Decizia_de_investi+úii_+ƒi_dezinvesti+úii

7/16/2019 Decizia_de_investi+úii_+ƒi_dezinvesti+úii

http://slidepdf.com/reader/full/deciziadeinvestiuiifidezinvestiuii 1/26

Decizia de investiţii şi dezinvestiţii

5.1. Conţinutul deciziei de investiţii şi modalităţile de abordare

Element esenţial al procesului de conducere, decizia reprezintă actul de trecere de la

gândire la acţiune. Caracteristic deciziei este faptul că ea reprezintă expresia unui act raţional,

coerent, luat pe baza interpretării judicioase a unor date şi informaţii ce se culeg şi se

prelucrează, în scopul adoptării unei soluţii care să conducă la realizarea obiectivului.

Problemele de decizie au dobândit o importanţă tot mai mare în practica economică, dar

şi în politică şi în teoria economică.1

Decizia de investiţii se prezintă cu o suită de acţiuni şi de reacţii, unde fiecărei acţiuni

posibile îi corespund diferite reacţii probabile care suscită orientarea lor către alte acţiuni,

opţiunile putând fi efectuate pe etape, în timp.2

Prin conţinutul său şi prin gradul de complexitate decizia de investiţii implică o abordare

profesionistă, multidisciplinară de selectare a unei alternative, a unei variante raţionale, oferite

prin proiect, convenabilă şi competitivă, de realizare a unei investiţii.

Decizia de investiţii are caracter strategic prin impactul pe termen lung pe care îl

declanşează (de realizare a unui obiect sau obiectiv, de alocare a unor resurse curente sub

incidenţa riscului, de aşteptare a efectelor incerte).

Decizia de investiţii are, pe de altă parte, caracter tactic, atunci când se referă la activităţi,

acţiuni, integrate în procesul investiţional declanşat.

Indiferent de momentul de referinţă de pe parcursul procesului investiţional, care implică

alegerea unei alternative dintr-o mulţime dată, finită, se impune luarea în considerare a

particularităţilor deciziei în domeniul investiţiilor.

Decizia de investiţii poate fi abordată, după caz, în context teoretic general, în context

logic, în context procesual şi desigur în cadrul practicii social-economice.

5.1.1. Contextul teoretic general al deciziei de investiţii

Preocupările pe plan teoretic cu privire la decizia de investiţii subliniază în mod deosebit

caracterul de unicitate al deciziei, deoarece situaţia ce se creează prin aducerea la îndeplinire a

1 Vezi: Lange o., Decizii optime, Editura Ştiinţifică, Bucureşti, 1970; Ciolan I. L., Optimizarea deciziilor în

investiţii, Editura Academiei, Bucureşti, 1975; Saphier I., Topală E. V., Investiţiile şi calculul economic, EdituraŞtiinţifică, Bucureşti, 1969; Boldur Gh., Fundamentarea complexă a procesului decizional economic, EdituraŞtiinţifică, Bucureşti, 1973; Cocriş V., Işan V., Economia afacerilor , Editura Graphix, laşi, 1995; Românu I.,Vasilescu I., Managementul investiţiilor , Editura Mărgăritar, Bucureşti, 19972 Levasseur M., Quintart A., Finance, Editura Economica, Paris, 1992, p. 463

- 1 -



acesteia nu mai poate fi corectată ulterior decât prin rezolvarea unei alte probleme de decizie, în

cu totul alte condiţii cantitative şi în special calitative, decât cele iniţiale.

Se remarcă vehicularea, în plan teoretic, a unor variate metode de decizie în investiţii,

vizând, după caz, mediul cert sau incert, contextul multicriterial al deciziei, condiţiile de risc şi

incertitudine.

1. Metoda rangurilor . În condiţiile alegerii obiective a variantelor de proiect, rareori este

posibilă detaşarea netă a unei variante din mulţimea celor identificate. Deseori, indicatorii

sintetici utilizaţi în practica actuală relevă contradictoriu varianta cea mai bună, iar în condiţiile

lipsei unei ierarhizări general valabile a lor (care este aproape imposibilă) decizia devine dificilă,

ceea ce permite manifestarea unei largi subiectivităţi.

O soluţie de evitare a unei asemenea situaţii este folosirea metodei rangurilor care

permite introducerea unei doze de obiectivitate în alegerea variantei optime de investiţii. Se

procedează astfel: se acordă fiecărei variante un rang (o cifră de la 1 la câte variante se

analizează) după fiecare indicator de eficienţă inclus în aprecieri; se însumează rangurile pe

fiecare variantă, după toţi indicatorii folosiţi, iar rezultatul se împarte la numărul de indicatori;

dacă nu se consideră egali ca importanţă aceşti indicatori, atunci fiecăruia i se ataşează un

coeficient de importanţă ( )Ki 1≥ cu care se înmulţeşte rangul, după care suma acestor produse

se împarte la suma coeficienţilor de importanţă.

Cu alte cuvinte, se calculează pentru fiecare variantă rangul mediu ( )r astfel:

n

iji 1

r r

n==

∑

sau

n

ij ii 1

n

ii 1

r K r

K

=

=

=∑

∑în care: r ij reprezintă rangul acordat variantei „j” de investiţie după indicatorul de eficienţă „i”;

n - numărul indicatorilor incluşi în analiză;

K i - coeficientul de importanţă acordat indicatorului de eficienţă „i”.

În utilizarea acestei metode de decizie trebuie să se ţină seama de următoarele reguli:

a) dacă o variantă răspunde pozitiv, simultan, tuturor indicatorilor se va accepta;

b) în cazul când nici o variantă nu satisface unul sau mai mulţi indicatori se procedează

astfel:

- 2 -



– dacă în toate variantele nu se răspunde pozitiv la unul sau mai mulţi indicatori comuni,

se va alege varianta care se apropie cel mai mult de cerinţele respective (care s-a încadrat în

mărimile normate);

– dacă variantele nu satisfac anumiţi indicatori se va alege cea care nu îndeplineşte

indicatorul mai puţin important;

c) dacă variantele nu se încadrează în mărimile normate impuse, se resping.

2. Metode de decizie multicriteriale. Fac parte din sfera metodelor moderne de decizie.

Esenţa lor o constituie preocuparea pentru eliminarea sau micşorarea subiectivismului prin

folosirea unor procedee şi determinări matematice. Între metodele de decizie multicriteriale

teoria economică înscrie:

a) Metoda dominaţiei3 care presupune compararea variantelor între ele prin prisma

fiecărui indicator. Din comparaţii rezultă valoarea grupului dominant mai mare şi valoarea

grupului dominat, mai mică în raport cu care se ierarhizează variantele.

b) Metoda K 4 permite compararea variantelor prin transformarea mărimii absolute a

fiecărui indicator într-o mărime relativă (sporul relativ al indicatorului faţă de valoarea sa cea

mai bună, considerată normativ). Prin însumarea acestor sporuri, ale indicatorilor, pe variante se

obţine varianta optimă.

c) Metoda ELECTRE 5 presupune încadrarea mărimii indicatorilor care caracterizeazăvariantele, în calificative (nesatisfăcător, satisfăcător, bine, foarte bine). Se acceptă şi

diferenţierea indicatorilor prin coeficienţi de importanţă ( )iK 1≥ şi se transformă calificativele

în scări de notaţii. Ierarhizarea variantelor se realizează în funcţie de doi indicatori: coeficientul

de concordanţă (gradul în care o variantă este mai bună decât alta) şi coeficientul de discordanţă

(gradul cel mai înalt posibil în care varianta cu care se compară este mai bună decât varianta care

se compară).

d) Metoda utilităţilor presupune asocierea la caracteristicile (indicatorii) fiecărei

alternative a unei valori numerice care să reflecte utilitatea. Apoi se însumează utilităţile pe

fiecare variantă, iar rezultatul se împarte la numărul de indicatori.

3. Criterii de decizie în condiţii de risc şi incertitudine. Criteriul de decizie în condiţii de

risc cere alegerea variantei (alternativei) căreia îi corespunde utilitatea probabilă maximă.

