Piața Instrumentelor Financiare Derivate

52
Master FINANŢE ŞI ADMINISTRAREA AFACERILOR INTERMEDIEREA FINANCIAR BANCARĂ Capitolul IV PIAŢA INSTRUMENTELOR FINANCIARE DERIVATE 4.1 Introducere în piaţa instrumentelor financiare derivate 4.1.1 Piaţa la termen. Caracterizare generală Alături de piaţa monetară şi piaţa de capital pe care se realizează tranzacţii la vedere, respectiv, schimbarea proprietăţii unui titlu financiar pe o sumă de bani are loc imediat, a apărut şi o piaţă alternativă, la termen , pe care se realizează tranzacţii luându-se în considerare diferite drepturi asociate titlurilor financiare. Pe piaţa la termen organizată, cunoscută în literatura de specialitate ca piaţă a produselor derivate , se tranzacţionează instrumente derivate, care au apărut ca răspuns la nevoile pieţei mărfurilor. Aşadar, tranzacţiile la termen cu titluri şi alte valori s-au creat şi extins pe baza experienţei tranzacţiilor la termen pentru mărfuri. În acest context, experienţa în evoluţiile comerţului cu mărfuri, respectiv a burselor de mărfuri, reprezintă punctul de plecare în analiza pieţei produselor derivate. Piaţa instrumentelor financiare derivate (derivatives markets) este o piaţă specializată, organizată, dezvoltată în principal de o bursă care asigură condiţii pentru negocierea şi încheierea de tranzacţii cu contracte futures şi cu opţiuni. Primele pieţe derivate organizate au apărut în Europa, în secolul al XVII-lea, însă prima bursă de mărfuri a fost infiinţată cu mult înainte, la Anvers, Belgia, în anul 1531, în cadrul ei încheindu- se tranzacţii cu mărfuri coloniale. În Amsterdam, la începutul secolului al XVII-lea, mărfurile se puteau tranzacţiona într-un sistem apropiat de cel practicat astăzi pe pieţele derivate. Cumpărătorul şi vânzătorul conveneau asupra unui preţ, a unei cantităţi şi a unui termen de livrare pentru marfa tranzacţionată. Istoria modernă a pieţei produselor derivate începe în anul1848 în SUA , odată cu înfiinţarea la Chicago a unei pieţe futures administrată de Chicago Board of Trade (CBOT). Primele contracte futures au avut ca obiect produsele agricole urmate mai târziu de metale şi, în final, de instrumente financiare (obligaţiuni, rate ale dobânzii şi indici bursieri), iar în 1982 au fost lansate 61

description

Curs

Transcript of Piața Instrumentelor Financiare Derivate

I

Master FINANE I ADMINISTRAREA AFACERILORINTERMEDIEREA FINANCIAR BANCAR

Capitolul IVPIAA INSTRUMENTELOR FINANCIARE DERIVATE

4.1 Introducere n piaa instrumentelor financiare derivate4.1.1 Piaa la termen. Caracterizare generalAlturi de piaa monetar i piaa de capital pe care se realizeaz tranzacii la vedere, respectiv, schimbarea proprietii unui titlu financiar pe o sum de bani are loc imediat, a aprut i o pia alternativ, la termen, pe care se realizeaz tranzacii lundu-se n considerare diferite drepturi asociate titlurilor financiare. Pe piaa la termen organizat, cunoscut n literatura de specialitate ca pia a produselor derivate, se tranzacioneaz instrumente derivate, care au aprut ca rspuns la nevoile pieei mrfurilor. Aadar, tranzaciile la termen cu titluri i alte valori s-au creat i extins pe baza experienei tranzaciilor la termen pentru mrfuri. n acest context, experiena n evoluiile comerului cu mrfuri, respectiv a burselor de mrfuri, reprezint punctul de plecare n analiza pieei produselor derivate.Piaa instrumentelor financiare derivate (derivatives markets) este o pia specializat, organizat, dezvoltat n principal de o burs care asigur condiii pentru negocierea i ncheierea de tranzacii cu contracte futures i cu opiuni.

Primele piee derivate organizate au aprut n Europa, n secolul al XVII-lea, ns prima burs de mrfuri a fost infiinat cu mult nainte, la Anvers, Belgia, n anul 1531, n cadrul ei ncheindu-se tranzacii cu mrfuri coloniale.

n Amsterdam, la nceputul secolului al XVII-lea, mrfurile se puteau tranzaciona ntr-un sistem apropiat de cel practicat astzi pe pieele derivate. Cumprtorul i vnztorul conveneau asupra unui pre, a unei cantiti i a unui termen de livrare pentru marfa tranzacionat.

Istoria modern a pieei produselor derivate ncepe n anul1848 n SUA, odat cu nfiinarea la Chicago a unei piee futures administrat de Chicago Board of Trade (CBOT). Primele contracte futures au avut ca obiect produsele agricole urmate mai trziu de metale i, n final, de instrumente financiare (obligaiuni, rate ale dobnzii i indici bursieri), iar n 1982 au fost lansate opiunile pe contracte futures. n acest context, realizrile americane de atunci, perfecionate continuu, sunt utilizate astzi la nivel mondial, fcnd parte din procedurile de baz ale burselor de mrfuri i de valori din ntreaga lume.

Chicago Mercantile Exchange (CME) este bursa care administreaz cea mai mare pia de instrumente derivate din SUA. nfiinat n 1898 i specializat la nceput tot n tranzacii futures pe produse agricole, CME s-a dezvoltat de-a lungul secolului XX ajungnd la un volum de 325 milioane contracte futures in cursul anului 2004. Derivatele listate la CME au ca active suport rate de schimb valutar, indici bursieri, produse agricole i rate ale dobnzii.

Mineapolis Grain Exchange (MGEX) s-a nfiinat n 1881 sub denumirea de Camera de Comer din Mineapolis i a lansat primul contract futures n 1883 avnd ca activ suport grul de panificaie. n 1947 s-a trecut la denumirea actuala. Pricipalele produse tranzacionate la MGEX sunt n prezent derivatele pe gru (tranzacionate prin strigare de ctre brokerii de ring) i indici agricoli listai pe platforma electronic a CBOT.

Kansas City Board of Trade (KCBT) a fost nfiinat n 1856 de ctre un grup de comerciani de cereale. Fiind situat ntr-o zon specializat n cultura cerealelor, derivatele lansate la nfiinare i pstrate pn n prezent sunt contractele futures i opiunile pe cereale. Din 1982 la aceast burs se tranzacioneaz i derivate pe indicele Value Line.

New York Mercantile Exchange (NYME) are 132 de ani de experien n tranzacionarea metalelor i a produselor energetice. n 1979 aici s-au lansat derivatele pe produse petroliere, energie electric, aur, argint, cupru, aluminiu, platin etc, toate acestea fiind n prezent tranzactionate prin intermediul platformei electronice a CME.

OneChicago este o burs specializat n tranzacionarea contractelor futures pe aciuni listate pe piaa de capital din SUA. n prezent 180 de aciuni ale celor mai importante companii americane sunt listate pe piaa OneChicago, iar numrul lor este ntr-o cretere constant.

n ultimele decenii ale secolului trecut produsele financiare au dobndit supremaia pe piata derivatelor, cursurile valutare, ratele dobanzii i indicii bursieri genernd cel mai mare volum de tranzacionare.

Cele mai reprezentative piee la termen, n prezent, sunt:

Chicago Board of Trade si Chicago Mercantile

London International Financial Futures and Options Exchange - LIFFE

March a Terme International de France MATIF

Deutsche Terminbourse DTB

Tokyo Commodity Exchange TOCOM

Tokyo International Financial Futures Exchange TIFFE

Sydney Futures Exchange SFE

Brasilian Futures exchangeBBF

Hong Kong Futures Exchange HKFE

Singapore International Monetary Exchange SIMEX

Swiss Financial Futures Exchange SOFFEX, etc.n Romnia, primele iniiative de organizare a unei burse de mrfuri au aprut n 1840 cnd, n ziarul "Mercurul Brailei" era prezentat Codul de Comer care cuprindea prima reglementare general a bursei de comert n Muntenia.

Istoria modern a pieei futures n Romnia ncepe n 1997 cnd, la Bursa Monetar- Financiar i de Mrfuri din Sibiu (BMFMS), au fost lansate primele contracte futures.

Infiinat n 1994 i avnd iniial ca obiect de activitate intermedierea tranzaciilor cu mrfuri, bursa de la Sibiu s-a specializat cu timpul n administrarea pieelor de instrumente financiare derivate.

Din 1994 i pn n prezent n Romnia s-au nfiinat mai multe burse de mrfuri n toate regiunile rii (Sibiu, Bucureti, Craiova, Constana, Iai, Brasov, Cluj-Napoca, Timioara, Brila, .a.), majoritatea optnd pentru activitatea de intermediere fizic a mrfurilor. Bursele din Sibiu, Bucureti, Constana i Timioara au promovat contracte cu instrumente derivate, iar n prezent singura pia din Romnia pe care se tranzacioneaz derivate este cea a BMFMS, pe care o vom analiza pe larg la sfritul acestei prime pri.

Un produs derivat este un contract financiar, ntre dou sau mai multe pri care deriv din valoarea viitoare a unui activ de referin.

n general, un contract la termen este un acord ntre un vnztor i un cumprtor pentru livrarea unui produs. Acordul privete cantitatea, calitatea, preul i scadena. Aceste elemente sunt stabilite n ziua ncheierii acordului, n timp ce livrarea i plata sunt efectuate n ziua scadenei.

Dac aceste contracte au permis participanilor o bun administrare a riscului lor de pre, ele nu permiteau posibilitatea de a profita de o variaie de pre care le-ar fi fost favorabil. Dou tipuri de riscuri erau legate de aceste contracte: riscul de neexecutare a contractului la scaden i riscul de lichiditate datorat dificultilor de o gsi o contrapartid deintorului de contract care dorea s se elibereze.

Frecventa lips a livrrii a condus la punerea n funciune a unui depozit de garanie obligatorie, constituit pe lng casa de compensaie a bursei, mecanism care a fcut contractele interschimbabile, fcnd posibil anularea poziiilor prin operaiuni inverse.

Tranzaciile la termen au, deci, ca factor regulator important casa de compensaie, instituie care acioneaz n cadrul tuturor burselor ce deruleaz operaiuni la termen.

Casa de compensaie are rol de compensare, decontare i garantare a executrii tranzaciilor, toate tranzaciile trebuind s se supun regulamentului acesteia.

Experiena contractelor la termen pe mrfuri a servit drept baz a organizrii, ncepnd cu anul 1970, a pieelor la termen pe care se tranzacioneaz instrumente financiare derivate, generaliznd a pieei produselor derivate.

Instrumentele financiare derivate pot fi definite ca instrumente a cror valoare depinde de evoluia unuia sau a mai multor elemente suport, cum sunt: rata dobnzii, cursul de schimb, indicii bursieri, valoarea aciunilor i obligaiunilor, etc.

Aceste instrumente pot fi negociate cu plata imediat, cu plata la termen sau de o manier opional pe o pia organizat sau pe piee la nvoial (sau la nelegere).Pieele organizate sunt piee pe care se negociaz instrumentele financiare derivate i care au ca principale trsturi caracteristice:

a) Localizarea. Pieele organizate sunt localizate ntr-o burs, operatorii comunic prin telefon, fax, etc. ncrederea fiind caracteristica esenial a tranzaciilor pe aceste piee;

b) Standardizarea. Pe piaa organizat, fiecare burs a standardizat contractele astfel nct s genereze o cretere a lichiditii. Standardizarea presupune:

1. Numrul activelor suport este limitat i fixat de burs. De exemplu, pe pieele internaionale, pentru contractele de tip monetar nu exist dect patru tipuri de active suport i anume: bonuri de tezaur la 90 de zile; depozite n eurodolari la o lun i trei luni; certificate de depozit la trei luni;

2. Mrimea contractului este i ea stabilit i trebuie s fie comparabil cu cea a altor contracte la termen din punct de vedere al corelaiei ctig-risc. Mrimea contractului trebuie s fie suficient pentru atragerea instituiilor financiare i, n acelai timp, s nu descurajeze investitorii particulari. Spre exemplu, n practica francez (Marche a Terme Internationale du France - MATIF) sunt utilizate contractul noional de 100.000 EUR (Euro notional future ELT); pe piaa londonez (London Interbanking Financial Futures Exchange - LIFFE) unitatea de tranzacionare euro futures este de 100.000 EUR, respectiv 1 milion EUR pentru contractele pe rata dobnzii EURIBOR la trei luni, iar n SUA contractele pe obligaiuni de trezorerie (Treasury Bonds) sunt de 100.000 USD, etc.

