Curs EI ID 2012 Min

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

1/40

Evaluarea ntreprinderiiconf. univ. dr. Daniel MANAE

UAV AradFacultatea de tiine Economice Page 0

UNIVERSITATEA AUREL VLAICU ARADFACULTATEA DE TIINE ECONOMICE

Specializari:Contabilitate i Informatic de Gestiune

Management

Evaluarea ntreprinderii- Sinteza cunostinte minime pentru promovare -

Conf. Univ. Dr. Ec. Daniel Manae

REV, MRICS, M.A.A.E.I.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

2/40

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

3/40



4) n toate situaiile impuse de raportarea financiar: ex. nregistrarea nsituaiile financiar-contabile de la finele perioadelor de raportare, reevaluri,alocarea valorii de achiziie a unor active sau a altor ntreprinderi pe prilecomponente, fuziuni, divizri, asocieri, aporturi n natur etc.;

5) n situaiile dispuse de o autoritate public, ex. n situaii de succesiune,partaj, litigii, deschiderea procedurilor de insolven, lichidare etc.

Vom defini evaluarea unei afaceri, n contextul investiional al pieei decapital, ca fiind un complex de abordri, proceduri i metode de evaluare princare se estimeaz un anumit tip de valoare al afacerii analizate, n funcie descopul isferaevalurii.

Tem de reflecie:

Test de autoevaluare:

Dac analizm Schema 1, prezentat n continuare, concluzionm cactivitatea de evaluare are la baz un cadru adecvat de funcionare al profesiei deevaluator, reglementat sau liber, un etaj median, definit de profesionalism, pregtirecontinu i etica corpului de experi, dublate de o asigurare profesional adecvat. nfine, aprarea intereselor tuturor prilor interesate n activitatea de evaluare (ex.clieni, destinatari, experi, autoriti, media etc.) este asigurat prin raportarea

activitii de evaluare la un set corespunztor de standarde profesionale.

ncearc s rezumi n spaiul de mai jos situaiile n care seutilizeaz evalurile de afaceri:

Pe baza programei anterioare, ncearc s identifici toate disciplinele

economice care sunt utile n procesul evalurii unei afaceri.

La prima activitate tutorial, discutai despre posibilele diferene ntreo evaluare economic fa de una contabil.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

4/40



Schema 1. Piramida Activitii de evaluare

1.2 BENEFICIARII I UTILIZATORII EVALURILOR

Clasificarea din punct de vedere al utilizatorilor evalurilor:

(a) Publiculntreprinderilor dorete i ateapt informaii despre starea financiar,bonitatea, valoarea i reputaia ntreprinderii. Procesul de transmitere ainformaiilor are loc prin ceea ce se numete comunicare financiar.

(b) Managementul i proprietarii ntreprinderilor percep evaluarea ca un instrument

de apreciere a momentului propice de a extinde sau restrnge o afacere, precumi de estimare a unei eventuale plusvalori.

O perspectiv util pentru nelegerea tipurilor de interese ntreesute n jurulunei asociaii profesionale a evaluatorilor, cum este n Romnia i Uniunea Naional aEvaluatorilor din Romnia (Uniunea), nfiinat printr-o Ordonana (24/2011) carereglementeaz activitatea de evaluare precum i modalitatea de organizare ifuncionare a profesiei de evaluator autorizat este dat de schemele urmtoare:

Obiective:

Dup studiul acestui subcapitol, vei avea cunotinesuficiente pentru a cunoate beneficiarii i utilizatorii

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

5/40



Schema 2. Agenda de interes public

S notm c standardele profesionale concur n cea mai mare msur la

respectarea agendei de interese a publicului evalurilor.

Schema 3. Agenda de interese a membrilor Uniunii

n agenda de interese a membrilor avem aspecte evidente, cum ar fi necesitateaprotejrii oferite de Uniune,dar i cerine legate de programe de pregtire continu istandarde profesionale adecvate.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

6/40



1.3 STANDARDELE DE EVALUARE. NECESITATE I APLICABILITATE

n anul 1981 a fost fondat Comitetul Internaional pentru Standarde n Evaluare(International Valuation Standard Committee IVSC), organism creat n scopularmonizrii standardelor naionale de evaluare, formularea unor standarderecunoscute i aplicate pe scar internaional i publicarea lor i la care ader nprezent peste 140 de ri.

Orice evaluator are un interes direct s aplice standardele de evaluare nlucrrile pe care le execut, deoarece acestea reprezint cea mai bun practic ndomeniul evaluriiprecum i un etalon sau nivel de referin fa de care trebuie sse situeze opinia sa.

Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia a adoptat, ncepnd cu 2004,Standardele Internaionale de Evaluare (International Valuation Standards IVS)datorit faptului c reprezint cea mai bun practic n domeniu i c reflectprincipalele direcii de gndire pe plan internaional n abordarea valorii afacerilor,proprietilor imobiliare sau a bunurilor mobile.

Totodat, standardele internaionale conin definiii standard ale valorii i alemetodelor de evaluare care asigur compatibilitatea i nltur posibilele confuzii ierori, facilitnd obinerea unei caliti standard privind cea mai bun practic ntr-unanumit context sau referitor la condiiile de validare i recunoatere a calificriievaluatorului. IVS reprezint i o referin de baz n analiza economic antreprinderii.

Scopul fundamental al standardelor internaionale de evaluare este de aasigura instrumentarul i metodologia optim pentru deservirea intereselorcomunitii internaionale de afaceri prin contribuia la sistemul de raportare

financiar i prin stimularea dezvoltrii pieelor internaionale bursiere, de capital derisc sau de achiziii i fuziuni.

Uniunea Naional a Evaluatorilor din Romnia a adoptat n 2012 StandardeleInternaionale de Evaluare IVS, n completare cu Ghidurile de evaluare GE iGhidurile metodologice de evaluare GME ale ANEVAR, sub forma Standardelor deevaluare ANEVAR 2012.

Consideri importante standardele de evaluare pentru economie n general ?

Obiective:

Dup studiul acestui subcapitol, veinelege utilitatea

standardelor de evaluare

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

7/40



Schema 4. Cerinele standardelor profesionale -sintez


TEM DE CONTROL

Identificai principalele avantaje aduse de standardizarea evalurilor pentru

dezvoltarea economic general.

Rspuns la testul de autoevaluare:

Publiculntreprinderilor dorete i ateapt informaii despre starea financiar,bonitatea, valoarea i reputaia ntreprinderii. Procesul de transmitere a informaiilorare loc prin ceea ce se numete comunicare financiar.

Managementul i proprietarii ntreprinderilor percep evaluarea ca un instrument deapreciere a momentului propice de a extinde sau restrnge o afacere, precum i deestimare a unei eventuale plusvalori.

Ce interese au diferitele categorii de public n privina valoriiunei afaceri?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

8/40



2. DEFINIIILE VALORII CONFORM STANDARDELOR DE EVALUARE

2.1. STRUCTURA STANDARDELOR DE EVALUARE

D

De ce exist standarde internaionale de evaluare ? Nu sunt suficuentecele naionale ?

Standardele de Evaluare ANEVAR 2012 sunt compuse din ediia 2011 aStandardelor Internaionale de Evaluare(IVS 2011) la care se adaug Ghidurile deEvaluare (GE) i Ghidurile Metodologice de Evaluare ANEVAR (GME) , ediia 2012,Glosarul IVS 2011iAbordarea metodologic a unor definiii i termeni din IVS 2011n interpretarea ANEVAR.

