Cap.3-partea II

Implicarea analizei financiare n procesul de fundamentare a deciziilor la nivel microeconomic

90

3.3. Analiza strii de performan financiar a ntreprinderii i impactul su

Fundamentarea deciziilor financiare n vederea optimizrii constituirii i utilizrii resurselor, necesit ca demersul analizei financiare s fie ndreptat, nu numai nspre modalitile de realizare a echilibrului financiar, ci i pe urmrirea treptelor de acumulare bneasc. Astfel, se justific analiza strii de performan financiar a ntreprinderii care se deruleaz pe baza contului de rezultate. Contul de rezultate (profit i pierderi) sintetizeaz rezultatul fluxurilor economico-financiare de intrare, de prelucrare i de ieire pe perioada considerat. Din acest motiv, analiza performanelor financiare efectuat pe baza contului de profit i pierderi se mai numete analiza rezultatelor ntreprinderii.

Acest tip de analiz financiar are dou componente majore: soldurile intermediare de gestiune (SIG) i capacitatea de autofinanare, de real interes pentru managerii financiari. Astfel, indicatorii cunoscui sub denumirea de solduri intermediare de gestiune sunt utilizai efectiv de managerii financiari la ntocmirea unor documente financiare de analiz i previziune i s-au transformat n veritabile instrumente de management financiar, n contextul problemelor

legate de asigurarea lichiditii anumitor firme romneti. La rndul su, analiza capacitii de autofinanare l ajut pe managerul financiar s aprecieze independena financiar a firmei i s afle dac poate finana prin efort propriu investiiile viitoare.

Analiza soldurilor intermediare de gestiune i a capacitii de autofinanare fac obiectul detalierii n continuare.

3.3.1. Analiza soldurilor intermediare de gestiune

Structura contului de profit i pierdere, pe cele trei tipuri de activiti (de exploatare, financiar, extraordinar26), permite aprecierea performanelor ntreprinderii evaluate prin soldurile intermediare de gestiune. Utilizarea soldurilor intermediare de gestiune se nscrie n

26 Conform OMFP nr.94/2001, n structura contului de rezultate au avut loc cteva rencadrri ale unor elemente de

venituri i cheltuieli. Veniturile i cheltuielile excepionale se regsesc n noua raportare la rubricile Alte venituri din exploatare, respectiv Alte cheltuieli din exploatare. Locul lor este luat de veniturile i cheltuielile extraordinare, acestea reprezentnd venituri i cheltuieli care nu provin din activitile curente ale ntreprinderii i, ca urmare, nu apar frecvent sau cu regularitate (de exemplu, cheltuielile privind calamitile, respectiv veniturile din subvenii pentru evenimente extraordinare i altele similare).


91

practica financiar recent a Uniunii Europene. n unele ri europene, stabilirea soldurilor intermediare de gestiune este obligatorie.

n Romnia nu se prevede obligativitatea ntocmirii unui document care s redea soldurile intermediare de gestiune i nici nu a lsat la dispoziia ntreprinderilor o astfel de opiune. Totui, structura27 actual a contului de rezultate, acceptat n ara noastr, permite ntocmirea soldurilor intermediare de gestiune, rspunznd nevoilor ntreprinderii n analiza performanelor economico-financiare; unii dintre aceti indicatori sunt utilizai la ntocmirea unor documente financiare, din categoria crora se detaeaz situaia fluxurilor monetare degajate de firm.

Soldurile intermediare de gestiune (SIG) reprezint, n fapt, palierele succesive n formarea rezultatului final. Construcia indicatorilor se realizeaz n cascad, pornind de la cel mai cuprinztor (producia exerciiului + marja comercial) i ncheind cu cel mai sintetic (rezultatul net al exerciiului).

Tabloul S.I.G. cuprinde urmtorii indicatori: marja comercial, producia exerciiului, valoarea adugat, excedentul brut (sau insuficiena brut) de exploatare, rezultatul exploatrii(profit sau pierdere), rezultatul curent (profit sau pierdere), rezultatul net al exerciiului (profit net sau pierdere). Informaiile necesare construirii acestui tablou provin din contul de rezultate, prezentate schematic n Figura nr. 16:

Figura nr. 16 Structura simplificat a contului de profit i pirdereCHELTUIELI VENITURI

(-) Consumuri externe (de la teri) (-) Variaia stocurilor materiale1 (=) VALOAREA ADUGAT (-) Salarii i alte cheltuieli sociale (-) Impozite, taxe, vrsminte2 (=) E.B.E.

(-) Amortizri i provizioane calculate (-) Alte cheltuieli de exploatare

3 (=) Profitul din exploatare

(+) Vnzri (cifra de afaceri) la pre de facturare, fr T.V.A.() Producia stocat (variaia stocurilor), la cost complet

(+) Producia imobilizat, la cost de producie(+) Subvenii de exploatare(+) Reluri asupra provizioanelor(+) Alte venituri din exploatare

27 Ordin al Ministrului Finanelor Publice nr. 94/2001 pentru aprobarea reglementrilor contabile armonizate cu

Directiva a IVa a Comunitii Economice Europene i cu standardele internaionale de contabilitate, publicate n Monitorul Oficial nr. 85/20.02.2001.


