UNIVERSITATEA BABE - BOLYAI, CLUJ NAPOCA FACULTATEA DE TIIN E ECONOMICE I GESTIUNEA AFACERILOR SPECIALIZAREA: LICEN : FINAN E-BNCI ANUL UNIVERSITAR 2008-2009

I.

Informa ii generale despre curs

Titlul disciplinei: PIE E FINANCIARE Codul: EBF0071 Anul de studii: 2, semestrul: 2 Disciplin obligatorie Numr de credite: 4 Pagina de web a cursului: http://www.econ.ubbcluj.ro Tutori: conform programrii Locul de desfurare: Facultatea de tiin e Economice i Gestiunea Afacerilor (sli de seminar i amfiteatre din cldirea facult ii) Programarea n orar a activit ilor: Sptmnal 2 ore de curs + 2 ore de seminar; Conform orarului afiat la sediul facult ii. Informa ii despre titularul de curs Nume i titlul tiin ific: Informa ii de contact: Conf.univ.dr. Horia TULAI birou: sediul facult ii, sala239 tel. 0264-418652 int. 5828 fax: 0264-412570 e-mail: horea.tulai@econ.ubbcluj.ro consulta ii: conform cu orarul afiat la sala 239

Condi ionri i cunotin e prerechizite Este recomandabil ca studen ii sa de in o diplom de bacalaureat n tiin e socio-economice i/sau experien profesional n domeniu. Este necesar parcurgerea i promovarea n prealabil a urmtoarelor discipline prevzute n planul de nv mnt: Microeconomie, Matematici financiare, Finan e. Cursan ii care doresc s-i completeze cunotin ele necesare pot frecventa cursurile cu profil financiar oferite de ctre Institutul Virgil Madgearu din cadrul F.S.E.G.A. Descrierea cursului Con inutul disciplinei se axeaz pe delimitarea urmtoarelor elemente fundamentale: con inutul i rolul pie elor financiare, caracteristicile i evaluarea titlurilor financiare, plasarea valorilor mobiliare, activit ile de intermediere financiar, organizarea i func ionarea pie elor secundare de valori mobiliare, tipuri de opera iuni bursiere i mod de realizare, plasamentele bursiere i riscurile asociate capitalului, instrumente i tehnici de acoperire a riscurilor, arhitectura tradi ional i contemporan a pie elor financiare . Scopul este de a oferi n final studen ilor un ndreptar i o

metodologie util acestora n luarea unor decizii optime de alocare a capitalurilor disponibile n condi ii de eficien . Organizarea temelor n cadrul cursului Succesiunea predrii temelor de curs este una logic, urmrindu-se prezentarea gradual a principalelor no iuni teoretice i practice necesare a fi asimilate de ctre studen i. Astfel, se parcurg urmtoarele etape: Pia a financiar: delimtri conceptuale, structur, evolu ie, func ii, rol Valorile mobiliare obiect al negocierilor n burs Elemente specifice mprumuturilor obligatare Ac iunile i drepturile Produsele derivate i sintetice Analiza i plasarea valorilor mobiliare Emiten i, investitori i intermediari financiari Bursa de valori organizare i func ionare Tranzac iile bursiere cu produse financiare primare Opera iunile de pe pia a derivatelor financiare Riscurile asociate investi iilor financiare Indicii bursieri Pia a bursier din Romnia Principalele pie e financiare mondiale Deprinderea metodelor i tehnicilor de evaluare a rentabilit ii i riscului activelor financiare i non-financiare; Fundamentarea bazei tiin ifice a masteranzilor pentru formarea unui ra ionament profesional autentic n sfera serviciilor de consultan n domeniul investi iilor financiare; Implicarea studen ilor n activitatea de cercetare tiin ific financiar.

n urma acestui demers, cursan ii vor dobndi urmtoarele competen e prin absolvirea disciplinei: Cunoaterea i capacitatea de a utiliza instrumentele, tehnicile i metodele de gestionare a riscurilor specifice investi iilor financiare; Capacitatea de a folosi un ra ionament profesional n analiza opera iunilor i tehnicilor de optimizare a gestionrii riscurilor financiare; Capacitatea de a n elege, ntocmi i prezenta op iunile de investire oferite de pia companiilor i popula iei.

Formatul i tipul activit ilor implicate de curs: Expunerea teoretic, prin mijloace auditive i vizuale; Explica ia abordrilor conceptuale; Prezentarea de explica ii alternative; Rspunsuri directe la ntrebrile studen ilor; ncurajarea participrii active a studen ilor la curs. - Expunere direct a elementelor practice n domeniul plasrii capitalului; - Realizarea unor analize de pia a diferitelor active monetare i financiare;

- Implicarea activ a studen ilor n realizarea i prezentarea unor studii individuale, folosind raportrile financiare ale companiilor sau alte informa ii disponibile publicului; - Simularea realizrii unor bugete i planuri de investi ii financiare.

Materiale bibliografice obligatorii 1. Anghelache Gabriela, Pia a de capital: caracteristici,evolu ie, tranzac ii, Editura Economic, Bucureti, 2004 2. Stancu Ioan, Finan e. Pie e financiare i gestiunea portofoliului, Editura Economic, Bucureti, 2002 3. Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj-Napoca, 2004 (Mod de accesare: Biblioteca facult ii, biblioteca existent la catedra de Finan e)

Materiale i instrumente necesare pentru curs Se recomand utilizarea urmtoarelor materiale: Retroproiector (asigurat de facultate); Laptop (asigurat de facultate); Videoproiector (asigurat de facultate); Suport de curs i seminar (format electronic i/sau tiprit, asigurate de catedr).

Calendar al cursului: Teme de curs: Sptmna 1 Tematica curs: Pia a financiar: delimtri conceptuale, structur, evolu ie, func ii, rol Concepte de baz / cuvinte cheie: Negociere, burs, pia monetar, pia de capital Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 11 29 Ftu Simona, Pia a romneasc de capital privit din interior, Editura Vox, Bucureti, 1998, pag. 9 24 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj-Napoca, 2004, pag. 7 - 25 Sptmna 2 Tematica curs: Valorile mobiliare obiect al negocierilor n burs Concepte de baz / cuvinte cheie: Titlu de crean , hrtie de valoare, cesiune, dematerializare Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Drgoescu Elena, Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1995, pag. 19 24. Ghilic-Micu Bogdan, Bursa de valori, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 19 30 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj-Napoca, 2004, pag. 25 - 35

Sptmna 3 Tematica curs: Elemente specifice mprumuturilor obligatare Concepte de baz / cuvinte cheie: Valoare nominal, rambursare, cupon, garantare, indexare, conversie, rating Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Drgoescu Elena, Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs, Editura Mesagerul, Cluj Napoca, 1995, pag. 30 39. Ftu Simona, Pia a romneasc de capital vzut din interior, Editura Vox, Bucureti, 1998, pag. 48 63 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 27 - 36 Sptmna 4 Tematica curs: Ac iunile i drepturile Concepte de baz / cuvinte cheie: indiviziune, dividend, preemp iune, subscriere, warrant Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 31 39, pag. 45 - 47 Ftu Simona, Pia a romneasc de capital privit din interior, Editura Vox, Bucureti, 1998, pag. 27 48 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 36 - 46 Sptmna 5 Tematica curs: Produsele derivate i sintetice Concepte de baz / cuvinte cheie: Activ suport, futures, op iuni negociabile, swap Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice: Ancu a Teodor i colectiv, Totul despre futures i options, Editura BMFMS, Sibiu, 1999, pag. 15 - 21 Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 47 - 51 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 47 - 55 Sptmna 6 Tematica curs: Analiza i plasarea valorilor mobiliare Concepte de baz / cuvinte cheie: Plasament intermediat, analiz tehnic i fundamental Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pie a extrabursir, Editura Economic, 2000, pag. 117 130. Ghilic-Micu Bogdan, Bursa de valori, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 85 - 101 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 55 71 Sptmna 7 Tematica curs: Emiten i, investitori i intermediari financiari Concepte de baz / cuvinte cheie: Ofert public, organisme de plasament colectiv, servicii de investi ii financiare

Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2005, pag. 178 - 183 Ftu Simona, Pia a romneasc de capital privit din interior, Editura Vox, Bucureti, 1998, pag. 75 - 82 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 71 - 89 Sptmna 8 Tematica curs: Bursa de valori organizare i func ionare Concepte de baz / cuvinte cheie: Cotare, mecanism de tranzac ionare, ordin de burs; Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 183 -188. Ghilic-Micu Bogdan, Bursa de valori, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 48 - 61 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 98 - 107 Sptmna 9 Tematica curs: Tranzac iile bursiere cu produse financiare primare Concepte de baz / cuvinte cheie: Specula ie, hedging, arbitraj, spot, forward, levier financiar. Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 225 - 243. Drgoescu Elena, Pie e financiare pimare i secundare i opera iuni de burs, Editura Mesagerul, Cluj Napoca, 1995, pag. 191 - 215 Tulai Horia , Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 110 - 125 Sptmna 10 Tematica curs: Opera iunile de pe pia a derivatelor financiare Concepte de baz / cuvinte cheie: Cas de compensa ie, cont de marj, lichidare, prim. Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice: Ancu a Teodor i colectiv, Totul despre futures i options, Editura BMFMS, Sibiu, 1999, pag. 21-27. Drgoescu Elena , Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs, Editura Mesagerul, Cluj Napoca, 1995, pag. 215 - 229 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 125 - 137 Sptmna 11 Tematica curs: Riscurile asociate investi iilor financiare Concepte de baz / cuvinte cheie: Pia eficient, contrapartid, asigurare, diversificare Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Efectuarea aplica iilor practice indicate la ntlnirea precedent. Referin e bibliografice:

Drgoescu Elena, Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs, Editura Mesagerul, Cluj Napoca, 1995, pag. 149 - 160. Ghilic-Micu Bogdan, Bursa de valori, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 103 - 115 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 152 - 174 Sptmna 12 Tematica curs: Indicii bursieri Concepte de baz / cuvinte cheie: Selec ie, reprezentativitate, eantion, capitalizare. Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 275 - 298. Ghilic-Micu Bogdan, Bursa de valori, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 73 - 85 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 106-110 Sptmna 13 Tematica curs: Pia a bursier din Romnia Concepte de baz / cuvinte cheie: Consolidare, cointegrare, performan e. Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Anghelache Gabriela, Bursa i pia a extrabursier, Editura Economic, Bucureti, 2000, pag. 167 178 Ftu Simona, Pia a romneasc de capital vzut din interior, Editura Vox, Bucureti, 1998, pag. 225 - 232 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 14 - 25 Sptmna 14 Tematica curs: Principalele pie e financiare mondiale Concepte de baz / cuvinte cheie: Dezintermediere, globalizare, dereglementare. Angajamentul, implicarea studen ilor: Parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Referin e bibliografice: Ftu Simona, pia a romneasc de capital privit din interior, Editura Vox, Bucureti, 1998, pag. 347 - 362. Ghilic-Micu Bogdan, Bursa de valori, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 235 - 250 Tulai Horia, Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj Napoca, 2004, pag. 190 - 209 Politica de evaluare i notare: Evaluarea studen ilor se va realiza conform detalierii de mai jos: - Examen scris n sesiunea de examene 50% din nota final, - Activit i aplicative recomandate i participarea activ pe parcursul ntlnirilor 10% din nota final; - Teste pe parcursul semestrului 20% din nota final; - Studii individuale propuse de cadrul didactic 20% din nota final. Elemente de deontologie academic: Se vor avea n vedere urmtoarele detalii de natur organizatoric: - Prezen a la ore este obligatorie pentru to i studen ii; - Lucrrile elaborate de ctre studen i pe parcursul activit ilor vor avea n mod obligatoriu caracter de originalitate. Studen ii a cror lucrri se dovedesc a fi plagiate nu vor fi primi i n sesiunea de examene planificat;

