STABILITATEA FINANCIARĂ

Cuprins

INTRODUCERE

I. STABILITATEA FINANCIARĂ ÎN CONDIŢIILE ECONOMIILOR CONTEMPORANE 1.1.Definirea conceptului de „stabilitate financiară” 1.2 Fragilitatea financiară şi vulnerabilitatea externă II. ROLUL BĂNCII CENTRALE ÎN ASIGURAREA STABILITĂŢII FINANCIARE 2.1 Instrumentele stabilizatoare ale băncii centrale 2.1.1 Operaţiunile open market 2.1.2 Reglementarea şi supravegherea prudenţială 2.1.3 Gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi 2.1.4 Garantarea depozitelor 2.1.5 Funcţia de creditor de ultimă instanţă 2.2 Implicaţii ale intrării în UE

III. STABILITATEA FINANCIARĂ ŞI LIBERALIZAREA FLUXURILOR DE CAPITAL 3.1 Globalizarea fluxurilor financiare 3.2 Vulnerabilităţi produse de liberalizarea mişcărilor de capitaluri 3.3 Beneficii şi riscuri aferente liberalizării mişcărilor de capitaluri

IV. ANALIZA ŞI EVALUAREA STABILITĂŢII FINANCIARE4.1 Sarcinile analizei şi evaluarii stabilităţii financiare 4.2 Indicatori utilizaţi în analiza şi evaluarea stabilităţii financiare

4.2.1 Indicatori propuşi în literatură4.2.2 Sistemul de indicatori elaborat de FMI (Financial Soundness Indicators)

4.3 Teste de rezistenţă a sistemului financiar la factorii de presiune (stress-tests)4.4 Sisteme de avertizare timpurie 4.5 Alte metode cantitative utilizate pentru analiza stabilităţii financiare

CONCLUZII

1

I. INTRODUCERE

Având în vedere profundele transformări pe care le-au suferit sistemele financiare sub acţiunea puternicei mişcări de inovare tehnologică, liberalizare şi globalizare care a avut loc în ultimele decenii, realizarea stabilităţii financiare constituie una din noile provocări cărora trebuie să le facă faţă economiile contemporane. Într-adevăr, la acest început de mileniu III, capitalurile circulă instantaneu şi în forme tot mai sofisticate pe pieţe din ce în ce mai integrate la nivel mondial. Pe termen lung, această evoluţie favorizează alocarea cu eficienţă sporită a resurselor mondiale de capital, permiţând adaptarea rapidă a modalităţilor de finanţare la nevoile economiei reale, datorită, în principal, capacităţii de inovare a industriei financiare; însă, în faţa acestei reactivităţi şi eficacităţi sporite, sfera financiară nu este scutită de tensiuni şi mişcări destabilizatoare, generatoare de riscuri atât pentru actorii propriu-zişi ai sistemului financiar, cât şi pentru economie în ansamblul său.

Conceptul de „stabilitate financiară” este unul complex. O definiţie posibilă ar fi situaţia în care diversele componente ale sistemului financiar - pieţele de capitaluri, infrastructurile de plăţi, de decontare a tranzacţiilor cu titluri, de compensare, instituţiile financiare etc. - funcţionează fără zguduiri şi blocaje, manifestând fiecare o mare rezistenţă la diverse pericole potenţiale. Însă, este mai util şi, poate, mai firesc, ca noţiunea de „stabilitatea finaciară” să se definească „a contrario”, ca stare a sistemului financiar în care nu apar perturbaţii sistemice: formarea unor bule financiare sau explozia unor asemenea bule, volatilitatea excesivă a preţurilor titlurilor, reducerea anormală a lichidităţii pe anumite segmente de piaţă, intreruperi în fincţionarea sistemelor de plăţi, creşterea sau limitarea excesivă a creditului, falimente ale instituţiilor finaciare etc. Toate aceste fenomene pot provoca distorsiuni grave în alocarea acestei resurse rare care este capitalul, perturbând constelaţia de semnale pe care agenţii economici îşi bazează deciziile: preţuri artificiale, evaluări eronate ale profitabilităţii, divizări deformate de riscuri, prime de risc insuficiente sau excesive etc.

Având în vedere fenomenele financiare care se manifestă în economia mondială în ultimele decenii, unii autori consideră că un risc de instabilitate financiară sporit este preţul ce trebuie plătit pentru a beneficia de efectele, de altfel, benefice, ale modernizării tehnologice, liberalizării şi interconectării pieţelor financiare internaţionale. Este o ipoteză care în prezent se află în curs de verificare prin numeroase investigaţii de factură empirică. Însă, indiferent de rezultatul acestor studii, este indubitabil că o acţiune metodică de prevenire a riscului de instabilitate financiară este mai necesară ca niciodată într-o lume caracterizată printr-o interdependenţă generalizată şi, deci, printr-o mai mare posibilitate de contagiune şi de răspândire a crizelor la nivel mondial. Aceasta necesită o analiză riguroasă a tuturor elementelor care constituie cadrul natural al sistemului financiar mondial - inovaţiile financiare,

2

principiile de funcţionare a pieţelor, codurile de bună conduită şi de bună practică, regulile prudenţiale, soliditatea instituţiilor etc. - prin prisma efectelor lor asupra stabilităţii finaciare.

Asigurarea stabilităţii financiare constituie o preocupare naturală, iar în ultimul timp una devenită prioritară, pentru bancile centrale, care se află în fruntea sistemelor financiare naţionale. Într-adevăr, având responsabilitatea asigurării stabilităţii preţurilor, băncile centrale contribuie la stabilitatea financiară; reciproc, un mediu financiar stabil facilitează realizarea stabilităţii preţurilor.

Băncile centrale veghează, de asemenea, la buna funcţionare şi la fluiditatea circuitelor de finanţare şi de plăţi, acesta fiind sensul major al sarcinii lor de supraveghere prudenţială a instituţiilor de credit şi de supraveghere a sistemelor de plăţi şi decontări.

În fine, în cazul în care este necesară contracararea consecinţelor sistemice ale unui eventual blocaj pe piaţa interbancară sau în circuitele de plăţi, băncile centrale pot interveni ca creditori de ultimă instanţă în monedă primară.

În exercitarea funcţiilor lor, băncile centrale participă astfel activ la conceperea şi adoptarea reglemetărilor şi pârghiilor de natură să menţină şi să întărească stabilitatea financiară. Ele realizează, de asemenea, monitorizarea atentă a evoluţiilor financiare prin prismă atât conjuncturală, cât şi structurală, încercând să detecteze factorii de risc subdiacenţii. Această monitorizare permanentă urmăreşte îndeosebi identificarea mecanismelor şi interacţiunilor susceptibile să alimenteze dinamici destabilizatoare în sânul sferei financiare, precum şi evaluarea rezistenţei şi eventualelor vulnerabilităţi ale diverselor sale comopnente.

Într-un mediu financiar mondializat şi din ce în ce mai complex, aprecierea şi promovarea stabilităţii financiare necesită o strânsă cooperare - la nivel naţional şi internaţional - între diverse autorităţi de supraveghere: ministere şi agenţii guvernamentale, bănci centrale, autorităţi de reglementare şi de supraveghere. Ele presupun, de asemenea, menţinerea unui dialog direct cu actorii comunităţii financiare. În acest scop, o serie de bănci centrale, printre care şi BNR, au decis să publice periodic „Rapoarte” asupra stabilităţii financiare.

Obiectivul acestei lucrări este să prezinte şi să dezvolte problemele fundamentale ale stabilităţii finaciare. Concepută sub forma unei sinteze a principalelelor cunoştinţe existente în literatură şi a rezultatelor propriilor cercetări ale autorilor, lucrarea îşi propune să ofere o bază de reflecţie şi de dialog cu teoreticienii, practicienii şi analiştii sectorului financiar. Capitolul I prezintă conţinutul conceptului de „stabilitate financiară”, premisele acestei stări şi laturile analizei fenomenelor care conduc la apariţa şi perturbarea sa. În capitolul II, se analizează rolul băncii centrale în asigurarea stabilităţii financiare. Capitolul III tratează implicaţiile pe care liberalizarea fluxurilor de capital le are asupra stabilităţii financiare a economiilor contemporane, iar capitolul IV se ocupă de metodele de aniză şi evaluare a stabilităţii financiare.

Lucrarea de faţă a fost elaborată în cadrul unui grant de cercetare alocat Universităţii de Vest Timişoar, constituind forma de prezentare a rezultatelor obţinute în primele etape ale cercetării respective.1

1 - Stabilitatea sectorului financiar în România, cod CNCSIS 554/2006

3

I. STABILITATEA FINANCIARĂ ÎN CONDIŢIILE ECONOMIILOR CONTEMPORANE

1.1 Definirea conceptului de „stabilitate financiară”

Literatura şi practica economică nu au ajuns încă la un punct de vedere comun cu privire la conţinutul conceptului de „stabilitate financiară”, relevarea notelor acestuia pornind adesea de la noţiunea opusă: „instabilitate financiară”. Astfel, unii autori, ca de exemplu, J. Chant consideră că „instabilitatea financiară se referă la condiţiile de pe pieţele financiare, care afectează sau ameninţă să afecteze performanţele economice prin impactul pe care îl au asupra sistemului finaciar” (Chant, 2003, p. 3-4). De asemenea, A. Crockett defineşte „stabilitatea finaciară” ca „absenţă a instabilităţii”,

4

mai precis ca fiind „situaţia în care performanţa economică nu este afectată în mod potenţial de fluctuaţia preţurilor activelor sau de incapacitatea instituţiilor financiare de a-şi îndeplini obligaţiile” (Crockett, 1997, p.1-2). În aceiaşi manieră per a contrario, F. Mishkin consideră că „instabilitatea financiară apare atunci când şocurile din sistemul financiar interferează cu fluxul informaţional în aşa mod încât sistemul financiar nu mai este capabil să-şi îndeplinească funcţiile şi să canalizeze resursele spre destinaţiile cele mai productive” (Mishkin, 1999, p. 7).

Într-o lucrare oficială, apărută sub egida Bundesbank-ului, se spune că „termenul de stabilitate financiară reflectă starea în care sistemul financiar funcţionează în mod eficient, fiind în măsură să aloce eficient resursele, să disipeze riscurile şi să asigure lichidarea datoriilor, chiar şi în situaţii de şoc, de criză sau de modificări structurale profunde” (Deutsche Bundesbank, 2003, p.8). Conform unei alte explicaţii oficiale (Banca Olandei), „un sistem financiar stabil este capabil să aloce în mod eficient resursele şi să absoarbă şocurile, evitând ca acestea să aibă un efect distructiv asupra economiei reale sau al altor sisteme financiare”.(Wellink, 2002, p. 2).

În ceea ce priveşte BNR, în primul său „Raport asupra stabilităţii financiare”, aceasta defineşte „stabilitatea financiară”, în sens larg, „ca acea caracteristică a sistemului financiar de a face faţă şocurilor sistemice pe o bază durabilă şi fără perturbări majore, de a aloca eficient resursele financiare în economie şi de a identifica şi gestiona eficient riscurile” (BNR, 2006, p. 7). Pe aceiaşi line de gândire, guvernatorul BNR arată că „stabilitate financiară este situaţia în care sistemul financiar este capabil să atragă şi să plaseze fonduri băneşti în mod eficient şi să reziste la şocuri fără a aduce prejudicii economiei reale”. (Isărescu, 2006, p. 8).

Generalizând, vom conchide că „stabilitatea financiară este acea stare în care mecanismele economice de formare a preţurilor, de evaluare, divizare şi gestionare a riscurilor financiare funcţionează suficient de bine pentru a contribui la creşterea performanţei economice”. Mai precis, „stabilitatea financiară” este starea în care se află sistemul financiar atunci când este capabil să îndeplinească simultan următoarele trei funcţii esenţiale (Schinasi, 2004, p.82):

- intermedierea intertemporală (dinamică), eficientă şi lipsită de şocuri a resurselor financiare (transferul fondurilor de la cei care le deţin la cei care le utilizează);

- evaluarea, anticiparea şi gestionarea cu relativă rigoare a riscurilor implicate de acest proces;

- absorbţia şocurilor pe care le suferă sau generază economia reală şi financiară.Prin prisma acestor definiţii, „stabilitatea financiară” apare ca o trăsătură a

sistemului financiar ce reflectă capacitatea acestuia de a determina o alocare eficientă - în spaţiu şi timp - a resurselor şi de a evalua, diviza şi gestiona riscul financiar prin mecanisme autocorecţionale proprii. În mod concret, un sistem financiar este stabil, dacă îndeplineşte două cerinţe fundamentale:

- 1) este capabil să conducă la îmbunătăţirea performanţelor economice; - 2) permite eliminarea dezechilibrelor determinate de factorii endogeni sau de

evenimente adverse şi neanticipate. În sfera conceptului de „stabilitate financiară”, astfel definit, intră pieţele

financiare, instituţiile financiare şi infrastructura aferentă acestora. Ca urmare a

5

multiplelor legături existente între aceste elemente, orice dezechilibru în funcţionarea uneia sau alteia dintre aceste verigi subminează funcţionarea tuturor celorlalte.

„Stabilitatea financiară” este o caracteristică dinamică, deoarece starea sistemului financiar se modifică în timp: ea se degradează din cauza diverselor şocuri pe care le suferă elementele componente, însă sistemul ca atare tinde totuşi în permanenţă să se refacă sub acţiunea unor mecanisme autoreglatoare specifice. Conform acestei abordări, inspirate de cunoscuta lucrare a lui N. Georgescu-Roegen, „Legea entropiei şi procesul economic”1 şi pe care, de aceea, o numim „abordarea entropică”, sistemul continuă totuşi să existe şi să funcţioneze în parametrii rezonabili, ceea ce permite proceselor economice să se deruleze cu o anumită eficacitate şi să se reechilibreze treptat. Astfel, „stabilitatea financiară” apare ca o proprietate a sistemului financiar care îi permite să-şi îndeplinească în mod adecvat rolul de alocare a resurselor şi a riscurilor, de mobilizare a economiilor, de stimulare a creării averilor şi, în ultimă instanţă, de finanţare a dezvoltării şi creşterii economice.

Caracterul dinamic al stabilităţii financiare provine din faptul că, la fel ca alte sectoare ale economiei, sistemul financiar se caracterizează printr-o permanentă schimbare calitativă. Această mişcare perpetuă este cea care face ca „stabilitatea” să fie o trăsătură relativă; caracteristica respectivă rezultă dintr-o anumită configuraţie a elementelor constitutive ale sistemului financiar, ordine care se schimbă însă tot timpul. Ca urmare, un sistem financiar „stabil” evoluează, însă face aceasta în anumite limite, în cadrul cărora rămâne identic cu sine însuşi, îndeplinindu-şi principalele obiective şi funcţiuni. În mod concret, „stabilitatea” se manifestă prin faptul că procesele economico-financiare esenţiale (economisire-investire, plasarea depozitelor sub formă de credite, transformarea activelor în lichidităţi şi, în final, acumularea avuţiei şi creşterea economică) se desfăşoară „normal”. Iar pentru ca toate aceste procese să poată avea loc, „stabilitatea” nu înseamnă imuabilitate, ci o stare care permite dezvoltarea atât a sistemului financiar ca atare, cât şi a economiei în ansamblul său.

Conceptul de „stabilitate dinamică” reflectă, aşadar, complexitatea proceselor financiare, care sunt alcătuite dintr-o multitudine de elemente interconectate şi în evoluţie (pieţe, instituţii, infrastructură), îşi modifică în timp forma şi conţinutul, suferă schimbări calitative, evoluează într-un mod imprevizibil ş.a.m.d.

Ca urmare, la fel ca alte noţiuni economice, noţiunea de „stabilitate financiară” este destul de vagă şi intuitivă. De aceea, unii economişti încearcă să îi sporescă precizia, tratând-o cu ajutorul aparatului conceptual şi analitic al teoriei probabilităţilor, teoriei jocurilor, teoriei anticipaţiilor2 etc. Asemenea abordări, foarte răspândite în literatura economică actuală, învederează caracterul dinamic al „stabilităţii finaciare”, multitudinea sa de determinante (endogene şi exogene), natura stohastică a unora dintre variabilele care o descriu ş.a.m.d.

Din punct de vedere practic, urmărirea consecventă a asigurării stabilităţii este importantă, deoarece această stare exercită un mare număr de efecte benefice asupra ansamblului vieţii economice şi sociale. În literatură, efectele respective sunt considerate „externalităţi”.

1 - Georgescu-Roegen N., Legea entropiei şi procesul economic, Editura Expert, Bucureşti, 1996.2 - Pentru o prezentare a teoriei anticipaţiilor raţionale şi a diverselor sale aplicaţii, a se vedea: Cerna S., Teoria anticipaţiilor raţionale şi credibilitatea politicii monetare, Editura Universităţii de Vest Timişoara, 2004.

6

În ştiinţa economică modernă, noţiunea de „externalitate” a fost fundamentată de teoria bunurilor publice, în care termenul de „bun public” („bun colectiv”, „bun de consum colectiv”) are două definiţii.

Prima este cea dată de P. Samuelson, după care „un bun este <public>, dacă are două caracteristici tehnice, şi anume de a fi la dispoziţia tuturor membrilor unei colectivităţi, chiar dacă este furnizat unuia singur (criteriul non-rivalităţii) şi de a nu fi posibilă excluderea vreunui individ de la folosinţa sa (criteriul non-exclusivităţii)”.(Samuelson, Nordhaus, 2000, p. 55-56).

A doua definiţie se întemeiază pe amintita noţiune de „externalitate”: „un bun este <public>, dacă presupune externalităţi pozitive pe care piaţa nu le poate internaliza”. Cu alte cuvinte, un bun „public” crează interdependenţe avantajoase între agenţii economici, pe care piaţa ca atare nu le reflectă şi nu le poate reflecta.

În pofida terminologiei lor diferite, cele două definiţii sunt echivalente, căci bunul „colectiv” în accepţiunea lui Samuelson nu este altceva decât expresia unei „externalităţi pozitive”, care nu poate fi „internalizată” de agenţii economici.

Noţiunea de bun „public”, definită într-una din modalităţile de mai sus, poate fi aplicată şi stării desemnate prin termenul de „stabilitate finaciară”.

Într-adevăr, stabilitatea sistemului financiar determină reducerea costurilor de informare şi de tranzacţionare pentru toţi actorii scenei economice, fără ca cineva să poată fi exclus de la acest avantaj, ceea ce înseamnă că bunul respectiv îndeplineşte criteriul non-exclusivităţii. De asemenea, un sistem finaciar stabil poate fi utilizat de oricine, ceea ce înseamnă că stabilitatea ca bun satisface criteriul non-rivalităţii.

Pe de altă parte, un sistem financiar stabil care aparţine unui singur individ nu prezintă nici un interes; dimpotrivă, fiecare individ beneficiază cu atât mai mult de serviciile unui sistem finaciar stabil, cu cât aceasta este utilizat de cât mai mulţi alţi indivizi.

Rezultă că prin prisma noţiunii de “externalitate”, se poate spune că „stabilitatea finaciară” are o “productivitate socială” mai mare decât suma utilităţilor individuale pe care le obţin indivizii care operează într-un asemenea mediu stabil; ea generează “externalităţi pozitive” de informare şi de tranzacţionare, ai căror beneficiari nu pot fi identificaţi în mod strict.

Indiferent de definiţia utilizată, se poate, deci, spune că „stabilitatea” îndeplineşte criteriile definitorii ale unui bun public.

În literatură, „externalităţile” aferente stabilităţii financiare sunt clasificate în două categorii: pozitive şi negative.

Externalităţile pozitive sunt cele care induc o creştere a bunăstării (ca rezultat al unei alocări eficiente a resurselor); externalităţile negative sunt cele care determină reducerea bunăstării economice generale.

Se consideră că o serie de externalităţi negative (concentrarea riscului de credit, lipsa de lichiditate, evaluarea necorespunzătoare a activelor financiare, insolvabilitatea unei categorii semnificative de debitori etc.) au caracter endogen, în sensul că sunt internalizate de instituţiile financiare, care le transformă astfel într-o sursă inerentă de instabilitate. Cu alte cuvinte, aceste externalităţi negative sunt rezultatul unei perioade de stabilitate financiară sau sunt apărute în urma funcţionării normale a sistemului financiar, însă asigurarea stabilităţii face necesară corectarea lor.

7

Pe baza celor arătate, propunem următoarea definiţie a noţiunii de „stabilitate financiară”, care, enunţând în mod clar „genul proxim” şi „diferenţa specifică”, satisface mai bine cerinţele logicii formale: stabilitatea finaciară este acea trăsătură a sistemului financiar, care constă în capacitatea acestuia de absorbi dezechilibrele finaciare care apar în mod endogen sau din cauza unor evenimente exogene, semnificative şi neanticipate, facilitând, astfel, atingerea performanţelor economice.

Implicaţia este că în cazul în care sistemul financiar nu îndeplineşte aceste cerinţe, există posibilitatea apariţiei unor vulnerabilităţi (fragilităţi) de natură să genereze „instabilitate financiară”.

Vulnerabilităţile care ar putea să apară şi care ar putea periclita „stabilitatea financiară” ţin de cele trei componente de bază ale sistemului financiar: piaţa, instituţiile şi infrastructura (componente endogene), respectiv de mediul economic (sursă exogenă de vulnerabilităţi) în care funcţionează sistemul financiar. (fig. nr. 1). În măsura în care vulnerabilităţile existente nu sunt eliminate prin mecanisme sau măsuri corectoare adecvate, riscurile cu care se confruntă sistemul financiar se răspândesc, amplificându-se şi punând în pericol întregul sistem social-economic. Cu alte cuvinte, din riscuri pur şi simplu, ele devin „riscuri sistemice”.

Fig. nr. 1. Evaluarea gradului de stabilitate financiară (Schinasi, 2005, p. 106, (a))

Riscurile tradiţionale cu care se confruntă instituţiile financiare sunt cele de nerambursare a creditului, de lipsă de lichiditate, de insolvablitate şi de variaţie a cursului de schimb (riscul valutar). În plus, aceste aşezăminte se pot expune la riscuri operaţionale, legale şi reputaţionale.

A doua mare sursă de vulnerabilităţi este reprezentată de piaţă ca atare, cele mai cunoscute riscuri de acest gen fiind riscul de algere greşită a partenerului şi riscul de preţ (în speţă, riscul variaţiilor ratei dobânzii). În cazul pieţelor de capital, care, prin

8

Monitorizarea şi analiza situaţiei

Mediul Pieţele Instituţii Infrastructura macroeconomic financiare financiare financiară

EVALUAREA SITUAŢIEI

Prevenire Măsuri de remediere Rezolvare

STABILITATEA

natura lor, se caracterizează prin informaţii incomplete (asimetrice), aceste genuri de riscuri sunt mult mai mari decât pe alte pieţe.

Vulnerabilităţile rezultate din infrastructură ţin de modalitatea de derulare a plăţilor, riscurile fiind aici specifice fiecărei modalităţi şi fiecărui instrument de plată; de aceea, riscurile respective au implicaţii contabile şi juridice diferite. De regulă, riscurile aferente sistemelor de plăţi au „efect de domino”, deoarece afectează un mare număr de instituţii, producând pierderi însemnate şi degenerând adesea în adevărate crize sistemice. Ca urmare, modul de efectuare a plăţilor şi, în general, fluxurile financiare din economie este considerat vehicolul prin care instabilitatea se transmite de la o verigă a sistemului financiar la alta.

Prin prisma criteriului nivelului la care se manifestă fenomenele financiare, riscurile pot să apară din cauza perturbaţiilor macroeconomice, generate, de exemplu, de inovaţii tehnologice, şocuri petroliere, instabilitate politică etc. Însă, riscurile se pot manifesta şi la nivel microeconomic. Astfel, prin amintitul proces de propagare şi multiplicare a efectelor, falimentul unei companii cu pondere însemnată în ansamblul operaţiunilor unei anumite bănci poate afecta întregul sistem bancar şi, mai departe, întregul sistem financiar şi întreaga economie.

În concluzie, sistemul financiar este susceptibil să împiedice derularea proceselor economice normale şi obţinerea performanţelor dorite într-o manieră endogenă, chiar şi în absenţa unor şocuri exogene. Un exemplu în acest sens este acumularea de dezechilibre cauzate de imperfecţiunile pieţei. Înseamnă că „stabilitatea financiară” nu înseamnă neapărat absenţa crizelor, cât mai degrabă prevenirea apariţiei dezechilibrelor care ar putea afecta integritatea sistemul financiar şi, mai departe, blocarea procesele economice reale.

1.2 Fragilitatea financiară şi vulnerabilitatea externă

Conceptul de „stabilitate financiară” face parte dintr-o familie în care alţi membri sunt noţiunile de „fragilitatea financiară” şi „vulnerabilitate externă”. Nici în cazul acestora din urmă nu există însă definiţii riguroase, iar ca urmare nu există o delimitare netă a sferelor noţiunilor respective.

Astfel, se constată că, în literatură, termenii de „fragilitate” şi „vulnerabilitate” sunt utilizaţi frecvent ca sinonimi. Explicaţia rezidă în faptul că, în anii ’90, în întreaga lume, au avut loc crize financiare şi valutare, care, de cele mai multe ori, s-au manifestat concomitent. Crizele respective au afectat în principal ţările în curs de dezvoltare (Mexic, ţările din Asia, Rusia, Argentina), însă au fost prezente uneori şi în ţările dezvoltate (de exemplu, experienţa trăită în 1992 de ţările participante la SME). Aceste crize au fost, deci, suficient de numeroase pentru a permite generalizări, inclusiv în plan terminologic. Astfel, o consecinţă în plan terminologic a fost apariţia expresiei „crize gemene” (twin crises). O altă consecinţă este tendinţa de suprapunere parţială a celor două noţiuni - „fragilitate financiară” şi „vulnerabilitate externă” -, ambele fiind considerate ca desemnând o stare a economiei în care riscul de apariţie a unei crize este ridicat.

Unii autori fac totuşi o anumită delimitare între noţiunile amintite. Astfel, se consideră că „fragilitatea financiară” se referă la vulnerabilitatea sistemului financiar intern al unei ţări, în timp ce „vulnerabilitatea externă” ţine de evoluţia cursului de

9

schimb a monedei statului respectiv. Cu alte cuvinte, noţiunea de „fragilitate financiară” este asociată riscului de apariţie a unei crize financiare interne, în timp ce noţiunea de „vulnerabilitate externă” este pusă în legătură cu riscul de apariţie a unei crize valutare (adică în relaţiile cu exteriorul).

Însă, chiar şi în cazul în care se fac asemenea nuanţări, se presupune că între „fragilitatea sistemului financiar” şi „vulnerabilitatea externă” a unei economii există numeroase interdependenţe. Aceasta, deoarece cele două stări de lucruri au numeroase cauze comune, formele lor de manifestare se aseamănă, iar efectele lor se potenţează reciproc. Ca urmare, în literatură se subliniază adesea că, în contextul mişcării libere a capitalurilor, soliditatea sectorului financiar este un element esenţial al sustenabilităţii unui anumit regim de curs valutar (Begg, Eichengreen, Halpern, von Hagen şi Wyplosz, 2002). Invers, alegerea unui regim de curs valutar şi a unei anumite politici valutare trebuie să ţină cont de necesitatea asigurării stabilităţii financiare şi, deci, să nu expună sectorul financiar la riscuri excesive şi nejustificate.

Se pare totuşi că termenul de „fragilitate” are în vedere, de obicei, situaţia financiară internă a unei ţări, pe când termenul de „vulnerabilitate” este utilizat mai ales cu referire la situaţia externă. De cele mai multe ori, „fragilitatea” (financiară/ externă) este considerată a fi starea opusă celei de „stabilitate” (financiară/ externă), aceasta din urmă fiind, după cum am arătat, o stare a economiei în care probabilitatea de apariţie a crizelor, inclusiv a celor finaciar/valutare este redusă.

De exemplu, H. Gabrisch defineşte „fragilitatea financiară” ca fiind „o combinaţie multiplicatoare între vulnerabilitatea sistemului financiar (bancar) şi vulnerabilitatea cursului valutar”. (Gabrisch, 2002). Un alt autor, D. Tsomocs, defineşte „fragilitatea financiară” într-un sens mai restrâns, referindu-se exclusiv la sistemul bancar: „fragilitatea financiară este situaţia în care profitabilitatea sectorului bancar scade, iar numărul de falimente în sectorul bancar, dar şi în celelalte sectoare ale economiei, creşte” (Tsomocs, 2003). Spre deoasebire de aceasta, „vulnerabilitatea externă” este asociată, de autorul citat, cu riscul apariţiei unor crize valutare (sau ale balanţei de plăţi).

Primele lucrări referitoare la „fragilitatea financiară” şi „vulnerabilitatea externă”, apărute la sfârşitul anilor ’80 şi începutul anilor ’90, s-au concentrat asupra cauzelor acestor fenomene. Potivit studiilor respective, „fragilitatea financiară” apare ca urmare a deteriorării variabilelor fundamentale din economie, situaţie care poate fi agravată însă de unii factori care afectează încrederea publicului, de asimetria informaţiilor şi de o serie de factori instituţionali (FMI, 2000).

În perioada 1996-1998, au apărut numeroase lucrări care au învederat pe larg diverse cauze potenţiale şi mecanisme de transmitere a stărilor de „fragilitate” şi „vulnerabilitate”. Dintre aceste cauze, amintim următoarele:

- reducerea ratei de creştere economică;- deteriorarea situaţiei balanţei de plăţi;- creşterea ratei inflaţiei;- volatilitatea cursului de schimb;- creşterea bruscă a numărului şi valorii tranzacţiilor desfăşurate pe pieţele

financiare;- creşterea bruscă a preţurilor unor active (price bubbles);- expansiunea excesivă a creditului;

10

- reducerea competitivităţii mărfurilor exportate;- deteriorarea raportului de schimb (terms of trade); etc. Studiile repective au evidenţiat, de asemenea, rolul unor factori calitativi în

asigurarea stabilităţii finaciare: - calitatea supravegherii bancare;- existenţa unor instrumente adecvate de control valutar;- existenţa unei scheme de asigurare a depozitelor;- cadrul legal;- standardele şi codurile de bună practică; etc.Recent, în literatură au apărut o serie de lucrări care îşi propun cuantificarea

„fragilităţii financiare” şi „vulnerabilităţii externe” şi, uneori, calcularea probabilităţii apariţiei unei crize. Astfel, ca urmare a menţionatelor crize din anii ‘90, numeroşi economişti au încercat să construiască modele care să semnalizeze apropierea unei crize financiare sau/şi valutare, fiind cunoscut faptul că, în general, este mai uşor să previi apariţia unui fenomen negativ, decât să tratezi consecinţele acestuia.

Ca urmare a acestei mişcări de idei, în prezent, există două modalităţi esenţiale de abordare a „fragilităţii financiare” şi „vulnerabilităţii externe” a unei ţări:

- a) abordarea bazată pe semnale (signal-approach) (Bussière, Frantzscher, 2002)

- b) abordarea bazată pe răspunsuri calitative, care este folosită pentru construirea unor „sisteme de avertizare timpurie” (early warning systems) (Eichengreen, Rose,Wyplosz, 1996; Bussière, Frantzscher, 2002)

La acestea, se poate adăuga o a treia modalitate de tratare, şi anume analiza „post factum” a unei crize care a avut deja loc, în scopul identificării cauzelor acesteia şi tragerii învăţămintelor care se impun. (Schardax, 2002).

În fine, există un mare număr de studii cu caracter specific, care analizează exclusiv „fragilitatea sectorului financiar”, respectiv exclusiv „vulnerabilitatea externă” (Chang, Velasco, 2000; Tsomocs, 2003; Gosh, Gosh, 2003)

Aceste ample eforturi ale cercetărilor de a găsi o cale de prevenire a crizelor sunt sprijinite instituţional de FMI şi Banca Mondială, care au lansat, în anul 1999, un vast „Program de Evaluare a Sistemului Financiar” - PESF.

Obiectivul PESF este identificarea vulnerabilităţilor potenţiale ale sectorului financiar, indiferent că sunt de origine internă sau externă, şi ajutarea autorităţilor naţionale să elaboreze şi să aplice acele măsuri de remediere care se impun. Programul pune accent mai mult pe prevenirea şi atenuarea crizelor, decât pe soluţionarea acestora. Totodată, programul identifică căile de dezvoltare a sectorului financiar al ţărilor participante şi a întăririi arhitecturii sistemului financiar internaţional.

Pentru analiza şi identificarea riscurilor şi vulnerabilităţilor sectorului financiar-bancar, se utilizează diverşi indicatori de soliditate (vulnerabilitate) financiară, precum şi diverse teste de rezistenţă macrofinanciară1.

Alte elemente structurale ale stabilităţii financiare examinate prin acest program sunt:

- gradul de lichiditate a sistemului; - cadrul instituţional şi juridic pentru gestionarea crizelor şi recuperarea

creditelor;

1 A se vedea & 4.3

11

- gradul de transparenţă; - existenţa obligaţiei de auditare;- calitatea managementului; etc.

În cadrul acestui proces, PESF permite degajarea unor evaluări ale modului în care ţările membre respectă diverse norme financiare universal valabile, care se înscriu, deci, într-un cadru instituţional şi macroprudenţial mai vast.

Rapoartele întocmite în cadrul PESF sunt concepute pentru a evalua „stabilitatea sistemică”, adică stabilitatea sistemului financiar al unei ţări în ansamblul său, nu a unor instituţii financiare izolate. (Goodhart C., 2004, p.8). Ca urmare, aceste „Rapoarte” acordă atenţie deosebită legăturilor dintre soliditatea sistemului financiar şi a operaţiunilor sale, pe de o parte, şi rezultatele macroeconomice, pe de altă parte, propunând politici menite să permită sistemului financiar supus evaluării să reziste la şocuri, să reducă probabilitatea şi gravitatea crizelor financiare etc. Cu acordul ţărilor interesate, „Rapoartele de evaluare” sunt adesea date publicităţii. În modul acesta, munca cercetărilor este facilitată prin eliminarea (sau cel puţin atenuarea) unei dificultăţi majore: lipsa datelor necesare analizelor ştiinţifice.

1.3 Cadrul stabilităţii financiare

Definirea cadrului stabilităţii financiare urmăreşte crearea unui referenţial coerent pentru analiza următoarelor probleme subdiacente:

- identificarea riscurilor şi vulnerabilităţilor potenţiale;- conceperea politicilor preventive şi de remediere încă înainte de apariţia

instabilităţii;- aplicarea măsurilor de remediere a consecinţelor instabilităţii în cazul în care

măsurile preventive au eşuat.Conceptul fundamental utilizat în literatură în abordarea acestor probleme este cel

de „transmisie a şocurilor” (Schinasi, 2004, p. 98). Prin prisma acestui concept, stabilirea cadrului stabilităţii financiare are în vedere faptul că sistemul financiar este parte componentă a sistemului economic, social şi politic dintr-o ţară, fiind influenţat de evoluţiile acestora şi exercitând, la rândul său, o influenţă considerabilă asupra societăţii în ansamblu. De aceea, proiectarea şi realizarea cadrului stabilităţii financiare trebuie să ţină seama de elementele de vulnerabilitate ce ar putea să apară în cadrul tuturor acestor verigi, precum şi feed back-urile cauzale aferente. De asemenea, având în vedere că stabilitatea financiară are un caracter dinamic, cadrul acesteia trebuie să aibă acelaşi caracter.

Cadrul stabilităţii finaciare poate fi reprezentat schematic ca în fig. nr. 2:

SISTEMUL FINANCIAR - Instituţii ECONOMIA - Pieţe REALĂ - Infrastructură

Riscuri exogene Riscuri endogene

12

PREVENIRE REMEDIERE REZOLVARE

Fig. nr. 2: Factorii care afectează performanţele sistemului financiar (Schinasi, 2004, p. 103)

După cum se observă din figura de mai sus, sistemul finaciar este un subsistem al sistemului economic, social şi politic. Ca urmare, el are numeroase conexiuni cu economia reală şi cu politicile duse de autorităţi.

Punctul firesc de pornire în definirea şi operaţionalizarea cadrului stabilităţii financiare este analiza riscurilor şi vulnerabilităţilor sistemului financiar. Această analiză trebuie să se facă într-o manieră comprehensivă, care să examineze toţi factorii care influenţează funcţionarea sistemului financiar - economia în ansamblu, pieţele financiare, instituţiile financiare şi infrastructura financiară - şi să identifice toate vulnerabilităţile existente. De asemenea, această analiză trebuie să indice politicile corectoare adecvate.