3 Onicescu O., Procedee de estimare comparativă a unor obiecte purtătoare de mai multe caracteristici, în Revistade statistică, nr. 4, 19704 Saphier 1., Topal E., Investiţiile şi calculul economic, Editura Ştiinţifică, Bucureşti, 1969, p.265 Roy B., Classement et choi en presence de points de vue multiples (la methode ELECTRE), RIRO nr.8/V, 1968

- 3 -



Decizia în condiţii de incertitudine se poate lua, după caz, în funcţie de următoarele

criterii:

- criteriul pesimist (alegerea variantei cu valoarea utilităţii cea mai mare, dintre variantele

având utilitatea cu valorile cele mai reduse);

- criteriul optimist care presupune introducerea unui coeficient de optimism care asigură

o mai riguroasă departajare a variantelor;

- criteriul regretelor impune alegerea variantelor în funcţie de diferenţa între valoarea

reală a indicatorilor şi o valoare optimă a lor.

5.1.2. Decizia de investiţii într-o schemă logică

Prin decizie trebuie să se aleagă de la început şi o singură dată soluţia considerată optimă

sub aspect tehnic, economic şi social-politic, într-o situaţie concretă existentă, ţinând seama decriterii acceptabile, atât în condiţiile etapei de referinţă, cât şi în raport cu condiţiile viitoare.

Pentru rezolvarea problemelor de decizie în domeniul investiţiilor se pot utiliza metode clasice

bazate pe experienţă şi intuiţie sau metode moderne bazate pe informaţie şi raţionament. Ambele

metode presupun folosirea unor calcule şi analize economice în scopul argumentării deciziei.

Schema logică după care poate fi rezolvată o problemă de investiţii rămâne aceeaşi

indiferent de metoda utilizată în rezolvare. O astfel de schemă recomandată în literatura noastră

economică este prezentată în figura 5.1.

6

Din analiza acestei scheme reiese că rezolvarea unei probleme de decizie privind

investiţiile comportă, mai întâi, justificarea abordării problemei, iar apoi stabilirea din

multitudinea de soluţii care apar în lanţ a aceleia care va duce la adoptarea deciziei.

Justificarea abordării problemei decizionale în domeniul investiţiilor corporale are ca

punct de plecare răspunsul la trei întrebări parţiale şi preliminare. Anume, se pune problema (1)

necesităţii unui volum sporit de bunuri şi servicii şi, pe această bază, (2) a justificării creşterii

capacităţii de producţie sau servicii, iar în final (3) a opţiunii pentru crearea unor unităţi noi de

producţie sau servicii. Numai un răspuns afirmativ la aceste trei întrebări poate să aducă pe prim

plan necesitatea rezolvării unei probleme de investiţii.

6 Shapier I., Topală E. V., Op. cit ., p. 30-32- 4 -



Figura nr. 5.1. – Schema logică pentru luarea unei decizii de investiţii

- 5 -

1. Este necesar un volum mărit de bunuri sau servicii?

•

•Început

da nu

Sfârşit

2. Este economic justificată o mărire a producţiei?

da nu

Cât•

Import

•Sfârşit

3. Este necesară o capacitate nou?

da Parţial nu

• Mărirea de capacitate serealizează prin M.T.O.

Cât?

•

5. Prin dezvoltarea unităţilor existente

•

da Parţial

Cât?•Unitate nouă

6. Unde şi cum? 7. Unde şi cum?

nu

4. Unde şi cum?

•Sfârşit

Indici tehnico-economici

Indici tehnico-economici

•Sfârşit

•Sfârşit



Rezolvarea unei probleme de decizie privind investiţiile are loc prin efectuarea tuturor

ciclizărilor posibile, respectiv prin analiza tuturor soluţiilor raţional posibile în cadrul fiecărui

nod decizional până la decizia finală. Schema logică a unei probleme de investiţie reprezintă

modelarea logicii de rezolvare a problemei, având conexiuni inverse ca urmare a circuitului de

ciclizare.

5.1.3. Decizia de investiţii în context procesual

Decizia este un atribut esenţial al conducerii. Conducerea ştiinţifică decurge din natura

socială a procesului de muncă, din necesitatea de a asigura folosirea optimă a resurselor

materiale şi financiare, din faptul că în societatea modernă activitatea economică îmbină unitar

acţiunea factorilor care iau parte la procesul reproducţiei sociale. Ca atribut al conducerii, decizia

impune o temeinică informare, un act raţional pentru alegerea conştientă a soluţiei sau varianteiapreciate în mod deliberat, că răspunde funcţiei scop, prin efectele pe care le degajă.

În literatura de specialitate se apreciază că orice proces decizional cuprinde următoarele

etape:7 formularea şi analiza problemei; documentarea şi » informarea; stabilirea criteriilor şi

obiectivelor; identificarea variantelor şi determinarea rezultatelor; alegerea soluţiei optime;

adaptarea strategiei pentru traducerea în fapt a deciziei.

De altfel, o abordare în context procesual al deciziei, în general, o regăsim şi la alţi autori,

în studii mai recente.

8

Procesul decizional este astfel conceput în cadrul a şase etape, relevate încontinuare:

1) Identificarea şi definirea problemei presupun recunoaşterea în sistemul de activităţi a

aceleia care impune o problemă decizională, ca timp şi spaţiu, gradul de noutate, experienţa şi

procedurile anterioare.

2) Precizarea obiectivului implică analiza corelată a cifrei de afaceri, profitului şi a

factorilor de producţie.

3) Stabilirea alternativelor (variantelor) decizionale presupune identificarea modalităţilor

de realizare a obiectivului, bazat pe experienţă şi creativitate.

4) Luarea deciziei (alegerea variantei „optime") are loc în funcţie de criteriile de decizie,

evaluare (cu privire la costuri, productivitate, profit, export etc.).

5) Aplicarea deciziei (transpunerea în fapt) implică planuri şi măsuri de acţiune, caiete de

sarcini, folosirea unor metode participative.

6) Evaluarea rezultatelor constă în evaluarea gradului în care obiectivele fixate au fost

atinse, factorii perturbatori, măsurile de corectare.

7 Ciolan I., Optimizarea deciziei în investiţii, Editura Academiei, Bucureşti, 1975, p.348 Nicolescu O., Etape ale procesului decizional , Tribuna Economică, nr. 39, 1998

- 6 -



Deşi nu se referă strict la domeniul investiţional, remarcăm similitudini în ceea ce

priveşte conţinutul şi succesiunea etapelor pe care le implică procesul decizional.

Din abordarea procesuală a deciziei se desprind câteva aspecte, şi anume:

a) calitatea informaţiilor constituie temeiul de fundamentare a oportunităţii, necesităţii şi

eficienţei variantelor implicate într-un proces de decizie.

b) criteriile de decizie constituie puncte de plecare în orientarea deciziilor prin evaluarea

consecinţelor.

c) multitudinea de variante posibile constituie o condiţie sine qua non, în orice proces

decizional.

d) adoptarea deciziei ocupă locul central, dar nu ultimul, în procesul decizional.

e) calitatea deciziilor poate fi verificată doar cu prilejul traducerii lor în fapt.

Realizarea procesului decizional poate avea loc prin folosirea unor metode tradiţionale,

metode comparative sau metode de optimizare.

În cadrul abordării deciziei după metode tradiţionale se iau în considerare elemente cum

sunt: experienţa practică, intuiţia, bunul simţ. Asemenea metode sunt proprii mai ales deciziilor

intermediare care intervin în diferitele etape ale procesului investiţional.

Metodele comparative se folosesc pe larg în procesul decizional, impunând comparaţii

între variante sub aspectul soluţiilor tehnologice, al nivelului eficienţei economice, al structurilor

organizatorice, al modalităţilor de execuţie, surselor de materii prime şi al posibilităţilor dedesfacere a produselor.

Abordarea prin metode de optimizare a procesului decizional în domeniul investiţiilor

presupune folosirea largă a calculelor econometrice în dimensionarea parametrilor variantelor de

proiect, modelarea şi simularea unor procese şi comportamente etc.

5.2. Caracterul complex al deciziei de investiţii

Indiferent de natura proiectului, decizia de investiţii constituie un moment sau o etapă cu

caracter definitoriu în declanşarea şi derularea procesului investiţional.

Într-o economie concurenţială decizia de investiţii are două accepţiuni (secvenţe), şi

anume: (a) decizia de a investi şi (b) decizia de a finanţa.