92

(-) Cheltuieli financiare

4 (=) Profit current

(-) Cheltuieli extraordinare

(-) Participarea salariailor la profit (-) Impozit pe profit

5 (=) Profit net

(+) Venituri financiare

(+) Venituri extraordinare

Dup cum se observ n Figura nr. 16, soldurile intermediare de gestiune propriu-zise sunt cinci i anume: valoarea adugat, excedentul brut de exploatare (EBE), profitul dinexploatare, profitul curent i profitul net. ns, n determinarea valorii adugate intr doi indicatori importani: marja comercial i producia exerciiului.

Marja comercial (adaosul comercial) reprezint excedentul vnzrilor de mrfuri fa de costul de cumprare al acestora, astfel:

Marja comercial = Venituri din vnzarea mrfurilor Costul mrfurilor vndute

Marja comercial vizeaz, n exclusivitate, ntreprinderile comerciale sau numai activitatea comercial28 a ntreprinderilor cu activitatea mixt (industrial i comercial). Ea reprezint principalul indicator de apreciere a performanelor unei activiti comerciale. Marja comercial raportat la veniturile din vnzarea mrfurilor reprezint practic adaosul comercial practicat de firm. n aceste condiii, se poate identifica politica practicat de firm: preuri mari-rulaj sczut (ncet) sau preuri mici-vitez rapid de rotaie a mrfurilor.

Dac cifra de afaceri este un indicator de volum al activitii, atunci mrimea adaosului comercial generat de cifra de afaceri, este indicatorul indispensabil n aprecierea gestiunii unei

ntreprinderi comerciale. Practica a demonstrat c dou ntreprinderi cu activitate comercial pot realiza, cu aceeai cifr de afaceri, marje comerciale diferite. Mrimea marjei comerciale este un element care trebuie apreciat n funcie de tipul politicii de vnzare promovat de ntreprindere. De exemplu, marjele comerciale ridicare corespund, n general, ntreprinderilor specializate n comer de lux sau comer tradiional care asigur i service dup vnzare. Dimpotriv, ntreprinderile care

28 Activitatea comercial presupune cumprarea i revnzarea mrfurilor, mrfurile fiind considerate bunuri cumprate

pentru a fi revndute n aceeai stare.


93

dispun de suprafee comerciale mari i practic metode de vnzare prin autoservire, vor nregistra marje comerciale mai reduse.

Producia exerciiului este specific activitii industriale i include valoarea bunurilor i serviciilor fabricate de ntreprindere pentru a fi vndute, stocate sau utilizate pentru nevoile proprii. Drept urmare, producia exerciiului va include trei elemente: producia vndut, producia stocat i producia imobilizat.

Producia exerciiului se difereniaz de cifra de afaceri. Astfel, la ntreprinderile cu activitate mixt, cifra de afaceri evideniaz vnzrile de mrfuri i producia vndut, n timp ce la ntreprinderile industriale, cifra de afaceri reflect doar producia vndut. Cifra de afaceri poate s genereze o imagine deformat asupra ntreprinderii, deoarece ignor anumite aspecte eseniale privind activitatea acesteia. Se pot remarca decalajele ntre momentul fabricrii i cel al facturrii, care antreneaz variaia stocurilor, precum i producia imobilizat care uneori poate nregistra valori semnificative.

Din acest motiv, producia exerciiului este un indicator mai util pentru manageri, deoarece ofer o imagine mai fidel a activitii reale a ntreprinderii pe durata perioadei de gestiune. Are, ns, o anumit doz de ambiguitate deoarece este constituit din elemente eterogene, unele fiind evaluate la pre de vnzare (cum este cazul produciei vndute), iar altele la cost de producie (producia stocat i producia imobilizat). n plus, nivelul rezultatelor se poate modifica n funcie de metoda reinut pentru evaluarea stocurilor. Datorit acestui fapt, valoarea produciei exerciiului nu poate s reflecte o realitate financiar.

Prin urmare, valoarea adugat este primul sold intermediar de gestiune. Ea exprim creterea de valoare rezultat din utilizarea factorilor de producie, ndeosebi a forei de munc i capitalului, peste valoarea bunurilor i serviciilor provenind de la teri, n cadrul activitii curente a ntreprinderii. Valoarea adugat se calculeaz pornind de la producia exerciiului majorat cu marja comercial i diminuat cu consumurile de bunuri i servicii furnizate de teri pentru aceast producie:


94

Valoarea adugat prezint o semnificaie deosebit n perspectiva distribuirii veniturilor. Ea reprezint sursa de acumulri bneti pe care ntreprinderea o poate utiliza pentru remunerarea participanilor direci i indireci la activitatea sa economic: salariai, creditori, acionari, ntreprindere. Fluxurile prin care sunt remunerai aceti parteneri ai ntreprinderii (stakeholders) i care se deduc treptat din valoarea adugat sunt urmtoarele:

cheltuielile de personal, ce asigur remunerarea salariailor implicai n desfurarea procesului de producie;

impozitele i taxele cuvenite statului n conformitate cu reglementrile politicii fiscal-bugetare;

amortizarea, o cheltuial calculat de ntreprindere n scopul asigurrii resurselor financiare destinate rennoirii capacitilor actuale de producie;

cheltuieli financiare, reprezentnd dobnzile ce revin creditorilor pentru creditele pe care acetia le acord n scopul finanrii afacerii;

profitul net (nerepartizat sau distribuit ca dividende), prin care se remunereaz proprietarii ntreprinderii pentru capitalurile pe care acetia le-au avansat n afacere.

