1.6. TIPOLOGIA OBLIGAŢIUNILOR

Ca urmare a variatiei cursului obligatiunilor la bursa si a ratei dobânzii pe piata financiara, rentabilitatea pentru investitori, respectiv costul pentru societatile emitente sunt aleatorii. Incertitudinea si riscurile pentru veniturile viitoare au determinat aparitia unei mari varietati a obligatiunilor, cu caracteristici diferite, tinzând spre reducerea, cât mai mult posibil, a riscurilor.

Pentru început putem împarti obligatiunile în doua grupe mari: obligatiuni ordinare, cu dobânda constanta sau cu dobânda variabila, si obligatiuni convertibile. Obligatiunile ordinare clasice, garantate cu ipoteci sau alte valori patrimoniale, rambursabile la scadente prestabilite, purtatoare de dobânzi platibile de 2 ori pe an, s-au dovedit nesatisfacatoare pentru varietatea optiunilor investitorilor.

 Au fost create obligatiuni care poseda si alte caracteristici în stare a le face sa patrunda în cele mai diverse segmente ale pietei capitalurilor: obligatiuni negarantate, obligatiuni înmatriculate, obligatiuni înseriate, obligatiuni cu fond de amortizare, obligatiuni cu venit variabil, obligatiuni participative, obligatiuni asimilabile, obligatiuni cu cupon zero, obligatiuni perpetue, obligatiuni speciale cu cupon de reinvestire.

În ultima instanta, diversitatea tipurilor de obligatiuni a fost generata de necesitatea acoperirii celor 2 riscuri pe care le încorporeaza: riscul pretului de piata (curs bursier) si riscul ratei dobânzii. Concurenta obliga întreprinderile emitente sa propuna formule cât mai atractive, care sa asigure plasarea acestora.

Obligatiunile pot fi grupate dupa mai multe criterii:

        dupa modul de identificare a detinatorului obligatiunii;

        dupa natura veniturilor pe care le genereaza;

        dupa forma sub care sunt emise;

        dupa natura dreptului pe care îl confera;

        dupa gradul de garantare;

        dupa natura emitentului;

        dupa drepturile ce le sunt atasate.

1)      Dupa modul de identificare a detinatorului, se disting trei tipuri de obligatiuni: la purtator, nominative si înmatriculate.

a)      Obligatiunile la purtator sunt titluri materializate, confectionate dupa norme stricte, având cupoane detasabile. Drepturile conferite de acestea revin posesorului lor.

b)      Obligatiunile nominative au înscrise numele posesorului lor în cazul în care sunt emise în forma materializata; în caz contrar, numele posesorului este înscris în cont.

c)      Obligatiunile înmatriculate, spre deosebire de cele la purtator, sunt înregistrate în evidenta fiduciarului pe numele detinatorului. Circulatia acestor titluri presupune reînregistrarea lor pe numele noului detinator.

2)      Dupa natura veniturilor care le genereaza, distingem: obligatiuni cu dobânda si obligatiuni cu cupon zero si cu cupon unic.

a)      Obligatiuni cu dobânda, care sunt emise la valoarea nominala. Aceasta valoare se ramburseaza, de regula, la scadenta. Acest tip de obligatiuni asigura posesorului lor venituri sub forma de dobânda.

b)      Obligatiuni cu cupon zero (cu discount) si cu cupon unic. Obligatiunile cu cupon zero prezinta particularitatea de a nu oferi nici un fel de remuneratie periodica (cupon). Venitul unor asemenea obligatiuni se acorda o singura data, la scadenta, ca diferenta între pretul de rambursare si pretul de emisiune, ceea ce corespunde capitalizarii dobânzii pe întreaga perioada de viata a împrumutului obligatar. Principiul este asemanator si pentru obligatiunile cu cupon unic: dobânzile sunt varsate de emitent numai la scadenta finala a împrumutului.

Ambele tipuri de obligatiuni sunt avantajoase pentru emitent întrucât îi usureaza sarcinile de trezorerie pe parcursul împrumutului. Pentru subscriitori avantajele sunt în primul rând de ordin fiscal, pentru ca ramâne impozabila numai plus-valoarea în capital realizata, impozitarea veniturilor din dobânzi nemaiavând loc; în al doilea rând, subscriitorii beneficiaza în cazul scaderii ratei dobânzii pe piata financiara pentru ca valoarea de rambursare este calculata in momentul emisiunii, în plus, subscriitorii nu mai trebuie sa se preocupe anual de reinvestirea cupoanelor.

