Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

of 145 /145
UNIVERSITATEA “PETRE ANDREI” DIN IAŞI FACULTATEA DE ECONOMIE SPECIALIZAREA: FINANŢE – BĂNCI CURSUL DE SCHIMB – ROL ŞI EVOLUŢIE ÎN CADRUL ECONOMIEI Coordonator, Lect. Univ. dr. Diana Lupu Absolvent, Crasnuta Razvan Alexandru

Transcript of Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Page 1: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

UNIVERSITATEA “PETRE ANDREI” DIN IAŞI FACULTATEA DE ECONOMIE SPECIALIZAREA: FINANŢE – BĂNCI

CURSUL DE SCHIMB – ROL ŞI EVOLUŢIE ÎN CADRUL ECONOMIEI

Coordonator,Lect. Univ. dr. Diana Lupu

Absolvent, Crasnuta Razvan Alexandru

Iaşi2010

Page 2: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

CUPRINS

INTRODUCERE………………………………………………………………………………….3

1. CURSUL DE SCHIMB – NOŢIUNI GENERALE……………………………………………5

1.1. Cursul de schimb: definiţii, clasificare şi cotarea valutelor………………………………5

1.2. Factorii care influenţează evoluţia cursului de schimb………………………………….10

1.3. Clasificarea regimurilor cursului de schimb…………………………………………….17

1.4. Clasificarea regimurilor monetare………………………………………………………22

1.5. Evoluţia cursului de schimb leu-dolar şi leu-euro în România………………………….31

2. REGIMUL VALUTAR, POLITICA VALUTARĂ, VALUTE ŞI CONVERTIBILITATEA

MONETARĂ……………………………………………………………………………….34

2.1. Regim valutar, politică valutară, valute, devize, monede internaţionale-concepte şi

noţiuni…………………………………………………………………………………..34

2.2. Convertibilitatea monetară – definiţii şi clasificări…………………………………….38

2.3. Efectul convertibilităţii în operaţiunile valutare de cont curent şi de capital…………..41

2.4. Momentul favorabil instaurarii convertibilitatii………………………………………..44

2.5. Convertibilitatea interna………………………………………………………………..49

3. NOUA MONEDĂ INTERNAŢIONALĂ EURO ŞI ROLUL SĂU ÎN CADRUL

ECONOMIEI MONDIALE…………………………………………………………………51

3.1. Rolul internaţional al euro………………………………………………………………51

3.2. Rata de schimb a euro…………………………………………………………………..72

CONCLUZII…………………………………………………………………………………….82

BIBLIOGRAFIE…………………………………………………………………………………83

2

Page 3: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

INTRODUCERE

Obiectivul fundamental al politicii valutare începând cu anul 1991 l-a constituit

înfăptuirea convertibilităţii interne a leului, ca una din premisele esenţiale pentru realizarea

pe termen mediu a convertibilităţii depline a monedei naţionale.

Realizarea convertibilităţii interne a leului implica, în mod obiectiv, existenţa unei

pieţe valutare interne, care să funcţioneze şi să ofere tuturor persoanelor juridice şi fizice

accesul liber la operaţiuni şi tranzacţii valutare pe baza cererii şi ofertei.

Banca Naţională a României, în colaborare cu Guvernul, a organizat şi deschis, în

februarie 1991, piaţa valutară interbancară, unde s-a tranzacţionat partea de 50 la sută,

rămasă la dispoziţia exportatorilor.

Potrivit prevederilor Legilor nr. 15/1990 şi nr. 31/1990, precum şi ale Circularei nr.

22/8 ianuarie 1991 a Secretariatului General al Guvernului, regiile autonome şi societăţile

comerciale au avut dreptul să-şi acopere în întregime cheltuielile valutare din încasările

obţinute din operaţiuni de export, prestări servicii, turism etc. şi, în plus, să reţină o cotă în

valută din încasările ce depăşeau aceste cheltuieli, urmând a fi preschimbată în lei, la cursul

în vigoare.

Mărimea acestei cote a fost de: 30 la sută, la data de 1 februarie 1991, în cazul

regiilor autonome şi societăţilor comerciale cu capital integral de stat şi de 50 la sută după

această dată, pentru celelalte societăţi comerciale cu capital integral românesc, cu grad diferit

de privatizare.

La încasarea documentelor de export (cu plata la vedere şi la termen), inclusiv prin

depuneri de valute efective la ghişeele băncilor, după deducerea comisioanelor şi spezelor

bancare din încasările valutare brute, băncile comerciale prin care s-a încasat valoarea

documentelor trebuiau să vireze 50 la sută din suma rămasă în conturile pe feluri de valute,

denumite “Fond valutar al statului”, deschise la Banca Română de Comerţ Exterior SA pe

numele Băncii Naţionale a României.

Concomitent cu echivalentul în lei al sumei în valută virată la fondul valutar al

statului, stabilit la cursul în vigoare din ziua efectuării operaţiunii, se

3

Page 4: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

În vederea funcţionării normale a pieţei valutare, s-a luat decizia extinderiiimediate a

acesteia la tranzacţiile cu valută ale rezidenţilor şi nerezidenţilor,persoane fizice.

În acest fel, piaţa valutară trebuia să se realizeze prin intermediul băncilor

comerciale participante la piaţa interbancară (licitaţii valutare), precum şi prin birouri de

schimb valutar, constituite ca societăţi comerciale în conformitate cu prevederile Legii nr.

31/1990 şi autorizate de Banca Naţională a României.

Obiectul de activitate al caselor de schimb valutar l-a constituit cumpărarea de valută

contra lei, în numerar şi de cecuri de călătorie, nelimitat, de la rezidenţi şi nerezidenţi,

persoane fizice şi vânzarea contra lei de valută în numerar, limitat la 100 dolari SUA pe

tranzacţie, numai către rezidenţi persoane fizice.

4

Page 5: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

CAPITOLUL I

CURSUL DE SCHIMB – NOŢIUNI GENERALE

1.1. Cursul de schimb: definiţii, clasificare şi cotarea valutelor

Platile si încasarile în cadrul derularii tranzactiilor economice internationale se fac prin

intermediul monedelor nationale care au grade de convertibilitate si utilizare diferita, între care

se stabilesc rapoarte cantitative – cursuri de schimb – necesare la precizarea valorii monedei de

plata.

Valoarea unei monede comparativ cu alta moneda se exprima prin curs de schimb

valutar, curs valutar sau curs de schimb. Cursul de schimb valutar este raportul cantitativ dintre

doua monede care se stabileste pe piata valutara.

Prin curs valutar sau curs de schimb se întelege „pretul” unei unitati monetare nationale

sau internationale exprimat într-o alta moneda cu care se compara valoric, respectiv pretul la care

o moneda nationala poate fi schimbata cu o alta moneda nationala ori internationala. Mecanismul

de stabilire a cursurilor de schimb a evoluat în timp.

Importanta cursurilor de schimb rezida în faptul ca ele determina pretul efectiv sub care

se comercializeaza diferitele marfuri pe piata internationala în lupta de concurenta din comertul

international, factorul valutar concretizat în cursurile de schimb jucând un rol important alaturi

de factorii materiali ai competitivitatii.

Paritatea monetara este raportul valoric dintre doua monede, mai exact dintre valorile

paritare ale acestor monede. Paritatea se defineste în mai multe feluri.

În cazul în care valorile paritare sunt exprimate în aur, paritatea respectiva se

numeste paritate aur, sau paritate metalica (ex. moneda tarii A este definita printr-un gram de

aur fin, iar moneda tarii B printr-o cantitate de 0,5 grame aur fin, paritatea aur-echivalenta

metalica - este de 1A = 2B). În cazul exprimarii paritatii într-o valuta, atunci va fi o paritate

valutara (1 USD = 2,7953 RON). Când paritatea se stabileste prin intermediul DST avem o

paritate DST. Când valoarea paritara a unei monede creste, ca urmare a deciziei autoritatii

monetare nationale, atunci creste paritatea monetara a monedei respective fata de alte monede,

situatie care se numeste revalorizare.

5

Page 6: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Devalorizarea, este fenomenul invers, respectiv micsorarea valorii paritare, ca urmare

a deciziei autoritatii monetare nationale, care se reflecta în scaderea paritatii monetare.

Ca ordin de marime, paritatea este sinonima cursului oficial al valutelor (cursul

stabilit de autoritatea monetara), dar în timp ce paritatea este o notiune abstracta, cursul oficial

este o notiune utilizata tot mai rar în operatiuni si tranzactii. În conditiile de fixitate a cursurilor

de schimb, valorile paritare prezentau însemnatate deoarece cursurile de schimb de pe piata nu se

abateau de la paritate ori se abateau doar în marja de +/- 1 %. Importanta cunoasterii si raportarii

la paritate a scazut considerabil în conditiile de flotare a cursurilor de schimb promovata de

majoritatea tarilor cu valute convertibile.

Pentru practica de comert exterior sau a relatiilor financiare internationale actuala,

prezinta importanta cursurile de schimb de piata (cursul liber), care se determina pe pietele

valutare în baza cererii si ofertei, putându-se astfel modifica zilnic sau, asa cum se întâmpla

uneori, la intervale mult mai mici în functie de influenta unor factori de ordin economic, factori

de ordin tehnic-valutar, factori legati de politica valutara a diferitelor state cu pondere în

economia mondiala, factori psihologici.

Cauza directa a variatiei cursurilor valutare libere este modificarea continua a

volumului cererii si ofertei pentru una sau alta dintre valute pe o anumita piata. Cursul pietei sau

cursul valutar economic reprezinta cursul efectiv practicat în relatiile internationale având drept

baza economica paritatea puterilor de cumparare, dar si efectul influentelor altor fenomene,

inclusiv aspectele subiective si psihologice, influente care fac ca aceste cursuri valutare

economice sa oscileze în jurul puterii de cumparare; astfel, la un moment dat paritatea de

cumparare franc francez/dolar era de 6,74/1 USD, în timp ce cursul economic sau cursul de

schimb (de piata) era de 9,6 franci pentru 1 USD. Determinarea cursului de schimb ca urmare a

oscilatiei cererii si ofertei se numeste cotatie. Spre deosebire de cursul oficial (fix), cursul pietei

este prin definitie variabil, flotant, flexibil; în anumite situatii bancile centrale intervin pe piata în

vederea evitarii unor variatii de curs exagerate.

Cursurile fluctuante sunt cele care variaza în anumite marje stabilite sau nu de

autoritatea monetara. Oscilatiile frecvente ale cursurilor valutare provoaca o serie de influente

nefavorabile, printre care:

frânarea dezvoltarii comertului international ca urmare a cresterii riscului valutar;

6

Page 7: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

stimularea inflatiei, ceea ce duce la modificarea preturilor internationale cu efecte

negative asupra balantelor de plati ale tarilor în curs de dezvoltare;

favorizarea mentinerii unor raporturi de schimb neechitabile între diferite tari prin lipsa

unor raporturi valorice reale între diferitele valute convertibile.

Instabilitatea cursurilor valutare duce la intensificarea riscului valutar, adica

posibilitatea pierderii la un contract extern ca urmare, dupa caz, a devalorizarii si deprecierii

valutei de contract, respectiv a revalorizarii si reprecierii ei care s-ar produce în intervalul de

timp dintre data încheierii contractului sau acordului si data încasarii sau platii în valuta.

Pierderea este cu atât mai mare cu cât paritatile si cursurile sunt mai instabile.

Cursul de referinta este un curs statistic reprezentând media zilnica ponderata,

calculata ulterior momentului tranzactiilor, a unei multitudini de cursuri de schimb efective dintr-

o anumita perioada, de regula o zi. Cursul de referinta nu trebuie înteles ca si curs oficial

deoarece autoritatea monetara (banca centrala) face oficiul doar de a-l calcula si publica.

În conditiile existentei cursurilor de schimb flotante, notiunile de

revalorizare/devalorizare sunt înlocuite cu notiunile de apreciere/depreciere valutara. Într-o

acceptiune generala, prin depreciere se întelege orice scadere a cursului de schimb al unei

monede pe pietele valutare. Luarea masurii de depreciere este determinata de aparitia deficitelor

balantelor de plati, precum si de cresterea preturilor interne peste nivelul celor externe sau de

nivelul scazut al dobânzilor interne.

Prin masura deprecierii unei monede se urmareste restabilirea puterii de cumparare a

acesteia pe piata valutara prin cresterea exportului ca urmare a diminuarii preturilor interne

comparativ cu preturile externe pentru aceeasi marfa, deci prin depreciere se ieftinesc marfurile

interne pe piata mondiala si se scumpesc concomitent marfurile importate, efect reflectat în

modificarea cursurilor valutare ale celorlalte valute fata de moneda depreciata, echivalând cu o

pierdere de venituri (pentru obtinerea aceleiasi sume în valuta straina se va exporta un volum

fizic mai mare de marfuri). Efectele sunt: sporirea contributiei exportului la echilibrarea balantei

de plati, agravarea procesului inflationist intern si reducerea nivelului de trai.

Aprecierea unei monede, masura cu frecventa mult diminuata fata de depreciere,

reprezinta operatiunea de crestere a valorii monedei nationale fata de celelalte monede. Cauza

aprecierii monedei rezida în persistenta excedentelor balantelor de plati. Consecinta acestei

7

Page 8: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

masuri este micsorarea (ieftinirea) pe piata nationala a preturilor marfurilor straine importate si

scumpirea concomitenta a marfurilor interne pentru export.

Deci, efectele aprecierii sunt inverse deprecierii însemnând în fapt stimularea importurilor si

descurajarea exporturilor, ducând la diminuarea excedentelor platilor pentru operatiunile curente.

În conformitate cu prevederile Statutului FMI, supravegherea formarii si miscarii cursurilor de

schimb, precum si monedele de referinta ori etalonul fata de care statele îsi raporteaza monedele

nationale (stabilesc cursul de referinta) cad în continuare în sarcina FMI.

Cursurile de schimb ca raport între doua monede nationale, respectiv ca pret al unei

monede exprimat în functie de alta moneda nationala ori internationala, în lipsa ancorei (care

altadata era valoarea paritara exprimata în aur sau alta valuta), se caracterizeaza prin instabilitate

din cauza a numerosi factori determinanti, instabilitate care se reflecta în modificarea continua a

raportului cerere-oferta. Determinarea cursului de schimb ca urmare a oscilatiei cererii si ofertei

se numeste cotatie.

Exista doua feluri de cotatii:

Cotatie directa (incerta), care este si cea mai raspândita, si exprima suma variabila în

moneda nationala („cota”) care trebuie platita pentru cumpararea unei unitati monetare straine

(„baza”); exemplu: 1 dolar SUA = 2,7953 RON.

Cotatie indirecta (certa), când se indica suma variabila în moneda straina care trebuie

platita pentru obtinerea unei unitati monetare nationale; exemplu: 1 lira sterlina = 1,5085 dolari

SUA.

În afara metodei de cotare directa sau indirecta, se utilizeaza si metoda cotarii

încrucisate (crossing rate) care se calculeaza, prin regula de trei simpla, în situatia în care nu se

dispune, direct sau indirect, de o cotare între doua valute, caz în care se recurge la a treia valuta,

care le coteaza pe primele doua.

Valutele convertibile se negociaza si se tranzactioneaza pe pietele valutare, cursurile de

schimb putându-se clasifica în functie de anumite criterii într-o varietate de tipuri.

Criteriul stabilitatii - tinând cont de evolutia istorica precum si de realitatile existente,

deosebim trei tipuri de cursuri:

· Cursuri valutare fixe, respectiv cele care au functionat pâna în anul 1971 în cadrul Sistemului

Monetar International;

8

Page 9: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

· Cursuri valutare relativ stabile sau relativ fluctuante, acele cursuri care au o fluctuatie limitata,

de genul „sarpelui valutar” în cadrul Sistemului Monetar European;

· Cursuri valutare flotante, care sunt practicate de majoritatea statelor lumii, îndeosebi de tarile

cu monede liber utilizabile sau cu convertibilitate deplina.

Criteriul sferei de formare si utilizare a cursului valutar:

· Cursul valutar oficial, care se întâlneste preponderent în tarile cu valute neconvertibile, dar si în

unele acorduri bilaterale de comert si plati;

· Cursul valutar interbancar, care se formeaza în negocierea tranzactiilor valutare pe piata

valutara, iar la sfârsitul zilei se calculeaza cursul de referinta ca medie statistica a cursurilor

înregistrate la tranzactiile efectuate;

· Cursul valutar bursier, care se formeaza la bursele valutare (Paris, New York, Tokyo etc.) si

care functioneaza într-o perioada scurta de timp paralel cu pietele valutare interbancare;

· Cursul caselor de schimb valutar, practicat de casele (oficiile) de schimb valutar în tranzactiile,

de regula cu sume mici, de vânzare/cumparare cu persoanele fizice;

· Cursul valutar al pietei negre, practicat în tarile în care convertibilitatea si schimbul valutar nu

sunt permise sau cursul pietei valutare nu este realist.

Criteriul sensului tranzactiilor valutare desfasurate pe piata valutara:

· Cursul valutar de cumparare a valutei, cursul care se practica la cumparare de catre banci,

bursele valutare, casele de schimb valutar;

· Cursul valutar de vânzare a valutei, cursul ce se formeaza în tranzactiile valutare, fiind opus

celui de cumparare; cursul de vânzare este mai mare decât cursul de cumparare, diferenta

numindu-se spread si reprezinta cheltuieli si comision (profit);

Criteriul timpului de finalizare a tranzactiei:

· Cursul valutar la vedere (spot), cursul cu decontare în maximum 48 de ore (doua zile

lucratoare), timp în care vânzatorul si cumparatorul îsi transmit reciproc, prin virament bancar,

sumele tranzactionate;

· Cursul valutar la termen (forward), curs negociat pentru care decontarea are loc la un termen

convenit în viitor, la 1, 3, 6, 9, 12 luni. Cursul la termen de regula difera de cursul valutar la

vedere în functie de conjunctura monetara viitoare la termenul negociat, deosebiri care pot

genera câstiguri sau pierderi.

9

Page 10: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Criteriul metodei de cotare a valutei:

· Cursuri valutare bazate pe cotare directa (incerta), care este cea mai utilizata metoda de cotare;

· Cursuri valutare bazate pe cotare indirecta (certa), metoda utilizata doar în cazul câtorva tari;

· Cursuri valutare încrucisate (crossing).

Criteriul modelului de stabilire si fundamentare a cursului valutar.

În raport cu acest criteriu si cu modelele de calcul folosite se disting mai multe tipuri:

· Cursuri valutare nominale - cursurile de pe piata valutara, formate în functie de cerere si oferta;

· Cursuri valutare efective - cursurile al caror nivel se realizeaza nu numai în comparatie cu o

singura moneda, ci si cu un grup de monede ale tarilor care detin ponderea pincipala în

tranzactiile economice externe, cursuri care se calculeaza multilateral, în functie de mai multe

valute;

· Cursuri valutare efective reale - cursurile valutare efective pentru care se iau în calcul si rata

inflatiei din aceleasi tari; din calcule rezulta atât un curs efectiv, cât si un curs real care sa

exprime puterea de cumparare a monedelor incluse în calculul pentru determinarea cursului

valutar efectiv real.

1.2. Factorii care influenţează evoluţia cursului de schimb

Cursul de schimb valutar, în special cel flexibil, este o variabila caracterizata de un

dinamism deosebit, înregistrând modificari continue, nu numai de la o zi la alta si chiar în cursul

aceleeasi zile si de la o tranzactie la alta, astfel încât cursul de schimb se caracterizeaza printr-o

mare mobilitate a carei cauza o constituie gama larga de factori economici, financiari, politici,

sociali etc., cei mai importanti fiind rata inflatiei, rata dobânzii, soldul balantei de plati.

Factorii care influenteaza nivelul si evolutia cursului de schimb sunt atât interni, cât si

externi, fiind dificila chiar si clasificarea acestora.

Daca luam ca si criteriu natura economica, factorii de influenta a cursului

de schimb valutar se pot clasifica astfel:

Factori economici: nivelul productiei, productivitatea muncii, PIB pe locuitor,

competitivitatea si calitatea produselor, ciclul economic etc.;

Factori financiari: rata inflatiei, rata dobânzii, volumul masei monetare, balanta de plati

(plati curente si miscari de capital);

10

Page 11: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Factori de natura social-politica: stabilitatea politica, miscarile sociale;

Factori de natura psihologica: evenimente politice sau economice, zvonuri, declaratii,

programe electorale, care duc la crearea de asteptari, anticipari în legatura cu evolutia si

perspectiva cursului de schimb valutar.

Dintre categoriile enumerate, cel mai mare impact asupra evolutiei cursului de schimb

îl au factorii financiari.

Nivelul si evolutia inflatiei determina puterea de cumparare a monedei, cursul de

schimb fiind raportul între puterile de cumparare a doua monede; variatiile de curs între doua

monede depind de diferenta existenta între ratele inflatiei celor doua tari (diferentialul de

inflatie). Daca se presupune ca între cele doua tari care au strânse relatii economico-financiare

bunurile ar avea acelasi pret, cursul de schimb valutar ar ramâne nemodificat. Realitatea este ca

între cele doua tari nu poate exista acelasi nivel de pret al produselor, nivelul si evolutia acestora

fiind într-o continua miscare care duce si la modificarea nivelului si evolutiei cursului de schimb

valutar, situatie explicata prin teoria paritatii puterii de cumparare (PPC).

În România evoluţia inflaţiei este reflectată în graficul următor cu ajutorul ratei medii anuale a inflaţiei.

Grafic nr.1 Evoluţia inflaţiei în România în perioada 1990-1999

După cum se poate vedea din graficul nr.1, în perioada 1990-1990, România cunoscut o inflaţie care a avut şi trei cifre. În anii 1993 şi 1997 au fost cele două căciuli de inflaţie cu valori de 256,1 şi respetiv 154,8. Aceste valori ale inflaţiei au afectat atât cursul valutar dar şi creşterea economică.

11

Page 12: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Grafic nr.2 Evoluţia inflaţiei în România în perioada 2000-2008

Din 2000, datorită politicii de ţintire a inflaţiei promovată de BNR, inflaţia s-a situat pe un trend descendent până în 2007 inclusiv, ca în 2008 ea să înregistreze o creştere de 3 puncte procentuale.

Teoria PPC explica evolutia cursului de schimb pe termen mediu si lung. Teoria PPC

arata, în principal, ca preturile dintr-o tara trebuie sa fie egale cu preturile dintr-o alta tara atunci

când sunt exprimate în aceeasi moneda. În aplicarea teoriei PPC (verificarea empirica) trebuie

avute în vedere urmatoarele aspecte:

Teoria PPC se fundamenteaza pe evolutia balantei contului curent supusa influentelor

variatiilor preturilor externe dar influente exista si de partea contului de capital, cealalta

componenta a balantei de plati, adica daca deficitul contului curent este acoperit de un

flux de investitii pe termen lung (investitii directe), puterea de cumparare a monedei

nationale poate sa scada.

În cazul monedelor convertibile utilizate în platile internationale de terte tari, spre

exemplu dolarul SUA, evolutia cursului de schimb se determina având în vedere si alte

consecinte care nu mai au legatura cu rata inflatiei din tara monedei respective.

Indicii generali ai preturilor, care stau la baza stabilirii inflatiei, cuprind de regula bunuri

si servicii care nu fac obiectul schimburilor internationale (nu sunt comercializabile),

între diversele tari existând si diferente de productivitate si inflatie, diferente existând, de

asemenea, în cadrul aceleeasi economii.

Perioada de referinta luata în considerare. Referirea la o perioada de echilibru este foarte

importanta deoarece putem lua în calcul o perioada de subevaluare ori supraevaluare care

duce cu siguranta la modificarea rezultatelor; de asemenea, trebuie avut în vedere natura

12

Page 13: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

regimului de schimb valutar în vigoare în perioada de referinta, intervalul de observatie

ales (luna, trimestrul, anul).

Variatiile ratei dobânzii se preiau imediat de cursul de schimb deoarece între cele doua

variabile, rata dobânzii si cursul de schimb, exista o legatura directa. Pentru exemplificarea

relatiei directe, sa luam exemplul dolarului american. În cazul maririi ratei dobânzilor în SUA,

unii investitori internationali îsi lichideaza activele în alte valute si cumpara dolari pentru a face

investitii în active financiare americane. Prin urmare, creste cererea de dolari în raport cu

celelalte valute, deci creste cursul de schimb al dolarului; invers, scaderea dobânzilor în SUA îi

determina pe investitorii straini sa-si lichideze activele în dolari pentru a face investitii în alte

valute, vânzarile masive de dolari având drept consecinta scaderea cursului dolarului pe piata în

perioada respectiva.

Pe termen mediu si lung se verifica, de asemenea, relatia dintre cursul de schimb si rata

dobânzii, respectiv asocierea moneda forte-rata a dobânzii redusa ori moneda slaba-rata ridicata

a dobânzii. Prin urmare, prin manevrarea dobânzilor de catre autoritatea monetara ca si a altor

instrumente de politica monetara se influenteaza conditiile pietei, creditului si costului acestuia

cu influente puternice asupra cursului de schimb valutar.

