Piata valutara. Procurarea semnelor banesti.

CAPITOLUL 8

PIAŢA VALUTARĂ. PROCURAREA SEMNELOR BĂNEŞTI

CUPRINS Organizarea pieţei valutare Operaţiuni valutare cu scop economic Operaţiuni valutare asiguratorii Operaţiuni valutare cu scop speculativ Gestionarea lichidităţii internaţionale

CONCEPTE

Piaţa valutară Operaţiuni de vânzare /cumpărare de valută Operaţiuni în scop economic, asiguratoriu şi speculativ Participanţii la piaţa valutară Brokeri şi dealeri Operaţiuni la vedere (spot) Operaţiuni la termen (forwards) Piaţa valutară interbancară din România Operaţiuni tip hedging şi swap Contracte viitoare şi de opţiuni Opţiuni tip put şi call Lichiditatea internaţională Rezerva valutară Piaţa internaţională a aurului

8.1. ORGANIZAREA PIEŢEI VALUTARE

Pentru a se putea realiza comunicarea economică prin bani

pe plan internaţional, atât în privinţa transferului de valoare cât şi în privinţa mijlocirii schimbului, agenţii economici sau persoanele fizice trebuie să procure semnele băneşti cu circulaţie internaţională pe care piaţa monetară internaţională le pune în circulaţie prin diferite procedee (redate în capitolul 7).

Pentru a facilita dorinţa celor care intenţionează să procure semne băneşti, prin altă modalitate decât creditarea şi finanţarea direct în valută şi prin vânzarea la export de mărfuri şi servicii, pe plan naţional sau în context internaţional se organizează şi funcţionează un segment important al pieţei monetare, piaţa valutară. Pe această piaţă au loc operaţiuni de vânzare /cumpărare de monede cu circulaţie internaţională.

Organizarea unei asemenea pieţe presupune existenţa: unui cadru instituţional, a unor reglementări specifice şi a unei motivaţii adecvate fiecărui tip de

operaţiune.

8.1.1. Motivaţia operaţiunilor de pe piaţa valutară

Operaţiuni de vânzare -cumpărare de valută

Scop economic

Scopul principal al operaţiunilor de pe piaţa valutară este

dat de necesitarea procurării semnelor-vehicul în vederea asigurării mişcării internaţionale de valoare.

Astfel, se impune un suport oficializat pentru informaţia V’r, informaţie care reprezintă nivelul bănesc al fondurilor financiare, de credit sau de transferat, fonduri ce urmează a ajunge la un beneficiar extern. Tot un astfel de suport este necesar şi pentru transferul mesajului valoric V’’ al posesorului de bani, mesaj ce urmează a fi transmis posesorului de bunuri pentru a se realiza schimbul de mărfuri pe plan internaţional (semnele băneşti funcţionând ca mijloc de plată, circulaţie, tezaurizare etc.).

Procurarea de semne băneşti pentru transferul mesajelor respective are un scop economic, acoperitor pentru persoana fizică sau juridică solicitatoare. În acest mod, solicitatorul îşi asigură necesarul de mijloace de plată pentru o operaţiune

curentă sau viitoare pe o piaţă de multe ori insuficientă în privinţa cantităţii de semne băneşti cu circulaţie internaţională.

Caracterul fluctuant al etaloanelor monetare a impus şi o motivaţie de asigurare contra riscului valutar în realizarea operaţiunilor de vânzare/cumpărare pe piaţa valutară. Pentru a evita modificarea de curs valutar în timp (între momentul apariţiei necesităţii, t1, şi momentul utilizării efective a semnelor băneşti, tn, spre exemplu), agentul economic declanşează, în t1, o operaţiune de vânzare /cumpărare pe piaţa valutară la un curs satisfăcător, de teama unei modificări nefavorabile a cursului valutar în tn.

Scop speculativ

Scop tehnic

Scop de asigurare contra riscului valutar

Pe piaţa valutară se realizează operaţiuni de vânzare /cumpărare şi în scop speculativ, din dorinţa obţinerii unui câştig ca urmare a modificării cursului valutar în timp sau spaţiu, sau din cauza existenţei unei diferenţe între dobânzile la fondurile exprimate în diferite monede. Dar şi acest scop mercantil devine util în contextul pieţei monetare internaţionale, operatorii speculativi realizând un transfer rapid de semne băneşti spre pieţele unde apare o necesitate suplimentară de mijloace băneşti.

În unele cazuri, chiar intermediarii de pe piaţa valutară procedează la realizarea unor operaţiuni tehnice, de echilibrare a pieţei, procedând la vânzarea de monedă, atunci când există o cerere neacoperită, sau la cumpărarea de monedă, atunci când există o ofertă excedentară.

8.1.2. Cadrul instituţional

Pentru derularea organizată a operaţiunilor de vânzare/cumpărare de semne băneşti (sau valută, pentru a avea în vedere moneda altei ţări decât cea de referinţă), piaţa monetară internaţională a realizat un cadru instituţional adecvat, cu precizarea clară a rolului fiecărui component.

Piaţa valutară este ordonată de intermediari, ei având rolul de a forma piaţa (market makers), punând în contact pe ofertanţi şi pe solicitanţi (vezi fig. nr. 8.1).

Fig. nr. 8.1. Participanţii la piaţa valutară

Bănci comerciale

Bursa de

valori

Case de

schimb

Brokeri şi

dealeri

Ofertanţi de

valută

Ordin de vânzare

Ordin de cumpărare

Solicitanţi de

valută

În postura de intermediari acţionează:

băncile comerciale, bursele de valori, casele de schimb valutar, precum şi persoane sau instituţii pe post de

brokeri sau dealeri. Toate aceste instituţii pot avea caracter de broker,

realizând operaţiunile de vânzare /cumpărare în nume propriu, dar în contul clienţilor (este intermediar) sau caracter de dealer, realizând operaţiunile respective atât în nume şi în cont propriu, cât şi în numele şi contul clientului.

În principal, băncile comerciale fac operaţiuni cu caracter economic (acoperitor) şi în scop asigurător, prin vânzarea /cumpărarea la vedere şi la termen. Bursele de valori completează activitatea derulată de bănci cu operaţiuni de vânzare /cumpărare în scop speculativ. Casele de schimb realizează operaţiuni imediate (la vedere) pentru scopuri economice (destinate, în principal persoanelor fizice şi tranzacţiilor de volum mic).

Intermediari

Tipurile posibile de operaţiuni pe piaţa valutară sunt, în funcţie de timp:

operaţiuni la vedere (operaţiunile spot sunt cele mai frecvente) şi

operaţiuni la termen (forwards). Aceste operaţiuni presupun reglementări specifice şi

utilizări în funcţie de scopul operatorilor de pe piaţa valutară. Cea mai frecventă operaţiune este cea la vedere sau imediată.

Astfel că, la nivelul pieţei valutare internaţionale, ponderea tranzacţiilor valutare pe tipuri de astfel de tranzacţii era, la finele anului 2001 următoarea:

Graficul 8.1. Situaţia tranzacţiilor valutare în funcţie de tipul acestora

(2001)

spot transactions

forward transactions

swap FX

ather transactions

Pe de altă parte, piaţa valutară internaţională este formată de câteva pieţe reprezentative care concentrează cel mai mare volum al tranzacţiilor valutare şi cu valute (sursa: Federal Reserve – New York – 2001).

Graficul 8.2. Principalele pieţei valutare la nivel internaţional

Australia (4%)

Franţa (3%)

Canada (3%)

Olanda 2%

Suedia 2%

Elveţia 5%

Hong Kong 5%

Danem

arca 2%

Italia1%

R e g a tu l U n it a l

M a r ii B r ita n ii3 3 %

J a p o n ia1 0 %

Singapor

e 7%

Germania 6%

S U A1 7 %

Definiţia 8.1.

Operaţiunile la vedere mai includ: Tabelul 8.1.

Operaţiunile spot presupun realizarea tranzacţiei de vânzare/cumpărare în momentul t1, în condiţiile de curs valutar economic curent, cu mişcarea efectivă a monedei tranzacţionate imediat sau în maximum 48 de ore de la momentul schimbului de monede.

Operaţiuni la vedere Data derulării

tranzacţiei Data decontării

Astăzi Prima zi comercială după astăzi

O/N (overnight)

T/N (tomorrow – next) (Tom-next)

Mâine Prima zi comercială după derularea tranzacţiei

S/N (spot – next) Spot Prima zi comercială supă spot

S/W (spot – week) Spot

În scopul realizării acestor operaţiuni, piaţa valutară

utilizează cursul valutar economic al pieţei, sub două variante:

curs valutar economic de cumpărare a valutei de la deţinător de către intermediar (Cct1) (cursul la care intermediarul cumpără moneda cotată în schimbul monedei cotante);

1 săptămână de la data spot

Variaţiile cursului economic

curs valutar economic de vânzare a valutei de către intermediar către solicitant (Cvt1)(cursul la care intermediarul vinde moneda cotată în schimbul monedei cotante) .

Poziţia acestor cursuri faţă de cursul valutar economic al pieţei asigură intermediarului un câştig în ambele operaţiuni (vezi fig. nr. 8.2).

Fig. nr. 8.2. Poziţia cursurilor de vânzare /cumpărare

Pe piaţă, cursul la vedere este dat, în cazul pieţei valutare

din ţara noastră, de raportul cerere / ofertă; dacă cererea de valută este superioară ofertei, rolul dominant în stabilirea cursului valutar economic îl vor avea operaţiunile de vânzare de valută. Modul de exprimare a celor două cursuri este:

Cadrul 8.1. Cursul valutar economic

USD/CHF: Un punct de bază = 0,01% sau 0,0001

big figure pip (punct)

1 , 4 7 9 5 / 0 5

ASK BID

Cotaţiile practicate pe piaţă au următoarea semnificaţie

(tabelul 8.2.):

Tabelul 8.2. Semnificaţia cotaţiilor prezentate pe piaţa valutară

Cotaţie USD/CHF: MARKET – MAKER: (intermediar)

MARKET – TAKER: (client)

BID: - cumpărare USD; - vânzare CHF.

- vânzare USD; - cumpărare CHF.

ASK: - vânzare USD; - cumpărare CHF.

- cumpărare USD; - vânzare CHF.

Diferenţa dintre cele două cursuri valutare este variabilă, reprezentând, în fapt, câştigul operatorului de pe piaţă (spread).

Relaţia 8.1.

Spread (%) 100bid

bidask×

−=

Determinarea cursurilor valutare curente are în vedere poziţia fiecărei monede destinate operaţiunilor de pe piaţa valutară faţă de dolar (vezi Tabelul 8.3. şi Exemplul 8.1).

Tabelul 8.3. Stabilirea cotaţiilor încrucişate

Nivelul cotaţiei Cotaţie

CUMPĂRARE VÂNZARE

USD/JPY 121,40 121,75

GBP/USD 1,5008 1,5012

USD/ROL 34000 34200

:

X X

Exemplul 8.1.

Pentru determinarea poziţiei leului faţă de altă valută decât USD, sunt necesare operaţiunile:

I. Faţă de valutele care cotează direct (la fel ca şi ROL) JPY/ROL:

( ) ( )

( )

( ) ( )

( )7133,281

40,12134200

CcCv

ROL/JPY

2688,27975,121

34000CvCc

ROL/JPY

JPY/USD

ROL/USD

JPY/USD

ROL/USD

===

===

1

1

t

t

Cv

Cc

II. Faţă de valutele care cotează invers (cazul GBP): GBP/ROL:

513415012,134200 CvCv

510275008,134000CcCc

USDGBPROLUSD

USDGBPROLUSD

=×=×=

× = × ==

(GBP/ROL) Cv

(GBP/ROL) Cc

Determinarea acestor cotaţii mai este cunoscută şi sub denumirea de cotare încrucişată (cross rate).

