Initiere in Evaluarea Intreprinderii 2009 Marin Toma 2009 ABBYY

Corpul Experţilor Contabilişi Contabililor Autorizaţi

din România

Prof. univ. dr. MARIN TOMA

INIŢIERE ÎN EVALUAREA ÎNTREPRINDERILOR

- Ediţia a III-a, revizuită -

Editura CECCAR, Bucureşti, 2009

Editor: Editura CECCAR

Intrarea Pielari nr. 1, sector 4 Bucureşti

Tel.: 021/330.88.69 770/71

Fax: 021/330.88.88

E-mail: [email protected]

Redactor: Alina Mihaela MÎNDRUTehnoredactor: Francisc Alexandru VASILE

Tipărit: Tipografia EVEREST

Tel.: 021/433.07.01 / 02/03

Descrierea CIP a Bibliotecii Naţionale a României TOMA, MARIN

Iniţiere în evaluarea întreprinderilor / Marin Toma. - Ed. a 3-a, rev. - Bucureşti: Editura CECCAR, 2009

Bibliogr.ISBN 978-973-8414-60-0

658. 1:334.7 657.92:334.7

Iniţiere în evaluarea întreprinderilor

Cuprins

Introducere..............................................................................9

Cuvântul autorului.................................................................13

Capitolul IConceptul de evaluare economică şi financiară;

principii şi reguli generale de evaluare

1. Definiţia, necesitatea si esenţa evaluării............................16

2. Clasificarea evaluărilor.....................................................22

3. Faze şi etape în realizarea unei evaluări de întreprindere... 26

4. Bilanţul contabil - punct de pornire; bilanţul economic -instrument de lucru pentru evaluarea unei întreprinderi......26

5. Valoare şi preţ; diferite tipuri de valori folositeîn evaluare.......................................................................29

Capitolul IIDiagnosticul - sursă a tuturor elementelor şi informaţiilor

necesare evaluării unei întreprinderi

1. Rolul diagnosticului de evaluare........................................40

2. Diagnosticul juridic..........................................................41

3. Diagnosticul comercial.....................................................42

4. Diagnosticul tehnic, tehnologic şi de exploatare.................43

5. Diagnosticul de organizare, management şiresurse umane..................................................................44

6. Diagnosticul financiar-contabil..........................................45


7. Analiza fundamentală pentru evaluare................................467.1. Investigaţiile strategice............................................477.2. Investigaţiile financiare...........................................49

7.2.1.Identificarea şi aprecierea de ansamblua situaţiilor financiare ale întreprinderii...........49

7.2.2.Retratarea situaţiilor financiare aleîntreprinderii..................................................50

7.2.3. Analiza situaţiei financiare a întreprinderii......50

8. Sinteza diagnosticului de evaluare....................................65

Capitolul III Componentele fundamentale ale evaluării

Introducere...........................................................................701. Metodologia determinării activului net corijat (ANC).......70

1.1. Separarea tuturor bunurilor evidenţiate în bilanţulcontabil în bunuri necesare exploatării şi bunuriîn afara exploatării..................................................71

1.2. Reevaluarea bunurilor necesare exploatării..............731.2.1. Imobilizări necorporale..................................731.2.2. Imobilizări financiare.....................................741.2.3.Imobilizări corporale.....................................751.2.4. Stocuri...........................................................761.2.5.Creanţe..........................................................771.2.6. Disponibilităţi băneşti şi alte valori

mobiliare de plasament..................................771.2.7. Alte ajustări aduse bilanţului contabil..............77

l .3. Calculul matematic al activului net corijat................78

2. Metodologia determinării capacităţii beneficiare...............79


2.1. Studiul rezultatelor trecute........................................802.2. Examenul previziunilor...........................................832.3. Calculul matematic al capacităţii beneficiare............85

3. Metode de determinare a ratei de capitalizare, defructificare sau de actualizare...........................................86

Capitolul IV Metode de evaluare a întreprinderilor

Introducere..........................................................................96l. Abordarea patrimonială în evaluarea întreprinderilor........96

1.1. Valoarea contabilă..................................................971.2. Valoarea reală sau valoarea matematică..................971.3. Valoarea activului net reevaluat (Anr).....................98l .4. Valoarea de reconstituire sau valoarea capitalurilor

permanente necesare exploatării (CPNE)..................991.5. Activul net de lichidare (ANL)..............................1001.6. Valoarea substanţială............................................1011.7. Limitele valorilor patrimoniale..............................101

2. Abordarea performanţelor financiare în evaluareaîntreprinderilor..............................................................1032.1. Valoarea de rentabilitate.......................................1042.2. Valoarea de randament propriu-zisă.......................1082.3. Metoda fluxurilor de disponibilităţi actualizate

(DCF)..................................................................108

3. Abordări bazate atât pe patrimoniu cât şi pe performanţe;evaluarea părţii invizibile a întreprinderii........................1143.1. Metoda practicienilor...........................................1153.2. Metoda Retail......................................................116


3.3. Metode bazate pe goodwill.....................................1163.3.1. Metoda remunerării valorii substanţiale

brute.............................................................1233.3.2.Metoda remunerării capitalurilor permanente

necesare exploatării (CPNE).........................126

4. Abordările prin analogie în evaluarea întreprinderilor........1294.1. Raportul preţ-beneficiu (PER - price earning ratio) .1304.2. Alţi multiplicatori ai pieţii......................................1344.3. Modelul lui Bates..................................................1344.4. Modelul Gardon & Shapiro....................................1354.5. Valoarea de randament...........................................136

Capitolul VAspecte particulare în evaluarea

întreprinderilor

Introducere.........................................................................1381. Evaluarea întreprinderilor în dificultate...........................138

1.1. în cazul întreprinderilor neredresabile,dar cu activ net pozitiv...........................................141

1.2. în cazul întreprinderilor redresabile.......................1421.3. Metoda Schnettler.................................................142

2. Evaluarea pentru fuziuni, divizări şi asociericu părţi ale întreprinderii.................................................1452.1. Evaluarea pentru fuziuni si divizări........................1452.2. Evaluarea parţială a întreprinderii..........................156

3. Evaluarea unei întreprinderi tranzacţionalăîn condiţii particulare.....................................................1573.1. Evaluarea în cazul vânzării către proprii salariaţi......157


3.2. Evaluarea în cadrul unei exproprieri.......................1583.3. Evaluarea în cadrul unei succesiuni.......................158

4. Evaluarea unui holding...................................................159

5. Evaluarea pentru întocmirea situaţiilor financiare..............1605.1. Valorile folosite pentru elaborarea situaţiilor

financiare..............................................................1605.2. Reguli aplicabile pentru evaluare, indiferent de

referenţialul contabil folosit...................................163

Capitolul VI Evaluarea valorilor mobiliare

Introducere.........................................................................166

1. Evaluarea titlurilor care nu cotează..................................166

2. Evaluarea titlurilor care cotează.......................................174

3. Prime de control şi discounturi aplicate............................176

Capitolul VIIPrincipii de Practică a Evaluării (PPE) şi

Codul etic al expertului evaluator

Introducere..........................................................................178

1. Definiţii.........................................................................179

2. Obiectivele activităţii de evaluare...................................181

3. Datoria si responsabilitatea primordială

a evaluatorului.............................................................182

4. Obligaţia evaluatorului faţă de clientul său.....................184

5. Obligaţia evaluatorului faţă de alţi evaluatori şifaţă de organismul profesional......................................187


6. Metode şi practici de evaluare........................................188

7. Practici de evaluare neetice si neprofesionale................193

8. Raportarea rezultatelor evaluărilor.................................198

9. Reguli de conduită profesională a evaluatorilor şi aexperţilor evaluatori......................................................201

10. Sancţionarea abaterilor de la reguli.................................204

Capitolul VIIIStandarde şi reglementări privind

evaluarea întreprinderilor

Standarde şi reglementări privind evaluarea întreprinderilor......210

Capitolul IXAngajarea, contractarea şi raportarea

unei lucrări de evaluare a întreprinderii

1. Lucrări prealabile acceptării unei misiuni de evaluare......214

2. Contractarea lucrărilor de evaluare..................................216

3. Raportul de evaluare.......................................................217

4. Verificarea unei evaluări..................................................221

ANEXE

Anexa 1. Tabelele mărimilor factorilor de actualizareşi de fructificare.................................................224

Anexa 2. Teste grilă, întrebări recapitulative sistudii de caz......................................................244

Bibliografie........................................................................296


Introducere

Evaluarea întreprinderii, în ansamblul său, este cu totul altceva decât evaluarea posturilor activului, luate separat. O atare evaluare foloseşte conturile bilanţiere, dar nu se limitează la măsurarea lor. Astfel, situaţia poziţiei financiare este, în esenţă, un prim inventar al activelor şi pasivelor care sunt corectate apoi prin evaluări extracontabile, recurgând la un model sau altul, la o metodă sau alta, la o metodologie sau alta de calcul economic şi/sau financiar. Cititorii lucrării nu trebuie, în niciun caz, să confunde valoarea întreprinderii cu valoarea pentru întreprindere (value to the business), numită şi valoare de deposedare, care reflectă pierderea pe care o entitate ar suporta-o, dacă ea ar fi deposedată de activul implicat într-o operaţie. Valoarea pentru întreprindere este cea mai mică valoare dintre costul de înlocuire al activului şi valoarea sa recuperabilă care, la rândul ei, este cea mai mare valoare dintre valoarea de utilitate şi valoarea realizabilă netă.

Figură emblematică a mediului profesional contabil românesc, profesorul dr. Marin Toma, autorul prezentei lucrări, este principa-lul artizan al recreării Corpului Experţilor Contabili şi Contabi-lilor Autorizaţi din România (înfiinţat în urmă cu 84 de ani, activitate profesională interzisă în 1950, cu excepţia lucrărilor judiciare, de regimul comunist, şi recunoaşterea sa prin lege, începând cu anul 1994). Dincolo de efortul imens, depus în ultimul deceniu, pentru organizarea şi punerea într-o funcţionare polivalentă a profesiei noastre contabile liberale, domnul Marin Toma se face cunoscut prin numeroasele sale lucrări publicate în perimetrul auditului, expertizei contabile, evaluării întreprinderilor, pentru a cita numai principalele preocupări de îmbogăţire a fondului editorial de carte, situat în zona contabilităţii. Preocupările domniei


sale sunt remarcate si în domeniul creărilor de întreprinderi, fuziunii, divizării si lichidării acestora, preocupări care, alături de tema evaluării întreprinderilor, pun contabilitatea în dialog cu subiecte de mare respiraţie în zona ştiinţelor economice şi financiare.

Revenind la bogăţia de idei, de abordări metodologice şi practice ale acestei cărţi, să remarcăm că studiile pleacă de la teoria clasică a economiei, conform căreia cercetările echilibrului economic sunt centrate pe concepţia despre relaţia valoare-cost. Dacă se analizează definiţia lui Smith despre valoare, se constată dublul ei înţeles. Uneori, ea exprimă utilitatea unui anume obiect, alteori ea reprezintă facultatea pe care o conferă posesia acestui bun de a permite cumpărarea altor bunuri. Primul sens conduce la „valoarea de întrebuinţare", celălalt, la valoarea de schimb. Bunurile care au cea mai mare valoare de întrebuinţare au, adesea, o ne-semnificativă valoare de schimb, afirma Smith.

Binomul valoare-cost are sensuri diferite, atunci când anali-za este realizată, în special, din perspectiva contabilităţii.

Componentele patrimoniale ale unei întreprinderi au fost evaluate multe decenii pe baza costurilor istorice. Către sfârşitul anului 2000 au apărut termenii de „contabilitate în valoare de piaţă" sau „contabilitate în valoare justă". Dacă evaluările în costuri istorice si cele bazate pe valorile juste constituie clasicul şi modernul în materie de măsurare, teoria şi practicile contabile fac apel si la un model diferit de primele două, dar foarte prezent în sistemele contemporane: contabilitatea actuarială, bazată pe valori actualizate sau pe valori de utilitate.

Aşa după cum precizează autorul, ocaziile în care are loc evaluarea de întreprindere (şi a titlurilor pe care o entitate le emite) sunt foarte diverse: achiziţia, introducerea în bursă, lichidarea, privatizarea, transmisia şi altele.

10


Persoanele care realizează evaluarea sunt şi ele foarte diverse: experţi contabili şi experţi evaluatori, analişti financiari, creditori bancari, inspectori de impozite, investitori financiari (principali si minoritari) etc. Elementele pe care aceste categorii de specialişti le au în vedere sunt activele reale (echipamentele), activele imate-riale (brevetele, contractele), know-how, aptitudinile de rambursare a datoriilor (solvabilitatea finală), solvabilitatea imediată, capaci-tatea de a distribui dividende şi cea de a realiza plusuri de valoare, existenţa de sinergii cu o altă întreprindere şi posibilitatea de a realiza economii de scară sau de a atinge mărimea critică, controlul unei aprovizionări sau a unei vânzări şi altele.

Dincolo de unele aspecte contabile, în procesul de evaluare a unei întreprinderi este vorba si despre o apreciere strategică a ei.

Metodele teoretice de evaluare a întreprinderilor sunt nume-roase, iar procedeele practice ce combină mai multe metode teoretice sunt si mai numeroase.

Pentru simplificare, literatura de specialitate le împarte în două mari grupe: cele care pleacă de la valoarea patrimonială şi cele care apelează la valoarea bazată pe rentabilitate.

în conul de reflecţie al autorului lucrării pe care o anali-zăm au fost avute în vedere metode ce aparţin celor două categorii, cu studii metodologice şi cu aplicaţii practice (capitolul IV).

în zona evaluărilor întreprinderilor, el a cuprins şi evalua-rea în condiţiile unei entităţi aflate în dificultate, evaluarea unui holding, evaluarea unor instrumente financiare (capitolele V şi VI).

Un expert de dimensiunea lui profesională şi de forţa de nuanţări nu avea cum să omită principiile de practică a evaluării si elementele ce ţin de codul etic al specialistului în evaluare (capitolul VII), standardele si reglementările privind evaluarea întreprinderilor (capitolul VIII), angajarea, contractarea şi rapor-

11


tarea unei lucrări de evaluare a întreprinderii (capitolul IX).Toate ne fac să apreciem că lucrarea se înscrie în postura

unui „vademecum" al domeniului studiat, îndrăznim să afîrmăm că se anticipează un real succes publicistic.

Profesor universitar doctor Niculae Feleagă,şeful Catedrei de Contabilitate Internaţională

şi Informare Financiară,ASE BUCUREŞTI

Septembrie 2005

12


Cuvântul autorului

Evaluarea prezintă un mare interes pentru activitatea econo-mică şi funcţionarea pieţelor financiare; în definitiv, numeroase ope-raţiuni au la origine evaluarea şi chiar este de neconceput să poată fi realizate fără evaluare: transmiterea sub orice formă a societăţilor, oferta publică de cumpărare, de vânzare şi de schimb, privatizarea, plasarea titlurilor pe piaţa financiară, estimarea patrimoniului în vederea determinării anumitor tipuri de impozite etc.

Evaluarea constituie, de asemenea, un instrument de gestiune pentru orice conducător de întreprindere, deoarece acesta trebuie să descopere în întreprindere surse potenţiale de valoare şi să le exploateze în scopul creşterii valorii acţiunilor şi deci a bogăţiei acţio-narilor; compararea valorii de piaţă, aşa cum rezultă din cursul bur-sier, cu valoarea fundamentală permite constatarea unei eventuale subevaluări a societăţii în piaţă, ceea ce se poate datora unei absenţe de vizibilitate a rezultatelor sau a strategiei societăţii, iar aceasta poate determina conducerea să ia anumite măsuri; dată fiind im-portanţa percepţiei investitorilor din piaţă în ce priveşte finanţarea pentru activităţile de dezvoltare ale societăţii, conducerea acesteia trebuie să vegheze ca imaginea societăţii să fie bună.

Operaţiunile de rating şi evaluarea societăţilor sunt strâns legate între ele; în rating, cu cât prima de risc a societăţii e mai mare, cu atât se reduce nota favorabilă atribuită acesteia; ori, o creştere a riscului se traduce în evaluare printr-o creştere a ratei de actualizare şi în mod corespunzător printr-o reducere a valorii.

Toate acestea demonstrează faptul că evaluarea constituie un element important al gestiunii şi strategiei întreprinderii, atât pentru conducătorii acesteia cât şi pentru toţi care au raporturi cu între-prinderea, şi demonstrează oportunitatea unei lucrări care să permită metrizarea noţiunilor esenţiale în acest domeniu.

Preocupare nouă, specifică economiei de piaţă, evaluarea a suscitat şi în ţara noastră un mare interes, demonstrat de numărul lucrărilor publicate într-o perioadă scurtă, începând cu „Ghid pentru diagnostic şi evaluarea întreprinderilor"publicată în anul 1994 sub

13


egida Corpului Experţilor Contabili şi Contabililor Autorizaţi din România. Cea mai mare parte a lucrărilor existente se adresează însă cu precădere specialiştilor, abundând în formule matematice care, în cele mai multe cazuri, sunt departe de practicile implicite ale evaluării si puţin accesibile persoanelor cărora li se adresează evaluarea, acestea fiind de cele mai multe ori potenţialii cumpărători sau vânzători, persoane care, de regulă, sunt mai puţin iniţiate în probleme financiare.

Evaluarea are la bază în mod cert principii logice, dar ea tre-buie să rămână foarte aproape de realitatea economică, iar aceasta nu se reduce la un simplu calcul matematic; în definitiv, flecar e între-prindere reprezintă un caz particular într-un mediu economic si social dat, ceea ce face ca analiza, prelucrarea si, în final, pregătirea cifrelor sau informaţiilor introduse într-un model matematic propus pentru evaluare să fie mult mai importante decât modelul matematic însuşi.

Lucrarea de faţă caută mai mult să-lfacăpe cititor să înţeleagă problematica evaluării de întreprindere recurgând la raţionament profesional, economic, în loc să-l rătăcească printre multitudinea de formule de evaluare bazate pe elemente abstracte. Obiectivul cercetării de faţă fiind acela de a face această lucrare utilizabilă de către un public cât mai larg posibil, ea se adresează cu precădere studenţilor şi tuturor celor care se iniţiază sau se perfecţionează în probleme legate de gestiunea unei întreprinderi (economie, finanţe, drept) si în egală măsură practicienilor si analiştilor financiari, consultanţilor în managementul întreprinderilor etc.

Pe de altă parte, lucrarea nu dezvoltă analiza financiară si strategică şi nu prezintă decât exemplificativ corecţiile ce trebuie aduse conturilor societăţii, aşa cum sunt ele prezentate în situaţiile financiare, corecţii indispensabile si prealabile aplicării oricărei metode de evaluare.

Abordarea evaluării în prezenta lucrare este una originală, în măsura în care expune aspectele teoretice pentru înţelegerea unei discipline indispensabile unui management eficient al întreprinderii, dar dezvoltă, atât cât este posibil, demonstraţiile si critică, dacă este necesar, diferitele ipoteze.

Prof. univ. dr. Marin Toma

14

CAPITOLUL I

Conceptul de evaluareeconomică şi financiară;

principii şi reguligenerale de evaluare

15


1. Definiţia, necesitatea şi esenţa evaluării

Intr-o lume supusă legilor pieţii unde totul se cumpără şi se vinde într-un ritm rapid, evaluarea întreprinderii constituie un act frecvent în viaţa economică contamporană; accentuarea liberalis-mului economic însoţit de privatizări multiplică numărul întreprin-derilor care pot face obiectul unor tranzacţii; pe de altă parte, dezvoltarea schimburilor la bursă face să crească necesitatea evaluării unei societăţi în vederea vânzării sau cumpărării unei părţi din aceasta, oricât de mică ar fi.

Dimensiunea internaţională a evaluării este pusă în evidenţă de numeroasele tranzacţii între vânzători şi cumpărători de naţionalitate diferită. Ţinând seama de influenţa normelor financiare anglo-saxone, practicile de evaluare s-au inspirat adesea din metodele de evaluare nord-americane sau britanice, în acelaşi timp, aceste metode necesită folosirea de date omogene, mai ales în ce priveşte bazele contabile ale evaluării; ori, între diferitele sisteme contabile bazate pe Standardele Internaţionale de Raportare Finan-ciară (IFRS), standardele americane (emise de FASB), standardele britanice (emise de ASB) sau standardele naţionale ale altor ţări există diferenţe şi chiar conflicte de care trebuie ţinut seama în aplicarea diferitelor metode de evaluare.

Dar de ce trebuie evaluată o întreprindere?Pentru că există trei grupe de factori care influenţează perma-

nent valoarea oricărei întreprinderi, şi anume:- influenţe legate de existenţa preţurilor libere;- influenţe legate de modificările raportului de schimb al

monedei naţionale;- gestiunea internă a fiecărei întreprinderi, mai ales în ce pri

veşte politicile de amortizare si politicile de contabilizare(cu deosebire, contabilitatea costurilor).

16

In definitiv, pentru orice modificare a preţurilor în piaţă trebuie identificate diferenţele faţă de cele pe care managementul unei întreprinderi le are la dispoziţie prin informaţiile interne, contabile sau de altă natură; aceasta se realizează prin tehnicile de evaluare.

Tot astfel, ştiut fiind că orice modificare a raportului de schimb al monedei naţionale are o influenţă mai mare sau mai mică, mai devreme sau mai târzie asupra valorii tuturor bunurilor şi întreprinderilor din economia românească, este necesară găsirea şi măsurarea impactului acestor modificări asupra valorii bunurilor din fiecare întreprindere şi a fiecărei întreprinderi în ansamblu; aceasta se realizează recurgându-se la tehnicile de evaluare.

Politicile de amortizare fiind ale fiecărei întreprinderi, trebuie identificate diferenţele dintre acestea şi cele practicate în piaţa din care face parte întreprinderea; aceasta se realizează prin aplicarea tehnicilor de evaluare.

Politicile de contabilizare a costurilor au o influenţă directă asupra modului de determinare a performanţelor financiare ale întreprinderii care constituie baza evaluării în multe din metodele de evaluare existente. Pe de altă parte, este ştiut faptul că aceste

17



politici trebuie să fie ale întreprinderii, costurile constituind suportul material al secretului comercial al fiecărei întreprinderi, iar secretul comercial stă la baza competiţiei şi concurenţei fără de care e greu de vorbit despre economie de piaţă funcţională. Şi totuşi, este necesară identificarea eventualelor abateri ale politicilor interne de la standardele de contabilitate recunoscute, general aplicabile, şi aceasta se realizează cu ocazia evaluării.

Pornind de la realitatea că, excepţie făcând politicile de amorti-zare si de contabilizare care au o anumită stabilitate, ele neputându-se modifica decât între exerciţii, atât preţurile cât şi raportul de schimb al monedei naţionale fiind libere şi, deci, foarte mobile, practic recurgerea la tehnici specifice de evaluare ar trebui să facă parte din cotidianul întreprinderii, si aceasta constituie apanajul expertului contabil consultant al întreprinderii.

Dacă acest cotidian nu are loc, managementul întreprinderii ar trebui totuşi să ţină seama că sunt cazuri în care este nu numai necesar, dar şi obligatoriu să se procedeze la o evaluare a întreprinderii; iată câteva exemple:

a) Ca instrument de măsurare a calităţii gestiuniiîntreprinderiiUna din modalităţile de evaluare a performanţelor condu-cătorilor unei întreprinderi constă în determinarea periodi-că a valorii întreprinderii pentru a constata variaţiile acestei valori; dacă evoluţia e pozitivă, se apreciază că gestiunea e satisfăcătoare; în caz invers, poate fi tras un semnal de alarmă în ce priveşte gestiunea afacerii respective.

b) în tranzacţiile comerciale

în cazul cel mai clasic de vânzare-cumpârare trebuie recurs la evaluare.

Un investitor poate proceda la o investiţie pe termen lung într-o întreprindere cumpărând majoritatea sau un procent

18


semnificativ din aceasta; o astfel de investiţie justifică metode de evaluare aprofundate. El poate proceda la o investiţie cu caracter financiar care se caracterizează printr-un nivel mai restrâns al părţii achiziţionate; în acest caz, se pot aplica metode de evaluare mai puţin dezvoltate.

Tranzacţiile de mai sus sunt, de regulă, caracterizate prin atitudine diferită faţă de problematica evaluării, dacă lucrurile sunt analizate din punct de vedere al vânzătorului.

în cazul privatizării, evaluarea bazată pe expertiză şi diagnostic este necesară din cel puţin trei puncte de vedere:

- patrimoniul întreprinderii este exprimat în valori administrative;

- performanţele obţinute de întreprinderea cu capital destat nu pot fi considerate ca fiind automat reproductibileîn viitor;

- evaluarea constituie momentul în care se scot în evidenţăaspectele legate de o eventuală restructurare a întreprinderii, care poate fi efectuată înainte sau după privatizare.

c) Ori de câte ori au loc schimbări în mărimea şi structura capitalului social al întreprinderii

Evaluarea este necesară pentru a scoate în evidenţă eventualele influenţe determinate de actualizarea valorii bunurilor întreprinderii la data efectuării modificărilor în capitalul social, asigurându-se astfel protejarea tuturor acţionarilor sau asociaţilor întreprinderii.

Dacă, de exemplu, societatea are un capital social de 7.000 u.m. şi doreşte să-1 majoreze la 10.000 u.m. prin atragerea de noi acţionari, aportul acestora fiind de 3.000 u.m., nu o poate face fără să aducă prejudicii acţionarilor

19


existenţi, întrucât participarea la repartizarea profiturilor va fi proporţională cu participarea la capital, în definitiv, cele două sume (7.000 u.m. şi 3.000 u.m.) nu se pot aduna şi nu fac 10.000 u.m. pentru simplul fapt că sunt unităţi monetare (lei) care se referă la perioade diferite de timp. Pentru a putea fi adunate, mai întâi trebuie asigurată com-parabilitatea unităţilor monetare din cele două sume şi aceasta se realizează numai prin evaluarea societăţii; evaluarea se poate solda, de exemplu, cu o valoare actuali-zată a capitalului social existent de 15.000 u.m.; capitalul social majorat va fi de 18.000 u.m., iar participarea la repar-tizarea profiturilor va fi cu totul alta.

d) Ori de câte ori au loc schimbări în numărul şi componenţa acţionarilor sau asociaţiilor

Fie că se măreşte sau se micşorează numărul acţionarilor sau asociaţilor, pentru a negocia preţul unei acţiuni la vânzare sau pentru determinarea cotei care i se cuvine acţionarului sau asociatului ieşit din societate este nevoie de evaluarea societăţii.

e) Determinarea cursului de introducere la bursă

Evaluarea, pe bază de expertiză şi diagnostic, în momentul introducerii la tranzacţionarea pe o piaţă reglementată este obligatorie şi puternic influenţată de metodele de evaluare reţinute de organismul de bursă.

f) Calculul parităţii de schimb în cazul fuziunilor şidivizărilor

Calculul parităţii este în general delicat, presupunând evaluarea tuturor societăţilor implicate în astfel de opera-ţiuni de restructurare; în plus, evaluarea poate să capete anumite aspecte particulare atunci când societăţile sunt

20


deţinute de acelaşi proprietar sau când societăţile implicate au participării reciproce şi aspectele contabile şi fiscale ale operaţiunilor au un grad de dificultate ridicat.

g) în acţiuni juridice cu scop patrimonial

în cazul unor acţiuni juridice care au ca obiect împărţirea patrimoniului, lichidarea etc. este obligatorie evaluarea, pentru că orice utilizare a valorilor din contabilitate poate prejudicia în mod semnificativ o parte din actorii operaţiunii în favoarea altora.

h) în scopuri fiscale

Pentru determinarea maselor impozabile sau a drepturilor de succesiune, Administraţia fiscală reţine unele din metodele de evaluare, de regulă, metodele cele mai simple din întreaga panoplie existentă.

g) în alte scopuri

Există diverse alte momente din viaţa unei întreprinderi în care aceasta este supusă evaluării, precum: evaluarea pentru creditare, evaluarea pentru asigurare etc.

Ţinând seama de cele prezentate mai sus, se poate încerca o definiţie foarte generală a evaluării economice şi financiare şi, pe această bază, esenţa procesului de evaluare:

Un complex de tehnici, procedee şi metode prin care un bun, o grupă de bunuri, un activ economic, un activ sau element intangibil, o întreprindere în ansamblul său sunt aduse din punct de vedere valoric la nivelul pieţei şi prin care li se asigură comparabilitatea cu aceasta sau, într-o accepţiune mai restrânsă, a evalua integral sau în parte o întreprindere constă

21


în a determina zona cea mai probabilă în care s-ar putea situa preţul la care o tranzacţie s-ar putea încheia în condiţii normale de piaţă. Răspunzând diferitelor cerinţe din viaţa întreprinde-rii, evaluarea constituie un instrument de orientare a operato-rilor economici în spaţiul economic al ţării şi nu numai. Eva-luarea economică şi financiară este singurul tip de evaluare bazat pe expertiză şi diagnostic şi care are drept obiectiv deter-minarea valorii de piaţă (valorii de circulaţie) a bunurilor şi întreprinderilor sau a unor valori derivate din valoarea de piaţă.

2. Clasificarea evaluărilor

Numeroasele metode de evaluare cunoscute azi pot fi grupate în funcţie de anumite criterii în vederea identificării modului de abordare a evaluării şi, în funcţie de aceasta, a furnizorului de servicii de evaluare.

a) în funcţie de obiect, evaluările pot fi:

- evaluări de bunuri mobile şi imobile independente;

- evaluări de grupe de bunuri şi unităţi generatoare de

numerar;

- evaluări de active economice (secţii, fabrici, magazine,

părţi ale întreprinderii etc.);

- evaluări de active şi elemente intangibile;

- evaluări de întreprinderi în ansamblul lor;

- etc.

b) în funcţie de metodă, evaluările se pot grupa în:- metode aşa zise clasice; sunt cele care se aplică, de

regulă, la întreprinderile necotate;

22


- metode bursiere; sunt cele care se aplică, de regulă, laîntreprinderile ale căror titluri sunt tranzacţionale pe opiaţă reglementată.

Clasificarea nu este rigidă, în practică fiind chiar recoman-dată abordarea concomitentă atât prin metode clasice cât şi prin metode bursiere în vederea susţinerii sau înlăturării unora din ipotezele avute în vedere la evaluare. Metodele, aşa zise clasice şi care reprezintă cvasitotalitatea metodelor în practică, azi, se pot grupa în:- evaluări patrimoniale; abordează exclusiv latura can

titativă, patrimonială a bunurilor şi întreprinderilor;

- evaluări bazate pe performanţe; abordează exclusivlatura calitativă - performanţele financiare ale activuluisau întreprinderii, respectiv randamentul, profitabilitatea, rentabilitatea sub diferite forme de exprimarea capacităţii beneficiare a activului sau întreprinderii:profit net, dividend, cash flows etc.;

- evaluări combinate; abordează atât latura cantitativăcât şi cea calitativă, intrând în logica lucrărilor, sub oformă sau alta de exprimare, atât patrimoniul cât şiperformanţele activului sau întreprinderii;

- alte metode de evaluare (bazate pe volumul de activitate- cifra de afaceri, de exemplu, pe comparaţii etc.).

c) în funcţie de scop, evaluările se pot grupa în trei categorii:

- evaluări contabile; sunt cele prevăzute prin standardeleşi normele contabile, folosite în scopul elaborării situaţiilor financiare ale întreprinderilor;

23


- evaluări administrative; sunt cele prevăzute prin actenormative diverse; cum niciun act normativ nu poateprevedea metode pentru dimensionarea impactului îngestiunea fiecărei întreprinderi a modificării preţurilor, raportului de schimb al monedei naţionale şi politicilor de gestiune, evaluarea administrativă poate, numai din întâmplare şi numai în momentul când a fostemis actul normativ, să se apropie de valoarea de piaţăa unor bunuri, niciodată însă de cea a unei întreprinderi;

- evaluări economice şi financiar e; sunt singurele tipuride evaluări bazate pe expertiză şi diagnostic si care auca ţintă finală determinarea valorii de piaţă, ţinând seamade condiţiile concrete de utilizare a bunurilor, deorganizare si funcţionare a întreprinderilor.

d) în funcţie de beneficiar; pot fi abordate diferit metodele deevaluare în funcţie de beneficiar: evaluări pentru asigurare,evaluări pentru creditare, evaluări pentru impozitare etc.

e) în funcţie de valorile obţinute, evaluările se pot grupa în:

- Evaluări care au la bază valoarea de piaţă, care:

- implică funcţionarea unei pieţe în cadrul căreiatranzacţiile au loc fără restricţie din partea forţelordin afara pieţei;

- trebuie să identifice şi să includă definiţia valoriide piaţă utilizată în evaluare;

- trebuie să stabilească cea mai bună utilizare sau ceamai probabilă utilizare care reprezintă un determinantsemnificativ al valorii proprietăţii;

24


- sunt elaborate pe baza informaţiilor specifice alepieţei respective şi prin metode şi proceduri careîncearcă să reflecte procesele deductive ale participanţilor la piaţă;

- sunt realizate prin aplicarea abordărilor valorii princost, comparaţia vânzărilor sau capitalizareavenitului; informaţiile folosite în fiecare dinaceste abordări trebuie să fie obţinute de pe piaţă.Abordarea prin cost, în funcţie de aplicarea sa,poate sau nu să producă o indicaţie a valorii depiaţă.

• Evaluări care au la bază valori diferite de valoarea depiaţă. Aceste evaluări utilizează metode care iau înconsiderare unitatea economică sau funcţiunile unuiactiv, altele decât capacitatea acestuia de a fi cumpăratşi vândut pe piaţă. Aceste evaluări trebuie:

- să includă definiţia valorii aplicate în evaluare (valoare de utilizare, valoare de exploatare, valoare deasigurare, valoare de recuperare, valoare de lichidare, valoare specială etc.);

- să utilizeze procedurile corespunzătoare şi săanalizeze suficiente informaţii pentru efectuareaunei estimări rezonabile a valorii.

• în cazul evaluărilor nebazate pe piaţă, în raportul deevaluare trebuie să se menţioneze faptul că valoareaobţinută nu va fi interpretată ca valoare de piaţă.

25


3. Faze şi etape în realizarea uneievaluări de întreprindere

Activităţile desfăşurate pentru evaluarea unei întreprinderi pot fi grupate, în succesiunea lor, în 3 faze şi 8 etape, astfel:

Faza iniţială:etapa l -cunoaştereapreliminară; etapa 2 - pregătirea acţiunii.

Faza de realizare:etapa 3 - identificarea situaţiilor financiare;etapa 4 - diagnosticul de evaluare şi analiza fundamentală;etapa 5 - determinarea componentelor fundamentale ale

evaluării; etapa 6 - evaluarea propriu-zisă.

Faza concluziilor:etapa 7 - elaborarea raportului de evaluare; etapa 8 - documentarea lucrărilor de evaluare.

4. Bilanţul contabil - punct de pornire;bilanţul economic - instrument delucru pentru evaluarea uneiîntreprinderi

După cum se observă, din clasificarea prezentată mai sus se desprinde faptul că, indiferent de metoda folosită, orice evaluare de activ sau de întreprindere abordează fie latura cantitativă -patrimoniul, fie latura calitativă - performanţele financiare, fie pe ambele deodată - deci, atât patrimoniul cât şi performanţele.

26


Instrumentul universal de lucru, potrivit standardelor interna-ţionale si naţionale de contabilitate, în care se găsesc informaţiile cu privire la patrimoniu şi la performanţe, îl constituie bilanţul con-tabil, componentă de bază a situaţiilor financiare pe care orice întreprindere trebuie să le elaboreze cel puţin anual.

Bilanţul contabil constituie, deci, punctul de pornire în orice evaluare de activ sau de întreprindere, dar numai punct de pornire.

A neglija bilanţul contabil ca punct de pornire în orice evaluare de activ sau întreprindere este o abordare eronată; experţii contabili cunosc metodele directe şi tehnicile convenţionale de repartizare a tuturor posturilor din bilanţul contabil până la ultimul atelier sau subdiviziune a întreprinderii.

Pe de altă parte, a evalua un activ sau o întreprindere pe baza bilanţului contabil constituie o abordare chiar mai eronată din multe puncte de vedere, dar cel mai important îl constituie faptul că bilanţul, fiind întocmit după anumite reguli si principii referitoare la evaluare, face ca patrimoniul să nu fie exprimat în valori de piaţă iar performanţele să nu fie cele care s-ar fi obţinut în condiţiile normale ale pieţii.

Evaluarea unui activ sau întreprindere se face pe baza bilan-ţului economic al activului sau al întreprinderii, un bilanţ teoretic, de calcul, un bilanţ abstract, elaborat de experţi exclusiv în scopul evaluării. Acesta este bilanţul care cuprinde, de asemenea, patrimoniul, dar un patrimoniu exprimat în valori economice şi nu contabile, precum şi un rezultat financiar, profitul net, dar un profit determinat ţinând seama de condiţiile normale ale pieţii din care face parte întreprinderea sau activul şi nu de politicile interne ale întreprinderii.

Deşi porneşte de la bilanţul contabil, la un moment dat, expertul evaluator se rupe de acesta şi elaborează bilanţul economic; pe baza diagnosticului de evaluare acesta construieşte ansamble financiare

27


abstracte, scenarii de dezvoltare, de rentabilitate întocmai ca un arhitect care proiectează pe hârtie un imobil. Aceste activităţi financiare fac parte din ceea ce, în lumea specialiştilor în finanţe, devine tot mai mult cunoscut sub denumirea de inginerie financiară. Este unul din motivele pentru care evaluarea este considerată de unii specialişti mai mult o artă decât o ştiinţă.

Părăsirea bilanţului contabil si elaborarea bilanţului economic se realizează cu ocazia elaborării a două lucrări - indispensabile oricărei evaluări, şi anume: determinarea activului net corijat (ANC) al activului sau al întreprinderii şi determinarea capacităţii beneficiare (CB) a activului sau a întreprinderii.

Bilanţ contabil Bilanţ economic

Patrimoniu în valori contabile

ANC Patrimoniu în valori economice

Performanţefinanciareobţinute

CBPerformanţerecalculate în

funcţie de factoride piaţă

Componentele fundamentale ale oricărei evaluări

Cele prezentate mai sus credem că stau la baza stabilirii sediului materiei evaluărilor de întreprinderi şi de titluri pe lângă organismele profesionale din domeniul contabilităţii.

28


5. Valoare şi preţ; diferite tipuri de valori folosite în evaluare

Sunt două categorii economice distincte, uşor confundabile însă; valoarea este un concept ce nu poate fi disociat de calităţile fizice, intelectuale, morale, ale cuiva (în cazul fiinţelor) sau însuşiri fizice, materiale ale unui bun, iar preţul reprezintă expresia bănească a valorii.

Sunt cel puţin patru criterii de diferenţiere a celor două cate-gorii economice:

- ca fel al mărimilor, preţul este o mărime concretă, tangibilă, pe când valoarea este o mărime convenţională;

- ca număr, preţul în orice tranzacţie este unic, pe cândvalorile sunt multiple, iar expertului evaluator i se pretindeprin regulile de bună practică să nu se oprească la mai puţinde trei valori;

- după locul de formare: preţul se formează pe piaţă ca punctde întâlnire între doi actori - un vânzător si un cumpărătorşi el este rezultatul artei de a negocia - diferită de arta de aevalua; valoarea este rezultatul artei de a evalua, ea sestabileşte folosind mintea si imaginaţia evaluatorului si segăseşte pe hârtie. Este firesc ca o valoare preluată de actoriinegocierii să devină sau nu preţ;

- caracter obiectiv: preţul este o mărime obiectivă în raportcu evaluatorul şi subiectivă în raport cu părţile negociatoarereflectând actul lor de voinţă; valoarea este o mărimeobiectivă în raport cu actorii negocierii şi subiectivă în raportcu evaluatorul, fiind creaţia sa.

29

VALOARE PREŢ

l

Număr: v = multiple

p = unicFelul mărimilor: v = convenţional

P = tangibilăLoc de formare: v = pe hârtie

P = pe piaţăCaracterobiectiv: p = obiectiv faţă

de evaluatorşi subiectivfaţă denegociatori

v = obiectivă faţăde negociatorşi subiectivăfaţă deevaluator

xEVALUATOR ^ NEGO CIATORA

S

Factori obiectivi (dar şi subiectivi)

Factorii subiectivi pot fi hotărâtori

Pentru a evita confuziile dintre cele două categorii economice trebuie avut grijă să nu fie înlăturat rolul strategiei de negociere care este singura care poate determina preţul unei tranzacţii cu toate

30


că punctul de pornire 1-a constituit una sau mai multe valori estimate de un expert evaluator. Altfel spus, valorile determinate de evaluator sunt pur orientative pentru alţi profesionişti - negociatorii, logică ce poate fi urmărită în schema de mai jos în care obiectul tranzacţiei îl constituie acţiunile unei societăţi.

VÂNZĂTORUL CUMPĂRĂTORUL

O B I E C T Acţiunile unei societăţi

Evaluare Stabilirea unei valoripotrivit unor criterii

aplicate de proprietar

Evaluare Stabilirea unei valori potrivit unor criterii

determinate de potenţialii cumpărători

Strategia de negociere Strategia de negociere

N E G O C I E R E

PREŢUL de vânzare al acţiunilor

31


în evaluarea unui activ sau a unei întreprinderi, în funcţie de scop şi de o serie de alţi factori, se pot folosi mai multe tipuri de valori din care cele mai des utilizate sunt:

Valoarea de origine, de achiziţie, de inventar sau istorică este dată de totalitatea costurilor necesare pentru achiziţionarea şi punerea bunului sau a activului în stare de folosire sau de utilizare.

Valoarea actuală se obţine corectând valoarea de origine cu inflaţia care a avut loc de la data achiziţiei şi cu coeficientul de învechire (care cuprinde uzura fizică, uzura morală şi uzura funcţională).

Valoarea venală este o valoare obţinută în momentul cedării bunului, este un preţ în mod real, determinat exclusiv de raportul cerere-ofertă; obţinându-se numai pe piaţă, este dificilă determinarea acestei valori înaintea tranzacţiei. Dacă există o veritabilă piaţă a produsului, este posibilă determinarea unei valori venale care să corespundă unei evaluări exacte, în sensul economic al bunului respectiv, ca, de exemplu, autoturismele de ocazie (în unele ţări europene).

Valoarea de folosinţă este dată de costurile necesare pentru procurarea unui bun care prezintă aceleaşi posibilităţi de utilizare, pentru aceeaşi durată de folosinţă reziduală; este ceea ce noi numim frecvent valoarea de înlocuire.

Valoarea de folosinţă este definită ca fiind totalitatea costu-rilor care ar fi necesare pentru dobândirea unui bun susceptibil de a fi folosit în acelaşi scop, în aceleaşi condiţiuni de utilizare, având aceeaşi durată prezumtă de folosinţă si posedând aceleaşi perfor-manţe cu obiectul reevaluat.

Valoarea justă reprezintă preţul la care un bun ar putea fi schimbat între un cumpărător şi un vânzător, normal informaţi şi interesaţi într-o tranzacţie echilibrată.

Valoarea de piaţă este suma estimată pentru care o pro-prietate va fi schimbată, la data evaluării, între un cumpărător decis

32


şi un vânzător hotărât, într-o tranzacţie cu preţ determinat obiectiv, după o activitate de marketing corespunzătoare, în care părţile au acţionat în cunoştinţă de cauză, prudent şi fără constrângere. Este tipul de valoare la care se recurge cel mai frecvent, motiv pentru care trebuie stăruit pe elementele componente ale acestei definiţii, şi anume:

- Suma estimată este cel mai probabil preţ exprimat în unităţi monetare, plătibil pentru proprietate, într-o tranzacţieindependentă, de piaţă. Este cel mai bun preţ care se poateobţine în mod rezonabil de către vânzător şi cel mai avantajos preţ obtenabil în mod rezonabil de către cumpărător.

- O proprietate va fi schimbată se referă la preţul la carepiaţa aşteaptă că tranzacţia - care întruneşte toate celelaltecondiţii ale definiţiei valorii de piaţă - ar putea fi încheiatăla data evaluării; se referă, de asemenea, la faptul căvaloarea unei proprietăţi este o sumă de bani estimată şi nuun preţ de vânzare predeterminat sau preţul actual devânzare.

- La data evaluării semnifică faptul că valoarea de piaţăestimată este specifică unui moment, unei date precise, dataevaluării.

- între un cumpărător decis se referă la un cumpărător careeste motivat, dar nu constrâns, să cumpere; un cumpărătorcare nu este nici nerăbdător să cumpere, nici determinatsă cumpere la orice preţ; un cumpărător care achiziţionează în concordanţă cu realităţile pieţei actuale şi nu aleunei pieţe imaginare sau ipotetice.

- Un vânzător hotărât, adică nu este nerăbdător sau constrâns să vândă, nici forţat să menţină un preţ care esteconsiderat realist pe piaţa actuală; un vânzător motivat să

33


vândă proprietatea în condiţiile pieţei, la cel mai bun preţ obtenabil.

- într-o tranzacţie cu preţ determinat obiectiv, tranzacţie întrepărţi, între care nu există o relaţie particulară sau specială(de exemplu, compania-mamă cu filialele sale) între părţidistincte, fiecare acţionând în mod independent.

- După o activitate de marketing adecvată înseamnă că proprietatea va fi prezentată pe piaţă în cel mai adecvat mod;durata timpului de expunere pe piaţă trebuie să fie suficientă; se presupune că perioada de expunere trebuie săînceapă înainte de data evaluării.

- în care părţile implicate au acţionat în cunoştinţă de cauzăsi prudent, adică ambele părţi sunt bine informate, acţionează în propriul interes si în mod prudent.

- Si fără constrângere; ambele părţi sunt motivate dar nuconstrânse.

Pornind de la unele baze de evaluare diferite de valoarea de piaţă, se obţin şi alte valori după cum urmează:

- Valoarea de recuperare brută este valoarea unei proprietăţi (cu excepţia terenului) care se obţine mai degrabă din valoarea materialelor pe care le conţine decât din valoarea care se obţinedin continuarea utilizării, fără a necesita reparaţii sau adaptărispeciale.

Valoarea de recuperare brută minus costurile de vânzare dă valoarea de recuperare netă care poate fi egală cu valoarea realizabilă netă pentru un activ care nu mai are utilitate pentru întreprindere.

Valoarea de recuperare este, în mod obişnuit, reflectarea preţului curent sperat pentru proprietatea care a ajuns la sfârşitul duratei de viaţă utilă din punct de vedere al scopului si funcţionării stabilite iniţial.

34


Conceptul de valoare de recuperare se bazează, deci, pe ideea că activul este evaluat mai degrabă prin prisma valorii lui de recu-perare din vânzare decât a scopului pentru care a fost conceput iniţial.

Valoarea de recuperare nu trebuie să implice, în mod automat, că o proprietate nu mai are nicio durată de viaţă utilă sau o utilitate; proprietatea vândută pentru recuperare poate fi reconstituită sau transformată pentru a servi unui scop asemănător sau diferit sau poate asigura componente pentru alte proprietăţi, care pot fi încă utilizate, în ultimă instanţă, valoarea de recuperare ar fi expresia valorii de casare sau a valorii pentru reciclarea materialelor.

• Valoarea de utilizare este valoarea pe care o anumităproprietate o are pentru o utilizare specifică şi pentru un anumitutilizator, de aceea nu este în relaţie cu piaţa; se referă strict la valoareacu care o anumită proprietate contribuie în întreprinderea din careface parte, fără a avea în vedere cea mai bună utilizare a proprietăţiisau suma de bani ce poate fi obţinută în urma vânzării sale.

Standardul Internaţional de Contabilitate IAS 36 defineşte valoarea de utilizare ca fiind valoarea actuală a fluxurilor viitoare de numerar ce se aşteaptă să fie generate din utilizarea continuă a unui activ şi din cedarea lui la sfârşitul duratei de viaţă utilă.

• Valoarea de investiţie sau subiectivă este valoareaproprietăţii pentru un anumit investitor sau pentru o categorie deinvestitori sau pentru obiective (scopuri) de investiţii identificate.

Acest concept subiectiv face legătura dintre o proprietate anumită şi un anumit investitor, grup de investitori sau entităţi, care au obiective de investiţii diferite în mod clar. Această valoare poate fi mai mare sau mai mică decât valoarea de piaţă a proprietăţii respective.

• Valoarea de exploatare continuă se referă la valoareaunei întreprinderi în ansamblul ei. Conceptul presupune evaluareaunei întreprinderi care-şi va continua activitatea şi a cărei valoarede exploatare continuă poate fi alocată pe părţile sale componente,reflectând astfel contribuţia acestora la valoarea totală; dar valoarea

35


unei componente, astfel determinată, nu reflectă valoarea sa de piaţă. Ca urmare, conceptul de valoare de exploatare continuă poate fi aplicat numai pentru proprietatea care reprezintă o parte a unei întreprinderi sau entităţi.

• Valoarea de asigurare este valoarea proprietăţii dată deunele definiţii conţinute într-o poliţă sau contract de asigurare.

• Valoarea de impozitare, de impunere sau valoareaimpozabilă este o valoare care se bazează pe definiţiile conţinute înlegile ce se referă la evaluarea, aprecierea sau impozitarea uneiproprietăţi. Deşi unele jurisdicţii pot cita valoarea de piaţă ca bazăde evaluare, metodele prin care se estimează valoarea pot producerezultate diferite de valoarea de piaţă.

• Costul de înlocuire net este considerat ca o metodăacceptabilă, utilizată în raportarea financiară pentru a determina unsurogat al valorii de piaţă a proprietăţilor specializate si cu piaţălimitată, pentru care nu sunt disponibile informaţii de piaţă.

Această valoare se bazează pe estimarea valorii de piaţă pentru utilizarea existentă a terenului, plus costul curent brut de înlocuire (sau reconstrucţie) a clădirilor, minus alocarea (valorică) pentru deteriorarea fizică si orice forme relevante de depreciere şi optimizare. Este o aplicaţie particulară a abordării prin cost; abordarea prin cost poate fi aplicată în estimările valorii de piaţă, dacă toate elementele necesare pentru aplicarea acestei abordări sunt obţinute din evidenţele pieţei libere.

• Valoarea de lichidare, cunoscută şi sub denumirea devaloare de vânzare forţată, reprezintă suma care ar putea fi primită,în mod rezonabil, din vânzarea unei proprietăţi, într-o perioadă detimp prea scurtă pentru a fi conformă cu perioada de marketingnecesară, specificată în definiţia valorii de piaţă. In unele cazuri,valoarea de vânzare forţată poate implica un vânzător obligat săvândă şi un cumpărător (sau mai mulţi) care cumpără fiind conştienţide dezavantajul vânzătorului.

36


• Valoarea specială este legată de un element extraordinar alvalorii; acest element face ca valoarea să fie mai mare decât valoareade piaţă. Valoarea specială poate proveni, de exemplu, ca urmare aasocierii fizice, funcţionale sau economice a proprietăţii cu orice altăproprietate, de exemplu, cu una învecinată. Este un supliment devaloare care poate fi aplicabil unui anumit proprietar sau utilizatorsau unui potenţial cumpărător sau utilizator al proprietăţii, mai degrabădecât pieţei, în general. Cu alte cuvinte, valoarea specială esteaplicabilă numai unui cumpărător cu interese speciale.