Balanta de plati, care semnifica situatia relatiilor economice ale unei tari cu restul

lumii, are o relatie directa cu cursul de schimb. Deficitul sau excedentul unor solduri din balanta

de plati explica nivelul cursului de schimb. Când balanta de plati are sold excedentar, cursul de

schimb are tendinte de crestere si invers, un sold negativ produce o schimbare a cursului de

schimb. Spre exemplu, în cazul balantei de plati curente aferente importului si serviciilor, un sold

deficitar presupune ca agentii economici ai tarii respective sa cumpere valuta pentru a plati

facturile de import în schimbul monedei nationale, prin urmare, sporeste cererea de valuta care

devine mai scumpa si moneda nationala mai ieftina, respectiv cursul de schimb tinde sa scada;

situatia este invers pentru excedent, agentii economici au sume în valuta provenind din exporturi

excedentare pe care le vând pe piata valutara marind oferta de valuta, moneda nationala devine

mai tare, cursul de schimb tinzând sa creasca. Situatia balantei contului de capital are un efect

direct asupra evolutiei cursului de schimb valutar; spre exemplu în cazul unui sold excedentar

înseamna ca fluxurile de capital intrate sunt mai mari decât cele iesite din tara respectiva,

investitorii straini marind cererea de moneda nationala crescând astfel valoarea acesteia, care

13

Page 14: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

începe sa se aprecieze; în situatia inversa, investitorii au vândut activele în moneda nationala

creând astfel o oferta mai mare, situatie în care aceasta se depreciaza.

Volumul masei monetare în circulatie are influenta asupra cursului de schimb valutar

atât indirect, prin preturi, cât si direct, determinând cererea si oferta de moneda care au drept

consecinta modificarea cursului de schimb valutar. Cresterea masei monetare, în conditiile

mentinerii constante a celorlalti factori, duce la deprecierea monedei nationale, la reducerea

cursului de schimb a acesteia; invers, lipsa de mijloace de plata, de lichiditati face moneda

nationala mai scumpa, deci duce la cresterea cursului de schimb. Componentele masei monetare

(M 1, M 2, M 3) au influente asupra cursului valutar deoarece sunt sau pot fi transformate în

mijloace de plata, deci în cerere monetara afectându-se puterea de cumparare a monedei, implicit

si cursul de schimb valutar. Pentru mentinerea stabilitatii cursului de schimb valutar autoritatile

monetare controleaza si dirijeaza masa monetara prin mecanisme de piata si administrative.

Grafic nr.3 Evoluţia masei monetare în România în perioada 1990-1998

Evoluţia masei monetare 1990-1998

0

20000

40000

60000

80000

100000

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998

mil

iard

e le

i

Masa monetară în sens larg-total Masa monetară în sens restrâns Cvasi bani

Sursa: BNR, INS

14

Page 15: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Grafic nr.4 Evoluţia masei monetare în România în perioada 1992-2002

Evoluţia masei monetare 1999-2002

0

50000

100000

150000

200000

250000

300000

350000

400000

1999 2000 2001 2002

mil

iard

e le

i

Masa monetară în sens larg-total Masa monetară în sens restrâns Cvasi bani

Sursa:BNR, INS

Grafic nr.5 Evoluţia masei monetare în România în perioada 2002-2008

Masa monetară 2002-2008

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

mili

oan

e R

ON

Masa monetară în sens larg-total

Masa monetară în sens restrâns

Cvasi bani

Sursa: BNR, INS

15

Page 16: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Factorii de natura psihologica au un rol din ce în ce mai mare ca urmare a globalizarii

pietelor financiare internationale. Anticiparile care se formeaza în legatura cu perspectivele unor

monede continua sa actioneze chiar si dupa momentul materializarii efectelor respective.

Zvonurile, confirmate sau nu ulterior, despre anumite evenimente economice ori politice sau

declaratiile unor personalitati politice sau economice privind anumite evolutii, prognoze etc. au

un rol important în accentuarea tendintei cursului unei

monede. Pe fondul unor asemenea factori de natura psihologica, dar si pe baza intuitiei, sansei

ori gustului pentru risc actioneaza o categorie aparte de persoane – speculatorii – care fac

operatiuni valutare doar pentru câstigul rezultat din cumparari si vânzari de active într-o moneda

sau alta. Tot în scop de câstig actioneaza si arbitrajistii, dar acestia realizeaza profit din

diferentele de nivel (ajustare) pe diferite piete – diferente temporare între ratele la vedere si cele

la termen ale cursurilor de schimb valutar sau ale dobânzilor.

Din ce în ce mai mult problema anticiparilor este abordata în analizele care se

fac, astfel ca asteptarile, anticiparile agentilor economici si nu numai cu privire la inflatie ci si la

dobânzi, curs de schimb, deficit bugetar, sold comercial conditioneaza comportamentul,

respectiv modul de actiune al acestora. Economistii sustin ca anticiparile asupra cursurilor de

schimb nu tin de hazard ci de un comportament rational al celor implicati, care în baza

informatiilor de care dispun realizeaza cele mai bune anticipari posibile. Rolul formal al

asteptarilor începe prin modificarea conditiilor de paritate a ratei dobânzii pentru a permite

modificarile asteptate ale ratei de schimb, în regimul ratelor flexibile, sau pentru a permite

modificarile asteptate ale detinatorilor de active, inclusiv de bani, în conditiile ratelor de schimb

fixe. Daca o modificare a politicii monetare, sau fiscale este anticipata în totalitate, atunci

efectele modificarilor la momentul acestora ar putea fi zero. În situatia în care se depasesc

limitele modificarii surpriza, efectele vor fi inverse celor scontate.

Anticiparile rationale nu exclud prezenta erorilor de previzionare, care sunt considerate

însa aleatoare; în cazul când erorile sunt sistematice (frecvente si în acelasi sens) anticiparea nu

poate fi considerata rationala. În consecinta, pe pietele valutare exista un mare numar de factori

care pot influenta miscarea cursurilor de schimb, iar când astfel de influente actioneaza

16

Page 17: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

concomitent si în directii divergente apar dificultati mari în determinarea corecta a evolutiei unei

valute.

1.3. Clasificarea regimurilor cursului de schimb

Dupa cum se stie, la Bretton Woods statele participante au aderat la principiul fixitatii

cursului de schimb valutar, care însa putea oscila fata de cursul paritar al monedei nationale fata

de dolarul SUA cu +/- 1%, principiu care a functionat pâna în decembrie 1971 când a avut loc

prima devalorizare a dolarului. A doua devalorizare a dolarului de la sfârsitul anului 1973 si

abandonarea raportarii dolarului la aur în favoarea DST a însemnat practic caderea Sistemului

Monetar International, renuntarea la paritati si cursuri fixe si generalizarea regimurilor cursurilor

flotante (fluctuarea fara nici o limita).

Constatând ca în fapt Sistemul Monetar International nu mai functiona, Fondul Monetar

International împreuna cu Banca Mondiala, cei doi supravietuitori ai sistemului, au initiat în timp

o serie de reforme între care renuntarea la aur si dolar ca si etalon al sistemului, introducerea

Drepturilor Speciale de Tragere (DST) ca etalon si principal activ de rezerva, libertatea fiecarei

tari de a-si alege regimul monetar/ valutar propriu, posibilitatea adoptarii unei convertibilitati a

monedei nationale depline sau partiale fata de celelalte monede nationale (convertibilitatea doar

de cont curent ori de cont de capital).

În acest context, unele tari au stabilit anumite aranjamente monetar-valutare la nivel

regional cum ar fi în Europa Sistemul Monetar European, caracterizat prin flotare concertanta

fata de ECU, apoi uniunea monetara, în Africa, iar altele au aplicat anumite tipuri de regimuri

valutare intermediare, hibride între cele fixe si cele flotante ori libere sau dolarizarea oficiala sau

neoficiala (utilizarea monedei altui stat pe teritoriul national), fenomen cu implicatii deosebite si

determinat de dezechilibre, crize economice interne ori mondiale si instabilitati politice care au

dus la pierderea încrederii în moneda nationala.

Cursul de schimb, considerat ca un barometru al unei economii interne si a

competitivitatii acesteia comparativ cu celelalte tari, este determinat de o multitudine de factori

atât interni cât si externi. Importanta deosebita în implementarea mixului de politici al unei tari

face ca alegerea tipului de regim valutar, respectiv regim al cursului de schimb sa aiba un rol

fundamental si determinant pentru dezvoltarea economica a unei tari. Stadiul diferit de

17

Page 18: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

dezvoltare, precum si obiectivele strategice ale tarilor au ca rezultat o gama larga de regimuri ale

cursului de schimb clasificate de FMI în mai multe tipuri de baza.

Clasificarea tipurilor regimurilor cursurilor de schimb este facuta de FMI 1 tinând cont

de urmatoarele criterii:

aplicarea în practica a regimurilor cursurilor de schimb, respectiv cele „de facto” si nu

cele declarate oficial;

gradul de flexibilitate al acestora;

existenta formala sau informala a angajamentelor oficiale fata de sustinerea tipului de

regim al cursului de schimb respectiv.

De asemenea, sunt prezentate tipurile de regim ale cursurilor de schimb în cadrul

politicii monetare în scopul de a da posibilitatea unei mai mari transparente în schema de

clasificare si de a ilustra compatibilitatea regimurilor cursurilor de schimb cu regimurile

monetare.

Potrivit clasificarii FMI exista urmatoarele tipuri de regim al cursurilor de

schimb:

Fara moneda nationala

Consiliu monetar

Curs de schimb fix conventional

Banda orizontala de fluctuatie

Curs de schimb fix ajustabil (crawling peg)

Banda de fluctuatie ajustabila (crawling band)

Flotare administrata

Flotare independenta (libera)

Fara moneda nationala

Acest tip de regim al cursului de schimb, inclusiv regim monetar, este caracteristic

tarilor care nu au o moneda oficiala, moneda altei tari circulând ca singura moneda oficiala; este

cazul dolarizarii formale a tarilor care apartin unei uniuni monetare (aceeasi moneda devine

moneda nationala a fiecarei tari a uniunii). Adoptarea unor astfel de regimuri ale cursurilor de

schimb implica renuntarea completa la independenta politicii monetare interne.

18

Page 19: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Consiliul monetar

Este un regim al cursului de schimb stabilit în baza unui angajament pe baza de

reglementari prin care se instituie restrictii pentru politica monetara. Este o forma apropiata, din

punct de vedere al rigiditatii, de cursul fix sau ancora valutara. Consiliul monetar înseamna

fixarea cursului de schimb la o anumita rata a acestuia fata de o alta moneda nationala (valuta),

care, de regula, este moneda acelei tari cu ponderea cea mai mare în relatiile comerciale si

financiare ale tarii care adopta Consiliul monetar, modificarea ratei cursului de schimb stabilita

fiind posibila doar în cazul în care apare un excedent de valuta neacoperit de moneda nationala,

respectiv de bunurile si serviciile produse în tara respectiva. Adoptarea acestui regim semnifica

eliminarea functiilor traditionale ale bancii centrale: aceea privind emisiunea monetara si a

controlului monetar, functia de împrumutator de ultima instanta. Totusi, chiar si în cazul

Consiliului monetar s-ar putea vorbi de o anumita flexibilitate, dar aceasta este în functie de cât

de strict s-au stabilit regulile bancare cu privire la masurile de disciplina financiar-monetara

pentru Consiliul monetar.

Curs fix conventional

În acest tip de regim, tarile, în mod formal ori de fapt (de facto), îsi leaga moneda

nationala la un curs fix fata de o alta valuta sau un cos de valute, ori fata de un alt etalon cum ar

fi aurul (regula stabilita la Bretton Woods pentru Sistemul Monetar International, regula care

prin rigiditatea sa si-a dovedit în timp ineficienta si neadaptarea la realitatile economiei

mondiale). Atunci când cursul unei monede nationale este fixat la un cos de valute, acesta fiind

compus din monedele nationale ale principalilor parteneri comerciali si financiari ai tarii

respective, ponderea valutelor în cadrul cosului reflectând distributia geografica a comertului,

serviciilor si fluxurilor de capital. De asemenea, cosul valutar poate fi înlocuit cu Drepturile

Speciale de Tragere, unitate monetara (moneda internationala) recomandata de FMI. În cazul

regimului de curs fix nu exista nici un angajament pentru mentinerea paritatii oficiale, cursul de

schimb putând fluctua într-o banda strânsa pâna la +/- 1% fata de rata centrala sau chiar pâna la

+/- 2% pentru o perioada de cel putin trei luni. În acest tip de regim al cursului de schimb,

autoritatea monetara (banca centrala) are interventii directe de tip administrativ pe piata valutara

pentru cumpararea sau vînzarea de valuta ori interventii indirecte prin utilizarea ratei dobânzii,

impunerea unor reglementari valutare sau prin alte institutii publice. Flexibilitatea politicii

monetare, desi limitata, este mult mai mare decât în cazul celor doua regimuri ale cursului de

19

Page 20: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

schimb anterioare, fara moneda nationala ori Consiliul monetar, deoarece functiile traditionale

ale bancii centrale sunt exercitate, autoritatea monetara putând ajusta nivelul cursului de schimb,

înclusiv prin devalorizarea ulterioara.

Banda orizontala de fluctuatie

Acest tip de regim al cursului de schimb rezida în fixarea administrativa a unei bande

de fluctuatie formata dintr-o limita (margine) superioara si una inferioara fata de o rata centrala

(de exemplu +/- 15% fata de rata centrala). În acest tip se includ fostul mecanism al Sistemului

Monetar European („sarpele monetar”) si, începând cu 1 ianuarie 1999, actualul mecanism de

schimb valutar II (Exchange Rates Mechanism II) ERM II. Rata centrala este cursul de schimb

între moneda nationala si valuta etalon sau cosul valutar, stabilit pentru o perioada mai mare de

timp (2 ani în cazul ERM II). În acest tip de regim al cursului de schimb, politica monetara se

caracterizeaza printr-un grad de discretie limitat în functie de largimea benzii. În cazul unui

asemenea regim, banca centrala are rolul de a stabili rata centrala, largimea benzii de fluctuatie si

de a sustine mentinerea cursului de schimb în interiorul benzii prin vânzari/ cumparari de valuta

atunci când cursul de schimb se deplaseaza spre una sau alta din limitele benzii de fluctuatie.

Pentru mentinerea cursului în interiorul benzii de fluctuatie, costurile sunt mai

mari decât în cazul flotarii administrate (se are în vedere doar amplitudinea fluctuatiei), prin

urmare în acest tip de regim al cursului de schimb rezervele valutare ale bancii centrale trebuie sa

aiba un nivel corespunzator.

Curs de schimb fix ajustabil (crawling peg)

În acest tip de regim moneda este ajustata periodic cu sume mici la un curs fix sau ca

raspuns la modificarea indicatorilor cantitativi selectati cum ar fi diferentialul de inflatie fata de

partenerii comerciali si financiari principali, diferentialul între tinta inflatiei si expectatiile

inflationiste ale acestora. Când se stabileste pasul de depreciere, atunci suntem în situatia unui

curs de schimb fix ajustabil cu un pas de depreciere anuntat (pre-announced crowling peg).

Mentinerea unui curs de schimb fix ajustabil impune bancii centrale constrângeri în politica

monetara similare cursului de schimb fix conventional.

Banda de fluctuatie ajustabila (crawling band)

În cazul benzii de fluctuatie ajustabila, moneda este mentinuta în cadrul unor limite de

fluctuatie maxime si minime de +/- 1% fata de rata centrala, iar rata centrala si limitele

20

Page 21: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

(marginile) de fluctuatie sunt ajustate periodic la o rata fixa ca raspuns la modificarea în

indicatorii cantitativi selectati. Functionarea acestui tip de regim al cursului de schimb este

asemanatoare celui în banda orizontala de fluctuatie, însa prin mecanismul de ajustare este mult

mai flexibil, flexibilitatea fiind data de largimea benzii de fluctuatie. Benzile sunt ori simetrice

fata de o rata centrala, ori largite gradual. Responsabilitatea bancii centrale consta în stabilirea

ratei centrale a benzii, marjelor de fluctuatie si în elaborarea mecanismului de ajustare periodica

a benzilor de fluctuatie (saptamânal, lunar, trimestrial). De asemenea, bancii centrale îi revine un

rol important în sustinerea cursului de schimb în interiorul benzilor de fluctuatie prin interventii

în piata valutara (vânzari ori cumparari de valuta). Reusita depinde de valuta ori etalonul

(diferentialul de inflatie ori de dobânda fata de partenerii comerciali ori financiari principali,

diferentialul între tinte de inflatie si expectatiile inflationiste ale partenerilor comerciali ori

financiari importanti) utilizate pentru legarea (ancorarea) benzii. Angajamentul bancii centrale

pentru mentinerea cursului de schimb în cadrul benzii impune constrângeri politicii monetare al

carui grad de independenta depinde de largimea benzii.

Flotarea administrata

Autoritatea monetara se implica pe perioade scurte de timp sa influenteze cursul de

schimb, fara a avea un anumit obiectiv (tinta) de curs. Interventiile sunt directe ori indirecte în

functie de situatia generala a unor indicatori macroeconomici, cum ar fi pozitia balantei de plati,

nivelul rezervelor valutare, alte situatii, precum dezvoltarea de piete paralele ori presiuni

speculative de curs. Banca centrala intervine în piata valutara prin vânzari de valuta în cazul unei

deprecieri bruste a monedei nationale sau prin cumparari de valuta în cazul unor aprecieri bruste.

Prin urmare, rolul bancii centrale este de a tempera evolutia cursului de schimb si a evita crizele

valutare, interventiile sale fiind orientate înspre reducerea amplitudinilor cursului de schimb prin

distribuirea uniforma în timp a deprecierii monedei nationale. Pentru sustinerea unui asemenea

tip de regim al cursului de schimb, banca centrala trebuie sa dispuna de o rezerva valutara

considerabila, lipsa acestor resurse transformând practic acest regim în cel de flotare libera,

independenta.

Flotarea independenta (libera)

Flotarea independenta (libera) înseamna absenta din partea autoritatii monetare a

oricarei implicari în mecanismul de formare a cursului de schimb pe piata valutara ori în evolutia

acesteia. Autoritatea monetara are responsabilitati în supravegherea derularii operatiunilor pe

21

Page 22: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

piata valutara si în controlul institutiilor implicate pe aceasta piata. Cursul de schimb se formeaza

ca joc al cererii si ofertei de valuta în piata valutara, modificarea raportului celor doua

componente ducând la aprecieri ori deprecieri. Acest regim valutar este caracteristic în general

economiilor dezvoltate, capabile sa sustina eventualele dezechilibre, în primul rând cele ale

balantei de plati.

1.4. Clasificarea regimurilor monetare

DEFINIREA REGIMURILOR MONETARE

Analiza empirica facuta de Mark R. Stone si Ashok J. Bhundia1 într-un studiu asupra

regimurilor monetare arata ca alegerea acestora de catre decidenti se face în functie de evolutia

indicatorilor macroeconomici, în primul rând inflatia, în general de situatia economica a tarii

respective astfel încât politica monetara sa poata fi aplicata în conditiile cele mai bune.

Studiul se refera la tari mai dezvoltate sau dezvoltate2, care în anul 2000 aveau un PIB

mai mare de 4 miliarde USD sau mai mult de 720 USD pe locuitor, respectiv un numar de 85 de

tari. Pentru definirea unui regim monetar este esentiala stabilirea raportului între angajament si

discretia bancii centrale fata de realizarea obiectivelor de politica monetara, un regim monetar

care fixeaza raportul optim între angajament si discretie putând asigura stabilitatea preturilor si

cresterea economica pe termen lung. Regimurile de politica monetara depind de constrângerile si

limitele impuse de structura economica, de institutiile existente, dar si de abilitatea autoritatii

monetare de a influenta evolutia agregatelor macroeconomice, regimurile monetare

diferentiindu-se, în opinia autorilor, în functie de claritatea ancorei nominale alese.

1 Stone, Mark R. and Ashok J. Bhundia, 2004, A New Taxonomy of Monetary Regims, IMF WP/04/191(International Monetary Fund).2 Referitor la tarile mici ori mai putin dezvoltate, care la nivelul anului 2001 erau în numar de 95, clasificarea din punct de vedere al regimurilor monetare era urmatoarea:26 tari – regimuri monetare neautonome;27 tari – curs de schimb fix;42 tari – tintirea redusa a inflatiei, ancora slaba sau ancora monetara.

22

Page 23: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Tabelul nr. 1Clasificarea regimurilor monetare în functie de ancora nominala

REGIMUL MONETAR ANCORA CLARITATEA ANCOREI

Neautonome Moneda altui stat Ridicata Ancora nominala slaba Nu exista Nu exista Ancora agregat al masei monetare

Agregat monetar Medie

Ancora nominala cursul de schimb

Cursul de schimb Ridicata

Tintirea inflatiei Inflatia Ridicata Stabilitatea preturilor Stabilitatea preturilor Joasa spre medie Tintirea redusa a inflatiei Inflatia ca obiectiv general Joasa

Ancora nominala este o variabila nominala anuntata public ca fiind obiectivul politicii

monetare. Alegerea ancorei monetare poate fi aurul sau argintul, valuta altei tari, moneda

comuna a unei institutii monetare, masa monetara, cursul de schimb ori inflatia. Aurul si argintul

ca ancore ale regimului monetar nu mai sunt utilizate de foarte munt timp. Claritatea ancorei

regimului monetar înseamna transparenta si responsabilitatea autoritatii monetare cu privire la

mentinerea angajamentului fata de ancora aleasa, cerinta foarte importanta tinând cont ca un

numar tot mai mare de tari se îndreapta spre regimul de tintire a inflatiei si ca independenta

bancii centrale este o cerinta care se impune.

Cresterea economica ori stabilitatea financiara nu sunt utilizate pentru definirea

regimurilor monetare, desi sunt foarte importante pentru banca centrala, uneori chiar obiective de

realizat, deoarece acestea nu sunt transparente si banca centrala nu-si poate asuma

responsabilitatea pentru ele.

Din punct de vedere al claritatii ancorei, regimurile monetare sunt clasificate

dupa cum urmeaza:

Regimuri monetare neautonome;

Regimuri monetare cu ancora nominala slaba;

Regimuri monetare cu ancora nominala un agregat al masei monetare;

Regimuri monetare cu ancora nominala cursul de schimb;

Regimurile monetare bazate pe tintirea inflatiei;

Regimurile monetare având ca ancora implicita stabilitatea preturilor;

Regimul tintirii reduse a inflatiei.

23

Page 24: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Regimuri monetare neautonome

Sunt regimurile monetare ale tarilor care nu au o moneda oficiala separata, care au

consiliu monetar sau care sunt incluse într-o uniune monetara a carei moneda este legata de

moneda altei tari; prin urmare, angajamentul bancii centrale este fata de ancora nominala, care

direct ori indirect, este moneda unei tari cu pondere. Tendinta regimurilor monetare neautonome

a fost de diminuare puternica a numarului tarilor respective, de la 26 tari mici si în curs de

dezvoltare în anul 2001 la 9 în anul 2003, conform clasificarii FMI, între care Bulgaria, Estonia

si Lituania.

Regimuri monetare cu ancora nominala slaba

Aceasta categorie include tarile care au o rata medie anuala a inflatiei de peste 40%,

bancile centrale având un grad mic de angajament fata de ancora nominala si un grad mare de

discretie în aplicarea politicii monetare. Numarul tarilor cu astfel de regim monetar a ajuns la 0

în 2002, fata de 13 în 1990, ca efect al declinului inflatiei pe plan mondial.

Regimuri monetare cu ancora nominala un agregat al masei monetare

Ancora monetara îi permite bancii centrale sa actioneze împotriva socurilor monetare

dar relatia dintre tinta monetara si obiectivul final al politicii monetare este slaba. În aceasta

categorie intra tarile care îsi fac public anuntul privind tinta monetara si care au un curs valutar

flotant. În categoria mentionata au fost incluse în anii ’70 si ’80 Germania si Elvetia, iar în 1990

se încadrau în aceasta categorie doar 5 tari, ca în anul 2000 sa nu mai fie nici o tara, probabil

din cauza instabilitatii în cererea monetara.

Regimuri monetare cu ancora nominala cursul de schimb

În aceasta situatie ancora nominala este cursul de schimb al monedei nationale fata de

moneda nationala a altui stat caracterizata prin inflatie joasa si pondere mare în relatiile

financiar-comerciale ale primei tari. Tarile incluse în aceasta categorie sunt cele care au, conform

clasificarii FMI, unul din urmatoarele regimuri ale cursului de schimb:

curs fix conventional;

curs fix cu banda orizontala;

curs de schimb cu pas de depreciere preanuntat (crowling peg).

24

Page 25: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Din aceasta categorie faceau parte 21 de tari în anul 2003, între care Letonia, fata de

27 tari în anul 2001. În afara de aceste regimuri de politica monetara exista regimuri monetare

autonome în vederea tinerii inflatiei la un nivel cât mai mic si a expectatiilor inflationiste la un

nivel cât mai stabil. Si în cazul urmatoarelor regimuri monetare ancora este inflatia, diferentierea

regimurilor monetare fiind data de:

claritatea ancorei;

modul de definire a ancorei.