În continuare, este necesară crearea unui sistem de culegere a informaţiilor despre starea macroeconomică, care ar putea genera riscuri exogene şi implementarea unor proceduri de monitorizare a sistemului financiar - ca purtător de riscuri endogene. În mod practic, aceaste sarcini se realizează în principal prin activitatea de supraveghere.

În fine, la acestea se adaugă procesul complex şi dificil de creare sau reformare a celorlalte componente ale sistemului financiar: instituţii, pieţe, infrastructură, mecanisme de legătură cu economia reală şi cu politicile duse de autorităţi etc.

Referitor la principalele surse de riscuri pentru stabilitatea financiară, într-o prezentare sintetică, acestea sunt următoarele:

Tab. nr. 1. Sursele de riscuri pentru stabilitatea finaciară

Surse endogene Surse exogeneRiscuri de natură instituţională Riscuri financiare Riscuri de credit Riscuri de piaţă Riscuri de lichiditate Riscuri aferente ratei dobânzii

13

Riscuri valutare

Turbulenţe macroeconomice Riscuri ţinând de mediul

economic Dezechilibre în politicile

economice

Risc operaţional Risc ţinând de tenhologia

informaţională Risc legal şi de integritate Risc reputaţional Risc ţinând de strategia de afaceri Risc ţinând de concentrarea

expunerilor Risc ţinând de adecvarea capitaluluiRiscuri ale pieţei Risc de alegere greşită a

partenerului Risc de evaluare necorespunzătoare

a preţurilor activelor Risc de retragere a fondurilor Riscuri de credit Riscuri de lichiditate Riscuri incidentale

Dezastre naturale Evenimente politice Falimente în masă

Risc de contagiuneRiscuri provenite din infrastructură Riscuri ţinând de sistemul de plăţi,

decontări şi compensaţii Fragilităţi ale infrastructurii LegaleReglementativeAuditSupraveghere Pierderea încrederii Efecte de domino

Scopul fundamental al analizei acestor surse de risc este stabilirea impactului pe care vulnerabilităţile apărute ca urmare a factorilor respectivi îl au asupra întregului sistem financiar. Exemplul cel mai des utilizat pentru a ilustra ideea că orice risc apărut într-una dintre componente se poate răspândi cu rapiditate în întreg sistemul financiar este cel al falimentului unei companii nefinanciare. Într-adevăr, un asemenea eveniment poate provoca falimentul băncii care deserveşte intreprinderea respectivă, ceea ce, prin neachitarea datoriilor interbancare, afectează, la rândul său, alte verigi ale sistemului financiar.

Este evident că lista surselor de riscuri prezentată în tab. nr. 1 nu este exhaustivă. Ca urmare, ea trebuie actualizată în permanenţă în funcţie de evoluţiile recente ale sistemului financiar. De exemplu, este de presupus că globalizarea, liberalizarea şi integrarea sistemelor financiare care au loc în ultimele decenii au modificat natura riscului sistemic, făcând necesară, de aceea, utilizarea unui set de indicatori îmbunătăţit pentru a cuantifica riscul respectiv.

14

Cu toate acestea, tabloul sinoptic de mai sus învederează că analiza stabilităţii financiare corespunde, într-o anumită măsură, analizei macroprudenţiale, ai cărei indicatori-standard sunt următorii:

- datele bilanţiere care reflectă poziţiile financiare ale principalelor sectoare economice (gospodării şi firme);

- ratele de tip datorie netă/venituri;- diverse măsuri ale riscului de alegere greşită a partenerului (inclusiv diferenţele

dintre dobânzile active şi pasive); - diverse măsuri ale lichidităţii şi ale altor calităţi ale activelor (maturitate,

negociabilitate, siguranţă etc., inclusiv creditele neperformante); - poziţiile valutare deschise;- expunerile diverselor sectoare, cu atenţie specială acordată indicatorilor care

reflectă concentrarea expunerilor.De fapt, majoritatea indicatorilor menţionaţi sunt indicatori microprudenţiali, însă

aceştia pot fi colectaţi şi agregaţi la nivel macroeconomic.Pentru analiza întregului sector financiar, la indicatorii de mai sus se adaugă setul

de indicatori care permite monitorizarea condiţiilor de pe principalele pieţe: piaţa interbancară, piaţa pe care se efectuează tranzacţiile swap, repo reverse, bursa de valori, piaţa derivativelor etc.

Acest din urmă set de indicatori este în mare măsură standardizat de către FMI şi Banca Mondială.1

Principalii indicatori de acest gen sunt următorii:- indicatori ai lichidităţii pieţei; - anticipaţiile privind evoluţia preţului titlurilor (reflectate de preţurile

derivativelor (contracte futures, forward etc.);- incertitudinea şi riscul (reflectate de datele istorice privind volatilitatea

preţurilor titlurilor);- sustenabilitatea preţurilor titlurilor.Importanţa analizei surselor de dezechilibru şi a mecanismelor prin care acestea

pot fi amplificate rezidă, în primul rând, în faptul că rezultatele obţinute în modul acesta pot contribui semnificativ la înţelegerea modului în care se realizează (sau nu se realizează) stabilitatea financiară. Din acest punct de vedere, rolul principal revine indicatorilor de avertizare timpurie, cu ajutorul cărora se pot anticipa tensiunile la care sunt expuse instituţiile finaciare, precum şi diverse segmente ale pieţei de capitaluri.

În al doilea rând, analiza surselor de dezechilibru indică politicile necesare pentru prevenirea, remedierea şi înlăturarea consecinţelor crizelor.

În principiu, măsurile respective sunt de două tipuri: - a) măsuri de natură discreţionară (adoptarea unor acte normative de disciplinare

a pieţei; elaborarea normelor interne, a reglementărilor şi procedurilor de supraveghere; conceperea şi aplicare unor politici macroeconomice adecvate; perfecţionarea sistemului legal şi judiciar; etc.); măsurile de acest gen au mai ales rolul de a întări stabilitatea financiară sau de a elimina dezechilibrele;

- b) măsuri menite să restabilească încrederea în sistemul financiar (comunicate oficiale cu rolul de a face cunoscute instituţiile vulnerabile; garantarea depozitelor;

1 - Financial Soundness Indicators: Core and Encouraged, IMF, World Bank, 2003.

15

acordarea de credite de ultimă instanţă pentru prevenirea sau depăşire unor şocuri conjuncturale; supervizarea on site a activităţii instituţiilor financiare; etc.).

Principalele instrumente susceptibile a fi utilizate în cadrul amintitelor politici de prevenire, remediere şi înlăturare a consecinţelor vulnerabilităţilor sunt următoarele:

- crearea mecanismelor de disciplinare a activităţii financiare specifice pieţei; - implementarea mecanismelor de autoreglare a sistemului finaciar; - instituirea sistemului de reglementare şi supraveghere a instituţiilor financiare;- reglementarea asigurării depozitelor; - reglementarea funcţiei de creditor de ultimă instanţă;- recâştigarea încrederii în sistemul financiar prin transparenţă decizională şi comunicare permanentă cu publicul;- promovarea unor politici macroeconomice adecvate;- reformarea justiţiei; etc.Instrumentele menţionate sunt utilizate atât pentru a menţine în funcţiune sistemul

financiar şi, deci, pentru a păstra capacitatea acestuia de a sprijini dezvoltarea economică, cât şi pentru a remedia sau înlătura consecinţele crizelor. Modul de utilizare a instrumentelor amintite depinde de caracteristicile concrete ale sistemului financiar şi ale procesului de intermediere financiară dint-o anumită ţară. Asfel, în unele ţări (SUA, Marea Britanie), intermedierea finaciară se realizează în principal prin tranzacţiile efectuate pe pieţele financiare. Ca umare, măsurile de remediere vor viza cu precădere îmbunătăţirea modului de funcţionare a mecanismelor diverselor segmente ale pieţei de capitaluri. În alte ţări (majoritatea ţărilor europene), mobilizarea şi plasarea resurselor financiare existente în societate se realizează în principal prin sistemul bancar. Ca urmare, instrumentele amintite trebuie calibrate în funcţie de caracteristicile concrete ale sistemului bancar (număr de bănci, mărime, cadru legal etc.).

Dificultatea proiectării, implementării şi utilizării acestor instrumente provine din faptul că estimarea vulnerabilităţilor şi riscurilor se bazează pe previziuni despre evenimente care încă nu s-au produs. Or, pentru descriere unor asmenea evenimente se folosesc adesea conjecturi, funcţii neliniare, mărimi stohastice etc. De asemenea, faptul că sistemul finaciar se află la un moment dat în echilibru nu exclude în sine apariţia unor şocuri şi crize, deşi, prin adoptarea unor reglementări şi alte măsuri specifice, activităţile financiare pot fi restricţionate în aşa fel încât să se limiteze propagarea şocurilor şi perturbaţiilor, iar riscul falimentului instituţiilor financiare să fie eliminat.

Dezbaterile care se defăşoară în prezent în literatură se concentrează în principal asupra eficienţei şi performanţelor acestor instrumente. Deşi aceste cercetări sunt în continuare deschise, concluzia care se poate deja desprinde din ele este că sistemele financiare orientate spre piaţă au, în general, o eficienţă economică mai mare, însă gradul relativ ridicat al volatilităţii preţurilor activelor financiare fac ca aceste economii să fie mai expuse la şocuri şi vulnerabilităţi.

II. ROLUL BĂNCII CENTRALE ÎN ASIGURAREA STABILITĂŢII FINANCIARE

Economiştii contemporani sunt, în general, de acord că un rol important în asigurarea stabilităţii financiare revine băncii centrale. Cu toate acestea, dat fiind caracterul relativ al conceptului de „stabilitate financiară”, sarcinile care revin în acest

16

domeniu băncii centrale sunt destul de controvesate în doctrină. Iar stipularea acestor atribuţii în textele legale este şi ea destul de imprecisă.

Se consideră totuşi că există unele funcţii ale băncii centrale care pot contribui la realizarea stabilităţii financiare. Aceste funcţii sunt următoarele:

- reglementarea şi supravegherea sectorului bancar; - gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi; - garantarea depozitelor; - funcţia de împrumutător în ultimă instanţă. Se observă că este vorba despre funcţii tradiţionale ale băncii centrale, care au

apărut tocmai prin implicarea treptată a acestei instituţii în asigurarea stabilităţii financiare. Într-adevăr, instabilitatea inerentă sistemului bancar comercial a impus controlul său de către banca centrală, care a trebuit să îndeplinească o funcţie de reglementare şi de refinanţare a băncilor de rangul doi aflate în situaţia de a nu putea face faţă - cu rezervele şi activele lor obişnuite - unor mari cereri de retragere a depozitelor. Căci, dacă banca centrală nu şi-ar fi asumat acest rol, nu ar fi avut cine să o facă, iar clienţii ar fi suferit importante pierderi în urma nerecuperării integrale a depozitelor. Şi, de fapt, chiar şi prin implicarea băncii centrale, în multe cazuri, aceste pierderi nu au putut fi evitate.

Rezultă că, din punct de vedere istoric, funcţia de creditor de ultimă instanţă a băncii centrale a apărut ca un mijloc de garantare a lichidităţii şi solvabilităţii sistemice. Această funcţie a fost completată prin rolul băncii centrale de autoritate de elaborare şi aplicare a reglementărilor prudenţiale.

Utilitatea acestor funcţii este însă discutabilă, deoarece însăşi banca centrală se confruntă aici cu o problemă de informare asimetrică. Într-adevăr, banca centrală nu dispune de toate informaţiile necesare pentru a stabili dacă o bancă comercială este insovabilă sau dacă are doar probleme de lipsă temporară de lichiditate, iar, ca urmare, nu are altă soluţie decât fie să ajute toate băncile, fie să nu ajute nici una. Din această cauză, existenţa funcţiilor amintite apare ca nejustificată.1

Cu toate acestea, este indubitabil că stabilitatea sistemului bancar trebuie asigurată mai presus de orice altceva. De aici, ideea de a crea organisme de supraveghere separate de banca centrală, care să impună băncilor comerciale reguli prudenţiale riguroase.2

La această evoluţie istorică a funcţiilor băncii centrale, se adaugă unele fenomene recente, cum ar fi, globalizarea, dereglementarea, intensificarea procesului de inovare etc., care fac să se intensifice foarte mult legăturile dintre sectorul bancar şi alte două sectoare importante ale sistemului financiar (asigurările şi piaţa financiară). Această

1 - Această idee este strălucit argumentată şi exprimată de L. von Mises, care scrie următoarele: „ Ideea că guvernele s-au amestecat în activitatea bancară pentru a limita emisiunea de instrumente fiduciare şi de a împiedica expansiunea creditului este un mit. Guvernele au fost ghidate, dimpotrivă, de atracţia pentru inflaţie şi pentru expansiunea creditului. Ele au privilegiat anumite bănci (care, în virtututea acestui fapt, au devenit bănci centrale - n.n.), deoarece doreau să lărgescă limitele pe care le impune piaţa neobstrucţionată expansiunii creditului, sau pentru că erau dornice să obţină o sursă de venit pentru trezorerie”. (Mises L., Human Action: A Treatise on Economics, Fox&Wilkes, San Francisco, 1966, p. 441).2 - La ora actuală, regulile prudenţiale cele mai cunoscute pe plan european sunt cele definite prin

„Acordul Basel II”

17

defragmentare a pieţelor de capitaluri dă naştere unor noi provocări pentru banca centrală, determinând-o să îşi asume noi sarcini şi funcţiuni. Dintre aceste noi atribuţii, care implică în şi mai mare măsură banca centrală în problema asigurării stabilităţii finaciare, menţionăm monitorizarea preţurilor activelor financiare şi supravegherea conglomeratelor financiare (Patat J. P., 2000, p. 49-61). În noile condiţii, unii economişti susţin chiar că banca centrală ar trebui să se ocupe în primul rând de asigurarea stabilităţii financiare şi numai în al doilea rând de elaborarea şi aplicarea politicii monetare (Volcker, 1984, p. 548).

Principala cauză a acestui interes deosebit al băncilor centrale moderne pentru asigurarea stabilităţii financiare este faptul că politica monetară nu poate fi pe deplin eficace, decât dacă se bazează pe mecanisme de transmisie previzibile, ceea ce presupune un mediu financiar suficient de stabil. Reciproc, stabilitatea preţurilor – obiectiv final al politicii monetare - constituie o condiţie necesară, deşi nu suficientă, pentru asigurarea stabilităţii financiare.

Referitor la relaţia dintre stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară, în literatură a fost formulată recent şi ceea ce se numeşte „ipoteza new environment”, după care, odată cu stabilizarea inflaţiei la niveluri reduse, se creează un mediu economic nou, în care stabilitatea financiară nu mai este cu nimic garantată (Isărescu, 2006, p. 10).

În fine, în literatură se învederează că instabilitatea financiară şi, în particular, criza bancară, pot avea costuri macroeconomice importante, ceea ce, de asemenea, necesită implicarea băncii centrale. (Hoggarth G., Reis R., Saporta V., 2002, p. 825-855).

Cu toate acestea, există şi la ora actuală numeroşi autori care consideră că unicul obiectiv al băncii centrale trebuie să fie stabilitatea preţurilor şi că între obiectivul respectiv şi stabilitatea financiară există incompatibilitate (Mishkin, 1997; Goodhart, 20001; Jacobson, Molin, Vredin, 2001).

În ceea ce ne priveşte, subscriem la ideea că între stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară există complementaritate. Iar un argument puternic în sprijinul acestei poziţii este şi el de ordin istoric. Într-adevăr, numeroase fapte mai vechi sau mai noi arată că crizele bancare au fost provocate adesea de situaţia macroeconomică nefavorabilă conjugată cu politicile macroeconomice greşite duse de autorităţi. (Kindleberger, Laffargue, 1982; Schwartz A., 1986; Goodhart, Sunirand, Tsomocos, 2004). Or, o politicǎ monetarǎ care are ca obiectiv stabilitatea preţurilor, diminuează acest pericol.

Adevărul este că băncile centrale dispun de o serie de instrumente care le permit să acţioneze pentru îndeplinirea atât a obiectivului de stabilitate a preţurilor, cât şi a celui şi de stabilitate a sectorului financiar. Deşi stabilitatea financiară nu constituie, de regulă, un obiectiv explicit pentru băncile centrale moderne, instabilitatea financiară sistemicǎ poate anula performanţele acestora în atingerea obiectivului lor final major: stabilitatea preţurilor (Feldman, Watson, 2002). Căci, din cauza nevoii pe care o crează de a injecta lichidităţi suplimentare în sistemul bancar, o criză a sectorului bancar poate

1 - De fapt, C. Goodhart are poziţii diferite în legătură cu acest subiect. Astfel, într-o lucrare elaborată împreună cu D. Tsomocos şi D. Sunirand în 2004, el acceptă compatibilitatea celor două obiective. În lucrările ce elogiază crearea FSA în Anglia, autorul avansează însă ideea incompatibilităţii acestor obiectve – cel puţin pe termen scurt. În lucrările conscrate problematicii cadrului stabilităţii financiare şi rolului băncilor centrale, această incompatibilitate iărăşi nu mai apare.

18

afecta direct stabilitatea monetară. De aici se naşte amintita complementaritate între stabilitate preţurilor şi stabilitate financiară, cu toate cǎ realizarea celei dintâi nu implicǎ neapǎrat asigurarea celei din urmă.

Relaţia dintre stabilitatea financiară şi stabilitatea preţurilor poate fi reprezentată schematic astfel:

Eliberarea politicii monetare de obiectivele conflictuale

Stabilitatea Stabilitatea financiară preţurilor

Echilibru macroeconomic

Fig. nr. 3: Legătura dintre stabilitatea financiară şi stabilitatea preţurilor (Isărescu, 2006, p. 10)

Cu ajutorul acestei scheme, principalele raţiuni pentru care o bancă centrală modernă trebuie să joace un un rol esenţial în asigurarea stabilităţii financiare pot fi detaliate astfel:

- banca centrală este singurul emitent al monedei „primare”, care constituie mijlocul legal (final) de plată;

- banca centrală este instituţia care răspunde de buna funcţionarea a sistemului naţional de plăţi; or, sistemul de plăţi constituie principalul vector de transmitere şi amplificare a riscului sistemic;

- sistemul bancar este principala componentă instituţională a mecanismului prin care se transmit efectele exercitate de politica monetară asupra economiei reale; în cazul în care sistemul bancar nu funcţionează, banca centrală are dificultăţi în reglarea lichidităţiilor din economie în funcţie de obiectivele politicii sale monetare;

- stabilitatea monetară şi stabilitatea financiară sunt strâns legate: una din cauzele frecvente ale crizelor financiare este creşterea excesivă a ofertei de monedă (Schwartz, 1986; Goodhart, Sunirand, Tsomocos, 2004).

Implicaţia este că exercitarea de către banca centrală a funcţiei de supraveghere prudenţială este esenţială nu numai pentru asigurarea stabilităţii financiare, ci şi pentru asigurarea stabilităţii monetare.

2.1 Instrumentele stabilizatoare ale băncii centrale

Principalele instrumente prin care banca centrală poate acţiona la ora actuală pentru prevenirea, remedierea şi înlăturarea consecinţelor crizelor financiare sunt următoarele:

19

- operaţiunile open market;- reglementarea şi supravegherea prudenţială;- gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi; - garantarea depozitelor;- exercitarea funcţiei de creditor de ultimă instanţă.

2.1.1 Operaţiunile open market

Un instrument important prin care banca centrală îşi îndeplineşte rolul natural care îi revine în asigurarea stabilităţii financiare este reprezentat de operaţiunile open market. După cum se ştie, aceste operaţiuni constituie principalul instrument de politică monetară utilizat de băncile centrale moderne, însă, pe de altă parte, operaţiunile respective pot fi folosite în toate fazele procesului de asigurare a stabilităţii finaciare (prevenire, remediere, înlăturare a consecinţelor). Într-adevăr, operaţiunile open market au ca efect absorbţia sau injectarea de lichidităţi în sistemul bancar, după caz (Cerna, 2000, p. 105-108 ). Or, în măsura în care este vorba despre injectarea de lichidităţi, aceasta permite salvarea de la faliment a marilor bănci şi, deci, împiedicarea amintitului fenomen de contagiune.

Utilizarea acestui instrument în scopul asigurării stabilităţii finaciare nu este însă scutită de critici, deoarece, prin însăşi caracteristicile sale tehnice, instrumentul respectiv este susceptibil de a da naştere la amintitul conflict între obiectivul stabilităţii preţurilor cel al stabilităţii financiare (Prati, Schinasi, 1999). Într-adevăr, în cazul în care atingerea ţintei privind inflaţia necesită absorbţia de lichidităţi, iar unele mari bănci au probleme de lichiditate, sterilizarea lichidităţilor sporeşte riscul sistemic, ceea ce pune banca centrală în faţa unei grave dileme: a opta între instabilitatea monetară şi instabilitatea finaciară.

2.1.2 Reglementarea şi supravegherea prudenţială

Principalele mijloace care pot fi utilizate de autorităţi pentru prevenirea crizelor sunt:

- reglementarea şi supravegherea prudenţială a sectorului bancar;- instituirea regulilor de funcţionare a diverselor pieţe de capital şi impunerea

disciplinei specifice acestor pieţe; - crearea unor stimulente pentru instituţiile financiare de a-şi crea propriile

sisteme de management şi control al riscului; - asigurarea transparenţei pieţei; - difuzarea pe scară largă a informaţiilor financiare; monitorizarea pieţelor de

capital; etc.Deoarece aici ne ocupăm exclusiv de rolul băncii centrale în asigurarea stabilităţii

financiare, în continuare vom trata problema reglementării şi supravegherii sistemului bancar, care revine, de regulă, acestei instituţii.

După cum am mai menţionat, reglementarea şi supravegherea prudenţială a sectorului bancar constituie un instrument tradiţional aflat la dispoziţia băncii centrale. Utilizarea acestui instrument se recomandă pentru prevenirea crizelor (Schinasi, 2005 (a), p. 140-142).

20

În literatură, se disting două forme de reglementare: directă şi indirectă (Boot, 2001). Reglementarea directă este acea formă de reglementare care indică în mod imperativ comportamentul prescris băncilor comerciale. Este vorba, aşadar, de o formă de reglementare prohibitivǎ şi sancţionatoare. Reglemetarea indirectă încearcă să inducă tipul de comportament dorit, nu să îl impună sub ameninţarea sancţiunii. Cu alte cuvinte, reglementarea indirectă este mai permisivă.

În ultimul timp, se constată proliferarea practicii reglementării indirecte, care, într-adevăr, este mai potrivită în raport cu caracteristicile generale ale economiilor de piaţă liberale contemporane. Căci, fiind permisivă, reglementarea indirectă nu distorsionează libera concurenţă.

Unul din elementele care constituie în mod normal obiect al reglementărilor este capitalul social minim al băncilor. Deşi stabilirea nivelului capitalului minim poate fi considerată una din cele mai importante forme de reglementare a activităţii bancare, în literatură se exprimă şi părerea că, în situaţii de criză, mai importantă decât capitalul este lichiditatea sistemului. Ca urmare, unii autori suţin că, prin prisma stabilităţii financiare, este necesară reglementarea şi a lichidităţii minime, nu numai a capitalului minim. (Boot, 2001; Goodhart, 2004). Evident, aceasta nu înseamnă negarea importanţei reglementării capitalului minim din alte puncte de vedere (garanţiile oferite terţilor, responsabilizarea acţionariatului în ceea ce priveşte asumarea de riscuri etc.).

Principala problemă care se pune în legătură cu opera de legiferare a activităţii sistemului bancar este că încorsetarea prin reglementări poate determina reducerea profitabilităţii băncilor şi diminuarea procesului de inovare financiară. În modul acesta, excesul de reglementare poate afecta performanţele şi stabilitatea întregului sistem finaciar (Mishkin, 1997; Sinclair, 2000; Davis, 2000; Goodhart, Sunirand P., Tsomocos D., 2004; Allen, Wood, 2006). Concluzia care se desprinde din lucrările citate este totuşi nuanţată, în sensul că se consideră că o bună reglementare, însoţită de o supraveghere eficientă şi de un management corect al riscurilor, poate contribui la atenuarea vulnerabilităţilor şi riscurilor, având, deci, efecte benefice asupra stabilităţii finaciare.

Având în vedere că factorii de care depinde stabilitatea financiară sunt atât macroeconomici, cât şi microeconomici, unii autori fac distincţie între supravegherea macroeconomică şi supravegherea microeconomică. (Crockett, 2000; Borio, 2003; Tordjman, 2004; Caruana, 2005; White, 2006). Conform autorilor citaţi, obiectivul macroprudenţial constă în limitarea costurilor economice ale dezechilibrelor financiare, inclusiv cele ce apar ca efect al riscului moral indus de politicile practicate, ceea ce se realizează în principal prin limitarea riscului sistemic. Obiectivul microprudenţial constă în limitarea posibilităţii de falimentare a instituţiilor individuale. Astfel definit, acest din urmă obiectiv este cel mai bun mijloc de protejare a deponenţilor.

Rezultă că perspectiva macroprudenţială se referă la riscurile de faliment în lanţ, acordând o atenţie deosebită acelor caracteristici ale unei anumite instituţii financiare de care depinde importanţa sa pentru economie. Ca urmare, alte rezultate ale analizelor efectuate la nivelul individual al unei anumite instituţii financiare privite izolat sunt considerate ca fiind mai puţin relevante. Spre deosebire de aceasta, perspectiva microprudenţială se bazează pe premisa că fiecare instituţie financiară are caracteristicile sale individuale, care nu sunt neaparat identice cu cele relevate de analizele macroeconomice.

21

În termenii teoriei selecţiei portofoliului optim, s-ar putea spune că perspectiva macroprudenţială se referă la performanţa globală a portofoliului, pe când abordarea microprudenţială conferă importanţă egală şi independentă fiecărui titlu din portofoliu.

O prezentare comparativă a celor două dimensiuni ale supravegherii prudenţiale se poate face astfel (tab. nr. 2) (Borio, 2003):

Tab. nr. 2: Perspectiva micro- şi macroprudenţială a supravegherii

Perspectiva macroprudenţială

Perspectiva microprudenţială

Obiectiv imediat Limitarea dezechilibrelor grave ale

sistemului financiar

Limitarea dezechilibrelor instituţiilor individuale

Obiectiv final Evitarea costurilor cauzate de scǎderea PIB

Protecţia consumatorilor (investitori/deponenţi)

Modele de risc Endogene (parţial) ExogeneCorelare şi

expunere comunǎ a instituţiilor

Important Irelevant

Calibrarea controlului prudenţial

In termeni de turbulenţe grave ale

sistemului (top-down)

In termeni de riscuri ale instituţiilor individuale

(bottom-up)

Această concepţie multidimensională cu privire la funcţia de supraveghere este împărtăşită în prezent de majoritatea băncilor centrale, deoarece este în concordanţă cu caracterul complex şi dinamic al stabilităţii financiare. Ea se regăseşte, de exemplu, în cazul BCE, după care funcţia respectivă implică următoarele trei categorii de sarcini (BCE, 2001):

a) activităţi de protecţie a investitorilor (inclusiv informarea clienţilor);b) supraveghere microprudenţialǎ (controlul solidităţii fiecărei instituţii

financiare, vizând în principal protecţia deponenţilor)c) analiza macroprudenţialǎ1 – ansamblul de activităţi menite sǎ determine

expunerea la riscul sistemic şi sǎ identifice ameninţările potenţiale.În fine, se pune problema compatibilităţii dintre funcţia de supraveghere şi alte

funcţii ale băncii centrale. Discuţiile care au loc în literatură în legătură cu acest subiect urmează logica amintitei dezbateri cu privire la relaţia dintre stabilitatea financiară şi stabilitatea preţurilor. Astfel, unii autori susţin că îmbinarea la nivelul băncii centrale a atribuţiilor de politică monetară cu cele de supraveghere prudenţială contribuie atât la reducerea numărului falimentelor bancare (Goodhart C., Schoenmaker D.,1995, p. 539-560), cât şi la creşterea eficacităţii politicii monetare (Peek J., 1999, p. 629-653). Din motivele deja arătate, alţi autori consideră însă că banca centrală trebuie să aibă un singur obiectiv - stabilitatea preţurilor – şi că există, deci, o incompatibilitate între obiectivul reducerii inflaţiei şi funcţia de supraveghere. (Goodhart, Sunirand, Tsomocos, 2004; Oosterloo, De Haan, 2004; Mercs, 2004)). Ca urmare, în unele ţări,

1 - Se remarcă utilizarea termenului de „analiză”, nu de „supraveghere”, BCE fiind preocupată de stabilitatea sistemelor financiare ale ţărilor membre doar în măsura în care aceasta condiţionează atingerea obiectivului său de politică monetară (stabilitatea preţurilor).

22

funcţia de reglementare şi supraveghere a fost conferite altor autorităţi decât banca centrală.

În ceea ce ne priveşte, suntem de părere că cele două obiective sunt complementare şi că, în anumite condiţii, pot fi încredinţate amândouă băncii centrale. Argumentele în acest sens sunt cele conţinute în lucrările deja citate şi asupra cărora nu mai revenim. Vom aduga doar că experienţa României confimă valabilitatea acestor argumente, aratând limpede că exercitarea acestei funcţii de către banca centrală favorizează implementarea deciziilor de politică monetară, iar reducerea inflaţiei întăreşte stabilitatea financiară. (BNR, 2007, p. 52).

În UE, s-a încercat contruirea unui cadru de reglementare unificat prin armonizarea şi recunoaşterea reciprocă a reglementărilor naţionale (Smaghi, 2000). Ca urmare, în această zonă, reglementarea şi supravegherea activităţii bancare se desfăşoară la nivel naţional.

Pricipalele argumente în favoarea acestei formule sunt următoarele: - activitatea bancară se desfăsoară cu precădere la nivel naţional, iar

reglementările naţionale se dovedesc a fi adecvate, din moment ce nu există distorsiuni;- un cadru de reglementare la nivel naţional impune ca şi supravegherea să se

desfăşoare la acelaşi nivel;- autorităţile naţionale sunt mai bine poziţionate pentru evaluarea riscurilor;- până în prezent, sistemul a funcţionat corespunzător.Abordarea macroprudenţială necesită un grad înalt de coordonare între autorităţile

de reglementare şi supraveghere. Acest aspect este relevant în special în cazul în care responsabilităţile în materie de reglementare şi supraveghere a diverselor categorii de instituţii finaciare sunt încredinţate mai multor autorităţi.

Pe de altă parte, faptul că în UE reglementarea şi supravegherea prudenţială se realizează în principal la nivel naţional impune o strânsă colaborare, bi- şi multilaterală, între autorităţile de resort din ţările membre.

2.1.3 Gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi

O altă modalitate tradiţională de acţiune a băncii centrale pentru asigurarea stabilităţii financiare este gestionarea şi monitorizarea sistemelor de plăţi şi decontări. Ideea implicării băncii centrale în acest domeniu este larg acceptată în literatură şi, deci, nu există prea multe controverse cu privire la importanţa pe care această atribuţie a băncii centrale o are pentru stabilitatea sistemului financiar. Se discută însă dacă banca centrală este cea mai potrivită instituţie care să gestioneze tehnic sistemele de plăţi. De asemenea, având în vedere progresele care s-au produs în acest domeniu prin adoptarea sistemelor de decontare brută în timp real, în literatură s-a pus problema dacă aceste evoluţii au contribuit cu adevărat la diminuarea riscului sistemic. În fine, în ceea ce priveşte ţările membre UEM, în particular, cele care urmează să intre în Euroland, printre care şi România, se pune problema armonizării sistemelor de plăţi naţionale cu sistemele de plăţi europene.

Sistemele de decontări şi plăţi concentrează - în mod direct sau indirect - aproape toate formele de risc sistemic. De aceea, aceste mecanisme sunt unanim considerate a fi principalele vehicole de formare şi răspândire a riscului sistemic, susceptibile să conjuge riscurile micro- şi macroeconomice într-un fel de contagiune în spirală.

23

Riscurile micro- şi macroeconomice sunt cunoscute la nivel individual şi adesea sunt realmente ţinute sub control, însă, prin modul de funcţionare a sistemelor de plăţi, aceste efecte se pot amplifica exponenţial, ceea ce poate pune în pericol întregul sistem finaciar.

Tradiţional, riscul sistemic a fost conceput ca fiind posibilitatea ca problemele apărute la o bancă să creeze probleme la alte bănci, iar aceasta în principal în cazul băncilor care formează nucleul sistemului naţional de plăţi. În această concepţie, dificultăţile unei bănci se propagă şi se amplifică, prin intermediul sistemului de plăţi, ducând la blocaj în lanţ şi, probabil, la blocarea întregului sistem financiar naţional sau chiar la posibilitatea extinderii efectului de domino la nivel internaţional (Schinasi, 2003). De altfel, după unii autori, o criză financiară este declanşată tocmai de teama că nu se vor mai putea procura mijloace de plată, indiferent de costul acestora. (Allen, Wood, 2005).

În acest cadru, punctul de vedere dominant în prezent în literatură este că sistemele de efectuare a plăţilor şi, respectiv, procedurile de monitorizare a modului de funcţionare a sistemelor respective constituie, alături de condiţiile macroeconomice şi de stabilitatea instituţiilor financiare şi a pieţelor, unul din pilonii esenţiali ai stabilităţii financiare. (Patat, 2000; Jacobson T., Molin J., Vredin A., 2001; Cuadro L., Gallego S., Garcia Herrero A., 2003; Khiaonarong, 2003).

De asemenea, se subliniază că amplificarea tranzacţiilor financiare şi legăturile din ce în ce mai strânse dintre instituţiile financiare care opereză pe diverse pieţe financiare au dus la o creştere considerabilă a volumului plăţilor, decontărilor şi al operaţiunilor colaterale, care reprezintă adesea contrapartida acestor decontări. În aceste condiţii, sistemele de plaţi şi caracteristicile lor de securitate au devenit un vector major al stabilităţii financiare la scară mondială.

Analizând rolul pe care banca centrală îl are în materie de sisteme de plăţi, autorii citaţi învederează următoarele sarcini specifice ale acesteia:

a) supravegherea de ansamblu a sistemului; b) asigurarea informarii corecte a participanţilor; c) operare directă a plăţilor; d) acoperirea riscului de credit şi de lichiditate prin transformarea creditului

intraday în credit overnight; e) garantarea funcţionării neîntrerupte a sistemului de plăţi şi decontări.Însă, la fel ca mai toate acţiunile băncii centrale în materie de stabilitate

financiară, intervenţiile asupra sistemelor de plăţi pot produce risc moral. De aceea, unii autori consideră că promovarea de către banca centrală a unui sistem de plăţi sigur determină, de fapt, o distorsionare a concurenţei, deşi sistemul respectiv nu este neaparat şi cel mai eficient. (Khiaonarong, 2003).

Legat de aceasta, apare şi o altă problemă, şi anume „subvenţionarea” sistemului, care intervine în cazul în care, în scopul încurajării utilizării unor sisteme de plăţi, banca centrală suportă total sau parţial costurile generate de funcţionarea acestora.

Rezultă că beneficiile potenţiale ale intervenţiilor băncii centrale în sistemul de plăţi trebuie comparate cu costurile determinate de riscul moral indus de acţiunile respective. Cu toate acestea, este indubitabil că dezvoltarea sistemelor financiare moderne a fost susţinută, printre altele, de implicarea largă a băncilor centrale în asigurarea bunei funcţionări a sistemelor de plăţi aferente. Căci, dezvoltarea instituţiilor

24

şi pieţelor financiare depinde de eficienţa şi siguranţa cu care se transferă fondurile. Iar această eficienţă şi siguranţă trebuie comparate cu eficienţa şi siguranţa care se pot obţine prin alte sisteme de plăţi şi decontări alternative, cum ar fi, cele create de instituţiile private.

În ultima vreme, perfecţionarea tehnologiei a făcut posibilă înlocuirea pe scară largă a sistemelor de decontare netă cu sisteme de decontare brută în timp real (RTGS1). Acestea din urmă permit efectuarea plăţilor în mod cvasi-instantaneu, printr-un transfer rapid între conturile băncilor comerciale deschise la banca centrală, care acordă creditele intraday necesare pentru continuitatea operaţiunilor. În modul acesta, RTGS elimină riscul ca, pe parcursul unei singure zile de lucru, o bancă să devină insolvabilă.