Ediia 2012 a Ghidurilor de Evaluare i a Ghidurilor Metodologice de Evaluare

ANEVAR este compus din:1) Ghid de Evaluare GE 1 Verificarea evalurilor

2) Ghid de Evaluare GE 2 Evaluarea proprietii imobiliare generatoare de afaceri

3) Ghid de Evaluare GE 3 Evaluarea proprietilor din industria extractiv

4) Ghid de Evaluare GE 4 Consideraii privindimplicaiilesubstanelor periculoase itoxice n evaluare

5) Ghid Metodologic de Evaluare GME 1 Evaluarea terenului

6) Ghid Metodologic de Evaluare GME 2 Evaluare pentru garantarea mprumutului

7) Glosar IVS 20118) Abordarea metodologic a unor definiii i termeni din IVS ediia 2011, n

interpretarea ANEVAR.

Pe msura apariiei unor noi Standarde Internaionale de Evaluare (IVS) iGhiduri Metodologice de Evaluare(GME) emise de IVSC, acestea vor fi preluate dectre ANEVAR sau de ctre Uniune, vor fi traduse i puse la dispoziia membrilorasociaiei, urmnd a face parte din pachetul de Standarde de Evaluare 2013,respectiv pentru anul urmtor publicrii.

Obiective:

Dup studiul acestui subcapitol, vei cunoate structura

standardelor internaionale de evaluare.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

9/40



Tem de reflecie:

2.2 DEFINIIILE VALORII CONFORM STANDARDELOR INTERNAIONALE DEEVALUARE1 (IVS)

Valoarea de piaeste suma estimat pentru care un activ sau o datorie ar putea fischimbat() la data evalurii, ntre uncumprtor hotrt i un vnztor hotrt, ntr-o tranzacie neprtinitoare, dup un marketing adecvat i n care prile au acionatfiecare n cunotin de cauz, prudent i fr constrngere.

Valoarea de pia este, pe scurt, preul cel mai probabil a fi obinut n pia ncondiiile descrise mai sus.

Crezi c utilizatorii rapoartelor de evaluare ar putea fi interesai i de altevalori dect de valoarea de pia ?

1 Definiiile sunt preluate din IVS ediia 2011, n traducerea ANEVAR, care deine i drepturile decopyright.

Sunt suficiente standardele de practic n evaluare pentru finalizareaunei misiuni de evaluare a unei afaceri ?

La prima activitate tutorial, discutai despre diferenele dintrestandardele de practic n evaluare i celede aplicaie n evaluare.

Obiective:

Dup studiul acestui subcapitol, vei avea cunotinesuficiente pentru anelege principalele definiii (standarde)ale valorii

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

10/40



Un tip al valorii este de fapt o precizare a ipotezelor fundamentale de estimare a uneivalori.n continuare prezentm alte tipuri de valoare diferite de valoarea de pia categorii de valori n afara valorii de pia:

a) Valoarea special

Este o sum care reflect caracteristicile particulare ale unui activ, care auvaloare numai pentru un cumprtor special.

b) Cumprtor specialEste un anumitcumprtor, pentru care un anumit activ areo valoare special,

datorit avantajelor rezultate din proprietatea asupra acestuia i care NU ar fidisponibile altor cumprtori de pe pia.

Ipoteze necesare n clarificarea aplicrii tipului de valoare la o situaie specific

Valoarea ntreprinderii pe premisa continuitii activitiiConst n evaluarea ntreprinderii n ipoteza c activitatea acesteia va continua

n orizontul previzional al evalurii. Tranzacia are loc practic cu o entitate aflat nexploatare.

Valoarea de recuperareEste valoarea unei proprieti (activ) aflat la finele duratei de via economice

raportat la scopul su iniial. Ar putea exista ns o valoare asociat unei utilizrialternative sau de recuperare a materialelor coninute (casare).

Valoarea de lichidare

Descrie situaiile ipotetice n care proprieti (active) ale unei ntreprinderi suntofertate la vnzare bucat cu bucat datorit opririi activitii (nchiderea afacerii,faliment, etc).


TEME DE CONTROL

Subliniai diferenele dintre pre i valoare.


Valoarea special este asociat cu un plus de valoare, peste valoarea de pia,particular pentru un cumprtor special pentru care are o valoare suplimentar

fa de cea pe care o pot obine ali cumprtori.

Ce diferen exist ntre valoarea de pia i valoarea special ?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

11/40



3. MISIUNEA EVALUATORULUI

3.1. DEFINIIA EVALUATORULUI I POZIIA EVALUATORULUI FA DE

CLIENT

D

Cine crezi c ar putea deveni evaluator de ntreprinderi?

Evaluatorul este o persoan care n afar de o bun reputaie, trebuie sndeplineasc o serie de condiii necesare intrrii sale libere n cadrul profesieide evaluator. Astfel, este necesar s demonstreze urmtoarele:

1. Calificare corespunztoare, obinut printr-o form de nvmnt recunoscuti ndeplinirea oricror cerine legate de lucrrile pe care le execut (de naturetic, legal, contractual etc.);

2. Competen i experien corespunztoare n domeniul n care este specializati n zona sa geografic de aciune;

3. Asigurare profesional adecvatresponsabilitilor angajate.

Tem de reflecie:

n relaia cu clienii, evaluatorii pot avea una din urmtoarele poziii:1. Consultantn aceast calitate i ofer uneia din prile implicate ntr-o

tranzacie, opinia sa calificat n privina valorii unei afaceri, proprietiimobiliare, activ etc., constituind obiectul tranzaciei.

2. Expert neutru (independent) - n aceast situaie evaluatorul va reflecta nevaluare ateptrile investitorului mediu, interesele subiective ale prilorimplicate nefiind luate n considerare, iar rezultatul va fi o evaluareindependent.

Obiective:

Dup studiul acestui subcapitol vei dobndi cunotine privinddefiniia evaluatorului i poziia evaluatorului fa de client

De ce este important buna reputaie pentru o persoan care aspirs devin evaluator?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

12/40



3. Arbitrun aceast situaie opinia sa este oferit simultan partenerilorimplicai n tranzacie i va lua n considerare interesele prilor, chiar dacsunt uneori contrare.


3.2ORGANIZAII PROFESIONALE

Crezi c utilizatorii rapoartelor de evaluare ar putea fi interesai i de altevalori dect de valoarea de pia ?

Persoana care desfoar ocupaia de evaluator poate, n acelai timp, s fiemembru cu drepturi depline ntr-o asociaie profesional a evaluatorilor. n Romnia,asociaia profesionala a evaluatorilor este, incepand cu 2011, Uniunea Naional aEvaluatorilor Autorizati din Romnia (ANEVAR).

Uniunea Naional a EvaluatorilorAutorizati din Romnia este o organizaienfiinat prin Ordonana 24/2011 privind unele msuri n domeniul evalurii bunurilor.OG 24/2011 reglementeaz activitatea de evaluare precum i modalitatea deorganizare i funcionare a profesiei de evaluator autorizat.

Uniunea are sediul central n Bucureti, avnd reprezentare naional prinintermediul filialelor teritoriale, cu personalitate juridic, nfiinate n diferite reedine

de jude.

Obiective:

Dup studiul acestui subcapitol, vei avea cunotine despreorganizaiile profesionale din domeniul evalurii

Un evaluator face un scenariu de evaluare n care reflectestimrile clientului asupra perioadei urmtoare. Considernd cjudecata clientului poate fi asimilat cu cea a unui investitormediu, credei c evaluatorul acioneaz de pe poziia deconsultant sau de expert? Dar n situaia n care estimrileclientului difer substanial de judecata investitorului mediu?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

13/40



Uniunea este autoritatea competent care organizeaz, coordoneaz iautorizeaz desfurarea activitii de evaluator autorizat n Romnia. Uniuneareprezint interesele profesiei de evaluator autorizat la nivel naional i internaional.

Evaluatorii autorizai, membrii ai Uniunii, n exercitarea independent aprofesiei, trebuie s fie percepui a fi liberi de orice constrngere care ar putea aduceatingere principiilor de obiectivitate i integritate profesional. Ei desfoar, nprincipal, urmtoarele activiti:

a) Evaluri de ntreprinderi;

b) Evaluri de bunuri imobile;

c) Evaluri de bunuri mobile;

d) Evaluri de aciuni i alte instrumente financiare;

e) Evaluri de fond de comer i alte active necorporale;

f) Verificri de rapoarte de evaluare.