O mare importanta au în cazul urmatoarelor tipuri transparenta si responsabilitatea

bancii centrale.

Transparenta permite publicului sa monitorizeze atasamentul bancii centrale fata de

obiectivul privind inflatia si se realizeaza prin comunicate de presa ori rapoarte detaliate asupra

inflatiei.

Responsabilitatea bancii centrale înseamna ca aceasta este tinuta responsabila pentru

angajamentul privind realizarea obiectivului de inflatie. Elementele ce tin de responsabilitate

presupun implicarea explicita a guvernului în stabilirea obiectivelor inflatiei si obligatia bancii

centrale de a explica public neîndeplinirea obiectivelor de inflatie.

Regimurile monetare bazate pe tintirea inflatiei sunt cele în care se

institutionalizeaza un angajament clar pentru inflatie ca obiectiv fundamental al politicii

monetare. Angajamentul ferm pentru inflatie ca obiectiv fundamental lasa foarte putin loc

discretiei. Tintirea inflatiei presupune existenta anumitor conditii, acest regim monetar existând

în anul 2003 în 20 tari, între care Republica Ceha, Polonia, Ungaria. Celelalte tari care nu se

încadreaza în tipurile de regim prezentate anterior din punctul de vedere al claritatii ancorei

nominale, se încadreaza în categoria celor cu ancora nominala relativ opaca si pot fi împartite în

doua grupe: grupa celor care au atins stabilitatea preturilor si grupa celor care nu au atins

stabilitatea preturilor, multe din acestea având si alte obiective decât inflatia si, tinând cont si de

caracteristicile economice ale fiecarei tari, exista o diversitate de situatii.

Regimurile monetare având ca ancora implicita stabilitatea preturilor au ca

obiectiv fundamental stabilitatea preturilor. Angajamentul pentru realizarea obiectivului de

stabilitate a preturilor în acest tip de regim monetar este implicit din cauza gradului mai redus al

claritatii ancorei nominale, unele tipuri de regim având obiective cantitative, altele neavând,

situatie în care chiar stabilitatea preturilor poate fi considerata ca ancora nominala. Cert este ca

25

Page 26: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

transparenta e mult mai mica fata de regimul de tintire a inflatiei, gradul mic al claritatii ancorei

nominale presupunând un grad relativ mai mare al discretiei. Un astfel de regim monetar l-au

avut în anul 2003 doar 5 tari, respectiv Uniunea Economica si Monetara, Statele Unite ale

Americii, Japonia1, Elvetia si Singapore. Cu privire la definirea stabilitatii preturilor, în literatura

de specialitate sunt puncte de vedere diferite referitoare la nivelul si variatia inflatiei optime care

sprijina cel mai bine cresterea economica pe termen lung: un punct de vedere considera ca plaja

de variatie a inflatiei este de 1-3%, altul considera acest nivel sub 8%, opinia generala fiind ca

inflatia nu trebuie sa depaseasca 4% pe o perioada de 10 ani.

Regimul tintirii reduse a inflatiei (inflation targeting lite) reprezinta un cadru cu

variabile ponderate în functie de inflatie, cursul de schimb si obiectivele monetare, cu tinte

intermediare, categorie în care se încadreaza 20 de tari în anul 2003, între care România,

Slovacia, Slovenia. În acest tip de politica monetara, fiind mai multe ancore nominale, discretia

este mare si angajamentul fata de ancora nominala este mai slab decât în alte tipuri de regimuri

monetare.

INDICATORII POLITICII MONETARE

Pentru verificarea clasificarii regimurilor monetare prezentate mai sus s-au folosit

urmatorii indicatori: angajamentul pentru ancora nominala, discretia, inflatia si cursul de schimb.

Angajamentul si discretia s-au stabilit pe baza raportarilor bancilor centrale si li s-au dat valori

de la 0 la 100 (valoarea maxima) indicatorilor respectivi, care împreuna cu datele statistice

privind inflatia si cursul de schimb confirma corectitudinea clasificarii regimurilor monetare

prezentate mai sus.

TENDINTA REGIMURILOR MONETARE

Situatia internationala a regimurilor monetare s-a modificat semnificativ în perioada

ultimilor 15 ani. Numarul tarilor cu regimuri monetare neautonome s-a dublat deoarece cinci

tari în tranzitie si tarile din America Latina au adoptat acest regim din cauza instabilitatii

preturilor, iar numarul tarilor cu regimuri monetare cu ancora nominala slaba a scazut de la 13

la 0 ca o consecinta a diminuarii inflatiei. Tendinta de scadere a avut si numarul tarilor având

regim monetar cu ancora nominala cursul de schimb, ponderea acestora diminuându-se de la

circa 50% la 25%, în timp ce ponderea regimurilor monetare cu tintire a inflatiei a crescut de

26

Page 27: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

la 0 la circa 25% în total. Tendintele respective s-au manifestat diferit pe cele doua grupe de tari:

dezvoltate si emergente spre o economie de piata.

În ceea ce priveste grupul tarilor dezvoltate, în prezent aproape toate au regimuri

monetare de tintire a inflatiei si stabilitatea preturilor (în cazul doua treimi din tarile avansate

aveau regim monetar cu ancora nominala cursul de schimb, în 2003 cele mai multe aveau ca

obiectiv fundamental tintirea inflatiei, iar restul (mai putin Danemarca) avea stabilitatea

preturilor. Prin urmare, problema principala a tarilor dezvoltate nu este alegerea ancorei

nominale ci, mai degraba, gradul de claritate al ancorei. Privitor la tarile europene, acestea s-

au orientat spre o gama larga de regimuri monetare ca urmare a diversitatii conditiilor istorice si

economice, astfel ca în anul 1990 aproape jumatate din tarile emergente aveau ca ancora cursul

de schimb fix si un sfert aveau o ancora nominala slaba. În cazul tarilor emergente, la nivelul

anului 2003 exista, de asemenea, o gama variata de regimuri nominale, respectiv câte o treime

cele cu ancora cursul de schimb si tintirea redusa a inflatiei, restul reprezentând regimuri

monetare neautonome si de tintirea inflatiei. Referitor la discretia decidentilor de politica

monetara, tendinta a fost de diminuare ca urmare a globalizarii si reducerii inflatiei în lume,

reducere determinata în mod considerabil de factori exogeni politicii monetare, precum cresterea

productivitatii muncii. Comparând cele doua grupe, este surprinzator ca tarile dezvoltate au

manifestat o discretie mai mica decât cele emergente.

STABILIREA REGIMULUI MONETAR

Se presupune ca tarile îsi stabilesc cel mai bun regim monetar care încurajeaza o

crestere economica stabila în functie de conditiile specifice economiei respective, stiut fiind ca

politica monetara sprijina o crestere economica în ritmuri înalte în primul rând prin mentinerea

stabilitatii preturilor. În cazul tarilor din Europa Centrala si de Est (ECE), se constata o

diversitate de regimuri monetare, astfel cum rezulta din tabelul nr. 2.

27

Page 28: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Tabelul nr. 2

Clasificarea regimurilor monetare ale tarilor ECE si tarile din zona euro

TARA/ ANUL

1990 1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

Bulgaria AS AS AS AS AS NA NA NA NA NA NA NA NA NA Republica Ceha DI DI DI CS CS CS CS TRI TI TI TI TI TI TI

Estonia DI DI NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA Letonia DI DI AS AS CS CS CS CS CS CS CS CS CS CS Lituania DI DI AS AS AS NA NA NA NA NA NA NA NA NA Polonia AS AS AS CS CS CS CS CS CS TI TI TI TI TI România AS AS AS AS AS TRI TRI AS AS AS AS TRI TRI TRI Slovacia DI DI DI CS CS CS CS CS TRI TRI TRI TRI TRI TRI Slovenia DI DI TRI TRI CS TRI CS CS TRI TRI TRI TRI TRI TRI Ungaria CS CS CS CS CS CS CS CS CS TRI TI TI TI TI Zona Euro

DI DI DI DI DI DI DI DI DI SP SP SP SP SP

NA – Neautonom, CS – Curs de schimb, TI – Tintirea inflatiei, SP – Stabilitatea preturilor,TRI – Tintirea redusa a inflatiei, AS – Ancora slaba, DI – Date indisponibileSursa: Stone Mark R. and Ashok J. Bhundia, 2004, A New Taxonomy of Monetary Regimes, IMF

WP/04/191 (International Monetary Fund)

Procesul stabilirii regimului monetar este vazut ca un arbore decizional care sa

permita tarilor respective sa aleaga alternative.

Primul nod – autonomia monetara – prima decizie care se poate lua este daca se

alege ori nu autonomia monetara. Cerintele fundamentale pentru autonomia monetara presupun o

moneda independenta care include instrumente ale politicii monetare, personal si experienta în

implicarea activa a pietelor financiare. Aceste cerinte explica de ce un foarte mare numar de tari

emergente, care nu au infrastructura monetara necesara, au început cu regimuri valutare

neautonome, comparativ cu tarile dezvoltate care au astfel de conditii. Principalul avantaj al

regimurilor neautonome este ca ele pot fi utilizate pentru câstigare de credibilitate în cazul tarilor

cu recorduri de instabilitate monetara.

Prin urmare, alegerea unui regim monetar autonom ori neautonom este determinata de

gradul de instabilitate a preturilor ori de vulnerabilitate la socuri a economiei, respectiv de

conditiile existente la momentul adoptarii. Asadar, motivul principal al adoptarii unui regim

neautonom este gradul înalt al instabilitatii preturilor, ratele înalte ale inflatiei si deprecierea

monedei. Iesirea dintr-un regim monetar neautonom înseamna costuri si riscuri foarte mari chiar

28

Page 29: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

si numai daca moneda care o înlocuieste pe cea existenta este vazuta ca fiind mai slaba decât

prima.

Nodul al doilea – regimul de tintire redusa a inflatiei ori ancora nominala

puternica – este vazut ca o alternativa la regimurile cu ancora puternica, respectiv cursul valutar,

tintirea inflatiei sau stabilitatea preturilor. Prin urmare, regimul de tintire redusa a inflatiei este

ales tinând cont de credibilitatea angajamentului pentru o ancora puternica, acest regim fiind ales

de tarile mai putin dezvoltate. Regimul de tintire redusa a inflatiei pare a fi mai vulnerabil la

socuri externe. Analizele empirice sugereaza ca regimurile de tintire redusa a inflatiei au

rezultate mai slabe pe linia stabilitatii preturilor decât cele cu ancora nominala puternica

caracteristice pentru tarile dezvoltate.

Nodul al treilea – cursul de schimb sau ancora puternica – tarile care au autonomie

monetara vor alege dintre regimurile cu ancora puternica. Ratiunea principala în alegerea unui

regim monetar cu ancora cursul de schimb fix este deschiderea tarii privind contul de capital

deoarece cu cât o economie este mai deschisa, cu atât expunerea la atacuri valutare speculative

este mai mare. Recent s-a observat influenta cursului de schimb si a lichiditatii asupra balantei de

plati. Prin urmare, tarile care au contul de capital liberalizat si expunerea balantei de plati la

cursul de schimb nu vor alege ca ancora cursul de schimb fix. Regimurile monetare cu ancora

puternica sunt compatibile cu inflatia joasa. Tarile cu pondere mare în PIB a veniturilor din

export considera ca este mai avantajos sa ancoreze politica monetara la valuta cu cea mai mare

pondere în veniturile din export.

Nodul al patrulea - regimurile monetare de tintire a inflatiei si cele având ca

ancora implicita stabilitatea preturilor - alegerea finala este între cele doua categorii. În cazul

ancorei implicite stabilitatea preturilor, angajamentul fata de inflatie nu este explicit din cauza ca

aceasta ar reduce flexibilitatea cu privire la alte obiective, cum ar fi stabilitatea cresterii fara

prejudicierea stabilitatii preturilor. Din cauza ca acest tip de regim monetar este cel mai bun atât

pentru stabilitatea preturilor cât si ca discretie a bancii centrale, se presupune ca o tara ar prefera

acest tip daca ar avea si credibilitatea sa-l aplice. Potrivit datelor statistice, tarile care adopta

regimul monetar având ca obiectiv stabilitatea preturilor sunt mai mari si mai dezvoltate decât

cele care adopta tintirea inflatiei si, implicit, au si sistemul financiar mai dezvoltat, ceea ce îi

permite si bancii centrale sa aiba o responsabilitate informala, fata de situatia cealalta, în cazul

politicii de tintire a inflatiei când responsabilitatea bancii trebuie sa fie formalizata

29

Page 30: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Relatia dintre regimul de curs valutar si regimul monetar

Din punct de vedere al relatiei dintre regimurile de schimb valutar si cele de politica

monetara, în clasificarea FMI exista urmatoarele tipuri de ancore monetare:

cursul de schimb valutar;

agregatul monetar;

tinta de inflatie;

sprijin FMI ori alt program monetar;

altele.

Ancora cursul de schimb

Autoritatea monetara intervine prin vânzari/ cumparari de valuta si prin cotarea

valutelor pentru a mentine cursul de schimb la nivelul sau în intervalul anuntat; cursul de schimb

are rol de ancora nominala ori tinta intermediara a politicii monetare. Acest tip de regim monetar

se întâlneste în cazul regimurilor cursurilor de schimb fara moneda nationala, consiliilor

monetare, cursurilor de schimb fixe cu sau fara banda si cursurilor de schimb ajustabile cu sau

fara banda.

Ancora agregatul monetar

În acest caz, autoritatea monetara îsi utilizeaza instrumentele de politica monetara în

vederea atingerii unei rate de crestere tinta pentru agregatul monetar precum masa monetara, M 1

ori M 2, tintele monetare devenind ancore nominale sau tinte intermediare ale politicii monetare.

Ancora inflatia

Acest tip de ancora presupune un anunt public pentru tinta pe termen mediu a inflatiei

cu un angajament al autoritatilor monetare pentru atingerea acestor tinte. Trasatura caracteristica

a acestui tip este o comunicare constanta cu publicul si pietele cu privire la planurile si

obiectivele decidentilor politicii monetare si o crescânda responsabilitate a bancii centrale pentru

atingerea obiectivelor de inflatie, aceasta fiind, implicit ori explicit, tinta a politicii monetare.

Sprijin FMI ori alt program monetar

Implementarea politicii monetare si a cursului de schimb se face în conditiile stabilirii

unor limite pentru rezervele internationale si activele interne nete ale bancii centrale.

Altele

În aceasta grupa sunt incluse tarile care nu si-au stabilit în mod explicit o ancora

nominala si mai degraba monitorizeaza aplicarea politicii monetare în diferiti indicatori ori

30

Page 31: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

acelea pentru care nu exista informatii disponibile. Între regimurile cursurilor de schimb si cele

monetare exista diverse combinatii. Conform Raportului trimestrial asupra aranjamentelor

valutare la 31 martie 2005 al FMI situatia celor 187 de tari este cea prezentata în tabelul de mai

jos.

Tabelul nr.3

REGIMUL REGIM MONETAR

CURSULUI DE SCHIMB (NUMARUL DE TARI)

Ancora curs de schimb

Agregat

monetar

Tinta inflatie

FMI ori alt program monetar

Altele

Fara moneda nationala (41)

Între care: alta moneda ECCU (6) zona francului ca moneda CFA (14) nationala (9)

Consiliul monetar (7)

7 tari, între care: Bulgaria, Estonia, Lituania

Curs de schimb fix conventional (41)

Fata de o singura moneda – 34 tari între care Letonia Fata de un cos valutar, DST (7)

Banda orizontala de fluctuatie (5)

5 tari, între care Cipru, Danemarca, Slovenia, Ungaria

Ungaria

Curs de schimb fix ajustabil (5) Banda de fluctuatie ajustabila (1)

Belarus

Flotare administrata (53)

5 tari 15 tari, între care Rep. Ceha

13 tari 20 tari, între care România si Slovacia

Flotare independenta (34)

5 tari 17 tari, între care Polonia, Suedia, Turcia si Marea Britanie

5 tari 7 tari, între care Elvetia, SUA si Japonia

1.5. Evoluţia cursului de schimb leu-dolar şi leu-euro în România

În cele ce urmează vom arăta evoluţia cursurilor de schimb dolar/leu şi euro/leu pe o

perioadă cuprinsă între anii 1990-2008, pentru cursul dolar/leu, şi o perioadă cuprinsă între anii

1999-2008 pentru cursul euro/leu (cu precizarea că euro a putut fi cotat din anul 1999, anul 2002

fiind anul în care euro a căpătat şi o formă reală, nu numai scripturală).

31

Page 32: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Grafic nr.6 Evoluţia cursului de schimb leu(ROL)/dolarîn perioada 1990-1999

În perioada 1990-1999 cursul de schimb a cunoscut un trend crescător de la 21,56 ROL

la 15333 ROL în 1999.

Grafic nr.7 Evoluţia cursului de schimb leu(RON)/dolarîn perioada 2000-2008

32

Page 33: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Grafic nr.8 Evoluţia cursului de schimb leu(RON)/euroîn perioada 2000-2008

Chiar şi la o primă privire observăm că evoluţiile cursului LEU/USD şi LEU/ EUR nu

au fost deloc stabile şi liniare, fiind marcate de o serie de fluctuaţii importante. Astfel, dacă din

1999 şi până la începul anului 2004, euro a crescut continuu faţă de leu, crescând cu mai bine de

150%, trendul a început să se inverseze în acel moment, cursul ca şi medie a primelor nouă luni

ale lui 2008, fiind cu peste 10 procente mai mic decât cursul înregistrat în primele zile ale lui

2004 (4.148 în 6 ianuarie). O evoluţie oarecum similară, însă într-un interval mai îngust a

înregistrat şi cursul USD/LEI, care a pornit de la un curs mediu de 1,53 ron în 1999, dublându-se

în doar trei ani, până la un curs mediu de 3,30 lei/usd în 2002, pentru ca apoi să se deprecieze

constant până în prezent.

33

Page 34: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

CAPITOLUL 2

REGIMUL VALUTAR, POLITICA VALUTARĂ, VALUTE ŞI CONVERTIBILITATEA

MONETARĂ

2.1. Regim valutar, politică valutară, valute, devize, monede internaţionale-concepte şi

noţiuni

Prin regim valutar se întelege ansamblul reglementarilor dintr-o tara referitoare la

obtinerea, detinerea si utilizarea valutei de catre rezidenti în relatiile acestora cu nerezidentii cât

si cu rezidentii însisi. Altfel spus, totalitatea atributiilor, competentelor si operatiunilor

(tranzactiilor) cu valuta stabilite în baza unor prevederi legale.

O alta definitie – „regimul valutar reprezinta ansamblul reglementarilor dintr-o tara

referitoare la proprietatea asupra valutei, convertibilitatea monedei nationale si organizarea pietei

valutare 3”. Într-o exprimare de maxima generalizare, regimul valutar înseamna mecanismul

relatiilor valutare. Conceptul de regim valutar poate fi privit si sub aspect evolutiv. Spre

exemplu, în tarile dezvoltate în care a avut loc deja un profund proces de dereglementare în

vederea liberalizarii depline a operatiunilor valutare, regimul

valutar este înteles îndeobste ca regim al schimbului valutar sau politica cursului (ratei) de

schimb, cele mai multe din aceste tari nemaiavând legi valutare. Situatia devine si mai evidenta

în tarile membre ale Uniunii Economice si Monetare (UEM) care au o moneda unica – EURO,

adoptata prin disparitia monedelor nationale. Prin urmare, exista mai multe tipuri de regimuri

valutare, departajate pe baza unui anumit criteriu. Spre exemplu, în cazul economiilor

centralizate exista cursuri valutare unice sau cursuri multiple, situatie în care valutele se vând

si se cumpara la cursuri diferite în functie de anumite criterii.

În cazul convertibilitatii monetare exista o diferentiere a gradelor de convertibilitate

în functie de caracterul tranzactiilor (de cont curent sau de cont de capital) ori de calitatea celor

care efectueaza tranzactia: rezidenti ori nerezidenti. Un regim valutar care comporta restrictii

evidentiaza ca este vorba de o economie nedezvoltata sau de o situatie de criza economica. Un

regim valutar liberalizat, conform unor cerinte internationale (FMI), nu mai poate sa revina la un

regim valutar restrictiv.

3 Ioan Popa – Tranzactii comerciale internationale, Editura Economica, Bucuresti, 1997

34

Page 35: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Politica valutara reprezinta apanajul autoritatii monetare si valutare, în ultima instanta

a statului, de a interveni în vederea corectarii unor dezechilibre fundamentale ale economiei spre

a influenta si orienta fenomenele si relatiile valutare în functie de obiectivele fundamentale

stabilite prin lege, respectiv în functie de obiectivele principale ale politicii monetare în special si

ale politicii economice, în general, ale statului respectiv. Este de la sine înteles ca politicile

valutare difera de la un stat la altul, de la un grup la alt grup de state în functie de obiectivele

generale, de „tintele” propuse, dar si de nivelul dezvoltarii pietelor interne valutare, monetare,

financiare.

Deoarece politica valutara urmareste, în general, atingerea obiectivelor principale ale

politicii economice, aceasta se afla în strânsa corelare cu celelalte segmente de piata, în primul

rând cu politica monetara – într-un anumit sens fiind chiar o componenta a acesteia – cu politica

comerciala si cea fiscala. Interdependentele dintre politica valutara si cea monetara sunt cu atât

mai intense cu cât gradul de convertibilitate a monedei nationale este mai mare, marimea acestui

grad presupunând în fapt dezvoltarea si maturitatea pietelor respective: monetara, valutara,

financiara si de capital. Prin politica valutara se urmareste sa se modifice starea balantei de plati

în sensul echilibrarii acesteia prin reducerea deficitului – implicit si a nivelului preturilor si al

dobânzilor – si, în special, echilibrarea exporturilor si importurilor.

Politica valutara înseamna totalitatea instrumentelor si procedeelor utilizate de

autoritatile financiar-valutare ale unui stat prin care se actioneaza asupra fluxurilor de valute de

pe piata nationala cât si a celor dintre piata nationala si pietele externe în scopul influentarii

gradului de stabilitate al monedei nationale si al echilibrarii balantei de plati. În acest sens,

autoritatile abilitate prin lege utilizeaza mijloace si instrumente, între care principalele sunt

interventiile bancii centrale pe pietele valutare prin vânzari sau cumparari de valuta si

controlul valutar în variate forme.

Prin politica monetara care, în cazul tarilor dezvoltate, are ca obiectiv primordial

stabilitatea preturilor, se urmareste sustinerea politicii generale a statului, în principal cresterea

economica, echilibrul balantei de plati si ocuparea, cât mai deplina, a fortei de munca, obiective

care se realizeaza printr-un sistem de instrumente ale politicii monetare, între care:

rata dobânzii;

cursul de schimb;

agregatele monetare si de credit;

35

Page 36: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

rezervele minime obligatorii ale bancilor la banca centrala;

operatiuni open-market.

Asadar politica monetara exprima totalitatea masurilor stabilite si instrumentelor de

actiune ale autoritatii monetare pentru realizarea unei dezvoltari economice durabile, stabilitatea

preturilor si cursurilor valutare, dezvoltarea creditului si atragerea de capital strain în functie de

necesitatile economiei4.

În derularea relatiilor economice internationale se utilizeaza mai multe unitati monetare

cu rol de mijloc de plata international, respectiv valute convertibile, devize si monede

internationale. În acceptiunea curenta, prin valuta se întelege moneda nationala a unui stat sau

grup de state detinuta de o persoana fizica sau juridica straina (ex. dolarul SUA sau euro detinut

de o persoana fizica româna).

Valutele se prezinta sub doua forme: valuta efectiva sub forma de numerar – bancnote

si monede divizionare cu o utilizare restrânsa în platile internationale si valuta de cont, care

reprezinta disponibilul din contul deschis la o banca din tara detinatorului, la o banca din tara

emitentului sau la o banca dintr-o terta tara, aceasta forma a valutei fiind cea mai larg utilizata ca

mijloc de plata internationala, pe calea viramentului bancar.

Între aceste doua forme, exista o strânsa legatura, valuta în numerar transformându-se prin

depunere în valuta de cont si invers, valuta de cont devenind prin retragere din cont valuta

efectiva. Din punct de vedere al capacitatii de preschimbare a unei valute în alta valuta, acestea

se împart în: valute convertibile si valute neconvertibile; din categoria valutelor convertibile fac

parte acele valute care pot fi schimbate într-o alta valuta în mod liber la un curs cunoscut.

Valutele convertibile sunt monedele nationale carora li s-a recunoscut pe plan

international capacitatea de a fi preschimbate într-o alta moneda pe baza cursului de schimb

dintre cele doua monede. Unele din aceste valute convertibile poarta denumirea de monede liber

utilizabile, respectiv monedele cu convertibilitate totala folosite pe scara larga pentru efectuarea

platilor în cadrul tranzactiilor internationale si larg negociate pe principalele piete valutare. Din

punct de vedere al FMI, în aceasta categorie intrau – pâna la lansarea euro – urmatoarele cinci

monede nationale: dolarul SUA, marca germana, lira sterlina, francul francez si yenul japonez

iar, începând cu 1.01.1999, euro, moneda unica a tarilor membre ale Uniunii Economice si

4 Cezar Basno, Nicolae Dardac, Constantin Floricel – Moneda, Credit, Banci, Editura Didactica, Bucuresti, 1995

36

Page 37: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Monetare care înlocuieste marca germana si francul francez. Acestea au si rolul de valute de

rezerva si fac parte din rezervele internationale ale bancilor centrale cu rolul acoperirii

eventualelor deficite ale balantelor de plati ale statelor detinatoare, prin aceasta capatând

atributul de lichiditati internationale utilizabile la achitarea angajamentelor de plata externe.