-

Orice tentativ de fraud sau fraud depistat va fi sanc ionat cu anularea sesiunii de examene pentru studentul n cauz; Rezultatele finale la disciplina Pie e financiare se vor comunica n maxim 48 de ore de la finalizarea examenului scris, programat n sesiunea de examene; Rezultatele finale la disciplina Pie e financiare vor puse la dispozi ia studen ilor on-line, prin utilizarea site-ului facult ii; Contesta iile se vor solu iona n maxim 24 de ore de la afiarea rezultatelor;

Studen i cu dizabilit i: Titularul cursului este disponibil n limita posibilit ilor, n vederea stabilirii unei legaturi privilegiate, att personal cat i online cu studen ii, n vederea facilitrii accesului egal al acestora la activit ile didactice Strategii de studiu recomandate: Se pune accent pe pregatirea individual continu a studen ilor i pe evaluarea acestora pe parcursul semestrului. Se recomand cursan ilor alocarea unui numr de cel pu in 48 de ore pentru parcurgerea i nsuirea cunotin elor necesare promovrii cu succes a acestei discipline. Sunt necesare de asemenea circa 24 de ore n vederea documentrii i elaborrii eseurilor i proiectelor ce vor fi sus inute de ctre fiecare student. II. Suport de curs pentru nv mnt la distan la disciplina Pie e financiare Cuprins Modulul 1 Unitatea 1 Unitatea 2 Unitatea 3 Modulul 2 Unitatea 1 Unitatea 2 Modulul 3 Unitatea 1 Unitatea 2 PLASAMENTELE BURSIERE TRANZAC IILE BURSIERE RISCURILE ASOCIATE INVESTI IILOR FINANCIARE I TEHNICI DE ACOPERIRE A ACESTORA CON INUTUL I ROLUL PIE ELOR FINANCIARE STRUCTURA I TRSTURILE PIE EI FINANCIARE PARTICIPAN II PE PIA A FINANCIAR ORGANIZAREA I FUNC IONAREA PIE ELOR FINANCIARE VALORILE MOBILIARE . PRODUSELE FINANCIARE PRIMARE PRODUSELE SINTETICE FINANCIARE DERIVATE I 13 21 30 30 43 50 51 62 8 8

Modulul 1 CON INUTUL I ROLUL PIE ELOR FINANCIARE Scopul i obiectivele: Scopul acestui modul este prezentarea conceptelor de baz i a teoriilor fundamentale referitoare la con inutul, structura, rolul i func iile pie elor financiare. Obiective: a)Familiarizarea cu vocabularul financiar i cu conceptele fundamentale ale teoriei pie elor financiare; b)Formarea unei viziuni de ansamblu asupra structurii organizatorice i func ionale a pie elor bursiere; c)Precizarea locului pie ei financiare n cadrul pie ei de capital; No iuni cheie: Con inutul pie elor financiare, sfera, func iile i rolul lor. Structura i trsturile pie ei financiare.Organizarea i func ionarea pie elor bursiere. Participan ii la opera iunile de pe pia a financiar.

Unitatea 1 STRUCTURA I TRSTURILE PIE EI FINANCIARE 1.1. Delimitri conceptuale Se cunoate faptul c progresul societ ii umane nu ar fi posibil fr imboldul permanent pe care-l constituie dezbaterile i confruntrile de idei ntre cei angrena i n diversele ramuri ale tiin ei. Nici domeniul finan elor nu face excep ie de la aceast regul general. Cuvinte precum: burs, pia financiar, pia de capital desemneaz deseori acelai lucru, fiind socotite uneori sinonime. Acest fapt se datoreaz accep iunilor diferite pe care specialitii n finan e le au cu privire la con inutul i semnifica ia termenilor enumera i. Pentru a nu nedrept ii pe nimeni, vom ncerca n continuare s trecem succint n revist raporturile dintre pia a capitalurilor i pie ele financiare, aa cum au fost ele gndite de ctre teoreticieni apar innd unor curente de opinie diferite. Intr-o prim accep iune, se consider c transferul de la cei care de in disponibilit i financiare la cei care au nevoie de finan are, se realizeaz prin intermediul pie ei de capitaluri. Cu alte cuvinte, pia a de capital exist datorit nevoii obiective ca economiile disponibile la nivelul societ ii s fie valorificate. Astfel, pia a de capital poate fi definit ca locul de ntlnire al cererii

cu oferta de capitalModul diferit de realizare al acesteia a determinat existen a n structura pie ei de capital a dou mari segmente: pia a creditului i pia a financiar"1 Pia a creditului, cunoscut i sub denumirea de pia a monetar, reprezint un cadru organizatoric necesar n care au loc rela iile dintre bnci i diferite subiecte economice. Din punct de vedere al participan ilor la rela iile de credit, ea cuprinde pia a monetar, vzut ca i cadrul organizatoric n care se desfoar zilnic raporturile dintre bnci, precum i pia a creditului pe termen scurt, pia a creditului pe termen mijlociu, pia a creditului pe termen lung i pia a eurodevizelor.2 Specific acestei pie e este faptul c sunt atrase resursele bneti temporar libere n economie, care sunt folosite pentru acordarea de mprumuturi celor cu nevoi temporare de capital. Cererea i oferta de capital nu se ntlnesc direct, ele sunt realizate prin intermediari financiari. Banca asigur depersonalizarea resurselor atrase, administrndu-le global i conform propriilor interese, posesorul de capital disponibil i cel care apeleaz la finan are, neintrnd n contact, partenerul lor fiind institu ia bancar. Pia a financiar reprezint mecanismul prin care activele financiare nebancare i par ial, cele bancare, sunt emise i introdu-se n circuitul economic, facilitd vnzarea i cumprarea acestora. Ea asigur ntlnirea direct a investitorilor, de intori de capitaluri excedentare, cu cei care caut fonduri, utilizatorii de capital. Acetia din urm emit titluri de crean proprii, negociabile, care sunt cumprate de ctre de intorii de capital. Criteriul care determin delimitarea pie ei creditului de pia a financiar este reprezentat de termenul pentru care se procur capitalul,care decide de fapt i modalitatea de ob inere a capitalurilor.Pia a creditului sau monetar era socotit pia a de capital pe termen scurt, iar pia a financiar era apreciat drept pia de capital pe termen lung.3 Astfel, pia a capitalurilor cuprinde: capitalul de mprumut (capitalul bnesc pe care bancherii l mprumut pe timp determinat, n schimbul rambursrii lui cu dobnd) i capitalul fictiv (capitalul care constituie un titlu de proprietate asupra unui capital real, dnd dreptul asupra unui venit; el apare sub forma diferitelor hrtii de valoare, ca: ac iuni, obliga iuni, cambii etc.).4 Dac ne raportm la institu iile financiare care negociaz procurarea de capital, de ctre cei care au nevoie de el, pia a de capital cuprinde: bursele de valori, bncile comerciale, bncile de investi ii, bncile ipotecare, societ ile de asigurare, fondurile de investi ii, fondurile de pensii etc. Trebuie remarcat faptul c ntre pia a financiar i cea monetar, grani ele au devenit difuze, ca urmare a faptului c unele instrumente monetare moderne se apropie din ce n ce mai mult de1 2

Vezi Elena i Anton Drgoescu, Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs. Vezi Teodor Roca, Moned i credit. 3 Vezi Elena i Anton Drgoescu, Op.cit. 4 vezi N. Murgu, C. Lazr, M. Isrescu, In zgomotul bursei.

categoria valorilor mobiliare. Definirea acestora din urm nu are nici n prezent un caracter riguros sau definitiv. In practic, valorile sunt desemnate de o manier enumerativ, care difer de la o ar la alta i care, de regul, cuprinde: mprumuturile de stat, mprumuturile obligatare ale societ ilor publice sau private i crean ele asupra capitalurilor unor firme (deci, obliga iunile i rentele de stat ct i ac iunile).5 Intr-o alt concep ie, pia a financiar reprezint sistemul n care activele financiare sunt emise i introduse n circuitul economic. Ea cuprinde pia a banilor (money market), care tranzac ioneaz datorii de pn la un an, i pia a de capital, care tranzac ioneaz datorii cu scaden mai mare de un an. Pia a de capital se divide n pia a ac iunilor (equity market) i pia a obliga iunilor (bond market). Diferen ierea dintre acestea se face dup gradul lor de risc i dup gradul de profitabilitate. Regula general este urmtoarea: cu ct mai mare este riscul, cu att mai mare poate fi profitul. Astfel: Bun financiar Obliga iuni Ac iuni Risc pentru investitor Mic Mare Risc pentru firm Mare Mic Profit pentru investitor Mic Mare Profit pentru firm Mic Mare

Ansamblul economiei se caracterizeaz prin resurse reale limitate; zonal, acestea se pot afla n exces sau deficit. In consecin , comportamentul economiei este unul specific pentru gestionarea unor resurse limitate. Resursele financiare au o distribu ie neomogen, ale crei efecte negative pot fi evitate prin participarea lor la pia a financiar, care realizeaz totodat condi iile necesare pentru utilizarea lor eficient i redistribuirea disponibilit ilor, prin jocul cererii i al ofertei, ctre zonele cu deficit i cu poten ial de utilizare eficient a acestora. Cu alte cuvinte, pia a financiar ar cuprinde att pia a monetar, ct i cea a capitalurilor, deoarece ea se suprapune economiei financiare (simbolice), care ar fi reprezentat de totalitatea proceselor de tip informa ional privind micarea banilor i a hrtiilor de valoare.6 Binen eles c aceast teorie utilizeaz no iunea de pia a capitalurilor n sens restrns, fcnd abstrac ie de capitalul productiv sau de cel comercial. Sfera sa de cuprindere se apropie de pia a capitalurilor bneti, privite ca sume de bani care aduc de intorilor venituri. Prerea noastr este aceea c ntre pia a financiar , cea monetar i pia a capitalurilor nu se poate trasa o linie de demarca ie precis, ele se ntreptrund i de multe ori sunt confundate ntre ele. Totui, opinia noastr se apropie de prima concep ie prezentat, aceea c din punct de vedere al sferei de cuprindere i al rolului jucat n5 6

Vezi G. Ciobanu, Bursele de valori i tranzac iile la burs. Vezi Mayer,T.;Duesenberry,G.;Aliber,R., Money, Banking and Economy.

economie, pia a de capital este categoria economic cea mai cuprinztoare. Aceasta deoarece, att pia a creditului ct i cea financiar realizeaz n esen acelai lucru, chiar dac pe termene diferite sau, mai mult ori mai pu in direct; ele pun n legtur cererea i oferta de capital ntr-un context spa ial i temporal dat.

