Bursa_rol Proritar Pe Piata Contemporana

68
67 CAPITOLUL II. BURSA; ROLUL PRIORITAR AL ACESTEIA PE PIAŢA CONTEMPORANĂ DE CAPITAL 1. Organizarea, rolul şi funcţiile bursei în economia contemporană 1.1. Scurtă istorie a burselor Bursele, în general, joacă în lumea contemporană, atât pe termen lung, cât mai ales pe termen scurt, un rol cu totul special. Influenţele pe care le produc sunt argumentul cel mai important pentru a afirma că bursele au devenit unul din stâlpii de cea mai mare importanţă pe care se sprijină lumea contemporană, cel puţin în dimensiunea ei economică. Dicţionarul bursier defineşte bursa ca pe o piaţă publică organizată după uzanţe, unde sunt tratate valori mobiliare şi alte bunuri fungibile. Fiecare ţară puternic industrializată are mai multe burse. Evoluţia cursurilor principalelor burse influenţează nu numai celelalte burse din aceeaşi ţară dar şi pe cele străine. Bursa care dă tonul tendinţei se numeşte bursă directoare. O astfel de bursă directoare este bursa din New York, în legătură cu care se spune: “când New York-ul strănută, celelalte burse fac guturai”. Interdependenţa cea mai mare există între bursele din ţările în care traficul plăţilor nu este supus unor restricţii (Frankfurt, Londra, New York, Zurich). Profesorul Ioan Popa defineşte bursa ca: piaţă specifică, mecanism de concentrare a cererii şi ofertei pentru anumite categorii de mărfuri ori pentru valori, în scopul realizării de tranzacţii într-un cadru organizat şi în mod operativ, în condiţii de liberă concurenţă. Bursa este piaţă prin excelenţă. 1 1 Ioan Popa, op. cit., pag. 25

Transcript of Bursa_rol Proritar Pe Piata Contemporana

67

CAPITOLUL II.

BURSA; ROLUL PRIORITAR AL ACESTEIA PE

PIAŢA CONTEMPORANĂ DE CAPITAL

1. Organizarea, rolul şi funcţiile bursei în economia contemporană

1.1. Scurtă istorie a burselor

Bursele, în general, joacă în lumea contemporană, atât pe termen lung, cât

mai ales pe termen scurt, un rol cu totul special. Influenţele pe care le produc

sunt argumentul cel mai important pentru a afirma că bursele au devenit unul din

stâlpii de cea mai mare importanţă pe care se sprijină lumea contemporană, cel

puţin în dimensiunea ei economică.

Dicţionarul bursier defineşte bursa ca pe o piaţă publică organizată după

uzanţe, unde sunt tratate valori mobiliare şi alte bunuri fungibile. Fiecare ţară

puternic industrializată are mai multe burse. Evoluţia cursurilor principalelor burse

influenţează nu numai celelalte burse din aceeaşi ţară dar şi pe cele străine. Bursa

care dă tonul tendinţei se numeşte bursă directoare. O astfel de bursă directoare

este bursa din New York, în legătură cu care se spune: “când New York-ul strănută,

celelalte burse fac guturai”. Interdependenţa cea mai mare există între bursele din

ţările în care traficul plăţilor nu este supus unor restricţii (Frankfurt, Londra, New

York, Zurich). Profesorul Ioan Popa defineşte bursa ca: piaţă specifică, mecanism

de concentrare a cererii şi ofertei pentru anumite categorii de mărfuri ori pentru

valori, în scopul realizării de tranzacţii într-un cadru organizat şi în mod operativ, în

condiţii de liberă concurenţă. Bursa este piaţă prin excelenţă.1

1 Ioan Popa, op. cit., pag. 25

68

Literatura de specialitate oferă şi alte definiţii:

“bursa este o instituţie non-profit în cadrul căreia au loc tranzacţii organizate cu titluri financiare, drepturi şi titluri de mărfuri, executate după reguli stabilite, obligatorii pentru toţi participanţii.”2

“bursa de valori este o piaţă publică (fictivă) organizată pentru a mijloci tranzacţii cu hârtii de valoare pe termen lung, emise anterior de către cele mai importante societăţi comerciale pe acţiuni, precum şi de către autorităţi publice”.3

“bursa este ultimul etaj al unei pieţe, dar al unei pieţe care nu se mai închide. Ea permite trecerea rapidă de la hârtie la ban şi de la ban la hârtie”.4

“bursa nu mai este o piaţă originară, pe care se vând şi se cumpără mărfuri fizice, ci o piaţă derivată, pe care se vând şi se cumpără titluri asupra mărfurilor. Bursa îşi asumă exclusiv rolul de realizare a tranzacţiei în forma sa “pură”; mişcarea mărfurilor are loc în afara acestei pieţe” care evidenţiază o serie de trăsături ale bursei.

În concluzie: bursa reprezintă o tehnică managerială de afaceri economice specifică economiei de piaţă, având un caracter concurenţial şi care concentrează în timp şi spaţiu cererea şi oferta de, mărfuri, servicii, valori şi devize, se desfăşoară după o procedură determinată, potrivit unui program într-un loc cunoscut în prezenţa vânzătorilor şi a cumpărătorilor, sau a reprezentanţilor acestora.5

Pentru a ajunge aici, însă, a fost parcurs un îndelungat proces evolutiv care a permis crearea premiselor materiale şi instituţionale ale bursei.

Astfel, prima bursă în accepţiunea modernă a cuvântului a apărut la Anvers, în 1531. La Paris, în 1639 îşi fac apariţia agenţii de schimb care se ocupau cu negocierea titlurilor de valoare. De asemenea, în secolul al XVI-lea, se înfiinţează burse la Lyon, Toulouse şi Rouen, iar spre sfârşitul secolului al XVII-lea la Montpellier.

2 Maria –Ana Dumitrescu, Dicţionar de termeni şi expresii utilizate în tranzacţiile de bursă, Ed. Voreep Ex Im, 1994 3 Niţă Dobrotă,Economie Politică,Ed. Economică, 1997, pag.361 4 Fernard Braudel 5 Alexandru Puiu, Management internaţional, Ed. Independenţa Economică, 2003, pag. 284

69

La 24 septembrie 1724, printr-o hotărâre a Consiliului de Stat al Regelui se înfiinţează bursa din Paris, stabilindu-se astfel şi prima reglementare a pieţei franceze. Aceasta stabilea sediul bursei la Hotel de Nevers pe strada Vivienne, frecvenţa operaţiunilor şi interzicea femeilor accesul în bursă. În 1793, bursa este închisă provizoriu pentru a putea fi deschisă în 1794 în biserica “ Petits Pires”. La 24 august 1808 Napoleon I începe lucrările la noul edificiu al bursei, lucrări care se vor încheia în 1826. Astfel, la 3 noiembrie 1826 este inaugurată noua clădire, un palat în care va funcţiona ca „bursă şi tribunal de comerţ”. Bursa din Paris funcţionează şi astăzi în acest palat.

La Londra, Thomas Gresham înfiinţează în City, în 1554 o bursă denumită “Royal Exchange”, care începând cu 1773 se va axa numai pe schimbul de efecte financiare şi va primi numele de “Stock Exchange”6.

În Germania primele burse iau naştere la jumătatea secolului al XVI –lea la Augsburg, Nurnberg şi Hamburg. Bursa din Berlin a fost creată în anul 1685.

La Amsterdam bursa a fost înfiinţată în 1608, iar la Viena în anul 1761. În ceea ce priveşte Statele Unite 24 de mici investitori americani care aveau

obiceiul să se întâlnească sub un platan (button – wood) în partea de sud a New-York-ului au pus bazele instituţiei care avea să devină prima bursă a lumii.Prin semnarea Buttonwood Agreement s-a stabilit nivelul comisioanelor fixe percepute la schimbul titlurilor. Dezvoltarea ulterioară a pieţei a determinat, în 1903, schimbarea sediului bursei pe Wall Street.

Mai târziu au apărut burse la Bruxelles (1801), Milano (1831), Roma (1827), Geneva (1850), Genova şi Tokio (1855).

În prezent, în majoritatea ţărilor lumii există burse, chiar dacă nu toate au aceeaşi importanţă: unele au funcţiuni locale, altele au importanţă naţională, aşa după cum există şi burse de rezonanţă internaţională cum ar fi cele de la Paris, Londra, Chicago, New York, Tokio.

Sub denumirea de bursă s-a dezvoltat în timp o anumită diversitate instituţională. Astfel, începând din secolul al XVIII–lea a început procesul de

specializare a burselor, în burse de mărfuri şi burse de valori.

6 Mugur Nicolae, Lazăr Constantin, Isărescu Mugur, În zgomotul bursei, Ed. Albatros, Bucureşti, 1982, pag. 5

70

1.2. Bursele şi pieţele internaţionale de mărfuri Apariţia burselor de mărfuri este rezultatul unui proces legat de

dezvoltarea tranzacţiilor comerciale. Se poate aprecia că târgurile au fost primele forme de centralizare a pieţelor, deşi ele nu erau specializate şi unele nu erau nici măcar periodice. Apar însă primele reguli de tranzacţionare stabilite, de comun acord, între comercianţi, fapt deosebit de important pentru dezvoltarea ulterioară a pieţelor.

Centralizarea şi instituţionalizarea fluxurilor comerciale s-a realizat în mod semnificativ prin apariţia burselor de mărfuri. Ele sunt considerate cele mai apropiate de modelul teoretic al pietei cu concurenţă perfectă. Elementele caracteristice acestora sunt :

numărul participanţilor la piaţă este îndeajuns de mare pentru a nu fi posibilă manipularea sau influenţarea semnificativă a preţului asigurând astfelreprezentativitatea şi eficienţa formării preţului pe această piaţă; libera circulaţie a informaţiilor asigură fiecărui participant libertate în

luarea deciziilor pe care le consideră cele mai potrivite, în deplină

cunoştiinţă de cauză;

toate reglementările şi statutele burselor de mărfuri au ca obiectiv

evitarea administrării preţului din ring pentru ca acesta să fie o

reprezentare cât mai corectă a jocului cererii şi a ofertei.

Punerea la punct a burselor de mărfuri a fost un proces de durată care s-a

conturat de-a lungul timpului. În prezent, există o serie de deosebiri în ceea ce

priveşte statutul intern al diferitelor burse de mărfuri din lume, dar principiile de

funcţionare sunt asemănătoare.

Mecanismul operaţiunilor de bursă este relativ simplu şi funcţionarea lui se

aseamănă în mare parte cu cel al mecanismului burselor de valori. Bursele de

mărfuri sunt publice, în sensul că oricine poate utiliza bursa de mărfuri dacă, în

prealabil a convenit cele necesare cu un broker, membru al bursei. Astfel, nu este

obligatoriu să lucrezi în comerţul cu bumbac, cereale sau şroturi furajere pentru a

avea dreptul de a cumpăra sau vinde bumbac, grâu sau boabe de soia la burse.

71

Bursele de mărfuri sunt totodată internaţionale, deoarece ordinele de vânzare sau

cumpărare vin nu numai din ţările în care sunt localizate bursele, ci din toată lumea.

Cu toate că mecanismul burselor de mărfuri se aseamănă cu cel al

burselor de valori, înţelegerea trăsăturilor specifice primului mecanism este

necesară şi importantă pentru cel ce intenţionează să le utilizeze, într-un mod

sau altul. Câteva dintre aceste trăsături sunt:

Preţurile mărfurilor ce se negociază la bursă sunt mult mai sensibile

faţă de o serie de factori economici şi înregistrează oscilaţii mult mai

mari şi mai frecvente decât cele de la bursele de valori. Astfel, orice

modificare a previziunilor unei recolte, determinată de secetă, îngheţ,

inundaţii, dăunători sau boli de plante, se reflectă imediat în nivelul de

preţ la care se negociază o marfă la bursă. Acelaşi efect îl au şi

evenimente provocate de om, cum ar fi războaie, greve etc. La rândul

ei, cererea suferă modificări importante datorită unor factori economici

şi politici, cum sunt scăderea puterii de cumpărare, inflaţia, evoluţia

economiei, etc.

Potenţial, profitul din capitalul investit în mărfuri de bursă este mai

mare şi se obţine mai rapid decât cel din capitalul investit în acţiuni, el

fiind condiţionat, însă, de analize şi concluzii comerciale corecte.

Factorii şi evenimentele care influenţează schimbările de preţ la

mărfurile de bursă nu sunt din categoria "informaţiilor" interne ce oferă

avantaje numai unor participanţi la activităţile bursei, ci sunt publice,

valabile pentru toţi.

Nivelul comisionului perceput pentru operaţiunile ce se încheie la

bursele de mărfuri este mai mic sau chiar foarte mic comparativ cu

profitul potenţial. De exemplu, comisionul pentru un contract de zahăr

la Bursa din Londra este de 0,20 lire/tonă ceea ce înseamnă aproximativ

5 - 7% din profitul potenţial. Prin negocieri cu brokerii acesta poate fi

redus până la 50% din nivelurile stabilite iniţial.

72

În ceea ce priveşte bursele de mărfuri trebuie spus că nu toate mărfurile

pot fi tranzacţionate la bursă, ci numai anumite mărfuri care îndeplinesc

condiţiile legate de omogenitate, standardizare, existenţa unei cereri şi a unei

oferte ample etc.

1.3. Natura specifică a bursei

Natura specifică a bursei este dată de o serie de caracteristici:7

piaţă de mărfuri şi valori

Bursa este locul de întâlnire a cererii cu oferta pentru mărfuri, dar şi

pentru diferite titluri de valoare.

Pentru ca o marfă să poată fi obiect de tranzacţie la bursă, pe lângă

atributul de fungibil, trebuie să îndeplinească următoarele condiţii:

1. Să aibă un anumit grad de standardizare, caracterizat prin

omogenitate sub aspect calitativ, astfel încât să existe fără echivoc garanţia că

între ceea ce s-a negociat în contract şi ceea ce se va livra nu există nici o

deosebire. Ca o condiţie a menţinerii caracterului omogen, produsul trebuie să

aibă un grad redus de prelucrare.

Fac obiectul tranzacţiilor la bursele de mărfuri următoarele bunuri :

a) bunuri de origine vegetală: grâu, porumb, soia, făină, ulei, ovăz, orz,

orez, cartofi (albi, roşii), cacao, cafea, citrice, zahăr brut şi rafinat,

seminţe de floarea soarelui, bumbac, ulei de palmier, cauciuc, lemn,

placaj, cherestea etc;

b) mărfuri de origine animală: animale vii (porci, vite, cornute), carcase

congelate de porc, carne, unt, ouă, lână, piei brute etc;

c) mărfuri de origine minerală: aur, argint, cupru, zinc, aluminiu,

plumb, cositor, nichel, paladiu, platină, combustibili casnici şi

industriali (benzină, motorină, propan) etc.

7 vezi şi Ioan Popa, op. cit., pag. 21

73

2. Să aibă o importanţă strategică în comerţul mondial, adică marfa să

intereseze un număr mare de vânzători şi cumpărători, deci să existe o piaţă

largă care să excludă posibilitatea de a crea un monopol pentru a influenţa preţul

şi condiţiile de tranzacţionare.

3. Să fie o marfă atractivă, adică să creeze o piaţă ce atrage atenţia

speculatorilor, vânzătorilor şi cumpărătorilor prin oscilaţii mari şi frecvente ale

preţurilor, rezultate din variaţia mare a cererii şi a ofertei, baza pentru câştiguri

din tranzacţii cu astfel de mărfuri. Asemenea oscilaţii mari de preţ au determinat

şi riscuri pe măsură, întrucât se manifestau de cele mai multe ori imprevizibil.

4. Să fie depozitabilă, respectiv să ofere prin natura ei certitudinea că

există în cantitatea şi la data realizării contractului negociat la bursă.

De menţionat că, specific tranzacţiilor bursiere cu mărfuri este faptul că se

negociază dreptul de proprietate asupra mărfurilor şi nu este necesar a fi aduse

efectiv şi etalate la bursă.

piaţă liberă

Bursele sunt pieţe libere care asigură confruntarea cererii cu oferta. De

aceea, pentru ca o marfă să poată fi negociată la bursă trebuie să fie produsă şi

comercializată în condiţiile unei concurenţe relativ libere. Numai dacă există un

număr relativ mare de producători independenţi şi un număr suficient de mare de

comercianţi şi cumpărători finali se exclude posibilitatea ca vreun individ sau un

număr restrâns de indivizi să influenţeze în mod hotărâtor preţul şi condiţiile de

tranzacţionare.

Pornind de la cele menţionate se poate aprecia că, pentru ca o marfă să fie

negociată la bursă ea trebuie să îndeplinească o serie de cerinţe:

• oferta trebuie să fie amplă şi să provină de la un număr suficient de

mare de ofertanţi;

• cererea trebuie să fie solvabilă şi relativ constantă;

• preţurile nu trebuie să facă obiectul unor măsuri administrative de

control, trebuie asigurată transparenţa informaţiilor privind piaţa.

74

piaţă simbolică

Caracteristic tranzacţiilor la bursele de mărfuri este faptul că vânzătorul

nu-şi etalează marfa, ci prezintă numai un document prin care dovedeşte că este

posesorul ei. Cumpărătorul nu are nevoie să vadă marfa întrucât fiind vorba de o

marfă fungibilă cunoaşte cu exactitate, din documentaţie, toate calităţile

acesteia.

piaţă organizată

Bursa este o piaţă organizată, adică tranzacţiile se realizează conform

anumitor principii, norme şi reguli ce sunt cunoscute şi respectate de

participanţi.

piaţă reprezentativă

Bursa este o piaţă reprezentativă servind drept reper pentru toate

tranzacţiile ce se efectuează cu acele mărfuri şi valori pentru care ea constituie

piaţă organizată. La bursă se stabileşte preţul pentru produsele negociate –

cursul bursei – element esenţial pentru toate tranzacţiile comerciale care se

desfăşoară în ţara respectivă şi chiar, în cazul marilor burse, în întreaga lume.