Pe site-ul uniunii, www.uniuneaevaluatorilorautorizati.ro, uniunea pune ladispoziia persoanelor fizice sau juridice interesate, informaii privind specializrile,datele de identificare i contact ale membrilor titulari pentru informare i comunicaren vederea contractrii de evaluri sau alte lucrri de consultan managerial.

Uniunea este afiliata la Comitetul Internaional pentru Standarde de Evaluare(IVSC), unde deine calitatea de membru n Consiliul Director, precum si la GrupulEuropean al Asociaiilor de Evaluatori (TEGoVA).

Recunoatere

Sistemul de recunoatere a evaluatorilor europeni este menit sa menin, smbunteasci s armonizeze standardele de evaluare si profesia de evaluator inEuropa. Prin acordarea statutului de Evaluator European Recunoscut - REVTM ,aceasta schema ofer evaluatorilor individuali din statele Uniunii un indicator binedefinit al calitii si experienei, cu scopul de a-i asigura pe beneficiarii serviciilor deevaluare in privina competentei profesionale a acestora.

Schema REV ofer astfel o asigurare pan-europeana pentru investitori, prinstabilirea unui standard transparent si exigent de competenta si experiena.

ANEVAR a obinut din partea Grupului European al Asociaiilor de Evaluatori -TEGoVA recunoaterea dreptului de a acorda statutul de Evaluator RecunoscutEuropean (Recognised European Valuer - desemnat prin utilizarea marcii REVTM)membrilor si care ndeplinesc condiiile necesare.

Standardele Internaionale de Contabilitate (IAS), prevd n IAS-ul 16, MijloaceFixe, ca reevalurile mijloacelor fixe i a terenurilor s se fac la valoarea lor just.IAS 16 recomand n mod specific n cazurile de reevaluare ca valoarea just aterenurilor i cldirilor, care este de obicei valoarea lor de pia, s fie determinat pebaza unor evaluri efectuate de evaluatori autorizai.

Situaiile financiare ale acestor ntreprinderi necesit auditare i este depresupus c auditorii vor solicita conducerilor s se conformeze pentru cazurile dereevaluri i de stabilire a valorilor juste curente la cerinele de folosire a unorevaluatori autorizai, interni sau externi organizaiei.
http://www.uniuneaevaluatorilorautorizati.ro/http://www.uniuneaevaluatorilorautorizati.ro/http://www.uniuneaevaluatorilorautorizati.ro/

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

14/40



TEM DE CONTROL

O banc analizeaz o proprietate oferit ca i garanie pentru obinerea unuicredit. Unul din subalternii ofierului de credite este nsrcinat cu evaluareaproprietii. Comentai aceast situaie. Sunt protejate astfel interesele bncii?

Dac nu explicai de ce.


n primul caz acioneaz ca expert iar n al doilea ca i consultant.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

15/40



4. ABORDRI N EVALUAREA NTREPRINDERILOR

D

Credei c investitorii ar accepta i abordri n evaluare n afara celorrecunoscute de standardele internaionale de evaluare ?

4.1. GENERALITI

Valoarea unei ntreprinderi, definit de tipul valorii adecvat, poate fi estimatprin utilizarea uneia sau a mai multor abordri. Orice abordare sau cale de estimarea valorii are la baz principiile economice ale preului de echilibru, anticipriibeneficiilori ale substituiei.

n analiza valorii unei ntreprinderi distingem dou nivele, constituite n douposibile baze de evaluare: valoarea capitalurilor proprii (valoarea fonduriloracionarilor) i valoarea ntregii ntreprinderi, ndatorate. Plecnd de la aceste doubaze de evaluare putem deriva urmtoarele definiii:

1) Valoarea fondurilor acionarilor sau a capitalurilor proprii (VCP): reprezintsuma estimat pentru care capitalul propriu s-ar tranzaciona la data evaluriintre un cumprtor hotrt i un vnztor hotrt ntr-o tranzacieneprtinitoare, dup un marketing adecvat i n care prile acioneaz ncunotin de cauz, prudent i fr constrngeri.

2) Valoarea ntreprinderii (VI): reprezint suma estimat pentru care ntreagantreprindere, inclusiv datoriile sale financiare sau purttoare de dobnzi s-artranzaciona la data evalurii ntre un cumprtor hotrt i un vnztorhotrt ntr-o tranzacie neprtinitoare, dup un marketing adecvat i n careprile acioneaz n cunotin de cauz, prudent i fr constrngeri.

n raportul de evaluare trebuie precizat baza de evaluare pentru care seestimeaz valoarea. n funcie de baza de evaluare se selecteaz fluxurile,elementele situaiilor financiare pro-forma i ratele cele mai adecvate bazeirespective.

Standardele Internaionale de Evaluare IVS ediia 2011 menioneaz dou tipuriclasice de abordri n evaluarea ntreprinderilor. Este vorba de abordarea prin venit iabordarea prin pia.

Obiective:

Dup studiul acestui capitol vei putea s particularizeziabordrile recunoscute de standardele internaionale deevaluare n estimarea valorii unei afaceri.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

16/40



Tem de reflecie:


4.2 ABORDAREA PRIN VENIT

n abordarea prin venit ct de importante sunt profiturile ? Dar pierderile ?

Definiie2i metodologie: Abordarea prin venit ofer o indicaie asupra valoriiprin convertirea fluxurilor de numerar viitoare, ntr-o singur valoare a capitalului.Aceast abordare ia n considerare venitul pe care un activ l va genera pe durata luide via util

Abordarea prin venit consider, n baza principiului anticipaiei, c valoarea uneintreprinderi, unei participaii ntr-o ntreprindere sau unui activ poate fi estimat prin

calcularea valorii prezente a beneficiilor viitoare.Totodat, un investitor raional i informat nu va plti mai mult pentru aciunilentreprinderii dect preul la care pot fi obinute pe pia alte instrumente financiarede risc comparabil i care ofer aceeai remunerare. Aceasta este ilustrareaprincipiului substituiei n abordarea pe baza veniturilor.

n funcie de tehnica de calcul a valorii prezente exist dou categorii demetode financiare: bazate pe actualizarea fluxurilor de numerar (engl. cash-flow)sau a fluxurilor de dividende i respectiv capitalizarea unui flux de venit presupus a fiobinut n perpetuitate.

Sunt folosite dou categorii de fluxuri financiare: flux de numerar la dispoziiaacionarilor (CFDA) i flux de numerar la dispoziiantreprinderii (CFDI).

2IVS 2011, ediia a noua, n traducerea ANEVAR

Valoarea ntreprinderii este de obicei mai mare sau mai mic dectvaloarea capitalurilor proprii ?

De ce este precizat baza de evaluare n rapoartele de evaluare?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

17/40



Valoarea ntreprinderii este definit n IVS 200, ntreprinderi i participaii lantreprinderi astfel: valoarea total a capitalurilor proprii ale unei ntreprinderi plusvaloarea creditelor sale sau a datoriilor purttoare de dobnzi, minus orice numerarsau echivalente de numerar disponibilepentru a plti acele datorii.