În perioada dintre cele doua razboaie mondiale valutele de rezerva cele mai utilizate

erau: lira sterlina, francul francez si dolarul american. Dupa al doilea razboi mondial acest rol a

fost preluat oficial doar de dolarul american, iar mai recent si de euro.

Devizele ca instrumente de plata internationala sunt tratate diferit în literatura de

specialitate. Într-o prima abordare, notiunea de devize include înscrisuri exprimate în valuta

convertibila, utilizate ca mijloace de plata si credit – cambiile, biletele la ordin si cecurile –

precum si ca valori mobiliare (obligatiuni, actiuni, titluri de stat). Într-o abordare mai larga,

devizele includ pe lânga titlurile de credit si valorile mobiliare aratate mai sus si valutele

convertibile, precum si metalele pretioase sau orice alte instrumente de plata internationala.

Alaturi de cele doua categorii de mai sus, se utilizeaza si monede internationale,

instrumente monetare si unitati de cont emise de organisme financiar-bancare internationale.

În cadrul Fondului Monetar International s-a hotarât crearea unui instrument monetar care sa

preia functiile monedelor de rezerva, denumit Drepturi Speciale de Tragere (DST), care

reprezinta o unitate monetara de cont având baza de definire la început în aur, apoi într-un cos de

valute în vederea asigurarii unei sporite stabilitati. DST nu pot fi folosite ca mijloc direct de

plata, ci numai prin convertirea în alte valute si au o circulatie limitata la autoritatile monetare

(Fondul Monetar International, banci centrale, Banca Reglementelor Internationale). O alta

unitate monetara bazata pe cosul valutar al tarilor participante la sistemul vest-european a fost

European Currency Unit (ECU). Monedele care participau la cosul acestei unitati monetare

erau: marca germana, francul francez, lira italiana, florinul olandez, francul belgian, lira

irlandeza, francul luxemburghez, coroana daneza. ECU avea urmatoarele functii: etalon al

cursurilor valutare, unitate de cont în operatiunile de interventie si în mecanismul de creditare,

mijloc de plata în operatiunile dintre autoritatile monetare ale tarilor membre ale Comunitatii

Economice Europene.

Începând cu 01.01.1999 euro, ca unitate de cont, a înlocuit unitatea monetara a

Comunitatii Economice Europene – ECU – la rata de 1/1 deoarece euro a devenit moneda unica

a tarilor membre ale UEM, iar începând cu 1 ianuarie 2002 euro a devenit o moneda efectiva

37

Page 38: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

înlocuind monedele nationale ale statelor care au aderat la zona euro, fiind în acelasi timp atât

moneda nationala cât si moneda internationala. În afara celor doua, au mai fost si sunt utilizate si

alte unitati monetare de cont, cum ar fi dinarul arab.

2.2. Convertibilitatea monetară – definiţii şi clasificări

Convertibilitatea monedei este una din marile optiuni ale procesului de reforma în

general în tarile în curs de dezvoltare si în particular în tarile în tranzitie la economia de piata.

Împreuna cu masurile de liberalizare a comertului si platilor, convertibilitatea tranzactiilor

curente este sursa de disciplinare concurentiala.

Convertibilitatea anumitor operatiuni de capital faciliteaza fluxurile financiare

internationale care pot da o mare importanta procesului de transformare cu precadere al tarilor

emergente si în special al tarilor în tranzitie la economia de piata. În general, convertibilitatea

permite reducerea costurilor interne în cazul alocarii devizelor pe cai administrative, aceasta

fiind unul din principalele simboluri ale deschiderii si libertatii economiei si care da credibilitate

programelor de reforma dificile.

Este, de asemenea, adevarat ca instaurarea convertibilitatii la începutul perioadei de

transformare presupune si riscuri generate de lipsa cadrului juridic, lipsa pietelor care impieteaza

asupra mecanismelor de stabilizare macroeconomica si pentru ca economia nu e competitiva pe

plan extern si rezervele în devize sunt limitate. Notiunea de convertibilitate constituie un criteriu

fundamental de clasificare a instrumentelor de plata, acestea fiind în consecinta convertibile si

neconvertibile. Abordarea notiunii de convertibilitate trebuie facuta din punct de vedere istoric,

evolutia notiunii fiind determinata de transformarile social-economice si reglementarile relatiilor

valutar-financiare.

Prima acceptiune a convertibilitatii, în perioada etalonului aur, a însemnat dreptul

oricarui detinator al unei bancnote de a se prezenta la ghiseele bancii emitente si de a o schimba

pe cantitatea de aur reprezentata de bancnota respectiva.

Dupa primul razboi mondial a aparut etalonul aur-devize, prin care se rupe legatura

dintre bancnotele de circulatie si aurul detinut de banca de emisiune. În structura circulatiei

banesti se afla numai semne banesti: bancnote si bani divizionari confectionati din metale ieftine.

Convertibilitatea se efectueaza în valute, convertibile la rândul lor în aur, etalonul aur-devize

presupunând existenta a cel putin unei monede nationale convertibile în aur, care sa serveasca la

38

Page 39: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

convertirea celorlalte monede (din punct de vedere istoric, aceste valute au fost lira sterlina si

dolarul SUA).

În perioada sistemului Bretton-Woods, instituit în 1944, notiunea de convertibilitate a

primit un înteles mult mai restrâns. Restrângerea s-a manifestat în excluderea dreptului de a

pretinde convertibilitatea banilor în aur, care puteau fi preschimbati numai în alte valute,

principiu de la care facea exceptie dolarul SUA care era convertibil în aur numai la cererea

bancilor centrale detinatoare adresata direct Trezoreriei SUA. Începând din 15 august 1971, prin

suspendarea convertibilitatii în aur a

dolarului si acesta ca si alte monede nationale, a trecut la flotare. Prin aceasta nu se mai poate

vorbi de o convertibilitate oficiala, ci de o convertibilitate de piata, iar pentru sustinerea cursului

conform politicilor monetare, bancile centrale continua sa intervina prin cumpararea sau

vânzarea monedelor proprii.

Statutul Fondului Monetar International (art. VIII) defineste convertibilitatea

internationala astfel: „în sens larg, convertibilitatea înseamna desfiintarea restrictiilor si

discriminarilor în domeniul platilor si transferurilor internationale; în sens restrâns,

convertibilitatea înseamna obligatia bancii centrale de a cumpara propria moneda detinuta de o

banca centrala straina, la cererea acesteia, cu conditia ca suma respectiva sa provina din

tranzactii curente, de data recenta, sau sa fie necesara bancii centrale straine pentru plati

curente”. Reglementarile monetare internationale stabilite la Conferinta Natiunilor Unite si

Asociate de la Bretton Woods din 1944 stipulau ca statele membre trebuiau sa faca tot ce era

necesar pentru restabilirea convertibilitatii tranzactiilor curente, autorizându-le în schimb sa

aplice restrictii la convertibilitatea tranzactiilor de natura contului de capital (miscarile de

capital). Obligatiile ce decurg pentru statele membre FMI în materie de convertibilitate sunt

precizate în articolul VIII, sectiunile 2, 3 si 4. În conformitate cu prevederile sectiunii 2 a),

statele membre nu pot, fara aprobarea Fondului

Monetar International, sa impuna restrictii asupra platilor si transferurilor externe aferente

tranzactiilor internationale curente (de cont curent), sub rezerva dispozitiilor articolului XIV care

permit tarilor sa impuna restrictiile platilor si transferurilor externe aferente tranzactiilor

internationale curente existente în momentul când tarile au aderat la acest articol. În conformitate

cu sectiunea 3, statele membre nu pot recurge la practici (aranjamente) valutare discriminatorii

sau la practici valutare multiple care nu sunt prevazute de Statut sau autorizate de FMI.

39

Page 40: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Corespunzator prevederilor sectiunilor 2 a) si 3 mentionate, este interzis statelor membre sa

impuna restrictii la obtinerea sau la utilizarea valutelor sau sa recurga la practici discriminatorii

în aceasta privinta. De asemenea, este interzisa aplicarea restrictiilor la operatiuni comerciale sau

cedarea încasarilor lor în valuta la autoritatile monetare. Monedele nationale care nu respecta

cerintele art. VIII din Statutul Fondului Monetar International sunt considerate neconvertibile,

situatie în care participa la un numar restrâns de operatiuni valutare, cum ar fi cumpararea de

valuta intrata în taramonedei neconvertibile, constituirea unei parti din cota de subscriere la

Fondul Monetar International.

Convertibilitate – însusirea legala a unei monede de a putea fi preschimbata cu o alta

moneda în mod liber prin vânzarea si cumpararea pe piata valutara în conditiile în care nu exista

restrictii cu privire la suma de preschimbat, scopul preschimbarii (tranzactii curente sau miscari

de capital) sau calitatea celui care efectueaza preschimbarea: rezident ori nerezident. În functie

de respectarea conditiilor cerute de mecanismul convertibilitatii actuale, monedele nationale

cunosc diferite grade de convertibilitate.

Convertibilitatea externa înseamna utilizarea valutei numai de nerezidenti în circuit

international pentru efectuarea de plati curente. Sunt si alte genuri de restrictii în functie de

detinatorul soldurilor sau locul detinerii acestora, restrictii care desemneaza „convertibilitatea

interna ” expresie care a capatat diferite semnificatii. Este vorba de libertatea pe care o au

rezidentii de a detine anumite active în valuta (cum ar fi depozitele bancare) si de a converti

moneda nationala în valuta în interiorul tarii; aceste sume în valuta nu pot fi utilizate pentru plati

externe sau detinerea de conturi în valuta în strainatate; mai mult, în cazul convertibilitatii

limitate nu este permisa decât detinerea de valuta, nu si de alte active în valuta care reprezinta

creante asupra nerezidentilor.

Actualmente, se considera ca o moneda este „total convertibila” când detinatorul sau,

indiferent ca este rezident ori nerezident, este liber sa o preschimbe (converteasca) la un curs fix

sau flexibil în vigoare pe piata valutara în una din monedele convertibile (monede de rezerva

internationala). În abordarea convertibilitatii pot aparea anumite confuzii legate de restrictii si

aceasta pentru ca nu se face distinctia între faptul ca operatiunile de schimb nu trebuie sa aiba

nici o restrictie, în timp ce la operatiunile de cont curent si de capital pot exista anumite restrictii.

Prin urmare se impune a analiza în ce masura dreptul de a converti moneda nationala în valuta

este supus anumitor restrictii în functie de natura operatiunilor ce urmeaza a fi realizate prin

40

Page 41: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

convertirea monedei: operatiuni curente ori operatiuni de capital, distinctie prevazuta în Statutul

Fondului Monetar International (FMI).

2.3. Efectul convertibilităţii în operaţiunile valutare de cont curent şi de capital

Convertibilitatea în operatiunile valutare de cont curent (operatiunile valutare curente)

sau de capital are diverse implicatii pentru o economie, ea prezentând atât avantaje cât si

dezavantaje (riscuri). Avantajele si dezavantajele depind si de natura operatiunilor: curente sau

de capital. Convertibilitatea are efecte asupra productiei si stabilitatii macroeconomice.

Din punct de vedere al productiei, efectele convertibilitatii sunt diferite în functie de

natura acesteia: convertibilitatea monedei în tranzactiile (operatiunile) curente (de cont curent) si

în tranzactiile de capital (miscarile de capital).

a. Convertibilitatea în tranzactiile curente

Instaurarea convertibilitatii tranzactiilor curente (de cont curent) în conditiile existentei

unor reglementari comerciale liberale poate creste gradul de libertate într-o economie, cu

consecinte benefice asupra îmbunatatirii consumului si poate duce la cresterea productiei interne

prin intrari de bunuri si servicii din import.

Aceste avantaje directe sunt chiar mai putin esentiale fata de avantajele indirecte ale

convertibilitatii de cont curent care, pe termen mediu, duc la crearea conditiilor favorabile

concurentei în interiorul tarii. Transformarea economiilor planificate centralizat în economii de

piata presupune o descentralizare sensibila a deciziilor în materie de productie si investitii cât si

trecerea la preturi bazate pe mecanismele pietei, respectiv crearea unui mediu concurential, atât

intern cât si extern. Gradul de concurenta depinde nu numai de existenta convertibilitatii

operatiunilor valutare curente cât si de amploarea si natura restrictiilor comerciale. Existenta

unui mediu concurential atât intern cât si extern incita foarte puternic producatorii sa utilizeze

resursele în mod eficace.

În tarile din Europa aflate în procesul tranzitiei la economia de piata, piata interna,

pentru multe dintre ramurile industriei, este prea strâmta pentru a putea sustine numerosii

producatori sau monopolurile si oligopolurile interioare, situatie determinata si de presiunea

concurentiala a importurilor. Pe de alta parte, avantajele ce decurg din sporirea productiei sunt de

natura a favoriza concurenta, producatorii interni fiind incitati sa produca mai mult si mai bine.

41

Page 42: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Pe termen lung, concurenta importurilor, concurenta internationala în general, ar trebui

sa duca la cresterea inovatiei si îmbunatatirea calitatii în industria nationala si la afectarea de

resurse interne în scopul exploatarii mai bune a avantajului comparativ al tarilor.Aceste efecte

sunt vizibile cu atât mai mult cu cât concurenta internationala, încurajata de convertibilitatea în

operatiunile curente, ajuta întreprinderile nationale sa se adapteze preturilor în vigoare de pe

piata internationala.

Prin urmare, date fiind avantajele mentionate, este necesara instituirea

convertibilitatii în tranzactiile valutare de cont curent având în vedere si posibilele dezavantaje

ale acesteia. Pe termen scurt ar putea rezulta un nivel destul de ridicat al somajului si al

neutilizarii capacitatilor productive sub presiunea importurilor de produse similare; ar putea fi

necesara o reducere sensibila a salariilor reale (dupa ajustarea ratei somajului) pentru ca

produsele interne sa ramâna competitive. În ambele cazuri, puterea de cumparare la intern poate

sa se diminueze sensibil. Natura mediului concurential caruia întreprinderile trebuie sa-i faca fata

si capacitatea acestora de a face concurenta produselor importate depinde de nivelul cursului de

schimb.

Efectele nefavorabile asupra angajatilor si salariilor reale depind în masura majora de

nivelul cursului de schimb al monedei nationale, efectele aferente introducerii convertibilitatii în

tranzactiile externe curente, putând fi diminuate daca se stabileste un curs de schimb care sa

faca importurile suficient de costisitoare. Prin urmare, în primele etape ale reformei, o

depreciere a monedei nationale este suficienta pentru a permite atingerea tuturor obiectivelor.

b. Convertibilitatea în operatiunile (tranzactiile) externe de capital

Una dintre problemele importante care se pun tarilor care întreprind reforme este de a

sti prin ce mijloace pot fi atrase din strainatate capitaluri si alte resurse necesare productiei.

Succesul procesului de transformare poate depinde de o maniera decisiva de fluxurile de capital

private si de competentele tehnice ale tarilor. Instaurarea convertibilitatii în operatiunile de

capital sau cel putin în anumite tipuri de capital poate realiza atragerea de resurse din

strainatate. Decizia strainilor de a face investitii într-o alta tara depinde, între alti factori, în

mare masura de asigurarea repatrierii dobânzilor, a dividendelor si altor venituri nete aferente

operatiunilor de capital, a investitiilor initiale în cazul atât a investitiilor directe cât si al celor de

portofoliu.

42

Page 43: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Intrarea capitalurilor sub forma investitiilor directe atrage angajarea de personal strain

care antreneaza sporirea competentei profesionale, faciliteaza accesul tarii la tehnologia straina

mai perfectionata. Atragerea capitalurilor externe, sub diverse forme, depinde de cadrul juridic si

economic al tarii. Stabilitatea macroeconomica si credibilitatea mentinerii unei asemenea

stabilitati sunt considerente criterii indispensabile pentru evaluarea daca investitiile dintr -o tara

sunt mai sigure fata de alta tara. Printre alte considerente importante, trebuie mentionate si

sistemul juridic si natura cadrului de investitii, calitatea infrastructurii fizice si electronice, în

special sistemul de transport si reteaua de comunicatii, resursele umane si naturale, stabilitatea

politica si dimensiunea pietelor accesibile în tara respectiva si în tarile vecine.

Din punct de vedere al efectelor nefavorabile aferente convertibilitatii în operatiunile

de capital se poate evidentia ca principalele riscuri sunt fuga capitalurilor si o instabilitate

crescuta a cursului de schimb, ale rezervelor valutare si a ratei dobânzilor; într-o economie în

care procesul reformei n-a progresat, s-ar putea ca volumul mare al intrarilor investitiilor straine

sa faca presiuni puternice asupra cursului (ratei) de schimb care ar putea complica considerabil

realizarea stabilitatii macroeconomice.

Din cauza unor asemenea riscuri, marea majoritate a tarilor au continuat sa aplice

restrictii la diverse categorii ale operatiunilor de capital pâna în momentul când transformarea

unei economii a ajuns la un stadiu avansat si a trecut un interval rezonabil de la instaurarea

convertibilitatii tranzactiilor de cont curent.

Se poate considera ca riscurile inerente convertibilitatii integrale în cazul operatiunilor

de capital sunt mai costisitoare decât distorsiunile care apar când convertibilitatea este limitata la

tranzactiile valutare de cont curent si la anumite categorii ale operatiunilor de capital. Pe de alta

parte, în conditiile integrarii pietelor nationale de capital în pietele internationale de capital

devine din ce în ce mai dificila aplicarea restrictiilor la operatiunile (tranzactiile) de capital,

iesirile (fuga) capitalurilor luând uneori proportii alarmante chiar si în situatiile când nu exista

convertibilitatea monedei în tranzactiile de capital.

Din punct de vedere al stabilitatii macroeconomice , convertibilitatea aferenta

tranzactiilor curente ca si cea aferenta operatiunilor de capital pot complica într-o larga masura,

sarcina responsabililor cu politica macroeconomica, deoarece convertibilitatea permite variatii

foarte pronuntate ale balantei de plati.

43

Page 44: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Într-un regim al cursului de schimb fix, dezechilibrele externe pot reduce rezervele

internationale ale unei tari creând presiuni în favoarea fie a ajustarii ratei de schimb, fie în

adoptarea altor mijloace de actiune.

Într-un regim al cursului de schimb flexibil, tendintele balantei de plati determina

variatii ale cursului de schimb sau ajustarea altor instrumente de politica. Aceste variatii sau

ajustari au repercusiuni asupra preturilor si veniturilor interne si risca sa compromita atingerea

obiectivului final al asigurarii unei cresteri durabile si neinflationiste. Instaurarea convertibilitatii

operatiunilor curente presupune ca va fi necesara ajustarea graduala a cursului de schimb daca

se doreste evitarea importantelor dezechilibre externe.

În lipsa ajustarii ratelor dobânzii sau a celorlalte mijloace de interventie în functie de

schimbari, convertibilitatea totala poate favoriza ample fluctuatii ale cursurilor de schimb.

În concluzie, tarile trebuie sa puna în balanta avantajele care decurg din eliminarea

restrictiilor la tranzactiile de cont curent si avantajele care decurg din stabilitatea cursurilor de

schimb si o mai mare autonomie monetara în cazul inexistentei convertibilitatii de cont curent.

2.4. Momentul favorabil instaurarii convertibilitatii

Asigurarea succesului instaurarii convertibilitatii presupune existenta unor conditii care

trebuie stabilite, create înainte de momentul introducerii convertibilitatii sau simultan

introducerii acesteia. Date fiind avantajele importante ale convertibilitatii, autoritatile trebuie sa

stabileasca cât mai rapid posibil conditiile prealabile necesare implementarii cu succes a acesteia.

Privitor la convertibilitatea operatiunilor curente, unele tari au introdus-o imediat ce

conditiile au existat, alte tari au preferat o tr ecere mai graduala, situatie în care dispozitiile

tranzitorii particulare prezinta un interes deosebit.

Examinând problema convertibilitatii monedei, liter atura de specialitate a identificat

anumite conditii prealabile indispensabile pentru asigurarea instaurarii cu succes a

convertibilitatii aferente tranzactiilor curente si anume:

a. un curs de schimb corespunzator;

b. un nivel de lichiditate internationala suficient;

c. o politica macroeconomica judicioasa;

d. necesitatea încurajarii agentilor economici sa reactioneze la preturile pietei, fara distorsiuni

majore.

44

Page 45: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Aceleasi conditii prealabile se aplica si eliminarii restrictiilor comerciale în general.

Pentru tarile care transforma un sistem economic planificat centralizat într-o economie bazata pe

fortele pietei, tarile aflate în tranzitie la economia de piata, aceste conditii necesita profunde

reforme institutionale.

Trecerea dintr-o data sau în etape la convertibilitate este legata de vointa politica de a

face sau nu o reforma globala si rapida.

a. Curs de schimb corespunzator

Se întelege ca prima conditie a instaurarii convertibilitatii aferente tranzactiilor curente

este existenta unui curs de schimb corespunzator. Cursul de schimb trebuie sa fie, în ansamblu,

compatibil cu echilibrul balantei de plati, altfel se vor ivi dezechilibre importante. Cursul de

schimb real necesar într -o tara care elimina restrictiile ce limiteaza convertibilitatea la începutul

procesului transformarilor ar trebui sa fie initial depreciat. Cursul real de echilibru începe sa se

aprecieze câte putin pe masura ameliorarii pozitiei concurentiale fundamentale a sectorului

productiv. Daca aprecierea cursului de schimb este excesiva, este dificil de a atinge echilibrul

soldului balantei comerciale, în timp ce o depreciere foarte puternica risca sa afecteze productia

si investitiile dat fiind pretul foarte mare al importurilor.

b. Lichiditate internationala adecvata

Necesitatea ca tara respectiva sa dispuna de un volum de lichiditate internationala

suficienta este o alta conditie a instaurarii convertibilitatii aferente tranzactiilor curente.

Lichiditatea internationala este sub forma rezervelor valutare si a împrumuturilor externe în

vederea rezolvarii deficitelor conjuncturale ale balantelor de plati sau perturbatiilor temporare ale

termenelor de schimb ca, de exemplu, cea provocata de marirea pretului petrolului la mijlocul

anilor ’90. Lichiditatea este necesara pentru mentinerea fara dificultate a stabilitatii

macroeconomice caci este foarte dificil de a stabiliza în acelasi timp rata de schimb si ratele

dobânzilor determinate de perturbatii nefavorabile pe termen scurt a volumului si preturilor

exporturilor si importurilor. De asemenea, este necesar un volum de lichiditati internationale

suficient pentru a face credibile eforturile autoritatilor de ajustare a cursului; în caz contrar,

mecanismele de ajustare ramân vulnerabile suscitând atacuri speculative împotriva monedei

nationale. Determinarea nivelului lichiditatii internationale suficient pentru sprijinirea

convertibilitatii tranzactiilor curente este o chestiune mai complicata si este în functie de gradul

de flexibilitate pe care tarile trebuie sa-l adopte pentru cursul de schimb. De regula se estimeaza

45

Page 46: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

ca acest nivel ar trebui sa aiba rezerve valutare acumulate care sa acopere cel putin trei luni

necesitatile de import FOB, desi unele tari au trecut la convertibilitate chiar sub acest nivel.

Pentru buna regula nivelul rezervelor ar trebui sa acopere o perioada chiar mai mare de 3 luni.

Spre exemplu, Polonia când a trecut la convertibilitatea de cont curent la începutul programului

de tranzitie în ianuarie 1990 a avut circa 2,5 miliarde dolari SUA care acopereau circa 4,5 luni de

import.

c. Politica macroeconomica judicioasa

A treia conditie prealabila instaurarii convertibilitatii de cont curent este aplicarea unei

politici macroeconomice judicioase ceea ce presupune masuri în vederea asigurarii cel putin

viabile a soldului balantei comerciale. Se întelege ca un control bugetar si monetar strict este

necesar pentru a crea un climat de stabilitate macroeconomica generala propice aplicarii cu

succes a programului de reforme, iar în cazul tarilor în tranzitie de la economia centralizat

planificata la economia de piata trebuie întreprinse vaste reforme institutionale pentru a asigura

stabilizarea macroeconomica. Experienta a aratat rolul primordial al controlului bugetar riguros

în cadrul programului de reforme, care se concretizeaza în controlul deficitelor bugetare, inclusiv

în mecanismele de limitare a finantarii automate a întreprinderilor deficitare si a activitatilor

subventionate.