În cazul în care intermediarul este o bancă sau o bursă, operaţiunea la vedere se realizează pe baza Ordinelor de vânzare /cumpărare depuse de ofertanţi sau de solicitanţi. Mişcarea efectivă a valutei cumpărate şi a monedei vândute are loc după o perioadă determinată prin virament sau plată în numerar. La casele de schimb mişcarea celor două sume (valută şi monedă naţională) are loc concomitent.

Ordine de vânzare - cumpărare

Operaţiunile de vânzare/cumpărare de valută la termen au devenit o necesitate sub presiunea lipsei de valută de pe piaţă la un moment dat şi a fenomenului de modificare rapidă a cursului valutar.

Definiţia 8.2.

În scopul realizării acestor operaţiuni, piaţa valutară

utilizează cursul valutar economic la termen, cu cele două variante, de cumpărare şi de vânzare. Modul de exprimare este determinat de creşterea (reportul) sau scăderea (deportul) faţă de cursul curent (spot) şi este următorul:

• Forwards 1 lună 30 / 20, în cazul unui deport; • Forwards 1 lună 20 / 30, în cazul unui report

Pentru a ajunge la nivelul cursului valutar la termen, curs

de cumpărare (Cctn) sau curs de vânzare (Cvtn), se utilizează relaţiile 8.2.

Curs valutar la termen

Operaţiunile la termen presupun o tranzacţie de valută al cărei contract şi curs se stabilesc în momentul t1, iar mişcarea efectivă a sumelor tranzacţionate are loc la momentul tn, la cursul valutar convenit în contract.

Relaţiile 8.2.

Pentru un deport Cctn = Cct1 - Deport (cifra mai mare, 30) = 5,1230 - 30 = 5,1200 FRF/USD Cvtn = Cvt1 - Deport (cifra mai mică, 20) = 5,1240 - 20 = 5,1220 FRF/USD

Pentru un report Cctn = Cct1 + Report (cifra mai mică, 20) = 5,1230 + 20 = 5,1250 FRF/USD Cvtn = Cvt1 + Report (cifra mai mare, 30) = 5,1240 + 30 = 5,1270 FRF/USD

Pe piaţa valutară punctele forward sunt cotate ca atare, pentru diferite scadenţe (standardizate), fiind prezentate în maniera următoare:

Cadrul 8.2.

n M Fwd: a / bSituaţii:

a) dacă a < b , atunci Ct = Cs + Fwd; b) dacă a > b , atunci Ct = Cs – Fwd. Pot să apară şi situaţii când FwdC (punctele forward aferente cursului de

cumpărare) au semn opus faţă de punctele FwdV (punctele forward aferente cursului valutar de vânzare). În acest caz se ţine cont de semnul aferent punctelor. Această situaţie se înregistrează în condiţiile în care diferenţailul de dobândă este foarte mic, dobânzile aferente celor două monede fiind foarte apropiate. În aceste condiţii, în practica valutară se utilizează afirmaţia: “ n în jurul parităţii ”, n fiind nivelul punctelor forward.

În ceea ce priveşte cotarea la termen a monedelor există mai multe situaţii:

pentru scadenţe cuprinse între 3 şi 6 luni se stabilesc cotaţii la termen pentru majoritatea monedelor

Monede cotate la termen

pentru scadenţe cuprinse între 12-24 luni se stabilesc cotaţii la termen doar pentru monedele importante

pentru scadenţe mai mari de 2 ani se stabilesc cotaţii la termen doar pentru următoarele monede: USD, EURO,

Indicatorii deport (discount) şi report (premium): Nivelul deportului şi al reportului

rezultă din modificările previzionate de intermediar în ceea ce priveşte cursul valutar economic între momentul t1 şi tn (dacă el va aştepta momentul tn pentru a face rost de moneda solicitată) sau

sunt dependenţi de diferenţele de dobândă înregistrate la fondurile exprimate în monedele tranzacţionate (atunci când intermediarul procură imediat moneda solicitată, folosindu-şi disponibilităţile în altă monedă, şi o utilizează pentru acordarea unui credit în perioada de aşteptare, t1 - tn).

În ultimul caz, deportul sau reportul rezultă din relaţia 8.3.şi 8.4. În cazul în care intermediarul pierde la dobânda pentru

fondul exprimat în valuta solicitată, atunci se va înregistra un report, intermediarul recuperându-şi astfel pierderea. În cazul înregistrării unui câştig la dobândă, intermediarul aplică un deport, micşorând cursul la termen faţă de cel curent. ( A se vedea anexele 1 şi 2).

Relaţia 8.3.

)100360()ti(tS)i(i

)100360()ti(tS)i(i

D

DC

D

CD

e

Vei

e

Cei

×+×

××−=

×+×

××−=

V

C

Fwd

Fwd

unde: - FwdC/ FwdV = punctele forward aferente cursului bid/ ask; - ii (D/C) = dobânda aferentă monedei cotante (pasivă/activă); - ie (D/C) = dobânda aferentă monedei cotate (de bază); - S(C/V) = cursul spot (cumpărare/vânzare); - t = perioada pentru care se stabilesc punctele forward.

Relaţia 8.4.

( )

100360zile.nrdobanda de luldiferentiaCs deport sau portRe

×××

=

Aceste puncte sunt aferente unei scadenţe standardizate. În practică este, însă, nevoie şi de cursuri valutare la termene diferite de cele standard (1 lună, 3 luni, 6 luni etc.). Motiv pentru care trebuie să avem în vedere determinarea cursului valutar la termen pentru aşa numitele scadenţe sparte (broken dates).

Cadrul 8.3.

Calculul pip-lor pentru scadenţele sparte are la bază următorul mecanism:

- diferenţa de puncte dintre două scadenţe apropiate este împărţită la numărul de zile cuprins între aceste două scadenţe standard;

- rezultatul (numărul de puncte fwd ce revin unei zile) se multiplică cu numărul de zile cuprins între data pentru care vrem să calculăm cursul valutar şi scadenţa standard, imediat următoare.

- din pip-rile aferente acestei ultime scadenţe se deduc punctele determinate anterior (pentru perioada cuprinsă între data pentru care vrem să calculăm cursul şi scadenţa standard.

Exemplul 8.2.

Pe 16 aprilie 2002 se urmăreşte să se stabilească care sunt punctele forward aferente datei de 24 mai, în condiţiile în care se cunosc:

1-M fwd: 101; 2-M fwd: 203.

Rezolvare: 1) Numărul de zile pentru care se stabileşte cotaţia:

Data spot……………… 18 aprilie 1-M ………………. …. 20 mai 2-M ……………………. 18 iunie 24 mai – 18 iunie……… 25 de zile

2) 203 – 2-M fwd 101 1-M fwd 102 : 29 zile = 3,5 puncte/zi 3,5 puncte x 25 zile = 87,5 pip-ri pentru 25 de zile

3) fwd pentru 24 mai: 203 – 87,5 = 115,5

29 zile

Contracte la termen

Derularea operaţiunilor la termen are loc pe baza unor contracte la termen(contracte forward şi futures) sau pe bază de opţiuni. În primul caz, participanţii îşi asumă obligaţii ferme în legătură cu efectuarea tranzacţiei în momentul viitor, tn. În al doilea caz, solicitantul are doar dreptul (nu şi obligaţia) de a derula în viitor o operaţiune de vânzare (opţiune put) sau o operaţiune de cumpărare (opţiune call), decizia fiind luată în funcţie de situaţia cursului curent din tn în corelaţie cu cursul la termen şi prima de opţiune plătită în t1.

Pentru cunoaşterea modului concret de lucru, vom urmări câteva operaţiuni curente şi la termen, cu scop

economic, asigurator şi speculativ.

SPOT

FORWARD

INSTRUMENTELE PIETEI VALUTARE

TRANZACTII VALUTARE PROPRIU-ZISE

PRODUSE DERIVATE

- VALUTE VERSUS USD;

- TRANZACTII CROSS. - RANZACTII FORWARD DIRECTE

- SWAP FX - ARANJAMENTE

SINTETICE PE SCHIMB DE

VALUTE

- FUTURES PE VALUTE

- OPTIUNI PE VALUTE

8.2. OPERAŢIUNI VALUTARE CU SCOP ECONOMIC

În vederea procurării cantităţii de valută necesare unui import, pentru plăţi externe de natură financiară sau particulară etc. sau pentru procurarea de monedă naţională pe baza unei sume în valută, agenţii economici şi persoanele fizice recurg la operaţiuni de vânzare /cumpărare, la vedere şi la termen.

8.2.1. Operaţiuni la vedere

Cele mai simple operaţiuni sunt cele practicate de Casele de schimb. Aici, pe baza documentelor de identitate şi a sumelor propuse la vânzare /cumpărare, are loc schimbul valutar. Acest schimb presupune parcurgerea unor operaţiuni, cum ar fi:

ρ identificarea persoanei pe baza documentelor (paşaport);

ρ verificarea semnelor băneşti prezentate spre vânzare /cumpărare (în special valuta) pentru a depista eventuale semne băneşti false sau greşit completate (cecuri, cărţi de credit);

ρ întocmirea documentului de schimb valutar (Buletin de schimb valutar) la nivelul relaţiei de schimb valutar:

Relaţia 8.5.

Operaţiuni la casele de schimb

( )( ) ROLtUSD

ROLtUSD

zROL/USDCv n

mROL/USDCc n

1

1

=×

=×

:valuta de Vanzare

:valuta de Cumparare

În aceste condiţii se completează buletinul de schimb

valutar:

Cadrul 8.2.

Emitent …………………… Data …………………… Sediul ……………………...

BULETIN DE SCHIMB VALUTAR Seria ……. Nr…………….

1. ……………………………… ……………… ………………………… (Numele şi prenumele) (Ţara) (Actul de identitate)

2. Rezident Nerezident 3. L.S. Casier

Suma încasată de client

Cursul de schimb valutar

Comisionul plătit Suma plătită clientului

În cazul sumelor necesare pentru operaţiunile de comerţ

exterior, agenţii economici se adresează băncilor comerciale (Piaţa valutară interbancară, în cazul României, după 1 august 1994) pe baza ordinelor de vânzare /cumpărare. Cumpărarea de valută de către persoanele juridice (conform Regulamentului valutar nr.3 /1997 modificat cu Circulara BNR nr.26 din noiembrie 2001) trebuie să fie însoţită, în permanenţă de documentele care să justifice acel necesar de valută, în cazul persoanelor fizice cumpărarea de valută, atât prin intermediul caselor de schimb valutar cât şi prin bănci fiind nelimitată. În ceea ce priveşte operaţiunile valutare de capital, documentaţia aferentă operaţiunilor trebuie să fie însoţită şi de aprobarea Băncii Naţionale a României. În acelaşi timp, dacă sumele cumpărate de pe piaţa valutară nu sunt utilizate, în termen de 30 de zile, conform destinaţiei precizate în documente, băncile pot recurge la cumpărarea acelor sume la cursul din ziua derulării tranzacţiei.

Regulamentul valutar nr.3 modificat cu Circulara 26/2001

În acelaşi timp, clienţii pieţei valutare pot opta pentru cotaţia fermă prezentată de intermediar, sau pot opta pentru un ordin de tranzacţionare la un curs limitat, valabilitatea ordinului fiind precizată expres de către client. Intermediarii au obligaţia executării acestor ordine în cadrul perioadei de tranzacţionare, prioritar faţă ordinele derulate în nume şi cont propriu.

În finalul zilei de tranzacţionare, intermediarii au în vedere închiderea poziţiilor valutare deschise (operaţiuni tehnice), până la încadrarea în normele de expunere stabilite de Banca Naţională.

Exemplul 8.3. Tranzacţii valutare spot:

2. TRANZACŢIE CROSS

Se va determina cursul valutar la care intermediarul cumpără USD şi vinde JPY (bid USD/JPY)

USD/JPY bid = [USD/ROL: bid ] / [JPY/ROL: ask]. USDJPY bid: 33400 / 275,15 = 121,3883

Rezultatul tranzacţiei: USD 1,000,000 / USD/JPY: 121,3883 / JPY 121,388,300

Rezolvare:

1. TRANZACŢIE SPOT DIRECTĂ

Un agent economic vinde 1 milion de USD spot, contra CHF. Pe piaţa se înregistrează următoarele cotaţii: Banca A: USD/CHF 1,4795/05; Banca B: USD/CHF 1,4790/95; Banca C: USD/CHF 1,4800/05.