Stabilirea nivelului zilnic al preţurilor care asigură volum maxim de

tranzacţii, determină ca bursa să fie considerată un reper al întregii activităţi

economice, sursă a informaţiei de bază pentru agenţii economici. Mai mult, prin

funcţionarea permanentă, spre deosebire de licitaţii care au un caracter periodic,

bursa exprimă chiar continuitatea proceselor economice, caracterul neîntrerupt

al tranzacţiilor comerciale.

Aşadar, dezideratele oricărei burse sunt:

1. determinarea preţurilor reale “nemistificate”, pentru produsele

tranzacţionate pe piaţa respectivă;

2. creşterea fluidităţii pieţei, a operativităţii tranzacţiilor comerciale şi

maximizarea siguranţei executării contractelor încheiate;

3. diminuarea fluctuaţiilor preţurilor, ceea ce determină stabilizarea economiei;

4. asigurarea aprovizionării industriaşilor cu produse de bază (materii

prime şi materiale) şi asigurarea unei pieţe de desfacere ritmică pentru

75

producătorii direcţi, aceştia nu mai sunt obligaţi să stocheze mărfurile, încărcând

astfel preţul cu cheltuielile de depozitare (costul pentru o mărfă depozitată timp

de un an creşte cu cca. 25% faţă de valoarea iniţială);

5. asigurarea împotriva riscurilor pentru: bănci, societăţi de comerţ exterior,

producători importatori/ exportatori, comercianţi de produse din import;

6. transferarea riscurilor de preţ de la profesionişti la speculatori;

7. atragerea capitalurilor disponibile în circuitul economic.

Rolul bursei este acela de a asigura:

1.corecta “echilibrare” a cererii şi ofertei având la bază un număr cât mai

mare de participanţi, din ambele categorii (vânzători şi cumpărători);

2. metodologia de tranzacţionare extrem de rapidă, asistată de tehnica de

calcul şi personal specializat, prin tipizarea formularelor de contracte bursiere şi

standardizarea calităţii produselor negociate, prin admiterea la tranzacţionare

numai a agenţilor specializaţi etc.;

3. constituirea unor depozite bancare de garanţii, atât pentru cumpărători

cât şi pentru vânzători, prin controlul permanent, prin intermediul unor comisii

avizate, a bonităţii şi bunei credinţe a agenţilor bursieri, printr-o metodologie

specifică de certificare a calităţii produselor negociate etc.;

4. limitarea procentuală, maxim admisă, de variaţie zilnică a preţurilor;

5. crearea diferitelor tipuri de contracte bursiere (spot, forward, futures,

option etc.).

Dezvoltarea vieţii economice a determinat generalizarea relaţiilor

comerciale şi financiare care în timp, a creat, sub aceeaşi denumire de bursă, o

anumită diversitate instituţională. Drept urmare, în literatura de specialitate se

regăsesc diferite clasificări ale burselor:

1. După sfera şi importanţa tranzacţiilor, bursele au importanţă locală,

naţională sau internaţională;

2. Din punct de vedere al formei de constituire, se disting bursele

private, înfiinţate şi organizate sub formă de societăţi pe acţiuni, asociaţii

comerciale sau camere de comerţ şi bursele de stat, înfiinţate sub egidă

76

guvernamentală. În cele mai multe cazuri, bursele sunt constituite ca societăţi pe

acţiuni. Membrii bursei sunt, de regulă, principalele bănci şi instituţii financiare,

marile companii comerciale care, sub diferite forme efectuează tranzacţii sau

sunt interesate în operaţiunile de bursă.

3. În funcţie de sfera de cuprindere, bursele pot fi : generale, unde se

tranzacţionează o gamă largă şi variată de mărfuri şi specializate. Din categoria

burselor specializate fac parte bursele de mărfuri, bursele pentru operaţiuni

ajutătoare comerţului internaţional şi bursele de valori.

În cadrul burselor de mărfuri se tranzacţionează anumite mărfuri fungibile

cum ar fi: zahărul, cerealele, metalele etc. în multe cazuri gradul de specializare

este foarte înalt, obiectul tranzacţiilor constituindu-l o singură marfă sau gamă

foarte restrânsă de produse (exemplu: Bursa de metale din Londra).

Odată cu apariţia contractelor futures negociate în cadrul burselor de

mărfuri şi având la bază diverse active, practica internaţională grupează aceste

instituţii sub denumirea de burse "futures".

Activitatea burselor, indiferent dacă sunt publice sau private, este supusă

reglementării autorităţii pieţei, care este o instituţie publică specializată chemată

să supravegheze activitatea desfăşurată.

Principalele obiective ale acestui organism sunt :

o stabilirea şi urmărirea modului în care sunt aplicate normele privind

informarea publicului investitor în vederea asigurării transparenţei;

o asigurarea protecţiei investitorilor împotriva operaţiunilor frauduloase

ce pot fi desfăşurate de intermediari şi/sau împotriva folosirii ilegale a

informaţiilor deţinute de intermediari;

o reglementarea activităţii bursiere, în condiţiile în care bursa ca

organism cu putere de autoreglementare îşi poate stabili propriile

obiective şi modul de atingere a acestora.

Organizarea şi funcţionarea burselor, drepturile şi obligaţiile membrilor,

modul de desfăşurare a activităţii bursiere, modul de soluţionare a litigiilor sunt

stabilite prin statutul bursei. Pornind de la cadrul legislativ general creat de

77

autoritatea pieţei şi de la statutul bursei se stabilesc regulamenetele şi regulile de

funcţionare ale pieţei bursiere.

Prin regulamentele bursiere se stabilesc următoarele elemente:

• modul de realizare a tranzacţiilor, de executare a ordinelor bursiere,

prioritatea de execuţie, modul de confirmare a execuţiei acestora,

comisioanele de execuţie, limitele în care pot varia comisioanele de

bursă ;

• modul de desfăşurare a activităţii bursiere (administrare, contabilitate,

fluxuri de numerar) ;

• limitele de variaţie a preţurilor în cadrul şedinţelor de cotaţie, pasul de

cotare ;

• activitatea şi codul de conduită al agenţilor de bursă ;

• programul de lucru, modul de cotare şi orele în care este deschis ringul

bursei.

4. Din punct de vedere al accesului la calitatea de membru al unei burse

se disting:

• burse închise, care presupun un număr fix de membri, locul deţinut de

fiecare dintre aceştia putând fi vândut, închiriat sau cedat prin

moştenire. Preţul cu care locul unui membru este vândut sau chiria

plătită depind de evoluţia activităţii bursiere în zona respectivă: de

exemplu, în octombrie 2001, un loc la NYSE s-a vândut cu 2,2

milionane USD. A deţine unul din cele 1366 de locuri ale NYSE îi dă

posesorului dreptul de a tranzacţiona acţiuni, obligaţiuni şi de a vota la

întrunirile bursei. Cel mai mare preţ plătit pentru un loc în cadrul

bursei a fost de 2,65 milioane USD în 23 august 1999:8

membrii plini care au cumpărat sau moştenit „locul”;

membrii cu chirie sunt cei care au închiriat locul şi care în

funcţie de regulamentele bursiere pot avea aceleaşi drepturi ca şi

8 Frederic S. Mishin, Stanley G. Eakins, Financial Markets + Institutions, Addison Wesley, front edition, 2003, pag. 243

78

membrii plini sau drepturile lor sunt limitate prin regulamentele

bursiere;

membrii parţiali care pot participa la încheierea de tranzacţii, ca

oricare dintre celelalte două categorii dar nu pot îndeplini

anumite funcţii.

Pentru a-şi păstra „locul” în asociaţia bursei fiecare membru trebuie să

plătească o cotizaţie diferenţiată în funcţie de categoria în care se află.

• burse deschise – acestea sunt instituţii care nu presupun un număr

limitat de membri, membrii plătind o taxă de admitere şi o cotizaţie

anuală. La acest tip de burse diferenţierea se face între membri

fondatori şi membri cooptaţi astfel:

membrii fondatori sunt cei care au realizat începerea activităţii

bursiere şi ar putea dispune de mai multe voturi în asociaţia

bursei;

membrii cooptaţi, respectiv cei care au fost atraşi ulterior în

asociaţie şi care pot fi membrii afiliaţi care nu au drept de vot în

Adunarea generală şi plătesc o taxă de admitere şi o cotizaţie

anuală mai mică sau membrii asociaţi care nu pot negocia direct

în ringul bursei ci numai prin intermediul unui membru plin sau

a unuia afiliat.

Indiferent de particularităţile pe care le presupune legislaţia naţională în

domeniu, membrii unei burse de valori trebuie să respecte câteva reguli

generale :

• persoană fizică şi/sau juridică interesată de calitatea de membru al

unei burse trebuie să primească o autorizaţie în acest sens din partea

instituţiei care reprezintă autoritatea pieţei;

• cei care doresc să devină membrii ai bursei trebuie să dispună de un

capital minim menţionat în reglementări şi să facă dovada unei

garanţii materiale şi morale cerute de calitatea de membru al bursei;

79

• să contribuie la fondurile bursei în cuantumul stabilit şi să îşi achite

cotizaţia anuală;

• să respecte obligaţiile care îi revin, stabilite prin legi şi regulamente,

mai ales în ceea ce priveşte încheierea şi efectuarea tranzacţiilor în

ringul bursei.

Conducerea bursei este asigurată de un Consiliu de administraţie, în

competenţa căruia intră şi admiterea de noi membri alături de membri fondatori.

Conducerea activităţii zilnice revine Administraţici bursei, care are în frunte un

director şi o serie de comitete consultative. Dintre acestea cele mai importante

sunt Comitetul tehnic, care se ocupă cu funcţionarea operaţiunilor de bursă şi,

Comitetul pentru stabilirea preţurilor (cotaţiile) bursei. Din Consiliul de

Administraţie pot face parte nu numai membrii bursei ci şi specialişti în

domeniu, care nu au calitatea de membru.

Nucleul bursei îl formează "Casa de clearing". Prin aceasta, se garantează

necondiţionat că orice tranzacţie efectuată de membrii bursei va fi onorată

întocmai şi la timp. Toate tranzacţiile făcute de membrii bursei în timpul zilei

sunt confirmate la sfârşitul şedinţelor şi sunt trimise membrilor Casei de clearing

care le mai verifică încă o dată. La sfârşitul zilei, Casa de clearing devine

partener şi garant pentru toate operaţiunile efectuate la bursă, adică toţi cei care

au vândut pe ring au drept cumpărător Casa de clearing, şi toţi cei care au

cumpărat pe ring au drept vânzător aceeaşi Casă de clearing.

Capacitatea necondiţionată a Casei de clearing de a garanta executarea

promptă a tranzacţiilor bursiere, chiar dacă unul sau mai mulţi din partenerii de

afaceri dau faliment, se bazează pe lichiditatea membrilor săi şi în plus pe o

serie de prevederi exprese ale mecanismului de efectuare a tranzacţiilor. De

regulă, membrii Casei de clearing sunt bănci de renume, societăţi de asigurare,

firme comerciale de prestigiu cu o bonitate financiară certă. În caz de faliment al

unui membru al bursei, membrii Casei de clearing se constituie în consorţiu,

unindu-şi forţele pentru a acoperi şi minimiza pierderile.

80

Fiecare membru al bursei este obligat să depună o rezervă de bani în

contul Casei de clearing pentru soldul operaţiunilor încheiate (diferenţa dintre

valoarea contractelor de cumpărare şi a celor de vânzare încheiate). Aceste

rezerve pot fi folosite în caz de faliment. De asemenea, veniturile realizate de

Casa de clearing din taxele percepute pentru serviciile prestate şi fondurile de

garanţie, depuse la formarea bursei, pot fi folosite pentru depăşirea situaţiilor

dificile.

În cazul în care unul dintre membrii Casei de clearing nu poate să onoreze

obligaţiile rezultate din tranzaţiile încheiate, se iau succesiv mai multe măsuri,

astfel: mai întâi se lichidează toate contractele deţinute de membrul respectiv;

dacă banii rezultaţi nu sunt suficienţi, se recurge la rezerva membrului

falimentar; dacă nici aceasta nu este suficientă, se apelează la contribuţia

membrului la fondul de garanţie; dacă nici în acest mod deficitul nu a fost

acoperit, se foloseşte restul fondului de garanţie9.

Pentru orice tranzacţie efectuată în cadrul bursei se percepe un comision,

mărimea acestuia fiind stabilită prin regulamentul de funcţionare al bursei. De

exemplu, la bursa de zahăr din Londra, comisionul este fix de 10 lire sterline pe

contract, un contract fiind încheiat pentru 50 de tone de zahăr.

Firmele de brokeri, membre ale bursei, fiind obligate să depună fonduri de

rezervă în contul operaţiunilor efectuate, pretind la rândul lor, din partea

clienţilor, alături de comisioane, depuneri iniţiale de rezervă. Pentru facilitarea

decontărilor dintre brokeri şi clienţi, se încheie aranjamente scrise prin care se

stabileşte când şi cum se va plăti comisionul, rezerva şi modalitatea de decontare

finală.

Fiecare bursă funcţionează conform statutului de constituire, la care au

aderat necondiţionat toţi membrii bursei. Statutul bursei defineşte cu exactitate

obiectul de comercializare, unitatea de măsură în tranzacţii, modalitatea şi

termenele de cotare, lichidarea operaţiunilor, obligaţiile financiare pentru

participanţi, modul de arbitrare în caz de litigiu, condiţiile standard ale 9 L. Paves, Comment se defendre en burse, Ed. Dunod, Paris, 1986, pag.56

81

contractului de vânzare-cumpărare şi toate celelalte reguli economice sau

administrative.

Obiectul de activitate al bursei este constituit din titluri financiare, în

cazul burselor de valori, dintr-o singură marfă (exemplu , bursa de zahăr din

Paris) sau din mai multe produse (Chicago Board of Trade), în cazul burselor de

mărfuri.

La bursele de mărfuri, obligatoriu, la desemnarea mărfurilor se indică, în

termeni neechivoci, soiurile admise a se comercializa. Tranzacţiile se efectuează

în unităţi fizice stabilite, numite contracte sau loturi, care diferă de la o bursă la

alta. Un lot de cacao boabe la bursa din Londra este de 10 tone, în timp ce un lot

la bursa de zahăr din Paris este de 50 de tone.

Statutul bursei defineşte moneda în care se stabileşte preţul şi se încheie

tranzacţiile, de regulă moneda ţării pe teritoriul căreia se găseşte bursa. În SUA,

la bursele de cereale preţurile sunt date în cenţi per bushel, iar la cele de cafea,

cacao şi zahăr în cenţi per livră. Greutatea unui bushel este diferită în funcţie de

natura cerealelor: la grâu: 1 bushel = 27,22 kg; la porumb: 1 bushel = 25,40 kg;

la ovăz: 1 bushel = 14,52 kg. La bursele din Europa, cotaţiile sunt date în unităţi

monetare (lire sterline, franci francezi) per tonă metrică.

Calitatea produselor comercializate constituie un element bine stabilit în

statutul de funcţionare al bursei şi în contractele de vânzare - cumpărare. Se

definesc clar caracteristicile calitative şi metodele de verificare ale acestora, prin

referire la standarde. În scopul simplificării activităţii tranzacţionale, la toate

bursele sunt elaborate contracte tip de vânzare-cumpărare, conţinând clauze

standard privind activul şi condiţiile de livrare. Prin aceste contracte tip, toate

elementele activităţii bursiere sunt uniformizate şi bine precizate. Singurele

elemente pe care trebuie să le indice brokerului un participant la activitatea

bursei sunt: cantitatea pe care doreşte să o cumpere sau să o vândă, termenul,

limita de preţ.

82

1.4. Organizarea marilor pieţe bursiere ale lumii

Deşi, în economia contemporană, numărul burselor de valori este deosebit de

mare, mai importante sunt pieţele bursiere din SUA, Japonia, Franţa, Anglia.

Statele Unite ale Americii

Istoria Wall Street-ului începe în timpul Războiului de Independenţă când

pentru susţinerea acestuia, şi după terminarea sa, pentru plata soldaţilor au fost

emise titluri de valoare, certificate de împrumut fără valoare, ce urmau să fie

rambursate imediat ce guvernul american devenea solvabil.

În anul 1789, preşedintele Al. Hamilton hotărăşte plata titlurilor şi a

certificatelor de împrumut. Anunţul a determinat apariţia unor asociaţii care

achiziţionau titlurile respective şi pe care le tranzacţionau în cafenelele de pe

Wall Street.

În anul 1791, un grup de “intermediari independenţi” decide efectuarea de

operaţiuni de vânzare – cumpărare, zilnic, la umbra unui platan pe Wall Street.

Anul de naştere al bursei americane este considerat, însă, anul 1792, când 24

de mici investitori americani au semnat Buttonwood Agreement. Ulterior piaţa

bursieră americană s-a dezvoltat şi astăzi ea cuprinde: bursele centrale: New York

Stock Exchange (NYSE) şi American Stock Exchange (AMEX), bursele

regionale şi piaţa extrabursieră Over the Counter (OTC).