Prin raportarea mrimii acestor fluxuri la valoarea adugat, din care au fost repartizate, se obin procente pentru fiecare destinaie. Evoluia n timp a acestor procente sau compararea lor cu cele specifice altor firme din acelai sector de activitate reflect, pentru ntreprinderea analizat, caracteristicile politicii sale privind remunerarea celor implicai n desfurarea propriei activiti. Acest tip de analiz va scoate n eviden ct i n ce mod este repartizat valoarea creat de ntreprindere ctre stakeholderi. Fluctuaiile nregistrate la nivelul procentelor de repartiie au ca factori determinani evoluia sortimentelor de produse realizate,

- (

Valoarea adugat = ProduciaexerciiuluiMarja

comercialConsumuri de la teri+ - =

= Marja comercial + ( ProduciavndutVenituri din

producia stocatVenituri din producia

de imobilizri+ + ) -

Cheltuieli cu materiale consumabile

Cheltuieli cu energia i ap

Cheltuieli cu lucrri i servicii executate de teri+ + )Cheltuieli cu materii prime +


95

tehnologiilor, volumului de producie, productivitii i a preurilor. Aceste evoluii vor induce schimbri la nivelul ponderilor alocate din valoarea adugat.

n mod normal, nivelul alocrilor ar trebui corelat cu gradul de eficien, respectiv cu politica de finanare adoptat de ntreprindere. Astfel, un grad ridicat de finanare a ntreprinderii prin credite, va implica n mod direct, creterea ponderii din valoarea adugat creat, distribuit creditorilor. De asemenea, o pondere ridicat a dividendelor acordate acionarilor, va fi consecina unei politici de cointeresare a acestora, pentru a nu-i vinde aciunile. n ceea ce privete procentele din valoarea adugat alocate salariailor, acestea ar trebui corelate cu productivitatea muncii acestora.

Managerul financiar poate desprinde concluzii importante privind repartiia valorii adugate, fcnd urmtoarele calcule:

Valoare adugat _______________________ (4) Producie

Primul raport indic ponderea din valoarea adugat distribuit salariailor, al doileaarat nivelul productivitii/salariat, iar al treilea- nivelul productivitii unei uniti de capital (imobilizri) folosite n exploatare. n condiiile n care rezultatul raportului prezentat n relaia (1) este mare, rezultatul raportului din relaia (2) este redus, se poate afirma c managementul ntreprinderii se confrunt cu o problem privind remunerarea factorilor de producie. Astfel, are loc un transfer de valoare de la factorul de producie capital ctre factorul de producie munc, alternd capacitatea ntreprinderii de a rennoi i dezvolta dotrile sale materiale.

Cheltuieli cu personalul

Valoare adugat (1)

Valoare adugatNumr salariai (2)

Valoare adugatImobilizri brute (3)


96

Cel de-al patrulea raport msoar gradul de integrare29 a ntreprinderii. Astfel, cu ct rezultatul raportului este mai mare, cu att mai mult ntreprinderea este integrat . Aceasta nseamn c i asigur prin efort propriu un numr mare de faze de fabricaie, mergnd de la aprovizionare pn la elaborarea de produse finite, fr a recurge la serviciile altor ntreprinderi. Pe de alt parte,o cretere a gradului de integrare va determina i o sporire a necesarului de fond de rulment de exploatare, pentru care managerul financiar va trebui s caute surse de finanare.

Din punct de vedere al managementului financiar, noiunea de valoare adugat trebuie utilizat cu pruden. Sporirea valorii adugate nu este neaprat un semn de prosperitate pentru ntreprindere, dac se realizeaz pe fondul deteriorrii performanelor comerciale i nrutirii trezoreriei. De asemenea, creterea valorii adugate mai poate fi rezultatul creterii stocurilor de produse finite fabricate la un nivel ridicat al costurilor, pe care piaa va fi incapabil s le absoarb, prin practicarea unor preuri mari.

Al doilea sold intermediar de gestiune l reprezint excedentul brut al exploatrii(EBE) sau, dup caz, insuficiena brut de exploatare (IBE). EBE se stabilete ca diferen ntre valoarea adugat (plus subveniile de exploatare) pe de o parte i impozitele, taxele i cheltuielile de personal, pe de alt parte:

Excedentul brut al exploatrii exprim acumularea brut din activitatea de exploatare, adic din operaii strict legate de producia industrial, de activitatea comercial sau prestri de servicii. EBE reprezint resursa principal a ntreprinderii, deoarece exercit o influenhotrtoare asupra rentabilitii economice i capacitii poteniale de autofinanare a investiiilor (din amortizri, provizioane, profit).