Unde şi cum se va derula tranzacţia?

Rezolvare: Agentul economic vinde băncii C 1 milion de USD, încasând contravaloarea:

USD: 1,000,000 / USD/CHF: 1,4800 / CHF: 1,480,000

Un agent economic de pe piaţa romaneasca vinde USD: 1 milion, având nevoie de echivalentul in JPY. Pe piaţa romaneasca se înregistrează următoarele cotaţii: USD/ROL: 33400/625; JPY/ROL: 274,95/15. Sa se stabilească care este rezultatul tranzacţiei.

8.2.2. Operaţiuni la termen

Riscul de a nu găsi valuta necesară în momentul plăţii sau de a nu fi suficiente sumele în moneda naţională la data procurării valutei respective a determinat practicarea, inclusiv în România, a operaţiunilor valutare la termen.

Comportamentul solicitatorului de sume în valută sau în monedă naţională este similar cu situaţia operaţiunilor la vedere; el se va adresa unei bănci comerciale (pieţei valutare interbancare, în România) prin intermediul ordinelor de vânzare /cumpărare la termen. În cazul nostru, ordinele sunt specifice celor două tipuri de cursuri, ferme şi limitate.(vezi modelele anterioare)

Studiul de caz 8.1.

I. Solicitanţii şi ofertanţii de valută depun la bancă ordine de cumpărare, respectiv de vânzare. Banca , prin intermediul serviciului de arbitraj, introduce în piaţă aceste ordine, în vederea execuţiei, grupându-le pe tipuri de valută şi pe termene, urmărind să balanseze cererea cu oferta. După operaţiunea de balansare, banca îşi asumă răspunderea pentru soldul ordinelor de vânzare /cumpărare (altfel spus pentru poziţia valutară înregistrată pe fiecare valută) . Dacă soldul este cumpărător (sunt mai multe ordine de cumpărare pentru valuta respectivă şi pentru momentul tn), banca comercială va trebui să asigure suma corespunzătoare soldului.

II. Banca poate acţiona în două moduri: a) aşteaptă până în momentul tn, când va procura suma necesară prin

operaţiuni la vedere, la cursul curent din tn. Va face o vânzare la vedere de lei (Vi ROL) şi o cumpărare la vedere de dolari (Ci USD); în acest caz, banca riscă o creştere de curs sau va câştiga în situaţia scăderii cursului între momentul t1 şi momentul tn.

b) procedează la procurarea sumei în valută încă din momentul t1, utilizând cursul curent din t1. Banca va vinde imediat lei (Vi ROL) şi va cumpăra imediat dolari (Ci USD). Suma în dolari, astfel procurată, este fructificată de banca respectivă prin acordarea unui credit pe perioada t1-tn, operaţiune care se poate exprima sub forma unor operaţiuni de vânzare /cumpărare:

Relaţia 8.5. În acest caz, banca riscă sau câştigă diferenţa de dobândă dintre dobânda la

creditul dat în lei şi dobânda la creditul dat în USD.

III. Banca va proceda la stabilirea cursului valutar la termen conform relaţiilor 8.2 şi 8.3. Valuta face report (premium) atunci când banca preconizează că în momentul tn cursul valutar spot, curent va creşte (dacă banca aşteaptă să procure valuta în acel moment) sau atunci când prin schimbarea disponibilităţilor din lei în valută pierde la dobândă (dacă banca procedează după metoda II.b)

A da împrumut = vinde imediat USD şi cumpără la termen USD

Valuta face deport (discount) , atunci când banca preconizează că va înregistra un câştig, din reducerea cursului curent din tn sau din diferenţa de dobândă.

Relaţia 8.6. IV. La data prevăzută în ordinele de vânzare /cumpărare, banca procedează la

virarea sumei în valută în contul specificat de solicitant, preluând suma în lei din contul agenţilor economici care au procedat la cumpărarea de valută.

Exemplul 8.4.

Cvtn = Cvt1 + Report (sau – Deport)

Un client al unei bănci are nevoie de USD contra EURO peste 3 luni, în vederea achitării unui import de materii prime facturat în USD: 785000. El dispune de resurse lichide exprimate în EURO. Ce operaţiuni poate să aibă în vedere clientul respectiv, astfel încât, la scadenţă să dispună de contravaloarea importului? Pe piaţa monetară ratele dobânzilor sunt: USD 3M: 5,25% - 5,75% şi EURO 6% - 6,25%. Cotaţiile: spot EURO/USD: 0,9928/33, puncte fwd 3M: 25/14. Rezolvare: Scenarii: 1. clientul poate să aştepte până la scadenţă (peste 3 luni) când va cumpăra de pe

piaţa valutară spot USD: 785000; 2. cumpără spot USD (la momentul încheierii contractului de import),

constituind un depozit pe 3 luni pe piaţa monetară; 3. încheie un forward direct cu propria bancă, cumpărând astăzi USD: 985000,

pentru un termen de livrare peste 3 luni. Analiza scenariilor: 1. este posibil ca până la scadenţă USD să se aprecieze mai mult decât se

aşteaptă clientul şi astfel la scadenţă efortul financiar să fie mult mai ridicat decât în momentul iniţial.

2. a) cumpără spot USD: x b) plasează USD:

774830

013125,110012

325,51x ==

××

+=

785000785000

78500010012

325,51x =⎥⎦⎤

⎢⎣⎡

××

+×

1. TRANZACŢIE FORWARD DIRECTĂ

0,9903

25

-0,9928 :USD/EURO

,

plătind contravaloarea de : 7926909903,0

785000:EURO =

Pentru a avea la scadenţă USD: 785000, clientul va trebui să cumpere acum, spot USD: 774830, pe care-i va plasa pe termen de 3 luni. c) Al treilea scenariu este mult mai simplu, în sensul că se va derula o tranzacţie

la termen, astfel:

cumpără la termen de 3 luni USD: 785000, la un curs de EURO/USD = bid spot

– bid fwd, adică:

8.3. OPERAŢIUNI VALUTARE ASIGURATORII

Sub presiunea riscurilor pe care poate să le determine modificarea rapidă a cursului valutar, persoanele fizice şi agenţii economici recurg tot mai mult la operaţiunile de pe piaţa valutară, fie la cele la vedere, fie la cele la termen.


În scopul evitării riscului de diminuare a cursului valutar,

posesorii unei valute aflate în scădere procedează la vânzarea ei pe piaţa valutară în schimbul unei valute aflate în creştere. Scopul asiguratoriu se combină, în acest caz, cu cel speculativ.

Practica schimbării structurii pe valute a depozitelor în vederea evitării sau diminuării riscului valutar este evidentă atât la agenţii economici, cât mai cu seamă la băncile comerciale şi la banca centrală care gestionează rezerva valutară a ţării.


Din prezentarea operaţiunii de vânzare /cumpărare la termen din studiul de caz 8.2. a rezultat faptul că încă din momentul t1 se cunoaşte cursul valutar la care va avea loc tranzacţia efectuată în viitor; este o informaţie tentantă pentru orice agent economic, asigurându-i o certitudine suficientă pentru mişcarea efectivă de monede ce va avea loc în momentul tn.

În cazul în care scopul tranzacţiei este asigurarea contra modificărilor de curs valutar, operaţiunile la termen poartă denumirea de hedging sau swap.

Definiţia 8.3.

Hedging-ul valutar este o operaţiune de cumpărare sau de vânzare la termen a unei sume în valută la un curs valutar la termen cunoscut încă din momentul t1, moment al încheierii contractului de hedging între un agent economic şi o bancă.

În primul rând, banca propune agentului economic, care doreşte să procure o sumă în valută la termen, în condiţiile în care previzionează o creştere a cursului, un curs valutar la termen, să spunem de USD/ROL: 35450 , în condiţiile în care cursul curent este de USD/ROL: 34650.

Hedging-ul

Operaţiunea este acceptată la cursul la termen, previziunea stabilind o creştere mai mare în tn a cursului valutar curent, el putând fi, să spunem, USD/ROL: 35925 (vezi fig. nr. 8.3.l).

Pentru a se asigura contra riscului valutar, banca va proceda şi ea la operaţiuni la termen de tipul:

• cumpără dolari la termen cu 35450 ROL; • vinde ROL la termen în suma rezultată

din utilizarea cursului la termen (USD/ROL: 35450 x n USD).

Fig. nr. 8.3.1. Evitarea riscului valutar în cazul unei operaţiuni hedging

Cv Cs USD/ROL: 35925 Ct USD/ROL: 35450 Cs USD/ROL: 34650 t1 tn

(Risc evitat) +Δ (475)

Efort suplimentar +Δ (800)

Operaţiunile de tip swap sunt practicate în relaţiile dintre

bănci în vederea evitării riscului valutar în cazul solicitărilor reciproce de valută.

Swap

Definiţia 8.4.

În practica valutară se face distincţie între operaţiuni swap

FX (swap forex) şi operaţiuni swap cu valute. Swap-ul FX presupune tranzacţionarea aceleiaşi sume de valută (cumpărare, respectiv vânzare) la ambele date ale tranzacţiei, fără a implica şi efectuarea unor anumite plăţi în contul unor dobânzi aferente perioadei cuprinse între cele două momente (ca în cazul swap-lui cu valute).

În mod curent sunt utilizate trei tipuri de operaţiuni swap FX:

O operaţiune swap FX (sau pur şi simplu swap valutar) reprezintă un ansamblu de tranzacţii cu valute (o cumpărare combinată cu o vânzare), pentru două date ale valutei diferite, dintre care una este spot.

Swap FX ≠ Swap cu valute

SPOT contra FORWARD

FORWARD contra FORWARD

TERMENE SCURTE

Tipuri de swap FX:

Livrarea valutei la termen se face la cursul determinat pe baza punctelor forward care în această situaţie se numesc puncte swap.

Dacă în cazul operaţiunilor swap spot-forward prima tranzacţie se derulează la data spot (două zile comerciale de la data tranzacţiei), iar cea de-a doua operaţiune la o dată viitoare, în cazul operaţiunilor forward-forward, prima tranzacţie se derulează la o dată la termen, cea de-a doua tranzacţie (de sens contrar) derulându-se tot la o dată viitoare (ulterioară primei).

Exemplul 8.5.

La data de 21 ianuarie, banca A încheie o tranzacţie swap FX ROL/USD la 3 luni, pentru USD: ! milion (cumpărare spot /vânzare forward).

BANCA A

Cumpără USD Vinde ROL

Vinde USD Cumpără ROL

21 ianuarie DATA

TRANZACŢIEI

23 ianuarie DATA SPOT A

VALUTEI

La termen de 3 luni

Vinde USD Cumpără ROL

Cumpără USD Vinde ROL

BANCA B

Swap spot/forward

În ceea ce priveşte operaţiunile swap FX pe termene scurte, presupun o perioadă de valabilitate a operaţiunii swap mai mică de 1 lună (a se vedea tabelul 8.1. – cu precizarea că data tranzacţiei este, în condiţiile operaţiunilor swap – data primei tranzacţii – cumpărare sau vânzare, iar data valutei reprezintă data celei de-a doua tranzacţii – vânzare sau cumpărare).

Posibilitatea de acoperire împotriva riscului decurge tocmai din graficul de mai jos (vezi fig. nr. 8.3.2).

Fig. nr. 8.3.2. Evitarea riscului valutar în cazul unei operaţiuni swap

USD/ROL: 35450 -Δ (Risc evitat) USD/ROL: 35100 USD/ROL: 34650

Astfel banca comercială A, pentru a onora o sumă în lei

pentru tn, procedează la încheierea unei operaţiuni tip swap cu o bancă comercială B:

• cumpără spot dolari contra lei, la cursul zilei (1 mil. USD x 34650 ROL/USD = 34650 ml. ROL);

• vinde la termen dolarii, la cursul la termen prestabilit (1 mil. USD x 35450 ROL/USD = 35450 ml. ROL).