1.2. Structura i trsturile pie ei financiare Conform concep iei prezentate n paragraful anterior i la care am subscris, fiind o pia de capital, pia a financiar se bazeaz n func ionalitatea ei pe existen a a dou mari segmente: pia a financiar primar i pia a financiar secundar. Pia a primar se deosebete de cea secundar prin faptul c pe ea se efectueaz plasamente numai n momentul crerii (emiterii) lor de ctre agen ii economici sau colectivit ile publice, ceea ce nseanm c, n mod obinuit, emiten ii de titluri nu particip la activitatea pie ei secundare. Exist i excep ii de la aceast regul, precum situa ia n care emiten ii opereaz la o cretere a capitalului social (al societ ii existente), ac iunile respective fiind deja cotate pe pia . De aici rezult c pia a primar este o pia a emisiunilor de titluri. Ea contribuie la finan area economiei. In schimbul capitalurilor primite, ntreprinderile i statul emit titluri reprezentative de drepturi recunoscute de intorilor de fonduri. Pia a secundar este cealalt component a pie ei financiare, unde se negociaz titluri emise i aflate deja n circula ie la marele public. Ea cuprinde prin urmare tranzac iile dintre cei care de in economii (bani) pe care vor s le plaseze i cei care au investit deja (care au deci titluri) i vor s-i vnd propriet ile. De aici rezult o consecin extrem de important pentru emiten i: tranzac iile de pe aceast pia nu le sporesc capitalurile (cu excep ia situa iei men ionate). Binen eles c emiten ilor nu le este indiferent att cota ia pe pia a ac iunilor lor, ct i celelalte cota ii. De cele mai multe ori valorile mobiliare emise sunt tranzac ionate dup confruntarea unui numr mare de oferte i cereri individuale colectate ntr-o Burs de Valori, unde se stabilesc cursurile titlurilor i se aplic legea concuren ei. Aceasta constituie o pia secundar reglementat care n afar de lichiditate, asigur operatorilor transparen i siguran tranzac iilor. Alteori opera iunile se pot face i la ghieu (OTC over the counter), adic dup o negociere ntre un vnztor i un cumprtor. In timp ce pia a primar are un rol de alocare a capitalului, ceea ce echivaleaz cu o func ie de finan are, pia a secundar asigur lichiditatea i mobilitatea economiilor i realizeaz o evaluare permanent a societ ilor emitente a titlurilor negociate.

Pie ele primare i cele secundare sunt deci complementare pentru c investitorii refuz s se angajeze pe termen lung dac nu dispun n orice moment de un mijloc eficient de a lichida activele lor sau de a-i restructura portofoliile de valori mobiliare n func ie de conjunctura economic i financiar. In plus, pia a secundar permite creterea extern a ntreprinderilor prin achizi ionarea de pachete de ac iuni pentru a de ine participa ii n alte firme sau pentru a fuziona cu acestea. Adep ii celei de-a doua teorii prezentate (n general reprezentan i ai colii anglo-saxone) sus in c structura pie ei financiare ar cuprinde dou mari compartimente:7 a) pia a monetar interbancar, care este reprezentat de pia a titlurilor monetare (titluri pe termen scurt de pn la un an) unde se tranzac ioneaz de ctre bnci cantit i mari de active monetare precum: depozite bancare la vedere i la termen, cambii, bilete la ordin, cecuri, certificate de depozit. Pe aceast pia sunt oferite active monetare ale celor care economisesc pentru a fi plasate sub form de credite celor care formuleaz cererea de fonduri necesare producerii de bunuri i servicii. b) pia a de capital, care este pia a titlurilor financiare pe termen mediu i lung: ac iuni, obliga iuni, derivate. Pe aceast pia , capitalurile financiare disponibile la investitori sunt dirijate ctre agen ii economici care la utilizeaz pentru finan area procesuluide produc ie i pentru dezvoltare. Rolul pie ei financiare ar fi acela de a asigura ntlnirea dintre cererea i oferta de resurse financiare, de stabilire a pre ului i de alocare eficient a resurselor financiare. Din cele artate rezult c folosirea no iunii de pia de capital i a celei de pia financiar nu se refer ntotdeauna la acelai lucru, sfera lor de cuprindere fiind diferit de la o ar la alta i/sau de la un autor la altul. Astfel, n rile cu o economie de pia consolidat ca urmare a intensului proces de dezintermediere i dereglementare petrecut n ultimele dou decenii, pia a monetar i cea obligatar, altdat clar delimitate, au ajuns s se ntreptrund i s se confunde. Ele apar sub forma unei pie e unificate a datoriilor (publice sau private) unde distinc ia dintre fonduri proprii i mprumut, altdat foarte vizibil, s-a estompat odat cu apari ia unor titluri precum obliga iunile rambursabile n ac iuni sau a bonurilor de subscriere. Pe lng aceste componente ale pie ei financiare, deja enumerate, trebuie precizat c n ziua de astzi, datorit interconexiunilor care exist ntre diferitele pie e financiare ale lumii, distinc ia ntre na ional i interna ional se poate face din ce n ce mai greu. Asistm de fapt la apari ia unui sistem financiar global total integrat i a unei uriae pie e mondiale unice a capitalurilor. Aceasta

7

Vezi Copeland.T; Weston,J., Financial theory and corporate policy.

din urm este n afara oricrei reglementri sau institu ionalizri din partea statului. Ea cuprinde pia a eurodevizelor, a euroobliga iunilor, precum i a euroac iunilor i activelor derivate.8 In ceea ce ne privete, am structurat pia a financiar pornind de la conceptul de activ financiar. Spre deosebire de activele reale care sunt bunuri corporale sau necorporale care pot genera venituri prin integrarea lor n circuitul economic, activele financiare sunt reprezentate de nscrisuri (pe suport de hrtie sau nregistrri n cont) care consemneaz drepturi bneti sau patrimoniale ale de intorilor precum i dreptul asupra unor venituri viitoare rezultate din valorificarea activelor respective (dobnzi, dividende). Ele sunt de fapt corespondentul monetar al activelor reale. Pia a financiar, component de baz a pie ei de capital, este parte din sistemul pie elor, alturi de pia a bunurilor i cea a for ei de munc. Exist dou tipuri de pie e financiare: a) primare, care implic vnzarea de noi active financiare, iar vnzarea este efectuat de la firma care emite mprumutul ctre investitor. Transferul de resurse financiare care se desfoar ntre investitorul n ac iuni sau obliga iuni i emitentul acestora se refer la vnzarea/cumprarea de valori mobiliare prin ofert public sau plasament privat, fuziuni i achizi ii par iale sau totale de societ i comerciale. b) secundare, unde se tranzac ioneaz activele financiare ntre investitori. Existen a lor creeaz lichiditatea bunurilor financiare (dac ele nu ar exista, foarte pu ini investitori i-ar asuma ,de exemplu, riscul de a cumpra obliga iuni de pe pia a primar cu scaden a peste 20 30 de ani, fr a avea cui s le vnd n aceast perioad, pn la rscumprarea lor).Dac pe pia a primar fa n fa se gsesc investitorii i emiten ii, pe pia a secundar, de regul, emitentul este exclus. ns, n practic, emiten ii pot participa direct la bursa de valori prin distribu ia primar de valori mobiliare, modalitate ce poate reprezenta un avantaj n cazul n care pre ul de pia la care se efectueaz tranzac ia este mai mare dect pre ul de emisiune la care s-ar fi efectuat plasarea pe pia a primar. Principalii actori ai acestei pie e sunt investitorii, cei care doresc s intre n posesia unor valori mobiliare la un pre de pia (mai mic sau mai mare dect pre ul de emisiune) i de intorii de titluri, care doresc s speculeze cursul bursier al acestora.

Unitatea 2 PARTICIPAN II PE PIA A FINANCIAR

8

Vezi Ferrandier,R; Koen,V., Marches de capitaux et techniques financiers.

Pia a financiar constituie locul de ntlnire ntre oferta i cererea de titluri de valoare negociabile. Exponen ii acestora pot fi att persoane fizice ct i ntreprinderi, intermediari financiari sau statul. Cumprtorii au dou obiective principale: gsirea unui plasament fructuos pentru economiile lor sau dobndirea unei participa ii ntr-o societate, adic a controlului asupra acesteia. De o manier simetric, vnztorii doresc fie s-i sporeasc gradul de lichiditate al averii, fie s renun e la investi ia n capitalul unei firme. Pe de alt parte, accesul pe pia a bursier este rezervat profesionitilor. Tendin a actual (inclusiv n Romnia) este de suprimare a monopolului de inut de ctre societ ile de burs n favoarea membrilor pie ei care pot fi oricare dintre prestatorii de servicii de investi ii,inclusiv bncile. Prin urmare, principalii participan i pe pia a financiar pot fi grupa i n dou mari categorii: pe de o parte emiten ii de valori mobiliare i publicul investitor, i pe de alt parte intermediarii financiari.

2.1. Emiten i i investitori Emiten ii sunt persoane juridice de drept public sau privat care realizeaz emisiuni de valori mobiliare. Se mpart la rndul lor n urmtoarele categorii: a) guvernul i organe ale administra iei centrale i locale Pot emite doar obliga iuni sau titluri de natura acestora pe care le introduc la cotare n general pe bursele oficiale. b) institu ii i organisme interna ionale. Sunt participan i activi pe pie ele interna ionale sau na ionale de capital, lansnd mprumuturi de o amploare din ce n ce mai mare, proces favorizat de dereglementarea pie elor financiare nregistrat n ultimele dou decenii. c) societ i comerciale, inclusiv bancare, care reprezint cei mai activi emiten i de titluri financiare primare precum ac iunile sau obliga iunile. Investitorii sunt reprezenta i de persoane fizice sau juridice care de in i gestioneaz n nume i pe cont propriu un portofoliu de valori mobiliare. Ei sunt att de intori de resurse bneti disponibile pe care le plaseaz n produse financiare, ct i posesori de titluri care doresc si rscumpere capitalul investit n acestea i le vnd celor dispui s le cumpere. n func ie de statutul lor juridic i de obiectul lor de activitate, aceti investitori pot fi:11

vezi Ftu,S., Op.cit.

a) investitori institu ionali. Reprezint actori importan i ai pie ei financiare datorit mrimii fondurilor pe care le colecteaz de la public i pe care le plaseaz. Influen a lor asupra pie ei este limitat de gestionarea specific a portofoliilor de inute, subordonat unei strategii de diversificare. De exemplu, asiguratorii prefer plasamentele pe termen lung, n timp ce organismele de plasament colectiv le prefer pe cele pe termen scurt. n rndul investitorilor institu ionali intr urmtoarele categorii: a1) societ ile de asigurri, casele de pensii i alte organisme de prevedere , care trebuie si fructifice fondurile importante atrase i provenind din prime i cotiza ii, pentru a putea s achite obliga iile asumate (plata unor despgubiri, pensii, indemniza ii etc) a2) societ ile bancare. Acestea apeleaz la pia a financiar, ca solu ie complementar activit ilor de natur bancar, n vederea dispersiei riscului opera ional, dar i pentru men inerea unui nivel de lichiditate corespunztor al plasamentelor efectuate. a3) organismele de plasament colectiv care asociaz micii investitori n vederea administrrii n comun i cu rezultate mai bune dect cele ob inute prin gestionarea individual a economiilor acestora. a4) societ i financiare care ofer clien ilor servicii precum negocierea de titluri financiare, gestiunea conturilor de valori mobiliare etc. a5) bncile centrale. Acestea particip activ pe pia a financiar ca i investitor, att n nume propriu, plasndu-i o parte din rezerve, ct i ca reprezentante ale guvernelor. a6) institu ii i organisme interna ionale. Pot s i plaseze fondurile disponibile pe pia a financiar, inclusiv n cadrul unor programe de asisten sau cooperare la nivel interna ional. b) investitori individuali. Acetia de in i gestioneaz personal un portofoliu de valori mobiliare. Pot fi la rndul lor: b1) societ i comerciale. n cadrul politicii de alocare a capitalului,acestea pot s-i plaseze n valori mobiliare o parte din activele disponibile pe termen lung. b2) persoane fizice. Acestea sunt asociate uneori cu termenul de investitori nesofistica i pe pia a financiar i numrul lor depinde att de capacitatea de capacitatea de economisire la nivelul unhei na iuni, ct i de cultura investi ional a popula iei. Pot alege s-i gestioneze personal portofoliul datorit faptului c n acest fel pot s adapteze cel mai bine structura acestuia la nevoile i dorin ele pe care le au. De asemenea, aceast modalitate de administrare a averii prezint i avantajul relativ c este mai pu in costisitoare fa de cea delegat unor specialiti n investi ii. Pe de alt parte, ea necesit de inerea unor cunotin e solide privind tehnicile bursiere, precum i o informare permanent cu privire la evolu ia pie ei. Datorit acestor aspecte, ct i a aversiunii fa