Importanta pe care o capata rigoarea controlului monetar în eforturile de stabilizare este

evidenta. Un control monetar riguros într-o economie de piata necesita existenta unui sistem

bancar care sa fie în masura sa stabilizeze economia indirect prin intermediul cursului de schimb

sau prin celelalte instrumente ale politicii monetare. În cazul tarilor care trec de la economia

centralizata la economia de piata, conditia aplicarii unor asemenea masuri presupune reforma

sistemului bancar prin crearea unei banci centrale si a bancilor comerciale. Politica monetara

trebuie sa mentina un grad rezonabil al stabilitatii atât al preturilor cât si al variabilelor

macroeconomice, lucru imposibil daca exista un surplus monetar care ar fi premisa unor

puternice mariri ale preturilor de consum.

d. Incitatii necesare pentru a reactiona la preturile pietei

A patra conditie prealabila instaurarii convertibilitatii de cont curent constituie, de

asemenea, un obstacol major pentru economiile care nu dispun înca de mecanisme ale preturilor

de piata care sa functioneze bine. Într -o economie planificata centralizat preturile adesea nu au

legatura cu costurile de productie sau cu preturile cu amanuntul. Reforma preturilor este deci

46

Page 47: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

parte componenta a procesului de transformare, de tranzitie la economia de piata; obiectivul

reformei preturilor consta în asigurarea necesitatii ca preturile sa exprime corect valoarea. Opinia

generala este ca preturile în vigoare pe piata internationala reprezinta cea mai buna indicare a

valorii produselor din care este eliminata distorsiunea costuri-preturi.

Într -o economie deschisa, concurenta importurilor constrânge producatorii locali sa fie

eficienti si sa reduca puterea de care se bucura pe piata monopolurile si oligopolurile nationale;

în plus, producatorii interni vor afecta resursele domeniilor în care tara are avantaje competitive.

Reforma masurilor de incitare a ofertei întreprinderilor este o etapa decisiva în procesul aplicarii

convertibilitatii operatiunilor valutare curente. Trebuie subliniat ca mecanismul preturilor de

piata nu functioneaza bine atunci când producatorii nu respecta disciplina financiara. În

economiile centralizat-planificate productia a fost realizata în conditii de „constrângeri bugetare”

putin riguroase, pierderile financiare ale întreprinderilor fiind sistematic sterse sau disimulate

prin intermediul subventiilor si creditelor acordate automat de catre stat. În aceste întreprinderi

producatorii nu au fost incitati sa raspunda de o maniera corespunzatoare la semnalele date de

preturi.

La nivel macroeconomic constrângerile bugetare putin riguroase au reprezentat un teren

favorabil deficitelor bugetare si inflatiei. În consecinta, înasprirea acestor constrângeri si crearea

incitatiilor de natura a readuce producatorii si consumatorii sa reactioneze normal la semnalele

transmise de catre preturile pietei sau întarirea acelora existente trebuie sa preceada ori sa

însoteasca instaurarea convertibilitatii aferente tranzactiilor curente. Privatizarea, care este o

componenta esentiala a procesului de reforma, determina întreprinderile sa se orienteze spre

maximizarea randamentelor lor nete.

Trebuie instaurata foarte repede convertibilitatea?

Succesul cu care tarile ajung sa instituie convertibilitatea la început de reforma depinde

de rapiditatea cu care reusesc sa stabileasca conditiile prealabile mai sus descrise, dar si de

sprijinul populatiei care e conditionat de gradul de instabilitate macroeconomica si de amploarea

distorsiunilor existente la început. În tarile în care numeroasele dispozitii de control economic au

creat o stabilitate macroeconomica superficiala este posibil ca, din cauza costurilor reformei

ridicate, populatia sa nu sprijine reformele structurale de mare anvergura si aplicarea rapida a

acestora. Desi avantajele convertibilitatii de cont curent militeaza pentru instaurarea cel mai

rapid posibil a acesteia, trebuie totusi timp pentru crearea conditiilor prealabile convertibilitatii

47

Page 48: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

de cont curent în tarile în care ajustarea viguroasa a reformelor globale nu are sprijinul

populatiei.

Odata ce conditiile prealabile sunt stabilite, trebuie actionat rapid. Cu un curs de schimb

corespunzator, un volum al lichiditatii international suficient si o politica macroeconomica de

sprijin, convertibilitatea nu ar trebui sa determine presiuni nesustenabile nici privitor la cursul de

schimb nici la balanta comerciala. În tarile în tranzitie la economia de piata desi conditiile

prealabile sunt îndeplinite, din cauza nefamiliarizarii cu un climat comercial liberal si al

existentei restrictiilor comerciale, instaurarea convertibilitatii se face greoi. Reforma în politica

comerciala presupune cel putin doua lucruri: abandonarea restrictiilor cantitative în favoarea

taxelor vamale si reducerea nivelului lor general.

Indiferent de timpul necesar instaurarii convertibilitatii de cont curent, tarile ar trebui ca

regula generala sa adopte, cel mai rapid posibil, un curs de schimb unificat pentru tranzactiile

curente. Unificarea cursurilor de schimb este una din obligatiile decurgând din Statutul Fondului

Monetar International, stiindu-se efectele nocive ale practicarii cursurilor multiple.

Convertibilitatea prin intermediul dispozitivelor tranzitorii

Chiar daca este preferabil de trecut rapid la convertibilitatea de cont curent, este posibil

ca anumite tari sa opteze pentru o abordare graduala utilizând dispozitive tranzitorii.

Una din formulele interesante consta în stabilirea unui sistem de reglementare a

schimburilor si platilor valutare care dau într -o larga masura accesul liber la valuta rezultata

prin conversie, autoritatile putând pastra controlul volumului total al resurselor disponibile

pentru importuri. Sistemele pot fi finantate prin valuta pe care exportatorii sunt obligati sa o

retrocedeze, situatie în care totalul resurselor disponibile pentru importuri sunt limitate la

încasarile din export diminuate cu sumele rezervate pentru asigurarea serviciului datoriei externe

si pentru cresterea rezervelor externe. Aceste dispozitive tranzitorii aplicabile tranzactiilor

curente pot fi stabilite fie pe baza cursurilor fixe, fie pe baza cursurilor flotante (licitatii

valutare).

O alta abordare tranzitorie interesanta consta în aplicarea unei serii de taxe de import

temporare pentru stapânirea deficitului tranzactiilor curente imediat dupa instaurarea

convertibilitatii. Conform acestei abordari, tarile vor stabili imediat convertibilitatea pentru

tranzactiile curente, uniformizarea cursurilor de schimb aplicabile la aceste tranzactii si

48

Page 49: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

eliminarea tuturor restrictiilor cantitative la schimburile valutare, instituind o serie de taxe

vamale la importurile de bunuri pentru a limita cresterea pe termen scurt, taxe care initial sunt

ridicate pentru a asigura protectia întreprinderilor fata de concurenta straina si care sa le permita

restructurarea, dupa care se reduc progresiv. Un sistem de acest tip a fost utilizat de Chile pentru

instaurarea convertibilitatii de cont curent în anii '70. Unul dintre avantajele acestei formule este

ca tarile vor elimina imediat

tipurile de restrictii la tranzactiile curente vizate de articolul VIII din Statutul FMI. Unul din

riscurile inerente la aceasta formula este ca întreprinderile nationale, odata protejate prin bariere

tarifare ridicate, ar putea sa se opuna la scaderea progresiva a taxelor prevazute.

În ceea ce priveste operatiunile de capital, aporturile de capital în cazul investitiilor

directe sunt esentiale procesului de transformare. Este în general admis ca tarile ar trebui sa

încurajeze intrarile de capital pe termen lung limitând însa posibilitatile fugii capitalurilor si a

miscarilor de capital pe termen scurt si instabile (investitii de portofoliu). În acest sens, tarile

promulgheaza legi care sa garanteze nerezidentilor dreptul la repatrierea activelor lor (dividende,

venituri, salarii, investitia initiala) într -o reforma mai generala a cadrului investitiilor straine. În

acelasi timp, sub rezerva dispozitiilor articolului VI, sectiunea 3 din Statutul FMI, restrictiile

limitând transferurile de capitaluri ale rezidentilor ar putea fi mentinute ca si cele care se aplica

intrarilor de capitaluri pe termen scurt, care risca sa destabilizeze piata financiara interna.

Restrictiile la fluxurile de capital nu ar trebui mentinute daca acestea nu sunt puternic justificate.

2.5. Convertibilitatea interna

Convertibilitatea interna este dreptul legal conferit rezidentilor de a dobândi si pastra

active interne (moneda fiduciara si depozite bancare, de exemplu) denominate în valuta.

Rezidentii tarilor cu moneda neconvertibila au fost mereu partizanii dreptului de a detine valute

în vederea protej arii contra inflatiei interne. În numeroase economii în curs de dezvoltare,

detinerea de valuta a fost incitanta pentru persoanele fizice si pentru ca acestea aveau acces la

magazinele tip „duty-free” unde vânzarile sunt în valuta.

Tarile pot instaura convertibilitate interna restrângând în multiple variante tranzactiile

curente. Pentru a fi eficace, restrângerea convertibilitatii tranzactiilor curente poate fi realizata

prin mecanismele vamale (taxele vamale si limitarile cantitative). De asemenea, restrângerea

49

Page 50: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

convertibilitatii interne este ajutata de restrângerea iesirilor de capital cu atât mai mult cu cât

unele operatiuni curente pot fi mascate prin iesirile de capital.

Au fost si situatii de restrângere a convertibilitatii interne chiar dupa instaurarea

acesteia, în intentia de a limita iesirile de capital sau achizitiile sub forma aurului sau activelor în

valuta de catre sectorul privat.

Motivele instaurarii convertibilitatii interne difera de cele ale convertibilitatii

tranzactiilor curente. Unul din motive ar fi incitarea rezidentilor sa vânda sau sa depuna în banca

valuta detinuta, ceea ce este un mijloc de a canaliza resursele în valuta spre sistemul bancar; un

alt motiv este integrarea „pietei negre” în circuitul economic legal în scopul micsorarii preturilor

si uniformizarii cursurilor valutare. Trebuie, totusi cântarite avantajele si costurile potentiale. În

situatia când politica economica este prost orientata, iar perspectivele putin încurajatoare,

convertibilitatea interna poate antrena substituirea în proportii importante a monedei nationale cu

valuta ceea ce duce la epuizarea rezervei valutare oficiale; în plus detinerea de catre rezidenti de

mari sume în valuta în depozite bancare creeaza dificultati pentru politica monetara.

Conditiile prealabile instaurarii convertibilitatii interne sunt aceleasi ca si

pentru convertibilitatea în tranzactii curente, respectiv:

1) curs de schimb corespunzator;

2) lichiditati internationale suficiente;

3) o politica macroeconomica judicioasa.

Ultima conditie este indispensabila pentru a face ca moneda nationala sa fie atractiva si

sa nu existe interesul de a fi schimbata în valuta; aceasta implica luarea de masuri

corespunzatoare în vederea asigurarii stabilitatii preturilor si randamentelor competitive ale

activelor în moneda nationala. Primele doua conditii asigura limitarea presiunilor speculative si

stapânirea micilor încercari de substituire a monedei nationale.

50

Page 51: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

CAPITOLUL 3

NOUA MONEDĂ INTERNAŢIONALĂ EURO ŞI ROLUL SĂU ÎN CADRUL

ECONOMIEI MONDIALE

Pentru a înţelege implicaţiile introducerii euro asupra funcţionării mecanismelor

economice la nivelul economiei mondiale, urmărim în principal două probleme: rolul

internaţional al euro care demonstrează poziţia relativă a acesteia în economia globală, şi

evoluţia ratei de schimb care ne va arăta dacă euro este o monedă tare sau una slabă. Trebuie să

precizăm de la început că o monedă intens utilizată pe plan mondial nu este obligatoriu o monedă

puternică, şi invers, că o monedă puternică nu se va transforma automat într-o monedă cu

utilizare internaţională. Practic determinanţii ratei de schimb şi determinanţii utilizării

internaţionale a unei monede diferă, cu toate că există anumite legături între cele două fenomene.

3.1. Rolul internaţional al euro

Din punctul meu de vedere este clar că euro a devenit, încă de la lansare, principalul

concurent al dolarului în economia mondială, dar nu putem evalua exact modul şi ritmul în care

va avea loc fenomenul de înlocuire a dolarului cu euro, în supremaţia fluxurilor mondiale.

Personal cred că unul din aspectele ce trebuie într-un fel clarificate ţine de o provocare majoră:

euro va fi utilizat pentru noi tranzacţii (adică pe baza ritmului de creştere a tranzacţiilor în

economia mondială) sau va înlocui dolarul în anumite segmente? Dacă euro va fi utilizat

progresiv în funcţie de ritmul de creştere al comerţului internaţional de exemplu, nu vor apare

probleme majore. Dacă operatorii vor prefera să renunţe la dolar pentru euro atunci presiunile de

pe pieţele valutare ar putea duce la prăbuşirea dolarului, cu efecte catastrofale pentru economia

mondială. De aceea putem afirma din start că discontinuitatea pe care o provoacă introducerea

euro în comportamentul operatorilor internaţionali, poate duce la efecte negative pentru

stabilitatea economiei mondiale, în lipsa cooperării internaţionale.

Premise ale dezvoltării rolului internaţional al euro

În cele ce urmează vom explica atât factorii care duc la internaţionalizare monedelor.

51

Page 52: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Care sunt factorii care pot determina utilizarea internaţională a monedelor?

Perioada interbelică a fost dominată de două monede, lira sterlină şi dolarul american în

timp ce perioada postbelică s-a aflat sub dominaţia clară a dolarului american. În prezent, în

economiile naţionale sau în uniunile monetare, utilizarea monedelor este determinată de

decretarea acesteia ca mijloc legal de plată de către autorităţi. Pe plan internaţional însă

monedele sunt utilizate din raţiuni care ţin de necesităţile şi aşteptările instituţiilor oficiale sau

ale entităţilor private. În secolul 19 precum şi la începutul secolului 20 lira sterlină a fost moneda

dominantă, fiind însă depăşită de dolarul american după cel de-al doilea război mondial. Ce

factori determină deci utilizarea unei monede sau a alteia?

În primul rând şi cel mai important, o monedă internaţională trebuie să fie percepută ca

solidă, pentru a fi acceptată de participanţii la tranzacţii care o vor deţine ca mijloc de

economisire. Aceasta presupune ca inflaţia în ţara sau uniunea monetară emitentă să fie redusă şi

stabilă în raport cu inflaţia din alte ţări. Deoarece inflaţia reduce puterea de cumpărare a

monedei, va descuraja folosirea ei pe plan internaţional. Inflaţia duce şi la deprecierea cursului

de schimb faţă de alte monede şi la incertitudini care îndepărtează operatorii de moneda

respectivă. Practic, prima condiţie necesară pentru acceptabilitatea unei monede pe plan

internaţional este ca valoarea sa exprimată în bunuri şi servicii să fie predictibilă şi stabilă în

timp. Dacă ne referim numai la acest criteriu, multe monede îl îndeplinesc. Totuşi doar câteva s-

au transformat în monede internaţionale, ceea ce înseamnă că sunt şi alţi factori care determină

internaţionalizarea monedelor. Un astfel de factor este mărimea relativă a economiei emitente, ca

producţie sau populaţie. O economie puternică şi competitivă, care este deschisă şi activă în

comerţul şi finanţele internaţionale generează un volum mare de tranzacţii internaţionale

decontate în principal în moneda proprie.

Un alt factor care susţine utilizarea internaţională a unei monede este existenţa unui

sistem financiar deschis şi bine dezvoltat. Dacă nivelul redus al inflaţiei respectiv variabilitatea

acesteia contribuie la formarea cererii pentru monedă, un sistem financiar bine dezvoltat oferă

active financiare corespunzătoare utilizării internaţionale. Băncile centrale şi alţi investitori

preferă activele sigure şi lichide, iar pieţele financiare suficient de adânci şi lichide oferă o gamă

largă de instrumente şi servicii care sunt atractive pentru nerezidenţi, ce în alt context ar fi

preferat economia proprie.

52

Page 53: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Locul zonei euro în economia mondială

Un factor care determină utilizarea internaţională a euro este după cum am arătat

mărimea zonei, şi locul deţinut de zona emitentă în cadrul producţiei şi comerţului mondial.

Pentru zona euro, acest loc reiese din tabelul de mai jos:

Tabel nr.4 Poziţia comparativă a zonei euro în economia

mondială

Se observă că zona Euro se află imediat după SUA în ceea ce priveşte ponderea în PIB

mondial, dar înaintea acesteia şi a Japoniei în privinţa deschiderii comerciale, a mărimii

populaţiei şi a ponderii deţinute în exporturile mondiale. La fel de bine stă zona euro şi la

stabilitatea monetară internă, atât timp cât principalul obiectiv al BCE este stabilitatea preţurilor.

Un factor la care SUA se prezintă mai bine este reprezentat de dimensiunea şi diversificarea

pieţei financiare. Din acest punt de vedere liderii europeni vor trebuie să facă mai mult, şi asta nu

numai pentru a urmări scopul extinderii utilizării euro la nivel internaţional. Cât de utilizată este

moneda europeană în economia mondială? Răspunsul este dat de analizele care urmează.

53

Page 54: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Utilizarea euro în ţările terţe

În cadrul acestei secţiuni este analizat rolul euro în ţările terţe, atât referitor la utilizarea

oficială (utilizarea euro ca ancoră monetară, monedă de rezervă sau de intervenţie), cât şi

utilizarea privată (ca monedă paralelă în decontarea tranzacţiilor sau realizarea de plasamente).

Utilizarea oficială

Euro ca ancoră monetară

Pentru autorităţile monetare din ţările în dezvoltare, alegerea regimului valutar

reprezintă o importanţă deosebită, cu implicaţii asupra compoziţiei rezervelor valutare. Se ştie că

opţiunile de regim valutar se situează într-o gamă largă, de la fixitate absolută (Consiliu Monetar

sau înlocuirea monedei naţionale) până la flotare liberă. În condiţiile în care autorităţile monetare

optează pentru un regim de curs, de jure sau de facto, diferit de flotarea liberă, trebuie ales un

etalon potrivit caracteristicilor economiei în cauză. Acest etalon poate fi o monedă străină sau un

coş de monede.

FMI nominalizează cam 150 de ţări care au un alt regim decât flotarea liberă. În 54 din

aceste ţări, euro are rolul de ancoră monetară, ca singură ancoră (în 35 de ţări), sau ca o

componentă a coşului în celelalte. Majoritatea acestor ţări sunt însă ţări mici al căror PIB

cumulat reprezintă mai puţin de 4% din PIB mondial.

Analizând aceste date, se observă că utilizarea euro ca ancoră monetară în ţări terţe se

bazează pe factori geografici şi instituţionali, multe din aceste ţări având relaţii strânse cu

Uniunea Europeană.

Există mai multe grupuri de ţări care utilizează euro ca ancoră monetară:

• Din statele membre UE doar Danemarca participă deocamdată la MRS 2 prin legarea coroanei

de euro, şi stabilirea unei marje de fluctuaţie stricte (+/-2,25%). Suedia sau Marea Britanie

precum şi noii membri pot participa de asemenea la noul mecanism al

cursului de schimb;

• Noii membri şi statele candidate din care doar Polonia şi Turcia nu au un regim explicit faţă de

euro; referitor la regimul de schimb al leului, ştim că BNR a trecut de la flotarea controlată pe

baza dolarului la un regim bazat pe coş în care euro reprezintă 75%. De asemenea de la 3 martie

54

Page 55: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

2003 s-a trecut la euro ca monedă de referinţă pentru calculul cursului valutar şi a altor

indicatori.

• În zona balcanilor de vest majoritatea ţărilor au optat pentru regimuri fixe sau de flotare

controlată faţă de euro;

• În Africa de nord şi Zona Francului CFA, euro este utilizat ca ancoră monetară unică;

• Ţări suverane precum Monaco, San Marino, Vatican folosesc euro pe baza unui aranjament

special;

În acest context, trebuie să precizăm că la începutul anului 2003 au avut loc două

schimbări majore. În primul rând unele ţări exportatoare de petrol membre ale Consiliului de

Cooperare al Golfului care aveau un regim de jure legat de DST5, au trecut la dolar ca monedă

ancoră. În al doilea rând Rusia a anunţat că urmăreşte o politică de curs de flotarea controlată în

funcţie de rata reală calculată pe baza unui coş în care euro reprezintă 40%.

În concluzie, euro este utilizat ca ancoră monetară în ţările apropiate geografic sau

economic de UE. În restul lumii euro are un rol limitat din acest punct de vedere. În schimb

dolarul american este utilizat într-o proporţie mai mare la nivel global, neexistând corelaţii

regionale. Aceasta este o caracteristică importantă a utilizării internaţionale a celor două monede.

Euro în rezervele internaţionale

Euro a fost încă de la lansare a doua monedă de rezervă la nivel internaţional, distanţa

de dolarul american fiind însă considerabilă. La sfârşitul anului 2001 datele iniţiale ale FMI6

arătau că 13% din rezervele valutare globale erau denominate în euro, comparativ cu 67,7% în

dolari şi 4,9% în yeni.

5 La revizuirea din 01.01.2001 a coşului DST, euro a dobândit o pondere de 29%, însă la începutul lui 2005, datorită aprecierii euro, aceasta contribuie cu aproximativ 35% la formarea cursului DST.6 În noiembrie 2003 FMI a revizuit datele statistice pe baza unor informaţii mai detaliate.

55

Page 56: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Tabel 5 Compoziţia rezervelor oficiale(% din total)

Datele revizuite ale Fondului demonstrează însă o pondere mai mare a euro, 16,4% fără

ca ponderea dolarului sau a monedei japoneze să se fi schimbat fundamental. Dacă analizăm însă

datele din anul 2002 se observă o creştere a ponderii euro cu mai mult de 2 puncte procentuale

(până la nivelul de 18,7%) în condiţiile scăderii dolarului la 64,5%. Faţă de momentul lansării

euro, este clar că ponderea acesteia a crescut gradual atât în detrimentul yenului cât şi a

dolarului. Tabelul 5 ne arată că din 2000 cota euro a crescut de la 15,9% la 18,7%, în condiţiile

în care toate grupele de ţări şi-au crescut rezervele oficiale în euro. Nu trebuie să omitem însă

faptul că deprecierea dolarului a avut un impact semnificativ pentru evaluarea rezervelor. Pe

grupe de ţări se constată că ţările industrializate deţineau în 2002, 21,3% din rezerve în euro în

56

Page 57: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

timp ce în ţările în dezvoltare ponderea euro în totalul rezervelor era de 16,9%. Este de reţinut

faptul că efectul revizuirii datelor FMI a fost mai pronunţat pentru grupul statelor industrializate.

În ce priveşte rezervele acestora cota a euro este mai mare cu 10 puncte procentuale, faţă de

estimările iniţiale de 11,3%7.

Un alt punct care ar prezenta interes ar fi distribuţia regională a rezervelor. Deoarece

am observat că din punct de vedere al ancorei monetare, euro este moneda utilizată la nivel

regional probabil că această corelaţie apare şi în cazul rezervelor. O detaliere a compoziţiei

valutare pe ţări sau regiuni nu este disponibilă, dar un studiu recent (Pringle and Carver, 2003)

arată compoziţia valutară a rezervelor în cazul a 54 de bănci centrale importante. Din acest studiu

reiese că ponderea euro este mai redusă în Asia, în timp ce ţările europene deţin active de rezervă

în euro întră-o pondere ridicată (care ajunge chiar până la 98%). Oricum în unele ţări au avut loc

reconversii ale rezervelor, explicate de creşterea gradului de integrare economică cu UE sau de

tendinţa de apreciere a euro. De exemplu, la începutul anului 2003, autorităţile ruse au anunţat că

vor creşte cota euro în rezervele valutare de la 20% la 30%.

Utilizarea euro ca monedă de intervenţie

Funcţiile de ancoră monetară, de monedă de rezervă şi de monedă de intervenţie sunt

foarte strâns legate. O ţară care are un regim monetar legat de o anumită monedă intervine pentru

a duce cursul acolo unde şi-a propus, şi pentru aceasta are nevoie de rezerve în moneda de

referinţă. În cazul ţărilor cu regim valutar legat de DST, realitatea a arătat că moneda de

intervenţie este dolarul american. Oricum informaţii legate de intervenţiile pe pieţele valutare

sunt greu de obţinut, de cele mai multe ori datele fiind confidenţiale.

Aşadar intervenţiile sunt mult mai des întâlnite în cazul ţărilor în dezvoltare, deoarece

ţările industrializate au regimuri de flotare liberă şi intervin rar prin operaţiuni pe piaţa valutară.

Totuşi Japonia reprezintă o excepţie, această ţară fiind una din puţinele care publică date

referitoare la intervenţiile pe piaţa valutară. Pentru perioada iunie 2002- iunie 2003 datele

Ministerului de Finanţe arată că doar 2,5% din achiziţiile de valută au fost în euro, marea

majoritate a acestora fiind în dolari.

Concluzia este că rezervele şi intervenţiile sunt strâns legate de regimul valutar.

7 Cu ocazia acestei revizuiri se constată o reducere semnificativă a ponderii monedelor nespecificate.

57

Page 58: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

În ceea ce priveşte ţările din Europa Centrală şi de Est putem spune că în cazul acestora

intervenţiile în euro sunt cele mai importante, băncile centrale prezentând uneori, în comunicate

de presă intenţiile privind intervenţiile pe piaţă.