Cauzele care generează un asemenea demers pot fi sintetizate în raport cu câteva

coordonate, şi anume:

1) investiţiile constituie, pe termen lung, suportul creşterii economice şi sociale a oricărei

entităţi organizaţionale, iar uneori o condiţie de supravieţuire, în mediul concurenţial;

- 7 -



2) investiţiile impun cheltuieli substanţiale, deci un consum curent de resurse materiale,

financiare şi de muncă, cărora investitorul angajat trebuie să le facă faţă;

3) investiţiile angajează ireversibil consumul resurselor într-o anumită direcţie impusă

prin decizia luată;

4) investiţiile se realizează în timp, sub incidenţa unor factori variaţi, generaţi de mediul

tehnic şi financiar în care investitorul îşi desfăşoară activitatea;

5) investiţiile se înfăptuiesc în coordonatele procesului investiţional care impune o

anumită succesiune a etapelor şi implicarea diferenţiată a operatorilor (agenţilor economici) în

proces.

Prin urmare, apreciem că decizia de investiţii aparţine investitorului, deci entităţii care a

economisit sau a mobilizat resurse şi care sunt destinate scopului investiţional. Faptul este uşor

de identificat în cazul agenţilor economici, indiferent de natura capitalului. Dar, chiar în cazul

instituţiilor, acest fapt se verifică având în vedere calitatea de ordonator atribuită acestora.

În lucrarea lor 9 V. Cocriş şi V. Işan, apreciază că decizia de investiţii comportă trei

dimensiuni: investiţională, strategică şi financiară.

Punând astfel problema vom susţine faptul că decizia de investiţii comportă o dimensiune

tehnico-economică, o dimensiune strategică şi o dimensiune financiară.10

1. Decizia de investiţii are o dimensiune tehnico-economică. Ea se realizează procesual în

cadrul mai multor etape succesive, corelate şi interdependente astfel:a. Formularea opţiunilor de a investi şi reflectarea lor în cadrul unor proiecte, diverse ca

natură, structură, complexitate, ordin de mărime, precum şi argumentarea lor prin prisma

necesităţii şi oportunităţii de către manager, conducători de compartimente, secţii de producţie

etc.

b. Evaluarea parametrilor fiecărui proiect prin indicatori tehnico-funcţionali, economico-

financiari şi de eficienţă economică. Se au în vedere evaluarea costului investiţiilor, a volumului

producţiei, a costurilor şi preţurilor, a unor indicatori de eficienţă economică statici şi dinamici.c. Adoptarea criteriilor de evaluare şi evaluarea riscului asociat fiecărui proiect de

investiţii. Ne referim la riscuri generate de tehnologiile avute în vedere în raport cu nivelul

progresului tehnic şi tehnologic, intensitatea concurenţei, mutaţiile produse în structura cererii,

inflaţia etc.

d. Analiza şi selecţia proiectelor de investiţii incluse în portofoliul de proiecte al

investitorului având în vedere faptul că unele sunt divergente, altele convergente, dar pot apărea

şi proiecte unice ca natură şi scop prestabilit.

9 Cocriş V,. Işan V., Op. cit., vol. 23, p. 11310 Cistelecan L., Cistelecan R., Decizia de investiţii în contextul actual , în Analele Universităţii Ecologice „DimitrieCantemir”, Tg. Mureş, 1997

- 8 -



Decizia de a investi nu se poate materializa fără a parcurge celelalte două noduri

decizionale.

2. Decizia de investiţii are nemijlocit o dimensiune strategică. O asemenea accepţiune are

justificare întrucât orice investiţie presupune cheltuieli actuale în speranţa recuperării lor într-un

orizont de timp strategic. Efortul de investiţii se impune a fi astfel dozat şi orientat încât să se

încadreze în structura tipologică a strategiilor firmei investitoare, să favorizeze şi să contribuie la

realizarea obiectivelor strategice. Or, se cunoaşte faptul că există o structură tipologică foarte

variată a strategiilor firmei (strategie de producţie, strategie comercială, strategie financiară,

strategie de marketing etc.), fiecare impunând procedee şi obiective specifice.

În principiu, accepţiunea strategică a deciziei de investiţii presupune:

a. Identificarea gradului în care opţiunile, respectiv proiectele de investiţii, se înscriu în

coordonatele strategiilor firmei sau entităţii investitoare. Ne referim la obiectivele înscrise în

programele strategice pe domenii.

b. Selectarea din portofoliul de proiecte a celor care răspund corespunzător obiectivelor

strategice, respectiv strategiei investitorului. Desigur, o asemenea operaţiune nu se poate realiza

distinct de accepţiunea tehnico-economică a deciziei de investiţii şi nici de cea financiară.

3. Dimensiunea financiară a deciziei de investiţii constituie cel de-al treilea nod

decizional şi cel mai adesea este hotărâtor în derularea sau blocarea procesului investiţional.

În plan tehnico-economic şi chiar în context strategic unele proiecte de investiţii pot fi justificate, bine argumentate şi fundamentate. Şi totuşi ele pot fi blocate, anulate sau amânate în

lipsa resurselor financiare corespunzătoare.

În plan financiar decizia de investiţii implică acţiuni corelate privind:

a) estimarea bugetului de finanţare ca ordin de mărime, în corelaţie cu parametrii tehnici

şi economici ai proiectului;

b) determinarea structurii capitalurilor permanente necesare finanţării proiectului, deci a

resurselor de finanţare internă (amortizare, cotă parte din profit etc.) şi a resurselor de finanţareexternă (aportul acţionarilor, împrumuturi bancare, împrumuturi obligatare, subvenţii, alocaţii

bugetare etc.);

c) Evaluarea costului capitalurilor permanente aferente finanţării proiectului de investiţii

în ideea optimizării structurii bugetului de finanţare în funcţie de costul fiecărei resurse.

5.3. Decizia de investiţii sub incidenţa riscului

- 9 -



5.3.1. Riscuri în investiţii

Riscul reprezintă evenimentul viitor şi incert; posibilitatea de pierdere sau stricăciuni; un

pericol, o primejdie posibilă ..., cu o anumită probabilitate de apariţie, în timp.

Incertitudinea semnifică cunoaşterea aproximativă a evenimentelor posibile, dar nu şi a

posibilităţilor de apariţie.În domeniul investiţiilor riscul poate fi definit ca orice situaţie în care nu se cunosc cu

certitudine caracteristicile unui eveniment viitor, dar în care se cunosc cel puţin numărul de

altemative posibile ale valorilor respective şi posibilitatea de apariţie a fiecăreia dintre ele.11

Abordarea riscului în investiţii pune, în primul rând, problema faptului dacă există un

raport de corelaţie între investiţie şi risc. Răspunsul comportă anumite formulări graduale după

cum urmează:

a) investiţia este generată de nevoi şi trebuinţe individuale şi social-umane; b) investiţia este o cheltuială prezentă pentru satisfacerea unor nevoi şi trebuinţe viitoare;

c) investiţia este o cheltuială prezentă, certă, relativă la un viitor incert;

d) investiţia este o cheltuială prezentă, reală, subiectiv sau obiectiv fundamentată pe un

scop virtual - speranţa satisfacerii nevoilor şi trebuinţelor, obţinerea unui câştig, acoperirea

cererii de mărfuri, bunuri şi servicii, reflectată pe piaţă de nevoia individuală şi socială;

e) investiţia reflectă, în fapt, o formă a ofertei care întâmpină cererea manifestată pe

piaţă;f) investiţia, prin conţinutul său şi prin modul de înfăptuire, constituie ea însăşi un

purtător de risc.

În al doilea rând, abordarea riscului în investiţii impune luarea în considerare a formelor

sale prin prisma raportului de cauzalitate, respectiv: riscul de proiect; riscul de avarie; riscul

politic; riscul economico-financiar.

Riscul de proiect se reflectă prin probabilitatea unor erori privind soluţiile date prin

proiect, responsabilitatea fiind cel mai adesea în sarcina entităţilor de proiectare. Efectele unui

asemenea risc pot fi identificate pe parcursul executării investiţiilor, cu ocazia recepţiei şi punerii

în funcţiune a obiectivelor de investiţii sau chiar pe parcursul perioadei de exploatare. Înlăturarea

unor aspecte ale riscului de proiect presupune atragerea răspunderii proiectantului prin acţiuni

convergente sau divergente, iniţiate de investitor.