de risc ce caracterizeaz de regul micul investitor, acesta prefer de obicei solu ia investi iilor administrate de ctre ter i. Investitorii de pe pia a financiar pot fi grupa i n func ie de strategia lor investi ional n:2 a) investitori strategici. Acetia cumpr un pachet important de ac iuni al unei firme, implicndu-se activ n managementul acesteia. n Romnia au fost asimila i acestei categorii, acei investitori care n cadrul procesului de privatizare au cumprat pachetul majoritar de ac iuni ntr-o ntreprindere public. b) investitori de portofoliu. Acetia cumpr valori mobiliare, inclusiv titluri de stat, din ra iuni ce in de caracteristicile de randament i risc a acestora, n cadrul strategiei de diversificare a portofoliului. Pot fi investitori institu ionali care au achizi ionat cel mult o treime din ac iunile emise de o societate de stat. c) investitori speculativi. Sunt interesa i s ob in un ctig de pe urma varia iilor de curs nregistrate n timp de valorile mobiliare. n func ie de anticipa iile lor asupra evolu iei pie ei i deschid i men in o pozi ie de cumprtor sau de vnztor expus riscului.

2.2. Intermediarii financiari Intermedierea pe pia a financiar are loc dup un sistem de organizare riguros stabilit, att n privin a locului i rolului participan ilor, ct i a modului de efectuare a diverselor opera iuni. n Romnia, principalele entit i implicate n activit i de intermediere cu valori mobiliare sunt: a) societ ile de servicii de investi ii financiare (societ i de brokeraj) pot fi asimilate n principiu cu denumirea mai cunoscut de societ i de valori mobiliare (S.V.M.) b) societ ile de compensare, decontare i depozitare c) societ ile de registru d) societ ile de administrare a fondurilor de investi ii a) Societ ile de servicii de investi ii financiare (SSIF) Cumprtorii i vnztorii de valori mobiliare , fie ei persoane fizice sau juridice, nu au acces direct pe pia a bursier, ci numai prin intermediul unor societ i de intermediere specializate i autorizate, membre ale Asocia iei bursei respective. n conformitate cu uzan ele interna ionale, aceste societ i numite de brokeraj, pot oferi clien ilor servicii de intermediere cu ajutorul unor agen i de schimb care sunt:2

vezi Pop,C., Ungureanu,P., Op.cit.

- brokeri, care ac ioneaz n contul clien ilor lor. Acetia colecteaz ordinele de vnzare/cumprare i le transmit n vederea executrii, specialitilor din pia . Ei comunic de asemenea clien ilor cursurile titlurilor negociate i i informeaz n legtur cu executarea ordinelor. - brokeri specialiti care centralizeaz ordinele de vnzare/cumprare i efectueaz tranzac iile. Cei care ac ioneaz n cadrul B.V.B. poart denumirea de agen i de burs, iar cei care opereaz pe RASDAQ sunt numi i traderi. Rolul brokerilor specialiti este acelai indiferent de tipul pie ei pe care ac ioneaz. Ei stabilesc cursul i execut ordinele de vnzare/cumprare, asigurnd tranzac iilor lichiditate. Pentru aceasta, brokerul gestioneaz un portofoliu propriu de valori mobiliare, de innd n acelai timp i fonduri bneti nsemnate care s-i permit a opera pe pia pe cont propriu i s fac fa evolu iilor nefavorabile ale cursurilor. Intermedierea de valori mobiliare se poate realiza n prezent doar de ctre societ i specializate i autorizate n acest sens de ctre C.N.V.M. Aceste societ i de servicii de investi ii financiare trebuie organizate ca societ i pe ac iuni i pentru a fi autorizate s func ioneze ca firme de brokeraj este necesar s ndeplineasc urmtoarele condi ii: - s aib ca activitate exclusiv intermedierea de valori mobiliare i activit i conexe acesteia; - s fac dovada unui minim de capital subscris i integral vrsat; - s se ncadreze n coeficien ii de risc cu privire la active; - cel pu in 75% din totalul activelor de inute s fie recunoscute ca active monetare sau financiare, asimilate valorilor mobiliare; - firma sau ac ionarii semnificativi ai acesteia s nu de in alte participa ii n alte societ i similare. S.S.I.F. pot ac iona pe pia a financiar n dou moduri: - ca intermediari ce vnd i cumpr pe contul clien ilor (brokeri), ctigul fiind ob inut din comisionul practicat (nu mai mare de 8% din valoarea unei tranzac ii); - pe cont propriu (dealeri), adic firma are un portofoliu de valori mobiliare pe care le poate vinde sau cumpra n numele su, ctigul ob inut fiind reprezentat de plusvaloarea de capital rezultat din diferen a dintre pre ul de vnzare i cel de achizi ie al titlurilor. S.S.I.F. i realizeaz activitatea de intermediere prin persoane fizice, angaja i sau reprezentan i exclusivi, care ac ioneaz ca agen i de valori mobiliare. Acetia i desfoar activitatea n numele i pe contul societ ii de brokeraj i nu pot ini ia n nume propriu servicii de intermediere de valori mobiliare. S.S.I.F. sunt obligate s asigure execu ia prioritar a ordinelor clien ilor n cele mai bune condi ii existente pe pia , s nu cauzeze i nici s manipuleze executarea ordinelor clien ilor n

condi ii de pre i la un cost dezavantajos pentru acetia, s nu fac uz de informa ii confiden iale sau privilegiate n activitatea lor etc. C.N.V.M. nu autorizeaz n principiu ca agent de valori mobiliare dect persoane care au cel pu in 21 de ani, au urmat cursuri de pregtire organizate de organiza iile profesionale autorizate n domeniu i de bursa respectiv, au studii superioare etc. Aceste persoane nu trebuie s aib antecedente penale, nu pot fi demnitari sau func ionari publici, nu pot avea calitatea de ac ionari ai unei S.S.I.F., societ i de burs sau case de compensa ie ori societ i de consultan sau expertiz n domeniul investi iilor. Societ ile de servicii de investi ii financiare pot fi autorizate de ctre C.N.V.M. s desfoare urmtoarele activit i de intermediere: a) vnzarea i cumprarea de valori mobiliare pe contul clien ilor; b) vnzarea i cumprarea de valori mobiliare pe cont propriu; c) transmiterea ordinelor clien ilor n scopul executrii lor prin al i intermediari autoriza i; d) de inerea de fonduri i/sau valori mobiliare ale clien ilor n scopul executrii ordinelor privind respectivele valori mobiliare; e) administrarea conturilor de portofolii individuale de valori mobiliare ale clien ilor; f) pstrarea de fonduri i/sau valori mobiliare ale clien ilor n scopul i cu ocazia administrrii portofoliilor acestora; g) alte activit i intermediare sau conexe acestora: g1) garantarea plasamentului valorilor mobiliare cu ocazia ofertelor primare sau secundare; g2) acordarea de credite pentru finan area tranzac iilor clien ilor; g3) activit i de formator de pia ; g4) distribu ia de titluri de participare la fondurile deschise de investi ii; g5) activit i de agent de compensare i depozitare de valori mobiliare; g6) activit i de consultan n domeniul investi iilor, inclusiv asisten a i evaluarea agen ilor economici, institu iilor publice centrale i locale n vederea stabilirii politicii de investi ii, finan are i dezvoltare, n procesul de privatizare, cu ocazia majorrilor de capital sau finan rii prin ofert public sau plasament privat etc. De asemenea, ncepnd cu anul 2005, pia a intermedierii de valori mobiliare este i n Romnia accesibil bncilor, ceea ce va induce efecte deloc de neglijat asupra actorilor prezen i pe aceast pia . n ceea ce privete fluxul documentelor utilizate de S.S.I.F. n rela ia cu cei care-i reprezint, el presupune (ntr-o schem simplificat), parcurgerea urmtoarelor etape:

a) contactarea unei S.S.I.F. de ctre client prin agentul de valori mobiliare, n vederea deschiderii unui cont i nmnarea unei copii a contractului care se ncheie ntre societate i client; b) ncheierea contractului de reprezentare i brokeraj i negocierea comisionului; c) completarea i semnarea cererii de deschidere de cont ca urmare a unei discu ii prin care agentul i-a nsuit clar inten iile clientului privind tranzac iile sale viitoare; d) aprobarea cererii de deschidere de cont a clientului de ctre conducerea S.S.I.F.; e) completarea i semnarea unui ordin de vnzare/cumprare de ctre client i agentul de valori mobiliare. Acceptarea ordinului este condi ionat de existen a fie a valorilor mobiliare care urmeaz a fi vndute, fie a numerarului necesar cumprrii unor titluri i pentru plata comisionului aferent; f) transmiterea confirmrii realizrii tranzac iei de ctre S.S.I.F. la adresa indicat de client. Acest document trebuie s specifice toate detaliile executrii ordinului, inclusiv valoarea comisionului. g) la sfritul lunii, S.S.I.F. expediaz clientului un extras de cont, ce va con ine situa ia contului de numerar i a celui de valori mobiliare, inclusiv o valoare a portofoliului de titluri la pre ul de pia . n principiu, un client poate s deschid urmtoarele tipuri de conturi la o S.S.I.F.: - un cont de numerar prin acesta se pot derula cumprri de valori mobiliare, dup ce s-a depus contravaloarea ordinului n numerar. n cazul unei vnzri, n acest cont se colecteaz banii proveni i din respectiva opera iune. - un cont n marj acesta permite creditarea par ial a cumprrilor de valori mobiliare de ctre S.S.I.F., n limita a maxim 50% din valoarea acestora. - un cont administrat acesta permite S.S.I.F. s administreze portofoliul clientului, n baza unei autoriza ii date de acesta. b) Societ ile de compensare, decontare i depozitare Sunt societ i specializate i autorizate s ofere servicii de compensare i decontare a tranzac iilor derulate pe pie ele financiare secundare, precum i de depozitare a valorilor mobiliare ce fac obiectul acestor opera iuni. Pentru a-i atinge obiectivele, aceste societ i desfoar urmtoarele tipuri de activit i: - compararea termenilor tranzac iilor ncheiate de S.S.I.F., pe categorii de valori mobiliare; - stabilesc termenii de livrare a valorilor tranzac ionate i de plat a numerarului , i realizeaz decontarea efectiv a tranzac iilor;