• Valoarea de fuziune, adică valoarea suplimentară, rezultădin contopirea a două sau mai multe participării la proprietate sireprezintă o formă particulară a valorii speciale.

Valoarea specială ar putea fi asociată cu elemente ale valorii de exploatare continuă şi cu valoarea de investiţie sau subiectivă. Evaluatorul trebuie să se asigure că şi criteriile utilizate prin evaluarea unor astfel de proprietăţi sunt diferite de cele utilizate pentru estimarea valorii de piaţă, prin prezentarea clară a oricărei ipoteze speciale utilizate.

• Valoarea de garantare a creditului ipotecar este valoarea proprietăţii determinată de evaluator printr-o estimare ponderatăa vandabilităţii viitoare a proprietăţii, prin luarea în considerare aaspectelor mentenabile pe termen lung ale proprietăţii, a condiţiilornormale şi locale de piaţă, a utilizării curente şi utilizărilor alternative adecvate ale proprietăţii. La estimarea valorii de garantare acreditului ipotecar nu vor fi luate în considerare elementele speculative.

Valoarea de garantare a creditului ipotecar trebuie fundamen-tată într-o manieră clară şi transparentă.

Valoarea de garantare a creditului ipotecar este un concept al valorii cu risc, utilizat în mai multe ţări europene pentru scopul de creditare.

37


• Valoarea de reconstituire este costul necesar pentruînlocuirea, repararea sau reconstruirea proprietăţii asigurate într-ocondiţie foarte asemănătoare, însă nu mai bună sau mai cuprinzătoaredecât condiţia sa, atunci când era nouă.

• Valoarea de despăgubire este costul necesar pentruînlocuirea, repararea sau reconstituirea proprietăţii asigurate, într-ocondiţie foarte asemănătoare, dar nu mai bună sau mai cuprinzătoare,în comparaţie cu condiţia sa la momentul în care a avut locdistrugerea, luând în considerare vechimea, condiţia şi durata deviaţă utilă rămasă.

Pentru a înţelege mai bine definirea valorilor de mai sus, să mai vedem doi termeni de referinţă: proprietatea cu piaţă limitată si proprietatea specializată.

• Proprietatea cu piaţă limitată este proprietatea care, dincauza condiţiilor de piaţă, a unor caracteristici unice sau a altor fatori,atrage un număr relativ mic de cumpărători potenţiali, într-un timpdeterminat. Caracteristica esenţială a acestor proprietăţi cu piaţălimitată nu este imposibilitatea de a fi vândute pe piaţa liberă, ci căvânzarea acestora necesită în mod obişnuit o perioadă decomercializare pe piaţă mai mare decât cea obişnuită pentruproprietăţile gata de vânzare.

• Proprietatea specializată, numită şi proprietate cu scopspecial sau proprietate proiectată special, este proprietatea care,datorită naturii ei specializate, este rar sau niciodată vândută pe piaţaliberă altfel decât ca parte a întreprinderii (afacerii), datorită unicităţiisale, cauzată de natura si arhitectura specializată a clădirii, deconfiguraţia, localizarea sau altele, ca, de exemplu, rafinăriilepetroliere. Deşi pentru evaluarea proprietăţilor specializate poate fiaplicată oricare dintre abordări, metoda costului de înlocuire net esteutilizată în mod uzual.

38

CAPITOLUL II

Diagnosticul - sursăa tuturor elementelor

şi informaţiilornecesare evaluăriiunei întreprinderi

39


1. Rolul diagnosticului de evaluareExpertul evaluator trebuie să înţeleagă realităţile din întreprin-

dere; să aibă permanent în vedere si să considere că toate informaţiile-bilanţ, statistici, evidenţe de orice fel - nu constituie decât imagini ale unei realităţi, iar datoria lui este să afle realitatea însăşi; numai astfel se pătrunde în intimitatea întreprinderii după care estimarea valorii nu este decât o chestiune de metodologie.

De exemplu, la o fabrică de încălţăminte, statisticile arată reali-zarea producţiei prevăzute, bilanţul contabil reflectă un stoc etc; dar acestea sunt doar imagini: analiza diagnostic arată că stocul e format din pantofi pentru bărbaţi, numerele 44-46, din care se vinde doar o pereche pe lună; expertul evaluator va trebui să reţină această realitate cu toate consecinţele care decurg.

Tot astfel, la o întreprindere industrială, puternic imobilizată, statisticile arată preocuparea conducerii pentru dezvoltarea facto-rului investiţional, bilanţul contabil reflectă valoarea contabilă a instalaţiei de bază pusă recent în funcţiune etc.; analiza diagnostic arată însă că întreprinderea a introdus în costuri amortizarea fiscală (beneficiind şi de facilitatea de 20% în primul an) şi nu amortis-mentul tehnico-economic realizat; expertul evaluator va trebui să reţină această realitate cu toate consecinţele care decurg din distorsiunile existente între valoarea contabilă şi valoarea economică a instalaţiei de bază.

Se consideră că, în evaluarea unei întreprinderi, diagnosti-cului de evaluare i se atribuie cea 80% din resursele necesare, iar calculelor propriu-zise de evaluare cea 20%.

Diagnosticul de evaluare permite identificarea factorilor de risc şi stabilirea ipotezelor de evaluare, anticiparea viitorului întreprinderii.

Diagnosticul de evaluare permite alegerea metodelor de evaluare a întreprinderii şi tot el poate explica diferenţele dintre valorile determinate de evaluatori diferiţi.

40


Diagnosticul trebuie să cuprindă toate laturile şi sectoarele activităţii şi toate funcţiile întreprinderii scoţând în evidenţă oportu-nităţile, atuurile şi factorii de succes ai întreprinderii, pe de o parte, si ameninţările, slăbiciunile întreprinderii, pe de altă parte.

Principalele obiective urmărite şi mijloace de realizare pentru fiecare latură a activităţii întreprinderii sunt prezentate în cadrul diagnosticelor sectoriale, după cum rezultă în cele ce urmează.

2. Diagnosticul juridic

Obiective:> aprecierea riscurilor inerente situaţiei juridice a întreprinderii;

> analiza patrimoniului conducerii întreprinderii.

Mijloace de realizare:

A. Punerea în lucru a chestionarului de diagnostic juridic, care cuprinde:

• drept comercial, cu subrubricile:

- acte şi contracte privind modul de exploatare (fondcomercial, locaţii, concesiuni, licenţe, contracte defranciză);

- acte şi contracte privind situaţia imobiliară (acte deproprietate, leasing, închirieri, expertize recenteprivind evaluarea);

- acte si contracte privind alte imobilizări (titluri departicipare, mărci şi brevete etc.);

- acte şi contracte privind finanţarea pe termen mediuşi lung (credite bancare, linii de credit);

41


- asigurări (contracte de asigurări, obiect, riscuri asigurate).

• drept social, cu subrubricile:

- existenţa contractelor de muncă, a regulamentelor deorganizare si funcţionare sau regulamentelor interne;

- data ultimului control al organismelor sociale şiprincipalele constatări;

- partenerii sociali (sindicate, conflicte sociale etc.).

• drept fiscal, cu subrubricile:

- analiza regimului fiscal al întreprinderii; particularităţi;

- data ultimului control fiscal şi principalele constatări.

• drept societar, cu subrubricile:

- analiza documentelor juridice generale (registrul deprocese-verbale ale Adunărilor Generale si aleConsiliului de Administraţie);

- ţinerea la zi a documentelor juridice generale aleîntreprinderii.

B. Punerea în lucru a chestionarului de diagnostic patri-monial al conducătorilor întreprinderii

Concluzii:• puncte tari;• puncte slabe.

3. Diagnosticul comercial

Obiectiv:

Poziţionarea întreprinderii sau a activului în piaţă.

42



Punerea în lucru a chestionarului de diagnostic comercial, care cuprinde subrubricile:

- poziţia strategică a întreprinderii (situaţia sa generală încomparaţie cu mediul economic, cu sectorul, cu piaţa sa);

- piaţa (localizarea si descrierea pieţii);

- clientela întreprinderii (număr, repartizarea, clienţi strategici, clienţi rău platnici, fragilitatea relaţiilor cu clientelaetc.);

- produsele (gama, produse cu marjă ridicată si cu marjăredusă, reînnoirea produselor, politica de cercetare şidezvoltare, brevetele deţinute de întreprindere);

- politica de preţuri (competitivitatea preţurilor, existenţaunor restricţii legate de reglementări de distribuţie, costuride producţie, concurenţă);

- distribuţia (reţea de distribuţie, cheltuieli de marketing, forţade pătrundere şi de adaptare, service asigurat etc.);

- publicitate şi promovare.

Concluzii:- puncte tari;- puncte slabe.

4. Diagnosticul tehnic, tehnologic şi de exploatare

Obiectiv:

Evaluarea măsurii în care mijloacele de producţie răspund nevoilor actuale sau viitoare ale întreprinderii.

43


Mijloace de realizare:Punerea în lucru a chestionarului de diagnostic tehnic, tehno-

logic şi de exploatare, care cuprinde subrubricile:

- activitatea de cercetare şi dezvoltare a întreprinderii;

- procesele de fabricaţie (aprovizionare, producţie, stocuri,calitate, productivitate);

- starea mijloacelor de producţie (utilaje, construcţii, personalul productiv - structură).

Concluzii:- puncte tari;

- puncte slabe.

5. Diagnosticul de organizare, management şi resurse umane

Obiectiv:

Analiza structurii resurselor umane şi capacitatea acesteia de a contribui la realizarea obiectivelor întreprinderii.


Punerea în lucru a chestionarului de diagnostic si o descriere a profilului cadrelor din întreprindere (structura multicriterială a personalului, conducere, aspecte sociale).

Concluzii:• puncte tari;• puncte slabe.

44


6. Diagnosticul financiar-contabil

Obiective:• fiabilizarea valorilor contabile reţinute;

• aprecierea ajustărilor necesare cauzate fie de politicilecontabile, fie de politicile fiscale;

• aprecierea rezultatelor;

• exploatarea şi echilibrele financiare;

• studiul resurselor şi utilizărilor.


• cunoaşterea principiilor şi metodelor contabile propriisectorului de activitate şi aplicate de întreprindere;

• construirea (elaborarea) diferitelor situaţii necesare pentruanaliză şi diagnostic (tablou de finanţare, bilanţ funcţional,tabloul soldurilor intermediare de gestiune etc.);

- analiza raţiourilor;

- evaluarea riscurilor prin metoda scorurilor;

- punerea în lucru a chestionarului de diagnostic contabil(balanţe, trezorerie, conturi clienţi, stocuri, valori mobiliare de plasament imobilizări şi amortismente, alte elemente de activ, împrumuturi, furnizori, alte datorii, impozite, evenimente posterioare, litigii, fonduri proprii etc.).

Concluzii:• puncte tari;

• puncte slabe.

45


7. Analiza fundamentală pentru evaluareîn lumea afacerilor, problema evaluării întreprinderii se pune

în mod frecvent partenerilor unei întreprinderi si, în mod deosebit, analiştilor financiari, băncilor, organismelor de investiţii, statului etc., dar mai ales managerilor întreprinderii interesaţi nu numai de gestiunea riscului dar si de planificarea si dezvoltarea strategică.

Partea cea mai importantă a unei evaluări de întreprindere este afectată diagnosticului, alegerii ipotezelor financiare, planurilor şi proiecţiilor privind activitatea şi auditul elementelor imateriale ale întreprinderii.

Conceptual se disting două moduri de abordare a problema-ticii evaluărilor de întreprinderi, din punct de vedere al surselor de informaţii si al analizelor efectuate: analiza tehnică si analiza fundamentală.

Analiza tehnică are la bază ideea că numai preţul constituie o informaţie importantă şi că istoria, precum psihologia umană, are tendinţa de respectare; altfel spus, comportamente trecute din piaţă se vor reproduce în viitor şi deci acestea pot fi utilizate pentru previziuni şi anticipări. Acest mod de abordare, bazat pe analiza tehnică, specific pieţei de capital, ajută mai mult la intervenţia în piaţă la momentul oportun şi mai puţin la valoarea cea mai bună.

Analiza fundamentală are ca obiectiv estimarea valorii prin studiul elementelor fundamentale desprinse din situaţiile financiare ale întreprinderii (cu deosebire bilanţ si cont de rezultate) şi prin măsurarea pertinenţei strategiilor urmate de întreprindere.

Abordarea pe baza analizei fundamentale este singurul mod de abordare care permite cu adevărat estimarea valorii unei între-prinderi. Numai acest mod de abordare conduce la validarea stra-tegiei şi la poziţionarea în piaţă a întreprinderii prin analiza contu-rilor acesteia.

46


Principalele investigaţii financiare care au loc în cadrul analizei fundamentale pentru evaluare se referă la investigaţii strategice si investigaţii financiare şi modelul de afaceri în care se interconectează diagnosticul strategic cu analiza financiară.

7.1. Investigaţiile strategice

Pe baza analizei diagnostic în detaliu, efectuată conform celor prezentate la pct. 2-6 din cadrul acestui capitol, trebuie sintetizate acele instrumente şi metode a căror utilizare să fie simplă şi eficace, care să permită poziţionarea întreprinderii în piaţă şi scoaterea în evidenţă a oportunităţilor şi ameninţărilor, cum ar fi:

• analiza externă; identificarea factorilor-cheie, de succes ai întreprinderii în piaţă:

- intensitatea concurenţială;

- ameninţări legate de apariţia de produse noi, înlocuitoare;

- ameninţări legate de apariţia unor noi actori în piaţaprodusului;

- capacitatea de negociere cu furnizorii si cu clienţii.

Analiza factorilor-cheie, de succes, punând în evidenţă dife-riţii actori precum şi ameninţările şi oportunităţile, permite estima-rea, de o manieră globală, a situaţiei întreprinderii în mediul eco-nomic şi de piaţă în care aceasta îşi desfăşoară activitatea.

De exemplu, o întreprindere de distribuire de materiale medi-cale are o situaţie financiară bună; sectorul din care face parte se caracterizează prin factori favorabili precum: o curbă demografică favorabilă (îmbătrânirea populaţiei), creşterea nivelului de viaţă, dezvoltarea sectorului privat, dorinţă tot mai mare a populaţiei de rezolvare a unor probleme medicale la domiciliu, unele disfuncţio-nalităţi ale sistemului public de sănătate etc. Cu toate acestea,

47


neînţelegerea corespunzătoare a atitudinii furnizorilor faţă de distribuitori, a fenomenelor de achiziţie a distribuitorilor de către furnizori în vederea concentrării, ca şi a preocupărilor puterii publice pentru reducerea cheltuielilor publice pot conduce la deteriorarea rapidă a situaţiei financiare a întreprinderii de distribuire materiale medicale, iar un eventual cumpărător care nu-şi pune întrebări legate de asemenea riscuri poate să recurgă la o decizie naivă în ce priveşte preţul pe care îl va plăti.

• analiza internă permite punerea în evidenţă a avantaj elor concurenţiale ale întreprinderii prin identificarea mijloacelor de care ea dispune pentru a face faţă obiectivelor si prin calităţile organizaţionale şi capacităţile sale de a rezista în piaţa din care face parte; această analiză internă se realizează prin:

- analiza comparativă (benchmarking) a forţelor concurenţilor cu poziţionarea întreprinderii în piaţă permitestabilirea capacităţii concurenţiale sau de inovare aleacesteia; de asemenea, presupune listarea tuturor forţelorconcurenţiale, a tuturor elementelor care poziţioneazăîntreprinderea în piaţă şi analiza comparativă a celor douăliste;

- analiza critică a organigramei permite aprecieri cuprivire la situaţia competenţelor si identificarea eventualelor disfuncţionalităţi;

- analiza prin valoare presupune analiza pe fiecareactivitate operaţională a întreprinderii în scopul identificării locurilor şi activităţilor unde se creează valoare siunde eventual se pierde valoare.

O sinteză în care se scot în relief factorii de succes, poziţio-narea concurenţială a întreprinderii şi avantajele legate de modul de

48


organizare permite obţinerea unei viziuni strategice şi identificarea eventualelor corecţii ce trebuie aduse în activitatea întreprinderii.

7.2. Investigaţiile financiare

Toate lucrările efectuate de experţii contabili în cadrul unei evaluări de întreprindere pot fi grupate în trei categorii:

- lucrări de identificare a situaţiilor financiare;

- lucrări de retratare a situaţiilor financiare; si

- lucrări de analiză a situaţiei financiare a întreprinderii.

7.2.1. Identificarea şi aprecierea de ansamblu a situaţiilor financiare ale întreprinderii

Situaţiile financiare ale unei întreprinderi se compun si se prezintă în funcţie de referenţialul contabil adoptat de întreprindere care poate fi: Standardele Internaţionale de Raportare Financiară (IFRS), standardele (normele) naţionale de contabilitate sau un alt referenţial identificat; din ele nu pot lipsi bilanţul, contul de rezultate şi anexele la acestea. Sunt folosite pentru evaluare situaţiile finan-ciare anuale elaborate de întreprindere sau situaţiile financiare elaborate ad-hoc la o anumită dată în cursul exerciţiului.

Principalele acţiuni întreprinse de experţi au ca obiective:

- asigurarea că situaţiile financiare dau o imagine fidelă, clarăşi completă poziţiei financiare (patrimoniului), performanţelor şi situaţiei financiare de ansamblu ale întreprinderii; pentru aceasta experţii trebuie să se pronunţe cu privirela: regularitatea contabilităţii - ceea ce presupuneconformarea la regulile si principiile contabile generalacceptate si sinceritatea contabilităţii - ceea ce presupuneaplicarea cu bună credinţă a regulilor şi principiilorcontabile;

49


- studierea pachetului fiscal specific întreprinderii şi identificarea tuturor influenţelor fiscalităţii asupra valoriicontabile a bunurilor;

- identificarea activelor nefinanciare ale întreprinderii, ştiutfiind că în cadrul tranzacţionării unei întreprinderi contează nu numai ce este înscris în bilanţ ci si „partea invizibilă" adică acele elemente, de regulă intangibile, carenu sunt contabilizate.

7.2.2. Retratarea situaţiilor financiareale întreprinderii

Pornind de la situaţiile financiare ale întreprinderii, experţii urmăresc eliminarea oricăror distorsiuni între valoarea contabilă şi valoarea economică a bunurilor şi elementelor înscrise în bilanţ, precum şi reaşezarea postbilanţieră a întreprinderii într-o situaţie normală, atât din punct de vedere al patrimoniului, cât şi al perfor-manţelor, elaborând bilanţul economic al întreprinderii pe baza căruia se va proceda la evaluare.

Aşa cum s-a mai amintit, pentru elaborarea bilanţului eco-nomic este necesară determinarea componentelor fundamentale ale evaluării de întreprindere - activul net corijat şi capacitatea beneficiară - lucrări prezentate în capitolele următoare.

7.2.3. Analiza situaţiei financiare a întreprinderii

Se realizează în două etape: în cadrul diagnosticului financiar-contabil, folosind informaţiile reieşite din situaţiile financiare ale întreprinderii în scopul identificării punctelor tari si punctelor slabe; în cadrul analizei fundamentale, folosind informaţiile reieşite din situaţiile financiare retratate, potrivit pct. 7.2.2. de mai sus, în scopul evaluării propriu-zise a întreprinderii.

Analiza situaţiei financiare este concentrată pe următoarele axe principale de studiu asupra întreprinderii:

50


7.2.3.1, întreprinderea şi mediul de afaceri

Constă într-o analiză conjuncturală - evoluţia producţiei, exporturilor, importurilor, efectivelor de personal etc. - şi o analiză structurală - restructurarea sectorului, strategii ale întreprinderilor dominante, schimbări ale tehnologiilor etc. -în scopul identificării perspectivelor întreprinderii. Se foloseşte metoda raţiourilor (rapoarte, indicatori) precum şi analize calitative, cum ar fi modificări ale pieţelor de desfacere, caracteristici ale concurenţei (interne şi internaţionale), evoluţii tehnice şi tehnologice în domenii, impactul politicilor economice şi monetare etc.

7.2.3.2, Analiza activităţii întreprinderii

Folosind conturile şi datele extracontabile referitoare la pre-ţurile practicate şi veniturile întreprinderii, se procedează la măsurarea activităţilor desfăşurate de întreprindere, la aprecierea evoluţiei debuşeelor, la studierea structurii costurilor si la capaci-tatea întreprinderii de a controla evoluţiile sale.

Se studiază cifra de afaceri şi producţia în strânsă legătură cu rezultatele şi cu structura tip a costurilor întreprinderii; evoluţia indicatorilor de producţie si cifra de afaceri, valoric, se poate des-compune în funcţie de cei trei factori de influenţă: evoluţia medie a preţurilor, evoluţia medie a volumelor (cantităţilor) şi evoluţia struc-turii veniturilor. Se va compara creşterea medie a preţurilor practicate de întreprindere cu indicele produsului interior brut pe sector (ramură).

7.2.3.3, Analiza datelor strategice

Folosind lucrările iniţiale efectuate în cadrul investigaţiilor strategice, analiza poate să întrevadă activitatea întreprinderii din următoarele puncte de vedere: organizarea sa specifică (concurenţă, limitări ale activităţilor etc.); caracteristicile tehnologice (poziţionarea tehnologiilor folosite pe curba vieţii); orientării activităţilor de cercetare şi dezvoltare.

51


Aceste abordări au ca obiectiv obţinerea elementelor necesare unei judecăţi asupra întreprinderii şi sectorului său de activitate şi pot fi structurate într-un ansamblu coerent cuprinzând 5 etape importante:

- segmentarea strategică constă în identificarea acelorelemente din activitatea globală a întreprinderii - care decele mai multe ori se prezintă ca un ansamblu de produse,pieţe, tehnologii, mijloace de producţie etc., care suntpertinente şi omogene din punct de vedere al formulăriistrategiei si pot fi avute în vedere în construcţia unei reflecţiistrategice asupra întreprinderii;

- analiza concurenţială pentru fiecare din domeniile deactivitate, definite potrivit alineatului precedent, se analizează caracteristicile (creştere, potenţial de dezvoltare, ratamedie a rentabilităţii etc.) şi principalele forţe careacţionează (rivalitate între concurenţi, presiuni ale furnizorilor sau clienţilor, ameninţări ale nou-veniţilor în piaţă,intervenţii ale statului etc.);

- avantajul competitiv; pentru fiecare din domeniile deactivitate şi ţinând cont de rezultatele analizei concuren-ţiale, trebuie pusă în evidenţă strategia adecvată care săpermită întreprinderii de a-şi crea un avantaj competitivdurabil;

- crearea valorii; pentru fiecare din domeniile de activitatese studiază influenţele asupra modului de creare a valoriiîn întreprindere, identificând atât acele activităţi creatoarede valoare, cât şi pe cele care conduc la pierderi de valoare;

- definirea strategiei; strategia de costuri, strategia de identificare şi căile şi modalităţile de dezvoltare strategică.

52


Prin strategia de costuri, întreprinderea caută să-şi asigure un avantaj la nivelul costurilor sale faţă de cele ale concurenţei, întrucât volumul de activitate influenţează costurile, strategia de costuri poate fi completată de strategia legată de volumul de activitate.

Prin strategia de identificare, întreprinderea caută să producă o ofertă specifică prin care să se remarce faţă de concurenţii săi şi să evite o concurenţă bazată exclusiv pe preţuri si costuri.

Prin căi şi metode de dezvoltare strategică se înţeleg diferitele noi activităţi în care poate intra întreprinderea şi diferitele căi de restructurare (fuziune, divizare, asocieri etc.), care să-i permită accelerarea creşterii, ridicarea potenţialului de dezvoltare, reducerea riscurilor, utilizarea resurselor disponibile etc.

7.2.3.4. Analiza conturilor de muncă şi capital

Are ca obiectiv cunoaşterea mijloacelor de care dispune între-prinderea pentru dezvoltarea activităţilor sale:

- mijloace umane: politici de angajare şi salariale, acţiunide formare şi structuri pe calificări;

- mijloace materiale: evoluţia investiţiilor în corelare custrategia întreprinderii;

- mijloace pentru cercetare şi dezvoltare.

Eficacitatea şi randamentul acestor mijloace sunt analizate cu ajutorul raţiourilor de productivitate:

• raţiouri de productivitate: valoarea adăugată/număr mediual salariaţilor; valoarea adăugată/număr ore lucrate;

• raţio de intensitate capitalistică: imobilizări/număr mediual salariaţilor;

• excedentul brut de exploatare: valoarea adăugată, minusimpozite şi taxe, minus cheltuieli de personal.

Studiul conturilor de investiţii va fi efectuat ţinând seama de natura, localizarea şi producţiile scontate, precum şi de obiectivele

53


urmărite, corelate cu strategia întreprinderii (capacitate, productivi-tate, consolidare, diversificare etc.).

Pentru studiul investiţiilor vor fi cercetate datele pe o perioadă de minim 5 ani, permiţând observarea unor eventuale efecte ciclice. Efectul de investiţii se studiază independent de modul de contabili-zare reţinut de întreprindere, incluzând si anumite conturi de chel-tuieli (reparaţii capitale, cheltuieli de personal aferente activităţilor de cercetare) precum si cheltuieli care sunt considerate active fictive.

7.2.3.5. Analiza rentabilităţii

Are ca obiect aprecierea rentabilităţii economice si financiare a întreprinderii prin patru indicatori de bază: excedentul brut de exploatare (EBE), capacitatea de autofinanţare (CAF), excedentul de trezorerie de exploatare (ETE) si rezultatul net (RN); analiza se completează pe baza raţiourilor reprezentând rezultatele obţinute în raport cu capitalurile angajate sau cu indicatorii de activitate.

Structura costurilor întreprinderii permite analiza principa-lilor factori care influenţează evoluţia rentabilităţii sale economice; datele cuprinse în analiză trebuie să fie omogene, eventualele chel-tuieli de restructurare trebuie izolate, iar o atenţie particulară se va da modului de contabilizare a provizioanelor pentru riscuri şi chel-tuieli, cheltuielilor excepţionale şi cheltuielilor de personal. Modul de determinare al principalilor indicatori este următorul:

n * u-r* ,. f • ~ rezultat net Rentabilitatea financiara =capitaluri proprii

„ , , . , . . . . „ rezultat din exploatareRentabilitatea economica=—=—3------=------r*—-.—m-----1activ de exploatare (capital de lucru j

Raţio compus de rentabilitate:

54

beneficiul net cifra de afaceri activ de exploatare beneficiul net

-x-----------------------x-

cifra de afaceri activ de exploatare capitaluri proprii capitaluri proprii

marja netă rotaţia capitalului structura financiară

Pe baza tabloului următor se dezvoltă analiza rentabilităţii pe cele 5 concepte diferite ale ratei rentabilităţii: rentabilitatea brută şi netă a capitalurilor de exploatare, rentabilitatea brută şi netă a capitalurilor angajate şi rentabilitatea financiară a fondurilor proprii ale întreprinderii.

Masa capitalurilor Venit brut Deprecieri Venit netImobilizări corporale

+ NFR de exploatare = capital de exploatare (de lucru) (CE)

©

Excedent brut de exploatare

(EBE)

Amortisment + provizioane nete =

Deprecierea capitalului de

exploatare (DE)

Excedent net de exploatare

(rezultat înainte de impozit)

Capital de exploatare + imobilizări

financiare + valori mobiliare de plasament +

disponibilităţi = capitaluri angajate

Excedent brut global

Deprecierea capital de exploatare +

provizioane pentru deprecierea imob.

financiare = deprecierea

capitalului angajat

Excedent net global

©

Rezerve de autofinanţare +

capitaluri proprii externe =

Fondurjnroprii

Deprecierea capitalului

angajat

Capacitatea netă de autofinanţare

©

(5) Excedentul brut global = excedentul brut de exploatare ± alte venituri şi cheltuieli de exploatare + venituri financiare ± venituri şi cheltuieli excepţionale.

55


(S) Capacitatea netă de autofinanţare = excedentul brut global - cheltuieli financiare - impozite.

Rata brută a rentabilităţii capitalurilor de exploatare:

excedentul brut de exploatare capitaluri de exploatare

Rata netă a rentabilităţii capitalurilor de exploatare:

excedentul net de exploatare capitaluri de exploatare

Rata brută a rentabilităţii capitalurilor angajate:

excedentul brut global capitaluri angajate

Rata netă a rentabilităţii capitalurilor angajate:

excedentul net global capitaluri angajate

Rata rentabilităţii financiare a fondurilor proprii:

capacitatea netă de autofinanţare fonduri proprii

Rata marjei economice:

excedentul brut de exploatare cifra de afaceri

Marja de exploatare:

excedentul brut de exploatare valoarea adăugată

A:

In exemplul următor, pornind de la informaţiile furnizate de bilanţ si contul de rezultate ale unei întreprinderi se determină indicatorii de bază ai rentabilităţii.

56

Informaţii din contul de rezultate

Cifra de afaceri 700Consumuri intermediare (200)Impozite, taxe ___________ (50)

Valoarea adăugată 450Cheltuieli personal _______ (100)

Excedent brutde exploatare 350Amortizări şi provizioane

create (50)Excedent netde exploatare 300Venituri financiare 20Cheltuieli financiare (30)

Venituri excepţionale 15

Cheltuieli excepţionale (10)

Impozit pe profit (50)

Rezultat net

Informaţii bilantiere

Activ Imobilizări corporale (nete) 600Imobilizări necorporaleşi Financiare_______________10Activ imobilizat 610Necesar de fond

de rulment (NFR) 300

Valori mobiliare 15

Disponibilităţi _____________ 5

930Capitaluri angajate

Pasiv Rezerve pentru autofinanţare Fonduri proprii externe Fonduri proprii totale Datorii financiare Capitaluri angajate

245

450 200 65

Capitaluri de exploatare (de lucru)

Excedentul brut global: excedentul brut de exploatare

venituri financiare venituri

excepţionale cheltuieli

excepţionale excedent brut

global cheltuieli financiare

impozit pe profit

600 + 300 = 900

350

20

15

(10)

375

(30)

(50)

capacitatea de autofinanţare 295


Rentabilitatea brută a capitalurilor de exploatare:

Rentabilitatea netă a capitalurilor de exploatare:

300 _ 3-3 T o/

Rentabilitatea brută a capitalurilor angajate:

375_ Ap 307 930 '

Rentabilitatea netă a capitalurilor angajate:

Excedentul net global (excedentul brut global mai puţin dotaţiile la amortizări şi provizioane) capitaluri angajate

Rentabilitatea financiară a fondurilor proprii:

245 =45 407 650 '

7.2.3.6. Analiza politicilor de finanţare şi a structurii financiare

Principalele obiective urmărite se referă la natura şi volumul nevoilor de finanţare, distingându-se factorii de condiţionare, şi anu-me: orientările întreprinderii în materie de investiţii în echipamente pentru producţie şi în ciclul de exploatare, operaţiuni de creştere

58


externă şi plasamente financiare, impactul politicilor de creştere şi de rentabilitate asupra lichidităţii întreprinderii, echilibrul financiar al întreprinderii pe baza structurilor bilanţiere, folosirea raţiourilor cu precădere cele de structură, de lichiditate şi de finanţare a ciclului de exploatare etc.

Autonomia financiară reprezintă aptitudinea întreprinderii de a face faţă angajamentelor sale financiare şi se măsoară prin raţiouri financiare precum rata globală de îndatorare:

-------;----:—x 100 (un ratio de 50% se consideră satisfăcător)total pasiv '

datorii financiare resurse proprii

(resursele proprii cuprind capitalurile proprii plus amortis-mentele şi provizioanele cu caracter de rezervă)

datorii totaleresurse proprii

capitaluriproprii datorii totale

capitaluriproprii datorii pe termen lung

capitaluri de autofinanţare datorii pe termen lung

Autofinanţarea reprezintă ansamblul resurselor interne obţinute din activitatea desfăşurată care rămân la dispoziţia între-prinderii după remunerarea aporturilor de capital; se determină por-

59

nind de la capacitatea de autofinanţare din care se deduc dividendele plătite. Politicile de autofinanţare se studiază pe mai mulţi ani pe baza raţiourilor:

• rata de autofinanţare a imobilizărilor corporale:

autofinanţarea

imobilizări corporale achiziţionatex 100

rata de autofinanţare a investiţiilor corporale si financiare:

autofinanţarea

imobilizări corporale şi financiare achiziţionate

x 100

rata de autofinanţare a nevoilor globale de finanţare (achi-ziţiile de imobilizări corporale si financiare, plus nevoile legate de finanţarea activităţii de exploatare, respectiv variaţia necesarului de fond de rulment şi activitatea finan-ciară, respectiv rambursarea datoriilor):

autofinanţareanevoi de finanţare globală

• gradul de independenţă al întreprinderii:

capitaluri proprii , capitaluri împrumutate

Autofinanţarea corespunde, ca mărime, economiei ce rămâne întreprinderii după remunerarea factorilor de producţie; din acest punct de vedere, autofinanţarea în mărime absolută (sau economia brută) se obţine scăzând din valoarea adăugată cheltu-ielile cu munca (personalul), impozitele si taxele (inclusiv inipozi-

60


tul pe profit), cheltuielile cu băncile (dobânzile) şi plata acţionarilor (dividendele), iar în mărime relativă se măsoară prin raţioul auto-finanţarea/valoarea adăugată. Autofinanţarea este legată direct de rentabilitatea întreprinderii: cu cât ea este mai performantă cu atât va degaja o valoare adăugată mai mare, dar şi de politica de amor-tizare, căci o amortizare mai rapidă reduce profitul net dar contri-buie la ameliorarea autofinanţării.

Capacitatea de autofinanţare reprezintă ansamblul resur-selor financiare obţinute din activitatea de exploatare de care între-prinderea ar putea dispune - fără dividende - pentru acoperirea nevoilor financiare cerute de continuarea activităţii şi de dezvol-tare.

Capacitatea de autofinanţare: excedentul brut de exploatare+ alte venituri din exploatare- alte cheltuieli de exploatare+ venituri financiare- cheltuieli financiare+ venituri excepţionale- cheltuieli excepţionale- participarea salariaţilor larezultatele întreprinderii

- impozitul pe profitsauCapacitatea de autofinanţare: rezultat net

+ dotări la amortismente + dotări la provizioane- reduceri ale amortismentelor

(aferente ieşirilor)- reluări asupra provizioanelor

61


Capacitatea de autofinanţare măsoară capacitatea întreprin-derii de a finanţa prin propriile sale resurse nevoile financiare cu-rente: dividende, investiţii, rambursarea datoriilor; privită în dina-mică reprezintă un instrument util de analiză, rezultatul net nefiind suficient.

Fondul de rulment normativ sau necesarul de fond de rulment (NFR) reprezintă suma resurselor de care trebuie să dispună întreprinderea peste cea necesară finanţării imobilizărilor pentru a putea funcţiona normal altfel spus, resursele necesare pentru finan-ţarea activităţii de exploatare a întreprinderii se calculează pe baza elementelor de activ, stocuri totale, plus creanţe, plus cheltuieli anti-cipate, plus avansuri plătite, din care se scad obligaţiile nefinanciare ale întreprinderii, respectiv furnizori (inclusiv pentru investiţii), datorii fiscale şi sociale, veniturile anticipate si alte datorii nefi-nanciare.

Se pot determina:

- necesarul de fond de rulment de exploatare;

- necesarul de fond de rulment în afara exploatării;

- necesarul de fond de rulment contabil (conform bilanţului);

- necesarul de fond de rulment financiar (inclusiv efectescontate şi neajunse la scadenţă).

Necesarul de fond de rulment de exploatare depinde de trei elemente: cifra de afaceri, durata rotaţiei stocurilor creanţelor şi datoriilor şi partea valorii adăugate în cifra de afaceri (cu cât valoarea adăugată este mai mare, cu atât necesarul de resurse este mai mare pentru aceeaşi cifră de afaceri).

Necesarul de fond de rulment se exprimă şi în zile de vânzare; la sfârşitul fiecărei luni sau an se poate calcula numărul de zile de vânzare la care corespunde un anumit nivel al resurselor pentru finanţare; la nivel de lună:

62


stocuri + creanţe - obligaţii nefinanciare ™cifra de afaceri lunară

Această metodă zisă a „experţilor contabili" poate fi utilizată pentru estimarea necesarului de fond de rulment la finele lunii viitoare.

Necesarul de fond de rulment este un indicator care ajută la explicarea şi prevederea necesarului de finanţare pentru activul circulant al întreprinderii: partea stabilă corespunde celui mai mic necesar de fond de rulment al anului şi este finanţată prin resurse stabile, respectiv fondul de rulment net (capitaluri permanente -imobilizări nete); partea variabilă care depinde de volumul de activitate (cifra de afaceri) şi de termenele de încasare (a clienţilor) şi de plată (a furnizorilor) este finanţată prin credite pe termen scurt, de regulă bancare.

Prin reducerea necesarului de fond de rulment (decalarea plăţilor şi urgentarea încasărilor) se obţine o creştere a rentabilităţii, dacă avem în vedere că rentabilitatea economică se poate calcula şi prin raţioul rezultat de exploatare/imobilizări nete plus necesarul de fond de rulment. Graţie unui necesar de fond de rulment negativ, unele întreprinderi obţin o bună rentabilitate, deşi marja beneficiară în raport cu cifra de afaceri este slabă.

Necesarul de fond de rulment reprezintă şi un factor de di-mensionare a trezoreriei aşa cum rezultă din studiul bilanţului finan-ciar al întreprinderii.

Actrv Pasiv

I. Imobilizări II.

Stocuri plus creanţe III.

Disponibilităţi

IV. Capitaluri permanente V. Obligaţii

nefinanciare VI. Obligaţii financiare pe

termen scurtTotal activ Total pasiv

63


Fond de rulment net global = IV -1Necesarul de fond de rulment = II - VTrezoreria = III - VIEchilibrul financiar al firmei rezultă din relaţia:

Fond de rulment net global - Necesarul de fond de rulment = Trezoreria întreprinderii

Anticiparea unui necesar de fond de rulment previzional este posibi lă atunci când f iecare componentă a sa este exprimată în număr de zile de vânzări sau de cumpărări.

Solvabilitatea reprezintă capacitatea întreprinderii de a face faţă scadenţelor pe termen scurt; ea rezultă din echilibrul între fluxul încasărilor şi cel al plăţilor, precum şi din fondul de rulment net global.

Gradul de solvabilitate se măsoară prin raţiouri care ţin cont de gradul de lichiditate a activelor şi de exigibilitatea datoriilor întreprinderii.

„ . . ,. „ valori disponibileTrezoreria imediata: -r-—------—s~--------—datorii pe termen scurt

Trezorerie sau lichiditate relativă sau restrânsă:

valori realizabile + valori disponibile datorii pe termen scurt

Lichiditatea generală: active circulante -----datorii pe termen scurt

7.2.3.7. Sinteza analizei financiare

Se recomandă ca, în funcţie de situaţiile concrete ale între -prinderii, experţii să elaboreze o sinteză a analizei financiare, având la bază unele repere ca, de exemplu:

64


- evenimentele majore ale exerciţiilor analizate şi problemele esenţiale întâmpinate de întreprindere;

- modificările în mediul economic al întreprinderii de naturăa modifica comportamentul său şi performanţele sale;

- în exerciţiile analizate, întreprinderea a avut o creştere sauo stagnare sau diminuare;

- care sunt schimbările intervenite în condiţiile de producţieşi ce perspective se desprind;

- dacă există ameninţări pe termen mediu şi scurt pentruîntreprindere;

- care sunt provocările pentru întreprindere în următorii 5ani;

- care sunt măsurile luate, planurile şi proiectele întreprinderii menite să facă faţă situaţiilor şi evenimentelor viitoare.

8. Sinteza diagnosticului de evaluare

Orice evaluare de întreprindere presupune efectuarea unor lucrări ce pot fi grupate în două etape: diagnosticul şi evaluarea propriu-zisă.

DIAGNOSTIC (cea 80%)Evaluare propriu-zisă(cea 20%)

1

65


1. Stabilire atuuri, factori de risc şi ipoteze de evaluare2. Alegeri metode3. Metode reţinute4. Evantai de valori

Diagnosticul de evaluare constituie baza oricărei evaluări; este activitatea care scoate cel mai bine în evidenţă caracterul multidisci-plinar al operaţiilor de evaluare. Un bun diagnostic presupune colaborarea cu specialiştii întreprinderii, în vederea pătrunderii eva-luatorului cât mai aproape de intimitatea proceselor economico-sociale din întreprinderea de evaluat.

Diagnosticul sectorial si general de evaluare presupune, totodată, parcurgerea a două etape distincte: cercetarea rezultatelor istorice şi studiul fiabilităţii si credibilităţii previziunilor.

Toate constatările din diagnosticele sectoriale se prezintă grupat pe următoarele funcţii şi sectoare ale întreprinderii:

• Istoricul întreprinderii şi al activităţilor ce se desfăşoarăîn aceasta; studiul trecutului ne ajută să înţelegemprezentul si ne va conduce la detectarea unui viitor diferitde prezent. Identificarea elementelor de schimbare este ooperaţie dificilă dar necesară, căci extrapolarea trecutuluinu serveşte la nimic bun.

• Acţionariatul şi personalul: gestiunea întreprinderii, aafacerii respective, este diferită si în funcţie de cel careconduce - într-un fel va conduce capitalul de stat, în altmod capitalul privat implicat direct în gestionarea afaceriişi altfel capitalul privat neimplicat în conducerea întreprinderii etc. Personalul se analizează sub următoareleaspecte: structură (vârsta, experienţa, pregătirea), stabilitatea conducerii si a cadrelor, adaptarea efectivului la pro-

66


ducţie şi performanţe, plata personalului; adică personalul sau numai anumiţi specialişti, precum şi cadrele constituie un activ necorporal pentru întreprindere; absenteismul (frecvenţa absenţelor); climatul general din întreprindere; existenţa cadrului motivaţional pentru muncă etc.

Organizare şi gestiune - punctele principale care se abordează: dacă deciziile se iau centralizat sau descentrali-zat; dacă structurile şi metodele de gestiune sunt moderne; dacă întreprinderea se sprijină pe unul sau mai multe cadre-cheie etc.

Calităţile recunoscute ale firmei: pentru produsele sale, pentru termenele de livrare, pentru productivitate, pentru produse cu grad înalt de calitate şi creativitate etc.

Analiza strategică legată de piaţa produsului, concu-renţă şi tehnologii: clienţi, volume şi tendinţe, metode de distribuire, factori de reuşită, actorii principali ai concu-renţei, sectoare de piaţă şi tendinţe, analiza cifrei de afa-ceri, performanţe etc.

Diagnosticul financiar-contabil urmăreşte: creşterea, rentabilitatea, structura bilanţului (grad de imobilizare, grad de integrare, grad de independenţă financiară, struc-tura resurselor şi destinaţiile acestora), nevoile financiare pentru investiţii şi creşterea fondului de rulment, princi-piile şi conţinutul contabilităţii, fiscalitatea etc.

Dependenţa faţă de furnizori, ponderea consumurilor externe în cifra de afaceri, existenţa unor furnizori sau antreprenori-cheie, profitul este dependent de o anumită politică de aprovizionare etc.

67


• Dependenţa faţă de Administraţie sau de politici destat: incidenţele unor legi, importanţa unor comenzi de stat,dacă activitatea sectorului este reglementată etc.

• Calitatea previziunilor: dacă există riscuri în privinţastrategiei viitoare a întreprinderii, respectiv dacă aceastapoate să-şi pună în mod liber în aplicare strategia sa dedezvoltare sau nu.

Sunt scoase în evidenţă toate punctele tari şi punctele slabe ale întreprinderii.

Exemple de atuuri: avans tehnologic, mărimea firmei, mono-pol, calitate, servicii şi produse protejate, piaţă în creştere, clientelă diversificată, forţa reţelei comerciale, puterea întreprinderii pe verticală etc.

Exemple de puncte slabe: piaţă în declin, reglementări ce pot avea influenţă negativă asupra întreprinderii (protecţia mediu-lui, protecţia consumatorului etc.), produse demodate, caracter sezonier al activităţii, dependenţa de piaţă externă, mărimea fir-mei, calitatea etc.

Numai după efectuarea diagnosticului si pe baza constată-rilor reieşite din acesta se pot stabili ipotezele de evaluare, se pot alege metodele de evaluare şi se poate proceda la evaluarea propriu-zisă, care trebuie să înceapă cu determinarea componentelor fundamentale, activul net corijat, capacitatea beneficiară şi rata de capitalizare sau de actualizare.

68

CAPITOLUL III

Componentele fundamentale ale evaluării

69


Introducere

Aşa cum s-a văzut într-un capitol anterior, evaluarea are doar ca punct de plecare bilanţul contabil, ea realizându-se pe baza unui bilanţ de calcul, teoretic, abstract, elaborat de experţi exclusiv în acest scop - bilanţul economic, respectiv bilanţul care cuprinde atât patrimoniul întreprinderii, exprimat în valori economice, cât si profitul pe care întreprinderea este aptă a-1 degaja în condiţiile pieţii din care face parte.

Trecerea de la bilanţul contabil la bilanţul economic pentru evaluare se realizează cu ocazia elaborării a două lucrări indispen-sabile oricărei evaluări, respectiv determinarea activului net corijat al întreprinderii (ANC) si determinarea capacităţii beneficiare a întreprinderii (CB).

Vorbind despre o metodologie de evaluare a întreprinderii, specialiştii consideră că într-un fel sau altul orice metodă de eva-luare presupune efectuarea prealabilă a unor lucrări de determinare a - ceea ce este cunoscut sub denumirea de componentele funda-mentale ale unei evaluări - activului net corijat, capacităţii bene-ficiare si ratei de actualizare.

1. Metodologia determinării activului net corijat (ANC)

Presupunem că avem de evaluat o societate comercială Oltina SA al cărei bilanţ contabil se prezintă astfel:

70

Activ

Active pe

termen lung

din care: - imobilizărinecorporale (KH) -

imobilizări financiare

Pasiv

150.000 Capital social 155.000

Rezerve8.000

25.000

(credite,) 2.000 Profit 10.000- imobilizări corporale 140.000 Obligaţii

nefinanciare450.000

Stocuri 250.000 Obligaţii financiare

110.000

Creanţe 300.000

Disponibilităţi 50.000

Total 750.000 Total 750.000

Activul net corijat al unei entităţi se determină parcurgân-du-se succesiv trei etape:

- separarea tuturor bunurilor evidenţiate în bilanţul contabil,în bunuri necesare exploatării şi bunuri în afara exploatării;

- reevaluarea bunurilor necesare exploatării;- calculul matematic al activului net corijat.

1.1. Separarea tuturor bunurilor evidenţiate în bilanţul contabil în bunuri necesare exploatării şi bunuri în afara exploatării

Unicul criteriu de separare în bunuri necesare şi nenecesare exploatării îl constituie utilitatea, exprimată şi măsurată prin gradul de participare la realizarea profiturilor; adică gradul de utilizare a bunurilor.

Această primă etapă are o dublă semnificaţie: în primul rând, constatările făcute pot constitui punct de pornire în abordarea unei

71


probleme de fond în legătură cu strategia entităţii respective: restruc-turarea; în al doilea rând, se crează o concordanţă între efortul investiţional existent necesar în mod real si performanţele înregis-trate de entitate, condiţie esenţială pentru aplicarea ulterioară a meto-delor de evaluare, ştiut fiind că în evaluarea unei întreprinderi este penalizat orice exces de patrimoniu şi orice insuficienţă de rentabilitate.

Activele în afara exploatării sunt cele care aparent nu au legătură directă cu activitatea de bază a entităţii (case de vacanţă, locuinţe de serviciu, construcţii cu altă destinaţie decât cele legate de activitatea de bază, ambarcaţiuni de plăcere etc.) sau cele care din diferite motive au grad de utilizare redus sau foarte redus (sub 50%, de exemplu), în această situaţie putându-se găsi terenuri, construcţii, maşini si utilaje etc.

Practic, separarea are la bază analiza efectuată asupra activelor corporale pe o perioadă de 2-3 ani, sub aspectul gradului de folosire, de utilizare al acestora.

Rezultatul acestei operaţiuni se poate concretiza în:a) fie determinarea unei capacităţi beneficiare superioare faţă

de profiturile înregistrate prin bilanţuri, atunci când pecale de expertiză si diagnostic se constată o posibilăcreştere în viitor a gradului de utilitate a elementelorpatrimoniale, de activ;

b) fie folosirea în alte scopuri sau cu alte destinaţii a bunurilor mobile şi imobile fără utilitate sau cu utilitate redusăîn realizarea obiectului exploatării societăţii respective;pot fi avute în vedere căi de restructurare, cum ar fi: formarea de noi societăţi comerciale, închirierea, concesionarea, asocierea cu părţi ale întreprinderii etc., ori pur sisimplu valorificarea, fie şi ca material.

Bunurile în afara exploatării sunt evidenţiate distinct de evaluator, nefiind supuse operaţiunilor din etapele 2 si 3 de determinare a activului net corijat; ele sunt evaluate distinct în funcţie de natura si piaţa fiecărui bun.

72


Presupunem că în societatea comercială experţii au identificat utilaje de bază fără utilitate sau cu utilitate redusă în valoare (conta-bilă) de 15.000 u.m.; se vor înscrie într-o anexă distinctă la raportul de evaluare, cu recomandarea de a fi redate circuitului economic prin recurgerea la una din căile prevăzute la lit. b) de mai sus.

1.2. Reevaluarea bunurilor necesare exploatării

în reevaluarea bunurilor dintr-o întreprindere, cu deosebire imobilizări şi stocuri, se au în vedere următorii factori: evoluţia pre-ţurilor, politici de contabilizare, politici de amortizare, eroziunea monetară, starea bunului şi orice alt factor depistat cu ocazia diag-nosticului si analizei fundamentale, care poate antrena distorsiuni între valoarea contabilă şi valoarea economică a bunurilor respective.

Activele de exploatare sunt în general evaluate la valoarea de utilizare, de folosinţă, adică la nivelul foloaselor pe care un activ le procură întreprinderii deţinătoare. Această valoare se obţine, de regulă, pe baza costului istoric diminuat de amortismentul economic (inclusiv deprecierea).

Valoarea de folosinţă ar trebui să fie aproape de valoarea de piaţă, adică de preţul la care întreprinderea ar putea să procure un bun identic pe o piaţă de ocazie.

Valoarea de folosinţă poate să fie definită ca fiind valoarea actualizată a intrărilor nete de fluxuri degajate prin exploatarea unui activ.