VIobinut printr-o metod indirect:

a) VI = VCP + VDPD N3, conform definiiei din IVS 200

Valoarea ntregii ntreprinderi (VI), inclusiv a obligaiilor financiare ale acesteia = Valoareacapitalurilor proprii + Valoarea datoriilor totale purttoare de dobnzi Numerar iechivalente de numerar

Unde: VCPeste valoarea de pia a capitalului propriu; VDPDreprezint valoarea de pia a creditelor ntreprinderii sau datoriilor

sale purttoare de dobnzi4;

N = numerar sau echivalente de numerar disponibile pentru a pltidatoriile purttoare de dobnzi

VIobinut printr-o metod direct:

b) VI rezultat direct prin actualizarea fluxului de numerar la dispoziiantreprinderii (att acionari ct i creditori), notat n continuare cu CFDI5,cu o rat egal cu costul mediu ponderat al capitalului6, notat ncontinuare cmpc

VCPobinut printr-o metod direct, nscris n abordarea prin venit:

a) VCP rezultat direct prin actualizarea fluxului de numerar la dispoziiaacionarilor, notat n continuare cu CFDA7, cu o rat egal cu costulcapitalului propriu, notat n continuare cu k

VCPobinut printr-o metod indirect, nscris n abordarea prin venit:

b) VCP = VI VDPD + N, unde VI este valoarea ntreprinderii ndatorate estimat, de regul prin

actualizarea CFDI cu cmpc; VDPDreprezint valoarea de pia a datoriilorpurttoare de dobnzi; N = numerar i echivalente de numerar.

3Explicaia scderii numerarului i echivalentelor de numerar const n faptul c acesta fiind preluatde noul proprietar dup achiziia ntreprinderii, diminueaz de facto preul pe care trebuie s lplteasc.4Datoriile financiare sunt toate datoriile purttoare de dobnzi, fiind constituite, n general din credite

bancare sau obligatare i din obligaii aferente leasingului financiar.5

CFDI asigur remunerareaatt a

acionarilor ct

i a creditorilor firmei

6Ponderarea se face la proporiile capitalului propriu / mprumutat cu costurile aferente fiecrui tip decapital7 CFDA asigur remunerarea acionarilor, deintorii capitalurilor proprii

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

18/40



Aplicabilitate: Aceast abordare este n mod special recomandat n cazulpremisei valorii de continuare a activitii firmei n perioada viitoare. Totodat este ometod semnificativ pentru investitorii pe piaa de capital, interesai s -i poatestima ctigurile viitoare aduse de posesia titlurilor achiziionate.


4.3ABORDAREA PRIN PIA

La ce se refer piaa n abordarea prin pia ?

Definiie8

i metodologie: Abordarea prin pia ofer o indicaie asupra valoriiprin compararea activului subiect cu active identice sau similare, al cror pre secunoate. Prin comparaie considerm c piaa este cel mai bun indicator al valoriiunei ntreprinderi, a unei participaii n ntreprindere sau a unui activ. Motivaia estedat de faptul c un investitor nu va accepta s plteasc pentru o proprietate maimult dect costul unei proprieti de substituie, disponibil pe pia.

Se compar obiectul evalurii cu altele identice sau similare9, tranzacionaterecent pe pia i pentru care se dein informaii credibile. Sursele de informaiipentru comparaii sunt reprezentate de:

- pieele reglementate de capital n care se tranzacioneaz valori

mobiliare cotate,- de pieele pe care se tranzacioneaz n ansamblu ntreprinderi cotate

sau necotate prin achiziii, preluri, fuziuni, joint-ventures etc

- de tranzaciile anterioare recente ale obiectului supus evalurii.

n baza principiului substituiei, un investitor raional nu va oferi mai mult pentruo ntreprindere, pentru o aciune sau pentru un activ, mai mult dect preul curent cucare poate fi obinut de pe pia o investiie de risc i rentabilitate similare saucomparabile. Pentru a funciona principiul substituiei, ntreprinderile comparabiletrebuie s fie similare i relevante.

8IVS 2011, ediia a noua, n traducerea ANEVAR9 n lipsa acestora se vor folosi active comparabilen termeni de risc i rentabilitate.

Subliniai diferena dintre abordarea prin venit i cea prin pia:

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

19/40



Practic, conceptul cu care ar trebui s se lucreze este cel de ntreprindericomparabilecu cea evaluat. Comparabilitatea este dat de o serie de criterii dintrecare enumerm:

- obiectul de activitate,- dimensiunea,- caracteristicile de rentabilitate i risc etc.

Aplicabilitate: Aceast abordare este n mod special recomandat n cazulpieelor active de capital, n care volumele de tranzacii sunt semnificative sau ncazul pieelor globale n care au loc achiziii i fuziuni iar informaiile deinute suntcredibile i provin din tranzacii recente. La nivelul activelorse recomand n cazulactivelor ce au o pia secundar relevant i dinamic, n care putem identificatranzacii multiple cu active comparabile.


TEME DE CONTROL

Artai diferena dintre valoarea ntreprinderii i valoarea capitalurilor proprii.


Utilizarea informaiilor curente din pia caracterizeaz toate abordrile n evaluare.Astfel, valoarea de pia este rezultatul prelucrrii informaiilor de pia privindcosturile de recreere, deprecierile de orice fel, ratele de rentabilitate ale diferitelorproprieti, riscul aferent acestora, preul de tranzacionare al afacerilor sau activeloridentice, similare sau comparabile etc.

Utilizarea informaiilor curente din pia este particular doarabordrii bazate pe comparaie? Explicai.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

20/40



4.4 NSUMAREA ACTIVELORI DATORIILOR

(ABORDAREA PRIN ACTIVE SAU PRIN ACTIVUL NET)

n abordarea prin active ct de importante sunt activele ? Dar datoriile ?

Definiie10i metodologie:

nsumarea activelor i datoriilor, denumit i Abordarea prin active sau prinactivul net, nu este propriu-zis o abordare n evaluare, deoarece valoarea individuala activelor sau datoriilor poate fi determinat prin oricare abordare adecvat descrisn IVS Cadrul general, respectivpia, venitsau cost.

Abordarea prin cost este bazat pe principiul economic conform cruia un

cumprtor nu va plti mai mult pentru un activ, dect costul necesar obinerii unuiactiv cu aceeai utilitate, fie prin cumprare, fie prin construire. Metoda costurilor arela baz principiul substituiei, prin care valoarea unei proprieti este dat de sumacosturilor de nlocuire a tuturor prilor sale componente.

Valoarea corectat a activelor se obine aplicnd cele mai adecvate standarde(definiii sau categorii) de valori pentru fiecare categorie de active n contextul dat alevalurii (valoarea de pia, valoarea special, valoarea de investiie etc.).

Totodat definiia adecvat se selecteaz innd cont i de premizele valorii.Dintre principalele premize ale valorii care ar putea fi luate n considerare n diverseipoteze de lucru menionez:

a) continuarea activitii firmei,

b) oprirea temporar a activitilor firmei,c) valorificarea separat a activelor prin vnzarea lor n ipoteza c activitatea

firmei nu va mai continua (ipotez logic dac valorificarea separat aactivelor ar genera mai mult valoare dect cea rezultat din continuareaactivitii)

d) valorificarea activelor firmei n condiii de lichidare prin vnzare forat etc.

n acest scop, n bilanul patrimonial, valorile activelor nregistrate pe bazacosturilor istorice sunt nlocuite cu valorile curente adecvate, corectatepentru areflecta starea real de depreciere(fizic, moral sau funcional, extern, strategicsau datorat unor factori de mediu).

Aplicabilitate: Aceast abordare se aplic n primul rnd pentru evaluarea unorntreprinderi n stadiu incipient (recent nfiinate) al cror profituri i/sau flux denumerar nu pot fi determinate credibil dar, n schimb, exist disponibile suficienteinformaii de pia credibile pentru activele i datoriile firmei.

i la ntreprinderile de tip holding sau de investiii (ex. fonduri de investiii cumsunt SIF-urile sau Fondul Proprietatea n Romnia) aceast abordare poate fiadecvat, fiind frecvent folosit de analiti i investitori la acest tip de firme.

n fine, abordarea se aplic i la orice firme evaluate pe alte baze dectcontinuarea activitii, situaie n care selectarea categoriilor de valoare trebuie s

in cont de acest lucru n funcie de premisele valorii.10IVS 2011, ediia a noua, n traducerea ANEVAR

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

21/40




Care sunt principalele ipoteze de lucru n abordarea bazat peactive?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

22/40



5. METODE NSCRISE N ABORDAREA PRIN ACTIV NET

D

Ce active valoroase ar putea avea o ntreprindere ?