- nregistreaz n conturi tranzac iile apelnd la serviciile unei societ i de registru, asigurnd i accesul la nregistrrile acesteia; - asigur servicii de pstrare n siguran i custodie a valorilor mobiliare. Serviciile oferite de o societate de compensare, decontare i depozitare se adreseaz unei game reletiv restrnse de utilizatori, i anume: - S.S.I.F., bnci comerciale, societ i de asigurare, societ i de administrare a fondurilor de investi ii, asocia ii profesionale n domeniul valorilor mobiliare. n Romnia, B.V.B. are un sistem propriu de compensare i decontare a tranzac iilor, n timp ce bursa electronic RASDAQ apeleaz la serviciile Societ ii Na ionale de Compensare, Decontare i Depozitare (SNCDD). c) Societ ile de registru Existen a acestor societ i deriv din obliga ia societ ilor pe ac iuni de a ine eviden a valorilor mobiliare pe care le-au pus n circula ie.Aceast eviden permite emitentului s cunoasc n orice moment structura ac ionariatului, precum i pe proprietarii celorlalte tipuri de valori mobiliare pe care le-a plasat n public. Pentru a-i atinge menirea, o societate de registru trebuie s colaboreze n permanen cu S.S.I.F. i cu cele de compensare, decontare i depozitare, ea oferind urmtoarele servicii: - eviden a valorilor mobiliare tranzac ionate pe o pia secundar reglementat, pe fiecare emitent i de intor al acestora; - trensmiterea de extrase de cont ctre de intorii de valori mobiliare; - nregistrarea transferului de proprietate asupra valorilor mobiliare care a survenit ca urmare a tranzac ionrii acestora; - elaborarea i transmiterea de eviden e i rapoarte asupra de intorilor de titluri ctre emiten i i conducerea bursei respective sau autoritatea de reglementare i control; - ofer posibilitatea derulrii de tranzac ii n marj, pe baza mprumuturilor de titluri ntre de intorii acestora etc. d) Societ i de administrare a fondurilor de investi ii Sunt nfiin ate pentru a gestiona de o manier profesionist fondurile de investi ii deschise,fondurile private de pensii, ct i portofoliile de inute de societ ile de investi ii. Sunt organizate ca i societ i pe ac iuni i pot gestiona unul sau mai multe fonduri de investi ii. Cu aceast ocazie societatea de administrare efectueaz urmtoarele activit i: - ncheierea unor contracte de colaborare cu societ i de distribu ie a valorilor mobiliare i de decontare i depozitare a acestora;

- stabilirea condi iilor i comisioanelor de plasare i rscumprare a titlurilor de participare la fondurile de investi ii administrate; -asigurarea reclamei i publicit ii pentru fondurile pe care le gestioneaz, inclusiv ntocmirea i distribuirea prospectelor de emisiune; - luarea deciziilor de alocare a banilor colecta i de la investitori i asigurarea ncheierii tranzac iilor necesare pentru crearea i schimbarea structurii portofoliilor de valori mobiliare; - stabilirea politicii de investi ii a fondurilor administrate, n func ie de natura acestora; - ntocmirea i publicarea periodic a rapoartelor privind situa ia fondului gestionat i a perspectivelor acestuia, inclusiv a gradului de risc asociat investi iei n acesta. Unitatea 3 ORGANIZAREA I FUNC IONAREA PIE ELOR FINANCIARE 3.1. Plasarea valorilor mobiliare Pia a primar are rolul de a plasa emisiunile de valori mobiliare, pentru a atrage capitalurile disponibile pe termen lung, att pe pie ele interne de capital, ct i pe pia a interna ional. Prin urmare, pe pia a primar sunt oferite pentru prima dat noile emisiuni de valori mobiliare. Una dintre trsturile definitorii ale acestei pie e este aceea c ncasrile care rezult din vanzarea noilor titluri ajung n posesia emitentului acestora. Trebuie s precizm c termenul de pia primar este folosit i n cazul emiterii titlurilor de stat i pentru pentru deschiderea pozi iilor pe pia a contractelor futures i de op iune. Pia a primar nu are un sediu anume, ci este format dintr-o re ea de intermediari care distribuie ofertele de titluri ctre investitori. Ea precede pia a secundar, cu precizarea c plasarea noilor titluri se poate face i direct prin burs, cu condi ia ca s aib deja valori mobiliare cotate pe pia a respectiv i regulamentul de organizare i func ionare al bursei s permit derularea unei astfel de opera iuni. De aici putem deduce c nu se poate derula prin burs oferta de titluri cu ocazia nfiin rii unei societ i, prin subscrip ie public. Aadar, de intorii de capital, investitorii, pot achizi iona att titluri deja existente n circula ie, de la cei care le de in i doresc s le vnd, ct i valori oferite de ctre emitent pentru subscriere investitorilor virtuali, opera iune cunoscut sub denumirea de emisiune de valori mobiliare. Motiva iile care se pot gsi la originea efecturii unei emisiuni de titluri financiare sunt diverse:77

vezi Pop,C., Ft,C., Societ ile comerciale deschise.

- ob inerea sau majorarea capitalului de mprumut (emitere de obliga iuni); - ob inerea capitalului necesar activit ilor de preluare, fuziune sau achizi ii de societ i; - nfiin area unei societ i prin subscrip ie public; - majorarea capitalului social al unei firme; - plata dividendelor n ac iuni; - conversia ac iunilor unei societ i achizi ionate sau cu care s-a fuzionat etc. Emisiunea de valori mobiliare se poate face doar de ctre persoane juridice care au dreptul conform legii de a emite i distribui astfel de titluri (societ i anonime pe ac iuni, societ i de investi ii, organe ale administra iei publice centrale i locale). Doar societ ile comerciale au dreptul s emit ntreaga gam de produse calificate prin lege ca fiind valori mobiliare. Astfel, autorit ile publice pot emite doar obliga iuni sau titluri asimilate acestora. Legisla ia n vigoare precizeaz c emitentul de valori mobiliare este o entitate legal care se angajeaz la recunoaterea i plata drepturilor ncorporate n valorile negociabile, conform clauzelor stipulate n titlu i care este angajat n procedura unei oferte publice sau private. Emisiunile de valori mobiliare pot fi clasificate n func ie de sfera lor de cuprindere n emisiuni publice, realizate prin oferta public i n emisiuni private, derulate prin plasament particular.8 Prin ofert public se n elege propunerea fcut de emitent, investitor sau intermediar de a vinde, cumpra, transforma sau schimba valori mobiliare sau drepturi aferente acestora, ofert difuzat prin mijloace de informare n mas sau pe alte ci, dar cu condi ia s fie receptat de cel pu in 100 de persoane, nedeterminate n vreun fel de autorul propunerii.Oferta public pretinde ca emitentul s fac apel la economiile publice i poate fi fcut direct, prin plasament efectuat de ctre ofertant sau indirect, prin plasament intermediat de ctre o societate bancar sau de valori mobiliare autorizat. Intermediarii care formeaz fluxul de distribuire a valorilor mobiliare i care fac legtura ntre emitent i investitori procedeaz la plasarea acestora, putnd folosi urmtoarele metode de plasament:9 - plasamentul garantat presupune ca intermediarul s cumpere de la emitent n nume propriu ntreaga ofert, pe care o distribuie apoi ctre public; - cea mai bun execu ie intermediarul ac ioneaz ca agent al ofertantului, n regim de comision;

8 9

vezi Ftu,S., Op.cit. vezi Ftu,S., Op.cit.

- totul sau nimic emitentul pretinde prin contract intermediarului s vnd ntreaga emisiune,n caz de nerealizare a acestuia, valorile mobiliare se napoiaz emitentului; - stand-by emitentul satisface dreptul de preemp iune al ac ionarilor existen i i utilizeaz serviciile unui intermediar doar pentru a plasa pe pia titlurile nesubscrise; - plasamentul asigurat este recomandat n plasarea de obliga iuni, cnd emitentul solicit vnzarea acestora ntr-un interval de timp extrem de scurt; - licita ia olandez emitentul reduce succesiv pre ul pn ce ntreaga ofert este subscris; - licita ia competitiv este utilizat la plasarea obliga iunilor i presupune desfurarea unei licita ii publice n plic. Orice ofert public trebuie autorizat de ctre C.N.V.M., cu scopul de a proteja investitorii contra practicilor neloiale, abuzive sau frauduloase. Informa iile con inute n prospectul de ofert sunt certificate de ctre emitent, care rspunde de realizarea i exercitarea lor. Prospectul de ofert poate fi amendat de ctre C.N.V.M. n sensul c se pot solicita modificri, adugiri sau suprima o serie de clauze, iar decizia de autorizare trebuie luat n cel mult 30 de zile de la nregistrarea cererii n acest sens. Decizia de autorizare nu ofer investitorilor nici o garan ie sau apreciere privind oportunitatea, profitul sau riscul implicate de tranzac ia respectiv, doar certific faptul c sunt respectate reglementrile i normele n vigoare cu privire la emiterea i plasarea valorilor mobiliare. De asemenea C.N.V.M. poate dispune revocarea autoriza iei dac avizul a fost ob inut pe baz de informa ii nereale sau ca urmare a cererii exprese venite n acest sens din partea ofertantului. Ofertele publice pot fi la rndul lor de mai multe tipuri: - oferta public ini ial este prima ofert de vrsare a ac iunilor unei societ i nchise, n urma creia aceasta devine societate deschis. O societate comersial este deschis dac are un capital social mai mare de 1 miliard de lei i peste 500 de ac ionari. O societate nchis , fie nu ntrunete aceste cerin e , fie statutul ei prevede restric ii privind transferul liber al ac iunilor sau interzice distribuirea de valori mobiliare ctre public. - oferta public primar implic vnzarea de noi valori mobiliare de ctre emitent i este modalitatea de realizare a emisiunilor de valori mobiliare primare. - oferta public secundar este efectuat de posesorii de valori mobiliare existente deja pe pia sau se refer la acestea. Deoarece privete titluri existente deja n circula ie, nu constituie o activitate specific pie ei primare.

Plasamentul privat implic vnzarea de ctre emitent a ntregii oferte unui numr de maxim 35 de investitori sofistica i reziden i sau nu n Romnia, n condi iile contactrii a cel mult 100 de persoane. Investitorii sofistica i se caracterizeaz prin faptul c au capacitatea s evalueze caracteristicile de randament i risc ale valorilor mobiliare i au resursele necesare pentru a-i asuma riscul. Ei au acces la informa iile privind emitentul i deoarece sunt contacta i direct de ctre acesta, nu este necesar ntocmirea unui prospect de ofert public. Aceasta nu nseamn c plasamentul privat realizat de ctre o societate deschis nu trebuie avizat de ctre C.N.V.M. Decizia favorabil n acest sens este condi ionat de ncheierea oricrei distribu ii precedente de valori mobiliare i de achitarea integral a titlurilor aferente acesteia. Cei crora li se adreseaz emitentul care efectueaz un plasament particular sunt investitori institu ionali care cumpr valorile mobiliare n nume i pe cont propriu, precum: bnci, societ i de asigurare, fonduri de pensii, societ i de investi ii etc. Valorile mobiliare cumprate prin plasament privat nu pot fi revndute timp de 12 luni, cu excep ia cazului n care cumprtorul este un alt investitor sofisticat, sau vnzarea se face prin ofert public. De asemenea, un nou plasament particular se poate derula doar dup 12 luni de la finalizarea celui precedent. 3.2. Bursa organizare i func ionare Bursa, ca pia de valori mobiliare, rspunde unei necesit i fundamentale a vie ii economice, ntr-un sistem bazat pe libera ini iativ. Existen a unei pie e financiare secundare pe care s se negocieze active monetare i financiare i care s asigure mobilitatea i lichiditatea economiilor popula iei i firmelor, rspunde la cel pu in trei imperative: - asigur orientarea economiilor private spre investi ii n ntreprinderi sau colectivit i publice, n beneficiul economiei n ansamblul ei. Aceasta deoarece tezaurizarea nu a adus niciodat prosperitate, nici la nivel individual i nici general. - permite societ ilor comerciale private s gseasc fondurile necesare pentru a se dezvolta. Aceasta pentru c nici o entitate nu se poate autofinan a integral, orict de prosper ar fi ea la un moment dat. Este o iluzie s crezi c te po i baza doar pe propriul capital pentru a- i finan a toate proiectele de investi ii. - asigur statului i colectivit ilor locale mijloacele de a face apel la resursele bneti disponibile n economie i de a le cointeresa n mod liber n vederea realizrii unor obiective de interes general, prin intermediul mprumuturilor emise sub form de obliga iuni.