8.4. OPERAŢIUNI VALUTARE ÎN SCOP SPECULATIV

Posibilitatea obţinerii unui câştig din modificările de curs sau din diferenţa de dobândă a dat naştere unui şir de operaţiuni curente sau la termen cu caracter speculativ sau de arbitraj.

Operaţiile speculative urmăresc obţinerea de câştig din diferenţa de curs valutar apărută în timp sau între diferite locuri

t1 tn - cumpără spot USD la 34650 ROL; - vinde la termen tn USD la 35450 ROL.

Operaţiuni speculative

de pe glob. La aceste operaţiuni speculatorul îşi asumă obligaţia pentru preţul integral al valutei (întregul curs valutar).

Operaţiunile de arbitraj urmăresc să valorifice diferenţele de curs sau de dobândă, fără ca arbitrajistul să-şi asume obligaţia pentru preţul valutei. El cumpără pentru a vinde, speculând doar diferenţele de curs sau de dobândă.

În principal, operaţiile de arbitraj au scopuri multiple: de la valorificarea unor depozite în valută prin obţinerea unei

dobânzi la depozit care să compenseze deprecierea cursului, la obţinerea unor câştiguri din specularea diferenţelor de

curs, de la schimbarea tactică a structurii pe monede a rezervelor

valutare ale băncilor, la balansarea zilnică a disponibilului de valută pentru

operaţiunile curente ale băncilor comerciale.


Operatorii pe piaţa valutară procedează la operaţiuni la vedere pentru a specula:

• diferenţa de curs valutar în timp: • diferenţa de curs valutar între două pieţe, în acelaşi

timp. La rândul lor, aceste operaţiuni pot fi derulate pe baza

aceleiaşi cotaţii sau pot avea la bază trei monede (fie pe aceeaşi piaţă, fie pe pieţe diferite).

Primul tip de operaţiuni se realizează în două variante, "a la hause" (în creştere) şi "a la baisse" (în scădere).

Astfel, în cazul în care se preconizează o creştere a cursului unei valute în perioada t1 - t2, speculatorul va derula o operaţiune de cumpărare la vedere a valutei respective la cursul curent. Apoi, în t2, va derula o operaţiune de vânzare la vedere a sumei cumpărate în t1, încasând diferenţa de curs (Cvt2 - Cct1).

Exemplul 8.6.

Momentul t1

Momentul t2

: Cumpără USD la cursul USD/ROL: 34650 (1 ml. USD x 34650 = 34650 ml. ROL utilizaţi);

: Vinde USD spot contra ROL la cursul USD/ROL: 35450 (1 mil. USD x 35450 = 35450 ml. ROL

Câştig din operaţiune: 35450 ml. – 34650 ml.= 800 ml. ROL

Scopul operaţiunilor de arbitraj

Operaţiuni de arbitraj

În cazul în care o valută este în scădere, speculatorul va proceda la vânzarea ei pe o valută mai stabilă sau în creştere în t1, pentru a-şi închide, apoi, poziţia printr-o operaţiune de sens contrar, o cumpărare la vedere în t2, obţinând o cantitate mai mare din valuta în scădere.

Exemplul 8.7.

Momentul t1

Momentul t2

Câştigul din operaţiune: 1 001 039 – 1 000 000 = 1 039 USD

: Vinde la vedere USD contra EURO la cursul din t1 (1 ml. USD / 1,0582 USD/EURO = 945 000 EURO);

: Cumpără USD la noul curs la vedere din t2 (945 000 EURO x 1,0593 USD/EURO = 1 001 039 ml. USD).

Operaţiunile speculative "în spaţiu" valorifică diferenţele de curs valutar curent care pot să apară la o valută pe diferite pieţe; operatorii utilizează un sistem informaţional complex şi operativ pentru a acumula informaţii din diferite puncte ale globului, unde piaţa valutară funcţionează la ore diferite (vezi cadrele 8.3. şi 8.4.).

Cadrul 8.3.

La ora 1200 a meridianului zero sunt deja deschise pieţele valutare de la Frankfurt (ora 700) şi Londra (ora 900). La ora 900 a meridianului zero sunt deja închise pieţele de la Tokio, Hong Kong şi Singapore. Pieţa de la New York se deschide la ora 1300, iar cea de la Chicago la ora 1400.

Cadrul 8.4.

0 4 8 12 16 20 24

Sydney

Singapore

Tokyo

Frankfurt

Londra

New York

Sursa: Reuters – Introducere în studiul pieţelor monetare şi valutare, 2000

În momentul în care depistează o diferenţă de curs valutar procedează la cumpărarea de pe o piaţă (mai ieftină) şi la revinderea acestei valute pe altă piaţă (cu un curs valutar mai mare), intrând în posesia diferenţei (ca profit).

Exemplul 8.3.

Pe piaţa valutară din Zurich EURO este cotat spot la nivelul de EURO/USD: 1,0532/37; informaţiile venite de la New York prezintă următoarea poziţie a EURO: 1EURO = 1,0569/ 74 USD.

Pornind de la această informare, operatorul va proceda la realizarea

telegrafică sau prin sistemele informatice a următoarelor operaţiuni: cumpără 100.000 EURO la Zurich la cursul EURO/USD: 1,0537

folosind suma de 100 000 Euro x 1,0537 = 105 370 USD; vinde imediat la New York aceeşi sumă de 100.000 EURO la cursul

de cumpărare al pieţei (EURO/USD: 1,0569), echivalentul în USD fiind de 105 690.

Din realizarea acestor operaţiuni, se obţine un câştig de: USD: 105690 – 105370 = 320; concomitent, operatorul face şi un serviciu pieţei valutare, mişcând în context internaţional sumele respective în USD şi în EURO pentru a facilita acoperirea unor cereri de aceste semne băneşti pentru operaţiuni economice, financiare, de credit etc. (rol jucat de operatori – cel de market maker-şi)

Se poate avea în vedere şi specularea diferenţei înregistrate la nivelul a trei monede având în vedere cotaţiile acestora (este cazul arbitrajului triunghiular). Această operaţiune presupune, în fapt, obţinerea de profit prin tranzacţionarea secvenţială a trei monede, operaţiunea finală având la bază moneda ce a presupus iniţierea arbitrajului (diferenţele care pot permite arbitrajul decurg din faptul că pe de o parte se stabilesc pe piaţă cotaţii faţă de o anumită valută şi, în acelaşi timp se stabilesc cotaţiile încrucişate).

Exemplul 8.4.

Pe piaţă se înregistrează următoarele cotaţii spot: USD/ROL: 33600/732 EURO/ROL: 35483/500 EURO/USD: 1,0499/02

Să se stabilească cum acţionează operaţiunea de arbitraj triunghiular.

În baza cotaţiilor USD şi EURO în lei se determină cotaţia cross, pentru a se stabili direcţia de acţiune:

EURO/USD: 0519,13378335483

= ; 0565,13360035500

=

EURO/USD: 1,0519/65 INCEPUTUL

TRANZACŢIEI 105,020 USD

SFARŞITUL TRANZACŢIEI

105190 USD


Scopul speculativ a determinat folosirea din plin şi a

procedeului de vânzare /cumpărare la termen pentru obţinerea unui câştig. Aceste operaţiuni îmbracă forma operaţiunilor cu produse derivate reprezentate de aranjamentele sintetice pe schimburi valutare (FX Agreements – FXA şi Exchange Rate Agreements –ERA), swap-ri cu valute, contracte futeres şi opţiuni.

Exceptând opţiunile, participanţii îşi asumă drepturi şi obligaţii ferme de vânzare cumpărare. Ei contează pe o modificare în timp a cursului valutar curent, în aşa fel încât nivelul acestuia în tn să fie mult diferit de cursul valutar la termen

Câştigul înregistrat în urma arbitrajului este de : USD 170=− 105020105190

100,000 EURO

3,548,300,000 ROL

3. Cumpără USD la USD/ROL: 33783

1. Cumpără 100000 EURO la

EURO/USD: 1.0502

2. Vinde EURO contra ROL la cursul

EURO/ROL: 35 483

stabilit în t1 şi introdus în contract. Deviza pe această piaţă este "cumpără mai ieftin decât vei vinde".

Procedeul de realizare are în vedere posibilitatea ca în momentul de scadenţă a contractului, operatorii să poată să realizeze o operaţiune la vedere prin care să procure valuta promisă (dacă este vânzător la termen) sau să facă rost de moneda locală pentru a cumpăra valuta din contractul la termen (dacă este cumpărător la termen). În aceste operaţiuni, operatorii "speculează" o regulă a pieţei valutare la vedere după care mişcarea efectivă a sumelor se realizează într-o perioadă de până la 48 de ore.

Decizia speculatorului de a fi vânzător la termen sau cumpărător la termen depinde de prognoza evoluţiei cursurilor, prognoză făcută de el sau furnizată de instituţiile care realizează prognoze asupra cursurilor valutare (vezi capitolul 6).

Vânzătorul la termen mizează pe o depreciere a cursului valutar curent pentru valuta tranzacţionată între momentul t1 şi momentul tn (vezi fig. nr. 8.4). Astfel, chiar dacă la termen, pe baza cursului stabilit pentru acel moment (Ct) valuta face deport (este mai mic decât cursul curent (Ccrt din t1), operatorul contează pe o scădere a acestuia din urmă în tn sub nivelul aferent cursului valutar la termen.

Fig. nr. 8.4. Modul de operare a vânzătorului la termen

Vânzare la termen

Cumpără mai ieftin decât vei vinde

La data scadenţei, tn, vânzătorul la termen va face următoarele operaţiuni:

1. Cumpără la vedere valuta promisă prin contract, plătind cursul curent din tn;

2. .Vinde valuta cumpărată cumpărătorului la termen la cursul la termen stabilit încă din t1;

3. Achită în 48 de ore valuta cumpărată la vedere, reţinând drept profit diferenţa dintre cursul la termen şi cel curent din tn:

Relaţia 8.6.

n1 tt CsCtCv −=Δ

unde: • ∆Cv – diferenţa dintre cursul valutar la termen stabilit în momentul t1

pentru tn; • Ctt1 – cursul valutar la termen stabilit în momentul t1 pentru tn; • Cstn – cursul valutar spot din momentul tn.

Cumpărătorul la termen contează pe o creştere a cursului curent al valutei care face obiectul tranzacţiei în raport cu moneda locală sau altă monedă de schimb. Cumpărare

la termen Astfel, chiar dacă în t1 valuta are un curs la termen mai ridicat decât cursul curent (face report), piaţa contând pe creştere de curs, operatorul în cauză prognozează pentru tn o creştere suplimentară (vezi fig. nr. 8.5).

Fig. nr. 8.5. Modul de operare a cumpărătorului la termen

Ajuns în momentul scadenţei, dacă prognoza i se confirmă, cumpărătorul la termen va proceda la realizarea următoarelor operaţiuni: 1. Vinde imediat la cursul curent din tn valuta ce urmează a o

primi de la vânzătorul la termen, urmând să achite suma în moneda de schimb în intervalul de 48 de ore;

2. Plăteşte valuta cumpărată la termen la cursul la termen (Ct din t1) şi preia suma în valută;

3. Cedează valuta cumpărătorului la vedere (vândută în prima operaţiune), reţinând drept câştig diferenţa:

Relaţia 8.7.

1n tt CtCsCv −=Δ

unde: • ∆Cv – diferenţa dintre cursul valutar spot din tn şi cel la termen

stabilit în t1; • Ctt1 – cursul valutar la termen stabilit în momentul t1 pentru tn; • Cstn – cursul valutar spot din momentul tn.

Dacă în momentul tn nu se realizează previziunea făcută încă din t1, operatorul respectiv va înregistra o pierdere; va câştiga partenerul lui de contract care a contat pe o evoluţie contrară a cursului valutar curent.