3. Scadena este trimestrial, respectiv martie, iunie, septembrie i decembrie;

4. Metoda de livrare, presupune fie predarea unui titlu existent pe pia, alegerea urmnd o procedur proprie fiecrui contract, fie o plat n numerar;

5. Scara cotaiei (tick-ul) este fixat la un nivel suficient de sczut pentru a favoriza tranzaciile. De exemplu, tick-ul este fixat la 1,32% pentru un contract cu bonuri de tezaur i de 0,02% la contractul noional (la un contract noional de 100.000 EUR valoarea tick-ului este de 20 EUR: 100.000x0,02%), etc.;

c) Reguli de securitate. Operaiunile de pe pia sunt reglate prin casa de compensaie care asigur securitatea pieei. Ea se interpune ntre cumprtor i vnztor i asigur buna finalizare a contractelor prin aplicarea ctorva reguli de securitate i anume:

1. limitarea numrului celor care doresc un loc n burs printr-un cost substanial. De exemplu, costul unui loc n burs pentru firme mici i mijlocii este, n prezent de 385.000 USD la CBOT i ntre 600 i 800 mii EUR la Bursa din Paris, iar pentru BMFMS preul de adjudecare al unei cri de burs, care d dreptul deintorului de a efectua tranzacii n oricare din ringurile bursei, a fost la ultimele licitaii de 5.500 USD/carte;

2. obligaia cumprtorilor i a vnztorilor de a constitui un depozit de garanie pe lng un intermediar financiar. Marimea depozitului este n funcie de volatilitatea titlului-suport al contractului. De regul, ea crete pe msura apropierii scadenei;

3. constrngerea cumprtorilor i vnztorilor de a participa la regimul compensaiei zilnice (numit i apelul n marj). Dac la nchiderea zilnic a unei tranzacii cursul crete n defavoarea vnztorilor, acetia trebuie s verse la casa de compensaie, a doua zi dimineaa (naintea deschiderii edinei de burs urmtoare) o sum lichid corespunztoare pierderii nregistrate. Aceast sum este transmis cumprtorului prin intermediarii casei de compensaie, mai departe ctre intermediarii financiari.

Toi cumprtorii i vnztorii care nu i nchid poziiile sunt considerai cumprtori i vnztori n curs de compensaie i sunt obligai s constituie un depozit. Aceasta este, de altfel, procedura care asigur lichiditatea i securitatea pieei.

n caz de neconstituire a depozitului (de neplat a apelului n marj) contul va fi soldat imediat i operatorul n cauz va fi exclus definitiv de pe pia. De asemenea, n cazul n care la predarea efectiv a titlurilor un vnztor nu se execut, este pasibil de o penalitate foarte important (spre exemplu ntre 50-100 mii USD n SUA pentru obligaiunile de trezorerie).

Din punct de vedere tehnic, se pot sublinia alte caracteristici semnificative:

negocierile, n cele mai multe cazuri, au loc prin strigare, sistem care asigur transparena preurilor i rapiditatea tranzaciilor;

contractele sunt reversibile, ceea ce nseamn c, de regul, ncheierea unei operaiuni se efectueaz printr-o operaiune simetric (de sens invers). O asemenea operaiune are ca efect anularea poziiei iniiale. De aici necesitatea de a preciza pentru fiecare operaiune motivaia sa: operaiune de deschidere sau de nchidere a unei poziii.

Rezult, n concluzie, c piaa la termen nu este o pia ce are ca obiect livrarea. Cei interesai n acest sens trebuie s se adreseze pieei cu plata la vedere.

Operaiunile de pe piaa organizat sunt supuse controlului unei autoriti a pieei care reglementeaz desfurarea operaiunilor i le asigur securitatea.Prin caracteristicile lor, pieele organizate prezint avantaje semnificative:

securitatea tranzaciilor, asigurat prin selectarea participanilor, a depozitelor de garanie i a condiiilor de negociere i lichidare prin compensare, care nltur riscul de contrapartid;

lichiditatea pieei, asigurat prin limitarea numrului de contracte negociate, dimensiunile standard i scadenele standard;

transparena preurilor, care sunt disponibile n permanen i accesibile pentru toi. Este evident ns, pe de alt parte, c pieele organizate au un cadru restrictiv, ceea ce determin operatorii s recurg i la pieele la nvoial.

Printre firmele care realizeaz tranzacii pe pieele organizate, ntlnim pe cele care opereaz cu sume mai puin importante, care au risc de credit mai ridicat i trebuie s-i ajusteze frecvent poziiile lor.

Spre deosebire de pieele organizate, care sunt localizate ntr-un loc geografic unde funcioneaz, pieele la nvoial sau OTC (Over the Counter) se caracterizeaz prin faptul c se stabilesc i se ncheie contracte prin telefon sau alte mijloace de comunicare similare, fr s aib o existen fizic. Aceste piee, ntlnite n mod deosebit n Europa, sunt organizate n special de bnci care negociaz contracte ntre ele sau cu clieni lor.

Sub un alt aspect, pieele la nvoial nu sunt supuse nici unei constrngeri ci numai voinei prilor. Astfel, contractele, dimensiunile i scadenele lor sunt stabilite n mod liber i, implicit de aici, marea lor diversitate.

Pe pieele la nvoial, securitatea sistemului se bazeaz pe ncredere. nainte de a se angaja un contract la termen, "contrapartida " clientului va proceda la o analiz detaliat a solvabilitii sale, n timp ce pe pieele organizate oricine se poate angaja de o manier anonim.

Firmele care se adresaz mai degrab pieelor nestandardizate au sume importante de acoperit i pot obine mai uor o linie de credit sau pot menine poziiile lor relativ stabile i prefer s nu fie supuse mecanismelor de apeluri n marj. Pe aceste piee, pierderile i ctigurile nu se compenseaz dect n ultima zi, n timp ce apelurile n marj antreneaz micri zilnice de fonduri.

Operaiunile cu instrumente financiare derivate pe aceste piee sunt considerate ca fiind realizate dac sunt ndeplinite dou condiii:

1. exist pentru fiecare instrument financiar derivat cotaii permanente pentru elementul suport, cu valori maxime i minime acceptate de pia;

2. dac numrul de operaiuni tranzacionate asigur lichiditatea pieei.

Printre dezavantajele tranzaciilor pe pieele la nvoial putem aminti: lipsa msurilor de securitate, micri diferite ale preurilor n funcie de riscurile asumate i, uneori, o lichididitate nesatisfctoare.4.1.2 Instrumentele financiare derivate i actorii pieelor la termen.

Instrumentele financiare derivate au intrat n practica mondial n anii (80 ai secolului trecut afirmndu-se rapid. Ele sunt reprezentate de contracte a cror valoare se bazeaz pe performanele unui activ financiar. S-au dezvoltat produse derivate bazate pe rate ale dobnzii, cursuri valutare, cursuri i indici bursieri.

Rolul special al instrumentelor derivate n lumea contemporan este pus n eviden n primul rnd de extinderea mondial a acestor operaiuni i diversificarea lor. nceput n Statele Unite, procesul de dezvoltare rapid a instrumentelor financiare derivate s-a extins n ntreaga lume. Din categoria instrumentelor financiare derivate negociate pe pieele organizate din diferite ri menionm:

contracte la termen privind dobnzile asupra instrumentelor pe termen scurt (euro-dolar la 3 luni; euro-yen la 3 luni;), asupra instrumentelor pe termen lung (obligaiuni de stat japoneze, germane, americane, franceze);

opiuni asupra dobnzii;

contracte valutare la termen;

opiuni valutare;

contracte la termen asupra indicilor bursieri;

opiuni asupra indicilor bursieri, .a.

Pe pieele la nvoial pot fi negociate urmtoarele tipuri de instrumente financiare derivate:

swap de dobnzi;

swap valutar;

alte instrumente (opiuni valutare, contracte de limitarea dobnzii, etc.).

Aadar, pe piaa produselor derivate se negociaz dou categorii de instrumente financiare:

instrumente financiare derivate nestandardizate: contracte forward, FRA-Forward Rate Agreements, contracte swap;

instrumente financiare derivate standardizate: contracte la termen ferm (futures) i contracte la termen condiional (options).

Pentru o mai bun nelegere a contractelor la termen trebuie sa pornim de la caracteristicile pieei la vedere sau spot.Contractul SPOT este un contract de vnzare-cumprare care are ca obiect o marf prezent, existent n momentul ncheierii contractului i care urmeaz s fie livrat i achitat imediat. In aceast situaie, cantitatea i preul se negociaz iar termenul de livrare este standardizat.n practic, executarea contractelor spot are loc n termene cuprinse ntre 24 ore i 10 zile. Livrarea mrfii este obligatorie, iar preul este cel stabilit de comun acord ntre cele dou pri n momentul ncheierii contractului. Marfa ce st la baza contractelor spot se caracterizeaz prin urmtoarele: este la vedere (exist), este disponibil (nu este grevat de nici o obligaie, de exemplu gajul sau ipoteca) i este prezent (se afl ntr-un depozit cunoscut i acceptat de burs).

Rezult, deci, c orice operaiune care presupune schimbul "marf contra bani" cu plata i livrare pe loc sau ntr-un interval de timp foarte scurt poate fi catalogat drept tranzactie "spot" (ca echivalent al termenului "spot" se mai utilizeaza denumirile "cash", "la vedere", "la disponibil").

Schimburile "marf contra bani" din pieele agroalimentare nu sunt altceva dect nite tranzacii "spot". Clientul-cumprator negociaz cu negustorul preul i cantitatea pentru produsele pe care dorete s le cumpere i n momentul n care cei doi se pun de acord vnztorul primete banii iar cumpratorul pleac cu marfa.

Un schimb valutar efectuat la ghiseul unei bnci sau al unei case de schimb este o tranzactie spot, n acest caz marfa care face obiectul schimbului fiind o anumit valut. Schimbarea a 1.000 dolari SUA n lei nseamn de fapt vnzarea dolarilor SUA contra leilor romnesti. De asemenea, tranzaciile efectuate de bncile comerciale pe piaa valutar interbancar sunt de tip spot, acestea negociind ntr-un cadru organizat cantitile i preurile diferitelor valute. Aceast pia este pe plan internaional una din cele mai mari din punct de vedere al volumului de schimburi (se mai numete i piaa Forex sau FX).

De asemenea, piaa de capital este una de tip spot chiar dac n acest caz intervine un mic interval de timp necesar efecturii decontrilor ntre intermediari. Tranzaciile pe aceast pia presupun clasicul schimb "marfa contra bani", marfa fiind de aceast dat reprezentat de aciuni, titluri de stat, diverse obligaiuni, etc. Nimeni nu poate cumpra aciuni dac nu dovedete c deine banii necesari. Primele burse de mrfuri au aprut ca locaii centralizate pentru tranzaciile spot.

n concluzie, caracteristicile contractului spot sunt urmtoarele:

cantitate:

negociabil

pre: negociabil termen livrare: standardizat (pe loc sau foarte scurt)Contractul FORWARD este un contract de vnzare-cumprare prin care vnztorul se oblig s livreze marfa/valuta/activul financiar la o dat ulterioar, stabilit n momentul ncheierii contractului.