5.1. GENERALITI

Metodele nscrise n abordarea prin activ net sau prin active ofer o imagine asupra aceea ce reprezint firma la un moment dat, plecnd de la premisa c valoareantreprinderii este egal cu valoarea activelor sale dup deducerea tuturor obligaiilorsale.

Prin active, nelegem resurse achiziionate sau realizate de ntreprindere n

trecut, controlate de ntreprindere n prezent i de la care se ateapt generarea unorvenituri economice n viitor.

Din punct de vedere metodologic, n cazul n care se evalueaz un pachet decontrol sau majoritar i exist acces complet la situaia ntreprinderii, esterecomandabil s se clasifice activele n cele necesare exploatriii cele n afaraexploatrii.

Ultimele se mpart n:

1. Active auxiliare constau n active utilizate n activiti auxiliare, n afaraexploatrii; un exemplu posibil este un elicopter la o firm de construcii,care este folosit uneori pentru agrement, realiznd venituri i cheltuielidistincte, n afara obiectului principal de activitate.

2. Active redundante care constau fie n active n surplus fa deposibilitatea de desfacere a firmei, neutilizate din acest motiv, cum suntactive i capaciti de producie suplimentare, fie n active sociale, cum arfi cantin, dispensar etc., fie active deinute n scop investiional(participaiila alte ntreprinderi i alte tipuri de valori mobiliare sau plasamente

monetare).

Obiective:

Dup studiul acestui capitol vei putea aplica abordarea prinactiv net ntr-o versiune condensat, urmrind rezultateleagregate fr evaluarea distinct pe grupe de active.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

23/40



Tem de reflecie:

5.2ACTIVUL NET CONTABIL

Activul net contabil (ANC) reprezint excedentul tuturor bunurilor i a drepturilor dinactiv asupra tuturor datoriilor fa de teri (pasive exigibile). Din punct de vederecontabil, activul net contabil reprezint valoarea capitalurilor proprii (CP) ale firmei,rezultat din deducerea din valoarea contabil a activelor totale (AT) a valoriicontabile a datoriilor totale (DT).

a) Metoda substractiv

ANC = AT DT

b) Metoda aditiv

ANC = suma componentelor capitalurilor proprii

5.3. ACTIVUL NET CORECTAT

Valorile contabile sunt ntotdeauna egale cu valorile curente de pia ?

Activul net corectat (ANC) reprezint diferena dintre activele totale corectate(ATC) i datoriile totale corectate (DTC), conform metodologiei descrise la puncteleanterioare.

a) Metoda substractiv

ANC = ATC DTC

b) Metoda aditiv

ANC = suma componentelor capitalurilor proprii diferena din reevaluare

ANC = ATC DTC DR

n condiiile unei piee imobiliare complet ilichide i cu accesngreunat la finanare pentru noi dezvoltri mai pot constituiterenurile libere active valoroase pentru ntreprinderile moderne ?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

24/40



Aceast metod este mare consumatoare de timp i resurse, necesitnd oechip complex de specialiti n diferite domenii, care s cunoasc caracteristicilemijloacelor fixe din dotarea ntreprinderii, piaa secundar a acestora i capabil sestimeze credibil gradul de depreciere a mijloacelor fixe.

Diferenele din reevaluare pot include i active necorporale nenregistrate nbilan ?


Activul contabil este de 2 milioane lei iar datoriile totale sunt de 1milion lei. Capitalul social este de 400 mii lei, rezervele sunt de600 mii lei. Calculai Activul net contabil prin metodele aditiv i

substractiv.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

25/40



CAPITOLUL 6 METODE DE EVALUARE BAZATE PE VENITURI

D

Ct de importante sunt pentru valoarea unei afaceri veniturile pe care le

poate genera n viitor afacerea ? Dar profiturile viitoare ?

6.1. METODE CARE FOLOSESC TEHNICA ACTUALIZRII

Metoda fluxurilor de numerar actualizate (metoda cash flow)

Analiznd relaia (6.1.1), notm c: CFi sunt fluxurile de numerar anuale luate n calcul, generate de titlul

evaluat, irul fluxurilor avnd n general un caracter discontinuu n perioadaexplicit datorit inegalitii CFi anuale;

a este rata de actualizare a fluxurilor anuale i a valorii reziduale,aferent perioadei de previziune;

VRn = valoarea rezidual a firmei n anul n, exprim valoarea firmei nperioada de previziune ne-explicit i are un caracter continuu.

Dac urmrim estimarea valorii capitalurilor proprii (VCP) ale ntreprinderii,fluxurile de numerar folosite sunt cele aferente capitalurilor proprii, denumite i cashflow la dispoziia acionarilor (CFDA):

FNi = CFDA i VCP

Dac urmrim estimarea valorii ntreprinderii (VI), inclusiv a datoriilor financiareale acesteia, fluxurile de numerar folosite sunt cele aferente capitalului investit,denumite i cash flow la dispoziia capitalului investit (CFDI).

FNi = CFDI i VI .

Obiective:

Dup studiul acestui capitol vei putea s aplici abordareabazat pe venituri, pe cele dou metode distincte: actualizareai capitalizarea, prezentate n forma lor simplificat.

n

n

n

i

i

i

CP

a

VR

a

CFV

)1()1(1

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

26/40



Relaia dintre cele dou valori, a fondurilor acionarilor i a ntreprinderii este:

VCP= VI DPD+N ,Unde:

DPD reprezint datoriile purttoare de dobnzi; N numerarul i echivalentele de numerar disponibile pentru plata DPD

n cazul ntreprinderilor ndatorate VI VCP.

STRUCTURA SITUAIEI PREVIZIONATE A CFDA1) Profit Net normalizat112) + Amortizare i alte Cheltuieli non cash3) FRN (variaia fondului de rulment net de la un an la altul, cu regula: creterea

se ia cu minus i scderea cu plus)4) Cheltuieli de capital5) CI (variaia capitalului mprumutat, cu regula: creterea se ia cu plus i

scderea cu minus)6) Cash Flow Net la Dispoziia Acionarilor = (1+2+3+4+5)

STRUCTURA SITUAIEI PREVIZIONATE A CFDI

1) CFDA2) + Ch. Financiare/Dobnzi x (1 T)3) - CI (minus creterea net a capitalului mprumutat)

4) Cash Flow Total la Dispoziiantreprinderii = (1 + 2 + 3)

Perioada explicit i valoarea rezidualPerioada explicit, este caracterizat de posibilitatea de a face previziuni

credibile pe baza unei cantiti semnificative de informaii relevante de care dispuneevaluatorul. Mrimea duratei de previziune explicit se alege n funcie de:

cantitatea, calitatea i relevana informaiilor despre mediul extern i intern alntreprinderii (informaii complete i relevante durata );

predictibilitatea evoluiei mediului extern al firmei i al activitii acesteia(mediu i activitate uor predictibile durata );

ciclurile de via ale produselor/serviciilor ntreprinderii (cicluri lungi durata);

rata de nnoire a tehnologiilor i dinamica sectorului de activitate (rat sczut durata )A doua perioad, ne-explicit este caracterizat fie de date i informaii

eseniale care sunt indisponibile, fie sunt puin credibile. Durata sa este de la ultimulan al perioadei explicite la infinit.

Estimarea valorii reziduale (sau terminale) nltur necesitatea unor previziunidetaliate n perioada ne-explicit care, n cazul unor intervale mari de timp, suntproblematice din punct de vedere al predictibilitii factorilor mediului general external ntreprinderilor, ct i dificultilor de estimare a factorilor interni i a rezultatelorviitoare ale firmelor.