Ţinând cont de caracterul activităţii desfăşurate de fiecare bursă în parte,

piaţa este structurată pe patru mari sectoare:

1. Sectorul A cuprinde NYSE, AMEX şi bursele regionale. NYSE,

principala componentă a sectorului A, avea în iunie 2001 un număr de 1366 de

membri şi 2814 companii care cotează, capitalizarea bursieră pentru societăţile

cotate fiind de 11,6 trilioane USD.

Regulile de admitere pe piaţă sunt foarte stricte. Astfel, pentru ca o

societate să poată fi cotată trebuie10:

• să fi avut în ultimii trei ani beneficii de cel puţin 6,5 milioane USD; 10 Gallois Dominique, Bursa. Origine şi Evoluţie, Ed. Teora, Bucureşti, 1999, pag. 79

83

• să aibă un activ total de 18 milioane USD;

• înainte de a fi admisă la NYSE, să fi plasat prin ofertă publică 1,1

milioane de acţiuni;

• din plasament, cel puţin 2000 de acţionari trebuie să posede fiecare

câte un pachet de 100 acţiuni;

• valoarea pe piaţă a acţiunilor deţinute public să fie de 100 milioane USD.

AMEX a fost înfiinţată în anul 1850 şi are 661 de membri.

Această piaţă, cu o capitalizare, la 31 mai 2001, de 0,1 trilioane USD, are

reguli de admitere şi de funcţionare mai puţin rigide decât NYSE. Pentru a fi

cotată, o firmă:

trebuie să fi avut un beneficiu brut de 750 mii USD în ultimul an sau în

cursul ultimilor doi - trei ani;

numărul de titluri distribuite public trebuie să fie de cca 500 mii, în

valoare de 4 milioane USD, repartizate la cel puţin 800 de acţionari.

În ceea ce priveşte bursele regionale, în SUA, funcţionează cel puţin 10

astfel de pieţe.

2. Sectorul B cuprinde piaţa OTC. Piaţa OTC are două componente: piaţa

NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations) şi

aşa numitele “titluri roz”.

3. Sectorul C pe care se tranzacţionează titluri listate la NYSE, prin

intermediul unor firme de brokeraj care nu sunt membrii ai bursei de pe Wall Street.

4. Sectorul D permite realizarea de tranzacţii cu titluri (fără utilizarea

firmelor de brokeraj) prin Corporaţia Reţelelor Instituţionale (INSTINET - sistem

automat de cotare şi executare).

Agenţii pieţei bursiere americane sunt: societăţile financiare, firmele de

brokeraj şi dealing şi firmele de reglementare.

Societăţile financiare care acţionează atât pe piaţa primară cât şi pe cea

secundară cuprind:

a) Firmele generale (full-line) care asigură recepţionarea ordinelor,

transmiterea propriilor ordine, desfăşoară operaţiuni de lichidare post-vânzare şi ţin

evidenţa conturilor clienţilor.

84

Aceste firme realizează, de asemenea, şi operaţiuni de: fuziuni, achiziţii de firme, consultanţă investiţională, negociere pe cont propriu, afaceri cu active imobiliare, managementul activelor financiare, servicii de custodie şi de asigurări.

b) Băncile de investiţii (investment bank) sunt implicate, în principal, în plasamentele de titluri şi tranzacţii de mari dimensiuni. Ele desfăşoară şi activităţi de broker/ dealer pe piaţa secundară, pentru ordinele bloc de mare volum.

c) Firmele de brokeraj şi dealing au ca obiect de activitate recepţionarea şi transmiterea ordinelor clienţilor (firmele de brokeraj) precum şi menţinerea pieţei (firmele de dealing).

d) Firmele de reglementare îşi propun să asigure depozitarea şi cliringul pentru titlurile financiare. Aceste firme lichidează tranzacţiile cu acţiuni, încheiate pe cont propriu şi / sau pentru alte firme şi, au în posesie titlurile şi fondurile cash ale clienţilor.

Există şi firmele de reprezentare care nu lichidează şi nici nu păstrează titlurile clienţilor, aceste funcţii fiind delegate unei firme de reglementare cu care firma de reprezentare este afiliată.

Trebuie remarcat de asemenea, că prin Legea Glass – Steagale, băncilor comerciale le este interzisă implicarea în operaţiunile ce se desfăşoară pe piaţa titlurilor financiare.

Japonia În Japonia, piaţa secundară a titlurilor financiare este formată din bursele

de valori, între care cea mai importantă este Bursa de Valori din Tokyo (în japoneză: Kabuto-cho) şi piaţa interdealeri, OTC.

Începuturile bursiere în Japonia se regăsesc în anul 1870, când a fost introdus un sistem de negociere a titlurilor de către public. Bursa în adevăratul sens al cuvântului îşi începe activitatea însă de la 15 mai 1878 când a fost decretată Ordonanţa ce prevedea deschiderea bursei.

Dacă avem în vedere accesul firmelor străine pe piaţa niponă, legislaţia impune o serie de restricţii printre care cea referitoare la deţinerile de acţiuni, respectiv companiile mari, altele decât cele financiare, pot achiziţiona şi deţine

85

acţiuni ale altor companii nipone, cu condiţia ca suma totală a achiziţiei să depăşească cel mai mare câştig net pe care l-a înregistrat respectiva companie.11

Bursa din Tokyo era considerată, în anii ’80, prima piaţă financiară în termeni de capitalizare şi a doua în ceea ce priveşte volumul tranzacţiilor.

Bursa din Tokyo (Tokyo Stock Exchange sau TSE), organizată pe patru secţiuni: prima secţiune, destinată companiilor de tip blue – chips, sectiunea a doua, destinată companiilor cu un volum de tranzacţionate mai mic, secţiunea a treia, destinată companiilor străine şi o a patra secţiune destinată companiilor care înregistrează creşteri înalte, şi-a început activitatea în anul 1999. În prezent, cu noiembrie 2001, TSE este organizată ca societate pe acţiuni, aflatî sub supravegherea primului ministru.

În ceea ce priveşte poziţia bursei japoneze în cadrul burselor internaţionale, aceasta deţine locul II în lume, după NYSE, aşa cum rezultă şi din datele prezentate în tabelul următor:

Tabel nr. 2.1. Topul primelor pieţe bursiere în lume (mil USD, 2002)

Piaţa bursieră Ţara Capitalizare bursieră

Valoarea tranzacţiilor

NYSE USA 9.015.270,5 10.311.155,7Tokyo Japonia 2.069.299,1 1.564.243,9Nasdaq USA 1.994.494,0 7.254.594,3London Marea Britanie 1.800.658,0 4.001.339,9Euronext - 1.538.654,2 1.988.358,8Deutsche Borse Germania 686.013,5 1.212.301,6Toronto Stock Exchange Canada 570.223,5 408.164,9

Swiss Exchange Elveţia 547.020,4 599.749,0Italian Exchange Italia 477.075,4 634.634,6Hong Kong China 463.054,9 194.003,6

Sursa: www.tse.org

Marea Britanie Londra a fost considerată timp de câteva secole capitala financiară a lumii

deoarece era nu numai capitala celei mai mari puteri economice, comerciale şi industriale şi centrul celui mai vast imperiu colonial, ci şi pentru că lira sterlină

11 Hurduzeu Gheorghe, Achiziţiile de firme pe piaţa de capital, Ed. Economică, 2002, pag. 266

86

era utilizată ca monedă de plată în marea majoritate a tranzacţiilor internaţionale12.

Începuturile bursei londoneze se regăsesc în secolul al XVII- lea când

guvernul britanic şi câteva societăţi comerciale au început să împrumute de la

populaţie prin mecanismul emisiunilor publice.

Piaţa bursieră britanică cuprinde:

a) piaţa principală (Stock Exchange sau Listed Market) care este cea

mai veche. Pentru a fi admise aici, firmele trebuie să furnizeze informaţii privind

ultimii trei ani de activitate şi să pună cel puţin 25% din capital la dispoziţia

publicului.

b) piaţa secundară (Unlisted Securities Market) a fost creată în 1980

pentru atragerea întreprinderilor mici şi mijlocii. Regulile sunt mai suple,

întreprinderile nefiind obligate să furnizeze informaţii decât din ultimii doi ani.

Procentul de titluri care trebuie deţinut de public este de 10%.

c) piaţa alternativă (Alternative International Market) a fost lansată în

iunie 1995 şi îşi propune să primească întreprinderile tinere şi în plină

dezvoltare. Reglementările sunt mai puţin severe decât cele ale unei pieţe

franceze, deoarece întreprinderea care doreşte ar putea fi listată la bursă în mai

puţin de 72 de ore. Trebuie spus că această structură caracterizează piaţa

titlurilor naţionale, titlurile internaţionale negociindu-se la International Equity

Market (EIM) prin intermediul sistemului informatic SEAQ (Stock Exchange

Automated Quotations).

Principalele instituţii financiar-bancare care acţionează pe această piaţă

sunt:

băncile comerciale (clearing banks) care au funcţiile clasice ale

băncilor dar intervin şi pe piaţa titlurilor financiare;

12 Mugur Nicolae, Lazăr Constantin, Isărescu Mugur , op. cit., pag.67.

87

societăţile ipotecare (building societes) care au ca obiect

împrumuturile ipotecare, în special, dar şi operaţiuni în cont curent, operaţiuni

cu cărţi de credit, asigurări etc.;

băncile de afaceri care se ocupau cu finanţarea corporaţiilor şi

managementul plasamentelor pe piaţa financiară şi care şi-au dezvoltat, în

prezent, activităţile din domeniul fuziunilor şi achiziţiilor de firme.

Franţa

Piaţa bursieră franceză se caracterizează printr-un grad de concentrare

foarte înalt, cele mai multe tranzacţii realizându-se la Paris, deşi burse mai există

la Bordeaux, Lille, Lyon, Marseille, Nancy şi Nantes.

În prezent, bursa din Paris este o componentă a pieţei Euronext, prima

bursă pan-europeană. Sistemul bursier cuprinde trei sectoare: piaţa oficială, piaţa

secundară şi noua piaţă.

Tabel nr. 2.2.

Condiţiile de admitere pe piaţa franceză Piaţa Societăţi ce pot fi admise pe

piaţă Condiţii de admitere pe piaţă

Piaţa oficială

mari întreprinderi franceze şi străine

- capitalizare bursieră de cel puţin 750/ 800 milioane EURO; - 25% din acţiuni să fie deţinute de public;

Piaţa secundară

întreprinderi mijlocii sau mari dar înainte de a fi admise pe piaţa oficială

- capitalizare bursieră de cel puţin 12/15 milioane EURO; - 10% din acţiuni reprezentând 4,5 milioane euro să fie deţinute de public.

Noua piaţă întreprinderi cu potenţial ridicat de creştere care au un plan de dezvoltare ce necesită finanţare

- fonduri proprii de cel puţin 1,5 milioane euro; - titlurile oferite publicului să fie de 4,5 milioane euro din care 50% să fie obţinute prin creşterea capitalului.

Sursa: La Bourse en France: organisation et fonctionnement, Euronext, pag. 8

Piaţa primară este aşadar rezervată marilor întreprinderi franceze şi

străine dar şi cvasitotalităţii împrumuturilor obligatare publice şi private.

Piaţa secundară, creată în 1983, este o structură complexă care are ca

scop admiterea întreprinderilor mijlocii prin respectarea unor reguli mai

permisive mai ales în ceea ce priveşte capitalul oferit publicului. Pe această piaţă

88

pot fi admise, în egală măsură, şi mari întreprinderi înainte de cotare pe piaţa

oficială.

Noua piaţă

Deschis în 1996, acest sector al pieţei bursiere franceze are ca obiectiv

facilitarea finanţării întreprinderilor care au un potenţial sporit de creştere.

Spre deosebire de criteriile de admitere pe piaţa oficială şi pe cea

secundară, pătrunderea pe această piaţă cere ca societatea să efectueze o creştere

a capitalului prin emisiune de acţiuni.

În ceea ce priveşte intermediarii care acţionează pe piaţa franceză aceştia

sunt reprezentaţi de instituţiile de credit şi societăţile de investiţii.

Directiva europeană asupra societăţilor de investiţii (DSI), care a intrat în

vigoare la 1 ianuarie 1996, a obligat statele membre ale Uniunii Europene să-şi

adapteze reglementrile naţionale şi în domeniul pieţei de capital. Astfel că, la 2

iulie 1996, a fost votată Legea de modernizare a activităţilor financiare.

Anterior apariţiei acestei legi, pe piaţa bursieră franceză operau trei

categorii de intermediari:

instituţiile de credit, singurele care puteau interveni pe piaţa primară

a emisiunilor de titluri putând negocia toate categoriile de instrumente financiare

(titluri de creanţe negociabile, contracte la termen şi opţiuni etc.) cu excepţia

valorilor mobiliare. Din acest motiv instituţiile de credit nu puteau fi membre ale

bursei din Paris decât indirect, prin intermediul unei filiale ce avea statutul de

societate de bursă;

societăţile de bursă ce se substituie din anul 1988 agenţilor de

schimb. Societăţile de bursă deţineau monopolul asupra negocierii valorilor

mobiliare şi, de asemenea, erau singurele instituţii care puteau interveni pe piaţă.

Ca şi instituţiile de credit, societăţile bursiere putea interveni în negocierea

celorlalte instrumente financiare fără a avea însă acces pe piaţa primară, pe care

se emiteau titlurile.

89

societăţile de gestiune a portofoliului aveau ca obiect unic de

activitate gestiunea portofoliilor, fără a deţine însă, monopolul asupra acestei

operaţiuni.

Conform noii legi (DSI din 1 ianuarie 1996) pe piaţa bursieră franceză nu

mai operează decât două categorii de intermediari şi anume:

instituţiile de credit;

societăţile de investiţii, care au preluat funcţiile societăţilor de bursă şi

a celor de gestiune a portofoliilor.

1.5. Rolul burselor în economia contemporană

Bursele joacă, în prezent, un rol important în desfăşurarea comerţului

internaţional, facilitând derularea schimburilor internaţionale.

Una din funcţiile importante ale burselor este reflectarea situaţiei

prezente şi a tendinţei viitoare a preţurilor internaţionale ale produselor de

bază şi a titlurilor de valoare. Stabilirea preţului cel mai reprezentativ, care să

reflecte toţi factorii de influenţă, implică un punct de întâlnire al cererii cu

oferta, unde vânzarea-cumpărarea să se echilibreze. Bursele constituie tocmai

acest loc de întâlnire al intereselor cumpărătorului cu cele ale vânzătorului.

Factorii care determină preţul în cadrul burselor sunt nu numai simplul

raport cerere-ofertă (dacă cererea este în surplus sau deficit faţă de ofertă), dar şi

toate influenţele şi circumstanţele economice care pot să afecteze atitudinea

cumpărătorului şi vânzătorului: teama de inflaţie sau modificările cursurilor de

schimb; previziunile asupra situaţiei viitoare pe piaţa respectivă şi în general în

economia mondială; evoluţia unor evenimente politice sau sociale importante.

De exemplu, un cumpărător hotărăşte să achiziţioneze la bursă o anumită

cantitate de marfă, în ciuda faptului că preţul este relativ ridicat datorită ofertei

limitate, ca urmare a ştirilor privind o posibilă grevă în ţara furnizoare principală

care ar putea determina o nouă majorare a preţului. În acelaşi timp, un vânzător

poate să decidă vânzarea cantităţii de marfă pe care o deţine, chiar dacă preţul

90

este scăzut, deoarece informaţiile care ajung la bursă indică drept posibilă

majorarea rapidă a producţiei şi ofertei în lunile următoare şi deci o nouă

scădere de preţ.

Preţurile care se stabilesc la bursă, sub influenţa tuturor acestor factori,

constituie nivelul cel mai reprezentativ al preţurilor internaţionale. De

aceea, cotaţiile bursiere, în mod deosebit, cotaţiile de la închiderea bursei, sunt

folosite în practica internaţională ca informaţii despre nivelul preţurilor

internaţionale.

În acelaşi timp, existenţa în cadrul bursei a pieţei cotaţiilor la termen

furnizează informaţii de mare valoare privind tendinţa viitoare a preţurilor.

Atât pentru producători cât şi pentru consumatori cotaţiile bursiere la termen

constituie un adevărat ghid în planificarea acţiunilor lor viitoare. Mai mult, piaţa

şi cotaţiile la termen constituie un mecanism de protejare a producătorilor şi

vânzătorilor. Prin operaţiunile de hedging, se pot reduce pierderile, dar în acelaşi

timp, sunt anihilate şi posibilităţile de câştig din evoluţia favorabilă a preţurilor.

Cu alte cuvinte, o parte din factorii aleatori inerenţi producţiei şi cererii de

materii prime, datorită condiţiilor meteorologice, ciclului economic etc., sunt

partial atenuaţi prin mecanismul burselor, al hedgingului şi cotaţiilor la termen.

De aceea, bursele joacă un rol important în formarea unei imagini asupra

tendinţei viitoare a preţurilor internaţionale.

Pe de altă parte, bursa constituie o oglindă destul de fidelă a situaţiei

generale de pe piaţa mondială. Bursele reprezintă adevărate "bănci de

informaţii", unde se primesc, din întreaga lume, şi se analizează sub toate

aspectele informaţiile. Pentru a supravieţui, operatorii de bursă (dealerii, brokerii)

trebuie să fie bine informaţi şi în consecinţă dispun de cel mai bun serviciu de

informaţii posibil, care le permite realizarea de contacte în întreaga lume.