Riscul de avarie constituie un risc cu efecte de stadiu fizic, fiind generat, de regulă, de

calamităţi ale naturii (incendiu, trăsnet, furtună, cutremur de pământ, alunecarea terenului,

inundaţie, grindină etc.) sau de culpa unui terţ. Manifestarea unui asemenea risc vizează

obiectivul de investiţii în curs de realizare sau finalizat. Protecţia faţă de riscul de avarie în

11 Heline R., Lafrage O., Pripart, Investissements. Selection et Financement , Paris, 1976, p. 45- 10 -



investiţii este posibilă prin asigurarea lucrărilor de construcţii-montaj la societăţile de asigurare

care au în structura portofoliului o asemenea formă de asigurare.

Riscul politic în domeniul investiţiilor priveşte prioritar cazul investiţiilor realizate de

investitori sau de antreprenori în străinătate. Cauzele care generează un asemenea risc sunt

variate. Între ele reţinem: măsurile luate de statul respectiv care blochează derularea lucrărilor de

investiţii, interdicţia decontării lor, blocarea transferului valutei, interzicerea readucerii de către

investitor a maşinilor, utilajelor şi instalaţiilor, interdicţia valorificării investiţiilor aflate în curs

de execuţie, războiul, războiul civil, grevele, embargoul instituit asupra ţării receptoare a

investiţiilor şi multe alte cauze. Prevenirea unor asemenea riscuri este dificilă. Protecţia faţă de

asemenea riscuri este posibilă, măcar parţial, prin intermediul asigurărilor şi reasigurărilor cu

valenţe internaţionale.

Riscul economico-financiar în investiţii are cauze şi manifestări complexe. Printre cele

mai frecvente cauze sau surse de risc reţinem: erori în analiza oportunităţilor de investiţii;

estimarea incorectă a parametrilor proiectului; evaluarea greşită a cadrului social-economic în

care se încadrează investiţia; supradimensionarea proiectului; imprevizibilitatea mersului

economic (cererea, concurenţa, evoluţia preţurilor etc.); evoluţia cursului valutar, a ratei

dobânzii, a fiscalităţii şi a altor factori. În mod deosebit se remarcă implicaţiile sub aspect

financiar ale riscului în investiţii. Faptul se explică, printre altele, prin aceea că un proiect de

investiţii deşi produce modificări ale parametrilor economici ai firmei (cifra de afaceri, costuri, productivitate etc.) şi implicit asupra performanţelor financiare (profit, lichidităţi etc.), nu poate

reorienta mersul economic general în sectorul respectiv, datorită unor factori exogeni pe care nu-

i poate anihila (concurenţa, restricţiile legislative, inflaţia etc.).

Apoi, prevenirea sau evitarea unor riscuri ale investiţiilor sunt dependente de capacitatea

de autofinanţare, costul resurselor, costul capitalurilor permanente, variaţia valorii în timp a

banilor (deci a valorii actuale nete) şi de alţi factori.

5.3.2. Metode de analiză a riscului în investiţii

În teoria investiţiilor se afirmă că riscul financiar al investiţiilor poate fi abordat în două

coordonate esenţiale, şi anume:12 a) riscul fluxurilor de încasări, respectiv, riscul veniturilor şi b)

riscul fluxurilor de plăţi, respectiv riscul costurilor. Riscul veniturilor şi costurilor este

semnificativ asupra proiectelor de investiţii şi are influenţă mare asupra activităţii investitorului

mai ales în cazul investiţiilor noi, a investiţiilor de dezvoltare şi strategice. În schimb, este redus

în cazul investiţiilor de ameliorare a condiţiilor de muncă şi a celor privind protecţia mediului.

12 Cocriş V., Işan V., Economia afacerilor , Editura Grafix, laşi, 1995, p.252- 11 -



Riscul în investiţii comportă cauze şi manifestări specifice în funcţie de natura şi scopul

investiţiilor (investiţii pentru reducerea costurilor producţiei, de modernizare, de extindere şi

dezvoltare, strategice, de ameliorare a condiţiilor de muncă, pentru protecţia mediului,

plasamente financiare etc.).

În timp s-au conturat diverse metode de analiză a riscului în investiţii, care de altfel pot fi

încadrate în două categorii, respectiv: metode subiective şi metode obiective. Cu privire la

încadrarea în aceste două categorii a diverselor metode de analiză a riscului, la utilitatea şi

semnificaţia lor nu s-a realizat un consens.13

1. Metode subiective

Metodele subiective de analiză a riscului în investiţii include: metoda informală, metoda

raportului VAN-Dra, metoda ajustării ratei de actualizare, metoda ratei de randament prag,

metoda „echivalentului cert" etc.

1. Metoda informală sau intuitivă de sesizare şi identificare a riscului în investiţii are

caracter empiric. În fapt, această metodă presupune compararea proiectelor concurente prin

prisma Valorii actuale nete - VAN şi alegerea proiectului care generează Valoarea actuală netă

mai ridicată, considerându-l mai puţin riscant. Metoda este simplă şi nu necesită calcule

laborioase.

2. Metoda raportului dintre Valoarea actuală netă şi Durata de recuperare actualizată

(VAN - Dra) are ca bază de referinţă faptul că un proiect de investiţii devine prioritar în luarea

deciziei dacă generează un flux de venituri actualizate - VAN (efecte valorice) mai mare, într-un

orizont de timp mai redus - Dra.

Metoda are capacitate informaţională limitată, întrucât se ignoră evoluţia posibilă,

probabilă, variabilă a fluxului de venituri, după expirarea duratei de recuperare. Apoi, distribuţia

fluxurilor de venituri aferente unor proiecte supuse analizei este, sau poate fi, variată în timp,

inclusiv datorită ratei de actualizare, generând aprecieri incorecte asupra unor proiecte. Totuşi, pentru analiza riscului unor proiecte a căror durată de viaţă este redusă metoda se poate dovedi

oportună.

3. Metoda bazată pe flexibilitate constă în adoptarea unor proiecte care să comporte

flexibilitate tehnică şi flexibilitate financiară.

Flexibilitatea tehnică presupune realizarea proiectelor de investiţii în tranşe pentru ca

investitorul să poată opera modificările ce se impun pe parcursul executării investiţiei.

13 Pilverdier - Latreyte Josette, Finance d'entreprise, Ed. Economica, Paris, 1993, , Levasseur M., Quintart A., Finance, Ed. Economica, Paris, 1992, p.484; Cocriş V., Işanl Op. cit., p.253

- 12 -



Flexibilitatea financiară a proiectelor de investiţii implică evitarea riscurilor prin

adoptarea proiectelor care implică transformarea rapidă a unui activ în lichidităţi cu un cost cât

mai redus. Desigur se dă prioritate investiţiilor financiare în detrimentul investiţiilor corporale.

4. Metoda utilizării criteriului duratei de recuperare (criteriul întârzierii recuperării)

constituie o metodă previzională empirică. Se caracterizează prin faptul că susţine oportunitatea

proiectului recuperat din venit, în cel mai scurt timp, dar ignoră variaţia veniturilor.

5. Metoda „echivalentului cert” denumită şi metoda majorării şi diminuării arbitrare sau

subiective14 constă în subevaluarea veniturilor sau supraevaluarea cheltuielilor, respectiv

convertirea acestora cu ajutorul unui coeficient variind între 0 şi 1. Acest coeficient este cu atât

mai redus cu cât riscul asociat la venitul viitor este mai ridicat.

Metoda echivalentului cert pleacă de la premisa că majoritatea investitorilor sunt aversivi

faţă de risc şi deci preferă câştiguri mai mici, dar certe. Echivalentul cert (α) este raportul între

fluxul de lichidităţi cerute (impuse) de investitor, ca fiind certe (Fc h) şi fluxurile de lichidităţi

aşteptate, incerte (Fah) la momentul respectiv (h), adică:

hh

h

Fc

Faα = ,

iar ( )( )

( )

nhh

0h 1 fr

FVAN I

1 r =

α= − α +

+∑ .

Proiectele de investiţii sunt ajustate cu riscul specific. Fluxurile de lichidităţi incerte sunt

transpuse în echivalenţe certe şi apoi se determină Valoarea actuală netă „echivalentă cert".

Pentru actualizare se foloseşte rata de randament a activelor financiare fără risc (r fr ) şi nu costul

capitalurilor permanente.

6. Metoda ajustării ratei de actualizare cu o „primă de risc" constă în luarea în considerare

a unei rate de actualizare impuse de riscul asociat proiectului, deci mai mare decât costul

capitalului, dacă proiectul este riscant.