Un avantaj important al sistemele de decontare pe bază brută este că permit o utilizare mai bună a disciplinei de piaţă. De aceea, unii autori, consideră că existenţa unui RTGS constituie o caracteristică inerentă unei infrastructuri financiare puternice. (Schinasi, 2005 (b)). Cu toate acestea, după cum am menţionat, în literatură se exprimă şi părerea că sistemele de decontare brută pot constitui un factor de creştere a riscului sistemic.

Spre deosebire de sistemele brute, sistemele nete se caracterizează prin efectuarea de plăţi doar pentru lichidarea soldurilor finale ale fiecărei zile. Aceste operaţiuni de lichidare finală se realizează în monedă primară (monedă centrală).

Sistemele de decontare pe bază netă se caracterizează prin existenţa a două genuri de riscuri: riscul de „prim plătitor” (first payer risk) şi riscul de „primitor” (receiver risk) (Robin, 1999).

Primul tip de riscuri constă în posibilitatea ca un participant, care efectuează prima plată, să nu primească suma echivalentă de la ceilalţi parteneri. Al doilea tip de risc constă în faptul că un participant, care are de încasat anumite sume, îşi îndeplineşte pe parcursul zilei obligaţiile care îi revin, fără a fi primit însă efectiv sumele respective. În anumite condiţii, riscul de primitor se transformă în risc de prim plătitor.

Aceste genuri de riscuri, care s-au manifestat în toate sistemele de plăţi tradiţionale, au fost eliminate prin introducerea decontării în timp real, ceea ce învederează contribuţia majoră a sistemelor de tip RTGS la asigurarea stabilităţii financiare.

În fine, este de notat că în vederea asigurării stabilităţii finaciare, în cadrul UEM a fost adoptate aşa-numitele „standarde Lamfalussy” privind prevenirea riscului de neefectuare a plăţilor. Aceste standarde se concretizează prin caracteristicile tehnice ale sistemului TARGET2, care presupune interconectarea RTGS naţionale prin tehnologia SWIFT3.

La scară europeană, interconexiunea între RTGS naţionale permite instituţiilor care participă la gigantica piaţă monetară din zona euro să fie mereu irigate cu lichidităţile necesare în condiţiile unor dobânzi identice. Acest fapt reprezintă o garanţie a eficacităţii politicii monetare, a bunei funcţionări a pieţei şi, în final, un mijloc de protecţie împotriva riscului izbucnirii unor crize sistemice (Patat, 2000).

2.1.4 Garantarea depozitelor1- Real Time Gross Settlement.2 - Trans-European Real Time Gross Settlement Express Transfer System.3 - Sistemul SWIFT acţionează ca agent de procesare, asigurând reţeaua şi facilităţile de transmitere a datelor.

25

Garantarea depozitelor deţinute la bănci constituie o modalitate de implicarea a băncii centrale nu numai în prevenirea crizelor, ci şi în remedierea consecinţelor acestora.

Conceptul de „garantare a depozitelor” este foarte simplu: o anumită entitate (guvern, industria bancară, banca centrală etc.) garantează valoarea depozitelor constituite de deponenţi la bănci (şi, eventual, dobânda aferentă) prin angajamentul de a restitui, total sau parţial, aceste active finaciare în eventualitatea unui faliment bancar.

În literatură, garantarea depozitelor este considerată o componentă a ceea ce se numeşte „plasa de siguranţă” (safety net). Aceasta poate fi definită ca fiind „ansamblul instituţiilor şi regulilor care măresc capacitatea sistemului financiar de a face faţă unor şocuri sistemice”. (Bichi, 2006).

Pricipalele componente ale „plasei” sunt următoarele elemente: - reglementarea şi supravegherea prudenţială;- garantarea depozitelor;- funcţia de creditor de ultimă instanţă şi - regimul falimentului bancar.Referitor la garantarea depozitelor, în literatură se discută mai multe probleme,

dintre care amintim următoarele: - necesitatea unei asemenea practici;- sfera sa de cuprindere.- eficienţa diverselor scheme de garantare.Necesitatea implementării unei formule de garantarea a depozitelor este explicată,

de obicei, prin distoriunile pe care le crează lipsa încrederii şi riscul moral, precum şi prin posibilitatea apariţiei fenomenului de panică bancară. (Crockett, 2000; Morrison, 2002; Rochet, 2004).

În acest cadru, principalele obiective ale garantării depozitelor sunt promovarea stabilităţii sectorului bancar şi protejarea deponenţilor. La acestea, se adaugă alte obiective secundare, cum ar fi:

- încurajarea economisirii şi a creşterii economice;- promovarea concurenţei în sistemul bancar prin diminuarea avantajelor de care

se bucură unele bănci ca urmare a mărimii sau a statutului lor legal;- redistribuirea costurilor falimentelor bancare;- facilitarea ieşirii din sistem a băncilor cu probleme etc.De regulă, garantarea depozitelor este realizată de o agenţie publică, de

comunitatea bancară sau de un organism la care participă ambele categorii de instituţii. În foarte rare cazuri, schemele de garantare a depozitelor sunt gestionate direct de către banca centrală.

Asfel, analizând schemele de garantare a depozitelor în ţările UE (25), se constată următoarea situaţie (Bichi, 2006):

Tab. nr. 3: Scheme de garantare a depozitelorOperatorii schemei Modul de finanţare a schemei

Bănci centrale: 5/25 Ex-ante: 19/25Asociaţii ale băncilor: 3/25 Ex-post: 3/25

26

Autorităţi de supraveghere: 1/25 Model mixt: 3/25Fonduri de garantare a depozitelor:

16/25

După cum se observă din tabelul de mai sus, formula cea mai des întâlnită în ţările membre UE este cea a „fondurilor de garantare a depozitelor”, constituite prin contribuţii prealabile ale instituţiilor de credit.

Unii autori susţin însă că tocmai garantarea depozitelor este factorul care determină conducătorii băncilor să-şi asume riscuri mai mari şi să nu-şi dezvolte propriile metode de gestionare a riscurilor. (Boot, 2001). De asemenea, în literatură se arată că garantarea depozitelor determină augmentarea riscului moral. (Allen, Wood, 2006). De aceea, unii autori consideră că cea mai eficientă formă de protecţie a deponenţilor este discplina impusă de piaţă şi că garantarea oficială a depozitelor trebuie limitată la depozitele monetare (depozite la vedere). (Tordjman, 2004; Goodhart, 2004).

După părerea noastră, banca centrală (împreună cu alte instituţii ale statului) trebuie sǎ contribuie la crearea şi funcţionarea „plasei de siguranţă”, deoarece piaţa singură nu poate face faţă fenomenelor de panică bancară. După cum arată numeroase exemple istorice, fenomenele de acest gen pot fi declanşate de factori complet iraţionali, de şocuri exogene, asimetrii informaţionale etc., care determină deponenţii sǎ-şi retragă depozitele de la bănci, chiar şi de la cele solvabile, provocând crize financiare grave, cu consecinţe devastatoare asupra economiei. Or, prin amploarea şi violenţa lor, asemenea fenomene transced capacitatea normală de autoreglare a pieţei, impunând intervenţia conştientă şi responsabilă a autorităţilor. Garantarea depozitelor este o formǎ a acestei intervenţii salvatoare, prin care deponenţii sunt protejaţi împotriva pierderilor suportate ca urmare a scăderii bruşte a preţurilor activelor pe care le deţin. (Mishkin, 1997).

În materie de garantare a depozitelor, există un cadru european, reprezentat de Directiva 94/19/EC.

Obiectivele acestei reglementări comunitare sunt:- minima armonizare a politicilor de protecţie a depozitelor în cadrul UE;- promovarea competiţiei pe piaţa financiară europeană;- introducerea protecţiei depozitelor ca un complement indispensabil pentru

sistemul de supraveghere a instituţiilor de credit;- promovarea stabilităţii sistemului bancar;- protecţia deponenţilor.Conţinutul Directivei 94/19/EC priveşte principiile pe care trebuie să le

îndeplinească instituţiile de garantare, particularităţile pe care le pot avea schemele naţionale de garantare, regimul depozitelor la filialele băncilor din ţările terţe, nivelul minim şi categoriile de depozite garantate, condiţiile de activare a schemelor de garantare, modul de efectuare a plăţilor şi compensărilor, informarea deponenţilor etc.

Unii autori consideră că prevederile Directivei 94/19/EC privind armonizarea schemelor de garantare a depozitelor au fost în linii mari respectate. (Gulde, Wolf, 2005). Alţi analişti susţin însă că, prin prisma globalizării, dereglementării, inovării şi celorlate fenomene care se manifestă la ora actuală pe pieţele de capitaluri internaţionale, este necesară revizuirea acestui cadru. (Bruni, De Boissieu, 2000).

27

2.1.5 Funcţia de creditor de ultimă instanţă

Un element-cheie al acţiunii de prevenire şi soluţionare crizelor bancare şi financiare este îndeplinirea de către banca centrală a funcţiei de creditor de ultimă instanţă. Într-adevăr, crizele de acest gen sunt declanşate de lipsa de încredere a deponenţilor, indiferent dacă aceasta este sau nu justificată, ori dacă este determinată de examinarea riguroasă a situaţiei financiare a băncii, de simplul zvon public sau de „isteria colectivă” (Kindleberger, 1989). Această pierdere a încrederii în relaţiile de parteneriat şi, în general, în buna funcţionare a mecanismelor pieţei, determină masive cereri de retragere a depozitelor, ceea ce duce la creşterea puternică a cererii de monedă primară din partea băncilor comerciale. Căci, deţinerea de monedă primară (legală) apare în ochii tuturor ca singura alternativă la neîncrederea generalizată şi la inexistenţa unor căi normale de procurare a lichidităţilor.

Banca centrală este furnizorul - imediat şi final - al acestei forme de lichiditate superioară care este moneda primară, prin operaţiunile de piaţă pe care le efectuează, precum şi prin creditele pe care le acordă în mod direct instituţiilor care, deşi sunt solvabile, se confruntă cu probleme de lichiditate. Ca urmare a existenţei sale în fundal, participanţii la piaţă pot fi convinşi că, în caz de izbucnire a unei crize, fie că mecanismele autocorectoare ale pieţei vor continua să funcţioneze, fie, dacă nu, banca centrală va interveni pentru a permite desfăşurarea tranzacţiilor până în momentul în care încrederea va fi restaurată, iar mecanismele autocorectoare vor porni din nou. Astfel, având capacitatea - iar în multe ţări obligaţia - de a menţine în funcţiune pieţele, prin ajutarea instituţiilor care au probleme temporare de lichiditate, banca centrală este un element vital al rezolvării crizelor bancare şi financiare.

Funcţia de creditor de ultimă instanţă reprezintă şi ea una din modalităţile tradiţionale de implicare a băncii centrale în materie de stabilitate financiară. Necesitatea unei asemenea funcţii provine din pericolele potenţiale pe care o bancă falimentară le poate crea pentru sectorul financiar şi pentru economia reală, într-un context în care pericolele respective nu pot fi eliminate din cauza ineficienţei asimetriei informaţionale.

În mod practic, intervenţiile în calitate de creditor de ultimă instanţă constă în acordarea, cu titlu excepţional şi în situaţii de criză particulare, de credite pe termen scurt băncilor comerciale confruntate cu importante probleme de lichiditate. Lichiditatea băncilor este, deci, punctul esenţial al chestiunilor referitoare la funcţia de creditor de ultimă instanţă.

Cu toate acestea, funcţia respectivă constituie cea mai ambiguă dintre funcţiile băncile centrale, deoarece nu este exercitată cu regularitate, iar transparenţa cadrului în care acţionează un creditor de ultimă instanţă este redusă. Pe de altă parte, injecţia temporară de lichidităţi, efectuată în timpul crizei, are implicaţii asupra capacităţii băncii centrale de a-şi atinge obiectivele monetare. De aceea, pomparea de lichidităţi trebuie să înceteze imediat ce încrederea a fost restaurată.

Poziţiile clasice cu privire la intervenţiile în calitate de creditor de ultimă instanţă au fost enunţate încă în sec. XIX în lucrările lui H.Thornton (1802)1şi W. Bagehot

1 - Thornton H., An Enquiry into the Nature and Effects of Paper Credite of Great Britain, A. Kelley, New York, Reprint, 1978.

28

(1873)1. Interpretarea ideilor acestora a dat naştere la mai multe curente de gândire distincte, a căror coexistenţă arată că nici până în zilele noastre nu s-a găsit un consens cu privire la modalităţile de intervenţie optimă şi eficace. (Bordo, 1999).

Principiul clasic „Thornton-Bagehot” porneşte de la scenariul unui blocaj al pieţei interbancare, intervenit din cauza asimetriei informaţiilor cu privire la solvabilitatea băncilor. Astfel, în condiţii de asimetrie informaţională, faptul că, în urma unui şoc defavorabil asupra lichidităţii sale, o bancă este dispusă să plătească dobânzi ridicate pentru împrumuturile pe care le angajează poate fi interpretat ca semn al unui pericol de faliment sporit. În acest caz, celelalte bănci se vor abţine să acorde credite băncii respective, iar ca urmare piaţa nu va reuşi să se autoprotejeze împotriva şocurilor reprezentate de lipsa de lichiditate înregistrată de diverse bănci, ceea ce impune intervenţia băncii centrale.

Principiile acestei intervenţii, formulate încă de Bagehot, sunt următoarele:- creditorul de ultimă instanţă trebuie să acorde credite instituţiilor financiare

nelichide, însă solvabile;- dobânzile percepute trebuie să fie penalizatoare, pentru a evita situaţia în care

instituţia beneficiară ar folosi fondurile respective pentru a-şi finanţa operaţiunile de creditare;

- creditorul trebuie să pretindă garanţii suficiente ; - această politică de creditor de ultimă instanţă trebuie anunţată public ex ante şi

într-o manieră credibilă. Cu toate acestea, posibilitatea blocajului unei întregi pieţe este pusă sub semnul

întrebării de unii autori, cum ar fi, adepţii abordarii numite „Free Banking”, după care piaţa interbancară este în măsură să protejeeze singură sistemul bancar de fenomenele de panică. (Selgin, 1988, 1999).

Potrivit celui de-al treilea punct de vedere, acordarea unor credite speciale băncilor aflate în dificultate pur şi simplu nu este necesară. Căci, operaţiunile open market, realizate în mod curent de banca centrală pentru asigurarea lichidităţii întregii pieţe, sunt suficiente pentru asigurarea stabilităţii sistemului financiar. (Goodfriend, King, 1988).

În fine, conform celui de-al patrulea punct de vedere, este imposibil să se facă distincţie netă între lipsa de lichiditate şi insolvabilitate, iar aceasta mai ales din perspectivă ex ante. În consecinţă, dacă este necesar, banca centrală trebuie să acorde credite speciale, deşi băncile pot fi tentate în modul acesta să adopte un comportament mai riscant, ceea ce generează probleme de risc de abuz (moral hazard). (Goodhart, 1987,1995).

Un argument suplimentar convingător în favoarea ideii necesităţii unei strategii de intervenţii sistematice în favoarea instituţiilor financiare de importanţă sistemică este eventualitatea apariţiei fenomenului de contagiune. (Solow, 1982).

Rezultă că deşi în doctrină şi practică se admite că sunt necesare intervenţii efective excepţionale ale băncii centrale în calitate de creditor de ultimă instanţă, anumite aspecte punctuale ale acestui tip de operaţiuni arată că unele dificultăţi inerente (frontiera imprecisă între lipsă de lichiditate şi insovabilitate, riscul moral) nu au fost încă depăşită.

1 - Bagehot W., Lombard Street, P. Kegan, 14th ed., London, 1873.

29

La urma urmelor, decizia de a acorda un credit special în scopul asigurării stabilităţii financiare depinde de aprecierile cu privire la costul social aferent falimentelor bancare, fenomenelor de panică şi efectelor de contagiune. Datele de observaţie arată că mecanismele de creditare de ultimă instanţă au contribuit în multe cazuri (Miron, 1986 ; Eichengreen, Portes, 1986; Bordo, 1990) sau ar fi putut contribui la evitarea unor asemenea fenomene de panică. (Friedman et Schwartz, 1963).

Faptele învederează, de asemenea, costurile ridicate ale efectele de contagiune, confirmând, astfel, utilitatea pe care o au, în general, intervenţiile de sprijinire a instituţiilor financiare în dificultate. (Aharony, Swary, 1983 ; Herring, Vankudre, 1987; Saunders, 1987).

Contribuţiile recente analizează condiţiile în care intervenţiile în calitate de creditor de ultimă instanţă pot asigura stabilitatea macroeconomică şi financiară. (Aglietta, De Boissieu, 1999; Schoenmaker, 2000; Antinolfi, Huybens, Keister, 2001; Marini, 2002; Goodhart, 2004; Rochet, 2004; Allen, Wood, 2006). Totuşi, aceste lucrări se concentrează asupra economiilor emergente, limitându-se la dimensiunea internaţională a funcţiei de creditor de ultimă instanţă. (Chang et Velasco, 2000).

În unele ţări, au fost intreprinse recent ample reforme ale instituţiei băncii entrale, ceea a ridicat, printre altele, unele probleme noi referitoare la exercitarea funcţiei de creditor de ultimă instanţă în ţările respective. Este vorba, în principal, despre următoarele două subiecte specifice, dar cu puternic impact pe plan internaţional:

- relaţia dintre Banca Angliei şi „UK Financial Services Authority”, care este autoritatea relativ nouă şi exclusivă de reglementare şi supraveghere în Marea Britanie;

- implicaţiile recentei legi a activităţii bancare din SUA (Gramm-Leach-Bliley Act), care a atribuit „Sistemului Rezervelor Federale” sarcina reglementării şi supervizării conglomeratelor financiare.

O altă problemă de aceiaşi avengură este cea a rolului BCE în asigurarea stabilităţii financiare în zona euro. Referitor la aceasta, principala concluzie care se desprinde din literatură este că deşi există unele argumente în favoarea centralizării funcţiei de creditor de ultimă instanţă la nivel european (intensificarea fenomenelor de contagiune ca urmare a proliferării conglomeratelor financiare, faptul că exercitarea acestei funcţii la nivel naţional poate afecta atingerea obiectivelor politicii monetare ale BCE etc.), deocamdată, BCE are doar rolul de a coordona acţiunile de salvare întreprinse la nivel naţional. (Prati, Schinasi, 1999; Bruni F., De Boissieu C., 2000; Eijffinger, 2001; Gulde, Wolf, 2004).

2.2 Implicaţii ale intrării în UE

Din cele arătate în paragraful anterior, rezultă că o temă majoră în cercetarea economică actuală este rolul care revine BCE în elaborarea şi aplicarea politicilor prudenţiale în zona euro şi în UE, precum şi implicaţiile absenţei unei instituţii comunitare care să îşi asume ansamblul acestor sarcini. (Aglietta M., 2000; Aglietta M., Scialom L., Sessin T., 2000, p. 59-84; Begg D., De Grauwe P., Giavazzi F., Uhlig H.,Wyplosz C., 1998; Lanoo K., 1999; Plihon D., 2000, p. 17-32; Prati A., Schinasi G.J., 1999).

Într-adevăr, deşi tratatul de la Maastricht prevede că – pe lângă elaborarea şi aplicarea politicii monetare - unul din obiectivele fundamentale ale “Sistemului

30

European de Bănci Centrale” (SEBC) este asigurarea bunei funcţionări a sistemelor de plăţi, el menţionează doar că “SEBC contribuie la buna conduită a politicilor duse de autorităţile competente în ceea ce priveşte controlul prudenţial al instituţiilor de credit şi stabilitatea sistemului financiar” (art.105.5) şi că “BCE trebuie consultată cu privire la orice proiect de reglementare comunitară sau naţională care intră in domeniul său de competenţă” (art. 105.4), inclusiv, deci, la cele din domeniul menţionat de art. 105.4.

Rezultă că, în conformitate cu aquis-ul comunitar, instituţiile europene joacă un rol esenţial în elaborarea reglementărilor prudenţiale, însă sarcina exercitării controlului prudenţial şi asigurării stabilităţii financiare revine în principal autorităţilor naţionale.

În acest cadru, o problemă importantă care se pune pentru ţările recent intrate în UE, printre care şi România, este cea a implicaţiilor pe care participarea la SEBC şi, în perspectivă, la Eurosistem, le are asupra riscului sistemic, manifestat la nivelul de ansamblu al economiilor în cauză. De asemenea, în cazul acestor ţări, este necesară identificarea mijloacelor suplimentare de gestionare a unei eventuale crize sistemice pe care băncile centrale respective le dobândesc prin intrarea lor în SEBC şi, respectiv, în Eurosistem.

După cum am arătat în &1.1, în lucrările referitoare la stabilitatea financiară se identifică trei categorii de vulnerabilităţi endogene, care ţin de cele trei componente de bază ale sistemului finaciar: infrastructura, pieţele şi instituţiile. La acestea, se adaugă vulnerabilităţile exogene, care ţin de caracteristicile mediului macroeconomic. Aceste tipuri de vulnerabilităţi se regăsesc şi în cazul UE (De Bandt O., Hartmann P., 2000). De aceea, investigaţiile referitoare la rolul BCE se desfăşoară la toate aceste patru nivele.

După cum am arătat, în scopul asigurării unicităţii nivelui ratelor dobânzii practicate în ţările membre ale UEM, Eurosistemul pune la dispoziţia agenţilor economici un sistem de decontare ce permite o comunicare eficace între pieţele financiare din zona euro. Paralel, în cadrul pieţei europene unice, băncile centrale naţionale (BCN) din UE au lansat un program de reducere a riscurilor prin crearea unor sisteme de decontare brută în timp real, RTGS, precum şi prin facilitarea plăţilor transfrontaliere. În modul acesta, la începutul anului 1999, a fost pus în funcţiune sistemul TARGET; în prezent, acesta este alcătuit din cele 27 de sisteme TARGET ale ţărilor membre UE, la care se adaugă mecanismul de plăţi al BCE, toate interconectate.1

Tranzacţiile realizate prin sistemul TARGET sunt:- operaţiunile dintre BCE şi băncile centrale ale statelor membre, efectuate ca

urmare a tranzacţiilor realizate pe piaţa monetară;- decontările financiare dintre băncile comerciale;- decontările operaţiunilor privind plăţi de valori ridicate ale clienţilor băncilor

comerciale.Pentru lichidarea decontărilor efectuate în cursul zilei, SEBC acordă

participanţilor la TARGET credite pe termene foarte scurte (intraday, overnight), pe descoperit de cont (overdraft), integral garantate. Această garanţie permite eliminarea cvasi-completă a riscului sistemic din cadrul TARGET: riscul sistemic rezidual corespunde exclusiv defecţiunilor tehnice, care nu pot fi niciodată total eliminate, precum şi unei eventuale insuficienţe a garanţiilor pe care le poate constitui un participant. Or, tipurile de garanţii sunt definite într-o manieră foarte largă: valoarea

1- BNR a pus în funcţiune un sistem electronic de plăţi, compatibil cu sistemul TARGET, în anul 2005.

31

totală a garanţiilor susceptibile a fi constituite se apropie de suma de 5.700 miliarde euro, dintre care cca. 33% reprezintă garanţii bancare. Se poate, deci, aprecia că prin interconectarea sistemelor de plăţi naţionale ale ţărilor membre UE cu TARGET, riscul ca cele dintâi să nu dispună la sfârşitul zilei de lichidităţile necesare şi, deci, să trebuiască să se declare în stare de faliment, devine practic egal cu zero.

În acest context, o problemă care se pune totuşi pentru ţările nou intrate în UE este dacă această modalitate de asigurare a lichidităţilor necesare pentru absorbţia soldurilor rămase la sfârşitul zilei este optimă, din punctul de vedere al ţărilor respective, prin prisma protecţiei împotriva riscului sistemic şi a sarcinilor financiare care revin participanţilor. (Furfine C.H., Stehm J., 1998, p. 832-848). Căci, este cert că pot exista şi alte soluţii (de ex., cea utilizată în cadrul FEDWIRE, sistemul de plăţi al FED, unde creditele de acest tip nu sunt garantate, ci tarifate la minut).

Paralel cu crearea TARGET, “Asociaţia Bancară Europeană” (ABE) a perfecţionat sistemul său de cliring multilateral în ecu, transformându-l într-un sistem transfronatlier (EURO 1), capabil, la fel ca TARGET, să efectueze viramente în euro în cadrul UE. La ora actuală, EURO 1 este un sistem de decontări zilnice pe baze nete, în monedă primară (disponibilităţi în cont la BCE), la care participă băncile membre ABE, precum şi marile instituţii europene. Conform amintitelor “standarde Lamfalussy”, fiecare participant este supus unei duble obligaţii, menite să reducă riscul sistemic: pe de o parte, fiecare participant trebuie să respecte o anumită limită în ceea ce priveşte debitul şi creditul multilateral – adică faţă de toţi ceilalţi participanţi –, iar pe de altă parte, trebuie să contribuie, cu o anumită sumă, la un depozit la vedere, în valoare totală de 1 miliard de euro, menit să asigure decontarea finală de la sfârşitul zilei, în cazul falimentului unuia dintre participanţi. Acest depozit, remunerat, este deţinut de ABE la BCE, care îndeplineşte rolul de operator al sistemului EURO 1.

În aceste condiţii, o problemă care se pune este cea a tendinţelor care se manifestă la nivel european în ceea ce priveşte transferurile realizate prin cele două sisteme – TARGET şi EURO 1 –, precum şi cea a consecinţelor care decurg de aici pentru ţările nou intrate în UE. În literatură, o atenţie deosebită este acordată transferurilor transfrontaliere şi de mare valoare, care, a priori, sunt cele mai susceptibile a produce riscuri sistemice, dar sunt totodată şi cele mai capabile să realizeze integrarea pieţelor financiare. (Prati A., Schinasi G.J., 1999; Beau D., Ducher J.F., 1999, p. 65-76; ECB, 1999; etc.)

Faptul că, în schimbul unor garanţii, Eurosistemul furnizează participanţilor la sistemul TARGET lichiditatea necesară la sfârşitul zilei operative crează, teoretic, două genuri de riscuri. Primul este cel de “gripare” a sistemului, în situaţia în care tipologia garanţiilor ar fi insuficientă; s-a arătat însă mai sus că apariţia acestei situaţii nu este posibilă. Al doilea risc se poate concretiza în situaţia în care participanţii se dovedesc incapabili să ramburseze creditele intraday, de tip “descoperit” (overdraft): moneda primară creată de BCE pe parcursul zilei nu este desfinţată la sfârşitul zilei, augmentând nivelul bazei monetare existente la sfârşitul zilei; în acest caz, are loc transformarea creditelor intraday în credite overnight. Deoarece, în modul acesta, BCE este “pusă în în faţa unui fapt împlinit”, transformarea amintită este sancţionată prin perceperea unor dobânzi majorate.

Din punctul de vedere al ţărilor intrate recent în UE, prezintă interes şi următoarea problemă: TARGET este deschis tuturor ţărilor membre UE, inclusiv, deci, celor care

32

nu participă la zona euro (pre-in), însă este prevăzut cu un mecanism de natură să împiedice ca amintita transformare a naturii creditelor să se producă şi de către participanţii din ţările respective. Căci, aceasta ar echivala cu antrenarea unei emisiuni de euro de către ţări care nu sunt membre ale zonei euro, ceea ce, evident, nu poate fi acceptat. Mijloacele prin care se realizează acest lucru sunt: limitarea globală a creditelor intraday de tip overdraft pe care BCN din ţările pre-in le pot acorda participanţilor la propriul sistem TARGET, fixarea unei ore-limită devansate pentru accesarea acestor credite şi perceperea unei dobânzi penalizatoare.

Rezultă că există unele modalităţi prin care se limitează furnizarea de lichidităţi necesare funcţionrii sistemelor naţionale de plăţi şi că acestea sunt mai drastice în cazul ţărilor pre-in.

În condiţiile existenţei unui asemenea sistem de plăţi european, o consecinţă probabilă a intrării în perspectivă a ţărilor central şi est-europene în UEM este creşterea gradului de integrare a pieţei financiare şi a celorlalte pieţe de capitaluri din ţările repective (asigurări de bunuri şi persoane, asigurări sociale etc.), omogenizarea modalităţilor de gestionare a datoriei publice şi lărgirea bazei de colectare a resurselor de investiţii. (Mc Cauley R., White W.R., 1997; Von Thadden E.L., 2001, p. 93-108). Este de presupus că îndeplinirea criteriilor de convergenţă stabilite de tratatul de la Maastricht va spori atractivitatea pieţelor de capitaluri din regiune pentru investitorii instituţionali străini (fonduri de pensii, societăţi de asigurare etc.), ceea ce va contribui la creşterea taliei şi lichidităţii acestor pieţe.

Totuşi, deoarece TARGET a contribuit deja foarte mult la unificarea pieţei monetare (98% din operaţiuni reprezintă transferuri interbancare), se poate presupune că integrarea se va produce cel mai rapid la nivelul acestei pieţe, ceea ce va avea ca efect alinierea ratelor dobânzilor interbancare practicate în ţările central şi est-europene la rata EONIA (Euro Overnight Index Average). Bursa de valori şi celelalte pieţe de capitaluri (asigurările de bunuri şi persoane, asigurările sociale etc.) se vor integra, probabil, mai încet, însă se poate constata încă de pe acum că există unii factori care favorizează convergenţa şi la acest din urmă nivel: multiplicarea legăturilor dintre sistemele de tranzacţii cu titluri din ţările respective şi sistemele de tranzacţii cu titluri ale ţărilor din zona euro; dezvoltarea tranzacţiilor transfrontaliere şi operaţiunile de open market ale Eurosistemului, care implică utilizarea tehnicii tranzacţiilor bazate pe cesiunea temporară de titluri (reverse operation); etc.

Lucrările care se ocupă de evoluţiile economice din ţările central şi est-europene arată că în ultimul timp mediul economic din aceste ţări s-a îmbunătăţit, principalii factori care au contribuit la această ameliorare fiind: reformele structurale şi instituţionale, stabilizarea macroeconomică, perspectiva de a deveni membru UE, intrarea efectivă în această organizaţie etc. (Doyle, Kuijs, Jiang, 2001; Backé, Thimann, Arratibel, Calvo-Gonzalez, Mehl, Nerlich, 2004; Lenain, Rawdanowicz, 2004; Angeloni, Flad, Mongelli, 2005; Afonso, Schuknecht, Tanzi, 2006; IMF, 2006).

Este de presupus că îmbunătăţirea mediului economic din ţările central şi est-europene va continua, ia aceasta ca urmare a acţiunii unor noi factori, cum ar fi: supunerea economiei la rigorile politicii monetare unice, dispariţia posibilităţii izbucnirii unor crize valutare, instaurarea unei mai bune discipline bugetare, perfecţionare tehnicilor de tranzacţionare, creşterea lichidităţii ş.a.m.d., ceea ce va

33

determina reducerea considerabilă a riscului sistemic al pieţelor de capitaluri din aceste ţări.

De altfel, dezvoltarea pieţelor financiare pe care tranzacţiile sunt libelate în euro a impus şi până acum ca Eurosistem-ul să ia în considerare în activitatea sa de reglare a lichidităţii inclusiv aceste pieţe. De aici, interogaţiile recente din literatură cu privire la rolul preţurilor (cursurilor) activelor financiare în politica monetară şi la măsura în care băncile centrale trebuie să se implice în stabilizarea pieţelor financiare. (Artus P., 2000, p. 787-807; Bernanke B., Gertler M, 2000; Cecchetti S.G., ş.a., 2000). Or, este evident că aceste orientări vor avea implicaţii inclusiv asupra activităţii băncilor centrale din ţările pre-in.

În ceea ce priveşte supravegherea pieţelor financiare, Eurosistemul dispune de structurile necesare pentru urmărirea indicatorilor care reflectă evoluţiilor de pe pieţele financiare (volumul tranzacţiilor; volatilitatea cursurilor; primele de risc şi de lichiditate; etc.). După părerea noastră, problema care se pune aici pentru băncile centrale din ţările pre-in este simplă şi nu necesită discuţii prea ample: participarea prin reprezentanţii lor în comitetele şi grupurile de lucru/task-force-uri respective, precum şi reorganizarea compartimentelor lor de specialitate astfel încât să cuprindă şi un serviciu de “supraveghere a pieţelor”.

O problemă mult mai complicată este cea a instrumentelor de politică monetară care pot fi utilizate de băncile centrale din aceste ţări în faza pre-in pentru a dezamorsa tensiunile de pe piaţa financiară şi de pe celelalte pieţe de capitaluri autohne, tensiuni care se pot repercuta asupra volumului lichidităţii bancare, libelate, deocamdată, în monedă naţională.

În al doilea rând, se pune problema efectelor susceptibile a fi exercitate asupra economiilor acestor ţări de instrumentele politicii monetare unice a Eurosistemului, care vor acţiona şi asupra ţărilor în cauză în perioada de după adoptarea de către aceastea a euro: rezervele obligatorii, facilităţile de credit şi politica de open market. Fapt cert este că aceste instrumente şi-au dovedit eficacitatea în timpul unor evenimente grave, cum au fost cele din septembrie 2001 (nevoile de lichidităţi au fost satisfăcute promt şi fără tensiuni asupra dobânzilor, iar apoi aceste lichidităţi au fost resorbite în câteva zile, iarăşi fără să se perturbe piaţa monetară) şi că nu există nici un motiv să creadă că lucrurile vor sta altfel în cazul ţărilor nou intrate.

Importanţa sporită a pieţelor financiare impune ca obiectivul principal al băncilor centrale moderne – stabilitatea preţurilor – să fie extins astfel încât să includă preţurile activelor financiare. Deocamdată, Tratatul de la Maastricht nu conţine nici o prevedere cu privire la preţul activelor financiare, iar ca urmare o asemenea extindere ar necesita modificarea statutului băncilor centrale membre ale SEBC şi Eurosistemului.

Independent de aceast aspect instituţional, există mai multe alte dimensiuni strategice ale problemei, cum ar fi: relaţia dintre obiectivul stabilităţii preţurilor (cursurilor) activelor finaciare, pe de o parte, şi obiectivul stabilităţii preţurilor bunurilor şi serviciilor, pe de altă parte; eficacitatea intervenţiilor băncii centrale pe piaţa financiară; riscul moral pe care îl crează aceste intervenţii pe piaţa respectivă; consecinţele asupra credibilităţii băncii centrale; etc.

Legat de aceste chestiuni strategice, în literatură există şi poziţia că, în anumite condiţii, o politică activă de ţintire a preţurilor activelor financiare poate provoca fluctuaţii mult mai ample ale acestora decât o politică monetară preventivă şi activă de

34

îmbunătăţire a anticipaţiilor privind inflaţia. (Bernanke B., Gertler M., 2000; Cecchetti, 2000). De aceea, toate aceste probleme, cu mare încărcătură de semnificaţii teoretice şi practice, rămân deocamdată deschise.

După părerea noastră, băncile centrale trebuie să se preocupe şi după intrarea ţărilor respective în UE de disfuncţionalităţile pieţei financiare şi ale celorlalte pieţe de capitaluri autohtone, însă aceasta nu pentru a integra în mod direct preţurile activelor financiare în conduita politicii lor monetare, ci pentru că distorsiunile acestora din urmă pot afecta atât stabilitatea preţurilor fluxurilor de bunuri şi servicii, cât şi stabilitatea financiară.

În cazul României, sistemul său bancar se caracterizează chiar şi în prezent printr-o serie de trăsături care reflectă creşterea gradului său de stabilitate. Dintre acestea, amintim următoarele:

- consolidarea semnificativă, susţinută în principal de procesul de restructurare şi de privatizare;

- diversificarea portofoliului produselor bancare oferite clienţilor; - situarea la nivele confortabile a indicatorilor de eficienţă şi de prudenţă a

activităţii bancare, în particular a celor de cuantificare a riscului de credit;- îmbunătăţirea cadrului normativ, îndeosebi în ceea ce priveşte implementarea

cerinţelor “Acordului Basel II”. În aceste condiţii, se poate aprecia că intrarea României în UEM va cataliza

acţiunea forţelor pieţei, care a fost deja liberalizată în mare măsură prin fenomenele amintite şi va fi liberalizată şi mai mult prin extinderea pe teritoriul statului român a pieţei europeane unice a serviciilor finaciare.