Obiectivele pe care orice burs ar trebui s le urmreasc pot fi sistematizate n dou mari comandamente: - asigurarea operativit ii tranzac iilor financiare,realizarea acestora pe o baz standardizat. Procesul de dematerializare a valorilor mobiliare a favorizat simplificarea la maxim a activit ii de tranzac ionare, reducnd negocierea la elementele fundamentale: sensul opera iunii (vnzare sau cumprare), obiectul de negociere, volumul tranzac iei, pre ul, termenul de livrare i modalit ile de plat. - facilitarea ncheierii opera iunilor, datorit instituirii unor reguli privind uniformizarea condi iilor de compensare i decontare a tranzac iilor. De aici putem concluziona c menirea unei burse este de a : - oferi o pia reglementat pentru tranzac ionarea de valori mobiliare, n condi ii de siguran i eficien ; - contribui la sporirea lichidit ii produselor bursiere, prin concentrarea unui volum ct mai mare din acestea; - asigura confruntarea liber a cererii i a ofertei pentru valorile cotate, astfel nct cursurile rezultate s fie cele reale, care s reflecte ct mai fidel rela ia cerere-ofert; - asigura publicitatea i transparen a deplin a activit ilor desfurate n incinta bursei, n vederea informrii corecte i n timp util a investitorilor i a asigurrii unui tratament egal, nediscriminatoriu pentru acetia. Specialitii sus in c prin cota ie se n elege ansamblul opera iunilor privind stabilirea cursurilor valorilor mobiliare ntr-o burs, afiarea i publicarea lor.1 n decursul timpului au aprut i s-au dezvoltat dou mari sisteme de cotare: cel tradi ional, prin strigare, prin care cota ia se face de oameni, fr ajutorul mainilor (ini ial) i cota ia asistat de calculator. Primul sistem cedeaz n prezent teren n favoarea celuilalt. Pe plan fundamental nu exist diferen e esen iale: fie valorile sunt cotate cu vocea, prin strigare, fie se folosete un creion i o hrtie sau un computer, ntotdeauna legea cererii i a ofertei va determina cursul. Principiul care st la baza cotrii titlurilor sus ine necesitatea echilibrului la cel mai mare volum de tranzac ionare posibil a fi realizat. Sistemul tradi ional de cota ie presupune ca stabilirea cursului s se poat face prin trei tehnici: prin strigare, prin metoda scris numit i la casier i cotarea direct efectuat de autorit ile bursiere. Prima dintre ele se desfoar ntr-unul sau mai multe spa ii distincte ale bursei numite ringuri, n vacarmul strigtelor de iau (buy) pentru cumprare i am (sell) pentru vnzare. Unul1

vezi Drgoescu,E. i A., Op.cit.

sau mai mul i conductori ai licita iei (arbitri de ring), desemna i de autorit ile bursei respective nscrie cursul fiecrei valori licitate, n ordinea n care acestea apar n cota bursei, pe o tabl. Ei procedeaz la strigarea (chemarea) succesiv a fiecrei valori mobiliare, urmnd s scad sau s creasc pre ul acesteia n func ie de starea pie ei, reflectat de ordinele brokerilor, pn ce se ajunge la echilibru ntre cerere i ofert. Avantajele recurgerii la aceast metod rezid n faptul c agen ii de burs pot interveni n orice moment pentru a participa la cota ie, vnznd sau cumprnd n nume propriu. n acest fel se asigur o lichiditate crescut a pie ei. Tehnica de cotare prin casier presupune n principiu ca pentru fiecare titlu cotat s existe un specialist (casier) care este responsabil cu stabilirea cursului. n prezent aceti specialiti sunt reprezenta i de societ i de brokeraj care colecteaz toate ordinele de vnzare sau cumprare pentru valoarea respectiv. Determinarea cursului se face prin cumularea ofertelor de vnzare n ordinea cresctoare a pre urilor i a celor de cumprare n sens invers, n vederea stabilirii cursului de echilibru la un nivel care s asigure cel mai mare volum de tranzac ionare. Cotarea de ctre autorit ile bursei se face n ultim instan , n cursul nregistrrii unor dezechilibre puternice ntre cerere i ofert sau cu ocazia introducerii unor societ i n burs. Metoda cota iei continue, asistate de calculator tinde s nlocuiasc strigarea, fiind mai operativ, deoarece stabilirea cursului se face concomitent pentru toate valorile listate. Ordinele de burs sunt ncrcate n sistemul de tranzac ionare,computerul fiind cel care preia rolul casierilor. El stocheaz n memorie ordinele de vnzare i de cumprare i caut n permanen contrapartid pentru ele, n vederea adaptrii ofertei la cerere. Cnd o tendin de scdere se contureaz, ordinele de cumprare la cursuri mai joase dect cele introduse naintea lor sunt luate n considerare. Simetric, n cazul unei tendin e de cretere, ordinele de vnzare la pre uri mai ridicate sunt luate n considerare. Fiecare ordin (sau parte de ordin) de vnzare se ntlnete n pia cu un ordin (sau parte) de cumprare i ofer posibilitatea ncheierii unei tranzac ii individualizate, ele fiind executate conform principiului preceden ei. Astfel, un singur ordin important ca i volum are anse s fie executat printr-un numr mare de opera iuni ce se pot realiza la un curs identic (sau nu) i cu o contrapartid diferit. Indiferent de tehnica folosit n stabilirea lor, cota iile se pot determina att pentru pia a la vedere, ct i pentru cea la termen. n func ie de baza formrii lor, ele pot fi: - cota ii efective, care au la baz toate tranzac iile ncheiate ntr-o edin bursier;

- cota ii nominale, se afieaz pentru titlurilr la care nu s-au ncheiat tranzac ii n ultimele edin e i au la baz media pre urilor nregistrate ntr-o perioad de referin sau ultimul curs de nchidere. Dup momentul publicrii lor putem distinge: - cota ii oficiale, se calculeaz pe baza pre urilor sesiunii de deschidere; - cota ii neoficiale, au la baz pre urile la care s-au ncheiat ultimele tranzac ii din ziua respectiv i servesc ca referin pentru opera iunile din ziua urmtoare. n func ie de modalit ile de stabilire a cota iilor, acestea pot s fie: - cota ii medii, stabilite ca o medie aritmetic, ponderat cu cantit ile tuturor tranzac iilor ncheiate ntr-o perioad de referin (sesiune sau edin de burs). - cota ii limit, reflect pre urile minime sau maxime la care s-au ncheiat opera iuni n ziua respectiv. - cota ii de lichidare, sunt stabilite de Casele de Compensa ie pentru finalizarea unor tranzac ii la termen. La baza formrii cursurilor n burs stau ordinele date de ctre investitori. Acestea trebuie formulate ct mai clar i concis, pentru a reflecta ct mai fidel inten iile ordonatorilor, fr a lsa posibilitatea de a fi interpretate dup bunul plac de ctre brokeri. Indiferent de natura lor , aceste instruc iuni trebuie s cuprind cel pu in urmtoarele informa ii: a) sensul opera iunii, vnzare sau cumprare de valori mobiliare, inclusiv pia a pe care se va efectua tranzac ia: la vedere sau la termen; b) denumirea i clasa titlurilor ce fac obiectul opera iunii. Astfel, n cazul ac iunilor nu este suficient indicarea emitentului, ci trebuie precizat dac este vorba de ac iuni comune sau privilegiate, n cazul obliga iunilor se specific anul de emisiune i dobnda precum i men iuni de genul: convertibil, cu rat variabil etc c) numrul de titluri ce se doresc a fi vndute sau cumprate; d) perioada de valabilitate a ordinului. Acestea pot fi bune pna la revocare, pn la o anumit dat aleas de investitor, la zi adic valabile n ziua lansrii lor, la deschidere sau la nchidere, n acest caz specificndu-se momentul din cadrul edin ei de burs i cursul la care trebuie executate etc. e) cursul la care se dorete a fi executat ordinul. n func ie de modul cum este precizat pre ul de execu ie putem ntlni numeroase tipuri de ordine de burs, cele mai des folosite fiind urmtoarele: a) ordinele la cel mai bun curs, sunt caracterizate prin faptul c cel care le-a dat se angajeaz s cumpere sau s vnd la orice pre , oferind prin urmare partenerului su cel mai bun

curs de pe pia . Pia a continu, asistat de calculator a eliminat practic acest tip de ordine, ele fiind nlocuite cu ordinele la pia . b) ordinele la pia sunt deseori confundate cu cele la cel mai bun curs. Ele sunt specifice pie elor n continuu i presupun ca investitorul s nu precizeze pre ul la care trebuie executat ordinul. Semnifica ia lor pentru broker este aceea c se dorete ncheierea imediat a tranzac iei, la un pre care se cunoate i care nu se poate modifica prea mult n intervalul de timp (cteva minute) necesar pentru introducerea ordinului, singura restric ie ce poate apare fiind reprezentat de lipsa unei contrapartide. c) ordinele la limit, au specific faptul c investitorul indic o limit de pre ce trebuie atins sau depit pentru ca ordinul s devin executabil. Este vorba de o limit minim n cazul vnzrilor i una maxim n cazul cumprrilor. d) ordinele ascunse, sunt folosite pe pia a continu, n cazul unor tranzac ii importante ca i volum. Un mare investitor care nu dorete s apar pe ecrane informa ia c este vnztor sau cumprtor pentru un numr mare de titluri (aceasta ar putea fi folosit de al i actori ai pie ei bursiere) are posibilitatea de a cere executarea ealonat a ordinului, pe loturi i la pre uri identice sau diferite. e) ordinele stop sunt ordine la curs limitat care se transform n ordine la pia n momentul n care tendin a cursurilor n burs se inverseaz. Sunt menite a proteja investitorii care anticipeaz corect sensul evolu iei viitoare a pre urilor, dar nu i amplitudinea varia iilor; f) ordinele legate, presupun a vinde o valoare i a cumpra alta cu suma ob inut din cesiunea celei dinti. Cele dou opera iuni sunt legate, adic nu se poate cumpra dac n prealabil nu se vinde i nu se vinde n cazul n care nu se poate cumpra. g) ordinele n jur de, nu au o existen oficial i presupune o rela ie apropiat ntre intermediar i investitor. Acesta din urm precizeaz c este gata s cumpere sau s vnd la un anumit pre , dar i las intermediarului o anumit marj de + 1 sau 2% n vederea adaptrii limitei de pre la condi iile de pe pia . n func ie de cantitatea ce se dorete a se tranzac iona, ordinele de burs pot fi cu executare par ial i integral. Altfel, ele pot fi nso ite de men iuni precum: totul sau nimic (investitorul nu dorete executarea par ial), execut sau anuleaz (se accept i executarea par ial, ns ordinul trebuie imediat executat) etc. Rezumat: Pia a financiar este o component a pie ei de capital ce asigur un transfer direct i pe termen lung a resurselor financiare disponibile la nivelul societ ii n vederea satisfacerii nevoilor de finan are ale colectivit ilor publice i ale corpora iilor. n prezent ea se nf ieaz ca un sistem i

func ioneaz ca un adevrat mecanism. n asigurarea func ionalit ii sistemului un rol important revine emiten ilor, investitorilor i intermediarilor financiari. Plasarea n public a noilor valori mobiliare se face pe pia a primar, n timp ce bursa este o pia de negociere a titlurilor deja emise i aflate n circula ie. Teme pentru verificarea cunotin elor: Angajamentul i implicarea studen ilor presupune parcurgerea referin elor bibliografice indicate. Op ional se poate redacta i prezenta un eseu ( din cele dou semestriale) de maximum 10 pagini pe o tem aleas de cursant din problematica acestui modul. (pondere 10 % din nota final)