Prima de risc este stabilită ca diferenţă între costul capitalului (Ck) şi rata dobânzii

aferentă titlurilor financiare fără risc (r fr ), respectiv:

r fr P Ck r = − .

Se apreciază că metoda are aplicabilitate în evaluarea riscului asociat proiectelor de

investiţii cu valoare redusă, facilitând luarea unor decizii corecte. Nu se poate ignora însă faptul

că primele de risc asociate proiectelor sunt diferenţiate pe criterii subiective. Pe de altă parte se

formulează opinii conform cărora în plan teoretic metoda „echivalentului cert” este superioară

metodei ratei de actualizare ajustate.

14 PilverdierL. J., Op. cit., p.342- 13 -



7. Metoda ratei de randament prag este similară metodei ratei de actualizare ajustate. În

cadrul acestei metode însă, pentru evaluarea rentabilităţii proiectului se utilizează rata internă de

rentabilitate, în locul Valorii actuale nete. Deci, rata de randament ajustată cu prima de risc,

pentru un anumit proiect, îndeplineşte funcţia de „prag” pentru admiterea sau respingerea altor

proiecte. Metoda are caracter subiectiv şi este insuficient fundamentată dar, fiind exprimată prin

mărimi relative, ea devine facilă în plan practic.

- 14 -



2. Metode obiective

Metodele obiective de analiză a riscului proiectelor de investiţii se caracterizează prin

faptul că încearcă să cuantifice obiectiv variabilitatea randamentelor proiectelor de investiţii.

Principalele metode obiective de analiză a riscului sunt:15 metoda abaterii standard şi a

coeficientului de variaţie; analiza sensibilităţii proiectelor de investiţii; metoda simulării

probabilistice; metoda arborelui de decizie.

1. Metoda abaterii standard şi a coeficientului de variaţie implică o serie de ipoteze,

respectiv:

a) faptul că valorile pe care le ia o variabilă aleatoare asociată unui proiect de investiţii

sunt independente unele de altele, în orice moment de referinţă; valorile sunt distribuite, în timp,

conform legii normale; valorile sunt determinate de hazard;

b) valorile care caracterizează un proiect (costuri, venituri, capitaluri investite, valoarea

reziduală etc.) sunt evaluate la niveluri probabile;

c) rata de actualizare este apreciată a fi rata randamentului activelor financiare fără risc.

În contextul enunţat s-a exprimat opinia privind calcularea abaterii standard şi a

coeficientului de variaţie pentru principalii indicatori de rentabilitate a proiectelor de investiţii.

Evitarea riscului ia în considerare două ipoteze, astfel:

– în cazul unui singur proiect implicat în analiză acesta poate fi acceptat dacă valoarea

actuală netă medie este pozitivă, iar coeficientul de variaţie a VAN este inferior unei normeimpuse subiectiv;

– în cazul analizei riscului mai multor proiecte de investiţii se iau în considerare toate

combinaţiile posibile, apoi se determină abaterea standard şi coeficientul de variaţie pentru VAN

globală a fiecărei combinaţii.

Abaterea standard măsoară dispersia evenimentelor posibile în jurul mediei exprimând

rădăcina abaterilor medii pătratice ( σ ), respectiv:

( )n 2

i ii 1

P X=

σ = × − µ∑

în care dispersia mediei (μ) se stabileşte astfel:

n

i ii 1

X P=

µ = ×∑ ,

iar numărul de abateri standard de la medie (z) este:

Xz

− µ=

σunde: Xi - evenimentul pentru cazul i;

15 Cocriş V., Işan V., Op. cit., p. 288; Levasseur M., Quintart A., Op. cit., p. 482- 15 -



Pi - probabilitatea producerii evenimentului m cazul i;

n - numărul de evenimente posibile.

Coeficientul de variaţie (υ) leagă dispersia evenimentelor de medie prin raportul dintre

abaterea standard şi dispersia medie, astfel:

συ =

µ.

Metoda abaterii standard se poate aplica şi la alţi indicatori de apreciere a eficienţei

proiectelor de investiţii, între care rata internă de rentabilitate - RIR; indicele de profitabilitate

(sau coeficientul rentabilităţii actualizate - Kra).

1. Metoda analizei sensibilităţii proiectelor de investiţii presupune determinarea

sensibilităţii randamentului proiectului de investiţii la modificările unei anumite variabile.

Analiza sensibilităţii proiectelor de investiţii arată cât de mult se va modifica VAN a unui proiect

ca urmare a modificării fluxurilor de lichidităţi. În principiu, este necesară formularea a trei

scenarii privind lichiditatea netă (optimist, pesimist şi neutral). Pentru fiecare scenariu se

determină valoarea actuală netă - VAN şi astfel poate fi identificată varianta care implică riscul

minim.

Metodologic, aplicarea metodei presupune modificarea succesivă a fiecărui parametru al

proiectului, ceilalţi parametri fiind menţinuţi neschimbaţi, iar pe această bază se determină

valoarea actuală netă. După aplicarea acestei proceduri se ordonează rezultatele în ordineacrescătoare a riscului fiecărei variante.

Metoda are anumite limite pentru că ea nu separă variantele în: acceptabile şi

inacceptabile, ci le ordonează doar în funcţie de sensibilitatea lor la variaţia parametrilor

proiectului. Apoi, VAN poate avea uneori valoare negativă ceea ce complică situaţia.

3. Metoda simulării probabilistice a riscului constituie o metodă de evaluare a riscului, în

general, vizând, deci, şi domeniul investiţiilor. Ca orice risc, riscul în investiţii poate avea

„şansa” de a se produce sau nu, fiind asociat astfel conceptului de probabilitate. Cu alte cuvinte,riscul se referă la probabilitatea ca efectele sperate (randamentele) ale investiţiilor să se realizeze

în proporţie mai redusă, să se realizeze la nivelul sperat ori să nu se realizeze.

Probabilităţile obiective nu acoperă decât o mică parte din domeniul deciziilor economice

întrucât în cazul acestora din analiză trebuie să rezulte numărul de cazuri favorabile şi numărul

cazurilor posibile în manifestarea fenomenului, toate cazurile trebuind să aibă probabilităţi egale

de a se produce. Există probabilităţi obiective atunci când dispunem de un număr mare de

observaţii ale unui fenomen repetabil. Deci raţionamentul, într-un caz, şi observarea statistică, pede altă parte, conduce la afirmaţia conform căreia un fenomen evoluează în context probabilistic.

Reiese că probabilităţile obiective au câmp de manifestare, în mod deosebit, în asigurări.- 16 -



Probabilităţile subiective sunt asociate domeniului investiţiilor. Faptul se explică prin

aceea că în luarea deciziilor de investiţii investitorul se află cel mai adesea sub incidenţa unor

conjuncturi, eventualităţi noi, care nu pot fi observate, cercetate, apreciate prin prisma

repetabilităţii lor. Este cazul deciziilor de investiţii unicat sau puţin repetabile.

Metoda simulării probabilistice ţine cont de mai mulţi parametri susceptibili a fluctua în

acelaşi timp şi presupune că fluctuaţiile posibile ale fiecărui parametru sunt reprezentate de o

distribuţie de probabilităţi.

Modelul de simulare presupune mai multe faze:

- identificarea variabilelor sensibile care pot influenţa rentabilitatea proiectului;

- evaluarea distribuţiei de probabilităţi privind modificările posibile ale valorii

variabilelor proiectului (capitaluri, fluxuri de venituri, valoarea reziduală etc.);

- construirea tabelului cu numere aleatoare;

- divizarea tabelului pentru a stabili clase de distribuţie de probabilităţi ale valorii

variabilelor;

- stabilirea logicii de calcul a VAN;

- calculul VAN în funcţie de datele simulate;

- clasarea VAN în funcţie de distribuţiile de probabilităţi.

Metoda simulării probabilistice este complexă întrucât necesită un volum de informaţii

mare, prelucrări laborioase şi costisitoare, dar are avantajul de a surprinde influenţa simultană adiferitelor variabile asupra eficienţei proiectului apreciat prin prisma valorii actuale nete sau ratei

interne de rentabilitate.

4. Metoda analizei medie-varianţă. Prin raportare la analiza sensibilităţii, ipotezele

considerate în analiza medie-varianţă sunt furnizate de gradele de verosimilitate cuantificate prin

probabilităţi.