Utilizarea privată a euro în ţările terţe

Utilizarea unei monede străine ca înlocuitor pentru moneda proprie este specifică ţărilor

în tranziţie sau celor în dezvoltare. S-a observat că în aceste ţări, rezidenţii deţin active

importante în alte monede, în special sub forma numerarului sau a depozitelor bancare. Motivele

pot ţine de necesitatea diversificării portofoliului, dar pentru majoritatea ţărilor în dezvoltare şi în

tranziţie s-a dovedit că acestea depind de neîncrederea în moneda naţională sau în sistemul

financiar-bancar. În ţările în cauză, o serie de contracte şi tranzacţii sunt denominate în monedă

străină.

Utilizarea privată a monedei străine are astfel implicaţii majore asupra autorităţilor,

complicându-se implementarea politicii monetare, putând fi afectată stabilitatea sistemului

financiar sau a ratei de schimb. În acest context utilizarea monedelor străine constituie un

indicator important al credibilităţii autorităţilor.

În literatura de specialitate acest fenomen de utilizare paralelă a unei monede străine

este denumit „dolarizare” neoficială, deoarece fenomenul a pornit de la utilizarea dolarului în

unele ţări din America Latină. După introducerea euro, aceasta a devenit o opţiune ca monedă

paralelă în unele ţări, utilizarea euro în ţări terţe reprezentând un aspect important al rolului

internaţional al euro. În acest sens consider că termenul indicat pentru a desemna substituirea

monedei naţionale cu euro, este euroizare.

Utilizarea numerarului euro în ţările terţe

Lansarea bancnotelor euro la începutul anului 2002 reprezintă o oportunitate unică de a

măsura rolul euro ca monedă substitut în afara zonei euro. Utilizarea numerarului euro în afara

UEM, este în primul rând consecinţa înlocuirii monedelor naţionale ale statelor membre, în

special prin preluarea rolului mărcii germane, mai ales în ţările din Europa Centrală şi de Est. În

1995 se estima că o treime din bancnotele germane, echivalent cu 32-45 miliarde euro, circulau

în afara Germaniei. De asemenea existau indicii referitoare la utilizarea francului francez în

58

Page 59: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Africa de Nord şi de Vest, sau a şilingului austriac în ţări vecine Austriei. La acel moment însă,

nivelul total era greu de stabilit, datorită multiplelor canale de ieşire a monedei din ţara emitentă.

Odată cu introducerea bancnotelor euro, toate bancnotele şi monedele emise de ţări

participante la UEM, au trebuit înlocuite, acesta fiind un moment foarte bun pentru a comensura

livrările de bancnote şi monede euro peste hotare, şi astfel pentru a estima nivelul numerarului

euro utilizat în ţările terţe. Pe baza informaţiilor disponibile, până la sfârşitul lunii iunie 2002 a

fost transferată în străinătate suma de 23 miliarde de euro, adică 8% din valoarea totală a

numerarului în circulaţie.

În ceea ce priveşte destinaţia, Europa Centrală şi Turcia au atras mai mult de jumătate

din flux. De asemenea sume mari au fost transferate în Africa de Nord şi către bănci

internaţionale localizate în ţări industrializate (Elveţia şi Marea Britanie). Rapoarte de presă din

diverse ţări arată că cererea externă pentru euro a continuat să fie ridicată, în al doilea trimestru

din 2002 ieşirile de numerar fiind de aproape 2,5 miliarde pe lună.

Utilizarea depozitelor bancare în euro

Analiza evoluţiei depozitelor bancare în euro arată o creştere importantă în lunile

precedente înlocuirii numerarului. În 28 de ţări urmărite de BCE, totalul depozitelor a crescut cu

13,5 miliarde euro, această sumă acoperind practic diferenţa dintre utilizarea externă a

numerarului euro pe baza estimărilor anterioare şi transferurile de numerar realizate după 1

ianuarie 2002.

În total, în ţările analizate depozitele în euro au atins nivelul de 52 miliarde la sfârşitul

anului 2001, ceea ce reprezenta aproximativ 25% din depozitele în monedă străină în aceste ţări.

În 2002 faţă de 2001 depozitele denominate în euro au crescut cu 3,5 miliarde, însă datele trebuie

interpretate cu atenţie datorită schimbărilor metodologice. Cele mai mari nivele ale depozitelor

în euro se înregistrau în Turcia, Croaţia şi Israel, în timp ce cele mai mari ponderi ale depozitelor

euro în total erau întâlnite în ţările din fosta Iugoslavie.

În fine, în contextul integrării regionale, faptul că zona euro a fost creată printr-un

proces de cooperare interguvernamentală şi convergenţă economică are implicaţii importante

pentru viitorul integrării economice şi monetare, existând perspective clare de extindere, şi ca

urmare a

rolului internaţional al euro.

59

Page 60: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Un raport al BCE identifică patru grupuri de ţări partenere ale UE care prezintă

potenţial din acest punct de vedere. Primul grup este reprezentat de ţări vest europene şi include

ţările membre UE care nu au adoptat încă euro (Marea Britanie, Suedia şi Danemarca), precum şi

state ca Norvegia, Islanda sau Elveţia. Al doilea grup este reprezentat de ţările din Europa

Centrală şi de Est. Al treilea grup constă din ţări care utilizează euro ca ancoră nominală pentru

rata de schimb şi pentru regimul lor monetar pe baza unei decizii unilaterale. În fine al patrulea

grup este reprezentat de câteva ţări din Europa, Africa şi zona Mediteraneană care menţin

legături strânse pe plan comercial şi financiar cu zona euro, având în acelaşi timp relaţii

instituţionale cu Uniunea Europeană.

Rolul euro pe pieţele financiare globale

Am arătat la începutul acestui subcapitol că o monedă se poate internaţionaliza dacă

este utilizată de o masă largă de persoane. Astfel atractivitatea unei monede pentru tranzacţii

financiare sau pentru denominarea activelor creşte odată cu numărul de persoane care o

utilizează. Dacă pieţele sunt foarte lichide, deoarece tranzacţionează mulţi cumpărători şi

vânzători, atunci costurile de tranzacţie sunt mici, în parte datorită faptului că este mai uşor să

găseşti o contrapartidă pentru tranzacţia proprie. În acest sens este evident că integrarea pieţelor

financiare în zona euro prezintă un potenţial mai mare, decât suma pieţelor existente înaintea

unificării monetare.

Dezvoltarea tranzacţiilor cu valori mobiliare are la rândul ei implicaţii importante

pentru pieţele valutare. La momentul actual există puţine perechi de valute în cazul cărora

tranzacţiile directe au costuri mai mici decât utilizarea dolarului ca monedă intermediară. Pe

măsură ce pieţele financiare pentru instrumente în euro devin însă mai adânci şi mai lichide, iar

costurile de tranzacţie se reduc, creşte atractivitatea activelor financiare denominate în euro.

Astfel creşterea corespunzătoare a tranzacţiilor valutare duce la reducerea costurilor şi

la utilizarea euro ca monedă intermediară, creându-se practic un cerc virtuos, pe baza legăturii

strânse între rolul de monedă intermediară şi cel de monedă de denominare a activelor financiare.

Portes (2002) susţine că de comportamentul şi evoluţiile pe pieţele financiar-valutare depind

schimbările în ceea ce priveşte preferinţa pentru moneda de facturare a comerţului, moneda de

rezervă sau moneda de referinţă în cazul regimurilor de cursuri fixe.

60

Page 61: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

În concluzie, dezvoltarea rolului euro ca monedă utilizată în tranzacţiile internaţionale

depinde foarte mult de nivelul integrării pieţelor financiare. Creşterea eficienţei pieţelor

financiare ca urmare a introducerii noii monede în primul rând, şi a promovării reformelor

structurale în al doilea rând va fi decisivă pentru promovarea rolului internaţional al euro.

În continuare sunt evidenţiate evoluţiile utilizării euro pe pieţele titlurilor de credit şi pe

pieţele valutare internaţionale, întrucât datele privind pieţele internaţionale de acţiuni sunt

limitate. Trebuie precizat de la început că toate titlurile tranzacţionate pe pieţele bursiere

europene care fac parte din ţările membre ale Uniunii Monetare Europene au fost cotate începând

cu data de 4 ianuarie 1999 în euro.

Euro pe piaţa internaţională a titlurilor de credit

Analiza se referă la implicaţiile imediate ale introducerii euro şi la evoluţiile

roluluiinternaţional în ceea ce priveşte emisiunile de titluri de credit, cu diverse maturităţi (titluri

ale pieţei monetare sau ale pieţei de capital). Conform strategiei de introducere a euro, toate

tranzacţiile încheiate înainte de 1 ianuarie 1999, dar scadente după această dată au putut fi

soldate în valuta originară definită de termenii contractului. După 31 decembrie 2001 însă, toate

tranzacţiile au fost decontate în euro, iar valutele moştenite au mai avut putere circulatorie cel

mai târziu până la 28.02.2002. Pieţele financiare foloseau curent o varietate de rate de referinţă

ale dobânzii cum ar fi FIBOR (Frankfurt Interbank Offered Rate) sau PIBOR (Paris Interbank

Offered Rate).

În condiţiile dispariţiei monedelor naţionale, Federaţia Băncilor Europene a convenit să

înlocuiască aceste variate rate de referinţă ale dobânzii cu una singură denumită EURIBOR

(European Interbank Offered Rate). Această rată este bazată pe cotaţiile unui număr de 64 de

bănci pentru depozitele cu durată de la o zi până la 12 luni. De asemenea pentru tranzacţiile

“overnight” este utilizată ca referinţă rata EONIA (Euro overnight index average).

În acelaşi context, Federaţia Băncilor Britanice a stabilit să suplimenteze ratele de

referinţă ale dobânzilor principalelor valute (LIBOR) cu rata de referinţă a dobânzii pentru

depozitele în EURO (EUROLIBOR).

Oferta de titluri denominate în euro

61

Page 62: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Analiza ofertei de titluri internaţionale de credit poate fi realizată pe trei dimensiuni: (1)

la nivel global, aici fiind incluse atât emisiunile pe pieţele interne cât şi pe cele internaţionale; (2)

în funcţie de definiţia în sens larg a titlurilor internaţionale care include titlurile emise de

nerezidenţi în moneda respectivă precum şi titlurile emise de rezidenţi pe pieţele internaţionale

(datele oficiale sunt oferite de Banca Reglementelor Internaţionale şi arată totalitatea titlurilor

disponibile investitorilor nerezidenţi); (3) în funcţie de definirea în sens restrâns a titlurilor

internaţionale, care cuprinde numai titlurile emise de nerezidenţi;

În ceea ce priveşte prima abordare, la nivel global, datele BRI, prelucrate de BCE,

arătau pentru anul 2001 o pondere a instrumentelor în euro de 20%, faţă de 50% pentru dolar şi

16% pentru yen8. Pe această piaţă titlurile interne au însă o importanţă majoră. Dacă eliminăm

valoarea titlurilor interne, cum ar fi titluri guvernamentale americane, japoneze sau germane,

piaţa titlurilor internaţionale în sens larg reprezintă cam 20% din total, iar cea în sens restrâns

doar 10%.

Tabel 6 Ponderea ofertei internaţionale de titluri în piaţa globală

(Trim. I 2002)

Este mai interesant de urmărit însă, pentru fiecare din cele trei monede, ponderea

emisiunilor cu caracter internaţional în cadrul pieţei globale. Aceşti indicatori ne arată cât de

importantă este emisiunea internaţională de titluri relativ la piaţa globală în moneda respectivă.

Se observă că piaţa relativă a titlurilor internaţionale denominate în euro arată nivelul cel mai

înalt, 32,6% pentru piaţa în sens larg şi 11% pentru piaţa în sens restrâns. Aceasta înseamnă că

8 La cursuri curente. La cursuri constante (primul semestru 1994), ponderile sunt de 24%, 46,5%, respectiv 18,8%.

62

Page 63: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

din totalul emisiunilor globale în euro, titlurile internaţionale emise de nerezidenţi reprezintă

11%, iar cele emise de rezidenţi pe pieţele externe reprezintă mai mult de 20% (diferenţa dintre

32,6 şi 11). Practic piaţa instrumentelor internaţionale în euro este mai importantă ca mărime

relativă decât cele în dolari sau yeni.

Dacă ne referim la definiţia în sens larg a titlurilor internaţionale (care include emisiuni

ale nerezidenţilor şi emisiuni ale rezidenţilor care ţintesc piaţa internaţională), calculele BCE

arată o pondere a euro de 39%, comparativ cu cea a dolarului de 45% sau a yenului de 6%.

Datele demonstrează o creştere a ponderii euro faţă de momentul lansării UEM cu aproximativ

10 puncte procentuale, în timp ce rolul dolarului a scăzut uşor iar al yenului s-a redus la

jumătate. Faţă de anul 2000 ponderea euro a crescut cam cu 4 puncte procentuale, aceeaşi

situaţie reieşind şi din informaţiile BRI referitoare la evoluţia pasivelor bancare internaţionale.9

Pentru aceeaşi perioadă ponderea euro în pasivele bancare a crescut cu 3 puncte procentuale,

ajungând la nivelul de 24%, comparativ cu 55% pentru dolar şi 7% pentru yen. Comparaţia între

situaţiile prezentate mai sus arată că piaţa titlurilor internaţionale este mai echilibrată între dolar

şi euro în timp ce piaţa bancară internaţională este dominată de dolar.

Chiar în condiţiile unei supremaţii a dolarului, trebuie remarcată creşterea ponderii

euro, în parte explicată prin creşterea lichidităţii, ca urmare a creării unei pieţe monetare

integrate. Afirmaţia este susţinută de evoluţia ponderii instrumentelor pieţei monetare

denominate în euro, remarcându-se faptul că în primul semestru al anului 2002 acestea au depăşit

ponderea dolarului, cu un punct procentual (39% faţă de 38%)10.

Ultima abordare a pieţei titlurilor de credit este legată de definirea în sens restrâns a

titlurilor internaţionale, fiind incluse în acest caz numai titlurile de credit emise de nerezidenţii

zonei euro. Şi pe baza acestei abordări se constată o creştere a ponderii titlurilor exprimate în

euro în total, de la aproximativ 20% la 1 ianuarie 1999 la 29% în iunie 2002, respectiv 30,4% în

iunie 2003. La aceeaşi dată ponderea dolarului era de 43,7%, iar a yenului de 10,5%, în scădere

continuă din 1998.

În ceea ce priveşte emitenţii titlurilor în euro, informaţiile disponibile11 arată că

principalii emitenţi sunt mari corporaţii transnaţionale şi diverse agenţii federale ale SUA care

9 Valoarea titlurilor emise de bănci pe pieţele internaţionale plus depozitele internaţionale.10 ECB (2002), Review of the international role of the euro.11 Nu sunt disponibile informaţii privind emitenţii de titluri ale pieţei monetare.

63

Page 64: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

împreună deţin 87% din piaţă. Diferenţa este împărţită între guverne străine (7%) şi instituţii

internaţionale (6%).

În funcţie de naţionalitate se constată că cea mai mare parte revine rezidenţilor SUA

(30%), urmaţi de cei din Marea Britanie (20%). De asemenea emitenţi importanţi provin din alte

ţări europene, în special Danemarca şi Suedia (6% împreună) şi ţările candidate (3%) dar şi din

Insulele Cayman (15%), reprezentând Corporaţii Internaţionale care sunt înregistrate în acest

paradis fiscal. Emitenţii din alte zone ale lumii (Africa, Asia, Oceania, America Latină, Orientul

Mijlociu ) deţineau cam 7% din piaţă.

Pe aceste considerente se poate concluziona că emisiunile viitoare de titluri în euro nu

vor fi afectate de crize ale pieţelor emergente din Asia sau America Latină. În altă ordine de idei

este interesant de urmărit comportamentul emitenţilor americani, datorită importanţei acestui

segment, în condiţiile dificultăţilor apărute pe pieţele americane care au urmat falimentelor unor

companii ca Enron sau WorldCom. Ce evoluţii au avut loc însă în cererea de titluri în euro? Dacă

în ce priveşte oferta de titluri internaţionale exprimate în euro se constată creşterea ponderii

acestora pe piaţa globală, nu acelaşi lucru se poate spune despre cererea de titluri în euro

provenită de la nerezidenţi. Se pare că două motive principale explică această situaţie: în primul

rând, centre financiare importante, cum ar fi Londra au redirecţionat spre zona euro titluri care

tradiţional erau destinate investitorilor nerezidenţi, iar în al doilea rând, faptul că majoritatea

titlurilor în euro emise de străini au fost achiziţionate de rezidenţii zonei euro. Totuşi în ultima

vreme se constată o creştere a interesului investitorilor japonezi pentru obligaţiuni denominate în

euro, care reiese din analizele participanţilor la piaţă. Într-adevăr în prima jumătate a anului 2003

s-a constatat că frecvenţa participării investitorilor asiatici pe piaţa primară a obligaţiunilor în

euro a crescut la 30%, dublându-se practic faţă de perioada 1991- 2001. De asemenea specialiştii

în plasamente internaţionale au evidenţiat interesul în creştere al investitorilor din Orientul

mijlociu pentru obligaţiuni în euro, dar în ceea ce priveşte investitorii americani, evoluţiile

recente confirmă interesul redus al acestora pentru obligaţiuni în euro. Oricum, oferta de titluri

financiare internaţionale într-o anumită monedă nu trebuie să fie corelată cu cererea externă

pentru aceste titluri, atât timp cât diferenţa poate fi preluată de investitorii rezidenţi din economia

emitentă (în cazul de faţă zona euro). Există semne că cererea rezidenţilor din zona euro pentru

titluri în euro emise de entităţi străine a fost substanţială în ultimii ani, ceea ce a susţinut

expansiunea acestora şi creşterea ponderii pe piaţa globală.

64

Page 65: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Importanţa euro pe pieţele valutare

Importanţa unei monede pe pieţele valutare poate fi analizată urmărind volumul

tranzacţiilor în moneda respectivă, rolul său ca monedă de intermediere şi nu mai puţin

important, evoluţiile costurilor de tranzacţie, care arată lichiditatea. Analizând volumul

tranzacţiilor spot se constată că, rolul euro pe pieţele valutare internaţionale este apropiat de cel

al mărcii germane în trecut. În 2001 aproximativ 43% din tranzacţiile spot au fost realizate în

euro216, adică acelaşi nivel pe care îl deţinea marca în 1998.

Această pondere demonstrează că euro era cotată la introducerea numerarului ca a doua

monedă de tranzacţie pe pieţele valutare, cu mult în urma dolarului american însă (84%), dar

peste ponderea yenului (26%). În ceea ce priveşte valoarea totală a tranzacţiilor, care include şi

operaţiunile swap şi forward, ponderea euro era la sfârşitul anului 2001 de 37,6% (din totalul de

200%) cu 9 puncte procentuale mai puţin decât nivelul înregistrat în 1998 de cele 12 monede.

Scăderea ponderii euro este explicată în parte prin evoluţiile tranzacţiilor swap sau forward, între

monedele înlocuite de euro. Deoarece după introducerea euro tranzacţiile swap sau forward între

monedele legate de euro nu mai aveau motivaţie, dispariţia acestora a făcut ca aritmetic ponderea

euro să scadă.

Date mai recente şi mai precise referitoare la activitatea internaţională de schimb

valutar sunt disponibile datorită ”Continuous Linked Setlement”, un sistem de decontare al

tranzacţiilor de schimb valutar care a devenit operaţional în septembrie 2002. De la lansarea

acestui sistem până la sfârşitul lunii iunie 2003, euro a fost a doua monedă utilizată în tranzacţii.

Dolarul american a fost utilizat în jumătate din operaţiuni cu o cotă ce s-a menţinut stabilă, iar

cota euro a manifestat o anumită volatilitate cuprinsă între 20 şi 30%. Ponderea mare a dolarului

sugerează rolul său de monedă de intermediere, sau „vehicul”.

Ca şi în alte componente ale cercetării, se observă că dolarul are un rol predominant la

nivel global, şi chiar în unele ţări apropiate geografic de UE (Rusia sau Turcia de exemplu), în

timp ce euro are un pronunţat şi limitat rol regional. De asemenea este evident că euro a preluat

acest rol de la marca germană.

Costurile de tranzacţie. Diferenţa sau marja dintre cursul de cumpărare şi cel de

vânzare este indicatorul care arată costurile de tranzacţie şi lichiditatea pieţei, factori importanţi

în determinarea rolului unei monede pe piaţa valutară. Analizând acest aspect, se pare că s-au

65

Page 66: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

constatat tendinţe de creştere a marjei pentru euro. În primii doi ani ai UEM, marja în puncte

valutare12(“pips” în engleză) pe perechea USD/EUR s-a situat la un nivel cu 20%-50% mai mare

decât marja observată în tranzacţiile DEM/USD. Totuşi diferenţa nu este mult mai mare faţă de

marja pentru cotaţia DEM/USD, şi nu arată o deteriorare a lichidităţii pe piaţa euro, care ar putea

fi în detrimentul acceptabilităţii monedei europene pe plan internaţional. O explicaţie interesantă

ţine de realitatea că un punct valutar pentru cotaţia DEM/USD are valoarea mai mică decât cel

pentru cotaţia USD/EUR13.

Înainte de introducerea euro, o mare parte din tranzacţii erau efectuate la o marjă de un

pip, adică a suta parte dintr-un pfenig pentru un dolar. După introducerea euro, datorită inversării

cotaţiei, cea mai mică marjă posibilă este tot de un pip, care însă reprezintă a suta parte cent de

dolar, pentru un euro. Ca măsură relativă, marja pentru USD/EUR (la cursul de 1,17) este mai

mare decât pentru DEM/USD (la cursul de 1,80 înainte de lansarea etapei finale a UEM),

întrucât 1/1,17 > 1/1,80. Astfel o posibilă soluţie ar fi fost cotaţia cu cinci zecimale, ce ar fi

eliminat această creştere relativă a marjei. Este de remarcat că de la introducerea euro marja

relativă a crescut şi datorită deprecierii euro, astfel că un pip a reprezentat un procent din ce în ce

mai mare din cursul de schimb14, acum revenind însă la nivelul iniţial datorită aprecierii euro.

În concluzie, datorită limitei tehnice de tranzacţionare care nu permite o marjă mai

mică de un pip, costurile de tranzacţie relative pentru perechea USD/EUR au crescut, depăşind

anumite limite odată cu aprecierea dolarului. Dar atât timp cât efectul este simetric pentru cele

două monede, situaţia în cauză nu ar trebui să afecteze rolul internaţional al euro. Dat fiind însă

statutul diferit al dolarului faţă de euro pe pieţele valutare, creşterea marjei poate fi percepută de

dealeri ca un fenomen mai dăunător pentru euro decât pentru dolar.

Euro în comerţul internaţional

Una din utilizările private internaţionale a euro este reprezentată de facturarea şi

decontarea comerţului internaţional. Analiza pleacă de la estimările privind facturarea comerţului

internaţional în prezent, fiind continuată cu perspectivele utilizării euro în comerţul internaţional.

În pofida înregistrării unor progrese, informaţiile referitoare la utilizarea euro în comerţul

internaţional sunt greu de obţinut. Unele informaţii parţiale arată că utilizarea euro în comerţul

exterior al UEM, a crescut în ultimii ani, atingând la sfârşitul lui 2002 o pondere între 40 şi12 Un punct valutar este reprezentat de a patra zecimală a unei cotaţii, sau cifra cinci a unei cotaţii.13 Vezi Goodhart şi alţii (2002).14 1/1,17=0,85 în timp ce 1/0,83=1,20.

66

Page 67: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

50%15. Alte surse16 estimează că la începutul anului 2002, ponderea dolarului în facturarea

comerţului internaţional era de 47,6%, în timp ce ponderea monedei euro era de 33,5%. Oricum

pe baza datelor care există în prezent putem analiza utilizarea euro în comerţul statelor membre

sau în comerţul ţărilor terţe. Analize recente ale BCE susţin că rolul euro în comerţul exterior al

zonei a crescut în ultimii ani, iar datele prezentate confirmă acest lucru. Astfel pentru cele mai

importante economii ponderea euro în exporturi depăşeşte 50%, atingând în anumite cazuri chiar

60%. Cât priveşte importurile, ponderea euro se menţine la un nivel mai redus. Cota redusă a

euro în importurile zonei poate fi explicată în primul rând prin Legea lui Grassman17; în al doilea

rând ştim că anumite mărfuri sunt decontate în dolari (materii prime, petrol). Este cert că în 2002

cota euro în comerţul exterior al zonei a crescut în majoritatea ţărilor cu 5,6%, dar insuficienţa

datelor pentru perioada 2000-2001 îngreunează confirmarea că evoluţia crescătoare este o

continuare a tendinţei începute în 1999 sau doar o excepţie. Practic problemele statistice în acest

caz arată că există o discontinuitate în seriile timp ce îngreunează analiza economică. Datele

despre tranzacţiile zonei euro cu alte ţări confirmă aceeaşi idee obţinută din statisticile satelor

membre. Există informaţii referitoare la cota euro ca valută de contractare/decontare atât pentru

comerţul total cât şi pentru comerţul cu UE. Datele relevă că Japonia este principalul exportator

către UE care utilizează euro. În 2002, 54% din exporturiljaponeze în UE au fost decontate în

euro faţă de 47% în 2001. Aceasta în timp ce în 2001 Marea Britanie utiliza euro pentru doar

36% din exporturile sale. Exemplul anterior ne demonstrează că pentru britanici Legea lui

Grassman este mai consistentă, sau că japonezii se tem mai puţin de perspectiva riscului valutar.