Pe termen mai lung, este posibil ca intensificarea concurenţei să determine reducerea semnificativă a costului intermedierii finaciare. Însă, pe de altă parte, dezvoltarea operaţiunilor transfrontaliere de gestionare a trezoreriei băncilor, chiar dacă acestea se efectuează mai ales cu băncile-mamă, care sunt foarte solide, poate duce la creşterea dependenţei băncilor româneşti de băncile străine şi, deci, la un potenţial risc de contagiune cu un fenomen de criză bancară apărut la nivel european.

În aceste condiţii, se poate afirma că intrarea în UEM, deşi însoţită de o reducere durabilă a riscului sistemic în materie de plăţi, va avea, pe termen lung, un impact contradictoriu asupra stabilităţii bancare în România şi, în general, în ţările central şi est-europene.

Capacitatea Eurosistemului de a face faţă unei crize sistemice apărute la nivelul sectorului bancar se manifestă pe cele două planuri deja discutate: 1) dispozitivul instituţional de supraveghere; şi 2) funcţia de creditor de ultimă instanţă.

Referitor la primul element, am arătat că poziţia dominantă în literatură, pe care ne situăm şi noi, este că îmbinarea la nivelul băncii centrale a atribuţiilor de politică monetară cu cele de supraveghere prudenţială contribuie atât la reducerea numărului falimentelor bancare, cât şi la creşterea eficacităţii politicii monetare. De asemenea, am arătat că în UE supravegherea se realizează în prezent la nivel naţional şi, în majoritatea ţărilor, de către BCN sau organisme grefate pe acestea. Această situaţie se întâlneşte şi în România, unde, potrivit legii sale de organizare şi funcţionare, BNR are ca principală atribuţie autorizarea, reglementarea şi supravegherea prudenţială a instituţiilor de credit.

Formula respectivă este, în general, considerată adecvată în raport cu realităţile economice actuale, caracterizate prin activităţi transfrontaliere limitate (Lanoo K.,

35

1999). Aceasta, deoarece permite utilizarea eficace a unor informaţii care nu pot fi obţinute decât de la bănci (Padoa-Schioppa T., 1999). În plus, s-a insituit deja o cooperare bi- şi multilaterală (prin intermediul “Comitetului de supraveghere bancară” al SEBC) între între autorităţile de supraveghere din diverse ţări, ceea ce este important mai ales pentru controlul grupurilor transnaţionale şi conglomeratelor.

După părerea noastră, este necesară totuşi aprofundarea analizei complementarităţii care există între responsabilităţile de politică monetară, pe de o parte, şi cele de supraveghere prudenţială, pe de altă parte. Oricum, în cazul României, este necesară menţinerea acestor sarcini la nivelul BNR încă multă vreme de aici încolo.

În ceea ce priveşte atribuţiile de creditor de ultimă instanţă, se poate aprecia că participarea în perspectivă a României la ERM II şi la Euroland nu va modifica prea mult situaţia actuală, caracterizată prin absenţa cvsi-totală a recursurilor băncilor comerciale româneşti la banca centrală. Aceasta, deoarece modalităţile de furnizare de lichidităţi existente în cadrul TARGET, accesul pe pieţele financiare profunde şi lichide existente la nivel european, multiplicarea fondurilor de garantare a depozitelor etc., vor face ca situaţiile în care o bancă romînească solvabilă să poată deveni nelichidă să fie extrem de rare. Însă, dacă totuşi asemenea evenimente se vor produce, ameninţând să se transforme într-un risc sistemic, însăşi apartenenţa BNR la SEBC, iar apoi la Eurosistem va conferi acesteia mijloacele de răspuns - puternice şi coordonate - de care are nevoie.

III. STABILITATEA FINANCIARĂ ŞI LIBERALIZAREA FLUXURILOR DE CAPITAL

3.1. Globalizarea fluxurilor financiare

Globalizarea constituie trăsătura dominantă a economiei mondiale contemporane. În esenţă, globalizarea (mondializarea) constituie un proces generat de competiţia şi concurenţa dintre principalii poli ai puterii economice internaţionale, care cuprinde toate laturile vieţi economice. La baza acestui proces se află o serie de factori economici, tehnici, sociali-politici etc., care acţionează simultan şi intercolerat la nivel internaţional, regional şi naţional.

Astfel, la nivel internaţional, principalii factori care acţionează în direcţia globalizării sunt noile tehnologii performante, expansiunea ramurilor industriale moderne, dezvoltarea sectorului serviciilor, reducerea sau înlăturarea barierelor naţionale care stau în calea circulaţiei internaţionale de bunuri, servicii, tehnologie şi capital. În mare măsură, factorii amintiţi acţionează şi la nivel regional, producând o tendinţă de concentrare a activităţii economice în trei mari regiuni geografice: America de Nord, Europa Occidentală şi Asia. În fine, la nivel naţional, factorii de genul celor

36

amintiţi determină dezvoltarea sectorului privat, extinderea mecanismelor pieţei, deschiderea economiilor naţionale spre exterior ş.a.m.d.

După J. Stiglitz, globalizarea “constă în integrarea mai puternică a ţărilor şi a locuitorilor acestora ca urmare a reducerii semnificative a costurilor de transport şi comunicare şi a eliminării barierelor artificiale din calea circulaţiei bunurilor, serviciilor, capitalurilor, cunoştinţelor şi a oamenilor”. (Stiglitz, 2003).

Potrivit unei cunoscute lucrări publicate de A. McGrew şi P. Lewis, consacrate rolului statelor naţionale în era globalizării, aceasta este “multiplicarea legăturilor şi interconexiunilor dintre statele şi societăţile care fac parte în prezent din sistemul mondial. Globalizarea reprezintă procesul prin care evenimentele, deciziile şi activităţile desfăşurate într-o parte a lumii au consecinţe semnificative pentru indivizi şi comunităţi situate la mari distanţe una de alta. Globalizarea are două trăsături distincte: sfera de acţiune (întinderea) şi intensitatea (adâncimea). Pe de o parte, ea defineşte un set de procese care cuprind aproape tot globul sau operează pretutindeni în lume, fapt ce conferă acestui concept o conotaţie spaţială. Pe de altă parte, ea presupune intensificarea nivelurilor de interacţiune, interconectare sau interdependenţă între statele şi societăţile care alcătuiesc comunitatea mondială. Prin urmare, alături de extinderea legăturilor, are loc şi o adâncire a proceselor globale” (McGrew, Lewis, 1993).

O definiţie oficială a globalizării este cea a FMI, care defineşte acest proces ca fiind “creşterea interdependenţei economice a ţărilor din întreaga lume prin creşterea volumului şi varietăţii tranzacţiilor transfrontaliere cu bunuri şi servicii, prin liberalizarea şi accelerarea fluxurilor internaţionale de capital, precum şi printr-o difuzare mai largă a tehnologiei.” (Sahai, 2002, p.2).

La rândul său, Banca Mondială defineşte globalizarea ca fiind “libertatea şi capacitatea indivizilor şi a firmelor de a iniţia tranzacţii economice contractuale cu rezidenţi ai altor ţări” (Kolodko, 2001, p.3).

Pe baza lucrărilor citate, se poate afirma că globalizarea - politică, economică sau culturală - este un proces ireversibil care a cuprins teritorii şi naţiuni. Dintr-un punct de vedere strict economic şi financiar, adică făcând abstracţie de trăsăturile sociale, politice, culturale etc., ale procesului, globalizarea poate fi definită ca fiind “întărirea şi lărgirea legăturilor dintre economiile naţionale pe piaţa mondială a bunurilor, serviciilor şi mai ales a capitalurilor”.

Prin prisma acestei definiţii, se poate spune că globalizarea economică reprezintă stadiul în care a ajuns procesul - real, pozitiv şi de lungă durată - de dezvoltare a internaţionalizării economiei, de mondializare a schimburilor şi interdependenţelor economice dintre economiile naţionale şi statele lumii contemporane.

Principalii factori care au determinat intrarea omenirii în acest stadiu de dezvoltare economică sunt:

- industrializarea şi schimbările induse de aceasta;- comerţul internaţional;- mişcarea capitalului;- migrarea populaţiei.Principalele efecte ale globalizării sunt: -1) creşterea numărului acordurilor internaţionale având ca obiect interesele

comunităţii mondiale;

37

- 2) creşterea volumului investiţiilor directe şi constituirea de alianţe strategice între marile companii, cu efecte favorabile asupra nivelului producţiei;

- 3) elaborarea de strategii conforme evoluţiei pieţei globale (bazate pe competitivitate şi dezvoltare durabilă).

Lucrările consacrate procesului globalizării învederează că acesta prezintă două două etape distincte:

- 1) etapa acumulării capitalului, care a început după terminarea primului război mondial;

- 2) etapa liberalizării schimburilor economice internaţionale şi unificarea cadrului legislativ, care a început în anii '80 ai secolului trecut şi continuă şi în prezent.

Astfel, procesul istoric de globalizare desfăşurat pe tot parcursul secolului XX a dus la dezvoltarea comerţului exterior, integrarea pe orizontală (specializare pe produs) şi verticală a activităţii economice, apariţia tendinţei de a obţine noi resurse economice (umane şi naturale), crearea de mari grupuri dominante în sfera industriei, apariţia investiţiilor internaţionale etc., care toate au determinat extinderea tranzacţiilor financiare la nivel mondial şi interconectarea strânsă a pieţelor finaciare.

A doua etapă a procesului de globalizare a economiei mondiale, care a început la mijlocul anilor '80 ai secolului trecut şi a căpătat noi valenţe şi susţinători în anii '90 ai acestui secol, continuă cu putere şi în noi forme la început de mileniu III, deşi are de înfruntat numeroase mentalităţi regionaliste şi naţionaliste. Aceasta, deoarece globalizarea economică oferă avantaje imediate multiple economiilor dezvoltate, care concentrează cea mai mare parte a capitalului mondial. Însă, acest proces creează noi provocări pentru toate ţările lumii, nu atât prin extinderea la scară mondială a interdependenţelor economice reale, cât prin liberalizarea mişcărilor de capital.

3.2. Vulnerabilităţi produse de liberalizarea mişcărilor de capitaluri

Impunerea unor restricţii asupra mişcărilor de capital, urmată de liberalizarea acestor mişcări, a constituit un fenomen constant în istoria economică. Astfel, după liberalismul secolului al XIX-lea, perioada interbelică s-a caracterizat prin impunerea de către marile puteri ale epocii şi, după exemplul lor, de majoritatea ţărilor lumii, a unor severe restricţii în calea circulaţiei internaţionale a capitalurilor şi a comerţului exterior.

Perioada post-belică cuprinde trei faze distincte: o fază imediat următoare terminării războiului, când au fost adoptate o serie de măsuri de liberalizare a mişcărilor de capital; sfârşitul anilor ’60, când această tendinţă se inversează, iar un mare număr de ţări impun din nou restricţii în calea fluxurilor de capital; anii ’80, când orientarea iarăşi se schimbă în direcţia contrară (Cerna, Donath, 2006, p. 28-29).

În ultimele două decenii, are loc însă o creştere fără precedent a volumului mişcărilor de capital şi, în acest cadru, o augmentare a ponderii capitalului privat în finanţarea deficitelor balanţelor de plăţi ale ţărilor în curs de dezvoltare. Aceste evoluţii relevă în mod semnificativ mutaţiile care s-au produs în ultimul timp în modul de funcţionare a economiilor contemporane. Alte fenomene – cum ar fi, crizele ce s-au succedat rapid în ultimii ani – impun însă o examinare mai profundă a evoluţiei recente a sistemului financiar internaţional.

38

Prin prisma crizelor care au marcat evoluţiile economice din ultimele două decenii, liberalizarea circulaţiei capitalului, realizată pe fundalul dezvoltării pieţelor financiare cu informaţii insuficiente, apare ca un factor care a contribuit la creşterea instabilităţii financiare a lumii, la apariţia unui comportament de turmă (herd behavior), la speculaţii şi dezechilibre multiple.

Într-adevăr, dacă anii ‘80 au fost marcaţi doar de căderea bursei din Tokio şi a celei din New York (1987), deceniul următor a cunoscut un întreg şir de crize financiare şi valutare.

Astfel, la începutul anilor ’90, mecanismul european al cursurilor de schimb (ERM) – precursor al UEM— a fost supus unor puternice  tensiuni, care au dus la ieşirea din “tunel” a lirei sterline, a lirei italiene şi a escudo-ului portughez. În toamna anului 1994, a urmat prăbuşirea peso-ului mexican, ceea ce a evidenţiat fragilitatea situaţiei financiare a unei ţări ce mizează pe finanţari pe termen scurt (speculative) ale deficitului bugetar.

La doar câţiva ani, a izbucnit marea criză financiară din Asia de Sud Est, care a fost declanşată de prăbuşirea, în toamna anului 1997, a baht-ului tailandez. Această criză, care a avut ca efect recesiunea economică prelungită a unor ţări care au înregistrat anterior lungi perioade caracterizate prin rate înalte de creştere economică, a ilustrat convingător periculozitatea contagiunii financiare nu numai în zona respectivă, ci şi în spaţiul mondial. De asemenea, criza respectivă a evidenţiat dezavantajele practicării de cursuri de schimb fixe în situaţii în care deficitele de cont curent sunt importante, iar finanţarea acestora se face cu intrări de capital pe termen scurt.

O consecinţă a crizei asiatice a fost adoptarea de către un mare număr de economşti a ideii că, dacă nu sunt îndeplinite anumite condiţii fundamentale, o economie emergentă nu ar trebui să liberalizeze contul de capital. De asemenea, s-a remarcat că liberalizarea contului de capital poate să conducă la creşterea concentrării capitalului şi a întăririi poziţiei pe piaţă a unor firme. Încă mai important din punctul de vedere al temei acestei lucrări, măsura amintită poate produce creşterea instabilităţii economice, care se produce mai ales atunci când perioadele de entuziasm şi dezvoltare accelerată sunt urmate de crize puternice şi de stagnare.

Este de remarcat că ţările asiatice, spre deosebire de cele din America Latină, au avut în epocă politici bugetare foarte prudente. În cazul lor, cauzele crizelor au fost localizate în sectorul privat şi în supraexpunerea acestuia prin angajarea de împrumuturi bancare pe termen scurt.

O criză financiară de proporţii a cunoscut în anul 1998 Rusia, care a stopat plata cupoanelor la obligaţiunile de stat plasate pe piaţa internă. Această criză a afectat alte pieţe financiare, inclusiv pe cele din America Latină. De asemenea, criza rusească a impus intervenţia “Sistemului Rezervelor Federale” al SUA pentru prevenirea contaminării sistemului bancar american (şi nu numai) ca urmare a crizei unui important fond speculativ (hedge-fund).

Evenimentele menţionate mai sus relevă volatilitatea sporită a fluxurilor financiare internaţionale şi incertitudinea mărită cu care se confruntă, din această cauză, sistemele financiare naţionale (locale). Şi cu toate acestea, la  reuniunea anuală a organismelor monetare şi financiare internaţionale de la Hong Kong (1997), directorul general al FMI a făcut oficialilor din ţările participante recomandarea de a accelera liberalizarea contului de capital.

39

Una din concluziile importante care se desprinde din studiul evenimentelor evocate este că o ţară care doreşte să liberalizeze mişcările de capital trebuie să îndeplinească anumite condiţii.

În esenţă, aceste condiţii se reduc la următoarele trei: 1) existenţa unui cadru macroeconomic propice creşterii durabile; 2) absenţa marilor dezechilibre structurale; 3) buna funcţionare a unui sistem financiar solid, într-un cadru operaţional şi

reglementativ verificat.În ceea ce priveşte regulile de bază pe care trebuie să le respecte o ţară care

intenţionează să liberalizeze complet contul de capital, acestea pot fi formulate sintetic astfel:

- inflaţia să fie ţinută sub control, cursul de schimb să fie stabilizat, iar credibilitate economică externă să fie suficient de mare;

- deficitul bugetar şi angajamentele extra-bugetare ale statului să se încadreze în limite rezonabile;

- gradul de îndatorare externă (publică şi privată) să nu fie excesiv;- sistemul financiar să fie suficient de dezvoltat şi să se aplice reguli prudenţiale

eficiente;- să existe o politică suficient de puternică de promovare a concurenţei;- să existe un sistem informaţional şi statistic eficient.Într-o economie de piaţă şi într-o societate liberă, principalele obiective ale

politicii economice sunt stabilitatea preţurilor şi  creşterea economică. Într-o economie deschisă, obiectivele menţionate pot fi atinse cu ajutorul mai

multor instrumente, dintre care amintim: politica monetară (controlul agregatelor monetare, rata rezervelor obligatorii, taxa de rescont etc.), politica de curs de schimb, politica fiscală, controlul mişcărilor de capital, taxele vamale etc.

Combinaţia de instrumente de politică economică (policy-mix) trebuie să ţină seama de eficacitatea comparativă a fiecăruia dintre instrumentele menţionate, ceea ce depinde de mediul în care politicile respective se proiectează şi se aplică. Termenul de “mediu” înseamnă aici instituţiile existente în interiorul economiei respective, precum şi deschiderea funcţională a acestei economii faţă de lumea exterioară. Astfel, instituţiile determină gradul şi formele intervenţiei statului în economie, dimensiunea sectorului public şi a asistenţei sociale etc., în timp ce gradul de deschidere funcţională se concretizează prin libertatea de circulaţie a factorilor de productie (forţa de muncă şi capital).

În judecarea pertinenţei diverselor combinaţii de politică macroeconomică intervine însă şi starea concretă a economiei, care depinde fie de factori conjuncturali, fie de condiţii structurale.

În acest context, este eclatant faptul că mişcările libere de capital caracterizează mai ales ţările dezvoltate, care beneficiază de instituţii solide, inclusiv de sisteme financiar-bancare puternice.  Ţările în curs de dezvoltare, cu instituţii slabe, sunt prin definiţie vulnerabile şi incapabile să facă faţă unor mişcări de capital de mare amplitidine şi volatilitate. De aceea, numeroşi teoreticieni, recomandă acestora din urmă să fie prudente în deschiderea (liberalizarea) contului de capital şi a pieţelor financiare. În legătură cu aceasta, în literatură se vorbeşte chiar despre o asimetrie, în sensul că în cazul ţărilor slab dezvoltate, cu instituţii neperformante, se recomandă ca

40

mai întâi să aibă loc liberalizarea fluxurilor comerciale şi, în general, a tranzacţiilor de cont curent, iar apoi liberalizarea mişcărilor de capital.

De asemenea, literatura recomandă ţărilor în curs de dezvoltare aplicarea unor măsuri selective de control al mişcărilor de capital. Dintre măsurile de acest gen, inspirate mai ales de modelul chilian, poate fi amintită instituirea obligativităţii constituirii unor rezerve neremunerate pe termen scurt pentru orice intrare de capital; această prevedere este de natură să favorizeze investiţiile pe termen lung în detrimentul plasamentelor pe termen scurt.

Având în vedere că aceste ţări trebuie să fie în măsură să prevină atacurile speculative împotriva monedei lor naţionale, mai ales dacă banca centrală urmăreşte o anumită ţintă privind nivelul cursului de schimb, se mai recomandă instituirea unor controale asupra ieşirilor bruste şi masive de capital, chiar dacă astfel de controale nu ar ajunge să fie aplicate vreodată; deci, este vorba în principal de a da un semnal credibil.

În sfârşit, unii autori preconizează limitarea gradului de penetrare a capitalului străin în sectorul bancar, pentru a reduce în modul acesta mobilitatea ieşirilor de capital în ajunul izbucnirii unei crize. Se subliniază totuşi că este necesar ca politica de sprijinire a concurenţei să fie suficient de puternică pentru a preveni formarea unor monopoluri autohtone puternice (oligarhii naţionale).

Referitor la modul în care autorităţile pot atinge ţintele de inflaţie şi de creştere economică, trebuie arătat că atât analiza teoretică, cât şi experienţa practică arată că nu pot exista în acelaşi timp mişcări de capital libere, curs de schimb fix şi o politică monetară autonomă. Aceasta este ceea ce în literatură se numeşte “trinitatea imposibilă” (triada incompatibilităţilor).

Într-adevăr, dacă – pentru a reduce inflaţia – se adoptă un curs de schimb fix, politica monetară este eficace, dacă şi numai dacă mişcările de capital sunt restricţionate. Căci, în caz contrar, intrările şi ieşirile de capital subminează efortul de control al lichidităţiilor şi împiedică folosirea ratei dobânzii ca instrument de politică monetară.  

Dacă se renunţă la autonomia politicii monetare (asa cum se întâmplă, de exemplu, în cazul unei ţări mici, care îşi leagă moneda naţională de moneda altui stat), se poate practica un curs de schimb fix şi totodată un regim liberal pentru a mişcările de capital. Pe de altă parte, un curs de schimb fluctuant permite menţinerea autonomiei politicii monetare şi prezervarea unui grad ridicat de libertate pentru mişcările de capital.

În cazul ţărilor foste comuniste, se manifestă şi un alt fenomen, cunoscut sub denumirea de “dilema Tošovský”. Este vorba despre faptul că persistenţa aprecierii în termeni reali a monedelor naţionale ale ţărilor în tranziţie din Europa Centrală şi de Est poate atrage − dacă ratele dobânzilor interne nu sunt menţinute la niveluri relativ scăzute − intrări excesive de capital, care urmăresc valorificarea diferenţialului de dobândă. Însă, pe de altă parte, autorităţile trebuie să promoveze rate ale dobânzilor care să fie suficient de înalte pentru a asigura un echilibru între economisirea internă şi investiţii. În aceste condiţii, dilema politicii monetare constă în faptul că rate ale dobânzii fie prea ridicate, fie prea scăzute conduc la creşterea inflaţiei şi majorarea deficitului de cont curent.

În mod schematic, “cercul vicios”

41

Dobânzi interne mari: diferenţial de dobândă mare

Creşterea dobânzii Intrări de capitalde politică monetară

Sterilizarea intervenţiei: Presiuni de apreciere asorbţia lichidităţii suplimentare a monedei naţionale

42

Presiuni inflaţioniste Intervenţii pe piaţa cumpărare de valută

Fig. nr. 4: “Cercul vicios” al politicii monetare (Isărescu, 2006, p. 14)

În ceea ce priveşte vulnerabilităţile pentru stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară induse de intrările de capital, acestea pot fi prezentate ca în fig. nr. 5:

43

Fig. nr.5: Vulnerabilităţile pentru stabilitatea preţurilor şi stabilitatea finaciară induse de intrările de capital (Isărescu, 2006, p. 15)

După cum rezultă din figura de mai sus, deschiderea economiilor contemporane, determinată de procesul globalizării economice, generează un conflict potenţial între stabilitatea preţurilor şi stabilitatea finaciară. Intrările masive de capitaluri agravează vulnerabilităţile şi dezechilibrele macroeconomice existente în economiile-gazdă, fiind susceptibile, de aceea, să provoace atât inflaţie, cât şi instabilitate finaciară.

3.3. Beneficii şi riscuri aferente liberalizării mişcărilor de capitaluri

Fundamentare teoretică a analizei în termeni cost-beneficiu a mişcărilor libere de capitaluri se găseşte încă lucrarea lui I. Fischer, întitulată: “The Stock Market Crash and After”(1930), care explică modul în care buna funcţionare şi dezvoltarea pieţei de capital determină îmbunătăţirea alocării resurselor, contribuind, astfel, la creşterea bunăstării sociale. O ilustrare empirică relevantă a acestei demonstraţii este cazul SUA, care a înregistrat pe parcursul anilor ’90 rate de creştere (foarte) mari, în pofida ratei scăzute de economisire, ceea ce demonstrează eficienţa pieţelor de capital americane în materie de alocarea a resurselor.

Cu toate acestea, în multe cazuri, liberalizarea mişcărilor de capital pare a fi asociată cu puternice crize finaciare. S-a observat, de asemenea, că după liberalizarea contului de capital, unele ţări au cunoscut aşa-numite “cicluri avânt-prăbuşire” (boom-bust cycles).1

În acest context, problema avantajelor şi dezavantajelor liberalizării mişcărilor de capitaluri constituie obiectul a numeroase studii, care evidenţiază pe larg principalele aspecte şi implicaţii ale acestei măsuri. (Alesina, Grilli, Milesi-Ferretti, 1994; Grilli, Milesi-Ferretti, 1995; Antzoulatos, 1996; Bakker, 1996; Montiel, 1996; Calvo, Goldstein, Hochreiter, (eds.), 1996; Eichengreen, Rose,Wyplosz, 1996; Rodrick, 1998; Eichengreen, Mussa 1998; De Gregorio, Edwards, Valdes, 2000).

Baza teoretică a acestor cercetări este economia neoclasică, conform căreia toate pieţele sunt pieţe perfecte, iar „mâna invizibilă” direcţionează resursele către cele mai productive utilizări. De aceea, capitalul trebuie să se poată deplasa liber din zonele în care există abundenţă de capital, iar randamentul marginal este scăzut, spre regiunile în care se înregistrează o penurie de capital, iar randamentul marginal este ridicat. Deţinătorii de capital obţin, astfel, randamente superioare, prin efectuarea unui arbitraj între diverse pieţe.

În măsura în care intrările de capital străin nu substituie complet economiile interne, procesul este benefic şi pentru ţara-gazdă. Principalele avantaje ale influxurilor de capital sunt următoarele:

- se crează noi locuri de muncă;- utilizarea capitalului şi asimilarea unor tehnici superioare de producţie şi

management determină creşterea productivităţii muncii; 1 -Ciclurile avânt-prăbuşire” (boom-bust cycles) determinate de intrările de capital se caracterizează printr-o creştere iniţială puternică a investiţiilor şi preţurilor activelor, urmată de ieşiri masive de capital şi recesiune.

44

- statul colectează la dispoziţia sa mai multe venituri (inclusiv venituri din privatizare), fiind în măsură în modul acesta să ofere populaţiei mai multe bunuri publice (infrastructura, servicii de sănatate şi educatie);

- prin apariţia unor niveluri de referinţă pentru diferite preţuri şi prin creşterea competitiei în sectorul bancar, liberalizarea mişcărilor de capitaluri impune mai multă disciplină pe pieţele interne de capital;

- în general, capitalul străin finanţează creşterea economică şi eradicarea sărăciei.Teoria modernă a investiţiilor de portofoliu evidenţiază, de asemenea, avantajul

diminuării riscurilor, care se produce ca urmare a creşterii diversificării plasamentelor pe care o permite o piaţă globală capitalului.

În realitate, însă, economiile contemporane sunt destul de diferite de modelul ideal dedus din postulatul pieţei perfecte. Astfel, chiar dacă se face abstracţie de asimetria informaţională, care, în literatură, este considerată a fi principala cauză care limitează valabilitatea postulatului pieţelor perfecte, se constată că există numeroşi alţi factori care perturbă buna funcţionare a pieţei.

Dintre factorii care afectează mecanismele pieţei, limitând eficacitatea intrărilor de capital, amintim următorii:

- piaţa bunurilor din ţara-gazdă este dominată uneori de structuri de monopol;- statul intervine în libera alocare a resurselor prin intermediul politicii sale

industriale şi comerciale;- piaţa muncii este adesea rigidă şi controlată de sindicate;- corupţia şi comportamentul prădalnic al elitelor (rent-seekers) impun mari

costuri sectorului productiv; etc. În plus, trebuie avute în vedere consecinţele unor şocuri adverse majore, de

natură internă sau externă, a căror amploare depinde, la rândul său, de gradul de liberalizare al mişcărilor de capital (intervenţiile autorităţilor, şocurile petroliere etc.).

Fricţiunile de acest gen fac ca efectele pozitive ale liberalizării mişcărilor de capitaluri să nu se manifeste sau mai rău, liberalizarea tranzacţiilor finaciare cu străinătatea să aibă consecinţe negative. După cum arată unii autori, ca de exemplu, B. Eichengreen, în economiile emergente există o serie de distorsiuni în alocarea resurselor, iar înlăturarea unora dintre acestea prin liberalizarea fluxurilor de capital cu exteriorul nu duce neaparat la creşterea bunăstării, cel puţin nu înainte ca şi alte distorsiuni să fie înlăturate. (Eichengreen, Mussa,1998).

Această observaţie fundamentală învederează necesitatea eşalonării adecvate a deciziilor de liberalizare. Prin aceasta, înţelegem elaborarea unei strategii în care măsurile de eliminare a unor restricţii să fie legate de îndeplinirea unor condiţii macroeconomice şi structurale corespunzătoare, nu o simplă programare calendaristică.

De asemenea, este de remarcat că, dacă, în cazul ţărilor cu acelaşi grad de dezvoltare, libera circulaţie a capitalului conduce, în general, la crearea de firme multinaţionale deţinute şi administrate de rezidenţi ai ţărilor respective, în cazul economiilor emergente care îşi elimină restricţiile referitoare la mişcările de capital, de regulă, firmele locale ajung în proprietatea rezidenţilor din ţările dezvoltate. Aceasta nu ridică probleme majore în sine, dacă statul-gazdă este suficient de puternic pentru a monitoriza şi sancţiona eventualele abuzuri generate de poziţia dominantă pe piaţă, ori dacă mişcările extremiste, naţionaliste şi religioase, nu scapă de subt control .

45

Teza că beneficiile liberalizării mişcărilor de capitaluri depăşesc costurile asociate acesteia presupune că între gradul de deschidere a contului de capital şi rata creşterii economice există o legătură în ambele sensuri. Ca urmare, această teză a fost supusă la numeroase verificări empirice, efectuate mai ales pe cazul economiilor emergente, care însă nu permit degajarea unei concluzii definitive. Este adevărat că se constată că ţările care, în anii ’80, au redus controalele asupra capitalului, au înregistrat intrări de capital mai mari. Totuşi, deocamdată, demonstraţia empirică a existenţei unei relaţii pozitive directe între creşterea producţiei şi deschiderea contului de capital este neconcludentă.

Efectele liberalizării mişcărilor de capitaluri diferă mult de la o ţară în curs de dezvoltare la alta, iar ca urmare unele studii empirice au încercat să identifice efectul agregat al acestui fenomen la nivelul diverselor grupe de ţări. Un astfel de studiu este cel elaborat de D. Rodrik, care utilizează o ecuaţie standard a creşterii economice (ale cărei variabile sunt: venitul iniţial pe cap de locuitor, investiţiile şi nivelul de educaţie, măsurat prin numărul anilor de şcoală) şi un indice al gradului de liberalizare construit de specialiştii FMI. (Rodrick, 1998). Analizând datele referitoare la 100 de ţări, dezvoltate şi în curs de devoltare, autorul ajunge la concluzia că, pentru perioada 1975-1989, nu se poate evidenţia nici o relaţie statistic semnificativă între deschiderea contului de capital şi ratele de creştere ale producţiei.

Un prestigios studiu empiric al corelaţiei dintre gradul de liberalizare a mişcărilor de capitaluri, pe de o parte, şi dezvoltarea economică, pe de altă parte, este cel elaborat în anul 1999 sub egida FMI. (Musa, 1999). Pe baza analizei unui eşantion de 41 de ţări, autorii acestui studiu ajung la concluzia că între nivelul de dezvoltare economică (PIB/locuitor) şi deschiderea contului de capital există o relaţie pozitivă. De asemenea, ei subliniază faptul că diverse forme de control asupra fluxurilor de capitaluri par să fie complementare barierelor comerciale; aceste forme de control sunt eficiente în a bloca ieşirile de capital, însă au un impact modest asupra intrărilor de investiţii străine directe. În fine, autorii arată că se poate stabili o legătură între controalele asupra capitalului şi cursului de schimb, pe de o parte, şi nivelul scăzut de eficienţă şi gradul redus de dezvoltare a sectorului financiar, pe de lată parte.

Analizând contribuţia liberalizării mişcărilor de capitaluri la creşterea PIB/locuitor şi la creşterea productivităţii totale a factorilor de producţie pe grupe de ţări (dezvoltate şi în curs de dezvoltare), unii autori arată că efectul liberalizii mişcărilor de capitaluri asupra creşterii economice este cu atât mai puternic cu cât gradul de dezvoltare economică a ţării respective este mai ridicat; invers, în ţările cu PIB/locuitor (foarte) scăzut, efectul liberalizării mişcărilor de capitaluri poate să fie negativ. (Edwards, 2001; Edison, 2002).

Cu toate eforturile depuse pentru întărirea sistemelor financiare şi diminuarea vulnerabilităţilor induse de mişcările masive de capitaluri, în anii 90, s-a produs o înrăutăţire dramatică a a evoluţiei multor economii emergente: Mexic (1994), Thailanda, Filipine, Indonezia, Korea şi Malaysia (1996, 1997), Bulgaria (1997), Rusia (1998), Turcia (2000), Argentina (2001). Crizele valutare şi financiare din aceste ţări au învederat volatilitatea extremă a intenţiilor investitorilor; trecerea de la un optimism absolut la cel mai negru pesimism s-a petrecut în numai câteva zile, fiind urmată de colapsul imediat al monedelor şi burselor locale si de o recesiune de durată, însoţită de fuga capitalului (intrările nete de capital s-au transformat în ieşiri nete). După cum s-a

46

spus, criza asiatică a făcut să devină evident pentru oricine că fluxurile internaţionale de capitaluri sunt „un servitor bun, însă un stăpân prost”.

Această remarcă subliniază un risc major care trebuie avut în vedere. Dacă intrările de capital sunt asociate unor proiecte investiţionale importante, atunci se poate recomanda eliminarea restricţiilor privind intrările de capitaluri. Căci, într-o lume perfectă, investitorii sunt raţionali şi capabili să aprecieze corect valoarea actualizată a proiectelor lor investiţii, iar ca urmare ei îşi plasează capitalurile în cele mai bune afaceri. Totuşi, după cum se arată într-o binecunoscută lucrare teoretică, din cauza naturii lor specifice, provenite din faptul că se bazează pe informaţii imperfecte, pieţele financiare pot fi extrem de instabile.

Într-adevăr, lucrările recente arată că existenţa unor informaţii imperfecte, care reprezintă o trasătură pronunţată a pieţelor financiare contemporane, pot constitui fundalul pe care apar şi se dezvoltă „boom-ul” preţurilor activelor financiare, „comportamentul de turmă” şi supra-reacţiile de toate tipurile. Mai mult, comportamentul eratic în evoluţia preţului activelor se manifestă, probabil, mai ales în timpul „boom-urilor”. De exemplu, se ştie că „bubble”-ul tehnologic din SUA a apărut şi s-a dezvoltat în urma inovaţiilor tehnice reale şi a câştigurilor de productivitate aduse de Internet şi de noua tehnologie de comunicaţii. Însă, când, în aprilie 2001, „bubble”-ul tehnologic „s-a spart”, chiar şi economia americană a fost antrenată într-o direcţie descendentă, care, deşi nu foarte accentuată, a fost totuşi destul de persistentă. Este un exemplu semnificativ, care arată, este adevărat, doar ex post, că intrările de capital într-o anumită ţară, fie ea şi SUA, pot fi excesive, iar moneda acelei ţări poate deveni supra-apreciată din cauze exclusiv externe

Se confirmă astfel că, în general, decizia de a acorda un credit se bazează pe aprecierea subiectivă a creditorului cu privire la capacitatea debitorului - intreprindere, guvern, persoană fizică - de a-şi onora datoria, în functie de mediul social-economic în care operează. Dacă investitorii se aşteaptă ca debitorii să întâmpine dificultăţi în rambursarea împrumuturilor, ei vor cere o primă suplimentară, care să compenseze acest risc. Însă, creşterea continuă a ratelor dobânzii deteriorează poziţia debitorilor, validând, astfel, asteptările pesimiste iniţiale. Iar acest fapt demonstrează că piaţa creditului nu funcţionează corespunzător.

După cum am mai menţionat, crizele care au lovit ţările în curs de dezvoltare în anii ’80 au fost preponderent crize ale datoriei publice, legate de fluxurile oficiale de capital. La ora actuală, ca urmare a dezvoltării pieţelor interne de capitaluri şi liberalizării mişcărilor de capitaluri, sectorul privat (firme şi bănci) din economiile emergente se poate împrumuta în nume propriu pe pieţele internaţionale de capitaluri. În aceste condiţii, logica crizelor care se autoalimentează se poate repeta, însă canalul de transmitere a undei de şoc este întrucâtva diferit.