Rolul excedentului brut al exploatrii n analiza financiar poate fi urmrit sub trei aspecte:

29 Vintil, G-op.cit;p.86

EBE = (Valoarea adugat Venituri din subvenii de exploatare

Cheltuieli cu impozite, taxe i vrsminte asimilate+ ) ( +

+ Cheltuieli cu remuneraiile personalului

Cheltuieli privind asigurrile sociale i protecia social+ )


97

a) EBE este o msur a performanelor economice ale ntreprinderii. Astfel, indicatorul este luat n calculul rentabilitii economice (Rezultatul exploatrii/Activ total) sau al ratei marjei brute de exploatare (EBE/ Cifra de afaceri). Un excedent brut de exploatare suficient de mare va

permite ntreprinderii: rennoirea imobilizrilor sale prin amortizri, acoperirea riscurilor din provizioanele constituite i asigurarea finanrii activitii sale; diferena va fi distribuit statului (sub forma impozitului pe profit), acionarilor (prin dividende) i/sau conservat prin autofinanare;

b) EBE este independent de politica financiar a ntreprinderii i pentru a argumenta afirmaia noastr, vom lua n considerare politica de investiii, politica de finanare i politica dividendelor.

EBE nu ine cont de deciziile ntreprinderii privind modalitile de calcul al amortizrii, deci este independent de politica investiional. De asemenea, EBE nu este influenat de veniturile i cheltuielile financiare dependente de structura financiar a ntreprinderii, deci nu se creeaz relaii de dependen fa de politica de finanare. n fine, EBE nu ine cont de deciziile conducerii ntreprinderii privind repartizarea profitului net care fac obiectul politicii dividendelor i nici de politica fiscal, ntruct nu ia n calcul impozitul pe profit i rezultatul extraordinar.

Din acest motiv, gradul de autonomie al EBE n raport cu politica financiar a ntreprinderii l recomand n efectuarea de studii previzionale i analize comparative a ntreprinderilor, aparinnd aceluiai sector de activitate. n plus, EBE poate s evidenieze mai bine dect rezultatul net, o deficien structural a ntreprinderii n plan industrial i comercial de care managerii trebuie s in cont n pregtirea deciziilor.

c) EBE reprezint o resurs financiar fundamental pentru ntreprindere, care poate fi utilizat pentru meninerea sau creterea capacitii de producie a ntreprinderii, acoperirea cheltuielilor financiare, plata impozitului pe profit i a dividendelor. ns aceast resurs financiar fundamental nu este dect o resurs de trezorerie potenial, un cash-flow potenial degajat de activitatea de exploatare susceptibil de a se transforma n disponibiliti pe msura reglementrii decalajelor dintre nevoile i resursele exploatrii. Acest aspect decurge chiar din metodologia de calcul al EBE:

EBE = Venituri din exploatare ncasabile Cheltuieli de exploatare pltibile


98

EBE constituie primul nivel al analizei privind formarea trezoreriei globale a

ntreprinderii, deci punctul de pornire n elaborarea tabloului fluxurilor de trezorerie.

Al treilea sold intermediar de gestiune este rezultatul exploatrii (profit sau pierdere) i privete activitatea de exploatare normal i curent a ntreprinderii. Prin deducerea cheltuielilor cu amortizrile (cele considerate normale) i provizioanele pentru exploatare, acesta devine un rezultat net al exploatrii i se simbolizeaz E.B.I.T. - earning before interests and taxes)

Rezultatul exploatrii = EBE + (Venituri din provizioane pentru exploatare +Alte venituri din exploatare) (Cheltuieli cu amortizrile i provizioanele pentru exploatare + Alte cheltuieli de exploatare)

E.B.I.T. este influenat de politica de investiii a ntreprinderii i arat n mod indirect, partea din resursele create din activitatea de exploatare destinat meninerii dotrilor materiale ale firmei. De asemenea, resursele acumulate din activitatea de exploatare, la care se adaug veniturile financiare, ar trebui s depeasc nivelul cheltuielilor financiare ale ntreprinderii. n caz contrar, va avea loc un transfer de valoare de la proprietari ctre creditori.

Rezultatul curent sau profitul nainte de impozit (EBT- earning before taxes) este al patrulea sold intermediar de gestiune; el este determinat, att de rezultatul exploatrii normale i curente, ct i de cel al activitii financiare, deci reprezint rezultatul tuturoroperaiunilor curente ale ntreprinderii.

Rezultatul curent = Rezultatul exploatrii + Venituri financiare Cheltuieli financiare

Rezultatul curent permite analiza dinamicii rezultatelor curente ale ntreprinderii pe

mai multe exerciii succesive, deoarece nu este perturbat de elemente extraordinare. Al cincilea sold intermediar de gestiune este rezultatul net al exerciiului i exprim

mrimea absolut a rentabilitii financiare cu care vor fi remunerai acionarii pentru capitalurile proprii subscrise.

Rezultatul net se determin prin scderea impozitului pe profit din rezultatul curent (EBT).

Rezultatul net = EBT Impozitul pe profit


99

Profitul net trebuie susinut de existena unor disponibiliti monetare reale, altfel el va rmne doar un potenial de finanare. Profitul net urmeaz s fie distribuit sub forma dividendelor sau/i s se reinvesteasc n ntreprindere. Profitul net nerepartizat constituie surs de finanare proprie sau element de autofinanare generat de nsi activitatea ntreprinderii.

n condiiile n care la nivelul rezultatului net se vor nregistra pierderi, acestea se suport de ctre proprietari n contul profiturilor viitoare ateptate (pierderea este reportat pentru exerciiul financiar urmtor). Dac ntreprinderea continu s obin pierderi i n exerciiile financiare urmtoare, averea acumulat de proprietari n perioadele anterioare de profitabilitate a firmei se va reduce; acest fapt se materializeaz prin diminuarea valorii capitalului propriu.

n concluzie, analiza performanelor ntreprinderii cu ajutorul soldurilor intermediare de gestiune ofer indicii cu privire la modul n care este creat i transferat valoarea n cadrul firmei. Astfel, se pot identifica problemele cu care se confrunt managementul strategic al ntreprinderii.