Cumprtorul este asigurat, deci, c la un anumit moment n viitor va intra n posesia mrfii/valutei/activului financiar contra unui pre stabilit n momentul semnrii contractului.

Rezult c principalul avantaj al contractului forward l constituie sigurana preului.Vnztorul i cumprtorul au posibilitatea, ncheind un astfel de contract, de a bloca un pre cu mult timp naintea executrii contractului, fiind protejai mpotriva riscului fluctuaiilor de pre i, n acelai timp, anticipndu-i fiecare corect, veniturile viitoare.

Pentru a rezolva problema garantrii executrii tranzaciei i pentru a proteja prile de eventuale prejudicii, n cazul n care una dintre pri nu ar fi respectat termenii contractului, s-a adoptat metoda prin care fiecare participant la tranzacie depune o sum la o a treia persoan. n cazul nerespectrii contractului i a clauzelor la acesta, se va plti celui ndreptit suma ce reprezint garania.

Contractul forward reprezint, astfel, o treapt intermediar ntre contractul spot i cel futures n sensul c apare condiia de livrare i plata la scaden. Cumprtorul i vnztorul negociaz toi cei trei termeni principali ai contractului, deci i termenul de livrare numit si "scaden".Exemple de contracte forward:

1. cumprarea unui automobil nou, n cazul n care dealerul nu are disponibil modelul dorit va ncheia cu dumneavostr un contract forward prin care v obligai s achitai la data intrrii n posesie a mainii preul stabilit n prezent, fiind astfel protejat de riscul creterii preului i avnd sigurana onorrii ntocmai a comenzii;

2. bncile ofer clienilor care deruleaz operaiuni n valut posibilitatea "blocrii" cursului valutar pentru un anumit interval de timp (o lun, 3, 6 luni sau chiar un an).

S lum cazul unui importator romn care cumpr de la un partener din Germania produse n valoare de 200.000 EUR, urmnd s le primeasc i s le achite peste 2 luni. Produsele importate le vinde pe piaa intern la pretul de 800.000 RON. n momentul semnrii contractului, importatorul nu-si poate estima cu exactitate profitul din cauza cursului valutar RON/EURO (marfa se achiziioneaz n euro i se ncaseaz n lei). La momentul semnrii contractului de import cursul RON/EUR este 3,5000. Dac ar plti produsele imediat, importatorul ar trebui s cumpere cei 200.000 Euro la cursul de mai sus i preul n lei al mrfurilor va fi de:

200.000 x 3,5000 = 700.000 lei

iar profitul obtinut din vanzarea lor partenerilor locali va fi de

800.000 700.000 = 100.000 lei

Intruct valuta va fi cumprat abia peste 2 luni, importatorul romn nu tie ct va fi la momentul respectiv cursul RON/EUR i, deci, nu-i poate estima n lei costul de achiziie al produselor.

Dac peste 2 luni leul se va aprecia in faa euro atunci el va fi avantajat ntruct va plti mai puini lei pentru cei 200.000 EUR. La un curs de 3,4000 RON/EUR costul n lei al produselor importate va fi de

200.000 x 3,4000 = 680.000 lei

iar profitul dup vnzarea lor

800.000 680.000 = 120.000 lei

n situaia n care leul se va deprecia fa de euro, importatorul va plti mai mult la achiziionarea valutei. La un curs de 3,6000 RON/EUR la scadena contractului, costul produselor importate va fi de:

200.000 x 3.6000 = 720.000 lei

iar profitul obtinut

800.000 720.00 = 80.000 lei

Iat deci ntr-o prezentare simplist modul cum fluctuaia cursului valutar poate influena profitul unei companii.

Pentru eliminarea acestui risc, importatorul poate alege una din urmtoarele soluii:

- s cumpere cei 200.000 euro n momentul semnrii contractului i s plateasc produsele imediat. n acest caz el va trebui s se lipseasc de acest sum pentru cel putin 2 luni timp n care nu va avea nici ce vinde (marfa sosete abia peste 2 luni);

- s vnd mai departe produsele pe piaa intern cu preul exprimat n euro. n aceast situaie, dac euro se depreciaz comparativ cu leul dup ce pltete importul i ncepe s ncaseze de la partenerii locali marfa livrat, ncasrile lui n lei se vor diminua afectndu-i profitul. Deci, nici n acest caz riscul valutar nu dispare n totaliate;

- s mreasc preul n lei al produselor cu o marj care s-i asigure profitul estimat n cazul unei deprecieri a leului n urmtoarele 2 luni. Aici va avea de pierdut n faa concurenei prin preul mai mare practicat pentru produse;

- s ncheie un contract forward cu o banc prin care s cumpere cei 200.000 euro n momentul contractrii importului;

- s cumpere cei 200.000 euro pe piata futures pe o scaden ct mai apropiat de scadena contractului sau comercial.

Reinem c ultimele dou variante i asigur importatorului eliminarea total a riscului valutar.

n continuare prezentm varianta contractului forward urmnd ca ultima variant s fie prezentat la momentul abordarii teoriei contractului futures.

Aadar, importatorul poate ncheia un contract forward valutar n sum de 200.000 euro avnd ca partener n tranzacie orice banc comercial care ofera acest produs. Contractul i va oferi acestuia posibilitatea de a cumpra 200.000 euro peste 2 luni la un curs negociat cu banca respectiv. S presupunem ca acest curs negociat cu banca partener n tranzacie este de 3,5500 RON/EUR. Aceasta nseamn c la scaden, indiferent de ct va fi cotaia RON/EUR pe piaa valutar spot, importatorul va plti pentru cei 200.000 euro:

200.000 x 3.5500 = 710.000 lei

Astfel, el i va putea vinde produsele pe piaa intern cu un pre exprimat n lei i va realiza un profit de:

800.000 710.000 = 90.000 lein condiii de deplin siguran.

Pentru acest contract, el va trebui s depun la banc o garanie de bun execuie a contractului, s spunem de 10% din valoarea lui (71.000 lei).

La scadena contractului importatorul va plti bncii restul de 639.000 lei (710.00 lei minus avansul de 71.000 lei depus la semnarea contractului forward) i va primi n schimb 200.000 euro cu care va achita contravaloarea importului. Dac la scaden el refuz s cumpere cei 200.000 euro conform contractului, va pierde cei 71.000 lei. (Garania de 10 % utilizat n acest exemplu este orientativ, bncile putnd s perceap valori mai mari sau mai mici n funcie de nivelul de risc pe care l tolereaz).

Pentru exportatori, situaia este i mai presant ntruct ei nu au posibilitatea s vnd din timp valuta pe care o vor ncasa n viitor. Dac un importator poate cumpra valuta necesar plaii n momentul contractrii importului, un exportator care ncaseaz suma n devize la termenul stabilit prin contractul de export nu poate dect s atepte scadena contractului pentru a face schimbul valutar.

i n cazul exportatorilor operaiunea forward funcioneaz ntr-un mod similar cu cel al importatorilor. Singura diferen const n poziia de vnztor la termen pe care trebuie s o ia acesta n tranzacia cu banca. La scadena contractului exportatorul ncaseaz valuta pe care o vinde bncii la cursul de schimb stabilit n momentul ncheierii contractului forward.

Apariia contractelor forward a adus un plus de siguran tuturor comercianilor care derulau operaiuni la termen. n cadrul unor piee specializate, producatorii agricoli i puteau vinde produsele cu mult timp nainte de recoltarea lor prin simpla semnare a unui contract forward.

n concluzie, contractul forward reprezint o form de asigurare a preului i a livrrii produsului pentru o dat viitoare i are urmtoarele caracteristici: cantitate:

negociabil

pre: negociabil

termen de livrare: negociabil

Cu toate avantajele prezentate anterior, contractul forward nu las nici o posibilitate de ieire din poziii. Dac cumprtorul nu mai are nevoie de marfa respectiv la scaden, el nu poate anula nelegerea din contractul forward ntruct pierde garania. La fel pete i vnztorul dac nu mai dorete s vnd sau sa livreze la scaden. Practic cele dou pri, negociind ntre ele termenii contractului, sunt captive n interiorul clauzelor lui.

Prin standardizarea tuturor clauzelor sale i mai ales prin faptul ca preul este negociat ntre mai muli participani, contractul futures beneficiaz de cea mai mare flexibilitate n utilizare. Fiind foarte standardizat, el poate fi transmis ntre mai muli participani n cadrul unor tranzacii successive. Contractele futures reprezinta o forma perfecionat a contracului forward.

Contractul FUTURES este un angajament standardizat de a cumpra/vinde, indiferent n ce ordine, un anumit activ - marf, titlu financiar, instrument monetar, la un pre stabilit (negociat) n momentul ncheierii tranzaciei, lichidarea contractului realizndu-se la o dat viitoare, numit scaden.

Negocierea preului se face n cadrul unei burse care ofer locaia necesar i stabilete regulile de negociere i admitere la negociere. Pn la sfritul secolului XX, negocierea preurilor diferitelor mrfuri pe pieele futures se fcea de ctre persoane calificate numite brokeri. Fiecare broker negocia i ncheia contracte futures sau cu opiuni n numele clienilor si n locuri special amenjate n cadrul bursei. Odat cu dezvoltarea acestor piee, au aprut societi specializate n intermedierea cererii i ofertei pe piaa futures. Fiecare astfel de societate ii angaja unul sau mai muli brokeri n ringul bursei (pit-brokers) crora le transmitea ordinele de tranzacionare primite de la clieni. De asemenea, a aprut i o categorie aparte de juctori pe aceste piee traderii care tranzacionau n ringuri cot la cot cu brokerii, ns pe cont propriu.

Odat cu dezvoltarea tehnicilor de comunicaie i calcul, bursele clasice cu sute de brokeri strignd i fcnd semne n ringuri au nceput s dispar, locul lor fiind luat de servere performate i platforme electronice de tranzactionare.

Ca i n cazul contractului forward, garantarea bunei execuii a contractului futures este o componenta esenial n procesul de tranzacionare. n momentul ncheierii unui contract pe piata futures, att vnztorul ct i cumprtorul depun o garanie bneasc la o ter persoan independent. Pe piaa futures, aceast persoan este casa de compensaie. Fie c este o societate independent de burs sau un departament n cadrul bursei, aceast entitate colecteaz garaniile necesare de la toi participanii i calculeaz zilnic situaia financiar a fiecrui participant n funcie de micrile preurilor pe piaa futures garantnd n acelai timp acestora c obligaiile asumate de contrapartea n tranazacii vor fi respectate. Acest proces se numete compensare. De asemenea, casa de compensaie calculeaz profiturile i pierderile realizate de ctre participani realiznd transferurile de bani din contul celor care au pierdut n contul celor care au ctigat. Acest proces se numete decontare. Practic, casa de compensaie intervine n fiecare tranazacie realizat pe piaa futures cumprnd de la vnztori i vnznd cumprtorilor. Astfel, fiecare participant pe aceasta pia ncheie tranzacii cu contrapartea sa prin intermediul casei de compensaie. Acest proces se numete garantare.Pe pieele organizate, lichidarea contractului nseamn, de fapt, nchiderea poziiei printr-o operaiune invers pe aceeai pia pe care a fost luat poziia iniial. n conturile de marj ale ageniilor i ale clienilor se vor nregistra numai diferenele n lei dintre valoarea contractelor vndute i a celor cumprate. Contractul futures confer, deci, fiecrei pri:

a) posibilitatea de a-l compensa oricnd pn la mplinirea termenului;b) posibilitatea de a-i executa obligaiile contractuale la scadena convenit, n baza unei notificri. Odat cu transmiterea notificrii, obligaiile contractuale se execut ntr-un interval de timp ce nu poate fi mai mare de 10 zile.

Contractul futures este evideniat n cont la casa de compensaie, n registrele bursei i ale societii de brokeraj n contul creia s-a negociat i n sistemul lor electronic, precum i n carnetul cu note de ncheiere al brokerului.