1.2.1. Imobilizări necorporale

Imobilizările necorporale (cheltuieli de înfiinţare, mărci, bre-vete, licenţe, studii, tehnologii etc.) sunt considerate, de regulă, nonvalori pentru determinarea activului net corijat al întreprinderii, cu o singură excepţie: cheltuielile de cercetare şi studiile care se referă la produse noi sau la dezvoltare (si nu cele care sunt efectuate pentru menţinerea potenţialului existent), care se iau în calculul acti-vului net corijat cu sumele înregistrate în contabilitate. Motivul? Dacă

73


imobilizările necorporale, ca de altfel toate elementele intangibile ale întreprinderii, sunt bine gestionate şi exploatate, influenţează valoarea întreprinderii însă nu patrimonial ci prin rentabilitate, aşa cum se va vedea la capitolul privind evaluarea părţii invizibile a întreprinderii. Corecţia care trebuie deci adusă bilanţului contabil al societăţii Oltina SA pentru a obţine valoarea economică la poziţia imobilizărilor necorporale constă în înlăturarea valorii de 8.000 u.m. cu care know-how-ul figurează în bilanţ.

1.2.2. Imobilizări financiare

Structura frecvent întâlnită la acest element al bilanţului con-tabil se referă la titluri de participare la capitalul altor întreprinderi (acţiuni, părţi sociale etc.) şi credite acordate sau plasamente.

Titlurile sunt evaluate diferit, după cum cotează sau nu la bursă şi după cum se constituie într-un pachet majoritar sau un pachet minoritar. Titlurile care cotează se evaluează prin metodele indicate de organismul de reglementare al pieţei de capital; cea mai utilizată metodă constă în estimarea valorii actuale a unui titlu la nivelul cel mai redus dintre: media ponderată a preţurilor la tranzacţiile care au avut loc în ultima zi de la bursă şi preţul ultimei tranzacţii din aceeaşi zi, cu condiţia să fie un preţ relevant, adică să se refere la cel puţin 0,5% din numărul de titluri ale emitentului. Titlurile care nu cotează şi se constituie într-un pachet minoritar sunt evaluate prin metoda capitalizării dividendelor; cele care nu cotează dar se constituie într-un pachet majoritar pot fi evaluate prin aceeaşi metodă a capitalizării dividendelor, dar pot fi utilizate si alte metode bazate pe evaluarea globală a întreprinderii în care s-a investit.

Creditele acordate, plasamentele, sunt luate în calculul activului net corijat cu valorile din scriptele contabile, cele în valută fiind însă actualizate la raportul de schimb al monedei naţionale din ultima zi a lunii anterioare în care au demarat studiile pentru evaluarea întreprinderii.

74


Admiţând că creditele acordate de SC Oltina SA sunt în lei, rezultă că nu sunt corecţii de efectuat asupra bilanţului contabil.

1.2.3. Imobilizări corporale

Imobilizările corporale necesare exploatării sunt evaluate la valoarea de folosinţă a activelor respective atunci când evaluarea nu se face într-o optică de vânzare sau de lichidare a acestor active.

Valoarea unei imobilizări corporale va fi cu atât mai mare cu cât durata de viaţă rămasă va fi mai mare; în sens contrariu, acţionează uzura morală şi funcţională, precum şi performanţele în utilizare a bunului respectiv.

De exemplu, o maşină cumpărată acum 10 ani pentru 100.000 lei permite realizarea a 50 produse/oră şi este deservită de doi mun-citori. Fiind robustă, experţii apreciază că va mai putea fi folosită încă 10 ani. Pe piaţă însă a apărut un model nou cu performanţe echivalente (50 produse/oră), care costă 300.000 lei. Valoarea de folosinţă se va determina în acest caz pornind de la costul actual al maşinii noi, la care se vor aplica 3 coeficienţi de corecţie pentru randament, rentabilitatea si utilizarea curentă:

- randament: identic (50 produse/oră);- rentabilitate: maşina nouă funcţionează automat (niciun

muncitor); contabilitatea analitică demonstrează că această economie dublează rentabilitatea, respectiv profitulrealizat pe fiecare produs;

- utilizarea curentă: maşina nouă este mai silenţioasă, maicurată, mai uşoară şi durata sa de viaţă este superioară(20 ani).

Valoarea maşinii deţinută de întreprindere se va calcula astfel:- valoarea de nou 300.000 lei- decolare 50% datorată

rentabilităţii - 150.000 lei

75


- decolare datorată uneiutilizări curente mai bune - 20.000 lei

- decotare datorată durateide viaţă rămasă (10 aniîn loc de 20 ani) - 70.000 lei

Valoarea actuală a maşinii din dotare 60.000 leiPresupunem că, în evaluarea societăţii comerciale Oltina SA,

soldul tuturor diferenţelor din reevaluare la imobilizările corporale este favorabil faţă de valorile contabile cu 75.000 lei.

1.2.4. Stocuri

După ce ne-am asigurat că stocurile din contabilitate se spriji-nă pe inventare fizice şi am studiat metodele de evaluare folosite de întreprindere, se procedează la elaborarea unei balanţe pe ve-chimi a tuturor stocurilor şi constituirea de provizioane pentru sto-curile fără mişcare sau cu mişcare lentă.

Valorile de exploatare, în general, sunt evaluate la valoarea lor de realizare într-o perspectivă de continuitate a exploatării, la evaluarea stocurilor urmând să fie avute în vedere următoarele reguli particulare:

- Stocurile la intrare (materii prime, materiale, combustibili,piese de schimb, obiecte de inventar etc.) se evaluează lapreţurile de achiziţie practicate în luna anterioară celei încare se face evaluarea, iar dacă intrările sunt mai rare, lamedia preţurilor de achiziţie din cea mai recentă perioadă.

- Stocurile din interior (producţie neterminată, semifabricatedin producţie proprie etc.) se evaluează la nivelul costurilor efective corectate cu gradul de înaintare în realizareafizică a produselor.

- Stocurile la ieşire (produsele finite) se evaluează la nivelulpreţurilor de vânzare, mai puţin beneficiile estimate în acestepreţuri.

76


Presupunem că soldul diferenţelor din reevaluarea stocurilor la SC Oltina SA este unul favorabil, în sumă de 70.000 lei.

1.2.5. Creanţe

Se elaborează o balanţă în funcţie de vechimea creanţelor şi se calculează provizioane pentru creanţele incerte sau cu termenele de încasare depăşite; creanţele se iau în calculul activului net corijat cu valorile din contabilitate, cele în valută fiind actualizate la rapor-tul de schimb al monedei naţionale din ultima zi a lunii anterioare celei în care are loc evaluarea întreprinderii.

Admitem că SC Oltina SA face export şi, ca urmare deprecierii monedei naţionale, diferenţele de curs sunt în sumă de 55.000 lei.

1.2.6. Disponibilităţi băneşti şi alte valori mobiliarede plasament

Disponibilităţile băneşti intră în calculul activului net corijat cu valorile din contabilitate, cele în valută fiind însă actualizate la raportul de schimb al monedei naţionale din ultima zi a lunii ante-rioare celei în care are loc evaluarea.

Valorile mobiliare de plasament se evaluează la cursul bursier reprezentativ din momentul evaluării. Presupunem că în bilanţul SC Oltina SA nu figurează valori mobiliare de plasament şi nu există disponibilităţi băneşti în valută.

1.2.7. Alte ajustări aduse bilanţului contabil

Provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli sunt tratate astfel: cele considerate ca fiind bine fundamentate şi au caracter de rezervă întregesc capitalurile proprii ale întreprinderii; cele nefundamentate sau care nu au caracter de rezervă se reintegrează în rezultatele financiare ale întreprinderii. Obligaţiile financiare şi nefmanciare în valută se actualizează la raportul de schimb al monedei naţionale,

77

Prof. univ. dr. MARIN ToMA

diferenţele fiind regularizate pe seama rezultatelor financiare ale întreprinderii.

1.3. Calculul matematic al activului net corijat

Pe baza constatărilor din etapele l şi 2 se elaborează bilanţul economic al entităţii de evaluat, pe baza căruia se va proceda la calculul activului net corijat.

Activul net corijat se poate stabili prin două metode:- metoda substractivă de calcul care constă în scăderea din

totalul activelor reevaluate corijate a tuturor datoriilorîntreprinderii;

- metoda aditivă care constă în adăugarea la capitalurileproprii ale întreprinderii a tuturor influenţelor rezultatedin înlocuirea valorilor contabile cu valorile economiceale elementelor din bilanţul întreprinderii.

Bilanţul de calcul (economic) al SC Oltina SA se prezintă astfel:

Activ Pasiv

Active pe termen lung 202.000 Capital social 155.000

din care: - imobilizări necorporale - Rezerve 25.000- imobilizări financiare 2.000 Profit 10.000

- imobilizări corporale 200.000Diferenţe reevaluare + 177.000

Stocuri 320.000Obligaţii nefinanciare 450.000

Creanţe 355.000Obligaţii financiare 110.000

Disponibilităţi 50.000Total 927.000 Total 927.000

ANC, = 927.000 - 560.000 = 367.000 ANC2 = 190.000 + 177.000 = 367.000

78


2. Metodologia determinării capacităţii beneficiare

Capacitatea beneficiară a unei întreprinderi poate fi definită ca fiind aptitudinea unei întreprinderi de a degaja un beneficiu în viitorul apropiat, în condiţii de gestiune normale, identice cu cele din perioadele trecute, dacă nu au loc schimbări semnificative în viaţa întreprinderii.

Rezultatele publicate ca atare de întreprindere sunt adesea puţin semnificative, ca urmare a cel puţin 3 categorii de factori a căror incidenţă trebuie stabilită, măsurată; influenţa acestor factori asupra valorii întreprinerii trebuie analizată distinct, şi anume:

- incidenţa fiscalităţii;

- incidenţa metodologiei contabile;

- distorsiunile voluntare ale rezultatului financiar.

Deci, este vorba de a determina, pornind de la bilanţ şi eviden-ţele contabile, care este rezultatul economic rezonabil la care un eventual cumpărător ar putea să se aştepte. Este ceea ce se numeşte capacitatea beneficiară.

Capacitatea beneficiară creează uşor o confuzie suplimentară: nu este vorba de un beneficiu, de un profit în sensul uzual, ci de un randament financiar al totalităţii capitalurilor care finanţează exploatarea.

Capacitatea beneficiară se exprimă prin indicatorii: profitul brut, profitul net, dividendul si fluxul de trezorerie (cash-flow).

Şi sub aspectul performanţelor, al rentabilităţii, cifrele contabile nu constituie decât un punct de plecare pentru evaluare; ceea ce contează cu adevărat sunt rezultatele viitoare pentru un cumpărător sau un terţ, altul decât vânzătorul. Cifrele înregistrate de întreprindere, referindu-se la trecut, nu reprezintă decât un început; analiza trecutului nu are importanţă decât dacă permite stabilirea evoluţiei viitoare.

79


Capacitatea beneficiară, acest profit viitor al întreprinderii, se determină parcurgându-se succesiv trei etape: studiul rezultatelor trecute, examenul previziunilor si - pornind de la constatările efec-tuate în aceste prime două etape - calculul matematic al capacităţii beneficiare.

2.1. Studiul rezultatelor trecute

Se recomandă să fie efectuat pe minimum trei ani anteriori şi are drept scop determinarea acelui profit din bilanţurile între-prinderii care îndeplineşte cumulativ patru condiţii: să fie real, să fie stabil, să fie cert şi să poată fi considerat ca fiind reproductibil în viitor.

în fapt, este vorba de o replasare, postbilanţ, a întreprinderii într-o situaţie normală. Se porneşte de la profitul din bilanţul contabil, căruia i se aduc două categorii de corecţii:

- corecţii pe orizontală, între exerciţii, scoţându-se în evidenţă influenţele tuturor modificărilor din legislaţia fiscalăşi contabilă; de regulă, contul de rezultate din anii anteriorise retratează în funcţie de reglementările contabile şi fiscale în vigoare la data elaborării situaţiilor financiare celemai recente;

- corecţii pe verticală, adică, de la cifra de afaceri şi până laprofitul net, sunt analizate şi corectate toate marjele dincontul de rezultate al unui exerciţiu, în funcţie deconstatările din diagnosticul de evaluare şi din analizafundamentală.

Principalele corecţii ale profiturilor din bilanţurile contabile se referă la:

- amortizări si diferite alte deprecieri; se ajustează profitulnet prin înlăturarea din costuri a oricărui exces de

80


amortizare si adăugarea oricărei insuficienţe de amortizare, referinţa constituind-o standardele profesionale sau studiile efectuate de experţii tehnici asupra duratelor de viaţă utilă ale activelor amortizabile;

salarii şi asimilate salariilor; se ajustează profitul net prin înlăturarea din costuri a exceselor de salarizare şi adăuga-rea insuficienţei de salarizare, referinţa constituind-o standardele sau studiile efectuate pe piaţa muncii de către experţi independenţi în muncă şi protecţie socială;

corecţii legate de sinergiile descoperite în cadrul diagnos-ticului de evaluare. Efectele sinergice presupun comple-mentaritate de activităţi ale căror rezultate sunt superioare celor reieşite din însumarea algebrică a rezultatelor indivi-duale. Să presupunem, de exemplu, că avem de evaluat întreprinderea A în scopul cumpărării acesteia de către întreprinderea B. In cadrul diagnosticului comercial, stu-diind piaţa X a produsului întreprinderii A, s-a constatat că aceasta se intersectează pe segmentul de piaţă Z cu piaţa Y a aceluiaşi produs fabricat de întreprinderea B.

Pentru determinarea capacităţii beneficiare a întreprinderii A s-a constatat că într-un an această întreprindere vinde în medie:

• 500 tone produs cu l leu profit net pe kilogram însegmentul de piaţă X; în total 500.000 lei;

• 250 tone produs cu 0,10 lei profit net pe kilogram însegmentul concurenţial Z; în total 25.000 lei.

81


Capacitatea beneficiară ce ar trebui în mod normal luată în calcul pentru evaluare este de 525.000 lei.

în realitate, raţionamentul profesional al expertului trebuie să ţină seama de efectul de sinergie care apare între actul comercial ce urmează să aibă loc (cumpărarea întreprinderii A de către întreprin-derea B), de faptul că cele două întreprinderi se concurează în seg-mentul de piaţă Z şi de toate consecinţele acestui efect de complementaritate, si anume:

• întreprinderea B, devenind monopolistă în segmentul depiaţă Z, va vinde cele 250 tone pe care le desfăcea întreprinderea A cu un preţ net de l leu pe kilogram, deci vaobţine un profit net de 250.000 lei;

• întreprinderea B, devenind monopolistă în segmentul depiaţă Z, va vinde şi propriile cantităţi pe care le desfăcea înaceastă zonă concurenţială, de aproximativ 250 tone, totcu l leu profit net pe kilogram, obţinând suplimentar225.000 lei.

Rezultă că profitul net ce-1 va obţine întreprinderea B, prin cumpărarea întreprinderii A, va fi de 975.000 lei (500.000 + 250.000 + 225.000) şi evaluarea întreprinderii A trebuie făcută pornind de la capacitatea beneficiară de 975.000 lei; diferenţa dintre valoarea ce se poate obţine în condiţii normale pe seama capacităţii beneficiare exprimată prin profitul net de 525.000 lei şi valoarea ce trebuie determinată în condiţiile de sinergie menţionate, respectiv luând în calcul profitul net de 975.000 lei, poartă denumirea de valoare specială sau valoare sinergică.

• alte corecţii se efectuează exclusiv pe baza constatărilordin diagnostic şi din analiza fundamentală şi se pot referila: profituri si pierderi datorate unor cauze conjuncturalesau excepţionale, fluxurile intragrup, excesul sau insuficienţa

82


la calculul provizioanelor, modul de evaluare şi de evidenţă a stocurilor, imobilizări înregistrate pe cheltuielile perioadei etc.

în general, orice element, orice operaţiune care s-a produs în cursul anilor analizaţi şi care nu au şansa reproducerii în viitor trebuie scoase în evidenţă şi influenţa asupra rezultatului financiar trebuie eliminată.

De exemplu: pierderea sau profitul datorat unei pieţe excep-ţionale (profitul aferent vânzărilor realizate de o societate produ-cătoare de artizanat cu ocazia unui festival al tineretului care a avut loc în anul trecut; pierderea aferentă unei acţiuni comerciale promoţionale într-o ţară cu riscuri deosebite); pierderea datorată unor evenimente deosebite: incendiu, calamităţi de tot felul etc.

Efectuând toate ajustările asupra profiturilor din bilanţurile contabile se obţin profiturile nete anuale corectate care, în cazul societăţii comerciale Oltina SA, presupunem că sunt de 11.000, 11.500 şi 12.000 pentru cei trei ani anteriori studiaţi.

2.2. Examenul previziunilor

Previziunile întreprinderii stabilite pentru o perioadă cât mai lungă de timp, dar compatibilă cu orizontul de prognoză al întreprin-derii, şi în orice caz nu mai puţin de 3 ani, sunt verificate de experţi urmărindu-se:

- coerenţa dintre ipotezele de evaluare şi constatările dindiagnosticul de evaluare;

- coerenţa cifrică între profiturile nete anuale corectate (dinperioadele trecute) şi profiturile previzionale; orice evoluţie brutală a previziunilor faţă de perioadele trecute trebuiemotivată pentru ca previziunile să fie credibile.

83


Din examenul previziunilor pot rezulta următoarele 2 situaţii:- previziunile stabilite sunt credibile, deoarece sunt coerente

cu rezultatele trecute, sau, deşi prezintă modificări serioasefaţă de rezultatele trecute, acestea pot să se explice prinevenimente noi, precum decizii luate pentru reducereacosturilor, creşteri ale productivităţii ca urmare unor modificări, restructurări ale procesului de producţie, investiţiinoi, evoluţia pieţii, crearea de produse noi etc.

în acest caz, previziunile pot fi luate în calcul pentru evaluare.

- previziunile stabilite sunt irealiste; în acest caz, previziunile pot să nu fie reţinute pentru evaluare si evaluatorulva trebui să le modifice sau să le refacă.

Previziunile nu pot fi ignorate în totalitate (deci nu se poate renunţa la ele în totalitate), întrucât numai examenul rezultatelor trecute nu ar fi suficient. Examenul previziunilor este o etapă importantă a evaluării; evaluatorul nu trebuie să uite niciun moment că ceea ce îl interesează în mod deosebit pe eventualul cumpărător şi poate justifica preţul este înainte de toate rezultatul, profitul pe care-1 va obţine, singurul care poate să-i justifice investiţia.

Presupunem că, la SC Oltina SA, previziunile arată profituri nete previzionale pe următorii trei ani de 20.000,21.000 si 21.500.

84


2.3. Calculul matematic al capacităţii beneficiare

Teoretic se poate utiliza una din următoarele patru variante:- capacitatea beneficiară ca medie a profiturilor nete anuale

previzionale, variantă recomandată în cazul evaluărilorpentru privatizare (CB,);

- capacitatea beneficiară ca medie a profiturilor nete anualecorectate (CB2), variantă recomandată în evaluările pentrumanagement, modificări ale capitalului social, restructurări etc.;

- capacitatea beneficiară ca medie a profiturilor nete anualedin întreaga perioadă trecută şi viitoare (CB3), recomandatăîn evaluarea întreprinderilor tranzactionate în sectorul privat;

- capacitatea beneficiară ca medie a profiturilor nete anualedin diferite perioade trecute şi viitoare (CB4).

în cazul SC Oltina SA se poate calcula: CB, = 20.833; CB2

= 11.500; CB3 = 16.166 şi CB4 (admiţând că am selectat cel mai recent an trecut şi primii 2 ani viitori) = 17.666.

în practica evaluărilor, indicatorii de performanţă financiară nu sunt cei raportaţi de întreprindere, ci cei obţinuţi prin metodologia de mai sus.

85


3. Metode de determinare a ratei de capitalizare, de fructificare sau de actualizare

Metodele de actualizare joacă un rol important în evaluarea întreprinderilor.

Rata de actualizare este un element al pieţei financiare intro-dus în calculul parametrilor economici şi indicatorilor financiari de către operatorii din piaţa de bunuri şi servicii. Fără a intra în detaliile doctrinei economiei de piaţă referitoare la rolul pieţei finan-ciare pentru economia reală, menţionăm totuşi că acest rol este strict legat de proprietatea singurei mărfi existente în piaţa finan-ciară - banii, aceea că stând, aduce beneficii, spre deosebire de mărfurile din piaţa de bunuri şi servicii, care, stând, aduc pierderi.

Actualizarea este un instrument prin care se asigură compara-bilitatea unor indicatori financiari si parametri economici ce se realizează în perioade diferite de timp.

Actualizarea sumelor reprezintă un ansamblu de calcule menite să măsoare valoarea actuală a unei sume de bani viitoare sau trecute care depind de doi parametri esenţiali: durata temporală reţinută si rata dobânzii luată în calcul pentru a măsura indisponibili-tatea sumei în prezent.

Actualizarea se realizează şi se exprimă prin două tehnici speciale după cum este luat în calcul factorul timp, şi anume:

- dacă factorul timp este luat în calcul din direcţia trecut-prezent-viitor, tehnica se numeşte de capitalizare sau de fructificare. Regula capitalizării sau fructificării este urmă-toarea: o sumă X cheltuită în trecut (sau în prezent) are ca echivalent în prezent (sau în viitor) suma Y, numai dacă pe X o amplificăm cu (l + i)n:

86


în care n = numărul de ani şi i = rata de capitalizare sau de fructificare.

După cum un obiect cu cât se apropie mai mult cu atât pare mai mare, tot aşa o sumă care valora acum un an l .000 lei, astăzi valorează l .050 lei, dacă avem în vedere costul (dobânda) de 5% pe an;

dacă factorul timp este luat în calcul din direcţia viitor-prezent-trecut, tehnica se numeşte de actualizare pro-priu-zisă. Regula actualizării propriu-zise este urmă-toarea: o sumă prevăzută a fi cheltuită în viitor peste n ani, Y are ca echivalent în prezent (sau în trecut) suma X numai dacă pe Y o amplificăm cu l

în care n = numărul de ani şi i = rata de actualizare.

După cum un obiect cu cât este mai îndepărtat cu atât pare mai mic, tot aşa o sumă de l .000 lei pe care îi vom pune peste l an la un cost al absenţei acestei sume de 5%/an (dobândă) valorează astăzi 952,40 lei.

Actualizarea nu are nimic direct cu devalorizarea sau cu inflaţia; pur si simplu are în vedere faptul că leul de azi nu este egal cu leul de ieri şi nici cu leul de mâine, deoarece această sumă, investită, îmi aduce ceva în plus; acest ceva poate fi mai mare sau mai mic decât dobânda pieţii.

Pentru determinarea ratei de capitalizare, de fructificare sau de actualizare, pot fi folosite teoretic mai multe metode:

3.1. Rata egală cu dobânda la împrumutul de stat poartă denumirea de rată de bază, rată fără riscuri sau rată neutră de

87


plasament a disponibilităţilor pe piaţa financiară, în condiţii de macrostabilitate şi cu condiţia ca împrumutul de stat să constituie o pârghie de orientare a economiei reale, adică dobânda să fie corelată cu exigenţa de rentabilitate din piaţa de bunuri si servicii, această rată poate fi folosită cu succes în calculele de evaluare a întreprinderilor.

3.2. Rata egală cu dobânda practicată de banca centrală;ca mărime este egală cu cea de la alineatul precedent, plus o primă de risc.

3.3. Rata egală cu media dobânzilor practicate de băncilecomerciale.

3.4. Rata egală cu media tuturor dobânzilor practicatepe piaţa financiară (primele trei de mai sus).

3.5. Rata egală cu costul capitalului întreprinderii deevaluat este cea mai recomandată metodă, mai ales în condiţii deinstabilitate si incertitudini în macroeconomia ţării, deoarece ţineseama de condiţiile concrete ale întreprinderii expertizate.

Potrivit acestei metode, costul mediu ponderat al capitalului unei întreprinderi (CMPC) se obţine pe baza următoarei relaţii:

CMPOCcp x,. CcP .+Ccî x _ Ccî „ . F Ccp+Cci Ccp+Cci

în care:Cep = costul capitalului propriu;Ccî = costul capitalului împrumutat;Cep + Ccî = masa capitalurilor folosite de întreprindere.

Masa capitalurilor folosite de întreprindere si structura aces-teia se determină pe baza studiului bilanţurilor funcţionale ale între-prinderii pe o perioadă de 2-3 ani.

88


Bilanţul funcţional al SC Oltina SA

Activ

Funcţia de investiţii

Imobilizări 150.000 Capitaluri proprii

190.000

Funcţia de exploatare

Stocuri + Creanţe -Obligaţii nefinanciare (NFR)

100.000

Obligaţii financiare

110.000

Funcţia de trezorerie

Disponibilităţi 50.000

Total 300.000 Total 300.000

Presupunem că analiza efectuată a condus la concluzia că societatea este finanţată în proporţie de 70% de capitalurile proprii şi 30% de capitalurile împrumutate.

Costul capitalului propriu se determină în baza relaţiei:

(Rr-Rn)-p

unde: Rn = rata neutră de plasament a disponibilităţilor pe piaţa financiară (care în condiţii normale poate fi de3-6%);

Rr = rata cu riscuri sau totalitatea riscurilor la care este supusă întreprinderea; atât cele externe care se obţin printr-o bună documentare (riscul de ţară, riscul de ramură, riscul de politică economică, fiscală, riscul de neadaptare a managementului la exigenţele economiei de piaţă etc.), cât şi cele interne care se obţin prin evaluarea si trans-formarea în riscuri a tuturor punctelor slabe depistate în diagnosticul de evaluare (dezechilibru financiar, tehnologii învechite, echipamente depăşite, produse demodate şi orice punct slab reţinut în cadrul diagnosticului etc.);

89

Pasiv


(Rr - Rn) = prima de risc a întreprinderii;

P = coeficient care semnifică volatilitatea acţiunii între-prinderii de evaluat; Beta exprimă şi măsoară sensul si mărimea abaterii rentabilităţii acţiunilor întreprin-derii faţă de mărimea abaterii rentabilităţii acţiunilor pe piaţa (ramura) din care face parte întreprinderea. Variabilitatea totală a rentabilităţii unei acţiuni se îm-parte în două: una determinată de influenţa pieţei care se explică prin riscul sistematic numit si risc nedife-renţiat; alta determinată de influenţa caracteristicilor specifice fiecărei acţiuni care se explică prin riscul specific sau nesistematic, diferenţiat sau individual. Riscul specific poate fi împărţit în risc specific fiecărei acţiuni determinat de modificări în comportamentul economic al întreprinderii emitente sau în cel al deţi-nătorilor acestor acţiuni, riscul specific ramurii indus-triale de care aparţine întreprinderea.

în raport cu p, acţiunile se clasifică în:

- acţiuni volatile cu p > l care semnifică faptul că o variaţiede ± l % a indicelui general al pieţii determină o variaţiemai mare de ± 1% a rentabilităţii acţiunii întreprinderii;situaţia este specifică întreprinderilor din chimie, sticlărie,echipamente electrice şi electronice etc., în general înindustria bunurilor de consum cu o sensibilitate mai mareîn raport cu comportamentul cumpărătorilor;

- acţiuni puţin volatile cu P < l care exprimă o variabilitatedegresivă a rentabilităţii acţiunii întreprinderii (materialrulant, imobiliare, asigurări etc.);

- acţiuni cu p = l pentru care o variaţie a rentabilităţii generale antrenează aceeaşi variaţie a rentabilităţii acţiuniiîntreprinderii (unităţi de tip holdyng, construcţii industriale, bănci etc.). în exemplul următor se folosesc

90


rentabilităţile medii trimestriale ale acţiunilor întreprin-derii şi indicele general al rentabilităţii pieţii pentru cal-culul coeficientului p.

Nr. crt.

Perioada (săptămână, lună, trim, ani)

Rentabilii, acţiunii între-prinderii

Rentabilii, pieţii (ramuri)

riXrp r,2 'P2

-TI-0 1 2 3 4 5 61. Trim. I 3 5 15 9 25

2. Trim. II 4 6 24 16 36

3. Trim. III 3 6 18 9 36

4. Trim. IV 0 3 0 0 9

Total 4 10 20 57 34 106

Z TI Zrp S n x £rp 2 r,2 £rp2

Alte calcule:

I r, x Srp = 10 x 20 = 200 (I n) = IO2 = 100 (I rp) = 202 = 400

Î«=6=U67%

Admiţând, în cazul SC Oltina SA, că avem un p = 1,167, Rn = 5 şi Rv = 19, rezultă un cost al capitalului propriu de 21,338, rotund 21%. (5 + 14- 1,167)

Costul capitalului împrumutat se obţine prin relaţia:

Ccî=Cd(l-0,16)

91


unde: Cd = costul datoriei (care însă trebuie defiscalizată)

iar Cd = Cheltuieli financiare - Venituri financiare Datorii

Presupunând că la SC Oltina SA rezultă un cost al capitalului împrumutat de 12%, se poate determina rata de actualizare de bază a întreprinderii la 18,3% (rotund 18%).

i -> CMPC = 21 x 70% + 12 x 30% ~ 18%

3.5.1. Estimarea costului mediu ponderat al capitalului pornind de la capitalurile permanente necesare exploatării (CPNE)

Punctul de pornire îl constituie bilanţul financiar al SC Oltina SA:

Activ Pasiv

Imobilizări corporale 140.000 Capitaluri proprii 190.000

Imobilizări necorporale 8.000 Obligaţii financiare 110.000

Imobilizări financiare 2.000

NFR 100.000

Disponibilităţi Capitaluri angajate

50.000 300.000

Capitaluri angajate 300.000

Capitaluri de lucru 240.000 Capitaluri de lucru finanţate din:

240.000

- imobilizări corporale 140.000 — cap. propriu 190.000(79,17%)

-NFR 100.000 - datorii financ. 50.000(20,83%)

92


Admiţând că rata dobânzii fără risc este de 12%, dobânda la împrumut este de 30% iar impozitul pe profit este de 16%, se obţin următoarele:

Costul capitalului propriu = 12%;Costul capitalului împrumutat = 30 (l - 0,16) = 25,2;iar rata de actualizare, de bază, a întreprinderii va fi:CMPC = 12 x 79,17% + 25,2 x 20,83% = 9,50 + 5,25 =

14,75, rotund 15%.

3.5.2. Determinarea ratei de actualizare pornind de la rata de rentabilitate a pieţii

Se dau următoarele elemente:

- rata dobânzii (fără risc) = 11%

- prima de risc = 3%

- coeficientul p al întreprinderii = 1,42%

- raţio datorii/fonduri proprii = 20%

- dobânzi asupra datoriei = 30%

- impozit pe profit = 16%

Costul capitalurilor proprii:

11+ (1,42 x 3%) = 15,3%

Costul capitalului împrumutat:

30(1-0,16) = 25,2%

Costul mediu ponderat al capitalului:

15,3x80% = 12,2% 25,2x20% = 5,0%

CMPC = 17,2%

93


3.5.2.1, Costul capitalului propriu se poate obţine şi prin dividende

Presupunând, de exemplu, că preţul unei acţiuni (p) este de 1.000 u.m., că dividendul procurat de această acţiune (d) este 100 u.m., iar rata de creştere a devidendelor (g) este de 5%, costul capitalului propriu se obţine prin relaţia:

Ccp = ^ + P

g = 15%

94

CAPITOLUL IV

Metode de evaluare a întreprinderilor

95


Introducere

Evaluarea întreprinderii este necesară în numeroase momente ale existenţei sale: decizia de achiziţie sau vânzare de acţiuni; fuziuni - achiziţii; preluarea unor participaţii; asocierea cu părţi ale întreprinderii etc.

Metodele de evaluare a întreprinderilor au evoluat în funcţie de progresele înregistrate în materie de inginerie financiară.

Din grija pentru garantarea împrumuturilor, regulile ortodoxe elaborate de către finanţişti au pus mai întâi accent pe patrimoniul societăţii. Acest mod de abordare continuă să fie folosit în sectorul industrial unde întreprinderea dispune de active materiale impor-tante.

Astăzi evaluarea se bazează tot mai mult pe analiza financiară a conturilor, fiind marcată prin analiza fluxurilor, ceea ce nu pre-supune înlăturarea modului de abordare pe bază de patrimoniu, ci ameliorarea acestuia prin integrarea activelor imateriale şi a potenţialului uman.

O analiză a diversităţii metodelor de evaluare arată că niciuna dintre ele nu este perfectă. Adevărata problemă este de a găsi modelul care s-ar apropria cel mai mult de valoarea reală a întreprinderii sau de a combina diferitele metode pentru cât mai multe scenarii posibile si stabilirea unei serii de valori.

1. Abordarea patrimonială în evaluarea întreprinderilor

Acest mod de abordare urmăreşte estimarea unei valori de piaţă pentru patrimoniul întreprinderii pornind de la situaţiile sale financiare, de o manieră statică, fără a ţine seama de potenţialul economic al întreprinderii; este o abordare minimalistă care furni-zează părţilor interesate un minim de garanţie asupra unei valori,

96


la un moment dat, probând unui investitor că există o contrapartidă pentru acţiunile pe care el le deţine la întreprinderea respectivă.

Valorile patrimoniale care se pot determina pentru o între-prindere sunt:

1.1. Valoarea contabilă

Valoarea contabilă a unei întreprinderi este dată de activul net contabil (Ane), patrimoniul net sau situaţia netă stabilită pe baza situaţiilor financiare ale acesteia.

Activul net contabil reprezintă excedentul tuturor bunurilor şi creanţelor unei întreprinderi asupra tuturor datoriilor acesteia sau totalitatea capitalurilor proprii precum si a rezultatului financiar, net (după distribuire).

Ane = Active totale - Datorii totale

sau

Ane = Capitaluri proprii + Rezultatul net (după distribuire)

Este o valoare puţin semnificativă datorită limitelor pe care orice sistem contabil în vigoare le are în ce priveşte asigurarea unei coerenţe între valoarea contabilă şi valoarea economică a bunurilor întreprinderii.

1.2. Valoarea reală sau valoarea matematică

Activul net contabil trebuie corectat, ţinând seama de uzanţele contabile şi fiscale, care se îndepărtează de realitatea economică şi mai ales de factorii care produc distorsiuni între bilanţul contabil şi bilanţul economic al întreprinderii, din care cei mai importanţi pot fi: eroziunea monetară, raportul de schimb al monedei naţionale, evoluţia preţurilor, sistemul de amortizare etc.

97


Se procedează în primul rând la eliminarea nonvalorilor, la ajustarea provizioanelor, la reevaluarea titlurilor de participare a crenţelor si obligaţiilor în devize etc., precum si la corectarea valorilor din activ în funcţie de criteriul utilităţii.

Se obţine, astfel, activul net reevaluat (Anr) sau activul net corijat (ANC), după cum s-au adus corecţii numai în legătură cu actualizarea preţurilor şi a raportului de schimb (Anr) sau au fost luate în calcul influenţele tuturor factorilor care au produs distor-siuni între bilanţul contabil şi bilanţul economic care ţine cont de exigenţele pieţei (ANC).

Activul net corijat (ANC) se obţine pornind de la valorile contabile ale bunurilor din bilanţ prin corectarea acestora, potrivit metodologiei prezentate în capitolul anterior.

Corectarea valorilor din bilanţul contabil se poate face în funcţie de trei moduri de abordare, obţinându-se trei valori distincte ale activului net corijat:

- în funcţie de valoarea lor probabilă de negociere;- în funcţie de valoarea lor de utilizare, de folosinţă sau

intrinsecă;- în funcţie de valoarea lor de lichidare.Valoarea reală sau valoarea matematică, respectiv ANC,

se obţine fie prin metoda substractivă (total activ reevaluat corijat minus total datorii) fie prin metoda aditivă (totalitatea capitalurilor proprii plus sau minus influenţele din reevaluarea tuturor elemen-telor de activ). La această valoare se recurge numai în situaţia în care se are în vedere continuitatea activităţii întreprinderii, si în orice caz ea nu reprezintă valoarea globală a întreprinderii, deoarece nu s-a luat în calcul partea invizibilă a acesteia.

1.3. Valoarea activului net reevaluat (Anr)

Se determină pornind de la valorile contabile corectate la inflaţie şi ţinând seama de eroziunea monetară.

98


Incidenţele inflaţiei sunt eliminate prin aplicarea unor indici de variaţie a preţurilor la valorile de origine ale elementelor de activ. Se pot ridica două probleme:

- Trebuie utilizaţi indici de inflaţie pentru fiecare bun saucategorie de bunuri sau un indice general de preţ?

- Reevaluarea să se facă recalculând amortismentele anualesau pe baza unui indice global de amortizare?

Din punct de vedere al cumpărătorului care preferă valorile de reconstituire, e preferabilă aplicarea de indici de inflaţie pentru fiecare obiect şi indice global de amortizare.

O reevaluare mai corectă se face pe baza unui indice global de inflaţie şi a unor indici individuali de amortizare.

în practica firmelor de specialitate, se utilizează foarte des evaluarea pe baza unor indici globali atât pentru inflaţie, cât si pentru uzură.

1.4. Valoarea de reconstituire sauvaloarea capitalurilor permanente necesare exploatării (CPNE)

Această metodă răspunde la întrebarea: cât 1-ar costa pe un nou-venit în piaţă pentru a obţine o întreprindere identică, cu aceleaşi performanţe şi rezultate cu întreprinderea existentă.

Două tipuri de calcule sunt avute în vedere:

- un cost de reconstituire determinat de valorile patrimonialebrute ale activelor economice: imobilizări brute (fără activele financiare) şi necesarul de fond de rulment brut;

- un cost de reconstituire determinat de valorile patrimonialenete ale activelor economice: imobilizări nete (fără activele financiare) şi necesarul de fond de rulment net.

99


Activele economice sau capitalul de exploatare se poate stabili pe seama elementelor de activ (imobilizări corporale şi necorporale plus necesarul de fond de rulment) sau pe seama elementelor de pasiv (capitalurile proprii plus datorii financiare).

Această metodă furnizează o bază complementară de măsu-rare a capitalului investit în întreprindere sau a capitalului mobilizat activităţii operaţionale a întreprinderii. Valoarea de reconstituire reprezintă diferenţa între costul de înlocuire al activelor (stabilit la nivelul CPNE) si datoriile întreprinderii. Este o valoare de conti-nuitate.

Vrec = CPNE - Datorii

1.5. Activul net de lichidare (ANL)

In cazul unei întreprinderi în dificultate, în care se estimează reducerea sau oprirea activităţii acesteia, activul net reevaluat sau activul net corijat se înlocuieşte cu un activ net de lichidare care are în vedere dacă lichidarea se face progresiv, rapid sau imediat.

Activul net de lichidare se determină pe baza activului net contabil care se corectează astfel: se adaugă plus valoarea asupra elementelor de activ corporale si necorporale, se scade minusvaloa-rea elementelor de activ corporale si necorporale determinate pe bază de valori lichidative, se scad costurile de lichidare (costuri de dezafectare, costuri de funcţionare pe perioada lichidării), se scade eventualul impozit (sau alte obligaţii fiscale) asupra plusvalorii, dacă acestea exced asupra pierderilor din lichidare.

Acest mod de abordare presupune că o lichidare forţată sau voluntară poate avea loc; în acest caz, valorile de realizare a acti-vului vor fi inferioare celor de înlocuire, iar datoriile vor creşte cu eventualele indemnizaţii de licenţiere a personalului. Valoarea de lichidare reprezintă diferenţa între valoarea lichidativă si valoarea

100


pasivului exigibil majorat cu totalul cheltuielilor de lichidare, în ipoteza încetării activităţii trebuie luată în calcul fiscalitatea asupra plusvalorii realizată la vânzare precum şi a posturilor de provizioane sau rezerve.

1.6. Valoarea substanţială

Prin valoare substanţială brută (VSB) se înţelege activul bilanţier reevaluat în ipoteza continuării activităţii, plus valoarea bunurilor folosite de întreprindere fără a fi proprietara acestora, minus valoarea bunurilor care deşi sunt înregistrate în patrimoniul întreprinderii nu sunt folosite din diverse cauze (închiriate etc.).

Valoarea substanţială brută redusă (VSBr) este valoarea substanţială brută din care s-au dedus obligaţiile nefinanciare.

Valoarea substanţială netă (VSN) se identifică activului net corijat, fiind egală cu valoarea substanţială brută din care se deduc toate datoriile. Valorile substanţiale nu sunt valori de tran-zacţie; ele se folosesc în metodele de evaluare bazate pe combina-ţia patrimoniu-rentabilitate.

1.7. Limitele valorilor patrimoniale

Valorile patrimoniale sunt frecvent folosite pentru analize comparative şi pentru stabilirea parităţii în caz de fuziune -absorbţie, asocieri etc.

în cazul societăţii comerciale Oltina SA, în funcţie de infor-maţiile existente, se pot estima următoarele valori patrimoniale:

Ane = 190.000ANC = 367.000CPNE = 373.000VSB = 927.000VSBr = 477.000VSN = 367.000

101


In tranzacţiile comerciale, valorile patrimoniale servesc, de regulă, ca primă bază de discuţii; de regulă, cumpărătorul va avea interesul să se folosească de valoarea patrimonială în timp ce vânză-torul caută să se sprijine mai mult pe valori dinamice, cele prin rentabilitate care, de obicei, sunt mai mari decât cele patrimoniale.

Valoarea patrimonială nu acoperă totalitatea valorii unei întreprinderi; întreprinderea nu este numai o sumă de bunuri, creanţe şi datorii, ci mai de grabă ea trebuie considerată ca un organism viu care, pe lângă bunuri, creanţe şi datorii dispune de un fond de comerţ, elemente intangibile, elemente de piaţă, care formează fondul comercial al întreprinderii care, prin perpetuare (capitalizare), poate să aducă un plus de valoare pentru întreprindere (goodwill).

Valorile patrimoniale sunt, de regulă, evitate ca valori exclusive de tranzacţie, datorită unor limite:

•S caracterul incomplet: elementele necorporale, deci partea „invizibilă" nu este luată în calcul;

S caracterul strict static: nu au în vedere strategia întreprin-derii;

S caracterul complex: uneori este dificil să ai o idee precisă asupra valorii unor bunuri din activul întreprinderii, mai ales cele industriale specifice, deci, riscurile de eroare sunt importante;

•S caracterul neoperativ: timpul relativ mare necesar reali-zării unei evaluări patrimoniale viabile;

•S pentru ca aceste metode să fie semnificative şi valoarea obţinută printr-o astfel de metodă să fie reţinută, ar trebui îndeplinite, cumulativ, următoarele patru condiţii:

- posibilitatea efectuării evaluării elementelor de activ pe baza unor comparaţii de piaţă;

102


- prima de risc pentru societate să fie redusă;

- un nivel satisfăcător de investiţii;- posibilitatea măsurării cu certitudine a goodwill-ului

degajat de societate, respectiv de determinarea cuexactitate a pragului de rentabilitate obţinut prin investirea pe piaţa financiară a echivalentului activului netreevaluat.

2. Abordarea performanţelor financiare în evaluarea întreprinderilor

Pentru a evalua prin rentabilitate o întreprindere, sunt nece-sare trei elemente de calcul care, direct sau indirect, sub o formă sau alta de exprimare, intră în logica lucrărilor:

- indicatorul de performanţă financiară care poate fi profitulnet, dividendul sau fluxul de trezorerie degajat de întreprindere; aceşti indicatori se determină de către experţi,pornind de la cei raportaţi prin situaţiile financiare aleîntreprinderii, care sunt retrataţi conform metodologieiprezentate în capitolul anterior referitoare la capacitateabeneficiară a întreprinderii (CB);

- rata de capitalizare sau de actualizare determinată deexperţi, potrivit metodei prezentate în capitolul anterior(i); rata de capitalizare sau de actualizare este formată, deregulă, dintr-o rată de bază (neutră) la care se adaugă primade risc. Rata neutră corespunde unor plasamente fărăriscuri şi cel mai adesea mărimea ei se stabileşte la niveluldobânzii practicate la obligaţiunile de stat. Prima de risceste cu atât mai mare cu cât exploatarea prezintă riscuri;riscurile interne se stabilesc în cadrul diagnosticului, iarcele externe din documentarea şi investigaţiile exterioare

103


făcute de experţi, inclusiv în legătură cu rentabilitatea ramurii din care face parte întreprinderea;

- perioada de referinţă exprimată în număr de ani (n). La stabilirea perioadei de referinţă se are în vedere ca aceasta să corespundă perioadei de prognoză a întreprinderii, adică perioada la sfârşitul căreia proprietarul ar trebui să-şi schimbe atitudinea faţă de afacerea sa. Schimbarea de atitudine constă în provocarea unor astfel de modificări în viaţa întreprinderii care să-i permită să-şi reia ciclul vieţii; astfel de modificări constau în iniţierea unor căi de restructurare, cum ar fi: formarea de noi societăţi comer-ciale, fuziunea, divizarea, asocierea cu părţi ale întreprin-derii, injecţii de capital pentru înlocuirea tehnologiilor, modernizarea echipamentelor, reînoirea produselor etc. Deci, perioada de referinţă se exprimă de regulă în ani si corespunde limitei de prognoză stabilită de experţi pe baza constatărilor din diagnosticele sectoriale. Din punct de vedere al cumpărătorului, această perioadă coincide cu termenul de recuperare a investiţiei pe care acesta este pe cale să o facă.

Dintre numeroasele metode de evaluare bazate pe performan-ţele întreprinderii prezentăm în continuare pe cele mai des folosite; reamintim că numai diagnosticul de evaluare este cel care-1 orien-tează pe expertul evaluator spre metodele ce trebuiesc folosite în mod concret.

2.1. Valoarea de rentabilitate

Cunoscută si sub denumirea de metoda capitalizării venitu-rilor, valoarea de rentabilitate se determină prin aplicarea la capaci-tatea beneficiară a întreprinderii (CB) exprimată prin profitul net, a unui multiplicator capitalistic y.

104


V = CB' y

Coeficientul multiplicator y poate avea diferite semnificaţii:

a) Referinţa cea mai des utilizată o reprezintă rata neutră de plasament a disponibilităţilor pe piaţa financiară, în aceste cazuri, coeficientul multiplicator y capătă valoarea l/i si semnificaţia de termen de recuperare a investiţiei, iar valoarea întreprinderii se determină pe baza formulei:

adică este direct proporţională cu capacitatea acesteia de a degaja profit, exprimată prin profitul net şi invers propor-ţională cu rata neutră de plasament a disponibilităţilor pe piaţa financiară.

Dacă, de exemplu, întreprinderii de evaluat i se determină o capacitate beneficiară de 800 mii. lei, iar dobânda la obligaţiunile de stat este de 12%, valoarea de rentabilitate calculată prin metoda capitalizării veniturilor este de 6.666 mii. lei, rotund 6.700 mii. lei (V = 800 : 0,12); în acest caz, coeficientul multiplicator y, reprezentînd inversul ratei neutre (l/i), este 8,33 şi exprimă termenul în care investiţia ce se face de cumpărător (6.666 mii. lei) urmează să fie recuperată pe seama profiturilor nete pe care aceasta le va degaja (800 mii. lei anual).

A spune că valoarea întreprinderii este egală cu de 8,33 ori capacitatea acesteia de a da profit (800 mii. x 8,33) sau cu capacitatea beneficiară capitalizată la rata neutră (800:0,12) înseamnă să exprimăm riguros acelaşi lucru.

b) Altă referinţă o constituie anuitatea obţinută prin actuali -zarea unei serii de beneficii constante până în anul „n" şi atunci „y" devine an:

105


t

Cunoscând rata de actualizare (t) şi perioada de referinţă (n), valorile lui an se pot lua direct din tabelele de mate-matici financiare.

In acest caz, valoarea întreprinderii se stabileşte prin relaţia:

v = CB

•an

în exemplul anterior, dacă seria de beneficii (n) se limitează la 10 ani, iar rata de actualizare (t) o considerăm 14%, an are valoarea de 5,21, iar valoarea întreprinderii, prin această metodă, va fi de 4.168 mii. lei, rotund 4.200 mii. lei.

Este de observat că în situaţia în care „n" tinde spre infinit, formula de evaluare devine cea de la literea a) de mai sus.

c) Altă referinţă în determinarea coeficientului multiplicator constă în aplicarea coeficientului bursier (PER) la capacitatea beneficiară a întreprinderii, situaţie în care y = PER, iar modelul matematic de evaluare a întreprinderii devine:

V = CB •PER

Coeficientul bursier PER este frecvent utilizat în evaluări, metoda fiind simplă si rapidă. Price Earnings Ratio (PER) se deter-mină ca raport între cursul bursier al acţiunii şi dividentul acesteia şi semnifică timpul în care se recuperează investiţia făcută în cumpă-rarea unei acţiuni, pe seama dividendelor primite.

106


PER se calculează pe produs, pe întreprinderi, pe ramură, zilnic si chiar pe oră şi minut şi se publică în jurnalele si la bursele de valori.

Rata de plasament aferentă PER se determină prin raportul 1/PER si se compară cu rata pieţei în vederea luării unei decizii cu privire la investiţia în acţiunile respective. Dacă, de exemplu, pentru o întreprindere de mobilă PER este 5, aceasta înseamnă fie capitali-zarea capacităţii beneficiare (CB) la o rată de 20% (1/5), fie 5 ani de acumulare a capacităţii beneficiare; dacă dobânda pieţei este de peste 20%, este puţin probabil că cineva este dispus să inves-tească în această întreprindere.

Valoarea de rentabilitate a întreprinderii se mai determină şi pornind de la fluxul de disponibilităţi ce formează capacitatea de autofinanţare (CAF), sau marja brută de autofinanţare (MBA) la care se aplică un multiplicator (y) ce poate lua valoarea standard sau prin referire la alte întreprinderi.

v = MBA- y sauV = MBA- y

Valoarea de rentabilitate limitată şi valoarea de rentabilitate continuă sunt derivate ale valorii de rentabilitate şi se obţin astfel: Valoarea de rentabilitate limitată:

.\n

unde: CB = se exprimă prin profiturile nete anuale viitoarelimitate la un număr de ani; Vr =

valoarea reziduală a întreprinderii.

Valoarea de rentabilitate continuă:

CB

107


unde: CB = exprimă profitul net mediu anual previzional;

^^ = valoarea de rentabililale.

Semnificaţie: Prin preţul tranzacţiei vânzătorul doreşte să-si recu-pereze profitul cedai ca sumă fixă anuală si valoarea aclualizală a acesluia pe o durală delerminală.

2.2. Valoarea de randament propriu-zisă

Potrivit acestei metode care se bazează pe randamentul investi-ţiei făcute de cumpărător, exprimală prin dividendele pe care între-prinderea i le varsă, valoarea întreprinderii este direcl proporţională cu capacilalea beneficiară a sa exprimală prin dividende [CB (D)] şi invers proporţională cu randamentul acţiunilor pe piaţă (r).

2.3. Metoda fluxurilor de disponibilităţi actualizate (DCF)

Cash Flow înseamnă fluxul de trezorerie disponibilă pe care-1 degajează un activ sau o societate. Există mai multe interpretări care se dau conţinutului cash flow-ului şi, deci, si modului de calcul al acestui indicator financiar; în toate cazurile, însă, în determinarea mărimii acestuia se porneşte de la capacitatea beneficiară exprimată prin profitul net (pn) la care se adaugă toate celelalte fluxuri create de agentul economic (amortismente (am) şi provizioane cu caracter de rezervă (pr)) şi se scad nevoile de finanţare a activităţii curente (in-vestiţiile pentru menţinerea potenţialului actual al agentului economic (Ir) şi variaţia fondului de rulment normativ (ANFR)).