11Prin normalizare se corecteaz contul de profit din anul de baz al previziunilor la intrrile, respectiv ieirile

din firm care nu sunt la valori curente de pia.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

27/40



Estimarea VR:

A.n premisa valorii de continuare a activitii firmei i dup finele perioadeiexplicite:

a) Capitalizarea fluxului de numerar din anul n+1 (CFn+1) cu o rat adecvat

tipului de valoare pe care o estimm (VCP sau VI)

gk

CFVR n

1 (6.1.2),

Unde: CFn+1 este fluxul de numerar din anul (n+1), primul an al perioadei ne-

explicite; g este rata medie anual de cretere (descretere) a profitului net

(respectiv a dividendelor) n perioada de previziune ne-explicit; k este rata de actualizare

b) Multiplicarea profitului net anual din ultimul an cu un multiplu adecvat pebaza analizei ratelor de evaluare ale sectorului din care face parte firmaevaluat

VR = CFn PER (6.1.3),Unde:

CFn este Cash Flow-ul din ultimul an de previziune; PER este un multiplu de profit extrapolat din sectorul de activitate din

care face parte firma

B. n premisa valorii, de stopare a activitii firmei la finele perioadeiexplicite, se poate estima valoarea net de realizare a activelor nete reziduale lafinele perioadei explicite, printr-o abordare prin active, adecvat ipotezelor delucru (nsumarea valorii de pia sau a valorii de lichidare a activelor, dupscderea costurilor aferente vnzrii acestora i stoprii activitii).

Avantaje ale metodei cash flow:

Avantajul principal este legat de gradul ridicat de analiz a factorilor cecompun fluxurile financiare;

Metoda Cash Flow poate fi aplicat i n cazul unor situaii n careprofitabilitatea este neconcludent;

Metoda permite analiza detaliat a investiiilor perioadei explicite i aimpactului lor asupra veniturilor.

Recomandri de aplicare Determinarea valorii n cazul cumprrii ntregii ntreprinderi, a unui pachet

majoritar sau de control;

n cazul unor ntreprinderi n dificultate, dar redresabile;

La ntreprinderi intens capitalizate, cu amortizare mare;

La afaceri n care la baza rezultatelor stau activele necorporale;

n cazul afacerilorn perioada de cretere, nainte de a ajunge la un stadiu de

cretere stabil, cnd datorit investiiilor diverse, fluxurile anuale suntinegale i nu au o regul de cretere identificabil.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

28/40



Tem de reflecie:

6.2. METODE CARE FOLOSESC TEHNICA CAPITALIZRII

O SINGUR PERIOAD DE CRETERE

Modelul de cretere cu o singur perioad sau ntr-un stadiu, presupune osingur rat de cretere/descretere g, constant la perpetuitate, aplicabil fluxuluide venit reprezentativ considerat n evaluare.

CRETERE 0

VAO =k

CFDA[6.2.1]

VCI = MPCc

CFDI

[6.2.2] ,

Unde:

CFDA = Cash Flow net la dispoziia Acionarilor CFDI= Cash Flow net la dispoziia ntreprinderii k = costul capitalului propriu cMPC = costul mediu ponderat al capitalului

CRETERE 0

gk

CFDA

gk

gCFDAVAO

10

)1([9.2.3]

gc

CFDI

gc

gCFDIV

MPCMPC

CI

10 )1( [9.2.4]

unde:

CFDA0 = Cash Flow net disponibil pentru Acionari n anul de baz alevalurii,

CFDA1 = CFDA0 x (1+g) i este Cash Flow net disponibil pentru Acionarin anul urmtor anului de baz

Ce impact are valoarea rezidual asupra valorii ntreprinderii i de ceelemente depinde?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

29/40



k = costul capitalului propriu, respectiv rata de actualizare a CFDA,ntotdeauna trebuie s fie superioar lui g !

CFDI0 = Cash Flow net disponibil pentru Investitori n anul de baz alevalurii,

CFDI1= CFDI0 x (1+g) i este Cash Flow net la dispoziia ntreprinderiinanul urmtor anului de baz

cMPC = costul mediu ponderat al capitalului, respectiv rata de actualizarea CFDI,ntotdeauna trebuie s fie superioar lui g !

g = rata medie de cretere (descretere) la perpetuitate a fluxuluiconsiderat (CFDA sau CFDI, dup caz), ntotdeauna trebuie s fieinferioar lui k sau cMPC

Mrimea creterii sustenabile g, caracteristice perioadei de stabilitate, esteconsiderat de regul la nivelul creterii economiei sau cel mult la nivelul creteriicaracteristice sectorului de activitate al firmei.

Ce diferen este ntre VIi VCP??

Teste de autoevaluare:

TEME DE CONTROL

Ce se ntmpl cnd rata de actualizare este mai mic dect rata de cretere

perpetu ?

1. Ce valoare are o aciune care distribuie un dividend anual de1.000 RON la o rat adecvat de capitalizare de 20 %?

2. Ce valoare are aceeai aciune la o rat adecvat decapitalizare de 40 %?

3. Ce valoare are capitalul propriu unei firme ce distribuie la dataevalurii un dividend total anual de 1.000.000 RON dacdividendele au o rat anual ateptat de cretere g de 3% laperpetuitate iar rata adecvat de actualizare este 18%?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

30/40




Problema 1

RONVA 000.52,0

000.1

Problema 2

RONVA 500.24,0

000.1

S observm c, pentru aceeai rat de capitalizare, dublarea dividendului perpetuuanual nseamn dublarea valorii aciunii.Totodat, dublarea mrimii ratei de capitalizare conduce la njumtirea valoriiaciunii, chiar dac dividendul rmne neschimbat.

Problema 3

RONVA 667.866.63,018.0

)3,01(000.000.1

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

31/40



CAPITOLUL 7 ABORDAREA EVALURII PE BAZA MULTIPLILOR DE PIA

D

Este piaa cel mai bun indicator privind valoarea unei proprieti ?

7.1 GENERALITI

Tranzaciile curente de pe pieele reglementate de capital, analiza indicatorilorbursieri ai firmelor cotate i analiza indicilor bursieri permit evaluatorilor sconstruiasc o serie de rate de evaluare (engl. valuation ratios) extrase din pia.

Aceste rate sunt denumite i multipli sau multiplicatori (engl. multiples saumultipliers). Vom utiliza n continuare, interschimbabili n material, termenii de ratede evaluare sau multipli.

n domeniul activelor financiare, mai specific al aciunilor, sursele de informaiipentru analize i comparaii sunt reprezentate de:

pieele reglementate de capital n care se tranzacioneaz valorimobiliare de tipul aciunilor (ex. bursele de valori),

pieele de fuziuni & achiziii (engl. mergers & acquisitions), unde setranzacioneaz n ansamblu ntreprinderi cotate sau necotate prin fuziunisau preluri (achiziii ale pachetului de control sau majoritar),

tranzaciile anterioare recenteale aciunilor analizate.

Tem de reflecie:

Obiective:

Dup studiul acestui capitol vei putea s aplici abordarea pebaza multiplilor de pia, particularizat pe doi multipli: PER iPBV.

Sunt multiplii echivalentul cotaiilor bursiere ?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

32/40



7.2 MULTIPLICATORI DE PRE/PROFIT

Forma general a multiplicatorilor (multiplilor) de Pre/Profit este:

profituluiaadecvataVariabila

investitcapital/propriucapitalpiatadeValoareMP/P

Aceast rat este un numr care arat preul solicitat de pia pentruachiziionarea unei uniti de profit. Este evident c, cu ct acest pre este mai ridicataciunea este mai scump, piaa solicitnd o investiie mai mare pentru cumprareaunei uniti de profit.