3)      Din punctul de vedere al formei sub care sunt emise, exista obligatiuni materializate si nematerializate.

a)      Obligatiunile materializate sunt emise pe suport hârtie.

b)      Obligatiunile nematerializate sunt emise pe suport magnetic, prin înscriere în cont. Nu au suport fizic; ele exista doar în documentele contabile ale emitentului, posesorul primind doar confirmarea scrisa ce atesta posesia documentului, respectiv a contractului de împrumut.

4)      Dupa natura dreptului pe care îl confera, obligatiunile pot fi grupate în trei categorii: obligatiuni ordinare, obligatiuni de rambursare si obligatiuni cu loturi.

a)      Obligatiuni ordinare dau dreptul la restituirea împrumutului si a dobânzii.

b)      Obligatiuni de rambursare (cu prima de emisiune), care atesta dreptul detinatorului lor de a încasa la scadenta o suma egala cu valoarea nominala (care este mai mare decât pretul de cumparare); diferenta reprezinta prima.

c)      Obligatiuni cu loturi, a caror rambursare se face la o valoare mai mare decât cea nominala, la scadenta sau înainte de aceasta.

5)      Dupa gradul de protectie a investitorilor contra riscului neplatii, obligatiunile pot fi garantate sau negarantate.

a)      Obligatiunile negarantate se caracterizeaza prin faptul ca societatea comerciala emitenta nu le garanteaza cu nici un fel de bun sau ipoteca, investitorii se bazeaza pe solvabilitatea generala si bonitatea societatii si nicidecum pe posibilitatea recuperarii capitalului pe seama lichidarii bunurilor gajate de catre emitent. Astfel de obligatiuni pot emite numai marile societati pe actiuni si organismele administratiei publice, care nu ridica nici o problema cu privire la solvabilitate. Rata dobânzii este însa mai mare la astfel de obligatiuni, decât la cele garantate.

b)      Obligatiunile garantate cu anumite active se caracterizeaza prin faptul ca investitorii se pot baza pe dreptul asupra acestor bunuri în cazul neplatii dobânzii si/sau împrumutului.

Acestea, la rândul lor, pot fi grupate, functie de activul folosit drept garantie, în:

         obligatiuni imobiliare, garantate cu un imobil aflat în posesia emitentului. Diferenta dintre obligatiunile mobiliare închise si cele deschise consta în faptul ca acestea din urma permit emitentului sa garanteze mai multe obligatiuni cu acelasi activ;

         obligatiuni garantate cu capital fix, utilizate mai ales în situatia modernizarii. 85-90 % din suma necesara modernizarii cu material rulant este asigurata prin emiterea acestui tip de obligatiuni, garantia fiind reprezentata tocmai de mijloacele achizitionate.

6)      Din punctul de vedere al naturii emitentului, exista obligatiuni emise de catre agentii economici si obligatiuni emise de catre stat si unitatile administrativ-teritoriale.

a)      Obligatiuni emise de catre agenti economici. Obligatiunile sunt emise fie individual, de catre societati comerciale puternice, fie grupat, de catre asociatii de mai multi agenti economici care garanteaza solidar împrumutul sau prin intermediul unor institutii de plasament colectiv care repartizeaza fondurile sub forma de credite întreprinderilor care au apelat la emisiunea de obligatiuni.

b)      Obligatiuni emise de catre stat si unitati administrative ale statului. Obligatiunile de stat sunt emise de Trezorerie, au o scadenta între 10 si 30 de ani si sunt purtatoare de dobânda. Aceste obligatiuni sunt emise cu scopul obtinerii de finantare pentru obiective majore de interes public.

Obligatiunile municipale (denumite în acest fel indiferent de nivelul organizarii administrativ – teritoriale la care se apeleaza la acest instrument) nu au garantia expresa a statului, ci se bazeaza pe prestigiul acestuia.

7)      Din punctul de vedere al drepturilor atasate, se disting mai multe tipuri de obligatiuni.

a)      Obligatiuni simple sau clasice, se caracterizeaza prin numar, durata, rata dobânzii, valoare nominala, pretul de emisiune si conditiile de amortizare. Dobânda se plateste anual pe baza unui cupon care se detaseaza de la obligatiune. Pretul de emisiune fiind inferior valorii nominale, diferenta sporeste dobânda reala deoarece aceasta se calculeaza asupra valorii nominale si nu asupra pretului de emisiune. Rambursarea obligatiunilor are loc la termene stabilite în momentul lansarii împrumutului potrivit unui tabel de amortizare.

b)      Obligatiuni rascumparabile. Emisiunile de obligatiuni ale societatilor comerciale pot avea si o clauza de rascumparare la care societatea emitenta poate recurge oricând. Pretul de rascumparare este fixat deasupra valorii nominale a obligatiunii, diferenta constituindu-se într-o prima acordata detinatorilor de obligatiuni. Cu cât este mai aproape termenul de scadenta, cu atât mai mica este prima.