Aranjamente sintetice pe schimburi valutare

Aranjamentele sintetice pe schimburi valutare reprezintă o combinaţie între aranjamentele pe schimburi valutare (FX Agreements) şi aranjamentele pe cursuri valutare (Excahnge Rate Agreements).

Aranjamentele pe schimburi valutare reprezintă tranzacţii forward speculative prin care contra valuta contractului nu este tranzacţionată la scadenţă, ci tranzacţia se finalizează prin intermediul valutei de bază. Lichidarea poziţiei se realizează printr-o operaţiune spot, de sens contrar, derulată la data scadenţei. Pe de altă parte, aranjamentele pe cursuri valutare reprezintă operaţiuni swap forward/forward care nu presupun livrarea la scadenţă a contra-valutei, reglementarea cash realizându-se doar în moneda de bază.

Swap-rile cu valute sunt operaţiuni specifice pieţei internaţionale de capital, spre deosebire de swap-rile FX care sunt tranzacţii specifice pieţei valutare. Prin intermediul swap-rilor cu valute se poate realiza finanţarea într-o altă monedă decât propria monedă. Astfel că, pe lângă sumele tranzacţionate, sub incidenţa operaţiunii intră şi livrarea dobânzilor corespunzătoare sumelor respective.

Swap cu valute

Exemplul 8.5.

O întreprindere A poate obţine un credit de 1,000,000 CHF la o rată de 5% şi un credit de 5,000,000 USD la Libor + 1%; pe de altă parte, o întreprindere B poate obţine un credit de 1,000,000 CHF la o rată de 5,5% şi un credit de 5,000,000 USD la Libor. În aceste condiţii cele două societăţi convin să deruleze o operaţiune swap pe valută prin care fiecare dintre ele să beneficieze de avantajele de rată a dobânzii de care poate beneficia fiecare pe propria piaţă, plata dobânzilor realizându-se anual, timp de 5 ani cât durează operaţiunea.

Rezolvare:

Ca urmare societatea A va încerca să beneficieze de resursele în USD obţinute de societatea B, în timp ce aceasta din urmă vă încerca să beneficieze de împrumutul în franci elveţieni obţinut de societatea A.

Capital în CHF şi anual Libor

Capital în USD şi anual 5%

A B

CHF

Ia credit de 650,000 mii USD la o rată flotantă

Ia credit de 1 ml. CHF la o rată fixa de 5%

Libor

USD

Ca urmare, printr-o astfel de operaţiune o societate beneficiază de avantajele financiar-monetare ale unei alte societăţi, oferind, în schimb avantajele de care poate beneficia ea pe propria piaţă.

La nivel internaţional, dintre produsele derivate, ponderea cea mai mare o deţin contractele futures şi opţiunile.

Contractele futures reprezintă titluri financiare prin intermediul cărora se tranzacţionează o cantitate standard de valută, la un curs predeterminat, la o dată prestabilită (standard). Astfel că, standardizarea acestor contracte constă în: suma contractuală, scadenţa şi nivelul marjei. Caracteristicile contractelor sunt stabilite, însă, de fiecare bursă emitentă în parte. În derularea tranzacţiilor cu aceste titluri, un rol important îl are Casa de Compensare care:

este parte a tuturor tranzacţiilor;

garantează finalizarea în bune condiţii a tuturor tranzacţiilor;

Operaţiuni Societatea A Societatea B

Plăţi Către propria piaţă – 5%

Către sociatarea B – Libor

Către propria piaţă – Libor

Către societatea A – 5%

Încasări De la societatea B – 5% De la societatea A – Libor

Plăţi nete Libor + 5% - 5% = Libor Libor + 5% - Libor = 5%

Fără swap Libor + 1% 5,5%

Economii 1% 0,5%

Contracte futures

Casa de Compensare

operaţiunile se efectuează cu ajutorul intermediarilor proprii; se protejează împotriva riscului de contrapartidă prin solicitarea constituirii unui depozit de garanţie (cont de marjă) în care se depune marja iniţială care variază între 1% - 10% din valoarea contractului (în funcţie de volatilitatea contractului). Aceasta se depune sub formă

de lichidităţi, fără ca depozitul să beneficieze de bonificarea de dobândă.

În ceea ce priveşte nivelul resurselor din contul de marjă, dacă pe piaţa europeană depozitul iniţial reprezintă nivelul minim al marjei, pe piaţa americană nivelul depozitului iniţial este diferit de nivelul minim al marjei (acesta din urmă fiind mai mic decât depozitul iniţial).

Finalizarea unei tranzacţii cu contracte futures se poate realiza:

- fie prin lichidare cash (adică tranzacţionarea propriu-zisă a valutei de contract);

- fie prin luarea unei poziţii de sens contrar. Fiind titluri financiare, acestea sunt cotate zilnic la bursă,

variaţia cursului acestor contracte purtând numele de tick (reprezintă modificarea valorii contractului pe baza modificării cu un punct de bază a ratei dobânzii – 1 punct de bază = 0,01%).

Relaţia 8.8.

10001,0

360maturitate de Perioada uicontractul anominalăo Valoarea tick Valoare ××=

Cele mai importante contracte futures tranzacţionate la Bursa de la Chicago (International Monetary Market – Chicago Mercantile Exchange), spre exemplu, sunt (Fontaine, Patrice – Gestiona financiere internationale, Editura Dalloz, Paris,1997):

Cadrul 8.5.

Exemplul 8.6.

Contract Valoarea Anul introducerii

Marja iniţială

Marja de menţinere

Variaţia minimală a preţului

Valoare tick

Dolar australian

100,000 AUD 1986 1,200 USD 900 USD 1 pct. 10 USD

Dolar canadian

100,000 CAD 1972 700 USD 500 USD 1 pct. 10 USD

Franc elveţian

125,000 CHF 1972 1,700 USD 1,300 USD 1 pct. 12,5 USD

Lira sterlină

62,500 GBP 1972 2,000 USD 1,500 USD 2 pct. 6,25 USD

Yenul japonez

12,500,000 JPY

1972 1,700 USD 1,300 USD 0,01 pct. 12,5 USD

Scadenţe: Data scadenţei este a treia miercuri din luna de scadenţă.

Aceasta din urmă poate fi luna curentă sau una dintre lunile: ianuarie, martie, aprilie, iunie, iulie, septembrie, octombrie, decembrie. Ultima tranzacţie poate avea loc cu două zile înainte de scadenţă, decontarea realizându-se în două zile de la scadenţă.

Pe 27 septembrie, se cumpără de la IMM un contract futures pe CAD, scadenţă decembrie la cursul 0,6484 USD. Valoarea activului suport este de 100000CAD, marja iniţială (depozitul) este de 700 USD, nivelul minim al depozitului fiind de 500 USD, variaţia minimă a preţului este de 1 punct de bază (0,0001). Cursul contractului futures evoluează astfel: 6 octombrie – 0,65; 10 octombrie – 0,6455; 12 octombrie – 0,6495. Se decide lichidarea poziţiei pe 12 octombrie. Cheltuielile de tranzacţionare sunt de 20 USD.

Data Cotaţia Ecart Valoarea

contractului Câştig / Valoarea

depozitului după câştig sau pierdere

Apelul la marjă

Creditarea contului clientului

Depozit iniţial pierdere CAD/USD

0,6484 27.09 64840 USD - - - - 700USD 0,65 6.10 0,0016

USD/CAD 65000 USD Câştig

160 860 USD Nu se

face apel la marjă

160 USD 700USD

0,6455 10.10 -0,0045 USD/CAD

64550 USD Pierdere 450 USD

250 USD Apel (trebuie sa se depună 290 USD)

- 700

0,6495 12.10 0,004 USD/CAD

64950 USD Câştig 400 USD

1100 USD NU 400 USD 700 USD

Ca şi în cazul contractelor forward, contractele futures presupun derularea unei anumite tranzacţii la o anumită scadenţă. Cu toate acestea, nu se poate spune că cele două contracte sunt similare.

Cadrul 8.6. Comparaţie contracte forward / contracte futures

CONTRACTE FORWARD CONTRACTE FUTURES

1. Contract specific pieţei valutare Contract specific pieţei de capital. 2. Contract adaptat clienţilor din punct de vedere al sumei şi scadenţei.

Contract standardizat din punct de vedere al sumei şi scadenţei.

3. Contract privat între două părţi. Contract standard între fiecare contrapartidă şi Casa de compensare.

4. Este dificil de lichidat înainte de scadenţă, motiv pentru care are şi o lichiditate scăzută.

Posibilitate de a negocia o poziţie de sens contrar înainte de scadenţă şi, deci de a lichida poziţia, ceea ce presupune un grad ridicat de lichiditate.

5. Câştigul / pierderea pe o anumită poziţie forward se înregistrează la scadenţă.

Evaluarea contractelor se realizează zilnic, câştigul / pierderea înregistrându-se zilnic (prin marcarea la piaţă a contractelor).

6. Marja este fixată o singură dată (în ziua primei tranzacţii).

Marja trebuie menţinută pentru a reflecta modificările preţurilor.

În ceea ce priveşte evaluarea contractelor futures,

diferenţa dintre cursul contractului futures şi preţul spot al valutei reprezintă BAZA, la scadenţă aceasta fiind nulă.

Relaţia 8.9.

i

ie

i1iiSB

+−

=

unde: - B …… baza; - S ……. Cursul spot; - i

Operaţiunile speculative derulate cu contractele futures se

bazează tocmai pe modificarea preţului de piaţă al contractelor, aceste titluri dând posibilitatea închiderii poziţiei cu o operaţiune de sens contrar.

Dacă operaţiunile cu contracte futures sunt tranzacţii la termen ferm, opţiunile nu se bazează pe finalizarea fermă a contractului, cumpărătorul unei opţiuni având posibilitatea să renunţe la execuţia contractului dacă pe piaţa valutară situaţia este favorabilă comparativ cu cea c opţiunilor.

Contractele de tip opţiune dintre un vânzător şi un cumpărător dau cumpărătorului dreptul, dar nu şi obligaţia, de a cumpăra sau vinde valută la o anumită dată viitoare, drept obţinut în schimbul plăţii către vânzător a unei prime.

Dreptul, dar nu şi obligaţia

e / ie…. Ratele dobânzilor pentru moneda de bază şi pentru moneda cotantă

Opţiunile

Cadrul 8.7.

Noiembrie 1982

Opţiunile pe valute au fost introduse pentru prima data pe piaţa de capital, în America de Nord, la Montreal Exchange – activul suport fiind dolarul canadian, treptat fiind introduse şi opţiunile pe GBP, DEM, CHF, JPY.

Decembrie 1982

Philadelphia Stock Exchange (PHLX) introduce opţiunile pe GBP, aceste contracte fiind urmate apoi de cele pe DEM, CHF, CAD, JPY, AUD, FRF, ECU. (dintre acestea opţiunile pe DEM reprezentau aproximativ 2/3 din volumul tranzacţiilor)

Ianuarie 1984 Chicago Mercantile Exchange cu segmentul acesteia – International Monetary Market – introduce în tranzacţionare opţiunile pe contracte futures pe DEM, acestea fiind urmate, apoi, de opţiuni pe GBP, CHF, JPY, CAD şi AUD.

Iunie 1985 London International Financial Futures Exchange (LIFFE) introduce pe propria piaţă opţiunile bazate pe contracte futures pe GBP.

Noiembrie 1985

European Options Exchange (EOE – Amsterdam) – introduce pentru prima dată opţiuni pe cross rate, având în vedere cotaţia GBP/NLG

Notă: - Tranzacţiile se finalizau cu lichidarea cash a opţiunii (livrarea activului

suport); - Tranzacţiile se finalizau prin livrarea contractului futures corespondent

opţiunii.