Standardizarea contractelor i crearea funciei de compensare au mrit eficiena pieei, permind o pia mult mai lichid (una n care tranzaciile s fie executate la preul specificat sau la unul apropiat), oricine putnd s intre i s ias rapid din pia. Cu ct preul este mai rapid determinat/stabilit i piaa este mai lichid, cu att ea devine mai eficient.

Contractele futures (care alturi de opiuni mai sunt cunoscute i sub denumirea de contracte derivate) dau natere unor obligaii contractuale ce pot fi stinse n dou moduri: la scaden, prin livrare fizic, cash sau plata diferenelor i pn la scaden, prin lichidarea lor n burs.

Optiunile pe contracte futures sunt cele mai noi contracte bursiere i dau cumprtorului dreptul, dar nu i obligaia de a vinde (opiunile PUT) sau de a cumpra (opiunile CALL) un anumit activ - marf, titlu financiar sau instrument monetar la o dat viitoare. n schimbul acestui drept, cumprtorul opiunii va plti o sum, numit prim, vnztorului acesteia.

Din punctul de vedere al cumprtorului, exercitarea opiunii CALL nseamn cumprarea contractului futures suport, iar exercitarea opiunii PUT implic vnzarea contractului futures suport.

Vnztorul opiunii ncaseaz acum o sum cert - prima, dar este obligat s fie contrapartea cumprtorului, n cazul n care acesta se decide s exercite opiunea deinut. Opiunile asigur o serie de avantaje dintre care menionm:

Flexibilitatea - indiferent de evoluia preurilor pot fi atinse obiectivele de management al riscului propuse; Multifuncionalitatea n sensul c se poate profita de modificarea volatilitii pieei, de timpul pn la scaden sau de schimbarea altor elemente specifice opiunilor; Ctiguri nelimitate prin asumarea unor riscuri limitate - cumprtorul opiunii are dreptul s aleag ntre a exercita sau nu opiunea, pltete o sum mai mic dect preul pltit n cazul cumprrii contractului futures suport, pe care o cunoate n momentul iniierii poziiei. Standardizarea prin care se elimin riscul de neplat al contraprii.

Finalitatea contractelor, fie n cadrul pieelor organizate, fie n cele la nvoial, depinde de motivaia pe care o dau operatorii acestor operaiuni, respectiv operaiuni de acoperire, operaiuni de speculaie i operaiuni de arbitraj. n baza acestei clasificri putem grupa actorii pieelor la termen n trei categorii:

operatorii de acoperire (hedgeri);

speculatorii;

arbitrajitii.

Operatorii de acoperire urmresc s protejeze o poziie actual sau de viitor, n care riscul este, n general, identificabil, n scopul de a evita pierderile de valoare sau de venit. Lund pe piaa la termen o poziie apropiat, ei pot reduce riscul lor de pre, pentru c preurile la vedere (cash) i cele la termen variaz n concordan. ntr-adevr, atunci cnd cursul cash sau spot scade (urc), cursul la termen urmeaz aceiai evoluie.

Pe pieele la termen, participanii cei mai activi sunt, ndeosebi, instituiile financiare care administreaz importante portofolii de aciuni, efecte publice sau titluri ipotecare. Ele sunt principalii utilizatori ai contractelor futures i options, deoarece capitalurile lor proprii nu sunt destul de importante pentru a le permite s-i pstreze poziiile neacoperite, expunndu-se riscului de pierderi grave asupra stocului lor de titluri. Pentru a se acoperi mpotriva unei scderi a valorii activelor lor, ele vnd contracte la termen, ctigul realizat la termen compensnd pierderea de valoare ateptat pe fizic.

Ali participani sunt instituiile bancare i de credit care administreaz portofolii sau care, deinnd temporar titluri, vor s se asigure contra scderii de curs. Ele se mprumut la rat fix i se refinaneaz la rate variabile i, deci, vor s se protejeze contra unei creteri a ratei; ateapt reintrarea de lichiditi care trebuie plasate.

n sfrit, i serviciile financiare ale firmelor fac apel la piaa la termen pentru administrarea activelor sau pasivelor lor de trezorerie.

Speculatorii. Aceti operatori i asum riscuri neacoperite n sperana de a realiza profituri pe baza anticiprilor lor asupra evoluiei viitoare a cursurilor. Cei care, de exemplu, prevd o cretere a ratei dobnzii i, deci, o scdere de curs, vnd contracte pe piaa la termen, scontnd pe rscumprarea lor mai puin scump, realiznd astfel, un ctig n raport cu sumele angajate n operaiune. Speculatorii sunt indispensabili pentru asigurarea lichiditii, pe pia putndu-se face distincie ntre cei care negociaz pe cont propriu i cei care negociaz prin intermediul organismelor specializate de curtaj.

Arbitrajitii. Sunt operatorii care ncearc s obin beneficii fr o investiie iniial, jucnd pe diferenele de curs care li se par nejustificate sau temporare, astfel:

fie ntre diferitele scadene ale pieei la termen;

fie ntre piaa la vedere i cea la termen;

fie pentru acelai contract negociat pe piee diferite.

Ei cumpr de pe piaa pe care o consider ca fiind subevaluat i vnd pe piaa supraevaluat. Interveniile lor contribuie la sporirea eficacitii pieelor i la stabilirea de relaii de echilibru ntre diferitele cursuri ale titlurilor financiare.

Diferite prin modul de materializare, operaiunile cu produse derivate au o utilitate comun axat primordial pe prevenirea i combaterea efectelor negative ale riscurilor.

Msurarea riscului de contrapartid este relativ simpl pentru produsele financiare derivate cotate pentru c ele sunt lichide i negociabile. Deintorul n acest caz poate ajunge pn la pierderea total a valorilor n caz de eec. Dar de fapt deintorul este sesizat de micrile pieei, respectiv de evoluia cursurilor. El poate proceda la o asigurare prin operaiuni colaterale sau poate vinde n cazul n care piaa relev semne nefavorabile cu privire la sntatea financiar a titlului sau emitentului.

n cazul instrumentelor pieelor la nvoial, unde lichiditatea nu este asigurat, evaluarea riscului este mult mai complicat. Operatorii pe aceast pia trebuie n fapt s menin angajamentele perioade lungi, pe durata de via a acestor produse, care se desfoar pe perioade de la cteva luni pn la 10-15 ani. Dac doresc s renune la aceste poziii operatorii i asum riscul unor pierderi importante.

Instrumentele derivate sunt, deci, prin natura lor purttoarte de risc dar au ca principal obiectiv potenialul de a asigura pentru deintor o protecie mpotriva riscurilor, fiind agreate n acest scop de o mare parte a utilizatorilor.

nelegerea determinantelor de risc i cunoaterea utilitii instrumentelor financiare derivate devine posibil pe baza studierii n amnunt a condiiilor care determin existena lor, a mecanismelor de funcionare i a procedeelor folosite pe pieele de tranzacionare, proces prezentat n continuare.4.1.3 Organizarea pieei instrumentelor financiare derivate n Romnia

Pe piaa financiar din Romnia exist trei instituii autorizate s efectueaze tranzacii cu instrumente financiare derivate, i anume: Bursa Monetar-Financiar i de Mrfuri Sibiu, Bursa de Valori Bucureti i Bursa Romn de Mrfuri. Acestea sunt prezentate pe scurt n continuare. Bursa Monetar-Financiar i de Mrfuri SibiuBursa Monetar-Financiar i de Mrfuri Sibiu S.A. a fost nfiinat n data de 14 decembrie 1994, sub denumirea de Bursa de Mrfuri Sibiu S.A. i a fost organism cu putere de autoreglementare.

n februarie 1997, cele 4000 aciuni emise de burs au fost compactate in pachete de aciuni, alctuind cri de membru n form materializat, fiecare carte reprezentnd 50 aciuni. Din iulie 1997 i pn n prezent numrul membrilor bursei a crescut cu 24, cele 90 cri de membru (memberships) fiind deinute acum de 51 de acionari.

n acelai an, 1997, a fost schimbat integral obiectul de activitate al bursei, noile activiti fiind ulterior menionate i n Ordonana Guvernului nr. 69/1997 privind Bursele de mrfuri, primele tranzacii futures la Sibiu avnd loc la 11 iulie 1997.

n noiembrie 1998 se nfiineaz Casa Romn de Compensaie ca societate pe aciuni separat de Burs. Tot atunci sunt introduse primele opiuni pe contracte futures.

n iunie 2000 Bursa Monetar-Financiar i de Mrfuri Sibiu a introdus sistemul electronic de tranzacionare al contractelor futures i options. Noul sistem a reprezentat o premier naional i a fost disponibil i de la distan, din orice col al rii. Cea mai important noutate a reprezentat-o nlocuirea sistemului de marje cu un sistem de evaluare a riscului care ia n considerare toate poziiile deschise pe un contract, att pe futures ct i pe opiuni. n funcie de acestea, se evalueaz riscul pe un tip de contract, care poate ajunge la zero. Platforma de tranzacionare SAGGITARIUS a fost nlocuit n septembrie 2003 cu o nou platform ELTRANS.

Bursa Monetar-Financiar i de Mrfuri Sibiu este organizat dup modelul burselor americane, pe cri de membru (memberships). Cartea de burs reprezint un pachet de 20 aciuni ale Bursei Monetar-Financiare i de Mrfuri Sibiu pentru membrii fondatori i de 50 aciuni pentru ceilali membri, i d deintorului ei dreptul de a nfiina o societate de brokeraj i de a efectua tranzacii n oricare dintre pieele futures i options.

Membrii Bursei au acces direct n pieele Bursei Monetar-Financiare i de Mrfuri Sibiu i pot fi totodat membri compensatori, avnd astfel acces i la mecanismul de compensare oferit de Casa Romn de Compensaie.

ntruct nu toate crile sunt active, Asociaia Bursei a hotrt limitarea numrului de cri de burs la 90, cei care doresc s desfoare activitate bursier avnd posibilitatea de a deveni membri asociai prin cumprarea sau nchirierea uneia dintre crile emise.

Operatorii care tranzacioneaz n numele societii de brokeraj sau traderii (persoane fizice care negociaz numai n numele i pe contul lor n baza unui permis eliberat de bursa) trebuie s fie atestai de ctre Bursa Monetar-Financiar i de Mrfuri Sibiu ca operatori pentru pieele futures i de opiuni.Casa Romn de CompensaieAlturi de Bursa Monetar Financiar i de Mrfuri Sibiu, Casa Romn de Compensaie (CRC) este una din instituiile centrale ale pieei futures. Dac Bursa organizeaz i reglementeaz piaa, Casa Romn de Compensaie se ocup cu gestionarea riscului participanilor, activitatea sa avnd reguli proprii. Regulamentele celor dou instituii sunt armonizate i completate continuu, pentru o funcionare ct mai sigur i rapid a pieei n ansamblul ei.

Casa Romn de Compensaie este constituit ca societate pe aciuni din august 1998, capitalul social reprezint aportul celor 51 acionari. n prezent patrimoniul Casei Romne de Compensaie este 150.000$. Un acionar al Casei Romne de Compensaie poate deine minimum 10 i maximum 100 de aciuni. Casa Romn de Compensaie a preluat din septembrie 1998 activitatea fostului Departament de Compensare al Bursei Monetar-Financiare i de Mrfuri Sibiu. Evidena, compensarea i decontarea tranzaciilor se realizeaz cu un program de concepie proprie. La sfritul anului 1997, Casa Romn de Compensaie n colaborare cu Bursa Monetar-Financiar i de Mrfuri Sibiu a elaborat programul de clearing folosit de societile de brokeraj pentru tranzaciile clienilor.

Concret, ntre operatorii din piaa futures apar permanent drepturi i obligaii generate de cumprarea i vnzarea de contracte futures. Datorit amplorii mari a tranzaciilor i numrului enorm de contracte vndute i cumprate (spre exemplu, la Chicago Board of Trade se cumpr i se vinde de cteva ori pe zi toat recolta agricol de anul viitor a Statelor Unite), este imperios necesar pentru evitarea haosului s existe o Cas de Compensaie (Clearing House). Aceasta se interpune ntre vnztor i cumprtor n momentul tranzaciei i cumpr de la primul i i vinde celui de al doilea, la preul stabilit de cele dou pri. Astfel, relaia direct dintre cei doi dispare, fiind nlocuit cu dou relaii, dintre acetia i Casa Romn de Compensaie.