3.3.2. Analiza capacitii de autofinanare

Alturi de soldurile intermediare de gestiune, analiza strii de performan financiar a ntreprinderii utilizeaz i indicatorul capacitate de autofinanare. Capacitatea de autofinanare reflect potenialul financiar al firmei de a-i remunera capitalurile proprii i de a-i autofinana investiiile. Capacitatea de autofinanare reprezint, de fapt, o resurs intern aflat la dispoziia ntreprinderii, care se determin la sfritul unui exerciiu contabil i pe baza creia se creeaz planul de investiii viitoare. Ea este destinat s asigure:

finanarea unor nevoi ale gestiunii curente; creterea fondului de rulment, finanarea total sau parial a noilor investiii; rambursarea mprumuturilor contractate; remunerarea capitalurilor investite.Pentru a determina capacitatea de autofinanare (CAF), se pot utiliza dou metode:

metoda deductibil i metoda adiional.Metoda deductibil, numit i metoda substractiv (a scderii) ia n calcul toate

ncasrile i plile poteniale implicate de veniturile i cheltuielile realizate de ntreprindere, astfel:


100

CAF = Venituri ncasabile Cheltuieli pltibile

Dac determinarea CAF se efectueaz pornind de la informaiile incluse n noul tip de raportare a contului de profit i pierdere reglementat prin OMFP nr.94/2001, pstrnd ideea de baz a modului su de calcul, formula devine: CAF = EBE

+ Alte venituri din exploatare

- Alte cheltuieli de exploatare

+ Venituri financiare

- Cheltuieli financiare

- Impozitul pe profit

Pentru ca mrimea acestui indicator s fie un reper n previzionarea capacitii de autofinanare viitoare a ntreprinderii, ar trebui excluse din calculul su veniturile ncasabile, respectiv cheltuielile pltibile cu caracter excepional. Astfel se explic faptul c nu au fost luate n considerare veniturile i cheltuielile extraordinare sau veniturile din vnzarea activelor i alte operaii de capital, veniturile din subvenii pentru investiii, cheltuielile privind activele cedate i alte operaii de capital.

La acelai rezultat se va ajunge i n cazul aplicrii metodei adiionale. n acest caz, perspectiva este alta: pornind de la profitul net realizat, sunt eliminate toate elementele de venituri

calculate i sunt adugate cheltuielile calcultate pentru exerciiul financiar respectiv (n general amortizri i provizioane constituite).

CAF = Profit net Venituri calculate + Cheltuieli calculate

Pornind de la informaiile reflectate de noua raportare a contului de profit i pierdere, relaia de calcul devine:

CAF = Rezultatul net al exerciiului financiar - Veniturile din vnzarea activelor i alte operaii de capital

- Venituri din subvenii pentru investiii + Ajustarea valorii imobilizrilor corporale i necorporale


101

+ Ajustarea valorii activelor circulante

+ Ajustarea privind provizioanele pentru riscuri i cheltuieli + Cheltuieli privind activele cedate i alte operaii de capital

Aadar, diferena dintre cele dou metode const n faptul c metoda deductibil pornete de la EBE, n timp ce metoda adiional pleac de la rezultatul net al exerciiului. Analitii financiari recomand metoda adiional atunci cnd se iau n calcul amortizrile i provizioanele, iar pe cea deductibil atunci cnd se iau n calcul veniturile de exploatare i cele financiare.

Indiferent de modul de calcul, CAF nu are dect un caracter potenial, dac nu este susinut prin mijloace financiare efective. Pentru faptul c ia n calcul fluxurile de ncasri i pli poteniale, n cazul unei economii cu mari blocaje financiare, acest indicator i pierde mult din puterea sa informativ.

Pe baza capacitii de autofinanare se poate analiza gradul de independen financiar a unei ntreprinderi, prin calculul urmtorilor indicatori:

capacitatea potenial de rambursare a cheltuielilor financiare; rata de finanare a investiiilor anuale; rata de acoperire a excedentului brut; rata de acoperire a rezultatului exerciiului. Capacitatea potenial de rambursare a cheltuielilor financiare (Cp) arat numrul

de ani necesari pentru a asigura rambursarea cheltuielilor financiare pe baza capacitii de autofinanare degajat de firm. Indicatorul se determin raportnd cheltuielile financiare la capacitatea de autofinanare:

Este recomandabil ca valoarea indicatorului s se apropie de zero, adic perioada de timp n care s se ramburseze cheltuielile financiare s fie ct mai mic.

Rata de finanare a investiiilor anuale (Rfi) arat proporia n care firma poate acoperi finanarea investiiilor anuale pe seama capacitii de autofinanare, calculul efectundu-se astfel:

Cp = Cheltuieli financiare

Capacitatea de autofinanare

Rfi = Capacitatea de autofinanare

Investiii anualeX 100


102

O valoare care depete 100% a acestui indicator, arat c firma poate s susin efortul investiional n totalitate numai din surse proprii.