Dacă trecem însă la comerţul total al ţărilor în cauză, se remarcă faptul că ponderea

euro scade substanţial. Dacă exporturile japoneze către UE sunt realizate în cea mai mare în

euro, în ce priveşte exportul total al Japoniei cota euro scade sub 10%. Mai mult dacă se

analizează relaţiile comerciale ale Japoniei şi Marii Britanii cu SUA, se observă că ponderea

euro este sub 1%. În aceeaşi notă, analiza poate urmări relaţiile zonei euro cu ţări din regiune.

Trebuie să nu omitem că în majoritatea ţărilor din Europa Centrală şi de Est ponderea euro în

exporturi sau importuri se situează în intervalul 60-80%. În unele state se observă că euro are o

15 BCE, Review of the international role of the euro, 2003.16 Gheorghiţă V. (2002).17 Legea lui Grassman arată că exportatorii sunt într-o poziţie mai bună decât importatorii de a-şi stabili referinţa valutară. Grassman a studiat exporturile şi importurile Suediei în 1968 şi a constatat că exportatorii tind să factureze exporturile în moneda proprie: 2/3 din exporturi erau facturate în coroane spre deosebire de importuri unde moneda suedeză era folosită pentru doar un sfert.

67

Page 68: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

cotă care chiar depăşeşte ponderea comerţului acestor state cu UE, aspect ce sugerează că o parte

din comerţul lor cu ţări din afara zonei euro (sau chiar din afara UE) este realizat în moneda

europeană. Aşadar euro îşi face loc şi în comerţul internaţional, unde deocamdată lider

incontestabil rămâne dolarul american.

Potenţialul euro ca monedă de facturare a comerţului

Ţinând cont de evoluţiile prezentate anterior (care într-adevăr sunt pe o perioadă scurtă

care nu ne permite să tragem concluzii solide), vom analiza perspectivele rolului euro în

comerţul internaţional. Deoarece a apărut o nouă monedă care întruneşte caracteristicile

internaţionalizării, se aşteaptă ca structura pe monede de decontare a comerţului internaţional să

se modifice în favoarea euro, zona euro fiind cea mai mare putere comercială. Acest proces

consider că este unul de durată, creşterea rolului euro în comerţ depinzând de mai mulţi factori.

Se ştie că după cel de-al doilea război mondial, dolarul a devenit moneda cea mai utilizată în

economia mondială atât datorită rolului său central în SMI, cât şi dinamicii fără precedent a

comerţului internaţional, fluxurile noi fiind în mare parte decontate în dolari. De asemenea

deficitul comercial permanent al SUA a fost cel care a alimentat lichidităţile internaţionale, iar

piaţa financiară a SUA a devenit cea mai importantă la nivel global.

Referitor la perspectivele utilizării euro, nu putem începe analiza fără a arăta că

unificarea monetară stimulează în primul rând comerţul intracomunitar. Circulaţia liberă a

bunurilor în cadrul Pieţei Interne este impulsionată de avantajele pe care moneda unică le oferă

participanţilor: dispariţia riscului valutar şi a costurilor care însoţesc gestionarea acestuia,

transparenţa si comparabilitatea preţurilor pe pieţele ţărilor participante. Se poate spune, fără

reţinere, că moneda unică potenţează avantajele comerţului liberalizat cu bunuri si servicii cu

cele ale integrării pieţelor factorilor de producţie - forţa de munca si capitalul. Mai mult

introducerea, la 1 ianuarie 1999, a sistemului de plăţi TARGET între ţările zonei euro facilitează

foarte mult operaţiunile de plăţi intra-comunitare. Desigur, acest comerţ intra-comunitar

dobândeşte, o dată cu înlăturarea tuturor barierelor

comerciale între ţările respective, caracterul de comerţ intern. De aceea, statisticile evidenţiază

distinct comerţul extracomunitar pe care-l consideră adevăratul comerţ exterior al zonei. Oricum,

deoarece zona euro este cea mai mare putere comercială a lumii cu un grad de deschidere, în

2003, de 19,7%, şi cu o pondere de 31,2% din exporturile mondiale, oferă noii sale monede un

suport în bunuri şi servicii comercializate pe plan internaţional, pe măsura acestei deschideri.

68

Page 69: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Devine, în acest mod, o monedă de referinţă pentru comerţul internaţional. Se ştie ca dolarul

deţine o valoare de exprimare a exporturilor de 4 ori mai mare decât valoarea exporturilor SUA.

Aceasta se explică, cum am mai spus, prin rolul central al dolarului în cadrul sistemului monetar

internaţional şi prin utilizarea tradiţională al dolarului în operaţiunile comerciale internaţionale,

aşa cum acesta s-a consolidat in decursul perioadei postbelice, fiind folosit nu doar în comerţul

exterior al SUA, ci şi in comerţul exterior al tuturor statelor. Totuşi, pentru că zona euro este cea

mare putere comercială a lumii, conform legii lui Grassman, euro ar trebui să aibă un rol din ce

în ce mai important ca monedă de contractare şi ca mijloc de plată. Problema nu e chiar atât de

simplă, unii economişti arătând că există şi situaţii în care legea lui Grassman nu s-a aplicat.

Practic exportatorii pot alege pentru facturare sau decontare una din următoarele

variante:

• propria monedă , care elimină riscurile valutare dar nu stimulează cererea;

• moneda importatorului, situaţie care stimulează cererea dar duce la apariţia riscului valutar;

• monedă a unui stat terţ, care nu prezintă certitudini nici pentru cerere nici pentru rata de

schimb.

Alegerea va depinde în final de structura şi de modul de reacţie a pieţelor. De

asemenea, rolul potenţial al euro pentru facturarea comerţului internaţional depinde de nivelul

costurilor de tranzacţie în euro pentru mărfuri puţin diferenţiate (cum ar fi energia şi materiile

prime), şi de volatilitatea sa faţă de celelalte monede în cazul mărfurilor manufacturate.

Cunoscând însă că fluxurile de capital sunt cam de patru ori mai mari decât fluxurile comerciale,

este clar că unul din factorii care poate promova internaţionalizarea euro este rolul său de

instrument de rezervă şi deci de monedă de investiţii.

Un aspect care nu trebuie omis ţine de stabilirea unor preţuri la materii prime în

moneda statului unde se află bursa de comerţ. Unele materii prime se tranzacţionează la Londra,

iar în anumite cazuri preţul este fixat în lire sterline. Aşadar, aderarea Marii Britanii la UEM ar

face ca preţurile respective să fie stabilite în euro, ceea ce ar duce la creşterea rolului acestei

monede.

În concluzie, rolul euro depinde în primul rând de comerţul exterior al zonei euro, de

relaţiile economice tradiţionale ale Uniunii Europene, dar şi de stabilitatea euro care o poate face

atractivă pentru comercianţii care la momentul actual preferă dolarul american. În acelaşi timp

nu poate fi lăsată deoparte strategia de politică externă a Uniunii care ar putea induce anumite

69

Page 70: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

efecte mai ales în unele ţări în dezvoltare, ducând la apropierea acestora de euro, ceea ce poate

impulsiona rolul internaţional al euro şi puterea de negociere a Uniunii la nivel global.

Moneda de decontare a petrolului – o miză de referinţă

Am arătat că una din cauzele ponderii reduse a euro în importurile zonei este utilizarea

dolarului pentru comerţul cu materii prime sau petrol. Personal apreciez că una din mizele de

referinţă pentru creşterea cotei euro în comerţul internaţional este reprezentată de tranzacţiile cu

petrol. Un moment important pentru impunerea dolarului ca principală monedă a economiei

mondiale l-au reprezentat şocurile petroliere. În 1973 OPEC a mărit de patru ori preţul petrolului

dar a continuat să accepte dolari americani ca plată, crescând astfel surplus de cerere pentru

moneda americană. Acel moment a coincis cu tensiunile din Sistemul Monetar Internaţional,

dolarul trecând practic de la acoperirea aur la acoperirea în petrol (după suspendarea

convertibilităţii dolarului în aur).

Deoarece petrolul este vândut în dolari, ţările care importă petrol - majoritatea ţărilor în

dezvoltare – acceptă dolari ca plată pentru exporturile lor. Mai departe cei care plătesc aceste

mărfuri vor accepta la rândul lor moneda americană. Pentru a-şi plăti facturile importatorii au

nevoie de dolari, iar băncile centrale deţin dolari în rezerve pentru a-şi proteja propria monedă.

Dacă mergem cu logica mai departe, ţările care au nevoie de capital apelează la împrumuturi în

dolari, pentru serviciul datoriei externe având nevoie tot de moneda în care s-au împrumutat. Se

creează astfel un adevărat cerc virtuos în favoarea dolarului, OPEC acceptând în continuare o

monedă pentru care cererea este mare, fapt ce îi susţine valoarea.

Dacă s-ar pune problema ca OPEC să abandoneze utilizarea dolarului în favoarea altei

monede, întregul proces s-ar inversa. SUA nu ar mai putea să tipărească bani pentru a cumpăra

bunuri şi servicii. Corporaţiile şi băncile centrale şi-ar vinde dolarii cauzând scăderea valorii

acestora, iar deţinătorii de active exprimate în dolari le vor vinde cauzând prăbuşirea pieţelor. În

cazul investitorilor care au împrumutat bani pentru a face investiţii poate apare falimentul, ce

trage în jos şi instituţiile financiare creditoare. Mai mult, pericolul suplimentar este ca dolarii ce

se întorc în economia americană să cauzeze efecte inflaţioniste importante.

70

Page 71: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Practic o asemenea situaţie ar fi greu de gestionat de comunitatea internaţională şi ar

putea duce la o gravă criză mondială, destabilizând Sistemul Monetar Internaţional. Abordând

situaţia cu realism, realizarea UEM aduce în discuţie posibilitatea ca euro să fie moneda utilizată

cel puţin pentru importul de petrol al Uniunii Europene. În condiţiile în care Uniunea Europeană

se extinde, rezultanta va fi o piaţă unică ce va cumpăra cam 40% din petrolul OPEC.

În concluzie, un important argument pentru cererea de dolari este faptul că dolarii pot

cumpăra petrol. Ţinând cont că OPEC a mai dorit în trecut să înlocuiască dolarul pentru

exporturile de petrol este foarte plauzibil ca organizaţia să ia în calcul această posibilitate.

Facturarea în euro a petrolului OPEC poate duce astfel la o cerere mai mare pentru noua monedă,

o apreciere a acesteia şi o creştere a valorii rezervelor în euro ale ţărilor membre ale organizaţiei.

Se pare că deocamdată aceste perspective nu sunt îngrijorătoare pentru SUA, chiar dacă pe

fondul deprecierii dolarului au reapărut zvonuri că OPEC ar dori să treacă la facturarea în euro.

Este interesant să urmărim câteva evenimente care demonstrează realismul situaţiei.

Ce ne spune istoria recentă?

Prima ţară membră OPEC ce a arătat repulsie faţă de dolar a fost Iranul, care din 1999

insistă pentru facturarea petrolului în euro. În ianuarie 2002, preşedintele american a inclus

Iranul în aşa numita axă a răului, cu toate că această ţară a făcut progrese importante pe calea

democraţiei. Fără să ţină cont de noul statut, Iranul a convertit rezervele sale în euro, propunerea

de facturare a petrolului în această monedă fiind analizată de către banca centrală şi de

parlament. Al doilea exemplu este Venezuela, al cărui preşedinte, Hugo Chavez a propus OPEC

în septembrie 2000, să treacă la un sistem de barter prin care statele membre să-şi vândă petrolul

contra bunuri şi servicii fără a se utiliza dolarul sau altă monedă. Într-o astfel de conjunctură, în

aprilie 2002 a avut loc o lovitură de stat, apreciată de administraţia americană, care însă a eşuat.

Un alt caz mai cunoscut este cel al Irakului care a solicitat Naţiunilor Unite, în octombrie 2000,

să-i permită deschiderea unui cont în euro pentru programul său petrol contra hrană. Pe data de

30.10.2000, ONU a acordat Irakului permisiunea de a utiliza un cont bancar în euro pentru

operaţiuni. Decizia a fost susţinută de Franţa, al cărei ambasador şi-a arătat nemulţumirea faţă de

un raport al Trezoreriei SUA, care analiza beneficiile şi costurile acestei măsuri. Reprezentantul

Franţei a evidenţiat că o mare parte din achiziţiile Baghdad-ului provin din ţări care utilizează

euro, iar exportatorii vor avea de câştigat atâta timp cât nu vor mai fi afectaţi de fluctuaţiile

cursului de schimb. În aceste condiţii nu trebuie să scăpăm din vedere scenariul că decizia SUA

71

Page 72: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

de înlăturare a lui Sadam Husein fără acordul ONU, are puternice conotaţii economice, una din

acestea putând fi apărarea monedei naţionale. Consider că această decizie ar putea fi considerată

o măsură proactivă de menţinere a rolului internaţional al dolarului. Ne putem întreba cum ar fi

arătat ecuaţia războiului din Irak încazul în care Marea Britanie ar fi fost în UEM. Ar mai fi

susţinut guvernul de la Londra un conflict care apără printre altele dolarul american? Oricum

poziţia tranşantă a Franţei şi Germaniei demonstrează hotărârea celor mai puternice

reprezentante ale UE de a creşte influenţa şi implicarea europeană în problemele globale. Pe

termen scurt, este interesant de urmărit dacă noul regim din Irak, instalat de americani, va

continua să accepte euro pentru petrol.

3.2. Rata de schimb a euro

Un element determinant al integrării monetare europene este reprezentat de evoluţia

ratei de schimb a euro. Pentru că ne interesează implicaţiile euro asupra stabilităţii sistemului

monetar internaţional în special, şi a economiei mondiale în general, urmărim evoluţia ratei de

schimb a euro, care influenţează activitatea economică.

Rezultatele pozitive în domeniul stabilităţii pe plan intern datorate bunei gestionări a monedei

unice europene reprezintă principalul argument pentru a susţine că introducerea euro creează

premise pentru o mai mare stabilitate în economia mondială.

Eliminarea fluctuaţiilor ratelor de schimb între monedele ţărilor participante la UEM

este de asemenea un câştig important pentru stabilitatea monetară la nivel global, fiind practic

evitate crize valutare majore. Atât oficiali ai BCE cât şi specialişti în finanţe internaţionale au

susţinut că în lipsa unificării monetare, crizele financiare din ultimii cinci ani ar fi putut provoca

efecte mult mai mari decât cele din 1992-1993. În ceea ce priveşte evoluţia ratelor de schimb

dintre principalele monede, nu se poate spune că a fost stabilizată, dar nici că a prezentat o

volatilitate ridicată sau nesusţinută de fundamente economice. În definitiv flexibilitatea monetară

este cea care reglează dezechilibrele majore din economia mondială.

Problema stabilităţii euro pe pieţele valutare

Evoluţia cursului de schimb al unei monede cu utilizare internaţională este un factor

care influenţează decizia operatorilor de a folosi respectiva monedă. Cel mai adesea, şi este

normal să fie aşa, analiştii urmăresc ratele de schimb pentru triada euro, dolar american şi yen,

cele trei monede reprezentând cele mai puternice economii ale lumii. În ceea ce ne priveşte,

72

Page 73: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

pentru scopul acestei lucrări ne vom axa pe analiza ratelor de schimb ale euro faţă de cele două

monede, insistând pe perechea euro-dolar din motive lesne de înţeles. Trebuie amintit însă, că şi

BCE şi Comisia Europeană trebuie să urmărească şi cursurile faţă de monedele principalilor

parteneri cu care UE are relaţii tradiţionale. Pentru aceasta BCE analizează ratele efective, reale

şi nominale18, ale euro faţă de monedele unui grup larg format din partenerii UE19. Din calculele

BCE reiese că fluctuaţiile sunt la nivel mediu. Astfel, având ca reper indicele de 100 pentru

trimestrul 1 al anului 1999, rata reală efectivă, calculată pe baza indicelui preţurilor, a oscilat de

la 99,4 în 1997 la 101,3 în 1998, atingând un minim de 86,3 în 2000. În 2002 indicele a revenit la

un nivel de 90,9 crescând uşor în anul următor la 101, 6. Creşterea a continuat, consemnându-se

pentru anul 2004 valoarea de 105,320. Se observă că perioada apropiată de momentul stadiului

final al UEM a fost marcată de un nivel mai bun al stabilităţii monetare, dar după acest moment

euro a consemnat o depreciere importantă în termeni reali.

Dacă evaluăm gradul stabilităţii euro prin prisma ratei de schimb nominale faţă de

dolar, observăm nivelul ridicat de variabilitate, caracterizat în primii doi ani de depreciere. La

lansarea Uniunii Monetare Europene în 1999, majoritatea analiştilor se aşteptau ca euro să

crească faţă de dolar, aceştia bazându-se pe două elemente. În primul rând pe încrederea în

capacitatea BCE de a menţine stabilitatea preţurilor în zona euro şi pe estimările că rata de

creştere economică în Europa o va ajunge sau chiar depăşi pe cea din SUA. Prima presupunere

sa dovedit a fi corectă, dar în ce priveşte îngustarea diferenţialului de creştere economică analiştii

au greşit.

Grafic 9 Evoluţia cursului EUR/USD

18 Pe baza unei medii ponderate.19 Algeria, Argentina, Brazilia, China, Croaţia, Cipru, Cehia, Estonia, Ungaria, India, Indonezia, Israel, Malaezia, Mexic, Maroc, Noua Zeelandă, Filipine, Polonia, România, Rusia, Slovacia, Slovenia, Africa de Sud, Taiwan, Tailanda şi Turcia.20 Ultimele valori obţinute din ECB, Monthly Bulletin, May 2005.

73

Page 74: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Sursa www.ecb.int, rate zilnice ale euro, prelucrare a autorului

Grafic 10 Evoluţia cursului EUR/USD

Astfel de la un nivel la lansare de 1,179 dolari pentru euro, cursul a scăzut constant, la

un nivel de 1,03 în august 1999, până la un minim de 0,8252 în octombrie 200021. La începutul

anului 2001 euro a crescut uşor, dar în iunie s-a înregistrat un nou minim de 0,8384, media lunii

fiind 0,85. După o creştere uşoară urmată de depreciere, începând cu martie 2002, euro a trecut

pe un trend ascendent faţă de dolar. În iunie 2003 cursul euro era peste de cel de la lansare 22, iar

după o cădere până la 1,08 în octombrie, tendinţa crescătoare a urmat. În 28 decembrie 2004 a

21 26 octombrie 2000.22 În 23 mai a fost atins nivelul de la lansare.

74

Page 75: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

fost consemnat un nivel record, de 1,3633 dolari pentru un euro. Faţă de minimul din 2000,

aceasta însemna o apreciere a euro cu 65% sau o depreciere a dolarului cu aproape 40%.

Explicaţia evoluţiei cursului euro, trebuie căutată în primul rând în situaţia factorilor

fundamentali care determină, în general, evoluţia cursului unei monede: starea generală a

economiei (rata creşterii economice, rata şomajului, evoluţia productivităţii), evoluţia în interior

a preţurilor, a ratelor dobânzilor, situaţia balanţei de plăţi externe, în special a balanţei contului

curent, aspecte ce determină mărimea cererii şi ofertei monedei ţării în cauză în raport cu alte

monede şi, nu în ultimul rând, încrederea utilizatorilor. Cu toate acestea nu ne putem baza

întotdeauna pe aceşti factori pentru a înţelege ce se întâmplă cu rata de schimb. Să urmărim însă

câteva repere. Diferenţialul ratelor dobânzii explică oarecum evoluţia cursului de schimb. În

acest sens observăm că deprecierea euro a survenit pe fondul unor rate ale dobânzii mai mari în

SUA. După ce ratele dobânzii în zona euro au început să crească (pe parcursul anului 2001) euro

a trecut pe un trend ascendent faţă de dolar. În acelaşi timp operatorii şi-au schimbat

comportamentul şi au acuzat randamentul redus al titlurilor cu venit fix în dolari ca urmare a

deprecierii acestuia, începând să se orienteze spre titluri cu randamente mai mari.

Un alt indicator urmărit de operatori este diferenţialul de creştere economică. Astfel în

primii ani ai euro datele arătau o revizuire în sens crescător a creşterii economice americane,

ceea ce presupune că economia devine mai atractivă iar randamentele investiţiilor în SUA le pot

depăşi pe cele din zona euro. Dacă la început corelaţia dintre ratele prognozate de creştere şi

cursul de schimb euro dolar a fost semnificativă, pe parcurs ea a devenit mai puţin relevantă.

Practic euro s-a apreciat faţă de dolar chiar şi în condiţiile în care perspectivele de creştere erau

în favoarea Statelor Unite. Un alt factor este reprezentat de problema deficitelor. Aprecierea euro

din ultimii ani, este pusă în principal pe seama creşterii deficitului de cont curent, precum şi pe

seama deficitului bugetar ridicat. În general aprecierea a fost cauzată de dificultăţile economiei

americane, ce se arătau la orizont înainte de atentatele teroriste care au contribuit şi ele la

încetinirea creşterii economice. Din aceste motive evoluţia amintită poate fi văzută ca o slăbire a

dolarului decât ca o consecinţă a întării monedei europene. Willem Duisenberg, care în

noiembrie 2003 a cedat funcţia de preşedinte al BCE, a declarat la mijlocul anului 2003 că ”era

normal ca la un moment dat piaţa să corecteze unul din deficitele globale, respectiv ce al

contului curent american”. De asemenea el a arătat că e posibil ca deprecierea dolarului să fi

atins nivelul de corecţie.

75

Page 76: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Oricum deprecierea dolarului este pe placul exportatorilor americani, şi poate susţine

reluarea creşterii economiei americane. Privită însă din punctul de vedere al manufacturierilor

din zona euro, aprecierea monedei proprii provoacă mari pierderi de competitivitate, fiind

necesare ajustări de salarii reale sau creşterea productivităţii muncii. Aprecierea euro va

determina în final autorităţile şi firmele europene să ia măsuri de îmbunătăţire a performanţelor

economice şi să urgenteze reformele de structură. Totuşi poziţia liderilor europeni faţă de

evoluţia cursului euro arată că aceasta nu a fost pusă pe seama factorilor fundamentali 23, această

poziţie fiind susţinută de intervenţiile BCE pe piaţa valutară realizate când euro s-a depreciat

semnificativ, dar artificial. Nu este mai puţin important că în ecuaţia ratei de schimb un rol

important îl va avea preferinţa investitorilor pentru dolar sau euro, iar reformele la nivelul

pieţelor financiare ale zonei euro vor fi cele care probabil vor face diferenţa, în condiţiile în care

pieţele financiare americane sunt mult mai dezvoltate.

Cât priveşte rata de schimb euro-yen, şi acesta a cunoscut evoluţii destul de ample.

Dacă în 1998 media anuală a fost de 146 yeni pentru un ECU, în 1999 şi 2000 euro s-a depreciat

şi faţă de yen, atingând pe ansamblul anului 2000 media de 99,47 yeni, ceea ce înseamnă o

depreciere cu 46%. În 2001 euro a început să revină, spre sfârşitul anului consemnându-se o rată

de 113 yeni, din acest moment euro trecând pe un trend preponderent ascendent, cu un maxim de

138,05 în luna iunie anului 2003. Deprecierea yenului se datorează în mare măsură factorilor

fundamentali, respectiv încetinirea economică şi creşterea şomajului.

Grafic 11 Evoluţia cursului euro faţă de dolar şi yen

23 O posibilă explicaţie este regăsită în De Grauwe (2000b). autorul arată că de la lansarea euro, evoluţia ratei de schimb faţă de dolar nu a fost corelată cu anunţurile privind evoluţia indicatorilor fundamentali. Cauzele fluctuaţiilor ratei de schimb sunt regăsite în anticipaţiile pieţelor privind evoluţiile economice, fiind legate de comportamentul speculativ pe pieţele valutare.

76

Page 77: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Sursa: www.ecb.int, rate zilnice ale euro, prelucrarea a autorului

Grafic 12 Evoluţia cursului euro faţă de yen

Atitudinea autorităţilor europene faţă de evoluţia ratei de schimb a euro

77

Page 78: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Eurosistemul nu a stabilit nici o ţintă pentru cursul de schimb al euro24, pe baza

argumentului că ar putea fi pus în pericol obiectivul principal de stabilitate a preţurilor.

Această situaţie a fost catalogată ca un element de discontinuitate al politicii monetare a BCE

faţă de cea a Bundesbank (care a reprezentat după cum am văzut sursa de „inspiraţie” a

strategiei BCE). Această discontinuitate este într-un fel de înţeles deoarece în SME riscurile

volatilităţii ridicate a cursului dolar/marcă au cauzat instabilitatea ratelor de schimb dintre

monedele europene, dar în prezent aceste riscuri au dispărut25.