Funciile Casei Romne de Compensaie sunt compensarea, garantarea i decontarea tranzaciilor din piaa futures a Bursei Monetar-Financiare i de Mrfuri Sibiu.

Un contract cumprat sau vndut reprezint o poziie deschis, adic o obligaie fa de Casa Romn de Compensaie, pentru care este necesar o garanie numit marj. El poate fi compensat oricnd n timpul duratei sale de via printr-o tranzacie de sens opus, iar marja poate fi retras.

Al doilea aspect ine de sigurana pieei. Casa Romn de Compensaie stabilete regulile financiare pe care trebuie s le respecte toi participanii. Aceste reguli cuprind modalitile de acces n pia, marjele contractelor, precum i garaniile suplimentare. Casa Romn de Compensaie garanteaz ndeplinirea obligaiilor asumate de toi operatorii, dar numai n condiiile respectrii de ctre acetia a respectivelor reguli.

n al treilea rnd, Casa Romn de Compensaie deconteaz rezultatele tranzaciilor cu contracte futures, opernd modificri n conturile acestora dup cum nregistreaz profit sau pierdere. Bursa de Valori BucuretiBursa de Valori Bucureti este constituit ca o instituie public non-profit, desfurndu-i activitatea pe principiul autofinanrii, i care are ca scop oferirea unui cadru organizat i legal pentru ntlnirea cererii cu oferta de capital pe termen mediu i lung.

Bursa de Valori ndeplinete rolul preponderent pe care l are pe piaa de capital romneasc prin respectarea unor cerine de transparen a pieei bursiere, protecia investitorilor, de asigurare a unor nivele de eficien i lichiditate corespunztoare pentru titlurile tranzacionate. Astfel, ea ofer investitorilor garanie moral i securitate financiar prin msurarea continu a lichiditii valorilor mobiliare nscrise la cot.

Dup o perioad de ntrerupere de 50 de ani, Bursa de Valori Bucureti s-a redeschis la 23 iunie 1995, prin fondarea Asociaiei Bursei de ctre 24 de societi de valori mobiliare. Dup aprobarea de ctre Comisia Naional de Valori Mobiliare a Regulamentelor i Procedurilor de funcionare i operare, Bursa de Valori Bucureti i-a nceput activitatea n mod efectiv, realiznd primele tranzacii la data de 20 noiembrie 1995, n incinta pus la dispoziie de Banca Naional a Romniei. n cadrul primei edine de tranzacionare, 24 de societi de valori mobiliare membre ale Asociaiei Bursei au putut negocia aciuni a 6 societi comerciale.

Asociaia Bursei de Valori Bucureti reprezint organul suprem de luare a deciziilor privind activitatea bursier, fiecare societate de valori membr avnd dreptul la un vot n adunrile generale ale Asociaiei.

Conducerea Bursei de Valori este realizat de ctre Comitetul Bursei (format din 9 reprezentani alei de ctre Asociaia Bursei) care numete i Directorul General al Bursei.

Comisia Naional a Valorilor Mobiliare numete un reprezentant propriu, Comisarul General al Bursei, cu scopul de a supraveghea i controla activitatea bursier.

n acest context, mai trebuie menionate dou comisii speciale, care i desfoar activitatea pe lng Comitetul Bursei, i anume: Comisia de Etic i Conduit, care are atribuii disciplinare i de sancionare a faptelor care contravin regimului bursier, precum i Comisia de nscriere la Cot.

Cota Bursei de Valori Bucureti este structurat n trei sectoare:

1. sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne;

2. sectorul valorilor mobiliare emise de ctre stat, autoriti ale administraiei publice centrale i locale i alte autoriti;

3. sectorul internaional.

Bursa de Valori asigur i inerea unor evidene cu privire la valorile mobiliare tranzacionate, care sunt cuprinse n Registrul Aciunilor, Registrul Acionarilor i Registrul Obligaiunilor, adic Registrul Bursei de Valori Bucureti.

Informaiile coninute n Registru se refer la: numele i prenumele sau denumirea persoanelor fizice, respectiv juridice; numrul de identificare; cetenia sau naionalitatea; domiciliul sau sediul social; tipuri i clasa valorilor mobiliare deinute; numrul valorilor mobiliare deinute.

Registrul Bursei este organizat n trei seciuni:

1. seciunea conturilor clienilor care nu au un cont deschis la o societate de valori mobiliare;

2. seciunea conturilor clienilor care au cont deschis la o societate de valori mobiliare;

3. seciunea conturilor proprii ale societilor de valori mobiliare. La deschiderea unui cont la o societate de valori mobiliare, clientul semneaz un ordin n urma cruia aciunile deinute de ctre acesta sunt transferate din seciunea 1 n seciunea 2 a Registrului Bursei.

Prin intermediul Registrului Bursei se realizeaz transferul dreptului de proprietate asupra valorilor mobiliare n urma tranzacionrii n cadrul sistemului Bursei sau a altor modaliti de dobndire a proprietii prevzute de lege (moteniri, donaii etc.). De asemenea Registrul opereaz toate modificrile intervenite n atributele de identificare ale persoanelor fizice i juridice, deintoare de valori mobiliare, nscrise in aceste evidente.Bursa Romn de Mrfurin 1992 s-a deschis Bursa Romna de Mrfuri (BRM), la Bucureti, la 10 decembrie 1992 avnd loc prima edin de tranzacionare n ringul Bursei Romne de Mrfuri.

n 1993 se adopt de ctre Guvernul Romniei Hotrrea de Guvern nr.54 din 03 februarie cu privire la "stabilirea preurilor n cadrul tranzaciilor bursiere ce fac parte din categoria celor ale cror preuri se negociaz sub supravegherea autoritilor administraiei publice centrale/locale", care a avut un rol important n integrarea bursei n activitatea economic.

La 8 iulie 1994 a avut loc lansarea contractelor spot n valut i la 23 noiembrie 1995 se lanseaz contractele forward n lei i n valut.

n 1996 s-a realizat reorientarea activitii Bursei Romne de Mrfuri, datorat modificrilor pozitive ce au avut loc la nivel macroeconomic. S-a realizat reorganizarea intern a Bursei Romne de Mrfuri.

Anul 1997 reprezint anul relansrii Bursei Romne de Mrfuri i anul relansrii financiare: cifra de afaceri a acestui an s-a ridicat la aproximativ 310 miliarde lei, consemnnd astfel o cretere semnificativ a volumului tranzaciilor efectuate n ringul Bursei Romne de Mrfuri.

La 18 noiembrie 1998 a avut loc lansarea tranzaciilor cu contracte futures pe diferen de curs valutar "Dolar BRM" i "Marca BRM", iar la 4 ianuarie 1999 lansarea unui nou activ pentru contractele futures pe diferen de curs valutar: "Euro BRM".

n noiembrie 1999, Bursa Romn de Mrfuri a introdus la tranzacionare contractul futures EURO-USD, iar n ianuarie 2000 a lansat n premier pentru piaa romneasc contractul futures pe rata dobnzii: BUBOR 3 BRM.

n martie 2000, Bursa Romn de Mrfuri a decis schimbarea sistemului de tranzacionare, prezentnd ageniilor bursiere sistemul de tranzacionare electronic.

Piaa instrumentelor financiare derivate a Bursei Romne de Mrfuri este reprezentat de contractele futures pe valute i de contractele futures pe rata dobnzii. Lansat n 1998, piaa futures a demonstrat o cretere continu n ceea ce privete numrul participanilor, volumul de tranzacionare i gradul de cunoatere a acestor instrumente de ctre participanii la pia.

Contractele listate de Bursa Romn de Mrfuri sunt: Dolar BRM, Euro BRM, EURO-USD BRM, BUBOR 3 BRM.4.2 Mecanismul de tranzacionare n piaa futures

4.2.1 Terminologia tranzactionrii n piaa futuresConform legislaiei n vigoare n categoria instrumentelor financiare se includ

valori mobiliare;

titluri de participare la organismele de plasament colectiv;

instrumente ale pieei monetare, inclusiv titluri de stat cu scaden mai mic de un an i certificate de depozit;

contracte futures financiare, inclusiv contracte similare cu decontare final n fonduri;

contracte forward pe rata dobnzii - FRA;

swap-uri pe rata dobnzii, pe curs de schimb i pe aciuni;

opiuni pe orice instrument financiar, pe curs de schimb i pe rata dobnzii;

instrumente financiare derivate pe mrfur, etc.

Serviciile de investiii financiare privind instrumentele financiare pot fi prestate cu titlu profesional numai de intermediarii autorizai de C.N.V.M., care pot fi: societile de servicii de investiii financiare i intermediarii din statele nemembre, n baza autorizaiei acordate de C.N.V.M.;

instituiile de credit, autorizate de Banca Naional a Romniei;

echivalentul instituiilor de credit i al societilor de servicii de investiii financiare, autorizate de ctre autoritile competente din statele membre ale Uniunii Europene.

Aceste servicii se realizeaz prin persoane fizice, acionnd ca ageni pentru servicii de investiii financiare. Acetia i desfoar activitatea exclusiv n numele intermediarului ai crui angajai sunt i nu pot presta servicii de investiii financiare n nume propriu. Serviciile de investiii financiare reglementate de legislaia n vigoare sunt:

1. servicii principale:

preluarea i transmiterea ordinelor primite de la investitori n legtur cu unul sau mai multe instrumente financiare;

executarea ordinelor n legtur cu unul sau mai multe instrumente financiare, altfel dect pe cont propriu;

tranzacionarea instrumentelor financiare pe cont propriu;

administrarea portofoliilor de conturi individuale ale investitorilor, pe baz discreionar, cu respectarea mandatului dat de acetia, atunci cnd aceste portofolii includ unul sau mai multe instrumente financiare;

subscrierea de instrumente financiare n baza unui angajament ferm i/sau plasamentul de instrumente financiare;2. servicii conexe:

custodia i administrarea de instrumente financiare;

nchirierea de casete de siguran;

acordarea de credite sau mprumuturi de instrumente financiare unui investitor, n vederea executrii unor tranzacii cu instrumente financiare, n care respectiva societate de servicii de investiii financiare este implicat n tranzacii;

consultan acordat societilor cu privire la orice probleme legate de structura de capital, strategie industrial, precum i consultan i servicii privind fuziunile i achiziiile de societi;

alte servicii privind subscrierea de instrumente financiare n baza unui angajament ferm;

consultan de investiii cu privire la instrumentele financiare;

servicii de schimb valutar n legtur cu activitile de servicii de investiii financiare prestate.

Societile de servicii de investiii financiare, denumite S.S.I.F., sunt persoane juridice, constituite sub forma unor societi pe aciuni, emitente de aciuni nominative, conform Legii nr.31/1990, care au obiect exclusiv de activitate prestarea de servicii de investiii financiare i care funcioneaz numai n baza autorizaiei C.N.V.M.

Pieele reglementate de instrumente financiare se organizeaz i se administreaz de ctre o persoan juridic, constituit sub forma unei societi pe aciuni, emitent de aciuni nominative, conform Legii nr.31/1990, autorizat i supravegheat de C.N.V.M., denumit operator de pia.

O pia reglementat este un sistem pentru tranzacionarea instrumentelor financiare care ndeplinete urmtoarele condiii: a) funcioneaz regulat;

b) este caracterizat de faptul c reglementrile emise i supuse aprobrii C.N.V.M. definesc condiiile de funcionare, de acces pe pia, condiiile de admitere la tranzacionare a unui instrument financiar;

c) respect cerinele de raportare i transparen n vederea asigurrii proteciei investitorilor stabilite de prezenta lege, precum i reglementrile emise de C.N.V.M., n conformitate cu legislaia comunitar.Casa de compensaie este societatea comercial pe aciuni, independent de burs, cu rol de compensare, decontare i garantare a tranzaciilor executate, toate operaiunile trebuind s se supun Regulamentului acesteia.