Rata de acoperire a excedentului brut (Reb) arat msura n care fluxul potenial de lichiditi din activitatea de exploatare particip la formarea fluxului total de disponibiliti al firmei. Indicatorul se determin prin raportarea capacitii de autofinanare (CAF) la excedentul brut de exploatare (EBE):

O valoare sub 100% a acestui indicator arat c suma cheltuielilor de natur financiar i extraordinar este mai mare dect veniturile de natur financiar i extraordinar. De obicei, acest lucru apare atunci cnd cheltuielile financiare cu dobnzile i dividendele de pltit sunt mai mari dect veniturile financiare (dobnzi i dividende de ncasat).

Rata de acoperire a rezultatului exerciiului (Rre) reprezint raportul dintre capacitatea de autofinanare i rezultatul exerciiului:

Este recomandabil ca valoarea acestei rate s fie mai mare de 100%.n practic, doar o parte din resursele care reprezint capacitatea de autofinanare va

rmne la dispoziia ntreprinderii pentru reinvestire. n mod firesc, din capacitatea de autofinanare se pltesc dividende acionarilor, cota managerului, participarea salariailor la profit. Partea care rmne din capacitatea de autofinanare dup efectuarea acestor pli reprezint autofinanarea:

Autofinanarea = CAF Dividende Cota managerului Participarea salariailor la profit

Autofinanarea este foarte important pentru ntreprindere, din urmtoarele considerente:

reprezint o surs de finanare independent i stabil;

Reb = CAF

EBEX 100

Rre = Capacitatea de autofinanare

Rezultatul exerciiuluiX 100


103

ofer firmei autonomie financiar; permite reducerea cheltuielilor financiare; reprezint un indicator pe baza cruia se poate calcula rentabilitatea financiar a

ntreprinderii.

n practic, pentru analiza autofinanrii se folosesc urmtorii indicatori: rata autofinanrii investiiilor anuale; rata autofinanrii imobilizrilor corporale i necorporale; rata de autofinanare a nevoilor globale de finanare. Rata autofinanrii investiiilor anuale (Rai) se determin ca raport ntre

autofinanare i valoarea investiiilor anuale, astfel:

Aceast rat msoar capacitatea firmei de a-i acoperi investiiile anuale din surse proprii. Se consider favorabil o rat care se apropie ct mai mult de 100%. O rat de peste 100% indic faptul c firma i poate acoperi integral planul de investiii din surse proprii, fr a apela la mprumuturi.

Rata autofinanrii imobilizrilor corporale i necorporale (Raim) arat capacitatea firmei de a-i acoperi din surse proprii investiiile n imobilizri corporale i necorporale. Aceast rat se determin astfel:

La fel ca n cazul ratei anterioare, o valoare de peste 100% a acestui indicator, asigur acoperirea integral a planului de investiii din surse proprii.

Rata de autofinanare a nevoilor globale de finanare (Rarg) arat ce proporie din nevoile de finanare ale firmei pot fi acoperite din surse proprii. Rata se calculeaz ca raport ntre autofinanare i nevoia de finanare.

Rai = Autofinanare

Investiii anualeX 100

Rang = Autofinanare

Nevoi de finanareX 100

Raim = Autofinanare

Imobilizri corporale + Imobilizri necorporaleX 100


104

n practic se urmrete ca valoarea indicatorului s se apropie de 100%.

3.3.3. Analiza fluxurilor de numerar (cash-flow) ale ntreprinderii.

Delimitri ntre cash-flow i profit

Pentru a defini fluxurile de numerar ce decurg din desfurarea activitii ntreprinderilor din ri cu economie de pia, inclusiv din Romnia, se folosete noiunea anglo-saxon de cash-flow. De-a lungul timpului, conceptul de cash-flow a cunoscut interpretri i modaliti diferite de calcul.

nc de la nceput, trebuie s facem o delimitare ntre cash i cash-flow.Cash-ul se refer la ansamblul de disponibiliti bneti, este asimilat cu trezoreria

net i cunoate dou forme30: cash efectiv care se refer la disponibilitile bneti n conturi bancare, curente i n

cas; cash echivalent care reprezint disponibiliti cvasilichide cum ar fi valorile

mobiliare de plasament, respectiv titlurile financiare (aciuni, obligaiuni etc) i titluri monetare (certificate de depozit bancar, certificate de trezorerie etc) cumprate pentru valorificarea temporar a excedentului de trezorerie.

La rndul su, cash-flow-ul (CF) este variaia (fluxul) trezoreriei nete (TN) de la nceputul pn la sfritul exerciiului financiar.