Se presupune că parametrii calculului rentabilităţii proiectului, cu excepţia ratei de

actualizare, pot lua una din valorile în care fiecare are o şansă sau probabilitate specifică deapariţie.

Pentru un proiect de inovare este inevitabil ca probabilităţile să fie subiective.

Pentru un proiect de dezvoltare, modernizare datele istorice există şi pot ajuta la

construirea distribuţiilor de probabilităţi obiective.

Analiza medie-varianţă comportă, mai întâi, un studiu al distribuţiei valorilor fluxurilor

de venituri anuale şi apoi un studiu al distribuţiei valorilor VAN pe toată durata de viaţă a

proiectului. Metoda implică deci: estimarea mediei (speranţei matematice) a unui flux de

venituri; stabilirea varianţei acestui flux de venituri; determinarea abaterii acestor fluxuri.

- 17 -



Raţionamentul este relevant atât asupra valorilor neactualizate, cât şi asupra valorilor

actualizate.16

- în cazul valorilor neactualizate:

- media unui flux de venit ( )tF la timpul t este egală cu:

mt

t xt xtx 1

F F P=

= ×∑

- variaţia acestui flux de venit ( )2tFσ este:

( )mt 22

t xt t xtx 1

F F F P=

σ = − × ∑

- abaterea acestor fluxuri (σ) este egală cu rădăcina pătrată a varianţelor lor:

mt 2

xt t xtx 1

F F P=

σ = − × ∑

unde: mt - numărul de fluxuri posibile la timpul t;

Fxt - fluxul posibil x la timpul t;

Pxt - probabilitatea realizării fluxului x la timpul t.

În cazul valorilor actualizate:

- media valorii actuale nete VAN rezultă din relaţia:

( )

nt

tt 1

FVAN1 r =

=+

∑ ;

- variaţia Valorii actuale nete σ2(VAN) impune formularea unor ipoteze privind legăturile

între fluxurile respective, în timp şi determinarea conform relaţiei:

( )( )

( )

2n2 t

2tt 1

FVAN

1 r =

σσ =

+∑ ;

- coeficientul de variatie ( )K ν

va fi:

( )VANK

VAN ν

σ= .

5. Metoda arborelui decizional poate fi abordată în cazul când decizia de investiţii se

prezintă ca o suită de secvenţe, de etape, fiecărei etape corespunzându-i anumite reacţii

(alternative) posibile. Este cazul unor proiecte care admit mai multe alternative; fiecare

alternativă se caracterizează prin parametri specifici (efort, efecte). Ca atare calcularea VAN şi a

riscului se impune pentru fiecare alternativă, secvenţial, rezultatele fiind reflectate arborescent.

16 Levasseur M., Quintart A., Op. cit., p.489- 18 -



Există diverse alternative, situaţii privind analiza riscului investiţional prin metoda

arborelui decizional. Le vom sintetiza fără a intra în detalii:

- legătura între fluxurile de venituri în timp şi probabilităţile condiţionale de realizare a

lor;

- realizarea investiţiei pe etape în timp, fapt care leagă fiecare variantă decizională

ipotetică de evenimentele impuse şi probabilităţile iniţiale şi condiţionale;

- legăturile între rata de actualizare fără risc şi rata cu risc prin prisma coeficientului

echivalent cert, în cadrul evaluării eficienţei (rentabilităţii) unui proiect de investiţii;

- relevarea incidenţei inflaţiei asupra fluxurilor şi asupra rentabilităţii unui proiect (prin

aplicarea la fiecare element de flux a unei rate specifice de inflaţie şi realizarea calculelor de

eficienţă economică).

5.4. Reflectarea deciziei de investiţii în practica social-economică din ţara noastră

Mutaţiile social-politice din ţara noastră, în perioada de tranziţie, au generat implicaţii şi

asupra cadrului practic vizând decizia de investiţii. În fapt a avut loc un proces de descentralizare

decizională, de autonomizare a investitorului - decident şi de corelare a opţiunii de a investi cu

potenţa de a finanţa.

În plan practic, decizia de investiţii aparţine investitorului. În cazul investiţiilor publice,la instituţii şi regii, decizia de investiţii se ia de către ordonatorul de credite (principal, secundar

sau terţiar), competenţele fiind stratificate în funcţie de valoarea investiţiilor şi natura lor. În plan

documentar, decizia de investiţii se concretizează în hotărâre a Guvernului, ordin al ministrului

de resort, decizie a conducătorului instituţiei, regiei etc.

În cazul investiţiilor unor entităţi autonome (societăţi comerciale) decizia de investiţii

aparţine adunării generale a acţionarilor sau conducătorului unităţii, după caz. Ea se regăseşte în

hotărârea adunării generale a acţionarilor sau în ordinul, decizia organelor de conducere.Reflectarea deciziei de investiţii în plan practic, printr-un document specific, nu

constituie un moment final în procesul decizional, ci un moment calitativ. Verificarea acestui

moment calitativ are loc o dată cu şi prin traducerea în fapt a deciziei.

5.5. Dezinvestiţia în context decizional financiar

- 19 -



Dezinvestiţia constituie la prima vedere renunţarea la exploatarea unui activ devenit

inadecvat pe plan economic. Dar, în acelaşi timp, se mizează pe ideea că resursele disponibilizate

pot fi folosite în activităţi mai rentabile.

Dezinvestiţia este, în anumite cazuri, un act accidental, izolat şi puţin sistematic aplicat

într-o situaţie urgentă care scapă, în parte, pârghiilor manageriale tactice ale întreprinderii.

În alte cazuri, dezinvestiţia este o operaţie pregătită cu grijă în cadrul practicii de gestiune

a întreprinderii. Ea constă în retragerea sistematică a unui produs comercializat, după un termen

îndelungat, când acţiunea pare compromisă sau cedarea către un terţ, unei firme concurente, a

unei părţi din activitate prin vânzare, o parte care nu se mai încadrează orientărilor şi obiectivelor

strategice ale întreprinzătorului.

Dezinvestiţia nu trebuie interpretată strict ca operaţiune inversă investiţiei. Conceptual,

dezinvestiţia se situează într-o perspectivă de strategie a întreprinderii. Un proiect de

dezinvestiţie implică stabilirea fluxurilor şi parametrilor financiari, iar luarea deciziei se bazează

pe calcule de rentabilitate şi pe criterii economice de alegere, inclusiv pe raţionamente ce vizează

oportunităţile multiple şi conjunctura raportului dintre dezinvestiţie şi reinvestiţie.

În acest context ne vom referi la: concepţia strategică a dezinvestiţiei; procesul de alegere

a dezinvestiţiei; raţionamente privind oportunităţile de dezinvestire şi reinvestire.

1. Concepţia strategică a dezinvestiţieiPunctul de plecare îl constituie faptul că dezinvestiţia nu constituie un eşec în activitatea

unei firme, ci, dimpotrivă, efectul unei decizii conştiente şi raţionale la un anumit moment.

Adică renunţarea la exploatarea în continuare a unui activ material, în măsura în care acest fapt

se dovedeşte a fi ineficient. Renunţarea la exploatarea activului respectiv poate avea loc prin

dărâmare, transfer, deconstrucţie etc., în funcţie de oportunitatea considerată viabilă de către

agentul economic.

Dezinvestiţia se poate realiza la sfârşitul unei activităţi în două sisteme: orizontal şi

vertical. În primul caz, produsul se scoate din fabricaţie, se demontează sau se închide uzina sau

secţia de exploatare. În al doilea caz, se izolează activităţile care privesc realizarea unui produs,

(serviciu), deci aprovizionarea, fabricaţia şi comercializarea.

Dezinvestiţia se poate realiza însă şi pe parcursul derulării unei activităţi, în care caz ea

va surprinde toate fazele în care se identifică (lucrări de investiţii, aprovizionări cu bunuri

aferente, lansare în exploatare, producţie în curs de fabricaţie etc.), precum şi operaţiunile

financiare (cesiunea unor participaţii etc.) sau operaţiuni imobiliare (cu terenuri şi construcţii).

Dezinvestiţia poate viza produse în declin, secţii de producţie cu activitate sub nivelul

normal, echipamente uzate etc. Acest fapt se reflectă în scăderea sau lipsa rentabilităţii. Pe de

- 20 -



altă parte, dezinvestiţia poate viza realocarea mijloacelor şi reafectarea resurselor spre

oportunităţi financiare foarte interesante (produse noi, dezvoltarea unor activităţi existente etc.).