Cont de marj este contul deschis de un client la societatea de brokeraj n/din care se debiteaz/crediteaz urmtoarele sume: marja necesar pentru acoperirea riscului, comisioane, rezerve, garanii, profit i pierdere din tranzacii.

Marcarea la pia este operaiunea efectuat de Societatea de brokeraj la sfritul fiecrei sesiuni de tranzacionare prin care se realizeaz ajustarea zilnic a contului de marj pentru a reflecta profitul sau pierderea din poziiile deschise. Marcarea la pia se realizeaz n raport cu preul de cotare (preul ultimei tranzacii a edinei de tranzacionare), dac Casa Romn de Compensaie nu decide altfel.

Oferta de vnzare-cumprare reprezint manifestarea de voin ferm i irevocabil a unui client de a perfecta un contract, n conformitate cu regulamentul de funcionare a bursei i cu prevederile prezentei ordonane; pentru a fi valabil, oferta trebuie s fie ferm, s fie formulat n mod expres, potrivit regulilor de publicitate impuse de regulamentul bursei i s fie complet.

Pia sub semnul taurului (Bull market). O pia sub semnul taurului este o pia n care preurile sunt n cretere. Atunci cnd se spune c o piaa este bullish, exist perspectiva optimist c preurile vor crete.Pia sub semnul ursului (Bear market). O pia sub semnul ursului este una n care preurile scad. Deci, o pia bearish ofer o perspectiv pesimist i operatorii consider c preurile scad.

Poziie long. Dac s-a cumprat un contract futures, cumprtorul are o poziie long. O persoan care a cumprat 10 contracte futures pe dolarul american are o poziie long la 10 contracte pe dolar. Operatorii care au o poziie long pe pia, se ateapt ca preurile s creasc. Dac acest lucru se ntmpl, ei vor obine profit prin vnzarea contractelor mai trziu, primind un pre mai mare dect cel pltit iniial.Poziie short. Un concept mai dificil este vnzarea contractelor futures. Cineva care vinde contracte futures este short - de exemplu, a avea o poziie short la 10 contracte pe dolar, nseamn c o persoan a vndut cele 10 contracte. Operatorul care are o poziie short vinde contracte futures pe care nu le deine.

Cel care vinde short consider c preurile au o tendin descresctoare, aa c vinde contractele futures deoarece consider c valoarea lor va fi mai mic n viitor. Dac lucrurile vor evolua aa cum s-a anticipat, i preul scade, atunci vnztorul i poate rscumpra contractele la un pre mai mic, i realizeaz astfel un profit. Se pot obine profituri n acest mod - vinzi la pre mare i cumperi la pre mic. Regula general: cumperi la un pre mic i vinzi la un pre mai mare.

Maturitatea contractului. Contractele futures au via limitat; ele pot fi tranzacionate pn la o dat standardizat, cunoscut sub denumirea de scadena contractului. Contractele expir n ultima zi de tranzacionare a lunii de scaden. Contractele, la maturitate, se vor lichida prin compensare cash (plata diferenelor n lei).

Livrarea. Livrarea mrfurilor sau a valutelor la bursele din ntreaga lume este opional. De exemplu, n SUA, 98% din contactele futures sunt lichidate n pia. Numai aproximativ 2% din totalul contractelor futures au ca rezultat livrarea fizic sau lichidarea cash a mrfii. Restul, de 98%, sunt compensate (offset). Aceasta nsemn c majoritatea participanilor i nchid poziiile nainte de data de livrare a contractului (vnztorii i rscumpra contractele futures pe care le-au vndut, iar cumprtorii revnd contractele futures pe care le-au cumprat).

Pentru unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice - indici bursieri, indici valutari, indici pe indici de burs - nu exist posibilitatea livrrii fizice. Poziiile sunt nchise prin lichidare cash i plata diferenelor. n ziua scadenei, poziiile deschise pe fiecare tip de contract i pentru fiecare scaden sunt lichidate prin plata diferenelor n bani, fr a se face livrarea activelor financiare ce stau la baza indicelui (valorilor mobiliare, devize). ntreaga valoare a contractului nu este transferat. n schimb, exist o marcare la pia a poziiei contractului la preul de cotare al indicelui, obinndu-se un ctig sau o pierdere care se va aduga sau va fi sczut din contul de marj.

La BMFMS toate contractele futures se refer numai la lichidarea cash i plata diferenelor n lei. La scaden, n contul societii de brokeraj/traderului/clientului nregistrndu-se numai aceste diferene n sum absolut, n moneda naional.

4.2.2 Elementele contractului futuresTranzacionarea unui contract futures pe cursul RON/USD presupune cumprarea/ vnzarea unei cantiti standard de dolari SUA (1000 USD) conform specificaiilor standardizate ale acestuia.

Specificatiile unui contract futures standardizeaz urmtoarele clauze:

Simbolul contractului: acesta identific contractul futures pe pia. n cazul contractului futures pe cursul valutar leu/dolar SUA, simbolul este RON/USD. Dac activul suport este reprezentat de aciunile Bncii Transilvania atunci simbolul contractului futures corespunzator este DETLV (DE provine de la termenul DERIVAT iar TLV este simbolul sub care aciunile Bncii Transilvania sunt tranzacionate pe piaa de capital la Bursa de Valori Bucuresti). Simbolurile individualizeaz fiecare contract futures i ajut participanii n pia s-l identifice rapid pe platforma de tranzacionare electronic. RON/EUR, EUR/USD, BUBOR3, DESIF1, DERRC, DEAMO, DEBRD sunt cteva din cele 21 de simboluri ale contractelor futures disponibile pe piata futures a BMFMS. Lista actual a tuturor simbolurilor poate fi consultata la adresa www.sibex.ro Activul suport: este marfa sau produsul care face obiectul contractului si care este tranzactionat pe piaa spot. Contractul futures RON/EUR are ca activ suport cursul valutar de referin dintre leul romnesc i moneda unic european, iar piaa spot este reprezentat de piaa interbancar romneasc reglementat i supravegheat de ctre Banca Naional a Romniei. Contractele futures pe actiuni au ca activ suport actiunile tranzactionate pe piata de capital organizat i administrat de ctre Bursa de Valori Bucuresti (BVB). Pentru DESNP activul suport il constituie actiunile Societatii PETROM BUCURESTI listate la BVB, DESIF3 are ca activ suport actiunile SIF3 Transilvania si asa mai departe.

Cotatia: pe piata futures este identic cu cotatia activului suport pe piata spot. Cursul RON/EUR este exprimat atat pe piata interbancara cat si pe piata futures BMFMS in lei/euro (RON/EUR), actiunile listate pe pietele BVB si BMFMS sunt cotate in lei/actiune, rata dobanzii la 3 luni (BUBOR3) se exprima pe ambele piete (spot si futures) in puncte procentuale, iar paritatea EUR/USD se exprima in puncte (deoarece este vorba de doua devize straine si raportul de schimb EUR/USD se afiseaza cu 4 zecimale, ex 1.2255).

Pasul: reprezinta fluctuatia minima a pretului pe piata futures. Pentru contractele futures valutare si cele pe actiuni la BMFMS, pasul este de 0.0001 RON. Aceasta inseamna ca preturile care se pot negocia pe piata pot varia cu minim 0.0001 lei. In cazul contractului futures BUBOR3, pasul este de 0.01 procente, iar pentru contractul EUR/USD acesta este de 0.0001 puncte.

Data scadentei: este ziua in care expira contractele futures ramase deschise. Practic este ziua in care cumparatorul unui contract RON/USD ar trebui sa primeasca 1000 dolari SUA, iar vanzatorul suma echivalenta in lei conform cursului de schimb oficial comunicat de Banca Nationala a Romaniei in ziua respectiva. Pentru vanzatorul unui contract futures DEOLT este ziua in care trebuie sa livreze cumparatorului 1000 actiuni Oltchim si sa primeasca contravaloarea in lei conform pretului actiunilor OLT comunicat de Bursa de Valori Bucuresti in ziua respectiva. La BMFMS, scadentele contractelor futures sunt de 3 si 6 luni iar zilele de scadenta sunt ultimele zile lucratoare ale lunilor martie, iunie, septembrie si decembrie. Bursa poate stabili si alte zile de scadenta in functie de programul de tranzactionare pe pietele spot (de regula doar scadenta decembrie sufera modificari ca urmare a activitatii BNR si BVB la final de an).

Marimea obiectului contractului: este standardizata pentru fiecare contract. Cand se tranzactioneaza un contract futures pe cursul RON/USD practic se tranzactioneaza echivalentul a 1.000 dolari. Daca un investitor doreste sa cumpere pe piata futures 5.000 dolari, atunci el va trebui sa cumpere 5 contracte futures. Aceeasi situatie este si in cazul contractului RON/EUR (se tranzactioneaza echivalentul a 1.000 euro). Pe piata futures a actiunilor, marimea contractelor este echivalentul a 1.000 actiuni cu exceptia contractelor DERRC si DEAMO care acopera echivalentul a 10.000 actiuni. Daca doriti sa vindeti pe piata futures 100.000 de actiuni Rompetrol, atunci va trebui sa introduceti in piata un ordin de vanzare de 10 contracte DERRC.

Important de reinut este faptul c nu se pot tranzactiona fractiuni de contract. Nu veti putea vinde echivalentul a 500 actiuni Banca Transilvania sau 750 Euro pe piata BMFMS.

Un caz special este cel al contractului EUR/USD. Fiind vorba de doua valute straine iar valoarea contractului trebuind sa fie exprimata in lei, marimea acestui contract este data de valoare raportului EUR/USD pe piata futures (de ex: 1.2458) nmulit cu un multiplicator de 10.000. Astfel, un contract EUR/USD tranzactionat la pretul de 1.2458 are valoarea de

1.2458 x 10.000 = 12.458 lei

La o variatie a raportului EUR/USD de 0.0001 puncte (1 pas), valoarea contractului se modifica cu

0.0001 x 10.000 = 1 leu (10.000 lei vechi)

Prima zi de tranzactionare: este ziua in care se poate incepe tranzacionarea contractului pentru scadenta de 6 luni (cea mai lunga). Am vazut ca zilele de scadenta pe piata futures BMFMS sunt ultimele zile lucratoare din lunile martie, iunie, septembrie si decembrie. Pentru fiecare din aceste scadente se pot tranzactiona contracte futures incepand cu maxim 6 luni inainte astfel:

Pentru scadenta iunie prima zi de tranzactionare este prima zi lucratoare din luna ianuarie a aceluiasi an.

Pentru scadenta septembrie prima zi de tranzactionare este prima zi lucratoare din luna aprilie a aceluiasi an.

Pentru scadenta decembrie prima zi de tranzactionare este prima zi lucratoare din luna iulie a aceluiasi an.

Pentru scadenta martie prima zi de tranzactionare este prima zi lucratoare din luna octombrie a anului precedent.

Pretul de executare la scadenta: este pretul la care se lichideaza contractele futures. Preul contractului futures pe valute depinde de nivelul cursului valutar comunicat de B.N.R., dar poate fi mai mare sau mai mic datorit efectelor economice generate rata dobnzii pe piaa naional i rata dobnzii pe pieele strine. Dac s-ar cumpra valuta la nivelul cursului curent de schimb, ar trebui fie s fie pltit integral n numerar, sau s fie finanat achiziia de valut la nivelul ratei dobnzii pe termen scurt (se contracteaz un credit pe termen scurt n lei, se cumpr valut i mai trziu se vinde la un pre mai mare, care acoper i finanarea pentru a face posibil aceast operaiune). Dac ns se ia o poziie long pe piaa futures, nu trebuie pltit dect marja de risc. Prin urmare, preul futures poate fi tranzacionat peste sau sub nivelul curent al cursului valutar, depinznd de efectul net al acestor factori.