Abordarea termenului de cash-flow acoper i alte noiuni legate de surplusul monetar degajat de activitatea de exploatare a unei ntreprinderi ntr-o perioad dat i anume:

cash-flow curent, calculat prin deducerea chletuielilor curente de exploatare din veniturile curente de exploatare;

cash-flow brut, care este rezultatul brut nainte de deducerea impozitului pe profit; cash-flow net, care este egal cu cash-flow-ul brut diminuat cu impozitul pe profit.Aceste trei forme de cash-flow sunt prezentate n Fig. nr. 17:

30 Stancu, I - Finane; editura Economic; Bucureti; 2002; p.822


105

Impozit pe profit

Dividende distribuite

Amortizri calculate

Provizioane calculate

Beneficii nedistribuite

Autofinan-

are net

Autofinan-

are brut

Cash-flow

net

Cash- flow

brut

Cash-ul i cash-flow-ul sintetizeaz variaia rezultatelor operaiunilor (de gestiune i de capital) ale ntreprinderii, care sunt prezentate n Fig. nr. 18

Figura nr. 17 Reprezentarea modalitilor de calcul ale cash flow-ului

Operaiunilentreprinderii

Operaii degestiune (operaionale)

- exploatare

- financiare

- extraordinare

Operaii de capital

- investiii- dezinvestiii- finanri- rambursri- creditri

Figura nr. 18 Coninutul operaiunilor de gestiune i de capital


106

Corespunztor celor dou tipuri de operaiuni ale ntreprinderii, rezult dou forme de cash-flow:

cash-flow-ul din operaiuni (activiti) de gestiune (CFgest); cash-flow-ul din operaiuni (activiti) de capital (CFkap), structurat la rndul su n

cash-flow-ul operaiunilor de investiii (CFinv) i cash-flow-ul operaiunilor de finanare (CFfin).Pe baza celor afirmate anterior, se pot scrie urmtoarele relaii:

CF = CFgest + CFkap

CFkap = CFinv + CFfin

CFD = CFgest + CFinv + CFfin,

unde: CFD = cash-flow disponibil

Managementul financiar a consacrat noiunea de cash-flow disponibil (free cash-flow), ca fiind fluxul de numerar cel mai adecvat pentru evaluarea unei ntreprinderi sau a unui

proiect de investiii. Cash-flow-ul disponibil (CFD) reprezint fluxul de numerar rmas la dispoziia societii comerciale pentru remunerarea investitorilor de capital n ntreprindere, respectiv acionarii i creditorii.

Calea cea mai frecvent adoptat n determinarea cash-flow-ului disponibil, este cea n cascad31. Se pornete de la mrimea cash-flow-ului rezultat din activitatea de exploatare, care se va diminua cu valoarea alocrilor de numerar pentru meninerea sau dezvoltarea capacitilor de producie existente.

n condiiile n care majoritatea intrrilor i ieirilor de numerar sunt implicate de activitatea de exploatare a ntreprinderii, valoarea cash-flow-ului de exploatare (CFexpl) se

determin astfel:

CFexpl = RE + Amo Impozitul pe profit

unde:

RE = rezultatul din exploatare

Amo = amortizarea

31 Dragot, V .a op.cit;p.232


107

n cazul n care i celelalte activiti ale ntreprinderii (de investiii sau de finanare) aduc fluxuri importante de numerar, se determin mrimea vash-flow-ului de gestiune (CFgest) ale crui destinaii sunt urmtoarele:

efectuarea plilor curente de gestiune; achiziia de noi active pentru autofinanare i/sau pentru rambursarea creditelor; remunerarea acionarilor cu dividende i a creditorilor cu dobnzi.Pornind de la utilizrile sale prezentate anterior, CFgest se determin astfel:

CFgest = PN + Dob +Amo

unde: PN = profitul net (rezultatul exerciiului); Dob = cheltuielile financiare anuale ale ntreprinderii cu dobnzile de plat; Amo = cheltuielile anuale cu amortizarea activelor imobilizate din proprietatea ntreprinderii

n coninutul cash-flow-ului disponibil, se mai cuprind cash-flow-ul de investiii i cash-flow-ul de finanare (alturi de cash-flow-ul de gestiune):

CFD = CFgest + CFinv + CFfin

CFinv se refer, de regul, la pli pentru achiziia de active fixe noi: corporale, respectiv proprieti asupra terenurilor i construciilor, maini i

echipamente, inclusiv prin autodotare;

necorporale, respectiv licene, brevete, mrci; financiare, respectiv participaii directe, cumprarea de aciuni i obligaiuni emise

de alte ntreprinderi, acordarea de avansuri financiare ctre filiale.Activitatea de investiii cuprinde totodat ncasri din vnzarea (cesiunea) de active

fixe: vnzri de proprieti, maini, echipamente, de aciuni i obligaiuni deinute, precum i rscumprri ale obligaiunilor deinute sau ale avansurilor bneti acordate filialelor.

Cash-flow-ul din activitile de finanare (CFfin) cuprinde, att fluxuri de venituri generatoare de ncasri, ct i fluxuri de cheltuieli generatoare de pli.

ncasrile provin din: operaiuni de majorri de capital social (prin emisiune de aciuni noi);


108

majorri de datorii financiare (prin contractarea de noi mprumuturi sau prin emisiunea de obligaiuni ale ntreprinderii).

Plile se manifest sub forma: rambursrilor de mprumuturi pe termen mediu i lung; rscumprri de pe piaa bursier i extrabursier a propriilor aciuni pe baza

profitului net.