În mod evident dezinvestiţia intră în competiţie cu alte soluţii: o investiţie de dezvoltare

care generează venituri; o investiţie de raţionalizare care permite reducerea costurilor de

producţie etc.

În plan financiar dezinvestiţia constituie o „destrucţie creativă", întrucât oferă ocazia

redistribuirii sau reorientării unor resurse de natură financiară, în cadrul întreprinderii, cu o mai

mare eficacitate.

Strategia dezinvestiţiei are o importanţă deosebită şi, în mod logic, ridică o serie de

probleme, între care:

a) dificultatea stabilirii unor proiecte programe şi planuri de dezinvestiţie;

b) greutatea aprecierii oportunităţii operaţiunii pe baza rentabilităţii şi riscului;

c) încadrarea dificilă a dezinvestiţiei în opţiunile strategice fundamentale ale

întreprinderii.

Găsirea răspunsului la problemele enunţate anterior este posibilă în marile grupuri

industriale. Ideea care se formulează consistă în faptul că fiecare investiţie sau activitate trebuie

să facă obiectul unui control de gestiune a posteriori, care să permită identificarea oportunităţii şi

a momentului optim al dezinvestiţiilor. Transpunerea în fapt a unui asemenea demers implică o

abordare pe etape, şi anume în: 1) etapa realizării investiţiei; 2) etapa exploatării investiţiei.1) În etapa realizării investiţiei controlul de gestiune poate identifica o serie de aspecte

care ar putea să indice, încă în această etapă, oportunitatea dezinvestiţiei. Câteva dintre ele:

măsura în care şantierul corespunde proiectului investiţiei şi este autorizat legal; respectarea

stadiilor în derularea şi terminarea lucrărilor; corespondenţa între previziuni şi costurile reale;

necesitatea revizuirii calcului costurilor şi rentabilităţii; dacă nu cumva se impune reconsiderarea

unora dintre contractele perfectate în trecut cu furnizorii de echipamente, cu antreprenorii etc.;

dacă plăţile pentru manopera de construcţii sunt corelate cu graficul realizării lucrărilor deinvestiţii şi cu prevederile din bugetul de finanţare a investiţiei; existenţa unor modificări majore

care pot genera, justifica întreruperea lucrărilor.

2) În etapa exploatării obiectivului se impune controlul de gestiune asupra diferenţelor

care apar între previziuni şi realizări efective (cifra de afaceri, costuri variabile şi costuri fixe),

apoi cu privire la necesarul suplimentar de fond de rulment etc. Mai concret, pot fi urmărite

aspecte privind: raportul dintre venituri, preţuri şi (cantităţi) volumul produselor fabricate;

existenţa bugetului promoţional; factorii de performanţă în obţinerea veniturilor; segmentele de

piaţă vizate; dificultăţile tehnice de aprovizionare; nivelul productivităţii muncii şi randamentul

utilajelor.

- 21 -



Prin această prismă, dezinvestiţia se situează într-o optică de raţionalizare a capitalului

întreprinderii, de conversie strategică privind redefinirea rolului diferitelor active ale

întreprinderii şi redistribuirea resurselor, implicit prevenirea riscurilor.

Dezinvestiţia, în economia întreprinderii, poate fi abordată în corelaţie cu factorii de

influenţă şi cei care o frânează, ca şi prin luarea în considerare a căilor de înfăptuire.

Între factorii care influenţează dezinvestiţia, unii sunt exogeni (supra-producţia unor

produse care satisfac nevoi similare de consum, declinul general al sectorului de activitate,

conjunctura, concurenţa, tehnologia etc.). Alţii sunt endogeni (modificarea obiectivelor şi

politicii generale a întreprinderii, o structură de producţie depăşită, neviabilă, încărcarea sub

capacitate a maşinilor şi utilajelor, dificultăţi de aprovizionare latente, uzura tehnică sau

economică a echipamentelor; slaba calificare a forţei de muncă, subcapitalizarea etc.).

Dezinvestiţia poate fi adesea frânată, chiar dacă logica economică o recomandă. Câteva

elemente inhibante sunt: divergenţele dintre grupurile de acţionari sau dintre acţionari şi

conducători, directori; ideea pierderii prestigiului profesional, incapacitatea de a recunoaşte

erorile manageriale; riscul unor conflicte profesionale şi sociale, lipsa motivării acţiunii în cadrul

şi în afara întreprinderii. Operaţiunea poate fi frânată şi de alte cauze, cum ar fi: efectul negativ

al suprimării unui produs asupra celorlalte produse din portofoliul întreprinderii; pierderea unor

furnizori şi clienţi ca urmare a renunţării la producerea unui anumit produs; efectele scăderii

cifrei de afaceri, urmare dezinvestiţiei. Unele dintre aceste elemente pot fi cuantificate şiintegrate în calcule de rentabilitate.

Modalităţile de realizare a dezinvestiţiilor industriale sunt, după caz: desfiinţarea;

vânzarea în bloc sau cesiunea; transferul sau reutilizarea internă.

Desfiinţarea implică oprirea progresivă a unei activităţi cu recuperarea capitalului investit

prin realizări, lichidarea producţiei sau vânzarea activelor imobile şi recuperarea necesarului de

fond de rulment. Sub aspect financiar, întreprinderea va obţine lichidităţi.

Vânzarea în bloc sau cesiunea constă în cedarea globală a unui patrimoniu, în cadrul uneitranzacţii financiar-fiscale (sciziune, fuziune, absorbţie, filiaţiune).

Transferul sau reutilizarea internă presupune oprirea progresivă a unei activităţi prin

dezafectare şi realizarea unei alte activităţi, fapt ce implică luarea în considerare a unei valori de

utilizare pentru activele imobilizate şi a fluxului de oportunitate.

2. Procesul dezinvestiţiei

Într-un context procesual dezinvestiţia implică: 1) identificarea şi abordarea fluxului şi

parametrilor financiari şi 2) stabilirea criteriilor de decizie a dezinvestirii.

a. Fluxul şi parametrii financiari ai dezinvestiţiei

- 22 -



Dezinvestiţia semnifică recuperarea „azi” a unor sume de bani dintr-o activitate sau din

folosirea unor active a căror exploatare se impune a fi blocată, eliminată pentru a nu genera în

perspectivă efecte negative.

Parametrii financiari ai dezinvestiţiei sunt: valoarea recuperabilă, durata de viaţă restantă;

fluxul de venituri pierdute; valoarea reziduală viitoare pierdută; rata de actualizare.

- Valoarea recuperabilă a unei dezinvestiţii constituie fluxul real de capitaluri formate de

venitul realizat de activele asociate activităţii de referinţă, încheiate, diminuat cu cheltuielile

aferente acestei acţiuni. Prin urmare, fluxul monetar pozitiv al valorii recuperabile, actualizat cu

rata marginală a capitalului, se diminuează cu fluxul monetar negativ reflectat de cheltuielile cu

dezinvestiţia (demontare, demolare, indemnizaţii salariale, cheltuieli de valorificare, cheltuieli de

schimbare a amplasamentului, formare a personalului şi organizare a atelierelor etc.). Prezintă

importanţă ritmul dezinvestirii şi al recuperării capitalurilor din această operaţiune, precum şi

evoluţia cheltuielilor din bugetul de trezorerie al dezinvestiţiei.

- Durata de viaţă restantă a activelor supuse dezinvestirii se poate stabili luând ca bază

informaţiile a posteriori cu privire la investiţie, dar se impune a fi actualizate la condiţiile

concrete ale exploatării şi efectelor investiţiei, la momentul deciziei de dezinvestiţie.

- Fluxul de venituri pierdute se înscrie între momentul opţiunii de a declanşa dezinvestiţia

(deci momentul actual) şi anul prevăzut pentru scoaterea din funcţiune, în cadrul duratei de

exploatare stabilite. Reflectă excedentul (rezultatul) brut de exploatare după impozitare şieconomia fiscală asupra amortismentelor.

