6.3. Costul capitalului de împrumut

În general, capitalul împrumutat este reprezentat de:

- împrumutul bancar;

- împrumutul obligatar (obligaţiuni emise pe piaţa financiara).

Estimarea capitalului împrumutat are o serie de particularităţi şi anume:

- simplicitatea relativă a determinării indicatorului de bază a estimării costului

capitalului. În calitate de astfel de indicator de bază poate servi rata dobânzii

stabilită pentru credit sau rata cuponului obligaţiunilor, care ulterior poate fi

corectată corespunzător. Acest indicator este stabilit direct de condiţiile

contractuale, condiţiile de emisiune sau de alte forme de angajamente contractuale

ale întreprinderii (companiei);

- reducerea costului capitalului împrumutat ca rezultat al corectărilor fiscale.

Deoarece dobânzile aferente creditului bancar se includ în cheltuieli, ele

micşorează mărimea bazei impozabile a întreprinderii şi respectiv reduc costul

capitalului împrumutat pe mărimea impozitului dat;

- costul capitalului împrumutat are o legătură strânsă cu nivelul solvabilităţii

întreprinderii, estimat de creditor. Cu cît este mai înalt nivelul solvabilităţii

întreprinderii, conform estimărilor creditorilor (adică, cu cît este mai înalt ratingul

creditar al întreprinderilor pe piaţa financiară), cu atât este mai mic costul

capitalului atras de către întreprindere.

Este cunoscut din diferite practici, că costul datoriei poate fi calculat atât

după plată impozitului, cât şi înainte de plată impozitului pe profit.

Spre ex., sub incidenţa impozitului, costul împrumutului ce se determină

după impunerea profitului, este mai mic, respectiv, cu (1-T), unde T este cota

impozitului pe profit.

În cazul unui împrumut bancar ordinar, adică atunci când se plătesc anual

dobânzi egale şi valoarea împrumutului se rambursează integral la sfârşitul

perioadei contractate, costul capitalului înainte de plata impozitului pe profit este

întotdeauna egal cu rata dobânzii (d).

Incidenţa impozitului pe profit, se calculează după o formulă simplă şi

anume:

kb = d(1 – T) (5.9.),

unde:

kb este costul împrumutului bancar;

d - rata dobânzii bancare;

T - cota impozitului pe venit.

Utilizarea formulei de calcul a costului sursei „capital împrumutat” se

propune prin intermediul aplicaţiei practice nr.7.

Aplicaţie practică:

Să se determine costul sursei „capital împrumutat”, dacă se cunoaşte că rata dobânzii bancare este de 25%, iar cota impozitului pe venit este de 15%.

Rezolvare:

În conformitate cu formula (5.9.), costul sursei „capital împrumutat” va constitui:kb = d(1 – T) = 25% (1- 0,15) = 21,25%.

Comentariu:

Necătînd la faptul, că compania suportă cheltuieli cu achitarea ratei dobînzii aferente creditului, efectul „scutului fiscal” conduce la diminuarea costului sursei „capital împrumutat” de la 25% la 21,25%.

În cazul, în care se profilează cheltuieli adiţionale privind obţinerea

creditului (Ca.), formula respectivă poate să ia forma:

kb = d(1 – T) / (1- Ca) (5.10.),

unde:

Ca. - cheltuieli adăugătoare privind obţinerea creditului.

Utilizarea formulei de calcul a costului sursei „capital împrumutat”, în

condiţiile unor cheltuieli adiţionale privind obţinerea creditului, se propune prin

intermediul aplicaţiei practice nr.8.

Aplicaţie practică:

Respectînd condiţiile studiului de caz precedent, să se determine costul sursei „capital împrumutat”, dacă se cunoaşte că cheltuielile adiţionale, aferente obţinerii creditului, constituie 3% din suma creditului.

Rezolvare:

În conformitate cu formula (5.10.), costul sursei „capital împrumutat” va constitui:kb = d(1 – T) / (1- Ca) = 25% (1- 0,15) / (1- 0,03) = 21,91%.

Comentariu:

Cheltuielile adiţionale, aferente obţinerii creditului, au influenţat costul sursei „capital împrumutat” în direcţia majorării acestuia de la 21,25% la 21,91%, fapt ce va genera, la rîndul său, majorarea indicatorului „costul mediu ponderat al capitalului”.

Împrumutul obligatar, este o altă importantă sursă de finanţare din exteriorul

companiei (capital propriu atras), respectiv atragerea capitalului prin apel la

economiile publice sau emisiunea de obligaţiuni. Ca formă specifică a creditului,

împrumutul obligatar presupune materializarea creanţelor asupra companiilor

emitente sub forma unor titluri financiare numite obligaţiuni. În afara unor

caracteristici distinctive, cum sunt numele emitentului, suma totală a

împrumutului, durata etc., un împrumut obligatar prezintă şi următoarele

caracteristici: valoarea nominală a obligaţiunii; preţul de emisiune; mărimea

cuponului sau a dobânzii (fixă, variabilă, obligaţiuni indexate în funcţie de un bun,

o monedă sau cifra de afaceri); preţul de rambursare; modalităţi de rambursare etc.