Diferena dintre preul curent i cel futures se numete basis. Acesta este, de regul, mai mare pentru contractele cu scadene mai ndeprtate i scade pe durata de via a contractului futures. La scaden, preul curent i preul futures tind s se egalizeze. Preurile futures i ale opiunilor (primele) sunt determinate de cerere i ofert. Dac cumprtorii sunt mai numeroi dect vnztorii, preurile tind s creasc. Cnd situaia e invers, preurile tind s scad. ntr-o pia liber, preurile sunt determinate prin ceea ce vnztorul poate obine de la cumprtor sau prin direcia pieei. Aadar, preul la care se tranzacioneaz contractele futures se stabilete prin negociere ntre participanii pe pia.

Pentru a putea intelege mecanismul de executare la scadenta este nevoie sa definim un termen nou: pozitie deschisa pe piata futures.

Pozitia deschis pe piata futures este un contract futures cumparat sau vandut si nelichidat printr-o operatiune inversa. Cu alte cuvinte, in momentul in care un investitor cumpara sau vinde un contract futures pe un anumit activ, i se deschide o pozitie pe piata respectiva. Orice contract futures tranzactionat presupune deschiderea a 2 pozitii: una de vanzare (sau short) si una de cumparare (sau long). Pozitiile deschise sunt inregistrate la casa de compensatie. In momentul in care contractul futures este lichidat pozitiile deschise corespunzatoare se inchid.

Cumparator ( pozitie LONG

Vanzator ( pozitie SHORT

Exemplu: un investitor cumpara 10 contracte futures RON/EUR cu scadenta in decembrie 2005. El detine 10 pozitii long (sau de cumparare) pe piata futures RON/EUR scadenta in decembrie 2005. Daca ulterior el vinde 4 contracte RON/EUR pe aceeasi scadenta, atunci numarul pozitiilor deschise pe care le detine investitorul pe piata RON/EUR DEC se reduce la 6.

De reinut c numarul pozitiilor deschise pe o piata futures se reduce doar daca se efectueaza tranzactii pe acelasi activ si aceeasi scadenta. Daca investitorul din exemplul de mai sus ar fi vandut cele 4 contracte RON/EUR pe scadenta septembrie si nu pe decembrie, atunci el ar fi detinut 10 pozitii long pe piata futures RON/EUR - DEC si 4 pozitii SHORT pe piata futures RON/EUR SEP.

O pozitie pe piata futures (long sau short) poate fi deschisa si inchisa (lichidata) in orice sedinta de tranzactionare pe durata de viata a contractului (incepand cu prima zi de tranzactionare si sfarsind cu ziua de scadenta).

Diferentele dintre pretul la care a fost deschisa o pozitie pe piata futures si pretul la care aceasta este inchisa genereaza investitorului un profit sau o pierdere. Daca acesta cumpara un contract futures DESIF2 (deschide o pozitie long) la pretul de 1,4500 lei / actiune si apoi il vinde (inchide pozitia) la pretul de 1,4800 lei/actiune, in urma acestor operatiuni el realizeaza un profit de

(1,4800 1,4500) * 1.000 * 1 = 30 lei

Daca el ar inchde pozitia la pretul de 1.4300 lei/actiune, ar marca o pierdere de

(1,4300 1,4500) * 1.000 * 1 = - 20 leiDupa cum se observa pretul de inchidere (executare) a unei pozitii deschise in piata futures este pretul din piata la care investitorul alege sa-si inchida pozitia.

O situatie speciala se inregistreaza in ziua de scadenta a contractului, cand, dupa inchiderea sedintei de tranzactionare, pe piata futures raman pozitii deschise pe scadenta respective. Acestea sunt inchise utilizandu-se preturile de pe piata spot dupa cum urmeaza:

- preturile de inchidere a pozitiilor deschise la scadenta contractelor futures valutare la BMFMS (RON/USD, RON/EUR, EUR/USD) sunt cursurile de referinta RON/USD, RON/EUR si EUR/USD comunicate de Banca Nationala a Romaniei in ziua scadentei.

- preturile de inchidere a pozitiilor deschise la scadenta contractelor futures pe actiuni la BMFMS sunt preturile de inchidere inregistrate pentru actiunile respective pe piata organizata de Bursa de Valori Bucuresti in ziua scadentei.

Toate pozitiile ramase deschise se lichideaza la sfarsitul sedintei de tranzactionare din ziua scadentei. Casa de compensatie este cea care efectueaza acesta operatiune si tot ea regularizeaza conturile participantilor in functie de profitul sau pierderea inregistrate de fiecare in parte.

O alta specificatie foarte importanta a unui contract futures este marja sau riscul sub forma unei garantii banesti pe care cele doua parti ale contractului (vanzatorul si cumparatorul) trebuie sa o constituie si sa o depuna la casa de compensatie. Nivelul acestor marje este stabilita de catre Casa de Compensatie si poate fi modificata periodica in functie de volatilitatea pretului sau valoarea contractului futures.

Marcarea la piata

Procesul prin care se determina profitul sau pierderea efectiva pentru toti participantii in piata futures care detin pozitii deschise pe diverse contracte se numeste marcare la piata. Pentru se intocmi o situatie generala a tuturor conturilor de marja din piata futures, in procesul de marcare la piata se utilizeaza pretul de inchidere (pretul ultimei tranzactii) pentru fiecare contract si scadenta inregistrat la sfarsitul fiecarei sedinte de tranzactionare la BMFMS. In functie de acest pret (numit si pret de cotare) se stabileste profitul sau pierderea realizata de fiecare investitor in ziua respectiva. Pretul de cotare este valabil doar pentru ziua respectiva, in ziua urmatoare urmand a se stabili un nou pret de cotare in functie de pretul d einchidere consemnat la finalul sedintei de tranzactionare.

Apelul in marjaIn urma marcarii la piata a pozitiilor deschise pe piata futures, contul unui investitor poate sa indice un profit sau o pierdere. In acelasi timp, in momentul deschiderii une pozitii in piata, acesta trebuie sa aiba in contul de la casa de compensatie suma necesara garantarii pozitiilor deschise (marja). Pentru fiecare contract casa de compensatie stabileste nivelul marjei.

Daca cumpara un contract RON/USD (deschide o pozitie long), investitorul trebuie sa aiba in cont minim 120 lei. Odata deschisa, pozitia incepe sa fie marcata la piata, adica pretul la care a fost deschisa se compara zilnic cu pretul de cotare. In urma acestei comparatii va rezulta un profit sau o pierdere. Daca profitul poate fi retras, in schimb pierderea trebuie acoperita permanent astfel incat, la inceputul fiecarei sedinte de tranzactionare, suma din contul investitorului sa fie cel putin 120 lei. In momentul in care, in urma marcarii la piata, suma din contul de marja scade sub nivelul marjei, investitorul se afla in situatia de apel in marja. In acest caz, casa de compensatie ii va solicita completarea sumei din cont pana la nivelul marjei (in cazul contractului RON/USD pana la nivelul de 120 lei). Apelul in marja se emite la sfarsitul sedintei de tranzactionare, iar suma trebuie completata pana a doua zi.

Pornind din acest moment, investitorul are la dispozitie trei variante:

- alimenteaza contul a doua zi cu suma solicitata si isi mentine in continuare pozitiile deschise pe piata respective;

- inchide un numar de pozitii deschise astfel incat suma eliberata in urma acestei operatiuni sa-i acopere marja necesara pentru restul de pozitii ramase deschise

- nu face nimic si in acest caz, casa de compensatie ii va lichida automat un numar de pozitii deschise astfel incat suma eliberata in urma acestei operatiuni sa-i acopere marja necesara pentru restul de pozitii ramase deschise.

Sumarul tranzaciilorRezultatul edinelor de tranzacionare se finalizeaz zilnic cu un sumar al tranzaciilor care arat cum a evoluat piaa n ziua respectiv. Sumarul tranzaciilor cuprinde:

- pre deschidere (open): preul corespunztor primei tranzacii a zilei;

- Best Ask (A): cea mai bun ofert de vnzare n cazul pieelor n care nu s-au realizat tranzacii n ziua respectiv;

- Best Bid (B): cea mai bun ofert de cumprare n cazul pieelor n care nu s-au realizat tranzacii n ziua respectiv;

- pre maxim (high): preul cel mai ridicat nregistrat pentru o tranzacie n timpul edinei dintr-o zi;

- pre minim (low): preul cel mai sczut nregistrat pentru o tranzacie n timpul edinei dintr-o zi;

- pre nchidere (last): preul corespunztor ultimei tranzacii a zilei;

- preul de cotare (settle): preul la care se realizeaz marcarea la pia; este ultimul pre la care s-a efectuat ultima tranzacie a zilei. n cazul n care n pia exist numai cotaii de vnzare (ask) i de cumprare (bid), fr a se ncheia tranzacii, participanii pe pia neajungnd la o nelegere, preul de cotare este dat de media aritmetic dintre ultimul best bid i best ask din pia. Dac n pia la sfritul edinei de tranzacionare exist numai cotaii de vnzare, respectiv ask, preul de cotare este dat de minimul dintre cea mai bun cotaie ask i preul de cotare corespunztor sedinei de tranzacionare anterioare. Dac n pia la sfritul edinei de tranzacionare exist numai cotaii la cumprare (bid), preul de cotare pentru ziua n curs se calculeaz ca fiind maximul dintre best bid i preul de cotare corespunztor edinei anterioare. Preul de cotare se calculeaz pe baza cotaiilor Bid i Ask numai dac s-au efectuat tranzacii n zilele anterioare avnd ca obiect respectivul tip de contract.- variaia (change): diferena net dintre preul de cotare al zilei respective i cel al zilei anterioare de tranzacionare;

- poziii deschise (open interest): numrul total de poziii futures corespunztoare aceluiai tip de contract care nu au fost lichidate printr-o operaiune invers, dar de aceeai mrime.

- volumul (volume): numrul total al contractelor futures tranzacionate n ziua respectiv;

- valoarea tranzaciilor (trading value): valoarea contractelor futures tranzacionate n acea zi, exprimat n lei; numrul contractelor multiplicat cu valoarea acestora n lei.2.2.3 Mecanismul de tranzacionare n pieele futures.

Secretul tranzacionarii la Burs este s vinzi scump i s cumperi ieftin, indiferent n ce ordine. Fiecare poziie iniiat, fie de cumprare sau de vnzare va fi urmat de operaiunea invers. Cunoscnd acest fapt, este de preferat s cumperi la un pre ct mai mic pentru ca apoi, respectnd "regulile jocului" s vinzi la un pre ct mai mare. Pe o pia bursier la termen, se poate vinde un contract fr s fie nevoie s-l deii n momentul tranzacionrii, tocmai pentru c pn la scadena contractului, exist garania c se va cumpra acel contract. Din acest motiv, se consider ca bursa la termen este "o pia simetric cu joc nul", pentru c, pe ansamblu, fiecare contract de cumprare sau de vnzare are un corespondent, pn la scaden nchizndu-se toate poziiile deschise deinute de fiecare participant la pia.

Schema mecanismului de tranzacionare futures conine elemente de baz ale unei asemenea piee i este mprit n patru niveluri:

Primul nivel surprinde legtura constant ntre clieni i societile de brokeraj. Ea se materializeaz prin transferul constant de informaii n ambele sensuri: achitarea garaniilor i a comisioanelor, deschiderea canalului necesar fluxului de ordine i rspunsuri ce leag clientul de broker, facilitndu-i primului accesul la pia. Clientul primete din partea societii de brokeraj, n mod constant, informaii brute i analize. Identitatea clienilor nu depete nivelul unu.

Nivelul doi cuprinde legturile dintre societile de brokeraj i burs. Materialul rezultat n urma prelucrrii de ctre funcionarii bursei a informaiilor adunate pe parcursul edinei de tranzacionare este oferit societilor n scopul realizrii unui flux informaional ctre clieni.