De exemplu, semnalul crizei asiatice din 1996-1997 a fost deprecierea bruscă a monedelor ţărilor respective (începând cu baht-ul thailandez), după care au urmat imediat retrageri masive de capital.1 În modul acesta, s-a trecut de la o creştere economică îndelungată la o recesiune severă, care a durat mai bine de doi ani. Totodată, contul curent a trecut de la deficit la surplus, însă aceasta nu datorită creşterii exporturilor, ci din cauza scăderii importurilor.

1 - Dacă, în 1996, cele mai mari cinci ţări asiatice au înregistrat intrări nete de capital de 66 mld. USD, în 1997, aceleaşi ţări au cunoscut ieşiri nete de capital de 20 mld. USD.

47

Explicaţia este că numeroase bănci şi firme aveau un înalt grad de îndatorare în valută, în timp ce activele lor erau denominate în moneda locală. Ca urmare, deprecierea monedei locale a determinat creşterea datoriei şi reducerea valorii nete a activelor libelate în moneda respectivă şi, deci, înrăutăţirea situaţiei financiare a băncilor şi intreprinderilor. În consecinţă, băncile şi-au restrâns creditele, iar intreprinderile şi-au redus investiţiile, ceea ce a avut efecte negative asupra cererii agregate şi creşterii economice; unele dintre aceste firme şi bănci au dat faliment. În ceea ce îi priveşte, confruntaţi cu scăderea profitabilităţii, investitorii internaţionali au refuzat să „rostogolească” (reeşaloneze) datoria, agravând şi mai mult criza.1

Concluzia care se desprinde din cele arătate este că într-o astfel de criză, provocată de înrăutăţirea situaţiei financiare a principalilor agenţi economici - băncile şi intreprinderile - banca centrală are puţine posibilităţi de contrabalansare. Desigur, pentru a se opune deprecierii monedei naţionale, banca centrală poate vinde valută, prelevând-o din rezervele sale. Însă, pentru aceasta, trebuie ca rezervele sale valutare să existe şi să fie suficiente. În cazul ţărilor asiatice şi, probabil, al oricărei alte ţări care nu este o supraputere, rezervele au fost insuficiente în raport cu uriaşul volum al capitalurilor care au părăsit regiunea după declanşarea crizei.2 Şi trebuie spus că riscul inversării fluxurilor de capital este cu atât mai mare cu cât o ţară se bazează mai mult pe capitalul străin (retractil) pentru a-şi finanţa dezvoltarea economică.

Teoretic, banca centrală poate interveni şi prin creşterea ratelor dobânzii, care constituie o modalitate de restabilire a atractivităţii activelor interne. Însă, într-o situaţie de prăbuşire a creditului, o astfel de soluţie riscă să nu poată fi aplicată; creşterea ratelor dobânzii ar deteriora şi mai mult situaţia financiară a firmelor îndatorate masiv, alimentând criza.

De aceea, singura soluţie rămasă în astfel de situaţii este reintroducerea diverselor forme de control a mişcărilor de capitaluri, care oferă un mijloc temporar de protecţie împotriva retragerilor bruşte de capital de către nerezidenţi. Într-adevăr, în situaţii de ieşiri masive de capitaluri, impunerea de restricţii privind tranzacţiile financiare cu străinătatea poate oferi ţării respective un răgaz (soluţie – tampon) pentru a ajusta variabilele macroeconomice fundamentale în concordanţă cu anticipaţiile şi a restabili încrederea investitorilor, de exemplu, prin modificarea politicii fiscale sau prin accelerarea reformelor structurale. Însă, măsurile respective ar constitui un regretabil regres al libertăţii în sensul său cel mai profund, ceea ce nu este deloc în concordanţă cu spiritul vremii, care este globalizarea.

Teza că tendinţa de eliminare a restricţiilor privind mişcările de capitaluri a provocat instabilitate finaciară a dobândit în ultimul timp un anumit suport empiric. (Eichengreen, Rose, Wyplosz, 1996; Demirguc-Kunt, Detragiache, 1998).

Astfel, într-o analiză recentă, făcută pe un eşantion de 8 ţări dezvoltate şi 19 ţări în curs de dezvoltare în perioada 1977-1999, C. Wyplosz identifică o legătură semnificativă între gradul de liberalizare a mişcărilor de capitaluri şi evoluţia cursului monedei naţionale, care, în viziunea sa, este un bun indicator bun instabilităţii financiare. (Wyplosz, 2001). Potrivit acestui autor, liberalizarea mişcărilor de capitaluri crează o tendinţă de apreciere a monedei naţionale, însă provoacă totodată fluctuaţii în

1- În urma crizei asiatice, ponderea creditelor neperformante în regiune a crescut de la 15% la 35%.2 - De aici, propunerea de a se înfiinţa un „Fond Monetar Asiatic”, care să acţioneze mai eficient decât FMI în timpul unei crize în regiune.

48

jurul acestei tendinţe. Şi chiar dacă fluctuaţiile respective nu sunt suficient de puternice pentru a fi interpretate ca o criză în sine, ele pot sta la originea unei adevarate crize.

** *

După cum am mai menţionat, ţările europene au liberalizat mişcările de capital mai ales în perioada aniilor ’80 – ’90, în condiţiile relansării proiectului de unificare monetară europeană. În această perioadă, pe baza progreselor semnificative realizate anterior în realizarea pieţei unice, statele membre CEE au eliminat majoritatea formelor de control valutar (Anglia – 1979; Olanda – 1983; RFG – 1984; Franţa – 1990; Belgia – 1990).

Obiectivul comun al asigurării libertăţii mişcărilor capitalurilor a fost consolidat apoi prin prevederile “Tratatului de la Maastricht” (1991), în baza căruia au fost abrogate practic toate restricţiile care mai existau în acest domeniu, inclusiv de către ţările cu venit mediu (Spania – 1993; Portugalia – 1993; Grecia – 1993; Irlanda – 1993).

La ora actuală, aquis-ul comunitar în acest domeniu este constituit de Directiva 88/361/CEE, care prevede obligaţia statelor membre ale UEM de a elimina restricţiile din legislaţia naţională cu privire la mişcările de capitaluri dintre ele, respectiv dintre aceste ţări şi ţările terţe (cu câteva excepţii), precum şi adoptarea reglementărilor comunitare în această materie.

Romînia a liberalizat complet mişcările de capitaluri în septembrie 2006, în cadrul procesului de pregătire a intrării în UE. În modul acesta, România a îndeplinit angajamentele şi cerinţele pe care şi le-a asumat prin negocierile privind capitolul numit “libera circulaţie a capitalurilor” şi se aşteaptă să poată implementa acquis-ul comunitar care va exista în acest domeniu la data intrării în zona euro. Liberalizarea mişcărilor de capital s-a produs în concordanţă cu criteriile de aderare la UE, definite ele însele pe baza unei fundamentări teoretice foarte solide şi a unei experienţe practice încununate de succes. De aceea, este de aşteptat ca avantajele liberalizării fluxurilor de capital să depăşească riscurile, iar efectul final pe care acest proces de importanţă cu adevărat istorică îl exercită asupra economiei româneşti să fie unul benefic.

49

IV. ANALIZA ŞI EVALUAREA STABILITĂŢII FINANCIARE

4.1 Sarcinile analizei şi evaluarii stabilităţii financiare

Analiza stabilităţii financiare presupune urmărirea permanentă a riscurilor şi vulnerabilităţilor potenţiale, indiferent dacă acestea se situează acestea în interiorul sistemului financiar sau în afara acestuia, adică în activitatea economică. După cum rezultă din fig. nr. 1 din &1.1, unele dintre aceste riscuri şi vulnerabilităţi apar şi se dezvoltă în mod endogen în raport cu sistemul financiar, pe când altele se nasc în mod exogen, în economia reală; acestea din urmă sunt doar preluate, transmise şi amplificate de sistemul financiar. Diversele surse de riscuri tind să aibă implicaţii diferite în planul politicilor de prevenire, remediere şi înlăturare a urmărilor crizelor. Astfel, prin modul de reglementare, supraveghere şi managementul adecvat al crizelor, probabilitatea de apariţie şi amploarea dezechilibrelor endogene pot fi, de regulă, influenţate de autorităţi. Spre deosebire de acestea, perturbaţiile exogene sunt dificil de influenţat, căci acţiunea de corecţie respectivă se exercită prin politicile macroeconomice duse de autorităţi. Or, efectele politicilor macroeconomice se manifestă doar după un anumit anumit interval de timp (lag), a cărui mărime variază foarte mult şi într-un mod impredictibil. De aceea, politicile de acest gen pot fi considerate cel mult încercări de diminuare a impactului perturbaţiilor exogene şi de menţinere a capacităţii acestuia de a absorbi şocurile şi de a păstra în siguranţă informaţiile vitale.

Experienţa arată că iniţial vulnerabilităţile sistemului financiar apar şi se dezvoltă, de regulă, la nivelul instituţiilor financiare. La început, problemele apar la o singură instituţie, dar ulterior se repecurtează asupra altor părţi ale sistemului financiar. Există însă şi cazuri când mai multe instituţii sunt afectate simultan, deoarece sunt expuse la riscuri asemănătoare. În mod tradiţional, riscurile financiare ţin de procesul de creditare, de piaţă, lichiditate, rata dobânzii şi poziţia valutară. Instituţiile financiare sunt expuse, de asemenea, la riscuri operaţionale, legale şi reputaţionale. În fine, strategiile de afaceri care presupun concentrarea expunerilor fac ca instituţiile

50

financiare să devină sensibile la evoluţiile adverse din anumite ramuri sau sectoare ale economiei. În general, scăderea capitalului social reduce capacitatea instituţiilor financiare de a absorbi şocurile.

Într-o serie de ţări, mai ales în curs de dezvoltare, principala categorie de instituţii financiare este reprezentată de băncile comerciale. În aceste ţări, deşi gradul de bancarizare este redus, băncile domină sectorul financiar prin prisma criteriului cifrei de afaceri şi al volumului activelor deţinute. Sectorul financiar cuprinde şi în ţările respective pieţe bursiere, precum şi alte tipuri de instituţii financiare - companii de investiţii financiare, companii de asigurări, case de economii, cooperative de credit, fonduri de investiţii, case de brokeraj etc. -, însă ponderea acestora în volumul total al activelor sectorului financiar este mică. În aceste condiţii, principalul element al analizei şi monitorizării stabilităţii financiare în ţările respective este evaluarea soliditităţii sectorului bancar.

A doua sursă endogenă de riscuri este reprezentată de piaţa de capitaluri. Principalele riscuri generate de diversele segmente ale pieţei de capitaluri (piaţa interbancară, piaţa creditului, piaţa financiară etc.) sunt riscul de insolvabilitate a clienţilor şi riscul de evaluare necorespunzătoare a preţurilor activelor financiare. De asemenea, pieţele respective sunt vulnerabile la riscul de retragere a fondurilor de către investitorii străini şi la riscul de contagiune.

În ultima perioadă, se constată augmentarea volumului operaţiunilor efectuate de instituţiile financiare pe aceste pieţe şi, deci, creşterea gradului lor de expunere faţă de alţi participanţi; de asemenea, se observă creşterea volumului tranzacţiilor financiare efectuate de corporaţiile nefinanciare şi de sectorul gospodăriilor populaţiei. Or, toate acestea învederează orientarea mai puternică spre piaţă a sistemelor financiare contemporane, ceea ce face ca riscurile legate de piaţă să devină tot mai relevante pentru stabilitatea financiară. Todotată, creşte rolul şi importanţa relativă a aşa-ziselor „plase de siguranţă” (safety nets).

În mod tradiţional, soluţiile pentru rezolvarea problemelor cu care se confruntă instituţiile financiare individuale şi, deci, pentru prevenirea apariţiei unei crize la nivelul sectorului financiar, au fost garantarea depozitelor şi crearea facilităţilor legate de funcţia băncii centrale de creditor de ultimă instanţă. Deoarece amintita tendinţă de orientare către piaţă face ca riscurile legate de mecanismele pieţei să afecteze în mod rapid o mare parte a sistemului financiar, instrumentul considerat în ultimul timp cel mai adecvat şi, de aceea, cel mai des utilizat, este injecţia rapidă de lichidităţi. (White, 2003). Se învederează astfel că însăşi posibilitatea implementării diverselor instrumente de asigurare a stabilităţii depinde de evoluţia istorică a sistemului financiar.

A treia sursă de riscuri şi vulnerabilităţi este reprezentată de infrastructura financiară, a cărei principală componentă este sistemul de plăţi, decontări şi compensaţii. De fapt, riscurile şi vulnerabilităţile respective sunt localizate în activitatea instituţiilor participante la sistem, însă sistemul de plăţi preia, transmite şi amplifică perturbaţiile prin fenomenul cunoscut sub denumirea de „blocaj în lanţ”. Exemplele cele mai cunoscute de riscuri transmise prin sistemul de plăţi sunt falimentele în lanţ, pierderea generală a încrederii, fenomenele de panică etc., care, la rândul lor, provoacă riscuri şi vulnerabilităţi specifice la nivelul instituţiilor şi al pieţelor. Alte exemple sunt slăbiciunile apărute în modul acesta în sistemul

51

reglementativ şi în sistemul de audit. Toate acestea arată că vulnerabilităţile de acest gen sunt susceptibile să afecteze direct o mare parte a sistemului financiar.

În fine, o serie de riscuri şi vulnerabilităţi au caracter exogen, în sensul că îşi au originea în afara sistemului financiar. Unii factori de acest gen sunt de natură macroeconomică (şocurile produse de preţul petrolului, inovaţiile tehnologice, tensiunile politice etc.), alţii ţin de politica economică dusă de autorităţi (în particular, orientarea politicii monetare şi a celei fiscale: expansivă, restrictivă, neutrală), iar alţii ţin de diverse evenimente microeconomice (de exemplu, falimentul unei mari companii, care slăbeşte încrederea în piaţă şi creează dezechilibre care afectează întregul sistem financiar). Alte exemple de perturbaţii exogene sunt introducerea sau înăsprirea restricţiilor comerciale, producerea unor evenimente politice (războaie, greve, manifestaţii, atacuri teroriste), a unor dezastre naturale (cutremure, inundaţii, incedii etc.).

Analiza şi evaluarea stabilităţii financiare trebuie să acopere toate aceste surse de riscuri şi vulnerabilităţi, ceea ce presupune monitorizarea sistematică a tuturor părţilor componente ale sistemului financiar (instituţii, pieţe şi infrastructură) şi ale tuturor sectoarelor economiei reale (intreprinderi, sector public, gospodăriile populaţiei). De asemenea, analiza trebuie să ţină seama de legăturile inter-sectoriale şi transfrontaliere, deoarece dezechilibrele apărute în aceste planuri se combină cu fragilităţile produse de alte cauze. De exemplu, falimentul unei mari companii poate crea probleme instituţiilor financiare cu care aceasta lucrează, ceea ce duce la blocajul operaţional al sistemului de plăţi şi, mai departe, la punerea sub semnul întrebării a cadrului legal, a sistemului de supraveghere, a procedurilor auditare etc.1

Fenomenele şi tendinţele menţionate în capitolele anterioare (creşterea complexităţii, globalizare, dereglementare, integrare) determină creşterea numărului şi importanţei legăturilor intersectoriale. Or, instituţiile financiare sunt mult mai expuse la influenţele pieţei şi la fenomenele de contagiune decât alte sectoare, ceea ce sporeşte importanţa abordării comprehensive a sistemului financiar în anasmblul său.

Alături de clasificarea surselor de riscuri în endogene şi exogene, o altă distincţie relevantă este cea după criteriul razei de acţiune iniţiale şi a eventualului impact asupra sistemului financiar în ansamblu. Din acest punct de vedere, există două cazuri extreme.

Primul este cel în care tensiunea financiară apare iniţial la nivel microeconomic, iar apoi se răspândeşte la scara întregului sistem financiar. Exemplul cel mai cunoscut este cel al falimentului unei bănci, care afectează alte componente ale sistemului financiar prin neachitarea datoriilor băncii respective faţă de alte bănci, prin fenomenele de panică etc. Un eveniment similar este falimentul unei mari companii nefinanciare, care are aceleaşi consecinţe.

Al doilea caz extrem este cel al falimentelor simultane, care afectează imediat o mare parte a economiei.

În primul caz, investitorii pot recurge la anumite forme de protecţie, cum ar fi, garantarea depozitelor sau diversificarea expunerilor, facilităţi care, dacă există în economia respectivă, reduc riscul de contagiune şi de criză sistemică. În cazul al doilea, asemenea forme de protecţie nu există sau sunt prohibitive prin prisma costului pe care

1 - Exemplul este inspirat de cazul cunoscutei companii „Enron”.

52

îl implică, ceea ce conferă un rol sporit intervenţiile oficiale pentru reducerea impactului evenimentelor de acest gen.

După cum am mai menţionat, liberalizarea, integrarea şi globalizarea sistemelor financiare determină modificarea naturii riscului sistemic, ceea ce face necesară utilizarea unui set de indicatori mai cuprinzător şi mai comprehensiv pentru sesizarea apariţiei acestuia. În particular, accentuarea orientării către piaţă a sistemelor financiare şi implementarea unor noi instrumente de management al riscurilor (operaţiuni de tip hedging, cedarea riscurilor aferente creditului, securizarea creditelor bancare etc.) determină reducerea riscurilor legate de concentrarea expunerilor, diminuarea dependenţelor de falimentele bancare individuale şi, deci, atenuarea tradiţionalului efect de domino al riscurilor sistemice. În ceea ce le priveşte, instituţiile bancare devin mai puţin dependente de evenimentele de pe anumite pieţe, ori faţă de soarta unor instituţii nebancare sau investitori individuali, ceea ce la face, pe de altă parte, să îşi asume noi tipuri de riscuri. Totodată, beneficiile sistemice ale acestei divizări mai accentuate a riscurilor pot fi anhilate, într-o anumită măsură, de creşterea vulnerabilităţii la şocurile suferite de ansamblul sistemului, căci creşterea expunerii totale faţă de pieţele imternaţionale de capital implică o influenţă simultană mai puternică a evenimentelor adverse care se produc pe diverse pieţe.

Analiza stabilităţii finaciare corespunde într-o anumită măsură la ceea ce tradiţional se numeşte „macro-analiză prudenţială”. (Evans, Leone, Gill, Hilbers, 2000). Indicatorii-standard ai acestei analize sunt datele bilanţiere care reflectă poziţiile financiare sectoriale (corporaţii şi gospodării), rapoartele între datoria netă şi venituri, diverse forme de măsurare a riscului de insolvabilitate a clienţilor, rate ale lichidităţii şi calităţii activelor (inclusiv creditele neperformante), poziţiile valutare deschise, expunerile sectoriale şi gradul de concentrare a acestora etc. După cum am mai menţionat, aceştia sunt indicatori prudenţiali microeconomici, care sunt apoi agregaţi la nivel macroeconomic. De aceea, trebuie să se ţină seama nu numai de mărimea, ci şi de dispersia agregatelor respective.

Pentru acoperirea întregului sistem financiar, setul de indicatori utilizat trebuie să reflecte, de asemenea, condiţiile de pe diverse pieţe, inclusiv de pe piaţa interbancară, piaţa acţiunilor, piaţa obligaţiunilor, piaţa derivativelor etc. Indicatorii de acest sunt coeficienţii prin care se măsoară gradul de lichiditate al diverselor pieţe, anticipaţiile cu privire la preţuri (reflectate de cursurile la termen, cursurile practicate în contractele „futures”, primele plătite în cazul operaţiunilor opţionale şi al altor tipuri de derivative etc.), gradul de incertitudine şi de risc specifice diverselor pieţe (reflectate de volatilitatea istorică şi previzionată a cursurilor titlurilor), sustenabilitatea preţurilor activelor (reflectate de talia şi profunzimea pieţei, de deviaţiile cursurilor observate faţă de evoluţiile indicate de modelele teoretice şi empirice, de randamente etc.).

Compilaţia de bază a acestor variabile este reprezentată de amintitul set de indicatori conceput de specialiştii FMI: „Core and Encouraged Set of Finacial Soundness Indicators”. În mod complementar, se utilizează indicatorii care reflectă buna funcţionare a infrastructurii financiare, inclusiv modul de rezolvare de către sistemul de plăţi a incidentelor: erori, blocaje create de problemele de hardware, software sau de conectare, căderea reţelelor etc. De asemenea, se analizează aspectele infrastructurale cuprinse în cadrul legal şi reglementativ şi în procedurile de audit şi de supraveghere, cu accent pe problema capacităţii de reacţie în situaţii de criză financiară.

53

În fine, acumularea de dezechilibre este indicată de evoluţia unor variabile macroeconomice, cum ar fi, creşterea economică, investiţiile, inflaţia, balanţa de plăţi, preţurile activelor nefinanciare etc.

O sursă importantă de informaţii este reprezentată de sistemele de avertizare timpurie. (Sahajwala, Van den Berg, 2000). Acestea sunt anumite procese, proceduri, modele, indicatori etc., care sintetizează informaţiile şi datele necesare pentru identificarea instituţiilor financiare riscante şi a riscurilor cu care se confruntă instituţiile respective, clienţii acestora, alte instituţii şi în general sistemul financiar. Bazate pe experienţa trecutului, sistemele de avertizare timpurie conţin o serie de variabile care reflectă apariţia unor tensiuni financiare. De exemplu, observarea unor oscilaţii repetate ale ratei dobânzii indică o viitoare ajustare puternică a preţurilor activelor financiare. Tot aşa, o serie de studii demonstrează că creşterea ponderii creditului în PIB constituie un important simptom premergător al unei explozii a preţurilor activelor şi al unei crize financiare, iar aceasta îndeosebi atunci când se combină cu creşterea puternică a investiţiilor. (Borio, Lowe, 2002). Informaţii relevante conţin, de asemenea, indicatorii pieţei financiare, care reflectă evoluţiile şi tendinţele unor importanţi factori determinanţi ai stabilităţii financiare. (Persson, Blavarg, 2003).

În fine, analiza stabilităţii financiare necesită examinarea nu numai a perturbaţiilor potenţiale, ci şi a măsurii în care acestea vor fi absorbite de către sistemul financiar. Printre factorii de natură să amortizeze şocurile se numără existenţa şi funcţionarea schemelor de garantare a depozitelor, a „plaselor de siguranţă” (safety nets), a sistemelor de rezervă (back-up) etc.

Spre deosebire de alte domenii ale ştiinţei şi practicii economice, inclusiv cele ale teoriei şi politicii monetare şi financiare, conceperea instrumentelor analitice necesare pentru investigarea problematicii stabilităţii financiare se află încă într-o fază incipientă. Analiza şi evaluarea stabilităţii sistemului financiar presupune căutarea permanentă a unor metode de monitorizare şi apreciere a sustenabilităţii evoluţiilor care manifestă în planul instituţiilor şi pieţelor financiare, iar pentru aceasta sunt necesare numeroase analize separate şi parţiale, care să fie apoi coroborate şi sintetizate într-o viziune de ansamblu asupra unei realităţi complexe şi dinamice. După cum am arătat în cap.I, evaluarea stabilităţii financiare este complicată de neliniarităţile care caracterizează numeroase legături existente în acest domeniu, precum şi de necesitatea concentrării atenţiei asupra unor evenimente excepţionale, dar care se pot repeta. Însă, această repetare este neregulată, ceea ce face imposibilă formularea de legităţi şi predicţii. De aceea, este necesar să se ţină seama inclusiv de dispersia variabilelor şi de probabilitatea producerii simultane a evenimentelor.

În acest context, un important instrument care permite formarea unei imagini asupra rezistenţei economiei (părţi a acesteia), în condiţii extreme, este ceea în literatura de circulaţie internaţională se numeşte „stress-test” şi care în limba română s-ar putea traduce prin „test de rezistenţă la presiunea speculativă”. După cum vom arăta pe larg în cele ce urmează, acest instrument poate fi aplicat la nivelul unei instituţii financiare individuale, al sectorului bancar sau al întregului sistem financiar. (Blasche, Jones, Majnoni, Peria, 2001). Însă, utilizarea instrumentului respectiv necesită existenţa unor date şi modele empirice adecvate. Provocarea cu care se confruntă aici ştiinţa şi practica economică este elaborarea unor tehnici de tip „stress-test”, care să ţină seama

54

atât de influenţele pe care le suferă sectorul financiar, cât şi de efectele pe care instituţiile financiare le exercită una asupra alteia şi asupra economiei reale.

4.2 Indicatori utilizaţi în analiza şi evaluarea stabilităţii financiare

4.2.1 Indicatori propuşi în literatură

Indicatorii utilizaţi în diverse lucrări pentru analiza şi evaluarea stabilităţii financiare sunt foarte numeroşi şi diverşi. Astfel, într-o lucrare de sinteză pe această temă, se recenzează nu mai puţin de 105 indicatori, grupaţi în 6 categorii, şi anume (Kaminsky, Lizondo, Reinhart, 1998):

1) Sectorul extern:- contul de capital: rezerve internaţionale, fluxuri de capital, fluxuri de capital pe

termen scurt, investiţii străine directe, diferenţialul ratei dobânzii faţă de principalele pieţe internaţionale;

- datoria externă: datoria publică externă, datoria externă totală, datoria externă pe termen scurt, structura datoriei externe, serviciul datoriei externe, finanţări externe nerambursabile;

- contul curent: cursul de schimb real, soldul balanţei comerciale, soldul contului curent, exporturi, importuri, raporturi de schimb ale comerţului exterior (terms of trade), preţurile la export, economisire, investiţii;

- variabile internaţionale: rata creşterii economice, rata dobânzii, indicii de preţuri din străinătate (din principalele economii – SUA, UE, Japonia);

2) Sectorul financiar:- gradul de liberalizare financiară: creşterea creditului, variaţia multiplicatorului

monetar, rata reală a dobânzii, marja bancară (diferenţa dintre rata activă şi rata pasivă bancară);

- alte variabile financiare: împrumuturi primite de instituţiile bancare de la banca centrală, diferenţa dintre cererea şi oferta de monedă, rata de creştere a agregatelor monetare, randamentul titlurilor financiare, rata inflaţiei, cursul de schimb pe pieţele neoficiale, diferenţa dintre cursul de schimb de pe piaţa oficială şi cel de pe piaţa neoficială, cursul de schimb central (pivot), poziţia cursului de schimb în cadrul benzii de variaţie (dacă există), raportul dintre M2 şi rezervele internaţionale;

3) Sectorul economiei reale: rata de creştere economică, PIB, producţia industrială, rata de ocupare mâinii de lucru, rata şomajului, salarii, variaţia preţurilor stocurilor;

4) Finanţele publice: deficit bugetar, consum guvernamental, credit guvernamental;

5) Variabile instituţionale şi structurale: gradul de deschidere a economiei, concentrarea comerţului exterior, distorsiunile existente în cazul cursurilor de schimb multiple, restricţii privind mişcările de capital, durata regimurilor de curs valutar fix, gradul de liberalizare financiară, existenţa unor crize bancare şi a unor crize valutare în trecut;

6) Variabile politice: perturbaţii produse de apropierea alegerilor, de perspectivele de victorie sau înfrângere în alegeri, de schimbarea guvernului, preluarea

55

prin forţă a puterii politice, modificarea orientării politice a guvernului, schimbarea ministrului de finanţe, de gradul de instabilitate politică etc.

La indicatorii menţionaţi, se adaugă cei care evidenţiază efectele de contagiune.În tab. nr.4 se prezintă situaţia comparativă a indicatorilor utilizaţi de o serie de

autori contemporani cunoscuţi pentru contribuţiile lor la studiul problematicii stabilităţii. După cum se observă din acest tabel, indicatorii consideraţi, în general, relevanţi pentru analiza şi evaluarea stabilităţii financiare sunt atât indicatori care reflectă vulnerabilitatea sectorului financiar (în principal, indicatorii de prudenţialitate bancară), cât şi indicatori care arată dezvoltarea sectorului financiar, având în vedere că un sistem financiar dezvoltat şi sofisticat poate face faţă cu mai multă uşurinţă la şocuri. Altfel spus, pentru niveluri comparabile ale indicatorilor de prudenţialitate bancară, vulnerabilitatea unui sector financiar subdezvoltat este mai ridicată decât vulnerabilitatea unui sector financiar matur şi dezvoltat. Într-adevăr, sintetizând factorii care determină probabilitatea apariţiei unor crize financiare, D. Begg, P. De Grauwe, F. Giavazzi, H. Uhlig şi C. Wyplosz arată în lucrarea deja citată că, în esenţă, aceştia se referă la: gradul de dezvoltare a sectorului financiar, eficienţa reglementărilor prudenţiale, supravegherea bancară şi gradul de implicare a statului în economie. (Begg, Eichengreen, Halpern, von Hagen şi Wyplosz, 2002).

Tab. Nr. 4. Indicatori ai sistemului financiarIndicatori

Kam

insk

y, L

izon

do,

Rei

nh

art

Bu

ssiè

re, M

uld

er (

1999

)

Krk

osh

a (2

000)

Cor

ker

, Bea

um

ont,

van

Elk

an,

Iak

ova

(200

0)F

MI

(200

0, 2

000a

, 200

1)

Joh

nst

on, C

hai

, Sch

um

ach

er

Rei

nin

ger,

Sch

ard

ax, S

um

mer

Beg

g, E

ich

engr

een

, Hal

per

n, v

on

Hag

en, W

yplo

sz (

2002

)

BC

E (

2002

)

von

Hag

en, Z

hou

(20

02)

Brü

ggem

ann

, Lin

ne

(200

2)

Bu

ssiè

re, F

ran

tzsc

her

(20

02)

Sch

ard

ax (

2002

)

Bro

uw

er, d

e H

aas,

Ki v

iet(

2002

)

Gab

risc

h (

2002

)

Kom

ula

inen

, Lu

kk

aril

a (2

003)

Gib

son

, Tsa

kal

otos

(20

03)

Sistem bancar √ √ √ √ √ √ √Active bancare totale (% din PIB)

• •

Ponderea activelor deţinute de băncile de stat în totalul activelor bancare

• •

Ponderea activelor deţinute de investitorii străini în totalul activelor bancare

•

Gradul de concentrare a sistemului bancar

•

Numărul instituţiilor financiare •

56

corelaţia dintre pasivele libelate în valută şi activele în valută

•

Rata de adecvare a capitalului – rata de solvabilitate

• • •

Dinamica creditului acordat de banca centrală băncilor comerciale

• •

Profitabilitatea instituţiilor bancare

• •

Credit √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √ √Expansiunea creditului intern (lending-boom)

• • • • • • • •

Creditul intern (% din PIB) • • •Credit intern neguvernamental (%din PIB)

• •

Creditul intern guvernamental (% din PIB), ca măsură a gradului în care statul recurge la sistemul bancar pentru finanţare

•

Ponderea creditelor neperformante în totalul creditelor bancare

• • • •

Ponderea creditelor în valută în totalul creditelor bancare

•

Gradul de concentrare a creditelor bancare

•

Ponderea creditelor pe termen scurt în total credite bancare

•

Depozite bancare √ √ √ √ √ √ √ √Depozite bancare (% din PIB) • • • •Raportul dintre rezerve bancare şi depozite bancare

• •

Ponderea depozitelor la vedere în totalul depozitelor bancare

•

Raportul dintre credite şi depozite bancare

• •

dinamica depozitelor bancare •Pieţe financiare √ √ √ √Capitalizarea bursieră (a pieţei de acţiuni şi de obligaţiuni) (%din PIB)

• •

Lichiditatea pieţei de acţiuni, măsurată prin raportul dintre indicatorul care exprimă viteza de rotaţie a lichidităţilor de pe piaţa bursieră şi volumul

•

57

capitalurilor rulate pe piaţa bursiere Indici bursieri • •Rata dobânzii √ √ √ √ √ √ √rata reală a dobânzii • • • •Diferenţialul ratei dobânzii faţă de pieţele internaţionale

• •

Rata dobânzii pe pieţele internaţionale

•

Volatilitatea ratei dobânzii • • •Raportul dintre rata activă şi rata pasivă a dobânzilor bancare

• • • •

Evoluţii monetare √ √ √ √ √ √ √ √ √ √Rata de creştere a masei monetare

• •

Nivelul şi volatilitatea ratei inflaţiei

• • • • • • •

Gradul de monetizare a economiei, măsurat prin raportul dintre M2 şi PIB

• •

Raportul dintre depozite bancare şi M2Multiplicatorul monetar • •Finanţe publice √ √ √ √ √ √ √ √Deficitul bugetar (% din PIB) • • • • • • •Datoria publică (% din PIB) • • • • •Evoluţii în economia reală √ √ √ √ √ √ √ √ √Rata de creştere economică • • • • • •Variaţia producţiei industriale • •Rata şomajului •Rata de investire internă •nivelul arieratelor în economie •Ponderea sectorului privat în PIB

•

Ponderea subvenţiilor bugetare în PIB

•

Aspecte instituţionale şi structurale

√ √ √ √

Existenţa unui acord cu FMI (reduce amploarea crizelor, în cazul în care acestea apar)

•

Regimul de curs valutar •Gradul de liberalizare financiară • •Rating-ul de ţară •Legislaţie inadecvată sau •

58

defectuos implementată

Se observă că indicatorii de prudenţialitate bancară, propuşi de diverşi autori, se referă la situaţia fiecărei bănci în parte şi vizează, de regulă, următoarele şase elemente:

- Adecvarea capitalului net ( A );- Calitatea capitalului propriu ( C );- Stabilitatea managerială ( S );- Câştig şi profitabilitate ( P );- Lichiditate şi sensibilitate la risc ( LS ). Indicatorii care măsoară elementele respective la nivelul întregului sistem bancar,

cunoscuţi sub denumirea de „indicatori macroprudenţiali” („macroprudential indicators”)1, permit evaluarea sănătăţii şi stabilităţii sistemului bancar în anasamblul său.

Tot aşa, pentru caracterizarea activităţii instituţiilor financiare nebancare, se utilizează anumiţi indicatori specifici. De exemplu, în cazul unei societăţi de asigurare, aceşti indicatori sunt:

- Adecvarea capitalului net ( A );- Calitatea capitalului propriu ( C );- Reasigurare ( R );- Adecvarea ratelor actuariale ( A );- Calitatea şi stabilitatea managementului (M)- Profitabilitatea ( P );- Lichiditatea şi sensibilitatea la risc ( LS ).Se observă că acestă structură de indicatori (ACRAMCLS) este asemănătoare cu

cea aferentă sistemului bancar (ACSCLS). De aceea, în literatură se propune şi un set de indicatori specifici domeniului asigurărilor. (Das, Davies, Podpiera, 2003).

Tab. nr. 5: Indicatori de interes general ai stabilităţii sectorului asigurărilor

Categorie IndicatorAsig. generale

Asig. de viaţă

Adecvarea capitalului net

Prima netă/Capital netCapital net/Total capital propriuCapital net/Rezerve tehnice

XX

XCalitatea capitalului propriu

(Piaţa imobiliară + capital propriu + debitori)/ Total capital propriu

Taxe/(Prima brută + recuperările la

X

X

X

X1- Denumirea a fost propusă de FMI într-o lucrare apărută în anul 2000, ceea ce arată că, până la data respectivă, cercetările economiştilor acestei instituţii nu duseseră încă la un consens cu privire la un set de bază de indicatori macroprudenţiali. (IMF, 2000).

În 2001, FMI a publicat o nouă lucrare (Financial Soundness Indicators), în care se prezintă un set de bază de indicatori (alcătuit din 15 indicatori privind gradul de adecvare a capitalului, calitatea activelor, veniturile şi profitabilitatea, lichiditatea şi sensibilitatea la riscurile de piaţă), precum şi un set recomandat de indicatori (care cuprinde 26 de indicatori privind instituţiile de atragere a depozitelor, lichiditatea pieţei, instituţiile financiare nebancare, sectorul non-financiar şi piaţa imobiliară). (IMF, World Bank, 2003).

În prezent, calculul tuturor acestor indicatori se face conform „Ghidului” publicat de FMI în 2006. (IMF, 2006).