Schematic, fluxul de venituri pierdute (Fvp) însumează excedentul net de exploatare

pierdut (ENE p) şi economia fiscală asupra amortismentelor pierdute (Efa p):

vp p pF ENE Efa= +

în care:

( )ENE EBE 1 i= −

iar p e eEBE CA CV CF= − −

unde: EBE reprezintă excedentul brut de exploatare;

i - rata (cota) de impozit;

CA p - cifra de afaceri pierdute;

CVe - cheltuielile variabile evitate;

CFe — cheltuielile fixe evitate.

- Valoarea reziduală viitoare pierdut ă reflectă valoarea netă a veniturilor aferente

imobilizărilor şi valorii de recuperat a nevoii de fond de rulment care nu se vor recupera la

sfârşitul fiecărui an în cadrul duratei de viaţă restante a activităţii.

- 23 -



- Rata de actualizare corespunde costului capitalului sau ratei de respingere aplicabile

unei activităţi, cu luarea în considerare a caracteristicilor de risc, similare proiectelor de

investiţii.

b. Criterii financiare de decizie privind dezinvestiţia

Evaluarea financiară a dezinvestiţiei consistă în a compara valoarea recuperabilă astăzi cu

valoarea actualizată a fluxurilor de venituri viitoare pierdute, prima mărime impunându-se a fi

pozitivă. Trei întrebări sunt inevitabile în legătură cu dezinvestiţia, şi anume: Să se facă sau nu?

Când se justifică? Cum să se facă? Răspunsul se reflectă în fapt în efectele operaţiunii:

1) Sub aspect temporal, alegerea momentului dezinvestiţiei trebuie să depăşească stadiul

unei simple alternative „a dezinvesti" sau „a continua".

2) Pentru a lua o decizie corectă cu privire la dezinvestiţie este necesar a lua în

considerare modificările care se produc, an de an, vizând previziunea fluxului de venituri,

valorile recuperabile etc.

3) În funcţie de criteriile menţionate, dezinvestiţia se impune a fi tratată secvenţial, an de

an, decizia fiind alternativa: dezinvestiţie imediată sau continuarea activităţii încă un an şi

reluarea algoritmului decizional.

4) Algoritmul cercetării unei politici optimale de dezinvestiţie comportă trei variante

esenţiale:- dacă valoarea recuperabilă astăzi este inferioară valorii actuale a fluxurilor de venituri

viitoare pierdute, la finele duratei restante de viaţă a activităţii valoarea actuală netă este negativă

pentru dezinvestiţie. Atunci se impune menţinerea activităţii, încă un an, şi reluarea analizei cu

datele disponibile peste un an;

- dacă valoarea recuperabilă astăzi este superioară valorii actuale a fluxurilor de venituri,

valoarea actuală netă este pozitivă pentru dezinvestiţie. În acest caz este important a confrunta

valoarea recuperabilă astăzi cu valoarea actuală a fluxului de venituri pierdute pentru o durată deviaţă restantă mai scurtă. Această procedură iterativă poate constitui o alternativă de alegere şi de

decizie.

În consecinţă, momentul optim al dezinvestiţiei este acela în care valoarea recuperabilă

este superioară tuturor valorilor actualizate ale fluxului de venituri viitoare pierdute care

corespund tuturor duratelor de viaţă restante posibile.

3. Raţionamentul privind oportunităţile în raportul dezinvestiţie-reinvestiţie

Oportunităţile în raportul dezinvestiţie-reinvestiţie sunt variate şi complexe:

- 24 -



A. În absenţa raţionalizării capitalului, de regulă, valoarea recuperabilă a unui proiect de

dezinvestiţie alimentează bugetul de finanţare al întreprinzătorului, având efecte asupra structurii

financiare a întreprinderii.

Dimpotrivă, în cazul raţionalizării capitalului se impun suplimentar două elemente. Ele se

referă la parametrii financiari ai oportunităţilor de reinvestiţie, precum şi la variante ale

reinvestiţiei. De regulă, procedura consistă în:

1) Dezinvestirea unei activităţi nerentabile şi alocarea valorii recuperabile unei

oportunităţi de reinvestiţie rentabilă.

2) Dezinvestirea unei activităţi încă rentabile pentru a aloca valoarea recuperabilă unei

oportunităţi de reinvestiţie mai rentabilă.

B. Oportunităţile de reinvestire pe seama dezinvestiţiei sunt variate ca natură şi niveluri

de rentabilitate. Ele constau, după caz, în:

1) Lansarea unor activităţi noi (în proiecte de inovare, diversificare, reconversie etc.) a

căror apreciere are loc pe criterii de rentabilitate.

2) Expansiunea activităţilor existente printr-un proiect de dezvoltare, apreciat similar cu

cel anterior.

3) Modernizarea sau creşterea productivităţii activităţilor existente, în care caz aprecierea

vizează economia la costurile de exploatare.

4) Refacerea fondului de rulment al întreprinderii, care consistă în fortificarea structuriifinanciare a întreprinderii prin alimentarea capacităţii de autofinanţare. Se apreciază prin prisma

costului mediu ponderat al capitalului întreprinderii.

5) Achiziţia unor active financiare (deci valori mobiliare, plasamente pe termen lung sau

pe termen scurt) a căror apreciere se face în funcţie de efectele financiare specifice şi de valoarea

veniturilor sperate pentru activele financiare respective la finele perioadei, pe baza unei rate de

actualizare care exprimă riscul specific operaţiunii.

6) Rambursarea datoriilor financiare. În asemenea cazuri dezinvestiţia poate fi ea însăşigenerată de existenţa unor datorii, împrumuturi generatoare de cheltuieli financiare, a căror

reducere se impune cu necesitate.

C. Un nou proces de decizie: dezinvestiţie-reinvestiţie. Raţionamentul se bazează pe

ipoteza unui singur proiect de dezinvestiţie şi respectiv de reinvestiţie, care sunt identice prin

durata de viaţă şi prin suma dezinvestită-reinvestită:

1) Se începe cu determinarea rentabilităţii de oportunitate a reinvestiţiei, respectiv a

valorii actuale nete maximale;

2) Se calculează, pentru proiectul de dezinvestitie, toate valorile actuale posibile ale

fluxurilor de venituri viitoare pierdute;

- 25 -



3) Se compară apoi valoarea recuperabilă astăzi cu valoarea actuală maximală.

În efect:

1. Dacă valoarea recuperabilă este superioară, valoarea actuală netă este pozitivă pentru

dezinvestiţie. Deci, dezinvestiţia se poate realiza imediat şi se poate lansa proiectul de

reinvestire.

2. Dacă valoarea recuperabilă este inferioară, valoarea actuală netă este negativă pentru

dezinvestiţie (sau valoarea actuală netă este pozitivă pentru activitatea următoare). Atunci se

confruntă această valoare actuală netă cu aceea a proiectului de reinvestiţie, existând două

alternative:

a) dacă este superioară impune restudierea, după un an, în lumina noilor informaţii

disponibile şi renunţarea la proiectul de reinvestiţie;

b) dacă este inferioară valorii proiectului de reinvestiţie se impune dezinvestirea imediată

a activităţii şi lansarea proiectului de reinvestiţie.

Fiind vorba în fapt de două proiecte, primul de dezinvestiţie, al doilea de reinvestiţie, cele

două proiecte apreciate cu ajutorul ratei interne de rentabilitate folosită în calculul valorii actuale

nete, prezintă unele complicaţii (capcane). Şi aceasta, atât în cazul în care se decide dezinvestirea

în funcţie de rata internă de rentabilitate cea mai ridicată, cât şi în cazul în care nu se alege

dezinvestirea, dacă valoarea actuală netă în activitatea viitoare este pozitivă.

Într-adevăr, nu pot fi ignorate câteva constatări, astfel:- riscurile proiectelor pot fi radical diferite, iar rata internă de rentabilitate nu poate ţine

seama de acest fapt;

- rata internă de rentabilitate a reinvestiţiei poate fi inferioară ratei de respingere aplicate

reinvestiţiei şi este în consecinţă exclusă, urmând a fi folosită ca rată de actualizare pentru

calculul valorii actuale nete la un alt proiect.

Un nou portal informaţional!

Dacă deţii informaţie interesantă si doreşti să te imparţi cu noi atunci scrie la adresa de e-mail : [email protected]

mailto:[email protected]

mailto:[email protected]

Decizia_de_investi+úii_+ƒi_dezinvesti+úii

Documents

Transcript of Decizia_de_investi+úii_+ƒi_dezinvesti+úii