108


CF = pn + am + pr - Ir - ANFR

Există mai multe metode de evaluare pe baza fluxurilor de disponibilităţi (cash flow). Metoda cea mai des utilizată poartă denumirea de „Discounted cash flow" (DCF) care s-ar traduce: flux de trezorerie redus atât prin actualizare, cât si prin întreruperea la anul „n" de prognoză când se calculează valoarea reziduală a activului sau a societăţii respective. Potrivit acestei metode, formula de evaluare este:

în care:V(DCF) = valoarea activului sau a societăţii prin metoda

fluxului de trezorerie redus;CF = cash flow;Vr = valoarea reziduală;t = rata de actualizare;n = ultimul an de prognoză.

Esenţa metodei constă în însumarea fluxurilor de disponibili-tăţi care rămân în fiecare an în întreprindere până la anul „n", când se apreciază că proprietarul ar trebui să-si reconsidere modul de abordare a afacerii sale; în acest an „n" se stabileşte valoarea reziduală a întreprinderii.

Potrivit acestei metode, evaluarea întreprinderii se face în funcţie de perspectivele sale de dezvoltare; este o metodă prin excelenţă futuristă. Această metodă utilizează principiul financiar potrivit căruia valoarea unui activ este egală cu valoarea actuală a fluxurilor nete de disponibilităţi (cash flow) susceptibile de a fi dega-jate în viitor de către activul respectiv. Actualizarea fluxurilor nete se face pentru a ţine cont de riscuri şi de exigenţa de rentabilitate a cumpărătorului (investitorului).

109


Aplicarea metodei se face în patru etape succesive:

a) Calculul fluxului de lichidităţi nete istorice (minim trei anianteriori). Aici se folosesc toate constatările din diagnosticul general şi sectorial, cu deosebire din cel financiar(vânzări, costuri pe natură).

Fluxul de lichidităţi nete istorice se poate calcula pornind de la profitul net căruia i se aduc ajustări (cum s-a arătat mai sus) sau pornind de la excedentul brut de exploatare (EBE):

CF = EBE - ANFR - Ir - impozitul pe profit + rezultatul financiar + active cedate (nete)

b) Proiectarea fluxului de lichidităţi nete pe o perioadă câtmai lungă posibilă, dar compatibilă cu orizontul de prognoză al întreprinderii; aceasta presupune să avem o bunăînţelegere a fluxurilor trecute pentru a putea desprindefluxurile viitoare cât mai fidel posibil, deci o bună viziunea volumului vânzărilor, preţurile, structura costurilor deexploatare şi a cheltuielilor de capital.

c) Determinarea ratei de actualizare graţie căreia este posibilde a readuce fluxurile nete viitoare si valoarea reziduală învalori actuale.

Această rată reprezintă expresia exigenţei de profitabilitate a investitorului pentru investiţia sa. Ea se descompune într-o rată măsurând rentabilitatea pentru un activ fără risc şi o primă de risc sectorială. Rata neutră este, în mod normal, aproximată la nivelul dobânzii plătită de stat la împrumuturile pe piaţa financiară din ţara respectivă; aceasta, însă, în ţările unde noţiunea de plasament fără risc este operaţională. Tot în aceste ţări, unde plasamentul

110


fără risc este operaţional, prima de risc sectorială încorpo-rează două elemente:

• prima de piaţă care reflectă rata medie de rentabilitatepe care o primeşte investitorul deasupra ratei deplasament fără risc;

• un coeficient multiplicator p care reflectă depreciereatitlului respectiv faţă de media pieţei.

Conceptual, rata de actualizare depinde de: inflaţia care poate eroda o încasare viitoare; costul banilor pe care îi utilizează (costul capitalului); riscurile pe care le implică încasarea (vii-toare); ambianţa generală, adică de ratele utilizate în mod obiş-nuit în etapa respectivă.

Rata de bază care intră în componenţa ratei de capitalizare, de fructificare sau de actualizare se mai numeşte şi rata neutră, pentru că se determină pornind de la dobânda pieţei care are un caracter obiectiv faţă de agentul economic respectiv. Mărimea acestei rate poate fi:

• la nivelul ratei dobânzilor pentru obligaţiunile emise de stat(considerând că statul este cel mai solvabil şi sigur că-şirespectă obligaţia plăţii dobânzilor datorate);

• la nivelul ratei de reescont (dobânzile datorate de băncilecomerciale către banca centrală a statului pentru resurselepuse la dispoziţie);

• la nivelul ratei medii a dobânzilor practicate de băncilecomerciale (inclusiv CEC);

• la nivelul mediei calculate la 2 sau la toate 3 mărimile de lacele 3 poziţii de mai sus;

• rata de actualizare poate fi calculată si pe baza costuluicapitalului.

111


d) Determinarea valorii reziduale ce urmează să fie adăugată la suma fluxurilor degajate de întreprindere. La sfârşitul perioadei proiectate, întreprinderea posedă o anumită valoare care trebuie estimată. Sunt cunoscute două tehnici pentru determinarea acestei valori reziduale:

• o tehnică ce privilegiază latura contabilă: valoarea reziduală este egală cu activul net de la sfârşitul perioadei(amputat de cheltuielile de lichidare) sau cu un multiplual rezultatului net din acest ultim an (acest multiplu secalculează prin comparare cu multiplii utilizaţi pe piaţăpentru întreprinderi comparabile);

• o tehnică ce privilegiază latura economică zisă şi tehnicăde actualizare prin perpetuare: valoarea reziduală a întreprinderii este egală cu suma fluxurilor actualizate pe careîntreprinderea va fi capabilă să le degajeze dincolo deperioada de prognoză; concret, aceasta presupune oextrapolare a cash flow-ului din ultimul an de proiectare.

Această ultimă tehnică de extrapolare a cash flow-ului din ultimul an prognozat prezintă avantajul de a neutraliza impactul investiţiilor viitoare, considerând că rentabilitatea investiţiilor şi variaţia necesarului de fond de rulment nu vor fi superioare costului capitalului.

Orizontul este în general estimat ţinând seama de toate con-statările din diagnostic şi marchează momentul când, de regulă, proprietarul va provoca schimbări semnificative în viaţa întreprin-derii care să-i permită menţinerea, dacă nu chiar revenirea pe curba vieţii acesteia (scindări, comasări, reprofilare, înnoire produse, investiţii masive etc.).

Valoarea reziduală se calculează cel mai frecvent prin formula Vr = Z • CFn, adică, prin aplicarea unui multiplu rezidual „Z" la

112


cash flow-ul actualizat din ultimul an prognozat, care depinde de sector. De regulă „Z" este cuprins între 3 şi 6.

Multiplicatorul rezidual „Z" se poate obţine prin modelul CORDON, respectiv l/(K-g), unde „K" este coeficientul de ajustare pentru risc şi „g" rata de creştere a fluxurilor de numerar.

Dacă, de exemplu, am utiliza un coeficient de ajustare pentru risc la nivelul ratei de 20%, iar rata de creştere a fluxurilor de numerar „g" este zero, multiplul rezidual va fi 5.

în legătură cu valoarea reziduală, se pot observa următoarele reguli:

• Vr este valoarea întreprinderii la sfârşitul ultimului an „n"luat în analiză;

• cu cât anul „n" este mai îndepărtat şi rata actualizării maimare, cu atât valoarea reziduală se micşorează apropiin-du-se de zero - şi este chiar zero dacă depăşim 15-20 aniîn prognoză;

• cu cât „n" este mai aproape şi rata actualizării mai redusă,cu atât valoarea reziduală este mai mare.

Evaluarea prin metoda actualizării fluxurilor băneşti, deşi pare simplă, este foarte complexă în aplicare, datorită: estimării reale a fluxurilor previzionale; estimării valorii reziduale; estimării costului mediu ponderat al capitalului sau ratei de actualizare care, pentru societăţile necotate, rămâne foarte dificil de măsurat şi care trebuie eventual să suporte corecţii dacă riscul economic sau financiar se modifică prin achiziţia propusă.

în ciuda limitelor sale, modelul DCF este cel mai utilizat în lumea financiară. Odată colectate informaţiile, este posibil un studiu aprofundat asupra întreprinderii, ţinând cont de: strategia întreprinderii, riscurile pieţii, structura financiară, rentabilitatea întreprinderii etc., ceea ce permite ca, prin adoptarea diferitelor

113


ipoteze, modelul să poată fi flexibilizat şi adaptat la întreprinderi cu profiluri diferite.

Metoda prezintă în plus avantajul de a scoate în evidenţă principiile fundamentale ale evaluării întreprinderii şi de a fi consi-derată obiectivă pentru că nu este supusă, concepţional, problemelor de ordin speculativ ale pieţei financiare.

în concluzie, această metodă de evaluare prin actualizarea fluxurilor viitoare de lichidităţi reprezintă tehnica de evaluare cea mai satisfăcătoare din punct de vedere conceptual, dar cea mai complexă în aplicare.

3. Abordări bazate atât pe patrimoniu, cât şi pe performanţe; evaluarea părţii invizibile a întreprinderii

Metodele combinate presupun luarea în consideraţie, sub o formă sau alta de exprimare, atât a patrimoniului cât şi a indicatori-lor calitativi referitori la performanţele financiare ale întreprinderii.

Metodele de evaluare, combinate, se împart în două mari grupe, în funcţie de tehnicile folosite, şi anume:

- tehnici bazate pe ponderarea între o valoare patrimonialăşi una prin rentabilitate;

- tehnici bazate pe asocierea la valoarea patrimonială a unuiasau a mai multor elemente intangibile.

Metodele combinate fac apel atât la valori statice, patrimo-niale, cât si la valori dinamice bazate pe rentabilitate sau pe randa-ment. Valoarea patrimonială constituie valoarea de bază a între-prinderii, care poate beneficia, între altele, de o rentă economică (valoarea dinamică) obţinută prin calculul goodwill-ului sau badwill-ului.

114


3.1. Metoda practicienilor

Denumită şi metoda „indirectă" sau „germană", metoda practicienilor constă în ponderarea valorii patrimoniale şi valorii prin rentabilitate, reţinându-se media aritmetică simplă:

A] V —

NC i CB

ivg 2

unde:Vg = valoarea globală a întreprinderii;

ANC = activul net corijat (valoarea patrimonială);CB— = valoarea prin rentabilitate i

sau media ponderată:

K, -ANC + K CB

K, + K,

unde coeficienţii de pondere Kt şi K2 pot lua fiecare valori de cel mult 5.

Se numeşte şi metoda indirectă pentru că pe baza ei se poate determina indirect goodwill-ul întreprinderii (GW):

CB-ANC


3.2. Metoda Retail

Este o variantă a metodei anterioare:

_ ANC + CB-yy —

Unde capacitatea beneficiară se exprimă prin dividende, iar multiplicatorul capitalistic y poate lua valorile prezentate anterior, de regulă, coeficientul bursier PER sau o serie constantă de beneficii an. Aici valoarea elementelor necorporale se determină pe baza valorii actuale a profiturilor viitoare pe un număr de ani (y • CB) şi se împarte în mod egal între vânzător si cumpărător.

3.3. Metode bazate pe goodwillîn cele mai diverse situaţii, valoarea unei întreprinderi se deter-

mină prin asocierea la valoarea patrimonială a goodwill-ului aferent elementelor intangibile ale întreprinderii, calculat pe baza unor indicatori cantitativi şi calitativi realizabili în condiţiile de animaţie şi de gestiune normale. De la sensul de „bunăvoinţă" pe care îl are în limbaj curent, cuvântul „goodwill" a ajuns să exprime în uzanţele comerciale atitudinea favorabilă a pieţii faţă de întreprindere; el este expresia tuturor cauzelor care justifică atribuirea unei valori globale întreprinderii, superioară activului său net reevaluat.

în contabilitate, goodwill-ul sau supravaloarea corespunde diferenţei între preţul plătit de către un cumpărător al unei între-prinderi si activul net contabil al acelei întreprinderi.

Cu ocazia primei consolidări de conturi, goodwill-ul, integral sau în parte, poate face obiectul unor noi posturi de imobilizări necorporale, cum ar fi fondul de comerţ.

în materie de evaluare, goodwill-ul trebuie înţeles astfel: dincolo de valoarea de piaţă a activelor şi pasivelor tangibile din

116


bilanţ, poate exista o valoare suplimentară, de natură incorporală, denumită goodwill; existenţa sa va fi legată de folosirea mai mult sau mai puţin eficientă a activelor întreprinderii, şi anume: dacă activele sunt bine gestionate şi exploatate, deci degaje o rentabilitate superioară celei aşteptate de piaţă, se poate obţine un goodwill; dacă activele sunt prost gestionate şi exploatate si conduc la performanţele financiare inferioare aşteptărilor pieţii, va rezulta un badwill, adică o valoare incorporală negativă.

Sursa goodwill-ului o constituie elementele intangibile ale întreprinderii. Elementele intangibile sunt de regulă elemente imate-riale care pot sau nu să fie înregistrate în patrimoniu (cele care pot fi înregistrate sunt imobilizările necorporale) dar contribuie la men-ţinerea potenţialului actual şi influenţează rezultatele financiare ale întreprinderii şi, pe această cale, valoarea întreprinderii; elemen-tele intangibile constituie sursa unui superprofit, superbeneficiu sau rentă de goodwill, adică profitul obţinut de întreprindere peste pragul de rentabilitate pretins de piaţă în funcţie de efortul investi-ţional al întreprinderii, efort exprimat prin valoarea patrimonială a acesteia.

Elementele intangibile care nu pot fi înregistrate în patrimo-niu se pot referi la: reputaţia întreprinderii, superioritatea produselor, amplasamentul, clientela, bonitatea şi solvabilitatea faţă de terţi, poziţia faţă de organismele publice şi administrative, competenţa tehnică (licenţe, brevete, mărci, studii, laboratoare etc.), competenţa comercială (promovare, publicitate, clienţi, vad comercial etc.), competenţa managerială (calitatea personalului, performanţele managerilor, cadrele-cheie etc.) etc.

Neputând fi înregistrate în patrimoniu, sau chiar dacă sunt înregistrate, sunt considerate nonvalori din punct de vedere patrimonial, elementele intangibile formează acea parte „invizibilă" a întreprinderii a cărei valoare obţinută prin capitalizare reprezintă goodwill-ul întreprinderii. Prin adăugarea goodwill-ului la valoarea patrimonială se obţine valoarea globală a întreprinderii.

117


Vg = ANC + GW

O judecată riguroasă a poziţiei întreprinderii în piaţă se realizează aplicând următorul model matematic de estimare a goodwill-ului (denumit şi metoda directă sau metoda rentei de goodwill actualizată):

unde:CB = capacitatea beneficiară a întreprinderii

exprimată prin profitul net;i = rata neutră de plasament a disponibilităţilor

pe piaţa financiară;ANC • i = pragul de rentabilitate al întreprinderii;CB - ANC • i = superprofitul, superbeneficiul sau renta de

goodwill.

Această diferenţă poate fi pozitivă, când prin profiturile nete înregistrate întreprinderea depăşeşte pragul de rentabilitate; prin actualizarea rentei pozitive la rata cu riscuri t se obţine valoarea good-will-ului ce urmează să majoreze valoarea patrimonială a întreprinderii.

Când diferenţa este negativă, prin actualizare se obţine valoarea badwill-ului care vine să diminueze valoarea patrimonială a întreprinderii, semnificând o penalizare a valorii întreprinderii pentru insuficienţa de rentabilitate faţă de exigenţele pieţei sau pentru exces de patrimoniu.

t = rata de actualizare care în acest caz este egală cu costul capitalului întreprinderii majorat cu 50% până la 200%.

Prima de risc are ca raţiune că nu există garanţia perpetuării în viitor a goodwill-ului sau badwill-ului actual: în condiţiile de goodwill ea are valori mici la întreprinderi bune şi mari la întreprinderi cu dificultăţi, iar în condiţii de badwill valori mari

118


la întreprinderi considerate bune şi mici la întreprinderi cu dificultăţi. Metoda presupune ipoteza unei durate de existenţă a GW, infinită.

Pentru a ilustra aceasta să vedem ce valori globale ia o întreprindere, aplicând formula:

., AXT„ CB-ANC-i V „ = A N C + -

t

în condiţiile în care rata de actualizare (t) ia valori 15%, 20% şi 25%, cunoscând că:

ANC = 8.000 mii. lei; CB = 1.000 mii. lei; i = 1 1 % .Pragul de rentabilitate al întreprinderii fiind de 880 mii. lei

(ANC • i), rezultă o rentă de goodwill pozitivă de 120 mii. lei (CB - ANC • i) pe care, pentru a obţine goodwill-ul, o vom actualiza succesiv obţinând următorul tabel:

Goodwill Valoarea globalăa întreprinderii

t =15% 800 8.800t = 20% 600 8.600t = 25% 480 8.480

Dacă CB ar fi fost de 500 mii. lei, prin comparaţie cu pragul de rentabilitate al întreprinderii s-ar fi obţinut o rentă de goodwill negativă de 380 mii. lei, pe care, pentru a obţine badwill-ul, o vom actualiza succesiv obţinând următorul tablou:

Badwill Valoarea globalăa întreprinderii

t =15% 2.530 5.470t = 20% 1.900 6.100t = 25% 1.520 6.480

119


Valoarea goodwill-ului poate fi determinată şi pe seama unui multiplicator K aplicat la capacitatea beneficiară a întreprinderii:

Vg = ANC

+ K

• CB

în care K, determinat de evaluator pe baza analizei si diagnosticului, poate lua valori între 1,5 şi 5.

Metoda se foloseşte, de regulă, pentru întreprinderi industriale mici şi mijlocii.

Valoarea globală a întreprinderii poate fi determinată ca mai sus, goodwill-ul fiind însă calculat pe baza capacităţii beneficiare, exprimată prin fluxurile de disponibilităţi nete (cash flows).

Vg = ANCH

hK

• CF

Goodwill-ul poate fi determinat si prin metoda indirectă netă, ca diferenţă între valoarea globală a întreprinderii şi valoarea sa patrimonială (ANC).

GW = Vg -ANC

sau metoda indirectă brută, ca diferenţă între valoarea globală si valoarea substanţială netă a întreprinderii:

GW = Vg -VSN

Pentru evaluarea goodwill-ului se utilizează următorii

parametrii:

a) Activele investite: în funcţie de metoda de evaluare a good

will-ului, se folosesc trei modalităţi de calcul a activelor

investite: activul net corijat, valoarea substanţială (brută

sau netă) şi capitalurile permanente necesare exploatării.

b) Capacitatea beneficiară: în funcţie de metoda de evaluare,

corecţiile care se aduc profiturilor din bilanţuri sunt diferite.

120


c) Rata de remunerare a activelor: Diferă în funcţie de metoda de evaluare reţinută, astfel:

Active investite (A) Profit (CB) Rata de remunerare a activelor (r)

Activ net corijat(ANC)

Rezultat net Costul capitalului propriu

Valoare substanţială brută (VSB)

Rezultat net înaintea cheltuielilor financiare

Costul mediu ponderat al capitalului (CMPC)

Valoarea substanţială netă (VSN)

Rezultat net Costul capitalului propriu

Capitaluri permanente necesare exploatării (CPNE)

Rezultat net înaintea cheltuielilor financiare aferente împrumuturilor pe termen mediu şi lung

Costul mediu ponderat al capitalului fără datorii pe termen scurt

Costul capitalului propriu al întreprinderii corespunde remunerării pe care o aşteaptă acţionarul pentru deţinerea unei părţi din capitalul întreprinderii, tot astfel cum costul datoriei corespunde remuneraţiei celui care a pus banii împrumutaţi (creditorul).

Noţiunea de cost al capitalului propriu acoperă dividendele si plusvaloarea potenţială.

Dacă remunerarea creditorului (costul datoriei) este perfect definită, cea a acţionarului este incertă si marcată de trei necunos-cute: plusvaloarea, beneficiile viitoare şi rata de distribuire a benefi-ciilor viitoare; de unde şi greutatea înţelegerii costului capitalului propriu care ne face să vorbim mai mult de o estimare decât de un calcul riguros.

Presupunem că o societate distribuie 100% beneficiul său; randamentul acţionarului va fi:

Beneficiul (B)/Preţul de achiziţie (V)

121


în acest caz, dacă beneficiul si dividendul rămân constante în timp, costul capitalului propriu (K) pentru întreprindere va fi:

TJ

K = — (V = valoarea acţiunilor)

Presupunem că întreprinderea pune o parte din beneficii în rezervă; rata de remunerare a acţionarului (randamentul) cuprinde două componente: dividendul şi creşterea. Creşterea va antrena o modificare a dividendelor viitoare şi o creştere a valorii întreprin-derii, ceea ce compensează pentru acţionar retenţia unei părţi din beneficiul prezent (partea pusă în rezervă), în acest caz, costul capitalului propriu va fi:

K- - ° + 2

v Tg

unde:D = dividendul pe acţiune V = valoarea acţiuniig = rata de creştere a beneficiilor „g"; depinde de

rentabilitatea beneficiilor reinvestite:

unde

b = rata de retenţie a beneficiului prezentp = rata de rentabilitate a beneficiilor investite, egală cu

rentabilitatea capitalurilor proprii (ROE) p = beneficiu net (B )/capitaluri proprii (V)

astfel:

D . B (1-bJB + b-B B—---(- b • — =-----------------~ —

V VCostul capitalului propriu este, deci, inversul PER: (PER = Curs acţiuni (valoarea)/Beneficiu pe acţiune)

vV

Costul capitalului propriu corespunde rentabilităţii sperate de acţionar, care ţine cont în deciziile sale de a investi, de nivelul dobânzii fără riscuri (obligaţiuni de stat) şi de riscurile influenţate cu un coeficient de volatilitate al acţiunii în raport cu indicele general de piaţă.

K = Rn + (Rr - Rn)

unde: Rn = rata neutră;Rr = rentabilitatea sperată pe ansamblul pieţei

acţiunilor; (3 = coeficient de volatilitate al acţiunii întreprinderii.

Costul mediu ponderat al capitalului unei întreprinderi exprimă costul mediu al finanţării întreprinderii atât din fonduri proprii, cât şi prin fonduri împrumutate.

3.3.1. Metoda remunerării valorii substanţiale brute

Valoarea substanţială brută (VSB) reprezintă totalitatea mijloacelor corporale ale întreprinderii, angajate şi organizate pentru a realiza obiectul său de activitate fără a ţine cont de modul de finanţare a acestora.

Valoarea substanţială brută, aşa cum s-a mai spus de altfel, este egală cu totalitatea activului reevaluat corijat plus valoarea actuală a bunurilor pe care întreprinderea le foloseşte fără a fi proprietară (închiriate, împrumutate, leasing etc.) minus valoarea actuală a elementelor corporale care, deşi sunt înregistrate în patrimoniu, nu se găsesc în întreprindere.

123

Iniţiere în


Cu cât valoarea substanţială brută este mai mare cu atât remuneraţia sa va fi mai puternică micşorând profitul şi diminuând valoarea goodwill-ului.

De exemplu, pe baza constatărilor diagnosticului de evaluare au rezultat următoarele:

- Bilanţul la 31.12.N se prezintă astfel:

Activ Pasiv

Imobilizări corporale 3.200 Capital 4.000

Fond de comerţ 500 Obligaţii financiare 1.000

Stocuri 600 Obligaţii nefinanciare 400

Creanţe 1.000

Disponibilităţi 1.200 Diferenţe de reevaluare 1.100

6.500 6.500

- Rata de remunerare a VSB = 15%- Profit previzional net = l .000 pe an- Rata de actualizare =12%

Se doreşte evaluarea întreprinderii calculând o rentă a goodwill-ului redusă la 5 ani.

Evaluarea se face în două etape:- evaluarea elementelor corporale;- evaluarea elementelor necorporale.

Valoarea elementelor corporale: în măsura în care activul a fost reevaluat la justa sa valoare se obţine:

Activul corporal = 6.000Datorii = 1.400Valoarea elementelor corporale = 4.600

124


Valoarea elementelor necorporale:

VSB = 6.000Remuneraţia VSB = 6.000 x 15% = 900 = pragul de rentabili-

tate al întreprinderii noastre.

Stabilim următorul tablou:

1 2 3 4 5

Profit previzional net 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000

Remunerarea VSB (15%) 900 900 900 900 900

Superprofit sau renta de goodwill 100 100 100 100 100

Superprofitul de 100 fiind limitat la 5 ani, goodwill-ul va fi egal cu suma actualizată a superprofitului din aceeaşi perioadă:

^„, 100 100

100GW = -— + — +

100 100

1,12

Superbeneficiul anual fiind acelaşi (100), formula se poate simplifica:

GW = 100 ' i - '(U2) 5 0,12

- 360,5

Valoarea întreprinderii este deci:Elemente corporale 4.600Valori necorporale

360,5(goodwill)Valoarea globală a întreprinderii 4.960,5 125


3.3.2. Metoda remunerării capitalurilor permanente necesare exploatării (CPNE)

Valoarea globală a unei întreprinderi este egală cu capitalurile necesare pentru a crea o întreprindere având aceleaşi caracteristici ca întreprinderea evaluată; mijloacele utilizate de către o întreprin-dere sunt constituite din activele imobilizate plus necesarul de fond de rulment (NFR), denumite capitaluri permanente necesare exploatării (CPNE).

Capitalurile permanente ale întreprinderii (capitaluri proprii plus împrumuturi pe termen lung) trebuie să fie superioare sau egale activului fix corporal net si fondului de rulment normativ (NFR). Altfel spus, capitalurile permanente trebuie să finanţeze activul fix net şi necesarul de fond de rulment (NFR) pentru ca întreprin-derea să se afle în echilibru financiar.

Aceste capitaluri fac obiectul unei remuneraţii; această remuneraţie se va compara cu beneficiul previzional pentru a pune în evidenţă superbeneficiul care va permite calculul goodwill-ului.

Presupunem că avem următoarele informaţii despre întreprindere:

- Bilanţul la 31.12.200N se prezintă astfel:

Activ Pasiv

Imobilizări corporale

1.600 Capital social 2.000

Fond comerţ 250 Diferenţe de reevaluare 550Stocuri 300 Obligaţii financiare (t.P.) 500Creanţe 500 Furnizori + credite 200Disponibilităţi 600

3.250 3.250

- Necesarul de fond de rulment (NFR) 600

126


- Profit net previzional 500/an- Planul de finanţare se prezintă astfel:

1 2 3 4 5Investiţii 200 - 200 - 200NFR - 100 - 100Rambursări împrumut 100 200 200

Mijloace necesare 300 300 400 100 200

-CPNE vor fi remunerate la rata de 15%;-Renta de goodwill va fi actualizată la rata de 12%.

Evaluarea se face în două etape: evaluarea elementelor corpo-rale şi evaluarea elementelor necorporale.

Evaluarea elementelor corporale:Activ corporal (net) 3.000Datorii 700 Valoarea eleni, corporale 2.300

Evaluarea elementelor necorporale: Calculul CPNE:Imobilizări corporale nete l .600NFR 600

CPNE = 2.200

în funcţie de elementele cifrate din planul de finanţare, masa CPNE va evolua în 5 ani astfel:

0 1 2 3 4 5

CPNE la început an 2.200 2.200 2.500 2.900 3.000 3.200

Mijloace necesare - 300 300 400 100 200

CPNE la sfârşit an 2.200 2.500 2.800 3.300 3.100 3.400

Remunerarea CPNE(15%) _ 375 420 495 465 510

127


0 1 2 3 4 5

Profit previzional net - 500 500 500 500 500

Superbeneficiu - + 125 + 80 + 5 + 35 -10

Superbeneficiu actualizat la 12%

- 111 64 3 22 -5

vGW= 195

Valoarea globală a întreprinderii: Valoarea elementelor corporale Valoarea elementelor necorporaleValoarea globală

2.300 195

2.495

în ambele metode prezentate mai sus (remunerarea VSB si remunerarea CPNE) au fost stabilite ipotezele de bază:

- durata rentei: a fost fixată la 5 ani; cu cât durata e mai mare,cu atât goodwill-ul sau badwill-ul sunt mai mari dar si risculeste mai mare. De regulă, durata se stabileşte în funcţie deconstatările din diagnostic (3-7 ani);

- perioada de referinţă: s-au luat în consideraţie 5 ani viitori;în practică se pot lua în calcul patru perioade: istorică(minim 3 ani), viitoare (minim 3 ani), mixtă (trecută şi viitoare) şi ponderată (combinarea primelor trei);

- rata de remunerare a VSB sau CPNE: s-a stabilit la 15%;cu cât este mai mare cu atât renta de goodwill este maimică. Se pot aplica rate diferenţiate: o rată pentru parteaimobilizată şi o altă rată redusă cu până la jumătate dinprima pentru partea circulantă;

- beneficiu previzional: este beneficiul din exploatare obţinut conform metodologiei pentru determinarea capacităţii beneficiare;

128


- rata de actualizare; nu are scopul de a corija eroziunea mo-netară ci de a lua în calcul neîncasarea imediată. Rata de actualizare măsoară renunţarea la disponibilitatea financiară a capitalurilor; cu cât aşteptarea e mai lungă cu atât penalizarea e mai dură. Cu cât rata e mai mare cu atât goodwill-ul e mai mic.

4. Abordările prin analogie în evaluarea întreprinderilor

Metodele analogice sau comparabile se bazează pe compa-raţii efectuate cu tranzacţii bine identificate, realizate în condiţii similare si care se referă la investiţii apropiate de cele pe care ne propunem să le evaluăm; un activ pe care dorim să-1 evaluăm valo-rează cât valorează activele comparabile în tranzacţii efectiv realizate pe pieţe organizate; o astfel de comparaţie nu poate fi pertinentă decât în măsura în care condiţiile precise de realizare sunt clar şi complet cunoscute.

în condiţiile unei tranzacţii majoritare (preluarea controlului), preţul la care s-a realizat o negociere nu poate fi disociat de even-tuale garanţii acordate de vânzător; de asemenea, condiţiile de plată (plata integrală, în numerar etc.) trebuie cunoscute pentru a putea aprecia corect tranzacţia studiată. Toate aceste aspecte nu sunt uşor de realizat întrucât preţul de vânzare al unei întreprinderi este adesea confidenţial.

Dimpotrivă, cursul la bursă constituie un referenţial public; de aceea metodele comparative constau, de regulă, în utilizarea cotaţiilor bursiere ale întreprinderilor similare întreprinderii stu-diate. Trebuie deci cunoscute metodele bursiere de evaluare.

Abordarea prin analogie are la bază următorul raţionament: valoarea de piaţă se obţine prin analiza tranzacţiilor cu întreprinderi similare şi relevante, compararea acestor întreprinderi cu firma de

129


evaluat si, în final, estimarea valorii acesteia prin utilizarea unor chei de conversie (multiplicatori); nu se cere ca întreprinderea bază de comparaţie să fie identică cu cea supusă evaluării ci să fie similară şi relevantă. Similar se referă la natura întreprinderii si se exprimă prin analiza comparativă a unor indicatori cantitativi şi calitativi; relevanţa se referă la aşteptările unui potenţial cumpărător cu privire la riscurile preluate, performanţe probabile etc.

Elementele de analiză comparativă, precum dimensiunea formei, data tranzacţiilor, motivaţia părţilor, mărimea pachetului tranzacţional, tipul tranzacţiei etc., se reduc formal la rate de eva-luare care reprezintă raţiouri între preţurile de tranzacţionare si indicatori economici sau financiari precum profitul, activul net corijat, fluxul de trezorerie, cifra de afaceri etc. Aceste raţiouri trebuie să fie consistente, adică: să furnizeze informaţii pertinente, modul de calcul să fie exact si uniform, perioadele de timp să fie adecvate etc.

Criteriile de comparaţie frecvent întâlnite se referă la:

4.1. Raportul preţ-benefîciu (PER - price earning ratio)

PER este un indice bursier care pune în relaţie preţul şi bene-ficiul actual, adică numărul de ani de beneficii pe care un investitor este dispus să-1 plătească pentru procurarea unui titlu. Altfel spus, PER exprimă de câte ori piaţa bursieră recunoaşte beneficiul unei întreprinderi.

Cursul acţiunii la bursăPER =------------:--------------------------

Beneficiul pe acţiune

Semnificaţia PER: dacă PER = 5, aceasta însemnează fie capi-talizarea unui profit la o rată de 20% (1/5), fie 5 ani de acumulare a profitului.

130


PER este utilizat pe toate pieţele financiare mondiale si el constituie un element de referinţă în cazul tranzacţiilor cu societăţi sau acţiuni necotate.

PER pentru anul în curs, la o întreprindere care cotează, este dat de cursul actual al acţiunii, raportat la beneficiul net pe acţiune estimat pentru anul în curs; pe măsură ce ne apropiem de sfârşitul exerciţiului, PER-ul anului curent devine PER-ul anului următor.

De exemplu, o societate a obţinut în anul 2004 un rezultat net de 100 milioane lei; rezultatul net estimat pentru anul 2005 este de 120 milioane lei, iar pentru anul 2006 de 135 milioane lei. Societatea are 600.000 acţiuni şi din anul 2003 nu a făcut nicio majorare de capital. Ultimul curs la bursă al acţiunii a fost de 2.830 lei.

• Beneficiul peacţiune în anul 2004= 100.000.000/600.000 = 166,67 leiPER 2004 = 2.830/166,67 = 16,98

• Beneficiul peacţiune în anul 2005 = 120.000.000/600.000 = 200,00 leiPer 2005 = 2.830/200,00 = 14,15

• Beneficiul peacţiune în anul 2006 = 135.000.000/600.000 = 225,00 leiPER 2006 = 2.830/225,000 = 12,58

• Capitalizareabursieră a societăţii = 2.830 x 600.000 = 1.698.000.000 lei

Rezultă că, pentru determinarea acestui indicator în timp, se poate folosi relaţia:

PERn PERn

l + g„

în care „gn" reprezintă creşterea beneficiului pe acţiune în cursul

131


anului „n", în ipoteza că „n" tinde spre infinit, că rezultatul net este constant şi revine acţionarilor direct (dividende) şi indirect (capitali-zare), se poate demonstra că PER este egal cu inversul ratei de actualizare reţinute pentru întreprinderea supusă evaluării.

întrucât PER se calculează pe fiecare întreprindere, chiar pe fiecare produs, zilnic şi în orice moment, iar regulile pieţei impun publicitatea, atunci când se doreşte a se folosi PER-ul de la bursă trebuie ţinut seama de unele reguli:

• pentru ca doi indicatori PER să fie comparabili, trebuiesă se dispună de doi indicatori beneficiu/acţiune omogeni,ceea ce presupune reguli omogene de amortizare, aceleaşireguli de determinare şi corectare a beneficiului;

• întreprinderile să fie comparabile ca obiect de activitate şiperspective de creştere;

• creşterea viitoare este unul din factorii determinaţi ai PER.

Aprecierea PER-ului, în general, se face în funcţie de trei criterii:• nivelul ratei neutre de plasament a disponibilităţilor pe piaţa

financiară (dobânda la împrumuturile de stat);

• creşterea anticipată a societăţii;

• factorii de incertitudine sau de risc.

Când este vorba de evaluarea unei societăţi cotate sau neco-tate, una din metodele cel mai puţin contestate este de a recurge la comparaţia cu un eşantion de valori cotate. Cu condiţia că societăţile sunt comparabile şi că piaţa bursieră este suficient de lichidă încât cursul să reflecte valoarea şi nu o distorsiune între cerere si ofertă, o astfel de metodă este dificil de contestat.

Metoda PER de evaluare poate fi completată prin compararea unor raţiouri precum: cursul acţiunii/cash flow sau cursul acţiunii/ cifra de afaceri sau dividend/cursul acţiunii, raţiouri care definesc mai degrabă valoarea de randament.

132


O dificultate în aplicarea metodei constă în faptul că întreprin-derile, de cele mai multe ori, nu sunt pe deplin comparabile între ele; în astfel de situaţii trebuie recurs la un eşantion suficient de larg pentru a elimina, prin jocul mediilor, distorsiunile individuale şi punctele aberante. Totodată, întreprinderile reţinute pentru compa-raţie trebuie să prezinte rate de creştere similare pentru orizontul de timp de 2-3 ani. Impactul creşterii beneficiului poate fi foarte puternic asupra PER-ului: dacă, de exemplu, comparăm două întreprinderi având PER de 20, dar una va dubla rezultatul net anul viitor iar cealaltă va cunoaşte o creştere doar de 50%, vom obţine un PER pentru anul viitor de 10 pentru prima întreprindere şi de 15 pentru a doua întreprindere, în exemplul următor, societatea Alpha, care are o cifră de afaceri de 900 mii. lei, un rezultat net de 50 mii. lei şi un cash flow de 110 mii. lei, va fi evaluată prin raportare la trei socie-tăţi: A, B şi C:

Societatea A Societatea B Societatea C Media

Cifra de afaceri 2.500.000.000

1.200.000.000 400.000.000

Rezultat net 125.000.000 80.000.000 18.000.000

Cash flow 235.000.000 184.000.000 30.000.000

Număr de acţiuni 1.000.000 3.000.000 500.000

Cifra de afaceri/ acţiune (CA) 2.500 400 800Beneficiu/acţiune(E) 125 27 36

Cash flow/ acţiune (CF) 235 61 60Cursul acţiunii (P) 1.150 350 400

P/CA 46,7% 87,5% 50,0% 61,2%

P/E 9,2 12,9 11,1 11,1

P/CF 4,9 5,7 6,7 5,7

133

Prof. umv. dr. MARIN TOMA

Evaluarea societăţii ALPHA:

Cifra de afaceri: Rezultat net: Cash Flow:

900.000.000x0,162 = 50.000.000x11,1 = 110.000.000x5,7 =

55 1.000.000 lei 555.000.000 lei 627.000.000 lei

Valoarea medie = 578.000.000 lei

Deşi utilizată pe scară largă în evaluarea întreprinderilor, se consideră că metoda are unele limite: nu presupune analiza riscului şi nici luarea în considerare a creşterii previzionale.

4.2. Alţi multiplicatori ai pieţiiîn materie de comparaţii de piaţă, trei mari tipuri de agregate

pot fi folosite în funcţie de referenţialul bursier disponibil: multiplii de activ net; multiplii de cash flows şi multiplii care conduc la o valoare de piaţă.

Multiplii de activ net. Valoarea se va exprima ca un multiplu al activului net reevaluat sau al activului net corijat (activul net contabil fiind mai puţin semnificativ); este o metodă care se pretează întreprinderilor ale căror imobilizări corporale fac obiectul unor veritabile pieţe.

Multiplii de cash flow. Valoarea se va exprima ca un multiplu al fluxurilor de trezorerie degajate de întreprindere.

Multiplii care conduc la o valoare a întreprinderii. De fie-care dată când există informaţii care fac legătura între valoare şi rentabi-litate se procedează la determinarea capitalurilor angajate şi la analiza comparativă pornind de la criteriile următoare: cifra de afaceri, excedentul brut de exploatare, excedentul net de exploatare etc.

4.3. Modelul lui BatesAre în vedere principiul potrivit căruia un investitor caută

numai să-si plaseze mai bine capitalul său, orice consideraţie nefi-

134


nanciară fiind exclusă din raţionamentul său; preţul pe care acest investitor este gata să-1 plătească este egal cu suma actualizată a veniturilor pe care el speră să le obţină. Metoda ţine cont exclusiv de evidenţele viitoare şi valoarea viitoare a acţiunii; este vorba pur şi simplu de actualizarea veniturilor viitoare, constând în divi-dende şi preţul de revânzare al acţiunii pentru a obţine valoarea acţiunii:

v D! D2 D3 Dt Pt1 1 1 !

Va / \9 / \1 / \t / \t

unde: D = dividente;t = anul, ultimul an până la care se păstrează acţiunea; P( = preţul de revânzare a acţiunii în anul t.

4.4. Modelul Gardon & Shapiro

Se inspiră din modelul lui Bates dar este mult mai simplu; pornind de la modelul lui Bates care actualizează o secvenţă de venituri pe mai mulţi ani, modelul Gordon Shapiro presupune o durată nelimitată a investiţiei; ca atare, formula lui Bates tinde spre infinit şi, presupunând că dividendele cresc cu o rată constantă g, formula lui Gordon & Shapiro devine:

v.=.D-

t-g

Unde: Do = dividendul deja cunoscut (pentru că a fostdistribuit);

t = costul capitalului propriu; g = rata de creştere a dividendelor.

135


4.5. Valoarea de randamentMetoda, ea însăşi comparativă, se fondează pe dividendul şi

randamentul acţionarului; valoarea de randament face deci legătura între valoarea de piaţă şi rentabilitatea pentru acţionar.

r = randamentul; D = dividendul; p = cursul acţiunii.

La nivelul sectorului sau al pieţii se poate stabili randamentul mediu (E dividendelor sectorului/capitalizarea bursieră a sectorului) care este luat ca referinţă pentru a determina valoarea de piaţă teoretică a unui titlu, primind de la dividendul pe care acesta îl pro-cură (p = r • D). Bineînţeles, ca si în cazul altor metode compara-tive, bazele de calcul trebuie să fie omogene precizându-se în mod deosebit:

- dacă se lucrează cu dividendul brut sau net;

- dacă pentru referenţialul de comparaţie se foloseşte mediaaritmetică simplă, ponderată sau media randamentelorobservate pe piaţă.

în orice caz, metoda, deşi simplă, nu va fi niciodată folosită singură ci împreună cu alte metode din cele descrise mai sus.

136

CAPITOLUL V

Aspecte particulareîn evaluarea

întreprinderilor

137


Introducere

Valoarea poate fi modificată dacă evaluarea se efectuează în cadrul unor situaţii particulare sau atunci când tranzacţiile sunt însoţite de montaje financiare specifice.

în afara cazului tranzacţiilor bursiere care se fac într-un cadru relativ standardizat, toate evaluările de întreprinderi sunt, la drept vorbind, cazuri particulare, cu toate că li se aplică metode genera-lizate de estimare. Anumite situaţii însă sunt atât de singulare încât ele necesită tipologii de evaluare specifice. Iată câteva dintre ele: evaluarea întreprinderilor în dificultate; evaluarea unei întreprinderi în condiţii particulare; evaluarea holdingurilor.

1. Evaluarea întreprinderilor în dificultate

Noţiunea de întreprindere în dificultate poate fi analizată în funcţie de două criterii esenţiale:

- criteriu juridic: întreprinderea face sau nu obiectul uneiproceduri judiciare? în funcţie de răspunsul afirmativ laaceastă întrebare depind condiţiile unei eventuale reluăria activităţii, partenerii cu care se negociază si decizia dea vinde si de a alege un investitor;

- criteriu economic: întreprinderea este structural în dificultate sau ea constituie obiectul unui accident de trezorerie? Pentru un investitor, ideal este ca întreprinderea săfie în stare bună, cu potenţial bun, dar cu dificultăţi detrezorerie; această dificultate poate fi accidentală (deexemplu, neîncasarea unor clienţi) sau structurală (deexemplu, fonduri proprii insuficiente pentru a continuadezvoltarea).

138


în cazul unei întreprinderi în dificultate, partenerii pot fi: investitori diverşi, acţionari vechi, organele judiciare.

Investitorii pot fi de trei feluri: profesionişti (aceştia preiau întreprinderea fie pentru a dezvolta un grup mai puternic, fie pentru a realiza un profit, revânzând întreprinderea după redresare); diverse grupuri de persoane (din întreprinderea respectivă, de regulă cadre care cumpără pentru salvarea locurilor de muncă şi pentru a se realiza profesional); diverse întreprinderi în legătură sau nu cu întreprinderea în dificultate (concurenţi, clienţi, furnizori care doresc să realizeze o integrare). Motivaţiile acestor investitori pot fi ofensive (cucerirea unui segment al pieţii, integrare pe verticală, eliminarea unui concurent etc.), sau defensive (evitarea creşterii unui concurent, păstrarea debuşeelor pentru produsele sale, apărarea surselor de aprovizionare etc.).

După preţul dispuşi să-1 plătească, aceste grupuri de interesaţi se situează în următoarea ordine:

cel mai mic preţ

cel mai mare preţ

profesioniştii

grupuri individuale

alte întreprinderil

Vechii acţionari au un cuvânt de spus, dacă nu s-a început o procedură judiciară; dacă da, ei nu mai au ce să facă.

Organele judiciare - sunt parteneri privilegiaţi îndată ce s-a început procedura judiciară.

Cazul întreprinderii în dificultate reprezintă o situaţie care, din păcate, este frecvent întâlnită. Prelungirea vieţii anumitor întreprinderi presupune schimbarea proprietarului, cumpărătorul putând aduce noi capitaluri sau se dovedeşte mai bun gestionar decât predecesorul său. în toate aceste cazuri este necesară evaluarea întreprinderii.

139


Pierderile realizate de către o întreprindere fac dificilă utili-zarea anumitor formule de evaluare tradiţionale; expertul nu se poate sprijini pe rezultatele trecute pentru a calcula anumite raţiouri cu valori negative. Prin capitalizarea pierderilor se va da între-prinderii o valoare negativă. Dar o astfel de evaluare nu este în mod obligatoriu şi absurdă; este posibil ca un proprietar să plătească pentru a se debarasa de o activitate în pierdere care îl costă scump în fiecare an. în multe cazuri, o întreprindere cu pierderi conservă o valoare economică pozitivă în speranţa unei redresări viitoare a acesteia.

în ce priveşte valoarea patrimonială, sunt rare cazurile când aceasta devine negativă; atunci când datoriile sunt superioare activului real al întreprinderii. Această situaţie semnifică faptul că întreprinderea nu poate să supravieţuiască fără injecţia unor capitaluri noi.

în concluzie, metodele de evaluare descrise în capitolele precedente sunt aplicabile şi în cazul întreprinderilor în dificultate, cu condiţia ca ele să folosească date pozitive despre patrimoniu sau rentabilitate.

Metodele cele mai pertinente de evaluare, în situaţia întreprin-derilor în dificultate redresabile, sunt cele care se bazează pe estimări viitoare şi nu pe date istorice. Evaluarea unei astfel de întreprinderi cu pierderi nu constituie o problemă tocmai dificilă; un investitor nu se interesează de preluarea unei firme deficitare decât dacă el contează pe faptul că o va face rentabilă după un anumit timp; dacă el nu întrevede că toată activitatea actuală va deveni rentabilă, el se va asigura să cunoască acele segmente sau activităţi care pot fi profitabile, întreprinderea în ansamblul ei putând constitui o bază de plecare pentru noi activităţi generatoare de câştiguri. Previziunile stabilite vor face deci să apară, după un anumit timp, rezultate pozitive.

Valoarea unei întreprinderi în dificultate nu poate fi apreciată decât în următoarele două cazuri:

140


- întreprinderea este neredresabilă, dar dispune de un astfelde patrimoniu încât, după lichidare, rămâne un activ netpozitiv.

- întreprinderea este redresabilă.

1.1. în cazul întreprinderilor neredresabile, dar cu activ net pozitiv

Evaluatorul poate estima că va rămâne o trezorerie disponi-bilă după lichidare.

Evaluarea întreprinderii se face:

a) calculând un activ net de lichidare;

b) aplicând o decotare asupra activului net de lichidare.

a) Activul net de lichidare este egal cu activul net contabilla care se adaugă plusvaloarea asupra elementelor de activcorporale si incorporale, din care se deduce minusvaloareaelementelor de activ corporale şi necorporale pe bază devalori lichidative; din rezultat se deduc costurile de lichidare (licenţiere, costuri de lichidare, costuri de funcţionarepe perioada lichidării), precum şi eventualele impozite(sau alte obligaţii fiscale).

b) Decolarea aplicată la activul net de lichidare este destinatăacoperirii riscurilor legate de:

- indisponibilitatea fondurilor;

- neîncadrarea în prevederi a operaţiilor de lichidare înce priveşte evaluarea, costurile şi termenul de lichidare.

Decolarea este variabilă; în practică ea s-a situat între 30 si 50% din activul net de lichidare.

141


1.2. In cazul întreprinderilor redresabileMetodologia propusă este următoarea:- aprecierea activului net şi a capacităţii beneficiare a

întreprinderii considerată ca redresată;

- calculul unei valori la termen pornind de la activul net side la capacitatea beneficiară;

- actualizarea valorii la termen;

- reducerea injecţiei financiare necesare redresării;

- aplicarea unei decolări la valoarea astfel obţinută. Aceastădecolare se aplică pentru a ţine cont de:

• capitalurile proprii care au fost sau ar trebui injectatepentru a realiza redresarea;

• riscul specific al „insuccesului" redresării sperate.

1.3. Metoda SchnettlerPrincipiul pe care se bazează această metodă constă în faptul

că chiar în cazul unei întreprinderi ale cărei criterii de rentabilitate sunt negative, valoarea acesteia poate rămâne pozitivă efectuând un raţionament „invers". Se retratează valoarea patrimonială a între-prinderii, reducând-o la nivelul unui eventual „preţ de vânzare"; diferenţa negativă obţinută (faţă de valoarea patrimonială înainte de retratare) se reflectă în capitalurile proprii, în pasiv, care vor fi diminuate, iar contrapartida este aplicată imobilizărilor din activ care, în mod imaginar, ar fi cumpărate la preţuri inferioare valorilor contabile.

Interpretarea în contabilitatea economică este următoarea: valoarea contabilă a imobilizărilor fiind diminuată de cheltuieli poate readuce contul de rezultate la valori pozitive (beneficii).

142


Se iau în calcul diferite „preţuri de vânzare" ale întreprinderii până când se ajunge la acel beneficiu care, prin capitalizare, cores-punde preţului de vânzare.

Exemplu:Ne imaginăm că o întreprindere are capitaluri proprii de

25.000 şi are pierderi de 2.000; situaţia netă retratată va fi de 23.000; toate sumele referitoare la indicatorii de flux sunt negative.

* Dacă estimăm valoarea întreprinderii la 12.000, diferenţa faţă de valoarea patrimonială (capitalurile proprii) va fi de 11.000:

- capitaluri proprii 23.000- preţul de vânzare al întreprinderii 12.000Diferenţă 11.000

întreprinderea va fi deci cumpărată la un preţ inferior valorii fondurilor sale proprii (activului net); dacă subevaluarea activului net de 11.000 o aplicăm la valoarea imobilizărilor (care sunt în sumă de 20.000), se obţine noua valoare a imobilizărilor ce urmează a se amortiza.

Imobilizări necorporale 1.500Imobilizări corporale 18.500Total imobilizări nete 20.000 100%Diferenţa din vânzareaîntreprinderii 11.000 55,0%Imobilizări nete dupăimputarea diferenţei 9.000 45,0%

Ideea constă în a considera că imputarea diferenţei de mai sus se tratează ca o amortizare complementară anticipată; diminuarea consecutivă a valorii rămase de amortizat, care de la 20.000 devine 9.000, permite diminuarea cheltuielilor anuale cu amortizarea. Dacă,

143


de exemplu, cheltuielile cu amortizarea se ridicau la 5.000 anual, noua anuitate a amortizării se va ridica la 2.250 (5.000 x 45%). Rezultatul anual s-a ameliorat deci cu 2.750 (5.000 - 2.250); iar rezultatul net retratat va deveni 250:

rezultat net (2.000)retratare 2.750 rezultat net retratat 250

Raportul între preţul de vânzare (12.000) şi beneficiul retratat (250) conduce la un raport (PER) de 48.