59

reasigurare)Capital propriu/Total activeÎmprumuturi neacordate/ Totalul brut

al împrumuturilor

X XX

Reasigurare şi actuariat

Rata de risc (Prime nete/Prime brute)Rezerve tehnice nete/Media cererilor

de despăgubire acoperite în ultimii 3 aniRezerve tehnice nete/Media primelor

subscrise în ultimii 3 ani

XX

X

X

Managementul stabilităţii

Prime brute/Număr de angajaţiCapital propriu pe angajat (Total

capital propriu/Număr de angajaţi)

XX

XX

Câştiguri şi profitabilitate

Rata daunei (daune nete/prime nete)Rata cheltuielilor (cheltuieli/primă

netă)Rata combinată = rata daunei + rata

de cheltuieliRevizuiri ale rezervelor

tehnice/rezerve tehniceVenituri din investiţii/primă netăVenituri din investiţii/capital propriu

de investiţiiRentabilitatea capitalului propriu

(RCP)

XXX

X

X

X

X

XX

Lichiditate Lichiditatea capitalului propriu/obligaţiuni curente

X X

Sensibilitate la risc Poziţia de deschidere a cursului de schimb/capital net

Durabilitatea capitalului propriu şi al obligaţiunilor

X X

X

Există, de asemenea, seturi de indicatori propuşi pentru fiecare dintre subsectoarele de activitate de mai sus (asigurări de bunuri, asigurări de viaţă), ţinând cont de caracteristicile lor specifice. Dintre aceşti indicatori specifici, amintim următorii: distribuţia pe sectoare şi geografică a investiţiilor şi afacerilor asigurate, expuneri derivate, rata capitalului cu potenţial ridicat de risc, indicatori ai pieţei (piaţă/valoare, preţ/câştig şi preţ/primă brută), valori ale expunerii grupului (datorii ale concernului/total capitalului propriu, procentajul de afacere ale concernelor (prime+cerere)/total capital) etc.

În fine, din tab. nr.4 se observă că majoritatea autorilor propun completarea indicatorilor referitori la instituţii şi sectoarele financiare cu indicatori care reflectă situaţia şi evoluţia principalelor componente ale pieţei de capital: piaţa monetară

60

(interbancară), piaţa titlurilor de stat, piaţa acţiunilor, piaţa obligaţiunilor, piaţa derivativelo etc. Principalii indicatori care caracterizează aceste pieţe sunt: lichiditatea, talia, profunzimea, indicii bursieri şi volatilitatea acestora etc.

Dintre numeroasele sisteme de indicatori propuse în literatură, practica a confirmat mai ales următoarele:

- sistemul de indicatori elaborat de FMI (Financial Soundness Indicators);- testele de răspuns ale sistemului financiar la factorii de presiune speculativă

(stress-tests); - sistemele de avertizare timpurie (Early Warning Systems);- alte metode cantitative de anliză şi evaluare a stabilităţii financiare.

Importanţa acestor trei sisteme de indicatori constă în aceea că oferă un tablou cuprinzător al situaţei financiare a unei anumite economii, precum şi anumite indicii cu privire la vulnerabilităţile care pot să apară.

4.2.2 Sistemul de indicatori elaborat de FMI (Financial Soundness Indicators)

După cum am mai menţionat, sistemul de indicatori elaborat de FMI este cunoscut sub denumirea oficială de „Indicatori ai sănătăţii financiare” („Financial Soundness Indicators”). (IMF, World Bank, 2003; IMF, 2006). Acest sistem a fost conceput astfel încât să servească pentru efectuarea analizei macroprudenţiale, care constă, după cum am arătat, în identificarea, evaluarea şi supravegherea punctelor tari şi slabe ale sistemului financiar, în scopul întăririi stabilităţii financiare şi limitării consecinţelor unei eventuale prăbuşiri a sistemului financiar.

Locul, rolul şi importanţa „Indicatorilor sănătăţii financiare” (IFS) în analiza macroprudenţială sunt redate schematic în fig. nr.1.

ISF Stress teste

Date Analiza Date macroeconomice macroprudenţială privind pieţele

Informaţii Informaţii calitative structurale

61

Fig. nr. 6: Componentele analizei macroprudenţiale

După cum se observă din fig. de mai sus, ISF sunt proiectaţi astfel încât să reflecte situaţia instituţiilor financiare, a intreprinderilor şi a celorlalţi parteneri ai acestora, precum şi conjunctura pieţelor pe care îşi desfăşoară activitatea instituţiile respective. În coroborare cu alte elemente ale analizei macroprudenţiale (stress-teste, informaţii privind pieţele şi modul de percepere a acestora, informaţii calitative şi structurale etc.,), indicatorii respectivi permit caracterizarea sănătăţii şi stabilităţii întregului sistem financiar.

ISF utilizaţi de FMI sunt redaţi în tab. nr. 6:

Tab. nr. 6: Indicatorii sănătăţii financiare (ISF)

Indicatori de bază Instituţii care atrag depozite Adecvarea capitalului Capital/Activele care prezintă un anumit

riscCapital/Activele care prezintă un grad ridicat de risc

Calitatea activelor Credite neperformante/Volumul (brut) al creditelor acordate

Credite neperformante (valoare netă neprovizioanată)/capitalDistribuţia sectoriala a creditelor/Total credite

Venituri şi profitabilitate Rentabilitatea activelor (ROA) Rentabilitatea capitalului (ROE)Marja de dobânzi/Venitul brutCheltuieli (altele decât cu dobânda)/Venit brut

Lichiditate Active lichide/Total active Active lichide/Total datorii pe termen scurt

Sensibilitate la riscurile aferente pieţei

Poziţia valutară deschisă (netă)/Capital

Indicatori recomandaţiInstituţii care atrag depozite Capital/Active

Expuneril mari/Capital Volumul creditelor acordate pe regiuni/Total crediteActive financiare sub formă de derivative/ CapitalVeniturile comerciale/Total venit

62

Cheltuielile cu personalul/Total cheltuieli de funcţionareDiferenţa dintre dobânda activă şi pasivăDiferenţa dintre dobânda interbancară maximă şi minimăDepozite atrase de la clienţi/Total credite (mai puţin cele interbancare)Credite în valută/Total crediteDatorii în valută/Total datoriiPoziţia deschisă (netă) a portofoliului de obligaţiuni/Capital

Alte instituţii financiare Capitalul propriu/Capitalul sistemului financiar Capital propriu/PIB

Sectorul intreprinderilor nefinanciare

Datorii/Capital propriu

Rentabilitatea capitalului propriuExpunerea la riscul valutar

Gospodăriile populaţiei Datoriile populaţiei/PIBDobânzi şi rate de rambursat ale populaţiei/Veniturile populaţiei

Lichiditatea pieţei1 Gradul mediu de dispersie a primei de emisiune a titlurilor pe piaţa financiarăNumărul mediu de rotaţii al lichidităţilor de pe piaţa financiară

Piaţa imobiliară Preţurile de pe piaţa imobiliarăCreditele imobiliare/Total crediteCreditele imobiliare contractate de firme/Total credite

Datele necesare pentru calculul indicatorilor menţionaţi se obţin din bilanţul

băncii centrale, bilanţul consolidat al sectorului bancar, bilanţul agregat al societăţilor nefinanciare, din bilanţurile consolidate la nivelul grupurilor, balanţa de plăţi, rapoartele burselor de valori, execuţia bugetului de stat etc.

Indicatorii de tip ISF pot fi completaţi printr-o serie de date care reflectă condiţiile concrete dintr-o anumită ţară, cum ar fi: stuctura sistemului financiar (numărul instituţiilor care atrag depozite, repartizarea acestora după criteriul formei de proprietate, numărul sucursalelor băncilor străine, ponderea în total active a diverselor categorii de instituţii care atrag depozite), mărimea relativă a diverselor categorii de instituţii financiare nebancare, gradul de dezvoltare a pieţelor de capital şi a sistemelor de plăţi etc.

De asemenea, indicatorii respectivi pot fi completaţi prin informaţii referitoare la instituţiile financiare privite în mod individual.2

1 - În cazul unor ţări poate fi mai relevantă lichiditatea bancară sau lichiditatea pieţei valutare.2 - A se vedea &4.2.1

63

În fine, IFS pot fi completaţi cu indicatorii care reflectă situaţia şi evoluţia principalelor componente ale pieţei de capital: piaţa monetară (interbancară), piaţa titlurilor de stat, piaţa acţiunilor, piaţa obligaţiunilor, piaţa derivativelor etc.3

O modalitate importantă de utilizare a IFS este reprezentată de „Rapoartele de ţară” (Country Reports), elaborate şi publicate periodic de FMI. Majoritatea acestor „Rapoarte” se referă la ţări din America Latină, Asia de Sud-Est, Europa Centrală şi de Est etc.

În ceea ce priveşte „Rapoartele” privind ţările din Europa Centrală şi de Est, acestea arată, în general, că în ultimul timp în ţările respective are loc întărirea sistemului de supraveghere bancară, dezvoltarea pieţelor financiare şi liberalizarea aproape completă a mişcărilor de capital, deoarece aceste elemente sunt condiţii impuse pentru intrarea în UE. Cu toate acestea, mai toate componentele sistemelor financiare din ţările respective sunt subdezvoltate, decalajele faţă de membri mai vechi ai UE fiind încă foarte mari.

Un exemplu de asemenea „Raport”, în care se analizează pe larg vulnerabilităţile financiare şi externe ale unei ţări în tranziţie, este cel dedicat României (FMI, 2003). În acest document, se arată că în perioada septembrie 1998–iunie 1999 economia românească a fost foarte vulnerabilă, problemele financiare cu care s-a confruntat în acea epocă constituind o adevărată criză financiară. Ulterior, vulnerabilitatea financiară s-a diminuat. La momentul aparţiei raportului, experţii FMI considerau că vulnerabilitatea financiară şi externă a economiei româneşti este destul de redusă, deşi continuă să existe anumite probleme structurale, care ar putea pune în pericol stabilitatea financiară a României economiei (creşterea excesivă a salariilor, soliditatea redusă a sistemului bancar, stabilitatea fiscală precară, disponibilitatea redusă a datelor).

4.3 Teste de rezistenţă a sistemului financiar la factorii de presiune (stress-tests)

Un test de rezistenţă la presiune a sistemului financiar este o analiză „cum ar fi dacă” (what-if), efectuată pentru a observa efectul anumitor şocuri asupra economiei. (Evjen, Lund, Morka, Nordal, Svendsen, 2004). Conform unei alte definiţii, „testele de rezistenţă reprezintă tehnici utilizate de către societăţile financiare pentru a măsura potenţialele lor vulnerabilităţi în faţa riscurilor”. (Cihak, 2006).

Metodele de acest gen au atât o latură macroeconomică, cât şi una microeconomică. Ele urmăresc evaluarea impactului şocurilor potenţiale asupra sănătăţii sistemului financiar prin utilizarea unui anumit model al sistemului respectiv. Tipul de şoc este ales astfel încât să reprezinte un anumit gen de risc, iar modelul este calibrat în aşa mod încât să reflecte structura sistemului financiar avut în vedere. (Hoggarth, Whitley, 2003). Totuşi, pentru a spori calitatea analizei stabilităţii finaciare, testele de răspuns se utilizează împreună cu IFS.

Locul testelor de rezistenţă la presiune în cadrul analizei macroprudenţiale este prezentat în fig. nr.6 din & 4.2.2. (. După cum sugerează această figură, deşi testele şi IFS sunt instrumente diferite, ele au roluri complementare în cadrul analizei macroprudenţiale. Astfel, testele sunt instrumente concepute pentru analiza sistemului

3 - Idem

64

financiar în perspectivă previzională (forward-looking), în sensul că încearcă să evalueze impactul unor posibile evenimente macroeconomice a căror producere este incertă. Spre deosebire de aceasta, ISF sunt concepute pentru a reflecta condiţiile actuale ale sistemului financiar. Cu toate acestea, fiecare categorie de instrumente contribuie în felul său la creşterea corectitudinii analizei şi la sporirea eficacităţii supravegerii prudenţiale.

Analiza efectuată cu ajutorul IFS permite identificarea vulnerabilităţilor sistemului şi, în modul acesta, indică tipul de test care trebuie folosit pentru a verifica rezistenţa acestuia în faţa unor şocuri viitoare. De exemplu, dacă nivelul şi evoluţia IFS relevă că sectorul bancar sau cel al corporaţiilor au o importantă poziţie valutară deschisă, această constatare sugerează că trebuie utilizate teste de rezistenţă susceptibile să evidenţieze efectele şocurilor produse de variaţiile cursului de schimb.

Reciproc, rezultatele testelor de rezistenţă pot învedera necesitatea modificării pragului unor indicatori din setul IFS. Este vorba în principal de indicatorii care reflectă capacitatea sistemului de a absorbi şocurile, cum ar fi: nivelul minim al capitalului instituţiilor financiare, rezervele şi provizioanele instituţiilor care atrag depozite, gradul de lichiditate al acestora din urmă etc. De aceea, în unele lucrări recente se încearcă definire unor relaţii-standard (benchmark) între valorile numerice ale rezultatelor diverselor tipuri de teste şi nivelurile anumitor indicatori din setul IFS. (IMF, 2003).

Testele de rezistenţă sunt susceptibile să arate sensibilitatea IFS la schimbările instituţionale sau legislative care apar. De exemplu, ele pot să indice măsura în care modificările intervenite în clasificarea creditelor sau în regulile de provizionare necesită revizuirea nivelului ratei de adecvare a capitalului prevăzut de IFS.

În fine, testele relevă vulnerabilităţile existente în domeniile care nu sunt reflectate de IFS din lipsa datelor, din cauza imposibilităţii cuantificării aspectelor respective sau din alte motive.

Avantajele utilizării complementarităţii dintre testele de rezistenţă şi IFS sunt mari mai ales în materie de riscuri aferente pieţei (riscul de alegere greşită a partenerului, riscul de evaluare necorespunzătoare a preţurilor activelor, riscul de retragere a fondurilor etc.), având în vedere progresul considerabi realizat în ultimul timp de ştiinţa economică în modelarea şi testarea acestui tip de evenimente. Astfel, posibilitatea utilizării unor teste de rezistenţă este deosebit de atractivă în cazul unor riscuri, cum ar fi, riscul aferent ratei dobânzii sau riscul valutar, pentru care colectarea datelor necesare în vederea calculului IFS corespunzători este tehnic foarte dificilă.

Cu toate acestea, trebuie subliniat că testele de rezistenţă şi IFS au roluri diferite în analiza macroprudenţială şi că aceste comparabilităţi şi complementarităţi sunt limitate.

Experienţa arată, de exemplu, că testele nu joacă un rol hotărâtor în discuţiile despre starea de sănătate a sistemului financiar. Ele au însă un rol important în formarea consensului cu privire la pericolele cu care acesta se confruntă şi la măsurile care se impun pentru diminuarea efectelor potenţiale şi reducerea costurilor şocurilor. Or, pentru a servi acestui scop, orice test de rezistenţă la factorii de presiune trebuie să fie adaptat la caracteristicile sistemului financiar şi la necesităţile unei anumite ţări. De aceea, nu există un îndreptar „standard” pentru desfăşurarea unui test, aşa cum există un „ghid” internaţional pentru calcularea IFS.

65

Testele depind de judecăţile cu privire la amploarea şocurilor şi de ipotezele pe care se bazează modelele utilizate. O altă limită a metodologiilor respective provine din faptul că posibilitatea producerii unui anumit şoc nu este cunoscută cu precizie. De aceea, rezultatele testelor nu pot fi extrapolate sau utilizate în afara contextului în care s-a realizat exerciţiul respectiv. Implicaţia este că rezultatele testelor nu pot fi considerate în nici un sens echivalente cu IFS, care, după cum am arătat, se bazează pe date şi măsurători ale condiţiilor actuale din sistemul financiar şi din economia avută în vedere.

În concluzie, testele de rezistenţă şi IFS sunt strâns legate, deoarece se bazează pe aceleaşi surse de date şi pe aceleaşi metode de agregare şi consolidare. Totuşi, instrumentele respective duc la rezultate diferite, care, deşi complemenatare în unele privinţe, sub alte aspecte au semnificaţie aparte. De aceea, în teorie şi în practică, ele se utilizează atât în mod integrat, cât şi în mod separat.

La început, testele efectuate de misiunile FMI (FSAP) au avut în vedere sensibilitatea faţă de un singur factor de risc sau faţă de valori istorice extreme ale diverşilor factori de dezechilibru. În prezent, analiza se concentrează asupra scenariilor alternative de evoluţie a economiei, asupra implicaţiilor intervenţiilor autorităţilor, contagiunii interbancare şi a luării în considerare a instituţiilor financiare nebancare. (Cihak, 2006). Riscul de contagiune şi efectele de gradul doi nu sunt incluse, de regulă, în teste. Însă, unele teste efectuate de misiunile FMI ţin seama de anumite efecte de contagiune bancară.

În literatură, există mai multe criterii de clasificare a testelor: implicarea sau nu a sectorului bancar comerrcial, metoda şi modelele utilizate,

aria de acoperire etc.Astfel după criteriul nivelului la care se aplică, testele se împart în:a) Teste macrofinanciare (system-wide stress-tests);b) Teste efectuate de instituţiile individuale (micro stress-tests). Testele din prima categorie au drept scop evaluarea stabilităţii întregului sistem

financiar, nu a instituţiilor finaciare individuale. Ele au o arie de aplicare mai largă, utilizează tehnici diverse (din cauza complexităţii calculelor) şi ţin seama de riscul de contagiune. (Cihak, 2006). În acest tip de teste, care sunt de dată mai recentă, riscurile individuale, cum ar fi, riscul operaţional, riscul legat de calitatea infrastructurii juridice, riscul legat de calitatea activelor din portofoliile instituţiilor financiare individuale etc., nu sunt luate în calcul. În aceste condiţii, testele de acest gen furnizează rezultate aproximative, care « imită » realitatea, nu o reproduc.

Testele din a doua categorie urmăresc identificarea vulnerabilităţilor cu care se confruntă diverse instituţii financiare individuale. O limită a acestui tip de teste este faptul că în cazul în care instituţiile individuale îşi reduc expunerile în acelaşi timp, testele respective au tendinţa de a subestima lichiditatea pieţei. O altă limită este că agregarea rezultatelor testelor efectuate de bănci în mod individual prezintă dificultăţi de comparare şi interpretare, din cauza faptului că fiecare instituţie utilizează metode diferite de modelare. O posibilitate de depăşire a acestei limite este aplicarea unui test comun la un portofoliu agregat la scara întregului sector bancar.

Testele de stabilitate financiară se concentrează asupra implicaţiilor ample ale şocurilor macroeconomice. De aceea, riscurile individuale sunt foarte rar analizate,

66

scopul unui test de rezistenţă sistemic fiind identificarea vulnerabilităţilor comune. (Jones, Hilbers, Slack, 2004).

După criteriul metodologiei utilizate, există trei mari categorii de macro-teste:1) Macroteste inspirate de metodele utilizate de instituţiile individuale în cadrul

micro-testelor; în cadrul acestei mari grupe, unii autori delimitează anumite subgrupe (Sorge, 2004; Sorge, Virolainen, 2006):

a) Abordarea „picewise” sau bilanţieră: în linii mari, încearcă să determine sensivitatea bilanţurilor bancare faţă de modificarea fundamentalelor macroeconomice.

Această abordare a fost adoptată de unii autori care încearcă să stabilească, cu ajutorul unor modele econometrice şi a unor date istorice, o relaţie directă între fundamentalele macroeconomice şi unii indicatori de risc, cum ar fi, cei cuprinşi în ISF. (Sorge, 2004).

Modele macroeconomice utilizate în cadrul acestei abordări sunt, la rândul lor, de două feluri:

- Modele care estimează o ecuaţie (relaţie) în formă redusă (reduced-form), utilizând serii temporare sau eşantioane;

- Modele care analizează vulnerabilitatea sectorului bancar la modificările intervenite în fundamentalele macroeconomice, în condiţiile unei schimbări structurale în întreaga economie sau ale unei schimbări intersectoriale.

Modelele structurale de acest tip sunt adesea utilizate de băncile centrale în deciziilor lor de politică monetară. Din păcate, accesul mediului academic sau sectorului privat la rezultatele obţiunute cu ajutorul modelelor macroeconometrice este redus. O alternativă pentru acestea din urmă este utilizarea modelelor VAR (Vector Autoregressive Models).

b) Abordarea integrată, asociată cu metoda VAR (Value-at-risk): urmăreşte estimarea probabilităţii condiţionate de distribuţie a pierderilor caracteristice unui anumit mediu economic simulat.

Metoda VAR este utilizată adesea la nivel microeconomic pentru cuantificarea sensivităţii unui anumit portofoliu la diverse genuri de riscuri. Prin transpunerea acestei metodologii la scară macroeconomică şi includerea fundamentalelor macroeconomice în VAR, se încearcă dezvoltarea metodei respective ca macro-test de rezistenţă a sistemului financiar.

În cazul aplicării metodei VAR la nivelul instituţiilor individuale, o problemă care apare este imposibilitatea agregării rezultatelor referitoare la diverse portofolii. De aceea, majoritatea exerciţiilor de acest gen se realizează asupra portofoliului agregat al sectorului bancar. (Johston, Chai, Schumacher, 2000).

Acest tip de exerciţiu are loc în patru etape (Küçüközmen, Yüksel, 2006). În cadrul primei etape, rata falimentelor este asociată cu evoluţia variabilelor macroeconomice reprezentative. Al doilea pas îl constituie descrierea evoluţiei variabilelor macroeconomice cu ajutorul modelelor temporale (time-series models). Cea de-a treia etapă presupune construirea unui model de corelaţii. În etapa finală, sunt simulate noi valori pentru variabilele macroeconomice şi pentru rata medie a falimentelor, după care este generată legea de distribuţie a pierderilor aferente portofoliului deţinut de sectorul bancar.

2) Macroteste inspirate de misiunile FMI (FSAP). În funcţie de metodologia utilizată, aceste exerciţii pot fi grupate în trei mari categorii:

67

- a) Analize de senzitivitate: constă în explicarea directă a modificărilor intervenite în situaţiile financiare (bilanţul şi contul de profit şi pierdere) recente ale instituţiilor financiare individuale (De Bandt, Oung , 2004; Worrell, 2004).

Acest tip de analize, numite şi „teste ale factorilor de risc” (risk factor tests), încearcă să identifice reacţiile unui anumit portofoliu la schimbările ce au loc în cadrul variabilelor macroeconomice importante. Ele pornesc de la ipoteza că anumite variabile importante se modifică brusc ( de exemplu, o depreciere bruscă a cursului de schimb), în timp ce celelalte variabile rămân nemodificate (caeteris paribus).

Modelele utilizate sunt, de regulă, modele dinamice (de exemplu, modelele utilizate de băncile centrale pentru evaluarea impactului modificării unei variabile macroeconomice asupra celorlalte), însă nu ţin seama de efectele de gradul doi.1

- b) Teste bazate pe scenarii: încearcă să determine capacitatea sistemului financiar de a face faţă unor şocuri, excepţionale, dar plauzibile.

Testele de acest gen presupun o modificare a anumitor variabile exogene, care influenţează, în a doua perioadă, valoarea altor variabile macroeconomice, influenţând în modul acesta caracteristicile şi performanţele întregului sector financiar. De exemplu, o modificare a preţului mondial al petrolului va avea repercusiuni asupra consumului şi investiţiilor într-o anumită ţară, cu tot ceea ce implică aceasta în planul stabilităţii financiare.

Schema de desfăşurare a unui test bazat pe scenarii macroeconomice este redată în fig. nr. 7 (Thoraval, 2006).

1 - Unii autori fac distincţie între efectele directe exercitate de factorii de risc şi efectele indirecte (indirect stress, statistical feedback), care reprezintă efectele acţiunii altor factori de risc, care sunt influenţaţi de factorii de risc consideraţi iniţial. (Krenn, 2006).

68

Simulări

Scenarii

Model macroeconomic

Variabilele economice

asupra cărora se aplică

şocul

Distribuţie marginală

Matricea tranziţiilor

Stress -test asupra nivelui

capitalului

Stress-test

asupra nivelului RWA

Stres-test asupra indicatorului de

solvabilitate

Fig. nr. 7 : Modelarea macroeconomică a unui scenariu de stress

- c) Teste de contagiune: urmăresc evidenţierea mecanismelor de transmitere la scara întregului sistem financiar a şocurilor produse de expunerile individuale. Există mai multe mecanisme de contagiune, care afectează instituţiile financiare din cauza expunerilor lor reciproce. Dintre testele de acest gen, amintim: testele de autocorelare ale falimentelor bancare; testele care evidenţiază efectul zvonurilor asupra participanţilor la diverse pieţe; testele care analizează scăderea duratei de viaţă a unei instituţii ca urmare a fenomenelor de panică; etc.

2) După modul în care sunt efectuate, macrotestele se împart în: macroteste bazate pe metoda “bottom-up” şi macroteste bazate pe metoda “top-down”. Deşi, la o primă vedere, aceasta pare cea mai simplă clasificare, în literatură există opinii diferite cu privire la conţinutul şi la valabilitatea delimitării între cele două metode. (Cihak, 2007).

Noţiunile de “bottom-up” şi “top-down” se referă la locul unde sunt efectuate testele (autorităţile de supraveghere sau instituţiile financiare), la direcţia fluxului de informaţii (de la nivel central către instituţiile individuale sau invers) şi la datele ce sunt analizate (date individuale sau agregate). În al doilea rând, ele reflectă amintita deosebire între macro stress-tests şi micro stress-tests.

De exemplu, M. Cihak face distincţie între cele două abordări în funcţie de datele analizate. Astfel, autorul citat consideră că abordarea “top-down” constă în efectuarea de către autorităţile centrale a unui stress-test asupra bilanţului agregat al sectorului bancar; per a contrario, abordarea “bottom-up” constă în efectuarea testelor asupra bilanţurilor individuale şi agregarea la scară macroeconomică a rezultatelor obţinute în modul acesta. Cu alte cuvinte, dacă testele sunt efectuate de către băncile centrale, fără contribuţia sectorului privat, este vorba despre o abordare “bottom-up” centralizată, iar dacă testele sunt efectuate de fiecare instituţie financiară în parte, dar pe baza unor scenarii şi informaţii furnizate de autorităţile centrale, este vorba despre metoda “bottom-up” descentralizată.

O altă posibilitate de definire a celor două abordări, la care subscriem, ţine seama nu numai de locul unde sunt efectuate testele, ci şi de orientarea fluxului informaţiilor. Astfel, în această accepţiune, o abordare de tip “top-down” este una în care testele sunt efectuate la nivel central. Dacă se are în vedere situaţia financiară agregată a sectorului bancar, este vorba despre o analiză pe date agregate, iar dacă şocurile sunt identificate la nivelul bilanţurilor individuale ale băncilor, este vorba despre o analiză bank-by-bank.

În cazul abordării “top-down”, instituţiile individuale nu participă la efectuarea testelor. Rezultatele sunt utilizate de către autorităţi pentru luarea deciziilor cu privire la nivelul de adecvare al capitalului aferent fiecărei bănci în parte, iar fluxul de informaţii este orientat de la banca centrală către fiecare instituţie bancară (financiară).

În cazul metodei “bottom-up”, rezultatele testelor sunt agregate de către autoritatea de supraveghere, iar fluxul de informaţii este orientat de la nivelul fiecărei instituţii în parte către nivelul central.

Confuzia se produce, probabil, din cauză că abordarea “top-down” utilizează şi ea date bank-by-bank. Ca urmare, aceasta pare a fi o metodă hibridă, dar este indubitabil că este o metodă eficace. Fluxul informaţiilor are loc de la nivel central către nivelul

69

fiecărei instituţii financiare, iar apoi rezultatele testelor şi impactul şocurilor asupra fiecărui bilanţ în parte sunt agregate pentru a se obţine situaţia de ansamblu a sistemului.

Subliniem că abordarea „bottom-up”, prezentă în cazul macro-testelor, nu trebuie confundată cu micro-testele efectuate de instituţiile individuale înseşi. În primul caz, scenariile sunt stabilite la nivel central, iar scopul băncii centrale este evalurea stabilităţii sistemului bancar ca întreg. În cazul al doilea, scopul este evalurea impactului şocurilor asupra instituţiilor individuale, iar autoritatea centrală nu este implicată.

Abordările de tip „top-down” şi „bottom-up” sunt ambele utilizate în cadrul macrotestelor, dar responsabilităţile autorităţilor de reglementare şi supraveghere sunt diferite în cele două cazuri.

De exemplu, abordarea „top-down” a fost utilizată de Banca Angliei şi de Banca Norvegiei, iar abordarea „bottom-up” a fost utilizată de către Banca Naţională a Austriei şi de Bundesbank. (Cihak, 2006).

Din cauza dificultăţilor de comparare a rezultatelor obţinute prin diverse metode utilizate de instituţiile individuale, prima metodă pare a fi mai adecvată. Într-adevăr, după ce autorităţile au obţinut datele de care au nevoie cu privire la portofoliile individuale ale băncilor, testele pot fi aplicate asupra bilanţurilor individuale sau asupra unui portofoliu reprezentativ al sistemului bancar consolidat. În primul caz, există posibilitatea de a lua în calcul riscul de contagiune între instituţiile din sistem, dar apar unele probleme de interpretare a rezultatelor. În cazul al doilea (teste efectuate asupra bilanţului consolidat al sectorului bancar), se evită problema agregării rezultatelor, dar se estompează riscul sistemic interior sectorului bancar.

Dezavantajul abordării „top-down” este că aplicarea testelor de rezistenţă doar asupra datelor agregate nu ţine seama de concentrarea expunerilor la nivel individual şi nici de riscul de contagiune dintre instituţii. De asemnea, nu este luat în considerare riscul de faliment al unei instituţii individuale. (Cihak, 2007).

Abordare „top-down” are avantajul că presupune aplicarea unei metodologii consecvente pentru toate băncile. Totuşi, se consideră că legătura dintre variabilele macroeconomice şi provizioanele bancare, care aici este evidenţiată cu ajutorul datelor istorice, nu reflectă riscurile şi calitatea portofoliului curent al băncilor.

Abordarea „bottom-up” se caracterizează, după cum am arătat, prin faptul că băncile individuale efectuează teste de rezistenţă la factorii de risc în conformitate cu un scenariu comun, transmis de autoritatea de reglementare, după care are loc centralizarea rezultatelor. După unii autori, efectuarea unui exerciţiu „bottom-up” (element-cheie al evaluărilor FMI) poate fi însă costisitoare pentru instituţiile individuale. (Bunn, 2005). De asemenea, se consideră că este dificilă înţelegerea semnificaţiei rezultatele individuale şi formarea pe baza lor a unei imagini de ansamblu. În fine, se notează că abordarea „bottom-up” nu este suficient de flexibilă pentru testarea implicaţiilor diferitelor ipoteze cu privire la modalităţile de răspuns la şoc în cazul gospodăriilor, întreprinderilor sau băncilor. De aceea, nu este deloc surprinzător că un mare număr de bănci centrale se limitează la utilizarea exclusiv a abordării „top-down”.

3) În funcţie de aria de acoperirea a stress-test-elor, există macroteste aplicate numai asupra sectorului bancar şi macroteste aplicate asupra mai multor sectoare

70

financiare. Majoritatea testelor se aplică numai asupra sectorului bancar, cee ce este explicabil, având în vedere că în multe ţări, mai ales emergente, sectorul bancar are ponderea cea mai mare în cadrul sistemului financiar. Există însă şi teste care au fost efectuate asupra sectorului asigurărilor – în Franţa, de exemplu. După cum este de aşteptat, impactul şocurilor este diferit în acest din urmă caz, căci un şoc poate avea două efecte distincte asupra solvabilităţii societăţilor de asigurări: modificarea instantanee a valorii activelor şi modificarea treptată a randamentului activelor (return on assets-ROA). (Worrell, 2004).

4) Teste care utilizează modele macroeconomice pentru calibrarea şocurilor şi teste care nu utilizează asemenea modele. Unele teste utilizează, într-o primă fază, rezultatetele unor modele macroeconomice, cum ar fi, modelul utilizat de banca centrală pentru analiza inflaţiei şi elaborarea politicii sale monetare. Rezultatele obţinute cu ajutorul acestor modele sunt folosite pentru a realiza o previzionare a pierderilor comparativ cu provizioanele constituite. Aceste pierderi sunt estimate separat pentru cazul relaţiilor băncilor cu intreprinderile şi pentru cazul relaţiilor cu gospodăriile populaţiei. (Evjen, Lund, Morka, Nordal, Svendsen, 2004). Există însă şi teste care nu utilizează modele macroeconomice.

Principalele etape pe care le presupune efectuarea unui test de rezistenţă la presiune a sistemului financiar sunt următoarele:1

a) evaluarea situaţiei actuale a sistemului financiar şi identificarea riscurilor şi vulnerabilităţilor care pot apare;

b) stabilirea ariei de aplicare a testului;c) alegerea variabilelor; d) identificarea factorilor care pot produce şocuri; e) scrierea ecuaţiilor modelelor; f) calibrarea modelelor;g) alegerea şi verificarea programelor informatice;h) conceperea scenariilor; i) interpretarea şi publicarea rezultatelor.În mod schematic, etapele care trebuie parcurse pentru efectuarea unui test sunt

prezentate în fig. nr.8:

1 - Etapele prezentate constituie etape generale. Ele pot să fie foarte diferite de la un tip de test la altul.

71

Şocuri externe

Modele macroeconomiceLeagă şocurile externe de variabilele macroeconomice (de exemplu : PIB,

rata dobânzii, cursul de schimb).

Modele satelitLeagă variabilele macroeconomice

de calitatea activelor bancare(ideal, bank-by-bank)

Implementarea datelor bilanţiere ale băncilor

Transpune şocurile în date financiare (bank-by-bank)

Impact(de exemplu, nevoia injectării de

capital)

Feedback

Fig. nr. 8: Schema unui test de rezistenţă la şocuri

a) Evaluarea situaţiei actuale a sistemului financiar şi identificarea riscurilor şi vulnerabilităţilor care pot apare constituie în mod firesc prima etapă a oricărui stress-test. De asemenea, în această etapă are loc identificarea canalelor prin care se transmite impactul şocurilor asupra economiei. În linii mari, această etapă se desfăşoară în maniera descrisă în & 4.1.

b) Stabilirea ariei de aplicare a testului presupune rezolvarea mai ales a unor probleme practice, cum ar fi: precizarea tipului de instituţii financiare care sunt luate în considerare (bănci, bănci şi societăţi de asigurare, alte instituţii financiare) ; stabilirea numărului instituţiilor de credit avute în vedere (toate instituţiile de credit existente în ţara respectivă sau numai cele de importanţă sistemică); definirea manierei în care sunt luate în considerare instituţiile cu capital străin (o soluţie tipică este luarea în calcul doar a filialelor băncilor străine, nu şi a sucursalelor) etc.

Regula generală este includerea în test a tuturor instituţiilor care au relevanţă sistemică. (Cihak, 2004). Se constată însă că în multe studii sunt luate în considerare toate băncile existente în sistem, dar este evident că în acestă privinţă opţiunile depind în mod hotărâtor de datele disponibile. De exemplu, în amintitele stress-teste efectuate de misiunile FMI în colaborare cu Banca Franţei au fost cuprinse atât sistemul bancar, cât şi sectorul asigurărilor, deoarece, în Franţa, între aceste două sectoare există puternice interdependenţe. Astfel, aceste teste au luat în considerare şapte grupuri bancare (reprezentânt 80% din totalul activelor bancare la nivelul anului 2003) şi 26 de companii de asigurări de viaţă (79% din pasivul sectorului de asigurări).

c) Alegerea variabilelor utilizate pentru măsurarea şocurilor depinde de datele disponibile, de tipul modelelor utilizate, de scopurile urmărite ş.a.m.d. De regulă, variablelele cu care se lucrează sunt următoarele: gradul de capitalizare (rata de adecvare a capitalului, rata de solvabilitate), profitabilitatea, venitul net din dobânzi, pierderile din creditare, indicatorii de lichiditate, probabilităţile de nerambursare a diverselor tipuri de credite, creditele neperformante etc. (Cihak, 2007). Pe lângă variabilele amintite, care permit evaluarea impactului şocurilor, în modele se includ variabilele macroeconomice şi acei ISF asupra cărora se exercită şocurile. De asemnea, se includ datele bilanţiere ale instituţiilor luate în considerare: pentru fiecare instituţie individuală (bank-by-bank data) sau la bilanţul agregat al instituţiilor de credit (agregates data).

