., Scott, D. F. – Guide to Financial Analysis, McGraw-Hill Book Company, 1980;

12. Brealey, M., Stewart, M., Richard, A. – Principles of Corporate Finance, Editura Mc GrawHill, 2003;

13. Brezeanu, P. (coordonator), Boştinaru, A., Prăjişteanu, B. – Diagnostic financiar. Instrumente de analiză financiară, Editura Economică, Bucureşti, 2003;

14. Brezeanu, P., Poantă, D., Morariu, V., Herciu, M., Craiu, N., Mişu, N., Triandafil, C. – Analiză financiară, Editura Meteor Press, Bucureşti, 2007;

15. Brezeanu, P. – Gestiunea financiară a întreprinderii în economia de piaţă, Editura Fundaţiei “România de mâine”, Bucureşti, 1999;

16. Brezeanu, P. – Sisteme financiare internaţionale, Editura Cavallioti, Bucureşti, 2003; 17. Ciotei, C. N. – Finanţe: finanţe publice, finanţele întreprinderii, monedă-credit,

Editura Expert, Bucureşti, 2000; 18. Ciupagea, C. (coordonator) – Studii de impact II – Evaluarea costurilor şi beneficiilor

aderării României la Uniunea Europeană, Institutul European din România, 2004; 19. Colasse, B. – Gestion financière de l`entreprise: problématique, concepts et

méthodes, Press Universitaires de France, 1993; 20. Dragotă, V., Ciobanu, A., Obreja, L., Dragotă, M. – Management financiar, Vol. II,

Editura Economică, Bucureşti, 2003; 21. Dragotă, M. – Decizia de investire pe piaţa de capital. Criterii de selecţie bazate pe

politica de finanţare. Guvernanţă corporativă. Factori determinanţi ai structurii capitalului, Editura ASE, Bucureşti, 2006;

22. Eiteman, D. K, Stonehill, A. I., Moffett, M. H. – Multinational Business Finance, Eleventh Edition, Pearson Education Inc., Boston, 2007;

23. Eros-Stark, L., Pântea, I. M. – Analiza situaţiei financiare a firmei. Elemente teoretice. Studii de caz, Editura Economică, Bucureşti, 2001;

Bibliografie

126

24. Eun, C. S., Resnik, B. G. – International Financial Management, Fourth Edition, Published by McGraw – Hill/Irwin, New York, 2007;

25. Florea, Ș. – Gestiunea şi managementul activităţii financiare din întreprinderi, Editura Victor, Bucureşti, 1997;

26. Ginglinger, E. – Les financement des entreprises par les marches de capitaux, Presse Universitaires de France, Paris, 1991;

27. Halpern, P., Weston, J. F., Brigham, E. F. – Finanţe manageriale, Editura Economică, Bucureşti, 1998;

28. Hoanţă, N. – Gestiunea finanţelor firmei, Editura Economică, Bucureşti, 1999; 29. Hoanţă, N. – Finanţele firmei, Editura Economică, Bucureşti, 2003; 30. Ilie, V., Teodorescu, M. – Factoringul – modalitate de ameliorare a lichidităţii

întreprinderii, Tribuna Economică, v. 15, nr. 36, 2004; 31. Ilie, V., Teodorescu, M. – Finanţele întreprinderii, Editura ASE, Bucureşti, 2003; 32. Ilie, V. – Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Meteora Press, Bucureşti,

2006; 33. Krainer, R. E. – Corporate Finance, Governance and Business Cycles, Theory and

International Comparisons, Elsevier, Amsterdam, 2003; 34. Levente, K. – Finanţarea întreprinderilor mici şi mijlocii; Editura Expert, Bucureşti,

2004; 35. Levente, K. – Performanţa creditării şi dezvoltarea locală; Editura Expert, Bucureşti,

2003; 36. Manolescu, Gh., Petre, I. – Finanţele întreprinderii, Ed. Fundaţiei "România de

mâine", Bucureşti, 1999; 37. Megginson, W. L. – Corporate Finance Theory, Addison Wesley Educational

Publishers Inc., Unites States, 1997; 38. Molico, T., Wunder, E. – Factoringul, alternativă modernă de finanţare, Editura

CECCAR, Bucureşti, 2004; 39. Molico, T. – Forfetarea, o variantă a instrumentelor de finanţare a exportului,

Contabilitatea, Expertiza şi Auditul Afacerilor, nr. 9, 2004; 40. Myers, B., Stewart, C., Richard, A. – Principles of Corporate Finance, McGraw-Hill,

2003; 41. Nişulescu, I. – Alternative privind finanţarea IMM – creditul bancar versus leasing,

Gestiunea şi Contabilitatea Firmei, v. 9, nr. 3, 2006; 42. Onofrei, M. – Finanţele întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 2003; 43. Petty J. W., Keown, A. – Basic Financial Management, Prentice Hall International

Inc., New Jersey, 1993; 44. Pike, R., Heale, B. – Corporate Finance and Investment Decisions and Strategies,

Fifth Edition, Prentice Hall, 2006; 45. Pleter, O. T. – Administrarea afacerilor, Editura Cartea Universitară, Bucureşti, 2005; 46. Pratt, S. P. – Cost of Capital. Estimation and Applications, John Wiley & Sons Inc.,

New Jersey, 2002; 47. Ross, S. A., Westerfield, R. W., Jaffe, J. – Corporate Finance, McGraw-Hill, 2002; 48. Ross, S. A., Westerfield, R. W., Jordan, B. D. – Fundamentals of Corporate Finance,

Fifth Edition, McGraw-Hill, 2000; 49. Roux, D. – Analyse économique de l`entreprise, Bordas, Paris, 1983; 50. Sandu, Gh. – Finanţarea întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 2002; 51. Sandu, Gh. – Formarea capitalurilor firmelor private, Editura Economică, Bucureşti,

2000; 52. Stancu, I. – Finanţe – Teoria pieţelor financiare, finanţele întreprinderilor, analiza şi

gestiunea financiara, Editura Economică, Bucureşti, 1996; 53. Stroe, R. – Gestiunea financiară a întreprinderii. Note de curs şi aplicaţii. Biblioteca

digitală A.S.E.;

Bibliografie

127

54. Stroe, R., Bărbuţă-Mişu, N. – Finanţarea şi gestiunea financiară a întreprinderii, Aplicaţii şi studii de caz, Editura Didactică şi Pedagogică, R.A., Bucureşti, 2008;

55. Toma, M., Alexandru, F. – Finanţe şi gestiune financiară de întreprindere, Editura Economică, Bucureşti, 2003;

56. Tudorache, D., Secăreanu, C. – Finanţele publice. Finanţele firmei, Editura Universitară, Bucureşti, 2006;

57. Tulvinschi, M. – Leasingul – tehnică de finanţare pe termen lung, Revista finanţe publice şi contabilitate, v. 17, nr. 4, 2006;

58. Van Horne, J. C. – Financial Management and Policy, Prentice Hall, New Jersey, 2002;

59. Vernimmen, P. – Finance d`entreprise, Logique et politique, 3e édition, Dalloz, 1989; 60. Vintilă, G. – Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Didactică şi Pedagogică,

Bucureşti, 2000; 61. Zackrisson, M. – Financial Systems and Financing of High Technology Small Firms:

the Cases of Sweden, Linkopening and Santa Clara Country, Linkoping University, 2003;

Finantele_intreprinderii_2009_2010

Documents

Transcript of Finantele_intreprinderii_2009_2010