Elementele ce definesc o opţiune sunt: - activul suport (în cazul nostru fiind o valută sau un

contract futures pe valute); Caracteristicile opţiunilor - valoarea nominală a contractului (cantitatea de valută

aferentă fiecărui tip de opţiune); - scadenţa; - preţul de exerciţiu (strike price) – cursul valutar

prestabilit la care se va derula tranzacţia corespunzătoare opţiunii;

- preţul contractului (reprezentat de prima) stabilită în funcţie de nivelul cursului valutar al valutei suport:

- dacă se înregistrează o creştere a cursului valutei suport, prima aferentă opţiunilor de cumpărare creşte şi cea aferentă opţiunilor de vânzare scade;

- dacă se înregistrează o reducere a cursului valutei suport, prima pentru opţiunile call scade şi cea aferentă opţiunilor put creşte.

Preţul unei opţiuni se calculează în USD pe unitatea de valută, dacă opţiunea este stabilită într-o altă monedă decât USD, preţul de exerciţiu fiind stabilit în număr de unităţi din USD ce revin la o unitate de valută.

În ceea ce priveşte natura opţiunilor, se disting mai multe criterii de diferenţiere a acestora:

Tipuri de opţiuni

1. în funcţie de natura tranzacţie: opţiuni de cumpărare: titlurile financiare care dau dreptul cumpărătorului, dar nu şi obligaţia, de a cumpăra la scadenţă activului suport (cantitatea standard de valută) la preţul de exerciţiu stabilit în momentul cumpărării opţiunii, în schimbul plăţii primei.

2.

opţiuni de vânzare: titlurile financiare în baza cărora cumpărătorul are dreptul, dar nu şi obligaţia, de a vinde la scadenţă o anumită cantitate de valută, la un preţ prestabilit, în baza plăţii unei prime (preţul opţiunii).

în funcţie de piaţa pe care sunt tranzacţionate:

opţiuni negociabile ce sunt tranzacţionate pe piaţa organizată (la bursă), fiind standardizate din punct de vedere al sumei, scadenţei şi preţului de exerciţiu;

opţiuni tranzacţionate pe piaţa OTC ce sunt flexibile din punct de vedere al sumei, scadenţei şi preţului de exerciţiu. Astfel că, aceste opţiuni pot fi tranzacţionate pentru orice fel de scadenţă, nu implică plăţi în marje, fiind, în principal opţiuni de tip european (nu pot fi tranzacţionate decât la scadenţă).

în funcţie de posibilitatea de tranzacţionare: 3.

opţiuni de tip european ce nu pot fi tranzacţionate decât la scadenţă;

opţiuni de tip american ce pot fi tranzacţionate în orice moment până la scadenţă.

Exercitarea opţiunii este legată de evoluţia pieţei spot, cumpărătorul opţiunii decizând dacă exercită sau nu contractul deţinut.

Opţiunile CALL sunt opţiunile care dau dreptul cumpărătorului, dar nu şi obligaţia, ca la scadenţă să cumpere o anumită cantitate de valută, la un preţ prestabilit, în schimbul plăţii unei prime. Grafic, situaţia unei opţiuni CALL se prezintă astfel:

Fig.nr.8.6. Opţiunile CALL

În condiţiile în care pe piaţă cursul valutar este mai mare decât preţul de exerciţiu, atunci opţiunea va fi exercitată; dacă pe piaţă cursul valutar este sub nivelul preţului de exerciţiu, atunci cumpărătorul opţiunii renunţă la exercitarea opţiunii, cumpărând valuta de pe piaţa valutară.

Exemplul 8.7.

Câştig

Pierdere

Curs valutar

Poziţia vânzătorului

Poziţia cumpărătorului

Primă

Punct mort

Preţ de exerciţiu

Un importator are de achitat, peste 1 lună o sumă în GBP. Pentru s se acoperi împotriva riscului valutar cumpără opţiuni pe GBP, al căror preţ de exerciţiu este de GBP/USD: 1,6051. Prima este cotată la 2 cenţi pe o liră. Să se stabilească cum acţionează cumpărătorul opţiunilor dacă pe piaţa spot cursul valutar este: a) GBP/USD: 1,6255; b) GBP/USD: 1,6000.

Rezolvare:GBP/USD: Pe = 1,6051 Prima: P = 0,02 Punct mort: = 1,6251

Situaţii: a) Cv = 1,6255 – cumpărătorul va exercita opţiunea, înregistrând o economie (dacă

ar fi trebuit să cumpere spot peste 1 lună) de: 1,6255 –1,6251 = 0,0004 USD Economie de: GBP/USD: 0,0004 b) Cv = 1,5900 – cumpărătorul renunţă la exercitarea opţiunii realizând o economie

de: 1,6251 – 1,6000 =0,0251. Economie de: GBP/USD: 0,0251

Opţiunile PUT dau posibilitatea cumpărătorului acestora de a o exercita, în condiţiile în care piaţa valutară spot este nefavorabilă, vânzătorul fiind obligat să asigure derularea tranzacţiei respective.

Grafic, situaţia părţilor implicate în derularea unei tranzacţii cu o opţiune PUT se prezintă astfel:

Fig.nr. 8.7. Opţiunile PUT

Punctul mort

Câştig Poziţia vânzătorului

Pierdere Poziţia cumpărătorului

Preţ de exerciţiu

Prima

Exemplul 8.8.

Un exportator are de încasat peste trei luni o anumită sumă în GBP. Pentru a se acoperi împotriva riscului valutar cumpără o opţiune PUT la trei luni, preţul de exerciţiu fiind de GBP/USD: 1,6042, iar prima de 3 cenţi pentru o liră vândută.

Să se precizeze care este situaţia în condiţiile în care pe piaţa valutară spot se înregistrează următoarele cotaţii:

a) GBP/USD: 1,5500; b) GBP/USD: 1,6081.

Rezolvare:Preţ de exerciţiu: Pe = 1,6042 - Prima P = 0,0300 Punctul mort (prag de rentabilitate)= 1,5742 Situaţii: a) GBP/USD: Cv = 1,5500 Se exercită opţiunea, înregistrând un câştig de 1,5742 – 1,5500 = 0,0242 USD b) GBP/USD: Cv = 1,6081 Se renunţă la exercitarea opţiunii, câştigul obţinut fiind de: 1,6081 – 1,5742 = 0,0339 USD pentru fiecare GBP vândută.

Având în vedere situaţiile posibile ce se pot înregistra pe

piaţa valutară spot faţă de preţul de exerciţiu al unei opţiuni putem vorbi de următoarele situaţii:

Cadrul 8.8.

At the money Valoarea timp a opţiunii înregistrează nivelul maxim.

Preţul de exerciţiu = Preţul de piaţă Out of the money Valoarea intrinsecă a opţiunii este zero.

Pentru CALL: preţul de exerciţiu > cursul valutar spot Pentru PUT: preţul de exerciţiu < cursul valutar spot

In the money Valoarea intrinsecă a opţiunii este pozitivă.

Pentru CALL: preţul de exerciţiu < cursul valutar spot. Pentru PUT: preţul de exerciţiu > cursul valutar spot

Astfel, cu cât nivelul preţului de exerciţiu tinde către nivelul cursului valutar spot, cu atât nivelul primei tinde către zero.

Fig. 8.8. Curba preţului opţiunilor CALL şi PUT

CALL PUT

Piaţa monetară internaţională, prin segmentul său, piaţa valutară, asigură mişcarea internaţională a sumelor de semne băneşti existente în circulaţie spre locurile unde cererea depăşeşte oferta. În acest scop "utilizează" mobilul unui câştig, ca un preţ pentru mişcarea respectivă de sume în valută, reuşind să angajeze atât instituţiile bancare, cât şi alţi intermediari, speculatori sau arbitrajişti.

În urma operaţiunilor de pe piaţa valutară, completate şi cu operaţiunile de creditare, împrumut sau de finanţare de pe pieţele financiare şi de credit internaţionale, beneficiarii semnelor băneşti cu circulaţie externă sunt în posesia sumelor necesare pentru comunicarea economică prin bani. Ei pot face un transfer de valoare sau pot utiliza semnele băneşti disponibile pentru plăţile cerute de schimbul extern de bunuri. Mişcarea

Procurarea semnelor băneşti necesare

Preţ P3 Preţ de P3 exerciţiu P2 exerciţiu P2 P1 P1

Curba preţului opţiunii Curba preţului opţiunii

internaţională a acestor semne băneşti, în special pentru plata bunurilor angajate în operaţiunile de export /import, presupune un cadru organizat sub forma metodelor de plată internaţionale, metode ce vor face obiectul capitolului următor.

8.5. GESTIONAREA LICHIDITĂŢII INTERNAŢIONALE

În urma activităţilor de vânzare/cumpărare de valută, precum şi a altor valori ce reprezintă o creanţă asupra străinătăţii (aur, titluri, alocaţii în D.S.T.), în cadrul economiilor naţionale se formează un disponibil curent de mijloace băneşti cu circulaţie internaţională. În sensul cel mai larg, acest disponibil reprezintă lichiditatea internaţională a unui stat.

Din componenţa lichidităţii internaţionale se consideră a face parte:

- cuprinzând activele deţinute de banca centrală a unei ţări sub formă de valute, aur, disponibilităţi în D.S.T., poziţie creditoare faţă de F.M.I.;

Rezerva monetară

Mijloace de plată cu circulaţie internaţională şi titluri uşor transformabile în valută

Structura lichidităţii internaţionale

- deţinute de băncile comerciale, instituţii financiare şi agenţii economici nonbancari.

În cuprinsul lichidităţii internaţionale, un loc important

revine activelor externe nete deţinute de banca centrală şi, în special rezervei valutare ce include:

La rezerva valutară se adaugă stocul de aur şi titlurile emise de alte state, deţinute de banca centrală, exprimate în valută.

Astfel, activele externe deţinute de sistemul bancar din România cuprind:

Tabelul 8.1. mld.USD

P E R I O A D A INDICATORI 1992 1994 1996 1998 2000 2004

Activul extern de rezervă (total)

1,671 3,09 3,14 3,79 4,84 11,9

Aur monetar 0,67 1,00 1,04 0,924 0,92 1,08 Deţineri de DST 0,001 0,06 0,004 0,0012 0,001 0,001

0,9 2,03 2,096 2,864 3,92 10,8 Devize convertibile - în luni de import 1,8 3,0 2,1 2,7 3,3 6

Sursa: Raportul anual B.N.R.

Pe plan internaţional, rezervele valutare sunt urmărite ca un indicator important, ele caracterizând economiile naţionale în privinţa credibilităţii financiare şi economice. Se consideră un nivel corespunzător pentru rezerva valutară acel nivel care poate acoperi nivelul importului ţării respective pentru o perioadă de 3-5 luni; de aceea, fiecare stat, chiar în condiţiile unei balanţe de plăţi balansate în condiţii de deficit, îşi formează o rezervă valutară pentru a o utiliza în situaţii critice.

RE

ZE

RV

A V

AL

UT

ARĂ

valute în conturi curente şi depozite la termen şi depozite colaterale;

DST

creanţe asupra FMI

alte creanţe

Rezervele valutare la nivelul economiei mondiale au avut o evoluţie contradictorie şi cu o distribuţie între ţările dezvoltate şi cele în curs de dezvoltare destul de dezavantajoasă în privinţa celei de a doua categorii (vezi Tabelul 8.2).

Tabelul nr. 8.2. mld. DST

P E R I O A D A INDICATOR 1980 1985 1990 1995 2000 2004

Rezerve în care aurul monetar este evaluat la 35 DST/uncie Total 354,7 438,6 670,8 1020,1 1578,7 2515

214,5 257,8 441,9 514,1 677,6 930 Ţări dezvoltate - România 0,4 0,3 0,3 1,157 3,1 9,5

Rezerve în care aurul este evaluat la preţul pieţei Total 763,2 688,9 890,4 1225 1745,7 2737

Sursa: International Monetary Fund – International Financial Statistics - 2005,august.