Bibliografie: Surse citate: Elena i Anton Drgoescu, Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs,Mesagerul,1995 Teodor Roca, Moned i credit,Alltip, 2001 N. Murgu, C. Lazr, M. Isrescu, In zgomotul bursei,Albatros,1983 G. Ciobanu, Bursele de valori i tranzac iile la burs,Economic,1998 Mayer,T.;Duesenberry,G.;Aliber,R., Money, Banking and Econom,Norton,1987 Copeland.T; Weston,J., Financial theory and corporate policy,Addison Wesley,1992 Ferrandier,R; Koen,V., Marches de capitaux et techniques financiers,Economica,1994 Ftu S., Pia a romneasc de capital privit din interior,Vox,1998 Ungureanu P., Pop C., Societ i de intermediere financiar,Dacia,1999 Bibliografia obligatorie 1.Ancu a T. i colaboratorii, Totul despre futures i op iuni, BMFMS, Sibiu, 1999. 2. Anghelache G., Bursa i pia a extrabursier, Ed. Economic, Bucureti, 2000. 3. Ciobanu G., Bursele de valori i tranzac iile la burs, Ed. Economic, Bucureti, 1997. 4. Drgoescu E., Pie e financiare primare i secundare i opera iuni de burs, Mesagerul, Cluj-Napoca, 1995. 5. Ftu S., Pia a romneasc de capital privit din interior, Ed. Vox, Bucureti, 1998. 6. Ghilic-Micu B., Bursa de valori, Ed. Economic, Bucureti, 1997. 7. Popa I., Bursa, vol.I i II, Colec ia Bursa, Bucureti, 1993 i 1994. 8. Stancu I., Finan e, Edi ia a III-a, Ed. Economic, Bucureti, 2002. 9. Todea A., Managementul investi iilor pe pia a de capital, Casa Cr ii de tiin , ClujNapoca, 2003. 10. Tulai H., Pie e financiare, Casa Cr ii de tiin , Cluj-Napoca, 2004. Bibliografie op ional 1. Anghelache Gabriela, Pia a de capital: caracteristici,evolu ie, tranzac ii, Editura Economic, Bucureti, 2004 2. Bjenescu Titu, ABC bursier, Editura Polirom, Iai, 2002 3. Corrado Charles, Jordan Bradford, Fundamentals of investments, Mc-Graw Hill Irwin, New-York, 2002 4. Moran Kate, Investment appraisal, Pearson Education, London, 2000 5. Ungureanu Pavel, Pop Cornelia, Societ i de intermediere financiar, Editura Dacia, ClujNapoca, 1999

Modulul 2 VALORILE MOBILIARE Scopul i obiectivele: Cunoaterea con inutului tradi ional i a semnifica iei moderne a produselor financiare primare, a tipologiei acestora, cu accent pe titlurile consecrate: obliga iunile i ac iunile, dar i a produselor asociate sau asimilate acestora. nsuirea cunotin elor privind caracteristicile, con inutul i evolu ia n timp a derivatelor financiare, cu accent pe elementele definitorii ale acestora, avantajele i neajunsurile fiecrui produs, utilitatea recurgerii la acestea. Obiective: a. Fundamentarea bazei tiin ifice a studen ilor pentru formarea unui ra ionament profesional autentic n sfera serviciilor de consultan n domeniul investi iilor financiare; b. Deprinderea metodelor i tehnicilor de analiz a rentabilit ii i riscului activelor financiare i monetare; c. Conturarea unei imagini de ansamblu asupra pie ei financiare i specificului plasamentelor n valori mobiliare. Concepte prezentate anterior: Con inutul pie elor financiare, sfera, func iile i rolul lor. Structura i trsturile pie ei financiare.Organizarea i func ionarea pie elor bursiere. Participan ii la opera iunile de pe pia a financiar. No iuni cheie: Valorile mobiliare, obliga iuni, ac iuni, drepturi de preferin , warante, titluri de crean negociabile, contracte la termen, forward, futures, swap, contracte de op iuni, f.r.a., caps, floors, collars.

Unitatea 1 PRODUSELE FINANCIARE PRIMARE Valorile mobiliare obiect al activit ii desfurate pe pie ele financiare, au cunoscut din punct de vedere conceptual, o permanent redefinire n decursul timpului, sfera de cuprindere i accep iunea termenului variind de la o ar sau epoc la alta. Considerm c o valoare mobiliar este un document financiar remis de ctre o colectivitate public sau privat unui alt participant pe pia a de capital (persoan fizic sau juridic), care i aduce un activ (fonduri, alte titluri, bunuri materiale sau necorporale), titlul respectiv reprezentnd drepturile de intorilor (la remunerare, rambursare, participare la rezultate, mpr irea rezultatelor lichidrii, la vot etc.) i putndu-se negocia pe o pia financiar organizat. Valorile mobiliare fac parte din sfera mai larg de cuprindere a activelor sau instrumentelor financiare privite ca active ce consacr drepturi bneti ale de intorilor acestora, precum i drepturi asupra veniturilor viitoare rezultate din valorificarea unor fonduri.11

vezi Anghelache,G., Bursa i pia a extrabursier.

Legisla ia romneasc n domeniu definete n prezent valorile mobiliare ca reprezentnd instrumente financiare negociabile transmisibile prin tradi iune sau prin nscriere n cont, care confer drepturi legale pe categorie, dnd de intorilor dreptul la o frac iune din capitalul social al emitentului sau un drept de crean general asupra patrimoniului emitentului, i sunt susceptibile de tranzac ionare pe o piat reglementat.2 Ele includ: a) ac iuni; b) titluri de stat, obliga iuni emise de administra ia public central sau local i societ i comerciale, precum i alte titluri de mprumut cu scaden mai mare de un an; c) drepturi de preferin la subscrierea de ac iuni i drepturi de conversie a unor crean e n ac iuni; d) alte instrumente financiare, cu excluderea instrumentelor de plat, care dau dreptul de a dobndi valori mobiliare echivalente celor men ionate mai sus prin subscriere, schimb sau la o compensa ie bneasc. Standardele interna ionale de contabilitate definesc valorile mobiliare sau titlurile financiare ca reprezentnd instrumente investi ionale negociabile care confer de intorilor drepturi patrimoniale asupra emiten ilor, ca expresie a con inutului rela iilor contractuale dintre pr i. Sfera de cuprindere a valorilor mobiliare poate fi eviden iat utiliznd o serie de criterii de clasificare diverse. Astfel, dac inem cont de modul n care au fost create, titlurile financiare negociabile pot fi:3 a) primare sau de baz: ac iuni, obliga iuni, titluri de stat, titluri ale organismelor de plasament colectiv. Acestea sunt emise de ctre solicitan ii de capital i de fondurile de investi ii; b) instrumente speciale: drepturi de subscriere, drepturi de atribuire, warante financiare; c) produse derivate: contracte forward (anticipate), contracte futures (viitoare), contracte options (op ionale), contracte swaps (de schimb). Acestea au la baz instrumente investi ionale primare i au fost create cu scopul acoperirii riscurilor sau transferului acestora; d) produse sintetice i combinate: contracte pe indici bursieri (futures, options). Valoarea lor variaz n raport cu evolu ia unui indice (bursier, al pre urilor) sau a ratei dobnzii. n func ie de drepturile i obliga iile ncorporate, valorile mobiliare pot s fie:4 a) titluri de crean : marile ntreprinderi i statul fac apel la economiile publice lansnd mprumuturi obligatare. Investitorii care subscriu primesc obliga iuni, titluri care le aduc o dobnd i care sunt rambursabile la un termen stabilit.

2 4

vezi O.G.nr28/2002 i Legea nr. 525/2002 Popa,I., Bursa, vol.I i II.

b) titluri asociative: ac iunile. Acestea reprezint, fiecare, dreptul de proprietate asupra unei pr i din capitalul social al unei societ i de capital (anonim sau comandit pe ac iuni). Prin natura ei, ac iunea nu poate fi rambursat, durata sa de via fiind egal cu cea a societ ii i oferind posesorului ei dreptul de a primi o parte propor ional din beneficii (dividend). c) titluri ce asigur drepturi de tranzac ie cu instrumente primare sau alte titluri financiare: drepturi, warante financiare, contracte forward, futures, options, swaps. Din punct de vedere al naturii venitului pe care-l procur posesorilor, putem delimita urmtoarele categorii de instrumente financiare: a) cu venit fix: obliga iunile, titlurile de stat; b) cu venit variabil: ac iunile, obliga iunile cu dobnd variabil; c) produse ce asigur fluxuri de venituri imediate sau viitoare, de natur divers: drepturi, warante, derivate. Dac inem seama de modul lor de circula ie, valorile mobiliare pot fi:5 a) nominative: la care identitatea subscriptorului este nscris de emitent pe titlu sau este cunoscut de ctre acesta; b) la purttor: la care de intorul titlului este considerat proprietar legitim. n fine, un alt criteriu consacrat de clasificare a valorilor mobiliare ine cont de forma lor de existen i le mparte n: a) materializate: se prezint ca i nscrisuri imprimate; b) dematerializate: eviden iate prin nscriere n conturile emiten ilor sau a unor intermediari financiari desemna i.

1.1. Obliga iunile Obliga iunile sunt valori mobiliare reprezentative pentru titlurile de crean . Procesul de dezintermediere ce a caracterizat evolu ia pie elor financiare n ultimele dou decenii, precum i nevoile crescnde de finan are ale colectivit ilor publice, au fcut din pia a obligatar, cea mai important parte a pie ei bursiere, att ca i volum de tranzac ionare, ct i n ceea ce privete procesul permanent de inovare i multiplicare a tipurilor de obliga iuni.6 Obliga iunile, ca i ac iunile, pot fi emise de ctre societ ile de capital cu condi ia ns, ca acestea s aib cel pu in un an de existen (un exerci iu financiar ncheiat). Ele sunt considerate n general obliga iuni de categoria a doua, deoarece, nefiind garantate de ctre stat, de intorul lor5 6

vezi Drgoescu E. i A., Op.cit. vezi Ciobanu,G., Op.cit.