c)      Obligatiuni cu fond de amortizare. În vederea suportarii efortului financiar ocazionat de scadentele împrumutului, societatea emitenta de obligatiuni creeaza treptat un fond de amortizare, varsând periodic fiduciarului sume ce vor fi înscrise pe numele societatii. Creând acest fond de amortizare obligatarii capata certitudinea ca la scadenta obligatiunile lor vor fi rambursate. Sumele varsate în acest fond nu mai pot fi utilizate sau retrase de societate. Fiduciarul gestioneaza fondul creat, plasându-l pe termen scurt sau alte termene în vederea valorificarii lichiditatilor. Totalul sumelor obtinute din varsamintele societatii si din remuneratiile obtinute din plasamente servesc pentru rambursarea împrumutului obligatar la scadenta. Daca sumele acumulate nu acopera rambursarea obligatiunilor scadente, societatea trebuie sa completeze diferenta.   

d)      Obligatiuni cu fond de rascumparare. Acest tip de obligatiuni este asemanator obligatiunilor cu fond de amortizare; diferenta consta în faptul ca prin fondul de rascumparare se amortizeaza o parte mai mica din volumul emisiunii decât prin fondul de amortizare, deoarece clauza de fond de rascumparare are mai putine dispozitii obligatorii.

e)      Obligatiuni convertibile în actiuni. Dreptul special conferit detinatorilor consta în posibilitatea de a le putea schimba contra actiunilor societatilor emitente. Sunt obligatiuni clasice, care comporta doua tipuri de rate ale dobânzii:

         rata variabila, pe perioada de timp începuta din momentul emiterii obligatiunilor si pâna la data când posesorul îsi poate manifesta dreptul la convertire (rata este mai mica decât rata pietei);

         rata egala cu dobânda pietei, pentru obligatiunile care nu sunt convertite în perioada de optiune.

Obligatiunile convertibile au o serie de avantaje:

o        din punctul de vedere al emitentului: aceste obligatiuni impun o cheltuiala de emisiune mai mica (pretul este inferior celui de pe piata);

o        din punctul de vedere al actionarilor: aceste obligatiuni constituie o sursa de finantare. Daca titlurile sunt convertite, dilutia capitalului este progresiva si de mai mica amploare decât în cazul maririi de capital;

o        din punctul de vedere al investitorilor: obligatiunile asigura calitatea de actionari potentiali.

f)       Obligatiuni rambursabile în actiuni ( ORA). Asa dupa cum ne indica numele lor, aceste titluri sunt, în mod obligatoriu, rambursate în actiuni. Din acest moment, ele reprezinta pentru obligatori un risc mai ridicat decât obligatiunile convertibile. De aceea rata lor de dobânda este mai avantajoasa. ORA sunt considerate ca fiind cvasi-fonduri proprii.

g)      Obligatiuni cu venit variabil se mai numesc si obligatiuni indexate. Aceste obligatiuni permit subscriitorilor de a se apara contra efectelor cresterii preturilor prin mentinerea puterii de cumparare a obligatiunilor, întrucât se prevede ca valoarea lor si uneori dobânda si prima de rambursare vor varia în functie de un indice monetar sau nemonetar si în limitele unui plafon. Emitentul îsi asuma obligatia de a actualiza valoarea obligatiunilor si uneori dobânzile acestora, utilizând un indice stabilit de comun acord cu investitorul. Corespunzator, emitentul îsi asuma riscul unei cresteri de preturi, compensatia fiind suportata de catre întreprindere, adica de actionari.

h)       Obligatiunile participative reprezinta o varianta a obligatiunilor indexate, o îmbinare între actiuni si obligatiuni clasice. Astfel de titluri comporta o dobânda fixa, care se majoreaza cu o dobânda suplimentara în functie de rezultatele financiare ale întreprinderii si o prima de rambursare minima. Pentru emitent avantajul acestui tip de obligatiuni consta în faptul ca remuneratia acordata nu creste decât în masura în care rezultatele financiare îi permit.

i)        Obligatiuni cu rata variabila a dobânzii. Acest tip de obligatiune reduce riscul de rata pentru detinatorii si pentru emitentii de titluri de împrumut pe termen lung deoarece dobânda la acest tip de obligatiuni se modifica concomitent cu fluctuatia ratei generale a dobânzii. Astfel, marimea cuponului se ajusteaza odata cu modificarile de pe piata monetara. Când rata dobânzii creste, dobânda (cuponul) platita se modifica (creste) corespunzator; când scade rata dobânzii, scade si dobânda.

j)        Obligatiuni cu bon de subscriere. Acestea sunt obligatiuni cu dobânda fixa (obligatiuni clasice), însotite de un bon de subscriere. Bonul de subscriere este un instrument financiar ce da dreptul detinatorului sau sa cumpere actiuni la un pret si un moment predeterminate si într-o anumita proportie. Dobânda acestor obligatiuni este inferioara celei de pe piata financiara, tocmai pentru ca asigura si dreptul suplimentar de subscriere.