Nivelul trei notific ntreptrunderea dintre burs i casa de compensaie, relaie ce definete activitatea pieei futures. Activitatea desfurat n burs este garantat cu fonduri depuse n conturi speciale, la care au acces societile de brokeraj i organismul de clearing. Variaia sumelor din contul de marj reflect nregistrarea de ctiguri sau pierderi ca urmare a operaiunilor desfurate n piaa futures i a modificrilor suferite de preul de cotare.

Nivelul patru reflect faptul c organismul de clearing (Casa Romn de Compensaie), supervizeaz tranzaciile, facilitnd administrarea riscurilor asumate prin acceptarea de garanii i meninerea constant a echilibrului dintre activitatea desfurat n burs i capacitatea de asumare a riscului.SCHEMA MECANISMULUI DE TRANZACIONARE FUTURES

Tranzacionarea pe o pia organizat presupunerea parcurgerea urmtoarelor etape:a) Accesul n piata

Pentru a opera direct pe piaa la termen (piaa futures i cu opiuni), este necesar obinerea dreptului de tranzacionare. Conform legislaiei n vigoare, dreptul de tranzacionare se obine de societile de brokeraj prin deinerea unei cri de burs, respectiv de ctre traderii care tranzacioneaz exclusiv n numele i n contul lor pe baza unui permis eliberat de burs.

Exist dou alternative pentru a putea tranzaciona, i anume: n mod direct, ca trader recunoscut de burs i atestat de CNVM astfel nct, n baza unui permis special eliberat de burs, persoana fizic poate executa direct strategiile sale privind tranzaciile cu contracte futures sau opiuni. Tranzaciile sunt executate exclusiv n numele i contul su astfel nct traderul este singurul responsabil de eecul aciunilor sale sau de ctigul obinut la sfritul fiecrei zile de tranzacionare.

Pentru a deveni trader, o persoan fizic trebuie s ncheie un contract cu bursa i primete acces n pieele futures i options organizate de bursa respectiv.

Accesul traderului n pia se face de la distan, pe baza sistemului electronic de tranzacionare cu legtura prin internet. n acest scop, traderul primete varianta client a sistemului de tranzacionare.

Avantajele tranzacionrii ca trader sunt deplina libertate de micare i faptul c nu trebuie s platite comisioane unei agenii de brokeraj.

A doua modalitate, de data aceasta indirect, care este i cea mai frecvent utilizat, este aceea de a apela la serviciile unei societi de brokeraj care va desemna la alegere sau aleator un broker care va executa ntocmai ordinele. Brokerii execut exclusiv ordinele societii de brokeraj i ale clienilor lor i trebuie s fie, de asemenea, atestai de ctre burs ca operatori pentru pieele futures i de opiuni. Avantajul n acest caz este acela c se beneficiaz de experiena brokerului. Un alt motiv pentru care aceast soluie este cea mai cutat este c elimin toate inconvenientele legate de atestare, ncheierea contractului cu bursa, n schimbul unui comision pltit unei societii de brokeraj.

b) Initierea unei pozitii

Fiecare broker sau trader n pia este un licitator. Fiecare i anun propriile preuri de cumprare i de vnzare, ce depind de poziia adoptat fa de evoluia viitoare a preului activului suport. Dac previziunea este legat de creterea preului contractului futures, brokerul/traderul va cumpra pentru ca mai trziu s vnd. n situaia invers, cnd se previzioneaz scderea cursului futures, se va vinde contractul futures pentru ca mai trziu s se cumpere la un pre mult mai mic. c) Marcarea la piata

Derivnd din contractul forward standardizat, contractul futures poate fi transmis de mai multe ori. n aceast situaie este necesar intersectarea ultimului vnztor cu ultimul cumprator. Este foarte greu de gsit n acest stadiu ultimul cumprtor i ultimul vnztor, care ar trebui s efectueze tranzacia pentru a-i nchide poziiile deschise deinute. Din acest motiv, casa de compensaie nregistreaz toate tranzaciile ntre operatorii pe pia i se interpune contraparte pentru fiecare dintre participani. n realitate, un vnztor vinde casei de compensaie, iar un cumprtor cumpr de la aceasta. n acest mod se asigur integritatea tuturor tranzaciilor. Posibilitatea de compensare este o caracteristic fundamental a comerului futures.Compensarea se refer la anularea obligaiilor asumate la iniierea unei poziii n pia prin efectuarea unei tranzacii de aceeai mrime, dar de sens invers. Dac iniial am vndut un contract futures, se nchide poziia prin cumprarea unui contract de acelai tip. Invers, dac am cumprat un contract futures, poziia se nchide printr-o vnzare.

Zilnic dup iniierea tranzaciei, conturile de marj sunt debitate i creditate n funcie de preurile pieei, respectiv preul de cotare al zilei n curs. Astfel, n fiecare zi la sfritul edinei de tranzacionare se verific solvabilitatea operatorilor pe piaa la termen. Dac situaia din pia (respectiv evoluia preului de cotare de la o zi la alta) nu este favorabil celor care au poziii deschise pe un anumit contract, casa de compensaie va dispune apelul n marj pentru societatea de brokeraj sau pentru traderul respectiv. Societatea de brokeraj i va anuna clientul de aceast situaie, acesta trebuind s suplimenteze cu fonduri pn cel trziu a doua zi la ora 14 00.

Pierderea sau profitul rezultat din marcarea la pia face ca suma existent n cont s oscileze, ns aceasta nu poate s scad sub nivelul riscului de cretere sau de scdere, n funcie de sensul operaiunii iniiate. Aceasta reechilibrare a contului de marj are loc zilnic, dup nchiderea sedinei. Dac poziiile au nregistrat profit n timpul unei zile, profitul este trecut n cont. Putei decide s ncasai profiturile, s iniiai alte contracte sau s lsai suma n cont ca fond de siguran sau ca suport mpotriva pierderilor viitoare.

Apelul n marjn situaia n care suma din contul de marj scade sub nivelul minim admis, titularul de cont primete apel n marj pentru diferena dintre nivelul riscului i suma existent n cont. Titularul de cont trebuie s rspund apelului n marj cu suplimentare de fonduri pn cel trziu la nceperea urmtoarei edine de tranzacionare, altfel i se lichideaz forat, n pia, poziiile descoperite pn cnd suma din cont este suficient pentru acoperirea riscului.

Profitul real pe care l ncaseaz un investitor n urma tranzacionrii la burs este cel care se obine n momentul nchiderii poziiei deinute.

Rezult deci c prin marcarea la pia, n fiecare zi pn la scadena contractului, se realizeaz o succesiune de "nchideri temporare" a poziiilor deschise.

d) Modalitatea de lichidare a pozitiilor deschise detinuteTermenii tuturor contractelor futures pe pieele organizate sunt standardizai, cu excepia preului, care este negociat prin ofertele de cumprare i vnzare introduse n pia prin intermediul sistemului electronic de tranzacionare. Lichidarea poziiilor deschise se realizeaz prin compensare cash, n contul operatorilor la termen se nregistreaz diferenele n lei ntre valoarea contractului futures la vnzare i valoarea lui la cumprare. Practic, aceste diferene se calculeaz prin multiplicarea diferenelor de pre (Pv - Pc) cu unitatea de tranzacionare. nchiderea poziiilor deschise se poate realiza n timp utiliznd una din cele dou situaii prezentate mai jos:

nainte de scadena contractului.

Din momentul n care contractul a fost cumprat/vndut poziia deschis pe acesta se poate nchide printr-o tranzacie de aceeai mrime, dar de sens opus, respectiv vnzare/cumprare, pn la orele 12:45 n ziua scadenei (inclusiv). n acest caz, nchiderea poziiei deschise se realizeaz n pia, prin negociere ntre participanii pe pia.

Pe parcursul perioadei de valabilitate a contractului fiecare vnztor sau cumprtor poate s-i nchid poziia, ncasnd sau pltind diferena dintre preul de vnzare i preul de cumprare.

La scadena contractului, respectiv n ultima zi lucrtoare a lunii n care expir contractul, dup ora 12:45. n jurul orei 13:00, BNR comunic cursul oficial valabil pentru ziua urmtoare, acesta fiind considerat considerat punct final de referin. Casa de Compensaie va nchide automat toate poziiile deschise pe contractele care au scadena n luna curent, la cursul comunicat de BNR.

La scaden, contractele futures pe valute se lichideaz n numerar ca n exemplul urmtor. Ordine de tranzacionare

Ordinul de tranzacie cuprinde instruciuni date de ctre investitor (client), brokerului sau ageniei de brokeraj la care are deschis cont, cu privire la condiiile n care dorete s se execute vnzarea sau cumprarea contractelor futures i options specificate, n contul i pe rspunderea sa.

O clasificare riguroas a ordinelor de tranzacionare nu exist deoarece, n practic, dispoziiile date de investitori nu respect nite reguli rigide, piaa futures, options i de mrfuri fiind un fenomen viu, caleidoscopic, schimbndu-se de la o or la alta, de la o zi la alta, de la un tip de contracte futures la altul, de la un cumprtor la altul, de la un vnztor la altul. Fiecare ordin are o perioad de valabilitate n decursul creia se poate executa. Dac trece perioada de valabilitate fr ca ordinul s fie executat, acesta va expira.

n general, exist trei tipuri fundamentale de ordine: ordine de cumprare, de vnzare i ordine spread. Ele sunt transmise firmei de brokeraj prin fax sau electronic. Ordinul este preluat apoi de ctre brokerul ageniei pentru a fi executat. Dac ordinul este executat, se va face confirmarea telefonic a ndeplinirii lui ctre client.

Din puct de vedere al sistemului electronic de tranzacionare ordinele pot fi:

ordine limit;

ordine pachet (totul sau nimic);

ordine STOP LOSS;

ordine TAKE PROFIT.

Adoptnd drept criteriu intervalul de timp n care un ordin i pstreaz valabilitatea, putem vorbi de:

- ordin de tranzacionare la zi - care trebuie executat numai n cursul zilei n care a fost lansat. La ncheierea zilei de tranzacionare, ordinul neexecutat se anuleaz automat. (n absena unei meniuni exprese, toate ordinele sunt considerate ordine de tranzacie la zi;

- ordin de tranzacionare cu valabilitate prestabilit de investitor - valabilitatea maxim a unui ordin este de pn la 6 luni, investitorul avnd dreptul de a-l anula oricnd naintea executrii lui. Expresia specific acestor ordine este bun sau valabil pn la data de.. sau bun aceast lun sau sptmn.

Exemplu: dup acest criteriu putem avea:

ordine de durata secundelor: 15,30,45,60,90 secunde;

ordine de durata minutelor: 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 15, 20, 30, 40, 50, 60, 70, 80, 90, 100, 125, 150 minute;

ordine de durata unei zile.n funcie de preul de tranzacie, avem dou mari categorii de ordine: ordine la preul pieei (ordine la pia) i ordine la un pre prestabilit de client (ordine limit i stop).Ordinul la pia (market order) este o instruciune dat brokerului de a executa imediat o tranzacie la preul pieei, respectiv preul existent n momentul execuiei. Brokerul va execut ordinul la preul cel mai bun gsit n pia.

Clientul nu specific preul, ci numai cantitatea; ordinul trebuie executat imediat, adic n cel mult cteva minute de la lansare. Logica ordinului la pia este aceea c oricnd exist un cumprtor i un vnztor, dac acetia nu pun problema preului. Clientul pune accent pe cantitate, el cunoate preul pieei n momentul transmiterii ordinului i este contient c ordinul su se va executa imediat, la acel pre sau la un pre apropiat, nedeterminat nc, pe care se oblig s-l accepte.

Exist dou grupe de ordine de tranzacionare la pia:

- ordine cumpr la pia, prin care investitorul solicit cumprarea imediat a unui numr de contracte futures, la preul pieei.Ordinul limit (limit order) pune accentul pe preul tranzaciei; clientul solicit ca tranzacia de contracte futures s aib loc la un a