Chiar dacă nu există o poziţie clară a BCE faţă de evoluţia ratei de schimb, ceea ce

putem spune cu certitudine este că atât timp cât pilonul principal al politicii monetare este

„analiza economică”, ce conţine printre alţi indicatori şi monitorizarea ratei de schimb, orice

evoluţie care pune în pericol stabilitatea preţurilor este evaluată prudent26. Poate mai

importantă este poziţia Consiliului în domeniul stabilirii politicii de curs. Conform Tratatului de

la Maastricht27 Consiliul „hotărând cu majoritate calificată, fie la recomandarea Comisiei şi

după consultarea BCE, fie la recomandarea BCE, poate formula orientări generale ale politicii

de curs ...(faţă de monedele ne-comunitare)”. Mai mult Consiliul ”poate să încheie acorduri

formale care vizează sistemul ratelor de schimb dintre euro şi monede ne-comunitare”. Această

fragmentare a politicii monetare poate duce la posibile conflicte între BCE şi Consiliu, putând

limita independenţa autorităţii monetare. Totuşi, cu riscurile care există, problema nu trebuie

exacerbată, experienţa arătând că nu au existat dificultăţi28. În plus este util să amintim că în

Statele Unite intervenţiile pe piaţa valutară nu sunt decise de FED, ci de Trezorerie. De

asemenea pentru clarificarea situaţiei, cu ocazia Consiliului European de la Luxemburg (1997) s-

a precizat că orientările generale ale politicii de curs vor fi formulate numai în circumstanţe

excepţionale şi cu respectarea independenţei BCE.

Să urmărim în continuare atitudinea autorităţilor europene faţă de evoluţiile ce au avut

loc în cei sapte ani de la lansarea euro29. Deoarece Consiliul nu a adoptat nici o poziţie referitoare

la rata de schimb a euro această sarcină a fost preluată de Eurogrup şi BCE. În noiembrie 1999 şi

ianuarie 2000 Eurogrupul a prezentat o declaraţie prin care evidenţia potenţialul de apreciere

24 Vezi şi Gaspar & Issing (2002).25 Vezi şi Corsetti & Pesenti (1999).26 Otmar Issing, economistul şef al BCE a confirmat în 1999 că „atunci când deprecierea prelungită presupune riscuri asupra stabilităţii preţurilor, cu siguranţă vom şti cum să răspundem”.27 Articolul 111 (ex. 109).28 Până în prezent Consiliul nu a formulat astfel de „orientări generale”.29 Vezi BCE (2001 şi 2004) Monetary policy, şi European Commission (2004).

78

Page 79: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

euro. Deoarece euro a continuat să scadă a fost prezentată o nouă declaraţie prin care se arăta că

evoluţiile pozitive ale zonei euro nu se reflectă în rata de schimb. Euro s-a depreciat în

continuare, iar liderii europeni şi-au arătat îngrijorarea printr-o nouă declaraţie (8 septembrie

2000) care reconfirma poziţia Eurogrupului şi a BCE faţă de rata de schimb a euro. În acest

context, miniştri de finanţe din zona euro, împreună cu reprezentanţi ai BCE şi ai Comisiei au

încercat să găsească soluţii pentru această problemă, luând în calcul pentru prima dată

posibilitatea intervenţiilor.

În urma declaraţiilor Eurogrupului, BCE a efectuat intervenţii pe piaţa valutară la

sfârşitul anului 2000, deoarece s-a constatat că deprecierea euro a fost mai mare decât o arătau

evoluţiile indicatorilor fundamentali, cu implicaţiile negative de rigoare (atât asupra zonei euro

cât şi asupra economiei mondiale). Ca urmare problema a fost pusă în discuţie în septembrie

2000, la întâlnirea G7, la iniţiativa BCE, care a propus o intervenţie concertată a autorităţilor din

SUA, Japonia, Marea Britanie şi Canada. După intervenţie concertată din 22 septembrie 2000,

BCE a intervenit din nou30 pentru a atenua ameninţările asupra stabilităţii preţurilor în zona euro.

În celălalt sens aprecierea euro a provocat o anumită îngrijorare privind impactul asupra creşterii

economice în zonă. Până în prezent BCE nu a considerat necesare intervenţiile pe piaţa valutară,

dar şi-a manifestat preferinţa pentru stabilitate şi pentru rate de schimb care să reflecte

evoluţiile indicatorilor fundamentali. La fel ca şi în cazul deprecierii euro problema a fost

dezbătută în cadrul întâlnirii G7 din Dubai în septembrie 2003. Şi ceilalţi lideri au arătat

susţinere faţă de stabilitatea relativă la nivelul SMI şi au propus pentru acest deziderat mai

multă flexibilitate monetară în anumite zone ale lumii (în principal în Asia). De asemenea

Eurogrupul a emis o declaraţie (19 ianuarie 2004) prin care se afirmă că pe termen mediu şi lung,

euro trebuie să-ţi menţină valoarea corelată cu evoluţiile fundamentale.

Euro şi stabilitatea Sistemului Monetar Internaţional

Deoarece în perioada postbelică economia mondială şi SMI au fost dominate de o

singură monedă, după lansarea euro, mediile academice, politice şi economice au început să se

confrunte cu întrebări legate de impactul asupra stabilităţii monetare la nivel global. Sistemul

Monetar Internaţional a arătat cea mai mare stabilitate a ratelor de schimb, aşa cum relevă datele

şi rezultatele studiilor realizate31, în perioada Sistemului Etalon Aur (Gold Standard) şi în

30 Pe 3, 6 şi 9 noiembrie 2000 (vezi European Commission (2004)).31 Vezi şi Bordo (2003).

79

Page 80: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

perioada sistemului de la Bretton Woods. Mai mult aceleaşi perioade sunt marcate şi de cele mai

bune performanţe în ce priveşte stabilitatea preţurilor32. Astfel perioadele în care economia

mondială a fost dominată de o singură monedă, care în acelaşi timp era etalonul principal al

sistemului, au reprezentat perioadele cele mai stabile. Totuşi situaţia actuală este complet

diferită, deoarece sistemele amintite erau sisteme de cursuri fixe. De aceea este important că

realizarea UEM aduce mai multă simetrie în SMI şi implicit stabilitate în economia mondială.

Cu toate acestea este prematur să afirmăm că euro va duce cu certitudine la o mai mare stabilitate

a sistemului monetar. Putem recomanda ca orice analiza a provocărilor pe care le presupune

introducerea euro pentru stabilitatea SMI, să se bazeze cel puţin pe următoarele coordonate33:

• Dacă fluctuaţia ratelor de schimb va fi mai mică datorită euro, atunci avem un SMI mai stabil;

• Dacă zona euro se extinde vom avea de a face cu o zonă mai mare de stabilitate monetară ceea

ce poate asigura stabilitatea de ansamblu a SMI;

• Dacă moneda euro este stabilă pe plan intern iar economia sănătoasă, atunci impactul este

pozitiv pe plan internaţional;

• Deoarece introducerea euro este o schimbare majoră de regim, ea provoacă discontinuităţi în

comportamentul pieţelor, putând afecta dinamica cursurilor de schimb;

• Stabilitatea sistemului depinde de cooperarea dintre cei mai importanţi jucători.

În acest sens este clar că rezultatele pozitive pe plan intern datorate bunei gestionări a

monedei unice europene reprezintă principalul argument pentru a susţine că introducerea euro

creează premise pentru o mai mare stabilitate în economia mondială.

Eliminarea fluctuaţiilor ratelor de schimb între monedele ţărilor participante la UEM

este de asemenea un câştig important pentru stabilitatea monetară la nivel global, fiind practic

evitate crize valutare majore. Atât oficiali ai BCE cât şi specialişti în finanţe internaţionale au

susţinut că în lipsa unificării monetare, crizele financiare din ultimii cinci ani ar fi putut provoca

efecte mult mai mari decât cele din 1992-1993. În ceea ce priveşte evoluţia ratelor de schimb

dintre principalele monede, aşa cum am văzut, nu se poate spune că a fost stabilizată dar nici că a

prezentat o volatilitate ridicată34 sau nesusţinută de fundamente economice. În definitiv

32 Dacă şi în prezent regăsim performanţe bune în ţările dezvoltate în domeniul stabilităţii preţurilor, nu acelaşi lucru se poate spune despre anii 70, sau începutul anilor 80 care au consemnat cele mai mari rate ale inflaţiei pe timp de pace.33 Vezi şi Mundell, (1999).34 Oricum după doar şase ani de funcţionare a UEM nu putem face comparaţii privind volatilitatea cursului, faţă deo perioadă de 25 de ani de funcţionare a sistemului bazat pe cursuri fluctuante.

80

Page 81: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

flexibilitatea monetară este cea care reglează dezechilibrele majore din economia mondială.

Există şi anumite certitudini ale introducerii euro, la confluenţă cu problema stabilităţii SMI.

Fiind o schimbare majoră de regim, introducerea unei monede unice în doisprezece ţări şi

apariţia unei noi autorităţi monetare modifică arhitectura instituţională pe plan internaţional, şi

implicit formele de cooperare economică internaţională.

Ca reprezentant al unei uniuni monetare comparabile ca importanţă cu Statele Unite, şi

ca autoritate monetară ce administrează o monedă ce va juca un rol din ce în ce mai important pe

plan internaţional, BCE are şi va avea fără îndoială funcţii importante în cadrul sistemului

financiar internaţional. Se pare că BCE este pregătită să îşi asume noi responsabilităţi, dar în

acelaşi timp este modestă şi realistă în acţiunile sale pe plan internaţional. Un câştig evident este

faptul că noua autoritate monetară contribuie printr-o atitudine pozitivă la cooperarea

internaţională. Un exemplu în acest sens este poziţia BCE într-un moment de criză, în contextul

atacurilor teroriste din septembrie 2001. În prima fază era ameninţată buna funcţionare a pieţelor

financiare, iar BCE a luat măsuri ferme pentru asigura funcţionarea normală a pieţelor, în

principal prin asigurarea lichidităţii.

Este de asemenea un avantaj faptul că se simplifică procesul de cooperare

internaţională între economiile avansate, deoarece numărul actorilor implicaţi a fost redus.

Aceasta ar trebui să ducă la eficientizarea procesului, prin facilitarea schimbului de opinii şi

formularea unor percepţii comune ale problemelor economico-financiare la scară globală. Astfel,

în ceea ce priveşte reprezentarea BCE la nivel internaţional, până în prezent au fost semnate

acorduri cu instituţii ca FMI, OCDE precum şi în contextul reuniunilor G7 şi G10. Fondul

Monetar Internaţional a acordat BCE, încă de la sfârşitul anului 1998, statutul de observator,

cunoscându-se că până acum numai statele pot fi membre cu drepturi depline ale FMI. Statutul

de observator permite BCE să participe la activităţile importante ale fondului, iar acesta poate

face aprecieri privind politicile economice în zona euro.

Oficialii BCE au afirmat cu diverse ocazii că banca este pregătită să participe în

dezbaterile internaţionale privind politicile economice, fiind dispusă să ofere asistenţă şi

schimburi de opinii de câte ori este cazul. Se consideră că cea mai bună contribuţie pe care

BCE o poate aduce pentru stabilitatea sistemului monetar internaţional (incluzând aici rate de

schimb stabile şi o bună funcţionare a pieţelor internaţionale de capital), este să menţină

81

Page 82: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

stabilitatea preţurilor în zona euro. În acest sens, îndeplinirea mandatului impus Eurosistemului

prin Tratatul de la Maastricht va ajuta BCE să facă faţă responsabilităţilor internaţionale.

CONCLUZII

Concluziile care se desprind din prezentarea clasificarii regimurilor monetare

sunt:

Regimurile monetare sunt definite din punct de vedere al optiunii cu privire la alegerea

tipului si claritatea ancorei nominale, în functie de care se împart în sapte tipuri;

Stabilirea tipului de regim monetar se face în functie de structura economica si istoricul

conditiilor economice existente la momentul adoptarii;

Schimbarea tipului de regim monetar trebuie vazuta prin prisma potentialelor costuri si

beneficii, respectiv a diferentei dintre angajamentul si discretia bancii centrale în

aplicarea politicii monetare respective;

82

Page 83: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

Relatia între instabilitatea financiara si regimul monetar stabilit este o tema de cercetat cu

privire la costurile sociale si legaturile dintre regimurile monetare si crize; în plus,

clasificarea regimurilor monetare poate contribui la întelegerea modului în care politicile

economice ajuta la cresterea economica;

Se poate desprinde tendinta noilor regimuri monetare: în prezent, tarile care au ca

politica monetara stabilitatea preturilor îsi îmbunatatesc angajamentul fata de obiectivul

inflatiei, în timp ce gradul înalt de credibilitate al regimului monetar de tintire a inflatiei

favorizeaza angajamentul fata de obiectivul inflatiei si ofera o mai mare discretie bancii

centrale în urmarirea cresterii economice si stabilitatii financiare;

O ultima concluzie se refera la tendinta de modificare a tipurilor de regim monetar

corespunzator schimbarii conditiilor

BIBLIOGRAFIE

1. Albu Cornel - „Tendinte în evolutia conjuncturii economice a tarilor OCDE în 2004 si

previziuni pentru 2005”, Bucuresti ianuarie 2005

2. Amato Jeffery, Filardo Andrew - „Research on exchange rates and monetary policy: ana

overview”, BIS working Papers no.178, 2005

3. Andreescu Eugen - „EURO – Efectele introducerii sale pe plan economic si monetar,

comunitar si international”, Institutul de Economie Mondiala „Costin Murgescu”, decembrie

2003

4. Basno Cezar, Dardac Nicolae, Floricel Constantin - „Moneda, Credit, Banci”, Editura

Didactica, Bucuresti, 1995

83

Page 84: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

5. Boaja Minica - „Relatii financiare si valutare internationale”, Editura Economica, Bucuresti,

2002

6. Booker Cristopher, North Richard - „Uniunea europeana sau Marea amagire – istoria

secreta a constructiei europene”, Editura ANTET, Bucuresti 2004

7. Calvaro A. Guillermo, Reinhart M. Carmen - „Fear of floating” , Working Paper 7993,

2000

8. Corker Robert, Beaumont Craig, Elkan van Rachel, Iakova Dora - „Exchange Rate

Regimes in selected advanced transition economies – coping with transition, capital inflows, and

EU accesion”, 2001

9. Cukierman Alex - „Central Bank strategy, credibility, and independence: theory and

evidence”, Editura The MIT Press, Cambrige, London, 1992

10. Cukierman Alex, Miller P. Geoffrey-„Central Bank Reform, liberalization and inflation in

transition economies – an international perspective”, WP, 2000

11. Danila Nicolae -„Managementul lichiditatii bancare”, Editura Economica, Bucuresti, 2002

12. Darvas Zsolt -„Exchange rate pass-through and real exchange in EU candidate countries”,

Discussion paper 10/01, National Bank of Hungary, 2001

13. Duhaneanu Marcel, Danciu Victor, Ijdelea Roxana, Popa Ioan (coord.) Tranzactii

internationale : politici, tehnici, instrumente, Ed. Recif, 1992

14. Dvorsky Sandra - „Central Bank Independence in Southeastern Europe with a view to

future EU Accession”, 2004

15. Eichengreen Barry - „European monetary unification”, Journal of Economic Literature,

septembrie 1993

16. Fatu Simona-„Piata româneasca de capital privita din interior”, Editura VOX, 1998

17. Fischer Stanley - „Exchange Rate Regimes: Is the bipolar view correct?”, New Orleans,

2001

18. Freytag Andreas - „EMU Enlargement: Which Concept of Convergence to Apply?”, WP,

2004

19. Fuerea Augustin - „Manualul Uniunii Europene”, editia a doua, Editura Universul Juridic,

Bucuresti, 2004

20. Gaftoniuc Simona - „Finantele internationale”, Editura Economica, Bucuresti, 1997

84

Page 85: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

21. Gâlea I., Dumitrascu A. M., Morariu C. - „Tratatul instuind o Constitutie pentru Europa”,

Editura ALL BECK, Bucuresti, 2005

22. Georgescu Florin Starea economico-sociala a României în anul 2000, Ed. Expert, Bucuresti,

2002

23. Golosoiu Georgescu Ligia - „Mecanisme valutare”, Editura ASE, Bucuresti, 2001

24. Grauwe De Paul and Schnabl Gunther -„Exchange Rate Regims and Macroeconomic

stability in Central and Eastern Europe”, WP No. 1182, 2004

25. Gueorguiev Nicolay - „Exchange rate pass-through in Romania”, IMF WP/03/130, 2003

26. Gulde Anne-Marie, Kähkönen Juha, Keller Peter - „Pros and cons of Currency Board

Arrangements in the lead-up to EU Accession and Particiation in the Euro Zone”, WP, 1999

27. Haan de Jakob, Berger Helge and Fraassen van Erik - „How to reduce inflation: An

independent central bank or a Currency Board? The experience of the baltic countries”, Paper

96/2001, LICOS, Centre for Transition Economics

28. Hindle Tim - „Finante, ghid propus de The Economist Books”, Editura Nemira, Bucuresti,

1998

29. Ho Corrinne and Robert N. McCauley - „Living with flexible exchange rates: issues and

recent experience in inflation targeting emerging market economies”, BIS WP No. 130, 2003

30. Holub Tomáš - „Foreign exchange interventions under inflation targeting: The Czech

experience”, WP, Czech National Bank, 2004

31. Hurduzeu Gheorghe si altii - „Regimurile valutare în Europa Centrala si de Est din

perspectiva integrarii europene”, Studiu ASE, Facultatea de Relatii Economice Internationale,

Bucuresti, 2001

32. Isarescu Mugur Politica monetara, stabilitatea macroeconomica si reforma bancara în

România, 1996

33. Isarescu Mugur Tendinte în politica guvernamentala a cursurilor de schimb si incidenta lor

asupra relatiilor economice externe ale R.S. România, Teza de doctorat, ASE Bucuresti, 1989

34. Isarescu Mugur Reflectii economice: Vol. 3 : Contributii la teoria macrostabilizarii,

Academia Româna - Centrul Român deEconomie Comparata si Consens: Expert, 2003

35. Isarescu Mugur - „Spre o noua strategie de politica monetara: tintirea directa a inflatiei”,

Craiova, 17 octombrie 2003

85

Page 86: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

36. Isarescu Mugur - „Reflectii economice – piete, bani, banci”, Academia Româna, Editura

Expert, Bucuresti, 2001

37. Kiritescu C. Costin, Dobrescu M. Emilian - „Moneda mica enciclopedie”, Editura

Enciclopedica, Bucuresti, 1998

38. Kiritescu C. Costin - „Relatiile valutar-financiare internationale”, Editura Stiintifica si

Enciclopedica, Bucuresti, 1978

39. Kiritescu C. Costin - „Sistemul banesc al leului si precursorii lui”, Editura Enciclopedica,

Bucuresti, 1997

40. Kocenda Evžen - „Beware of Breaks in Exchange Rates: Evidence from European

Transition Countries”, WP, 2005

41. Kocenda Evžen - „Detecting Structural Beaks: Exchange Rates in Transition

Economies”, WP

42. Kopcke W. Richard - „Currency Boards: once and future monetary regimes?”,

New England Economic Review, 1999

43. Kotler Philip, Armstrong Gary, Saunders John and Wong Veronica-„Principiile

marketingului”, editia europeana, Editura Teora, Bucuresti 1999

44. Kriljenko Canales Iván Jorge -„Foreign Exchange intervention in developing and

Transition Economies: results of a survey”, WP/03/95, 2003, IMF

45. Kriljenko Canales Iván Jorge -„Foreign exchange market organization in selected

developing and transition economies: evidence from a survey”, IMF WP/04/4, 2004

46. Krueger O Anne -„Determinarea cursului valutar”, Editura Sedona, Bucuresti, 1996

47. Lutas Mihaela -„Integrarea Economica Europeana”, Editura Economica, Bucuresti, 1999

48. Markiewicz Agnieszka - „Choice of Exchange Rate Regime in Central and Eastern

European Countries: An Empirical Analysis”, WP, 2005

49. Matei Alexandru -„Ghid practic pentru cunoasterea regimului valutar din România”,

Editura EURONION, 1994

50. Mazilu Dumitru -„Integrarea europeana. Drept comunitar si institutii europene”, curs,

Editura Luminita Lex, Bucuresti, 2001

51. Michel Aglietta, Baulant Camille, Moatti Sandra - „Exchange rate regimes, monetary

policies and competitiveness in Central Europe”, International Conference, Satiago, Cile, 2002

86

Page 87: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

52. Miron Dumitru, coordonantor - „Economia Uniunii Europene”, Editura Luceafarul,

Bucuresti, 2005

53. Mishkin S. Frederic -„International experiences with different monetary policy regimes”,

Institute for International Economic Studies, Stockholm University, 1998

54. Moisuc Constantin, coordonator - „Relatii valutar-financiare internationale”, Editura

Fundatiei România de Mâine, Bucuresti, 2002

55. Mussa Michael, Masson Paul, Swoboda Alexander - „Exchange Rate Regimes in an

Increasingly Integrated World Economy”, WP, 2000

56. Neagu Florian, Margarit Angela - „Riscurile pentru stabilitatea financiara din România

generate de sectorul populatiei”, Bucuresti, august 2005

57. Nenova Mariella - „The relationship between real convergence and the real exchange rate:

the case of Bulgaria”, DP/41/2004, Bulgaria National Bank

58. Odobescu Emanuel - „Marketingul bancar national si international”, editia a II-a, Editura

Sigma Primex, Bucuresti, 1999

59. Odobescu Emanuel „Marketingul bancar modern”, Editura Sigma, Bucuresti, 2003

60. Orlowski T. Lucjan - „Capital inflows and monetary convergence: lessons from

the Central European Transition Economies”, USA

61. Popa Ioan - „Tranzactii comerciale internationale”, Editura Economica, Bucuresti, 1997

62. Prisecaru I. Petre (coord.), Idu Nicolae (coord.), Papatulica Mariana, Baltatu

Laurentiu, Truica Gilda-Reforma constitutionala si institutionala a Uniunii Europene, Editura

Economica ,Bucuresti, 2003

63. Radulescu Eugen - „Inflatia, marea provocare”, Editura Enciclopedica, Bucuresti, 1999

64. Rosati K. Dariusz -„Foreign exchange rate policies in transition: lessons, challenges and

policy options”, WP

65. Rose K Andrew, Engel Charles - „Currency unions and international integration”, Working

papers 7872, 2000

66. Roubini Nouriel -„The Case Against Currency Boards: dbunking 10 myts about the benefits

of Currency Boards”, New York University, 1998

67. Santis De Roberta –„Trade as international transmission mechanism: the case of Central and

Eastern European „New” EU member countries”, WP, 2005

87

Page 88: Cursul de schimb-rolul si evolutia sa in cadrul ec romanesti

68. Stone R. Mark, Bhundia J. Ashok -„A new taxonomy of monetary regimes”, WP/04/191,

octomber 2004

69. Taylor M. Alan -„A century of purchasing-power parity” Working Paper 8012, 2000

70. Turcu Ion -„Operatiuni si contracte bancare”, Editura Lumina LEX, Bucuresti, 1994

71. Vosganian Varujan -„Contradictii ale tranzitiei la economia de piata”, Editura

Expert,Bucuresti, 1994

72. Weimann Marco -„OCA theory and EMU Eastern enlargement – An empirical application”,

WP, Deutsche Bank, 2003

73. Williamson John -„Crawling Bands of Monitoring Bands: How to Manage Exchange Rates

in a World of Capital Mobility”, 1999

74. *** - „Largirea Uniunii Europene de la 15 la 25 de tari membre”, Studiu, Institutul de

Economie Mondiala, Bucuresti, decembrie 2003

75. *** -„Primul deceniu al reformei bancare din România” vol.I si vol.II,, „Cristian Popisteanu”

simpozionul de istorie si civilizatie bancara, Bucuresti, 22-23 noiembrie 2002

76. *** - „Controls of international capital movements”, OCDE, 1981

77. *** - „Code of liberalisation of capital movements”, OCDE, 1982

78. *** - „Introducere în studiul produselor financiare derivate”, Editura Economica, Bucuresti,

2000, serie Reuters

79. *** - Rapoartele anuale 2001-2007, Banca Nationala a României, Bucuresti

80. *** - „Rapoatele anuale 1996-2000”, Banca Nationala a României, Bucuresti

81. *** - „Exchange rate regimes for emerging market economies”, ECB – Monthly Bulletin,

February 2003

82. *** - „Convergence Report 2004” – European Central Bank

83. *** - Annual Report 2004 – European Central Bank

84. *** - „Report from the Commission convergence report 2004”, [SEC(2004) 1268],

Commission of the European Communities, Brussels, 2004

85. *** -„Constitution – Europe’s Magna Carta?”, Constitutional Treaty Convention, iulie 2005

86. *** -„The Outlook for Asian Economies”, The Bank of Tokyo- Mitsubishi, decembrie 1999

88