Bursele îşi verifică utilitatea în comerţul internaţional şi prin aceea că ele

contribuie la ameliorarea circulaţiei informaţiilor privind preţurile curente şi la

termen ale produselor. Cunoaşterea şi difuzarea cursurilor de schimb la termen

determină negocierea cu mai multă încredere, din moment ce se pot obţine cu

91

uşurinţă informaţii despre preţuri. Atunci când aceste informaţii nu sunt difuzate

pe scara largă, micilor operatori le este foarte greu să acţioneze în mod eficace.

În general, participanţii la burse dispun de suficiente informaţii în

domeniu. În acest context, agenţii de bursă, ca şi autorităţile bursiere, încearcă să

atragă clienţii punându-le la dispoziţie diverse studii asupra pieţei. Unele dintre

acestea sunt liber accesibile, în timp ce altele nu sunt comunicate numai

clienţilor importanţi şi sunt foarte tehnice. În ţările dezvoltate, există multe ziare

profesionale, reviste financiare şi chiar presa cotidiană care tratează aspecte

referitoare la produsele negociate la bursă.

În cazul în care nu există pieţe la termen, producătorii, consumatorii şi

negociatorii sunt obligaţi să deţină singuri aproape totalitatea stocurilor de

produse. Producătorii trebuie să suporte partea cea mai mare a poverii finanţării

stocurilor, mai ales atunci când acestea depăşesc nivelul considerat normal.

Atunci când cererea de produse primare nu este elastică, producătorii au

interesul să-şi păstreze stocurile în loc să le desfacă pe piaţă, ceea ce duce la

creşterea preţurilor. Prezenţa unei burse de mărfuri dă posibilitatea finanţării

stocurilor în condiţii mai favorabile. Mijlocul cel mai simplu constă în vânzarea

stocurilor excedentare ale unui produs direct printr-o bursă de comerţ, livrând

marfa la destinaţii stabile când un contract de vânzare ajunge la scadenţă, ceea

ce are ca efect sustragerea de pe piaţă a unei părţi din surplus. În cazul unui

produs perisabil nu poate fi decât o măsură temporară, deoarece produsul va

trebui retras din stocurile bursei şi vândut unui consumator înainte de a se

degrada, fiind deci repus pe piaţă.

În ceea ce priveşte produsele neperisabile, ca metalele, este posibilă

conservarea stocurilor excedentare câţiva ani, în antrepozitele pieţelor la termen

(aproape 10% din consumul actual mondial de cupru a fost stocat în

antrepozitele LME şi COMEX în 1974 şi 1978. Faptul că aceste două burse au

putut să absoarbă un tonaj atât de mare de cupru atestă rolul major pe care îl pot

juca bursele de mărfuri în finanţarea stocurilor).

92

2. Mecanisme de tranzacţionare şi cotare

Un element esenţial în realizarea unei tranzacţii este încheierea

contractului. Practica bursieră a demonstrat că există mai multe modalităţi

concrete de tranzacţionare, modalităţi ce depind de natura pieţei bursiere, dar şi

de modul de funcţionare.

După modul de funcţionare există trei sisteme de tranzacţii13:

(a) Pieţe bursiere intermitente (call markets) în care dominantă este piaţa

de acţiuni. Pe pieţele intermitente un rol esenţial îl au agenţii de bursă care

centralizează în carnetele de ordine (order book) toate dispoziţiile primite.

Ordinele se prezintă pe piaţă în mod deschis (open a crié) şi se execută simultan.

Negocierile dintre brokeri se desfăşoară în prezenţa unui funcţionar al bursei ce

urmăreşte modul de stabilire a preţului care asigură echilibrul pieţei.

Conducătorul licitaţiei face diferite oferte de preţ până se obţine preţul de

echilibru, iar agenţii participă la formarea cursului de echilibru. Aceasta

înseamnă că - pentru un anumit titlu – toate tranzacţiile se încheie la acelaşi preţ.

După epuizarea listei de titluri cotate “strigarea” poate fi reluată, dacă

apar între timp noi oferte de vânzare şi de cumpărare.

Deci, pentru acelaşi titlu, în aceeaşi zi pot apărea mai multe cursuri

oficiale.

(b) Pieţe bursiere continue (continuous markets) care se caracterizează

prin plasamentul continuu al ordinelor de vânzare şi de cumpărare, atâta timp cât

funcţionează piaţa.

Un rol important la aceste burse îl au creatorii de piaţă (market makers)

care îndeplinesc – în relaţia cu fiecare broker sau client – rolul de “cealaltă

parte”.

Pe aceste pieţe cursul nu este nici unic şi nici intermitent, practic

tranzacţiile putându-se încheia la un număr nedeterminat de cursuri. Bursa nu 13 Ciobanu Gheorghe, Bursele de valori şi tranzacţiile la bursă, Editura Economică, 1997, pag. 104.

93

poate publica, în acest caz, un curs oficial ci numai cursul de deschidere şi

închidere, cel maxim şi cel minim, în fiecare zi.

(c) Bursele mixte sunt sisteme de tranzacţii în care se utilizează,

concomitent sau succesiv, procedura intermitentă şi respectiv, continuă.

Astfel, pe anumite pieţe intermitente, după ce tranzacţiile s-au încheiat, se

permite contractarea, în sistemul continuu, pentru titlurile cu dever mare (Bursa de la

Viena). În altă situaţie, în sistemul call, se permite oricând reactivarea unui titlu după

ce negocierile oficiale s-au încheiat.

Indiferent de contractul care se doreşte a fi încheiat şi de sistemul de

tranzacţii, pentru a fi realizată o operaţiune bursieră se parcurg următoarelor

etape:

• iniţierea tranzacţiei, prin stabilirea legăturii între client şi societatea de

bursă şi transmiterea de către client a ordinului de vânzare –

cumpărare;

• negocierea şi încheierea contractului de către agenţii de bursă;

• executarea contractului.

2.1. Iniţierea tranzacţiei

Iniţierea tranzacţiei are în vedere stabilirea unei legături între client şi

bursă prin intermediul societăţii de brokeraj şi transmiterea de către client a

ordinului de vânzare sau de cumpărare.

Ca regulă generală, firmele care acceptă efectuarea unei tranzacţii se

obligă să o execute cu bună credinţă, cu diligenţa şi grija care se aşteaptă, în

mod normal, de la un intermediar precum şi în conformitate cu regulile şi

uzanţele bursei la care acesta lucrează.

Prima fază, în procesul de iniţiere a tranzacţiei, este deschiderea de către

societatea de brokeraj a unui cont în favoarea clientului. Acest cont poate fi un

cont în numerar (cash account), dacă iniţiatorul operaţiunii deţine, în totalitate,

necesarul de finanţare al operaţiunii, sau poate fi un cont “în marjă” (margin

94

account) care oferă posibilitatea clientului de a obţine un împrumut din partea

brokerului. În acest caz clienţii vor completa, pe propria răspundere un formular

de cerere pentru deschiderea unui cont „în marjă”. În urma acceptării acestei

cereri se încheie între client şi societate un contract de reprezentare şi

intermediere.

A doua fază a procesului de iniţiere a tranzacţiei este reprezentată de

transmiterea ordinului.

Plasarea unui ordin de către client se face prin legătura sa personală cu

societatea de brokeraj. Pentru a se elimina timpii morţi, dintre plasarea ordinului

de către client şi executarea lui în ringul bursei, se foloseşte foarte mult legătura

directă, telefonică cu brokerul.

Ordinul dat de client este de fapt o ofertă fermă (în cazul vânzării),

respectiv o cerere fermă (în cazul cumpărării) având ca obiect tranzacţionarea

unui anumit volum de active (contracte), în anumite condiţii. Ca urmare, pentru

a putea constitui o acţiune fermă pe piaţa bursieră, ordinul trebuie să conţină:14

• sensul operaţiunii – această indicaţie poate fi explicită, respectiv

clientul indică sensul sau poate fi implicită, adică se pot pune la

dispoziţia clientului două formulare tipizate pentru ordinul de

tranzacţionare, un formular pentru operaţiunea de cumpărare şi unul

pentru operaţiunea de vânzare;

• produsul bursier – această indicaţie este completată explicit de către

client şi cuprinde toate informaţiile privind identificarea activului.

Activul se identifică prin date privind denumirea activului de bază şi,

pentru contractele la termen, prin date privind scadenţa;

• cantitatea, respectiv numărul de contracte;

• tipul tranzacţiei (la vedere/ la termen);

• preţul.

Acest ultim element al ordinului de bursă, preţul, este cea mai importantă

indicaţie faţă de care o tranzacţie se poate sau nu se poate efectua. 14 Anghelache Gabriela, op. cit., pag. 198

95

De-a lungul timpului, s-au consacrat în practica bursieră, în funcţie de

cursul la care se cere sau se oferă produsul bursier, următoarele tipuri de ordine15:

• ordinul la piaţă (market order) este un ordin de vânzare sau de

cumpărare la cel mai bun preţ oferit de piaţă în momentul emiterii lui.

Pentru ca un ordin să fie considerat la piaţă trebuie să aibă indicat

termenul “La Piaţă”, “PTA”, “Piaţa” sau să nu indice nimic cu privire la preţ

(respectiv în spaţiul rezervat indicării preţului să se tragă o linie orizontală). Un

ordin la piaţă presupune obţinerea de către broker a celui mai scăzut preţ pentru

ordinul de cumpărare, sau a celui mai mare preţ pentru cel de vânzare.

Ordinul poate fi executat oricând, atâta timp cât funcţionează piaţa şi se

presupune că este îndeplinită condiţia de cunoaştere a preţului pieţei, cel care îşi

asumă responsabilitatea pentru consecinţele ce derivă din executarea ordinului la

preţul cel mai bun în piaţă fiind clientul.

• ordinul limită (limit order) este ordinul care conţine instrucţiunea

prin care clientul cere brokerului executarea sub limita de preţ specificată,

pentru tranzacţiile de cumpărare, sau peste limita specificată, pentru tranzacţiile

de vânzare.

De exemplu: Un ordin de cumpărare pentru 10 contracte la preţul de

10.000 u.m. trebuie executat astfel încât fiecare tranzacţie să fie realizată la un

preţ mai mic sau egal cu 10.000 u.m.

preţ

10.010

10.000

9.990 preţuri la care se poate executa ordinul

timp

Un ordin de vânzare de 10 contracte la preţul de 10.000 u.m. trebuie

executat la un preţ mai mare sau egal cu 10.000 u.m.

15 *** Manualul brokerului pentru piaţa futures, BRM, 2001, pag. 68. şi Paul-Gabriel Miclăuş, Bursele de comerţ, Ed. Economică, 2003, pag. 142

96

preţ

10.500 preţuri la care se poate executa ordinul

10.000

timp

• ordinele stop (stop order)

Ordinele stop sunt ordine cu preţ limită şi perioadă de valabilitate, dar au

ca particularitate faptul că acestea se declanşează în momentul în care piaţa

atinge nivelul preţului specificat.

Ordinele de cumpărare stop se declanşează doar în momentul în care

preţul creşte şi atinge nivelul specificat, iar ordinele de vânzare Stop se

declanşează doar în momentul în care preţul scade şi atinge acest nivel.

Când se declanşează ordinul, acesta se transformă în ordin “la piaţă” – dacă

ordinul Stop este necondiţionat – sau se transformă în ordin limită - dacă ordinul

Stop are menţiunea “limită”. Aşadar, aceste ordine sunt:

ordine stop;

ordine stop limită.

Ordinele stop se emit din trei raţiuni:

pentru limitarea pierderii. În acest caz ordinul se declanşează în

situaţia în care evoluţia pieţei poate determina pierderi mari pentru cei

care au poziţii deschise. De exemplu, în situaţia în care un client deţine

o poziţie deschisă de vânzare şi preţul creşte pe piaţă, acesta va emite

un ordin de cumpărare stop, care se declanşează în situaţia în care

preţul creşte atingând limita din ordinul de cumpărare.

pentru conservarea profitului. Un ordin stop emis pentru acestă

raţiune se declanşează doar în situaţia în care evoluţia pieţei face ca

poziţiile deschise să aducă un profit programat şi suficient. De

exemplu, un client are o poziţie deschisă de cumpărare, piaţa este în

creştere şi clientul înregistrează profit, dar, dacă preţurile vor scădea şi

clientul nu-şi închide la timp poziţia, se ajunge la situaţia în care

97

câştigă din ce în ce mai puţin sau chiar pierde. Pentru a se evita această

situaţie se emite un ordin stop.

pentru a intra pe piaţă. Ordinul este emis de cei care îşi

fundamentează poziţia pe baza analizei tehnice de semnal. Analizele

care dau semnale de cumpărare sau de vânzare, pentru situaţiile în care

piaţa atinge un anumit nivel al preţului, sunt cele care fundamentează

această raţiune.

Pe lângă aceste ordine, pe piaţă mai pot exista şi ordine cu menţiuni

speciale, ca de exemplu:

totul sau nimic (all or none), care presupune că se execută stocul de

titluri integral sau deloc;

imediat sau anulează (immediate or cancel), cere ca tranzacţia să fie

executată imediat total sau parţial. Partea neexecutată se anulează;

dintr-o dată sau deloc (fill or kill), care presupune că tranzacţia fie se

execută imediat la preţul stabilit, fie se anulează;

ordin la deschidere (at the opening), tranzacţia se efectuează la cursul

de deschidere sau se anulează;

ordinul la închidere (at the end) tranzacţia trebuie efectuată în ultimele

30 de secunde ale zilei de tranzacţionare.

Pot exista şi alte menţiuni speciale cum ar fi: “în jurul”, “cu atenţie”, “cu

grijă”. Ordinul “cu atenţie” sau “cu grijă” oferă posibilitatea brokerului de a

executa ordinul, în una sau mai multe şedinţe de bursă, în funcţie de evoluţia

pieţei. Ordinul “în jurul” are ca indicaţie o anumită limită de curs, dar lasă

intermediarului o oarecare latitudine de a efectua operaţiunea, când cursul

ajunge în jurul celui indicat de client. Clientul are posibilitatea să anuleze sau să

modifice ordinul înainte de executarea acestuia.

În executarea ordinelor bursiere o problemă esenţială o reprezintă

respectarea regulilor de prioritate. Prin prioritate de preţ se înţelege faptul că agenţii

de bursă trebuie să execute ordinele de cumpărare la preţuri mai mari înaintea celor

date la preţuri mai mici; similar ordinele de vânzare la preţuri mai mici vor fi

98

executate înaintea celor la preţuri mai mari. În cazul ordinelor înregistrate la acelaşi

preţ, se procedează conform următoarelor reguli:

prioritatea timp: primul ordin executat va fi primul ordin plasat;

prioritatea volum: primul ordin executat va fi cel cu volumul cel mai

mare;

executare pro-rata: toate ordinele la acelaşi preţ vor fi executate în

raport cu volumul lor. Această regulă se aplică atunci când piaţa nu

permite executarea integrală a ordinelor, alocându-se pentru fiecare o

rată din volumul disponibil al pieţei.

2.2. Negocierea şi încheierea contractului

Încheierea contractului, adică executarea ordinelor de bursă, are în

vedere apelul la diferite tehnici de cotare. Tehnicile de cotare au evoluat de la

cotarea clasică ,“prin strigare”, la cea electronică. Cotarea titlurilor şi executarea

ordinelor bursiere diferă de la o piaţă la alta, în raport de sistemul de

tranzacţionare adoptat. Cele mai utilizate tehnici de cotare în sistemul

internaţional sunt16:

Cotarea prin anunţare publică a ordinelor este o tehnică folosită atât

pe pieţele intermitente, cât şi pe cele continue. Fiecare valoare

mobiliară este repartizată pentru tranzacţionare la unul din ringurile

aflate în incinta bursei (de aici şi denumirea de tranzacţionare în ring).

Negocierile sunt deschise de un funcţionar al bursei care strigă titlurile

ce urmează a fi negociate. Agenţii de bursă anunţă apoi cu voce tare

preţurile lor de vânzare şi cumpărare, căutând parteneri interesaţi.

Încheierea tranzacţiei are loc atunci când un agent de bursă, care a

strigat cotaţiile sale, primeşte un răspuns afirmativ din partea altui

agent de bursă.

16 Anghelache Gabriela, op. cit., pag. 201

99

Cotarea pe bază de carnet de ordine presupune centralizarea, de către

agenţii de bursă, a ordinelor primite de la clienţi într-un document

numit “carnet de ordine (order book)”; el conţine ordinele repartizate

în raport cu gradul lor de negociabilitate. Carnetul de ordine poate să

fie deschis pentru consultare de către agenţii de bursă terţi (cum este

cazul la Tokyo Stock Exchange) sau închis (la NYSE şi AMEX, unde

numai preţul şi volumul celor mai bune cotaţii sunt anunţate în bursă).

Contractarea are de regulă un caracter bilateral şi se produce atunci

când un agent de bursă a răspuns favorabil la oferta făcută de alt agent

de bursă.

Cotarea prin înscrierea pe tablă, în cadrul căreia ordinele sunt

prezentate în aşa fel încât să fie văzute de toţi agenţii de bursă care

participă la şedinţa respectivă. Aceasta se realizează prin înscrierea pe

un tabel electronic a primelor două (cele mai bune) preţuri de

cumpărare şi de vânzare, respectiv cotaţiile ASK şi BID. Contractarea

are loc atunci când un agent de bursă terţ acceptă o cotaţie ce figurează

pe tablă.