O sintez a fluxurilor de trezorerie prezentat pe cele trei componente de baz, cash-flow de exploatare, cash-flow de investiii, cash-flow de finanare, este prezentat n Fig. nr. 19:

Activitateantreprinderii

y Trezoreria z

ntreprinderiix

Furnizori i cumprtori de

imobilizriAchiziii

deimobilizri

Cedride

imobilizriy

y

Clieni

Vnzri de bunurii servicii

Furnizori

Salariai

STAT

Instituiifinanciare

ProprietariAport

de capital (z)

mprumuturi (z)

Rambursri (z)(z)

(x)

(x)

(x)

Fora de munc

Cumprri de bunuri i servicii

(x) Dobnzi pltite

(x) IMPOZITE PLTITE

(x) Salarii pltite

(x) Pli ctre furnizori

Not: x = cash-flow de exploatare (CFexpl) y = cash-flow de investiii (CFinv) z = cash-flow de finanare (CFfin)

Figura nr. 19 Fluxurile de lichiditi (cash-flow) ale ntreprinderii


109

Mrimea cash-flow-ului disponibil este foarte important pentru acionari i manageri, din moment ce sunt beneficiarii acestuia. Dac valoarea cash-flow-ului disponibil este negativ, ntreprinderea trebuie s atrag noi resurse de la acionarii sau creditorii si, pentru a-i finana investiia. Aceasta este o situaie normal n momentele de dezvoltare a ntreprinderii, cnd fluxurile rezultate din activitatea sa sunt insuficiente pentru a asigura autofinanarea i remunerarea investitorilor si. ns, n cazul unei ntreprinderi ajunse la maturitate, obinerea de cash-flow-uri disponibile negative poate indica probleme de gestiune sau de eficien a activitii sale.

n condiiile n care evaluarea ntreprinderii sau a proiectului de investiii se face separat, din perspectiva acionarilor sau a creditorilor, se dovedete foarte util defalcarea cash-flow-ului disponibil pe cele dou destinaii principale de alocare (pentru acionari i creditori), dup cum urmeaz:

- cash-flow-ul disponibil ce revine acionarilor (CFDac) poate fi estimat astfel:

CFDac =Div - CPR = Div (CPR1 CPR0)unde:

Div = dividendele repartizate acionarilor;CPR = variaia capitalului propriu ca rezultat al majorrii sau reducerii capitalului

social.

-cash-flow-ul disponibil ce revine creditorilor (CFDcr) este reprezentat de:

CFDcr = Dob - DATfinunde:

Dob = dobnzi pltite creditorilorDATfin = variaia mrimii datoriilor financiare contractate de ntreprindere de la teri

(n aceast categorie nu intr datoriile de exploatare).Ca urmare, cash-flow-ul disponibil al ntreprinderii este format din cash-flow-ul

disponibil acionarilor i cash-flow-ul disponibil creditorilor:CFD = CFDac + CFDcr

Pornind de la valoarea acestor cash-flow-uri, poate fi estimat valoarea ntregii ntreprinderi sau numai a capitalurilor proprii, respectiv numai a datoriilor sale.


110

n prezent, exist dou curente teoretice de explicare a cash-flow-ului: francez i anglo-saxon. n accepiunea francez, cash-flow-ul se explic prin diferena ntre variaia fondului de rulment i variaia necesarului de fond de rulment:

TN = FR - NFRunde:

TN = variaia trezoreriei neteFR = variaia fondului de rulmentNFR = variaia necesarului de fond de rulmentAstfel, se obine variaia trezoreriei nete care reprezint, totodat, relaia echilibrului

financiar al ntreprindeii.

n accepiunea anglo-saxon, cash-flow-ul este suma cash-flow-urilor rezultate din operaiuni de gestiune, de investiii i de finanare (dup cum s-a artat anterior):

CF = CFgest + CFinv + CFfin

Prezentarea coninutului cash-flow-ului conduce i la diferenierea acestuia de profitul net. O delimitare ntre cash-flow i profit net are la baz argumentele urmtoare:

- profitul net exprim un potenial de obinere a unor ncasri prezente i viitoare, n timp ce cash-flow-ul este o certitudine; el reprezint rezultatul echilibrului dintre ncasri i pli, de la nceputul pn la sfritul anului. De exemplu, vnzarea produselor i serviciilor obinute din exploatare se nregistreaz la venituri n momentul livrrii, dar ncasarea va avea loc mai trziu i este incert. Astfel, o ntreprindere poate avea teoretic profit (pe hrtie), dar acesta se vamaterializa n cash-flow, numai n msura n care clientul este bun-platnic i respect angajamentele.

De asemenea, alturi de venituri i cheltuieli monetare (cu o scaden sigur a ncasrilor i plilor), se nregistreaz n contul de profit i pierderi, venituri i cheltuieli nemonetare (venituri anticipate, amortizri i provizioane calculate), care nu angajeaz cu certitudine fluxuri de lichiditi (cash-flow);

- pe termen scurt, profitul net este rezultatul operaiunilor de gestiune (de exploatare, financiare, extraordinare); spre deosebire, cash-flow-ul este generat, att de operaiuni de gestiune, ct i de operaiuni de capital (investiii, dezinvestiii, finanri, rambursri). Operaiunile de capital nu se nregistreaz n contul de profit i pierdere, dar ele influeneaz substanial mrimea cash-flow-ului, a crui dimensiune o depete pe cea a profitului. Aadar, numai n condiii de


111

cretere zero a ntreprinderii i de reinvestire a amortizrii anuale, profitul net este egal cu cash-flow-ul.

Cap.3-partea II

Documents

Transcript of Cap.3-partea II