Odată cu alegerea variabilelor, se soluţionează, de obicei, şi problema alegerii orizontului de timp. De regulă, perioda de timp de referinţă pentru scenariile de acest gen este un an de zile. În practică, însă, şocurile pot avea un impact pe termen mult mai

72

lung. Dintr-un alt punct de vedere, luarea în considerare a unui orizont de timp mai lung ar permite băncilor să efectueze ajustările necesare pentru reducerea pierderilor. De aceea, în literatură există şi unele încercări de extindere a amintitei perioade de referinţă.

d) Identificarea factorilor care pot produce şocuri se realizează având în vedere sursele de riscuri prezentate în tab. nr.1 din &1.1. De asemenea, trebuie ţinut seama de faptul că unii factori de risc produc şocuri simple, în timp ce alţii produc şocuri multiple.

Pentru o mai bună evaluare a şocurilor posibile şi a legăturii dintre factorii de risc, aceştia pot fi modelaţi statistic. Astfel, în prima etapă, are loc determinarea legii de distribuţie a fiecărui factor de risc, iar în a doua etapă are loc identificarea interdependenţelor dintre factorii de risc individuali.

De exemplu, S. Evjen, A. Lund, K. Morka, K. Nordal şi I. Svendsen au analizat şocurile provenite din partea cererii şi a creşterii salariilor, care se exercită asupra pierderilor suferite de bănci din procesul de creditare, în condiţiile diverselor reacţii ale politicii monetare. (Evjen, Lund, Morka, Nordal, Svendsen, 2004). Astfel, în studiul citat, se presupune că politica monetară respectă „regula Taylor”.1 În aceste condiţii, concluzia autorilor este că un regim de „ţintire suplă a inflaţiei” (flexible inflation targeting), în cadrul căruia banca centrală poate ţine seama de necesitatea stimulării creşterii economice, are avantajul că reduce riscul de apariţie a unui posibil conflict între obiectivul stabilităţii preţurilor şi cel al stabilităţii financiare.

Alte tipuri de riscuri evidenţiate, de obicei, cu ajutorul testelor de rezistenţă sunt:- riscul de nerambursare a creditului (Blasche, Jones, Majnoni, Peria, 2001;

Virolainen, 2004; Küçüközmen,Yüksel, 2006; Chivakul, 2006);- riscul de lipsă de lichiditate (Cifuentes et al. (Cifuentes, Ferrucci, Shin, 2004;

Jurca , Rychtarik, 2006);- riscurile comerciale (riscul aferent ratei dobânzii şi riscul valutar); (Blasche,

Jones, Majnoni, Peria, 2001);- riscul de contagiune (Sorge, 2004; Degryse, Nguyen, 2004);- riscurile legate de variaţia preţurilor acţiunilor.Analiza unui număr mare de factori de presiune sporeşte capacitatea predictivă a

testelor, însă măreşte totodată complexitatea calcului. (Sorge, 2004). Pe de altă parte, se constată că testele care cuprind mai multe scenarii au o capacitate de predicţie mai mare decât testele de senzivitate.

e) Scrierea ecuaţiilor modelelor porneşte de la descrierea comportamentului agenţilor economici relevanţi (producători, consumatori, distribuitori, importatori, exportatori, instituţii financiare, autorităţi etc.), care se agregă apoi în relaţii macroeconomice sintetice.

După cum se arată în literatură, principalele cerinţe pe care trebuie să le îndeplinească un model construit pentru analiza stabilităţii financiare sunt (Bardsen, Lindquist, Tsomocos, 2006):

- să reflecte falimentele instituţiilor financiare şi fenomenul de contagiune;- să exprime caracterul imperfect al pieţelor;

1 - „Regula Taylor” este o regulă de politică monetară modernă, care presupune că banca centrală modifică rata dobânzii în funcţie de diferenţa reală dintre PIB real şi PIB potenţial, precum şi de diferenţa dintre rata actuală a inflaţiei şi nivelul-ţintă al ratei inflaţiei.

73

- să evidenţieze rolul băncilor şi al volumului lichidităţilor existente în economie; - să reflecte eterogenitate agenţilor economici; - să descrie condiţiilor macroeconomice şi microeconomice;- să permită utilizarea datelor reale;- să permită formularea de previziuni;- să poată fi utilizat în practică.Având în vedere aceste cerinţe, se constată că tipurile de modelele cel mai des

folosite sunt următoarele:- Modele de echilibru general (General Equilibrum) (GE): sunt modele teoretice,

de natură să permită reflectarea fluctuaţiilor ciclice ale economiei; au o lungă tradiţie în ştiinţa economică, mai ales în teoria comerţului internaţional; sunt considerate modele calculatorii (computable general equilibrum models).

- Modele de echilibru general dinamic (Dynamic General Equilibrium) (DGE): sunt modelele utilizate, de regulă, de băncile centrale pentru previzionarea inflaţiei şi fundamentarea politicii monetare.

Caracteristica esenţială şi avantajul major al modelelor de acest tip este că parametrii lor derivă din fundamente microeconomice riguroase. Mai precis, aceşti parametrii exprimă relaţii deduse din analiza motivaţiilor fundamentale ale agenţilor economici şi din constrângeri tehnologice, elemente care sunt mai puţin supuse fluctuaţiilor şi, deci, sunt mai stabile decât relaţiile globale observabile între agregatele macroeconomice. Ca urmare, modelele respective permit evidenţierea legăturii dintre variabilele macroeconomice şi impactul pe care un anumit şoc îl are asupra variabilelor respective.

Totuşi, deoarece modelele macroeconomice utilizate, de obicei, de către băncile centrale nu includ variabilele aferente sectorului financiar, este necesară utilizarea unor modele-satelit, care să reflecte procesul de transmitere a efectelor pe care modificările variabilelor macroeconomice le exercită asupra variabilelor sectorului financiar (în particular, asupra variabilelor care exprimă calitatea activelor).

- Modele dinamice agregative (Dynamic Aggregative Estimated) (DAE): au fost modelele cele mai utilizate în macroeconomie înainte de apariţia teoriei anticipaţiilor raţionale; modernizarea lor permite luarea în considerare a anticipaţiilor raţionale.

Se folosesc încă de băncile centrale pentru fundamentarea deciziilor lor de politică monetară.

- Modele stohastice de echilibru general dinamic (Dynamic Stochastic General Equilibrum) (DSGE): descriu echilibrul general al procesului de repartiţie şi al preţurilor într-un univers economic în care agenţii încearcă să-şi maximizeze în mod dinamic funcţiile obiectiv.

- Modele de echilibru general cu orizont finit (Finite Horizon General Equilibrum): tratează apariţia fragilităţii finaciare ca un fenomen de echilibru.

- Modele ale ciclului real al afacerilor (Real Business Cycle) (RBC): se caracterizează printr-un orizont infinit şi prin fundamente microeconomice foarte solide; sunt modele care ţin seama de anticipaţiile agenţilor economici.

- Vectori de autoregresie (Vecteur Autoregressions) (VAR) şi vectori structurali de autoregresie (Structural VAR) (SVAR): sunt modele care au fost create în anii ’80 ai secolului trecut pentru a depăşi problema numeroaselor restricţii pe care le cuprind alte tipuri de modele; în prezent, sunt foarte răspândite.

74

În varianta restrânsă (SVAR), restricţiile sunt impuse asupra distribuţiei rezidurilor, iar scopul urmărit este identificarea şocurilor şi a mecanismelor lor de transmisie.

f) Calibrarea modelelor urmăreşte determinarea valorilor parametrilor acestora în condiţiile concrete ale economiei avute în vedere. În acest scop, se poate folosi experienţa comună existentă în acest domeniu, care arată că se pot utiliza o pluralitate de metode: estimări statistice, evaluări empirice informale, studii econometrice, ajustări iterative ale parametrilor pentru a reproduce proprietăţile statistice (în special corelaţii şi covariaţii) ale seriilor empirice de date etc.

Modelele şi scenariile sunt calibrate în funcţie de riscurile analizate, deoarece, în funcţie de modelul şi scenariul ales, impactul este diferit.

g) Alegerea şi verificarea programelor informatice depinde de scopul testului, de proprietăţile modelului, de bazele de date disponibile etc. În literatură, se arată că majoritatea testelor sunt efectuate cu ajutorului programului Excel sau E-Views. (Lei, 2005). În funcţie de soft şi de tipul de test, se pot elabora scenariile pe baza cărora se lucrează.

h) Conceperea scenariilor se face în funcţie de scop, de tipul testului, de datele existente, de soft-ul ales etc.

După cum am arătat, analiza factorilor de risc poate avea în vedere un singur factor de risc (teste de senzitivitate) sau poate combina factorii susceptibili să producă şocuri în cadrul unor scenarii “multivariate”.

Misiunile FMI (FSAP) au conceput scenarii care sunt utilizate apoi de instituţiile financiare (abordarea bottom-up). Aceste scenarii sunt următoarele: creşterea cu 150 de puncte procentuale a ratei directoare a dobânzii; creşterea cu 50 de puncte procentuale a ratei dobânzii la obligaţiunile cu scadenţă de 10 ani; deteriorarea calităţii creditelor acordate sectorului privat echivalentă cu încadrarea într-un ratind inferior etc. Scenariile respective pot fi însă diferite în funcţie de situaţia sectorului financiar analizat.

De exemplu, într-un test prezentat de FMI, care a fost aplicat asupra sistemului financiar francez, scenariile au fost următoarele: o scădere cumulativă cu 20% a exporturilor franceze, combinată cu o recesiune globală; o creştere cu 50% a preţului petrolului, care determină o scădere a PIB real cu 0,2%, conjugată cu creşterea inflaţiei ; o creştere cu 50% a preţului petrolului însoţită de un răspuns anti-inflaţionist din partea politicii monetare ; o depreciere susţinută a dolarului faţă de euro de 32%.

Pentru stress-test-ul efectuat asupra sectorului asigurărilor din aceiaşi ţară, scenariile au fost : o reducere cu 100 puncte procentuale a ratei dobânzii la toate categoriile de obligaţiuni ; o scădere a preţurilor din sectorul imobiliar francez cu 30% sau o scădere cu 30% a preţurilor acţiunilor în urma unui dezastru natural asemănător celui care a avut loc în Franţa în 1999.

Într-un stress-test efectuat asupra sectorului bancar din Anglia, s-au folosit următoarele scenarii: reducerea cu 35% a preţurilor acţiunilor în Anglia şi la nivel mondial; reducerea cu 12% a preţurilor imobilelor şi a preţurilor proprietăţilor comerciale; o creştere neanticipată cu 1,5 puncte a veniturilor medii şi, în cele din urmă, o depreciere neanticipată cu 15% a cursului de schimb al lieri sterline. (Hoggarth şi Whitley, 2003).

Există mai multe modalităţi de calibrare a scenariilor şi modelelor (Cihak, 2004):

75

- abordarea „scenariu pesimist” (worst case approach): este un scenariu plauzibil care are în vedere factorii de risc ce minimizează valoarea unui anumit portofoliu;

- abordarea „prag” (threshold approach): îşi propune să determine nivelul începând de la care creşterea creditelor îndoielnice face ca o bancă din sistem să devină insolvabilă;

- abordarea „practică” (practical approach): ia în considerare datele istorice extreme.

Conform unei alte clasificări, există două mari categorii de scenarii (Chivakul, 2006):

1) scenarii istorice: reiau episoade istorice de crize financiare (de exemplu, criza asiatică din 1997, crahul bursier din SUA din 2000 etc.);

2) scenarii ipotetice, cum ar fi, cel bazat pe presupunerea că în perioada curentă economia se caracterizează printr-o creştere economică susţinută şi printr-o rată a dobânzii redusă, ceea ce duce la o explozie a creditului şi la o creştere importantă a preţurilor activelor; un alt exemplu este scenariul bazat pe iopteza că are loc o recesiune cauzată de o reducere a creşterii economice la nivel mondial şi însoţită de o creştere a ratei dobânzii, ceea ce afectează veniturile şi serviciul datoriei sectorului gospodăriilor populaţiei.

In cazul scenariilor macroeconomice, punctul de pornire este reprezentat de previziunile autorităţilor cu privire la evoluţia viitoare a variabilelor macroeconomice, predicţii care sunt efectuate cu ajutorul a diverse modele macroeconomice. Aceste previziuni sunt comunicate apoi băncilor comerciale pentru ca acestea din urmă să le includă în propriile lor teste (metoda bottom-up). O altă posibilitate este ca previziunile respective să fie utilizate de înseşi autorităţile care le-au formulat pentru efectuarea unor teste la nivelul acestora (metoda top-down).

În cazul testelor efectuate de FMI, scenariile utilizate iau în considerare adesea inclusiv modificările unor variabile definite la nivel internaţional.

Un element important al derulării etapei conceperii scenariilor este luarea în considerare a efectelor de gradul doi (second round effects) pe care şocurile le exercită asupra altor variabile economice. Instrumentele principale folosite în acest scop sunt tot diversele tipuri de modele econometrice.

i) Interpretarea şi publicarea rezultatelor se realizează cel mai adesea prin „Rapoartele de stabilitate financiară” elaborate de băncile centrale. Numărul băncilor centrale care elaborează şi publică asemenea „Rapoarte” a crescut în ultimul timp. Trebuie însă menţionat că există şi instituţii care, deşi efectuează acest tip de analize, nu publică rezultatele pe care le obţin.

Este greu de spus a priori dacă prin publicarea acestor rezultate băncile centrale contribuie cu adevărat la creşterea gradului de stabilitate a sistemului. De exemplu, se poate afirma că tocmai pentru că în aceste documente oficiale anumite riscuri nu sunt analizate, imaginea de ansamblu privind soliditatea sistemului este denaturată. Pe de altă parte, nu se poate nega că atunci când rezultatele indică un nivel considerabil de risc, publicarea acestora ar putea amplifica vulnerabilitatea sistemului.

În aceste condiţii, se constată că testele prezentate în „Rapoartele de stabilitate financiară” ale băncilor centrale prezintă câteva caracteristici comune (Cihak, Hermanek, 2005):

76

- în majoritatea cazurilor, interesul pentru aplicarea unui test de rezistenţă a fost declanşat de către misiunile de tip FSAP ale FMI;

- testele includ majoritatea instituţiilor din sectorul bancar ;- de obicei, testele utilizează date bilanţiere aferente băncilor individuale (bank-

by-bank data);- în aproape toate cazurile, se analizează riscul de credit şi mai puţin alte genuri de

riscuri; - o mare parte a testelor sunt simple analize de senzitivitate ;- majoritatea testelor prezintă rezultate şi estimări pozitive; această constatare se

poate explica prin faptul că, la nivel mondial, perioada actuală este relativ liniştită din punct de vedere al vulnerabilităţilor; o altă explicaţie ar fi că ţările care întâmpină dificultăţi nu publică, de obicei, rezultatele unor asemenea analize şi că, în general, autorităţile evită publicarea unor rezultate slabe.

Pentru ilustrarea modului de concepere şi realizare a unui „Raport privind stabilitatea finaciară”, pot fi consultate cele două documente de acest gen publicate până în prezent de BNR. (BNR, 2006, 2007). Acestea prezintă caracteristicile sistemului financiar (instituţii, pieţe, infrastructură) şi cauzele care ar putea să afecteze robusteţea acestuia, localizate în relaţiile sale cu economia, sectorul public şi mediul extern. Alături de celelalte două publicaţii esenţiale ale Băncii Naţionale a României – „Raportul anual” şi „Raportul asupra inflaţiei” –, „Raportul asupra stabilităţii financiare” completează informaţia publică privind activităţile de bază ale băncii.1

Într-o amplă prezentare a modului de implementare a unui model de stress-test utilizat în mod curent de misiunile FMI pentru analiza solidităţii sistemelor financiare a ţărilor membre, M. Cihak formulează următoarele recomandări generale (tips) (Cihak, 2006):

- metodologia trebuie să ţină seama de datele disponibile;- folosirea unor date detaliate este esenţială pentru obţinerea unor rezultate

precise. Testele de rezistenţă sunt metode care au propriile lor limite. (Boss, Krenn,

Schwaiger, Wegschaider, 2004). Astfel, conform metodologiilor respective, pierderile se calculează pornind de la premisa că acestea apar imediat după aplicarea scenariului. Or, lucrurile nu stau în realitate aşa, căci nu toate elementele patrimoniale sunt evaluate în permanenţă la valoarea lor de piaţă. De aceea, rezultatele testelor de măsurare a rezistenţei la riscuri şi vulnerabilităţi nu constituie o măsură precisă a pierderilor pe care le poate înregistra economia, fiind utilă efectuarea unor comparaţii cu rezultatele obţinute cu ajutorul altor metode de evaluare a vulnerabilităţilor. (Jones, Hilbers, Slack, 2004). De asemenea, metodologiile de tip stress-test disponibile nu permit vizualizarea tuturor reacţiilor la şocuri ale unui sistem financiar dinamic şi nici a modificărilor rapide ale poziţiilor bilanţiere (Worell, 2004). În fine, din numeroase motive, actualul orizont de timp standard de un an de zile trebuie extins.

4.4 Sisteme de avertizare timpurie

1 - Isărescu M., Cuvânt înainte, BNR Raport asupra stabilităţii financiare 2006, p. 7.

77

Un sistem de avertizare timpurie (Early Warning System) este un ansamblu de procese, procedee, modele, indicatori etc., care care sintetizează informaţiile şi datele necesare pentru identificarea instituţiilor financiare riscante şi a riscurilor cu care se confruntă instituţiile respective, clienţii acestora, alte instituţii şi în general sistemul financiar, permiţând previzionarea apariţiei unei crize într-o anumită perioadă de timp situată în viitor. (Lutton, 2006). Acest instrument poate fi folosit pentru previzionarea tuturor genurilor de crize: bancare, financiare şi valutare.

Deşi literatura privind previzionarea crizelor financiare cu ajutorul EWS este foarte bogată, utilizarea lor în practică rămâne limitată. De fapt, EWS reprezintă o necesară, dar totuşi mică parte a metodologiei de evaluare a vulnerabilităţilor financiare.

De obicei, EWS sunt utilizate penru capacitatea lor de a previziona apariţia unei crize. Unii autori, ca de exemplu, T. Lutton, propun diverse EWS ca tehnici susceptibile a fi utilizate de autorităţile de reglementare şi supraveghere pentru identificarea băncilor celor mai expuse la riscuri. (Lutton, 2006). Pentru sintetizarea informaţiilor şi a datelor, autorul concepe un proces de evaluare internă (on-site) a modelelor proprii ale băncilor şi un proces extern (off-site). O asemenea abordare se confundă, după părerea noastră, cu stress-test-ele, care, după cum am arătat, au ca obiect, de asemenea, modelele interne şi şocurile specifice fiecărei bănci. De fapt, orice analiză a stabilităţii finaciare îşi propune să identifice băncile fragile.

Deoarece EWS au o realmente o anumită capacitate predictivă, aceste metode sunt folosite de multe bănci de investiţii. (Abiad, 2003). Orizontul de timp avut în vedere de sectorul privat este mai scurt, iar ipotezele sunt puţin diferite, însă rezultatele respective sunt relevante pentru analiza vulnerabilităţilor sistemului financiar (Berg, Borensztein, Pattillo, 2004).

Majoritatea studiilor folosesc EWS pentru a analiza vulnerabilităţile sistemice şi pentru a verifica posibilitatea apariţiei unei crize. Pentru construirea unui sistem de avertizare timpurie, se folosesc mai multe metode, dintre care cele mai importante sunt:

a) metoda semnalelor (signal-based approach); b) metoda bazată pe modele de tip logit/probit (limited dependent variable);c) combinarea diverselor metode. O mare parte din studiile efectuate până acum testează aceste metode prin

compararea rezultatelor. Un alt motiv al utilizării lor concomitente este posibilitate folosirii rezultatelor unei metode pentru creşterea preciziei rezultatelor obţinute prin celelalte.

- a) Metoda semnalelor (signal-based approach): constă în monitorizarea unui set de indicatori a căror evoluţie este susceptibilă să anticipeze apariţia unei crize. Astfel, dacă indicatorii respectivi depăşesc un anumit prag, definit anterior, faptul este considerat un semnal de avertizare.

Această metodă este una din primele metode utilizate pentru construirea unor EWS. Ea a fost elaborată de B. Eichengreen în anul 1995, însă a cunsocut un veritabil succes printr-o lucrare a lui G. Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart, apărută în 1998, care a consacrat-o sub denumirea de „metoda KLR”. (Kaminsky, Lizondo, Reinhart, 1998). De aceea, majoritatea studiilor care utilizează diverse metode în calitate de EWS îşi raportează rezultatele la cele obţinute cu ajutorul „metodei KLR”.

78

Metoda semnalelor de alertă precoce este o abordare neparametrică. Această metodă analizează comportamentul diverselor variabile înainte şi în timpul crizelor. Dacă evoluţia variabilelor poate fi exprimată cantitativ, atunci un comportament al acestor variabile asemănător cu cel observat în timpul crizelor care s-au produs în trecut poate fi considerat un semnal pentru crizele viitoare.

Această metodă transformă fiecare indicator într-un semnal binar: dacă indicatorul depăşeşte un anumit prag, se consideră că semnalul indică o criză iminentă.

Dezvoltarea ulterioară a metodei s-a realizat în principal prin utilizarea unor noi indicatori. De exemplu, L. Krkoska a evaluat vulnerabilităţile macroeconomice care se manifestă în ţările din Europa Centrală şi a testat un nou indicator: ecartul dintre deficitul contului curent şi investiţiile străine directe, indicator care nu fusese testat anterior. (Krkoska, 2000).

Analiza comportă mai multe etape:- calculul unui indice de presiune (pentru crizele valutare); - calculul unui indice de criză; - definirea unui prag prin minimizarea unei funcţii de cost. A) Indicatorul de presiune speculativă, , se construieşte în special în cazul

crizelor valutare. O criză valutară se defineşte ca o perioadă în care moneda se depreciază

puternic, rata dobânzii creşte puternic pentru a preveni ieşirile de capitaluri, iar rezervele valutare scad foarte mult din cauza intervenţiilor băncii centrale pentru apărarea monedei.

Pornind de aici, se defineşte „indicatorul de presiune speculativă în cazul crizelor valutare”, ca o medie ponderată a volatilităţii cursului de schimb, , a variaţiei ratei dobânzii, , şi a variaţiei rezervelor valutare (mai puţin aur şi valute neconvertibile), :

(1)

În unele lucrări, ponderile sunt standardizate: w1= w2 = w3 = 1. (Eichengreen, Rose Wyplosz, 1996).

Unii autori, ca de exemplu, M. Bussières şi M. Fratzcher, folosesc noţiunea de „indicator de presiune a pieţei valutare” (currency crisis exchange market pressure indicator), CC. (Bussières, Fratzcher, 2006). După părerea acestora, ponderile (w) reprezintă precizări cu privire la modul de acţiune a fiecărei variabile. Astfel, o pondere mai mare este atribuită variabilelor cu o volatilitate scăzută. Autorii respectivi consideră că avantajul acestui indicator rezidă în faptul că permite reflectarea atât a atacurilor speculative care au reuşit, cât şi acelor care nu au reuşit.

B) Indicatorul de criză se defineşte ca un indicator care depăşeşte un anumit nivel. De exemplu, indicatorul de criză valutară pentru ţara , , se defineşte astfel:

1, dacă

(2) 0, în celelalte cazuri.

Pentru a estima apariţia unei crize, este necesară transformarea variabilei actuale într-o variabilă previzională care este definită după cum urmează:

79

1, pentru şi

(3) 0, în celelalte cazuri

După cum demonstrează M. Bussières şi M. Fratzcher, modelul poate semnala apariţia unei crize în următoarele 12 luni. (Bussières, Fratzcher, 2006).

Un autor cu contribuţii importante la fundamentarea noţiunii de „indicator de criză” şi clarificarea rolului acestei variabile în modele este P. Vlaar, care a luat în considerare rata lunară de depreciere a monedei şi rata lunară de variaţie a rezervelor valutare. (Vlaar, 2000). Cu ajutorul unui model empiric, el a determinat ponderile celor două variabile în indexul total. Acest index se aseamănă cu indicele de presiune, , discutat anterior.

Avantajele acestei metode sunt: - permite luarea în considerare a severităţii crizei; - face posibilă definirea unei variabile continue, ceea ce elimină necesitatea

includerii, în mod mecanic, a perioadelor de criză în eşantion;- permite delimitarea variabilelor care determină severitatea crizei de cele care

influenţează doar probabilitatea apariţiei sale; etc.C) Funcţia de cost şi pragul (threshold) se stabileşte pe baza observaţiilor

empirice anterioare. Astfel, se consideră că, într-o perioadă de volatilitate excesivă, indicele de presiune depăşeşte un anumit prag, stabilit cu ajutorul observaţiilor anterioare:

(4)

unde:- media eşantionului;- dispersia indicatorului, determinată pe baza observaţiilor anterioare;

- testul statistic pentru centila „q”, bazat pe n observaţii.

Pragul (threshold) este nivelul care minimizează raportul dintre numărul de crize nesemnalate şi de numărul de alarme false. Cu alte cuvinte, este vorba despre un nivel care reflectă un compromis între cazurile de previzionare a unor crize care nu au avut loc şi cazurile de previzionare a unor crize care au existat realmente.

Dacă acest prag este la un nivel scăzut, atunci indicatorul transmite mai multe semnale, dar creşte probabilitatea ca unele dintre acestea să fie false. Pe de altă parte, creşterea orizontului de timp şi a pragului de probabilitate determină creşterea numărului de crize nesemnalate, dar reduce numărul de alarme false.

De exemplu, într-o lucrare apărută recent sub egida BNR, asupra căreia vom reveni, se consideră că semnalul este bun, dacă indicatorul emite un semnal în perioada analizată, iar acest semnal este urmat de apariţia unei crize în următoarele 12 luni. (Răcaru, Copaciu, Lapteacru, 2006). Dacă semnalul nu este urmat de o criză, acesta este considerat fals.

80

Pentru a determina capacitatea unui indicator de a emite un semnale bune şi de a nu emite semnale false, G. Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart propun utilizarea metodei filtrării pentru a separa semnalul util din combinaţia „semnal-zgomot”. Rata zgomotelor (noise-to-ratio), Iz, este definită asfel:

(5)

unde:

- raportul dintre numărul cazurilor în care au fost semnalizate crize care nu

au avut loc şi numărul perioadelor fără crize (numărul semnalelor false/numărul semnalelor posibile);

- raportul dintre numărul semnaleleor de criză corecte şi numărul

perioadelor de criză (probabilitatea condiţionată de apariţie a unei crize).

Pentru a determina pragul începând de la care un eveniment poate fi considerat criză, unii autori, ca de exemplu, A. Berg, E. Borensztein E., G. Milesi-Ferretti şi C. Pattillo, I.Krznar etc., utilizează metoda probabilităţilor condiţionate. (Berg, Borensztein, Milesi-Ferretti, Pattillo, 2004; Krznar, 2004). O abordare alternativă, bazată pe principalii indicatori ai crizei valutare, este cea propusă de G. Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart. (Kaminsky, Lizondo, Reinhart, 1998).

Toate aceste studii arată că metoda semnalelor este frecvent utilizată pentru identificarea factorilor determinanţi ai crizelor. Principalul avantaj al acestei metode este că pentru a determina capacitatea predictivă a unui anumit indicator, acesta este analizat în mod individual. Dezavantajele metodei sunt însă mai multe, şi anume (Schardax, 2002):

- nu ţine seama de interdependenţele dintre indicatori;- presupune existenţa unei relaţii funcţionale specifice între variabilele dependente

şi variabilele explicative; - permite doar cu greutate aplicarea unor metode statistice standard.- b) Metoda bazată pe modelele de tip logit/probit binomiale şi multinomiale:

constă în utilizarea unui model econometric de tip logit/probit (limited dependent variable), în care variabila dependentă, care indică apariţia unei crize, se calculează pe baza unor variabile explicative, reprezentate de indicatorii economici şi financiari.

După cum am menţionat deja, majoritatea studiilor încep cu metoda semnalelelor, iar apoi utilizează metoda bazată pe modelele de tip logit/probit binomiale şi multinomiale.

Principalele elemente ale unui model logit binominal, utilizat, de exemplu, de M. Bussières şi M. Fratzcher, I. Krkoska etc., pot fi prezentate astfel:

Fie N ţări, i=1,2,…,N, care sunt observate mai multe perioade, T, t=1,2,...,T. Pentru fiecare ţară şi fiecare perioadă (lună), se observă variabila liniar dependentă, Y, care are următoarele proprietăţi

81

1, cu probabilitatea

(6) 0, cu probabilitatea

În continure, „indicatorul de criză”, Y, este este pus în legătură cu un număr de variabile, independente, K. Pentru aceasta, se construieşte o matrice a observaţiilor, X, de dimensiuni , care permite estimarea efectului indicatorilor X asupra probabilităţii de producere a crizei, P.

O altă posibilitate, utilizată de exemplu, de E. Davis şi D. Karim, este utilizarea unui model logit multinomial, care permite stabilirea unei legaturi între probabilitatea de apariţie sau de neapariţie a unei crize bancare, pe de o parte, şi un vector de n variabile explicative, pe de altă parte. (Davis, Karim, 2007).

În acest caz, probabilitatea ca o variabilă fictivă (dummy) bancară, Yi,t, să ia la un moment dat valoarea 1 (apariţia unei crize) este dată de o funcţie de distribuţie logistică cumulativă, estimată pe baza datelor şi parametrilor disponibili la momentul respectiv:

(7)

unde: Yi,t - variabila fictivă (dummy) a crizei bancare, pentru ţara i, în momentul t;

- vectorul coeficienţilor;Xi,t - vectorul variabilelor explicative;

- funcţia de distribuţie logistică cumulativă.

Spre deosebire de modelul logit binominal, în modelul logit multinomial abaterile de după momentul crizei sunt eliminate. Pentru eliminarea acestor abateri, există două posibilităţi. Prima este excluderea directă a observaţiilor referitoare la perioadele post-criză. A doua constă într-o abordare care ia în considerare o variabilă dependentă discretă, care are următoarele valori:

1, dacă există k=1,2,…,12, pentru CCi,t+k=1 2, dacă există k=0,1,...p, pentru CCi,t-k=1 (8)

0, în celelalte cazuri.

În exemplul cu care lucrează autorii, există o perioadă de pre-criză de 12 luni înainte de începutul crizei (Yi,t,=1); o perioadă post-criză (redresare), care începe în momentul declanşării crizei şi se sfârşeşte la începutul perioadei de normalitate (linişte) (Yi,t,=2); şi mai multe perioade de normalitate (Yi,t,=0).

Comparând modelul logit binomial cu modelul logit multinomial şi testând ambele modele atât cu datele referitoare la eşantionul de ţări avut în vedere ( in-the-sample), cât şi cu date referitoare la alte ţări (out-of-sample), M. Bussières şi M. Fratzcher ajung la concluzia că cel din urmă este superior.

82

Etapele aplicării unui model logit multinomial sunt următoarele (Răcaru, Copaciu, Lapteacru, 2006):

- calcularea unui „indicator de presiune a pieţei valutare”: acesta permite definirea perioadei de criză, incluzând nu doar atacurile reuşite asupra unei monede (forţarea băncii centrale de renunţare la regimul fix), ci şi momentele de vulnerabilitate externă în care măsurile luate de autoritatea monetară sau situaţia externă favorabilă a ţării au făcut posibilă evitarea unei crize valutare;

- calcularea unui „indicator de criză valutară”;- calcularea „indicatorului de criză” care caracterizează un model logit

multinomial;- estimarea econometrică a modelului; - determinarea pragului optim pentru semnalul crizei. Autorii români citaţi au ajuns şi ei la rezultate mai bune folosind metoda logit

multinomial. Astfel, la început, aceştia au testat metoda semnalelor şi metoda logit binomial, iar apoi au efectuat o analiză de tip logit multinomial pe un eşantion de 21 economii emergente. Alegerea indicatorilor s-a făcut cu ajutorul metodei noise-to-signals, conform căreia indicatorii care prezintă o valoare mică a raportului respectiv au o mai bună capacitate predictivă.

După ce au construit, în modul acesta, un EWS, autorii au aplicat toate metodele amintite pe cazul României, principalele lor concluzii fiind următoarele:

1) Conform primei metode, indicatorii-semnal care necesită o monitorizare atentă sunt:

- cursul de schimb (supra-aprecierea cursului efectiv real);- ponderea deficitului de cont curent în PIB; - indicatorii datoriei: datoria pe termen scurt/datoria pe termen lung; datoria

privată/PIB; datoria publică/PIB; datoria totală/PIB; - ponderea creditului neguvernamental în PIB; - investiţii de portofoliu/PIB; - ponderea deficitului bugetar în PIB; - M2/rezerve valutare;- indicatorii fluxurilor de capital: investiţii străine directe/datoria totală; investiţii

străine directe /PIB.2) Conform celei de a doua metode, variabilele cu impact semnificativ asupra

predictibilităţii crizelor sunt:- supra-aprecierea monedei naţionale (calculată ca abatere a cursului real efectiv

faţă de un trend liniar);- ritmul de creştere a creditului neguvernamental (exprimat ca procent în PIB);- ponderea deficitului de cont curent în PIB;- M2/rezerve;- ritmul de creştere a exporturilor.3) Nu s-a găsit o legătură evidentă între fluxurile de capital (investiţii străine

directe şi investiţii de portofoliu), pe de o parte, şi probabilitatea apariţiei unei crize financiare, pe de altă parte – lucru observat, de altfel, şi de alte studii. Explicaţia rezidă în faptul că existenţa măsurilor de control al mişcărilor de capital este utilă în caz de criză, dar lipsa acestora nu reprezintă elemente care să ducă la apariţia unei crize; chiar mai mult, existenţa restricţiilor de acest gen poate crea şi dezavantaje, spre exemplu

83

limitarea creşterii economice, un grad redus de disciplină pe pieţele financiare (Arvai, Vincze, 2000; apud. Răcaru, Copaciu, Lapteacru, 2006, p. 9).

4) În cazul României, a existat o probabilitate de criză în decembrie 2004 de 1,7%, nivel comparabil cu cel al altor ţări din Europa Centrală şi de Est în acea perioadă. În anul 2005, probabilitatea de criză a fost mai mare, din cauza defictului contului curent şi expansiunii creditului.

Având în vedere că nu există prea multe studii de acest gen, meritul tinerilor specialişti BNR care au elaborat lucrarea citată este cu atât mai mare.

Eşantionul de 20 de ţări, perioada de referinţă şi modelul (KLR), utilizate de G. Kaminsky, S. Lizondo şi C. Reinhart, au fost preluate şi de A. Berg şi C. Pattillo, care au ajuns aproape la aceleaşi rezultate. (Berg, Pattillo, 1999). Ulterior, ei au modificat însă eşantionul şi perioada (24 luni) şi au adoptat un model probit.

Acest din urmă model are, după părerea autorilor citaţi, următoarele avantaje în comparaţie cu modelul KLR :

- permite testarea utilităţii conceptului de „prag”; - permite agregarea variabilelor predictive într-un indicator compozit;- ţine seama de corelaţiile dintre diverse variabile;- permite testarea puterii de semnificaţie a variabilelor statistice.Pentru a evidenţia relaţia dintre variabilele explicative şi probabilitatea apariţiei

crizei, autorii folosesc o funcţie-gradient (step – function). După ce fac acest exerciţiu, ei testează o progresie probit bivariantă cu ajutorul unui eşantion de date. În modul acesta, pentru fiecare indicator, se estimează o ecuaţie de forma:

(9)

unde:C24=1, dacă are loc o criză în următoarele 24 de luni;p(x) - centila variabilei x;I=1, dacă centila este mai mare decât pragul T şi I=0, în celelalte cazuri.

Autorii menţionaţi au mai testat un model liniar şi un model piecewise liniar (funcţie step), însă au constat că modelul prezentat anterior are performanţe mai bune în afara perioadei de eşantionare (out-of-sample).

Modelul probit a fost utilizat, de asemenea, de I. Krznar, care, aplicându-l pe cazul Croaţiei, ajunge la concluzia că, datorită actualelor posibilităţi sporite de previzionare şi progresului general al modelelor econometrice, un asemenea exerciţiu este în prezent posibil chiar şi pentru o singură ţară. (Krznar, 2004). Mai mult, rezultatele privind o singură ţară permit o mai bună comparare cu modelele teoretice şi pot contribui la ameliorarea acestora din urmă.

Un model probit a fost utilizat, de asemenea, de F. Schardax pentru a identifica crizele valutare din ţările central şi est-europene. (Schardax, 2002). După identificarea variabilelor semnificative cu ajutorul abordării pe baza semnalelor, acest autor stabileşte o regresie probit între variabila fictivă (dummy) a crizei şi fiecare variabilă explicativă. În continuare, autorul prezintă rezultatele modelului probit cu variabilele luate în considerare. Aceste rezultate au fost confirmate prin două teste: „testul PT” şi „testul QPS”.