Cotarea în “groapă” (pit trading) - este o variantă a tehnicii clasice de

tranzacţionare în ring. “Groapa” este un spaţiu semicircular, foarte

aglomerat, unde iau loc agenţii de bursă şi îşi strigă preţurile de

vânzare şi cumpărare, putând acţiona pe cont propriu sau în contul

unor terţi. Este una din metodele cele mai spectaculoase de cotare,

utilizându-se pentru valorile mobiliare cel mai intens negociate şi

îndeosebi pentru contracte futures şi opţiuni.

Cotarea pe blocuri de titluri (block trading), care se derulează în afara

sălii principale de negocieri a bursei, într-un spaţiu special amenajat.

Blocurile de titluri sunt contracte de volum mare. Dimensiunea

contractelor este atât de însemnată, încât poate influenţa situaţia pieţei.

Din acest motiv, negocierea lor este supusă unui regim special: în

tranzacţii se ţine seama de informaţiile venite din sala de negocieri, dar

100

contractarea blocurilor de titluri se realizează separat, urmând apoi ca

tranzacţia să fie raportată la bursă, după ce a fost încheiată.

Cotarea electronică presupune utilizarea tehnologiei moderne în

procesul de transmitere a ordinelor şi de prezentare a acestora în bursă.

Electronizarea poate merge mai departe, cuprinzând executarea

ordinelor (contractarea) şi lichidarea contractelor.

Sistemul de cotare al Bursei de Valori Bucureşti este un sistem

computerizat care permite transmiterea, interacţiunea şi execuţia ordinelor pe

piaţa continuă.

Sistemul de tranzacţionare HORIZONTM distinge următoarele pieţe

disponibile: regular, odd-lot, deal, buy in, sell out, ofertelor publice, valorilor

mobiliare necotate, de cotaţii, hibridă.

Piaţa Regular este piaţa care permite tranzacţionarea blocurilor de acţiuni,

respectiv multiplu de 100, şi care stabileşte preţul de referinţă al acţiunilor, care

este, conform standardelor internaţionale, preţul de închidere. Principalele tipuri

de ordine acceptate de piaţa Regular sunt: limită, woss, ordine ascunse (hidden),

„la piaţă”, ordine de cumpărare „take”, ordine de vânzare „sell” şi match,

priorităţile de execuţie fiind: preţul, tipul de cont şi timpul.

Piaţa Odd-Lot permite tranzacţionarea pachetelor de acţiuni mai mici de

100. În cadrul acestei pieţe vânzătorul are un rol pasiv, respectiv, el afişează

preţul şi cantitatea şi aşteaptă cumpărătorul. Ordinele bursiere acceptate sunt

cele de tip „fill or kil (FOK)”, în cazul cumpărării, respectiv „all or none

(AON)” în cazul vânzării.

Tranzacţionarea unor volume mari de acţiuni, cu valori de peste 500

milioane lei, se realizează în cadrul pieţei Deal. În cadrul acestei pieţe blocurile

mari sunt tranzacţionate între cele două părţi: iniţiator – cel care introduce oferta

de deal şi contra-parte, agentul către care este direcţionată oferta.

Pieţele Buy in şi Sell Out sunt utilizate în scopul definitivării decontării.

Ele sunt utilizate atunci când o societate de servicii de investiţii financiare nu

efectuează plata la data stabilită, respectiv nu livrează acţiunile la data stabilită.

101

Piaţa ofertelor publice este o piaţă destinată ofertelor publice primare şi

secundare, de cumpărare sau de vânzare prin bursă.

Piaţa Valorilor Mobiliare Necotate este o piaţă alocată tranzacţionării

valorilor mobiliare necotate.

Piaţa de cotaţii este o piaţă de cotaţii indicative sau ferme, care permit

market-maker-ilor să introducă simultan preţurile şi volumul de cumpărare şi

vânzare pe care intenţionează să le tranzacţioneze. Piaţa poate fi utilizată pentru

tranzacţionarea titlurilor de stat ca şi piaţa hibridă, care este o piaţă combinată

ordine şi cotaţii.

Brokerii nu se vor mai întâlni în ringul Bursei, ci vor sta în faţa unor

terminale care le vor oferi informaţii centralizate despre piaţă în ansamblul ei,

ceea ce le va permite să ia decizii rapide.

Modernizarea tehnicilor de cotare are în vedere tocmai transmiterea şi

prelucrarea electronică a ordinelor. Ordinele mai importante sunt transmise bursei

spre execuţie în mod treptat. Cursul de echilibru nu mai este unic, ci se înregistrează

de-a lungul întregii sesiuni, prin cotarea continuă, o succesiune de cursuri.

Toate ordinele transmise de clienţi se colectează de ordinatorul de

cotaţie, care clasează ordinele cronologic, într-o „foaie de piaţă”. Şedinţa

bursieră se derulează în mai multe etape (orele pieţei putând varia în funcţie de

ţară); derularea şedinţei bursiere presupunând următoarele17:

predeschiderea (de la 7.45 la ora 9): ordinele se acumulează pe foaia

de piaţă fără a fi efectuată nici o tranzacţie;

deschiderea (9.00): sistemul calculează, în funcţie de ordinele existente pe

piaţă, un preţ de echilibru sau fixing care permite executarea unui număr

cât mai mare de titluri;

şedinţa (9.00 – 17.30): piaţa funcţionează continuu şi introducerea unui

nou ordin determină o (sau mai multe) tranzacţie (tranzacţii) din clipa în

care există un (mai multe) ordin (ordine), în sens contrar, pe foaia pieţei.

Cursul de executare este cel din ordinul primit în contrapartită.

17 *** La bourse en France. Organizations et fonctionnement, euronext, pag.13

102

preîncheierea (17.30 – 17.35): se acumulează ordine fără să se efectueze

tranzacţii;

închiderea 17.35: prin procedura de fixing se stabilesc cursurile pentru

următoarele tranzacţii.

Un exemplu de cotaţie la închidere şi deschidere este prezentat mai jos.

Tabel nr. 2.3.

Cotaţia la deschidere şi închidere Cerere Oferta

Cumul Cantitate Preţ Preţ Cantitate Cumul 600 850 1350

400 200 250 500

la cel mai bun preţ 61,25 61,20 61,15

la cel mai bun preţ 60,95 61,00 61,05

400 250 400 500

605 1050 1550

2200 850 61,10 61,10 600 2150 3200 6200

1000 3000

61,05 61,00

61,15 61,20

1250 1700

3400 5100

Din tabel rezultă că preţul de echilibru se realizează pentru 61,10 ceea ce

presupune executarea următoarelor ordine :

2200 titluri cerute (400 la cel mai bun curs + 200 la 61,25 + 250 la

61,20 + 850 la 61,10);

2150 titluri oferite (400 la cel mai bun curs + 250 la 60,95 + 400 la

61,00 + 500 la 61,05 + 600 la 61,10).

Astfel, vor fi executate aproximativ toate ordinele de cumpărare la cel mai

bun curs şi la cursuri mai mari de 61,10 şi toate ordinele de vânzare la cel mai

bun curs şi la preţuri mai mici decât 61,10. Ordinele limită la cursurile de

deschidere se numesc ordine la curs atins, executarea totală sau parţială sau

neexecutarea lor se face automat, în funcţie de cantitatea disponibilă şi de

clasamentul lor.

În acest exemplu cele 600 de titluri de vânzare la 61,10 vor fi executate în

totalitate pe când din cele 850 titluri de cumpărare sunt executate doar 800.

Foaia de piaţă păstrează un ordin de cumpărare de 50 titluri la 61,10.

103

Cotaţia în şedinţă

Dacă la 1015 este introdus un ordin de cumpărare de 4000 titluri la 61,10,

acesta va fi cumpărat prin intermediul ordinelor în aşteptare de vânzare şi

executat la 61,15 pentru 1000 titluri, 61,20 pentru 1500 de titluri şi la 61,25

pentru 1500 titluri.

Se păstrează 1000 titluri oferite la 61,25.

Tabel nr. 2.4. Situaţia executării ordinului de 400 de titluri

Cerere Ofertă Cantitate Preţ Preţ Cantitate

500 61,10 61,25 1000 2000 61,05 61,20 1500 1500 1000

61,00 60,95

61,25 61,30

2500 1000

Odată ce tranzacţia este realizată, sistemul de cotaţie:

transmite avizele de execuţie brokerilor care au introdus ordinele de cumpărare şi vânzare corespondente cu toate indicaţiile necesare pentru contabilizarea lor;

transmite instrucţiunile de plată-livrare Camerei de Compensaţie Clearnet;

actualizează ecranul prin sistemul de difuzare. Ecranele (panourile) permit în mod egal brokerilor să vizualizeze în orice

moment ordinele care au fost introduse în sistem şi starea lor de execuţie: data şi ora execuţiei, preţ şi cantitate, negociatorul partener.

Tabel nr. 2.5. Ecranele de negociere

A B C XYZ 7 1 2 2 2

106500 3800 500 5500 6000 5500

61,05 61,00 60,95 60,90 60,85

+0,80 61,10 61,15 61,20 61,25 61,30

500 3000 11000 5500 7000

1 2 4 3 3

500 900 1200 3500 500

61,10 61,10 61,15 61,05 61,15

11:19 11:17 11:16 11:15 11:07

D E F G H I J K L ordine de cumpărare ordine de vânzare ultimele schimburi

104

unde: A – simbolul valorii; B – număr de titluri schimbate; C – variaţia în euro între ultimul curs şi cursul de închidere; D – număr de ordine; E – număr titluri cerute; F – limită de execuţie în euro şi centime euro pentru ordinele de cumpărare; G – limită de execuţie pentru ordinele de vânzare; H – număr titluri oferite; I – număr ordine; J – număr titluri schimbate; K – cursuri; L – ora de introducere a cursurilor.

Difuzarea informaţiilor

Sistemul de negociere este în legătură permanentă cu sistemul de difuzare.

Astfel, clienţii pot recepţiona în timp real ultimele cinci tranzacţii (oră, cursuri,

număr de titluri schimbate), cele mai bune cinci oferte şi cele mai bune cinci

cereri, din punct de vedere al preţului şi cantităţii.

Astăzi mai mult de 500.000 de ecrane permit urmărirea Euronext în timp real.

Celula de supraveghere Euronext realizează un control strict asupra

tuturor operaţiunilor. Ea este abilitată, dacă se stabileşte că este în interesul

pieţei, să suspende provizoriu tranzacţiile pentru o valoare sau să limiteze

fluctuaţiile de curs.

În acest scop, valorile sunt ordonate după gradul de lichiditate, în grupe de

cotaţie (conform tabelului nr. 2.6) fiecare dispunând de reguli specifice: ore,

variaţii de curs autorizate, durata de rezervare, astfel:

cotaţia în timp continuu: se aplică valorilor mobiliare cu lichiditate

ridicată (continuu A) sau medie (continuu B);

cotaţia în fixing A este utilizată pentru valorile cu o lichiditate mai

mică de pe piaţa primară sau secundară. Pentru aceste valori, doar

carnetul de ordine este gestionat continuu, confruntarea ordinelor

efectuându-se de două ori pe zi, conform procedurii de deschidere la

1130 şi la 1600.

105

cotaţia în fixing B vizează valorile de pe piaţa extrabursieră cu o

singură confruntare pe zi a ordinelor, la ora 1500.

Cursurile rezultate din aplicarea acestor reguli sunt rotunjite în funcţie de

treapta de cotaţie a valorilor: 0,01 pentru cursuri până la 50; 0,05 pentru cursuri

până la 100; 0,10 pentru cursuri până la 500; 0,50 pentru cursuri superioare de 500.

Tabel nr. 2.6. Reguli de cotaţie

Grup Continuu A Continuu B Fixing A Orele de cotaţie 9 - 1735 9 - 1735 la 1130 şi 1600

Variaţii de curs autorizate

- primul prag este de: ±10% faţă de cursul din ziua precedentă. - Următoarele praguri: ±5% în raport de cursurile de rezervare cu un maxim de 21,25% şi de -18,75%.

- primul prag este de: ±5% în raport de cursul din ziua precedentă. - următoarele praguri: ±2,5% în raport de cursurile de rezervare cu un maxim de +10,25% şi de - 9,765%.

5% în raport de închiderea din ziua precedentă 5% în raport de cursul de la ora 1130

Perioada de trecere

15 minute pentru fiecare prag

30 minute pentru fiecare prag

Sursa: www.euronext.com

Figura nr. 2.1. Cotaţia în cadrul grupului continuu A

7 h 45 9 h 00 Predeschidere Deschidere şi rezervare 15 mm Rezervare 15 mm Închidere

100 + 10% =110 - - -

CR = 100 _ _ _ _ _ _

100 -10% = 90.00 - -

110 ± 5% = 115,5/ 104,5

115,5 ± 5% = 121,2/ 109,8

CR = curs de referinţă Zona cursurilor autorizate CTO = Cursuri teoretice de deschidere situate în afara zonei cursurilor autorizate, intră în rezervare de 15 minute

Maxim creştere +21,25%=121,20 CR pentru a II-a zi

Maxim scădere-18 75% 81 25

106

Acest exemplu ilustrează modul de aplicare a regulilor mai sus amintite

pentru acţiunile franceze din grupul continuu A; în condiţiile în care variaţiile de

curs autorizate sunt de ±10%, apoi de ±5% (cu două praguri maxime de 5% în

acelaşi sens).

Astfel, pornind de la un curs de 100, pragurile de variaţie sunt la 110 apoi

115,50, următorul prag fiind 121,25, şi în scădere la 90, 85,50, apoi 81,25.

Durata de variaţie este de 15 minute de fiecare dată.

Pentru valorile din grupul continuu B, procesele sunt identice, dar

variaţiile de curs autorizate sunt de ±5% apoi de ±2,5% (cu două praguri de

2,5% în acelaşi sens).

Întotdeauna pornind de la un curs de închidere de 100, pragurile în sus

sunt la 105, 107,60 apoi 110,20, şi în jos la 95, 92,65, apoi 90,35; durata

variaţiei fiind de 30 minute, de fiecare dată.

În cazul grupului fixing A, regulile sunt următoarele:

Figura nr. 2.2

Cotaţia în cadrul grupului fixing A

7 h 45 11 h 30 16 h 00

Predeschidere Predeschidere

103

CR = 100 _ _ _ _ _ _ _

100 ± 5% = 105/ 95

103 ± 5% = 10.8,10 / 97,85

CR = curs de referinţă Zona cursurilor autorizate

Maxim +10,20%=121,20 CR pentru a II-a zi

Minim -9,75%=90,25

Cotaţie Cotaţie

107

În ceea ce priveşte tranzacţiile pe piaţa intermitentă: se pot organiza 1-5

sesiuni tranzacţionale (într-o şedinţă), fiecare sesiune trebuind să parcurgă

următoarele etape:

Sesiunea principală - presupune introducerea ordinelor şi realizarea

fixingului (prin licitaţie), adică identificarea tranzacţiilor posibile,

calcularea şi afişarea preţului de piaţă şi alocarea;

Sesiunea suplimentară - presupune introducerea ordinelor, negocierea

surplusului de ofertă sau cereri netranzacţionate şi alocarea.

La sfârşitul şedinţei de tranzacţionare, înainte de închiderea pieţei, se vor

introduce tranzacţiile speciale (oferta publică, preluările sau tranzacţiile care au

o valoare mai mare de 100 milioane de lei sau un volum ce depăşeşte 5% din

emisiunea făcută de emitent), şi se vor edita rapoartele de tranzacţionare şi

decontare.

2.3. Executarea tranzacţiei

Executarea, respectiv finalizarea tranzacţiilor încheiate la bursă,

presupune îndeplinirea de către părţi (clienţi), la termenul convenit, a obligaţiilor asumate prin contractele perfectate cu ocazia negocierilor. Astfel, vânzătorul trebuie să predea titlurile, iar cumpărătorul să plătească preţul convenit (stabilit). În prezent, se utilizează două sisteme de executare a contractului bursier: sistemul direct şi sistemul indirect (sau clearing).

a) sistemul direct (cash and carry) presupune ca transmiterea titlurilor şi a

banilor să se realizeze între societăţile de intermediere care au participat la

angajarea operaţiunilor respective. Etapele realizării sistemului direct sunt:

Se procedează la o confruntare a documentelor brokerului cumpărător

cu cele ale vânzătorului (este vorba de înscrisurile eliberate de bursă

care atestă încheierea contractului).

108

Dacă după verificare nu se semnalează nici un fel de inexactităţi,

omisiuni sau erori, în ziua următoare se procedează la livrarea efectivă

(prin curier) a titlurilor vândute brokerului cumpărător.

La primirea titlurilor, brokerul cumpărător face plata nemijlocită a valorilor

cumpărate (cash), printr-un cec sau, mai rar, printr-un ordin de plată.

Acest sistem s-a folosit câteva secole, în cadrul tranzacţiilor clasice de

bursă. Sistemul nu este abandonat în întregime. Acolo unde se mai practică s-au

adus “actualizările” cerute de dematerializarea aproape generalizată a titlurilor

şi de sistemele moderne de decontări, astfel că etapele 2 şi 3 presupun simple

mişcări, modificări de informaţii contabile.

b) sistemul indirect (sau clearing) apelează, pentru simplificarea

procedurii, la compensarea poziţiilor de sens contrar pentru acelaşi titlu,

procedeu care, în condiţiile unui volum foarte mare de tranzacţii caracteristic

burselor moderne, este indispensabil. Compensarea se referă atât la titluri (valori

mobiliare de un anume fel), cât şi la sumele pentru care acestea au fost

negociate.

Procedura compensaţiei se bazează pe utilizarea a două instituţii

specializate: casele de depozit şi casele de compensaţie.