(obligatarul) trebuie s se mul umeasc cu o garan ie dat de calitatea (semntura) emitentului, exprimat prin calificativul sau nota acordat acestuia de ctre agen iile de rating. n afar de calitatea de crean ieri obligatarii au drepturi mai restrnse dect ac ionarii, fiind asigura i n mod esen ial de primirea cu regularitate a unei dobnzi i de rambursarea crean ei la scaden . Pentru a-i sus ine cauza, to i de intorii de obliga iuni identice se pot reuni ntr-un grup de interese cu personalitate juridic proprie. Reprezentan ii acestuia pot asista la Adunarea General a Ac ionarilor i au dreptul de a consulta aceleai documente ca i ac ionarii. De asemenea, o Adunare General a Obligatarilor poate fi convocat ori de cte ori este necesar pentru ca acetia si poat apra drepturile.7 Spre deosebire de obliga iunile corporatiste, cele emise de ctre stat cu ocazia contractrii unor mprumuturi, sunt garantate de acesta. De regul, emiterea lor se face prin adjudecare i nu prin subscriere. Adic, participan ii la licita ie indic numrul de titluri pe care doresc s-l cumpere i la ce pre . De pe urma comparrii ofertelor de cumprare rezult un curs de adjudecare ce difer de obicei de valoarea nominal a titlurilor. Ulterior, n func ie de nevoile statului, se pot lansa noi trane ale unui mprumut deja existent, plasate tot prin adjudecare i asimilate tranelor precedente, pentru perioada rmas pn la scaden . De obicei, emisiunile de obliga iuni de stat sunt rezervate investitorilor institu ionali, dar ulterior, dup ce sunt cotate pe pia a secundar (n general pe Bursa oficial) pot fi cumprate i de persoanele fizice. 1.1.1. Caracteristicile obliga iunilor Acestea trebuie prezentate n prospectul de emisiune publicat n presa financiar i disponibil de asemenea la ghieele bncilor sau institu iilor financiare care intermediaz plasarea titlurilor n public. Investitorul poten ial poate astfel cunoate randamentul obliga iunilor precum i clauzele contractuale specifice emisiunii respective. Emitentul indic mrimea emisiunii i men ioneaz eventuala majorare a acesteia ce se poate efectua pentru a satisface o cerere sporit. Volumul emisiunii este egal cu numrul de obliga iuni create x valoarea nominal a acestora. Valoarea nominal a obliga iunii reprezint elementul utilizat ca baz de calcul al dobnzii (cuponului) cuvenite investitorului. Important este i pre ul de emisiune al obliga iunii, adic suma ce trebuie s o plteasc subscriptorul pentru a deveni proprietarul unui titlu. Dac emisiunea are un caracter interna ional, pre ul de emisiune poate fi exprimat ntr-o moned strin.

7

vezi Ftu, S., Pia a romneasc de capital privit din interior.

Cnd pre ul de emisiune este egal cu valoarea nominal, obliga iunea se emite la paritate (ad pari). Cnd este inferior acesteia, titlul s-a emis sub paritate, iar diferen a este numit prim de emisiune (oferit subscriptorului). Pre ul de emisiune poate fi i mai mare dect valoarea nominal (supra pari),situa ie rar ntlnit. Subscriptorul pltete titlul mai scump, dar beneficiaz n acest caz de o rat a dobnzii nominale superioar celei medii nregistrate pe pia a obligatar. Data emisiunii este data lansrii efective a mprumutului i corespunde n general momentului publicrii emisiunii n Monitorul Oficial. Durata mprumutului obligatar reprezint intervalul de timp cuprins ntre momentul emisiunii titlurilor i cel prevzut pentru amortizarea ultimei obliga iuni. Durata medie de via a obliga iunii desemneaz perioada medie de imobilizare a fondurilor unui investitor, dac acesta pstreaz obliga iunea pn la scaden . Scaden a obliga iunii este reprezentat de data prevzut n contractul de emisiune pentru plata ultimei rate scadente de capital. La momentul respectiv, emitentul ramburseaz mprumutul, retrgnd obliga iunile din circula ie i rscumprndu-le de regul la un pre egal cu valoarea lor nominal. Pre ul de rambursare poate fi i mai mare dect valoarea nominal, incluznd i o prim de rambursare. De asemenea, el poate fi indexat n func ie de evolu ia pre ului aurului, a indicilor bursieri etc. Un alt element definitoriu pentru o serie de obliga iuni i care trebuie precizat n prospectul de emisiune este modul de rambursare al mprumutului. Cea mai rspndit modalitate este amortizarea n totalitate la scaden (in fine).In acest caz toate titlurile sunt rambursate o singur dat la o scaden unic. O alt metod ce poate fi utilizat este tragerea la sor i. Ea este folosit pentru amortizarea n serii egale sau anuit i constante. Dematerializarea obliga iunilor a fcut dificil aplicarea acestei proceduri. De asemenea, aceast metod presupune pentru investitori un risc de rambursare crescut, n situa ia n care obliga iunile coteaz pe pia la un pre superior valorii nominale, la momentul tragerii la sor i. Exist i solu ii intermediare, cum ar fi obliga iunile cu fereastr. Acestea sunt rambursabile la cererea de intorului sau emitentului la un pre stabilit anticipat. De asemenea, emitentul poate introduce o clauz de rambursare anticipat, care i d dreptul dup un interval de timp determinat s amortizeze mprumutul nainte de scaden a cuvenit, devenind cumprtor pentru propriile titluri. Existen a acestei clauze prezint avantajul c permite sus inerea cursului obliga iunilor n burs, dar presupune pentru investitor un risc de rambursare considerabil.

O mrime esen ial pentru orice investitor n obliga iuni este rata nominal a dobnzii (rata facial). Ea se aplic la valoarea nominal pentru a se calcula cuponul, adic suma cuvenit cu titlu de dobnd obligatarului. Rata poate fi una fix, adic nu se modific pe durata de via a obliga iunii, sau variabil, n func ie de un indice de referin sau de beneficiul ori cifra de afaceri a emitentului (mai rar). Cupoanele sunt pltite de regul anual, dar n cazul obliga iunilor cu dobnd variabil, frecven a pl ilor este de regul egal cu cea a ajustrii ratei. Rata nominal a dobnzii nu ine cont de primele de emisiune sau de cele de rambursare. De aceea, n prospectul de emisiune figureaz i o alt rat: cea de randament actuarial, care integreaz to i parametrii ce afectueaz randamentul titlurilor. Este o rat ce caracterizeaz doar obliga iunile cu rat fix a dobnzii neindexabil. Este calculat la momentul emisiunii presupunnd c obligatarul pstreaz titlul pn la scaden i c reinvestete cupoanele primite pe parcursul vie ii mprumutului la aceeai rat a dobnzii. Reprezint un criteriu de compara ie ntre obliga iunile cu dobnd fix. La sfritul vie ii mprumutului sau dac titlurile sunt revndute nainte de scaden se poate calcula randamentul nregistrat. Pentru compararea randamentului obliga iunilor cu dobnd variabil, cnd au aceeai rat de referin se utilizeaz marja actuarial, care msoar diferen a ntre rata obliga iunii i cea de referin . 1.1.2. Categorii de obliga iuni Un criteriu de clasificare des utilizat n delimitarea diferitelor tipuri de obliga iuni l reprezint modul de rambursare al acestora. Aa cum am artat deja, cea mai rspndit modalitate folosit n prezent este amortizarea n totalitate la scaden . Specific acesteia este faptul c toate titlurile sunt rambursate o singur dat la scaden . nainte de generalizarea dematerializrii titlurilor financiare se utiliza frecvent practica anuit ilor constante. Emitentul vrsa n fiecare an aceeai sum, ce includea att dobnda ct i amortismentul. Se mai poate recurge i la amortizarea prin trane anuale egale,ce presupune rambursarea capitalului mprumutat n rate identice conform unui tabel de amortizare publicat n prospectul de emisiune. De asemenea, se mai poate folosi i metoda tragerii la sor i, pentru a desemna care obliga iuni sunt rambursate n anul respectiv. Obliga iunile se pot clasifica i n func ie de emitent. Se pot distinge obliga iuni de stat, ale sectorului public, precum i ale sectorului privat. O alt clasificare ine cont de rata dobnzii obliga iunii. Astfel, obliga iunile cu rat fix au fost mult timp singurele existente, dar cursul lor fiind sensibil la varia iile ratei dobnzii pe pia , au aprut obliga iunile cu dobnd variabil.

n timp, pentru a face mai supl gestionarea portofoliilor de valori mobiliare, ct i pentru a rspunde unor nevoi specifice ale emiten ilor, au aprut noi tipuri de obliga iuni, avnd caracteristici particulare. Men ionm doar cteva dintre acestea: obliga iunile schimbabile (de exemplu, cu dobnd fix contra dobnd variabil), prelungibile (la o rat a cuponului stabilit sau nu anticipat), rennoibile (n curs de dispari ie), cu cupon unic (dobnda este vrsat o singur dat, la rambursarea titlului), cu cupon 0 (cupoanele sunt nlocuite cu o prim de rambursare), cu plat par ial (vrsarea pre ului de emisiune se face ealonat n timp), funciare (emise de ctre societ ile de credit ipotecar) etc.9 Au fost create de asemenea titluri hibride, care prezint caracteristici comune obliga iunilor i ac iunilor. Titlurile participative, titlurile subordonate, obliga iunile convertibile n ac iuni, obliga iunile rambursabile n ac iuni sunt cele mai cunoscute. La obliga iuni se pot ataa alte titluri: exist astfel obliga iuni cu bonuri de subscriere n obliga iuni sau ac iuni, obliga iuni cu bonuri de schimb, titluri subordonate cu bonuri de subscriere n obliga iuni rambursabile n ac iuni etc. Obiectivul crerii acestora este de a permite micilor investitori s-i construiasc portofolii diversificate, atrgndu-i ctre pia a bursier i produsele acesteia. n ceea ce ne privete vom prezenta n continuare caracteristicile ctorva categorii de obliga iuni ce concentreaz majoritatea tranzac iilor de pe pia a obligatar.

a. Obliga iunile cu dobnd fix Sunt titluri de crean care au un randament cunoscut dinainte, fiind rambursabile dup un calendar precis i stabilit anticipat. Se cunosc n avans i cu certitudine fluxurile financiare (cupon i rambursare) pe care le genereaz titlul, acestea fiind determinate ini ial i rmnnd neschimbate pn la scaden . Acest fapt face posibil calcularea randamentului curent al obliga iunii, ca raport ntre cupon i cursul titlului. Dac investitorul dorete s pstreze titlul pn la scaden , trebuie s in de asemenea cont de prima de rambursare, adic de diferen a dintre valoarea nominal mai mic i valoarea de rambursare a obliga iunii. Trebuie de asemenea s in seama de faptul c va reinvesti cupoanele primite la o rat a dobnzii ce nu poate fi cunoscut n avans.9

vezi Jacquillat,B., Solnik,B., Les marches financiers. Gestion de portofeuilles et de risques.

Riscul de a nu fi rambursat sau de a nu primi la data prevzut cuponul, este n general redus la acest tip de obliga iuni. Institu ii specializate agen ii de rating, evalueaz riscul asociat emiten ilor. n consecin , societ ile cu un rating slab vor propune randamente superioare mediei pie ei i vor atrage investitorii care doresc s-i umfle rentabilitatea portofoliilor. Acest fenomen rmne unul marginal n Europa, el fiind caracteristic S.U.A., unde pia a junk-bonds (obliga iuni murdare), a obliga iunilor cu risc nalt se ridic la 100 miliarde de USD.10 Investitorii care au aversiune fa de risc se orienteaz n general ctre obliga iunile de stat s