4 Dacă estimăm preţul de vânzare al întreprinderii la 10.000, se reiau toate calculele de mai sus şi se va obţine:

Capitaluri proprii 23.000Preţ de vânzare 10.000Diferenţa 13.000Imobilizări nete totale 20.000 100%Diferenţa din vânzare 13.000 60%Imobilizări nete retratate 7.000 40%

* Cheltuielile cu amortizarea se vor ridica la 2.000 (5.000 x 40%), influenţa asupra rezultatului anual fiind de 3.000 (5.000 - 2.000) iar rezultatul net retratat va deveni l .000:

rezultat net (2.000)retratare 3.000 rezultat net retratat l .000

Raportul între preţul de vânzare (10.000) şi beneficiul retratat (1.000) conduce la un PER = 10.

Prin astfel de calcule repetate se ajunge la estimarea unei valori de sensibilitate.

144


2. Evaluarea pentru fuziuni, divizări şi asocieri cu părţi ale întreprinderii

2.1. Evaluarea pentru fuziuni şi divizări

în condiţiile în care pieţele se globalizează, iar dezvoltarea economică depinde fundamental de capacitatea, în general, a economiei de a exporta, este preferabilă o politică bazată pe neutralitatea stimulentelor economice între industrii, pe asi-gurarea unui mediu competitiv pentru întreprinderi, pe libertatea acestora de a se adapta la pieţe şi pe promovarea agresivă a exporturilor.

Restructurarea şi reorganizarea întreprinderilor are drept scop însănătoşirea şi competitivitatea producţiei naţionale, mo-dernizarea tehnologiilor, îmbunătăţirea performanţelor economice ale întreprinderilor si, pe aceste baze, sporirea salariilor si veni-turilor.

Asocierea, fuziunea si divizarea sunt tot atâtea căi prin care se pot realiza restructurarea şi reorganizarea unei întreprinderi, care presupun schimbări aduse structurii capitalurilor acesteia, în mod voluntar sau din raţiuni juridice.

Prin măsurile de restructurare şi reorganizare, cel mai adesea se realizează o operaţie de concentrare economică, concretizată în:

• doi sau mai mulţi agenţi economici, anterior independenţi,care fuzionează;

• una sau mai multe persoane care deţin deja controlul celpuţin asupra unui agent economic, ori unul sau mai mulţiagenţi economici dobândesc, direct sau indirect, controlulasupra unuia sau mai multor agenţi economici sau asupra

145


unor părţi ale acestora, fie prin luarea de participare la capital, fie prin cumpărarea de elemente de activ, prin contract sau prin alte mijloace.

în ceea ce priveşte „cumpărarea de elemente de activ", prin aceasta se realizează o „dezinvestire" a capitalului societăţii comerciale blocat în active imobilizate sau circulante.

Dezinvestirea se realizează fie prin vânzarea activului ca atare, fie că partea de capital propriu aferent acestui activ se deduce din totalul acţiunilor societăţii aferent capitalului propriu total actualizat şi se vinde numai pachetul aferent acestui activ.

De multe ori, operaţiile de dezinvestire se efectuează în etape:

• în prima etapă are loc o divizare a activităţilor ce sunt considerate secundare în cadrul întreprinderii prin externali-zarea lor sub forma unor întreprinderi independente;

• în a doua etapă urmează oferirea acestor întreprinderi -active dezinvestite - la vânzare şi recuperarea capitaluriloracestora, în vederea dezvoltării activităţilor principale.

Legea română a societăţilor comerciale consideră fuziunea sau divizarea societăţilor ca un act de voinţă hotărât de proprietarii fiecărei societăţi în parte, în cadrul adunărilor generale extra-ordinare, în condiţiile stabilite pentru actul constitutiv al societăţii iar, dacă se înfiinţează o nouă societate, aceasta se constituie în condiţiile pentru forma de societate respectivă.

în concepţia legii române a societăţilor comerciale, fuziunea sau divizarea este definită astfel:

146


i1

1 F îl ZIUN

Hi

' i

ABSORBŢIE CONTOPIRE

> r > r

Transmiterea universală a PATRIMONIULUI unei societăţi care se dizolvă şi îşi încetează existenţa

către o altă societate existentă.

Transmiterea universală a PATRIMONIILOR a două sau mai multe societăţi care se dizolvă şi îşi încetează

existenţa, către o nouă societate pe care ele o

constituie.

\ r i i

Operează de la data înscrierii în Registrul Comerţului a

menţiunii privind majorarea capitalului social al societăţii

absorbante.

Operează de la data înmatriculării în

Registrul Comerţului a noii societăţi.

i 1 ^ r

în cazul fuziunii prin absorbţie, societatea

absorbantă dobândeşte drepturi şi este ţinută de obligaţiile societăţii pe

care o absoarbe.

în cazul fuziunii prin contopire, drepturile şi

obligaţiile societăţilor care îşi încetează existenţa trec asupra noii societăţi astfel înfiinţate.

147


DIVIZARE

DIVIZAREATOTALĂ

a PATRIMONIULUIunei societăţi care se

dizolvă şi îşi înceteazăexistenţa, între:

DIVIZAREAPARŢIALĂ

a PATRIMONIULUI uneisocietăţi care nu îşi

încetează existenţa, către:

148 Două sau mai multe societăţi EXISTENTE sau care iau astfel fiinţă

-> Societăţile care dobândesc bunuri prin efectul divizării răspund faţă de creditori pentru obligaţiile societăţii care şi-a încetat existenţa prin divizare, proporţional cu valoarea bunurilor dobândite, în afară de cazul în care, prin actul de divizare, s-au stabilit alte proporţii.

-> Dacă nu se poate stabili societatea răspunzătoare pentru o obligaţie, societăţile care au dobândit bunuri prin divizare răspund solidar.

-> Aportul unei părţi din activul patrimoniului unei societăţi la una sau mai multe societăţi existente sau care iau astfel fiinţă, în schimbul acţiunilor sau părţilor sociale ce se atribuie asociaţilor acelei societăţi la societăţile beneficiare, este supus, în mod corespunzător, dispoziţiilor legale privind divizarea, dacă are loc prin desprindere.


Din punct de vedere juridic, proiectul de fuziune sau divizare este o convenţie sau un contract întrunind condiţiile esenţiale de validitate:

> capacitatea de a contracta a administratorilor, ca împuterniciţi ai persoanei juridice;

> consimţământul valabil al părţilor care se obligă reciproc;

> un obiect determinat;

> o cauză licită.

Este de menţionat că proiectul de fuziune sau divizare:-> este unic pentru toate societăţile participante, întrucât este

semnat de toţi reprezentanţii acestora, adică de toţi admi-nistratorii împuterniciţi să reprezinte societăţile în cauză;

-> este supus publicităţii prin Monitorul Oficial si, de ase-menea, este supus opoziţiei oricărui creditor, având o creanţă anterioară publicării proiectului de fuziune sau divizare;

-> devine valabil şi are efecte juridice numai după ţinerea adunăriilor generale extraordinare ale fiecărei societăţi parti-cipante şi hotărârea acestora asupra fuziunii sau divizării, în termenele prevăzute de lege.

Operaţiile de fuziune sau divizare sunt însoţite de reguli de urmat şi de formalităţi de efectuat în conformitate cu legile şi reglementările în vigoare.

Rezultatele unei fuziuni sau divizări nu pot fi cuprinse într-un model matematic; a fuziona nu înseamnă a aduna mijloacele utilizate separat si concurenţial de fiecare societate angajată în ase-menea operaţii, ci a combina şi coordona mijloacele de acţiune în scopul degajării de noi capacităţi de concepţie, de finanţare, de producţie si de comercializare, cu posibilităţi de abordare de noi pieţe.

149


O fuziune sau divizare pune multe probleme umane, eco-nomice, tehnice, juridice care, dacă nu sunt rezolvate în cele mai bune condiţii, riscă să împiedice realizarea operaţiilor.

Discuţiile - negocierile - între societăţile interesate sunt adesea lungi, dure şi dificile. Ţinând seama de forţele şi compe-tenţele acestora, un acord rezonabil este întotdeauna posibil.

Factorii care afectează raportul de schimb al pachetelor de acţiuni se referă la natura fiecărei afaceri, la rezultatele activităţii trecute pentru fiecare firmă, la câştigurile curente comparativ cu valoarea netă contabilă şi potenţialul de câştig al fiecărei firme, ultimul fiind cel mai important. Aspectele ce trebuie avute în vedere la determinarea valorii economice pentru fiecare firmă se referă la:

• Analiza activităţilor de exploatare; se scoate în evidenţăuzura normală, condiţiile generale de exploatare, practicade întreţinere, surse de aprovizionare şi furnizori;

• Contabilitatea financiară şi alte evidenţe:

- Istoricul firmei.

- Situaţia financiară. O analiză a activului total va indicaprocentul activelor circulante si a activelor fixe, cumar fi terenuri, clădiri, maşini şi echipamente, perspectivede continuare a activităţii pentru deprecierea şi amortizarea clădirilor si echipamentelor. Compararea valoriidin trecut a capitalului şi evidenţierea schimbărilor învaloarea patrimoniului.

- Fondul de rulment. Diferenţa între fonduri circulanteşi datorii curente totale dă fondul de rulment. Sumatrebuie să fie suficientă pentru a acoperi necesarul defond de rulment. Un raport suficient de uniform trebuiesă fie între stocuri si total fonduri circulante.

150


- Activitatea de bază, lucrările în curs şi produselefinite.

- împrumuturile trebuie examinate sub aspectul dateiscadente şi al altor restricţii care pot afecta plata dividendelor, fondul de rulment, creditele viitoare şi fluxul denumerar. Se indică efectul îndatoririi asupra câştigurilorviitoare.

- Factorii structurii capitalului.

- Dividendele; în special dividendele plătite în numerarîn relaţie cu venitul total pot fi relevante dacă se compară cu dinamica si corelate cu numărul acţiunilor. Compararea câştigurilor fiecărei firme în anii recenţi.

- Analiza pieţei şi a cifrei de afaceri; metodele dedistribuţie, poziţia competiţională şi contractele devânzare pot implica avantaje sau dezavantaje saudispariţia unor restricţii viitoare.

- Politici manageriale; organizarea, controlul, contractede muncă şi de management, planuri de simulare esteprobabil să aibă un important impact asupra oricăreifuziuni şi pot indica obligaţii financiare viitoare pentrufiecare firmă.

- Profitul brut; constituie o bază pentru exprimareaprofitului potenţial viitor.

- Costurile generale şi administrative; pot indica sursaunor economii prin fuziune.

- Alte venituri sau alte cheltuieli; trebuie studiate subaspectul efectelor lor viitoare asupra afacerilor.

151


• Analiza tranzacţiilor de bursă a acţiunilor comune pentrufiecare firmă şi evaluarea pachetelor pot constitui un ghidutil sau să ofere dovezile de susţinere a raportului final deconversie ce va fi aplicat.

• Determinarea capacităţii beneficiare şi pe această bază avalorii comerciale a fiecărei firme şi a raportului câştigurilor în perspectivă.

Luarea în consideraţie a factorilor de mai sus trebuie să ne conducă la concluzia dacă cele două firme ce urmează să fuzioneze pot să se completeze una pe alta. Datele vor furniza, de asemenea, baza estimării valorii economice prin combinarea tuturor avanta-jelor, prin creşterea capacităţii, prin îmbunătăţirea aprovizionării, vânzării, diversificării produselor si avantaje fiscale.

Principalele efecte juridico-economice ale operaţiunilor de divizare sau fuziune constau în:

a) Pentru societatea care se dizolvă (îşi încetează existenţa): a. l. evaluarea elementelor patrimoniale în starea în care se găsesc, la preţul pieţei:

a. l. l. aferent valorii de înlocuire, pentru elemen-tele patrimoniale necesare exploatării;

a. l. 2. aferent valorii de lichidare sau valorii de recu-perare, pentru elementele patrimoniale care sunt în afara exploatării;

a.2. determinarea numărului de acţiuni/părţi sociale cu-venite acţionarilor/asociaţilor ei, pe baza raportului de schimb dintre valoarea acţiunilor/părţilor sociale proprii şi cele ale societăţii/societăţilor beneficiare absorbante;

a. 3. lichidarea capitalurilor prin transmiterea universală a patrimoniului, la data convenită între părţi.

152


b) Pentru societatea/societăţile care primesc - absorb -patrimoniul societăţii care se dizolvă:

b. l. evaluarea aporturilor constituite din elementele patri-moniului transmise de societatea care îşi încetează activitatea;

b.2. majorarea capitalului social, prin emiterea de acţiuni/ părţi sociale corespunzătoare aşa cum s-a stabilit la punctul a.2. de mai sus;

b.3. primirea patrimoniului transmis de societatea absor-bită, la data convenită prin proiectul de fuziune sau divizare.

Un obiectiv esenţial care se urmăreşte în cazul operaţiunilor de fuziune sau divizare constă în asigurarea că valorile relative atribuite acţiunilor societăţilor participante - pe baza raportului de schimb - sunt pertinente şi că raportul de schimb este echitabil.

Pertinenţa valorilor relative atribuite acţionarilor constă în a se asigura:

a) că metodele de evaluare utilizate:

- se întemeiază pe diferite modalităţi de abordare;

- sunt adecvate şi corespunzătoare sectorului de activitaterespectiv;

- iau în considerare ansamblul angajamentelor contractuale ale societăţilor în cauză.

b) că niciun eveniment intervenit în perioada de retroactivitatenu este în măsură să repună în cauză raportul de schimb înmod semnificativ.

Caracterul echitabil al raportului de schimb constă în a se asi-gura că el oferă asociaţilor care aduc aporturi o remuneraţie satis-

153


făcătoare şi garantează societăţii beneficiare o creştere de capitaluri proprii, justificată.

în acest mod se asigură protecţia acţionarilor sau asociaţilor tuturor societăţilor care participă la operaţie.

Limitele inerente oricărui sistem contabil, constând în exis-tenţa unor distorsiuni între valoarea contabilă a bunurilor dintr-o întreprindere şi valoarea de piaţă a acestora, conduc la necesitatea reevaluării bunurilor, a întreprinderii şi a acţiunilor acesteia pentru asigurarea cerinţelor prezentate mai sus, legate de determinarea valorii acţiunilor şi a raportului de schimb.

Reevaluarea este indispensabilă, indiferent de participanţii la o fuziune, de exemplu: societăţi independente, societăţi care au participaţii simple (societatea absorbantă având participaţii în societatea absorbită sau invers) sau societăţi care au participaţii încrucişate.

în exemplul următor, fuzionează două societăţi independente: societatea A - absorbantă şi societatea B - absorbită; societatea B aduce tot activul său în societatea A, care preia în acelaşi timp tot pasivul acesteia, în evaluarea societăţilor s-a folosit metoda activului net corijat.

După reevaluarea tuturor elementelor patrimoniale de activ şi determinarea bilanţului economic pe baza bilanţului contabil la 31 decembrie 2002, valoarea acţiunilor si raportul de schimb se prezintă astfel:

154


- mii lei -

Societatea A Societatea B(absorbantă) (absorbită)

Valori Valori Valori Valoricontabile actualizate contabile actualizate

ACTIV (valori nete)Terenuri - - 500 11.000Construcţii - - 6.000 15.000Echipamente 24.150 26.000 2.500 8.700Participaţii 3.150 3.500 - -Alte imobilizărifinanciare 900 900 - -Imobilizări necorporale 5.200 6.300 - -(brevete)Materiale 4.600 4.600 4.000 -Mărfuri 7.200 7.200 5.000 9.000Clienţi 20.500 20.500 6.100 6.100Disponibilităţi 4.500 4.500 3.200 3.500

Total ACTIV 69.950 73.250 27.200 52.900

PASIVCapital social 25.000 25.000 5.000 5.000

(50.000 acţiuni (50.000x 500) acţiuni x 500)

Rezerve legale 24.000 24.000 500 500Alte rezerve 3.200 3.200 9.300 9.300Rezultatul exerciţiului 6.300 6.300 3.900 3.900Provizioane 2.400 2.400 400 400Diferenţe dinreevaluare _ 3.300 _ 25.700Obligaţii financiare 16.150 16.150 3.600 3.600Obligaţii nefinanciare 14.500 14.500 4.500 4.500

Total PASIV 69.950 73.250 27.200 52.900

Activul net 39.300 42.600 19.100 44.800Valoarea unei acţiuni 786 852 764 1.792Acţiuni A de creat 19.100.000 44.800.000

pentru remunerarea - -aportului societăţii B în 786 852

capitalul societăţii ARaportul de schimb ~1 A -2,1 A - -

pentru 1 B pentru 1 B

155


Din cele prezentate pot fi reţinute principalele reguli de care trebuie ţinut seama în cazul evaluării pentru fuziuni sau divizări:

- Evaluarea întreprinderilor se face prin mai multe metodepunându-se accent pe evaluarea patrimonială (ANC).

- în mod obligatoriu se evaluează fondul comercial al societăţilor intrate în fuziune sau divizare.

- Activele fictive (cheltuieli de înfiinţare, cheltuieli efectuateîn avans şi unele elemente necorporale) se considerănonvalori.

- Stocurile, creanţele şi alte active incerte se provizionează.

- Acţiunile, titlurile din patrimoniu se evaluează de regulăpe baza valorii patrimoniale a întreprinderii în care aminvestit.

- Pe baza ANC se determină valoarea intrinsecă a uneiacţiuni pentru fiecare din societăţile participante la fuziunesau divizare.

- Uzual sunt două tipuri de evaluări într-o fuziune saudivizare: evaluarea acţiunilor fiecărei societăţi participantesi evaluarea aportului adus de societăţile absorbite înabsorbantă sau transmise de societatea divizată.

2.2. Evaluarea parţială a întreprinderii

Se întâlneşte atunci când se vinde o parte a întreprinderii sau se participă ca aport la capitalul altei întreprinderi.

In aceste cazuri, evaluarea se face în aceleaşi condiţii ca si când activitatea respectivă ar funcţiona ca o întreprindere autonomă.

156


Pentru evaluare, toate posturile din bilanţul contabil vor fi afectate părţii care trebuie evaluată, pentru care se va elabora bilan-ţul economic; echilibrul între activul şi pasivul activităţii de evaluat se asigură prin fondurile proprii ce vor fi atribuite de facto acesteia.

Contul de rezultate se va elabora distinct pentru activitatea supusă evaluării.

în continuare se aplică metodele clasice de evaluare prezen-tate la capitolul precedent.

3. Evaluarea unei întreprinderitranzacţionată în condiţii particulare

Unele evaluări pot fi realizate în condiţii foarte speciale; este cazul evaluării întreprinderilor pentru vânzări către cumpărători care contează pe finanţarea prin mijloacele întreprinderii însăşi: vânzarea către proprii salariaţi ai întreprinderii, exproprieri sau succesiuni.

3.1. Evaluarea în cazul vânzării către proprii salariaţi

Cumpărătorii, de regulă, crează o societate financiară ad-hoc care devine proprietara tranzacţiei şi este finanţată din fondurile proprii ale cumpărătorilor şi prin credite bancare. Evaluarea se face prin metodele prezentate anterior; trebuie însă remarcată importanţa pe care o capătă cash flow-ul disponibil în astfel de operaţiuni, căci rambursarea datoriilor financiare contractate pentru cumpărare depinde de fluxurile disponibile degajate de firma cumpărată. Un anumit optimism în estimarea fluxurilor disponibile poate avea consecinţe într-o tranzacţie normală. Din raţiuni de prudenţă, la

157


valoarea obţinută se aplică de regulă o decotare; vânzătorul nu a găsit un cumpărător clasic, iar evaluarea trebuie să ţină seama de absenţa pieţei.

3.2. Evaluarea în cadrul unei exproprieri

Exproprierea se face de regulă pentru utilitate publică, dar poate fi si expropriere pentru utilitate privată.

In practică se întâlnesc două tipuri de expropriere pentru utilitate publică:

- cel clasic; întreprinderea trebuie să abandoneze activităţilela cererea administraţiei;

- naţionalizarea; presupune operaţiunile inverse privatizării.

în cazul exproprierii clasice, valoarea întreprinderii expro-priate este egală cu:

- reconstituirea tuturor mijloacelor de producţie în alt loc;

- contravaloarea bunurilor pierdute, conturilor de transfersau impuse de abandonul activităţii, dacă, după expropriere, antreprenorul nu reia activitatea în alt loc.

Juridic, indemnizaţiile de expropriere trebuie să acopere integral prejudiciul direct, material şi cert cauzat de expropriere.

Se procedează la un examen aprofundat, în special, asupra punctelor următoare: pierderea clientelei, cheltuieli suplimentare de personal impuse de transfer, cheltuieli de eliberare spaţiu si orice alte costuri impuse de transfer.

3.3. Evaluarea în cadrul unei succesiuni

în cazul succesiunii se găsesc, de o parte, Administraţia si, de cealaltă, moştenitorii care pot fi simpli primitori ai afacerii sau investitori.

158


Specificul operaţiunii constă în aceea că:- Administraţia are tendinţa de a evalua pe baza unei valori

venale.

- Moştenitorii primitori ai afacerii au tendinţa de a diminuavaloarea întreprinderii, valoarea viitoare fiind rezultatulactivităţii lor.

- Moştenitorii investitori se află în dilema de: a reducevaloarea întreprinderii vizavi de Administraţie şi a creştevaloarea faţă de primitori ai unor cote din afacerea respectivă.

4. Evaluarea unui holdingUn holding, de regulă, are ca unică activitate deţinerea de

acţiuni în alte societăţi; această deţinere fiind în principal de natură financiară, sunt excluse societăţile mamă care posedă în mod majoritar filiale, în acest ultim caz avem de-a face cu un grup inte-grat a cărei evaluare se face conform normelor şi metodelor clasice. Conceptul de holding reţinut aici priveşte societăţile care deţin procente semnificative dar nu majoritare în alte societăţi; el nu coordonează activitatea filialelor.

Se procedează mai întâi la evaluarea fiecărui element deţinut de societatea holding, apoi se va proceda la totalizarea prin simplă adunare. La suma obţinută se va aplica o decotare justificată de faptul că holdingul nu are vreo putere de decizie în filiale (spre deosebire de „mamă") şi orice eroare sau proastă gestiune în filiale însemnează diminuarea costurilor sau pierderi pentru holding.

Decolarea se poate situa între 10% şi 15% pentru filialele deţinute în majoritate, între 20% şi 25% pentru filialele în care este deţinută o cotă de 33% la 50% şi între 25% şi 30% pentru filialele în care participaţia este sub 33%.

159


5. Evaluarea pentru întocmirea situaţiilor financiare

Valorile utilizate pentru recunoaşterea activelor şi pasivelor în situaţiile financiare ale unei entităţi diferă în funcţie de referen-ţialul contabil utilizat şi sunt prevăzute prin standardele naţionale sau internaţionale de raportare financiară.

în România pot fi utilizate, în principal, următoarele sisteme contabile:

- sistem contabil bazat pe reguli conforme cu Directiveleeuropene (Directiva a IV-a şi Directiva a VH-a), care poatefi sistem de bază sau sistem simplificat;

- sistem contabil bazat pe Standardele Internaţionale deRaportare Financiară.

La cererea anumitor utilizatori pot fi elaborate situaţii financiare având la bază alt referenţial contabil.

5.1. Valorile folosite pentru elaborareasituaţiilor financiare sunt următoarele:

5.1.1. în cazul referenţialului contabil bazat pe reguli conforme cu Directivele europene:

Directiva a IV-a prevede că, prin norme naţionale, se poate cere sau se poate permite tuturor societăţilor sau anumitor categorii de societăţi:

- să evalueze imobilizările corporale cu durate limitate deutilizare economică, precum si stocurile, pe baza metodeivalorii de înlocuire;

- să evalueze elementele prezentate în conturile anuale,inclusiv capitalul şi rezervele, prin alte metode (decât celede la alineatul precedent) care ţin seama de inflaţie;

- să reevalueze imobilizările.

160


Directiva europeană cere însă ca prin aceleaşi norme naţio-nale să fie definite conţinutul, regulile pentru aplicare şi limitele meto-delor de evaluare şi reevaluare prevăzute, precum şi obligaţia prezentării în anexele la situaţiile financiare a metodelor aplicate, a modului de calcul al valorilor şi elementele de bilanţ sau de cont de profit si pierderi afectate.

Potrivit regulilor contabile naţionale conforme cu Directivele europene, elementele prezentate în situaţiile financiare se evaluea-ză, în general, pe baza principiului costului de achiziţie sau al costu-lui de producţie.

Reevaluarea imobilizărilor corporale se face, potrivit reguli-lor contabile naţionale, la valoarea justă de la data bilanţului; dacă valoarea justă nu poate fi determinată datorită inexistenţei unei pieţe active, activul respectiv trebuie prezentat în bilanţ la cost sau la valoarea reevaluată anterior, din care se scad ajustările cumulate de valoare.

Instrumentele financiare, inclusiv cele derivate, în general, se evaluează în situaţiile financiare consolidate la valoarea justă determinată prin referire la valoarea de piaţă sau, atunci când nu se poate identifica cu uşurinţă o piaţă credibilă, la o valoare deter-minată cu ajutorul unor modele şi tehnici de evaluare general accep-tate. Reamintim că instrumentul financiar reprezintă orice contract (înţelegere) ce generează simultan un activ financiar pentru o între-prindere şi o datorie financiară sau un instrument de capital propriu pentru o altă întreprindere. Următoarele categorii de instrumente financiare sunt excluse de la valoarea justă, utilizându-se metoda costului amortizat bazat pe rata efectivă a dobânzii: împrumuturile şi creanţele create de întreprindere si care nu sunt păstrate în scopul tranzacţionării, investiţiile păstrate până la scadenţă, activele finan-ciare ce nu au preţ cotat pe o piaţă activă şi datoriile financiare (cu excepţia datoriilor pentru tranzacţionare şi a instrumentelor derivate considerate datorii, care se evaluează la valoarea justă). Cea mai bună metodă pentru determinarea valorii juste, atât în cazul acti-velor financiare cât si a datoriilor financiare, o constituie metoda

161


comparaţiilor de piaţă, respectiv folosirea unor cotaţii de preţ publi-cate pe o piaţă activă. Dacă nu există o piaţă activă, pentru determi-narea valorii juste se pot folosi tehnici, precum: actualizarea fluxu-rilor de numerar, valoarea curentă de piaţă a unui alt instrument financiar care este substanţial similar, metode specifice de stabilire a preţului unei opţiuni etc.

Activele circulante se prezintă în bilanţ la cea mai mică valoare de piaţă sau, în cazuri speciale, la o altă valoare minimă atribuită acestora, în niciun caz stocurile nu trebuie prezentate în bilanţ la o valoare mai mare decât valoarea realizabilă netă a acestora.

5.1.2. în cazul referenţialului contabilbazat pe Standardele Internaţionale de Raportare Financiară

- Valoarea de piaţă. Aşa cum s-a mai văzut într-un capitol precedent, valoarea de piaţă reprezintă suma estimată pentru care un bun ar trebui schimbat la data evaluării, între un cumpărător decis şi un vânzător hotărât, într-o tranzacţie echilibrată, după un marketing adevcat, în care fiecare parte acţionează în cunoştinţă de cauză, prudent şi fără constrângere.

- Costul de înlocuire net. Este o metodă de evaluare utilizatăîn raportarea financiară pentru a determina un surogat pentru valoareade piaţă a proprietăţilor specializate sau cu pieţe limitate, pentru careinformaţiile de piaţă sunt limitate sau nu sunt disponibile, în cazulimobiliarelor, costul de înlocuire net se bazează pe o estimare a valoriide piaţă pentru utilizarea existentă a terenului, plus costul curentbrut al amenajărilor terenului şi construcţiilor ataşate din care sescoate cota aferentă uzurii fizice şi a tuturor formelor relevante dedepreciere.

- Proprietatea specializată. Este o proprietate tranzacţionalărar sau niciodată pe piaţa liberă, cu excepţia cazurilor în care sevinde împreună cu întreprinderea din care face parte, datorită unici-

162


taţii sale generată de natura specializată (configuraţie, dimensiuni, locaţie etc.).

- Valoarea justă. Reprezintă suma pentru care un activ arputea fi schimbat sau o datorie decontată, de bună voie, între douăpărţi aflate în cunoştinţă de cauză, în cadrul unei tranzacţii cu preţuldeterminat obiectiv.

Valoarea justă este, în general, sinonimă cu valoarea de piaţă, dar într-o piaţă inactivă ar putea fi considerată ca o definiţie mai largă decât cea a valorii de piaţă şi ar include metode care nu se bazează pe valoarea de piaţă, inclusiv costul de înlocuire net. în cazul investiţiilor imobiliare (IAS 40) valoarea justă este aceeaşi cu valoarea de piaţă.

- Valoarea de utilizare. Reprezintă valoarea actualizată afluxurilor viitoare de numerar estimate, ce se aşteaptă să fie generatedin utilizarea continuă a unui activ şi din cedarea lui la sfârşitulduratei de viaţă utilă.

5.2. Reguli aplicabile pentru evaluare, indiferent de referenţialul contabil folosit

Evaluările pentru raportarea financiară se efectuează de către profesionişti calificaţi în evaluare, membri ai unui organism profesional care funcţionează legal şi este, la rândul lui, membru al unui organism internaţional din domeniul contabilităţii.

Evaluatorii care efectuează lucrări pentru elaborarea situaţiilor financiare trebuie să fie independenţi de întreprindere, să aibă o bună înţelegere a conceptelor, convenţiilor şi principiilor contabile şi să cunoască bine si să ia în consideraţie standardele naţionale sau internaţionale de contabilitate sau regulile contabile specifice altui referenţial contabil relevant.

în cazul evaluării pentru raportarea financiară, este fundamental ca evaluatorul să utilizeze definiţii bazate pe condiţiile de piaţă, să fie obiectiv şi să prezinte integral aspectele relevante într-un format adecvat şi uşor de utilizat.

163


Standardele de contabilitate, în general, adoptă două modele pentru recunoaşterea elementelor de activ şi de pasiv în bilanţ: un model bazat pe cost, numit tratament contabil de bază şi un model bazat pe valoarea justă, numit tratament contabil alternativ permis.

Evaluatorii trebuie să ţină seama la evaluarea activelor, dacă acestea sunt necesare exploatării sau sunt în afara exploatării, căci valorile ce urmează a fi stabilite sunt diferite. La evaluarea activelor pentru raportarea financiară trebuie ţinut seama de următoarele reguli de bază:

- proprietăţile (activele) specializate vor fi evaluate utilizândcostul de înlocuire net;

- proprietăţile (activele) nespecializate inclusiv proprietăţilecomerciale specializate vor fi evaluate pe baza valorii depiaţă;

- evaluarea terenurilor, a amenajărilor la terenuri şi a construcţiilor se face pe baza valorii de piaţă conform celeimai bune utilizări; pentru amenajările de terenuri şi pentruconstrucţii, evaluatorii trebuie să se pronunţe cu privirela duratele de viaţă adecvate, rămase, ale acestora;

- evaluatorii trebuie să prezinte metodele şi ipotezele semnificative aplicate în estimarea valorii juste, iar în cazul evaluării activelor, în ce măsură valorile juste au fost determinatedirect prin raportare la preţurile practicate pe o piaţă activăsau la tranzacţii recente independente de piaţă sau dacă aufost estimate utilizând alte tehnici de evaluare.

- evaluatorii au obligaţia să aloce valoarea totală a unuiactiv pe componentele acestuia cu durate de viaţă diferite(cazul aeronavelor, instalaţiilor de comunicaţii etc.);

- frecvenţa reevaluărilor depinde de evoluţia valorii juste abunurilor în raport cu valoarea contabilă a acestora; dacăvalorile juste ale bunurilor nu suferă modificări semnificative, evaluările pot fi făcute la 3-5 ani.

164

CAPITOLUL VI

Evaluarea valorilor mobiliare

165


Introducere

Evaluarea acţiunilor unei societăţi pe acţiuni conduce chiar la evaluarea societăţii. Valoarea acţiunilor se stabileşte prin referinţe la mai multe baze:

- piaţa prin care se negociază acţiunile (burse de valori);- patrimoniul societăţii ca ansamblu al performanţelor tre

cute acumulate;

- rezultatele societăţii (capacitatea beneficiară ca indicatoral acumulărilor potenţiale);

- perspectivele pe termen mediu, ca indicator al creşteriieconomice;

- imaginea întreprinderii în faţa terţilor;

- modul în care societatea îşi stăpâneşte tehnologia;

- calitatea personalului.

Valoare bursieră au numai firmele care cotează la bursă şi sunt îndeplinite condiţiile cerute pentru folosirea referinţelor bursei. Valoarea bursieră provine din prelucrarea cotaţiilor la bursă ale acţiunilor firmei, cotaţii rezultate din confruntarea cererii şi ofertei de titluri. Valoarea bursieră nu este totdeauna semnificativă pentru că se bazează numai pe aprecieri externe şi cotaţiile pot evolua sub influenţa unor factori străini firmei considerate.

1. Evaluarea titlurilor care nu coteazăîn evaluarea titlurilor necotate la bursă se ţine seama, ca şi

în cazul evaluărilor de bunuri imobile şi a fondului de comerţ, de factori juridici şi economici.

în cazul factorilor juridici, esenţial este faptul că, prin con-tractul de societate, se creează o persoană morală a cărei existenţă

166


este, juridic, distinctă de cea a asociaţilor; proprietatea asupra bunu-rilor aduse ca aport este juridic transferată din patrimoniul asociaţilor în cel al societăţii create, asociaţii sau acţionarii devenind proprietari ai unor bunuri mobile, respectiv acţiuni sau părţi sociale (titluri). Tipul de societate (pe acţiuni, societate cu răspundere limitată) si felul acţiunilor (acţiuni comune, acţiuni preferenţiale) constituie, de asemenea, elemente ce trebuie avute în vedere cu ocazia evaluării titlurilor.

în cazul factorilor economici, esenţial este că valoarea acţiunilor trebuie determinată ţinând seama de mediul economic general (mediul inflaţionist), de ramura de activitate (sector în dezvoltare, sector concurenţial etc.), de contextul general în care societatea îşi desfăşoară activitatea.

Pentru evaluarea titlurilor (acţiunilor) necotate la bursă, în practica de specialitate, se porneşte de la analiza contabilă şi pot fi utilizate următoarele metode: metoda comparării, metoda bazată pe estimarea globală a valorii întreprinderii şi metode bazate pe capitalizarea veniturilor.

în cadrul metodei comparării, pot fi aplicate două tehnici:

1. Tehnici bazate pe vânzări anterioare; în legătură cu valorileanterioare trebuie multă prudenţă, fiind necesar să se verificedacă vânzările anterioare s-au făcut în condiţii comparabileîn ceea ce priveşte:

• activitatea societăţii şi toate condiţiile în care aceasta sedesfăşoară, care trebuie să fie aceleaşi;

• numărul de acţiuni vândute: preţul în cazul unui pachetmajoritar nu poate fi comparat celui unui pachet minoritar, iar preţul câtorva acţiuni nu poate fi comparat celuiunei participaţii chiar minoritară.

2. Tehnici bazate pe comparaţii bursiere; informaţiile bursierenu pot fi utilizate decât pentru aprecierea valorii acţiunilor

167


societăţilor importante susceptibile de a fi cotate la bursă şi când numărul de acţiuni vândute nu este de natură să modifice echilibrul de putere de decizie în cadrul societăţii. De regulă, informaţiile bursiere pot fi utilizate, când se evaluează societăţi necotate, pentru a determina:

• rata de capitalizare în cazul valorilor de randament saude productivitate;

• coeficientul multiplicator care se aplică la marja brutăde autofinanţare;

• coeficientul multiplicator care se aplică la capacitateabeneficiară.

în cadrul metodei bazate pe estimarea valorii globale a societăţii, pentru evaluarea titlurilor, etapele sunt:

• calculul valorii globale a societăţii;• repartizarea valorii globale a societăţii între diferitele

categorii de titluri si calculul valorii pachetului deţinutde fiecare acţionar.

Pentru o acţiune care nu cotează, în general, se pot stabili următoarele valori:

Valori patrimoniale:

• Valoarea contabilă, determinată pe baza activului netcontabil:

AneVa = •

număr acţiuni

• Valoarea intrinsecă, determinată pe baza activului net corijat al întreprinderii:

w ANC

Va =număr acţiuni

168


• Valoarea de lichidare este valoarea intrinsecă minuscheltuielile de lichidare.

ANC - cheltuieli lichidăriVa =--------------------------------

număr acţiuni

Valori prin rentabilitate:

• Valoarea de randament reprezintă suma care, plasată pepiaţa financiară la o rată de capitalizare ce exprimăexigenţa de rentabilitate a investitorului, generează unvenit egal cu dividendul acţiunii.

dividend Va =

rata de capitalizare

• Valoarea de productivitate sau financiară reprezintă suma care, plasată pe piaţa financiară la o rată de capitalizare, generează un venit egal cu câştigul pe acţiune.

beneficiul pe acţiuneVa =--------------------------

rata de capitalizare

Evaluarea pachetelor de acţiuni este deosebit de dificilă pentru că acţiunile comune (normale) implică întregul risc pentru deţinător, exceptând revendicările reziduale asupra activelor şi câştigurilor după ce toate celelalte revendicări au fost satisfăcute (s-au achitat toate celelalte datorii).

Un investitor în pachete de acţiuni comune împarte deci atât riscurile, cât si recompensele performanţelor viitoare ale societăţilor emitente.

Nivelul ridicat de incertitudine al dividendelor potenţiale scontate şi al sumei recuperabile din investiţia în acţiuni face ca tehnicile de evaluare să fie marcate de un grad ridicat de raţiona-mente subiective.

169


Recompensele unui proprietar de acţiuni comune pentru o societate comercială de succes sunt următoarele:

- dividendele încasate (uneori acţiuni suplimentare în loculdividendelor în numerar);

- creşterea valorii pachetului deţinut prin creştereaprofiturilor care sunt parţial reinvestite de management;

- aprecierea potenţială a preţului la bursă (creştereacotaţiei ca rezultat al creşterii performanţei societăţiicomerciale).

Există numeroase probleme practice si teoretice care însoţesc interpretarea si cuantificarea celor trei aspecte.

In continuare ne vom concentra asupra căilor de a ajunge la aproximaţii rezonabile ale valorii acţiunii si, de asemenea, la aproxi-maţii ale câştigului pe care un investitor le obţine dintr-o investiţie într-un pachet de acţiuni comune.

Cel mai direct mod de a aborda problema evaluării unei acţiuni dintr-un pachet comun constă în a estima nivelul probabil al câştigurilor pe acţiune si în a capitaliza aceste câştiguri la o rată de actualizare adecvată care reflectă speranţele de recompensă în limitele preferinţelor personale ale investitorului pentru risc.

Această formulare simplă se prezintă astfel:

Câştiguri proiectate pe acţiuneValoarea acţiunii =-------

Rata de actualizare (speranţa de revenire a investitorului)

Subliniem că există serioase dificultăţi practice în utilizarea câştigurilor proiectate, în cuantificarea speranţelor acţionarului, cu excepţia cazului când o societate comercială plăteşte în totalitate câştigurile ei (rezultatul net, în sens contabil), sub forma dividen-delor, ceea ce este destul de improbabil pentru o societate comer-

170


cială în dezvoltare care are nevoie de reinvestiri cel puţin parţiale ale câştigurilor ei; cursul câştigurilor proiectate nu este deloc reprezentativ pentru beneficiile pe care le primeşte în realitate acţionarul. Mai mult, formula menţionată este statică, cu excepţia cazului când se introduce o creştere sau o descreştere potenţială de câştig, în fine, există problema esenţială a proiectării propriu-zise a seriei câştigurilor viitoare pentru societatea comercială şi pentru ramura din care face parte.

O abordare mai populară de evaluare a pachetelor de acţiuni comune este cea cunoscută de la prezentarea metodelor de evaluare, care constă în capitalizarea dividendelor. Mărimea, regularitatea şi trendul plăţii dividendului către acţionari au un efect destul de important asupra valorii unei acţiuni dintr-un pachet de acţiuni comune. Totuşi, rămâne în continuare un grad de incertitudine cu privire la realizarea în perspectivă a oricărei serii de dividende. Asemenea dividende nu numai că depind de capacitatea firmei de a funcţiona cu succes, dar dividendele sunt, de asemenea, declarate la discreţia consiliului de administraţie al societăţii pe acţiuni. Nu se aplică nicio regulă generală în privinţa ponderii profitului repar-tizabil, plătibil acţionarilor. Politicile de dividend pot varia de la a nu plăti nimic în numerar, la a face plăţi normale de 75% sau chiar mai mult din câştigurile curente, deoarece firma nu doreşte să scadă dividendul curent pe acţiune. Multe consilii de administraţie consi-deră de oarecare valoare consistenţa cu care sunt plătite dividendele si ajustări majore în plus sau în minus în mărimea dividendului se fac numai foarte rar.

Abordarea valorii acţiunii pe calea capitalizării dividendului presupune proiectarea dividendelor scontate pe acţiune, iar apoi actualizarea acestora cu o rată de revenire normată adecvată pentru investitor, în legătură cu această abordare apar câteva probleme:

- Nivelul curent al dividendelor plătite este probabil să crească la rândul lui; problema este de a face proiecţii

171

realiste ale dividendelor viitoare chiar dacă performanţele trecute reprezintă singurul aspect călăuzitor.

Dacă firma a plătit mai mulţi ani dividende mereu sporite, o extrapolare a acestei tendinţe din trecut poate fi rezona-bilă, dar trebuie temperată prin raţionamente subiective referitoare la perspectivele societăţii şi ramurii. Societăţile cu configuraţii mai particulare ale câştigurilor si dividen-delor ridică însă o mare problemă.

O a doua problemă ridicată de evaluarea pachetelor de acţiuni comune pe baza dividendelor viitoare este metoda de calcul. Cea mai uzuală metodă este aşa-numitul model al dividendului actualizat sau modelul creşterii divi-dendului, dat mai sus în cea mai simplă formă, în această abordare valoarea sau preţul acţiunii este:

d = dividendul curentr = rata de actualizareg = rata de creştere a dividendului

Această formulă particulară se bazează pe ideea că valoarea unei acţiuni a pachetului este suma prezentă a unei serii de plăţi de dividend anuale crescătoare, actualizate la rata de revenire scontată de investitor pentru clasa de risc pe care o prezintă acţiunea. Dar această abordare implică o serie continuă şi perpetuă de plăţi si o rată anuală de creştere a plăţilor de dividend.

Formula admite, de asemenea, si presupunerea mai puţin realistă a descreşterii constante a dividendului. Este însă foarte important de reţinut că modelul ar conduce la răspunsuri lipsite de validitate pentru o firmă care are creşteri de dividende mai mari sau egale cu rata de actualizare (numitorul devine zero sau negativ). Evident că, în asemenea condiţii fericite, câştigurile scontate de investitor trebuie reexaminate sau pachetul trebuie considerat în afara spectrului risc/remunerare al investitorului.

172


Evaluarea prin modelul dividendului actualizat include implicit orice apreciere viitoare la bursă a valorii pachetului datorită investirii de către management a părţii de profit în creştere, care face posibilă creşterea dividendelor. Această condiţie este satisfăcută deoarece, în model, valoarea la bursă a pachetului în orice moment viitor este definită ca valoare prezentă la acel moment al asigurării fluxului de creştere a dividendelor.

Ipoteza simplificatoare a ratei constante de creştere poate fi modificată dacă este de aşteptat o configuraţie mai particulară a dividendelor scontate. In acest caz, calculul devine o analiză a valorii prezente a unei serii neuniforme de fluxuri de numerar până la un anumit moment viitor.

Ceea ce trebuie să se înţeleagă, desigur, este faptul că progno-zarea unei configuraţii a dividendelor este în multe privinţe proble-matică: în acest caz, evaluatorul trebuie să caute o aproximare rezo-nabilă.

Cei doi indicatori discutaţi (câştigurile şi valoarea acţiunii) nu iau în consideraţie tendinţa generală şi fluctuaţiile specifice la bursele de acţiuni, care este efectuată de factori economici, politici etc.

Un lucru trebuie subliniat: rezultatele economice pe care o firmă le atinge prin investiţiile pe care le face tind să fie recunoscute prin valoarea de bursă a acţiunilor ei în contextul general al dina-micii pieţei acţiunilor.

Valoarea acţiunilor unei firme reflectă evaluarea colectivă (a investitorilor în acţiuni) a performanţelor firmei prin analiştii de bursă şi instituţiile de investiţii si, ca rezultat, apare cererea sau lipsa de interes pentru asemenea acţiuni.

Cuantificarea recompensei (revenirii) la investiţia în acţiuni comune se poate exprima prin indicatori între care cei mai uzuali sunt:

- rata câştigurilor (Earnings Yield) - un raport simplu între câştigurile curente sau proiectate pe acţiune şi preţul curent de bursă;

173


- indicatorul invers, aşa numitul raport preţ/câştig (PER: PriceEarning Ratio).

Aceste rapoarte simple au natura statică si se bazează pe unele date imediat disponibile şi trebuie considerate numai ca indicatori grosieri, provizorii, ai câştigurilor investitorului, care rezultă din performanţa de profit a firmei. Aceştia sunt utili mai ales pentru analize comparative între firme sau ramuri, dar trebuie suplimentaţi printr-o mai profundă investigaţie dacă analistul doreşte să aproximeze mai bine câştigurile economice reale ale unui pachet de acţiuni.

2. Evaluarea titlurilor care cotează

Modelul bursier se bazează pe cunoaşterea externă a între-prinderii printr-un volum limitat de informaţii. In cazul acesta, analistul este obligat să aplice raţionamente legate de capacitatea beneficiară a întreprinderii sau valoarea ei de randament, fără referinţe la valoarea ei patrimonială.

O evaluare rapidă a acţiunilor care cotează se face pe baza metodologiilor stabilite de organismele de bursă. Una din cele mai recomandate metode constă în stabilirea valorii acţiunii la nivelul cel mai mic dintre:

- preţul mediu ponderat al valorii mobiliare respective, laultima şedinţă în care au fost tranzacţionale;

- preţul de închidere din cadrul aceleiaşi şedinţe, cu condiţiaca preţul de închidere să rezulte din tranzacţionarea a celpuţin 0,5% din valorile mobiliare ale emitentului, deacelaşi tip şi clasă aflate în circulaţie.

Dacă cerinţa cantitativă de 0,5% nu este îndeplinită, valoarea de piaţă este dată de preţul mediu ponderat al valorii mobiliare respective.

174


Modelele cele mai cunoscute de evaluare bursieră poartă numele autorilor lor: Modelul lui Modolowski şi Modelul lui Bates.

Cu ajutorul Modelului lui Modolowski se poate ajunge la indicele scontat PER (Price Earning Ratio).

Câştigul acţionarului rezultă ca o sumă a dividendului plătit plus profitul rămas după repartizare.

Două aspecte de conţinut privind indicele PER trebuie reţinute.

Primul aspect se referă la semnificaţia în sine a indicelui PER într-o tranzacţie care arată „Câte câştiguri anuale (egale ca valoare) plăteşte cumpărătorul acţiunii când cumpără o acţiune la un anumit preţ", în acest sens, este interesantă similitudinea între indicele PER şi indicatorul de eficienţă a investitorilor bine cunoscut sub denumirea de termen de recuperare absolut.

Preţul plătit pe acţiune (Investiţia) Ph/K =

Câştigul pe acţiune (Beneficiul net)

Se înţelege că inversul indicelui PER este o rată de câştig sau de revenire la capitalul investit. Conţinutul acestei rate este evident. Investiţia este preţul pe acţiune iar câştigul este o creştere a averii acţionarului, parte prin dividendul plătibil si parte rămasă după redistribuire pentru reinvestire.

Al doilea aspect se referă la natura specifică a câştigului acţionarului care nu trebuie confundat cu nicio altă formă de expri-mare a rezultatului. Acţionarul cumpără deci la un anumit preţ o acţiune în speranţa că va încasa un dividend acceptabil, că va putea încasa oricând în viitor cât timp va funcţiona întreprinderea cel puţin preţul plătit pe acţiune şi, în cazul reinvestirii unei părţi din profitul nedistribuit, valoarea acţiunii lui va creşte.

Modelul lui Modolowski este uşor de utilizat şi permite formularea unor ipoteze nuanţate despre evoluţia rezultatului în viitor. Utilizarea modelului poate fi completată cu comparaţii ale valorii

175


PER scontat (calculat sau teoretic) cu ratele medii de randament consemnate de piaţa bursieră.

Logica modelului lui Bates este aceea a calculării valorii unei acţiuni prin actualizarea dividendelor viitoare, la care se adaugă valoarea de la sfârşitul perioadei, adică la suma actualizată a dividendelor variabile pe ani (Dt - valoarea dividendului în anul t, după momentul evaluării) se adaugă valoarea cu care s-ar vinde acţiunea, Vn, la sfârşitul perioadei.

V= ZDt(l + r) +Vn(l + r)~n

t=l

3. Prime de control şi discounturi aplicate

O întreprindere poate să valoreze 1.000.000 euro. Este adevărat că 10% din întreprindere valorează 100.000?

Răspunsul este nu, de regulă.Prin prisma ajustărilor ce pot fi aduse rezultatelor din calculul

matematic al valorii acţiunilor unei întreprinderi, se disting urmă-toarele tipuri de valori:

- valoare de control;

- valoare pentru un pachet minoritar lichid;

- valoare pentru un pachet minoritar nonlichidat.

Valoarea de control se obţine prin aplicarea unei prime de control la valoarea estimată a unei acţiuni.

Valoarea pentru un pachet minoritar se obţine prin aplicarea unui discount care diferă după cum acţiunile sunt lichide sau nonlichide, adică uşurinţa de a transforma rapid un activ în bani cu un cost minim şi la un nivel apropiat de valoarea de piaţă.

176

CAPITOLUL VII

Principii de Practicăa Evaluării (PPE)

şi Codul etical expertului evaluator

177


Introducere

Deoarece vocaţia evaluării proprietăţii s-a dezvoltat în ulti-mele decenii de la o ocupaţie de afaceri la o profesie, anumite concepte au apărut şi s-au clarificat. Cuvântul „proprietate" este acum dat lucrurilor fizice si drepturilor legale de proprietate ale entităţilor corporale si necorporale. Evaluarea este acum conside-rată a include trei categorii de operaţiuni, şi anume:

- estimarea costului de producţie sau de înlocuire aproprietăţii fizice;

- previziunile puterii de cumpărare monetare a anumitorcategorii de proprietate;

- determinarea valorii proprietăţii.

Datorită cunoştinţelor si aptitudinilor specializate necesare evaluatorului, care nu sunt proprii omului de rând, s-a ajuns să se stabilească o relaţie fiduciară între acesta si cei care se bazează pe constatările sale.