Casa de depozit are menirea de a asigura păstrarea centralizată şi o

evidenţă corespunzătoare a titlurilor emise în formă materializată sau evidenţiate

prin înscrieri în cont. Acest sistem de conturi facilitează foarte mult tranzacţiile

deoarece informaţiile pe care le furnizează sunt standardizate şi riguros

verificate ( se elimină deci posibilitatea apariţiei unor falsuri etc.).

Compensaţiile pentru titluri se realizează prin efectuarea unor înregistrări

cu privire la modificarea proprietarilor (fără mişcarea efectivă a titlurilor) în

registrele speciale de evidenţă a titlurilor, iar în cazul titlurilor dematerializate

compensarea şi lichidarea se fac prin simple înregistrări (electronice) în

conturile de evidenţă.

Casa de compensaţie (de clearing) este veriga esenţială în procesul

compensării obligaţiilor şi lichidării tranzacţiilor.

109

Activitatea de clearing se poate desfăşura prin intermediul unui

Departament de Clearing ce aparţine bursei respective (cazul Bursei Române de

Mărfuri) sau printr-o casă de clearing, persoană juridică, care poate realiza

clearingul pentru una sau mai multe burse.

Casele de clearing, care acţionează de regulă ca societăţi pe acţiuni, au ca

acţionari societăţile de bursă, băncile comerciale şi de investiţii, firme care

gestionează fonduri de investiţii, mari societăţi de import – export etc. Această

participare este realizată prin prisma interesului pe care îl manifestă acţionarii,

deveniţi membrii compensatori, faţă de activitatea de creditare, decontare sau

depozitare.

Casele de compensaţie îndeplinesc, în principal, două funcţii:

garantează obligaţiile pe care şi le asumă membrii casei de

compensaţie;

difuzează riscurile asociate tranzacţiilor efectuate de membri.

Pentru aceasta fiecare membru compensator trebuie să-şi respecte

obligaţiile faţă de casa de compensaţie, adică contribuţia la fondul de clearing.

Dacă un membru nu este în măsură să respecte obligaţiile de livrare/ plată faţă

de casa de compensaţie, datoria sa este acoperită din contribuţia la fondul de

clearing, urmând ca partea sa să fie completată de firma de brokeraj membră, în

cel mai scurt timp.

3. Aprecierea activităţii bursiere

utilizând indicii bursieri

3.1. Definirea şi clasificarea indicilor bursieri

Pentru a aprecia activitatea unei pieţe bursiere avem nevoie de o serie de

indicatori pe care să-i analizăm şi să-i luăm în considerare, indicatori care să ofere

investitorului posibilitatea de a avea acces la o informaţie concentrată, concisă,

care să ofere o imagine cât mai clară asupra modului în care va evolua piaţa.

110

În acest sens, una dintre cele mai concentrate informaţii despre o piaţă

bursieră este reprezentată de indicele asociat sau ataşat respectivei pieţe sau - cum

este cazul, uneori - de mai mulţi indici care caracterizează piaţa. Dar, de regulă,

lumea financiară ataşează pentru fiecare piaţă bursieră un indice specific, chiar

dacă pentru aceasta se calculează şi se raportează mai mulţi indici.

Indicii reprezintă o categorie distinctă a indicatorilor statistici care au

căpătat o largă aplicabilitate în toate domeniile de activităţii economice şi sociale,

datorită faptului că reflectă cu multă expresivitate şi în mod analitic schimbările

care au loc, rolul şi influenţa diveşilor factori în variaţia fenomenelor cercetate18

Desigur, dacă nu ar exista indicii bursieri, investitorii ar putea apela la

alţii indicatori ca de exemplu:

• număr de titluri listate la bursă;

• număr de societăţi pentru care se înregistrează efectiv tranzacţii sau

tipurile de contracte pentru care se înregistrează tranzacţii;

• valoarea tranzacţiilor efectuate la bursă, atât pentru fiecare societate

cât şi pentru toate societăţile listate;

• capitalizarea bursieră;

• preţul acţiunilor sau al contractelor;

• variaţia preţurilor.

Pentru ca informaţia oferită de aceşti indicatori să aibă valoare, ei trebuie

urmăriţi zilnic şi corelaţi, ceea ce este destul de dificil. Pentru a elimina

neajunsul generat de reprezentativitatea mai slabă a acestor indicatori au fost

creaţi indicii bursieri.

Un indice bursier poate fi definit ca fiind o măsură a dinamicii valorice a

unei pieţe bursiere, în ansamblul ei, sau a unui anumit sector industrial ori de

servicii. În unele cazuri se pot calcula indici regionali - baza de includere a

firmelor în componenţa indicelui fiind aşezarea lor geografică (această situaţie

se întâlneşte adesea în cazul indicilor internaţionali).

18 Maria Bădiţă, Tudor Baron, Mihai Korka, Statistică pentru afaceri, Ed. Eficient, 1998, pag.323

111

Totodată, un indice bursier este un instrument sintetic de măsură a

mişcărilor unei pieţe bursiere sau a mişcărilor unui sector industrial sau de

servicii, instrument care reflectă, în primul rând, evoluţia cursurilor titlurilor de

valoare aparţinând firmelor cotate şi alese pentru a fi luate în calcul.

Urmărind evoluţia nivelului unui indice bursier se poate evidenţia tendinţa

de ansamblu a unei pieţe bursiere sau a sectorului urmărit, adică sensul mişcării

generale a cursurilor titlurilor de valoare, în general a acţiunilor, de pe

respectiva piaţă sau din cadrul sectorului analizat.

Unii specialişti consideră că un indice bursier mai exprimă şi preferinţa

medie a deţinătorilor de capital din punctul de vedere al angajării sumelor de

care dispun în activitatea economică. Considerăm că acest lucru este adevărat

mai ales atunci când este vorba despre indicii de sector. Deci, un indice bursier

caracterizează, sintetic, mişcarea cursurilor acţiunilor de pe o piaţă bursieră sau

din cadrul unui sector al acestei pieţe.

Ei s-au născut din nevoia investitorilor şi a analiştilor de a putea

caracteriza rapid, şi în ansamblu, o piaţă bursieră sau un sector (o parte) al

acesteia, piaţă care ar fi trebuit să fie caracterizată de: valoarea tranzacţiilor;

volumul acţiunilor tranzacţionate; numărul de tranzacţii.

În plus, forma relativă de exprimare a indicelui permite comparaţii de-a

lungul timpului, comparaţii ce nu pot fi influenţate de inflaţie.

Indicii bursieri care caracterizează o piaţă pot să includă în componenţa

lor, fie un număr reprezentativ de titluri emise de firme considerate ca fiind

„reprezentative” pentru piaţa în cauză, fie include aproximativ toate titlurile

emise de firmele cotate la un moment dat, pe respectiva piaţă.

Având în vedere rolul pe care îl joacă indicii bursieri în analiza evoluţiei

unei pieţe, s-au încercat o serie de clasificări, după cum urmează:

a) Din punct de vedere al titlurilor care intră în componenţa indicelui

bursier, deosebim:

• indici bursieri pe acţiuni – sunt indici care au în componenţa lor

acţiuni ale firmelor care caracterizează un sector sau o piaţă bursieră pentru

112

acţiuni în ansamblul ei. Aceşti indici sunt cel mai des întâlniţi şi cel mai frecvent

utilizaţi;

• indici bursieri pe obligaţiuni – sunt indici care au în componenţa lor

obligaţiuni şi care caracterizează piaţa pentru aceste titluri în ansamblu, sau

caracterizează un sector al acestei pieţe, mai ales în funcţie de scadenţa

obligaţiunilor. Indicii bursieri pe obligaţiuni sunt mai puţin cunoscuţi şi mai

puţin utilizaţi, în primul rând pentru că piaţa obligaţiunilor este mai puţin

“populară” în rândul publicului investitor, iar în al doilea rând din cauza

dificultăţilor care apar în construcţia acestui tip de indici.

b) Din punct de vedere al pieţei la care se referă, putem distinge

(trebuie menţionat că această clasificare se referă aproape exclusiv la indicii

bursieri pe acţiuni):

• indici naţionali - indici care caracterizează o piaţă bursieră considerată

reprezentativă pentru o ţară (ex. BET pentru Bursa de Valori Bucureşti-România,

DAX pentru Bursa de Valori de la Frankfurt/Main-Germania, BUX pentru Bursa

de Valori de la Budapesta-Ungaria, etc.);

• indici naţionali de sector – care caracterizează un anumit sector de pe

piaţa bursieră a unei ţări (de exemplu poate fi construit un indice al industriei

farmaceutice care cuprinde acţiunile firmelor din respectiva industrie cotate pe o

piaţă naţională sau pe mai multe pieţe, chiar dacă unele dintre ele nu sunt

reprezentative). Aceşti indici merită să fie construiţi atunci când respectivul

sector industrial sau de servicii este bine reprezentat pe piaţă sau pieţele bursiere

din ţara respectivă. Dacă numărul de firme cotate este mic nereprezentative

calculul indicelui respectiv nu are nici un fel de relevanţă;

• indici regionali - sunt indici care încearcă să caracterizeze ansamblul

pieţelor bursiere dintr-o anumită regiune geografică (de ex. Australia, America

Latină, Asia de Sud Est, Europa Centrală, etc.). În general, indicii regionali nu

se calculează pentru regiuni geografice dintr-o ţară;

113

• indici regionali de sector - care caracterizează evoluţia unui anumit

sector industrial sau de servicii dintr-o anumită regiune geografică de mare

întindere (de ex. indice al sectorului extractiv din America Latină);

• indici internaţionali (globali) - sunt indici construiţi pe baza indicilor

naţionali şi permit caracterizarea evoluţiei pieţelor bursiere, în ansamblul lor;

• indici internaţionali de sector - indici ce se construiesc pe baza

indicilor naţionali de sector şi care urmăresc caracterizarea respectivului sector

industrial sau de servicii pe plan internaţional (de exemplu un indice al

sectorului turistic pe plan internaţional).

c) Din punct de vedere al numărului de acţiuni care intră în

componenţa indicelui, deosebim:

1. indici de generaţia I (sau indici din prima generaţie) - aceştia sunt

indici de tipul Dow Jones Industrial Average, al cărui model a fost realizat la

Londra în 1884. Calculul lor a fost foarte popular până la începutul anilor ’60.

Odată cu diversificarea sectoarelor industriale şi de servicii care au început să fie

cotate la bursele de valori, tot mai mulţi specialişti şi analişti au considerat

indicii de generaţia întâi ca fiind “limitaţi”,ţinând cont de informaţia oferită,

aceştia concentrându-se asupra unui eşantion de firme, cele mai bune de pe piaţa

respectivă, dar cu profil de activitate aproape exclusiv industrial. Un alt

“minus” al acestor indici era modul de calcul – ei fiind adesea simple medii

aritmetice ale preţurilor acţiunilor care intră în componenţa lor. Cei mai

cunoscuţi indici din această categorie - care sunt în continuare calculaţi şi

raportaţi-sunt: Dow Jones Industrial Average, Nikkei 225 şi Financial Times 30.

2. indici de generaţia a II-a (sau indici din a doua generaţie) - a căror

dezvoltare a început în jurul anilor ’60, cei care i-au construit având în vedere

faptul că ei trebuie să fie mai relevanţi, din punctul de vedere a informaţiei

oferite, decât cei din generaţia anterioară. Putem spune că aceşti indici se

caracterizează printr-o mai mare flexibilitate în modificarea componenţei

eşantionului de acţiuni considerate reprezentative; un eşantion mult mai larg-un

număr mai mare de companii luate în calcul, şi o mai bună reprezentare a tuturor

114

sectoarelor economice, în funcţie de importanţa acestora pentru economia ţării

respective. În anii ’80 şi ’90 a existat tendinţa de a construi indici care iau în

calcul un număr mare sau foarte mare de acţiuni (de exemplu 1. 000 sau 2. 000

de acţiuni) cu scopul de a caracteriza în ansamblu piaţa bursieră supusă analizei.

Printre cei mai cunoscuţi indici de generaţia a doua se numără Standard &

Poor’s 500, Topix, FTSE-100.

În prezent, pe pieţele bursiere cu tradiţie, care numără cel puţin 150 de ani

de existenţă, se calculează şi raportează atât indici din generaţia întâi cât şi din

generaţia a doua, deoarece primii fiind de mult timp calculaţi, există o

obişnuinţă a urmăririi lor, iar indicii din a doua generaţie sunt mai compleţi şi

sunt preferaţi de managerii profesionişti, ca bază de comparaţie a performanţelor

lor în administrarea de portofolii de titluri de valoare.

3.2. Modele generale de calcul a indicilor bursieri

Modelele de calcul a indicilor bursieri sunt diverse. De fapt, ceea ce

diferenţiază un indice de altul este modul de ponderare al preţurilor titlurilor

care intră în componenţa eşantionului (portofoliu) indicelui.

Primul indice calculat şi cel la care şi azi se face referinţă - Dow Jones -

mai exact Dow Jones Industrial Average (DJIA), format din cele mai bune 30 de

acţiuni de pe piaţa de la New York, are cea mai simplă formulă de calcul: acesta

este un indice neponderat care ia în considerare media aritmetică simplă a

preţurilor celor 30 de acţiuni care îl formează. Divizorul acestui indice a fost 30

în anul 1928 (când pentru prima oară au fost incluse în portofoliul acestuia 30 de

titluri-până la acea dată în portofoliul indicelui fuseseră incluse 12 titluri, între

anii 1896 şi 1916, şi 20 de titluri între anii 1916 şi 1928), dar în timp acest

divizor s-a modificat pentru a reflecta schimbările care au apărut în numărul de

acţiuni în circulaţie pentru firmele luate în considerare. Prin corecţii succesive-

pentru fuziuni, divizări, operaţii de mărire sau diminuare artificială a numărului

de acţiuni, etc. - divizorul indicelui DJIA (Dow Jones Industrial Average) a

115

scăzut sub 1 în 1986 şi continuă să scadă, în mai 1998 nivelul lui fiind de 0,

33098002. S-a ajuns la această situaţie pentru că nu s-a dorit schimbarea

modului de calcul a indicelui. Trebuie să amintim că se mai calculează - la

NYSE - Dow Jones Transportation, care include 20 de titluri emise de companii

din domeniul transporturilor - şi Dow Jones Utilities - care include 15 titluri ale

unor companii din domeniul serviciilor publice, iar pentru ambii indici se

foloseşte aceeaşi formulă de calcul ca şi la DJIA.

Un alt indice care are o modalitate de calcul relativ simplă - dar care este

mai puţin raportat astăzi, este Financial Times 30, indice care include acţiuni

obişnuite din domeniul industrial, de pe piaţa londoneză. Modul de calcul al

acestui indice a fost importat din SUA în anul 1935, dar formula lui de calcul

foloseşte media geometrică şi anume:

FT 30 = 3030

30

2

2

1

1 ...SP

SP

SP

××× ,

unde:

Pi – preţul de piaţă (curent) al titlului;

Si – preţul de bază al acţiunilor la 1 Iulie 1935, preţ ajustat astfel încât să

reflecte schimbările în mărimea capitalului companiilor luate în considerare.

Indicii bursieri prezentaţi mai sus sunt consideraţi indici de generaţia I, fiind

şi cei mai vechi. Modul lor de calcul este relativ simplu.

Deoarece volumul de activitate de pe pieţele bursiere din întreaga lume a

crescut, indicii din generaţia întâi au fost consideraţi insuficienţi, iar modul lor

de calcul prea simplist şi, deci, „eronat” (din punctul de vedere al unor

specialişti). Au apărut, ca urmare, indicii de generaţia a doua care au o serie de

caracteristici generale de calcul:

• acolo unde piaţa permite, se ia în calcul un număr mare de acţiuni când

se stabileşte componenţa indicelui bursier;

• indicele se calculează ţinând cont de capitalizarea bursieră a firmei

emitente, -adică în funcţie de produsul dintre preţul curent şi numărul

de titluri în circulaţie;

116

• indicii presupun existenţa unui factor de corecţie care permite

ajustarea lor în funcţie de modificarea numărului de acţiuni în

circulaţie, ca urmare a operaţiilor de fuziune, scindare, etc.;

• metoda de calcul folosită este fie Laspeyeres (P1Xqo/P0Xq0), fie Paasche

(P1Xq1/P1Xq0), unde indicele 1 indică preţul curent sau numărul de

acţiuni ce se află în circulaţie, iar indicele 0 indică preţul sau numărul de

acţiuni din perioada anterioară, - de regulă perioada de referinţă, cu

ajustările de rigoare, pentru a corespunde condiţiilor prezente.

Indicii din generaţia a doua se pot calcula şi pentru pieţele bursiere de mai

mici dimensiuni, pentru care se include în componenţa portofoliului indicelui un

număr mai mic de firme.