8.5.1. Formarea rezervelor monetare

Fiecare componentă a rezervelor valutare se formează prin operaţiuni specifice. Valutele convertibile rezultă în urma operaţiunilor din balanţa de plăţi (export > import, primiri de fonduri financiare şi de credit, transferuri), din operaţiunile de cumpărare de pe piaţa valutară. Tot aici se încadrează şi poziţia de rezervă la F.M.I., în cazul în care are loc o depăşire a cotei de 75% din suma subscrisă la Fond în monedă naţională (vezi mecanismul Drepturilor Obişnuite de Tragere, capitolul 7).

Structura rezervelor totale

Disponibilul în D.S.T. are ca provenienţă emisiunile F.M.I. şi alocările gratuite către ţările membre, precum şi încasările ulterioare pentru operaţiuni de creditare în cadrul mecanismului Drepturilor Speciale de Tragere.

Aurul monetar provine din achiziţionările Băncii Naţionale din producţia internă a ţării sau de pe piaţa internaţională a aurului, precum şi din alte surse (returnări din fondurile de la instituţiile internaţionale, confiscări etc.).

O problemă importantă în gestionarea rezervei valutare o constituie asigurarea unei structuri pe tipuri de valute cât mai echilibrate pentru a evita la maximum efectul devalorizării generale a rezervei. În majoritatea cazurilor, rezervele valutare cuprind cu precădere valutele liber utilizabile (dolarul, euro, yenul, lira sterlină). În cadrul disponibilului de devize convertibile al României, ponderea principală o deţine dolarul (cu peste 50%, urmat de euro (circa 25%), lira sterlină şi francul elveţian (cu câte aproximativ 3%).

8.5.2. Utilizarea rezervelor valutare

Scopul principal pentru care o ţară îşi constituie rezerve valutare este reprezentat de dorinţa sa de a dispune, la un moment dat, de capacitate rapidă de stingere a unor obligaţii valutare în context internaţional. Rezerva valutară intră în operaţiunile de plată internaţionale după epuizarea celorlalte modalităţi reprezentate de încasarea contravalorii exportului, angajarea de credite comerciale şi bancare, primirea de fon-duri financiare, mobilizarea de fonduri de pe piaţa internaţională de capital etc.

În mod practic, rezerva valutară are următoarele destinaţii:

acoperirea deficitului balanţei de plăţi, prin balansarea acesteia cu ajutorul operaţiunilor de tip monetar (încasări din rezerva valutară pentru plăţi în afara ţării);

intervenţii pe piaţa valutară pentru a sprijini cursul monedei naţionale în raport cu celelalte monede (se influenţează raportul cerere /ofertă de valută);

garantarea solvabilităţii economiei naţionale pe piaţa financiar-monetară internaţională (se influenţează poziţia ţării pe scara bonităţii întocmită de principalele bănci comerciale care operează pe piaţa internaţională).

Destinaţii ale rezervei valutare

Pe perioada păstrării, rezerva valutară riscă să înregistreze pierderi de valoare prin scăderea etaloanelor valorice care garantează semnele băneşti aflate în rezerva valutară. De aceea, în paralel cu asigurarea unei structuri pe valute optime (prin operaţiuni de arbitraj valutar), sistemul bancar acţionează şi pentru plasarea temporară a disponibilităţilor în valută, fie sub formă de depozite la vedere (mai puţin la termen, având în vedere

necesitatea ca aceste sume să fie rapid aduse sub formă lichidă), fie sub forma unor credite pe termen scurt (tot cu ajutorul operaţiunilor de arbitraj de pe piaţa valutară).

8.5.3. Piaţa internaţională a aurului

În economia rezervelor valutare aurul are un rol în scădere, dacă comparăm poziţia sa actuală faţă de perioada în care metalul galben era baza de definire a monedei şi un principal mijloc de plată şi tezaurizare monetară.

Rolul monetar al aurului s-a redus în prezent, o dată cu scoaterea sa de la baza monedei (1976). În prezent, aurul asigură o parte din rezervele sistemului bancar şi a instituţiilor financiare-monetare internaţionale.

Rolul monetar al aurului

Faptul că aurul nu mai este folosit ca mijloc de plată face ca deţinerea aurului în rezervă să fie neproductivă, rezervele respective neputând fi plasate pentru a aduce dobândă de depozit sau din creditare. Fructificarea depozitelor în aur are loc prin vânzarea aurului pe piaţă contra unor sume în monede convertibile (aşa a procedat F.M.I. cu 2/6 din rezerva sa de aur).

Băncile centrale continuă să-şi formeze rezerve de aur în virtutea faptului că acest tip de activ reprezintă o creanţă asupra străinătăţii, el putând fi uşor plasat pe piaţa internaţională a aurului. Această piaţă, re-prezentată de centre importante în Europa (Londra, Zurich, Paris), S.U.A. (New York, Chicago), Asia (Tokio, Hong Kong, Singapore), practică operaţiuni la vedere şi la termen, în scop economic, de tezaurizare şi speculativ.

Centre ale pieţei aurului

În rezervele valutare ale economiilor naţionale, aurul are următoarea evoluţie cantitativă şi de preţ:

Tabel nr. 8.3.

ml. uncii (31,1 g) P E R I O A D A INDICATORI

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000. 2004 TOTAL 1059 1019 956 953 940 909,76 950,63. 900,22 Ţări industrializate 941 903 813 810 796 754,97 796,51. 740,60 Ţări în curs de dezvoltare

118 116 143 143 144 154,79 154,12. 159,61

Preţ aur (USD/uncie – Londra, la finele perioadei

43,6 140 589 327 385 386,75 290,25. 438

Sursa: International Monetary Fund, International Financial Statistics

Anual, pe piaţa internaţională a aurului se fac tranzacţii în jur de 1600 - 1800 tone, marea majoritate a aurului achiziţionat având o destinaţie industrială (electronică, bijuterii, medicină), şi numai 150-200 tone se îndreaptă spre depozite bancare şi baterea unor monede cu scop numismatic şi jubiliar. Preţul aurului rezultă în urma licitaţiilor zilnice, raportul cerere /ofertă, precum şi evoluţia etalonului monetar al dolarului având un rol important în definitivarea preţului respectiv, alături de costurile de producţie şi de transport /depozitare pe pieţele internaţionale.

Tranzacţii anuale cu aur

Cadrul 8.9.

Recapitulare

8.9.1. Piaţa valutară

Procurarea semnelor băneşti pe piaţa valutară se realizează prin tranzacţii de vânzare/cumpărare în funcţie de evoluţia valorică a etalonului ce stă în spatele monedelor ce se vând şi se cumpără.

Ofertanţii şi solicitanţii de valută îşi manifestă participarea pe piaţă cu ajutorul intermediarilor (bănci, case de schimb, burse de valori) în schimbul unui câştig provenit din diferenţe de curs obţinute sau speculate în timp şi spaţiu.

8.9.2. Tipuri de operaţiuni

Cele mai frecvente sunt operaţiunile cu scop economic şi asiguratoriu. Procurarea mijloacelor de plată, făcută la vedere şi la termen, are drept scop asigurarea cantităţii de valută pentru onorarea plăţilor curente sau viitoare. În acelaşi timp, operaţiunile respective pun la adăpost agentul economic de riscul modificării de curs.

8.9.3. Gestionarea disponibilităţilor valutare

Ca orice gospodar destoinic, autorităţile monetare îşi formează rezerve în valută şi aur pentru a acoperi, la nevoie, deficite ale balanţei de plăţi. De asemenea, nivelul rezervelor reprezintă un suport pentru credibilitatea pe piaţa financiară internaţională.

Nivelul şi modul de păstrare şi de folosire al rezervelor valutare sunt aspecte ce ţin de politica monetară dar şi de politica economică generală a unei ţări.

8.6. ACTIVITĂŢI DE TUTORIAT

A se vedea capitolul 1 (pagina 24)

REZUMAT

Piaţa valutară are ca rol medierea derulării operaţiunilor de tranzacţionare a valutelor, evidenţiindu-se astfel motivaţiile pentru care se pot derula aceste tranzacţii:

scop economic ™ procurarea valutelor necesare operaţiunilor curente;

scop de asigurare contra riscului valutar; scop speculativ ™ specularea posibilelor diferenţe ce pot să

apară pe piaţa valutară între diferite valute sau între diferite pieţe; scop tehnic ™ operaţiuni generate de nevoia de echilibrare a

pieţei şi, implicit de susţinere a monedei naţionale.

Operaţiunile valutare asiguratorii ™ evitarea riscului generat de evoluţia cursului valutar. Operaţiunile asiguratorii sunt reprezentate de: hedging şi swap valutar

Operaţiuni valutare în scop speculativ:

operaţiuni speculative ™ obţinerea unui câştig din diferenţele de curs, prin asumarea întregului preţ de către operator

operaţiuni de arbitraj ™ valorificarea diferenţelor de curs sau de rata dobânzii, fără asumarea obligaţiei pentru preţul valutei, ci doar pentru diferenţa dintre cursuri.

Operaţiuni valutare economice: operaţiuni valutare la vedere; operaţiuni valutare la termen ( pe contracte futures şi

options)

Lichiditatea internaţională

CUVINTE CHEIE

tranzacţii spot (spot transactions / transactions a vue) tranzacţii la termen (forwards transactions / transactions à tèrme) intermediari pe piaţă ( dealers/ brokers / courtièrs) deport (discount / déport); report (premium / réport);

a unei ţări cuprinde: rezerva valutară

mijloacele de plată cu circulaţie internaţională şi titluri uşor transformabile în valută

Rezervele valutare pot fi utilizate pentru: • acoperirea deficitului balanţei de plăţi; • intervenţii pe piaţa valutară pentru a sprijini cursul monedei

naţionale în raport cu celelalte monede ; • garantarea solvabilităţii economici naţionale pe piaţa

financiar-monetară internaţională

opţiuni (options / options); opţiune de cumpărare (call option / option d’ achat); opţiuni de vânzare (put option / option de vente); hedging valutar (currency hedging / hedging sur les dévises) swap ( swap/swap);

BIBLIOGRAFIE SUPLIMENTARĂ

SIMON, Yves & MANNAI, Samir - TECHNIQUES FINANCIÈRES INTERNATIONALES, Paris, Economica, 1998

MADURA, Jeff – INTERNATIONAL FINANCIAL MANAGEMENT, South-Western College Publishing, 1999;

FONTAINE, Patrice – GESTION FINANCIERE INTERNATIONALE, Dalloz, Paris, 1997;

REUTERS – INTRODUCERE ÎN STUDIUL PIEŢELOR MONETARE ŞI VALUTARE, Editura Economică, Bucureşti, 2000;

Banca Naţională a României – Regulamentul valutar (1998); http://www.bmfms.ro http://www.bmfms.ro/crc http://www.amex.com http://www.wsje.com

ÎNTREBĂRI RECAPITULATIVE

• Ce rol îndeplineşte piaţa valutară în procesul de comunicare economică prin bani pe plan internaţional? • Care este motivaţia operaţiunilor de pe piaţa valutară? • Care sunt participanţii de pe piaţa valutară şi care este rolul lor în realizarea operaţiunilor de vânzare /cumpărare de valută? • Ce tipuri de operaţiuni sunt posibile pe piaţa valutară? • Prin ce tipuri de operaţiuni îşi fac rost de semnele băneşti agenţii economici pentru efectuarea plăţilor şi transferurilor internaţionale?

• Cum este organizată piaţa valutară interbancară din România? • În ce măsură operaţiunile cu scop asiguratoriu pot evita riscul modificărilor de curs valu-tar? • Care este motivul acceptării operaţiunilor cu scop speculativ pe piaţa monetară inter-naţională? • Ce diferenţă este între operaţiunile de tip speculativ şi cele de arbitraj? • Cum apar câştigul şi pierderea în operaţiunile speculative la vedere şi la termen? • Care este avantajul realizării unei operaţiuni la termen pe baca contractului de opţiuni faţă de cele realizate pe baza contractelor viitoare? • Ce condiţie trebuie să respecte o operaţiune de arbitraj valutar care urmăreşte câştigul din diferenţa de dobândă? • Cum se formează componentele rezervei valutare? • Care sunt destinaţiile principale ale rezervei valutare? • Prin ce operaţiuni se gestionează rezerva valutară în direcţia evitării efectelor negative ale reducerii cursului valutar la monedele din rezervă?