Caracteristicile mrimilor care compun multiplul sunt urmtoarele:

Mrimile de la numrtor i numitor pot fi unitare (per aciune) sau mrimitotale, ex. cotaia aciunii vs capitalizarea bursier, profitul pe aciune (EPS) vsprofitul net total, etc.;

Aceste mrimi se aleg n funcie de obiectul evalurii: capitalul propriu saucapitalul investit, ex. pentru evaluarea unei aciuni ordinare se selecteaz la

numrtor cotaia i la numitor profitul net per aciune (EPS); Numrul de aciuni folosit pentru calculul EPS este cel corespunztor

capitalului social al societilor la data evalurii; Tipul de pre selectat care este folosit n mod uzual n construcia ratei este

preul de nchidere al zilei considerate ca dat a evalurii din Seciunea dePia Regular.

EVALUAREA CAPITALULUI ACIONARILOR

Cel mai utilizat multiplu de ctiguri n evaluarea capitalului acionarilor esteRaportul Pre/Profit net, notat prescurtat PER sau P/E (engl. Price earnings ratiosau Price per earnings).

Este un numrcare rezult prin mprirea cursului bursier (preului) aciunii laprofitul net pe aciune (EPS) i se interpreteaz ca fiind preul unei uniti de profit.

Nu este aplicabil n cazul ntreprinderilor cu pierderi. Dac apar nivelurianormale sau diferite ale ratei de impozitare se poate utiliza multiplul Pre/Profitbrut, n care profitul brut l nlocuiete pe cel net.

La numitor, pentru ctiguri se folosete profitul net aferent aciunilorordinare,este profitul rmas dup plata dividendelor aferente aciunilor prefereniale(dac astfel de aciuni au fost emise de firma respectiv).

Modul de calcul: PER = P/E =PNa

Pa,

unde: Pa este preul aciunii la data evalurii, PNa este profitul net pe aciune, curent, decalat sau viitor, nfuncie de tipul de multiplu dorit a fi estimat, obinndu-se astfel PERcurent, decalat sau viitor.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

33/40



RELAIA CU ALTE ELEMENTE ASOCIATE TITLULUI

Multiplul pre/profit depinde direct de rata de distribuie a dividendelor rD, derata de cretere a dividendelor i este indirect proporional fa de rata deactualizare k.

gkgrEP D

)1(/

Care sunt sursele de informaii pentru analize i comparaii n domeniulaciunilor?

7.3 MULTIPLICATORI PRE/VALOARE CONTABIL

Valoarea contabil, n accepiunea acestui multiplu, reprezint diferenarmas la dispoziia acionarilor dup deducerea din valoarea bilanier a activelortotale a tuturor datoriilor.

Valoarea contabil astfel construit permite inclusiv estimarea unei valori depia a capitalului propriu. Aceast valoare reflect costurile istorice pltite pentruconstituirea activelor firmei, spre deosebire de valoarea de pia a firmei care reflectcapacitatea activelor de a genera fluxuri viitoare i respectiv profituri.

Problema este c n timp, valoarea de pia a activelor poate diferi

semnificativ fa de valoarea contabil.n ideea de a captura aceast diferen i de a o folosi n detectarea

eventualelor imperfeciuni n evaluarea titlurilor de pe pieele de capital, a fost creatunul din multiplii cei mai folosii n evalurile relative: Pre/Valoare contabil, notatPBV (engl. Price to book value).

Forma general a multiplilor PBV este:

icapitaluluaadecvataVariabila

investitcapitalpropriucapitalpiatadeValoareM SP

//

0

0

VC

PPBV

)1()1(0

0

01 gCP

EPSgRR FF

Unde

rD este rata de distribuie a dividendelor, CP0 sunt capitalurile proprii pe aciune la data evalurii, g este rata medie anual de cretere a profiturilor i dividendelor, R

F0 este rentabilitatea financiar la data evalurii, RF1 este rentabilitatea financiar aferent anului viitor:

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

34/40



Teste de autoevaluare:

TEME DE CONTROL

Cum este influenat valoarea de pia a unei proprieti de ctre eventualeleobligaii de mediu ?


Problema 1

Folosind relaiagk

grEP D

)1(/ , calculm PER pentru cele 2 firme.

PERW = 3,93 , PERQ = 1,09.Putem afirma c este posibil ca aciunile W s fie foarte uor subevaluate (PERestimat fiind de 3,93 fa de PER efectiv de 3,7) dar trebuie investigate i alteaspecte cum ar fi evoluia n timp a PER i a EPS, PER relativ al sectorului etc.n schimb este aproape sigur c aciunile Q sunt supraevaluate (PER estimat fiind de1,09 fa de PER efectiv de 5), n viitorul apropiat, dac investitorii realizeazaceast supraevaluare, existnd o probabilitate ridicat ca preul lor s scad.

1.Se dau urmtoarele date pentru ntreprinderile W i Q:W: PER = 3,7; k = 25 %; g = 5 %; rD= 75 % iQ: PER = 5; k = 34 %; g = 9 %; rD = 25 %.Apreciai dac piaa evalueaz corect titlurile.

2. Se dau urmtoarele date pentru ntreprinderea W:PBV = 0,64; k = 25 %; g = 5 %; rD = 50 %; RF0 = 25 %Apreciai dac piaa evalueaz corect acest titlu tiindc PBVmediu sectorial este de 0,3 i rentabilitatea financiar medieeste de 9 %.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

35/40



Problema 2

Folosind relaiagk

gRrPBV FD

10 , calculm PBV pentru firm.

PBVW = 0,65 fiind foarte apropiat de cel efectiv, 0,64.Titlul W este probabil corect evaluat de pia, multiplul PBV la care se

tranzacioneaz 0,64 fiind mai mare dect PBV mediu al sectorului de 0,3 datoritpercepiei favorabile a investitorilor legat n primul rnd de rentabilitatea financiarmult mai ridicat a firmei W fa de sectorulsu economic.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

36/40



8. RAPORTUL DE EVALUARE. OPINIA EVALUATORULUI

Coninutul unui raport de evaluare ar trebui standardizat sau nu ?

8.1. CONINUTUL MINIM AL RAPORTULUI DE EVALUARE

Raportul de evaluare reprezint un document scris, clar formulat, argumentat logic,bazat pe investigaii complete i destinat comunicrii ctre client sau alt persoan aopiniei evaluatorului privind o problem de evaluare.

Redactarea raportului de evaluare trebuie s in cont att de prevederileStandardelor de Evaluare relevante n privina coninutului rapoartelor, ct i depractica nregistrat n pia i de necesitile obiective ale clientului.

Vom trece n revist un set minim de elemente care necesit s fie cuprinse,definite sau explicate ntr-un raport complet de evaluare:

Destinaia i scopul evalurii: precizarea beneficiarului i a tematicii evalurii, acerinelor i instruciunilor clientului sau a prii care a dat tematica ct i a utilitiipentru care este destinat evaluarea (transfer de proprietate, lichidare, constituirede garanii, ipoteci sau gajuri etc.);

Obiectul i sfera evalurii: respectiv activul, proprietatea sau drepturile deproprietate supuse evalurii (mrimea pachetului minoritar, semnificativ, decontrol sau majoritar) i elementele ataate privilegii, opiuni, oportuniti,restricii (n special cele de deinere i tranzacionare) etc.;

Data evalurii:se precizeaz data redactrii evalurii, data inspectrii proprietiisau afacerii i perioada n care consideraiile prezentate sunt considerate valabilede ctre evaluator;

Baza evalurii: definiiile valorii i standardele de evaluare utilizate, corespunztoare

contextului evalurii; se va preciza dac evaluarea se face pe baza valorii de pia sau se aplic

alte standarde (valoarea special, valoarea de investiie etc.);

metodele de evaluare adoptate; ipotezele i condiii limitative de la baza evalurii (protejeaz evaluatorul,informeaz i protejeaz clientul i ali utilizatori);