Tabel nr. 2.7. Metode de calcul a principalelor indici bursieri

Ţara Piaţa bursieră Indicele calculat Metoda de calcul

Statele Unite ale Americii

NYSE DJIA-30

Standard & Poor’s 500

neponderat, medie aritmetică simplă generaţia II, Paasche

Japonia Tokyo Stock Exchange (TSE) TSE

Nikkei 225

Topix

generaţia I, ponderi egale; generaţia II

Anglia

London Stock Exchange (LSE) LSE LSE

FT-30

FT-SE 100 FT - All Shares (750)

generaţia I, medie geometrică generaţia II generaţia II

Germania Frankfurt/Main Stock Exchange Frankfurt

DAX 30

FAZ 100

generaţia II, Laspeyeres generaţia II, Paasche

Franţa Bursa de la Paris CAC 40 generaţia II, Paasche

România

Bursa de Valori Bucureşti (BVB) BVB

BET-10

BET Composite

generaţia II, Laspeyeres generaţia II, Laspeyeres

3.3. Indici bursieri naţionali şi internaţionali reprezentativi

Indicii bursieri reprezentativi, naţionali şi internaţionali, sunt:

a) Indici naţionali:

• Indicele FT –30, cunoscut şi sub denumirea de FT Ordinary Index,

este cel mai vechi indice din Marea Britanie. El se calculează pe baza a 30 de

117

acţiuni tranzacţionate intens („blue chips”) fiind recalculat ori de câte ori se

produc modificări ale cursului unei acţiuni.

• Indicele FTA (Financial Times Actuaries all shares index, FT

actuarial al tuturor acţiunilor) este calculat pe piaţa londoneză la ora 1700 a

fiecărei zile de tranzacţionare, fiind format din 670 acţiuni împărţite în 6 grupe

principale şi 35 de subsectoare, reprezentând 90 % din capitalizarea bursieră

britanică.

• Indicele FTSE 100 (Financial Times Stock Exchange) este un indice

calculat în timp real reflectând cursul acţiunilor celor mai reprezentative

companii, din punct de vedere al capitalizării bursiere şi astfel, asigurând o bună

aproximare pentru întreaga piaţă bursieră americană.

Data de start a indicelui a fost 31 decembrie 1983, dată la care valoarea sa

a fost de 1000 de puncte.

Indicele constituie activ suport pentru contractele futures, dar mai ales

pentru contractele options, negociate la Bursa Valorilor Mobiliare Derivate din

Londra.

• Indicele Standard & Poor’s 500 este un indice calculat pe baza a 500

de acţiuni selectate de Corporaţia Standard & Poor’s 500, acţiuni ce cuprind

următoarele ramuri economice: industrie (400 de firme), transporturi (20 de

firme), instituţii financiare (40 de firme) , întreprinderi de utilitate publică 40.19

• Indicele CAC 40 - este calculat pe piaţa bursieră franceză cu

reglementare lunară pe baza a 40 de acţiuni. Pentru ca o valoare să fie inclusă

în componenţa indicelui este necesar să se îndeplinească o serie de cerinţe

legate de întreprinderea participantă şi de omogenitatea indicelui.

Omogenitatea este foarte importantă, deoarece permite indicelui să asigure

pieţelor derivate un instrument adaptat propriilor nevoi (de acoperire şi de

arbitraj, în special).

19 Koll W. Robert, Hamade S. Robert, Understanding Futures Markets, Second edition, 1988

118

Selecţia eşantionului se efectuează pornind următoarele criterii criterii:

- valorile alese ce compun indicele trebuie să facă parte din primele 100

de societăţi, din punct de vedere al capitalizării;

- lichiditatea, adică volumul tranzacţiilor efectuate cu aceste titluri;

- volatilitatea-sub aspectul diferenţei dintre preţul de vânzare şi cel de

cumpărare, calculat ca procent din valoarea medie a tranzacţiilor.

• Indicele SBF 120 – conţine 80 de valori în plus faţă de CAC 40 şi este

considerat indice de referinţă pentru activitatea bursieră din Paris. SBF 120

conţine valori cotate pe piaţa continuă. Alegerea valorilor ce compun SBF se

realizează ţinând cont de următoarele criterii:

- numărul zilnic de tranzacţii;

- valoarea tranzacţiilor;

- viteza de rotaţie a unui titlu (de câte ori este schimbat un titlu);

- volatilitatea calculată ca diferenţă între cel mai mare şi cel mai mic curs.

• Indicele SBF 250 – cel mai mare dintre indicii Bursei din Paris, care

cuprinde 250 de valori, caracterizează ansamblul pieţei bursiere.

De altfel, este absolut necesar un indice mai cuprinzător pentru a putea

reprezenta mai bine evoluţiile economice atât pe tranzacţii scurte cât şi pe

tranzacţii lungi.

SBF 250 este alcătuit din valori ce cotează pe piaţa la vedere şi pe piaţa cu

reglementare lunară, cele mai puternice din punct de vedere al capitalizării, şi

are la bază alţi 12 indici bursieri corespunzători pentru 12 sectoare economice.

Indicii SBF au o metodologie de calcul comună, respectiv:

- primul etapă este capitalizarea;

Este vorba de luarea în considerare numai a variaţiilor de curs ale

diferitelor valori ce compun indicele, ceea ce înseamnă că în acest moment nu se

ia în considerare suma dividendelor vărsate. Această primă etapă corespunde

creării “indicelui gol”.

- a doua etapă presupune reintroducerea în analiză a criteriului

“dividende”;

119

În acest caz, se ţine seama de suma dividendelor vărsate. Indicele astfel

obţinut este cunoscut sub numele de “indice de rentabilitate”.

- ultima etapă - este etapa în care se analizează evoluţia indicilor prin

intermediul metodelor statistice şi matematice. Acestea oferă informaţii ce

privesc următorii indicatori: numărul valorilor care au înregistrat creşteri şi

variaţia medie a acestora, în raport de cursurile de închidere din “ajunul” zilei;

echivalentul pentru valorile care au înregistrat scăderi; numărul valorilor ce nu

au înregistrat variaţii; numărul valorilor necotate; numărul total de valori şi

variaţia medie a tuturor valorilor ce compun indicele.

În ceea ce priveşte difuzarea indicilor, la Bursa din Paris, indicii CAC 40

şi SBF 120 sunt difuzaţi în mod continuu, iar SBF 250 discontinuu.

Difuzarea în timp continuu pe piaţa bursieră se desfăşoară după următorul

program:

- predeschiderea, 830 - 10 00, este etapa în care se difuzează o tendinţă a

indicelui. Această tendinţă, numită şi „cercetaş”, este determinată în funcţie de

trei indicatori: variaţia valorilor cotate în raport de indicele de referinţă

(ordinele de vânzare şi cumpărare transmise în această perioadă permit stabilirea

unor cursuri teoretice sau indicative); numărul de valori cotate; ponderea

valorilor cotate.

- 1000 - 1700, indicele este anunţat din trei în trei secunde.

- 1700 - 1715, după închidere, indicele de deschidere este recalculat şi

redifuzat în acelaşi timp cu cel de închidere stabilit, ţinând cont de: cursul de

închidere al valorilor ce compun indicele, cursurile acestora din ajun şi cursurile

estimate pentru valorile necotate.

Indicele SBF 250 este cotat discontinuu, după aşa-numita procedură de

“fixing”. Ordinele de vânzare şi cumpărare sunt transmise şi au fixing-ul în

general la 1130, tranzacţiile au loc la cursurile rezultate ca urmare a

precedentelor ordine transmise. Într-o zi pot avea loc până la trei proceduri de

fixing.

120

• Indicele TOPIX este indicele ce caracterizează prima secţiune a

bursei din Tokyo cuprinzând acţiunile companiilor cotate.

TOPIX este de fapt denumirea unei familii de indici TOPIX Core 30,

TOPIX 100, TOPIX 500, TOPIX Small, TOPIX Large 70, TOPIX Mid 400.

Aceşti indici au ca valoare iniţială 1000 puncte, valoare calculată la 1

aprilie 1998 şi înlocuiesc vechiul TOPIX, calculat în 1969.

Avantajele noilor indici:

a) Acţiunile ce compun indicii au fost selecţionate în funcţie de

capitalizarea şi lichiditatea pieţei ceea ce permite investitorilor să-şi stabilească

corect componenţa portofoliului;

b) Transparenţa, pentru a evita ambiguitatea, decizia de a include sau nu o

valoare în componenţa indicelui are la bază elemente numerice, cum sunt

capitalizarea şi valoarea tranzacţiilor;

c) „Celebritatea” acţiunilor componente

Marile companii ce sunt incluse în structura indicilor Core 30 şi TOPIX

100 sunt bine cunoscute investitorilor naţionali şi internaţionali.

Indicii TOPIX sunt ponderaţi cu capitalizarea bursieră, iar valoarea de

bază a fost de 1000 de puncte pentru fiecare dintre ei, ca şi pentru majoritatea

indicilor bursieri. În formula de calcul a indicilor au loc modificări cauzate de

adăugiri sau eliminări de acţiuni din portofoliu, sau de modificări petrecute la

nivelul firmelor (fuziuni, achiziţii, modificări de capital, conversii de acţiuni).

Indicii TOPIX sunt calculaţi în timp real, pe parcursul fiecărei şedinţe de

tranzacţionare. Criteriile pe care trebuie să le îndeplinească un titlu pentru a fi

inclus în componenţa TOPIX se referă la lichiditate, capitalizare bursieră şi

perioada de timp care a trecut din momentul listării la Bursă.

În ceea ce priveşte acţiunile cotate la Bursa din Tokyo ce nu sunt incluse în

componenţa TOPIX, acestea se cuprind în componenţa indicelui TSE 2 (Tokyo

Stock Exchange Second Section Index).

121

• Indicele belgian BEL 20 reflectă evoluţia în timp real a 20 din cele

mai lichide valori belgiene cotate pe piaţa Euronext Belgia, în şedinţa de

tranzacţionare continuă.

Acest indice este utilizat ca suport pentru contracte derivate pentru care

este calculat un curs de compensaţie zilnic, determinat din 5 în 5 minute, între

orele 1430 şi 1500. Valoarea de start a indicelui, stabilită la 30 decembrie 1990, a

fost de 1000 puncte. Valoarea de închidere a indicelui este disponibilă, în fiecare

zi, după ora 1700.

• Indicele care evidenţiază evoluţia în ansamblu a pieţei Euronext

Bruxelles este indicele BAS (Bruxelles ALL Shares). Indicele este calculat

plecând de la cursurile de închidere ale titlurilor cotate pe piaţa belgiană o dată

pe zi, la închiderea zilei şi este disponibil după ora 1700.

Indicele BAS este calculat fie ca indice de preţ, fie ca indice de

rentabilitate, singura diferenţă dintre un indice de preţ şi unul de rentabilitate

fiind aceea că indicele de preţ nu ţine seama, în modul de calcul, de reinvestirea

dividendelor.

Valoarea de start, calculată la 1 ianuarie 1980, a fost de 1000 de puncte.

• Indicele BEL 20 Return Private

Acest indice de rentabilitate este similar cu indicele BEL 20, dar ţine cont

de dividendele nete achitate. El se adresează investitorilor particulari, deoarece

le permite evaluarea rentabilităţii plasamentelor efectuate. Indicele este calculat

o dată pe zi pornind de la cursurile de închidere înregistrate pe piaţa la termen.

• Indicele BEL 20 Return Instituţional

Spre deosebire de indicele anterior menţionat, BEL 20 Return

Instituţional se adresează investitorilor instituţionali şi nu ţine seama de

dividendele nete achitate. Cu excepţia acestui element, indicele este identic cu

BEL 20 Return Private.

• Indicele DAX este considerat cel mai reprezentativ indice calculat la

Bursa din Frankfurt. DAX cuprinde un număr de 30 de acţiuni ale celor mai

122

importante companii germane în care se include BMW, Alliantz, Deutsche

Telekom, Metro, BASF, Mannesmanm.

Indicele, calculat pentru prima dată la 30 decembrie 1987, are în

componenţă acţiuni care corespund criteriilor de: lichiditate, (dată de volumul

tranzacţiilor cu titlurile respective într-o perioadă de timp determinată), şi

capitalizare bursieră.

DAX este calculat, la fiecare 15 secunde, ca o medie ponderată a

cursurilor celor 30 de acţiuni, înmulţită cu un factor de corecţie „k”. Acest factor

se modifică de fiecare dată când o acţiune este adăugată sau eliminată din

componenţa indicelui.

Indicele este revizuit periodic, sub aspectul componenţei, ultima

modificare având loc la 19 iunie 1998 când Bayern Hypo şi Wechsel Bank a fost

înlocuită de Adidas-Salomon.

b) Indicii mondiali (internaţionali) oferă o bază de analiză a pieţei

bursiere mondiale. Există trei categorii de indici şi anume „MSCI World Index”,

„FT-Actuaries World Index” şi „Salomon-Russell Global Equity Index”.

Indicii MSCI (Morgan Stanley Capital Internaţional) reprezintă un grup

de indici concepuţi pentru a măsura performanţele pieţelor din SUA, Europa,

Canada, Mexic, Australia şi Orientul Îndepărtat (Asia de Sud-Est) şi pe cea a

grupurilor industriale internaţionale. Indicele Mondial (World Index) se bazează

pe cotaţiile a 1477 acţiuni, reprezentând aproximativ 60% din valoarea agreată a

pieţelor din 20 de ţări.

Indicii internaţionali sunt denumiţi:

- Indicele nord-american;

- Indicele Europei, Australiei, Noii Zeelande şi Orientului Îndepărtat

(EAFE);

- Indicele Europa 13;

- Indicele ţărilor nordice;

- Indicele Pacificului şi Orientului Îndepărtat.

Toţi aceşti indici sunt compatibili şi comparabili.

123

Indicele Mondial FT-Actuarial (FT-Actuaries World Index)

reprezintă, de fapt, un grup de indici care au aceeaşi dată de referinţă şi

evidenţiază separat fiecare din cele 32 de ţări, 9 regiuni grupate geografic, 36

grupuri clasificate în funcţie de ramurile industriale şi şapte sectoare economice

luate în considerare.

Indicele Mondial este un agregat al indicilor naţionali şi regionali, fiind

reprezentat de 2400 valori mobiliare individuale în care se poate investi oriunde în

lume (globaly investable). Indicele se calculează zilnic în monedă locală, în dolari

americani şi lire sterline, pentru a permite o evaluare a impactului componentei

valutare pentru investitorii din ţări diferite.

Indicele Global Salomon-Russell (Salomon Brothers-Frank Russell

Global Equity Index) cuprinde în structura sa aproximativ 45 de mii de acţiuni

ale unor companii, din 23 de ţări, fiind asemănător cu FT Actuaries World Index.

Sunt excluse din componenţa indicelui companiile care nu sunt disponibile

pentru investitorii străini sau care sunt foarte puţin lichide.

Indicele mondial Standard & Poor’s -Denumirea exactă a indicelui este

S&P Global 1200 şi acoperă şapte regiuni principale ale lumii. Acest indice este

calculat ca o reuniune a unor indici calculaţi de firma Standard & Poor’s în

întreaga lume:

- S&P 500 în SUA (500 acţiuni);

- S&P TOPIX 150 în Japonia (150 acţiuni);

- S&P TSE în Canada ( 60 acţiuni);

- Euro şi Euro Plus în Europa continentală (200 de acţiuni);

- Asia/Pacific S&P Index (100 de titluri);

- S&P Latin America (40 de titluri);

- S&P UK (150 acţiuni).

Indicii STOXX. Integrarea economică europeană şi introducerea monedei

unice a constituit premisa cooperării financiare în vederea realizării şi utilizării

unui ansamblu de indici “paneuropeni”. Bursa din Paris, Bursa germană, Bursa

124

elveţiană, împreună cu Dow Jones & Company au creat un “joint venture” care

a promovat noii indici STOXX. Acest grup de indici cuprinde:

- Indicele Dow Jones STOXX care acoperă Europa ca un întreg, având

în structură peste 650 de societăţi;

- Indicele Dow Jones Euro STOXX cuprinde 320 de societăţi emitente

din ţările care sunt membre ale Uniunii Monetare Europene;

- Doi indici “blue chip”, subsidiari indicilor generali, compuşi fiecare

din acţiunile a 50 de societăţi selectate pe baza unor criterii cumulative;

capitalizare bursieră, lichiditate, sector de activitate reprezentativ.

Aceşti indici subsidiari sunt denumiţi: Dow Jones STOXX 50 pentru

Europa şi Dow Jones STOXX 50 pentru ţările Uniunii Monetare Europene.

Familia de indici STOXX clasifică acţiunile pe 19 sectoare ale industriei,

clasificare ce se bazează pe o grupare a indicilor sectoriali Dow Jones Global,

dar este adaptată pieţei europene, în condiţiile folosirii monedei EURO. Indicii

sunt astfel construiţi încât să ofere informaţii investitorilor cu privire la

orientarea capitalurilor pe sectoare ale industriei şi să permită compararea

performanţelor, la nivelul Europei ca un întreg.

Indicii Euronext, Euronext 100 şi Next 150, lansaţi la 2 octombrie 2000

evidenţiază evoluţia blue-chips-urilor de pe piaţa Euronext.

Ei sunt calculaţi de Euronext Indices B. V, filială a Euronext care

foloseşte aceeaşi metodologie ca şi ceilalţi mari “creatori” de indici din lume.

Indicele Euronext 100, cu data de start 31 decembrie 1999, este compus

din valori cu cea mai mare capitalizare şi lichiditate de pe piaţa Euronext.

Componenţa indicelui Euronext 100 se prezintă, pe ţări, astfel:

Tabel nr. 2.8. Structura pe ţări a Euronext 100, la 31 august 2001

Ţara Număr de titluri % din total Franţa 63 63 Olanda 28 28 Belgia 9 9 Total 100 100

Sursa: www.euronext.com

125

Eşantionul indicelui Euronext 100 este revăzut trimestrial pentru a se asigura îndeplinirea obiectivului pentru care a fost construit, respectiv, reprezentativitatea pieţei Euronext.