Calculul costului împrumutului obligatar se bazează pe aceleaşi

raţionamente, făcute pentru un împrumut obişnuit, dar apar posibilităţi de a

influenţa suma profitului prin diferenţa dintre valoarea nominală şi valoarea de

emisiune a unei obligaţiuni. Astfel, dacă întreprinderea rambursează suma aferentă

obligaţiunilor într-un an, ea îşi diminuează profitul impozabil, deci ea îşi

diminuează costul împrumutului.

(5.11.),

unde:

kob – costul sursei „împrumut obligatar”;

Vn – valoare nominală a obligaţiunii;

P0 - preţul de piaţă a obligaţiunii;

r – rata cuponului;

n – perioada împrumutului (ani);

T - cota impozitului pe venit.

Utilizarea formulei de calcul a costului sursei „împrumut obligatar” se

propune prin intermediul aplicaţiei practice nr. 9.

Atenţie, problema a fost schimbată.

Aplicaţie practică 9:

Să se determine costul sursei „împrumut obligatar”, dacă se cunoaşte că compania a emis obligaţiuni, valoarea nominală a cărora constituia 5 mln. u.m., cu perioada de scadenţă de 3 ani şi rata cuponului - de 17%. Se presupune, că cheltuielile cu plasarea obligaţiunilor vor constituii 3% din valoarea nominală a obligaţiunilor. Obligaţiunile se vînd cu un discont de 10%, iar cota impozitului pe venit este de 15%. Rezolvare:În conformitate cu formula (5.11.), costul sursei „împrumut obligatar” va constituii:

=

[5 mil. x 0,17 + (5 mil.-4,5 mil./3)] : (5 mil.-4,5 mil./2) x (1- 0,15) = 0,214 x (1-

0,15) = 18,2%

6.4. Costul mediu ponderat al capitalului

Costul mediu ponderat al capitalului (CMPC sau WACC) este suma

costurilor diferitelor surse de finanţare, ponderată cu cota parte a fiecăreia dintre

ele în costul total al capitalului avansat pentru activitatea companiei. Costul mediu

ponderat al capitalului unei companii se calculează după formula mediei ponderate,

astfel:

n

WACC = ∑ Ki x Wi (5.12), i=1

unde:Ki - costul sursei „i” a capitalului, exprimat în procente; Wi - ponderea sursei „i” a capitalului în totalul capitalurilor destinate finanţării.

Utilizarea formulei de calcul a costului mediu ponderat al capitalului se

propune prin intermediul aplicaţiei practice nr.10.

Aplicaţie practică:

Să presupunem că compania a făcut apel la diferite surse de finanţare a investiţiilor, spre ex., la:

- acţiuni preferenţiale, în condiţiile unei emisiunii suplimentare de acţiuni (vezi aplicaţia practică nr.3);- acţiuni simple, în condiţiile unei emisiunii suplimentare de acţiuni (vezi aplicaţia practică nr.5);- capital de împrumut, în condiţiile unor cheltuieli adiţionale privind obţinerea creditului (vezi aplicaţia practică nr.8);- obligaţiuni (vezi aplicaţia practică nr. 9).

Tinînd cont de faptul că ponderea fiecărei surse este reflectată în tabelul următor,

TabelSurse de capital

Valoarea de bilanţ a sursei (mln. u.m.)

Ponderea sursei „i” a capitalului în totalul capitalurilor destinate finanţării, %

Costul sursei „i” a capitalului, %

Costulponderat al sursei „i” a capitalului, %

Wi Ki Ki x Wi

1. Acţiuni preferenţiale

5,0 10 10,41 1,04

2. Acţiuni 20,0 40 17,11 6,84

simple3. Credit

bancar5,0 10 21,91 2,19

4. Obligaţiuni 20,0 40 28,98 11,59

Rezolvare:

În conformitate cu formula (5.12.), costul mediu ponderat al capitalului va constituii: n

WACC = ∑ Ki x Wi = 1,04 + 6,84 + 2,19 + 11,59 = 21,66%. i=1

Costul mediu ponderat al capitalului, astfel determinat, reprezintă rata de

respingere sau de acceptare a tuturor proiectelor de investiţii potenţiale ale

companiei.

În esenţă, CMPC reprezintă :

- pragul minim al rentabilităţii totale, pe care o întreprindere trebuie să îl obţină

din utilizarea activelor acesteia;

- pragul minim al rentabilităţii cerute pentru orice investiţie a companiei;

- rata de actualizare în evaluarea cash flow-urilor unei firme.

Valoarea CMPC reflectă structura optimă a capitalului.

Utilitatea cea mai relevantă a acestui indicator constă în determinarea

costului unei noi unităţi de capital mobilizat. Se consideră, că valoarea CMPC

reprezintă o valoare de referinţă la calcularea costurilor marginale în condiţiile

de mobilizare a unor noi surse de finanţare (cărora le sunt aferente aceleaşi riscuri).

Ulterior vor urma si alte materiale din temă.