Recunoscând necesitatea celei mai înalte competenţe a evaluatorului, Corpul Experţilor Contabili şi Contabililor Autorizaţi din România colaborează cu instituţiile recunoscute de învăţământ superior prin programele care vizează furnizarea fondului academic necesar aspiranţilor la calitatea de evaluator, ca şi profesioniştilor calificaţi care doresc să-şi actualizeze şi să-si lărgească aptitudinile profesionale.

Activităţile evaluatorilor şi experţilor evaluatori sunt coordo-nate, îndrumate si orientate de către Biroul privind evaluarea între-prinderilor, structura internă a Corpului.

Necesitatea unui set de principii cu autoritate şi a unui cod etic profesional, suficient de larg pentru a acoperi toate clasele de proprietăţi, ca şi complexităţile diferitelor proceduri de evaluare, este una presantă.

178


încălcarea oricărei prevederi sau reguli din cod nu trebuie să dea naştere unei cauze de acţiune civilă şi nu trebuie să creeze vreo prezumţie sau dovadă că o obligaţie legală a fost încălcată sau că ar trebui să existe vreo relaţie specială între evaluator şi oricare altă persoană. Acest cod este creat pentru a furniza îndru-mări evaluatorilor si pentru a furniza o structură pentru reglemen-tarea conduitei experţilor evaluatori prin acţiuni disciplinare, încăl-cările Codului nu sunt şi nu vizează a fi baza vreunei răspunderi civile.

Pentru a veni în întâmpinarea necesităţii unui set complet de îndrumări şi pentru un cod etic specific, Corpul a elaborat şi a prezentat alăturat „Principiile de Practică a Evaluării" si „Codul etic al experţilor evaluatori de întreprinderi".

1. Definiţii

Termenul de practică a evaluării, după cum este definit de Corp, se aplică oricăreia din următoarele patru operaţiuni, singură sau combinată:

- determinarea valorii proprietăţii (verbul tranzitiv „a determina" însemnând „a ajunge la o decizie cu privire la rezultatul investigaţiei, al judecăţii etc.");

- proiectarea puterii de cumpărare a proprietăţii;

- estimarea costului:

a. producerii unei noi proprietăţi („producere" are sensulde „a crea un ansamblu de elemente, fabricare, construire sau creştere naturală a lucrurilor");

b. înlocuirea unei proprietăţi existente prin cumpărareasau producerea unei proprietăţi echivalente;

c. reproducerea unei proprietăţi existente prin achiziţionarea sau producerea unei proprietăţi identice;

179


• determinarea beneficiilor non-monetare sau a caracteristicilor care contribuie la valoare. Redarea judecăţilor cuprivire la vechime (vârsta), viaţa rămasă, stare, calitatesau autenticitate a proprietăţii fizice; o estimare a cantităţiide resurse naturale, de creştere a populaţiei, de natură apieţei, de rată a absorbţiei etc.

într-o evaluare şi într-o previziune a puterii de cumpărare, cuvântul „proprietate" este folosit pentru a desemna „drepturile la beneficii viitoare a ceva ce este deţinut sau posedat, cu excluderea altor persoane". Acel „ceva deţinut" poate fi corporal, necorporal sau de ambele feluri.

într-o estimare de cost, cuvântul „proprietate" este folosit pentru a descrie „ceva deţinut", fără a se face referire la calitatea de proprietar.

Principiile Practicii Evaluării şi Codului etic sunt stabilite pentru:

• a-i informa pe cei care utilizează serviciile evaluatorilor cuprivire la ceea ce în opinia Corpului constituie o practică aevaluării, competenţa şi etica;

• a servi ca ghid al evaluatorilor la atingerea nivelului decompetenţă în practica evaluării si la aderarea la standardele etice;

• a ajuta la realizarea obiectivelor Corpului, care cuprind:

a. stimularea formării în materie de evaluare;

b. ameliorarea si dezvoltarea tehnicilor de evaluare;

c. încurajarea practicilor profesionale sănătoase;

d. stabilirea criteriilor de practică sănătoasă pentru utilizareade către întreprinderi a evaluatorilor;

180


e. punerea în aplicare a conduitei şi practicii etice de către membri;

• a furniza mijloacele auxiliare celor utilizate la examinareacandidaţilor, la admiterea la statutul de expert evaluatorpentru estimarea aptitudinilor, competenţei şi înţelegeriiprincipiilor etice;

• întruchiparea practicilor de evaluare pe care experienţale-a constatat a fi eficiente în protejarea publicului.

2. Obiectivele activităţii de evaluare

O evaluare este întreprinsă pentru unul sau mai multe obiective, cum ar fi: determinarea valorii unei proprietăţi, estimarea costurilor de producere, achiziţionare, aderare sau finalizare a unei proprietăţi, estimarea costurilor prejudiciilor aduse unei proprietăţi şi prevederea puterii de cumpărare a proprietăţii; în situaţii speci-fice, activitatea poate avea obiective suplimentare, cum ar fi: formu-larea de concluzii şi recomandări sau prezentări de alternative (si consecinţele acestora pentru acţiunile clientului).

Obiectivul primordial al unei evaluări monetare este determi-narea rezultatului numeric, fie ca un interval dintre anumite sume, fie ca punct de magnitudine foarte probabil - suma, costul estimat sau puterea de câştig estimată. Acest rezultat numeric este obiectiv si nu se leagă de dorinţele sau necesităţile clientului care angajează evaluatorul. Toate principiile etice de evaluare pleacă de la acest fapt central.

181


3. Datoria şi responsabilitatea primordială a evaluatorului

Datoria si responsabilitatea evaluatorului, în fiecare caz, este dublă.

3.1. Obligaţia evaluatorului de determinare şi descriere a tipului corespunzător de evaluare sau a costului estimat

Mai întâi, deoarece există mai multe tipuri de evaluare si mai multe tipuri de estimări ale costului, iar fiecare dintre acestea are un loc legitim ca obiectiv al unei categorii de misiune de evaluare, este obligaţia evaluatorului să certifice care dintre acestea este pertinentă într-o anumită misiune, îndeplinind această obligaţie, evaluatorul poate lua în considerare instrucţiunile clientului sau poate obţine consiliere juridică sau altă consiliere profesională, dar selecţia tipului corespunzător de evaluare sau de cost estimat este responsabilitatea unică a evaluatorului, şi este, de asemenea, obligaţia sa, în această ordine de idei, de a explica şi descrie pe larg ce se înţelege printr-o anumită valoare sau estimare de cost pe care a determinat-o, pentru a evita neînţelegerile şi pentru a împiedica aplicarea eronată, voluntară sau involuntară.

De exemplu, o misiune de evaluare, care are ca obiect deter-minarea costului de înlocuire a unui stoc de bunuri al unui comer-ciant, pentru o asigurare, nu ar fi îndeplinită corespunzător printr-o evaluare pe baza valorii de piaţă la vânzarea cu amănuntul, iar o misiune care are drept scop determinarea valorii de piaţă curente a unei proprietăţi închiriate sub forma unei clădiri de birouri, cu mai mulţi proprietari, nu ar fi îndeplinită corespunzător prin determi-narea costului de înlocuire.

182


3.2. Obligaţia evaluatorului de a determinarezultatele numerice cu gradul deacurateţe necesar în funcţie deobiectivele specifice evaluării

în cel de-al doilea rând, este obligaţia evaluatorului de a determina rezultatele numerice corespunzătoare si aplicabile cu gradul de acurateţe de care este nevoie în funcţie de obiectivele specifice ale evaluării.

3.3. Obligaţia evaluatorului de a evitarezultatele numerice false

în mod evident, evaluatorul are obligaţia de a evita o cifră falsă. Rezultatul numeric al unei evaluări ar putea fi fals în următoarele două situaţii: ar putea fi fals deoarece este o estimare în mod evident neclară a unui anumit tip de valoare sau estimare de cost, sau ar putea fi fals chiar dacă este clar în mod numeric, deoarece este o estimare a tipului inadecvat de valoare a estimării de cost.

3.4. Obligaţia evaluatorului de a atingenivelul de practică şi de a-şi desfăşuraactivitatea în mod etic

Pentru a-şi îndeplini obligaţiile, evaluatorul trebuie să fie competent în domeniul său, competenţă la care ajunge prin formare, instruire, studiu, practică şi experienţă. Trebuie să recunoască, să înţeleagă si să respecte acele principii etice care sunt legate sau care sunt o parte esenţială din practica sa profesională.

183


3.5. Caracterul profesional al practiciievaluării

Membrii Corpului sunt angajaţi într-o activitate profe-sională. O profesie este bazată pe un set organizat de cunoştinţe specifice - cunoştinţe care nu sunt proprii oamenilor de rând. Este de o asemenea natură, încât necesită un grad înalt de inteligenţă şi o cheltuială considerabilă de timp si efort de acu-mulare si de experienţă în aplicare. Un client al evaluatorului se bazează pe cunoştinţele şi aptitudinile profesionale ale evalua-torului în măsura în care poate fi necesar pentru a-şi îndeplini obiectivele activităţii.

3.6. Relaţia fiduciară a evaluatoruluifaţă de terţi

în anumite situaţii speciale, raportul de evaluare poate fi dat de către client unei terţe părţi spre utilizare. Dacă scopul evaluării include o utilizare anume de către un terţ, terţul are dreptul de a conta pe validitatea şi obiectivitatea constatărilor evaluatorului cu privire la scopul declarat specific şi la utilizarea vizată pentru care evaluarea a fost făcută iniţial. Membrii Corpului recunosc responsa-bilitatea faţă de acele părţi, altele decât clientul, care pot avea dreptul în mod expres să facă uz de rapoartele lor.

4. Obligaţia evaluatorului faţă de clientul său

Obligaţia primordială a evaluatorului faţă de clientul său este să ajungă la concluzii şi rezultate numerice complete, clare si pertinente, indiferent de dorinţele sau instrucţiunile clientului în această privinţă.

184


4.1. Caracterul confidenţial almisiunii de evaluare

Faptul că un evaluator a fost angajat să facă o evaluare este o problemă confidenţială, în anumite situaţii, faptul în sine al angajării poate fi informaţia conform căreia un client, fie agenţie publică, fie privată, preferă din motive valabile să păstreze confiden-ţialitatea. Cunoaşterea de către persoane din afară a faptului anga-jării unui evaluator poate periclita întreprinderea sau tranzacţia pro-pusă a unui client, în consecinţă, este inadecvat pentru un evaluator să divulge faptul angajării sale, dacă clientul nu aprobă divulgarea sau dacă are un interes clar în a păstra faptul angajării confidenţial, sau dacă evaluatorului nu i se cere în mod legal să divulge faptul angajării sale.

în absenţa unei înţelegeri exprese în mod contrar, conţi-nutul identificabil al unui raport de evaluare este proprietatea clientului evaluatorului sau a angajatorului si din punct de vedere etic acesta nu poate fi supus niciunei societăţi profesionale ca probă a calificărilor profesionale şi nu poate fi publicat în nicio formă identificabilă fără consimţământul clientului sau angajatorului.

4.2. Obligaţia evaluatorului de a oferiservicii competente

Nu se cuvine ca un evaluator să accepte o misiune pentru a face evaluarea unei proprietăţi de un tip pentru care nu este calificat să evalueze, decât dacă: (a) cunoaşte foarte bine clientul, iar acesta cunoaşte limitările calificărilor sale, sau (b) se asociază cu alţi evaluatori care posedă calificările necesare.

Ca un corolar la principiul de mai sus, nu este etic ca un evaluator să pretindă sau să dea de înţeles că are calificări profesio-

185


nale pe care nu le are sau să-si declare calificările într-o formă care poate fi supusă unor interpretări eronate.

4.3. Obligaţia evaluatorului legată dedepunerea de mărturii

Când un evaluator este angajat de una din părţile unei dispute, nu este etic ca el să ascundă orice fapte, date sau opinii care sunt contrare realităţii, sau să exagereze orice fapte, date sau opinii care sunt favorabile clientului său, sau să devină repre-zentantul acestuia în orice situaţii speciale. Este de datoria evalua-torului să prezinte date, analize si evaluări fără părtinire, indife-rent de efectul unei astfel de prezentări nepărtinitoare asupra cazului clientului său.

4.4. Obligaţia evaluatorului de a aducedocumente în sprijinul mărturiilorlegate de o evaluare

Când un evaluator acceptă angajarea de a depune mărturie cu privire la valoarea proprietăţii în faţa unei instanţe sau a altor foruri judiciare, înainte de a depune mărturie trebuie să se asigure că el însuşi a întocmit un raport de evaluare scris, împreună cu toată documentaţia şi probele complete disponibile în dosarele sale.

4.5. Obligaţia evaluatorului cu privirela deservirea a mai mult de un clientîn acelaşi mod

Atunci când doi sau mai mulţi clienţi potenţiali doresc serviciile unui evaluator cu privire la aceeaşi proprietate sau cu

186


privire la aceeaşi acţiune legală, evaluatorul nu poate deservi mai mult de un client, cu excepţia situaţiei în care există consimţământul tuturor părţilor.

4.6. Acorduri şi contracte pentru serviciile de evaluare

Buna practică sfătuieşte să se încheie un contract scris sau cel puţin să existe o înţelegere verbală clară între evaluator si client, care să se refere la obiectivele si obiectul activităţii, la data predării raportului şi la suma onorariilor, în anumite situaţii, poate fi de dorit să se includă în contractul pentru serviciul de evaluare o declaraţie care să se refere la caracterul obiectiv al constatărilor evaluării şi o declaraţie conform căreia evaluatorul nu poate acţiona în calitate de reprezentant sau negociator.

5. Obligaţia evaluatorului faţă de alţi evaluatori şi faţă de organismul profesional

5.1. Protejarea reputaţiei profesionale a altor evaluatori

Evaluatorul are obligaţia de a proteja reputaţia profesională a tuturor evaluatorilor (fie că aceştia sunt membri ai Corpului, fie că nu) care subscriu la practică în conformitate cu Principiile Practicii Evaluării ale Corpului. Nu este etic ca un evaluator să prejudicieze sau să aibă tentative de a prejudicia, prin declaraţii false sau tendenţioase sau prin aluzii, reputaţia profesională sau constatările oricărui evaluator.

187


5.2. Obligaţia evaluatorului legată de acţiunile disciplinare ale Corpului

Un membru al Corpului care are cunoştinţă de un act comis de un alt membru, care, în opinia sa, constituie o încălcare a principiilor etice încorporate în Principiile Practicii Evaluării şi Codului etic, are obligaţia de a raporta problema în concordanţă cu procedura specificată în normele emise de Corp.

6. Metode şi practici de evaluare

6.1. Diferite tipuri de evaluare

Recomandările Corpului stabilesc că diferitele tipuri de proprietate au diferite tipuri de valoare, depinzând de circumstanţe speciale, si, prin urmare, că există atât tipuri de valoare de bază, cât si subordonate. Buna practică profesională cere ca evaluatorul să descrie cu suficiente detalii, în fiecare caz, natura şi sensul unei valori specifice pe care o determină.

6.2. Selectarea metodei de evaluare

Procedura şi metoda de determinare a valorii în cauză sunt probleme în legătură cu care expertul evaluator decide; expertul evaluator nu poate fi ţinut responsabil pentru rezultat decât dacă are mână liberă la selectarea procesului prin care a fost obţinut acel rezultat.

Totuşi, buna practică a evaluării cere ca metoda selectată să fie corespunzătoare scopului, să ia în considerare toţi factorii care au importanţă pentru valoare şi să se prezinte într-un mod clar şi logic.

188


6.3. Evaluări fracţionate

Anumite categorii de proprietăţi pot fi considerate ca fiind componente ale unor forme de proprietate mai mari, împreună constituind o unitate generatoare de numerar. Dacă un element este considerat a fi parte integrantă din întreaga proprietate, valoarea acestuia, în general, diferă de valoarea pe care acelaşi element o are dacă se ia în considerare o fracţiune separată din întreaga proprietate.

Evaluarea unui element dintr-o proprietate, luat în considerare în sine si ignorându-i relaţia cu restul proprietăţii, se numeşte „evaluare fracţionată". Există utilizări legitime ale evaluărilor fracţionate (evaluarea unor clădiri în scopuri de asigurare, evaluarea pentru determinarea valorii terenului fără îmbunătăţirile existente, evaluarea în legătură cu clasarea unei utilităţi publice etc.), dar buna practică cere ca o evaluare fracţionată să fie catalogată ca atare şi ca limitările utilizării ei de către client sau de către terţi să fie clar precizate.

6.4. Condiţii accidentale sau limitativecare afectează o evaluare

în multe situaţii, validitatea concluziilor evaluatorului cu privire la valoarea unei proprietăţi este accidentală faţă de validi-tatea declaraţiilor, informaţiilor şi/sau a datelor pe care s-a bazat, care i s-au furnizat de către membrii altor profesii sau care i s-au asigurat din surse oficiale. Un astfel de material poate fi obţinut, de exemplu, de la arhitecţi, ingineri, avocaţi, contabili, oficiali gu-vernamentali, agenţii guvernamentale etc. Este bine ca evaluato-rul să conteze pe astfel de materiale şi să le utilizeze, cu condiţia: (1) să declare în raportul său că a făcut acest lucru, (2) să fie gata să supună sursele şi/sau materialul în sine la dispoziţia unor veri-

189


ficări cerute şi (3) să nu transmită altora răspunderea pentru pro-bleme care sunt sau trebuie să facă obiectul propriilor sale cunoş-tinţe profesionale.

Buna practică în evaluare cere ca evaluatorul să declare orice condiţie incidentală sau limitativă care afectează evaluarea, cum ar fi, de exemplu, faptul că valoarea depinde de finalizarea unor îmbunătăţiri proiectate, publice sau private etc.

6.5. Evaluările ipotetice

O evaluare ipotetică este o evaluare bazată pe condiţii presupuse, care sunt contrarii faptului sau care sunt improbabil a fi fost realizate ori să se fi consumat. Institutul este de părere că există utilizări legitime pentru astfel de evaluări ipotetice, dar este inadecvat şi neetic să se emită rapoarte de evaluare ipotetice dacă: (1) valoarea nu este clar catalogată a fi ipotetică, (2) scopul legitim pentru care se face evaluarea nu este precizat si (3) condiţiile care se presupun a fi contrare faptelor nu sunt clar expuse.

6.6. Evaluările în care este interzisaccesul la date pertinente

Apar adesea situaţii în care datele pe care evaluatorul le consideră pertinente pentru a face o evaluare validă există, dar accesul la acestea este interzis evaluatorului fie de către client, fie de către o altă parte (de exemplu, înregistrările de producţie ante-rioare în domeniul petrolier, registrele de venituri si cheltuieli ante-rioare ale unui motel etc.). în acest caz, evaluatorul, la alegerea sa, poate refuza să desfăşoare misiunea, în cazul în care consideră că astfel de date sunt esenţiale pentru validarea evaluării, acesta nu poate continua în condiţii normale misiunea.

190


6.7. Seriile de valori sau costul estimatşi credibilitatea estimărilor

Unele misiuni de evaluare au ca obiect determinarea unei game de valori sau a unor estimări de costuri probabile, cu sau fără declararea colaterală a celei mai profitabile cifre din acea serie.

în măsura în care determinarea de către evaluator a sumei sau a costurilor estimate nu poate, prin natura sa, să fie exactă, buna practică în evaluare este să se anexeze la aceste rezultate numerice o declaraţie conform căreia gradul de credibilitate trebuie să fie în conformitate cu declaraţiile. Astfel de estimări de credibi-litate sunt, de obicei, exprimate prin procente cu plus-minus.

6.8. Valori şi costuri estimateconform diferitelor ipoteze

Obiectivul unei misiuni de evaluare poate fi determinarea diferitelor valori sau estimări de costuri diferite pe baza dife-ritelor ipoteze şi se încadrează perfect în cadrul obiectului bunei practici de evaluare de a da rezultate numerice atât de diferite, cu condiţia ca evaluatorul să adere la principiile expuse în secţiu-nile de mai sus.

6.9. Inspecţia, investigaţiile, analizaşi descrierea proprietăţii în cauză

Evaluarea unei proprietăţi este o procedură bazată pe o analiză a tuturor caracteristicilor proprietăţii, care contribuie sau derivă din valoarea acesteia; buna practică în evaluare cere ca inspectarea de către evaluator, investigaţiile si studiile acestuia să fie suficient de complete pentru a scoate la iveală toate caracteris-ticile pertinente.

191


Buna practică în evaluare cere ca descrierea proprietăţii, corporală sau necorporală, care este supusă unei evaluări, să se refere în mod adecvat la: (a) identificarea proprietăţii; (b) declararea drepturilor legale şi restricţiilor legale incluse în dreptul de proprie-tate; şi (c) caracteristicile proprietăţii care contribuie sau derivă din valoarea acesteia.

în cazul unor îmbunătăţiri la bunuri imobiliare, identificarea este foarte importantă pentru a preveni utilizatorii raportului de evaluare asupra proprietăţii evaluate.

în general, drepturile legale ale deţinerii de unităţi sunt evi-dente şi nu trebuie să fie declarate; dar, în cazul bunurilor imobi-liare, declaraţiile cu privire la restricţiile de urbanism, codurile de clădiri, facilităţi, închirieri etc. sunt elemente esenţiale ale descrierii. Se înţelege, totuşi, că drepturile legale de deţinere a unui interes la o proprietate imobiliară sunt probleme de opinie legală şi nu de evaluare si că evaluatorul se degrevează de obligaţiile sale, în această privinţă declarând sursele acelor date. în cazul proprietăţilor necorporale (licenţe, contracte, francize etc.), prevederile din documente nu numai că definesc proprietatea, ci şi prezintă drep-turile şi specificaţiile acesteia.

Starea fizică a unităţilor sau proprietăţii imobiliare este un element care contribuie sau derivă din valoarea acestora; buna practică în evaluare cere o inspectare şi o investigare adecvate pentru a o determina.

6.10. Colaborarea dintre evaluatori şi folosirea serviciilor membrilor altor profesii

Colaborarea dintre evaluatori este de dorit în anumite situaţii pentru urgentarea finalizării activităţii si în alte situaţii pentru obţi-nerea beneficiilor de judecăţi combinate cu date. O astfel de cola-borare este în totalitate adecvată, cu condiţia ca toţi colaboratorii

192


să semneze un raport comun sau, dacă există opinii divergente, ca aceste opinii să facă parte din raport.

7. Practici de evaluare neetice şi neprofesionale

Principiile practicii evaluării prezentate la pct. 6.1 - 6.10 de mai sus se leagă de obiectivul primordial al misiunii de evaluare, şi anume de determinarea rezultatului numeric corespunzător cu gradul de acurateţe cerut de situaţiile date, în măsura în care princi-piile date în această secţiune se leagă de stabilirea şi menţinerea încrederii clienţilor si a celorlalte părţi interesate de validitatea rezultatelor activităţilor de evaluare. Anumite practici sunt declarate a fi neetice şi neprofesionale.

7.1. Onorarii incidentale

Dacă un evaluator ar accepta o misiune pentru care suma onorariului este incidentală sumei stabilite în urma unei hotărâri legate de soluţionarea unei probleme de proprietate sau a unei acţiuni injustiţie obţinute de un client, unde sunt utilizate serviciile acestuia, sau este incidental consumului din vânzarea sau finanţarea unei proprietăţi în legătură cu care serviciile sale sunt utilizate, sau este incidental cu privire la orice constatări sau concluzii specificate de către clientul său, atunci orice persoană care ia în considerare utilizarea rezultatelor misiunii evaluatorului poate fi suspectat că aceste rezultate au fost părtinitoare sau folosite în interes propriu şi, de aceea, invalide. O astfel de suspiciune ar pleda împotriva instituirii şi menţinerii încrederii în rezultatele activităţii de evaluare, în general; de aceea, contractarea sau accep-tarea oricăror astfel de onorarii incidentale este neetică si neprofe-sională.

193

Prof. uni v. dr. MARIN TOMA

Ca un corolar la principiul mai sus menţionat legat de onorariile incidentale, se consideră că este neetic si neprofesional ca un evaluator: (a) să contracteze sau să accepte o compensaţie pentru serviciile de evaluare sub forma unui comision, rabat sau diviziune a comisioanelor de brokeraj sau sub alte forme similare, si (b) să primească sau să dea onorarii pentru referinţe sau pentru intermedieri.

7.2. Onorarii în funcţie de procente

Este neprofesional şi neetic ca evaluatorul să concretizeze activitatea pentru un procentaj fix din suma evaluată sau estimările de costuri (după caz) pe care le stabileşte la încheierea activităţii sale.

7.3. Evaluări dezinteresate

Oricine foloseşte un evaluator care are un interes sau un interes preconizat în viitor la proprietatea evaluată poate fi suspectat că raportul a fost părtinitor şi în interes propriu si, de aceea, consta-tările sunt invalide. O astfel de suspiciune tinde să divizeze încrede-rea în rezultatele activităţii de evaluare, în general.

Interesele pe care un evaluator le poate avea la o proprietate care va fi evaluată cuprind deţinerea proprietăţii în cauză, acţionând sau având aşteptări în a acţiona în calitate de agent de achiziţionare, vânzare sau finanţare a proprietăţii, şi gestionarea sau perspectiva gestionării proprietăţii în cauză. Astfel de interese pot, în special, exista dacă evaluatorul, în timp ce este angajat în practica de eva-luare profesională, este, de asemenea, angajat, de exemplu, într-o afacere care are ca obiect tranzacţia cu proprietăţi care fac şi obiectul evaluării.

194


In baza prevederii de dezvoltare dată în alineatul următor, este neetic şi neprofesional ca un evaluator să accepte o misiune de evaluare a unei proprietăţi la care are interes sau un interes proiectat în viitor.

Totuşi, dacă un potenţial client, după dezvăluirea completă de către un evaluator a interesului în viitor, prezent sau în perspec-tivă la proprietatea în cauză, doreşte în continuare ca evaluarea să fie făcută de către evaluator, cel din urmă poate accepta în bună regulă misiunea, cu condiţia să dezvăluie natura şi amploarea intere-sului în raportul său de evaluare.

7.4. Responsabilitatea legată de semnăturile de pe rapoartele de evaluare

Utilizatorul raportului de evaluare, înainte de acordarea credi-bilităţii asupra concluziilor acestuia, este îndreptăţit să presupună că partea care semnează raportul este responsabilă pentru constatări, fie pentru că aceasta a efectuat activitatea în sine, fie deoarece activitatea a fost efectuată sub supervizarea sa.

în cazurile în care doi sau mai mulţi evaluatori sunt angajaţi să elaboreze un raport comun, utilizatorul acestuia este îndreptăţit să presupună că, dacă toţi îl semnează, sunt responsabili în comun şi în solidar pentru validitatea tuturor constatărilor din acesta iar, dacă aceştia nu semnează, el are dreptul de a cunoaşte care sunt opiniile divergente.

în cazurile în care doi sau mai mulţi evaluatori au fost angajaţi de un singur client să efectueze evaluări independente ale aceleiaşi proprietăţi, clientul are dreptul să aştepte să primească opinii care au fost emise în mod independent şi pe care le poate utiliza ca verificări prin comparaţie şi/sau ca probe pentru seriile în cadrul cărora se înscriu rezultatele numerice.

195


Pentru implementarea acestor principii, se stabileşte că este neetic:- să se declare fals cine a făcut evaluarea, prezentând semnă

tura persoanei care nu a efectuat şi nu a supervizat lucrarea;

- în cazul unui raport comun, să se omită orice semnăturisau orice opinii divergente;

- în cazul în care doi sau mai mulţi evaluatori au colaborat lao misiune de evaluare pentru aceştia, să nu semneze şi nicisă emită rapoarte de evaluare separate;

- în cazul în care au fost angajaţi doi sau mai mulţi evaluatori de către un singur client, să facă evaluări independenteale aceleiaşi proprietăţi, să colaboreze sau să se consulteîntre ei si să facă uz de constatările sau cifrele unuia sau aleceluilalt.

O firmă de evaluare poate să utilizeze în mod adecvat o semnătură a firmei cu o semnătură a funcţionarului responsabil din aceasta, dar persoana care a efectuat evaluarea pentru firmă trebuie să semneze raportul de evaluare al firmei sau raportul trebuie să confirme persoana care a făcut, de fapt, evaluarea.

7.5. ReprezentareaDacă un evaluator, la redactarea unui raport, sau într-o

prezentare în faţa unor terţi, sau la depunerea unor mărturii într-un proces ascunde sau minimalizează orice fapte, date sau opinii care, dacă ar fi fost declarate în întregime, ar fi putut pleda împotriva îndeplinirii obiectivului clientului, sau dacă acesta ar adăuga orice date irelevante sau opinii favorabile fără susţinere în realitate, sau dacă ar accentua neadecvat orice fapte relevante în scopul ajutării clientului sau la îndeplinirea obiectivului, acesta este considerat că îndeplineşte calitatea de reprezentant. Reprezentarea afectează în mod negativ instituirea şi menţinerea încrederii în rezultatele evaluării profesionale, şi acest lucru este considerat neetic şi neprofesional.

196


7.6. Opiniile şi rapoartele preliminarecare nu sunt luate în considerare

Dacă un evaluator dă o opinie cu privire la valoarea, la puterea de câştig sau la costurile estimate ale unei proprietăţi, fără să fi constatat şi cântărit toate faptele pertinente, o astfel de opinie, cu excepţia unor coincidenţe extraordinare, va fi neclară. Oferind astfel de opinii în necunoştinţă de cauză se minimalizează importanţa inspectării, investigării şi analizei în procedura de evaluare şi se diminuează încrederea cu care rezultatele bunei practici în evaluare sunt primite şi, de aceea, se consideră că opiniile pripite şi neanali-zate sunt neprofesionale. Dacă un evaluator face un raport prelimi-nar fără să includă o declaraţie care să constate caracterul preliminar şi faptul că cifrele înscrise sunt de ameliorat sau supuse unor modi-ficări la finalizarea raportului, există posibilitatea ca un anumit utili-zator al raportului, sub impresia că acest raport este final şi finalizat, să acorde cifrelor un grad de validitate şi credibilitate pe care acestea nu îl au. Rezultatele unei astfel de încrederi nejustificate ar putea fi dăunătoare reputaţiei evaluatorilor profesionişti, în general, ca şi evaluatorului în cauză. Pentru a evita această posibilitate, se declară că este o practică de evaluare neprofesională omiterea unor menţiuni adecvate de limitare şi calificare într-un raport preliminar.

7.7. Publicitatea şi asistenţa

Este neetic să se facă publicitate cu privire la disponibilitatea serviciilor de evaluare, este neetic să se utilizeze orice pretenţii, promisiuni sau declaraţii neclare, false sau decepţionante în legătură cu orice anunţ. Aceste practici neetice sunt considerate ca fiind în detrimentul instituirii şi menţinerii încrederii publicului în rezulta-tele activităţii de evaluare. Se stabileşte că astfel de practici din par-tea unui evaluator constituie o conduită neetică şi neprofesională. Ar fi neetic să se comită următoarele:

197


- să se dea declaraţii false în orice sens în legătură cu apartenenţa cuiva la o organizaţie profesională;

- să se dea declaraţii false cu privire la formarea, instruireasau experienţa cuiva;

- să se dea declaraţii false cu privire la serviciile disponibilesau la serviciile anterioare sau în curs ale unui evaluatorfaţă de orice client, sau să se identifice orice client fărăpermisiunea scrisă expresă a acestui client spre a fi identificat în materialul publicitar;

- să se declare, să se garanteze sau să se dea de înţeles că oanumită evaluare sau estimare de valoare sau un rezultatal unei misiuni sunt croite sau ajustate pentru o anumităutilizare sau concluzie, alta decât cea pe care se bazeazăevaluarea conform aderării oneste şi clare la PrincipiilePracticii Evaluării.

8. Raportarea rezultatelor evaluărilorîn secţiunile precedente s-a precizat că buna practică în

evaluare, după cum este definită de Corp, cere includerea tuturor explicaţiilor, specificaţiilor şi declaraţiilor specifice în raportul de evaluare.

8.1. Descrierea proprietăţii care este supusă unui raport de evaluare

Se cere ca proprietatea la care se referă raportul de evaluare, fie corporală, necorporală, imobiliară sau personală, să se descrie în detaliu, elementele unei astfel de descrieri fiind:

- identificarea;- drepturile şi restricţiile legale incluse în dreptul de proprie

tate (unde acestea nu sunt evidente);

198


- caracteristicile de evaluare;- starea fizică, unde se aplică.

8.2. Declararea obiectivelor activităţiide evaluare

Se cere ca un raport de evaluare să includă declararea obiecti-velor pentru care se prestează activitatea, pentru determinarea valorii, pentru estimarea costurilor, pentru prevederea puterii de câştig, pentru confirmarea anumitor fapte, pentru concluzii şi recomandări de acţiune în anumite probleme etc.

Se cere ca sensul legat de evaluator faţă de un anumit tip de valoare sau cost estimat, care este obiectul unei misiuni de evaluare, să fie descris şi explicat în raportul de evaluare.

Se cere ca un raport de evaluare să includă o declaraţie cu privire la data la care se aplică estimarea valorii, estimarea costului sau previziunea de profit.

Unde este cazul, trebuie să se includă şi o analiză a optimei utilizări a proprietăţii în investigaţie si studiu.

8.3. Declararea condiţiilor incidentaleşi limitative la care sunt supuseconstatările în urma evaluării

Se cere ca situaţiile, informaţiile şi/sau datele care au fost obţi-nute de evaluator de la membrii altor profesii, din surse oficiale sau din alte surse plauzibile şi a căror validitate afectează constatările evaluării să fie rezumate sau declarate în întregime în raportul de evaluare şi sursele citate, aşa încât verificarea dorită de oricare utilizator al raportului să poată fi dusă la îndeplinire.

199


Dacă o evaluare este una ipotetică, se cere să fie catalogată ca atare, motivul evaluării să fie declarat şi condiţiile ipotetice să fie expuse.

Dacă o evaluare este fracţionată, se cere ca aceasta să fie declarată ca atare şi ca limitările la utilizare ale cifrei raportate să fie declarate.

Dacă un raport de evaluare preliminar (adică unul în care cifrele sunt supuse modificărilor) este emis, se cere ca raportul să fie catalogat ca fiind preliminar şi să fie declarată utilizarea limitată a acestuia.

8.4. Descrierea şi explicarea într-un raport deevaluare a metodelor de evaluare folosite

Se cere ca metodele selectate de evaluator ca fiind aplicabile în misiunea de evaluare să fie descrise si explicate în raportul de evaluare.

8.5. Declararea lipsei de interesea evaluatorului

Se cere ca evaluatorul să includă o declaraţie în raportul său de evaluare, conform căreia nu are niciun interes prezent sau viitor la proprietatea în cauză sau niciun alt interes care ar putea împiedica efectuarea unei evaluări corecte si nepărtinitoare sau, dacă are un astfel de interes, să prezinte în totalitate natura si amploarea acestuia.

8.6. Responsabilitatea evaluatorilor de acomunica fiecare analiză, opinie şiconcluzie într-un mod în careaceasta nu induce în eroare

Evaluatorul trebuie să declare în fiecare raport: „Certific prin prezenta că, după cunoştinţele mele şi după opinia mea, faptele

200


prezentate conţinute în prezentul raport sunt adevărate şi corecte şi acest raport a fost elaborat în conformitate cu Recomandările emise de Corpul Experţilor Contabili şi Contabililor Autorizaţi din România şi cu Principiile Practicii Evaluării şi cu Codul etic al experţilor evaluatori de întreprinderi".

8.7. Semnăturile de pe rapoartele de evaluare şi includerea opiniilor negative

Se cere ca partea care face evaluarea sau care are o evaluare efectuată sub supervizarea sa să semneze raportul de evaluare.

Se cere ca toţi evaluatorii colaboratori care emit un raport comun, care sunt de acord cu constatările, care semnează raportul şi orice evaluator colaborator care nu este de acord cu oricare sau cu niciuna dintre constatările celorlalţi să elaboreze, să semneze şi să includă în raportul de evaluare opinia sa diferită.

9. Reguli de conduită profesională a evaluatorilor şi a experţilor evaluatori

Toţi evaluatorii şi experţii evaluatori ai Corpului Experţilor Contabili şi Contabililor Autorizaţi din România îşi asumă obligaţii suplimentare celor impuse prin lege. Atunci când devine membru, orice profesionist admite că are responsabilităţi faţă de public, faţă de clienţi, faţă de terţii care folosesc raportul său, dar si faţă de colegii săi. Orice membru individual acceptă să se supună urmă-toarelor Reguli emise de Corp, în plus faţă de orice alte reguli existente.

201


Intenţia acestor Reguli este de a instaura încrederea publicului şi a comunităţii de afaceri în faptul că experţii evaluatori doresc sa-şi îndeplinească responsabilităţile cu cel mai înalt grad de integritate şi se supun regulilor de disciplină în orice situaţie de nerespectare a conduitei profesionale.

Toţi membrii trebuie să-şi informeze angajaţii, prin interme-diul celor care îi supraveghează direct, că un evaluator trebuie să respecte un Cod de etică, Reguli de conduită profesională şi Standarde de Evaluare a întreprinderilor, si poate face obiectul unor sancţiuni disciplinare în caz de nerespectare a acestora.

9.1. Regula l

Orice membru trebuie să facă întotdeauna tot ceea ce este posibil pentru a fi independent în realizarea serviciilor sale profesionale. Independenţa sa va fi considerată a fi afectată în următoarele situaţii:

a) membrul are un interes financiar direct sau indirect înîntreprinderea sau entitatea evaluată;

b) membrul este director, are funcţie de conducere sau estemembru al consiliului de administraţie al entităţii evaluate;

c) membrul este debitor sau creditor al entităţii evaluate(onorariile pentru evaluare nu intră în această discuţie);

d) există un conflict de interese (exceptând situaţia în carepărţile acceptă conflictul şi conflictul să fie descris în raport);

e) membrul oferă alte servicii clientului, în această situaţie,dacă membrul face parte dintr-o firmă, serviciile oferite defirmă vor fi considerate ca oferite de membru.

Aceste situaţii au doar caracter exemplificativ şi nu sunt considerate a fi exhaustive.

202


Lipsa independenţei trebuie menţionată în scrisoarea de remitere, în paragrafele de introducere si de certificare ale raportului, în situaţiile în care sunt necesare rapoarte orale, membrul are obligaţia de a aduce la cunoştinţa tuturor părţilor interesate lipsa sa de independenţă. Se recomandă ca acest lucru să fie făcut în scris.

9.2. Regula 2

Membrul trebuie să-şi realizeze misiunea cu competenţă, folosind toată atenţia profesională cuvenită. Acest lucru include planificarea şi supravegherea angajaţilor şi subcontractorilor. Membrul trebuie să fie responsabil pentru funcţionarea şi acurate-ţea tuturor instrumentelor de analiză folosite pe parcursul unei misiuni, dar fără a fi limitat la programele informatice, funcţiile financiare ale calculatoarelor şi rapoartele industriale sau economi-ce cumpărate sau subcontractate.

9.3. Regula 3Informaţiile referitoare la client nu trebuie făcute publice fără

acordul specific al clientului, exceptând cazurile în care există:a) o prevedere legală sau o hotărâre judecătorească;b) o hotărâre a Comisiei de disciplină;

c) o prevedere a Regulamentului de organizare şi funcţionaresau a Codului etic;

d) o hotărâre a unui alt for profesional din care membrul maiface parte.

9.4. Regula 4

Nu trebuie prestate servicii atunci când onorariile depind de rezultatele sau concluziile respectivelor servicii, exceptând situa-

203

Prof. uni v. dr. MARIN TOM A

ţiile când sunt fixate de o instanţă judecătorească sau de un orga-nism guvernamental.

9.5. Regula 5Publicitatea şi ofertele nu trebuie să fie false, agresive,

coercitive sau să inducă în eroare.

9.6. Regula 6Membrii nu trebuie să comită niciun fel de act care să ducă

la discreditarea profesiei.

9.7. Regula 7

Membrii nu trebuie să folosească niciun fel de expresii sau cuvinte care să inducă publicul în eroare cu privire la statutul pe care îl au în cadrul organismului profesional; de exemplu, un mem-bru nu trebuie să susţină că a trecut examenul de expert evaluator sau orice alt examen, dacă acest examen nu înseamnă că a îndeplinit toate condiţiile necesare pentru a primi titlul.

9.8. Regula 8

Atunci când prezintă materiale, sub orice formă, evaluatorul nu trebuie să copieze sau să folosească într-o măsură foarte mare materiale întocmite de altă persoană sau entitate fără să menţio-neze sursa materialului respectiv. Plagiatul este considerat a fi o practică neetică.

10. Sancţionarea abaterilor de la reguli

Comisia de disciplină este împuternicită să impună diverse sancţiuni membrilor care au fost dovediţi că au încălcat prevederile

204


de etică, standardele sau codul de conduită profesională. Unele dintre sancţiunile ce pot fi impuse includ, dar fără a se limita la, următoarele:

- membrului i se poate impune să urmeze un curs sau cursuride instruire pentru a-şi corecta deficienţele profesionale;

- membrului i se poate trimite, sub forma unei scrisori, omustrare;

- mustrarea rămâne la dosarul respectivului membru;

- suspendarea pentru o anumită perioadă de timp, de l -5 luni;

- revocarea calităţii;

- ridicarea calităţii de membru.

Toate situaţiile de acest gen trebuie anunţate în revista Corpului. Comisia de disciplină are dreptul de a face un anunţ public, cu votul unanim al plenului acestei Comisii.

10.1. Reguli de aplicare

- Un membru nu poate demisiona dacă investigaţia estedej a începută.

- Suspendările se fac automat şi coincid cu suspendarea dinpractică şi în faţa organismelor guvernamentale sau a altororganizaţii profesionale ai căror membri realizează evaluări(excepţie fac situaţiile de neplata cotizaţiei către alteorganizaţii profesionale sau autorizaţii de licenţiere).

- Terminarea automată a îndeplinirii funcţiei de evaluatorsau expert evaluator survine în situaţiile următoare:

• condamnarea pentru acte penale;

• încetarea de a mai practica, impusă de un organism saude o agenţie guvernamentală;

205


• încetarea de a mai practica, impusă de alte organizaţiiprofesionale ai căror membri realizează evaluări;

• nerespectarea prezentelor reguli;

• neprezentarea la examenul de etică în termen de 60 dezile de la datele stabilite.

Examenul va consta într-o examinare scrisă, întrebările fiind transmise cu indicarea bibliografiei. Dacă un membru nu ia examenul, un alt test îi va fi trimis prin poştă respectivului membru, pe care trebuie să-1 completeze în termen de 30 de zile pentru a putea conti-nua să fie membru. Dacă nici această a doua examinare nu este trecută, membrului i se va cere să urmeze un curs de standarde profesionale şi etică, în termen de maxim 60 de zile, pentru a evita ridicarea calităţii de membru.

Procedura de rezolvare a sesizărilor legate de etică este următoarea:a. Structurile executive ale Corpului de la nivel teritorial

vor trimite toate sesizările preşedintelui Comisiei dedisciplină de pe lângă Consiliul filialei.

b. Preşedintele Comisiei este împuternicit să stabileascădacă sesizarea este de genul celor care trebuie înaintateplenului Comisiei pentru a fi investigate.

c. Dacă sesizarea trebuie investigată, preşedintele va trimiteComisiei o copie a sesizării si documentaţia justificativăpentru a fi analizată si pentru a se decide dacă a avut loco abatere. Comisia va trebui să răspundă preşedinteluiîn termen de 30 de zile dacă a avut loc o abatere şi cedocumente suplimentare, dacă este cazul, ar putea finecesare pentru investigarea mai detaliată a problemei.

206


d. Preşedintele îl va notifica pe membru cu privire lasesizarea ce a fost depusă cu privire la el/ea şi va solicitadocumentaţia suplimentară. Dacă nu sunt necesare niciunfel de documente suplimentare, preşedintele va scriemembrului, informându-1 despre abatere, si îi va acordaacestuia dreptul fie la o audiere directă, cu martori, fiela o audiere telefonică sau video, doar cu membrul încauză.

e. Membrul acuzat are dreptul de a participa (însoţit de unavocat, dacă doreşte) la audiere. Dacă membrul decidesă nu opteze pentru o audiere, atunci vor fi folositedovezile disponibile pentru a se ajunge la o decizie(membrul poate cere o amânare pentru motive de altănatură decât de sănătate). Membrul are dreptul de a aveacopii după toate dovezile prezentate Comisiei. Doveziletrebuie să fie prezentate membrului cu cel puţin 15 zileînainte de audiere. Membrul îşi va suporta singur toatecheltuielile pe care le va efectua în legătură cu audierea.

Toate deciziile vor fi comunicate în scris membrului respectiv. Totuşi, rezultatele oricărui vot vor fi distruse înainte de comunicarea rezultatelor.

Partea care face sesizarea va trebui să obţină o confir-mare din partea personalului angajat. Dacă este necesar, Comisia îl poate cita pe reclamant ca martor. Recla-mantul nu va mai primi niciun fel de alte informaţii decât cele legate de anunţarea procesului în revista Corpului.

Rezultatele oricărei investigaţii, altele decât cele prevăzute în metodele de disciplină, în caz de constatare

207


a unor abateri, nu vor fi comunicate în afara Comisiei, cu excepţia membrului al cărui caz este investigat.

în afara cazurilor de excludere automată sau de suspen-dare, un membru aflat într-o situaţie cercetată de Comisia de disciplină are la dispoziţie 30 de zile pentru a depune apel la filiala Corpului, care va stabili o audiere de apel într-un termen rezonabil, după caz.

208

CAPITOLUL VIII

Standarde şireglementări

privind evaluareaîntreprinderilor

209


Standarde şi reglementări privind evaluarea întreprinderilor

Prima reglementare din România stabilind obligaţii în domeniul evaluării este Ordonanţa Guvernului nr. 65/1994, apro-bată prin Legea nr. 42/1995 care la art. 19 lit. e) prevede ca atribuţie pentru Corpul Experţilor Contabili şi Contabililor Autorizaţi din România, elaborarea, împreună cu alte organisme guvernamentale şi neguvernamentale, a standardelor în domeniul evaluării.

Prin Hotărârea Guvernului nr. 1.181/1996, evaluarea econo-mică si financiară a întreprinderii a fost pentru prima dată recunos-cută ca disciplină de examen pentru obţinerea calităţii de expert contabil. Pentru educaţia în domeniul evaluării, a fost emisă sub Editura CECCAR, în anul 1996, lucrarea „Ghidul pentru diagnostic şi evaluarea întreprinderii" şi a fost elaborată tematica cursurilor de evaluare a întreprinderilor.

Primele două standarde naţionale inspirate din standardele internaţionale de evaluare au fost intitulate „Recomandarea nr. 100/ CECCAR-EV privind metodologia standard de evaluare econo-mică şi financiară a întreprinderii" şi „Recomandarea nr. 101/ CECCAR-EV privind structura standard a raportului de evaluare economică şi financiară a întreprinderii" şi au fost emise în anul 1997. Cel de al 3-lea standard naţional intitulat „Recomandarea nr. 102/ CECCAR-EV privind adoptarea Ghidului pentru evalua-rea întreprinderilor mici si mijlocii" a fost emis în anul 2003, când a fost emisă şi Norma profesională nr. 37 privind misiunea exper-ţilor contabili de evaluare a întreprinderii, prima normă de referinţă pentru efectuarea şi aprecierea calităţii unei evaluări.

Primii specialişti care au fost instruiţi în evaluare s-au asociat formând Asociaţia Naţională a Evaluatorilor din România (ANEVAR).

210


Standardele internaţionale în domeniul evaluării sunt elaborate de Comitetul pentru Standarde Internaţionale de Evaluare, care lucrează în strânsă colaborare cu organismele de elaborare a stan-dardelor, precum Consiliul pentru Standarde Internaţionale de Rapor-tare Financiară, Federaţia Internaţională a Contabililor şi Organizaţia Internaţională a Comisiilor pentru Valori Mobiliare.

Principalele standarde internaţionale folosite în evaluarea întreprinderii sunt:

- Standardul Internaţional de Aplicaţie în Evaluare nr. l(IVA1) intitulat „Evaluarea pentru raportarea financiară".

- Standardul Internaţional de Practică în Evaluare nr. 6(GN6) intitulat „Evaluarea întreprinderii".

- Standardul Internaţional de Evaluare nr. 3 (IVS3) intitulat„Raportarea evaluării".

Standardele internaţionale din domeniul evaluării sunt tra-duse şi publicate în România prin grija ANE V AR.

211

CAPITOLUL IX

Angajarea,contractarea

şi raportarea uneilucrări de evaluare a

întreprinderii

213


1. Lucrări prealabile acceptării unei misiuni de evaluare

îndată ce a luat cunoştinţă de posibilitatea efectuării unei evaluări de întreprindere, furnizorul de servicii de evaluare trebuie să parcurgă unele etape prealabile contractării si efectuării lucrărilor respective, si anume:

1.1. Cunoaşterea globală a întreprinderii

Pe baza unor informaţii primite direct de la întreprindere, prin caiete de sarcini, convorbiri si comunicări cu responsabilii acesteia, solicitarea unor documente etc., sau indirect, prin rapoarte publicate, oferte de servicii etc., evaluatorul trebuie să-şi facă o imagine globală despre întreprindere, ceea ce îi va permite să ia în cunoştinţă de cauză decizia de a contracta si efectua lucrările de evaluare.

1.2. Examenul de competenţă

Formându-şi o idee despre ce are de făcut, evaluatorul trebuie să-şi evalueze capacităţile sale - tehnice, materiale, umane, financiare şi profesionale - şi să se asigure că acestea sunt suficiente pentru efectuarea lucrărilor de evaluare în condiţii de calitate si la termenele solicitate de beneficiar. Calitatea este apreciată prin raportarea la un standard sau normă profesională emise sau adoptate de organismele profesionale de profil.

Dificultatea cu care se confruntă evaluatorul în această etapă este legată de competenţele profesionale necesare efectuării unei lucrări de calitate; trebuie ţinut seama de caracterul multidisciplinar al unei evaluări de întreprindere.

Evaluarea presupune cunoştinţe solide în domenii precum contabilitatea şi analogia economică şi financiară, dar, pe parcursul efectuării lucrărilor, este necesară consultarea unor specialişti sau subcontractarea unor lucrări cu caracter tehnic legate strict de domeniul si obiectul de activitate al întreprinderii.

214


în cadrul examenului de competenţă, un rol însemnat revine pregătirii şi dezvoltării profesionale continue a membrilor echipei de evaluare şi nu în disciplina evaluării, cum am fi tentaţi să credem, ci în domeniul de specializare a fiecăruia, deoarece nu un expert contabil, nici un expert tehnic, ci o echipă de buni specialişti cu cunoştinţe de evaluare vor realiza o lucrare credibilă.

1.3. Examenul de etică

Examenul de etică constituie o etapă strict necesară, impusă de codul etic, prin care se asigură credibilitatea lucrărilor de evaluare, faptul că ele s-au realizat în condiţii de integritate, cu obiectivitate, în deplină independenţă şi cu responsabilitate.