TEME DE CERCETARE

RĂSPUNSURI ŞI ORIENTĂRI BIBLIOGRAFICE

Teste de autoevaluare: 1) b; 2) b (capitolul curent)

3) d (capitolul curent); 4) b (capitolul curent) 5) a (capitolul curent) 6) a (anexa1); 7) a (publicaţiile financiare); 8) e (capitolul curent); 9) d (anexa 1); 10) d (capitolul curent).

Posibilităţi de utilizare a operaţiunilor valutare moderne pe piaţa românească.

Avantajele utilizării contractelor futures şi a opţiunilor în acoperirea riscului valutar.

Posibilităţi de valorificare eficientă a rezervelor valutare ale unei ţări.

Implicarea Băncii Centrale pe piaţa valutară în vederea susţinerii monedei naţionale.

Anexa 1: Stabilirea cursului valutar la termen

Exemplu: Un exportator vinde la termen (6 luni) 1 milion USD contra JPY. Cotaţii:

7 1 IJPY 6 luni: 7 / % - 8 / %; 8 8 I 6 luni: 4 ¾ % - 5 % USD Cs USD/JPY: 119,3460/85

REZOLVARE: Operaţiuni iniţiate de bancă:

Banca cumpără la termen de 6 luni, de la client 1.000.000 USD la cursul la termen (ce trebuie stabilit) (1);

Pentru a neutraliza riscul valutar, banca trebuie să vândă imediat 1.000.000 USD la cursul spot USD/JPY: 119,3460 (2);

Pentru a-şi înlătura riscul de lichiditate generat de operaţiunea anterioară, derulează următoarele operaţiuni (3):

• ia credit (6 luni) în USD la 5% - 1.000.000 USD (a), • şi îşi constituie un depozit în JPY cu echivalentul a 1.000.000 USD –

la 8 1 % ( 6 luni) (b). /8

La termen efectuează tranzacţia solicitată iniţial de client şi, în acelaşi timp (4):

• îşi lichidează depozitul în DEM (a); • rambursează creditul în USD (b).

OPERAŢIUNI SPOT:

3a) Creditul obţinut în USD: 1.000.000 USD la 5 %; 2) Vânzarea sumei în valută, la cursul USD/JPY: 119,3460 ™ JPY:119,346,000; 3b) Constituirea depozitului în JPY, la o dobândă de 8,125% .

OPERAŢIUNI DERULATE PESTE 6 LUNI: 4a) Rambursarea creditului în USD şi a dobânzii aferente (USD 1,000,000 x 0,5 x ½ =250,000); 4b) Lichidarea depozitului în JPY (119,346,000 JPY) la care se adaugă dobânda aferentă (4,848,431 JPY); 4c) Cumpărarea de USD pentru achitarea dobânzii aferente creditului (JPY: 250,000 USD x 121,3625 = 3,034,625, USD/JPY:121,3625 – cursul la termen aproximativ de vânzare al pieţei)

Pe baza acestui exemplu, cursul valutar la termen se determină ca fiind:

( ) ( )[ ]

( ) ( )[ ]

( )

( )

100360Cstii

CsCt

100360Cstii

CsCt

100360tCtiCsi

swap

100360tCtiCsi

swap

:undeswapCsCtswapCsCt

VeiVa

CeiCa

aeViv

aecic

vvv

ccc

DcV

CdC

CDC

vcD

×

××−+=

×

××−+=

×

××−×=

×

××−×=

+=+=

Anexa 2:

Contracte futures şi options tranzacţionate la Bursa Monetar-Financiară

şi de Mărfuri Sibiu

Contracte futures ROL/ USD: ROL /EURO: EURO/ USD: USD/ JPY: Unitatea de tranzacţionare:

1,000 USD 1,000 Euro 10,000,000 100,000 x x

paritatea paritatea Euro/USD USD/ JPY

Cotaţia: ROL/USD ROL/EURO Puncte Puncte Pasul: 1 ROL 1 ROL 0,0001 pct. 0,01 pct.

Limita de oscilaţie zilnică admisă:

350 ROL (1,2 luni) 400 ROL (celelalte scadenţe)

500 ROL (1,2 luni)

600 ROL (celelalte scadenţe)

180 pct. (1 200 pct. lună)

200 pct. (celelalte scadenţe)

Lunile de În fiecare lună se pot iniţia contracte cu scadenţa la iniţiere şi de 1,2,3,4,5,6 luni. Scadenţele sunt în luna curentă pentru expirare: contractul la o lună şi în fiecare din următoarele 5 luni

consecutive de la luna curentă pentru scadenţele de la 2 la 6 luni.

Scadenţa: Ultima zi lucrătoare a lunii de expirare a contractului. Lichidarea: Se face prin plata în lei a diferenţelor dintre valoarea

contractului şi: 1000 x cursul valutar de referinţă comunicat de

BNR în ultima zi de valabilitate a contractelor ROL/USD, ROL/EURO;

10,000,000 Rol x raportul cross rezultat din cotaţiile oficiale ale BNR pentru Euro şi USD în ultima zi de valabilitate a contractului EURO/USD;

100,000 Rol x raportul cross rezultat din contaţiile oficiale ale BNR pentru USD şi JPY în ultima zi de valabilitate a contactului USD/JPY.

Orele de De luni până vineri între orele 9:30 – 17:00. tranzacţionare În ziua de scadenţă orele de tranzacţionare sunt: 9:30

– 12:45.

Sursa: www.bmfms.ro/tranzactionare/specificatiiFutures.html

http://www.bmfms.ro/tranzactionare/specificatiiFutures.html

Sursa: BMFM Sibiu – Totul despre futures şi opţiuni , Sibiu, 1999

Contracte options ROL/ USD: ROL /EURO: EURO/ USD: USD/ JPY: Unitatea de tranzacţionare:

Un contract futures

ROL/USD

Un contract futures

ROL/EURO

Un contract Un contract futures futures

Euro/USD USD/JPY Cotaţia primei: ROL/opţiuni Pasul primei: 1 ROL 1 ROL 0,0001 pct. 0,01 pct.

Luni de Lunile calendaristice începere a contractului Scadenţa Coincide cu scadenţa contractelor futures suport Preţurile de exercitare:

Din 50 în 50 lei

Din 50 în 50 lei

Din 50 în 50 Din 0,5 în de puncte 0,5 puncte

Exercitare: Opţiunile în bani pot fi exercitate în orice zi până la scadenţă.

Lichidarea: Opţiunile “in the money” se vor lichida prin plata în lei a diferenţelor dintre valoarea contractului la preţ de exercitare şi:

1000 USD x cursul de referinţă comunicat de BNR în ultima zi de valabilitate a contractului ROL/USD; 1000 Euro x cursul de referinţă comunicat de BNR în ultima zi de valabilitate a contractului ROL/Euro; 10,000,000 ROL x raportul EURO/USD rezultat din raportul cross al cursurilor de referinţă anunţate de BNR în ultima zi de valabilitate a contractului EURO/USD; 100,000 ROL x raportul USD/JPY rezultat cotaţia cross aferentă cursurilor de referinţă BNR ale USD şi JPY în ultima zi de valabilitate a contractului.

Orele de De luni până vineri între orele 9:30 – 17:00. În zilele tranzacţionare: de scadenţă orele de tranzacţionare coincid cu cele ale

contractelor futures suport.

Sursa: www.bmfms.ro/tranzactionare/specificatiiOptiuni.html

http://www.bmfms.ro/tranzactionare/specificatiiFutures.html

Anexa 3:

Legătura între cursurile la vedere, la termen şi rata dobânzii

Există trei situaţii:

A) CAZUL UNEI RELAŢII DEZECHILIBRATE: Pe piaţă se cunosc următoarele elemente: - Cs: (JPY/USD: 121,65) – curs spot; - F: (JPY/USD: 122,15) – cursul la termen; - ii: (iJPY = 6%); - ie:(IUSD = 4,5%). Ce se va întâmpla în această situaţie?

Pentru a profita de diferenţialul de dobândă, un operator de pe piaţă ia credit în

moneda a cărei rată a dobânzii este mai mică (în cazul nostru USD), transformă spot suma obţinută în cealaltă monedă (USD contra JPY la 121,65) şi acordă credit în această monedă. Trebuie să se gândească, de asemenea, că trebuie să ramburseze creditul obţinut. Pentru a se acoperi împotriva riscului valutar, poate derula o tranzacţie la termen (la cursul F).

t = 0 t = 1

Ia credit la ie (4,5%) 1 X

(+ 1 USD)

nY (+ 121,65 JPY)

Conversie la Cs: (USD/JPY: 121,65)

Acordă credit la ii (6%)

Cs(1+ii) (+ 121,65(1+ 0,06) JPY

= 128,949 JPY)

[Cs(1+ii)/F ] – 1(1+ie) {+ 1,0557 – 1(1+0,045) USD}

Conversie la termen F: (128,949/122,15 = 1,0557)

( )

( ) ( )ei

ei

i1Fi1Cs

0)i1(1F

i1Cs

+≠+

≠+−+

Cazul relaţiei dezechilibrate presupune: După rambursarea împrumutului, operatorul obţine un câştig de:

1,0557 – 1,045 = 0,0107 USD, fără risc, toate condiţiile fiind cunoscute anticipat.

Rata efectivă a profitului obţinut este de:

, , fără a-şi asuma nici un risc.

1)

2)

%02,1100045,

045,10557,1=×

−

1

Profitul anticipat este dat de diferenţa dintre diferenţialul de dobândă şi

modificarea înregistrată la nivelul cursului valutar. diferenţialul de dobândă = 6 – 4,5 1,5%

Δ Curs valutar = 0041,065,121

65,12115,122=

− = 0,41%

Câştigul final (aproximat) = 1,5% - 0,41% = 0,09% 3)

B. CAZUL UNEI RELAŢII ECHILIBRATE

Pentru a se stabili o relaţie echilibrată trebuie ca pe piaţă să nu existe posibilităţi

de arbitraj. Se au în considerare următoarele elemente:

Cs – curs spot (USD/JPY: 121,65)

x – cursul la termen (necunoscut) i - rata dobânzii la moneda cotantă (6%); iie – rata dobânzii la moneda cotată (4,5%).

Lipsa posibilităţii de arbitraj presupune:

( )

4,123045,1

948,128)045,01(1

)06,01(65,121F

)i1(1i1CsF :JPY/USDe

i

==+

+=

++

=

t = 0 t = 1

1 X (+ 1 USD)

nY (+ 121,65 JPY)

Conversie la Cs: (USD/JPY: 121,65)

Acordă credit la ii (6%)

Cs(1+ii) (+ 121,65(1+ 0,06) JPY

= 128,949 JPY)

Conversie la termen F (necunoscut):

(128,949/x = 1,045)→F=e

i

i1)i1(Cs

++

F =123,4

[Cs(1+ii)/ F] = 1(1+ie) {+ 1,045 – 1(1+0,045) USD}

Ia credit la ie (4,5%)

C. O RELAŢIE BAZATĂ PE PARITATEA RATELOR DE DOBÂNDĂ ACOPERITE

Potrivit acestei relaţii, reportul (respectiv deportul) este dat de diferenţialul de dobândă aferent celor două valute.

Astfel că: ( )

ei

e

ei

e

i

e

i

eiei

iiS

S-F:astfelă aproximeaz seformula stabile, suntvalutele care în condiţondi În

i1ii

SSF1

i1i1

SSF

1i1i1

SF

)i1(F)i1(Si1F

i1S

−=

+−

=−

⇔−++

=−

−++

=

+=+⇔+=+

λ

Piata valutara. Procurarea semnelor banesti.

Documents

Transcript of Piata valutara. Procurarea semnelor banesti.