Această procedură presupune analiza mărimii şi a lichidităţii valorilor

componente şi hotărârea admiterii sau retragerii valorilor care nu mai corespund

exigenţelor şi regulilor de gestiune ale indicelui. La 31 decembrie 2000, valorile

ce compuneau indicele Euronext 100 reprezentau 81 % din capitalizarea bursieră

totală a pieţei (respectiv 2420 miliarde EURO).

Fiecare valoare ce compune structura Euronext 100 are o clasificare

sectorială. Sistemul de clasificare este stabilit de Euronext. Astfel, Euronext

Bruxelles şi Euronext Amsterdam folosesc în prezent sistemul de clasificare

FTSE, iar Euronext Paris a hotărât, la 22 noiembrie 2001, să treacă de la 1

ianuarie 2002 la clasificarea FTSE.

Începând cu această dată, cota Euronext este clasificată după un

nomenclator unic care permite investitorilor să poată alege mai mult de 1500 de

societăţi cotate repartizate în 10 grupe economice, care se divizează în 39 de

sectoare de activitate şi 101 subsectoare şi să negocieze apelând la un sistem unic.

Sistemul de clasificare internaţională FTSE furnizează o structură detaliată şi

completă în vederea realizării analizei sectoriale, uşurând astfel comparaţiile între

societăţile din cadrul aceloraşi sectoare, subsectoare sau între ţări.

De fapt, FTSE este unul din principalii producători mondiali de indici

bursieri, aflat în proprietatea LSE ( London Stock Exchange) şi Financial

Times. Dispunând de birouri la Londra, New York, Paris, Frankfurt şi Hong

Kong, FTSE oferă servicii clienţilor săi din 77 de ţări ale lumii.

În ceea ce priveşte structura Euronext 100, trebuie spus că aceasta nu se

compune decât din titluri cotate, respectiv primele 100 de titluri care

înregistrează o viteză de rotaţie de 20%/ an (pe o perioadă de 12 luni), cea mai

mare lichiditate şi capitalizare bursieră.

În componenţa indicelui nu se includ titlurile aparţinând holdingurilor, acţiunile preferenţiale convertibile şi obligaţiunile convertibile în acţiuni,

126

warantele şi drepturile de subscriere, valorile care nu corespund criteriilor de lichiditate, etc.

Modul de calcul a indicelui Euronext 100 este:

Valoarea indicelui= ∑⋅

=

n

iii

dwx

1

unde: i = numărul de valori ce compun indicele; xi = ultimul curs cotat pentru acţiunea i (sau cursul de închidere din

şedinţa precedentă); wi= ponderea fiecărei acţiuni în componenţa indicelui; d = divizorul (număr reprezentând valoarea totală a capitalului emis la

data de start) a indicelui care poate fi ajustat în funcţie de modificările de capital înregistrate de fiecare societate componentă.

Indicele Euronext 100 se revizuieşte trimestrial după următorul calendar: - prima revizie trimestrială: ultima zi de cotaţie a lunii februarie; - a II-a revizie trimestrială: ultima zi de cotaţie a lunii mai; - a III-a revizie trimestrială: ultima zi de cotaţie a lunii august; - a IV-a revizie trimestrială: ultima zi de cotaţie a lunii noiembrie.

În cadrul reviziilor, se includ automat în componenţa indicelui valorile cotate de la poziţia 1 la poziţia 80 şi sunt excluse automat valorile clasate începând cu poziţia 120 şi cele care nu mai răspund criteriilor de lichiditate şi capitalizare bursieră.

Indicele NEXT 150 este calculat pe baza capitalizării bursiere a următoarelor 150 de valori cotate pe piaţa Euronext, care înregistrează valorile mari şi medii, din punct de vedere al capitalizării bursiere.

Indicele NEXT 150 este structurat astfel: Tabel nr. 2.9.

Structura pe ţări a indicelui NEXT 150 la 31 decembrie 2000 Ţara Număr valori Capitalizare bursieră

Franţa 94 65, 4 % Olanda 42 26, 0 % Belgia 14 8, 6 % Total 150 100

Sursa: www.euronext.com

127

010203040506070

31 august 2001 31 decembrie 2000

Franta Olanda Belgia

Figura nr. 2.3.

Reprezentativitatea ţărilor în componenţa indicilor Euronext

Data de start a indicelui Next 150 a fost 31 decembrie 1999, valoarea fiind

de 1000 de puncte.

În ceea ce priveşte metodologia de calcul a indicelui Next 150 trebuie

spus că valorile ce compun eşantionul respectă aceleaşi reguli ca şi valorile ce

compun indicele Euronext 100.

La 31 decembrie 2000, valorile ce compuneau indicele Next 150 deţineau

6 % din capitalizarea bursieră totală a pieţei.

Indicii FTSEurofirst, calculaţi în timp real, sunt FTSEurofirst 80 şi

FTSEurofirst 100.

FTSEurofirst 80 este conceput pentru a reflecta performanţa societăţilor

din ţările membre ale Uniunii Europene, din punct de vedere al capitalizării

bursiere.

FTSEurofirst 100 conţine în componenţă atât societăţile din ţările membre

ale Uniunii Europene, dar şi importante societăţi britanice. Indicele reflectă

performanţa primelor societăţi cotate în termeni de capitalizare bursieră.

Pentru ca o valoare să fie inclusă în componenţa indicelui, trebuie

îndeplinite o serie de criterii:

fiecare valoare trebuie să fie o componentă a indicelui FTSE

Development Europe.

128

capitalizarea bursieră trebuie să reprezinte cel puţin 25% din totalul capitalizării bursiere, dacă această valoare scade sub 20% atunci societatea este exclusă din componenţa indicelui.

acţiunile preferenţiale şi împrumuturile obligatare convertibile în acţiuni nu pot face parte din compoziţia indicelui.

valorile care compun indicele trebuie să fie lichide. nu sunt incluse în componenţă valori ale unor societăţi de tipul SICAV-urilor.

În cadrul indicelui FTSEurofirst 80 şi FTSEurofirst 100 sunt incluse societăţi din ţări a căror capitalizare bursieră calculată reprezintă cel puţin 2% din indicele FTSE Development Europe, la data lansării acestuia.

Formula şi modul de calcul al indicilor este:

FTSEurofirst = d

fxsxexp ii

n

ii ) (

1∑= , unde

n = numărul de valori din componanţa indicelui; p = preţul (ultimul curs al valorii ce compune indicele sau cursul de

închidere din ziua precedentă); e = rata de schimb a devizei locale în deviza în care este exprimat indicele; s = acţiuni emise (număr de acţiuni emise). f = factorul de corecţie (factorul care se aplică fiecărei valori pentru a

permite modificarea ponderii sale în componenţa indicelui); d = divizorul (un număr ce peprezintă valoarea totală a capitalului social

emis la data de referinţă). Tabel nr. 2.10.

Pieţele eligibile pentru indicii FTSEurofirst Ţara Piaţa bursieră Segmentul de piaţă

Finlanda Helsinki Cota principală Franţa Paris Piaţa primară

Germania Deutsche Börse Piaţa oficială Piaţa reglementată

Italia Milano Cota oficială Olanda Amsterdam Piaţa oficială Spania Madrid Piaţa oficială

Marea Britanie Londra Cota oficială Sursa: www.FTSEurofirst

129

3.4. Indicii pieţei bursiere româneşti

Nevoia de a prezenta evoluţia activităţii desfăşurate la bursa din România

a determinat autorităţile bursiere să creeze trei categorii de indici: BET, BET-C,

BET FI.

Indicele BET, în limba română, numele oficial al indicelui este “Indicele

Bursei de Valori Bucureşti”, iar în limba engleză Bucharest Exchange Trading

(abreviat BET).

Data de referinţă a indicelui a fost 19 septembrie 1997, data de start 22

septembrie 1997, iar valoarea de start 1000 de puncte.

BET se calculează şi se publică atât în lei (BET ROL), cât şi în dolari şi în

EURO.

Indicele BET este un indice ponderat cu capitalizarea bursieră şi este creat

pentru a reflecta tendinţa de ansamblu a celor mai lichide zece acţiuni

tranzacţionate la prima categorie a Bursei de Valori Bucureşti.

Una dintre cele mai importante funcţii ale indicelui BET, ca şi ale altor

indici bursieri este aceea că se constituie drept suport pentru tranzacţii derivate

(futures şi opţiuni).

Indicele BET este calculat ca medie ponderată cu capitalizarea bursieră a

celor mai lichide 10 acţiuni cotate la Bursa de Valori Bucureşti. Valoarea

preţurilor din fiecare zi este raportată la preţurile corespunzătoare din data de

referinţă20.

Formula de calcul este:

=

=

×⋅= n

iii

n

i i

itii

qp

pp

qpI

100

1 000

,

unde:

n = numărul de acţiuni din portofoliul indicelui (10 acţiuni)

20 *** Broşura de prezentarea indicelui BET, BVB, 1998

130

pio = preţul mediu ponderat al acţiunii i, la momentul de referinţă t = 0 ( 19

septembrie 1997);

pit = preţul ponderat al acţiunii i, la momentul curent t;

qio = numărul total de acţiuni emise din acţiunea i la momentul t = 0.

Pentru a compara orice efect artificial asupra preţului de tranzacţionare

datorat măsurilor de divizări/consolidări de acţiuni, fuzionări ale firmelor sau

orice modificări ale capitalului social al unei societăţi aflate în portofoliul

indicelui, valoarea indicelui este ajustată cu un factor de corecţie f, în ziua în

care are loc schimbarea care afectează preţul. Factorul f asigură continuitatea şi

comparabilitatea valorilor indicelui.

=

=

⋅××= n

iiti

n

iiti

pq

pqfBET

10

10

1000 ,

unde: n = numărul total de acţiuni tranzacţionate la Bursa de Valori Bucureşti;

pio = preţul mediu ponderat al acţiunii i, la momentul de referinţă t = 0 ( 19

septembrie 1997);

pit = preţul ponderat al acţiunii i, la momentul curent t;

qio = numărul total de acţiuni emise din acţiunea i la momentul t = 0.

Dacă unele dintre acţiunile incluse în structură nu mai corespund regulilor

de tranzacţionare, în timp ce altele sunt tranzacţionate conform acestor reguli, se

impune actualizarea portofoliului indicelui. În acest caz factorul de corecţie este

recalculat, pentru a compune modificarea respectivă. Astfel, se asigură cerinţa

potrivit căreia indicele trebuie să reflecte zilnic modificările preţurilor acţiunilor

faţă de preţurile aceleiaşi acţiuni la momentul de referinţă considerat.

Necesitatea actualizării indicelui este analizată trimestrial de către

Comitetul Indicelui din cadrul BVB.

Selecţia celor zece acţiuni care formează portofoliul indicelui se

realizează în conformitate cu următoarele criterii:

• acţiunile să fie cotate la categoria I a BVB;

131

• acţiunile să aibă cea mai mare capitalizare bursieră. Suma capitalizării

firmelor ale căror acţiuni compun portofoliul indicelui să depăşească 60

% din capitalizarea bursieră totală;

• acţiunile să fie astfel alese încât să asigure diversificarea portofoliului

indicelui;

• acţiunile să fie cele mai lichide, urmărindu-se ca suma valorii totale a

tranzacţiilor acţiunilor din portofoliul indicelui să fie de cel puţin 70 %

din valoarea totală tranzacţionată.

Ponderile acţiunilor incluse în portofoliul indicelui sunt specifice datei

când se actualizează portofoliul. În ceea ce priveşte componenţa incicelui BET

aceasta a fost revizuită în funcţie de criteriile menţionate mai sus, la 3 ianuarie

2002 noua componenţă a indicelui fiind:

Tabel nr. 2.11. Ponderea acţiunilor în componenţa indicelui BET la 3 ianuarie 2002

Simbol Nr. acţiuni din costul indicelui

Preţ de închidere 03.01.2002

Capitalizare (mld.lei) 03.01.2002

Pondere %

BRD 64044883 23.900 1530,7 25,00 TLV 396160091 3.100 1228,1 20,06 ASP 894013743 910 813,6 13,29 TER 306613680 2.350 720,5 11,77 INX 7598686 54.500 414,1 6,76 ATB 344181550 1.080 371,7 6,07 AZO 230458309 1.430 329,6 5,38 ALR 16283752 18.800 306,1 5,00 ARC 293750666 740 217,4 3,55 OLT 323588641 590 190,9 3,12

Sursa: Adevărul Economic, 14-21 ianuarie 2002 Deciziile de modificare a portofoliului prin înlocuirea acţiunilor sau

modificarea ponderilor ca urmare a evenimentelor deosebite sunt anunţate în

mass-media cu trei zile înaintea efectuării lor.

Valoarea indicelui este calculată în timp real şi afişată pe tabela

electronică a bursei, pe toate terminalele agenţilor din ringul Bursei sau

conectate la distanţă la sistemul de tranzacţionare automată.

Indicele este preluat în timp real de către agenţiile de ştiri REUTERS

(pagina BETI) şi Dow Jones Telerate.

132

Indicele BET – C este al doilea indice oficial al Bursei de Valori

Bucureşti. Construirea acestui indice s-a impus din necesitatea unei reprezentări

complete a evoluţiei preţurilor acţiunilor tranzacţionate la Bursa de Valori

Bucureşti. Data de referinţă a indicelui a fost 16 aprilie 1998, iar valoarea de

referinţă tot 1000 de puncte ca şi în cazul indicelui BET.

Indicele BET – C este calculat pe baza aceleiaşi formule ca şi indicele

BET, dar cu o bază de reprezentare mult mai largă care să acopere ansamblul

titlurilor tranzacţionate. Calculul indicelui se bazează pe media ponderată cu

capitalizarea bursieră a preţurilor acţiunilor aflate în portofoliul indicelui.

Preţurile folosite au fost preţuri medii la data de referinţă. Calculul este similar

cu cel al indicilor din generaţia a doua (S&P 500, FT/SE 100, CAC 40 etc.).

Datorită faptului că scopul principal de creare a indicelui compozit este de a

reflecta evoluţia tuturor acţiunilor tranzacţionate, în copomenţa indicelui intră

automat noile societăţi pe măsură ce sunt cotate, în ziua următoare după

formarea preţului de piaţă. Indicele presupune un factor de corecţie în ziua în

care are loc modificarea de structură. Factorul de corecţie este valoarea indicelui

din ziua anterioară modificării coşului indicelui. Noile ponderi rezultate după

fiecare modificare a coşului sunt comunicate Societăţilor de Valori Mobiliare

membre ale Asociaţiei Bursei.

Indicele BET – C este exprimat atât în lei cât şi în USD, fiind un indicator

util pentru investitorii români şi străini. Exprimarea în USD se realizează prin

convertirea preţurilor în lei la cursul BNR din ziua respectivă.

Valoarea indicelui este calculată în timp real şi afişată atât pe tabela

electronică, cât şi pe toate terminalele agenţilor din ringul Bursei sau conectate

la distanţă la sistemul de tranzacţionare automată. Ca şi indicele BET, BET-C

este preluat în timp real de către agenţiile de ştiri REUTERS şi Dow Jones

Telerate. Valorile de închidere sunt incluse în sumarul tranzacţiilor emis zilnic

de către Bursă, precum şi în Buletinele Bursei.

133

Indicele BET – FI este primul indice sectorial lansat de BVB, BET-FI

reflectă tendinţa de ansamblu a preţurilor fondurilor de investiţii tranzacţionate

în cadrul BVB. La 1 noiembrie 2000 valoarea iniţială, a fost de 1000 de puncte.

Metoda de calcul este identică cu cea aplicată pentru indicii BET si BET-

C. Factorul de ponderare pentru un simbol inclus în indicele BET-FI este

numărul de acţiuni al simbolului respectiv.

Singura regulă privind includerea unui fond de investiţii în componenţa

indicele BET-FI este ca acesta sa fie listat la BVB.

Tabel nr. 2.12.

Lista societăţilor incluse în componenţa indicelui BET-FI la 25 februarie 2001

Simbol Factor de ponderare

Preţ de închidere

22 Februarie 2001 (LEI)

Pondere (Capitalizare) 22 Februarie

2001(LEI)

Pondere (%)

SIF1 Banat-Crişana 548.849.268 467 256.312.608.156 15.68

SIF2 Moldova 519.089.588 376 195.177.685.088 11.94

SIF3 Transilvania 546.071.666 630 344.025.149.580 21.05

SIF4 Muntenia 696.149.985 680 473.381.989.800 28.96

SIF5 Oltenia 580.165.714 630 365.504.399.820 22.36

Sursa: www.bvb.ro

Pentru ajustarea indicelui se utilizează următoarele metode:

modificarea factorilor de ponderare;

modificarea valorii indicelui prin aplicarea unui factor de corecţie.

Principalele evenimente care determină ajustarea indicelui sunt

următoarele:

divizări (splits) sau consolidări ale acţiunilor incluse în coşul indicelui;

adăugarea sau ştergerea unui simbol în/din coşul indicelui ca urmare a

listării, respectiv delistării;

modificări de capital pentru o societate ale cărei acţiuni sunt incluse în

coşul indicelui.

Aşadar, bursa permite atragerea investitorilor şi mobilizarea capitalurilor

disponibile de pe piaţă. Tot ceea ce este necesar, este ca o companie listată să

134

difuzeze cât mai multe informaţii în ceea ce priveşte obiectul de activitate,

evoluţia economico-financiară, cota de piaţă deţinută, respectarea drepturilor

acţionarilor.

Pentru ca finanţarea prin intermediul bursei să se realizeze la standarde

înalte este necesar să se adopte de către companii o serie de coduri de conducere

corporativă.