84

Metoda prin care variabila-indicator este transformată în variabilă fictivă (dummy) este utilizată şi de alţi autori. (de ex., Vlaar, 2002).

Faţă de metoda semnalelor, regresiile de tip logit şi probit au mai multe avantaje, dintre care amintim următoarele:

- capacitatea predictivă a modelului este mai mare, iar variabila care exprimă probabilitatea apariţiei crizei este mai uşor de interpretat;

- pot fi reperate imediat şi pot fi incluse rapid în model informaţiile oferite de o nouă variabilă;

- probabilitatea de apariţie a crizei poate fi pusă în legătură cu variabile exogene continue.

c) Combinarea diverselor metode conduce la o altă categorie de modele, cum ar fi, cel utilizat de P. Vlaar. (Vlaar, 2002). Modelele mixte respective nu urmăresc previzionarea momentului crizei, ci identificarea ţărilor care vor fi afectate în cazul în care criza va apare într-o ţară anume. Ideea este de a defini un „indicator de contagiune a crizei” (de exemplu, prin luarea în considerare a deprecierii monedei şi reducerea rezervelor valutare) pentru întreaga perioadă în care pieţele internaţionale se află în situaţie de turbulenţă. Deosebirile între ţări în ceea ce priveşte amploarea crizei sunt explicate prin variabilele care caracterizează situaţia economică concretă a ţării respective în momentul declanşării crizei. După cum demonstrează autorul, acest exerciţiu poate fi realizat cu ajutorul unor ecuaţii de regresie scrise în secţiune tranversală (cross-section).

Construirea unui EWS presupune, în general, următoarele etape (Fuertes, Kalotychou, 2007):

- stabilirea eşantionului;- alegerea variabilelor;- tratarea econometrică;- evaluarea EWS prin prisma utilizării de către decidenţi.Autorii citaţi compară rezultatele unui model logit multinomial cu cele obţinute

printr-o metodă recursivă de tip arbore (tree) (K-clustering)1, îmbunătăţind apoi aceste rezultate prin combinarea celor două metode.

În manieră asemănătoare procedează G. Kaminsky, care combină metoda bazată pe semnale cu analiza bazată pe o regresie de tip arbore (regression – tree). (Kaminsky, 2006). În modul acesta, autorul identifică crizele cu ajutorul primei metode, iar apoi, cu ajutorul celei de-a doua metode, clasifică aceste crize în mai multe tipuri: crize valutare, crize ale balanţei de plăţi, crize provocate de fragilităţile economice etc. De exemplu, în concepţia sa, creşterea ratei dobânzii la nivel internaţional este asociată cu crizele intempestive (sudden – stop crises).

În fine, modelul empiric testat de L. Krkoska este un model VAR standard în care sunt incluşi o serie de indicatori macroeconomici (Krkoska, 2000). Pentru a estima parametrii modelului, autorul formulează mai multe restricţii, care se justifică prin lipsa unor date. De aceea, autorul testează, de fapt, mai multe ecuaţii individuale: prima ecuaţie reflectă acţiunea „indicatorului de presiune speculativă”, a doua - influenţa

1 - Avantajul acestei metode este natura sa neparametrică (nu este necesară efectuarea de estimări). Dezavantajele sunt însă mai multe: metoda nu oferă o scară de notare (scoring) continuă şi nu permite distincţia clară între variabile atunci când numărul este mare.

85

cursului de schimb real, iar a treia - efectul creşterii producţiei industriale. Rezultă că metoda bazată pe semnale poate fi combinată şi cu metoda vectorului autoregresiv.

** *

Un exemplu interesant de EWS utilizat realmente în practică este cel elaborat de specialiştii BNR, cunoscut sub denumoirea de „Sistem de rating bancar şi de avertizare timpurie – CAAMPL”.1 Acesta poate fi încadrat în categoria numită de T. Lutton „sisteme de avertizare timpurie folosite de autorităţile de reglementare şi supraveghere pentru identificarea băncilor expuse la riscuri”. (Regulatory EWS). (Lutton, 2006).

„CAAMPL” se bazează pe analiza şi evaluarea a şase elemente, care caracterizează situaţia şi activitatea financiară a unei bănci, ţinând cont de legislaţia şi reglementările bancare în vigoare în România.

Elementele monitorizate sunt următoarele (fig. nr. 4): - adecvarea capitalului - C;- calitatea activelor-A;- calitatea acţionariatului - A; - management - M; - profitabilitate - P;- lichiditate - L.

Modul de combinarea a datelor referitoare la aceste elemente este redat în fig. nr. 9.

Adecvarea Calitatea capitalului acţionariatului

RATING COMPUS Calitatea Management activelor

Lichiditate Profitabilitate

1 - Documentaţia necesară pentru prezentarea acestui sistem a fost pusă la dispoziţia autorilor de către Direcţia de supraveghere a BNR.

86

Fig. nr. 9: Componentele sistemului de rating bancar şi de avertizare timpurie –CAAMPL

Fiecare din cele şase componente sunt evaluate pe o scară de valori cuprinsă între 1 şi 5, astfel încât 1 reprezintă cel mai performant nivel, iar 5 cel mai scăzut. Patru din cele şase componente (C – adecvarea capitalului, A – calitatea activelor, P – profitabilitate şi L - lichiditate) sunt analizate în funcţie de o gamă de indicatori, pentru care sunt stabilite cinci intervale şi cinci ratinguri corespunzătoare acestora. Intervalele valorice respective au fost stabilite pornind de la standardele internaţionale în materie şi de la condiţiile specifice sistemului bancar românesc.

Baza de date necesare pentru calcul indicatorilor ce definesc cele patru componente o reprezintă raportările financiar-contabile şi prudenţiale şi transmise lunar de bănci, la care se adaugă rapoartele „on site” ale autorităţii de supraveghere, baza de date proprii a acesteia, informaţiile primite de la autorităţile de supraveghere din străinătate, rapoartele auditorilor independenţi etc.

Celelalte două componente (calitatea acţionariatului - A şi managementul - M, care contribuie în mod direct la stabilirea profilului de risc al băncilor, a politicilor şi strategiilor de dezvoltare, precum şi la aprecierea conformanţei cu cerinţele prudenţiale) se apreciază pe baza datelor culese de inspectorii BNR în timpul acţiunilor de inspectie on site pe care le efectuează.

Pe baza evaluării celor şase componente specifice de performanţă (CAAMPL), se determină ratingul compus, ce presupune acordarea unui punctaj de la 1 la 5. Ponderea semnificativă în decizia clasificării băncii într-unul din cele cinci ratinguri compuse o are ratingul aferent managementului. În cazul în care cel puţin una dintre componente a fost evaluată în rating 5, ratingul compus atribuit băncii nu va putea fi unul superior (1 sau 2).

Astfel, fiecare bancă primeşte câte un rating pentru fiecare indicator de analiză, pentru fiecare componentă CAAMPL şi în final un rating compus şi un scor final ce reprezintă punctajul total acordat indicatorilor ce definesc elementele CAAMPL.

Ratingurile aferente componentelor CAAMPL sunt periodic actualizate în urma acţiunilor de inspecţie efectuaate de BNR la sediul băncilor.

Pe baza datelor agregate ale indicatorilor economico-financiari şi de prudenţă bancară, se stabileşte un rating compus pentru întregul sistem bancar.

Pentru aprecierea cât mai exactă a riscurilor pe care le incumbă activitatea unei bănci, au fost stabiliţi, pe lângă cei 18 indicatori utilizaţi în deteminarea ratingurilor aferente celor patru componente cuantificabile CAPL, o gamă de indicatori care sunt analizaţi în funcţie de trend, de media pe sistem şi de cea a grupei în care banca monitorizată este încadrată. În acest context, în funcţie de volumul activelor lor, băncile sunt încadrate în trei grupe:

- grupa I: bănci cu o pondere a activelor fiecăreia în totalul activelor bancare mai mare sau egal cu 5%;

- grupa II: între 4,99% şi 1%;- grupa III: cu o pondere a activelor sub 1%. Indicatorii folosiţi pentru evaluarea fiecărei componente CAAMPL sunt:

87

Tab. nr. 7: Criteriile de clasificare a băncilor în funcţie de indicatorii de analizã a celor 4 componente cuantificabile CAPL

Nr.crt.

Indicator (formula) Interval Rating

I. Adecvarea capitalului (C)1. Raport de solvabilitate 1 ( >

12%)> 15% bine capitalizată 1

(fonduri proprii / active ponderate în funcţie de risc)

12 - 14,9% adecvat capitalizată

2

8 - 11,9% subcapitalizată 35 - 7,9% subcapitalizată

semnificativ4

< 5% subcapitalizată major

5

2. Raport de solvabilitate 2 ( > 8%)

> 10% bine capitalizată 1

(capital propriu /active ponderate

8 - 9,9% adecvat capitalizată

2

în funcţie de risc) 6 - 7,9% subcapitalizată 34 - 5,9% subcapitalizată

semnificativ4

< 4% subcapitalizată major

5

3. Rata capitalului propriu (gradul de autonomie financiară, gradul de utilizare a capitalului propriu, gearing ratio-n.n.) ( > 5%)

> 6% bine capitalizată 1

(capital propriu / total active la valoarea netă)

4 - 5,9% adecvat capitalizată

2

3 - 3,9% subcapitalizată 32 - 2,9% subcapitalizată

semnificativ4

< 2% subcapitalizată major

5

4. Capital propriu/ Capital social

> 150% 1

(>100%) 150 -100,0% 280 –99,9% 350 – 79,9% 4< 50% 5

5. Alte condiţii Nu este în pericol de a nu se încadra

1

88

Nr.crt.

Indicator (formula) Interval Rating

în prevederile vreunei reglementări care să vizeze menţinerea unui nivel specific al capitalului.

23

În cazul în care ratingul atribuit raportului de solvabilitate 1 este 4, componenta de adecvare a capitalului nu va putea fi evaluată într-un rating superior celui acordat indicatorului menţionat.

4

Totodata ratingul compus atribuit bancii se va modifica corespunzãtor, banca primind in consecinta un rating cel mult egal cu cel acordat componentei mentionate.

In cazul in care cel putin una dintre componente a fost evaluată în rating 5, ratingul compus nu va putea fi superior cifrei "3".

5

II. Calitatea activelor (A)1. Rata generală de risc < (media pe sistem sau “grup

banci” - 30% din media pe sistem sau “grup banci”)

1

(active din bilanţ si din afara bilanţului ponderate în

> (media pe sistem sau “grup banci” - 30% din media pe sistem

2

89

Nr.crt.

Indicator (formula) Interval Rating

funcţie de risc /active din bilanţ si din afara bilanţului la valoare contabila)

sau “grup banci”)< (media pe sistem sau “grup banci” - 10% din media pe sistem sau “grup banci”)> (media pe sistem sau “grup banci” - 10% din media pe sistem sau “grup banci”)< (media pe sistem sau “grup banci” +10% din media pe sistem sau “grup banci”)

3

> (media pe sistem sau “grup banci” +10% din media pe sistem sau “grup banci”)< (media pe sistem sau “grup banci” +30% din media pe sistem sau “grup banci”)

4

> (media pe sistem sau “grup banci” +30% din media pe sistem sau “grup banci”)

5

2. Total credite restante + îndoielnice/Total portofoliu credite (valoare netă)

< 2% 12,1 - 4% 2

4,1 - 6% 3

6,1 - 8% 4

> 8 % 53. Rata riscului de credit 2

expunere neajustată < 5% 1

(Credite şi dobânzi clasificate în substandard”,“îndoielnic” şi “pierdere”/Totalcredite si dobânzi clasificate)

5,1 - 10%

2

10,1 - 20%

3

20,1 - 30%

4

> 30%

5

4. Ponderea creditelor bancare si nebancare, a plasamentelor interbancare şi a dobanzilor aferente acestora clasificate in “substandard”, “indoielnic” si “pierdere” expunere ajustată, în capitaluri proprii si provizioane

< 5% 15,1 - 15%

2

15,1 - 30%

3

30,1 -50%

4

> 50%

5

90

Nr.crt.

Indicator (formula) Interval Rating

5. Creante restante + îndoielnice /

Total active (valoare netă)

< 2% 1

2,1 - 4%

2

4,1 - 6%

3

6,1 - 8%

4

> 8 % 56. Creanţe restante şi

îndoielnice Cri < 30% Cp si Cp > 0 1

nete < n% Capitaluri proprii (patrimoniul net) (Cri < n% Cp)

30% Cp < Cri < 50% Cp si Cp > 0

2

50% Cp < Cri < 70% Cp si Cp > 0

3

70% Cp < Cri < 100% Cp si Cp > 0

4

Cri > Cp sau Cp < 0 57. Gradul de acoperire cu

provizioane (inclusiv rezerva pentru riscuri bancare) a expunerii ponderate în funcţie de risc aferente creditelor bancare şi nebancare, plasamentelor interbancare şi a dobânzilor corespunzatoare acestora clasificate în “substandard”, “îndoielnic” şi “pierdere” (rezerve pentru riscuri bancare + provizioane aferente creditelor şi plasamentelor/expunere ajustată a creditelor şi plasamentelor clasificate în “substandard”, “îndoielnic” şi “pierdere”)

> 90% 180 - 89,9% 260 - 79,9% 320 -59,9% 4

< 20%

5

8. Rata de acoperire a creditelor şi plasamentelor neperformante (fonduri proprii – credite bancare şi nebancare, plasamente

> 8% 17 - 7,9% 2

5 - 6,9% 3

2 - 4,9% 4

91

Nr.crt.

Indicator (formula) Interval Rating

interbancare şi dobânzi aferente clasificate în “îndoielnic” şi

“pierdere” expunere ajustată) /Total activ (valoare netă)

< 2% 5

9. Credite acordate clientelei / Total activ (valoare brută)

< 50% 150,1 - 55% 255,1 - 60% 360,1 - 65% 4> 65 % 5

10. Credite acordate clientelei / Surse atrase si împrumutate (valoare bruta)

< 60% 160,1 - 65% 265,1 - 70% 370,1 - 75% 4> 75 % 5

III. Profitabilitate (P)1. ROA > 5% 1

(profit net / total activ la valoare netă)

4 - 4,9% 2

3 - 3,9% 3

0,6 - 2,9% 4

< 0,6 52. ROE > 11% 1

(profit net / capitaluri proprii) 8 - 10,9% 2

6 - 7,9% 34 - 5,9% 4< 4% 5

3. Rata rentabilităţii activităţii de bază

> 150% 1

(venituri curente - venituri 125 - 150% 2

din provizioane) / (cheltuieli 115 - 124,9%

3

curente - cheltuieli cu 100 - 114,9%

4

provizioanele) < 100% 5

4. Indicele de creştere a capitalurilor proprii în termeni reali (în funcţie de inflaţie)

> 120% 1

110 -120% 2

100 -110% 3

90 -100% 4

<90% 5IV. Lichiditate (L)1. Indicator de lichiditate > 1,50 1

92

Nr.crt.

Indicator (formula) Interval Rating

(lichiditate efectivă/ lichiditate necesară)

1,20 - 1,49 2

1,00 - 1,19 3

0,80 - 0,99 4

< 0,80 52. Lichiditate imediată > 45% 1

(disponibilitaţi şi depozite la bănci (valoare netă) + titluri de stat libere de gaj / surse atrase si împrumutate)

45 - 40% 2

39,9 - 35% 3

34,9 - 30% 4

<30%

5

3. Credite acordate clientelei

< 85% 1

(valoare brută) / depozite atrase

85 – 104,9%

2

de la clienţi 105 –114,9%

3

115 – 125% 4

> 125% 5

NOTĂ: În afara indicatorilor prezentaţi mai sus, în analiză sunt utilizaţi şi alţi indicatori sau rate de creştere, la care se urmareşte trendul sau evoluţia lor comparativ cu media pe sistem sau grupa de bănci din care face parte banca avută în vedere.

Sursa: Direcţia supraveghere BNR.

Definirea celor cinci ratinguri compuse este următoarea:1) Rating compus 1: Băncile clasificate în această grupă sunt viabile sub toate

aspectele şi au, în general, cele cinci componente evaluate la nivelul (rating) ”1” sau ”2”. Deficienţele existente sunt minore şi pot fi eliminate cu uşurinţă, în cursul activităţii curente, de către consiliul de administraţie şi conducerea executivă a băncii.

Aceste instituţii bancare sunt capabile să facă faţă dificultăţilor reale care apar şi sunt rezistente la influenţele din afara sistemului bancar. Ele operează în conformitate cu legile şi reglementările în vigoare şi prezintă cele mai ridicate performanţe şi cele mai bune practici de administrare a riscului în funcţie de mărimea instituţiei, complexitatea şi categoria de risc.

2) Rating compus 2: Băncile din această grupă au o structură de bază sănătoasă. În acest caz, apar numai dificultăţi moderate din categoria acelora pe care consiliul de administraţie şi conducerea executivă pot şi doresc să le corecteze.

Aceste instituţii sunt stabile şi capabile să depăşească dificultăţile provenite din fluctuaţiile pieţei şi se conformează în mod normal legilor şi reglementărilor în vigoare. În general, practicile managementului riscurilor în funcţie de mărimea instituţiei, complexitatea şi categoria de risc sunt satisfăcătoare.

În aceste cazuri, nu apar probleme deosebite de supraveghere, iar ca urmare, preocuparea organelor de supraveghere este una de rutină.

93

3) Rating compus 3: Băncile clasificate în această grupă necesită o anumită atenţie din partea organelor de supraveghere cu privire la una sau mai multe din cele cinci componente menţionate.

Aceste instituţii prezintă o combinaţie de deficienţe care pot oscila între moderat şi sever.

Echipa de conducere a băncii demonstrează că are capacitatea şi dorinţa de a remedia dificultăţile în mod eficient şi la timp.

În general, aceste instituţii sunt mai puţin capabile să reziste la fluctuaţiile pieţei, dată fiind vulnerabilitatea crescută a acestora la influenţele externe, prin comparaţie cu băncile cu indice compus ”1” şi ”2”. Mai mult, este posibil ca aceste instituţii să nu respecte legile şi reglementările în vigoare. Practicile de administrare a riscurilor în funcţie de mărimea instituţiei, complexitatea şi categoria de risc pot fi nesatisfăcătoare.

Aceste bănci cer mai mult decât o supraveghere de rutină, deşi declinul lor nu pare probabil, dat fiind potenţialul general şi capacitatea financiară a acestora.

4) Rating compus 4: Băncile clasificate în această grupă se caracterizează, în general, prin practici ori condiţii nesigure şi riscante. În aceste cazuri, există probleme financiare şi manageriale serioase, care conduc la performanţe nesatisfăcătoare. Problemele care apar se încadrează de la categoria „deficienţe severe” la categoria „aspecte critice”, fără a fi fost rezolvate în mod satisfăcător de către executiv sau consiliul de administraţie.

În general, instituţiile din această grupă sunt incapabile să reziste fluctuaţiilor de piaţă, iar nerespectarea legilor şi reglementărilor în vigoare este o regulă de conduită caracteristică.

Practicile manageriale sunt, în general, necorespunzătoare în raport cu dimensiunea instituţiei, complexitatea şi tipul de risc. De aceea, este necesară o supraveghere atentă, ceea ce poate conduce, în cele mai multe cazuri, la acţiuni decisive pentru remedierea problemelor.

Băncile din această grupă reprezintă un risc pentru fondul de asigurare a depozitelor. Declinul lor este posibil dacă problemele sau deficienţele nu se rezolvă la timp şi în mod satisfăcător.

5) Rating compus 5: Băncile din această grupă prezintă cele mai nesatisfăcătoare şi riscante practici sau condiţii, au o performanţă critic deficitară, care se combină adesea cu practici complet inadecvate de administrare a riscurilor, având în vedere mărimea instituţiei, complexitatea şi categoria de risc. De aceea, necesită cea mai mare vigilenţă din partea autorirăţii de supraveghere.

Volumul şi gravitatea problemelor existente depăşesc capacitatea sau dorinţa conducerii băncii de a le controla şi remedia. Pentru a menţine în funcţiune aceste instituţii, este imperios necesară o susţinere financiară externă sau de altă formă.

Băncile din această grupă constituie un risc maxim pentru fondul de asigurare a depozitelor, pentru sistemul de plăţi şi chiar pentru întregul sector bancar, iar declinul lor este foarte probabil. Ca urmare, este absolut necesară supravegherea lor atentă şi continuă.

Pe baza anlizelor efectuate cu ajutorul acestui instrument, în documentele oficiale ale BNR se apreciază că dezvoltarea sectorului bancar s-a realizat într-o manieră prudentă, ceea ce contribuie la asigurarea stabilităţii sistemului financiar. (BNR , 2007 (b), p. 36 ).

94

** *

În concluzie, EWS sunt instrumente care au o capacitate ridicată de previzionare a unei crize şi de identificare a băncilor celor mai expuse la riscuri. Cu toate acestea, instrumentele respective nu ţin deloc seama de faptul că crizele sunt fenomene a căror previzionare se autorealizează. În cazul crizelor bancare, indicatorul cel mai reprezentativ în cadrul EWS este „volumul creditelor restante şi îndoielnice”, care sunt considerate a avea un mare risc de nerambursare. Însă, trebuie avut în vedere că acest risc de nerambursare poate fi preluat parţial de alte instituţii ale sistemului prin procesul de divizare a riscurilor (de exemplu, prin asigurarea şi reasigurarea creditelor). În plus, riscul de nerambursare a creditului şi riscurile comerciale trebuie luate în considerare împreună.

Perfecţionarea acestor instrumente trebuie să se concentreze asupra estimaţiilor out-of-sample. (Berg, Borensztein, Pattillo, 2004). Faptul că majoritatea studiilor dau rezultate bune doar în estimări in-the-sample ridică un semn de întrebare cu privire la capacitatea predictivă a acestor modele.

O altă direcţie de aprofundare este aplicarea tehnicii EWS la cazul sectorului privat. (Gunther, Moore, 2003). Autorii citaţi ajung la concluzia că în acest tip de exerciţiu sunt foarte importante datele utilizate şi că acestea trebuie mereu actualizate. Dacă rezultatele sunt distorsionate sau factorii de decizie nu ţin seama de ele, dezvoltarea tehnicilor şi metodelor EWS nu are nici un rost.

4.5 Alte metode cantitative utilizate pentru analiza stabilităţii financiare

Alte metode cantitative care se utilizează în literatură pentru analiza şi evaluarea stabilităţii financiare sunt analiza discriminantă şi analiza discriminantă multiplă.

Aceste metode permit:- determinarea unei fracţiuni din variabila dependentă care se explică printr-o

anumită variabilă independentă dată; - clasificarea elementelor unei mulţimi pe grupuri, utilizând în acest scop o ecuaţie

discriminantă;- investigarea deoasebirilor dintre grupuri;- evaluarea importanţei relative a unei variabile independente în clasificarea unor

variabile dependente;- eliminarea variabilelor care nu sunt importante pentru caracterizarea grupurilor.Din punct de vedere formal, analiza discriminantă poate fi de definită ca o metodă

statistică utilizată pentru stabilirea variabilelor discriminante care caracterizează două sau mai multe grupuri (populaţii, clase). Problema clasică este de a şti dacă două sau mai multe grupuri diferă semnificativ între ele prin media, respectiv dispersia unei variabile. Dacă media şi dispersia acestei variabile sunt semnificativ diferite pentru diverse grupuri, atunci variabila respectivă discriminează grupurile (acestea nu sunt omogene).

În cazul în care grupurile sunt omogene, se poate construi o relaţie liniară între o variabilă non-metrică dependentă şi două sau mai multe categorii sau combinaţii liniare de variabile metrice independente:

95

(10)

unde: D - funcţia discriminantă;Xi - variabilele independente (funcţii discriminante);ai - coeficienţi;b - constantă.

Analiza discriminantă are două mari etape:- aplicare unui test de omogenitate generală (teste Lambda Neyman-Pearson), care

permite verificare reprezentativităţii modelului ca parte a unui întreg;- evaluarea variabilelor individuale independente, pentru a vedea dacă media şi,

respectiv dispersia lor sunt foarte diferite în raport cu cele ale grupului şi utilizarea acestor variabile pentru clasificarea variabilelor dependente.

În materia stabilităţii financiare, analiza discriminantă se aplică asupra indicatorilor financiari pentru a crea un model care permite previzionarea crizelor viitoare de solvabilitate ale intreprinderilor din diverse domenii. Metoda respectivă permite, de asemenea, identificarea cu precizie a ISF care semnalează un dezastru financiar. (Worrell, 2004).

De exemplu, D. Worrell D., D. Cherebin şi T. Polius-Mounsey au analizat cu ajutorul acestei metode sistemele bancare ale ţărilor din regiunea Caraibelor, realizând o grupare a informaţiilor disponibile în două categorii: perioade de fragilitate bancară şi perioade normale. (Worrell, Cherebin, Polius-Mounsey, 2001).

Aceiaşi metodă a fost folosită de Polius şi Sahely, care, anlizând acelaşi grup de ţări, ajung la concluzia că principalele variabile explicative sunt:

- active îndoielnice/credite totale;- credite imobiliare/credite totale;- investiţii străine directe (nete) /PIB;- credite guvernamentale/credite totale;- credite acordate sectorului turistic/credite totale;- credite intern/credite totale;- active lichide ale economiei (depozite bancare totale+pasive bancare lichide);- credite acordate sectorului construcţiilor/credite totale;- profituri nete, înainte de plata impozitelor/valoarea medie a activelor băncilor

(average assets =beginning assets + ending assets).În literatură, se apreciază că estimarea probabilităţii falimentelor bancare cu ajutorul

unui model care permite conexarea cauzelor acestor evenimente cu factorii macroeconomici constituie un pas important în perfecţionarea tehnicilor de gestionare a riscurilor aferente creditului. (Cihak, 2005).

O clasă particulară a acestor modele sunt modelele de analiză discriminantă multiplă, care pun în legătură falimentele bancare, pe de o parte, cu un anumit număr de indicatori financiari, pe de altă parte.

Aceste modele au un potenţial important pentru analiza riscului de nerambursare a creditelor. Totuşi, ele prezintă şi anumite limite, dintre care menţionăm următoarele:

- slabă reprezentativitate statistică;

96

- legătura dintre datele referitoare la intreprinderi şi expunerile băncilor sunt dificil de evidenţiat;

- modelele respective sunt focalizate asupra sectorului intreprinderilor;- pentru utilizarea acestor modele în testele de rezistenţă (stress-tests), sunt necesare

serioase adaptări (mai ales în ceea ce priveşte luarea în considerare a variabilelor macroeconomice).

Prelucrarea datelor utilizate în analiza discriminantă se face, de regulă, cu ajutorul programului SPSS (Statistical Package for Social Sciences).

O alternativă modernă la analiza discriminantă este regresia de tip logit, având în vedere că aceasta din urmă nu trebuie să ţină seama de atât de multe ipoteze (de exemplu, ipoteza distribuţiei normale a variabilei independente, coliniaritatea, varianţă egală în cadrul grupului). Pe de altă parte, tehnica respectivă constituie, după cum am arătat, o metodă robustă, iar coeficienţii de regresie sunt uşor de interpretat.

** *

Concluzia care se desprinde din prezentarea problemelor pe care le ridică analiza şi evaluarea stabilităţii financiare este că nu există o singură metodă susceptibilă a fi utilizată în acest scop, ci mai multe metode complementare.

Deoarece analiza şi evaluarea stabilităţii financiare presupune identificarea unui mare număr de factori de risc, iar aceştia au o acţiune complexă, nu este posibilă construirea unui model unic care să reflecte toţi factorii respectivi.

De exemplu, testele de rezistenţă la presiunile speculative (stress-tests) sunt complemente pentru alte abordări care contribuie la evaluarea stabilităţii sectorului financiar, cum ar fi, analiza indicatorilor-standard de prudenţialitate, analiza ISF, analiza idicatorilor bazaţi pe piaţă (market-based), evaluarea avantajelor nete ale diverselor forme de protecţie (safety nets) etc.

Indicatorii de soliditate (indicatorii macroprudenţiali) şi indicatorii macroeconomici sunt utilizaţi mai mult în modelele EWS şi în testele de rezistenţă (stress-tests). O simplă trecere în revistă a acestor indicatori nu aduce multe informaţii cu privire la stabilitatea sistemului financiar, însă integrarea lor în modelele respective le conferă sens, ceea ce permite cunoaşterea capacităţii sistemului de a face faţă şocurilor.

La rândul lor, EWS oferă informaţii relevante cu privire la probabilitatea de apariţie a crizelor, însă au la bază observaţii şi date istorice. De aceea, capacitatea lor de avertizare cu privire la viitoarele perioade de instabilitate provocată de noi evenimente este limitată.

În ceea ce priveşte analiza discriminantă, aceasta nu poate lua în considerare întregul sistem financiar. În conformitate cu cerinţele acestei metode, grupurile trebuie să fie omogene, ceea ce nu permite reflectarea impactului şocurilor.

Modelele macroeconomice de echilibru sunt foarte complexe, însă se bazează pe ipoteze şi restricţii care nu corespund întotdeauna realităţii.

În fine, testele individuale sunt laborioase, dar luate împreună pot forma un cadru exhaustiv, care să dea o imagine de ansamblu asupra sănătăţii sistemului financiar.

97

Este de aşteptat ca viitoarele cercetări să se concentreze asupra modalităţii de utilizare a macro-testelor de rezistenţă ca instrumente operaţionale de includere a considerentelor de stabilitate financiară în deciziile de politică monetară.

Un aspect care nu a fost abordat până acum în literatură şi care preocupă autorii acestei lucrări este construirea unui „indicator de stabilitate agregat”, care să constituie un complement pentru tehnicile cantitative de analiză prezentate în acest capitol. Acest indicator ar permite efectuarea de comparaţii între gradele de stabilitate ai diverselor ţări, respectiv realizarea de comparaţii între diferite perioade. Considerăm că un asemenea indicator compus poate fi realmente construit şi că un punct de plecare în această direcţie este constituit de conţinutul lucrării de faţă.

98

CONCLUZII

În condiţiile globalizării fluxurilor financiare şi a gradului de integrare tot mai ridicat al pieţelor financiare, stabilitatea financiară a devenit o temă de studiu deosebit de importantă deopotrivă pentru instituţiile financiare şi cercetători.

Motivele care stau la baza acestui interes rezidă în faptul că finanţele moderne sunt formate dintr-o multitudine de contracte publice şi private prin care părţile urmăresc să obţină beneficii exclusive. Rezultă aşadar, că beneficiile sociale nete ale finanţelor reprezintă o sumă a beneficiilor individuale nete, iar eficacitatea acţiunilor private depinde de convenţiile şi conţinutul politicilor publice promovate în societate. Ca atare, beneficiile nete ale societăţii depind într-o măsură covârşitoare de eficacitatea sistemului financiar care devine astfel un preţios bun public, iar o trăsătură indispensabilă a unui asemenea sistem este stabilitatea.

Cum atingerea stabilităţii este un proces dinamic, rezultă că starea obişnuită a sistemelor financiare este cea de instabilitate, fapt ilustrat şi de fenomenele de volatilitate şi turbulenţe ale pieţelor, dezechilibre care conduc la o evaluare greşită a activelor financiare, creşterea artificială a preţurilor activelor (price bubbles), numeroasele crize financiare cu care s-au confruntat pieţele financiare.

În aceste condiţii, economiştii şi cercetătorii au încercat definirea stabilităţii prin opusul său, i.e. instabilitate, fără a ajunge la o concluzie unanimă referitoare la conţinutul său. Considerăm, totuşi, că analiza stării pieţelor constitutive ale sistemului financiar ar trebui să pornească de la o definiţie directă a stabilităţii, motiv pentru care autorii prezentului material propun o definire a stabilităţii, pornind de la opiniile exprimate în literatură.

Definiţia pe care o propunem ca bază de discuţie pentru analizele ulterioare este aceea că stabilitatea financiară reprezintă starea în care mecanismele economice de formare a preţurilor, de evaluare, divizare şi gestionare a riscurilor financiare funcţionează suficient de bine pentru a contribui la creşterea performanţei economice.

Date fiind vulnerabilităţile manifestate pe pieţele financiare în ultimele decenii, care prin intermediul fluxurilor de capital tot mai intense se pot propaga cu rapiditate contribuind la creşterea fragilităţii pieţelor, stabilitatea financiară a devenit un obiectiv cheie al politicilor publice. Interesul deosebit manifestat faţă de subiect rezultă din faptul că starea de stabilitate a sistemelor financiare stimulează alocarea eficientă a resurselor, permiţând evaluarea riscurilor financiare şi absorbţia şocurilor.

Cadrul analitic de evaluare a gradului de stabilitate financiară cuprinde componentele sistemului, respectiv instituţiile financiare, pieţele şi infrastructura. În funcţie de rezultatele analizei, măsurile de natură politică pot ţinti prevenirea, remedierea sau rezolvarea situaţiilor de dezechilibru, astfel încât sistemul financiar să rămână în limitele de stabilitate acceptate. Un asemenea demers cade în atribuţiile băncilor centrale şi/sau a instituţiilor de supraveghere iar instrumentele şi strategia

99

folosită trebuie să aibă o dimensiune sistemică concentrându-se mai degrabă asupra întregului şi nu asupra fiecărei componente individual. Acest lucru este explicabil prin tendinţa de integrare tot mai mare a pieţelor ele devenind din ce în ce mai interdependente cu implicaţii asupra modului de organizare a activităţii de supraveghere.

Evoluţiile recente în planul globalizării financiare au determinat adoptarea unor norme şi măsuri cu largă aplicabilitate, cuprinse în coduri de conduită internaţionale, cum ar fi Acordul de la Basel (în ceea ce priveşte tratamentul riscurilor şi supravegherea activităţii financiare) şi Standardele Lamfalussy în materie de plăţi.

Analiza stării de stabilitate a sistemelor financiare presupune adoptarea unor instrumente care să permită cuantificarea vulnerabilităţilor care ar putea conduce la crize financiare şi nu numai a celor care se manifestă în prezent. O asemenea abordare în perspectivă este necesară pentru a identifica acumularea tensiunilor şi blocarea mecanismelor de transmitere pe alte segmente ale sistemului. Dificultatea unui asemenea demers rezidă în faptul că apariţia crizelor nu se poate prevedea cu precizie din cauza procesului de contagiune şi non liniarităţilor în acumularea tensiunilor şi a transmiterii acestora asupra economieie reale.

Cu toate că au fost puse la punct o serie de tehnici de tiplul stress testing, care indubitabil au adus o contribuţie importantă la perfecţionarea tehnicilor de analiză a potenţialului de risc al sistemelor financiare, ele sunt totuşi limitate în ceea ce priveşte posibilităţile de modelare a interacţiunilor economico financiare ca şi a incertitudinilor în estimarea potenţialelor costuri. Ca atare, până în momentul rezolvării acestor limite, cea mai bună posibilitate de evaluare a stabilităţii financiare este o abordare eclectică utilizând surse multiple, indicatori şi modele.

Ţinând cont de faptul că disciplina pieţei, singură, nu asigură prevenirea riscurilor sistemice, băncilor centrale le revine rolul primordial în asigurarea stabilităţii, scop în care utilizează preponderent instrumente indirecte de intervenţie, introduce o serie de plase de siguranţă şi implementează măsuri de supraveghere a sistemului financiar.

În viitor, tendinţa de modificare a structurilor financiare va continua, iar pieţele din ce în ce mai complexe şi mai integrate vor determina modificarea naturii riscurilor financiare. Din acest motiv, prezentul material doreşte să se constituie într-un instrument util în interpretarea vulnerabilităţilor şi riscurilor financiare şi transpunerea lor în instrumente de politică economică şi financiară.

În continuarea cercetării, ne propunem relevarea cât mai amplă a efectelor reciproce dintre stabilitatea financiară şi economia reală şi modul în care deciziile politice influenţează această interacţiune. Eforturile vor fi concentrate asupra perfecţionării instrumentelor empirice (metodologoce şi analitice) şi elaborarea unui set de indicatori cu putere mare de previzionare. Demersul este unul ambiţios, iar evoluţiile reale ale pieţelor vor imprima, cu siguranţă, tendinţa cercetării.

100