Integritatea presupune că evaluatorul trebuie să fie drept şi cinstit în îndeplinirea tuturor acţiunilor pe care le presupune o evaluare de întreprindere.

Obiectivitatea presupune ca evaluatorul să nu acţioneze cu idei preconcepute şi să nu se afle în situaţii de incompatibilitate sau de conflicte de interese.

Independenţa este un concept cu dimensiuni diferite: pentru evaluatorul intern, independenţa se limitează la nivelul conducerii entităţii în care este angajat evaluatorul intern; pentru evaluatorul extern, însă, independenţa faţă de entitate trebuie să fie totală şi trebuie realizate cele două componente fundamentale ale conceptu-lui de independenţă: independenţa de spirit şi independenţa în aparenţă.

Pentru realizarea independenţei în aparenţă, evaluatorul trebuie să se asigure că nu se află în vreo situaţie de incompatibilitate sau de conflicte de interese.

Principalele ameninţări la adresa independenţei evaluatorului se referă la relaţii familiare şi financiare sau interese financiare ale evaluatorului în cadrul firmei de evaluare sau în cadrul firmei

215


beneficiare sau utilizatoare a raportului de evaluare, precum si la stabilirea onorariilor în funcţie de rezultatele evaluării.

1.4. Decizia de acceptare a misiunii de evaluare

Numai după parcurgerea etapelor de mai sus, evaluatorul emite decizia privind acceptarea sau neacceptarea misiunii de evaluare.

2. Contractarea lucrărilor de evaluareFormal, documentele prin care se contractează o lucrare de

evaluare de întreprindere pot fi de două feluri:

• „contractul de prestări servicii";

• „scrisoarea de misiune".

Indiferent de forma utilizată, documentul de contractare este iniţiat de evaluator si trebuie să conţină în mod obligatoriu prevederi referitoare la:

• obiectul şi scopul evaluării;

• estimarea modului de abordare a evaluării şi eventual ametodelor de evaluare ce vor fi aplicate;

• sursele documentare ce vor fi folosite de evaluator;

• modul de raportare: eventuale rapoarte intermediare şiraportarea finală, documentul de raportare şi responsabilităţi legate de divulgare;

• onorarii;

• termene de realizare a lucrărilor;

• eventualul arbitraj prealabil recurgerii la acţiuni introdusela instanţele de drept comun.

216


3. Raportul de evaluareEtapa finală a procesului de evaluare a unei întreprinderi se

concretizează în întocmirea unui raport de evaluare.Raportarea rezultatelor unei evaluări se face de regulă în scris,

dar poate fi şi verbală. Rezultatul unei evaluări se comunică verbal, de regulă, în justiţie, ca o mărturie de expert evaluator sau ca depoziţie; orice raportare verbală trebuie să fie susţinută de un dosar de lucru din care nu poate lipsi cel puţin un rezumat scris al evaluării.

Raportul de evaluare este un document care înregistrează instrucţiunile pentru o anumită misiune de evaluare, bazele şi scopul evaluării, precum şi rezultatele diagnosticului de evaluare care au condus la opinia privind valoarea.

în general, tipul, conţinutul şi mărimea unui raport de evalua-re variază în funcţie de destinatar, de cerinţele legale (dacă e cazul) sau cerinţe ale organismului profesional de tipul proprietăţii evaluate şi de natura şi complexitatea misiunii de evaluare.

în cele ce urmează se are în vedere modelul de raport de evaluare pentru o întreprindere.

3.1. Rolul raportului de evaluare:

- instrument de prezentare a rezultatelor muncii evaluatorului;

- instrument de comunicare către beneficiarii şi utilizatoriievaluării concluziilor asupra valorii şi a bazei de evaluare,a scopului şi a oricăror ipoteze şi condiţii limitative înefectuarea evaluării;

- instrument de stabilire a responsabilităţilor în legătură cuprocesul de evaluare, cu valorile obţinute şi bazele de evaluare utilizate.

217


3.2. Conţinutul raportului de evaluare

Raportul de evaluare trebuie să permită:

- identificarea evaluatorului;

- identificarea entităţii evaluate;

- identificarea bazelor şi ipotezele de evaluare utilizate;

- identificarea datei efectuării evaluării şi a datei raportuluide evaluare.

Orice raport de evaluare trebuie:- să prezinte clar şi cu acurateţe concluziile evaluării, într-o

manieră neechivocă;

- să specifice baza de evaluare incluzând tipul de valoare şidefiniţia acestuia;

- să descrie aria misiunii de evaluare;

- să conţină o declaraţie prin care îl informează pe utilizatorcă raportul este confidenţial pentru evaluator şi pentruutilizator şi că nicio responsabilitate referitoare la raport nupoate fi acceptată de evaluator faţă de o terţă parte;

- să conţină o declaraţie de conformitate care să certifice căevaluarea a fost făcută în concordanţă cu standardeleinternaţionale sau naţionale de evaluare.

3.3. Structura raportului de evaluare

Elementele de bază ale unui raport de evaluare a întreprinde-rii, într-o structură standard, se prezintă astfel:

3.3.1. Un capitol intitulat „Rezumatul principalelor concluzii şi recomandări" cuprinde pe scurt obiectul misiunii de evaluare şi rezultatele (valorile) obţinute.

218


3.3.2. Un capitol intitulat „Prezentarea întreprinderii";cuprinde cât mai multe informaţii, prezentate succint, despre întreprindere, obiect de activitate şi cifrele caracteristice ale activităţiidesfăşurate etc.

3.3.3. Un capitol intitulat „Prezentarea evaluatorului"; cuprindeinformaţii cu privire la identitatea evaluatorului, calitatea specificăîn care participă la lucrările de evaluare (evaluator, agentindependent sau imparţial, consultanţa întreprinderii sau mediator),precum şi „Declaraţia de conformitate" care va confirma că:

- prezentările faptelor din raport sunt corecte şi reflectă celemai pertinente cunoştinţe ale evaluatorului;

- analizele şi concluziile sunt limitate numai la ipotezele şicondiţiile prezentate în raport;

- nu a existat (sau dacă a existat trebuie specificat) niciuninteres al evaluatorului asupra întreprinderii evaluate;

- onorariul evaluatorului nu este (sau dacă este trebuiespecificat) condiţionat de niciun aspect al raportului;

- evaluarea a fost efectuată cu respectarea Codului etic şi astandardelor naţionale sau internaţionale de evaluare;

- evaluatorul îndeplineşte cerinţele adecvate de calificareprofesională;

- evaluatorul a efectuat (sau nu a efectuat) cel puţin oinspecţie personală la întreprinderea evaluată;

- nicio persoană, cu excepţia celor specificate în raport, nu aacordat asistenţă profesională evaluatorilor.

3.3.4.Un capitol intitulat „Diagnosticul de evaluare şi analizăfundamentală" prezentat pe subcapitole sectoriale, astfel:

- diagnosticul juridic;

219


- diagnosticul comercial;

- diagnosticul tehnic, tehnologic si de exploatare;

- diagnosticul de organizare, management şi resurse umane;

- diagnosticul fmanciar-contabil, analiza fundamentală;

- sinteza diagnosticului de evaluare.

3.3.5. Un capitol intitulat „Bazele lucrării de evaluare" careprezintă pe subcapitole distincte:

- ipotezele de evaluare: macroeconomice şi microeconomice;

- factorii de risc, prezentaţi grupat: exogeni şi endogeni;

- expertize şi studii (proprii sau însuşite);

- bibliografia utilizată.

3.3.6. Un capitol intitulat „Metode de evaluare aplicate";cuprinde o descriere a metodelor de evaluare aplicate şi rezultateleobţinute pentru fiecare metodă aplicată. Constatările sunt prezentategrupat pe principalele grupe de metode utilizate: metode patrimoniale,metode bazate pe performanţele financiare, metode combinate,metode bazate pe comparaţii şi alte metode.

3.3.7. Un capitol intitulat „Gama de valori; valoareaacţiunilor"; cuprinde toate valorile determinate în capitolul anterior,prezentate însă în ordinea mărimii atât la nivelul întreprinderii, cât şila nivelul unei acţiuni sau titlu emise de întreprinderea evaluată.

3.3.8. Un capitol intitulat „Opinii ale evaluatorului"; cuprindediferite remarci, sublinieri şi atenţionări în modul de folosire avalorilor determinate în cadrul acţiunilor desfăşurate de evaluator.

220


4. Verificarea unei evaluări

In înţelesul Standardelor Internaţionale de Practică în Evaluare, printr-o verificare a unei evaluări se înţelege o verificare a activităţii unui evaluator efectuată de un alt evaluator cu raţionament profesional imparţial.

Verificările evaluărilor se efectuează din diferite motive:- analiza (due-diligence) solicitată pentru raportarea

financiară;- mărturia de expert judiciar în procedurile şi circumstanţele

legale;- determinarea faptului că un raport de evaluare respectă

cerinţele regulamentare.Scopul verificării unei evaluări constă în asigurarea că acea

evaluare a fost efectuată în conformitate cu standardele profesionale, iar obiectivele verificării diferă în funcţie de tipul de verificare: verificări administrative (de conformitate), verificări tehnice, verificări de birou şi verificări în teren.

Verificarea administrativă (de conformitate) este o verificare a evaluării solicitate de un client sau de un utilizator al serviciilor de evaluare în scopuri de analiză (due-diligence). în cazul în care evaluarea trebuie utilizată în scopul luării de decizii precum garantarea, achiziţionarea sau verificarea proprietăţii, ea este efectuată de un evaluator care joacă rol de consultant, asistând clientul în luarea deciziilor.

Verificarea tehnică este o verificare efectuată de un evaluator pentru a-şi forma o părere dacă analizele, opiniile şi concluziile din raportul care este verificat sunt corecte, adevărate, rezonabile şi argumentate.

Verificarea de birou este o verificare care se limitează la datele prezentate în raport, analiza urmărind acurateţea calculelor, corectitudinea datelor, caracterul adecvat al metodologiei şi respectarea instrucţiunilor clientului, a cerinţelor de reglementare şi a standardelor profesionale.

221


Verificarea în teren este verificarea care presupune inspectarea proprietăţii.

Principala caracteristică comună tuturor tipurilor de verificări ale evaluării este că un evaluator, verificator, îşi exercită raţionamentul imparţial.

Obligaţiile verificate ale evaluatorului sunt:- să identifice clientul si utilizatorii vizaţi ai verificării

evaluării, precum si scopul misiunii;- să identifice obiectul evaluării, data raportului verificat şi

evaluatorul care a elaborat acel raport;- să identifice sfera procesului de verificare, ipotezele şi

condiţiile limitative în verificarea evaluării;- să formuleze păreri cu privire la integralitatea raportului

verificat, la adecvarea şi relevanţa aparentă a datelor şi aleoricăror ajustări ale informaţiilor, la adecvarea metodelorşi tehnicilor folosite;

- să formuleze o asigurare că analizele, opiniile şi concluziileevaluării verificate sunt adecvate, rezonabile şiargumentate; să arate motivele pentru aprobarea raportuluiverificat sau pentru orice dezacord faţă de raportul verificat.

Evaluatorul verificator nu va lua în considerare evenimentele care au avut loc după data evaluării ci numai acele informaţii care erau disponibile la data evaluării verificate.

Când evaluatorul verificator nu se află în posesia tuturor faptelor şi informaţiilor pe care s-a bazat evaluatorul, el trebuie să prezinte limitările concluziilor.

în raportul de verificare, evaluatorul verificator va include o declaraţie de conformitate semnată.

222

ANEXEANEXA l

Tabelele mărimilorfactorilor de actualizare

si de fructificare

ANEXA 2

Teste grilă, întrebări recapitulative

si studii de caz

toK) Tabelele mărimilor factorilor de actualizare

şi de fructificare ANEXA l c a

Valoarea luată de o suită de n anuităţi de un leu sau /, .\n (l + i) -v v '1

vn i

^ 2% 3% 4% 5% 6% 7%

1 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,0000002 2,020000 2,030000 2,040000 2,050000 2,060000 2,0700003 3,060400 3,090900 3,121600 3,152500 3,183600 3,2149004 4,121608 4,183627 4,246464 4,310125 4,374616 4,4399435 5,204040 5,309136 5,416323 5,525631 5,637093 5,7507396 6,308121 6,468410 6,632975 6,801913 6,975319 7,1532917 7,434283 7,662462 7,896294 8,142008 8,393838 8,6540218 8,582969 8,892336 9,214226 9,549109 9,897468 10,2593719 9,754628 10,159106 10,582795 11,026564 11,491316 11,97798910 10,949721 11,463879 12,006107 12,577893 13,180795 13,81644811 12,168715 12,807796 13,486351 14,206787 14,791643 15,78359912 13,412090 14,192030 15,025805 15,917127 16,869941 17,88845113 14,680331 15,617790 16,626838 17,712983 18,882138 20,14064314 15,973938 17,086324 18,291911 19,598632 21,015066 22,550488

x 2% 3% 4% 5% 6% 7%15 17,293417 18,598914 20,023588 21,578564 23,275970 25,12902216 18,639285 20,156883 21,824531 23,657492 25,672528 27,88805417 20,012071 21,761588 23,697512 25,840366 28,212880 30,84021718 21,412312 23,414435 25,645413 28,132385 30,905653 33,99903319 22,840559 25,116868 27,671229 30,539004 33,759992 37,37896520 24,297370 26,870374 29,778079 33,065954 36,785591 40,99549221 25,783317 28,676486 31,969202 35,719252 39,992727 44,86517722 27,298983 30,536780 34,247970 38,505214 43,392290 49,00573923 28,884963 32,452884 36,617889 41,430475 46,995828 53,43614124 30,421862 34,426470 39,082604 44,501999 50,815578 58,17661125 32,030300 36,459264 41,645908 47,727099 54,864512 63,24903826 33,670906 38,553042 44,311745 51,113454 59,156383 68,67647027 35,344324 40,709633 47,084214 54,669126 63,705766 74,48383228 37,051210 42,930923 49,967583 58,402583 68,528112 80,69669129 38,792234 45,218850 52,966286 62,322712 73,639798 87,34652930 40,568079 47,575416 56,084938 66,438848 79,058186 94,46078635 49,994478 60,462082 73,652225 90,320307 111,434780 138,23687840 60,401983 75,401260 95,025516 120,799774 154,761966 199,63511245 71,892710 92,719861 121,029392 159,700156 212,743514 285,74931150 84,579401 112,796867 152,667084 209,347996 290,335905 406,528929

8% 9% 10% 11% 12% 13%

1 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,0000002 2,080000 2,090000 2,100000 2,110000 2,120000 2,1300003 3,246400 3,278100 3,310000 3,342100 3,374400 3,4069004 4,506112 4,573129 4,641000 4,709731 4,779328 4,8497975 5,866601 5,984711 6,105100 6,227801 6,352847 6,4802716 7,335929 7,523335 7,715610 7,912860 8,115189 8,3227067 8,922803 9,200435 9,487171 9,783274 10,089012 10,4046588 10,636628 11,028474 11,435888 11,859434 12,299693 12,7572639 12,487558 13,021036 13,579477 14,163972 14,775656 15,41570710 14,486562 15,192930 15,937425 16,722009 17,548735 18,41974911 16,645487 17,560293 18,531167 19,561430 20,654583 21,81431712 18,977126 20,140720 21,384284 22,713187 24,133133 25,65017813 21,495297 22,953385 24,522712 26,211638 28,029109 29,98470114 24,214920 26,019189 27,974983 30,094918 32,392602 34,88271215 27,152114 29,360916 31,772482 34,405359 37,279715 40,41746416 30,324283 33,003399 35,949730 39,189948 42,753280 46,67173517 33,750226 36,973705 40,544703 44,500843 48,883674 53,739060

\, i n _\ 8% 9% 10% 11% 12% 13%

18 37,450244 41,301338 45,599173 50,395936 55,749715 61,72513819 41,446263 46,018458 51,159090 56,939488 63,439681 70,74940620 45,761954 51,160120 57,274999 64,202832 72,052442 80,94682921 50,422921 56,746530 64,002499 72,265144 81,698736 92,46991722 55,456755 62,873338 71,402749 81,214309 92,502584 105,49100623 60,893296 69,531939 79,543024 91,147884 104,602894 120,20483724 66,764759 76,789813 88,497327 102,174151 118,155241 136,83146525 73,105940 84,700896 98,347059 114,413307 133,333870 155,61955626 79,954415 93,323977 109,181765 127,998771 150,333934 176,85009827 87,350768 102,723135 121,099942 143,078636 169,374007 200,84061128 95,338830 112,968217 134,209936 159,817286 190,698887 227,94989029 103,965936 124,135456 148,630930 178,397187 214,582754 258,58337630 113,283211 136,307539 164,494023 199,020878 241,332684 293,19921535 172,316804 215,710755 271,024368 341,589555 431,663496 546,68081940 258,056519 337,882445 442,592556 581,826066 767,091420 1013,70424345 386,505617 525,858735 718,904837 986,638559 1358,230032 1874,16463050 573,770165 815,083556 1163,908529 1668,771152 2400,018249 3459,507117

l

14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

1 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,000000 1,0000002 2,140000 2,150000 2,160000 2,170000 2,180000 2,190000 2,2000003 3,439600 3,472500 3,505600 3,538900 3,572400 3,606100 3,6400004 4,921144 4,993375 5,066496 5,140513 5,215432 5,291259 5,3680005 6,610104 6,742381 6,877135 7,014400 7,154210 7,296598 7,4416006 8,535519 8,753738 8,977477 9,206848 9,441968 9,682952 9,9299207 10,730491 11,066799 11,413873 11,772012 12,141522 12,522713 12,9159048 13,232760 13,726819 14,240093 14,773255 15,326996 15,902028 16,4990859 16,085347 16,785842 17,518508 18,284708 19,085855 19,923413 20,79890210 19,337295 20,303718 21,321469 22,393108 23,521309 24,708862 25,95868211 23,044516 24,349276 25,732904 27,199937 28,755144 30,403546 32,15041912 27,270749 29,001667 30,850169 32,823926 34,931070 37,180220 39,58050213 32,088654 34,351917 36,786196 39,403993 42,218663 45,244461 48,49660314 37,581065 40,504705 43,671987 47,102672 50,818022 54,840909 59,19592315 43,842414 47,580411 51,659505 56,110126 60,965266 66,260682 72,03510816 50,980352 55,717472 60,925026 66,648848 72,939014 79,850211 87, 44212917 59,117601 65,075093 71,673030 78,979152 87,068036 96,021751 105,930555

14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

18 68,394066 75,836357 84,140715 93,405608 103,740283 115,265884 128,11666619 78,969235 88,211811 98,603230 110,284561 123,413534 138,166402 154,74000020 91,024928 102,443583 115,379747 130,032936 146,627970 165,418018 186,68800021 104,768418 118,810120 134,840506 153,138535 174,021005 197,847442 225,02560022 120,435996 137,631638 157,414987 180,172086 206,344785 236,438456 271,03072023 138,297035 159,276384 183,601385 211,801341 244,486847 282,361762 32623686324 158,658620 184,167841 213,977607 248,807569 289,494479 337,010497 392,48423625 181,870827 212,793017 249,214024 292,104856 342,603486 402,042492 471,98108326 208,332743 245,711970 290,088267 324,762681 405,272113 479,430565 567,37730027 238,499327 283,568766 337,502390 402,032337 479,221093 571,522372 681,85276028 272,889233 327,104080 392,502773 471,377835 566,480890 681,111623 819,22331229 312,093725 377,169693 456,303216 552,512066 669,447450 811,522831 984,06797430 356,786847 434,745146 530,311731 647,439118 790,947991 966,712169 181,88156935 693,572702 881,170156 1120,712955 1426,491022 1816,651612 2314,213721 2948,34114640 1342,025099 1779,090308 2360,757241 3134,521839 4163,213027 5529,828982 7343,85784045 2590,564800 3585,128460 4965,273911 6879,290650 9531,577105 13203,424228 18281,30994050 4994,521346 7217,716277 10435,648773 15089,501673 21813,93666 31515,336327 45407,100750

"

1ii ~

(l + i)nValoarea actuală a unei suite de n anuităţi de 1 leu sau V \ /o

iN. i

n >v 2% 3% 4% 5% 6% 7%

1 0,980392 0,970874 0,961538 0,952381 0,943396 0,9345792 1,941561 1,913470 1,886095 1,859410 1,833393 1,8080183 2,883883 2,828611 2,775091 2,723248 2,673012 2,6243164 3,807729 3,717098 3,629895 3,545950 3,465106 3,3872115 4,713459 4,579707 4,451822 4,329477 4,212364 4,1001976 5,601431 5,417191 5,242137 5,075692 4,917324 4,7665407 6,471991 6,230283 6,002055 5,786373 5,582381 5,3892898 7,325481 7,019692 6,732745 6,463213 6,209794 5,9712999 8,162237 7,786109 7,435332 7,107822 6,801692 6,51523210 8,982585 8,530203 8,110896 7,721735 7,360087 7,02358211 9,786848 9,252624 8,860477 8,306414 7,886875 7,49867412 10,575341 9,954004 9,385074 8,863252 8,383844 7,94268613 11,348374 10,634955 9,985648 9,393573 8,852683 8,35765114 12,106249 11,296073 10,563123 9,898641 9,294984 8,74546815 12,849263 11,937935 11,118387 10,379658 9,712249 9,10791416 13,577709 12,561102 11,652296 10,837770 10,105895 9,446649

\. i n

2% 3% 4% 5% 6% 7%

17 14,291872 13,166118 12,165669 11,274066 10,477260 9,76322318 14,992031 13,753513 12,659297 11,689587 10,827603 10,05908719 15,678462 14,323799 13,133939 12,085321 11,158116 10,33559520 16,351433 14,877475 13,590326 12,462210 11,469921 10,59401421 17,011209 15,415024 14,029160 12,821153 11,764077 10,83552722 17,658048 15,936917 14,451115 13,163003 12,041582 11,06124123 18,292204 16,443608 14,856842 13,488574 12,303379 11,27218724 18,913926 16,935542 15,246963 13,798642 12,550358 11,46933425 19,523456 17,413148 15,622080 14,093945 12,783356 11,65358326 20,121036 17,876842 15,982769 14,375185 13,003166 11,82577927 20,706898 18,327031 16,329586 14,643034 13,210534 11,98670928 21,281272 18,764108 16,663063 14,898127 13,406164 12,13711129 21,844385 19,188455 16,983715 15,141074 13,590721 12,27767430 22,396456 19,600441 17,292033 15,372451 13,764831 12,40904135 24,998619 21,487220 16,664613 16,374194 14,498246 12,94767240 27,355479 23,114772 19,792774 17,159086 15,046297 13,33170845 29,490160 24,518713 20,720040 17,774070 15,455832 13,60552250 31,423606 25,729764 21,482185 18,255925 15,761861 13,800746

"

\̂̂ i n ^s\

8% 9% 10% 11% 12% 13%

1 0,925926 0,917431 0,909091 0,900901 0,892857 0,8849562 1,783265 1,759111 1,735537 1,712523 1,690051 1,6681023 2,577097 2,531295 2,486852 2,443715 2,401831 2,3611534 3,312127 3,239720 3,169865 3,102446 3,037349 2,9744715 3,992710 3,889651 3,790787 3,695897 3,604776 3,5172316 4,622880 4,485919 4,355261 4,230538 4,111407 3,9975507 5,206370 5,032953 4,868419 4,712196 4,563757 4,4226108 5,746639 5,534819 5,334926 5,146123 4,967640 4,7987709 6,246888 5,995247 5,759024 5,537048 5,328250 5,13165510 6,710081 6,417658 6,144567 5,889232 5,650223 5,42624311 7,138964 6,805191 6,495061 6,206515 5,937699 5,68694112 7,536078 7,160725 6,813692 6,492356 6,194374 5,91764713 7,903776 7,486904 7,103356 6,749870 6,423548 6,12181214 8,244237 7,786150 7,366687 6,981865 6,628168 6,30248815 8,559479 8,060688 7,606080 7,190870 6,810864 6,46237916 8,851369 8,312558 7,823709 7,379162 6,973986 6,60387517 9,121638 8,543631 8,021533 7,548794 7,119630 6,729093

\. i n

8% 9% 10% 11% 12% 13%

18 9,371887 8,755625 8,201412 7,701617 7,249670 6,83990519 9,603599 8,9501 15 8,364920 7,839294 7,365777 6,93796920 9,818147 9,128546 8,513564 7,963328 7,469444 7,02475221 10,016803 9,292244 8,648694 8,075070 7,562003 7,10155022 10,200744 9,442425 8,771540 8,175739 7,644646 7,16951323 10,371059 9,580207 8,883218 8,266432 7,718434 7,22965824 10,528758 9,706612 8,984744 8,348137 7,784316 7,28288325 10,674776 9,822580 9,077040 8,421745 7,843139 7,32998526 10,809978 9,928972 9,160945 8,488058 7,895660 7,37166827 10,935165 10,026580 9,237223 8,547800 7,942554 7,40855628 11,051078 10,116128 9,306567 8,601622 7,984423 7,44120029 11,158406 10,198283 9,369606 8,650110 8,021806 7,47008830 11,257783 10,273654 9,426914 8,693793 8,055184 7,49565335 11,654568 10,566281 9,644159 8,855240 8,175504 7,58557240 11,924613 10,757360 9,779051 8,951051 8,243777 7,63437645 12,108402 10,881197 9,862808 9,007910 8,282516 7,66086550 12,233485 10,961683 9,914814 9,041653 8,304498 7,675242

K)

l"

14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

1 0,877193 0,869565 0,862069 0,854701 0,847458 0,840336 0,8333332 1,646661 1,625709 1,605232 1,585214 1,565642 1,546501 1,5277783 2,321632 2,283225 2,245890 2,209585 2,174273 2,139917 2,1064814 2,913712 2,854978 2,798181 2,743235 2,690062 2,638586 2,5887355 3,433081 3,352155 3,274294 3,199346 3,127171 3,057635 2,9906126 3,888668 3,784483 3,684736 3,589185 3,497603 3,409777 3,3255107 4,288305 4,160420 4,038565 3,922380 3,811528 3,705695 3,6045928 4,638864 4,487322 4,343591 4,207163 4,077566 3,954366 3,8371609 4,946372 4,771584 4,606544 4,450566 4,303022 4,163332 4,03096710 5,216116 5,018769 4,833227 4,658604 4,494086 4,338935 4,19247211 5,452733 5,233712 5,028644 4,836413 4,656005 4,486500 4,32706012 5,660292 5,420619 5,197107 4,988387 4,793225 4,610504 4,43921713 5,842362 5,583147 5,342334 5,118280 4,909513 4,714709 4,53268114 6,002072 5,724476 5,467529 5,229299 5,008062 4,802277 4,61056715 6,142168 5,847370 5,575456 5,324187 5,091578 4,875863 4,67547316 6,265060 5,954235 5,668497 5,405288 5,162354 4,937700 4,72956117 6,372859 6,047161 5,748704 5,474605 5,222334 4,989664 4,774634

\. i n >\ 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

18 6,467420 6,127966 5,817848 5,533851 5,273164 5,033331 4,81219519 6,550369 6,198231 5,877455 5,584488 5,316241 5,070026 4,84349620 6,623131 6,259331 5,928841 5,627767 5,352747 5,100862 4,86958021 6,686957 6,312462 5,973139 5,664758 5,383683 5,126775 4,89131622 6,742944 6,358663 6,011326 5,696375 5,409901 5,148550 4,90943023 6,792057 6,398837 6,044247 5,723397 5,432120 5,166849 4,92452524 6,835137 6,433771 6,072627 5,746493 5,450949 5,182226 4,93710425 6,872927 6,464149 6,097092 5,766234 5,466906 5,195148 4,94758726 6,906077 6,490564 6,118183 5,783106 5,480429 5,206007 4,95632327 6,935155 6,513534 6,136364 5,797526 5,491889 5,215132 4,96360228 6,960662 6,533508 6,152038 5,809851 5,501601 5,222800 4,96966829 6,983037 6,550877 6,165551 5,820386 5,509831 5,229243 4,97472430 7,002664 6,565980 6,177199 5,829390 5,516806 5,234658 4,97893635 7,070045 6,616607 6,215338 5,858196 5,538618 5,251215 4,99153540 7,105041 6,641778 6,233497 5,871335 5,548152 5,258153 4,99659845 7,123217 6,654293 6,242143 5,877327 5,552319 5,261061 4,99863350 7,132656 6,660515 6,246259 5,880061 5,554141 5,262279 4,999451

l"

iValoarea anuităţilor constante care amortizează în n ani un capital de 1 leu sau — 1

1 (l + i)n

2% 3% 4% 5% 6% 7%

1 1,0200000 1,0300000 1,0400000 1,0500000 1,0600000 1,0700002 0,5150495 0,5226108 0,5301961 0,5378049 0,5454369 0,5530923 0,3467547 0,3535304 0,3603485 0,3672086 0,3741098 0,3810524 0,2626237 0,2690270 0,2754900 0,2820118 0,2885915 0,2952285 0,2121584 0,2183546 0,2246271 0,2309748 0,2373964 0,2438916 0,1785258 0,1845975 0,1907619 0,1970175 0,2033626 0,2097967 0,1545119 0,1605063 0,1666096 0,1728198 0,1791350 0,1855538 0,1365098 0,1424564 0,1485278 0,1547218 0,1610359 0,1674689 01225154 0,1284339 0,1344930 0,1406901 0,1470222 0,15348610 0,1113265 0,1172305 0,1232909 0,1295046 0,1358680 0,14237711 ; 0,1021779 0,1080774 0,1141490 0,1203889 0,1267929 0,13335712 0,0945596 0,1004621 0,1065522 0,1128254 0,1192770 0,12590213 0,0881183 0,0940295 0,1001437 0,1064558 0,1129601 0,11965114 0,0826020 0,0885263 0,0946690 0,1010240 0,1075849 0,11434515 0,0778255 0,0837666 0,0899411 0,0963423 0,1029628 0,10979516 0,0736501 0,0796108 0,0858200 0,0922699 0,0989521 0,105858

N)L>J - J

2% 3% 4% 5% 6% 7%

17 0,0699698 0,0759525 0,0821985 0,0886991 0,0954448 0,10242518 0,0667021 0,0727087 0,0789933 0,0855462 0,0923565 0,09941319 0,0637818 0,0698139 0,0761386 0,0827450 0,0896209 0,09675320 0,0611567 0,0672158 0,0735817 0,0802426 0,0871846 0,09439321 0,0587848 0,0648718 0,0712801 0,0779961 0,0850045 0,09228922 0,0566314 0,0627474 0,0691988 0,0759705 0,0830456 0,09040623 0,0546681 0,0608139 0,0673091 0,0741368 0,0812785 0,08871424 0,0528711 0,0590474 0,0655868 0,0724709 0,0796790 0,08718925 0,0512204 0,0574279 0,0640120 0,0709525 0,0782267 0,08581126 0,0496992 0,0559383 0,0625674 0,0695643 0,0769043 0,08456127 0,0482931 0,0545642 0,0612385 0,0682919 0,0756972 0,08342628 0,0469897 0,0532932 0,0600130 0,0671225 0,0745925 0,08239229 0,0457783 0,0521147 0,0588799 0,0660455 0,0735796 0,08144930 0,0446499 0,0510193 0,0578301 0,0650514 0,0726489 0,08058635 0,0400022 0,0465393 0,0535773 0,0610717 0,0689739 0,07723440 0,0365557 0,0432624 0,0505235 0,0582782 0,0664615 0,07500945 0,0339096 0,0407852 0,0482624 0,0562617 0,0647005 0,07350050 0,0318232 0,0388655 0,0465502 0,0547767 0,0634443 0,072460

8% 9% 10% 11% 12% 13%

1 1,080000 1,090000 1,100000 1,110000 1,120000 1,1300002 0,560769 0,568469 0,576190 0,583934 0,591698 0,5994843 0,388033 0,395055 0,402115 0,409213 0,416349 0,4235224 0,301921 0,308669 0,315471 0,322326 0,329234 0,3361945 0,250456 0,257092 0,263797 0,270570 0,277410 0,2843156 0,216315 0,222920 0,229607 0,236377 0,243226 0,2501537 0,192072 0,198691 0,205406 0,212215 0,219118 0,2261118 0,174015 0,180674 0,187444 0,194321 0,201303 0,2083879 0,160080 0,166799 0.173641 0,180602 0,187679 0 J 9486910 0,149029 0,155820 0,162745 0,169801 0,176984 0,18429011 0,140076 0,146947 0,153963 0,161121 0,168415 0,17584112 0,132695 0,139651 0,146763 0,154027 0,161437 0,16898613 0,126522 0,133567 0,140779 0,148151 0,155677 0,16335014 0,121297 0,128433 0,135746 0,143228 0,150871 0,15866815 0,116830 0,124059 0,131474 0,139065 0,146824 0,15474216 0,112977 0,120300 0,127817 0,135517 0,143390 0,15142617 0,109629 0,117046 0,124664 0,132471 0,140457 0,148608

\. i n ̂ \ 8% 9% 10% 11% 12% 13%

18 0,106702 0,114213 0,121930 0,129843 0,137937 0,14620119 0,104128 0,111730 0,119547 0,127563 0,135763 0,14413420 0,101852 0,109546 0,117460 0,125576 0,133879 0,14235421 0,099832 0,107617 0,115624 0,123838 0,132240 0,14081422 0,098032 0,105905 0,114005 0,122313 0,130811 0,13947923 0,096422 0,104832 0,112572 0,120971 0,129560 0,13831924 0,094978 0,103023 0,111300 0,119787 0,128463 0,13730825 0,093679 0,101806 0,110168 0,118740 0,127500 0,13642626 0,092507 0,100715 0,109159 0,117813 0,126652 0,13565527 0,091448 0,099735 0,108258 0,116989 0,125904 0,13497928 0,090488 0,098852 0,107451 0,116257 0,125244 0,13438729 0,089619 0,098056 0,106728 0,115605 0,124660 0,13386730 0,088827 0,097336 0,106079 0,115025 0,124144 0,13341135 0,085803 0,094636 0,103690 0,112927 0,122317 0,13182940 0,083860 0,092960 0,102259 0,111719 0,121304 0,13098645 0,082587 0,091902 0,101391 0,111014 0,120736 0,13053450 0,081743 0,091227 0,100859 0,110599 0,120417 0,130289

l2

l

x 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

1 1,140000 1,150000 1,160000 1,170000 1,180000 1,190000 1,2000002 0,607290 0,615116 0,622963 0,630829 0,638716 0,646621 0,6545453 0,430731 0,437977 0,445258 0,452574 0,459924 0,467308 0,4747254 0343205 0,350265 0,357375 0,364533 0,371739 0,378991 0,3862895 0,291284 0,298316 0,305409 0,312564 0,319778 0,327050 0,3343806 0,257158 0,264237 0,271390 0,278615 0,285910 0,293274 0,3007067 0,233192 0,240360 0,247613 0,254947 0,262362 0,269855 0,2774248 0,215570 0,222850 0,230224 0,237690 0,245244 0,252885 0,2606099 0,202168 0,209574 0,217082 0,224691 0,232395 0,240192 0,24807910 0,191714 0,199252 0,206901 0,214657 0,222515 0,230471 0,23852311 0,183394 0,191069 0,198861 0,206765 0,214776 0,222891 0,23110412 0,176669 0,184481 0,192415 0,200466 0,208628 0,216896 0,22526513 0,171164 0,179110 0,187184 0,195378 0,203686 0,212102 0,22062014 0,166609 0,174688 0,182898 0,191230 0,199678 0,208235 0,21689315 0,162809 0,171017 0,179358 0,187822 0,196403 0,205092 0,21388216 0,159615 0,167948 0,176414 0,185004 0,193710 0,202523 0,21143617 0,156915 0,165367 0,173952 0,182662 0,191485 0,200414 0,209440

14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

18 0,154621 0,163186 0,171885 0,180706 0,189639 0,198676 0,20780519 0,152663 0,161336 0,170142 0,179067 0,188103 0,197238 0,20646220 0,150986 0,159761 0,168667 0,177690 0,186820 0,196045 0,20535721 0,149545 0,158417 0,167416 0,176530 0,185746 0,195054 0,20444422 0,148303 0,157266 0,166353 0,175550 0,184846 0,194229 0,20369023 0,147231 0,156278 0,165447 0,174721 0,184090 0,193542 0,20306524 0,146303 0,155430 0,164673 0,174019 0,183454 0,192967 0,20254825 0,145498 0,154699 0,164013 0,173423 0,182919 0,192487 0,20211926 0,144800 0,154070 0,163447 0,172917 0,182467 0,192086 0,20176327 0,144193 0,153526 0,162963 0,172487 0,182087 0,191750 0,20146728 0,143664 0,153057 0,162548 0,172121 0,181765 0,191468 0,20122129 0,143204 0,152651 0,162192 0,171810 0,181494 0,191232 0,20101630 0,142803 0,152300 0,161886 0,171545 0,181264 0,191034 0,20084635 0,141442 0,151135 0,160892 0,170701 0,180550 0,190432 0,20033940 0,140745 0,150562 0,160424 0,170319 0,180240 0,190181 0,20013645 0,140386 0,150279 0,160201 0,170145 0,180105 0,190076 0,20005550 0,140200 0,150139 0,160096 0,170166 0,180046 0,190032 0,200022


Semnificaţia factorilor de actualizare şi de capitalizare

Semnifică valoarea leului; suma la care va/x :\n ajunge o depunere de un leu după un număr

de ani dat, la un nivel dat al dobânzii (ran-damentului).

Semnifică valoarea prezentă a unui leu; •i1 valoarea prezentă a dreptului de a primi un

v + i) leu la o anumită dată în viitor, la un niveldat al dobânzii (randamentului).

, , n Semnifică valoarea unei anuităţi constantei____' ~ de un leu; suma la care va ajunge depune-

' rea unei anuităţi constante de un leu dupăun anumit număr de ani, la un anumit niveldat al dobânzii.

Semnifică valoarea prezentă a unei anuităţi7Î"Y*" constante de un leu; valoarea prezentă a-^—— dreptului de a primi o serie de plăţi anuale

1 de un leu pentru un anumit număr de ani,actualizată la un nivel dat al dobânzii.

S Semnifică volumul fondurilor necesare+ s y _ ,j pentru obţinerea unui leu; anuitatea ne-

cesară pentru a acumula un leu într-un număr dat de ani şi la un anumit nivel al dobânzii.

242


* i Semnifică venitul ce poate fi achiziţionat(1 + j Y1 _ 1 de anuitatea de un leu; venitul anual ce

poate fi obţinut pentru o sumă de un leu,nerambursabilă eşalonat, ci într-o singurătranşă, la un anumit nivel al dobânzii.

1 Semnifică valoarea prezentă a unui venitj constant de un leu pe o perioadă infinită.

1 Semnifică valoarea prezentă a unui veniti(l + i )n constant de un leu pe o perioadă infinită,

dar amânat pentru o perioadă de „n" ani.

243


ANEXA 2

Teste grilă, întrebări recapitulative şi studii de caz

1. Evaluarea economică şi financiară a unei întreprinderi se f acepe baza:

a) bilanţului contabil;

b) bilanţului economic;

c) bilanţului resurselor şi destinaţiilor acestora.

2. Care din următoarele categorii de factori fac necesarăpoziţionarea sistematică a întreprinderii pe piaţă:

a) factori legaţi de existenţa preţurilor libere;

b) inflaţia;

c) politicile de restructurare.

3. Cum se reevaluează stocurile de materii prime din întreprindereasupusă evaluării, pe bază de expertiză şi diagnostic:

a) aplicând una din metodele FIFO sau LIFO;

b) în funcţie de raportul de schimb leu/dolar;

c) la preţurile zilei sau, dacă intrările sunt mai rare, la mediapreţurilor de achiziţie din cea mai recentă perioadă.

4. Ce relaţie există între rata de actualizare si riscul de ţară:

a) cu cât riscul de ţară e mai mare, cu atât rata de actualizare e mai mare;

244


b) cu cât riscul de ţară e mai mic, cu atât rata de actualizaree mai mare;

c) cu cât riscul de ţară e mai mare, cu atât rata de actualizaree mai mică.

5. Ce relaţie există între valoarea întreprinderii şi rata deactualizare:

a) direct proporţională;

b) invers proporţională;

c) depinde de numărul si mărimea riscurilor.

6. Estimarea de către experţi a unor rate de actualizare diferitepoate avea ca explicaţie:

a) o percepţie diferită despre riscuri;

b) nivel diferit de informare şi documentare;

c) nu este posibilă o astfel de situaţie.

7. Insuficienţa de amortizare a imobilizărilor dintr-o întreprindere(amortizarea scriptică este inferioară amortizării tehnico-economice) influenţează artificial valoarea patrimoniuluiîntreprinderii în sensul:

a) micşorării;

b) majorării;

c) nu are nicio influenţă.

8. Când se doreşte determinarea valorii actuale a bunurilor dintr-oîntreprindere, se urmăreşte:

a) actualizarea valorii bunurilor la inflaţie;

245


b) corectarea tuturor distorsiunilor dintre valoarea contabilăşi valoarea economică a bunurilor;

c) corectarea valorii contabile cu inflaţia şi cu influenţeledin modificarea raportului de schimb leu/dolar.

9. Evaluarea economică si financiară a unei întreprinderi poatefi efectuată:a) numai când e prevăzută prin acte normative;

b) sistematic, pentru o bună gestiune a afacerii;

c) dacă normele contabile permit aceasta.

10. Atunci când se determină fluxul de trezorerie, în vedereaevaluării unei întreprinderi, profitul net se corectează cu:a) cheltuielile nedeductibile, necesarul de fond de rulment

şi investiţia de menţinere;

b) amortismentele, variaţia necesarului de fond de rulmentşi investiţia de menţinere;

c) investiţia de menţinere, amortismentele şi necesarul defond de rulment.

11. Creşterea necesarului de fond de rulment (NFR) influenţeazăvaloarea întreprinderii, în sensul:a) reducerii, deoarece se reduce fluxul de trezorerie;

b) reducerii, deoarece creşte fluxul de trezorerie;

c) creşterii, deoarece creşte necesarul de resurse.

12. Care este valoarea patrimonială de bază a unei întreprindericare prezintă următorul bilanţ economic: imobilizări 60.000;

246


capital social 70.000; obligaţii 640.000; creanţe 400.000; stocuri 300.000; diferenţe din reevaluare 50.000; profit 10.000; rezerve 10.000; disponibilităţi 20.000:

a) 140.000;

b) 150.000;

c) 780.000.

13. Câte variante teoretice sunt pentru determinarea capacităţiibeneficiare a unei întreprinderi în ce priveşte perioada dereferinţă:

a) 2;

b) 3;

c) 4.

14. Evaluările pot fi:

a) evaluări contabile, evaluări administrative şi evaluăribazate pe expertiză şi diagnostic;

a) evaluări contabile si evaluări economice;

b) evaluări pe bază de acte normative.

15. Obiectivul evaluării economice şi financiare îl reprezintă:

a) determinarea valorii patrimoniale şi a valorii prin rentabilitate a întreprinderilor;

b) determinarea valorii de piaţă a bunurilor şi întreprinderilor;

c) reevaluarea bunurilor din întreprindere, în vedereaaducerii la inflaţie.

247


16. Care este diferenţa dintre uzura scriptică si uzura fizică a uneiclădiri:

a) nu este nicio diferenţă;

a) uzura scriptică este durata de recuperare a investiţiei, iarcea fizică este durata de viaţă;

b) apreciere economică a vieţii unei clădiri.

17. La ce se foloseşte reevaluarea mijloacelor fixe:

a) să schimbe valorile mijloacelor fixe din bilanţul contabil;

b) să reactualizeze valoarea patrimonială pentru privatizare,asociere etc.;

c) să stabilească valorile reale de impozitare.

18. Care sunt metodele de piaţă de evaluare a terenurilor folosindchiria si informaţiile de tranzacţionare:

a) metoda rentei de bază si a capitalizării rentei de bază;

b) metoda comparaţiei directe;

c) doar metoda rentei de bază.

19. Capacitatea beneficiară se referă la:

a) beneficiul realizat în trecut;

b) un beneficiu viitor;

c) beneficiul realizat de întreprindere la data analizei.

20. Activul net corectat prin metoda aditivă se determină dupăformula:

248


a) capitaluri permanente +/- diferenţele din reevaluare;

b) capitaluri proprii +/- diferenţele din reevaluare;

c) activul reevaluat corijat +/- total datorii.

21. Activul net corectat, prin metoda substractivă, se determinădupă formula:

a) capitaluri proprii +/- diferenţele din reevaluare;

b) activul reevaluat corijat - total datorii;

c) activul reevaluat corijat - obligaţiile financiare.

22. Care dintre următoarele elemente pot constitui niveluri aleratei de capitalizare?

a) dobânda la împrumutul de stat;

b) rata de remunerare a activelor fixe;

c) dobânda bancară.

23. Rata de actualizare este:

a) un element al pieţei financiare;

b) un element al pieţei de bunuri si servicii;

c) dobânda la împrumutul de stat.

24. Care este valoarea patrimonială de bază a unei întreprinderisau a unui activ:

a) activul net contabil;

b) activul net corijat (corectat);

c) activul net reevaluat.

249


25. Sinteza diagnosticelor funcţiilor întreprinderilor reprezintă:

a) o metodă de cunoaştere a rentabilităţii;

b) o modalitate de determinare a profitului net;

a) o centralizare a concluziilor privind diagnosticele funcţiilor întreprinderii la un moment dat.

26. Diagnosticul funcţiei organizării, conducerii şi gestionăriipersonalului urmăreşte examinarea:

a) structurii întreprinderii;

b) absenteismului;

c) resurselor umane ale întreprinderii.

27. Obiectivul diagnosticului funcţiei organizării, conducerii şigestionării personalului are drept scop:

a) încadrarea întreprinderii (mică, mijlocie, mare);

b) analiza structurii umane şi a capacităţii sale de a contribuila realizarea obiectivelor şi funcţiilor întreprinderii;

c) stabilirea calităţii conducerii şi a salariaţilor întreprinderii.

28. Obiectivul diagnosticului organizării, conducerii şi gestionăriipersonalului are drept scop:

a) încadrarea întreprinderii (mică, mijlocie, mare);

a) analiza structurii umane şi a capacităţii sale de a-şi daconcursul la realizarea activităţilor întreprinderii;

b) stabilirea organigramei întreprinderii.

250


29. Obiectivul diagnosticului tehnic, tehnologic şi de exploatare,în cadrul evaluării întreprinderii, are drept scop:

a) stabilirea gradului de uzură şi a valorii mijloacelor fixe;

b) necesitatea de restructurare a întreprinderii;

a) aprecierea în ce măsură mijloacele de producţie materiale răspund nevoilor actuale sau viitoare ale întreprinderii sau ale achizitorului (cumpărătorului) eipotenţial.

30. Diagnosticul funcţiei comerciale se află în relaţie de interdependenţă cu diagnosticul:

a) funcţiei de organizare, conducere şi gestionare a personalului;

b) funcţiei de exploatare;

c) tuturor funcţiilor întreprinderii.

31. Durata de decontare medie a încasării datoriilor clienţilor seface ca raport între:

soldul la 31 decembrie al contului clienţi -.-, .,a\ ------f-̂ ------,-----r,-----,-------^-.—r—r-^— x 365 ziled> rulaj anual creditor al contului clienţi

,. soldul mediu lunar al perioadei al contului clienţi

rulajul creditor anual al contului clienţi

soldul la 31 decembrie - soldul la l lanuanec) ------------------------------------------------------ x 100

sold la 31 decembrie

251


32. Diagnosticul comercial urmăreşte determinarea:

a) raporturilor dintre întreprindere şi mediul său exteriorsocial-economic;

b) pieţei şi a locului ocupat de întreprindere pe această piaţă;

c) nivelul calitativ al produselor şi serviciilor sau al lucrărilorexecutate de întreprindere.

33. Goodwill-ul reprezintă:

a) fondul comercial al întreprinderii;

a) un plus de valoare recunoscută întreprinderii cu ocaziaunei transmiteri care are ca sursă elementele intangibileale acesteia;

b) un plus de valoare înregistrată în bilanţ care corespundefondului comercial al întreprinderii.

34. Evaluarea economică şi financiară a întreprinderii se face pe

baza:

a) unui act normativ;

b) unei expertize si diagnostic;

c) bilanţului contabil al întreprinderii.

35. Elementele de calcul pentru a evalua o întreprindere prinrentabilitate sunt:

a) profitul din bilanţ, rata de actualizare şi perioada dereferinţă;

b) capacitatea beneficiară, rata de actualizare şi perioadade referinţă;

252


c) capacitatea beneficiară, rata inflaţiei, rata de actualizare şi perioada de referinţă.

36. Goodwill-ul unei întreprinderi se găseşte înregistrat în bilanţulîntreprinderii la închiderea exerciţiului:

a) da;

b) nu;

c) da, ca fond comercial.

37. Elementele intangibile influenţează valoarea întreprinderii:

a) patrimonial;

b) prin rentabilitate;

c) nu influenţează.

38. Bilanţul contabil serveşte ca bază de date pentru stabilirea:

a) activului net contabil;

b) rezultatului net contabil;

c) conturilor de regularizare.

39. Modalitatea de prezentare a conturilor de venituri şi cheltuieliîn contul de profit şi pierdere se face:

a) după regulile de deductibilitate fiscală;

b) după natura veniturilor si cheltuielilor;

c) după principiul necompensării veniturilor cu cheltuielile.

253


40. Modalitatea de prezentare a posturilor contabile în bilanţulcontabil se face:

a) în ordinea crescândă a simbolurilor conturilor;

b) în sume nete atât în activ, cât şi în pasiv;

c) în ordinea fluxurilor economice.

41. Diagnosticul funcţiei contabile are ca obiectiv:

a) stabilirea corectă a înregistrărilor contabile;

b) aprecierea fiabilităţii conturilor anuale;

c) determinarea profitului brut.

42. Analiza structurii salariaţilor pe niveluri de pregătire, sexeşi vechime în întreprindere relevă anomalii în ceea ce priveşte:

a) nivelul corespunzător de pregătire a personalului;

b) ocuparea funcţiilor de conducere de către personalulfeminin;

c) nivelul corespunzător de pregătire a şefilor de compartimente.

43. Separarea bunurilor din întreprinderea supusă evaluării se faceîn funcţie de:

a) prevederile legale;

b) gradul de utilizare a acestora;

c) utilitatea exprimată şi măsurată prin gradul de participarela realizarea profiturilor.

254


44. Care este regula (formula) actualizării propriu-zise?

a) x (l + i)n = y; x şi y = sume care se referă la perioade

diferite de timp

b) x - Y -,—x^"' i = rata de capitalizare, de fructificare^ ' sau de actualizare

c) ____" +1 J • n = perioada de referinţă (an, luni,1 zile etc.)

45. Care este regula (formula) capitalizării? a)

x(l + i)n=y;

b) x = y([7If

c) X =

46. Tehnicile pentru realizarea actualizării sunt:

a) capitalizarea şi actualizarea propriu-zisă;

b) factorul timp şi fructificarea;

c) rata de actualizare sau de capitalizare.