Bonurile de subscriere pot avea o circulatie libera, separata de obligatiunea împreuna cu care au fost emise, ele fiind cotate separat la bursa. Durata de viata a unui bon este, în general, de 3-4 ani.

Avantajul oferit de acest tip de obligatiune poate fi privit din doua puncte de vedere:

o        din punctul de vedere al detinatorului, avantajul consta în posibilitatea de a subscrie în viitor la emisiunile de actiuni în conditii mai bune (în cazul reducerii ratei dobânzii pe piata financiara);

o        din punctul de vedere al emitentului, avantajul reprezinta posibilitatea de a beneficia de un împrumut cu dobânda mai mica, în viitor.

k)     Obligatiuni speciale cu cupon ce poate fi reinvestit – OSCAR. Aceste obligatiuni asigura posesorului lor posibilitatea de a opta pentru a primi fie un cupon în numerar, fie obligatiuni identice cu cele initiale. Posibilitatea reinvestirii este privita ca o favoare sau o rasplata pentru vechii obligatari, care vad în societatea respectiva un foarte bun plasament.

l)        Obligatiunile asimilabile sunt emise de stat sau organisme guvernamentale si se caracterizeaza prin faptul ca în termenul legal al împrumutului se pot emite alte obligatiuni, cu aceleasi caracteristici ca si cele precedente. Noile obligatiuni sunt asimilate cu primele, numai ca termenul de scadenta este prelungit.

m)    Obligatiuni cu scadenta prorogabila/încasabile anticipat

Obligatiunile cu scadenta prorogabila sunt titluri emise pe termen scurt (5 ani, de regula) care pot fi schimbate cu un volum echivalent de titluri pe termen lung (10 ani) la acelasi nivel al dobânzii sau usor mai mare.

Obligatiunile încasabile anticipat sunt opusul primelor si constau în schimbarea scadentei titlurilor din „pe termen lung” în „pe termen scurt”.

Ambele tipuri de obligatiuni confera emitentului posibilitatea de a vinde astfel de titluri cu o dobânda mai mica decât la emisiunile clasice.

În cazul emisiunilor de obligatiuni cu scadenta prorogabila sau încasabile anticipat, detinatorul lor trebuie sa-si manifeste intentia de a folosi privilegiile acordate într-o anumita perioada de timp, numita perioada de optiune. Aceasta este, de obicei, de sase luni pâna la un an înainte de scadenta cea mai apropiata. Daca detinatorul nu-si exercita privilegiul, obligatiunile ajung automat la scadenta fie la data cea mai apropiata (în cazul obligatiunilor cu scadenta prorogabila), fie la termenul cel mai îndepartat (în cazul obligatiunilor încasabile anticipat).

Gruparea tuturor acestor obligatiuni dupa diferite criterii este necesara si importanta, deoarece stabilirea valorii unor astfel de titluri se face diferit fata de obligatiunile clasice.

Astfel, valoarea obligatiunilor indexate depinde de valoarea indicelui luat în considerare si de previziunile investitorului cu privire la evolutia acestuia.

În cazul obligatiunilor cu rata variabila a dobânzii, valoarea se stabileste pe baza urmatoarelor etape:

        se  anticipeaza valoarea cupoanelor viitoare pe baza valorii ultimului cupon;

        se actualizeaza fluxurile viitoare pe baza unei rate pe termen lung egala cu rata dobânzii fara risc si o rata de risc generata de incertitudinea fluxurilor viitoare.

Aceasta rata de actualizare poate fi analizata din mai multe puncte de vedere:

        poate fi o rata a dobânzii pe termen scurt (pe piata monetara) sau pe termen lung;

        poate fi predeterminata (fixata la începutul perioadei cuponului) sau postdeterminata (fixata în momentul platii cuponului, cu referinta la o valoare determinata la sfârsitul perioadei cuponului);

        poate fi instantanee sau o medie a unei perioade de referinta.

În situatia unor împrumuturi internationale se emit asa numitele euro-obligatiuni. La asemenea titluri apeleaza societatile comerciale multinationale, Euro-obligatiunile nu sunt legate de o anumita piata, particularitate ce le confera un circuit international.