Obiective:Dup studiul acestui capitol, vei dobndi cunotine privindconinutul minim al raportului de evaluare i cerinele principalelegate de raport, rspunderea evaluatorului i beneficiarului,opinia evaluatorului.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

37/40



ratele i coeficienii folosii n evaluare, cu explicitarea modului de calcul sauconstrucie;

Descrierea subiectului evalurii i furnizarea unor elemente de identificare: caracteristici, amplasament, istoric, perspective, produse, servicii, clieni, furnizori, concureni, management,

aspecte juridico-legale; documentele i informaiile utilizate, sursele acestora i gradul lor decredibilitate, verificarea informaiilor (dac este cazul) etc.;

Determinanii principali i colaterali ai valorii n contextul evalurii: factori funcionali interni legai de potenialul afacerii sau al proprietii,

constituii n puncte tari i slabe; factorii externi care influeneaz afacerea sau proprietatea; alte interese speciale i influenele acestora asupra valorii; posibile efecte de sinergie n contextul evalurii; starea activelor proprietii sau afacerii;

precizarea aspectelor problemelor de mediu; Liniile tehnologice, echipamentele i mainile: trebuie precizat modul de tratate a

acestora, inclusiv a echipamentelor aflate n leasing sau cu plata n rate;

Riscul evalurii: trebuie explicitat n special n situaii specifice cum sunt evalurilepentru constituirea de garanii, gajuri i ipoteci, cnd evaluatorul va precizaadecvarea subiectului ca garanie n condiiile propuse de acordare a creditului iva aprecia influenele asupra valorii datorate volatilitii pieei proprietii respectivafacerii;

Moneda raportului: dac evaluarea se face n alt moned dect cea naional seva preciza valuta la care se raporteaz evaluarea i baza de conversie aferent;

Impozitarea: explicitarea ipotezelor de lucru privind obligaiile fiscale reale sauteoretice legate de transferul proprietii;

Declaraia de conformitatear trebui sconin: Precizarea c evaluarea a fost efectuat respectnd codul deontologic i

standardele internaionale de evaluare; Existena sau inexistena unui interes asupra proprietii evaluate; Condiionarea sau lipsa de condiionare a onorariului de anumite aspecte ale

raportului; Precizarea ndeplinirii cerinelor adecvate de calificare profesional; Precizarea nivelului de experien n privina localizrii i a tipului de

proprietate evaluat; Precizarea dac a fost sau nu efectuat inspecia proprietii; Precizarea c nu exist i alte persoane dect cele numite n raport care i-au

acordat asisten profesional la ntocmirea raportului; Precizarea c faptele prezentate n raport sunt corecte i derivate din

elementele cunoscute de evaluator; Precizarea c analizele i concluziile raportului sunt limitate la ipotezele i

condiiile enumerate n raport.

Diverse anexe, care susin metodele de evaluare aplicate i concluziileevaluatorului;

O copie dup contract,ca anex.

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

38/40



Tem de reflecie:

8.2 RECONCILIEREA VALORILOR. OPINIA EVALUATORULUI

Dup cum am artat pe larg, conform diverselor metode aplicate de evaluator, se potobine o serie de valori pentru aceeai ntreprindere, care constituie aa numita plajde valori.

Concluziile din raport, n care se prezint opinia evaluatorului asupra valoriiobiectului analizat, au la baz definiia sau definiiile valorii utilizate n raport,premisele valorii, scopul i intenia beneficiarului de utilizare a raportului i desigurtoate datele i informaiile relevante i semnificative, de care dispune autorulraportului la data evalurii.

Totodat, opinia asupra valorii estimate va lua n considerare toate valorileobinute prin aplicarea diferitelor abordri, triate i selectate pe baza logicii iexperienei evaluatorului n privina importanei pe care o va aloca fiecrei metode ia rezultatelor aferente.

Astfel, n cazul rezultatelor care contrasteaz puternic cu majoritatearezultatelor din plaja de valori, se admit corecii argumentate n sensul ndeprtriiacestora sau considerrii lor cu o importan redus n formularea opiniei finale. naceste cazuri, se recomand investigarea gradului de adecvare a aplicrii diverselormetode, rate i coeficieni de evaluare folosii n obinerea rezultatelor respective, nideea de a depista eventuale erori sau omisiuni ori de a explica mai bine diferenele.

O regul acceptat n practica actual internaional i recomandat pe planintern de ANEVAR:

Opinia evaluatorului este un rezultat al reconcilierii rezultatelor obinuteprin metodele aplicate i, n nici un caz, prin utilizarea unei formule empirice deponderare (mediere) a valorilor obinute prin metodele aplicate.

Care ar fi n opinia dumneavoastr principalii determinani ai valorii ncazul unei firme productoare de mbrcminte de lux pentru femei,categorii de vrst cuprinse ntre 18-30 de ani?

Dar n cazul n care grupul int este constituit de pensionare cuvenituri medii?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

39/40




TEM DE CONTROL

Cum este formulat opinia evaluatorului ?Rspuns la testul de autoevaluare:

Se va proceda conform obligaiilor contractuale cuprinse n contractul de prestriservicii de evaluare i conform angajamentelor asumate n raportul de evaluare.Practica uzual din pia n cadrul evalurilor pentru garantarea mprumuturilorpermite predarea unei copii a raportului i clientului bncii, dac instruciunile dincontractul de evaluare nu prevd altceva.A nu se confunda clientul al raportului, adic cel care pltete serviciul deevaluare12, cu persoana fizic sau juridic client al bncii, care n cazul de fa nueste nici solicitant nici beneficiar al serviciilor de evaluare.Dac Tribunalul solicit oficial o copie a raportului, aceasta va fi predat, anunndu -se i banca beneficiara lucrrii de evaluare.Furnizorul va fi ndreptat spre beneficiarul lucrrii, banca finanatoare.

12 Aici fiind i destinatar (n cazul de fa chiarbanca).

Ai ntocmit un raport de evaluare pentru o banc n vederea

acordrii unui credit n care se garanta cu activele principale alefirmei evaluate. Ai predat raportul bncii care a acordat creditulclientului su. Dup trei luni suntei solicitai s furnizai o copie araportului de ctre:

a) Clientul bncii, pentru a vedea valoarea evaluat dedumneavoastr pentru activele firmei sale;

b) Judectorie, pentru un proces n care este implicatclientul bncii cu un furnizor la care nu i-a achitatcontravaloarea prestaiilor i care a cerut n instanlichidarea firmei;

c) Furnizorul care a cerut declanarea lichidrii.Ce vei face i ce precizri vei aduce n fiecare caz?

7/30/2019 Curs EI ID 2012 Min

40/40


BIBLIOGRAFIE

1.Anghel Ion, Stan Sorin coordonatori - Evaluarea ntreprinderii, Ediia a III-a rev.,Editura IROVAL i INVEL MULTIMEDIA, Bucureti, 2007, ISBN 978-973-87944-4-

3; ISBN 978-973-7753-47-22. Manae Daniel Evaluarea ntreprinderii, Editura UAV, Arad, 2008, ISBN 978-973-752-281-8

3. Manae Daniel - Diagnosticul i evaluarea ntreprinderilor cotate i necotate,Ediiaa II-a, ANEVAR i Institutul Romn de Cercetri n Evaluare (IROVAL), Bucureti2005, Colecia Biblioteca ANEVAR, ISBN 973-0-02565-7

4. Stowe John, Robinson Thomas, Pinto Jerald, McLeavey Dennis Equity AssetValuation, Editura John Wiley & Sons, Hoboken, New Jersey, 2007, ISBN 13978-0-470-05282-2

5. Standardele Internaionale de Evaluare editate de ANEVAR cu permisiuneaInternational Valuation Standards Committee, ediia a noua, 2011, ISBN 978-973-

0-011480-5

Curs EI ID 2012 Min

Documents

Transcript of Curs EI ID 2012 Min