255


47. Care din următoarele ajustări aduse profitului din bilanţ, învederea determinării capacităţii beneficiare a întreprinderii, esteinexactă:

a) corecţii legate de politica de amortizare a întreprinderii;

b) corecţii legate de politica de salarizare a întreprinderii;

c) corecţii legate de politica de comercializare a întreprinderii.

48. în ce constă ajustarea profitului din bilanţ în funcţie de politicade amortizare a întreprinderii:

a) înlăturarea excesului sau insuficienţei de amortizare;

b) calculul amortizării în funcţie de metoda liniară, indiferent de metoda folosită de întreprindere;

c) evitarea metodei de amortizare accelerată.

49. Următorii factori trebuie avuţi în vedere, atunci când se reevaluează bunurile dintr-o întreprindere, unul din ei fiind eronat:

a) evoluţia preţurilor;

b) raportul de schimb leu/dolar;

c) modul de contabilizare a costurilor.

50. Care este valoarea activului net corijat al unei întreprindericare, după reevaluarea bunurilor, prezintă următoarea situaţiepatrimonială: capital social 3.000.000; imobilizări 8.000.000;stocuri 20.000.000; creanţe 15.000.000; rezerve 500.000;profit 1.000.000; diferenţe din reevaluare 14.000.000; disponibilităţi 500.000; obligaţii nefinanciare 25.000.000; instalaţiiluate cu chirie 10.000.000:

a) 43.500.000;

256


b) 18.500.000;

c) 28.500.000.

51. Care este valoarea substanţială brută a unei întreprinderi care,după reevaluarea bunurilor, prezintă următoarea situaţiepatrimonială: capital social 3.000.000; imobilizări 8.000.000;stocuri 20.000.000; creanţe 15.000.000; rezerve 500.000;profit 1.000.000; diferenţe din reevaluare 14.000.000; disponibilităţi 500.000; obligaţii nefinanciare 25.000.000; instalaţiiluate cu chirie 10.000.000:

a) 53.500.000;

b) 28.500.000;

c) 18.500.000.

52. Metoda de evaluare „la termen" este recomandabil să fiefolosită în cazul:

a) întreprinderilor aflate în dificultate;

b) întreprinderilor aflate în dificultate, neredresabile;

c) întreprinderilor aflate în dificultate, redresabile.

53. Dacă se poate determina valoarea patrimonială a unei întreprinderi, care este aceasta, dispunând de următoarele informaţii: capital social 3.000.000; rezerve 10.000.000; alte fonduri proprii 15.000.000; imobilizări necorporale (cheltuielide înfiinţare) 5.000.000:

a) da, 23.000.000;

b) da, 33.000.000;

c) nu.

257


54. O instalaţie dată cu chirie influenţează valoarea patrimonialăde bază a unei întreprinderi?

a) da;

b) nu;

c) da, deoarece se amortizează altfel.

55. în evaluarea unei întreprinderi prin rentabilitate, profitul dinbilanţul contabil constituie:

a) un element de calcul al valorii întreprinderii;

b) punct de pornire în determinarea capacităţii beneficiarea întreprinderii;

c) un profit economic la care, prin aplicarea unui multiplicator (coeficient), se obţine valoarea întreprinderii.

56. Care din următoarele afirmaţii este inexactă:

a) creşterea ratei de actualizare micşorează valoarea întreprinderii;

b) creşterea riscurilor legate de politica economică, vamală,fiscală, contabilă micşorează valoarea întreprinderii;

c) creşterea riscurilor legate de politica economică, vamală,fiscală contabilă micşorează rata de actualizare şi, caatare, micşorează valoarea întreprinderii.

57. Metodele combinate de evaluare abordează:

a) atât activul, cât şi pasivul din bilanţ;

b) atât patrimoniul, cât şi rentabilitatea;

c) atât resursele, cât şi destinaţia acestora.

258


58. Ce semnificaţie are relaţia ANC • i în evaluarea elementelorintangibile ale unei întreprinderi în care: ANC = activul netcorijat (valoarea patrimonială a întreprinderii); i = rata decapitalizare:

a) prag de semnificaţie în cadrul diagnosticului;

b) prag de rentabilitate al întreprinderii;

c) goodwill-ul întreprinderii.

59. Alegerea metodelor de evaluare utilizate are la bază criteriulprincipal:

a) recomandat de bibliografia consultată;

b) raţionamentul profesional al evaluatorului;

c) tipul de întreprindere de evaluat.

60. Evaluarea întreprinderii necesită aplicarea:

a) a trei sau mai multe metode;

b) cel puţin a două metode;

c) metodelor care dau rezultate apropiate.

61. Evaluatorul, în procesul de evaluare, estimează:

a) costul;

b) valoarea;

c) toate cele de mai sus.

62. Utilizarea unei metode de evaluare depinde de:

a) condiţiile concrete de evaluare;

259


b) constatările din diagnosticul de evaluare;

c) dorinţa beneficiarului evaluării.

63. Preţul pieţii pentru bunurile care au utilitate pentru întreprindere este egal cu:

a) valoarea de intrare, mai puţin deprecierea;

b) preţul de cumpărare a unui bun similar sau cu caracteristici similare, mai puţin deprecierea;

c) preţul de vânzare existent în cataloagele furnizorilor.

64. Utilitatea bunului în întreprindere se determină în funcţie de:

a) gradul de participare la realizarea profiturilor;

b) parametrii tehnici de eficienţă;

c) gradul de uzură.

65. Valoarea de lichidare a unui bun este egală cu:

a) valoarea de origine, mai puţin uzura;

b) preţul de vânzare posibil de obţinut, mai puţin datoriilecare grevează bunul si cheltuielile ocazionate de lichidare;

c) valoarea actuală a bunului.

66. Diagnosticul efectuat de evaluator urmăreşte:

a) stabilirea competitivităţii întreprinderii;

b) modalitatea de manifestare a funcţiilor întreprinderii şistabilirea concluziilor;

c) determinarea rentabilităţii întreprinderii.

260


67. Concluziile diagnosticului efectuat de evaluator ţine seamade:

a) mediul economic exterior întreprinderii şi condiţiile asigurate de întreprindere mediului intern de manifestare afuncţiilor ei;

a) dispoziţiile legale în vigoare;

b) voinţa proprietarilor întreprinderii.

68. Soldul clienţilor la 31 decembrie este de 15.375 mii lei, iarrulajul creditor anual al acestora este de 186.150 mii lei. Carea fost durata în zile a încasării clienţilor?

a) 15 zile;

b) 45 de zile;

c) 30 de zile.

69. Se dau următoarele elemente de bilanţ:

- total activ = 425.000 mii lei;

- cheltuieli constituire = 2.500 mii lei;

- cheltuieli de cercetare = 15.500 mii lei;

- brevete proprietate = 125.000 mii lei.

Există un cumpărător pentru o parte din brevete care oferă 75.000 mii lei.

Stabilind bilanţul economic al întreprinderii, bilanţul contabil va fi ajustat (corijat) în minus cu:

a) 93.000 mii lei;

b) 143.000 mii lei;

c) 118.000 mii lei.

261


70. Bilanţul economic se prezintă cu un:

a) activ net corijat de 23.000 mii lei;

a) pasiv net corijat de 23.000 mii lei, din care datorii totalede 5.000 mii lei.

Valoarea patrimonială a întreprinderii va fi de:

a) 18.000 mii lei;

b) 20.000 mii lei;

c) 19.000 mii lei.

71. Se constată că o hală industrială, în valoare rămasă de 145.000mii lei, nu mai are utilizare de peste trei ani, iar situarea ei înpartea periferică a uzinei face posibilă vânzarea terenului încăliber de orice sarcină. Cheltuielile de demolare a halei suntestimate la 85.000 mii lei, iar transportul şi taxele materialelornerecuperabile la suma de 35.000 mii lei. Pentru materialelerecuperabile se estimează obţinerea din vânzarea acestora asumei nete de 45.000 mii lei.

Stabilind bilanţul economic, cu ce sumă urmează a fi ajustat (corijat) în minus, bilanţul contabil:

a) 265.000 mii lei;

b) 75.000 mii lei;

c) 220.000 mii lei.

72. Activul net corijat al întreprinderii este de 22.000 lei, capacitatea beneficiară de 3.000 lei, iar rata neutră de 20%. Super-profitul va fi de:

a) plus 2.000 mii lei;

b) minus 1.400 mii lei;

c) plus l .400 mii lei.

262


73. Activul net contabil este de 425.000 mii lei. Valoarea bunurilor închiriate este de 105.000 mii lei, iar valoarea bunurilorîntreprinderii închiriate la terţi este de 75.000 mii lei. Valoareasubstanţială brută a întreprinderii va fi de:

a) 455.000 mii lei;

b) 320.000 mii lei;

c) 350.000 mii lei.

74. Capacitatea beneficiară a întreprinderii este de 8.000 mii lei,iar dobânda la certificatele de depozit ale trezoreriei statuluieste de 30%. Valoarea întreprinderii, utilizând valoarea derentabilitate sau metoda de capitalizare a veniturilor, va fide:

a) 25.600 mii lei;

b) 26.500 mii lei;

c) 26.667 mii lei.

75. Valoarea patrimonială a întreprinderii (ANC) este de 8.000 mii lei,capacitatea beneficiară este de l .000 mii lei, rata neutră deplasament (i) este de 11%, iar rata de actualizare (c) este de25%. Valoarea întreprinderii prin metoda bazată pe goodwilleste de:

a) 8.800 mii lei;

b) 8.600 mii lei;

c) 8.480 mii lei.

76. O întreprindere neredresabilă, cu un activ net pozitiv, intră în lichidare având următoarele date estimative:

263


- activ net contabil = 120.000 mii lei;

- plus valoarea imobilizărilor = 5.000 mii lei;

- minus valoarea imobilizărilor = 6.000 mii lei;

(plusul si minusul sunt estimate a fi rezultate în urma lichidării vânzării imobilizărilor);

- cheltuieli de dezafectare şi funcţionare în timpullichidării = 2.000 mii lei.

Valoarea estimată a trezoreriei disponibilă după lichidare este de:

a) 117.000 mii lei;

b) 118.000 mii lei;

c) 116.000 mii lei.

77. în câte grupe se pot împărţi metodele de evaluare combinate?

a) 3;

b) 2;

c) 4.

78. Valoarea patrimonială a întreprinderii (ANC) este de 8.000 lei,capacitatea beneficiară este de l .000 lei, rata neutră (i) este de11 %, iar rata de actualizare a superprofitului este 25%. Valoareaglobală a întreprinderii va fi de:

a) 8.600 lei;

b) 8.800 lei;

c) 8.480 lei.

264


79. Reluând informaţiile de la întrebarea 72, precizaţi care estevaloarea goodwill-ului aplicând o rată de actualizare de 30%:

a) -4.666 lei;

b) +6.666 lei;

c) + 4.666 lei.

80. Creşterea necesarului de fond de rulment (NFR) influenţeazăvaloarea întreprinderii în sensul:

a) reducerii;

b) creşterii;

c) nu influenţează.

81. Ce relaţie există între rata de actualizare şi riscul de ţară?

a) direct proporţională;

b) invers proporţională;

c) nu există relaţie directă.

82. Explicaţi necesitatea evaluării economice şi financiare a uneiîntreprinderi.

83. Explicaţi rolul bilanţului contabil în evaluarea unui activ saua unei întreprinderi.

84. Explicaţi diferenţele dintre preţ şi valoare.

85. Clasificaţi diferitele tipuri de evaluări.

86. Care este rolul diagnosticului în evaluarea întreprinderii?

265


87. Explicaţi legătura dintre scop si metodă în evaluarea întreprinderii.

88. Definiţi valoarea de piaţă.

89. Definiţi valoarea justă.

90. Definiţi valoarea actuală a unui bun.

91. Definiţi valoarea de origine.

92. Definiţi valoarea de utilizare.

93. Definiţi valoarea substanţială.

94. Prezentaţi 3 momente din viaţa întreprinderii în care esteobligatorie evaluarea.

95. De ce este obligatorie evaluarea în cazul privatizării uneiîntreprinderi?

96. Obiectivul si mijloacele de realizare ale diagnosticului juridic.

97. Obiectivul si mijloacele de realizare ale diagnosticuluicomercial.

98. Obiectivul si mijloacele de realizare ale diagnosticului tehnic,tehnologic şi de exploatare.

99. Obiectivul şi mijloacele de realizare ale diagnosticului deorganizare, management si resurse umane.

100. Obiectivele şi mijloacele de realizare ale diagnosticuluifinanciar-contabil.

266


101. Aveţi următoarele informaţii despre întreprindere: cheltuielide înfiinţare 5.000; licenţe 10.000; clădiri 50.000; echipamente 100.000; stocuri 200.000; creanţe 300.000; bănci10.000; venituri în avans 80.000; capital social 125.000;rezerve 5.000; furnizori 250.000; împrumuturi bancare150.000 (din care 75.000 pe termen lung); provizioane pentruriscuri şi cheltuieli 65.000.

Eliberaţi bilanţul contabil în principalele sale mase, bilanţul financiar şi bilanţul funcţional, şi explicaţi rolul acestora în cadrul diagnosticului de evaluare.

102. Rolul bilanţului în diagnosticul de evaluare.

103. Rolul bilanţului funcţional în diagnosticul de evaluare.

104. Care sunt paşii (etapele) în determinarea activului net corectatal unei întreprinderi?

105. Care sunt componentele fundamentale ale oricărei evaluăride întreprindere?

106. în ce constă separarea bunurilor dintr-o întreprindere în bunurinecesare şi bunuri nenecesare?

107. Care sunt criteriile în funcţie de care se face evaluareabunurilor dintr-o întreprindere în vederea determinăriiactivului net corijat?

108. Care sunt metodele de calcul al activului net corectat al uneiîntreprinderi?

109. în ce constă metoda substractivă de calcul a activului netcorijat?

267


110. în ce constă metoda aditivă de calcul a activului net corijat?

110. Explicaţi relaţia dintre activul net corijat al unei întreprinderişi valoarea acesteia.

111. Cum se calculează valoarea substanţială brută a unei întreprinderi? Explicaţi semnificaţia acesteia.

112. Determinaţi activul net corijat al unei întreprinderi, prin ambele metode, cunoscând următoarele elemente din bilanţul economic al acesteia: casa 10.000; banca 150.000; cheltuieli deînfiinţare 15.000; clădiri 200.000; echipamente 250.000;stocuri 300.000; furnizori 400.000; creditori 80.000; împrumuturi bancare t.l. 200.000; capital social 100.000; rezerve10.000; venituri anticipate 80.000; profit 55.000.

111. Ce este rata de actualizare?

112. Care sunt tehnicile de actualizare?

113. Prezentaţi 3 metode de determinare a ratei de actualizare.

114. Ce este actualizarea?

113. Prezentaţi şi explicaţi modul de determinare a costului capitalului unei întreprinderi.

114. Cum se determină costul capitalului propriu al unei întreprinderi?

115. Explicaţi relaţia dintre riscuri şi rata de actualizare.

116. Explicaţi relaţia dintre riscuri şi valoarea întreprinderii.

115. Explicaţi relaţia dintre rata de actualizare şi valoarea întreprinderii.

268


123. Enumeraţi unele posibile riscuri externe şi riscuri interne aleunei întreprinderi cu influenţă asupra ratei de actualizare.

124. Ce semnificaţie are coeficientul de volatilitate al acţiunilorunei întreprinderi asupra valorii acesteia?

125. Ce este valoarea patrimonială a unei întreprinderi şi prezentaţicâteva din metodele de determinare.

126. Ce este capacitatea beneficiară a unei întreprinderi şi cesemnificaţie are în evaluarea întreprinderii.

127. Care sunt paşii (etapele) pentru determinarea capacităţiibeneficiare a unei întreprinderi?

128. Prezentaţi si explicaţi 4 corecţii ce pot fi aduse rezultatelordin bilanţul contabil pentru determinarea capacităţii beneficiare.

129. Ce corecţii se aduc rezultatelor financiare din bilanţul contabilîn legătură cu amortizările şi provizioanele pentru depreciereaimobilizărilor?

130. Ce corecţii se aduc rezultatelor financiare din bilanţul contabilîn legătură cu cheltuielile salariale?

131. Explicaţi corecţiile legate de sinergii ce trebuie aduse profitului din bilanţul contabil pentru a determina capacitatea beneficiară a întreprinderii.

132. Ce sunt efectele sinergice şi ce influenţă au asupra valorii uneitranzacţii?

133. Care sunt variantele teoretice de calcul matematic al capacităţii beneficiare a unei întreprinderi?

269


134. Care sunt elementele de calcul necesare pentru evaluareaîntreprinderii prin rentabilitate?

135. Ce înţelegeţi prin perioada de referinţă a unei întreprinderi înevaluarea acesteia prin rentabilitate?

136. Ce este şi cum se determină prima de risc a unei întreprinderi?

137. Ce relaţie este între rata de actualizare, capacitatea beneficiarăşi valoarea întreprinderii?

138. Capacitatea beneficiară a unei întreprinderi exprimată prinprofitul net este de 800, iar dobânda la obligaţiunile de stateste de 12%. Care este valoarea întreprinderii prin metodacapitalizării veniturilor şi explicaţi semnificaţia acesteia.

139. Ce semnificaţie are multiplicatorul capitalistic y pentru evaluarea prin rentabilitate a unei întreprinderi şi care sunt formele de prezentare a acestuia?

140. Ce este valoarea de randament propriu-zisă şi cum sedetermină?

141. Ce este valoarea de rentabilitate limitată si cum se determină?

142. Ce este valoarea de rentabilitate continuă şi cum se determină?

143. Definiţi capacitatea beneficiară a unei întreprinderi şiprezentaţi formele de exprimare a acesteia.

144. Cum se determină şi ce semnificaţie au fluxurile de trezorerieîn evaluarea unei întreprinderi?

145. în ce constă metoda fluxurilor de disponibilităţi actualizate?

270


146. Care sunt cele 4 etape (paşi) în evaluarea întreprinderii prinmetoda fluxurilor de disponibilităţi actualizate?

147. Ce este valoarea reziduală, cum se determină şi când sefoloseşte în evaluarea întreprinderii?

148. Ce sunt elementele intangibile ale unei întreprinderi şi caresunt acestea?

149. Ce este partea „invizibilă" a unei întreprinderi şi cum sedetermină valoarea acesteia?

150. Ce este pragul de rentabilitate al unei întreprinderi şi ce semnificaţie are în evaluarea acesteia?

151. Ce este superprofitul, superbeneficiul sau renta de goodwill,ce semnificaţie are şi cum influenţează valoarea întreprinderii?

152. Ce este goodwill-ul unei întreprinderi şi în ce relaţie se aflăcu valoarea acesteia?

153. Ce relaţie există între fondul comercial şi goodwill-ul uneiîntreprinderi?

154. Ce sunt metodele combinate de evaluare a întreprinderii şi încâte grupe se pot clasifica?

155. Explicaţi în ce constă metoda practicienilor de evaluare aîntreprinderii.

156. în ce constă metoda remunerării valorii substanţiale brute?

157. în ce constă metoda remunerării capitalurilor permanentenecesare exploatării?

271


158. Care sunt ipotezele de bază în evaluarea întreprinderii prinmetoda remunerării valorii substanţiale brute?

159. Se dau următoarele informaţii: imobilizări corporale 29.000;fond de comerţ l .000; stocuri 20.000; creanţe 50.000; disponibilităţi 5.000; capitaluri proprii 50.000; diferenţe din reevaluare 25.000; obligaţii nefinanciare 25.000 şi împrumuturibancare 5.000; rata de remunerare a valorii substanţiale bruteeste de 15%; capacitatea beneficiară exprimată prin profitulprevizional net l .000/an; rata de actualizare este de 12%.Se cere să evaluaţi întreprinderea calculând o rentă a goodwill-ului redusă la 5 ani.

160. Cum se evaluează acţiunile deţinute de întreprindere lacapitalul altor întreprinderi?

161. Cum se evaluează stocurile din cadrul unei întreprinderipentru a determina valoarea acesteia?

162. Cum se evaluează creanţele din bilanţul unei întreprinderipentru a determina valoarea acesteia?

163. Cum se evaluează disponibilităţile din bilanţul unei întreprinderi pentru a determina valoarea acesteia?

164. Cum se evaluează imobilizările necorporale ale unei întreprinderi pentru determinarea valorii acesteia?

165. Cum se evaluează obligaţiile din bilanţul unei întreprinderipentru determinarea valorii acesteia?

166. Care sunt situaţiile în care este posibilă evaluarea unei întreprinderi în dificultate?

272


167. în ce constă metoda activului net de lichidare, când sefoloseşte şi cum se calculează valoarea întreprinderii îndificultate?

168. în ce constă metoda valorii la termen, când se foloseşte si cumse calculează valoarea întreprinderii în dificultate?

169. Evaluarea întreprinderii în cazul fuziunii şi divizării.

170. Care este structura standard a unui raport de evaluare aîntreprinderii?

171. Cum influenţează raportul de schimb al monedei naţionalevaloarea unei întreprinderi?

172. Cum influenţează modificarea preţurilor valoarea uneiîntreprinderi?

173. Rata de remunerare a activelor este de 10%, valoarea patrimonială a întreprinderii este de 10.000, iar capacitatea beneficiară exprimată prin profitul net este 1.500. Care estesuperprofitul, superbeneficiul sau renta de goodwill a întreprinderii?

174. Care este valoarea unei întreprinderi dacă are o capacitatebeneficiară exprimată prin profitul net de 10.000, iar costulcapitalului acestei întreprinderi este de 15%?

175. Se dau următoarele informaţii despre o întreprindere: totalactive 150.000, din care cheltuieli anticipate 10.000; totaldatorii 75.000; diferenţe din reevaluare 50.000; capitaluriproprii 25.000. Determinaţi activul net corijat al acesteiîntreprinderi.

273


176. Care este rolul bilanţului economic în evaluarea unei întreprinderi?

177. Explicaţi rolul evaluării pentru elaborarea situaţiilor financiareale întreprinderii.

178. Explicaţi influenţa politicilor de amortizare asupra valoriiîntreprinderii.

179. Cum explicaţi relaţia dintre politicile contabile si valoareaîntreprinderii?

180. Ce înţelegeţi prin valoarea patrimonială a unei întreprinderi?

181. Cum influenţează riscul de ţară valoarea unei întreprinderi?

182. Conturile din afara bilanţului influenţează valoarea uneiîntreprinderi? Dacă da, cum?

183. O întreprindere si-a constituit un patrimoniu compus înprincipal din participaţii minoritare în afaceri industriale şicomerciale. Bilanţul său se prezintă astfel la sfârşitul exerciţiului N:

ACTIV PASIVImobilizări corporale nete 5 Capitaluri proprii 112Imobilizări financiare 120 Datorii financiare 25Disponibilităţi băneşti 12TOTAL 137 TOTAL 137

Imobilizările corporale ale afacerii sunt constituite în prin-cipal din mobilier de birou pe care îl utilizează pentru propriile nevoi şi care are o valoare de piaţă estimată la

274


11 milioane u.m. Imobilizările financiare cuprind portofoliul de participaţii minoritare care includ două categorii distincte:

- titluri ale societăţilor necotate pentru o valoare netă contabilă de 88 milioane u.m. care generează, în opinia managerilor, plusvalori potenţiale brute de 15 milioane u.m.;

- titluri ale societăţilor cotate a căror valoare bursierăreprezintă, pentru partea deţinută de întreprindere, 50milioane u.m.

întreprinderea are, ca urmare a unor pierderi aferente exerci-ţiului anterior, un rezultat reportat negativ de 15 milioane u.m. Aceste pierderi se vor recupera în următorii 5 ani, perioadă în care se va determina o economie de impozit pe profit.

Impozitul pe profit este de 40%, cel aferent plusvalorilor activelor de 28%. Rentabilitatea capitalurilor proprii aşteptată de piaţă pentru acest tip de afacere este de 10%.

Să se determine plusvalorile nete aferente activelor.

184. Se reia enunţul de la problema 183 cu următoarea cerinţă: săse determine economia de impozit pe profit indusă de pierderi.

185. Se reia enunţul de la problema 183 cu următoarea cerinţă: săse calculeze activul net contabil.

186. Grupul Y deţine, prin intermediul societăţii-mame, un controlmajoritar asupra a trei societăţi: A, B si C.

Bilanţul societăţii-mame, încheiat la sfârşitul exerciţiului N, se prezintă astfel:

275


ACTIV PASIVImobilizări necorporale (din care cheltuieli de constituire)

4

d)

Capitaluri proprii 63

Imobilizări corporale 10 Datorii financiare 80Imobilizări financiare (din care participaţii)

122 (HO)

Disponibilităţi 7TOTAL 143 TOTAL 143

Se mai cunosc următoarele:

- imobilizările corporale corespund clădirii ce reprezintăsediul social al grupului (regrupează ansamblul serviciilor administrative si comerciale ale grupului şi ale celortrei filiale); o expertiză recentă îi atribuie o valoare depiaţă de 16 milioane u.m.;

- imobilizările financiare cuprind, pe de o parte, valoareanetă contabilă a participaţiilor în societăţile A, B, C si,pe de altă parte, un împrumut de 12 milioane u.m.acordat unui partener comercial al grupului care are uneledificultăţi financiare. După ultimele informaţii, acestpartener ar putea ajunge în situaţia încetării plăţilor.

în privinţa filialelor, se mai ştie:

- A reprezintă în bilanţul grupului o valoare netă contabilăde 50 milioane u.m. Este o societate necotaţă care aredatorii financiare de 18 milioane şi care a obţinut în ultimul exerciţiu un rezultat din exploatare de 9 milioane.Societăţile cotate ale aceluiaşi sector de activitate prezintăactualmente următorii multiplii asupra rezultatelorultimului exerciţiu: l O pentru rezultatul exploatării şi 15pentru rezultatul neţ;

276


- B este o societate cotată pe piaţa secundară de 2 ani. Valoarea netă contabilă în cadrul grupului, care deţine dincapitalurile sale o cotă de 55%, este de 35 milioane, înurma unor performanţe deosebite, B prezintă la oraactuală, pe baza mediei cursurilor înregistrate pe parcursul ultimei luni bursiere, o capitalizare bursieră de130 milioane;

- C este o societate tânără, în puternică creştere, a căreifinanţare a fost realizată deocamdată doar din capitaluri proprii. Rentabilitatea sa nu este mare, dar ţinândseama de potenţialul său, se estimează o valoare globală apropiată de cifra de afaceri anuală, de 32 milioane pentru ultimul exerciţiu. Grupul deţine 100% dincapitalul său.

Alte informaţii: impozit pe profit 40%, impozit pe plusvalorile aferente activelor pe termen lung 28%.

Să se determine valoarea actuală a participaţiilor în societăţile A, B şi C.

187. Se reia enunţul de la problema 186 cu următoarea cerinţă: săse calculeze activul net contabil corectat al grupului Y.

188. Societatea A, cotată la bursă, prezintă caracteristicile financiare următoare:

- capitaluri proprii 100 milioane u.m.

- datorii financiare 200

- imobilizări nete 220

- nevoie de fond de rulment 80

- rezultatul exploatării 50

277


Se mai ştie că:

- rata dobânzii fără risc pe piaţă 5,7%;

- prima de risc mediu pe piaţa acţiunilor 4%;

- rata medie a dobânzii la datoriile societăţii 7,5 %;

- cota de impozit 40%;

- coeficientul p 1,1;

- capitalizarea bursieră a societăţii este actualmente de 225milioane u.m.;

- imobilizările nete cuprind o participaţie minoritară, însumă de 20 milioane, într-o altă societate cotată, a căreivaloare de piaţă (pe baza mediei cursurilor ultimei lunibursiere) este de 35 milioane u.m.;

- investiţiile realizate de societate în cursul ultimului exerciţiu au fost de 50 milioane si nevoia de fond de rulmenta crescut cu 10 milioane. Cheltuielile cu amortizarea aufost de 45 milioane u.m.

Să se determine costul mediu ponderat al capitalului ca şi referinţă a ratei de actualizare.

189. Se reia enunţul de la problema 186 cu următoarea cerinţă: săse calculeze cash-flow-ul disponibil si să se estimeze valoareade piaţă a societăţii, presupunând că acest cash-flow va crestela infinit cu 4% pe an.

(Metode de evaluare bazate pe randament)

190. Un grup de societăţi prezintă următoarele situaţii financiarepentru ultimul exerciţiu:

Cifra de afaceri 1.000 milioane u.m.

Excedent brut de exploatare 250

278

- Amortizări

= Rezultatul exploatării +

Rezultat financiar +

Rezultat extraordinar

- Impozit pe profit

- Amortizare pe plusvalori(specifică consolidărilor)

= Rezultat net consolidat

50

200

-15

25 85

10

115

BilanţACTIV PASIV

Imobilizări nete Active curente de exploatare Disponibilităţi

500450 80

Capitaluri proprii Datorii curente de exploatare Datorii financiare

450280 300

TOTAL 1030 TOTAL 1030

Alte informaţii:

- investiţiile au reprezentat 60 milioane u.m. în cursulultimului exerciţiu:

- nevoia de fond de rulment reprezenta 150 milioane u.m.la sfârşitul exerciţiului precedent;

- cota de impozit pe profit 40%;

- rata de rentabilitate a pieţei, fără risc 4%;

- prima de risc medie a pieţei acţiunilor este de 5%;

- coeficientul p al grupului este de 1,3%;

- rata dobânzii la datoriile financiare ale grupului 7%.

Se cere să se calculeze valoarea creaţă de grup în ultimul exerciţiu.

279


191. Se reia enunţul de la problema anterioară cu următoarea cerinţă: să se evalueze afacerea prin comparaţii bursiere, ştiind căpentru societăţile cotate din acelaşi sector de activitate s-auobservat multiplii următori pentru rezultatele ultimului exerciţiu: PER =18, multiplul rezultatului din exploatare =10.

192. Se reia enunţul de la problema 190 cu următoarea cerinţă: săse evalueze afacerea prin metoda cash-flow-urilor disponibile,(pentru afacere, entitate) actualizarea presupunând că acestcash-flow va creşte cu 10% pe an în următoarele trei exerciţii,apoi cu 4% până la infinit.

193. O întreprindere oferă acţionarilor un randament global pedividende de 3%. Ştiind că pentru clasa de risc considerată,piaţa cere o rentabilitate a capitalurilor proprii de 10%, trebuiegăsită rata de creştere implicită a dividendelor la infinit carepermite asigurarea acestei rentabilităţi.

194. O întreprindere a fost introdusă la Bursă în exerciţiul N-l.Ultimul său dividend de 10 u.m. tocmai s-a plătit. Se aşteaptăo creştere a dividendului său într-un ritm anual de 8% până lasfârşitul celui de-al treilea an, apoi de 6% pe an pentru următoriidoi ani şi apoi o creştere de 4% până la infinit.

Să se determine valoarea de piaţă a afacerii (acţiunii) ştiind că rata de rentabilitate aşteptată de acţionari pentru capitalurile proprii este de 10%.

195. Dacă preţul acţiunii unei întreprinderi este actualmente25.000 lei, rata de creştere anticipată a beneficiilor de 9% şidividendul anticipat la sfârşitul exerciţiului este de 1.500 lei,care este rata de rentabilitate sperată a titlului?

280


196. O întreprindere prezintă caracteristicile următoare:

- capitaluri investite de acţionari şi creditori: l .000 milioane u.m.;

- rentabilitate minimă cerută de la capitalurile investite pepiaţă: 7,5%;

- rentabilitate aşteptată (previzională) a capitalurilor investite în afacere: 10%.

Să se calculeze goodwill-ul întreprinderii pe baza impozi-telor: superprofitul va fi constant pe o durată nedeterminată de timp.

197. O întreprindere prezintă caracteristicile următoare:

- capitaluri investite de acţionari şi creditori: l .000 milioane u.m.;

- rentabilitate minimă cerută de la capitalurile investite pepiaţă: 7,5%;

- rentabilitate aşteptată (previzională) a capitalurilor investite în afacere: 10%.

Să se calculeze goodwill-ul întreprinderii pe baza ipotezelor: superprofitul va creşte cu o rată anuală constantă de 5% pe un orizont de prognoză de 10 ani.

198. Conducerea unei întreprinderi doreşte să lege primele acordateagenţilor comerciali pentru depăşirea obiectivelor care le-aufost fixate de crearea de valoare pentru întreprindere. A foststudiată ipoteza următoare:

- creşterea cifrei de afaceri cu mai mult de 5% faţă deobiective.

281



- marja profitului din exploatare (operaţional) înainte deimpozit: 20% (PO/CA);

- CMPC: 7%;

- CA medie realizată de un agent comercial: 10 milioane u. m.;

- Cota de impozit pe profit 40%.

Care este creşterea valorii economice adăugate în ipoteza de mai sus?

199. Conducerea unei întreprinderi doreşte să lege primele acordateagenţilor comerciali pentru depăşirea obiectivelor care le-aufost fixate de crearea de valoare pentru întreprindere. A foststudiată ipoteza următoare:

- reducerea cu 15 zile de stoc mediu (raportat la cifra deafaceri).


- marja profitului din exploatare (operaţional) înainte deimpozit: 20% (PO/CA);

- CMPC: 7%;

- CA medie realizată de un agent comercial: 10 milioane u.m.;

- Cota de impozit pe profit: 40%.

Care este creşterea valorii economice adăugate în ipoteza de mai sus?

200. O întreprindere prezintă următoarele conturi previzionale:

282


Cifra de afaceri 100 milioane u.m.

Rezultatul exploatării 150

Rezultatul financiar 9

Rezultatul extraordinar 20

Impozit pe profit 71,6

Rezultat net consolidat 107,4

Rezultat aferent participaţiilorminoritare (11)

Rezultat net - partea grupului 96,4

Informaţiile cu privire la societăţile cotate din acelaşi sector de activitate conduc la următorul multiplu aplicat rezultatului aşteptat pentru exerciţiul N+1: PER = 21.

Impozit pe profit: 40%.

Să se determine valoarea întreprinderii, partea aparţinând grupului prin metode comparative.

201. O întreprindere prezintă următoarele conturi previzionale:

Cifra de afaceri 100 milioane u.m.

Rezultatul exploatării 150

Rezultatul financiar 9

Rezultatul extraordinar 20

Impozit pe profit 71,6

Rezultat net consolidat 107,4

Rezultat aferent participaţiilorminoritar (11)

Rezultat net partea grupului 96,4

283


Informaţiile cu privire la societăţile cotate din acelaşi sector deactivitate conduc la următorul multiplu aplicat rezultatuluiaşteptat pentru exerciţiul N+l: multiplul pentru rezultatulexploatării =13.Impozit pe profit: 40%.Să se determine valoarea întreprinderii, partea aparţinândgrupului, prin metode comparative.

202. Să se determine activul net contabil corectat pe baza următoarelor informaţii:- capital social: 10.000 u.m.;- rezerve: 3.000;- rezultat reportat: 5.000;- cheltuieli de constituire: 2.000;- cheltuieli de cercetare: 10.000, din care 4.000 destinate

creării unui produs pentru înlocuirea altuia care va ieşi depe piaţă anul următor;

- cheltuieli în avans pentru abonamente la reviste de specialitate: 1.000.

203. Care este valoarea care se stabileşte pentru activele considerate în afara exploatării?

204. Care ar fi motivele pentru care acţionarii ar accepta un preţde vânzare negativ pentru o întreprindere redresabilă (în loculopţiunii falimentului)?

205. Care dintre principiile contabile aplicabile la ora actuală înRomânia nu pot fi acceptate în totalitate, în cazul evaluăriieconomice, fiind necesare corecţii ale bilanţului elaborat pebaza acestora?

284


206. Care dintre următoarele puncte nu se încadrează în analizaSWOT aplicabilă funcţiei juridice, în vederea stabilirii diagnosticului parţial: relaţiile comerciale cu furnizorii tradiţionali,promovarea produselor întreprinderii, existenţa Regulamentului de ordine interioară, posibilităţi de îmbunătăţire a căilorde acces şi a utilităţilor?

207. Care dintre verificările următoare vi se par relevante pentrustabilirea diagnosticului resursei umane: locul de muncăanterior angajării în întreprinderea evaluată, dependenţamanagerilor de bănci sau acţionarii majoritari, structura şinumărul sindicaliştilor, calificarea medie a personalului deexecuţie?

208. Cum poate fi definit superprofitul aferent întreprinderii?

209. Care este inversul ratei de capitalizare aplicabile unor beneficiiconstante sau care cresc cu o rată constantă pe o perioadănedeterminată (infinită) de timp?

210. Ce exemple de coeficienţi multiplicatori utilizaţi în practicaevaluării puteţi da?

211. în câte moduri puteţi scrie formula de calcul a valorii uneiafaceri dacă se capitalizează beneficiul (B) generat de afacerepe un orizont de prognoză nedeterminat şi se consideră căacest beneficiu este constant?

212. Cum poate fi definită valoarea reziduală a unei afaceri inclusăîn calculele de actualizare a cash-flow-urilor?

213. Care sunt premisele aplicării metodei rentei goodwill-ului?

285


214. Care sunt premisele aplicării metodei capitalizăriisuperprofitului?

215. Care este semnificaţia Price Earnings Ratio (PER) (indicatorulpreţului pe acţiune) indicator bursier şi coeficient multiplicator?

216. Care este caracteristica ratei de actualizare deflatate?

217. Care este caracteristica ratei de actualizare nedeflatate?

218. Ce sunt ratele de evaluare utilizate în cadrul metodelorcomparative şi ce exemple puteţi da?

219. Care este definiţia goodwill-ului?

220. Care sunt metodele care pot fi utilizate pentru evaluareaterenurilor atunci când se determină valoarea patrimonială Activnet contabil corectat?

221. Care sunt metodele care pot fi utilizate pentru evaluareaconstrucţiilor atunci când se determină valoarea patrimonialăActiv net contabil corectat?

222. Care sunt metodele care pot fi utilizate pentru evaluarea echipamentelor atunci când se determină valoarea patrimonialăActiv net contabil corectat?

223. în cadrul formulei de calcul a costului mediu ponderat alcapitalului (una dintre referinţele necesare determinării rateide actualizare) în ce mod se ia în considerare influenţa fiscalităţii atunci când se determină costul datoriilor?

286


224. Care sunt factorii în funcţie de care se estimează de cătreevaluator coeficientul de depreciere utilizat, spre exemplu,în cadrul metodei costului de înlocuire net (CIN)?

225. Care este formula de calcul a ratei de actualizare deflatatenecesară determinării ratei de actualizare?

226. Care este criteriul principal de clasificare a elementelor bilanţului funcţional - instrument complex de analiză financiară -utilizat pentru stabilirea diagnosticului financiar?

227. Care dintre indicatorii următori poate fi folosit pentru aprecierea circulaţiei şi stabilităţii personalului?

- număr de grevişti/număr total de salariaţi x 100;

- intrări de personal/număr mediu scriptic de personal x 100;

- număr de personal cu vechime mai mare de 5 ani/numărmediu scriptic de personal.

228. Care este formula de calcul a lichidităţii restrânse - indicatorcalculat pentru interpretarea bilanţului contabil în cadruldiagnosticului financiar?

229. Care sunt documentele financiare de sinteză pe care le verificăauditorul financiar sau evaluatorul pentru a se asigura decredibilitatea datelor contabile?

230. Cărei optici îi corespund valorile patrimoniale funcţionale(de exemplu, Valoarea substanţială)?

231. Cărei optici îi corespund valorile patrimoniale matematice(de exemplu, Activul net contabil corectat)?

287


232. Ce reprezintă rata de actualizare a capitalurilor?

233. Care sunt situaţiile în care, în contabilitate, se apelează laevaluări economice ale activelor?

234. Care sunt caracteristicile lichidării judiciare a întreprinderiidin punctul de vedere al evaluării?

235. Prin ce se deosebesc valorile entităţii (funcţionale, ale ansamblului resurselor investite) de cele ale capitalurilor proprii(matematice, nete)?

236. Care este formula de calcul a fondului de rulment - indicatorde echilibru financiar specific bilanţului funcţional?

237. Prin ce se deosebeşte goodwill-ul de activele intangibileidentificabile?

238. Care sunt factorii în funcţie de care se alege un etalon decomparaţie reprezentativ (acţiune sau afacere)?

239. Cum poate fi definită evaluarea economică?

240. Care dintre cele trei categorii de metode de evaluare specificeactivelor (metoda capitalizării rezultatelor, metoda costurilor,metoda comparaţiei directe) se poate aplica şi fără să sedispună integral de informaţii de piaţă?

241. De ce uzura scriptică a bunurilor de natura imobilizărilorcorporale nu poate fi acceptată în cazul unei evaluări economice?

242. Dacă se lucrează în unităţi monetare curente, din ce secompune rata de actualizare?

288


243. Care este formula de calcul a rentabilităţii economice, caindicator compus al rezultatelor?

244. Cum poate fi transformat un rezultat contabil într-un cash-flow?

245. Care este semnificaţia includerii amortizării (alături derezultatul net contabil, cu seninul plus) la determinarea cash-flow-ului?

246. Prin ce se deosebeşte valoarea estimată de evaluator de preţulcare este eventual stabilit de către cei care au cerut efectuareaevaluării?

247. Care este formula de calcul a capitalurilor permanente necesareexploatării - valoare patrimonială?

248. Daţi exemple de factori care influenţează mărimea orizontuluide prognoză estimat în cadrul metodelor de randament.

249. Indicaţi tipul de valoare aferentă activelor căreia îi corespundedefiniţia: suma estimată pentru care o proprietate (activ) arputea fi schimbată la data evaluării, între un cumpărător şiun vânzător hotărâţi, într-o tranzacţie echilibrată, după unmarketing adecvat, în care fiecare parte acţionează încunoştinţă de cauză, prudent şi fără constrângeri.

250. Precizaţi când este recomandabil să fie folosită rata deevaluare „Curs bursier/Cash-flow".

251. Marcaţi cu adevărat (A) sau fals (F) răspunsurile la următoareaafirmaţie: Situaţiile financiare ale întreprinderii nu suntprelucrate ca atare de evaluator, fiind necesare corecţii:

289


a) contabilitatea nu este ţinută întotdeauna potrivit normelorşi principiilor contabile în vigoare;

a) se referă la o perioadă trecută;

b) nu reflectă neapărat valori de piaţă;

b) include goodwill-ul, or acesta nu este întotdeauna calculatde evaluator.

252. Enumeraţi trei dintre scopurile evaluării de active sau de afaceri.

252. Motivaţi prin 3-4 argumente utilitatea diagnosticului pentruevaluarea afacerii.

253. Prezentaţi criteriile după care se judecă o întreprindere ca fiindîn dificultate.

254. Prezentaţi trei dintre condiţiile obţinerii valorii de piaţă a activelor, incluse în definiţia acesteia conform Standardelor Internaţionale de Evaluare (IVS - International Valuation Stan-dards).

255. Prezentaţi teoria care stă la baza determinării valorilor derandament ale afacerii.

256. Prezentaţi teoria care stă la baza determinării valorilor patrimoniale ale afacerii.

257. Prezentaţi teoria care stă la baza determinării valorilor bazatepe comparaţii de piaţă ale afacerii.

258. Expuneţi tipurile de valori care se determină pentru activeledeţinute de o întreprindere care îşi continuă activitatea.

259. Expuneţi tipurile de valori care se determină pentru activeledeţinute de o întreprindere care îşi încetează activitatea.

290


261. Prezentaţi trei dintre corecţiile care se aplică rezultatului contabilpentru a-1 transforma într-un beneficiu reproductibil, recurent(capacitate beneficiară).

262. Prezentaţi caracteristicile activelor intangibile identificabile.

263. Exemplificaţi trei principii ale evaluării specifice sau aplicabile metodelor de randament.

264. Prezentaţi diferenţele dintre actualizare şi capitalizare - înînţelesul lor pentru evaluare.

265. Enumeraţi câteva rate de rentabilitate ale pieţei care pot fialese ca şi rată neutră - componentă a ratei de actualizare.

266. Prezentaţi caracteristicile afacerilor redresabile.

267. Prezentaţi caracteristicile generale ale unui cash-flow.

268. Expuneţi elementele de compunere ale costului de înlocuirenet - valoare sau procedură de evaluare a activelor.

269. Prezentaţi componentele ratei de actualizare atunci când eînţeleasă ca şi rată de rentabilitate a investiţiilor alternative.

270. Enumeraţi patru elemente intangibile care pot fi evaluatedistinct.

271. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului juridic:- contractele de muncă individuale si colective;- relaţiile cu furnizorii tradiţionali;- controlul producţiei ca şi existenţă şi organizare.

291


272. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului comercial:- ritmicitatea aprovizionărilor;- oferta întreprinderii comparativ cu sectorul ei de

activitate;- productivitatea muncii.

273. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului tehnic:- principalele surse de venit ale întreprinderii ca evoluţie

trecută şi viitoare;- organizarea generală a producţiei;- existenţa unui regulament de organizare şi funcţionare.

274. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului resursei umane:- respectarea principiului de protej are a patrimoniului;- starea căilor de acces si a utilităţilor pentru producţie;- atribuţiile, competenţele şi instrucţiunile emise de cadrele

de conducere.

275. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului financiar:- nivelul activităţii şi al rezultatului;- echilibrul financiar;- gradul de utilizare a capacităţii de producţie.

276. Daţi exemple de valori patrimoniale clasificate, după criteriulresurselor investite în afacere, în categoria valorii capitalurilorproprii (valori matematice, nete).

292


277. Daţi exemple de valori patrimoniale clasificate, după criteriulresurselor investite în afacere, în categoria valorii ansambluluiresurselor investite (valori ale entităţii, valori funcţionale).

278. Prezentaţi formula de calcul a PER (Price Earnings Ratio),indicator bursier şi coeficient multiplicator în cadrul metodelor de randament.

279. Prezentaţi formula de calcul a costului de înlocuire net - procedură de evaluare sau valoare atribuită activelor atunci cândse determină Activul net contabil corectat sau valori justedestinate înregistrărilor contabile.

280. Redaţi formula de calcul a indicatorului „Viteza de rotaţie acreanţelor clienţi" exprimat în zile de cifră de afaceri - utilizată pentru stabilirea diagnosticului financiar.

281. Redaţi formula de calcul a indicatorului „Viteza de rotaţie adatoriilor furnizori" exprimat în zile de cifră de afaceri - utilizatăpentru stabilirea diagnosticului financiar.

282. Redaţi formula de calcul a indicatorului „Viteza de rotaţie astocurilor" exprimat în zile de cifră de afaceri - utilizată pentrustabilirea diagnosticului financiar.

283. Precizaţi prin ce se caracterizează poziţia de consultant aevaluatorului.

284. Indicaţi formula de calcul a trezoreriei nete - indicator deechilibru financiar, specific bilanţului funcţional.

285. Marcaţi afirmaţiile care se potrivesc evaluării administrative(reevaluările obligatorii din anii 1990, 1992 şi 1994):

293


- uzura luată în calcule este cea scriptică (din contabilitate)si nu reală (tehnică);

- metoda de stabilire a valorii administrative este unică(indicială);

- indicii aplicaţi au ţinut seama de inflaţie, de curs valutarşi de alţi factori de natură economică.

286. Prezentaţi formula de calcul a valorii lichidative, un activ netdeterminat în cazul lichidării benevole (progresive, nejudiciare)a întreprinderii.

287. Daţi exemple privind corecţiile care pot fi aplicate activelorcurente în vederea determinării Activului net contabil corectat.

288. Indicaţi câteva corecţii aplicate rezultatului contabil pentru a-1transforma în capacitate beneficiară (metode de randament).

289. Prezentaţi semnificaţia superprofitului - punct de plecare îndimensionarea goodwill-ului.

286. Prezentaţi semnificaţia badwill-ului aferent unei întreprinderi.

290. Daţi câteva exemple privind cauzele intrării unei întreprinderiîn stare de dificultate.

291. Indicaţi formula de calcul a profitabilităţii economice, caindicator specific diagnosticului financiar.

292. Prezentaţi formula de calcul a valorii substanţiale brute - valoarepatrimonială a întreprinderii.

294


294. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului comercial:

- acţiunile juridice în curs pentru litigii cu caracter comercial;

- actele de proprietate asupra bunurilor întreprinderii;- actele de închiriere asupra bunurilor utilizate de între

prindere.

295. Marcaţi afirmaţia corectă în privinţa verificărilor care se facpentru stabilirea diagnosticului resursei umane:- dacă au depus garanţiile legale;

- dacă au studii superioare de specialitate;

- dacă sunt şi acţionari ai societăţii analizate;- dacă au un stil de conducere descentralizat sau cen

tralizat.

295

BIBLIOGRAFIE

Marin TOM A; - Ghid pentru diagnostic şi evaluareaMarius CHIVULESCU întreprinderilor, Bucureşti,

Editura CECCAR, 1994.

Nicolae F ELE AGĂ - Sisteme contabile comparate, Ediţia a Il-a,voi. I, Bucureşti, Editura Economică.

Nicolae FELEAGĂ - Sisteme contabile comparate, Bucureşti,Editura Economică, 1994.

Nicolae FELEAGĂ; - Tratat de contabilitate financiară. Ion IONAŞCU

Nicolae FELEAGĂ; - Contabilitatea financiară, voi. I-IV. Ion IONAŞCU

P.CONSO - La gestionfinanciere de l'entreprise,Editura Dunod.

Veronique BESSIERE - L'evolution des entreprises, Ediţia a Il-a.

IASC - Standardele Internaţionale de Contabilitate,

2005.

Francis LEFEBVRE - Evaluation, Editura Francis Lefebvre.

Patrice VIZZA VON A - Evaluation des entreprises, Tome 2, Atol,1991.

HenriMAUGUIERE - L'evaluation des entreprises noncotees,

Editura Dunod, 1990.

Patrice VIZZAVONA - Gestionfinanciere, Tome l, Editura Atol.

J. C. TOURNIER - Evaluarea întreprinderii, Ediţia a Hl-a,2002.

296

IVSC

CECCAR

Patrice VIZZAVONA

Richard BARKER

C. HON1GMAN H. TUBIANA

G. CHAPALIN

Ph. de la CHAPELLE

E. TCHEMENI

- Standardele Internaţionale de Evaluare,Ediţia a VH-a, 2005.

- Cartea expertului evaluator, Bucureşti,Editura CECCAR, 2005.

- Studii de caz corectate de gestiunefinanciară şi evaluarea întreprinderii.

- Evaluarea întreprinderilor, 2002.

- Evaluarea şi transmiterea întreprinderilor,Editura Litec, 1999.

- Practici moderne de evaluareaîntreprinderii - EMS, 2004.

- Evaluarea întreprinderilor, EdituraEconomică, 2002.

- Evaluarea întreprinderilor, EdituraEconomică, 2003.

Initiere in Evaluarea Intreprinderii 2009 Marin Toma 2009 ABBYY

Documents

Transcript of Initiere in Evaluarea Intreprinderii 2009 Marin Toma 2009 ABBYY